Colaboran en esta edición:

N. 270 Junio ‘2017www.febf.org

Boletín InformativoFundación de Estu

dios Bursátiles y Financieros digital

El Presidente de la CNMV se reúne con el Consejo General de Socios de la FEBF

xx

coyuntura económica y bursátil - análisis - empresa - actualidad jurídica y fisca

l

inversión colectiva - estrategia y finanzas - perspectivas macroeconómicas

Según CaixaBank. Memoria 2016. NRI: 1890-2017/09681

POR CONCEDER 130.504 CRÉDITOS A LAS EMPRESAS

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Edita: Fundación de Estudios Bursátiles y Financieros

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Tlf: 96 387 01 48/49Fax: 96 387 01 95

www.febf.orgcomunicacion@febf.org

La Fundación de Estudios Bur-sátiles y Financieros ofrece las páginas de este Boletín a cualquier interesado en cola-borar en su labor divulgadora en temas financieros y bursá-tiles. Al mismo tiempo agra-dece comentarios, críticas y sugerencias sobre cualquier tema publicado. Para concretar los mismos pueden dirigirse al responsable de Coordinación del Boletín. La Fundación de Estudios Bursátiles y Financie-ros no tiene que hacer suyo necesariamente el contenido de los textos publicados, cuya responsabilidad corresponde a los autores en uso de su plena libertad intelectual. Se autoriza la reproducción del texto y de los gráficos aquí publicados ci-tando la fuente.

Depósito legal: V-2005-1993.

FEBF

► EN PRIMERA PERSONA. Entrevista a D. Sergio

Gordillo, Socio Director de Improven

► D. Sebastián Albella, Presidente de la Comisión Nacional

del Mercado de Valores (CNMV) se reúne con el Consejo

General de Socios de la Fundación de Estudios Bursátiles y

Financieros (FEBF)

► Noticias Alumni: Entrevista a D. Iñaki Pastor, BMN.

► Ventana del Socio. Noticias.

COyuNtuRA ECONóMICA y BuRSátIl

► EE.UU, Japón, Eurozona y España. CaixaBank.

ANálISIS

► Renta fija "AAA" a diez años con una rentabilidad mínima del 10% anual . D. Francisco Llinares.

MERCAdOS

► Si los electrones tuvieran sentimientos. Dr. D. Felipe Sán-chez Coll. Profesor FEBF.

ACtuAlIdAd JuRídICA y FISCAl

►Imposibilidad de rectificar la compensación de bases imponibles negativas declaradas. Dª. Mamen Gago. Broseta Abogados.

PERSPECtIVAS MACROECONóMICAS

► La creación de valor para la empresa (y el accionista). Dra. Dª. Isabel Giménez. FEBF.► Analistas Financieros Internacionales.► Servicio de Coordinación Estadística.

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ÍNDICE

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los alumnos del Máster universitario

en Gestión Financiera conocen al afamado bróker Josef Ajram

DESTACAMOS

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Alumnos de las Aulas de la experiencia de la universidad

CEu Cardenal Herrera aprenden de inversión, mercados y funcionamiento de la Bolsa con la FEBF

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Grant thornton presenta en la FEBF el informe 'Women in business: Visiones diversas, soluciones conjuntas'

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Boletín InformativoFundación de Estudios Bursátiles y Financieros

digital

Máster universitario en Gestión Financiera

Máster universitario en Asesoría Jurídica de Empresas

Programa Superior de Asesoramiento Financiero

Matrícula abierta: INFÓRMATE

AGENDA ACTIvIDADES

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oEN PRIMERA PERSONA

Pregunta.- El año pasado redefinieron la misión, visión y valores de Improven ¿cuá-les son?

Respuesta.- Nuestra visión es elevar la com-petitividad de las empresas españolas cons-truyendo organizaciones excelentes. Conse-guir para nuestros clientes resultados sólidos y extraordinarios lo es todo para nosotros. Es lo que llamamos resultoría, con lo que nos identificamos.

P.- ¿Cuáles son sus nuevas líneas estra-tégicas?

R.- Desarrollar internamente el concepto de pa-sión por nuestros clientes desplegando la cultu-ra de orientación al cliente, a través del desarro-llo de una organización excelente que permita dar un servicio en todo el territorio nacional a empresas de tamaño medio a través de una vi-sión global de la empresa.

P.- Cumplido casi el año de los cambios, ¿cuál es su valoración del proceso?

R.- Estamos muy satisfechos, ha permitido al equipo refocalizar las energías y permitir que los resultados estén siendo muy positivos. Sa-ber qué quieres ser te facilita determinar muy bien el uso de unos recursos siempre escasos. El entorno está cambiando muy rápidamente y es necesario actualizar quienes queremos ser y qué queremos ofrecer al mercado. Lo que llamamos gestionar el día a día pensando en la estrategia.

P.- Son una entidad valenciana que ha creci-do a nivel nacional. ¿tienen previsto crecer en otras plazas, además de Galicia, Madrid y Barcelona, en las que ya están presentes?

R.- Desde una perspectiva de implantación de oficinas no lo vemos necesario en este momen-to. Desde el desarrollo de servicios sí que esta-mos presentes también en Andalucía como en

“Nuestra visión es elevar la competitividad de las empresas

españolas construyendo organizaciones excelentes”Entrevista a d. Sergio Gordillo, Socio director de Improven

JUNIO

• Mesa redonda "Implicaciones prácticas de MiFID II"

14 de junio de 18.00 a 20.00 horas.

• Seminario "Data Protection Officer (DPO)"

15 de junio de 16.30 a 19.30 horas.

• Jornada "Acuerdos entre empresas para la realización de proyectos: Análisis jurídico". Open Day Máster Universitario en Asesoría Jurídica de Empresas

23 de junio de 11.00 a 13.00 horas. Colegio de Abogados de Alzira.

JULIO

• Jornada de puertas abiertas.

6 de julio de 12.30 a 14.00 horas.

¡NOvEDAD! CURSOS ONLINE

Curso "Acércate a los mercados"Descubre el mundo de la bolsa y los mercados financieros

a tu ritmo y desde cualquier lugar.4 horas.

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oEN PRIMERA PERSONA

PAtRONAtO

PresidenteXimo Puig FerrerPresidente de la Generalitat ValencianaVicepresidenteSociedad Rectora de la Bolsa de Valores de ValenciaVicente Olmos Ibáñez VocalesConselleria de Hacienda y Modelo EconómicoVicente Soler i MarcoConsejo de Cámaras Oficiales de Comercio, Industria, Servicios y Navegación de la Comunitat ValencianaLourdes Soriano CabanesConfederación Empresarial ValencianaJosé Roselló CíscarUniversitat Politècnica de ValènciaIsmael Moya ClementeFeria ValenciaJorge Fombellida CortésColegio Notarial de ValenciaFrancisco Cantos ViñalsConsulado de la Lonja de ValenciaVicente Ebri MartínezReal Sociedad Económica de Amigos de ValenciaVicent Cebolla i RosellIlustre Colegio de Abogados de ValenciaRafael Bonmatí LlorensUniversidad CEU Cardenal HerreraJoaquín José Marco MarcoFundación CuatrecasasJuan Grima FerradaUría MenéndezJorge Martí Moreno DeloitteJuan Corberá Martínez Divina Pastora SegurosArmando Nieto Ranero

BankiaMiguel Capdevila MuletBanc SabadellRamón Reche Pons

PAtRONOS dE HONORDamián Frontera RoigAldo Olcese SantonjaJosé Viñals Iñiguez

CONSEJO PERMANENtE

PresidenteConselleria de Hacienda y Modelo EconómicoVicente Soler i Marco

VocalesSociedad Rectora de la Bolsa de Valores de ValenciaVicente Olmos Ibáñez Consejo de Cámaras Oficiales de Comercio, Industria, Servicios y Navegación de la Comunitat ValencianaLourdes Soriano CabanesConfederación Empresarial ValencianaJosé Roselló CíscarUniversitat Politècnica de ValènciaIsmael Moya Clemente

SOCIOS dE lA FEBF CON REPRESENtACIóN EN El PAtRONAtOKeraben. Broseta Abogados.Pavasal.

SOCIOS dE lA FEBF CON REPRESENtACIóN EN El CONSEJO PERMANENtEKerabenBroseta Abogados

FUNDACIÓN DE ESTUDIOS BURSÁTILES Y FINANCIEROS

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el País Vasco. Este mismo año hemos desarro-llado diferentes proyectos en ambas comunida-des autónomas además de en las que estamos implantados.

P.- ¿Cuál es el tamaño medio de las empre-

sas con las que trabajan?

R.- Podemos decir que la media se encuentra entre los 20M€ y los 250M€, aunque depende del sector nos podemos encontrar alguna más pequeña o más grande. De hecho, los clientes

más grandes con los que trabajamos los en-contramos en Galicia, con tamaños hasta de los 1.000M€.

P.- ¿Cuáles son sus principales áreas de ac-tuación y servicios que ofrecen?

R.- Nuestro foco principal es elevar la Compe-titividad de las áreas de Operaciones y Ventas/Marketing, bien por separado o de manera in-tegral, así como el desarrollo de Planes Es-tratégicos Aterrizados y Planes de Desarrollo Internacional.

P.- ¿Cuáles son las claves del éxito de la me-todología Improven?

R.- El concepto de Resultoría engloba todos los matices de nuestro éxito. Lo desglosamos en primer lugar por nuestro compromiso en generar resultados extraordinarios. En segun-do lugar por desarrollar una visión global del problema (visión trasversal y/o holística). En tercer lugar por involucrarnos en la ejecución de las acciones a implementar. Por último por nuestro ADN, nuestros valores: Sintonizar con la realidad que viven las empresas con las que trabajamos, sin llevar soluciones precocinadas y/o estándares. Enfocar todo nuestro talento y experiencias al servicio del éxito del cliente y plantear soluciones, con las que nos compro-metemos participar en su desarrollo. Todo pa-rece imposible hasta que se hace.

P.- dada su experiencia, ¿cuáles son los

principales problemas a los que se enfren-tan las empresas valencianas, y las españo-las en general?

