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A SERIE DOCUMENTOS

No. 33, diciembre de 2002

Las finanzas en la frontera del conocimiento

Ana Mara Olaya Pardo

ISSN 0124-4396

BORRADORESDE

INVESTIGACIN

BORRADORESDE

INVESTIGACIN


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Diciembrede2002

LASFINANZASENLAFRONTERADELCONOCIMIENTO*

ANAMARAOLAYAPARDO* *

[email protected]

RESUMENLa complejidad y el surgimiento denuevos cuestionamientos hicieron quela teora financiera sesirviera tanto

dela economa como deotras disciplinas como las matemticas, estadstica y econometra. En la actualidad esindispensabletener una completa formacin en estas disciplinas para incursionar en el estudio delas finanzas.

Palabras clave: teora financiera, riesgo, incertidumbre, interdisciplinariedad.

Clasificacin JEL: G10

ABSTRACTThelast thirty year financehas experienced profound studies and transformations. Its evolution and development

has comecloser to knowledgefrontier. Besides at its beginningits work only concentrated in thepractice, after the50s financetheory becamea moretheoretical issueafter acknowledgetherisk and uncertainty in business and theeconomy. In thesearch for forecastingfinancial matters, financetheory used theconcepts developed by theeconomictheory. Theappearanceand complexity of newphenomena madethefinancial theory usetheeconomictheory aswell as mathematics, statistics and econometrics. Nowadays its indispensableto havedeep knowledgein theseareasto begin thestudy of finance.

Key words: FinanceTheory, risk, uncertainty, multidisciplinary.

JEL Classification: G10

* Este artculo es el resultado de una investigacin financiada por la Universidad del Rosario. Agradezco losaportes y comentarios de Hernn Jaramillo y Manuel Ramrez, y la labor de asistencia de Eduardo Olaya P.Cualquier error u omisin es responsabilidad del autor y sus opiniones no comprometen la institucin a la quepertenece.

** Docente investigadora de la Facultad de Economa de la Universidad del Rosario, Colombia.


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Borradores deinvestigacin - No. 33

1. INTRODUCCIN

Durante los ltimos treinta aos las finanzas han sufrido un proceso de cambio que modificsustancialmente la visin de esta disciplina. Los avances en el entendimiento de los problemas

financieros y el surgimiento de nuevos cuestionamientos, la han llevado a un nivel de compleji-dad que requiere no slo de la teora y prctica financiera sino tambin del dominio de otrasdisciplinas que la complementan.

Inicialmente, las finanzas eran vistas como una ciencia independiente de la economa; mien-tras que stas se caracterizaban por su inclinacin hacia los procedimientos prcticos en losasuntos financieros, la economa mantena su visin fundamentalmente terica. Sin embargo, elacercamiento hacia la frontera del conocimiento ha generado la convergencia de estas dos cien-cias en el trnsito hacia el saber.

Las teoras econmicas sobre la incertidumbre y el riesgo han sido aplicadas en el estudio delcomportamiento de los inversionistas en los mercados financieros. La aceptacin de la existencia

de estos dos conceptos en la teora financiera es la esencia de las finanzas modernas. La intersec-cin entre los desarrollos econmicos y financieros (con el fin de obtener objetivos comunes),llev al surgimiento de un rea de las finanzas, la economa financiera, la cual se basa en laaplicacin de la teora microeconmica a los problemas financieros.

Pero las finanzas no se limitan a la teora, tambin buscan el desarrollo de implementacionesempricas, que como en las ciencias sociales no son de tipo experimental. Como lo expresanCampbell, Lo y Mackinlay (1997), las fluctuaciones aleatorias estn ntimamente relacionadascon la incertidumbre, por lo que para estimar modelos financieros se acude a la teora estadstica.De esta manera, la teora financiera requiere de la econometra para la aplicacin de los principioseconmicos y financieros.

El objetivo de este artculo es dar una luz sobre la evolucin del conocimiento en finanzas enlos ltimos cincuenta aos. El documento se divide en cinco secciones incluyendo esta introduc-cin. En la segunda parte se hace una breve exposicin sobre la evolucin de la frontera delconocimiento en finanzas y las teoras que implican la relacin entre las finanzas y otras discipli-nas. En la tercera parte se hace una revisin de la literatura sobre las finanzas modernas. En lacuarta se exponen los requerimientos en conocimiento para abordar el estudio de las finanzas.En la ltima seccin se muestran las tendencias de los programas en finanzas de las universidadesinternacionales.

2. EVOLUCINDELAFRONTERADELCONOCIMIENTOENFINANZAS

A comienzos del siglo XX, las finanzas surgieron como un campo de estudio independientede la economa cuando los primeros industriales como Rockefeller, Carnegie y Du Pont, crearonlas grandes corporaciones industriales (en petrleos, acero, qumicos y ferrocarriles).1Su enfo-que se diriga hacia los aspectos legales de las fusiones, la formacin de nuevas empresas y las

1 Geoffrey A. Hirt y Stanley B. Block,Fundamentos degerencia financiera, McGraw Hill, 2001.


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polticas de financiamiento basadas en los tipos de valores que podan emitir las empresas paraobtener recursos. Era necesario contar con una buena formacin en contabilidad y tener cono-cimiento sobre las normas legales que afectaban las decisiones financieras de la empresa.

En la dcada de los 30, durante los aos de la gran depresin, la visin sobre las finanzas

cambi, el inters se concentr en temas como las quiebras, la reorganizacin de las empresas, lapreservacin del capital, la regulacin de los mercados de valores y el mantenimiento de la liqui-dez. Aunque en los aos 40 la enseanza de las finanzas continuaba siendo slo de tipo descrip-tivo y conceptual, hacia los 50 y los 60, se empez a otorgar mayor importancia al anlisis tericoen la eleccin de activos y pasivos de la empresa en la bsqueda de la maximizacin del beneficio.

Se inicia entonces un perodo de consolidacin de la teora que mantuvo el inters por la valuaciny el anlisis incluyendo nuevos conceptos econmicos adems de la inflacin y sus efectos sobre losnegocios. La desregulacin de las instituciones financieras, el surgimiento de nuevas compaas deservicios financieros, los avances en tecnologa e informacin, la poltica monetaria y cambiaria, laimportancia de los mercados globales, el riesgo, la incertidumbre y las innovaciones financieras han

sido tpicos fundamentales de estudio en los ltimos aos. La atencin sobre estos temas se debiprincipalmente a los problemas que acosaron a la sociedad y que hicieron que las ideas econmicasfueran el foco de atencin en la bsqueda del desarrollo social.

