cap. flujo de fondos

7/24/2019 Cap. Flujo de Fondos

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EL FLUJO DE FONDOS FIN NCIERO

(Tomado de: Mokate, Karen Marie. Cap 2. Evaluacin Financiera de proyectos de inversin. UNIANDES)

2.1 INTRODUCCIN

La evaluacin financiera se realiza a travs de la presentacin sistemtica de los costos y beneficiosfinancieros de un proyecto, los cuales se resumen por medio de un indicador de rentabilidad, que se define conbase en un criterio determinado. As el proyecto podr compararse con otros, para luego tomar una decisinrespecto a la conveniencia de realizarlo.

La evaluacin tiene entonces dos grandes pasos:

- la sistematizacin y presentacin de los costos y beneficios en el flujo de fondos; y

- el resumen de estos costos y beneficios en un indicador que permita compararlos con los de otros proyectos.Este paso consiste en el descuento intertemporal y el clculo de un parmetro de evaluacin, con el fin de sealar larentabilidad del proyecto.

El presente captulo se referir al primer paso; y el segundo se tratar en los captulos posteriores.

Es importante anotar que en los primeros seis captulos del texto se parte del supuesto de que no hay inflacin, osea, que todos los precios se mantienen fijos a travs del tiempo. Este supuesto, que ser eliminadoposteriormente, permite enfocar el presente captulo exclusivamente a los temas bsicos de la construccin delflujo de fondos.

2.2 DEFINICIN DEL FLUJO

En este documento se emplean indistintamente los trminos "flujo de fondos" o "flujo de caja". Ambos se refieren a unflujo del proyecto que ilustra cules son sus costos y beneficios y cundo ocurren.

El flujo de fondos o flujo de caja consiste en un esquema que presenta sistemticamente los costos e ingresos

registrados ao por ao (o perodo por perodo). Estos se obtienen de los estudios tcnicos de mercadoadministrativo, etc. Por lo tanto, el flujo de fondos puede considerarse como una sntesis de todos los estudiosrealizados como parte de la etapa de pre-inversin (para la evaluacin ex-ante) o como parte de la etapa deejecucin (para la evaluacin ex-post).

Los cuatro elementos bsicos que componen el flujo de fondos son:

a) los beneficios (ingresos) de operacin;

b) los costos (egresos) de inversin o montaje, o sea, los costos iniciales;

c) los costos (egresos) de operacin;

d) el valor de desecho o salvamento de los activos del proyecto. Cada uno de estos elementos debe sercaracterizado segn:

a) su monto o magnitud y

b) su ubicacin en el tiempo

Es decir, cada elemento es registrado en el flujo de fondos, especificando su monto y el momento en que se recibe o sedesembolsa.


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2.3 EL PUNTO DE VISTA DE LA EVALUACIN FINANCIERA

El evaluador financiero tiene que especificar claramente el punto de vista desde el cual est analizando el proyecto y,por lo tanto, la rentabilidad que se intenta determinar. Por ejemplo, se puede analizar el punto de vista y la rentabilidadde la entidad ejecutora; el de la entidad financiadora; el de los accionistas; el del gobierno; y el de la sociedad como untodo.

Desde cada una de estas perspectivas, el proyecto generar diferentes ingresos e implicar diferentes costos. Loque son costos desde un punto de vista, pueden ser ingresos desde otros. Por ejemplo, los impuestos cargadosa la importacin de materias primas son costos para los ejecutores del proyecto y representan ingresosatribubles al proyecto, desde el punto de vista del gobierno. Por ende, el beneficio neto financiero del proyectovariar segn la perspectiva. Asimismo, la definicin del flujo de caja tambin tiene que variar. Por lo tanto, esindispensable que el flujo sea cuidadosamente definido desde cada punto de vista.

Es aconsejable realizar la evaluacin financiera desde los diferentes puntos de vista de los diversos agentes queintervienen en el proyecto, para as determinar la rentabilidad para cada uno de ellos.

2.4 FUENTES DE INFORMACIN PARA LA CONSTRUCCIN DEL FLUJO

La evaluacin financiera de un proyecto antes de que ste se lleve a cabo, o la evaluacin ex-ante, requiere dela construccin de un flujo de caja con informacin confiable acerca de las cantidades de bienes o servicios que vana producirse, los insumos que se requieren y sus respectivos precios. Adems, exige una proyeccin razonableque tenga en cuenta el rgimen de impuestos, las condiciones financieras y, cuando sea relevante, la tasa decambio.

La evaluacin financiera de un proyecto despus de efectuado, o evaluacin ex-post, requiere la generacin deinformacin de buena calidad acerca de los diferentes eventos que caracterizaron el desarrollo, operacin ymantenimiento del proyecto analizado.

Los estudios que forman parte de la formulacin y preparacin de un proyecto generan gran parte de lainformacin que se utiliza en una evaluacin financiera ex-ante. Por ejemplo, los estudios tcnicos y el diseo delproyecto aportan datos sobre cantidades producidas e insumes requeridos. El evaluador los analiza crticamente,consulta su verosimilitud, y realiza los ajustes necesarios.

La informacin sobre precios y otras variables financieras y econmicas proviene del estudio del mercado, y seemplea para estudiar el posible impacto del proyecto sobre estos valores. Corno se recordar, por ahora se estsuponiendo la ausencia de tendencias inflacionarias. En tal escenario, el evaluador slo necesita especificarcules son los precios, la tasa de inters y la tasa de cambio en el momento de iniciar el proyecto. Exige, entonces,un riguroso anlisis de los posibles cambios que podrn ser causados por el proyecto. Para esto, se requiereinformacin estadstica sobre mercados libres y oficiales, nacionales e internacionales, adems de informes de losproductores, comerciantes, exportadores e importadores y otros expertos. Slo con la informacin de varias fuentesel evaluador podr afirmar cul es el precio relevante de cada producto y cada insumo.

Los ingresos y costos financieros son calculados con base en datos confiables sobre las condiciones de losprstamos y otras transacciones financieras, as como sobre el valor de la tasa de inters. Nuevamente, larecoleccin de esta informacin exige consultar con mltiples fuentes. El dinamismo y las condiciones de losmercados financieros sern los que determinen las fuentes que deban ser consultadas.

Es claro que en el caso de la proyeccin de valores en la evaluacin exante o el manejo de informacin ex-post demala calidad, puede generarse incertidumbre acerca de la validez de los anlisis realizados.


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2.5 NORMAS PARA LA CONSTRUCCIN DE UN FLUJO DE FONDOS

Para la construccin del flujo de fondos para la evaluacin financiera, se utiliza la contabilidad de caja y no decausacin. En otras palabras, los distintos egresos se registran en el momento en que se desembolsan y no en elmomento en que se genera la obligacin; los ingresos se registran en el momento en que se reciben.

El flujo de fondos presenta los costos desembolsados y los ingresos (beneficios) recibidos en todos los aos delproyecto. De igual manera, se podra utilizar otra unidad de tiempo para el flujo: meses, semestres, etc. El perodode tiempo utilizado en la evaluacin depende tanto de la naturaleza del proyecto como de las caractersticas desus costos y sus ingresos. El flujo de un proyecto agrcola en el cual se siembra bajo unas condiciones en el primersemestre y bajo otras en el segundo, puede ser definido en semestres. Los proyectos de corta duracin, comolos re construccin y venta de inmuebles, generalmente utilizan meses como unidad de tiempo.

Por convencin, se supone que los costos se desembolsan y los ingresos se reciben al final de cada perodo.Aunque se sabe que en realidad fluyen durante todo el perodo, se introduce este supuesto para fines desimplificacin de clculo. Esta convencin apoya y facilita la comparacin inertemporal de flujos, que ser discutidaposteriormente. El supuesto implica sencillamente, que todos los flujos dentro de un nico perodo se tratancomo si ocurriesen en un mismo momento.

