Informe Semanal

29 de agosto de 2016

2

Asset Allocation

Informe Semanal

3 Informe Semanal

EE UU: Jackson Hole

o La atención del mercado al final de la semana pasada se dirigió hacia

Jackson Hole y la comparecencia de Janet Yellen en busca de

pistas sobre el rumbo de la política monetaria de la FED. Antes del

discurso las posibilidades de subida en septiembre rondaban el 30%

(subiendo desde hacía algunos días) y el 55% en diciembre (hay una

tercera reunión intermedia en noviembre).

o También sirvieron de precedente declaraciones de otros miembros

destacados de la FED:

o E. George (Kansas City), anfitriona además en Wyoming,

repitió sus tesis a cerca de la necesidad de continuar con la

‘normalización de los tipos’ ya. En julio votó a favor: hawkish ¿Sus

argumentos? La situación del mercado laboral cercana al pleno

empleo y el comportamiento de la inflación (‘When I look at…job

market,… inflation and our forecast for that, I think it’s time to

move’). En todo caso, habló de subidas muy moderadas y no al

objeto de ralentizar la economía.

o Las declaraciones de S. Fisher (moderadamente hawkish)

apuntaron a sus expectativas de un repunte del PIB en próximos

trimestres como resultado del repunte de la inversión

(anormalmente baja, ver comentario sobre Durable Goods) y a su

preocupación por la baja productividad de la última década.

• ¿Qué nos dejó el discurso?

• Sobre el PIB: …crecimiento sólido en el gasto de las familias…,

inversión empresarial floja…, exportaciones condicionadas por la

fortaleza del USD…,

• Sobre el mercado laboral: la media de creación reciente (190k)

y los niveles de ocupación mejorando.

• Sobre los precios: … los precios por debajo del 2% objetivo,

reflejando en parte efectos transitorios (energía y precios de

importación).

• ¿Qué espera el FOMC? Crecimiento moderado del PIB,

fortalecimiento laboral adicional y los precios acercándose al 2%

en los próximos años. Por tanto, cabe esperar subidas ‘graduales’

en un entorno en el que sabiendo que tienen más motivos para

subir que hace alguos meses, las subidas serían ‘data-

dependientes’ y moderadas.

Escenario Global

El mensaje de Janet Yellen sonó acomodaticio (dovish). Un ‘do not

disturb’ para los mercados Las cosas van bien, tenderán a ir mejor en

ausencia de shocks y por tanto las subidas deben ser graduales.

o En la parte más académica:

o Las herramientas ‘nuevas’, IOER y recompra de activos (han sido) muy

útiles en estos años y les queda margen de maniobra, si fuera necesario

o de cara a nuevos ciclos.

o El tipo de interés neutral se podría situar actualmente cerca del 2%

o ¿Nuevas herramientas? De momento, no parece que tengan urgencia

por usarlas o ponerlas en marcha. Simplemente por ‘estudiarlas’.

o Así, las probabilidades de subida de tipos bajaron ligeramente . El oro

repuntó y los mercados de renta variable mejoraron de manera inicial.

4 Informe Semanal

EE UU: una coyuntura con señales mixtas

o Datos de vivienda. Los datos de vivienda siguen siendo, en general,

sólidos y aportan una nota positiva al juicio sobre el comportamiento de

la economía. Precios, actividad y niveles de stock dejan escaso margen

a las malas noticias.

o PMIs y encuestas: el PMI Manufacturero de agosto preliminar se

situó en los 52,1 (por debajo del anterior y del esperado), Mientras el

PMI de servicios quedaba por debajo de lo esperado (50,9 vs 51,8

est.). Otras encuestas regionales (Richmond y Kansas) tampoco dieron

buenas noticias.

o Los Bienes Duraderos ofrecieron lecturas mixtas. Los Capital Goods

Shipments non Defense ex Air & Parts quedaron por debajo de lo

esperado y se revisó a la baja el dato anterior (-0,4% MoM), mientras

que los Capital Goods New Orders non Defense ex Air & Parts batieron

con mucho las previsiones. En todo caso, ninguno de los dos abandona

un perfil de empeoramiento en MA de 12 meses.

o Las Initial Jobless Claims siguen en mínimos de 40, indicando que la

fortaleza del mercado laboral persiste.

o La segunda estimación del PIB de 2Q nos llevó a un PIB de 1,1%

trimestral anualizado (o 0,3% QoQ) con ligeras revisiones de consumo

personal al alza y un PCE Core que repuntaba una décima hasta el

1,8%.

o En conjunto una economía que brilla en algunas partes que mantienen

un sólido impulso (inmobiliario, empleo, consumo), mientras que otras

arrojan ciertas dudas (encuestas de actividad o inversión en bienes de

equipo).

