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Informe semanal de mercados

Escenario Global

Riesgo financiero (I)

� “Resaca” de la cumbre europea y reunión de la FED han sido, junto a las subastas, la clave de esta semana.

� Desde la cumbre europea, a lo comentado en el semanal anterior, sólo añadir el objetivo del 0,5% de déficit estructural.¿Lecturas de la cumbre? Que es un paso adelante, en palabras de Merkel “se ha empezado a crear una unión fiscal”, y que aleja los peores fantasmas (=desaparición del euro). Entre los “peros”, fundamentalmente el tiempo que requiere: como acuerdo intergubernamental ha de pasar por los distintos Parlamentos nacionales (y ser aprobado por mayorías reforzadas…) e incluso en el caso de Irlanda ha de ser sometido a referendum. Tomando otros ejemplos previos: desde el acuerdo del Tratado de Lisboa hasta su aprobación final pasó algo más de un año…Mientras tanto, eso sí, contamos con la liquidez del BCE, que de manera indirecta “apoya”a la deuda gubernamental a través de la liquidez al sector financiero.

� Esa liquidez “en ciernes” desde el BCE explicaría la excelente acogida de las últimas subastas, muy particularmente las españolas con un ratio bid/cover de más de 6 veces en el plazo de 18 meses. Pero con todo, incluso las colocaciones de los plazos más largos han funcionado muy bien, colocándose el doble de lo previsto (6.000 vs 3.500 mill. de €). Nuestra recomendación positiva para los plazos cortos españoles se suaviza a estos niveles, no recomendando la compra de letra (12 meses) a rentabilidades por debajo del 4%.

Escenario Global

Riesgo financiero (II)

� En relación con las subastas, turno también para Italia, con más dificultades que en el caso español (poca demanda y altos tipo). Seguimos prefiriendo España vs. Italia dentro de los periféricos por mayor estabilidad política, menor presión desde la próxima oferta de papel y mejores perspectivas macro.

� Además y dentro del “capítulo” de declaraciones de esta semana, Lagarde del FMI pinta un panorama siniestro generalizado (vuelta a los 30s) en ausencia de más medidas…No compartimos el juicio y creemos más que criticable el momento. Éstas eclipsan por intensidad a las palabras de Merkel (la crisis de deuda no es de fácil resolución) o las del Presidente del Bundesbank, Weidmanncuestionando al programa de compras de deuda del BCE…Riesgopolítico, fundamental en 2011 y también en 2012.

� En cuanto a la FED, reunión de “transición”, donde no se esperaban novedades, todo lo demás quizás cierto cambio en la política de comunicación, que no se ha producido. Del mensaje económico, lo más reseñable es un mejor tono sobre el mercado laboral (acompañado por los datos de peticiones de desempleo y NFPR), cierto “cansancio” desde la inversión (esperable, no creemos que sea tanto motor para 2012) y el reconocimiento expreso del riesgo de contagio: “restricciones en los mercados financieros siguen implicando un riesgo significativo para las perspectivas económicas”. En el juicio global observan cómo la economía se expande moderadamente dentro de una aparente ralentización global. Este es el resumen de cara a nuestra estrategia 2012, un crecimiento incierto, con subidas de PIB en EE UU por debajo del potencial, riesgos mayoritariamente centrados en Europa, pero con desaceleración a nivel mundial.

Escenario Global

Riesgo financiero (III)

� Por otro lado, ha seguido el recorte de las agencias de ratinga bancos europeos y los rumores en torno a la inminente bajada de rating para Francia, lo que ha suscitado declaraciones de “defensa” desde Noyer y gobernantes franceses. Al margen de que creamos que los parámetros fiscales de Francia hace tiempo que se separaron de los del universo AAA, de alguna forma compartimos la idea de que no otros países con este rating están en peores condiciones (UK) y sin embargo su calificación no es tan cuestionada. ¿Distintas varas de medir? Creemos que el recorte se dará, pero que a estos precios tanto la deuda francesa, como el propio EFSF parecen tenerlo mayoritariamente descontado.

