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Informe semanal de mercados

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Asset Allocation

Mercados

ACTIVO RECOMENDACIÓN

ACTUAL Mayo Abril Marzo Febrero Enero Diciembre Noviembre Octubre Septiembre

RENTA FIJA CORTO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

LARGO EE UU ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

LARGO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

Renta fija emergente

= = = = = = = = = =

Corporativo Grado de Inversión

���� ���� ���� ���� = = = ���� ���� ����

HIGH YIELD (corporativo) = = = = = = ���� ���� ���� ����

GESTIÓN ALTERNATIVA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

RENTA VARIABLE ESPAÑA ���� ���� ���� = = = = ���� ���� ����EUROPA = = = = = = = ���� ���� ����EE UU = = = = = = = ���� ���� ����JAPÓN = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

EMERGENTES = = = = = ���� ���� ���� ���� ����

DIVISAS DÓLAR/euro = = ���� ���� ���� = = ���� = =

YEN/euro = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

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Escenario Global

Ayuda para España….

� Y llegó la ayuda financiera para España. De momento sólo conocemos el importe máximo (100.000 mill. de euros) y que estaría instrumentada vía EFSF-ESM a través del FROB. Quedan abiertos, por tanto, todos los detalles, sobre los cuales a día de hoy sólo hay rumores: plazo, tipo, condiciones para la banca, financiación vía EFSF o ESM….

o ¿Puntos positivos? 1) Importe razonable, suficiente para hacer frente a las nuevas necesidades (tras Guindos 2.0 y otra posiblereforma), que conoceremos las próximas semanas y que podrían estar en el entorno de los 60.000-80.000 mill. de euros; 2) Momento: antes de enfrentarnos a la incertidumbre griega y antes de la cumbre europea; 3) Cierta imagen de “solidaridad europea”.

o ¿Y negativos? 1) Que aún desconocemos los detalles; 2) que el mercado puede no distinguirla de rescates previos (Grecia, Irlanda, Portugal) y sí creer que es un paso previo para un rescate más amplio (no es nuestro escenario). 3) Y por último, dada la financiación vía FROB y su cómputo como deuda pública, riesgo de rebajas desde las agencias de rating, como ha sido el caso de Moodys esta semana (para S&P el bail out de España no tiene efecto inmediato sobre el rating del país). Lo más discutido: la forma de financiar el rescate; lo mejor hubiera sido en efectivo (habría aumentado la demanda de deuda pública) y las diferencias entre hacerlo vía EFSF o ESM vienen por la prelación en el cobro (no dilución de seniority para actuales tenedores de bonos españoles en el primer caso).

o A priori, y pese a que la reacción de esta semana en los mercados no ha sido en esta línea, creemos que “estamos mejor que antes de anunciarse”, siendo conscientes de que los detalles no son banales. ¿Por qué? En este sentido, mantenemos la recomendación positiva en bono español (con TIR del 10 años próxima al 7%) y los cortos de bonos alemanes, y aprovechamos para tomar posición en letras españolas a 1 año.

o En palabras de Geithner: “el rescate de España es un paso importante, pero es necesario fomentar el crecimiento de los países en problema”.

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Escenario Global

Europa….

� Elecciones en Grecia. A horas de conocerse el resultado, y con cierta ventaja para los partidos pro-Troika, hemos visto un mensaje pro-euro desde Syriza. ¿Alternativas? En cualquier caso, parece que todos los partidos apoyan una renegociación de las condiciones de rescate(¿2 años más para el cumplimiento de los objetivos de austeridad?) y el mantenimiento en el euro. Si la coalición de Nueva Democracia vence, mayor tranquilidad inmediata. Si Syriza se hace con la mayoría, al margen de la reacción inicial, no esperamos salida inmediata de la Zona Euro (ver gráfico de cortos de euros en máximos), y sí podríamos ver una tendencia gradual a posiciones más de centro izquierda por parte de la coalición en el Gobierno o un catalizador adicional para una respuesta más contundente desde Europa, pero la reacción inicial de los mercados sería más negativa. La mayor parte de los analistas dan en torno al 50%-75% de probabilidad a una salida de Grecia de la zona euro, peroordenada, es decir, con un periodo de implantación.