Escenario Global

5 Informe Semanal

Escenario Global

EE UU: una coyuntura con señales mixtas

6 Informe Semanal

Europa: las encuestas de la Z€ no aportan

novedades

o La atención de la semana se centró en los PMIs preliminares del mes

de agosto (Z€, Alemania y Francia). Respecto al manufacturero a

pesar de Francia (48,5), la Z€ mostró resistencia. Alemania recortó un

poco (53,6 vs 53,8). Respecto al indicadore de servicios, la nota

positiva la ofrece Francia (52,0 vs 50,5 est.), mientras que Alemania,

en la zona expansiva (53,3) pierde algo de gas (tendencia apreciada en

2016).

o Junto a los PMIs también tuvimos el IFO y la encuesta GfK. En su

componente de condiciones actuales, el IFO se situó en los 112,8 (< del

est. y ant.). Mientras el indicador de expectativas replicó su

comportamiento, pero quedando en niveles mucho más abajo: 100,1.

La encuesta GfK por su parte se mantiene en máximos de 11 años.

o La semana nos dejó también datos de PIB. El alemán del 2Q: +0,4%

QoQ, en el que las mejores noticias las dejo el comportamiento del

sector exterior neto. El francés +0,0%

o A nivel doméstico, el PIB español repuntó una décima hasta el 0,8%

QoQ: el gasto público caía 1,6% QoQ, el consumo subía un 0,7% QoQ,

mientras que exportaciones e importaciones lo hacían en un +4,3% y

+2,7% QoQ, respectivamente. Precisamente se conocían los datos de

Ventas al por menor de julio señalando un crecimiento interanual del

+4,9% WDA.

Escenario Global

7 Informe Semanal

Japón: ¿insistir en nuevas medidas de impulso?

o En el frente de las encuetas el PMI Manufacturero se situaba en los

49,6, que aunque se sitúe en zona contractiva (<50), lo cierto es que

lleva un trimestre mejorando suavemente.

o La cruzada del BoJ y el gobierno de los últimos años contra los precios

continúa: fuera de escalones estadísticos, las tasa subyacente del IPC

japonés se mantiene en positivo desde septiembre de 2013. El último

dato +0,3% YoY quizá diga poco, pero la serie muestra claramente que

Japón ha abandonado la senda decreciente de precios. Excluyendo el

impacto de la subida del impuesto sobre ventas y los componentes más

volátiles, la tasa se sitúa en el 0,5% YoY. Esos sí con un perfil

descendente en tasa YoY.

Escenario Global

8 Informe Semanal

Renta Variable. Mercados

Una “década perdida”

o Los Beneficios de las empresas europeas han caído un 30% desde los

niveles máximos desde 2007. Esta es la media, que como siempre

esconde realidades muy diferentes, ya que nada tienen que ver

Suecia, Alemania u Holanda, con Italia, Portugal, Noruega, Italia

o España.

o Sectorialmente tampoco cabe hablar de un comportamiento homogéneo

ya que la caída del 30% esconde realidades tan diferentes como las

mineras, los bancos o las energéticas, con el consumo, Saludo o

Software.

o Con todo, lo cierto es que desde que los beneficios hicieran

suelo en 2009, estos lejos de acercarse a su tendencia, poco a

poco se han ido alejando.

9 Informe Semanal

Renta Variable. Mercados

Una “década perdida”

o Una de las cuestiones más llamativas es el enorme gap entre Estados

Unidos y Europa en términos de beneficios. Mientras el primero ha

superado con creces los niveles de 2007, el segundo ya vimos que se

encuentra muy por debajo.

o Esto es especialmente llamativo cuando comparamos el mercado

americano y el italiano (se podría hacer también con el español).

o Lo cierto es que la Bolsa es menos ineficiente de lo que puede parecer.

Cuando vemos los ratios que se pagan actualmente, observamos que la

media oscila en torno a 14x-15x. Nada que ver si utilizamos los

beneficios pico de 2007, donde apreciaríamos notables

sobrevaloraciones y mercados muy baratos.

o No cabe hablar de barato vs caro. El mercado se ha

profesionalizado en gran medida y, se debe tener caro cuales son

los ganadores de los próximos años, lo cual supone llegar a los

beneficios en último término.

