Estrategia semanalEstrategia semanal

20 de Septiembre de 2010

EE UU

Semana de referencias industriales y de consumo, más positivas en el segundo de los frentes, y sin variación sustancial en la visión macro

o Desde el consumo, ventas al por menor en EE UU, sin grandes

sorpresas en la línea más amplia, con mejores cifras en agosto (0,4%

MoM vs. 0,3% est.) pero revisión a la baja de las de julio (de 0,4% MoM

a 0,3% final), y muy lastrado por el componente de autos (-0,7% MoM).

Eliminando autos, hay mejoras netas (descontando la revisión a la baja

de la cifra de julio) sobre lo esperado: 0,6% vs. 0,3% est. Finalmente, la

línea menos volátil, descontando también gasolina, resulta muy

ligeramente mejor de lo esperado. Sobre el consumo de gasolina,

precios de la misma por debajo de 2,80 $/galón parecen mejorar los

niveles de consumo. Al margen de esta lectura positiva para el crudo,

pocas novedades desde el resto de componentes que siguen una línea

muy similar a la del mes previo.

Lectura final: el consumo, que desde abril ha ido perdiendo “pendiente” en la recuperación, sigue en pauta de estabilización, sin mejoras acusadas, ni tampoco cesiones. Dato por tanto que no da para grandes alegrías, ni para cesiones, y que simplemente encaja con la evolución que está teniendo el desempleo, lenta.

Seguirá siendo factor a vigilar.

o Peticiones semanales de desempleo, a mejor (450k vs. 459k est.) y

sin marcada revisión del dato previo (+2k, 453k) sobre el que había

dudas por estar estimado en parte de los estados americanos como

consecuencia de la festividad del “Día del trabajo”. Positiva vuelta a

lecturas en el entorno de las 450k

Ventas retail en EE UU(serie filtrada; datos absolutos)

100

150

200

250

300

350

ene-93

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ene-97

ene-98

ene-99

ene-00

ene-01

ene-02

ene-03

ene-04

ene-05

ene-06

ene-07

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ene-09

ene-10

TASAS YoY 100%31/08/2010 31/07/2010 30/06/2010 31/12/2009 31/12/2008 peso

Autoparts -1,5% 7,8% 7,9% 7,8% -25,5% 17%Auto dealers -2,4% 8,3% 8,6% 9,6% -28,1% 15%Muebles 2,4% 2,5% 1,4% -2,3% -14,5% 2%Electronics 4,3% 7,5% 6,5% -2,1% -10,6% 2%Buliding material 4,9% 4,0% 3,2% -4,7% -9,9% 6%Food & Beverage 2,2% 1,1% 1,4% 2,7% 0,3% 14%grocery Stores 2,4% 1,1% 1,2% 2,4% 0,1% 12%health Stores 4,6% 3,9% 3,4% 3,3% 3,5% 6%gas Stations 9,6% 11,7% 8,4% 31,2% -34,8% 10%Clothing 3,9% 4,0% 5,1% 3,0% -9,3% 5%Sporting goods 4,0% 5,0% 4,8% 5,3% -5,2% 2%General Merchand. 3,0% 3,4% 2,9% 1,6% -0,7% 14%Dept. Stores -1,2% -1,0% -0,2% -1,9% -7,1% 4%Miscellaneous 5,6% 8,2% 8,2% 5,5% -8,0% 3%Non store 10,5% 11,1% 13,2% 11,6% -4,1% 8%Food & Drink 2,9% 2,7% 2,6% 0,1% -0,4% 11%

EE UU

o Comenzamos con los indicadores previos al ISM, Fed de Filadelfia y

Empire Manufacturing. En ambos casos, lecturas inferiores a las

estimadas, con evolución mixta en referencia con el dato anterior. Nos

fijamos más en la Fed, especialmente tras la fuerte caída del mes

previo: corrige, aunque sigue en terreno negativo (-0,7 vs. -7,7 ant.)

Pocas pistas pues para el próximo ISM.

o También desde el frente industrial, cifras de producción y capacidad de utilización, con ligeros avances (producción industrial: 0,2% MoM)

pero datos inferiores a en ambos frentes. Mejora la capacidad de

utilización (74,8%) que sigue lejos de niveles inflacionistas.

INDICADORES PREVIOS AL ISM

-60

-50

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

ene-07

abr-07

jul-07

oct-07

ene-08

abr-08

jul-08

oct-08

ene-09

abr-09

jul-09

oct-09

ene-10

abr-10

jul-10

30

35

40

45

50

55

60

65

70

Philly FED (eje izdo.)

FED RICHMOND (eje izqdo)

Chicago Purchasing Manager (ejedcho.)