La tendencia en el estudio de las finanzas en los ltimos aos se ha caracterizado por el mayorrol que ha adquirido en esta disciplina la economa financiera. Hace dos dcadas, la teora finan-ciera se limitaba a la descripcin de los hechos en los mercados financieros, a la aplicacin dereglas prcticas y al manejo de instrumentos que contaban con muy poca fundamentacin ana-ltica; sin embargo, los nuevos desarrollos han coincidido en la necesidad de un anlisis terico-econmico en el estudio de diversos tpicos de las finanzas, esencialmente en aquellos que serelacionan con la incertidumbre y el riesgo.

En los 90, Harry Markowitz y William Sharpe recibieron el premio Nbel de economa porsus aportes a la teora financiera de riesgo-retorno y al manejo del portafolio. De igual manera,Merton Miller recibi este premio por su teora de la estructura del capital, y aunque stos fueronlos primeros profesores de finanzas en ganarse el premio Nbel de economa, la lista no terminaall. Un estudio reciente desarrollado por Coupe (2001), muestra la tendencia de los economistasa especializarse en diversas reas, con el fin de mostrar la importancia de cada una de ellas en laactualidad. La economa financiera es la que mayor participacin tiene, el 10.9% de los econo-mistas se han dedicado a realizar estudios publicados sobre tpicos en esta disciplina.

La economa financiera, dicen LeRoy y Werner (2001) se encuentra en la interseccin de lasfinanzas y la economa y, aunque las dos disciplinas son culturalmente diferentes, en esencia son

similares. Con esta afirmacin se refieren a la diferencia en las orientaciones de las dos ciencias,mientras que la primera hace mayor nfasis en la prctica, la segunda instaura sus principiossobre una fundamentacin terica. Sin embargo, concluyen que de la perspectiva de la economasurgieron las finanzas; la diferencia se encuentra en los modelos de tiempo continuo implementadosen las finanzas y los modelos de tiempo discreto manejados por los economistas. La inclinacinde los economistas hacia este tipo de modelos se debe a la existencia de la aversin al riesgo,puesto que para incluir el riesgo en los modelos de equilibrio de los precios de los activos en los


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mercados financieros, es necesario imponer ciertas distorsiones sobre las probabilidades usadas.

Durante esta transicin del conocimiento en las finanzas se desarrollaron valiosas teorassobre diversas reas que han requerido del dominio de otras disciplinas como la matemtica, laeconoma, la estadstica y la econometra. La esencia de estas teoras se encuentra en la aplicacin

de principios econmicos sobre la incertidumbre y el riesgo a los problemas financieros. Lateora de la incertidumbre y la informacin inici su desarrollo en la dcada de los 50 y se basa enel anlisis de las decisiones individuales y el equilibrio de mercado, en un entorno en el cual losagentes estn limitados por la falta de informacin y conocimiento acerca de las diversas situa-ciones y oportunidades que se presentan. El riesgo, dicen Scholtens y Wensveen (1999) juega unpapel fundamental en el proceso de intermediacin. Desde el surgimiento de la teora modernadel portafolio, el anlisis del riesgo se incorpor a nivel microeconmico en los modelos deprecios y juega un rol central en el estudio sobre valores y derivados. Adems, el riesgo es la razde la intermediacin financiera y su razn de ser, el origen de la banca se fundamenta en susfunciones de transformacin y manejo del riesgo.

2.1. ORIGENDELATEORAENFINANZAS

El primer trabajo terico en finanzas fue realizado en los aos 20 por McKinsey y Meech. Enel libro ControllingtheFinances of a Bussinessse plantea una discusin acerca del alcance de lasfinanzas y su relacin con los negocios y la economa, y se concentra en cuestionamientos sobrela poltica de financiamiento en la empresa. Sin embargo, los principios expuestos son demasiadosimplistas, por lo que no tuvieron gran acogida y fueron poco usados para la toma de decisionesen finanzas.

Fue entonces hasta los aos 50 cuando surgieron nuevamente las discusiones en torno a lanecesidad de tener una fundamentacin terica para avanzar en el conocimiento en las finanzas.

Existan diversas opiniones, por un lado, algunos profesionales en el rea estaban convencidos deque no haba posibilidad alguna sobre la existencia de la teora en el estudio de las finanzas. Susargumentos se basaban en dos aspectos caractersticos de la disciplina: en primer lugar, stas nopodan ser tratadas como ciencia por que sus cuestionamientos no tenan una nica solucin. Enesta poca la visin sobre las finanzas se limitaba a definirlas como un rea que haca parte delmanejo administrativo de una empresa, razn por la cual la diversidad en el tipo de empresas ylos frecuentes cambios en el ciclo de los negocios no permitiran establecer una nica solucinpara los casos. En segundo lugar, las decisiones financieras eran resultado del anlisis de unconjunto de factores subjetivos, lo que las haca depender en gran medida de la psicologa yformacin del tomador de decisiones. De esta manera, pensaban que por su naturaleza, en lasfinanzas no era posible establecer teoras o generalizaciones.

Por otro lado estaban quienes catalogaban a las finanzas como una ciencia poltica, sobre lacual era posible establecer proposiciones basadas en axiomas y supuestos que permitieran hacerpredicciones y servir de gua para la toma de decisiones. La formulacin terica poda ser resul-tado de la combinacin de anlisis sobre los hechos y razonamientos deductivos sobre el com-portamiento de las variables. De esta manera, demostraron que s era posible tener una teoracon mltiples soluciones para los diversos casos. Las decisiones en finanzas dependen del anlisis


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de variables reales, por tanto, la teora surge cuando se reconoce la importancia de la incertidum-bre y se hace necesario establecer principios que permitan predecir el comportamiento futuro delas variables sobre las cuales se toman las decisiones.

Esta teora de las finanzas fue relacionada con la teora micro y macroeconmica. Los princi-

pios sobre la maximizacin de beneficios en la firma fueron aplicados en la eleccin de polticasde financiamiento e inversin. Se le dio gran importancia a las relaciones entre los agregadosmacroeconmicos y la poltica financiera de la empresa, surgieron cuestionamientos sobre larelacin entre el nivel de ahorro de la economa y las decisiones de inversin de la empresa, entrela poltica financiera de la empresa y el nivel de gasto individual y general, entre las disponibilida-des de financiamiento y el ciclo econmico, y los efectos de la inflacin sobre las decisiones de laempresa, entre otros.

Empezaron entonces a generar proposiciones con el fin de comprobarlas y utilizarlas parapredecir comportamientos. Los desarrollos tericos en los aos 50 fueron generalizaciones so-bre la poltica de financiamiento aplicadas a los diversos tipos de empresas de acuerdo con el

tamao, antigedad, planes de financiamiento e inversin de la empresa, estructura del capital, delos activos y pasivos. La poltica de financiamiento se relacionaba con varios temas que erantambin objeto de estudio: la planeacin financiera de corto y largo plazo, fuentes definanciamiento, polticas de crdito, polticas de dividendos, emisin de ttulos y acciones, mane-jo de los recursos monetarios, manejo del efectivo, inversiones y polticas de ingresos y gastos.