El flujo de fondos se define para toda la "vida til" del proyecto o para todo el horizonte de planeacin oevaluacin1. La primera se define corno el tiempo durante el cual las inversiones realizadas satisfacen lasnecesidades que motivaron la definicin y ejecucin del mismo. Al final de la vida til se puede presentar agotamientode los insumes o los equipos del proyecto, obsolescencia del equipo o la tecnologa, o cambios en la escala de lademanda que exijan un ajuste del tamao del proyecto. Tambin se pueden producir cambios externos queimpidan que los objetivos del proyecto se sigan cumpliendo. Por cualquiera de estas razones, ser necesario tomaruna nueva decisin sobre la manera como se puedan satisfacer estas necesidades.

El perodo de evaluacin es un segmento de la vida til del proyecto que se toma para definir los flujos de fondoscuando es difcil determinar el momento en que se acaba la vida til. Dependiendo de la longitud de perodo quese tome, el valor de salvamento de los activos variar: para perodos ms cortos, el valor de salvamento es mayor,

indicando Ja potencialidad de generar mayores ingresos netos en el futuro.Convencionalmente, al primer ao o perodo de la vida del proyecto se le asigna "Ao O"; "Semestre O","Trimestre O", "Mes O", etc. En el perodo O, por lo general no hay operacin del proyecto; es el primer (a vecesnico) perodo de inversin o montaje.

Cabe destacar que no hay pleno acuerdo entre los evaluadores acerca del trmino "Perodo O". Algunosargumentan que este perodo representa el momento inicial del proyecto, o lo que es lo mismo, el momento final delperodo anterior a la iniciacin. As, el ao en el cual se inicia la inversin sera el Ao 1. La terminologa es,en realidad, poco trascendente. Slo tiene importancia cuando se define el momento en que va a servir como labase de la comparacin intertemporal de beneficios y costos. Lo fundamental es que el evaluador compare todos losproyectos que est evaluando en forma consistente.

Para mayor claridad en este texto, el primer ao de inversin y montaje ser llamado "Ao O". El ltimo ao de lavida del proyecto o de su perodo de evaluacin se denominar "Ao T". Si la etapa de inversin o montaje delproyecto dura ms de un perodo, el primero de ellos se denominar "Perodo O".

Debe anotarse que el trmino "flujo de fondos" ha sido utilizado en la literatura sobre proyectos para referirse adiversos conceptos o informes. Frecuentemente, es empleado como equivalente del cuadro de fuentes y usos defondos. Tambin se ha utilizado como referencia al flujo contable por causacin. A veces se usa para referirse a

1 Sapag y Sapag distinguen entre la vida til y el perodo de evaluacin. Nassir Sapag y R. Sapag, Preparacin y

evaluacin de proyectos, Mxico. McGraw-HiJl, 2da. edicin-ene-ro, 1990.


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0 1 2 3 4 5 6INGRESOSVentas carne 1.440.000.000 1.440.000.000 1.440.000.000 1.440.000.000 1.440.000.000 1.440.000.000

(-)COSTOS

OperacinMano de obra -450.000.000 -450.000.000 -450.000.000 -450.000.000 -450.000.000 -450.000.000

Servicios -270.000.000 -270.000.000 -270.000.000 -270.000.000 -270.000.000 -270.000.000

Insumos -45.000.000 -45.000.000 -45.000.000 -45.000.000 -45.000.000 -45.000.000

otros costos -90.000.000 -90.000.000 -90.000.000 -90.000.000 -90.000.000 -90.000.000

Adm in ist raci nSalarios -28.800.000 -28.800.000 -28.800.000 -28.800.000 -28.800.000 -28.800.000

Papelera -1.200.000 -1.200.000 -1.200.000 -1.200.000 -1.200.000 -1.200.000

Costo de ventas -180.000.000 -180.000.000 -180.000.000 -180.000.000 -180.000.000 -180.000.000

Impto ambiental -1.440.000 -1.440.000 -1.440.000 -1.440.000 -1.440.000 -1.440.000

(-)DepreciacionesEquipos -2.000.000 -2.000.000 -2.000.000 -2.000.000 -2.000.000 -2.000.000

Edificios -2.500.000 -2.500.000 -2.500.000 -2.500.000 -2.500.000 -2.500.000

(-)AmortizacionA.N

-1.000.000 -1.000.000 -1.000.000

(-)Costo deducible -6.000.000

FFGRAVABLE 368.060.000 368.060.000 368.060.000 369.060.000 369.060.000 363.060.000Impuestos -128.821.000 -128.821.000 -128.821.000 -129.171.000 -129.171.000 -127.071.000FFDI 239.239.000 239.239.000 239.239.000 239.889.000 239.889.000 235.989.000

(+)DepreciacionesEquipos 2.000.000 2.000.000 2.000.000 2.000.000 2.000.000 2.000.000

Edificios 2.500.000 2.500.000 2.500.000 2.500.000 2.500.000 2.500.000

(+)AmortizacionA.N

1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000

(+)Vlor Salvamto 6.000.000(-)INVERSIONESEquipos -20.000.000

Edificios -50.000.000

Terrenos -7.000.000

Capital de trabajo -3.000.000 -2.000.000

Gastos preoperativ. -3.000.000

FF NETO -83.000.000 244.739.000 244.739.000 244.739.000 243.389.000 245.389.000 247.489.000

AOCONCEPTO

la utilidad neta despus de impuestos. En este documento, sin embargo, se emplear en forma genrica, parareferirse a la presentacin sistemtica de los beneficios y costos de un proyecto.

2.6 PRESENTACIN DE UN FLUJO DE FONDOS

El flujo de fondos generalmente es presentado en forma matricial, tal como aparece en la figura 2.1.

Otra forma de presentar el flujo es mediante una representacin grfica que resume el flujo y reporta costos totalesy beneficios (ingresos) totales. Aqu el tiempo se mide a lo largo del eje horizontal, dividido en unidades que

representan perodos de tiempo. Sobre el mismo eje se sealan los beneficios (o ingresos) con flechas hacia

arriba y los costos (o egresos) con flechas hacia abajo, tal como se muestra a continuacin.

Figura 2.1: Presentacin grfica del flujo de fondos


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El mismo flujo se puede convertir en un flujo de fondos neto como se muestra en la figura 2.2.

2.7 ELEMENTOS QUE FORMAN PARTE DE UN FLUJO DE FONDOS

Los elementos que forman parte de un flujo de fondos son bsicamente los ingresos, los costos de inversin,operacin y mantenimiento y los valores de salvamento. Sin embargo, existen otros elementos que, de una uotra forma, pueden afectar el flujo de fondos de un proyecto, tales como la depreciacin, el agotamiento de activosintangibles y el agotamiento de recursos naturales, como se ver a continuacin.

2.7.1 LOS INGRESOSLos ingresos que se incluyen en un flujo de fondos son los percibidos por la venta o ajquilcr de los productos o laprestacin de los servicios del proyecto. Deben ser registrados en el ao en que se esperan recibir,independientemente del momento en que se causan (recurdese que se aplica la contabilidad de caja).

Se debe anotar que los ingresos registrados en el flujo de fondos del proyecto deben incluir, tanto los ingresosoperativos (por venta del producto o prestacin del servicio), como los ingresos financieros (por inversin dereservas, por ejemplo).

Es posible que ciertos proyectos no generen ningn ingreso, ya que no producen ningn producto (o servicio)transable. Asimismo, se presentan proyectos que sencillamente modifican la forma de producir determinado bien oservicio, sin cambiar el ingreso recibido por su venta. La evaluacin financiera de dichos proyectos sigue siendo

importante, por dos motivos: primero, para llenar un perfil detallado de costos y asi hacer un plan de inversiones yfinanciamiento; y, segundo, para comparar los costos del proyecto con los de otras alternativas, para asegurar que sehaga de la manera ms eficiente posible.

2.7.2 LOS COSTOS

Los costos del proyecto suelen clasificarse en dos grandes categoras: costos de inversin y costos de operacin.Para efectos de una correcta elaboracin de un flujo de fondos, ser necesario estudiar el manejo que se le debendar a los costos muertos y a los costos de oportunidad.

a)Los costos de inversin

La primera gran categora de costos que debe ser incluida en la evaluacin de un proyecto son los de inversin, o demontaje del mismo.