R.- La falta de tamaño aglutina una parte re-levante del problema empresarial español en general y más aún todavía en el valenciano. Esto limita las capacidades de invertir en ta-lento, tecnología, innovación, internacionali-zación.... Nuestras empresas son más peque-ñas que las homólogas de otras comunidades autónomas y más aún si las comparamos con países del entorno como Francia, Alemania, Italia, Dinamarca,...

P.- ¿Es necesario que la empresa valencia-na/española se internacionalice? y en este caso, ¿Qué recomendaciones básicas po-demos darles a las empresas que empren-dan esta aventura?

R.- El desarrollo internacional es una asigna-tura pendiente del empresariado valenciano y español, sobre todo si lo entendemos como estar presentes en los países con los que in-teraccionamos y no únicamente desde la pers-pectiva de comprar y/o exportar. Estos últimos años han reducido el desfase existente, pero aún queda una brecha muy amplia que reducir.

Desde Improven lo que aconsejamos es que este proceso no sea una huida hacia ade-lante, sino un proceso planificado y estructura-do, que podamos invertir tiempo, dinero y talen-to adecuado. Es un camino de lento recorrido y

Según CaixaBank. Memoria 2016. NRI: 1890-2017/09681

POR TRABAJAR EN 127 PAÍSES CON 89 DIVISAS

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sólo 1/3 de las que lo emprenden lo termina con éxito real. Incidir en que según el Observatorio realizado entre Improven y el Colegio de Inge-nieros Industriales de Valencia, apenas el 18% de las empresas valencianas disponen de un plan sólido de desarrollo internacional.

P.- las empresas familiares son una de sus principales ámbitos de actuación y la su-cesión uno de sus problemas recurrentes ¿Cuál es su opinión sobre los protocolos familiares? ¿y sobre la bolsa de sucesores?

R.- Pararse a pensar en el futuro es cada vez más necesario, la improvisación es una mala consejera. Es crítico que se desarrollen los pro-tocolos familiares y de negocio adecuados, de modo que quede estructurado correctamente el papel de la propiedad, la familia y la direc-ción de la empresa. Lo que también creo que es relevante mantener una visión de servicio a la empresa y no de servirse de la empresa. Si se mantiene esta forma de actuar, es más fácil determinar si en la familia existen los miembros adecuados para la empresa y que rol pueden

llegar a desempeñar.

P.- ¿Qué estrategias serían claves para que las empresas con menos recursos consigan ser más flexibles?

R.- En primer lugar identificar cuál es verdade-ramente su valor diferencial y cuáles son las actividades que inciden en su desarrollo. A par-tir de aquí invertir en lo que nos hace diferen-tes y desarrollar políticas de colaboración con terceras partes expertas en áreas que nos son necesarias. Creo que un buen ejemplo de es-tas formas de hacer lo podemos entender en el libro Exponential Organizations.

P.- la crisis ha mostrado las ventajas de la diversificación financiera para las pymes ¿Cuál es su opinión sobre el desarrollo de fuentes alternativas de financiación en las pymes valencianas?

R.- Creo que la cultura financiera es todavía demasiado conservadora en el mundo empre-sarial valenciano, y que la implantación de mo-delos más actuales está todavía en sus fases primarias. Sin duda irán ocupando su espacio, porque las estructuras de balance del pasado no podrán responder a las necesidades de cre-cimiento que las empresas están queriendo lle-var en estos próximos ejercicios.

EN PRIMERA PERSONABo

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Sergio Gordillo

Socio Director de Improven, Consejero de diferentes empresas, Ingeniero Industrial por la UPV, PDD por IESE, Coach por IEC, MBA por Ceu San Pablo.

Experto en gestión y estrategia empresa-rial. Escribe artículos técnicos y participa en diferentes foros empresariales impartiendo conferencias. Profesor asociado del área de estrategia de la Cámara de Comercio de Valencia.

El Presidente de la CNMV se reúne con el Consejo General de Socios de la FEBF

ebastián Albella, Presidente de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) ha querido conocer a los miembros del Consejo General de Socios de la Fundación de Estudios

Bursátiles y Financieros (FEBF) en su visita a Va-

lencia. El encuentro ha tenido lugar en las insta-laciones de la Fundación de Estudios Bursátiles y Financieros (FEBF) y la Bolsa de Valencia, en el edificio Palau Boïl d'Arenós. Albella quiso salu-dar personalmente a cada uno de los represen-tantes asistentes y se interesó por su empresas.

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D. Rafael Benavent, Presidente del Consejo General de Socios, agradeció la atención del Presidente de la CNMV.

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Si quiere recibir nuestra publicación en su correo electrónico o hacernos llegar alguna sugerencia sobre la misma, envíenos un e-mail a:comunicacion@febf.org

La Fundación de Estudios Bursátiles y Financieros agradece a sus patronos y socios el inestimable apoyo prestado en la consecución de sus fines fundacionales, contribuyendo de este modo a la divulgación de la cultura Financiera y Bursátil en la Comunitat.

De izq. a dcha.: Luis Sebastiá (Garrigues), Sebastián Albella (CNMV), Miguel Morillo (Bankia), y Gonzalo Boronat (GB Consultores Financieros, Legales y Tributarios)

De izq. a dcha.: Juan Miguel Damià (Tressis), Jesús Valls (BMN), José Manuel Torres (BMN), Isabel Gimánez (FEBF), Víctor Ruiz (Q-Renta), y Adolfo López (Club Innovación de la Comunidad Valenciana)

De izq. a dcha.: José Manuel García (ATL Capital), María Olleros (Andersen Tax &

Legal), Benjamín J. Prieto (Andersen Tax & Legal), y Juan Luis Pastor (ATL Capital).

Accede a la galería completa a través del siguiente link:https://goo.gl/eZBXkX

Rebeca Juanes, Jorge Muñoz y Antonio Liu Yang (Jorge Muñoz Consultores), junto a Sebastián Albella.

Miquel Boix (Buy & Hold) hablando con otro de los asistentes.

De izq. a dcha.: Isabel Giménez (FEBF), Mª Carmen Soler (Caixa Popular), y Leonor Vargas (FEBF).

Diana Villalba (FEBF) con Antonio García (Alentta Abogados).

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José María Ferrer (Colectual) y Miguel Morillo (Bankia). Vicente Olmos (Bolsa de Valencia-BME), hablando con un grupo de asistentes al acto.

Francisco Soler (Garrigues) y Antonio Liu Yang (Jorge Muñoz Consultores).

Amparo Ruiz (EY) con Isabel Giménez (FEBF)

Adolfo López (Club Innovación de la Comunidad Valenciana), Leonor Vargas (FEBF) y Víctor Ruiz (Q-Renta)

José Manuel Torres (BMN), Jesús Valls (BMN), Miquel Boix (Buy & Hold) con Sebastián Albella e Isabel Giménez.

Asistentes al acto charlando con el Presidente de la CNMV, Sebastián Albella. Visión a través de los cristales de la sala de contratación de Bolsa Valencia.

Joaquín Membrado (Club Innovación de la Comunidad Valenciana) y Antonio Paños (Colectual).

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Francisco Fita (Gómez Acebo & Pombo) con Francisco Soler (Garrigues).

Gonzalo Boronat (GB Consultores Financieros, Legales y Tributarios) y Julio Sixto (FEBF).

José Manuel García (Atl Capital) con otros asistentes saludando al Presidente de la CNMV, Sebastián Albella.

Pregunta.- En su opinión, ¿Cuáles son las tendencias del asesoramiento financiero profesional?

Respuesta.- Asesores expertos con amplios co-nocimientos de los mercados y perfectamente alineados con los objetivos personales de sus clientes, dentro del marco regulador de MiFID II. Un modelo de gestión basado en potenciar la relación entre el cliente como persona y el ban-quero privado o asesor y que avance conjunta-mente con la mayor y mejor cultura financiera de los clientes.

P.- ¿Qué ha supuesto para usted obtener la certificación European Financial Advisor?

P.- Un antes y un después en la comprensión y análisis de los mercados y de los productos de ahorro e inversión.

P.- ¿Qué tres aspectos cambiaría para revi-

NOTICIAS ALUMNI... BMN"Obtener la certificación European Financial

Advisor me ha supuesto un antes y un después en la comprensión y análisis de los mercados y

de los productos de ahorro e inversión"Entrevista a D. Iñaki Pastor, antiguo alumno del Programa Superior de Asesoramiento Financiero de la Fundación de Estudios Bursátiles y Financieros y Gerente de Banca de empresas en el Centro de Empresas de Valencia – Castellón de BMN

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talizar el sistema financiero español?

Poner fin a la guerra de precios entre entidades mientras dure el entorno de tipos cero, y como objetivos o retos encajar el ex-ceso de regulación y las reduc-ciones de red con los objetivos de crecimiento de las entidades y abordar con eficacia la implan-tación de la era digital y de datos masivos.

P.- ¿Cuáles son sus funciones como gestor de Banca de Em-presas en BMN?

R.- Funciones comerciales, cap-tación de negocio dentro del sec-tor empresas, gestión y asesora-miento personalizada a clientes de dicha red desde el Centro de

Iñaki Pastor es Gerente de Banca de empresas en el Centro de Em-presas de Valencia – Castellón de BMN. Con 14 años de experien-cia en el sector. Anteriormente he sido director de oficina de Banca universal en Pobla de Vallbona y Picassent y gestor de empresas en Paterna, Ibi y Yecla.

Su trayectoria se inicia en Banco Santander en el año 2003 precisa-mente en la división de empresas. En este sector la especialización, la experiencia y los conocimientos técnicos se convierten en valores imprescindibles a la hora de generar valor en cada visita.

Sus compañeros le conocen como un trabajador inquieto, responsa-ble y comprometido a la hora con entender el negocio del cliente y defender la mejor propuesta posible.

Además de la Banca de empresas le interesa la Banca personal y de inversión, motivo que le llevó a obtener la Acreditación EFA (European Financial Advisor), que le permite desarrollar labores comerciales en el ámbito del Asesoramiento especializado en productos de ahorro e Inversión.