En su documento, Dauten (1955), expone los siguientes ingredientes necesarios para la teoraen finanzas:

Un anlisis de los movimientos estacionales de la oferta y la demanda de fondos en el corto ylargo plazo, y del volumen de financiamiento.

Un anlisis de los factores determinantes de las tasas de inters en el corto y largo plazo.

Un anlisis de los cambios cclicos de los bonos y capital de financiamiento y las posibilidadesde estabilizacin.

Principios para pronosticar la actividad econmica y especialmente los mercados de capitalesy las necesidades de financiamiento e ingresos de los negocios en el corto y largo plazo.

Un anlisis de la industria, la naturaleza de los activos, el tamao de los negocios, el escenariopara su desarrollo, sus beneficios y la estructura de impuestos sobre los mtodos definanciamiento.

El autor concluye el documento con la siguiente afirmacin: En resumen, los ingredientes deuna teora de las finanzas en los negocios son econmicos tanto a nivel individual de la firma comopara la economa en general. Todos los factores relevantes en ambas reas deben ser balanceados ala luz del pronstico y alcanzar el balance ptimo entre los objetivos de la firma y la economa.

2.2. TEORAMODERNA

De hecho, haber incluido en el anlisis financiero el estudio de la incertidumbre, la informa-cin asimtrica y el riesgo ha permitido un avance importante en el conocimiento. A partir de


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all, los intereses sobre los diversos tpicos financieros sufrieron un cambio sustancial. En losltimos treinta aos se han desarrollado nuevas teoras y estudios empricos en reas antesinexploradas que requirieron de conocimientos tanto en finanzas como en otras disciplinas comola economa, matemticas, estadstica y econometra. A continuacin se presenta una breve des-

cripcin de algunas de estas teoras en cinco tpicos fundamentales de las finanzas modernas:seleccin de cartera, valoracin de precios de activos, innovacin financiera, microestructura demercados y finanzas corporativas.

2.2.1. SELECCINDECARTERA

La teora de la cartera se ocupa de la construccin de carteras ptimas con una razonableaversin al riesgo y sus implicaciones sobre los rendimientos y precios de los diferentes activos. Enla seleccin de cartera, el riesgo juega un papel fundamental. Esta teora busca evaluar el riesgoimplcito en una cartera, y para ello acude a la estimacin de la distancia en la cual los valores futurosde la cartera se desvan de los rendimientos esperados. Existen dos tipos de riesgo: el riesgo siste-mtico y riesgo no sistemtico. El primero es aquel que afecta a todos los valores y es medido a

travs de mtodos estadsticos por la pendiente de la regresin entre los rendimientos de los activosy los del mercado. El segundo es el riesgo determinado nicamente para una firma, el cual puede sereliminado diversificando la cartera.2

Los gestores de la teora moderna de la cartera son Markowitz (1952), Sharpe (1964) y Lintner(1965), quienes simplificaron el problema suponiendo que las preferencias de los inversionistasslo dependen de la media y la varianza del valor aleatorio de liquidacin de su cartera. Markowitzseala que para disear una cartera eficiente es necesario entender lo que significa rendimientoesperado y riesgo.3

La teora de la cartera ha sido de gran utilidad para la teora bancaria, autores como Pyle (1971)y Hart y Jaffee (1974) desarrollaron un mtodo para describir la conducta de los intermediarios

financieros con relacin a su cartera, en el cual equiparan los activos y pasivos del banco con undeterminado tipo de ttulos y suponen al banco como una gran cartera de estos ttulos; all hacennfasis en el riesgo crediticio y en el de tasa de inters dejando por fuera del anlisis el riesgo deliquidez que asumen los bancos. Klein (1971) incluye en el modelo el supuesto de que los mercadosde activos y pasivos son competitivos y, adems, tiene en cuenta el riesgo explcitamente. Koehn ySantomero (1980), Kim y Santomero (1988) y Rochet (1992), tambin contribuyeron en el anlisisde la aplicacin del modelo de cartera y las necesidades de capital en los bancos.

2.2.2. VALORACINDEPRECIOSDEACTIVOS

Uno de los problemas en los que ha centrado la atencin las finanzas es la cuantificacin deltradeoff entre riesgo y rendimientos esperados y, con el desarrollo del CAPM los economistas

lograron esta cuantificacin. William Sharpe4desarroll el CAPM (modelo de valuacin de losactivos de capital), el cual se basa en principios econmicos simples que permiten realizar predic-ciones sobre las tasas de retorno para tomar decisiones de inversin. Afirma que los activos con

2 Frank J. Fabozzi, Franco Modigliani y Michael G. Ferri,Mercados einstituciones financieras, Prentice Hall, 1996.3 H. Markowitz, Efficient Diversification of Investments,Portfolio Selection, 1959.4 William Sharpe, Capital Asset Prices: a Theory of Market Equilibrium,Journal of Finance, 1964.


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el mismo riesgo sistemtico deben tener la misma tasa de retorno esperada, puesto que losprecios y los mercados de capitales deben ajustarse hasta que los riesgos implcitos de los activostengan rendimientos esperados idnticos. El modelo implica que en la bsqueda de la optimizacin,los inversionistas eligen portafolios idnticos, es decir, con la proporcin de cada uno de los

activos igual a la del portafolio del mercado. Estos resultados se basan en los supuestos de quetodos los inversionistas aplican anlisisde Markowitz idnticos, tienen acceso a la misma ofertade ttulos valores en el mismo perodo de tiempo, y las expectativas son homogneas. Losinversionistas optimizan su portafolio al mantenerlo igual al del mercado, slo varan en la canti-dad invertida en l. El nico riesgo por el que los inversionistas esperan una compensacin es elriesgo sistmico porque no puede ser eliminado por la diversificacin, de esta manera, losinversionistas concentran su atencin en el riesgo de precio futuro de los valores.

El modelo CAPM es aplicado en teora tanto a activos individuales como a la cartera. Sinembargo, en las pruebas empricas se han presentado dificultades para la estimacin individual,por lo que se acude a la agrupacin de los activos dentro de carteras. Entre los primeros trabajosse encuentran los de Lintner (1965), Mossin (1966), Nancy Jacob (1971), Miller y Scholes (1972),Black, Jensen y Scholes (1972), Marshall y Friend (1973), Fama y MacBeth (1972).