Los costos de inversin generalmente consisten en desembolsos correspondientes a la adquisicin de activos fijoso activos nominales y la financiacin del capital de trabajo. Los costos por adquisicin de activos fijos representanlos desembolsos por compra de terrenos y edificios; pago de obras civiles; y compra de equipo, maquinaria y obrasde instalacin o apoyo2. Los costos por concepto de activos nominales corresponden a inversiones en activos no

2El valor de un activo es el que le corresponde ya instalado en su lugar de uso. Es decir, incluye su valor de compra o

importacin, fieles y seguros para transportar al lugar donde se utilizarn, impuestos y aranceles, costos de instalacin y

puesta en marcha.

244.739.000 244.739.000 244.739.000 243.389.000 245.389.000

83.000.000-


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AOS 0 1 2 3 10

Requerimiento 1000 2000 2000 2000 ...2000Inversin 1000 1000 0 0 0

tangibles, pero necesarios para poner a funcionar el proyecto: tramitacin de patentes y licencias; transferencias detecnologa y asistencia tcnica; gastos de constitucin y organizacin; y capacitacin y entrenamiento.

Finalmente, las inversiones en capital de trabajo reflejan los fondos que deben ser comprometidos para conseguiractivos de corto plazo e insumos para el ciclo productivo, necesarios para el funcionamiento del proyecto. Dentro deeste rubro se encuentran bsicamente el efectivo y los inventarios (tanto de insumes y materias primas como de

producto final). Es necesario diferenciar entre el stock o requerimientos de capital de trabajo y la inversin encapital de trabajo (o cambio en los stocks) que es lo que se registra en el flujo de fondos como costo. Esta inversino al menos una parte de ella se recupera posteriormente (tpicamente al final de la vida til del proyecto),registrndose en el flujo con signo positivo, como ingreso. Los requerimientos de capital de trabajo son un pasoprevio para estimar la inversin de capital de trabajo. Se calculan, generalmente, en trminos de meses de lasventas proyectadas para el siguiente perodo y, por lo tanto, varan con el monto de produccin. Las variaciones enlos requerimientos de capital de trabajo definen la inversin necesaria. Por ejemplo, la empresa A proyecta venderen el ao uno 12.000 unidades de producto y a partir del ao dos, proyecta vender 24.000 unidades anuales.Dicha empresa ha estimado que el capital de trabajo corresponde a un mes de ventas para cubrir inventarios,por lo tanto, los requerimientos de capital de trabajo y las inversiones necesarias sern los siguientes:

Los costos de inversin tpicamente se concentran en los primeros perodos del proyecto y su registro en el flujo defondos as lo reflejar. No obstante, puede haber inversiones en capital de trabajo y aumento o reposicin en elstock de activos fijos o nominales durante toda la vida del proyecto.

Los costos de inversin no son deducibles de impuestos directamente3. Por lo tanto, estos costos no se deducen enel momento en que se desembolsan y no se registran en el flujo de fondos como valores deducibles de impuestos.Es la depreciacin (que ser discutida posteriormente) la que permite deducir los valores de activos fijos del ingresoneto gravable anual, pero en perodos posteriores al desembolso de la inversin.

b) Los costos de operacin

La segunda gran categora de costos corresponde a los costos de operacin, que consisten en los desembolsos porinsumes y otros rubros necesarios para el ciclo productivo del proyecto a lo largo de su funcionamiento.

Estos costos se pueden clasificar en costos de produccin, de venas, administrativos y financieros. Estos, a suvez, se pueden desagregar, entre otros, en costos de mano de obra, materias primas e insumes, arriendos yalquileres, y costos financieros e impuestos.

Los costos de operacin se registran en el perodo en que se producen los respectivos desembolsos (contabilidadde caja).

En toda evaluacin, es necesario distinguir entre los costos de operacin que son dcducbles de impuestos sobre larenta y los que no se pueden deducir. Donde la mayora de ellos son deducibles, cualquier costo que no lo sea seregistrar en el flujo de fondos en una manera diferente a los dems costos.

Generalmente, la estimacin de los costos del proyecto incluye tambin un rubro para "imprevistos".

3Los costos de inversin son ana cuenta del balance genera!; no forman parte del Estado de prdidas y ganancias, dado

que representan el intercambio de un activo por otro. (El cambio de efectivo o dinero en bancos por un activo fijo o

nominal).


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c) Los costos muertos

Es importante no cometer el error de incluir costos muertos en un finjo de fondos. Estos se definen como costosya causados, que resultan ineludibles, independientemente de la decisin de inversin que se tome. En otraspalabras, son costos inevitables, aunque se decida no realizar el proyecto que se est evaluando. Por ejemplo, sepropone un proyecto que aumenta la productividad de la tierra agrcola en una zona determinada. Se contrata unequipo de profesionales con el fin de estudiar los suelos y los cultivos para disear el proyecto. Ellos proponen dos

posibles proyectos y cobran $1.500.000 por su asesora. Los costos de los proyectos propuestos incluyen manode obra, adquisicin de equipo, obras civiles y costos de operacin. Estos son costos evitables ya que no se pagansi no se realiza el proyecto. En cambio, el $1.500.000 pagado por la asesora profesional representan un costoinevitable, o sea, un costo muerto, porque de ninguna forma se puede cambiar el hecho de que se hayapreviamente contratado y realizado el estudio. Sea que se haga o no alguno de los dos proyectos, el costo de laasesora tiene que ser pagado. Como consecuencia, no es atribuible a la ejecucin del proyecto y no debe serregistrado como costo del proyecto.

Otro ejemplo puede aclarar el concepto. En una comunidad rural, se construy un pozo para dotar de aguapotable a la poblacin. El agua sala del pozo con un alto contenido de hierro y, por lo tanto, fue rechazada por lacomunidad. Se requera otra solucin para brindar agua potable a la comunidad. Se propusieron dos alternativas:primera, la posibilidad de mejorar la calidad del agua del pozo y segunda, la de conectar la red de distribucin al

acueducto de la ciudad cercana. La comunidad exigi la evaluacin financiera de las dos opciones. Paraninguna de stas era relevante el costo ya ocasionado de construccin del pozo. Al perforarlo, se tom y ejecutuna decisin, la cual ya no se puede cambiar. Esas como los costos previamente invertidos en esa perforacinresultaban irrelevantes en el proceso de seleccionar la mejor manera de asegurar el suministro de agua potable.

En los casos en los que no parezca claro el procedimiento para clasificar un costo como muerto, es recomendableelaborar un flujo de fondos para un escenario en que se realiza el proyecto (escenario con proyecto) y, otro, parael caso en que no se realice el proyecto (escenario sin proyecto). En la medida en que el costo aparezca enambos flujos, resulta ser inevitable su pago; su causacin es independiente de la realizacin del proyecto,Aldeducir el flujo del proyecto, restando el flujo sin proyecto del con proyecto, el costo que aparece en los dos secancelar. Es decir, no ser relevante al flujo del proyecto.

Es claro, por lo tanto, que los costos muertos no deben incluirse en el flujo de fondos de un proyecto. Sinembargo, estos pueden tener influencia sobre ese flujo, en la medida en que la depreciacin de activos fijos, elagotamiento de recursos naturales y la amortizacin de activos intangibles afecte el pago de impuestos de unproyecto. Para poder involucrar esa influencia, resulta indispensable establecer el valor en libros de los rubrosconsiderados costos muertos al principio de la vida del proyecto y determinar el monto de la depreciacin,agotamiento o amortizacin de los mismos, y los impuestos correspondientes. No obstante, siempre esfundamental asegurar que se compare la situacin con proyecto y la sin proyecto, atribuyendo al proyectonicamente las diferencias.

d) El costo de oportunidad

El costo de oportunidad se define como el valor o beneficio que genera un recurso en su mejor uso alternativo. Si

el costo de oportunidad de un insumo usado por el proyecto es diferente de su precio de adquisicin, entonces elflujo de caja se debe valorar segn el primero. Este concepto es especialmente relevante en el caso de que lautilizacin de los insumas implique el sacrificio de las alternativas de venderlos o utilizarlos en otro procesoproductivo, ya que en stas hubieran generado un ingreso. Este ingreso sacrificado representa el costo deoportunidad.

