mejora la actividad pero la incertidumbre política aumenta · el crecimiento en españa se mantuvo...

Informe mensual de estrategia febrero 2017

Equipo de Estrategia de Mercados de Banca March:

Alejandro Vidal, Director de Unidad, Estrategia de Mercados

Rose Marie Boudeguer, Directora de Servicio, Servicio de Estudios

Pedro Sastre, Director de Servicio, Estrategia de Mercados

Sebastián Larraza, Director del Servicio de Gestión Discrecional

Paulo Gonçalves, Técnico Especialista, Servicio de Estudios

Miriam Ordinas Sanjuán, Técnico Especialista, Estrategia de Mercados

Joseba Granero, Técnico Especialista, Servicio de Estudios

Mejora la actividad pero la incertidumbre política aumenta

Informe mensual de estrategia. Febrero 2017

Mejora la actividad pero la incertidumbre política aumenta

La mejora del ciclo económico se sobrepuso a la incertidumbre política.

Durante enero se ha confirmado la mejora de la actividad mundial y un repunte de la inflación, por la dilución del efecto de la caída de los precios del petróleo. Esta mejora del ciclo económico ha apoyado los mercados de renta variable que, sin embargo, se vieron frenados por la incertidumbre política que se mantuvo elevada y con riesgo de un posible giro hacia políticas más proteccionistas en Estados Unidos.

Los primeros días de mandato del nuevo presidente de EE.UU. elevan el riesgo de mayores medidas proteccionistas.

Desde el 20 de enero, D. Trump es el 45º presidente de EE.UU. y los primeros días de mandato estuvieron marcados por la adopción de órdenes ejecutivas como medio para implantar sus políticas, sobre todo en temas relacionados con inmigración y política comercial: entre las más destacadas, firmó un decreto para retirar a EE.UU. del TPP (Acuerdo Transpacífico de Cooperación Económica) y pretende renegociar el acuerdo de libre comercio con Canadá y México (NAFTA); por el lado de la emigración, decretó un veto a la llegada de refugiados e inmigrantes de siete países de mayorías musulmanas y también firmó una orden ejecutiva para la construcción de un muro físico en la frontera con México. En cuanto a política fiscal, solamente defendió su intención de rebajar el impuesto de sociedades hasta una banda entre el 15% - 20% desde el actual tipo máximo del 35%.

El Parlamento británico deberá autorizar el comienzo de las negociaciones del “Brexit”.

En el Reino Unido, el Tribunal Supremo falló que será necesaria la aprobación del Parlamento para iniciar el proceso del “Brexit”. Con esta decisión, el gobierno británico deberá someterse a que el Parlamento conceda los poderes necesarios a la primera ministra para activar el artículo 50 del Tratado de Lisboa. Aunque se mantiene la fecha prevista para el inicio de las negociaciones oficiales (finales del 1T), no se pueden descartar aplazamientos tras esta decisión.

Compás de espera de los Bancos Centrales: el BCE mantiene los estímulos…

La política monetaria atravesó un periodo de espera en enero tras las importantes decisiones adoptadas en diciembre, con la subida de tipos oficiales de la Fed y el anuncio de una rebaja del programa de compras del BCE a partir de abril. En este contexto, la reunión del BCE dejó pocas novedades al saldarse sin cambios en su política monetaria: tipos oficiales seguirán en 0% y los de la facilidad de depósito en -0,4%, confirmando que continuará con el programa de compra de activos (80.000 M€/mes hasta marzo y 60.000 M€ hasta finales de año). Por el lado de las perspectivas, aunque la autoridad consideró que se han dejado atrás los riesgos deflacionistas, señala que el reciente repunte de la inflación se debe a los precios del petróleo y todavía no percibe un cambio de tendencia en la inflación subyacente que le lleve a revisar las perspectivas.

…mientras la Fed se muestra más atenta a la evolución de la inflación.

La Fed también mantuvo sin cambios su política monetaria, pero cabe señalar que la presidenta J. Yellen dejó entrever una mayor atención a la evolución de la inflación, al señalar que sería imprudente dejar la economía entrar en un proceso de recalentamiento, por el mantenimiento durante un tiempo excesivo de bajos tipos de interés.

El FMI prevé una aceleración del crecimiento mundial este año.