� En este entorno, los indicadores de riesgo han relajado sólo ligeramente (TED spread, OIS,..), y las subastas americanas han cerrado una semana también histórica desde la fuerte demanda, incluso con tipos a 0 en los cortos y al 0,3% en el 3 años…

EFSF vs Europa AAA

0

0,2

0,4

0,6

0,8

1

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11

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1

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mar

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1

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oct

-11

oct

-11

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nov-

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Dif

eren

cial

5 a

ños

Diferencial EFSF Enero - Media AAADiferencial EFSF Junio - Media AAA

Escenario Global

Crecimiento (I)� Repasamos los principales datos de coyuntura de EE UU:

o encuestas industriales de diciembre (Empire Manufacturing, Fed Filadelfia) positivas, anticipando un ISM “sin problemas”, alejado de los niveles de 50. Lado industrial que desde los datos muestra el cansancio comentado por la FED: producción Industrial noviembre algo más floja (-0,1% MoM; 3,7% YoY).

o Desde el empleo, la comentada mejora de las peticiones de desempleo (366k!), que aunque constituyen aún un dato aislado, dibujan en la media de 4 semanas una tendencia que sólo puede calificarse de “a mejor”.

o En el frente del consumo, ventas al por menor sólidas, aunque por debajo de lo esperado en agregado, el dato ex componentes más volátiles sigue mostrando fortaleza.

� Dentro de a Zona Euro, PMI preliminares de diciembre al alza y mejor que lo esperado, incluso los de servicios en Francia y Alemania superando la barrera de los 50. Pese a estos mejores signos, Europa sigue abocada de corto plazo a estar en terreno recesivo/pseudorecesivo (nuevas rebajas de previsiones para Francia e Italia).

INDICADORES PREVIOS AL ISM

-50

-40

-30

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-10

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25

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75

Philly FED (eje izdo.)

FED RICHMOND (eje izqdo)

Chicago Purchasing Manager (ejedcho.)

Peticiones semanales de desempleo (media 4 semanas)

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350

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-11P

etic

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sem

anal

es d

e des

emple

o (

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iles)

SERVICIOS2011ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC50 53 53 52 50 47 49 48 46 44 46 Italia60 59 60 57 56 58 53 51 50 51 51 53 Alemania58 60 60 63 63 57 54 57 52 45 49 50 Francia49 51 49 50 51 47 46 45 45 42 37 España56 57 57 57 56 54 52 52 49 46 48 48 Zona €55 53 57 54 54 54 55 51 53 51 52 UK

MANUFACTURERO2011ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC57 59 56 56 53 50 50 47 48 43 44 Italia60 63 61 62 58 55 52 51 50 49 48 48 Alemania55 56 55 58 55 53 50 49 47 49 47 49 Francia52 52 52 51 48 47 46 45 44 44 44 España57 59 58 58 55 52 50 52 49 47 46 47 Zona €62 61 57 55 52 51 49 49 51 47 48 UK

Escenario Global

Crecimiento (II)

Índice de vulnerabilidad

Media con valoración

Brasil 6º 8ºRusia 3º 5ºIndia 8º 6ºChina 5º 1º

Corea 1º 3ºIndonesia 2º 4ºMéxico 4º 2ºTurquía 7º 7º

RANKING

� Desde Japón, cifras peor de lo esperado. Tankan por debajo de cero, pero con una situación que no difiere de lo que estamos viendo en las encuestas empresariales del resto del mundo, incluidos emergentes. Además los pedidos de maquinaria muestran una cara más amable, así como las previsiones de inversiones a 6 meses vista.

� En China lecturas del PMI elaborado por HSBC en 49, mejorando desde los 47 de noviembre. En cualquier caso, augura mayores medidas monetarias. Con un mercado chino en mínimos del año, mantenemos la apuesta de cara a los primeros meses de 2012. En sentido contrario, atentos a India con malas cifras de producción industrial y unos precios aún no controlados. Sigue siendo de los países “más vulnerables” y por lo tanto a evitar.

CLIMA EMPRESARIAL: índice TANKAN

-80

-60

-40

-20

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40

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sep-9

0

sep-9

2

sep-9

4

sep-9

6

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2

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4

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8

sep-1

0

GRANDES COMPAÑÍASPEQUEÑAS COMPAÑÍAS

Escenario Global

Divisas

Actualización:

� En el EURUSD mantenemos las carteras descubiertas al 50% con la vista puesta técnicamente en el rango 1.2860-1,26. Aprovechamos en el corto plazo el gap que se ha abierto en los flujos con la cotización, aunque por fundamentales (tipos) nos encontremos ya en niveles ajustados.

� El zloty ha seguido escalando máximos y ha tocado el stop que teníamos puesto, los fundamentales siguen justificando una apreciación del Zloty contra el euro, pero técnicamente sigue siendo un play totalmente de risk/on risk/off.