10 Informe Semanal

Renta Variable. Mercados

Una “década perdida”

o Siguiendo el hilo argumental, merece la pena observar la importancia que tienen la composición de los índices y, sobre todo en los últimos tiempos, la composición geográfica de las ventas de las compañías

o En la tabla adjunta se observa la caída de beneficios de cada mercado desglosado por sectores. A Italia o a España las lastran los sectores energéticos y financieros. Alemania se ve beneficiada por su amplia diversificación, así como el aspecto exportador de sus sectores de consumo, industrial o tecnológico (aunque también tenga bancos)

o En el gráfico sobre ventas, vemos la revisión de estimaciones de los analistas, en términos mensuales, donde se observa como cayeron fuertemente en el caso de las empresas con mayor presencia en emergentes durante los últimos años, algo que parece haber empezado a cambiar en los últimos meses.

o Por ello, es importante conocer las características de los índices, desde los distintos puntos de vista, antes de acometer una decisión de inversión. Esto es algo que es importante también en la inversión a través de ETFs o fondos de inversión.

11 Informe Semanal

¿Existe la diversificación entre fondos de la misma categoría?

• Debido a que tenemos varios fondos recomendados dentro de cada

categoría, existe una duda muy extendida sobre si realmente tiene sentido

meter en la misma cartera varios fondos que comparten espacio en la focus

list.

• Uno de los criterios que se tienen en cuenta, es la exposición factorial de los

fondos que componen la lista. Por ejemplo, en renta variable, estaríamos

hablando de cómo se ven los fondos afectados por movimientos en valor,

calidad, crecicimiento, momentum o tamaño. Fondos con distintas

sensibilidades a factores tienen sentido dentro de la focus list y son

propicios para mezclar.

• Si tomamos por ejemplo la categoría de renta variable europea, podemos

apreciar como los fondos Andbank European Equities, Seeyond Min Variance

y Threadneedle Pan European Smaller Companies no responden de la

misma manera a los distintos factores.

Componiendo los fondos con los distintos factores (en %). ¿Qué factor es el más explicativo en cada caso?

Fondo Value Quality Growth Momentum Size

Andbank European Equities 11 0 17,5 37 34,5

Natixis Seeyond Min Variance 0 52,9 0 7,8 39,3

Threadneedle Pan European Smaller Companies 0 0 0 0 100

MSCI Europe 48,8 0 51,2 0 0

1 2 3 4 5 6 7 8

1 Andbank European Equities 1,00

2 Natixis Seeyond Min Variance 0,96 1,00

3 Threadneedle Pan Eur Sm Comp 0,73 0,73 1,00

4 Value 0,95 0,92 0,69 1,00

5 Quality 0,96 0,96 0,69 0,93 1,00

6 Growth 0,98 0,97 0,70 0,95 0,99 1,00

7 Momentum 0,97 0,96 0,69 0,91 0,97 0,98 1,00

8 Size 0,96 0,94 0,80 0,93 0,91 0,93 0,91 1,00

Matriz de correlaciones entre fondos y factores

12 Informe Semanal

¿Existe la diversificación entre fondos de la misma categoría?

¿Cuál es el resultado en retorno riesgo? • Teniendo en cuenta lo anterior, podemos incluir los tres fondos por ejemplo

en una misma cartera. Pensando en la filosofía de inversión de los distintos

fondos, ya se puede intuir que podría tener sentido. Estamos incluyendo un

fondo multifactorial como el Andbank European Equities, con uno de baja

volatilidad y con un fondo de pequeñas compañías.

• ¿Qué pasa si hacemos una cartera equiponderada con los tres fondos? Lo

que observamos es una reducción del riesgo y un aumento en la

rentabilidad en comparación con el MSCI Europe.

• En la tabla de análisis de riesgos se aprecia que la volatilidad baja en 5% en

comparación con el índice, pero si lo vemos desde la caída máxima, la

mejora es aun más notable, cayendo un 7% menos que el índice en el

momento de mayor caída.

• Este mismo estudio se podría aplicar con resultados similares a categorías

como renta variable americana o renta variable global.