En muchas ocasiones se presenta un costo de oportunidad cuando el insumo empleado por el proyecto no seadquiere exclusivamente para l y tiene usos alternativos. El hecho de que su adquisicin haya sido independiente dela realizacin del proyecto hace que no se registre el precio de compra del insumo, que en ese momento es un costomuerto. Lo que corresponde al costo de oportunidad es el ingreso neto dejado de ganar (descontando los costosde operacin del uso alternativo).


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Un ejemplo puede mostrar la necesidad de utilizar el costo de oportunidad en la evaluacin financiera y la formade hacerlo. Un conductor compra una camioneta para proveer los servicios de transporte a un colegio privado. Suprecio en el momento de la compra es de $3,000.000. Gana $500.000 netos anuales por prestar este servicio detransporte ($800.000 .de ingresos, menos $300.000 de costos de operacin). Un ao despus, un empresariopropone al dueo de la camioneta que deje el transporte de los estudiantes y que en su lugar utilice el vehculo paratransportar unos productos alimenticios. El dueo se encuentra analizando el proyecto del transporte de losalimentos. Dada la naturaleza del producto, tendra que hacer algunas reformas a la camioneta y necesariamente

dejar el servicio de transporte al colegio. Calcula que sus ganancias despus de adecuar el vehculo serian de$600.000 anuales ($900.000 de ingresos, menos $300.000 de costos de operacin). Sin embargo, en esteclculo no ha incluido en sus clculos el valor de la camioneta. Cmo se introduce este valor a la evaluacinfinanciera?

El precio de compra de la camioneta ya no es relevante. Representa un costo muerto, ya que la decisin decomprarla no se puede cambiar. El valor de la camioneta es el que estaba generando en su uso alterno: los$500.000 que produca en el transporte de los estudiantes. Al participar en el proyecto de transporte deproductos alimenticios, se sacrifica la oportunidad de ganar esos $500.000 netos. Por lo tanto, el proyecto implica uncosto de oportunidad de $500.000 anuales, que debe ser debidamente registrado en el flujo de fondos. Dado estecosto de oportunidad,se observa que el beneficio neto de participar en el nuevo proyecto se reduce a $100.000anuales.

El acpite 2.10.2 describe un mtodo confiable para identificar costos de oportunidad: construir un flujo de fondospara el escenario con proyecto, otro para el escenario sin proyecto; luego, al restar el flujo sin proyecto del flujocon proyecto, se despejan ingresos netos que se dejan de percibir por el hecho de ejecutar el proyecto.

2.7.3 LA DEPREDACIN

Un costo que debe ser analizado detalladamente es el que corresponde a la depreciacin. Desde el punto de vistacontable 3a depreciacin es un mecanismo para distribuir el costo de un activo a lo largo de toda su vida til.Tambin suele asociarse a un sistema para retener utilidades dentro de un proyecto, con el fin de garantizar losfondos suficientes para el reemplazo de activos depreciables.

Desde el punto de vista de la construccin de un flujo de fondos, la depreciacin no representa ningndesembolso. Por lo tanto, no refleja ningn costo efectivo. El costo inicial de equipo, planta y otros activos (elcosto de inversin), se registra en el momento del desembolso4. Esto implica que si se incluyera adicionalmentecomo costo la depreciacin de ese equipo, planta, etc., se estara recurriendo en una doble contabilizacin. De allque ladepreciacin no se registre como un costo en la evaluacin de un proyecto.

Pese a lo anterior, el evaluador requiere tener en cuenta la depreciacin dentro del flujo en los casos en que elproyecto se vea afectado por impuestos sobre la renta, puesto que de ella depende el clculo del ingreso netogravable. Estos impuestos s representan costos del proyecto y afectan la rentabilidad del proyecto. El clculo deimpuestos se realiza de la siguiente forma:

I IM =t (Y-C-D)

Donde: IM = monto de impuestos directos

t = tasa del impuesto sobre la renta(se supone fija en esta presentacin)Y = ingresos gravables

C = costos de operacin deducibles

D = depreciacin

4Ntese que se maneja la contabilidad de caja.


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(Y-C-D) = ingreso neto gravable

El monto de impuestos directos, IM, se agrega a los costos de operacin e inversin para la conformacin del flujode fondos. La depreciacin, sin embargo, no se registra como un costo para fines de la evaluacin. Ms bien, seresta en una primera instancia para calcular el ingreso neto gravable y los impuestos sobre la renta; luego, sevuelve a sumar para que no entre a la evaluacin como costo.

En la evaluacin de alternativas para seleccionar la de costo mnimo, se debe calcular la depreciacin atribuible acada alternativa, con el fin de analizar el monto deducible de impuestos. Los consecuentes ahorros en impuestospueden registrarse como un "ingreso" (o una reduccin en costos) de cada alternativa.

En resumen, se podra plantear que la depreciacin tiene un papel fundamental en la evaluacin financiera, aunqueno representa costo. Su rol en el clculo de los impuestos a la renta obliga a destacar los siguientes puntos sobresu utilizacin:

- el valor a ser depreciado es igual a un determinado porcentaje del costo histrico de comprar el activo y ponerloen condiciones de trabajar en el proyecto5. Dicho porcentaje se estipula en el rgimen fiscal;

- el mtodo de depreciacin, el nmero de aos en que se deprecia y el porcentaje del valor a ser depreciado son

fijados por el fisco;- la depreciacin no es relevante para la construccin del flujo de fondos de un proyecto que no est sujeto al pagode impuestos sobre sus utilidades.

Los parmetros fundamentales para el clculo de la depreciacin se denominan en este texto en la siguiente forma:

VD :valor por depreciarse.N : nmero de aos (o perodos) de la depreciacindel activo (N tiende a ser diferente, segn el tipo de activo).

tt : ao en el que se inicia la depreciacin

Dt : depreciacin en el ao t

VLD t : valor en libros en el ao t del activo a ser depreciado.

Los mtodos ms comunes para el clculo de la depreciacin anual (o por perodo) son los siguientes:

Mtodo lineal

Dt = VD/N para tt, tt + 1 ...(tt + N -1)

Mtodo de suma de los dgitos

5El costo histrico en algunos casos se ajusta por una correccin inflacionaria, segn la legislacin tributaria.

.l)-Nl...(tttttt,t*)1(

)(2++=

+

+= paraVD

NN

tttND

t


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Mtodo de saldo declinante

Donde PD es un porcentaje a depreciar anualmente con relacin al VLD, valor en libros en el ao t del activo a serdepreciado, preestablecido por el analista financiero.

Una frmula alternativa es:

Dt=VLDt(VD/N)

donde VD es un porcentaje del valor en libros del activo, que se suele fijar en un valor entre el 100% y el 200%.Cuando el porcentaje es del 200%, este mtodo se conoce con el nombre de depreciacin doble declinante. Cadapas fija ios mtodos de depreciacin y los parmetros que pueden utilizarse en su clculo.

2.7.4 OTROS COSTOS

Al igual que la depreciacin, existen otros costos que no conducen a desembolsos efectivos, pero s sondeducibles de impuestos. Como ejemplos, podran citarse la amortizacin de activos intangibles y el agotamiento derecursos no renovables.

En la medida en que estos "costos" no se puedan deducir para el clculo de impuestos sobre la renta, no sonrelevantes para la evaluacin financiera.

Sin embargo, si se pueden deducir, reciben un tratamiento igual al de la depreciacin: se restarn como costosdeducibles para calcular el ingreso neto gravable. Luego, despus de estimar el valor de los impuestos que debenpagarse, se sumarn nuevamente, porque no representan desembolsos efectivos.

2.7.5 LOS VALORES DE SALVAMENTO

El valor de salvamento se asocia con los activos adquiridos por el proyecto. Busca reconocer el valor que existe alfinalizar el perodo de evaluacin, gracias a la realizacin del proyecto, que no existira si ste no se hubierarealizado. Se registra independientemente de que al final del proyecto el activo se venda o no.