� Después de Grecia, la gran cita es el día 28 de junio. Muchas esperanzas están depositadas en torno a la Cumbre Europea. Contar con una hoja de ruta resulta clave. Lo positivo es que la solución parece clara para todos.

o Importantes palabras de Draghi en este punto: comentando suidea de intentar hacer reconverger los costes de financiación en la Eurozona, aludiendo a la Unión Política y Fiscal, y apuntando a la necesidad de un camino irreversible predefinido. Draghi comparó esta agenda con el proceso previo de convergencia de la unión monetaria, con ciertos tropiezos (p.e: el “no” danés) pero donde se avanzó una vez que los mercados entendieron el proceso.

o Monti cree necesario de cara a la cumbre sentar las bases de una política de mayor crecimiento, inversión pública/eurobonos; Francia aboga por un pacto de estabilidad, por el BCE como regulador de la banca europea y el ESM como vehículo para prestar de forma directa a la banca,…

EURO y flujos: cortos en máximos

-250000

-200000

-150000

-100000

-50000

0

50000

100000

150000

may-07

jul-07

sep-07

nov-07

feb-08

abr-08

jun-08

sep-08

nov-08

ene-09

mar-09

jun-09

ago-09

oct-09

ene-10

mar-10

may-10

ago-10

oct-10

dic-10

mar-11

may-11

jul-11

sep-11

dic-11

feb-12

abr-12

1

1,1

1,2

1,3

1,4

1,5

1,6

1,7

Net EUR non commercial position

Cotiz. $/€

Fuente: CFTC (Commodity Futures Trading Commission)

Desfase flujos-cotización se ha reducido del mes (09) a las 2 semanas o menos (2011), y

puntualmente (abril y octubre 2011, enero 2012) la cotización se ha adelantado ligeramente...

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Escenario Global

Europa….

� Mientras llega la cumbre o se producen avances posteriores sobre una mayor integración europea, resulta clave el papel de los bancos centrales. En el último mes hemos ido viendo cómo la crisis europea se convertía en preocupación mundial: desde Bernanke (que la reconoce como primer riesgo para EE UU) a los bancos centrales y Ministros de Finanzas del G7. Aunque sin respuesta conjunta aparente, los mensajes de los banqueros centrales y los movimientos son similares. Y esto es un claro elemento positivo:

� Bernanke y Draghi dicen “estar preparados” para adoptar cualquier medida aunque reconocen no tener prisa. De momento ambos en compás de espera, con un Draghi que de momento da sólo una pequeña señal de apoyo (con las subastas ilimitadas) y mantiene "balas en la recámara“, pero que creemos que actuaría si la tensión aumenta, p.e., con un negativo referendum en Grecia?

� Desde la FED, parece difícil un QE3, y sí más posible el mantenimiento de la operación twist desde junio. Desde el BCE podríamos ver bajada de tipos, aunque no es evidente que sea en julio. En EE UU, esta semana hemos tenido comentarios de Evans que alientan más estímulo…: una política monetaria más agresiva podría reducir el desempleo más rápidamente.

� El propio BoE, a través de Tucker cree que es necesario “hacer más” para suavizar las condiciones de crédito.

� Bajadas de tipos en China y Australia. En China, es la primera vez en que tocan los tipos depo/repo desde la crisis de 2008 en lugar de utilizar el coeficiente de caja como principal instrumento monetario.

� Verano, periodo clave. Lagarde (FMI) habla de “3 meses” para respuesta clara sobre el euro. No es un plazo tan aleatorio como pudiera parecer: es conveniente encontrar una vía antes de fin de año (2013 es de elecciones en Alemania) y mejor aún antes de acercarnos a las elecciones americanas (noviembre 2012).

HITOS: intenso junio

JUNIO intenso

17/6 GreciaElecciones: INCERTIDUMBRE! Diferencia de sólo un 1% entre Syriza y segundo partido

18/6 G 20

20/6 FEDAcaba operación twist. No QE3 (Bernanke, Libro Beige). Sí

extensión del twist

21/6 UE Eurogrupo/Ecofin "calientan motores" para el 28…

28/6 UECumbre europea (crecimiento, unión bancaria, objetivos fiscales,…)

JULIOen el mes UE Entrada en vigor del ESM

5/7 BCE Bajada de tipos incierta18/7 UE Informe Comisión Europea sobre bancos europeos

fin jul España Valoración sector bancario por auditores externos

AGOSTO… sin grandes citas?

1/8 FED Condicionado a lo que veamos en junio

2/8 BCE Condicionado a lo que veamos en julio+deuda

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Escenario Global

Datos macro….

� Macro desapercibida para los mercados,…:

o En EE UU, ventas al por menor con escasas sorpresas en mayo. Cifras a la baja y muy soportadas desde autos junto a revisión a la baja en abril, con todo, no cambia la tendencia del consumo aún.

o En China, cifras a menos, de manera gradual, tanto de actividad (producción industrial, ventas al por menor),como de precios (IPC 3% vs. 3,4% ant.). Más margen para política monetaria.

o En Europa, referencias menores de precios (Alemania 2,2% YoY; España 1,9%).