Análisis de riesgos

13 Informe Semanal

Entradas y Salidas de Listas Recomendadas

14 Informe Semanal

Listas Recomendadas: Entradas y Salidas

ENTRADAS SALIDAS

NATIXIS SEEYOND GLOBAL MINVARIANCE (RV Global)

PIONEER GLOBAL SUBORDINATED BOND (RF Global)

Semana 4 Acumulación del mes

Agosto

RENTA

VARIABLE

RENTA FIJA

FONDOS

ETPS

15 Informe Semanal

Información de Mercado

Evolución de los mercados

16 Informe Semanal

País ÍndiceÚltimo

Var. 1 semana

(%)Var. 1 mes (%)

Var. 1 año

(%)Var. 2016 (%) DVD (%) PBV Price/EBITDA 2015 Último Est.2016 Est,2017

España Ibex 35 8.665 2,53 1,2 -13,2 -9,2 4,5% 1,3 6,8 21,6 21,5 15,4 12,6

EE.UU. Dow Jones 18.539 -0,07 0,4 13,8 6,4 2,6% 3,2 10,2 16,0 17,9 17,5 15,3

EE.UU. S&P 500 2.186 0,09 0,8 12,6 6,9 2,1% 2,9 11,4 18,3 20,5 18,6 16,4

EE.UU. Nasdaq Comp. 5.243 0,09 2,6 11,6 4,7 1,2% 3,6 14,3 36,2 39,4 22,6 19,3

Europa Euro Stoxx 50 3.014 1,53 1,2 -5,0 -7,8 4,1% 1,4 7,0 22,3 22,9 14,2 12,6

Reino Unido FT 100 6.851 -0,11 1,9 14,6 9,8 4,0% 1,8 11,3 18,8 57,1 17,7 15,2

Francia CAC 40 4.453 1,18 1,3 -1,1 -4,0 3,8% 1,4 8,0 25,6 23,0 14,8 13,4

Alemania Dax 10.593 0,46 3,4 6,0 -1,4 3,1% 1,7 5,9 17,2 24,1 13,8 12,3

Japón Nikkei 225 16.361 -1,12 -0,1 -11,0 -14,0 2,0% 1,6 6,7 21,1 20,3 16,6 15,2

EE.UU.

Large Cap MSCI Large Cap 1.419 -0,54 0,3 11,8 5,9

Small Cap MSCI Small Cap 529 0,13 1,2 10,3 10,2

Growth MSCI Growth 3.312 -0,65 0,5 13,2 4,7 Sector ÚltimoVar. 1 semana

(%)

Var. 1 mes

(%)Var. 1 año (%) Var. 2016 (%)

Value MSCI Value 2.196 -0,56 0,1 17,6 8,1 Bancos 138,5 4,11 4,44 -28,20 -24,19

Europa Seguros 227,0 0,69 2,19 -12,57 -20,52

Large Cap MSCI Large Cap 818 0,49 -0,4 -3,2 -6,6 Utilities 287,2 0,68 -5,04 -0,62 -5,48

Small Cap MSCI Small Cap 382 0,57 2,9 7,7 0,0 Telecomunicaciones 298,8 0,43 -1,16 -12,73 -13,92

Growth MSCI Growth 2.248 -0,17 0,2 6,9 -0,7 Petróleo 281,9 -0,54 -0,65 11,86 7,45

Value MSCI Value 1.995 0,42 1,2 -2,4 -2,8 Alimentación 642,9 -0,70 -1,47 14,68 -0,20

Minoristas 307,8 1,08 2,59 -7,90 -8,56

Emergentes MSCI EM Local 48.444 -0,77 2,1 12,1 8,9 B.C. Duraderos 778,2 0,23 0,72 12,31 2,97

Emerg. Asia MSCI EM Asia 710 -0,64 2,8 12,8 7,2 Industrial 443,6 0,81 3,49 7,27 3,45

China MSCI China 61 -1,58 5,1 8,3 3,1 R. Básicos 313,3 -1,70 -0,67 8,60 27,94

India MXIN INDEX 1.048 -0,95 0,1 8,2 6,3

Emerg. LatAm MSCI EM LatAm 71.881 -1,73 1,2 17,0 21,3

Brasil BOVESPA 58.473 -1,06 3,0 27,0 34,9

Mexico MXMX INDEX 5.450 -2,46 3,8 3,3 3,6

Emerg. Europa Este MSCI EM E. Este 259 0,38 0,9 6,9 7,4

Rusia MICEX INDEX 1.985 1,31 2,4 19,5 12,7 Datos Actualizados a viernes 26 agosto 2016 a las 16:49 Fuente: Bloomberg, Andbank España

SECTORIAL EUROPEO (Stoxx 600)

MERCADOS DE RENTA VARIABLE RATIOS FUNDAMENTALES

PER

Evolución de los mercados

17 Informe Semanal

País ÍndiceÚltimo

Var. 1 semana

(%)Var. 1 mes (%)