El valor de salvamento hace referencia al valor producido por vender los activos al terminar el proyecto o a lapotencialidad de los activos para generar productos e ingresos hacia el futuro. Las dos tcnicas ms conocidas pararegistrar valores de salvamento son:

El valor en libros de los activos

El valor comercial de los activos

a) Valor en libros como el valor de salvamento

El valor en libros de los activos en determinado momento del tiempo refleja un monto contable que nonecesariamente equivale al verdadero valor de un bien. Por esta razn, es un mtodo poco recomendado pararegistrar valores de salvamento.

b) Valor comercial de los activos como su valor de salvamento

La utilizacin de los valores comerciales o valores de compra-venta de los activos como su valor de salvamentoconsiste en registrar el valor que se recibira en el evento de vender el activo como ingreso correspondiente al

)(PDVLDDtt

=


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perodo final del proyecto. Su aplicacin es relevante en dos casos: primero, en el caso de vender el activo en unmomento dado (sea durante le ejecucin del proyecto o en su perodo terminal) y segundo, aunque no se venda elactivo al final del proyecto, sino que se mantenga como patrimonio de su propietario.

Cuando se piensa vender un activo de un proyecto, se debe contabilizar en el flujo el monto que espera recibirse eincorporarlo en el flujo en el perodo, en el momento en el que se espera hacer la venta. Dicho valor no tiene porqu coincidir con el valor en libros (saldo en libros) en ese momento, ya que para entonces los activos podrn estar

parcial o totalmente depreciados y la tasa de depreciacin fiscal no necesariamente es igual a la tasa a la cualpierden valor los activos. En el caso de la evaluacin ex-ante, se proyecta el valor comercial de los activos en elmomento futuro en que se prev su venta.

Dado que el valor comercial de un activo no necesariamente coincide con su valor en libros, esta diferencia puedetener implicaciones en cuanto al pago de impuestos, dependiendo de la legislacin tributaria vigente. Esconvencional que la autoridad fiscal considere como no gravable el ingreso por la venta de un activo, por unmonto equivalente al valor en libros en el momento de hacer la transaccin. Asimismo, si la venta se realiza porcualquier precio superior al valor en libros, el ingreso por encima del valor en libros se considera ingreso gravable.De igual manera, si se vende por un precio inferior al valor en libros, se considera como costo deducible ladiferencia entre el valor en libros y el ingreso por la venta. Por tanto, el manejo del valor de salvamento de unactivo vendido se puede resumir en la siguiente forma:

VC = precio de venta

VL = valor en libros

si VC = VL, el valor en libros se registrar como ingreso no gravable; si VC VL, la diferencia entre los dosconstituye ingreso gravable (en caso de ser positivo) o costo deducible (en caso de ser negativo); el valor se registracomo valor de salvamento (ingreso) no gravable.

Obsrvese que al sumar estos elementos en un flujo de fondos, se estar registrando el valor comercial de losactivos, ajustado por el efecto del pago de impuestos sobre la parte gravable, que es lo que finalmente recibirael dueo de un proyecto al vender un activo.

Considere, por ejemplo, un activo que se consigue en el ao O a un precio de $100.000.000. Se permite ladepreciacin de la totalidad de su valor en forma lineal durante diez aos. Se planea vender el*activo al final delao 5, por $70.000.000. Para entonces, se habrn registrado cinco aos de depreciacin y, por tanto, elsaldo en libros ser de $50.000.000.

Si se vendiera el activo en los $50 millones, se considerara todo el valor de venta como un ingreso no gravable. Laventa en $70 millones implicara un ingreso no gravable de $50 millones, as como un ingreso gravable de $20millones (Se podra llamar esfe ingreso una ganancia extraordinaria).

Cabe anotar que el valor gravable podra ser negativo en la medida en que el activo se venda por un valor inferiora su saldo en libros. En este caso, la prdida se podra convertir en una deduccin de impuestos. Sin embargo,

sera un costo no efectivo (un costo no desembolsado) y, por tanto, se restara del flujo gravable para fines decalcular los impuestos y se volvera a sumar, con el fin de calcular el flujo de fondos del proyecto.

Puede ocurrir que no se piense vender algunos de los activos al final de un proyecto, puede que la entidadejecutora opte por conservarlos para la realizacin de nuevos proyectos. Este hecho no elimina la necesidad deregistrar un valor de salvamento de los activos. Aunque stos no se vendan es necesario reconocer que debido ala inversin del proyecto, existe un bien que no existira si el proyecto no se hubiese ejecutado. A pesar de que eneste caso no se reciba ningn ingreso, se debe reflejar un ahorro tangible equivalente a no tener que desembolsardinero para comparar activos con caractersticas similares. Otra posibilidad consistira en registrar el valorpresente netodel ingreso neto futuro que podra generar el activo despus de la vida til del proyecto. Dicho valorse registra como un ingreso no gravable, independientemente del valor en libros del activo.


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2.8 LA CONSTRUCCIN DE UN FLUJO DE FONDOS

Los costos e ingresos del proyecto, definidos segn los criterios que acaban de presentarse y cuidadosamenteasignados al perodo de tiempo en que se desembolsan o se reciben, conforman el flujo de fondos del proyecto.

En muchos casos, los rubros que forman parte de un flujo de fondos pueden llegar a ser numerosos. Por lotanto, es importante tener algn criterio que permita presentar un flujo de fondos en forma ordenada, que minimicela posibilidad de cometer errores por defecto u omisin. Una estructura recomendable y con la cual se trabajar eneste libro, es colocar las cuentas del Estado de Prdidas y Ganancias (las que se ven afectadas por impuestos) enla parte superior del flujo, luego colocar las sumas o restas de los flujos que no corresponden a flujos de dineroen efectivo y, finalmente, colocar las cuentas del Balance General. Dentro de este sistema, el esquema bsico detodo flujo de fondos sera el siguiente:

Ingresos gravables

menos: Costos deducibles (incluyendo la depreciacin)

Ingreso neto gravable

menos: Impuestos

menos: Otros costos no deducibles

ms: Ingresos y valores de salvamento no gravables

ms: Depreciacin

menos: Costos de inversin

Flujo de fondos neto

2.9 TlPOS DE FLUJOS DE FONDOS

Existen dos tipos de flujos de fondos: el flujo del proyecto sin financiamiento (tambin llamado el flujo delproyecto "puro") y el flujo con financiamiento (o flujo del proyecto financiado o flujo del inversionista). En el primero,se asume que la inversin que requiere el proyecto proviene de fuentes de financiamiento internas (propias), esdecir, que los recursos totales que necesita el proyecto provienen de la entidad ejecutora o del inversionista. Enel segundo, se supone que los recursos que utiliza el proyecto son, en parte propios y en parte de terceras personas(naturales y/o jurdicas), es decir, que el proyecto utiliza recursos externos para su financiamiento.

La Figura 2.4 presenta el esquema bsico del flujo de fondos para el proyecto "puro", o sea, para el proyecto sinfinanciamiento externo6. En dicho flujo se registran los ingresos gravables que incluyen ingresos por ventas,prestacin de servicios e inversiones de excedentes temporales de efectivo. De este ingreso, se restan los costosdeducbles, que son los de operacin, mantenimiento, administracin, mercadeo, ventas, impuestos indirectos ydepreciacin. Al culminar este proceso se obtiene el ingreso neto gravable, que sirve de base para el clculo delos impuestos atribuibles a la realizacin del proyecto.

6Esie flujo nos revela la capacidad del proyecto para generar ingresos netos, sin entrar en la preocupacin con respecto a

Jas fuentes de su financiacin.


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El resultado de restar de la ganancia neta gravable los impuestos directos, sumarle la ganancia extraordinaria porla venta de activos, quitarle los impuestos sobre ganancias extraordinarias y los costos no deducibles y agregarle losingresos no gravables (venta de activos por su valor en libros y subsidios, principalmente) podra denominarse la"ganancia neta".

A esta ganancia neta, hay que sumarle la depreciacin, pues no representa un desembolso efectivo del proyecto yrestarle los costos de inversin (activos fijos y nominales, gastos pre-opera ti vos y capital de trabajo). Adems hay que

ajustar por otros costos no deducibles o ingresos no gravables. Esto constituye el resultado final buscado: el flujo defondos del proyecto (sin financiamiento).