Licenciado en ADE, Contabilidad y Finanzas por la Universidad Poli-técnica de Valencia, en 2016 cursó el Programa Superior de Asesora-miento Financiero de la FEBF.

empresas de Valencia – Castellón.

P.- dada su experiencia, ¿cuáles son las prin-cipales problemáticas a las que se enfrentan las empresas valencianas?

R.- Apuntalar definitivamente su recuperación aprovechando el tirón de las exportaciones, pro-fesionalizar sus estructuras directivas en sectores tradicionales y en algunos casos superar el pro-blema del tamaño que muchas veces le dificulta el acceso a la financiación, la innovación o los mer-cados exteriores.

P.- ¿Qué cree que es más decisivo para el de-sarrollo profesional en el ámbito de las finan-zas?

R.- Gestionar con eficacia su cartera y ampliar la red de contactos de forma ética y honesta. Forma-

ción y renovación en todos los ámbitos del aseso-ramiento (fiscal, análisis, mercados etc).

P.- Más allá de las finanzas, ¿nos podría hablar de alguna de sus aficiones?

R.- Tengo aficiones diversas, practicar running, pádel…y, en general, disfrutar de mis amigos y familia en mi tiempo libre. Pero sin duda de lo que más disfruto es de la música y los encuentros con mis amigos en Old Trafford Bar viendo un partido o disfrutando de una cena.

P.- ¿Cuáles son sus mejores recuerdos de la etapa vivida junto a la Fundación de Estudios Bursátiles y Financieros?

R.- Esos ratos de estudio y clase con los nuevos compañeros que, sin darte cuenta, pasan a con-vertirse en nuevos amigos.

P.- Ante la situación actual, ¿cuál sería su con-sejo para un universitario interesado en los mercados financieros?

R.- Formación complementaria en herramientas de Bussines intelligence y Big Data.

"Para el para el desarrollo profesional en el ámbito de las

finanzas es necesaria formación y renovación en todos los

ámbitos del asesoramiento (fiscal, análisis, mercados, etc.)"

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NOTICIAS

deloitte legal se alza con el premio a Mejor Firma Fiscal en España en 2017, otorgado por el analista británico Inter-national Tax Review en la deci-motercera edición de los Euro-pean Tax Awards, celebrados en Londres. Brian Leonard, socio responsable del área Fiscal del Despacho, y Juan Ignacio de Molina, socio responsable de la práctica de Transfer Pricing, fue-ron los encargados de asistir a la gala, celebrada el jueves 18 de mayo en Londres, en la que se congregaron representantes de numerosos despachos de abo-gados, firmas y empresas de toda Europa.

Consum ha implantado crite-rios de usabilidad y accesibilidad digital en sus portales online a tra-vés de una herramienta que ofre-ce a los usuarios con capacidades diferentes, tanto visuales como motrices, la posibilidad de nave-gar por sus webs corporativas de una forma sencilla y adaptada a sus necesidades. Además, bene-ficia también a personas de edad avanzada que han visto merma-das sus habilidades y a personas con capacidades digitales limita-das. La Cooperativa da un paso más en su política de responsa-bilidad social, integrando una he-rramienta para mejorar la navega-ción de personas con diferentes capacidades.

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FUNDACIÓN DE ESTUDIOS BURSÁTILES Y FINANCIEROS PRESIdENtERafael Benavent AdriánKeraben

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Aguas de ValenciaAlentta AbogadosAndersen Tay & LegalAtl CapitalBanco de SantanderBBVA BMNBondholdersBravo CapitalCaixaBankCarbonell AbogadosClub para la InnovaciónComunidad ValencianaColectual

ConsumECO3 MultimediaEY AbogadosGarrigues Abogados y Asesores TributariosGas Natural FenosaGB ConsultoresGómez Acebo & Pombo Abo-gadosGrant ThorntonGVC GaescoIberCajaImproven Consulting, S.LJorge Muñoz Consultores SLP

José A. Noguera. AbogadosJulio Pascual de MiguelKPMGMA AbogadosMAIN M&A Investment Network, S.L.PavasalPedrós AbogadosQrentaRomá BohorquesStadler Rail ValenciaTOMARIAL S.L.P.TressisVarona Abogados

Garrigues se afianza como el mejor despacho para trabajar se-gún los universitarios, según Uni-versum, empresa internacional líder en employer branding, El informe refleja, por cuarto año consecutivo, que Garrigues es el primer despa-cho de abogados para trabajar se-gún los estudiantes universitarios de Derecho. La firma comparte po-dio en esta clasificación con Apple e Inditex. La encuesta Universum se divide en cinco categorías prin-cipales de estudio que incluye más de 150 especializaciones individua-les de carrera. Analiza las prefe-rencias generales del colectivo uni-versitario español analizando las respuestas de más de 22.000 estu-diantes y más de 50 universidades de toda España. El acto contó con Contó con la presencia de Jorge Sainz González, secretario general de Universidades del Ministerio de Educación.

GvC Gaesco Beka

organiza el Foro Medcap

GVC Gaesco Beka, Sociedad de Valores perteneciente al Grupo GVC Gaesco, ha patrocinado y participado en el decimotercer Foro de Empresas de Mediana Capitalización. El Foro Medcap 2017, organizado por BME, GVC Gaesco Beka y Deloitte, tuvo lugar en el Palacio de la Bolsa de Madrid entre el 30 de mayo y el 1 de junio; y reunió a las principales empresas de mediana y pequeña capitalización cotizadas, inversores institucionales, in-termediarios y analistas. En total, 100 compañías de mediana y pequeña capitalización cotizadas, de las que 70 son de la Bolsa y 30 del MAB, y más de 150 inversores institucionales de los que un centenar son españoles y los otros 50 extranjeros, participaron, durante tres jornadas en el Foro MEDCAP.

Global Omnium logra dos nuevos

contratos de consultoría y

asesoramiento en Qatar

Global Omnium, empresa presidida por Eugenio Calabuig, se ha adju-dicado dos nuevos contratos de asesoramiento y consultoría en Qatar lo que consolida su presencia en el mercado, iniciada en 2015. El valor de los nuevos contratos logrados por la compañía valenciana superan los 2,5 millones de euros.

El primero de ellos, tiene por objeto el estudio del diseño hidráu-lico de las redes de agua potable y contraincendios que debe realizar-se en el aeropuerto internacional de Hamad (Doha-Qatar).

Durante 12 meses, un equipo integrado por 20 técnicos de Glo-bal Omnium deberá realizar un análisis del estado actual de las tu-berías de dicha instalación para, posteriormente, presentar una pro-puesta que contribuya a la optimización de su uso. Asimismo, uno de los objetivos del proyecto es realizar las mejoras y recomendaciones orientadas a la mejora de los rendimientos de las instalaciones y su posterior mantenimiento.

Por otra parte, 5 técnicos de Global Omnium deberán redactar el estudio de transitorios y modelo hidráulico de las redes de agua potable y riego en una instalación gubernamental con el objetivo de analizar las diferentes alternativas de los sistemas de protección y la posterior elección de los elementos que mejoren el rendimiento hi-dráulico y su mantenimiento.

Bondholders velará en la India

por los bonistas

La firma valenciana Bondholders ha recibido el visto bueno de la Agen-cia Estatal de Energías de Desarrollo de Energías Renovables de la India para ser el fideicomiso o 'trustee' de sus emisiones de bonos del programa Medium Term Note Programme. Este primer programa EMTN registrado alcanza un valor de 300 millones de dólares. Bon-dholders, cofundada en 2014 por John Perlaza, Alfredo San Martin Naya y Fernando Saludes Garcia, ha sido nombrado en los últimos tres años comisario, 'trustee', representante 'comum dos obrigacionis-tas', 'intercreditor agent' y otras funciones de representación de inver-sores en más de 250 emisiones de valores de renta fija, realizadas por emisores españoles e internacionales.

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uría Menéndez ha sido distin-guido con el premio a “Mejor Des-pacho” por la revista Forbes en la segunda entrega de sus Premios Forbes Abogados. Este reconoci-miento, que el Despacho también recibió en la primera edición de es-tos premios en 2015, es el resulta-do de las votaciones de despachos y otros profesionales del sector. La ceremonia de entrega tuvo lugar en el Hotel Ritz de Madrid y congregó a una nutrida representación del sec-tor legal en España además de con-tar, como invitado de honor, con el Ministro de Justicia, Rafael Catalá.Uría Menéndez es una firma líder en el mercado iberoamericano, con presencia en 17 ciudades de Eu-ropa, América y Asia. Fundada en 1946, cuenta en la actualidad con más de 550 abogados.

Stadler acaba de presentar el nuevo tren de alta velocidad Giruno, que operará a lo largo del Túnel de San Gotardo a partir de finales de 2019 conectando las ciudades sui-zas de Zúrich y Basilea con Milán, y más tarde, también con Frankfurt. La Swiss Federal Railways (SBB) adjudicó el pedido de 29 trenes de alta velocidad de 11 coches a Stadler en octubre de 2014. En septiembre de 2016, menos de dos años después de la firma del con-trato, Stadler presentó el diseño del tren, que SBB ha llamado "Giruno", en la feria InnoTrans de Berlín. Se trataba de una versión de 5 coches. Ahora, junto con SBB, Stadler ha celebrado el lanzamiento del tren Giruno de 11 coches que comien-za el proceso de homologación en cuatro países.

RECONOCIMIENtO

El Colegio Notarial de valencia ha premiado al delegado del Gobierno en la ComunitatBo

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la Fundación de Estudios Bursátiles y Financie-ros (FEBF) y Sabadellurquijo Banca Privada, han reunido a cerca de un centenar de empresarios con Sebastián Albella, Presidente de la Comisión Na-cional del Mercado de Valores (CNMV). Albella ha realizado una ponencia sobre las “Líneas estratégi-cas de la CNMV para 2017”. El acto ha estado presi-dido por Clara Ferrando, Secretaria Autonómica de Hacienda, Rafael Benavent, Presidente del Conse-jo General de Socios de la Fundación de Estudios Bursátiles y Financieros (FEBF), y Francisco Valle-jo, Presidente de SabadellUrquijo Banca Privada.