En sus nuevas previsiones económicas, el FMI mantuvo las expectativas de una aceleración del crecimiento, al estimar un avance del PIB mundial del +3,4% desde el +3,1% en 2016. La institución


revisó al alza sus previsiones para las economías desarrolladas: EE.UU. crecería +2,3% este año y la Euro-zona +1,6%. Para la economía española prevé una desaceleración hasta +2,3%, pero se mantendría como una de las más dinámicas dentro de la zona euro. Las economías emergentes crecerían un +4,5% en 2017 vs. +4,1% del año pasado, destacando por el lado positivo la revisión al alza del crecimiento de China hasta +6,5%. No obstante, el FMI alertó de los elevados riesgos sobre estas previsiones económicas dada la escasa visibilidad sobre el futuro de la política económica y los efectos que podrían tener un incremento de las medidas proteccionistas y/o los estímulos fiscales.

La demanda interna impulsa el crecimiento en Estados Unidos…

En Estados Unidos, el PIB del 4T creció un +1,9% trimestral anualizado. Aunque el ritmo fue inferior al del trimestre previo, la noticia positiva fue la reactivación de la demanda interna: el consumo privado avanzó un +2,5% y la inversión un +4,2%, con especial relevancia la recuperación de la inversión en bienes de equipo que, tras cuatro trimestres de contracción, repuntó un +3,1%. Además, los indicadores adelantados señalan que esta tendencia continuará: la confianza de los consumidores de la U. de Michigan y la de las pymes, alcanzaron máximos desde 2004.

… al tiempo que la Euro-zona mantuvo su dinamismo.

El crecimiento en la Euro-zona sorprendió positivamente al acelerarse el PIB en el 4T hasta +1,8% interanual. La economía logró mantener su dinamismo lo que además derivó en un descenso del desempleo, cerrando la tasa de paro en 9,6% en diciembre desde el 10,5% registrado a finales de 2015. La inflación aceleró su repunte, con el IPC de enero alcanzando niveles del +1,8% interanual, pero con la tasa subyacente estable en +0,9%, lo que muestra que el repunte de los precios se debió principalmente a los mayores costes energéticos.

El crecimiento en España se mantuvo por encima del +3%.

También la economía española confirmó el buen momento y el PIB terminó 2016 con un avance del +3,2% interanual en el conjunto del año. La nota negativa fue el mayor repunte de los precios en España, ya que el efecto de la subida del precio del petróleo se trasladó con mayor intensidad y, el IPC nacional, repuntó en enero hasta niveles del +3% interanual, máximos desde 2012.

Continúa el buen tono de los datos de actividad en Asia…

En Asia, la tónica de los datos fue alentadora: en China se confirmó un crecimiento del +6,7% en el conjunto del año pasado, ratificando así el escenario de desaceleración suave. Por su parte, en Japón, los indicadores de confianza empresarial se recuperan, en particular en el sector industrial, con el PMI manufacturero en 52,8. Sin embargo, todavía persisten ciertos riesgos deflacionistas en la economía nipona ya que el IPC se moderó en diciembre hasta el +0,3% interanual.

…mientras en Latinoamérica, los tipos de cambio afectan la inflación y la política monetaria.

En Latinoamérica, tendencia dispar en las grandes economías: la debilidad del peso Mexicano elevó la inflación hasta +3,4% interanual, mientras en Brasil, el IPC se moderó hasta +6,3% y el Banco Central recortó nuevamente el precio del dinero, esta vez -75 p.b. hasta 13%.

El contexto de mayor crecimiento e inflación castigó la deuda pública…

Los mercados de renta fija acusaron el repunte de la inflación y la mejora de la actividad, lo que frena la necesidad de nuevos estímulos monetarios. En este entorno, enero quedó marcado por el repunte de los tipos de interés, en particular en la zona euro, donde la rentabilidad exigida a la deuda alemana subió en 25 p.b. situando los tipos a 10 años en el 0,44%. Por otra parte, la incertidumbre política de cara a las próximas elecciones en Francia y las dudas en Italia con su sector financiero, llevaron a un repunte de las primas de riesgo. En conjunto, el índice de deuda soberana de la región se dejó un -2,1% en el mes. En el caso de España, los tipos a 10 años también repuntaron hasta el 1,6% (+25 p.b.) y el índice se dejó un -1,3%. En Estados Unidos el movimiento


de subida de los tipos de interés fue menos pronunciado: el bono a 10 años terminó en niveles de 2,45% (+3 p.b.).

…pero dio soporte al mercado de crédito.

A pesar de la subida de los tipos soberanos, la deuda de empresas logró terminar el mes en positivo apoyada en la reducción de los diferenciales. El mejor comportamiento, fue para la deuda de empresas con calificación crediticia de “high yield” que se anotó a nivel global un +1,4%, mientras que la de grado de inversión terminó plana. Finalmente, la deuda emergente soberana también registró ganancias, tanto en moneda local (+2,5%) como en dólares (+1,3%).

Tendencia al alza de las bolsas favorecidas por el aumento de los beneficios empresariales.