Robert C. Merton (1973) desarroll una extensin del modelo CAPM en donde incluye otrotipo de riesgos adems del relacionado con el precio futuro de un activo. Supone que losinversionistas se interesan por los riesgos relacionados con el consumo de bienes y servicios enel futuro. As, juega un papel importante la incertidumbre sobre el ingreso futuro, las oportuni-dades de inversin y los precios relativos futuros de los bienes y servicios. Este modelo es llama-do CAPM multifactor, el cual determina el consumo ptimo de los agentes durante su ciclo devida. Como en el CAPM, el rendimiento esperado en el CAPMmultifactores el riesgo de mercado,pero este ltimo incluye unas primas de riesgo adicionales.

Por otro lado, Stephen Ross (1976) desarroll el modelo de la teora del arbitraje de precios(ATP), el cual supone que el rendimiento esperado de un activo depende de varios factores H,que aunque no son especificados en el modelo, mantienen una relacin lineal con los rendimien-tos del activo. A diferencia de los anteriores, el ATP no requiere de suposiciones sobre las prefe-rencias de los inversionistas con relacin al riesgo y a los rendimientos. Chen, Roll y Ross (1980)proponen cuatro factores econmicos que afectan el rendimiento esperado de un activo: loscambios no esperados en la produccin, cambios no esperados en la diferencia entre el rendi-miento sobre bonos de grado bajo y grado alto, cambios no esperados en las tasas de inters y enla curva de rendimiento, y cambios no esperados en el nivel de inflacin.

En los ltimos treinta aos se han realizado valiosas implementaciones de estos modelos, quehan requerido de la teora econmica para el anlisis y de la econometra para la cuantificacin, y

han contribuido significativamente en el desarrollo de las finanzas.2.2.3. INNOVACINFINANCIERA

El desarrollo de las innovaciones financieras a partir de la dcada de los 60 ha sido importan-te, y en los ltimos aos ha estado acompaado de una rpida expansin de los mercados finan-cieros. Debido a la alta volatilidad de los precios, las tasas de inters, los ndices de valores y lastasas de cambio, los agentes buscaron formas ms eficientes para compartir el riesgo y proteger-


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se en los mercados financieros. Gracias a los avances en tecnologa en computacin y telecomu-nicaciones se han desarrollado productos financieros importantes en las estrategias comerciales.La competencia entre los intermediarios financieros y los incentivos para eludir las reglamenta-ciones e impuestos, son tambin causas del rpido crecimiento de las innovaciones financieras.

En Allen y Gale (1994) se encuentra una completa exposicin sobre este proceso.Las innovaciones son instrumentos que se crearon en primer lugar, con el objetivo de ampliar

el mercado y aumentar su liquidez a travs de una mayor disponibilidad de recursos para losprestatarios y oportunidades para los inversionistas; en segundo lugar, para manejar el riesgofinanciero y, en tercer lugar, para implementar procesos de arbitraje que permitan a losinversionistas y prestatarios evitar las reglamentaciones e impuestos existentes y las desventajaspor la falta de informacin. Stephen Ross (1989) sugiere dos clases de innovaciones financieras:1) nuevos productos financieros (activos financieros e instrumentos derivados) mejor adaptadosa las circunstancias del tiempo y los mercados en los cuales se comercia y, 2) estrategias que usanprimariamente estos productos financieros. Otras apreciaciones sobre las innovaciones financie-ras se encuentran en Cooper (1986) y Miller (1986).

Los derivados, contratos en donde el poseedor del documento tiene la obligacin o alternati-va de comprar o vender un activo en el futuro, tambin hacen parte de las innovaciones financie-ras. Existen dos tipos bsicos de derivados: los futuros y las opciones.

Los futuros surgieron como instrumentos que permiten a los agentes protegerse contra elriesgo de variaciones en los precios. Son acuerdos entre dos partes para compra y venta de unactivo, a un precio predeterminado a una fecha futura especfica. Una parte compra y la otravende, y ambos estn obligados a realizar la transaccin. Los tipos de contratos que se crearoninicialmente fueron los basados en productos bsicos, tanto agrcolas como industriales, sinembargo, a partir de 1972 iniciaron su participacin en el mercado los futuros basados en pro-

ductos financieros, tales como los futuros de ndice de acciones, los futuros de tasa de inters ylos futuros monetarios. Las opciones son contratos de compra y venta de un activo pero, adiferencia de los futuros, otorgan al poseedor del contrato el derecho mas no la obligacin deejercerlo (comprar o vender) a un precio establecido.

Despus del surgimiento de estos instrumentos en los mercados financieros se desarrollaronuna variedad de teoras que han sido implementadas con xito y han permitido su rpido creci-miento. Basados en la ley de un slo precio y la ausencia del arbitraje, los economistas Black andScholes (1973) y Merton (1973) crearon modelos de valuacin de opciones. Derivaron una ecua-cin diferencial con variables aleatorias y el precio del activo sobre el cual est basada la opcin,y obtuvieron la frmula para el precio de la opcin. Estos desarrollos han tenido un gran reco-nocimiento entre acadmicos e inversionistas como valiosos aportes para el conocimiento de losmercados financieros.

2.2.4. MICROESTRUCTURADEMERCADOS

La teora sobre la microestructura de los mercados abarca cuestionamientos sobre variosaspectos como la medicin de los costos, la liquidez del mercado, la competencia y sus efectos, elcomportamiento de los agentes, entre otros. Ha sido utilizada en el desarrollo de diversos mode-los sobre diferentes mercados. Aqu centramos nuestra atencin en el sistema bancario.


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Teora bancaria

En los ltimos 20 aos la teora bancaria ha sufrido cambios significativos impulsados por eldesarrollo de la innovacin financiera y los avances en la informacin.5La literatura contempo-rnea ha contribuido en el desarrollo de algunos temas importantes de discusin en el estudio de

la microeconoma bancaria, que a continuacin exponemos brevemente:En primer lugar, se encuentran las teoras que se centraron en responder a interrogantes

como: por qu existen los intermediarios financieros?, qu es un banco?, cules son sus fun-ciones?, cul es el rol del sistema bancario en la economa? Autores como Leland y Pyle (1977),Diamond (1984) y Ramakrishnan y Thakor (1984) fueron pioneros en el estudio del origen de losintermediarios financieros, cuyos resultados se basaron en la funcin que desempean los ban-cos en el monitoreo de los proyectos de inversin. Por su parte, los modelos desarrollados porBryant (1980) y Diamond y Dybvig (1983) resaltan la importancia de los intermediarios financie-ros al compartir el riesgo de liquidez con los depositantes.

Un segundo tema que ha sido objeto de estudio es el de la asignacin del crdito; existen una

serie de artculos que analizan el papel que desempean los intermediarios financieros en esteproceso, la importancia de los colaterales, el rol de la historia crediticia en la asignacin delcrdito, el equilibrio en el mercado de crdito, el racionamiento del crdito, el riesgo moral y laseleccin adversa. Dentro de los principales exponentes se encuentran Stiglitz y Weiss (1981),Myers y Majluf (1984), Mankiw (1986), Bernanke y Gertler (1990), Hart (1991).