Albella ha señalado que desde la CNMV están dando importancia al reforzamiento de los merca-dos y un aumento de las emisiones. En su opinión, el “Brexit supone una oportunidad de relocalización para las entidades financieras en Europa”. Desde el papel de supervisores se encuentran “comprometi-dos” y “activos” de cara a conseguir que entidades internacionales se trasladen a España. En esta lí-nea, desde la CNMV están manteniendo reuniones con entidades financieras internacionales, reciente-mente estuvieron en un acto en Londres, han refor-zado las comunicaciones en inglés, han elaborado

un welcome program y formularios para pedir licen-cias en inglés, entre otras acciones. Además, Albe-lla ha indicado que es “un momento dulce para las salidas a Bolsa”.

Por otro lado, Vallejo ha explicado que el mo-mento para la banca privada “es particularmente interesante por la situación de los tipos de interés. Los clientes deberán asumir riesgos si quieren con-seguir rentabilidad”. En opinión del Presidente de SabadellUrquijo Banca Privada, “existe cuota de mercado para aquellas entidades con buenas ofer-tas de productos y un buen equipo de gestión en banca privada".

Sebastián Albella, Presidente de la Comisión Nacional del Mercado de valores (CNMv) se reúne con cerca de un

centenar de empresarios valencianos

ENCuENtRO

El Colegio Notarial de Valencia ha premiado al delegado del Gobierno en la Comunitat, Juan Carlos Moragues, por su trabajo durante su etapa como conseller de Hacienda de la Generalitat. Durante la gala anual del Colegio Notarial celebrada en el edificio del Reloj del Puerto de Valencia se reconoció a Moragues por modernizar la administración, "facilitar la vida de los contribuyentes valencianos, simplificando trámites, abriendo canales de comunicación reduciendo costes e impulsando la administra-ción electrónica", según Delegación del Gobierno.

Jaime Olleros, quien inició su carrera profesional en Arthur An-dersen, explicó en su interven-ción que el despacho que fundó y del que ha sido socio director, Olleros Abogados, se incorpora a Andersen con 30 años de historia, acuerdos internacionales como el de Nobre Guedes Mota Soares & Associados en Portugal, la asocia-ción con Elzaburu o el Cuban Desk, inmersa la firma en un proceso de expansión en los últimos cuatro años, en los que ha pasado prác-ticamente de 42 a 160 profesionales. De esta forma, dijo, las más de 200 personas en las oficinas de Madrid, Barcelona y Valencia de Andersen Tax & Legal componen más de 2.000 profesionales que actualmente integran Andersen en 62 oficinas en todo el mundo.

Para el Managing Partner de Andersen Tax & Legal en España, se trata de “un paso fundamental en la internacionalización del des-pacho en beneficio de nuestros clientes, para contribuir al desarrollo de la organización internacional y ofrecer un servicio de gran calidad en las operaciones transnacionales a través de una única firma”.

CRECIMIENtO

Cerca de 300 personas acompañan a Andersen Tax & Legal en su evento en Madrid tras la

incorporación de Olleros Abogados

RESultAdOS

IberCaja crece en fondos y seguros de ahorro un 15,8% en el primer trimestre, hasta gestionar 21.748 mil lones

La reactivación del crédito y la especialización en gestión de fondos de inversión, planes de pensiones y se-guros de vida han permitido a Ibercaja obtener un beneficio de 37,7 millones de euros en el primer trimestre de 2017, en un marco de tipos de interés en mínimos y de fuerte competencia entre entidades, que presionan la rentabilidad de la actividad bancaria minorista en España. La cartera de crédito no dudoso ha disminuido un 1,4% interanual entre enero y marzo, mientras que el agregado de recursos de clientes ha alcanzado la cifra de 51.556 millones de euros, un 3,1% más que en marzo de 2016. La concesión total de nuevos créditos ha sido de 1.202 millones de euros, un 34,3% más que en el primer trimestre de 2016.

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RECONOCIMIENtO

CaixaBank, elegido por tercer año consecutivo Best Bank in Spain

por Global Finance

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Alumnos del Máster Universitario en Asesoría Ju-rídica de Empresas (MUAJE), impartido por la Fundación de Estudios Bursátiles y Financieros (FEBF) y la Universidad Católica de Valencia “San Vicente Mártir”, han visitado el Tribunal Superior de Justicia de la Comunidad Valenciana (TSJCV) para conocer el funcionamiento de la institución, apren-der de forma práctica los procedimientos judiciales y resolver dudas de la mano de cinco magistrados.

Manuel José Baeza, Presidente de la Sala de Contencioso-Administrativo, luis Manglano, Pre-sidente de la sección Tercera de la Sala de la Con-tencioso-Administrativo, y los magistrados José Ignacio Chirivella, Rafael Pérez Nieto y María Jesús Oliveros, atendieron las consultas de los alumnos, quienes se interesaron por la duración de los procesos, los casos en los que se produce la ausencia de una de las partes en la audiencia pú-blica para practicar una prueba en la sala de vistas y aspectos técnicos tributarios.

Los estudiantes han presenciado además la vista oral de la práctica de tres pruebas testifica-les en audiencia pública en el Tribunal Superior

de Justicia de la Comunitat Valenciana. En la se-sión han conocido la metodología de diferentes jueces, han aprendido la forma de dirigirse al órgano jurisdiccional constituido formalmente en audiencia pública en sala de vistas, así como el desarrollo de una actuación judicial con interven-ción de las partes. María del Buen Consejo de la Guardia Cirugeda, Letrado de la Administración de Justicia del Tribunal Superior de Justicia de la Comunitat Valenciana, y profesora del Máster Universitario en Asesoría Jurídica de Empresas, ha destacado la importancia de familiarizarse con el protocolo y formalidades de las vistas en el TSJ, así como de las competencias del Tribunal, sus actuaciones y señalamientos.

Magistrados del TSJCv atienden de forma personalizada las dudas técnicas de Alumnos del Máster Universitario en

Asesoría Jurídica de Empresas de la FEBF y UCv

FORMACIóN

CaixaBank, grupo financiero líder del mercado español, ha sido elegido como mejor banco en España (Best Bank in Spain 2017) por Global Finance, por tercer año consecutivo, por haberse ajustado a las necesi-dades de sus clientes en un entorno y un mercado difíciles, y por haber conseguido mejores resultados que sus competidores, además de “sen-tar las bases para éxitos futuros”.

La entidad, presidida por Jordi Gual y cuyo consejero delegado es Gon-zalo Gortázar, ha destacado sobre sus competidores por su crecimiento en activos –los recursos totales de clientes ascendieron en el primer tri-mestre de 2017 a 338.053 millones, un 11,2% más-, su rentabilidad –con un ROTE del negocio bancario y asegurador del 9% a cierre del primer trimestre de 2017-, su implantación en el territorio, relaciones estratégi-cas, nuevos desarrollos en el negocio e innovación en sus productos.

Los alumnos del Máster Universitario

en Gestión Financiera y el

equipo de la FEBF conocen al bróker

Josef Ajram

La Directora General de la FEBF, investida nueva Doctora en Economía

Aplicada por la Universitat de valència

Alumnos de las Aulas de la experiencia de la uni-versidad CEu Cardenal Herrera aprendieron de inversión y mercados con la FEBF

Alumnos del grupo de alto rendimiento de economía española de la universitat de València visitan la Bolsa de Valencia con la FEBF

FINANCIACIóN

La Confederació de Cooperatives y Caixa

Popular amplían el acuerdo para

la promoción del cooperativismo en la Comunitat valenciana

El presidente de la Confederació de Cooperatives de la Comunitat Valenciana, Emili Villaescusa, y el director general de Caixa Po-pular, Rosendo Ortí, han prorro-gado un año más la colaboración entre ambas entidades. El conve-nio inicial entre la Confederació y Caixa Popular se suscribió en marzo de 2016, y entre sus ob-jetivos estaban la divulgación y fomento del cooperativismo, así como la difusión social de sus valores y principios. Después de un año de estrecha colaboración, esta nueva firma consolida el compromiso de ambas entidades. El convenio ha permitido profun-dizar en la relación de la coopera-tiva de crédito con otros sectores del cooperativismo valenciano y ha contribuido a dar una visibi-lidad permanente a la actividad económica y social desarrollada por la entidad financiera.

El consejero delegado de Banco Sabadell, Jaime Guardiola, y el presiden-te de la Confederación Española de Organizaciones Empresariales, Juan Rosell, han firmado un acuerdo para poner a disposición de las empresas afiliadas a la CEOE una línea de financiación de 10.000 millones de euros con condiciones preferentes. Con el objetivo final de mejorar la competitivi-dad de la economía española, este acuerdo pretende en primera instancia financiar las ventas de las empresas, y el acceso a nuevos mercados.

Banco Sabadell y la CEOE ponen en marcha una l ínea de financiación de 10.000 mil lones

de euros para empresas

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Ey Abogados ha incor-porado a Jorge Aguirre como Socio y a Ana Villacañas como Senior Advisor en el área de People Advisory Services (PAS). Los nuevos profesiona-les tienen un marcado perfil tec-nológico y están especializados en el asesoramiento en la ges-tión del cambio y en procesos de transformación dentro del ámbito de los recursos huma-nos. El Despacho refuerza así, nuevamente, esta área estra-tégica, tras haber incorporado el pasado mes de julio a Jaime Sol como Socio responsable de la misma y posteriormente a dos nuevos directores.

Francisco Mora es reele-gido rector de la universi-dad Politécnica de Va-lencia para cuatro años más en las elecciones que han teni-do lugar recientemente. La can-didatura de Mora ha logrado un respaldo del 80 % de los votos, según un comunicado de la UPV, que añade que hoy esta-ban llamados a votar un total de 31.310 personas, una cifra infe-rior al censo de 2013 que llegó a los 37.198 electores. Según los resultados provisionales fa-cilitados por la Junta Electoral, y con el escrutinio ya cerrado,

por colectivos, ha participado el 68% de los profesores fun-cionarios doctores, el 47% del personal de la administración y los servicios, el 28% del resto de PDI y solo el 4 % de los es-tudiantes.