Figura 2.4Esquema del flujo de fondos del proyecto (Flujo sin f inanciamiento)

(Punto de vista de la entidad ejecutora o dueo del proyecto)

+ Ingresos de operacin

+ Ingresos financieros

- Costos de operacin (incluye impuestos indirectos)- Depreciacin

GANANCIAS GRAVABLES

- Impuestos directos

+ Valores de salvamento gravables (Venta de activos)7

- Impuestos a la utilidad en venta de activos

+ Ingresos no gravables

-

Costos de operacin no deducibles

+ Valor en libros de activos vendidos (Ingreso no gravable)8

GANANCIAS NETAS

+ Depreciacin

+ Valor de salvamento, activos no vendidos

- Costos de inversin

- Inversiones financieras

FLUJO DE FONDOS NETO

Por supuesto, las operaciones que se han discutido se realizan para cada perodo del flujo, manteniendo la ubicacintemporal de cada rubro.

7Ingreso por venia de aclivo, por valores diferentes a su valor en libros. Puede ser positivo (en el caso de que el vaSorde

venta sea superior al valoren libros) o negativo (en el caso de que sea inferior).8A] sumar el valor en libros, se completa el valor Iota! del activo vendido.


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2.9.2 EL FLUJO DEL PROYECTO FINANCIADO

Este flujo se diferencia del anterior en la medida en que se consideran las fuentes del financiamiento delproyecto. Por tanto, se registran los ingresos por el recibo del capital de los prstamos y crditos (ingreso nogravable, por ser una cuenta del Balance General). Igualmente, se incluyen los costos de servicio de la deuda en elflujo: los intereses y comisiones son costos de operacin deducibles y las amortizaciones son desembolsos nodeducibles.

El esquema del flujo del proyecto financiado (o flujo del inversionista) se presenta en la figura 2.5.

Figura 2.5 Esquema del f lujo de fondos del inversionis ta(Flujo con f inanciamiento)

(Punto de vista de la entidad ejecutora o dueo del proyecto)

+Ingresos de operacin+Ingresos financieros-Costos de operacin (incluye impuestos indirectos)-Intereses sobre crditos recibidos por el proyecto-Depreciacin

GANANCIAS NETAS GRAVABLES-Impuestos directos+Valores de salvamento gravables (venta de activos)9-Impuestos a la utilidad en venta de activos-Ingresos no gravables-Costos de operacin no deducibles+ Valor en libros de activos vendidos (ingreso no gravable)10

GANANCIAS NETAS+ Depreciacin+ Valor de salvamento, activos no vendidos-Inversiones financieras-Costos de inversin+ Ingreso por emisiones de bonos, acciones del proyecto-Dividendos pagados+ Crditos recibidos-Amortizaciones de crditos y prstamos

FLUJO DE FONDOS NETO

2.10 LOS FLUJOS DE FONDOS Y LA TOMA DE DECISIONES DE INVERSIN

Como se ha descrito, los flujos de fondos se utilizan en la evaluacin financiera de proyectos para sintetizar los

datos generados en los estudios que forman parte de la formulacin y preparacin de un proyecto. Sin embargo,no se debe olvidar que todo este procedimiento se sigue con el fin de poder resumir esa informacin en un criteriode seleccin.

Desde este punto de vista, la informacin que se registra en el flujo debe ser estudiada, con el fin de que refleje losimpactos positivos y negativos que son realmente atribuidles al proyecto y en los que no se hubiese incurrido siel proyecto no se hubiera llevado a cabo. Es por ello que la decisin de hacer o no un proyecto se toma

9La diferencia entre el precio de venta y el valor en libros, puede ser negativo, cero o positivo.10Al sumar el valor en libros, se completa el valor total del activo vendido.


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nicamente con relacin al llamado "Flujo de fondos incremental".

Dicho flujo se conforma solamente de los ingresos y los costos atribuibles al proyecto, que son en los que no sehubiese incurrido si el proyecto no se hubiese ejecutado.

2.10.1 EL FLUJO DE FONDOS INCREMENTAL.

El flujo de fondos incremental es aquel en el que se registran tan solo los ingresos y los costos atribuibles alproyecto, y en los cuales no se hubiese incurrido si el proyecto no se hubiese ejecutado. As, es el cuadrorelevante para el anlisis de la bondad del proyecto.

Los ingresos que se registran en el flujo de fondos incremental deben ser claramente atribuibles a la realizacin delproyecto que se est evaluando. Los ingresos incremntales son los que resultan de una comparacin de losingresos en el escenario con proyecto y sin proyecto. La diferencia slo se puede atribuir a la ejecucin delproyecto.

Por ejemplo, supongamos que un agricultor est cultivando 100 hectreas de tierra y define un proyecto queconsiste en comprar 75 hectreas del predio vecino para ampliar sus tierras cultivables. Los ingresos registrados enla evaluacin financiera del proyecto propuesto se deducen de la diferencia (el incremento) entre lo que ganaracultivando las 175 hectreas y lo que ganara si se limita a las 100 hectreas originales.

Consideremos otro ejemplo: Un fabricante de chocolatinas propone mecanizar su planta, con el fin deampliar su produccin anual de 5.000.000 a 12.000.000 unidades. Los ingresos relevantes a la evaluacin sonlos que corresponden a la venta de las 12.000.000 unidades menos los que recibira por la venta de las5.000.000 unidades

De igual manera, los costos incluidos en la evaluacin financiera son los costos incremntales; nicamente seregistran los que son atribuibles a la realizacin del proyecto, o sea, los que claramente provienen de la ejecucindel mismo. Tal y como ya se detall, estos costos incremntales sern equivalentes a los costos resultantes desustraerles a los costos de la situacin con proyecto, los costos de la situacin sin proyecto.

Los costos de inversin tambin se registran como costos incremntales. Tienen que reflejar los valores de activosfijos, activos nominales y capital de trabajo que no se llegaran a desembolsar si no se llevara a cabo el proyecto.En el ejemplo de la mecanizacin de la fbrica de chocolatinas, los costos de inversin relevantes sonnicamente los de la adquisicin de las mquinas, la adaptacin o ampliacin de la planta para que puedafuncionar, las licencias de funcionamiento y de ampliacin o remodelacin de la fbrica, y el entrenamiento delpersonal para la operacin de la maquinaria.

Los costos de operacin y mantenimiento contabilizados incluyen los fijos y los variables. Los costos fijos sedefinen como aquellos que no varan con el nivel de produccin. Son stos los que con mayor frecuencia secontabilizan errneamente en un flujo de fondos. Siempre hay que tener en cuenta que se deben registrar slo loscostos fijos que son causados especfica y exclusivamente por el proyecto que se est evaluando. Los costosvariables -aquellos que cambian con la cantidad producida- tambin se deben incluir teniendo cuidado decontabilizar tan solo los que son atribuibles al proyecto.

Por ejemplo, en el caso del conductor que estudia la posibilidad de utilizar su camioneta para transportar alimentos enlugar de seguir prestando los servicios de transporte a un colegio privado, puede llegar a la conclusin de que loscostos de mantenimiento y gasolina son iguales para una y otra alternativa, caso en el cual no hay variacinalguna entre el escenario con proyecto y el escenario sin proyecto. El costo incrementa! correspondiente al proyectode convertir su negocio en transporte alimenticio es, por lo tanto, nulo y, como consecuencia, no se registra en elflujo de fondos.

Tal y como se explic anteriormente, siempre que el proyecto que se est analizando involucre un insumo que tieneusos alternativos, el valor que tenga en la mejor alternativa debe ser incluido como costo en el flujo de fondos. Endichos casos, hay que tener cuidado de definir los costos incremntales asociados con la produccin o adquisicin dedichos insumos.


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Todos los flujos incremntales se pueden calcular directamente. Alternativamente, el evaluador puede construir un flujocon proyecto y un flujo sin proyecto. La resta de los flujos ser el flujo de fondos incrementa!.