2010, recuperación industrial similar a la de los 80s

-15

-10

-5

0

5

10

15

ene-67

ene-72

ene-77

ene-82

ene-87

ene-92

ene-97

ene-02

ene-07

Producción industrial (YoY)

65

70

75

80

85

90

Capacidad de utilización (en %

)

Producción industrial (YoY)

Capacidad de utilización

EUROPA

En Europa, referencias macro de segunda fila, con mayor protagonismo de las decisiones finales sobre la regulación financiera y las subastas oficiales

o Entre los escasos indicadores, nos quedamos con el ZEW, por debajo de lo esperado en el componente de expectativas (-4,3 vs. 10 est. y 14 ant.), y

con mejora de la situación actual (59,9 vs. 50 est. y 44,3 ant.). Como venimos

comentando no esperamos aún traslación al IFO, con un excelente momento.

o Cifras de producción industrial en Europa de julio: mínimamente por debajo de lo esperado (0% MoM vs. 0,1% est.), y cediendo, como era de

esperar, en las tasas interanuales (7,1% vs. 8,3% ant.)

o Datos finales de precios de agosto en la Zona Euro, sin novedades: 1,6%

YoY, tasa core 1%. Los precios siguen sin ser una fuente de tensión.

o En UK, precios de nuevo al alza (0,5% MoM), y con tasas interanuales tanto

en el IPC general (3,1%) como subyacente (2,8%) muy por encima del resto

de países desarrollados (rango 1-2%). Datos de ventas al por menor, con lectura mensual negativa (-0,4% MoM vs. 0,2% est.), pero que visto en serie

índice apenas retrocede desde máximos, y junto a una confianza del

consumidor que mejora ligeramente.

ALEMANIA: ZEW vs IFO expectativas

-120

-70

-20

30

80

130

180

sep-92

sep-93

sep-94

sep-95

sep-96

sep-97

sep-98

sep-99

sep-00

sep-01

sep-02

sep-03

sep-04

sep-05

sep-06

sep-07

sep-08

sep-09

sep-10

70

75

80

85

90

95

100

105

110

ZEW expectativas menos condiciones actuales

IFO expectativas

UK, ventas al por menor en máximos

60

70

80

90

100

110

120

ene-90

ene-91

ene-92

ene-93

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ene-95

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ene-97

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ene-99

ene-00

ene-01

ene-02

ene-03

ene-04

ene-05

ene-06

ene-07

ene-08

ene-09

ene-10

Serie índice ventas al p

or men

or UK

JAPÓN y EMERGENTES

Por fin llegó la intervención sobre la divisa, en una semana intrascendente desde los datos

o Dentro de los datos, cifra final de producción industrial de julio, que más que mirarla de forma aislada lo hacemos en comparación con

el resto de zonas. Así Japón, ha perdido algo de tracción desde mayo,

con una Zona Euro también algo parada y sólo avances tendenciales

en EE UU. Además, cifras de consumo en grandes almacenes con mayores caídas YoY (-3% vs. -1,7% ant.). Esperaremos a ver mayores

detalles del gasto japonés.

o Dentro del bloque emergente, las principales noticias han venido

desde China, con precios razonables (3,5% YoY), ventas al por menor

nuevamente por encima del 18%YoY y producción industrial superando

también las últimas lecturas. Por tanto, foto macro china, claramente positiva y a mejor sobre lo conocido.

o En India, nueva subida de tipos de interés, para seguir rebajando la

inflación. Esperado y no será la última.

A C/P PI JAPÓN MÁS PARADA QUE LA DE OTRAS ZONAS

60

70

80

90

100

110

120

jul-07

sep-07

nov-07

ene-08

mar-08

may-08

jul-08

sep-08

nov-08

ene-09

mar-09

may-09

jul-09

sep-09

nov-09

ene-10

mar-10

may-10

jul-10

Índice de producción industrial

PI Alemania PI USA PI Zona Euro PI Japón

China: IPC alimentos vs IPC resto

-7-5-3-113579

1113151719212325

feb-99

oct-99

jun-00

feb-01

oct-01

jun-02

feb-03

oct-03

jun-04

feb-05

oct-05

jun-06

feb-07

oct-07

jun-08

feb-09

oct-09

jun-10

IPC alimentaciónIPC resto de bienes / serviciosIPC general

RENTA FIJA

Esta semana revisamos la opinión sobre las categorías de grado de inversión y high yield.

Este es el contexto actual en ambos casos: a) los niveles de quiebra en esta crisis han sido claramente inferiores a los esperados; b) ya recuperados

los niveles pre-LEHMAN, los gestores de fondos defienden la normalización progresiva de spreads en 2-3 años hasta alcanzar los niveles de 2007; c)

los gestores de fondos han ido aumentado progresivamente el peso de los bancos en carteras (menores rating y solvencia creciente). El peso en las

mismas es destacado por lo que la inversión en ambas categorías está estrechamente relacionada con la visión que tengamos sobre el sector

bancario.