GB Consultores Finan-cieros, legales y tri-butarios se refuerza con la incorporación de Víctor Gi-ménez, que dará apoyo en el ámbito mercantil, civil, procesal y penal de la firma valenciana. Hasta ahora, Giménez ha ejer-cido su carrera profesional en distintos despachos jurídicos en los que ha prestado sus ser-vicios en asesoramiento Civil y Mercantil, Derecho Societario y Concursal. GB Consultores está incrementado notable-mente su actividad en materia Legal con un importante de-sarrollo en temas mercantiles. Además, desde el pasado año destaca en la elaboración e implantación de Manuales de Delitos Penales incorporando la figura del compliance officer en distintas empresas y orga-nizaciones; asimismo, también ha aumentado la realización de acciones formativas en dis-tintas escuelas de negocios y centros de formación de post-

grado. Todo ello ha obligado a reforzar el área Legal con nue-vos apoyos. Víctor Giménez es licenciado en Derecho por la Universidad San Pablo-CEU, así como Máster Universitario en Asesoría Jurídica de Empre-sas por la Fundación de Estu-dios Bursátiles y Financieros

tomarial Abogados y Asesores tributarios nombra Socio a Miguel Ángel Molina Martínez. Licenciado en Derecho por la Universidad de Valencia, Máster Financiero y Tributario en Asesoría-Fiscal en la Fundación Adeit-Empresa y la Universidad de Valencia, Asociado de la Asociación Es-pañola de Asesores Fiscales (AEDAF), miembro del Ilustre Colegio de Abogados de Valen-cia (ICAV), docente en diversos foros sobre temática fiscal, au-tor de diferentes artículos sobre novedades fiscales publicados en prensa económica.

Nombramientos

Los Desayunos Sí a la Pyme llegaron a Valencia el pasado mes de mayo tras pasar por Málaga. Los Desayunos Sí a la Pyme recorren varias ciudades españolas con el objetivo de co-nectar e inspirar a las pequeñas y medianas empresas de nues-tro país. Una buena oportuni-dad para hacer networking con otras empresas de la provincia y compartir experiencias e in-quietudes tras la intervención de un ponente invitado. En Va-lencia, en el Hotel NH Las Artes , se contó con Isabel Giménez

Zuriaga, Doctora en Economía Aplicada por la Universidad de Valencia y Directora General de la FEBF.

Isabel Giménez alabó la trayec-toria de 10 empresas valencia-nas que destacan no solo a nivel nacional sino también a escala internacional por su innovación, la cuidada experiencia al clien-te, el buen diseño, la interna-cionalización y el crecimiento, su posicionamiento de marca o la acertada estrategia en redes sociales, citando los casos de

pymes como Nunsys, Hawkers, Gandía Blasco, Carmencita o Pikolinos. En definitiva, buenos ejemplos cuya historia, modelo de negocio y gestión pueden bien servir de inspiración para otras muchas pymes ya que exhiben “un modelo genuino de liderazgo”.

Los desayunos de 'Sí a la Pyme' reúnen a más de 20 empresarios en una conferencia de la FEBF

dIVulGACIóN

Isabel Perea, socia de Grant Thornton, ha presentado en Valencia las conclusiones del estudio "Mujeres en la alta dirección, visiones diversas soluciones conjuntas". El acto estuvo presidido por Clara Ferrando, Secretaría Auto-nómica de Hacienda de la Generalitat Valenciana, y Fernan-do Baroja, Socio de Grant Thornton, y ha contado con la co-laboración de Coral Ariño, Secretaria General de EVAP. En la sesión, empresarias destacadas de la Comunitat Valen-ciana ofrecieron su punto de vista: Isabel Cosme, Gerente de Presen Rodríguez Atelier y Blackcape (moda masculina) y Presidenta de Cecoval; Claudia Peris, Creadora y mana-ger del Espacio Mar de Avellanas; y Eva García, Directora de Boluda Cargo Int’l. Además se contó con la aportación de Germán Rodrigo, Socio de Grant Thornton.

La proporción de puestos directivos ocupados por mujeres en las empresas ha avanzado un 1% en doce meses en España, al pasar de representar un 26% en 2016 al 27% en 2017. Sin embargo, en la Comunitat Valenciana la cifra es menor y se sitúa en un 18%, según se puso de manifiesto en la jornada.

INFORMA WOMEN IN BuSINESS

Solo el 18% de los puestos directivos en la Comunitat valenciana los ocupan mujeres y el 27% en España, según un estudio de Grant

Thornton presentado en la FEBF

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stados unidos. un bache de crecimien-to en el 1t 2017. En dicho trimestre, el aumento del PIB fue del 0,2% intertrimes-tral, frente al 0,5% del 4T 2016. En tasas interanuales, el avance fue del 1,9%, si-

milar al 2,0% anterior. La pérdida de ritmo económico se ha debido, fundamentalmente, al debilitamiento del consumo privado y, en menor medida, a la variación de existencias. En cambio, la inversión creció aprecia-blemente. Para el observador avezado, la frenada del crecimiento es un dato sorprendente, habida cuenta de que los indicadores mensuales disponibles sugerían un ritmo de crecimiento más elevado. La paradoja se debe, de hecho, a dos circunstancias atípicas, una propia de EE.UU. y otra de alcance más general. La primera es idiosincrática de los primeros trimestres de cada año en EE.UU. Según reconoce el instituto estadístico del país (BEA, por sus siglas en inglés), existe un problema de desestacionalización de la serie del PIB que provoca que su nivel sea, de forma reiterada, más bajo en el 1T y mayor en los dos siguientes trimestres.

¿Cuál es la dirección que cabe esperar para los próximos trimestres? A pesar de la desaceleración del crecimiento registrada en el 1T, cabe esperar que los efectos atípicos antes mencionados dejen de operar en los siguientes trimestres. En particular, CaixaBank Research prevé que el acrecentamiento mejore, funda-mentalmente, gracias a la superación del bache del con-sumo privado, que seguirá apoyado por unas condicio-nes de crédito todavía acomodaticias y, especialmente, por un mercado de trabajo favorable. En ese sentido, cabe recordar que en marzo se crearon 98.000 puestos de trabajo. Aunque se trata de un registro menor que en meses anteriores, es un dato significativo, dada la ma-durez del ciclo en la que se encuentra la economía esta-dounidense y que se sitúa muy cerca del nivel de crea-ción de empleo mensual que la presidenta de la Fed, Janet Yellen, considera de equilibrio bajo pleno empleo. Asimismo, la tasa de paro descendió ligeramente hasta

el 4,5% y los salarios avanzaron un considerable 2,7% interanual. la inversión empresarial y residencial también contribuirá a la expansión económica. Junto a estos factores de apoyo al consumo, cabe mencionar que la buena marcha del sector inmobiliario y la mejora de la inversión empresarial serán factores de impulso del crecimiento adicionales. En definitiva, de concretar-se el escenario estadounidense tal y como prevemos, EE. UU. crecerá un 2,2% en 2017, frente al 1,6% de 2016. El próximo año, 2018, operará en coordenadas algo distintas, ya que debería ser un ejercicio en el cual la política fiscal expansiva de la nueva Administración, que debería empezar a tomar forma en los próximos meses, impulsase la progresión. En este contexto, complejo, se prevé que la Fed mantenga el rumbo apuntado en sus últimas reuniones. Específicamen-te, CaixaBank Research prevé un escenario de política monetaria con dos subidas adicionales en 2017 (junio y septiembre), anuncio del cese gradual de reinversión de vencimientos en el 4T 2017 y tres subidas más en 2018.

urozona. Fortalecimiento de la eco-nomía de la eurozona en un entorno con riesgos políticos. El crecimiento económico de la eurozona se conso-lida a pesar de la incertidumbre. Tras varios años de avance moderado y des-

igual en la eurozona, la recuperación cíclica se ha fortalecido en la mayoría de sus economías. Las previsiones de CaixaBank Research apuntan a un crecimiento de la eurozona del 1,7% tanto para 2017 como para 2018. En la misma línea, el FMI prevé un crecimiento de la eurozona del 1,7% en 2017 y del 1,6% en 2018, y refleja así una leve revisión al alza en la mayoría de economías de la eurozona res-pecto a su previsión de enero. La demanda interna en la eurozona continúa ganando solidez respal-dada por el consumo privado tras la recuperación gradual del mercado laboral y por la mejora de la inversión empresarial. Asimismo, el sector exterior está aumentando su dinamismo, apoyado en una mayor demanda global y un euro más débil. Por el momento, algunos de los riesgos políticos que al iniciar 2017 nublaban el horizonte empiezan a des-pejarse (resultados de las elecciones en los Países Bajos y de la primera vuelta en Francia, y menor apoyo de la ultraderecha en Alemania). Cabe seña-

Coyuntura Económica

CaixaBank Research

Informe Mensual Núm. 412 Mayo 2017

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lar, además, que el Eurogrupo llegó a un preacuer-do con Grecia para los siguientes desembolsos del tercer programa de rescate y que las negociaciones del brexit parece que se iniciarán ordenadamente. Sin embargo, aún quedan varias citas electorales en los países del núcleo de la eurozona, la negocia-ción con Grecia aún no incluye medidas de alivio de la deuda a largo plazo y el proceso de negociación del brexit se espera que sea largo y complejo. En este sentido, los países de la UE-27 fijaron unáni-memente, el 29 de abril, no solo su posición nego-ciadora frente al Reino Unido sino también la forma en que las negociaciones tendrán lugar. Hasta que no se clarifiquen los impactos para los ciudadanos y las empresas de la salida del Reino Unido y todos los derechos y obligaciones que tiene el país por haber sido miembro de la UE, no se pasará a una segunda fase de discusión sobre el posible futuro marco de relación entre el mismo y la UE-27.