2.10.2 FLUJOS DE FONDOS CON PROYECTO Y FLUJO DE FONDOS SIN PROYECTO

Dada la dificultad para poder establecer un flujo de fondos incremental directamente, cuando se tienen proyectos decierto nivel de complejidad, es comn construir dos flujos: el que corresponde al escenario (con proyecto) o el que refleja

el escenario (sin proyecto). La construccin de cada flujo utiliza todos los criterios hasta ahora mencionados, incluyendo laconstruccin de flujos de fondos del proyecto puro o financiado. Para el anlisis del proyecto, se resta el flujo sinproyecto del flujo con proyecto.

Este mtodo permite, entre otras cosas, despejar fcilmente el costo de oportunidad de un insumo, ya que al construirel flujo financiero de la entidad ejecutora con el proyecto y el flujo sin el proyecto, la diferencia revelar los costos deoportunidad de los insumos.

Por ejemplo, tomemos un agricultor que cultiva moras y tomates y los vende como fruta fresca. Analiza la bondad de unproyecto para procesar todos los tomates que cultiva y vender pasta de tomate enlatada. En este caso, el flujo delagricultor para el escenario sin proyecto incluir los siguientes rubros:

Ingresos:

Venta de morasVenta de tomates frescos

Costos:

Cultivo de moras

Cultivo de tomates

Para el escenario con proyecto, en la etapa de operacin de la planta procesadora, se tomarn en cuenta lossiguientes elementos:

Ingresos:

Venta de morasVenta de pasta de tomate

Costos:

Cultivo de moras Cultivo de tomates

Procesamiento de tomate

Al comparar los dos flujos, se tendr el flujo del proyecto:

Ingresos:

Ventas de pasta de tomate

Costos:Sacrificio, venta de tomates frescos (costo de oportunidad)

Procesamiento de tomates

Se ha planteado que los costos muertos no se incluyen en la construccin de un flujo de fondos. Si se hace unanlisis de un flujo sin proyecto y otro con proyecto, el costo muerto se registrara corno costo en los dos y secancelara como flujo relevante para el anlisis del proyecto. No obstante, se puede presentar el caso en que elcosto muerto genere un flujo de depreciacin que se deduce de impuestos en un escenario y no, en el otro. Porejemplo, supongamos el siguiente caso: en 1996 se compra un equipo para realizar una determinada labor y luego sesuspende la lnea de produccin en que se iba a utilizar. Para cualquier proyecto futuro, el costo del equipo


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constituye un costo muerto. Sin embargo, suponga que se formula un proyecto que lo utiliza a partir de 1997 en laelaboracin de un nuevo producto; se plantea que si no se utiliza en el proyecto se vender en 1997.

Los flujos asociados con la inversin en el equipo sern los siguientes:

Sin proyecto:

1996 : Compra del equipo (Costo)

1997 : Venta del equipo (Ingreso)

Con proyecto:

1996 : Compra del equipo (Costo)1997-2006: Depreciacin del equipo11(Deduccin)

Fin de vida til: Valor de salvamento (Ingreso)

Al restar el "flujo sin proyecto" del "flujo con proyecto", se observa:

- la eliminacin del costo de compra, que es inevitable (muerto) y aparece en los dos flujos;

- La venta del equipo constituye un ingreso que se sacrifica si se realiza el proyecto. En otras palabras, serevela como un costo de oportunidad del proyecto;

- la depreciacin del equipo es relevante con proyecto, y no se realiza "sin" el proyecto;

- el valor de salvamento se presenta con proyecto, ms no en el escenario sin proyecto.

- En este caso, la construccin por separado del flujo con proyecto y el flujo sin proyecto despeja los flujosatribuibles al proyecto. A la vez, respeta el no registro de los costos muertos.

El mtodo de restar el flujo sin proyecto del flujo con proyecto es muy provechoso en los casos en que el flujosin proyecto va modificndose a travs del tiempo, es decir cuando los ingresos y costos son variables amedida que transcurre el tiempo. Estos casos son muy frecuentes y llaman la atencin sobre la distincin quehay entre la situacin antes del proyecto y la situacin sin proyecto.

La situacin sin proyecto hace referencia a la proyeccin de ingresos y 'costos hacia el futuro, en ausenciadel proyecto. En contraste, la situacin antes del proyecto es el estado de los ingresos y costos al momento deempezar el proyecto. Muchas veces se hacen proyecciones hacia el futuro considerando sin razn que losingresos y costos no van a cambiar, con lo cual se asume el supuesto de una situacin antes del proyecto y nosin proyecto. Es necesario tener cuidado de considerar siempre la situacin sin proyecto.

Resulta evidente que en el caso de proyectos en los que no existen ingresos o egresos en la situacin sin proyecto, elflujo de fondos con proyecto ser igual al flujo de fondos incremental.

Es importante tener en mente que el flujo de fondos con proyecto y el flujo sin proyecto, son herramientas detrabajo importantes en la evaluacin financiera de un proyecto y no deben ser utilizadas para establecer larentabilidad de un proyecto. Esta labor slo se debe realizar con el flujo de fondos incremental.

11Asumiendo que la legislacin especifica diez aos como el plazo de depreciacin.


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TALLERCONSTRUCCIN DE FLUJOS DE FONDOS

1. El propietario de un edificio de apartamentos recibe $500.000 al ao por concepto de arrendamientos. Los gastosde operacin y mantenimiento son de $200.000 anuales. La vida til que le queda al edificio es de seis aos, al finalde los cuales el edificio podr venderse en $3'000.000. El edifico ya fue depreciado en su totalidad y el impuesto a larenta y a las ganancias extraordinarias es del 10%.

Se estudia el proyecto de convertir el edificio en un complejo de oficinas que generar ingresos anuales por$900.000 y costos anuales de operacin y mantenimiento de $300.000.

Para ello, se deben invertir $2'000.000 en la remodelacin del edificio, proceso que tomar un ao. El total de lasmejoras puede depreciarse en cinco aos lnea recta, sin valor residual. La remodelacin permitir utilizar eledificio por cinco aos, al final de los cuales podr venderse por $4*000.000.

Presente los flujos de fondos con proyecto, sin proyecto e incremental.

2. Un proyecto requiere un monto de inversin de $200 millones: la mitad para activos no depreciables y la otrapara activos depreciables. La inversin se efecta en el ao 0. La vida til del proyecto es de cinco aos y el valorcomercial para la venta de los activos fijos depreciables es de $20 millones, al final del ao 5. El precio de venta delos dems activos alcanza los $120 millones y se realizar al final del ao 5.

La inversin se financia as: un 50% con capital propio y el otro 50% con un prstamo. Dicho prstamo se amortizaen cinco cuotas iguales, a partir del perodo 1 en que se paga la primera. La tasa de inters sobre este crdito es del10% anual vencida sobre saldos.

Las ventas atribuibles al proyecto sern del orden de $200 millones por ao y los gastos de operacin, sin incluirgastos financieros ni depreciacin, son de $80 millones por ao. La tasa de impuestos a la renta y a las gananciasextraordinarias es del 10%. La depreciacin se calcula sobre el 100% del valor de adquisicin a cinco aos, con elmtodo de lnea recta.

Presente el flujo de fondos del proyecto puro y el flujo de fondos del proyecto financiado.

3. Para entrar al mercado de chocolates produciendo el nuevo chocolatn "Choco-Rico", una firma compra una mquinaque hoy cuesta $90.000. El mercado total de este producto es hoy de 400.000 unidades, y se espera que creceren 100.000 unidades por ao. El primer ao en que la firma entra al mercado podr captar slo el 10% de l, en elsegundo ao captar el 15% y desde el tercero en adelante el 20%. Su costo de produccin es de $1,5 por unidad yel precio de venta de $2 por unidad. No hay impuesto de ninguna clase.

La mquina tiene una vida til de cuatro aos de operacin al cabo de los cuales no tiene valor comercial alguno.

a) Presente el flujo de fondos neto del proyecto.

b) Ahora suponga que hay impuestos sobre la renta del 25%. La depreciacin de la maquinaria es de tipo lineal, en unplazo de tres aos. Presente el flujo de fondos del proyecto.