La aceleración del crecimiento y un positivo comienzo de la temporada de resultados empresariales del 4T impulsaron las bolsas. Con el 40% de los resultados de las empresas del S&P 500, el ratio de sorpresas positivas ascendió hasta el 75% y el crecimiento de los beneficios se situó en el +4,4%. Por regiones, el mejor comportamiento fue para el MSCI Emergentes que se anotó un +5,5%, seguido de la bolsa estadounidense que subió un +1,8% el S&P 500. Por su parte, las bolsas europeas se quedaron rezagadas: el Stoxx600 y el Ibex35 se dejaron un -0,4%.

El dólar retrocedió posiciones por los temores proteccionistas.

Las declaraciones del nuevo ejecutivo estadounidense alertando sobre un excesivo fortalecimiento del dólar y las escasas referencias a las medidas de estímulo fiscal, pesaron en la cotización del dólar, que terminó depreciándose un 2,5% frente al euro hasta 1,08 EUR/USD. La libra esterlina tuvo movimientos ida y vuelta y cerró con una ligera depreciación del -0,5% hasta 0,86 EUR/GBP. El yen, por su parte, se depreció hasta 122 EUR/JPY.

El petróleo frenó su escalada, mientras el oro se apoyó en la incertidumbre política.

El petróleo frenó su escalada en enero a pesar del comienzo de la reducción de la producción tras el acuerdo de la OPEP. El precio del barril de Brent bajó un -2% hasta los 55$. Por su parte, el oro se benefició del repunte de la inflación y de la incertidumbre política, revalorizándose un +4,8% en enero hasta 1.211 $/onza.


Estrategia para Febrero 2017

ASIGANCIÓN DE ACTIVOS

Sobre-ponderación Neutral Infra-ponderación

Renta Variable* Efectivo Renta Fija*

ASIGNACIÓN DE ACTIVOS

Positiva Neutral Negativa

Renta Variable

EE.UU.* Asia* Europa del Este

Europa Latinoamérica

Renta Fija

“High Yield” Bonos Emergentes Bonos Soberanos

Bonos Convertibles Deuda Corporativa“Investment Grade”

*Cambios propuestos y todavía no implementados

Prevemos una aceleración del crecimiento y de la inflación mundial

El ritmo de actividad y los indicadores de confianza recientes nos hacen seguir confiando en una aceleración del crecimiento y de la inflación mundial, apoyados por las condiciones financieras favorables respaldadas por los bancos centrales, que estimularán la inversión en las economías desarrolladas y reducirán los riesgos en las economías emergentes.

En Estados Unidos, una economía que estaba perdiendo fuelle ha sido revitalizada por la perspectiva de un fuerte impulso fiscal generado por recortes de impuestos e inversión en infraestructuras. En la Eurozona, se prevé un crecimiento sostenido a ritmos parecidos a los del año pasado. Y en las economías emergentes se cuenta con la salida de la recesión de Rusia y Brasil y la estabilización de China.

Los riesgos de políticas proteccionistas y populistas anticipan repuntes de volatilidad

Uno de los mayores riesgos de este panorama - y que ya hemos podido evidenciar en enero - es la aplicación de medidas proteccionistas por parte del nuevo gobierno americano que creen incertidumbre y dañen el comercio mundial. Hay riesgos también en Europa, desde un deterioro del estado de los bancos italianos hasta la incertidumbre en torno al resultado de las elecciones generales en Holanda y Francia, que también podría poner el gobierno en manos de políticos populistas. Todo lo anterior anticipa que tendremos periódicamente repuntes de volatilidad en los mercados financieros.

En la Eurozona, no se esperan subidas de tipos de referencia hasta 2018

La inflación se elevará como consecuencia del repunte de los precios de las materias primas y un mayor dinamismo de la demanda. Aunque no se esperan presiones inflacionistas excesivas la política monetaria será algo menos expansiva: la Reserva Federal subirá tipos tres veces este año y el Banco Central Europeo irá preparando su estrategia de salida. No obstante, en términos históricos los tipos de referencia se mantendrán en niveles bajos lo que proveerá a empresas y gobiernos de costes de financiación baratos. En la Eurozona, no se esperan subidas de tipos de referencia hasta bien entrado el 2018.

En el corto y medio plazo, el rendimiento de los activos monetarios europeos seguirá siendo muy bajo.