Las lecturas del comité son:

o Es en la categoría de high yield donde vemos más posibilidades de recorte de los spreads, mientras que dentro de grado de inversión los avances pendientes parecen menores.

o A favor del mundo corporativo, las mejoras de solvencia de las entidades, que continuarán (de forma particular entre los bancos, de manera obligada aunque progresiva por regulación). Estas mejoras deberían de trasladarse en subidas de rating, revirtiéndose así la tendencia vivida desde 2008.

o Además, la actividad en primarios se ha reanudado con intensidad y éxito en septiembre, de forma destacada entre los bancos, y más particularmente españoles.

o Desde los flujos, las entradas en los fondos se han ido desplazando desde el investment grade hacia RF emergente y global. Los brokers apuntan en el sentido de la falta de entrada en parte de los fondos de corporativos grado de inversión está obligando a estrategias de switch de activos/rotación más que inversión neta.

o En relación con el sector bancario, se prefiere la exposición al mismo vía RF que acciones (más afectadas por ampliaciones para mejorar solvencia, riesgo de recorte de dividendos,….). No avistamos riesgo para el sector desde el punto de vista de solvencia.

o Es necesaria la total comprensión de la mayor volatilidad del high yield para evitar cambios bruscos en la percepción de la categoría ante la primera caída. En este sentido, se insiste en que el carácter del HY obliga a contemplarlo como opción alternativa a la RV y se asume su volatilidad.

En conclusión, mantenemos la categoría de corporativo grado de inversión en neutral (vemos oportunidades puntuales, pero mejores de spreads más limitadas), mientras que revisamos al alza la de high yield (previsibles mejoras de rating, más flujos, más recorrido en spreads).

RENTA FIJA (2)

o Spreads en máximos en Irlanda y Portugal, con rumores de “default de Irlanda”, y con una España estable y aislada del ruido. En cuanto a las subastas, muy buen resultado de las españolas (10 y 30 años) con ratios bid/cover por encima de 2x y precios

inferiores a los de subastas anteriores.

MATERIAS PRIMAS

Semana de cesiones en el dólar y subida de las materias primas. Con el crudo en la parte alta del rango tradicional de trading (70-80) no

aumentaríamos posiciones. Atentos a la ruptura de los máximos del oro, difícil de explicar y que sigue descorrelacionando con otros activos.

17-9-10 31-12-09 semana un año en 2010Crudo Brent Contado ($/ b) 78,6 77,5 1% 17% 1%Cobre (futuro tres meses LME) 7.700 7.375 3% 23% 4%Aluminio (futuro tres meses LME) 2.166 2.230 3% 17% -3%Zinc (futuro tres meses LME) 2.148 2.560 2% 15% -16%Níquel (futuro tres meses LME) 23.250 18.525 3% 37% 26%

Variación en

ORO y FLUJOS

0

50.000

100.000

150.000

200.000

250.000

300.000

350.000

400.000

450.000

500.000

nov-04

may-05

oct-05

abr-06

sep-06

mar-07

ago-07

feb-08

jul-08

ene-09

jun-09

dic-09

may-10

Acciones GOLD

TRUST

400

500

600

700

800

900

1.000

1.100

1.200

1.300

1.400

Precio oro ($/onza)

Acciones GOLDTRUST

Precio ORO($/onza)

Desde abril subida acompañada de volumen, salvo la rutpura reciente

DIVISAS

Intervención del yen, caída del franco suizo (caída del franco ante la falta de movimiento de tipos desde el SNB y la revisión a la baja de las revisiones de

inflación para 2010) y avances del euro resumen la semana

o Yen, en niveles de 83 frente al dólar, llegó la intervención del Gobierno. Al

margen del claro impacto inicial (casi 3 figuras) creemos que aún hay un cierto margen de c/p hasta niveles en torno a los 88, en los que

volveríamos a estar expuestos al yen, ya que pensamos que los efectos de las intervenciones vienen a ser limitados.

o Sobre el euro/dólar, tácticamente abrimos una apuesta de estar largos de dólar, tras 5 figuras en una semana. Estratégicamente seguimos con rangos

amplios 1,25-1,33, entre los cuales no modificaríamos la visión de estar

cubiertos.