Un tercer punto de discusin es la regulacin bancaria. En torno a sta se han tratadocuestionamientos relacionados con la justificacin de la regulacin bancaria, los instrumentos regu-ladores, el papel del banco central, la existencia y determinacin de la prima del seguro de depsi-tos, el nivel deseable de capital requerido en los bancos, las medidas de fortalecimiento de la banca,y el establecimiento de directrices que contribuyen en la reduccin del riesgo moral, entre otras.

Existe una gran variedad de literatura sobre este tema, ver por ejemplo los aportes de Calomiris yGorton (1991), Kaufman (1992), Bhattacharya, Boot y Thakor (1995).

Modelos como los de Kemmerer (1910), Benston y Kaufman (1986), Bhattacharya y Gale (1987)Bordo (1990), son interesantes aportes sobre pnicos bancarios y riesgo sistmico, incluyen anlisissobre las causas de la inestabilidad del sistema, retiradas masivas de depsitos, soluciones para resol-ver inestabilidades y los mercados interbancarios. Sobre el sistema financiero y la economa sedestacan los estudios de Boyd y Prescot (1986), King y Levine (1993) y Sussman y Zeira (1995).

Como lo exponen Freixas y Rochet (1997), existe una gran variedad de desarrollos empricosrelacionados con la medicin de la actividad bancaria que han conformado tres grandes corrien-tes de investigacin. La primera, cuyo enfoque es el de la produccin, define la produccin

bancaria como los servicios prestados tanto a los depositantes como a los prestatarios. Se basaen el supuesto de la sucursal local, que transfiere el dinero percibido a la sucursal principal y, portanto, su actividad se concentra en la atencin a los depositantes y prestatarios, y sus factores sonnicamente el capital y el trabajo.

5 Bhattacharya and Thakor, Contemporary Banking Theory,Journal of Financial Intermediation3, 1993, pp. 2-50.


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Entre los primeros exponentes de esta vertiente estn Benston (1965a,b), y Bell y Murphy(1968), quienes desarrollaron un modelo de comportamiento bancario en el cual los procesos deproduccin son estimados independientemente y utilizan diferentes funciones de costos del tipoCobb-Douglas para los diversos productos con el propsito de estimar las economas de escala.

Benston, Hanweck y Humphrey (1982) utilizan una funcin de costos translogartmica, endonde el logaritmo del costo es cuadrtico con respecto a los logaritmos de los precios de losproductos y de los factores. As, obtienen una curva de costos medios en forma de U quepermite determinar el tamao eficiente, puesto que las economas de escala varan segn eltamao del producto. Emplean una medida agregada de producto bancario que incluye tantoservicios de prstamos como de depsitos.

La segunda corriente es el enfoque de la intermediacin, que al igual que la anterior desarrollala teora microeconmica clsica de la empresa aplicada a la banca y se diferencian nicamente enla definicin de la actividad bancaria. Este enfoque es aplicado fundamentalmente al concepto dela sucursal principal, que no se encarga de la atencin de los clientes sino del proceso de transfor-

macin de activos (los depsitos los transforma en prstamos). Los factores son los depsitosrecibidos por las sucursales y los fondos que el banco consigue como una alternativa de fuente derecursos; as, el producto es definido por el volumen de prstamos e inversiones.

Este enfoque ha sido empleado por Murray and White (1983), quienes estiman las economasde escala y de produccin conjunta para un banco americano. Kim (1986) extiende el modeloanterior basado en una funcin de costos translogartmica multiproducto y determina las econo-mas de escala para un producto especfico.

Algunos autores han realizado investigaciones relacionadas con las limitaciones de la funcinde costos translogartmica cuando se aplica a una empresa multiproducto y algunos de los pro-ductos tienden a cero. Entre ellos se encuentran McAllister y McManus (1992), y Hunter, Timme

y Yang (1990).Por ltimo, el enfoque moderno incorpora en la teora microeconmica clsica las caracters-

ticas de la actividad bancaria, tales como el riesgo y el manejo de la informacin. Uno de losprimeros trabajos que incursionaron en el tema es el de Mester (1991), el cual desarrolla pruebasde ineficiencia X en las instituciones de crdito de California.

2.2.5. FINANZASCORPORATIVAS

La teora sobre las finanzas corporativas se basa en tres cuestionamientos acerca de la adminis-tracin financiera de la empresa, a partir de los cuales se desarrollan el resto de los temas que lacomponen. En primer lugar, busca identificar las estrategias de inversin a largo plazo que debeadoptar una empresa; en segundo lugar, se concentra en las decisiones de financiamiento de laempresa para las inversiones requeridas, y en tercer lugar, ofrece una explicacin sobre la adminis-tracin de los flujos diarios de efectivo y el resto de activos monetarios.

A finales de los aos cincuenta, Miller y Modigliani desarrollaron el teorema de la irrelevancia(MM), el cual es la base o fundamentacin de la teora moderna de las finanzas corporativas. stemuestra que dadas las inversiones futuras de la empresa, las decisiones de financiamiento de stasno afectan el valor total de la firma. Es decir, los pasivos y su composicin no son importantes


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en la determinacin del valor de la firma, la importancia est en los activos y su composicin,especialmente en las inversiones.

De all surge una abundante literatura relacionada con asuntos como el valor y el presupuestode capital, el rendimiento y el riesgo, los modelos de valuacin de activos, los mercados e instru-

mentos financieros, la poltica de dividendos, el financiamiento a corto y largo plazo, la planeacinfinanciera, las fusiones y adquisiciones, las decisiones financieras internacionales, las operacionesextranjeras, entre otros. Dicha literatura est ntimamente relacionada con temas que son objetode estudio de la economa como la incertidumbre, el riesgo, el entorno econmico, la organiza-cin industrial, el equilibrio del mercado, valuacin de activos, entre otros.

La reciente literatura sobre las finanzas corporativas se ha concentrado en el tema de lagobernabilidad y el conflicto de intereses entre los directivos y accionistas de una firma. Como loseala Tirole (2001),desde los economistas clsicos como Adam Smith (1776) y Berle y Means(1932) se evidenci un inters por la separacin entre la posesin y el control, que relacionadocon la agencia se refiere a la separacin entre inversionistas y directivos. Existe un conocimiento

general sobre situaciones en las que los agentes que manejan las firmas toman decisiones que vanen contrava de los intereses de los dueos o poseedores. El problema bsico de las finanzascorporativas modernas hace alusin a la gobernabilidad, en la que se presentan problemas deseleccin adversa y riesgo moral. Una buena estructura de gobernabilidad es aquella que escogea los individuos ms hbiles para la direccin y los responsabiliza de las inversiones. Por su parte,Schleifer y Vishny (1997) definen la gobernabilidad corporativa como el camino en el cual lossuministradores de los fondos aseguran el retorno de sus inversiones.