� El NZD parece que por fin ha roto claramente el soporte en 1.7175 y continua el camino hacia el objetivo que tenemos marcado.

� Nos posicionamos cortos en euro contra el florín Húngaro, una divisa donde la mayoría de analistas confían en un rally contra el euro a medio plazo.

EURHUF Diario:

EURNZD Diario:

Escenario Global

Materias primas

� Las especulaciones de que la crisis de deuda europea pueda erosionar el crecimiento global y las demandas de energía, de metales básicos y de cereales bajen, hacen caer por segunda semana consecutiva los precios de las materias primas.

� Los metales preciosos y el petróleo caen al tiempo que gana el dólar frente al euro. Un dólar fuerte curva la demanda de oro como valor refugio.

� Desde un punto de vista técnico, el oro en su caída encuentra soporte en la media móvil de las últimas 260 sesiones. De romper este nivel buscaría soporte en los 1530 dólares que coincide con el mínimo marcado en septiembre y con la directriz alcista iniciada en octubre 2008. De recuperarse se encontraría con un techo en los 1625 que coincide el Fibonacci del 23% y la media de las últimas 200 sesiones.

� El petróleo caía también el miércoles 14 a consecuencia del acuerdo alcanzado por la OPEP de aumentar la producción de crudo a 30 millones de barriles diarios.

� Según el cartel, la nueva cuota será cubierta por todos sus miembros, soportando la parte de Libia e Irak que aún se recuperan de sus conflictos armados. Al tiempo que Libia incremente su producción, Arabia Saudí bajaría la suyapara mantener el nivel de producción acordado.

Asset Allocation

Mercados

ACTIVO RECOMENDACIÓN

ACTUAL Noviembre Octubre Septiembre Agosto Julio Junio Mayo Abril Marzo Febrero

RENTA FIJA CORTO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

LARGO EE UU ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

LARGO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����Renta fija emergente

= = = = = = = = = = =

Corporativo Grado de Inversión

= ���� ���� ���� ���� = = = = = =

HIGH YIELD (corporativo) ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

GESTIÓN ALTERNATIVA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

RENTA VARIABLE IBEX = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����EUROPA = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

EE UU = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����JAPÓN ���� ���� ���� ���� ���� ����

EMERGENTES ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� = = = =

DIVISAS DÓLAR/euro = ���� = = = ���� ���� ���� ���� ���� =

YEN/euro ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

CALENDARIO MACROECONÓMICO

La semana en Renta Variable

Mercados

� Si la semana pasada fue de estabilización, esta última ha vuelto a dejar retrocesos de cierta importancia. Los peores comportamientos los hemos tenido en el mercado español, Euro Stoxx 50 y Cac. Estados Unidos también ha retrocedido de forma importante, mientras que Asia cediendo menos, ha visto como algunos de sus mercados como China tocan mínimos del año.

� Por sectores llama la atención el mal comportamiento del sector energético americano que se une a los clásicos más volátiles como autos, financieras y materiales básicos

� Esta ha sido una semana de ruido en torno a las compañías españolas, su capacidad de retribuir vía dividendo y movimientos importantes en cuanto a acuerdos y desacuerdos. En este sentido Telefónica ha recortado su dividendo poco después de ratificarlo. La noticia no ha sido tan mal acogida, porque el mercado de alguna manera otorgaba elevadas probabilidades de que ocurriera y lo hacía con una cotización que suponía un 12% de Yield. Con las guías actuales todavía supone un yield del 10%. No obstante, el objetivo nos lo ponemos en los 14 euros, antes en 15.

� En cuanto a NH, la salida de HNA supone un duro golpe de difícil digestión. Buscaremos algún momento para vender en carteras de small caps. Por último Antena 3 consigue a la Sexta en unas buenas condiciones lo que supone una buena noticia en un sector que no estaríamos por el momento.

� Momento para comprar mercado en soportes de mercado. Volveremos a jugar la posibilidad de un final de mes alcista.