los indicadores de actividad auguran un mayor ritmo de crecimiento en la primera mitad de 2017. A la espera de los datos de crecimiento del PIB del 1T para la eurozona, la mayoría de indicado-res de sentimiento económico apuntan a una acele-ración del ritmo de avance de la actividad. El índice de sentimiento empresarial compuesto (PMI) para la eurozona avanzó en los cuatro primeros meses del año, hasta los 56,7 puntos en abril, en una zona claramente expansiva (por encima de los 50 puntos) y su nivel máximo desde abril de 2011. Asimismo, el índice de sentimiento económico (ESI) alcanzó 109,6 puntos en abril, el nivel más elevado desde agosto de 2007. Además, el avance de los indica-dores de actividad fue generalizado en las mayores economías de la eurozona. Por lo que se refiere a otros datos hard de actividad, la producción indus-trial en la eurozona aumentó un 1,2% interanual en febrero, destacando el avance del 2,5% en España, del 2,2% en Italia y del 1,5% en Alemania. En Fran-cia, país del que ya disponemos de datos de PIB del 1T, la actividad avanzó un 0,3% intertrimestral, algo por debajo del 0,5% del 4T 2016 (este último revisado al alza 0,1 p. p.). El consumo de los hoga-res sigue muy robusto. Concretamente, las ventas minoristas de la eurozona aumentaron un 1,8% inte-ranual en febrero (1,6% en enero), ritmos claramen-te superiores al promedio de los últimos años. Por su parte, el índice de confianza del consumidor para el conjunto de la eurozona avanzó durante los cua-tro primeros meses del año hasta alcanzar los –3,6

puntos en abril, el nivel más alto desde marzo de 2015. El buen tono del consumo privado es un ele-mento que da solidez al crecimiento de la eurozona. La inflación de la eurozona se va normalizando con el avance de la actividad. La inflación general de la eurozona, medida por el índice de precios al consumo armonizado (IPCA), avanzó hasta el 1,9% en abril. Esta cifra se situó 4 décimas por encima del dato del mes anterior, debido al fuerte repunte en los precios de los servicios por el efecto calen-dario de Semana Santa, que en 2016 se celebró en marzo. Más allá de este factor puntual, esperamos una recuperación gradual de la inflación general y la subyacente en los próximos meses de la mano del avance de la actividad, apoyada por las medidas de estímulo del BCE, que continuará el ritmo previsto de compras de bonos (60.000 millones de euros al mes) hasta diciembre de 2017.

Las condiciones financieras se mantienen acomodaticias. El programa de compras del BCE, según la encuesta sobre préstamos bancarios del 1T 2017, mejoró en los últimos seis meses la posición de liquidez del sector bancario y sus condiciones de financiación, aunque ha afectado a su rentabilidad. En este entorno monetario laxo, la demanda de cré-dito en el 1T 2017 continuó aumentando en todos los segmentos, según la misma encuesta, y las entida-des de crédito esperan que continúe haciéndolo en el 2T 2017. El ajuste fiscal de la eurozona continuó de manera paulatina en 2016. Concretamente, en 2016 el déficit público de la eurozona se redujo hasta el 1,5% del PIB de promedio, 0,6 p. p. por debajo del nivel registrado en 2015 (2,1%). Por su parte, la deu-da pública en el conjunto de la eurozona se situó en el 89,2% del PIB en 2016, un nivel elevado, aunque casi 1 p. p. por debajo del registro de 2015 (90,3% del PIB). Esta reducción gradual de la deuda públi-ca, sin embargo, esconde situaciones dispares entre países. En particular, en los países con elevados ni-veles de deuda como Italia, Portugal, Bélgica, Espa-ña o Francia, el endeudamiento público se ha mante-nido prácticamente estable o incluso ha aumentado.

spaña: la economía española sigue avanzando a buen ritmo. El creci-miento económico se aceleró hasta el 0,8% intertrimestral en el 1t 2017, 1 décima más que en los dos trimestres

precedentes. En términos interanuales, el creci-E

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miento se mantuvo en un robusto 3,0%, sin mos-trar síntomas de desaceleración. A falta del deta-lle por componentes, los indicadores disponibles apuntan a que el consumo privado siguió siendo el principal motor del crecimiento, aunque habría moderado ligeramente su ritmo de avance y, en cambio, la inversión en equipo habría recobrado dinamismo, apoyada en la renovada mejora del sentimiento inversor empresarial. A la vez, la de-manda externa también va incrementando su pro-tagonismo gracias al buen comportamiento de las exportaciones y a un aumento más contenido de las importaciones.

Mejoras generalizadas de las perspecti-vas para 2017. En vista del buen desempeño de la economía española en los tres primeros meses del año, los principales organismos nacionales e internacionales han mejorado las previsiones de crecimiento del PIB para 2017. En abril, fue el tur-no del Fondo Monetario Internacional, que mejo-ró sus previsiones hasta el 2,6% (3 décimas más que en enero), y del Gobierno, que presentó la Actualización del Programa de Estabilidad (APE) 2017-2020 con un nuevo cuadro macroeconómico en el que aumentó la previsión de crecimiento del PIB hasta el 2,7% (2 décimas más que en marzo). La previsión de CaixaBank Research es algo su-perior, del 2,8%, y no se descarta que esta cifra se pueda incluso superar en ausencia de shocks externos que interrumpan la buena marcha de la economía. Esta excepcional trayectoria de la eco-nomía española, que acumula ya tres años de crecimiento sostenido, ha sido posible gracias a la confluencia de unos factores de apoyo tempo-rales, como el bajo precio del petróleo y la política monetaria expansiva del BCE, y los efectos positi-vos de las reformas estructurales llevadas a cabo en los últimos años.

Las finanzas públicas, favorecidas por las perspectivas positivas. El firme crecimiento económico apoyará, como ya lo hizo en los dos últimos años, la reducción del déficit público, gra-cias principalmente a la mejoría de las bases im-ponibles (que impulsarán los ingresos del sector público) y a la disminución del paro (que reducirá el gasto por prestaciones de desempleo). Asimis-mo, los bajos tipos de interés, gracias a la política monetaria acomodaticia del BCE, ayudarán a con-

tener el gasto en intereses a pesar de que el nivel de deuda pública roza el 100% del PIB. Según la estrategia fiscal incluida en la APE para el periodo 2017-2020, el déficit público seguirá reduciéndo-se en los próximos años, con el fin de situar la deuda pública en una dinámica decreciente. En concreto, el Gobierno prevé que el déficit cierre este año en el 3,1% del PIB, y que se reduzca por debajo del 3% en 2018, lo que permitirá cerrar el procedimiento de déficit excesivo (PDE) con la Comisión Europea. Por el momento, los datos de ejecución presupuestaria del Estado hasta marzo muestran un ajuste de 4 décimas del PIB respecto al año anterior, gracias al impulso de los ingresos y la contención del gasto corriente.

El mercado laboral se beneficia del avance de la actividad. Al igual que el crecimiento econó-mico, la creación de empleo, según los datos de la EPA, se aceleró ligeramente en el 1T en términos desestacionalizados: la creación de empleo fue del 0,7% intertrimestral (0,5% en el 4T 2016), lo que indica que el mercado laboral sigue evolucio-nando positivamente. En términos interanuales, el crecimiento de los ocupados mantuvo el ritmo de avance en el 2,3% interanual. Dado el carácter estacional del mercado laboral español, el número de ocupados descendió en 69.800 personas en el 1T 2017, una caída muy similar al del 1T 2016, una muy buena cifra si se tiene en cuenta que este año la Semana Santa cayó íntegramente en abril (en 2016 fue en marzo).

la tasa de paro, el reto pendiente. A pe-sar de los buenos datos de creación de empleo, la tasa de paro sigue aún en cotas muy elevadas. Como es habitual en el 1T, por motivos estacio-nales, la tasa de paro repuntó ligeramente, has-ta el 18,8% (2 décimas superior al registro del 4T 2016), y la tasa de paro juvenil (de 20 a 24 años) se situó en el 38,3%. Estos niveles, muy por enci-ma de los de los países de la eurozona, ponen de manifiesto que el paro sigue siendo un reto para la economía española.

la creación de ocupación favorece a la renta de los hogares. El incremento de la ocu-pación ha impulsado la recuperación de la ren-ta bruta disponible de los hogares (RBDH), que creció un 2,5% en 2016, 7 décimas más que en

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2015. Esta mejora está estimulando el consumo, que creció un 3,0% en términos no¬¬minales en 2016. En consecuencia, la tasa de ahorro de los hogares disminuyó 5 décimas, hasta alcanzar el 7,7% en 2016. De cara a 2017, el crecimiento de la RBDH seguirá apoyándose en la creación de ocupación, puesto que los incrementos salariales siguen siendo modestos. A juzgar por los buenos datos de confianza del consumidor en el 1T, el consumo seguirá avanzando con fuerza, de modo que se espera que la tasa de ahorro siga en cotas relativamente bajas en relación con el promedio histórico (9,6%).

El sector privado sigue su proceso de des-endeudamiento. La recuperación económica tam-bién va dejando huella en el desendeudamiento de los hogares y las sociedades no financieras. Tras seis años de incesante reducción, la deuda de los hogares se situó en el 64,4% del PIB en el 4T 2016 y la de las sociedades financieras, en el 101,7% del PIB. Mientras que la deuda empresarial ya se encuentra por debajo del promedio de la eurozona, la deuda de los hogares, que desciende algo más lentamente, todavía es superior a la del promedio de los hogares de la eurozona. En los próximos trimestres, el dinamismo previsto en el crecimiento del PIB permitirá que el desapalancamiento conti-núe y sea compatible con un incremento en los flu-jos de crédito nuevo hacia las familias y empresas. De hecho, la encuesta sobre préstamos bancarios del 1T 2017, pone de manifiesto que los bancos han relajado los criterios de aprobación de prés-tamos al consumo, aunque han endurecido ligera-mente los criterios de concesión de crédito a em-presas. En cuanto al sector bancario, la continua

reducción de la tasa de morosidad, que se situó en el 9,1% en febrero, muestra que el sector se encuentra cada vez más saneado.