Los estudios sobre este tpico son recientes y existen diversas opiniones y aportes que coin-ciden en la importancia de desarrollar nuevas teoras econmicas sobre los incentivos y el con-trol; entre estos se encuentran los trabajos desarrollados por Holmstrom y Tirole (1997) y Jensen

y Murphy (1990).

GRFICO1EVOLUCINDELATEORAENFINANZAS

ADMINISTRACI N FINANCIERA (No exista teora)

TEOR A DE LA CARTERA TEOREMA MM

VALORACI N DE ACTIVOS INNOVACI N FINANCIERA

MICROESTRUCTURA DE MERCADOS

MICROESTRUCTURA DE MERCADOS

GOBERNABILIDAD

TEOR A MODERNA EN FINANZAS

1920

50

60

70

80

90

Hoy


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3. LITERATURAENFINANZAS

La seccin anterior ofrece una luz sobre la tendencia del conocimiento en las finanzas y laevolucin de las teoras modernas. Con el propsito de continuar con esta exploracin, en esta

seccin nos concentramos en una revisin de las publicaciones especializadas en finanzas enrevistas acadmicas indexadas internacionalmente, puesto que stas juegan un papel fundamen-tal en la transmisin del conocimiento y, adems, nos permiten ofrecer cuantificaciones sobre laevolucin del conocimiento en finanzas.

Se escogi como muestra elJournal of Finance, puesto que ha sido catalogado como uno de losms influyentes en esta disciplina, como resultado de estudios yrankingsobre publicaciones quehan demostrado que es un instrumento fundamental en la transmisin del conocimiento. Lainformacin utilizada en este trabajo se obtuvo del estudio de 389 publicaciones (artculos, librosy disertaciones) presentadas en los volmenes correspondientes a los aos de 1955, 1975 y 1997.Se seleccionaron estos tres aos para observar el cambio en las tendencias en el conocimiento atravs del tiempo.

Con el fin de demostrar la importancia de las reas de estudio de las finanzas modernas expues-tas en la seccin 2, se hizo una clasificacin de las publicaciones por rea de acuerdo con el ttuloy el abstractde cada una de ellas. La tabla 1 muestra la participacin de cada una de las siguientesreas: seleccin de cartera, valoracin de activos, innovacin financiera (derivados), microestructurade mercados, finanzas corporativas, gobernabilidad y finanzas corporativas, y otros. En el rea definanzas corporativas, el tema de gobernabilidad est independiente de los dems (estructura delcapital, poltica de inversiones, financiamiento, quiebras y liquidaciones) ya que es un tema que hatomado gran inters en los ltimos aos. En el rengln de otros se contabilizaron los tpicosdiferentes a las reas anteriores, tales como poltica monetaria y tasas de inters, tasa de cambio,poltica fiscal, aspectos macroeconmicos de los mercados financieros, etc.

TABLA1PARTICIPACINPUBLICACIONESDELJOURNALOFFINANCEPORREASDEESTUDIO

reas de estudio 1955 1975 1997

Seleccin de cartera 0% 11% 5%

Valoracin de activos 0% 20% 25%

Innovacin financiera-Derivados 0% 1% 10%

Microestructura de mercados 11% 26% 28%

Finanzas corporativas 21% 8% 6%

Finanzas corporativasGobernabilidad

0% 2% 12%

Otros 68% 32% 14%

Fuente:Journal of Finance.


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Las publicaciones delJournal of Financepermiten observar la evolucin del conocimiento enlas finanzas y los cambios fundamentales que se presentaron durante el perodo entre 1955 y1997. En 1955 el estudio de las finanzas se concentraba en las finanzas corporativas, especial-mente en los cuestionamientos sobre la financiacin e inversin de la empresa. Tambin en esta

dcada se dan los primeros avances en el anlisis de las estructuras de los mercados financieros ysu entorno macroeconmico.

Veinte aos ms tarde se observa un fuerte giro en las reas de inters de las finanzas. Surgennuevos tpicos en los que se concentran las investigaciones financieras. Mientras que en 1955 laparticipacin de la valoracin de activos era casi nula, en 1975 el 20% de las publicaciones fueronsobre este tema. Del mismo modo, las teoras sobre la seleccin de cartera surgieron en estadcada y su participacin fue del 11%. El inters sobre la microestructura de mercados fue cadavez mayor teniendo un porcentaje de publicaciones de 26%. Aunque los temas relacionados conlos aspectos macroeconmicos de los mercados financieros siguen siendo objeto importante deestudio en las finanzas, su participacin se redujo significativamente (32%).

A finales de los 90 la tendencia se mantiene, sin embargo temas como los derivados y losproblemas de gobernabilidad e incentivos en las finanzas corporativas toman gran importancia,con una participacin del 10% y 12%, respectivamente. Aunque no son las mayores participacio-nes, stas demuestran el surgimiento de nuevas teoras que en perodos anteriores no existierony que continan en desarrollo actualmente. Por otro lado, es importante el incremento en elinters sobre la valoracin de activos y la microestructura de mercados, mientras que las teorastradicionales de las finanzas corporativas que eran el centro de estudio en los cincuenta perdie-ron importancia.

El cuadro expone algunos ejemplos de los artculos publicados durante 1997 y que se relacio-nan con cada una de las reas de anlisis. Mientras que en 1955 el 11% de los artculos se basaban

en temas relacionados con seleccin de cartera, valoracin de activos, innovacin financiera,microestructura de mercados y gobernabilidad y finanzas corporativas, en 1975 llegaron a ser el60% y en 1997 el 80%.

Las referencias bibliogrficas son un buen instrumento para cuantificar la influencia de losartculos y sus reas de estudio en la disciplina. La tabla 2 muestra los resultados de las referenciasbibliogrficas por rea que se encuentran en los artculos delJournal of Financeen 1997. De estamanera, con los resultados sobre la participacin en el nmero de publicaciones de un reaespecfica y las citaciones de artculos sobre las mismas reas, contamos con datos importantespara dar una luz sobre la evolucin del conocimiento en finanzas.