SECTORES EUROPEOS

SECTORES ESTADOS UNIDOS

� Datos a 16.12.2011 a las 17:00 h

Evolución semanal

-4,0%

-3,5%

-5,1%

-1,2%

-3,2%

0,2%

-3,3%

2,1%

-0,9%

-4,2%Mat. básicos

C. Cíclico

Industrial

Finanzas

Petróleo

Telecoms

Utilities

Consumo no cíclico

Tecnología

Farmacia

Evolución desde 31/12/10

-15,3%

-23,0%

-29,1%

0,5%

-19,3%

1,2%

-15,5%

6,4%

-8,4%

-26,0%

Evolución desde 31/12/10

-14,8%

1,4%

-2,7%

-3,6%

-21,6%

10,9%

7,4%

6,4%

-6,5%

-0,5%

Evolución semanal

-3,3%

-1,7%

-3,6%

0,2%

-2,1%

1,5%

0,4%

1,0%

-1,2%

-2,8%

Industriales

Mat. básicos

Consumo Cíclico

Petróleo

Telecomunicaciones

Tecnología

Finanzas

Utilities

Consumo no cíclico

Farmacia

Es el dividendo un criterio?

Mercados

� Después de que Telefónica haya rebajado el dividendo, las plumas de los analistas arden buscando al siguientes y, como en 2009 se pone en tela de juicio quién pagará lo prometido y quien no.

� Nosotros hemos buscado una vez más simplificar aún a riesgo de no ver todos los entresijos de las cuentas de resultados.

� En primer lugar hemos tomado todas las empresas que ofrecen un dividendo superior al 5%. Luego las hemos ordenado de mayor a menor por el payout (porcentaje de los beneficios que se pagan vía dividendo). Hemos añadido la deuda/ebitda y la dispersión de estimaciones de dividendo (esto es, cuanto más alta la cifra, menos consenso entre los analistas).

� Aunque no hemos seguido de forma estricta un criterio cuantitativo, en general sombreamos aquellas empresas que por tener altos payout (65%) o altos niveles de deuda (>3.5x) o altas dispersiones (>15%) pondríamos en tela de juicio el dividendo de consenso.

� Los bancos, la propia Telefónica, Abertis aparecen como dudosos.

� Las eléctricas, Repsol o Mediaset parecen mucho más seguras

Div Yield Pay Out Deuda/EbitdaDispersión est(>15% alta)

Zardoya Otis S.A. 5,3% 99,1% -0,32 8,5%Bolsas & Mercados Espanoles SA (ES Listing) 8,3% 98,3% -1,55 15,9%Acciona S.A. 5,0% 97,0% 5,13 7,8%Telefonica S.A. (ES Listing) 11,5% 95,4% 2,45 15,1%Faes Farma S.A. 6,0% 88,1% 2,44 45,0%Antena 3 de Television S.A. (ES Listing) 8,5% 84,1% 0,76 20,6%Mediaset Espana Comunicacion S.A. 7,2% 81,6% 0,16 17,8%Fomento de Construcciones y Contratas S.A. 7,8% 77,9% 5,70 17,3%Enagas S.A. 8,0% 69,6% 3,71 5,7%Banco Santander S.A. (ES Listing) 10,7% 68,2% 12,9%Actividades de Construccion y Servicios S.A. (ES Listing) 9,2% 66,3% 3,10 8,3%Abertis Infraestructuras S.A. (Ordinary) 5,4% 65,1% 5,09 21,1%Red Electrica Corp. S.A. 7,5% 64,7% 3,91 5,6%Iberdrola S.A. 7,2% 64,2% 3,47 7,1%Gas Natural SDG S.A. (ES Listing) 6,9% 63,8% 3,25 8,4%Duro Felguera S.A. 7,5% 63,3% -3,48 7,8%CaixaBank S.A. 6,1% 62,2% 15,4%Repsol YPF S.A. (ES Listing) 5,7% 57,7% 1,12 5,4%Indra Sistemas S.A. (Ordinary) 6,8% 57,1% 1,55 13,1%Banco Popular Espanol S.A. (ES Listing) 5,1% 55,7% 43,4%Grupo Empresarial ENCE S.A. 5,5% 53,2% 1,30 49,6%Tecnicas Reunidas S.A. 5,3% 52,4% -3,69 15,1%Endesa S.A. (Ordinary) 6,7% 49,5% 1,31 10,0%Mapfre S.A. (ES Listing) 6,7% 47,1% 0,75 5,9%Banco Espanol de Credito S.A. (ES Listing) 7,2% 46,6% 22,8%Banco Bilbao Vizcaya Argentaria S.A. (ES Listing) 6,8% 46,3% 43,7%Dinamia Capital Privado S.A. 9,6% 31,5% 3,26 141,4%

RESULTADOS

DIVIDENDOS

TABLA DE MERCADOS INVERSIS

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