La inflación subió hasta el 2,6% en abril (2,3% en marzo), un repunte temporal que se ex-plicaría por el aumento de los precios turísticos de-bido a la Semana Santa (recuérdese que en 2016 fue en marzo) y por la estabilidad de los precios de la electricidad en comparación con el descen-so del mes pasado. Más allá de este aumento de los precios por motivos estacionales, en los próxi-mos meses la inflación general se moderará como consecuencia de la desaceleración del precio del petróleo en términos interanuales, para terminar el año en torno al 1,3%. De este modo, la inflación será del 2,2% en el promedio del año, muy supe-rior a los registros negativos de los dos últimos años (–0,2% en 2016 y –0,5% en 2015).

El aumento del precio del petróleo se hace notar en el saldo corriente. El precio del petró-leo, que ha beneficiado de manera significativa al sector exterior en los últimos dos años, está dejan-do de jugar a favor. En concreto, el aumento en el precio del petróleo ha impulsado las importaciones energéticas en el acumulado de enero y febrero hasta los 7.609 millones de euros (comparado con los 4.228 millones en los dos primeros me-ses de 2016). Sin embargo, el dinamismo de las exportaciones, que crecieron en febrero un 4,7% interanual y que superaron el crecimiento de las importaciones, del 3,2% interanual (ambas cifras acumuladas de 12 meses), permitió que el superá-vit por cuenta corriente aumentara en febrero has-ta el 2,1% del PIB.

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futuro de junio del 2020.

Están los GE4 que tienen como subyacente el futuro de junio del 2021

De momento vamos a operar con los GE2 por los siguientes motivos:

Como se puede ver en el gráfico de abajo, el GE tiende a subir los 6 últimos años antes del ven-cimiento, pero el último año y medio se mueve casi aleatoriamente, ello es debido a que los intereses de menos de 2 años los maneja la señorita Yellen a su antojo, por lo tanto no son fiables durante ese periodo.

Si vendemos puts del GE2 cuyo subyacente vence en el 2019, evita-mos la mayor parte de dicha manipu-lación.

También se venderán del GE3 en los momentos en los que interese.

EXPlICACIóN dE lA EStRAtEGIA

Se trata de vender 1 put al que le falta un mes para su vencimiento.

Cuando venza se vende otro del mes siguien-te, que siempre tendrá un valor superior al que ha vencido. Esto permite un cobro mensual recurren-te garantizado, que es lo que va a remunerar el capital total.

Se ha asignado un inversión de 10.000$ para que nos permita vender otro put cada vez que el GE baje 0.50. O sea, ahora está a 98, si bajara a

97.50, venderíamos otro put, y si bajara a 97, ven-deríamos otro.

Cada mes se hará el roll over de todos los puts vendidos recaudando la diferencia entre su valor al vencimiento y el valor de la venta del mes siguiente.

VENtAJAS dE EStA EStRAtEGIA

1 - Los puts vendidos en el último mes pierden todo su valor salvo el valor intrínseco.2 - El put del mes siguiente siempre vale más por dos motivos: porque le queda un mes más de vida y porque el subyacente de los futuros posteriores cotiza a un precio menor.3 - Como se ve en el gráfico de arriba, el sub-yacente al que le faltan dos años suele subir, con la consiguiente pérdida de valor del put vendido.4 - Al hacer el roll over, los futuros siguientes siempre tienen un precio menor, lo que equi-vale a un precio mayor de los puts que se van a vender.

En este gráfico de quinta dimensión se ve el precio en el mismo día de todos los vencimientos del GE. Cuanto más lejano, más barato y mayor precio en los puts del mismo strike.

Ello es debido a la curva de intereses.

Los intereses de cualquier activo de renta fija suelen ser más caros cuanto más tiempo les falta para su vencimiento. Eso es lo que obliga a los futu-ros del GE a subir casi todos los años para compen-sar la bajada de intereses que supone que les falta menos tiempo para vencer.

l título habla de renta fija porque esta estra-tegia está diseñada para los lectores que invertían en renta fija con las recomenda-ciones de este blog, pero hace años que no existe en el mercado ninguna emisión

cuya relación riesgo/beneficio sea aceptable.

La única forma que tenemos de poder invertir un dinero en condiciones muy similares a la renta fija es creando un producto sintético que replique dicha inversión.

La estrategia trata de la venta de puts sobre los futuros del GE.

Ahora explico el título:

Es renta fija porque se hace con la intención de mantener la estrategia 10 años.

Es "AAA" porque es imposible que el GE quie-bre. Y tiene una rentabilidad mínima del 10% anual

en las circunstancias peores, aunque lo razonable es que se saque el doble.

Para garantizar que no se van a tener pro-blemas de garantías se va a hacer con un lote de 10.000 $

Pongo la pantalla con los puts de los diferentes vencimientos.

Se puede ver la orden de venta de 1 put GE2 de vencimiento junio 2017, que tiene como subyacente el futuro de junio del 2019.

De los puts con vencimiento del 16 de junio de este año hay varias clases:

Están los GE que tienen como subyacente el futuro de junio del 2017

Están los GE0 que tienen como subyacente el futuro de junio del 2018

Están los GE2 que tienen como subyacente el futuro de junio del 2019 (en estos vamos a operar ahora, sin descartar los demás)

Están los GE3 que tienen como subyacente el

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Renta fija "AAA" a diez años con una rentabilidad mínima del 10% anual

Francisco llinaresAnalista Financierohttp://www.rankia.com/blog/llinares/

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a reacciones emocionales como el miedo y la avaricia.

Por todo ello, la “Hipótesis de los Merca-dos Adaptativos” intenta reconciliar dos visio-nes sobre los mercados financieros que total-mente contrapuestas. Una, la moderna teoría financiera, la famosa Hipótesis de los Merca-dos Eficientes, la HME, que defiende que los mercados son racionales y eficientes; frente a la perspectiva de que los mercados son irra-cionales e ineficientes, como las Finanzas del Comportamiento señalan y como las burbujas y su contrario, los estallidos de esas burbujas, sugieren. Lo interesante es que si se adopta el punto de vista de los Mercados Adaptativos, la HME no es incorrecta, si no incompleta. De acuerdo con W. Lo, en lugar de aceptar que una excluye a la otra se ha de intentar inte-grar ambas, a la vez que sumar otras discipli-nas como la psicología, la biología evolutiva, la neurociencia y la inteligencia artificial, para construir un marco de entendimiento mayor y más consistente. Sostiene W. Lo que es nece-sario saber más sobre cómo el cerebro funcio-na, cómo tomamos decisiones y, crucialmente, cómo el comportamiento humano evoluciona y se adapta, antes que podamos entender el origen de esas burbujas o del pánico bancario.

La idea de que la evolución de la espe-cie humana y el desarrollo evolutivo de su cerebro pudiera aplicarse a la descripción del funcionamiento de los mercados financieros se había ignorado hasta tiempos recientes. Ciertamente, en las últimas décadas las finan-zas han sido dominadas por la modelización matemática y econométrica. Términos como

alfa, beta, tracking error, optimización de la media-varianza, la valoración de opciones, el índice VIX, el VAR, el desarrollo de los deriva-dos,… Se afianzaron en las revistas científi-cas y en la industria financiera, con lo que los ingenieros y matemáticos comenzaron a ser contratados en Wall Street. Todo ello, llevó a muchos economistas a pensar que vivíamos en una era de gran tecnificación y sofistica-ción, en la que la Economía se asemejaba a la Física. Incluso algunos macroeconomistas (Robert Lucas) aventuraron que el problema de las depresiones económicas había sido resuelto. Sin embargo, el estallido financiero en EEUU en 2008 vino a demostrar que las ciencias financieras no son ciencias físicas. El componente humano, su comportamiento, no ha sido modelizado correctamente aún, lo que implica que actualmente no somos capaces de predecir correctamente el precio de los ac-tivos en el futuro. Como dijo el físico Richard Feynman en su discurso de la ceremonia de graduación de Caltechh “Imaginen cuan más difícil sería la Física si los electrones tuvieran sentimientos”. Efectivamente, los inversores y los gestores de cartera tienen sentimientos. Por ello, tal vez el enfoque de los “Mercados Adaptativos” de W. Lo pueda construir una na-rrativa que le dé sentido a la “sabiduría” y la “locura” de la multitud de intervinientes en los mercados.

NOtAS Al PIE:

1 Lo, A. W. (2017). Adaptive Markets: Financial Evo-lution at the Speed of Thought. Princeton University Press.

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o MERCADOS

iempre hay que buscar artículos y libros que nos saquen de nuestra zona de confort. Que nos den un punto de vista distinto y crítico, que permita abrir nuestra mente a otra

perspectiva y que nos ayude a mejorar nuestro entendimiento sobre lo que nos rodea. Estos principios los cumple sobradamente el nuevo libro del profesor del MIT Andrew W. Lo1 , “Mer-cados Adaptativos: La Evolución Financiera a la velocidad del pensamiento”. El autor propone aquí una nueva manera de entender el funcio-namiento de los mercados bursátiles a través de la “Hipótesis de los Mercados Adaptativos”. Un enfoque que sugiere que el camino evolutivo que ha recorrido la especie humana ha modela-do nuestro cerebro y nuestro comportamiento, lo cual termina por influir en la marcha de los mercados financieros donde la racionalidad y la irracionalidad pueden coexistir

Para intentar explicarlo, describamos una situación que activaría nuestro cerebro a toda velocidad. Supongamos que de noche entra-mos en una pequeña tienda de barrio para com-prar un litro de leche y algo de fruta para el de-sayuno. De pronto, percibimos algo y a través del reflejo de un cristal vemos que al final del pasillo en el que estamos hay un encapucha-do armado que apunta al dueño de la tienda. Ni el encapuchado, ni el tendero nos han visto aún. En ese momento el miedo va a provocar que nuestro cerebro dispare la adrenalina en nuestro organismo e incremente la presión san-guínea, preparándonos para una respuesta tipo “luchar o correr”. El miedo es bueno, ya que nos afina. Los neurocientíficos han demostrado que en una situación de amenaza nuestros reflejos mejoran y nuestras reacciones son más rápidas. Igualmente, los mismos circuitos neuronales se activan cuando nos sentimos amenazados de

otros modos, por ejemplo, social, emocional o financieramente. El reflejo de aguantar sobre nuestro terreno y luchar, frente al de escapar ha sido modelado en nosotros durante miles de años. Mientras, el dinero es un invento bastante novedoso dentro de la escala temporal evoluti-va y no digamos ya las acciones en bolsa. Por ello, W. Lo sostiene que el Homo sapiens no ha tenido tiempo aún de ajustarse a las realidades de la vida moderna, lo que genera oportunida-des y desafíos para inversores y gestores de cartera.