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CUADROPUBLICACIONESENJOURNALOFFINANCEEN1997PORREASDEESTUDIO

reas de estudio Ttulos de artculos

Seleccin de cartera

Portfolio Disclosures and Year End Price Shifts International Asset Pricing and Portfolio Diversification with Time-

Varying Risk Quantitative Analysis for Investment Management International Portfolio Investment Flows

Valoracin de activos Assessing Goodness-of-Fit of Asset pricing Models: The Distributionof the Maximal $R 2$

Approximating the Asset Pricing Kernel Risk Premia and Variance Bonds Assessing Specification Errors in Stochastic Discount Factor Models Empirical Performance of Alternative Option Pricing Models

Innovacin financiera Internal Capital Markets and the Competition for corporate Resources

Closed Form Solutions for Term Structure Derivatives with Long-Normal Interest Rates

The valuation of Complex Derivatives by Major Investment Firms:Empirical Evidence

The Valuation of American Options with Stochastic Interest Rate: AGeneralization of the Geske-Johnson Technique

The Stochastic Behavior of Commodity Prices: Implications forValuation and Hedging

Microestructura de mercados Transactions Costs and Capital Structure Choice: Evidence fromFinancially Distressed Firms

Competition and Collusion in Dealer Markets Market Orders and Market Efficiency

Coping with Financial Fragility and Systemic Risk Informed Traders, Intervention, and Price Leadership: A Deeper Viewof the Microstructure of the Foreign Exchange Market

Finanzas corporativas Agency Problems, Equity Ownership and Corporate Diversification Equity Issuance and Adverse Selection: A Direct Test Using

Conditional Stock Offers The Mechanisms of Governance The Implications of Equity Issuance Decisions within a Parent-

Subsidiary Governance Structure A Survey of Corporate Governance

Fuente: Journal of Finance.


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TABLA2PARTICIPACINREFERENCIASBIBLIOGRFICASJOURNALOFFINANCE

EN1997PORREASDEESTUDIO

reas de estudio PorcentajeSeleccin de cartera 2%

Valoracin de activos 19%

Innovacin financiera Derivados 6%

Microestructura de mercados 27%

Finanzas corporativas 5%

Finanzas corporativas-Gobernabilidad 15%

Otros 26%


La interdisciplinariedad es un tema importante en el estudio de las finanzas. La tabla 3 revelala importancia de otras ciencias en el desarrollo de tpicos financieros. El 41% de las referenciasbibliogrficas son de revistas especializadas en economa y el 40% en finanzas. Los artculos derevistas del rea cuntica: matemticas, estadstica y econometra, tienen una influencia significa-tiva con una participacin del 14%, mientras que las revistas de otras disciplinas son poco citadasen estas publicaciones (5%). En el anexo se encuentra el listado de las referencias bibliogrficaspor tipo de revista acadmica (especializacin en cada disciplina).

TABLA3PARTICIPACINREFERENCIASBIBLIOGRFICASENJOURNALOFFINANCEPORTIPO

DEREVISTAACADMICA

Tipo de revista acadmica Porcentaje de participacinen referenciasEconoma 41%Finanzas 40%Matemticas, estadstica, econometra 14%Otros 5%


Con el propsito de verificar los requerimientos en formacin para el estudio de las finanzas,se hizo una revisin de los currculos de los autores de los artculos delJournal of Financeen 1997.Se encontr que el 44% de los autores tienen una formacin superior en economa, el 18% enfinanzas, el 17% en administracin de empresas, el 6% en matemticas y el 4% en estadstica eingenieras.


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TABLA4REQUERIMIENTOSENFORMACINACADMICA

Ttulos acadmicos del autor Porcentaje

Economa 44%Finanzas 18%

Administracin de empresas 17%

Matemticas 6%

Estadstica 4%

Ingenieras* 4%

Filosofa 3%

Contabilidad 1%

Fsica 1%

Astronoma 0.6%

Psicologa 0.6%

Historia 0.6%

Antropologa 0.6%

Derecho 0.6%

*Ingeniera mecnica, elctrica, industrial, civil.

4. REQUERIMIENTOSENCONOCIMIENTOSPARAELESTUDIODELASFINANZAS

Para desarrollar y estudiar las teoras anteriormente expuestas, y para tener una clara com-prensin de la literatura sobre stas, se requiere una buena formacin en varias disciplinas. Laconjuncin de los conceptos y principios de disciplinas como las matemticas, la probabilidad yestadstica, las finanzas, la economa y la econometra, han llevado a un gran avance en el desarro-llo del conocimiento en las finanzas. A pesar de que estas ciencias se distinguen porque centransu atencin en conceptos diferentes, sus teoras y metodologas se complementan para obtenerresultados sobre cuestionamientos comunes. As, esta seccin expone los tpicos fundamentalesde estas disciplinas que son requeridos para el estudio de las finanzas modernas.

4.1. REQUERIMIENTOSENMATEMTICAS

As como la economa se sirve de mtodos geomtricos para deducir resultados tericos,6lasfinanzas tambin aplican las matemticas a asuntos financieros puramente tericos. Para ello serequieren conocimientos en reas tales como clculo diferencial e integral, lgebra lineal y anlisis

6 Alpha Chiang,Mtodos fundamentales deeconoma matemtica, McGraw-Hill, 1987, p. 3.


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matricial. Dentro de los conceptos clave que deben ser manejados se encuentran: matrices yvectores, anlisis convexo, optimizacin, dinmica e integracin, ecuaciones diferenciales, reglasde diferenciacin, ecuaciones en diferencia y estabilidad, entre otros. La topologa es un campode las matemticas que ha tomado gran importancia en el anlisis en los ltimos aos, dentro de

los temas fundamentales se encuentran los espacios mtricos, conjuntos compactos y conexos,continuidad y diferenciabilidad, convergencia uniforme, teorema de punto fijo y teorema de lafuncin implcita, entre otros.

En la literatura relacionada con estos tpicos y recomendada con frecuencia se encuentranLang (1973), Strang (1976), Chiang (1987) y Magnus y Neudecker (1988). Las matemticas sonindispensables para estudiar la estadstica y la econometra, y stas son bsicas para asuntos quese relacionan directamente con la incertidumbre y el riesgo.

4.2. REQUERIMIENTOSENPROBABILIDAD, ESTADSTICAYECONOMETRA

As como las matemticas se fundamentan principalmente en instrumentos tericos, la esta-

dstica y econometra son fundamentalmente de tipo emprico, puesto que se interesan por lamedicin de datos de las diversas disciplinas. Dentro de los conceptos fundamentales de estarea requeridos para el estudio de las finanzas se encuentran: axiomtica de probabilidades, espa-cio muestral, probabilidad condicional, independencia, variables aleatorias, distribuciones de pro-babilidad, esperanza y varianza, distribuciones discretas y continuas, teorema central del lmite,juegos de azar, estimacin puntual y por intervalo, pruebas de hiptesis, anlisis de regresin,modelos de regresin lineal y mltiple, variables dicotomas, anlisis de series de tiempo, estads-ticas bayesianas y modelos financieros de tiempo continuo y discreto. Textos como el de Stuarty Ords (1987), Silvey (1975) y Hamilton (1994) son reconocidos como excelentes guas en elestudio de estos temas.