Ventas retail en EE UU(serie filtrada; datos absolutos)

100

150

200

250

300

350

ene-93

ene-94

ene-95

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ene-97

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ene-00

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ene-07

ene-08

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ene-10

ene-11

ene-12

TASAS YoY 100%31/05/2012 30/04/2012 31/12/2011 peso

Autoparts 10,0% 7,7% 10,8% 18%Auto dealers 11,0% 8,1% 11,6% 16%Muebles 8,7% 7,6% 6,0% 2%Electronics -0,1% -2,5% -0,9% 2%Buliding material 5,3% 8,8% 0,2% 6%Food & Beverage 3,0% 3,0% 4,1% 13%grocery Stores 2,7% 2,6% 4,2% 12%health Stores 1,7% 3,6% 1,8% 6%gas Stations 0,6% 4,2% 7,0% 11%Clothing 5,4% 4,1% 7,1% 5%Sporting goods 7,3% 7,4% -3,7% 2%General Merchand. 0,7% 0,7% 3,0% 14%Dept. Stores -0,9% -2,7% -0,2% 4%Miscellaneous 7,3% 8,7% -1,7% 2%Non store 12,4% 11,6% 10,3% 8%Food & Drink 7,4% 8,8% 7,6% 11%

CHINA: PMI manufacturero y Producción Industrial YoY%

30

35

40

45

50

55

60

65

ene-05

may-05

sep-05

ene-06

may-06

sep-06

ene-07

may-07

sep-07

ene-08

may-08

sep-08

ene-09

may-09

sep-09

ene-10

may-10

sep-10

ene-11

may-11

sep-11

ene-12

may-12

PMI

0

5

10

15

20

25

Producción in

dustrial (YoY)

PMI Producción inustrial

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Escenario Global

Divisas

Actualización:

EURUSD diario:

� Semana condicionada por el anuncio de la ayuda al sector financiero

en España para el EURUSD. Desde el punto de vista técnico el cruce acaba la semana con cierto sesgo positivo a favor del EUR, dentro del amplio rango dejado el pasado lunes, a la espera de conocer este fin de semana el resultado de las elecciones griegas. Desde el punto de vista técnico el par acaba la semana

cerca de un nivel pivote muy relevante. En el 1.26 se encuentra el

76.4% de Fibonacci del impulso alcista entre los mínimos de junio de

2010 y los máximos de mayo de 2011 y en el 1.2624 se encuentra el

mínimo relativo del cruce el pasado mes de enero. La consolidación de

niveles por encima de este rango pueden provocar un movimiento

alcista rápido a favor del euro hacia niveles de 1.2851 (MA(50)

sesiones) – 1.2980 (nivel intermedio de rotura relevante).

� Semana de fortaleza del Yen frente al dólar que mandan al cruce a un

nivel técnico relevante, pullback a la directriz de rotura y apoyo en

medias relevantes de medio plazo en el rango 78.75 -78.65. El stop

lo ajustamos la semana pasada por debajo de estos niveles relevantes

� La estrategia que abrimos la semana pasada corto USD largo dólar

canadiense presenta una evolución favorable en la semana debido a la

ligera debilidad mostrada por el dólar en el conjunto de la semana,

esta semana finaliza la operación twist de la FED y estaremos atentos

al posible anuncio de medidas de estimulo adicionales por parte de la

FED en este sentido. Tanto libro Beige como declaraciones de la FED

apuntan a que se anunciará una prolongación de la misma

descartando un posible QE3

USDJPY diario:

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Escenario Global

Materias primasSemana de evolución dispar de los precios de las materias primas por las dudas entre los inversores de que el plan de rescate a la banca española puedan contribuir a resolver la crisis del país y evitar su expansión al resto de la zona euro.

� El oro vuelve a situarse por encima de los 1600 dólares por el efecto refugio ante la incertidumbre reinante en los

mercados y a la espera de los resultados de las elecciones

griegas.

� En cuanto al petróleo, reunión el jueves de la OPEP que acuerda finalmente mantener la cuota conjunta de producción en 30 millones de barriles diarios. El cártel no

descarta una reunión extraordinaria si los precios del crudo

mantienen la tendencia bajista.

� En el interior de la OPEP, vemos distintos objetivos entre sus miembros. Arabia Saudí, aliado de los Estados Unidos, está

dispuesto a mantener el precio por debajo de los 100

dólares/barril para favorecer la recuperación económica. Iraq,

sancionado por americanos y europeos por su plan nuclear,

quiere que se reduzcan las cuotas. Irán, que según los analistas

podría duplicar su producción en los próximos 5 años, reclama

cada vez más protagonismo en el seno de la organización.