ASSET ALLOCATION

ACTIVO RECOMENDACIÓN

actual Agosto Julio junio mayo abril marzo febrero enero diciembre noviembre octubre

INMUEBLES = = = = = = = = = = = =RENTA FIJA CORTO EE UU �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� ���� ���� ���� ����

CORTO EUROPA �������� �������� �������� �������� �������� �������� ���� �������� ���� ���� ���� ����

LARGO EE UU �������� �������� ���� ���� ���� ���� ���� ���� �������� ���� ���� ����

LARGO EUROPA �������� �������� ���� ���� ���� ���� = ���� �������� ���� ���� ����Renta fija emergente

= = = = ���� ���� ���� ���� ���� ����

Corporativo Grado de Inversión

= = = = = = = = = = = =

HIGH YIELD (corporativo) ���� = = = = = = = = = = =Convertibles ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

GESTIÓN ALTERNATIVA �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� ��������

RENTA VARIABLE IBEX ���� ���� ���� ���� ���� = ���� = = ���� ���� =EUROPA �������� �������� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� =EE UU ���� ���� ���� ���� ���� �������� �������� �������� �������� �������� ���� =JAPÓN ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� = = ���� ����

BRIC = = = = = = = = = = = ����Asia ���� ����

Europa del Este = = = = = = = = = ���� ���� ����Small caps �������� �������� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

MATERIAS PRIMAS Petróleo ���� ���� ���� ���� ���� = ���� ���� ���� ���� ���� ����Oro = = = = = = = = = = ���� ����

Metales básicos = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

DIVISAS DÓLAR/euro = = = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����YEN/euro ���� ���� = = = = = = = = = =

EMERGENTES

Esta semana mejoramos la recomendación sobre High Yield (ver RF).

LA SEMANA EN RENTA VARIABLE

o Otra vez una semana tremendamente anodina y con el mercado

haciendo un movimiento que se asemeja al de finales de julio y

principios de agosto, con los índices marcando constantemente las

resistencias sin llegar a romperlas y todo ello con escaso volumen

o Seguimos viendo el mayor problema en la ausencia de catalizadores y

las excusas para una recogida de beneficios puede ser múltiple, una

de ellas rumores de default como en el caso del viernes con Irlanda

o Parecería más lógico pensar que el mercado necesitara de la próxima

publicación de resultados empresariales o de los primeros datos

macro del cuarto trimestre, para poder pensar en un mayor flujo que

permita romper niveles de 1.130 con fuerza. Hasta entonces se

impone el estar cortos.

o Por sectores, muy buena semana de las compañías del sector retail,

tras unos buenos datos de ventas minoristas en Estados Unidos. Una

vez se pone de manifiesto la resistencia de este sector que sigue

comportándose muy bien. De igual manera el sector tecnológico se

anima más en las últimas sesiones ya sea por el anuncio de reparto

de dividendos (Cisco), ya sea por buenos resultados empresariales

(Oracle). En el lado contrario las utilities, muy castigadas en el tramo

final de la semana.

o Mantenemos nuestra recomendación de tener posiciones cortas en los actuales niveles de resistencia. Todo ello sin olvidar que el previsible recorte del mercado no nos debería llevar demasiado lejos. Mirando más a largo plazo, hacia el final del año, no parece descabellado que podamos alcanzar cotas más parecidas a las del inicio de 2010

SECTORES EUROPEOS

SECTORES ESTADOS UNIDOS

Datos a 3 de Septiembre de 2010 a las 12:30

Evolución desde 31/12/09

-1,4%

6,9%

-6,2%

1,7%

0,6%

0,7%

2,9%

-5,9%

7,2%

-7,0%

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Evolución semanal

1,9%

2,4%

1,3%

1,9%

3,0%

0,2%

1,5%

2,5%

3,0%

2,3%

Industriales

Mat. básicos

Consumo Cíclico

Petróleo

Telecomunicaciones

Tecnología

Finanzas

Utilities

Consumo no cíclico

Farmacia

Un mercado sin volumen, ni dirección

o Viendo las figuras de los índices, poco podemos añadir a parte

de que estamos en un gran movimiento lateral que se inició en

el mes de mayo. No obstante, siendo ortodoxos el momento es más de venta que de compra.

o Diversos han sido los intentos de ruptura de los niveles, pero la

ausencia de volumen no lo está permitiendo.

o Un ejemplo más nos lo da el indicador de alcistas-bajistas. Ha

pasado de estar hace pocas semanas muy negativo a estar

muy positivo está última. Y mientras tanto el oro sigue a lo suyo

sin que podamos hablar de correlaciones con la Bolsa, las

divisas o la renta fija.

Investor Sentiment Readings (alcistas - bajistas)

-60

-40

-20

0

20

40

60

mar-05

jun-05

sep-05

dic-05

mar-06

jun-06

sep-06

dic-06

mar-07

jun-07

sep-07

dic-07

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

PUNTOS DE PESIMISMO EXTREMO, DESPUÉS DE LOS CUALES EL MERCADO HA TENIDO UN COMPORTAMIENTO CLARAMENTE POSITIVO

CALENDARIO MACROECONÓMICO

RESULTADOS

DIVIDENDOS

TABLA DE MERCADOS

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