El anlisis terico y los estudios empricos se complementan y refuerzan el camino hacia lafrontera del conocimiento. Las teoras deben ser contrastadas con pruebas empricas para verificarsu validez y determinar su importancia. La teora de la probabilidad es un requisito indispensablepara el estudio de disciplinas que involucren la incertidumbre, entre ellas las finanzas modernas.

4.3. REQUERIMIENTOSENFINANZASYECONOMA

Las teoras sobre los diversos tpicos de la economa financiera expuestas en la segundaseccin, muestran la importancia de los conocimientos en microeconoma, macroeconoma yfinanzas. Los requisitos para abordar las finanzas modernas abarcan temas como la teora delprincipal agente, el equilibrio, la informacin asimtrica, el riesgo, la incertidumbre, el arbitraje, laoptimizacin de portafolios, la organizacin industrial, la intermediacin financiera y el entornomacroeconmico, entre otros.

Existe gran variedad de literatura sobre estos temas de estudio que ha sido expuesta en laseccin 2. El libro deEconoma bancaria, de Freixas y Rochet (1997), ha tenido gran reconocimien-to en el estudio de las finanzas. Dentro de los requisitos para abordar la temtica de este texto seencuentran, en primer lugar, un buen conocimiento de los aspectos institucionales de la banca;en segundo lugar, una completa preparacin en la teora microeconmica, la teora de la deci-


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sin, la teora de los juegos, la teora de los incentivos, la teora del equilibrio general y susextensiones a la incertidumbre y los contextos dinmicos; en tercer lugar, conocimientos sobrela economa financiera moderna, en temas como el modelo de formacin de los precios de losactivos de capital y la fijacin del precio de las opciones y, por ltimo, se requiere una formacin

bsica en clculo diferencial y la teora de la probabilidad para contar con los instrumentoscunticos necesarios.7

La fusin entre los desarrollos de estas disciplinas ha mejorado indudablemente la calidad delanlisis en el estudio de las finanzas.

5.PROGRAMASUNIVERSITARIOSENFINANZAS

Los cursos de un programa acadmico reflejan el propsito de la formacin y nos dan unaidea de hacia a dnde va la enseanza. La organizacin curricular de una disciplina comportadiversos objetivos, no solamente la seleccin, organizacin y transmisin del conocimiento dis-ponible en una etapa determinada de una ciencia particular, sino tambin objetivos ms genera-les que tienen que ver con destrezas y habilidades, con una cierta capacidad para comunicarsecon otras ciencias y con el resto de la sociedad, con la habilidad para resolver y plantear proble-mas y, por supuesto, con una cierta sensibilidad para crear e inventar.8

El grfico 2 expone la ruta acadmica en el estudio de las finanzas. sta es resultado de unarevisin de los programas de las universidades internacionales especializadas en el rea de finan-zas. En la parte inferior se encuentran los cursos de pregrado en finanzas, al lado izquierdo seencuentran ubicados los saberes indispensables y al lado derecho los complementarios. La partemedia de la pirmide expone los cursos del currculo de las maestras en finanzas y, por ltimo, enla parte superior aparecen los cursos que hacen parte de los doctorados.

Este esquema revela la importancia de la formacin en matemticas, economa y econometraen el estudio de las finanzas. En el pregrado los cursos indispensables estn conformados en lamayora de los programas por tres microeconomas, dos macroeconomas, dos econometras,matemticas y teora financiera. Hacen parte de las complementarias, microeconoma financiera,mercado de capitales, instituciones financieras y derivados. Para continuar con la formacin, enla maestra son requisitos indispensables teora microeconmica, teora macroeconmica y gene-ralmente dos cursos de econometra avanzada. Finalmente, en el doctorado se requiere unaprofundizacin en teora microeconmica, teora macroeconmica, economa matemtica, pro-babilidad y estadstica, econometra y teora financiera.

7 Ver tambin: Stephen F. Leroy and Jan, Werner,Principles of Financial Economics, Cambridge University Press,2001, y Jack, Hirsbleifer and Jhon G. Riley, TheAnalytics of Uncertainty and Information, Cambridge UniversityPress, 1992.

8 Jess Antonio Bejarano, Evaluacin del estado de la disciplina econmica en Colombia: un enfoqueinstitucional, enHacia dndeva la ciencia econmica en Colombia. Sieteensayos exploratorios, Universidad Externadode Colombia-Colciencias, 1999, p. 17.


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GRFICO2RUTAACADMICA

! Microeconoma I, II! Macroeconoma I, II! Matemticas financieras! Clculo y lgebra! Econometra I, II! Probabilidad y estadstica! Finanzas largo y corto plazo

! Teora microeconmica I! Teora macroeconmica I! Econometra avanzada I, II

! Teora microeconmica! Teora macroeconmica! Economa matemtica! Probabilidad y estadstica! Econometra I, II! Teora financiera

! Econometra financiera! Finanzas corporativas! Economa financiera I, II! Contabilidad financiera! Inversiones! Finanzas internacionales

!

Economa financiera! Mercado de capitales! Instituciones financieras! Inversiones! Contabilidad financiera! Finanzas internacionales! Derivados

! Microeconoma financiera! Mercado de capitales! Instituciones financieras! Derivados


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6. CONCLUSIONES

En sus inicios las finanzas eran vistas simplemente como un rea de la administracin de laempresa. Se concentraba fundamentalmente en el estudio de las posibilidades de financiamiento

y el uso de los recursos monetarios en los negocios. Con los cambios que continuamente seregistraron en los asuntos financieros, y la complejidad que poco a poco fue caracterizndolos, laconcepcin sobre las finanzas cambi.

Los trabajos sobre finanzas inicialmente eran de tipo prctico, sin embargo, en los aos 50debido a la incertidumbre en los negocios y la economa, surgi la necesidad de implementardesarrollos tericos que permitieran conocer y predecir el comportamiento de las variables en elfuturo. De esta manera, se acudi a otras disciplinas; as, la conjuncin de conocimientos enfinanzas, economa, matemticas, estadstica y econometra ha permitido el gran cambio en laconcepcin de la disciplina y el avance hacia la frontera del conocimiento en las finanzas.

Las teoras econmicas que incluyen el riesgo y la incertidumbre han sido aplicadas a los diversos

cuestionamientos financieros, y los desarrollos matemticos y el anlisis probabilstico han sidoutilizados para realizar estudios empricos que han permitido verificar la validez de las teoras.

Hoy, para el estudio y la comprensin de las finanzas, se requiere de una buena y completaformacin acadmica en estas disciplinas.

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Reviewof Economics and Statistics

Journal of Economics and Business

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