� Además nuevo aumento semanal en los inventarios de crudo y derivados en EEUU.

� A nivel técnico, el activo se encuentra sobre una zona relevante de medio plazo. En el 98.80 se encuentran los

mínimos relativos de agosto 2011. nivel clave que confirma o

no, el doble top que se ha dibujado desde febrero de 2011. El

rango es bastante amplio y la proyección del mismo llevaría al

crudo a niveles de 68, con un soporte intermedio en los 89,60

que coincide con máximos relativos de julio 2010 y las medias

móviles de largo plazo (200 y 260 días).

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Composición Cartera Modelo

Cto. BPA 12 meses 12,0%P/E 12 meses 9,7 xP/VL 12 meses 1,4 xDividendo 12 meses 4,1%Ev/Ebitda 12 meses 6,1 xRevisiones 1 mes Vtas. 12 meses 0,7%Revisiones 1 mes Ebitda 12 meses 0,3%Revisiones 1 mes BPA 12 meses -2,0%

� Semana de transición para la cartera modelo. Las peores perspectivas para el sector de autos, centrados en Daimler y BMW ha provocado que ejecutemos el stop en el fabricante alemán

� A los niveles actuales de mercado realizamos intercambios y aprovechamos para continuar con la entrada en España. Por primera vez en varias semanas incorporamos uno de “los pesos pesados” del Ibex 35

� Aunque queremos seguir infraponderados en el sector de telecos, no hay grandes catalizadores en el medio plazo, vemos en Telefónica como una de las mejores opciones para tener presencia

Renta Variable

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Investment Case: Telefónica� Está claro que el problema de Telefónica es el crecimiento, no se espera que la compañía crezca más allá del 2% anual en los próximos

ejercicios, y además este crecimiento se hará a costa de reducción de márgenes, lo que mantendrá el crecimiento de beneficios muy bajo.

� Asumido los problemas de crecimiento de la compañía, el castigo sufrido por su cotización comienza a llevar al valor a valoraciones extremas

NTM Ev/Ebitda

3,6 x

4,1 x

4,6 x

5,1 x

5,6 x

6,1 x

6,6 x

7,1 x

may-03 may-04 may-05 may-06 may-07 may-08 may-09 may-10 may-11 may-12

NTM Ev/Ventas

0,7 x

1,2 x

1,7 x

2,2 x

2,7 x

3,2 x

may-03 may-04 may-05 may-06 may-07 may-08 may-09 may-10 may-11 may-12

NTM PE

6,7 x

8,7 x

10,7 x

12,7 x

14,7 x

16,7 x

18,7 x

20,7 x

may-03 may-04 may-05 may-06 may-07 may-08 may-09 may-10 may-11 may-12

Sales % Change

-9%

-4%

1%

6%

11%

16%

21%

26%

31%

36%

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012

Margen Ebitda

31%

33%

35%

37%

39%

41%

43%

45%

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

EPS % Change

-51%

-31%

-11%

9%

29%

49%

69%

89%

109%

129%

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

Renta Variable

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Investment Case: Telefónica

� Desde el punto de vista técnico el valor ha rebotado desde la directriz principal alcista del valor desde mínimos de 1995 en niveles de 9 euros. Fijamos un primer nivel de stop por debajo de esta directriz principal y de los mínimos relativos del valor en 2006 en la zona de

8.5 euros y un objetivo para el valor en la zona de los 12.80 euros donde tiene un nivel intermedio sobre las medias relevantes del valor en

semanal

Renta Variable

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Semana de transición a la espera de los resultados electorales en Grecia

� Dejamos la operativa de trading esta semana con las apuestas existentes la semana pasada a la espera de tener algo más de visibilidad tras las elecciones en Grecia del próximo domingo. La evolución de las operaciones abiertas esta semana ha sido la siguiente:

� Alcatel Lucent (15%): el valor tras marcar máximos semanales el pasado lunes en niveles de 1.31 termina la semana en un rango intermedio, consolidando la zona de soporte intermedia que tiene en la zona de 1.1841 donde se encuentra el 61.8% de Fibonacci del impulso alcista del valor desde mínimos del pasado 7 de mayo y máximos de sesión del día 28. El profit warning de Nokia en la semana dejan el sectorial de tecnología en Europa como uno de los 5 peores en la evolución semanal dentro de los 19 sectores del Stoxx 600. La pérdida del nivel de 1.1428 dejarían al valor con un aspecto técnico más delicado. Alcatel continúa dentro de una figura de consolidación lateral y la recomendación es mantener.