Var. 1 año

(%)Var. 2016 (%) DVD (%) PBV Price/EBITDA 2015 Último Est.2016 Est,2017

España Ibex 35 8.665 2,53 1,2 -13,2 -9,2 4,5% 1,3 6,8 21,6 21,5 15,4 12,6

EE.UU. Dow Jones 18.539 -0,07 0,4 13,8 6,4 2,6% 3,2 10,2 16,0 17,9 17,5 15,3

EE.UU. S&P 500 2.186 0,09 0,8 12,6 6,9 2,1% 2,9 11,4 18,3 20,5 18,6 16,4

EE.UU. Nasdaq Comp. 5.243 0,09 2,6 11,6 4,7 1,2% 3,6 14,3 36,2 39,4 22,6 19,3

Europa Euro Stoxx 50 3.014 1,53 1,2 -5,0 -7,8 4,1% 1,4 7,0 22,3 22,9 14,2 12,6

Reino Unido FT 100 6.851 -0,11 1,9 14,6 9,8 4,0% 1,8 11,3 18,8 57,1 17,7 15,2

Francia CAC 40 4.453 1,18 1,3 -1,1 -4,0 3,8% 1,4 8,0 25,6 23,0 14,8 13,4

Alemania Dax 10.593 0,46 3,4 6,0 -1,4 3,1% 1,7 5,9 17,2 24,1 13,8 12,3

Japón Nikkei 225 16.361 -1,12 -0,1 -11,0 -14,0 2,0% 1,6 6,7 21,1 20,3 16,6 15,2

EE.UU.

Large Cap MSCI Large Cap 1.419 -0,54 0,3 11,8 5,9

Small Cap MSCI Small Cap 529 0,13 1,2 10,3 10,2

Growth MSCI Growth 3.312 -0,65 0,5 13,2 4,7 Sector ÚltimoVar. 1 semana

(%)

Var. 1 mes

(%)Var. 1 año (%) Var. 2016 (%)

Value MSCI Value 2.196 -0,56 0,1 17,6 8,1 Bancos 138,5 4,11 4,44 -28,20 -24,19

Europa Seguros 227,0 0,69 2,19 -12,57 -20,52

Large Cap MSCI Large Cap 818 0,49 -0,4 -3,2 -6,6 Utilities 287,2 0,68 -5,04 -0,62 -5,48

Small Cap MSCI Small Cap 382 0,57 2,9 7,7 0,0 Telecomunicaciones 298,8 0,43 -1,16 -12,73 -13,92

Growth MSCI Growth 2.248 -0,17 0,2 6,9 -0,7 Petróleo 281,9 -0,54 -0,65 11,86 7,45

Value MSCI Value 1.995 0,42 1,2 -2,4 -2,8 Alimentación 642,9 -0,70 -1,47 14,68 -0,20

Minoristas 307,8 1,08 2,59 -7,90 -8,56

Emergentes MSCI EM Local 48.444 -0,77 2,1 12,1 8,9 B.C. Duraderos 778,2 0,23 0,72 12,31 2,97

Emerg. Asia MSCI EM Asia 710 -0,64 2,8 12,8 7,2 Industrial 443,6 0,81 3,49 7,27 3,45

China MSCI China 61 -1,58 5,1 8,3 3,1 R. Básicos 313,3 -1,70 -0,67 8,60 27,94

India MXIN INDEX 1.048 -0,95 0,1 8,2 6,3

Emerg. LatAm MSCI EM LatAm 71.881 -1,73 1,2 17,0 21,3

Brasil BOVESPA 58.473 -1,06 3,0 27,0 34,9

Mexico MXMX INDEX 5.450 -2,46 3,8 3,3 3,6

Emerg. Europa Este MSCI EM E. Este 259 0,38 0,9 6,9 7,4

Rusia MICEX INDEX 1.985 1,31 2,4 19,5 12,7 Datos Actualizados a viernes 26 agosto 2016 a las 16:49 Fuente: Bloomberg, Andbank España

SECTORIAL EUROPEO (Stoxx 600)

MERCADOS DE RENTA VARIABLE RATIOS FUNDAMENTALES

PER

18 Informe Semanal

Calendario Macroeconómico I

Fuente: investing.com

19 Informe Semanal

Calendario Macroeconómico II

Fuente: investing.com

20 Informe Semanal

Calendario Resultados

Fuente: investing.com

21 Informe Semanal

Calendario Dividendos

Fuente: investing.com

22 Informe Semanal

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