4. Fbrica de tabletas para pisos a) Proyecto puro

Un grupo de inversionistas tiene en mente la instalacin y explotacin de una fbrica de tabletas para piso. Deacuerdo con las proyecciones realizadas, para iniciar el proyecto se ha estimado un perodo de programacin,planeacin e instalacin de un ao (ao cero). La empresa operar durante cinco aos. Durante el primer ao deoperacin (ao 1), la produccin alcanzar tan slo el 50% de la capacidad instalada, es decir, 8.000 m 2anualesde tabletas. A partir del segundo ao de operaciones, la empresa utilizar el 100% de la capacidad (aos 2 al 5), esdecir, 16.000m2anuales de tabletas. Se ha planeado una etapa de liquidacin igual a un ao (ao 6). .


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De acuerdo con el estudio de mercado, la demanda del producto superar durante la vida del proyecto, laproduccin estimada del mismo. Por tal razn, igualamos la produccin a las ventas. El precio de venta de la tabletaactualmente es de $ 150 por m2.

Las inversiones (en miles de pesos) requeridas en este momento para la instalacin de la planta comprenden lossiguientes elementos:

Ao 0 ao 1Estudios previos ' 300

Adquisicin de terrenos 700

Construccin de edificios 1700

Adquisicin de equipos 3000 1000

Los costos de operacin, administracin y ventas son (en miles de pesos)

El grupo de inversionistas ha estimado que requerir un monto total por concepto de capital de trabajo igual a $300.000 en el ao cero. A partir del ao 1, este monto ascender a $ 600.000 anuales.

Se ha estimado, igualmente, que el precio de venta del equipo en el ao 6 ser de $ 600.000; las instalaciones sevendern en el mismo ao a un precio de $ 2.500.000.

La tasa de impuesto a la renta y a las ganancias extraordinarias que cobra el gobierno es del 15%. La depreciacinpermitida por la legislacin fiscal nacional es de tipo lineal, empleando una vida de 20 aos para los edificios y ce10 aos para equipos. Por otra parte, la amortizacin de los gastos preoperativos se puede hacer en forma linealdurante cinco aos.

Elabore el flujo de fondos del proyecto puro.

b) Proyecto financiado

Los dueos del proyecto recibirn un prstamo bancario de $3.000.000 en e] ao O para financiar los costosiniciales del proyecto.

Se ha estipulado que el prstamo se amortizar desde del primer ao de operacin del proyecto, en cinco

Ao 2-5(anuales)

150

180

30

30

150

60

Ao 1

75

90

15

15

75

30

Mano de obra

Materia prima y combustible

Mantenimiento y repuestos

Otros gastos de operacin

Costos de administracin

Publicidad ventas


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cuotas iguales. Adicionalmente, se ha estipulado un inters del 15 % anual efectivo, sobre saldos. En estascondiciones, cul es el flujo de fondos del proyecto financiado?

5. Un grupo de inversionistas tiene la idea de crear una fbrica de camisas para hombre. Han calculado unaproduccin de 300 unidades diarias. Para esto, necesitan 50 mquinas de coser que tienen un valor aproximadode $200.000 cada una ms 12% de impuesto a las ventas, y una planta de produccin de 3.000 metros

cuadrados de rea por la-cual les cobran $6.66 por metro cuadrado.

Han calculado un costo de $3.000 en materia prima por camisa y el valor de la mano de obra es de $2.000 diariospara cada uno de los 60 operarios. Tambin se han calculado costos fijos por valor de $1.000.000 al ao.

El precio de venta es de $5.000 por camisa, incrementndose en $2.000 en el ao 6. La tasa de impuesto a la rentay a las ganancias extraordinarias que cobra el gobierno es del 15%.

Para iniciar el proyecto es necesario conseguir un prstamo de $30.000.000 para capital de trabajo. ste seamortizar en 10 cuotas anuales iguales y se pagar un inters del 35% anual efectivo vencido sobre saldos.

La vida til del proyecto es de 10 aos. La depreciacin permitida es de tipo lineal y el perodo de depreciacin deacuerdo con los trminos fiscales del gobierno es de 22 aos para la planta de produccin y 10 aos para la

maquinaria. Al finalizar el proyecto el valor de salvamento de la maquinaria es cero y la planta de produccin servendida en $10.000.000.

Para los clculos, suponga que un mes tiene 30 das, que todos los das se trabaja y que todo el producto se vende.

Elabore el flujo de fondos con financiacin.

6. Producciones Lcteas, Ltda. actualmente procesa y envasa leche para la venta en una regin aislada de laCosta Pacfica. Para contar con el insumo bsico de produccin -la leche cada-, la empresa ha establecido unconvenio con el poderoso comit regional de ganaderos. Este comit asegura que la empresa podr comprarla totalidad de la leche cruda producida en la zona: 20.000 litros diarios en los primeros seis meses de cadaao (meses de verano con baja produccin de leche) y 30.000 litros diarios de julio a diciembre de cada ao

(meses de invierno con produccin lechera ms abundante). El comit asegura el monopsonio paraProducciones Lcteas, siempre y cuando la empresa pague $45/litro en los meses de baja produccin y$30/litro en los dems meses, para as garantizar la estabilidad de los ingresos ganaderos.

Producciones Lcteas Ltda. procesa toda la leche cruda, sufriendo una merma (prdida) del 1% en elprocesamiento. Vende la totalidad de la leche envasada a un precio de $100/litro. Dicho precio es establecidopor el gobierno nacional dentro de su plan para el estricto control de precios de los bienes de primeranecesidad, El procesamiento y envase de la leche tiene un costo de $40 por cada litro de leche cruda que seingrese al proceso.

Los ingresos provenientes del procesamiento de leche estn exentos de impuestos a la renta.

Con el fin de verticalizar su lnea de produccin, Producciones Lcteas, Ltda. construy el ao pasado una fbricapara la produccin de envases. El proceso de construccin tuvo un costo de $75.000.000. Sin embargo, laempresa no recibi la licencia de funcionamiento necesaria para la puesta en marcha de la planta y ha tenidoque modificar sus planes. La planta construida se encuentra abandonada.

Actualmente, se estudia la siguiente posibilidad para la utilizacin de la planta:

En los prximos meses se invertirn $10.000.000 en adecuacin de la planta para que pueda ser dedicada alprocesamiento de quesos; adicionalmente, en estos meses se comprar el equipo necesario, a un costo de$14.000.000.


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Si se realizan estas inversiones, se podr poner a funcionar la planta de produccin de queso en enero del prximoao, bajo las siguientes condiciones:

- la leche cruda necesaria para la produccin de quesos vendr del stock comprado por la empresa en laregin. Por ende, el procesamiento de queso llevar a una reduccin de la produccin de leche para la venta.

- leche cruda necesaria para la produccin de una libra de queso: 4 litros.

- la leche usada gara la produccin de queso no se envasa.

- valor de otros insumes necesarios para producir una libra de queso: $15.

- produccin diaria de queso: 100 libras.

- precio de venta, queso: $450/libra.

- se proyecta que el 100% de la produccin de queso podr venderse.

- costos fijos anuales, operacin de la planta de queso: $ 1.000.000.

Lamaquinaria para la produccin de queso tiene una vida til de 12 aos, al final de los cuales podr vendersepor un valor de $2.000.000. Al culminar dicho ao, la planta tendr un valor comercial de $60.000.000.

La depreciacin permitida por la legislacin fiscal nacional es de tipo lineal, utilizando una vida de 25 aos para losedificios y de 10 aos para equipos y maquinaria. Se deprecia el 100% del costo inicial de los activos

La renta de la produccin de queso y los ingresos gravables por venta de activos estn sujetos a un impuesto de10%.

De no seleccionar el proyecto de produccin de quesos, el prximo ao se vender la fbrica recin construidapor un valor de $65.000.000.

La tarea consiste en establecer el flujo de fondos del proyecto de produccin de quesos.

Tenga en cuenta que no hay inflacin ni de precios, ni de costos.

Para sus clculos, suponga que un mes tiene 30 das y que todoslos das son de trabajo.

. ,Calcule los costos de procesamiento y envase de leche sobre el 100% de la leche cruda. Sin embargo, para elclculo de las ventas, tenga en cuenta la merma de 1%.

Presente el flujo de fondos.

cap. flujo de fondos

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