En el corto y medio plazo, por lo tanto, el rendimiento de los activos monetarios europeos seguirá siendo muy bajo. Las rentabilidades de las letras del tesoro, al igual que las de activos ligados al


Euribor, son negativas. Sólo se puede obtener rentabilidades positivas invirtiendo selectivamente en pagarés y bonos de empresa que estén cercanos a vencimiento. Si bien se prevé un ligerísimo repunte de los tipos a lo largo del año, la rentabilidad del activo monetario seguirá siendo exigua en la Eurozona. A pesar de ello, recomendamos mantener el peso de estos activos en las carteras, como protección contra la volatilidad a la que hemos hecho mención en párrafos anteriores.

Recomendamos la inversión en renta fija con duraciones cortas y la búsqueda de rentabilidad aumentando el riesgo de crédito.

La inversión en renta fija se verá amenazada por la subida de tipos de interés en Estados Unidos que se extenderá en parte a los bonos europeos. Será un año complejo para los bonos soberanos, aunque no exento de oportunidades: por un lado, la sobreventa de bonos en algunos momentos puede ofrecer buenos niveles de entrada; por otro, las primas de riesgo periféricas se irían reduciendo a lo largo del año, ofreciendo perspectivas de revalorización. En todo caso, es recomendable la inversión en renta fija con duraciones cortas y la búsqueda de rentabilidad aumentando el riesgo de crédito.

Dentro de crédito, preferimos deuda high yield y emergente con mayor capacidad para absorber las subidas de tipos oficiales.

El crédito sigue estando apoyado por un entorno macroeconómico favorable, pero las primas de riesgo exigidas se han reducido mucho lo que hace que los bonos de mejor calidad estén caros, a excepción de cierto tipo de deuda bancaria. Dentro de crédito, preferimos deuda high yield, con mayor colchón para absorber las subidas de tipos oficiales. La deuda convertible también se ve favorecida por el buen comportamiento esperado de la renta variable. La renta fija emergente sigue ofreciendo un plus de rentabilidad por lo que recomendamos mantenerla, aunque con duraciones cortas y sin riesgo de divisa.

La aceleración del crecimiento y una inflación moderada forman un escenario de apoyo a la renta variable.

La aceleración del crecimiento y una inflación moderada forman un escenario de apoyo a la renta variable, que sigue siendo nuestro activo preferido. En Estados Unidos, los beneficios por acción dejaron de caer en el tercer trimestre del año pasado y se espera los resultados mejoren en 2017 y en los próximos años. Lo mismo sucede en Europa y en los países emergentes, donde los beneficios se han revisado al alza. Aunque las bolsas globales no están baratas, tampoco hay señales de excesivo optimismo en los mercados, no hay sobrecompra, ni exceso de flujos o de peso en las carteras.

Las bolsas de Estados Unidos y Europa nos parecen atractivas.

Los datos generales ocultan diferencias importantes entre regiones y sectores. Las bolsas de Estados Unidos y Europa nos parecen atractivas. Las primeras, por la reducción de impuestos a sociedades y más gasto fiscal esperado; las segundas, por el potencial de apalancamiento operativo de las empresas europeas. Se espera que los sectores cíclicos sean más favorecidos por estos factores pero sin detrimento de empresas en sectores más defensivos, con capacidad de fijación de precios.

La tendencia sigue siendo alcista para el dólar y bajista para la libra.

En cuanto a las divisas, la tendencia sigue siendo alcista para el dólar por la subida de tipos esperada para este año y la entrada de flujos de capital a Estados Unidos. La libra mantendrá su sesgo bajista por las perspectivas de desaceleración del Reino Unido y la incertidumbre sobre el Brexit.

Se prevé una tendencia ligeramente alcista para el precio del crudo y metales.

En los mercados de materias primas, se prevé una tendencia ligeramente alcista para el precio


del crudo, con una estimación de 60 dólares promedio para el Brent en 2017. El precio del oro verá limitado su potencial alcista por la subida de tipos americanos y la fortaleza del dólar, pero seguirá apoyado por la incertidumbre y por el aumento de la inflación. El precio de los metales se mantendrá oscilando en tendencia lateral alcista.

La renta variable será el activo con más potencial en 2017, pero recomendamos amplia diversificación.

Como conclusión, creemos que la renta variable será el activo con más potencial de revalorización en 2017, pero sin olvidar el riesgo de la incertidumbre política. En ese contexto, seguimos recomendando mantener una amplia diversificación entre todas las clases de activos aunque seguimos sobre-ponderando renta variable, infra-ponderando renta fija y manteniendo un peso neutral en activos líquidos.


Índices bursátiles

IBEX35 (3 años)

Euribor Euribor 12 meses (3 años)

EUR/USD (3 años)

Tipos bonos a 10 años, España vs. Alemania

Divisas

Deuda pública

Bonos Corporativos (diferenciales 1 año)

Materias Primas

Fuente de datos: Bloomberg


Evolución de los índices bursátiles (3 años)


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