� Lyxor ETF Basic Resources (15%): El sectorial de materiales básicos en Europa acaba la semana con saldo positivo y respetando la directriz alcista principal de medio plazo que jugamos en la recomendación. La consolidación de niveles por encima de 42.78 (50% de Fibonacci del impulso alcista mínimos de 2009 – máximos de 2011) nos daría opciones de buscar la zona intermedia de rotura en niveles de 45 donde se encuentra situada la MA (200) sesiones en semanal

� El ETF de IShares MSCI Japan Month EU HD (15%): Evolución positiva del ETF de Japón en la semana que consigue cerrar la semana consolidando por encima de los mínimos relativos del índice del pasado mes de diciembre en niveles de 21 euros y abre la puerta a una posible salida para rellenar el gap bajista dejado el pasado mes de mayo por el activo en el rango 22.55 - 22.80

Renta Variable: Trading

ALU FP: BRE FP: IJPE NA:

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Fondos de Inversión

Sobre Ignis: Gestora británica que forma parte de la aseguradora

Phoenix Group. Fundada en 1899 y con mas de €90bn bajo gestión.

Gestores AAA citiwire en gestión de Renta fija, muy centrados en UK.

Reenfoca sus productos a retorno absoluto con la entrada de Chris

Fellingham en 2010.

Retorno Absoluto:

El objetivo del fondo es obtener rentabilidades absolutas, superando el

EONIA en un periodo de 12 meses con una volatilidad objetivo entre el 4-

6%.

Instrumentos Líquidos:

� Invierte en bonos gubernamentales, puede hacerlo a nivel global pero

los principales son: Euro, UK, US, Japón, Canadá, Australia y Suiza.

(Bonos G10, Futuros, Forwards, Swaps)

� Utiliza la divisa como fuente de rentabilidad de manera táctica. Al

menos el 75% del fondo esta cubierto a Euros.

Proceso de Inversión: Tipos Forward

� La toma de decisiones no se basa en el tipo medio, los gestores

segmentan la curva de tipos forward, permitiendo centrarse en los

tipos a plazo. Ej En la curva forward a un año se centran en el dos

años.

� Determinan un escenario macro con un horizonte de 6 meses.

� Utilizan un modelo cuantitativo propietario (clear curve), si bien la

ultima decisión es del gestor.

� Toman posiciones tanto largas/cortas, realizan estrategias macro, de

valor relativo, volatilidad y inflación.

Modelo Propietario: Clear Curve

� Analiza las curvas forward en base al input macroeconómico,

muestra en que parte de la curva tendrá un mayor impacto.

� Muestra el performance del posicionamiento deseado en back testeing para analizar la evolución dentro de distintas situaciones.

� Calcula y optimiza el trade a implementar.

� Monitoriza los riesgos del porfolio actual

Ignis Absolute Return Govt Bond Fund

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Fondos de Inversión

Evolución del fondo: El fondo desde su lanzamiento 31/03/2011 ha

obtenido una rentabilidad del 10.87% con una volatilidad del 4.02%. Si

bien se ha beneficiado de la buena evolución de los bonos, el fondo ha

demostrado aportar alfa en eventos donde otros gestores han sufrido:

� GILTS: 1 (marzo 2011)

� Bailout Griego: 2 (julio 2011)

� Rebaja rating US: 3 (agosto 2011)

� Operación Twist: 4 (septiembre 2011)

� QE del BOE: 5 (octubre 2011)

� Liquidez BCE: 6 (diciembre 2011)

� LTRO: 7 (febrero 2012)

� Bailout España: 8 (junio 2012)

Recomendable en Carteras: En un entorno con los yields de los

bonos alemanes y americanos en mínimos (flight to quality), el

potencial para gestores long-only es limitado. En un entorno positivo

para la economía, una corrección en las yields beneficiara al fondo al

tomar posiciones cortas. En un entorno negativo para la economía, un

QE por parte de los bancos centrales beneficiara al fondo.

Encaje en carteras: A pesar de invertir en bonos, el enfoque no

direccional y la diversidad de estrategias. El fondo descorrelaciona con

todo tipo de activos: A partir del perfil 2.

1 2

3

4

5

6 7

8

15

Información de mercado

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TABLA DE MERCADOS INVERSIS

17

Parrilla Semanal de Fondos

18

CALENDARIO MACROECONÓMICO

19

RESULTADOS

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DIVIDENDOS

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DISCLAIMER:

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