En síntesis, la “Hipótesis de los Mercados Adaptativos” que presenta W. Lo expone que los mercados financieros se comportan más siguiendo leyes biológicas que leyes físicas, las cuales rigen un ecosistema en el que una población de organismos vivos (inversores, so-ciedades de valores, bancos de inversión…) compiten por sobrevivir. Extendiendo la idea W. Lo argumenta que los principios de la evolución (competencia, innovación, reproducción y adap-tación) son más útiles para entender el funcio-namiento del sistema financiero. Ello implicaría, según el autor, que los precios del mercado no siempre reflejan toda la información disponible, si no que pueden desviarse de lo que serían los “precios razonables” de vez en cuando, debido

Si los electrones tuvieran sentimientos

SFelipe Sánchez CollProfesor de la FEBF

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oMERCADOS

"El estallido financiero en EEUU en 2008 vino a demostrar que las ciencias financieras no son ciencias físicas. El componente humano, su comportamiento, no ha sido modelizado correctamente aún, lo que implica que actualmente no somos capaces de predecir correctamente el precio de los activos en el futuro."

“Como dijo el físico Richard Feynman en su discurso de la ceremonia de graduación de Caltechh “Imaginen cuan

más difícil sería la Física si los electrones tuvieran sentimientos”.

Efectivamente, los inversores y los gestores de cartera tienen

sentimientos”

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o ACTUALIDAD JURÍDICA Y FISCAL

l pasado día 4 de abril de 2017, el Tribunal Económico Administrativo Central dictó una Resolución (Re-clamación 1510/2013) que se centra en determinar si la compensación

de bases imponibles negativas (BINs en lo suce-sivo) constituye, o no, una “opción” en los térmi-nos del artículo 119.3 de la Ley 58/2003, de 17 de diciembre, General Tributaria (LGT), con las consecuencias que de ello derivan.

De acuerdo con dicho precepto: “las opcio-nes que según la normativa tributaria se deban ejercitar, solicitar o renunciar con la presentación de una declaración no podrán rectificarse con posterioridad a ese momento salvo que la recti-ficación se presente en el período reglamentario de declaración.”

Por tanto, si la compensación de BINs se califica como una opción, el contribuyente no podrá proceder a su rectificación una vez trans-currido el período reglamentario de presentación del impuesto, aunque haya cometido un error en su aplicación.

Concretamente, la Resolución del TEAC analizada parte del siguiente supuesto de hecho:

- Un obligado tributario presenta la de-claración del Impuesto sobre Sociedades correspondiente al ejercicio 2011 en plazo declarando una base imponible positiva y compensando, por error, únicamente una parte de las BINs pendientes de compensar en la fecha de presentación del impuesto,

resultando la autoliquidación a ingresar.

- Una vez finalizado el plazo voluntario de presentación del impuesto insta la rectifica-ción de la autoliquidación presentada, al en-tender que debió haber compensado BINs hasta el límite de la propia base imponible positiva del ejercicio y, en consecuencia, solicita la devolución de ingresos indebidos correspondiente.

- Ante la pretensión del contribuyente, la Administración Tributaria acuerda desesti-mar la solicitud de rectificación por consi-derar que la compensación de BINs es una opción que no puede rectificarse al haber transcurrido el período voluntario de pre-sentación de la autoliquidación, de confor-midad con el artículo 119.3 LGT.

Disconforme el interesado con el acuerdo desestimatorio de la rectificación de la autoliqui-dación interpone reclamación económico-admi-nistrativa ante el TEAC quien confirma el criterio adoptado por la administración.

El citado Tribunal Económico-Administrativo hace un análisis de los distintos supuestos en que debe entenderse que se ha optado o no por aplicar bases imponibles negativas pendientes, distinguiendo los siguientes:

1. El primer supuesto sería aquel en que el contribuyente hubiera declarado una base imponible previa a la compensación de cero euros o negativa, teniendo bases imponibles negativas de ejercicios ante-riores pendientes de compensar. En este caso debe entenderse que el contribuyente no ejercitó opción alguna dado que, según los datos autoliquidados, ninguna base imponi-ble de ejercicios anteriores pudo compensar

Imposibilidad de rectificar la compensación de bases imponibles

negativas declaradas

EMamen GagoAbogada del área de Derecho Fiscal

en el ejercicio al existir una base imponible positiva. Y por tanto, si como consecuencia de una rectificación de autoliquidación o bien en el seno de un procedimiento de compro-bación, resultara una base imponible posi-tiva, podrá en dicho momento optar por compensar las BINs pendientes.

2. Un segundo supuesto, sería aquel en el contribuyente hubiera deducido hasta el límite máximo compensable en el ejerci-cio en función de la base imponible positiva previa a la compensación autoliquidada. En este caso debe entenderse, no que el con-tribuyente haya optado por compensarse el concreto importe compensado, sino que implícitamente optó por deducirse el impor-te máximo que se podía deducir. Por tanto, de incrementarse la base imponible previa a la compensación, a instancias del propio contribuyente o como consecuencia de una comprobación administrativa, mantendrá el interesado su derecho a compensar la base imponible negativa hasta el límite máximo que correspondiera.

3. El tercer supuesto analizado por el TEAC lo constituye aquel en el que, aun existien-do una base imponible previa positiva, el contribuyente decida (voluntariamente o por error) no compensar importe alguno o com-pensar un importe inferior al límite máximo que hubiera podido aplicar.

En este caso, que se corresponde con el su-puesto de hecho de la resolución analizada, el TEAC considera que es claro que “el con-tribuyente optó por no aprovechar en todo o en parte las BINs compensables, lo que tendrá una determinada repercusión sobre la cantidad que finalmente resulte a ingresar o devolver en su autoliquidación.”

El Tribunal concluye que el sujeto pasivo que pudiendo obtener como resultado de su autoliquidación una cantidad a ingresar in-ferior a la resultante o una cantidad a devol-ver superior a la resultante, ha optado por consignar los importes de BINs declarados en su autoliquidación, no podrá posterior-

mente, y fuera ya del plazo de su autoli-quidación en período voluntario, sea vía rectificación de autoliquidación o en el seno de un procedimiento de comprobación, mo-dificar la opción ya ejercitada.

Sin embargo, si preocupante es la decisión del TEAC en relación al supuesto encausado, mucho más aún lo es el razonamiento que reali-za el Tribunal respecto aquella situación en que el contribuyente no hubiera presentado auto-liquidación en plazo, estando obligado a ello. En estos casos, a juicio de este Órgano, es claro que no ejercitó el interesado el derecho a com-pensar cantidad alguna, optando por su total di-ferimiento, por lo que, trascurrido el periodo re-glamentario de declaración, no podrá rectificar su opción, ya sea mediante la presentación de declaración extemporánea ya sea en el seno de un procedimiento de comprobación. Lo contrario, en opinión del Tribunal, haría de mejor condición al no declarante que al declarante según los cri-terios anteriormente expuestos.

Esta resolución confirma el criterio emplea-do por la Administración, quien amparándose en el supuesto ejercicio de opciones, desestima las solicitudes de rectificación de las autoliqui-daciones de los contribuyentes, práctica que se está generalizando, para preocupación de con-tribuyentes y asesores fiscales. Así, también ha negado la Administración solicitudes de rectifica-ción cuando el contribuyente optó por aplicar la deducción por doble imposición internacional del artículo 32 de la Ley del Impuesto sobre Socie-dades, en vez de aplicar la exención sobre divi-dendos de fuente extranjera. Según la Agencia Tributaria, no es posible instar la rectificación de dichas declaraciones pretendiendo que sea de aplicación la exención y no la deducción, ya que la opción es inamovible.

Al respecto, cabe plantearse si esta forma de proceder no contradice el artículo 120.3 LGT que expresamente contempla la posibilidad de impugnar una autoliquidación que haya perju-dicado de cualquier modo los intereses legíti-mos de los obligados tributarios; o, incluso, si no atenta contra el principio constitucional de capacidad económica.

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“Los activistas y las campañas hostiles ganaron mucho protagonismo con los tipos de interés

bajos. De forma más reciente, los inversores han vuelto a sentirse atraídos por aquellas empresas cotizadas centradas en la creación de valor a lar-go plazo”. David Pyott, anterior CEO de Allergan.

a maximización del valor para el accio-nista es la responsabilidad principal de todo consejo de administración, pero su interpretación regulatoria cambia por países, y a veces no es suficiente

para contrastar la diligencia en la gestión, ni la ren-dición de cuentas. La salud empresarial (más que la salud para el accionista) debería ser la prioridad de toda empresa y de sus directivos.

Premisas de la teoría de agencia:

1. Los accionistas son propietarios o “socios principales” con autoridad suficiente para gestionar la empresa.

2. Los gestores toman decisiones delega-das por los accionistas de la empresa y son “agentes” de los accionistas.

3. Como “agentes” de los accionistas, los gestores deberán defender los derechos de los accionistas en su gestión empresarial.

4. Los accionistas quieren que la empresa se gestione de modo que maximice el beneficio (la asunción de unanimidad en los accionis-tas está implícita).

En este sentido, conviene poner de manifies-

to algunas limitaciones prácticas de la denomina-da teoría de agencia:

1) La teoría de agencia puede estar en des-acuerdo con la regulación societaria. En la práctica, los accionistas no siempre disponen de los mismos derechos que los propietarios de la empresa, y los gestores no siempre ac-túan como agentes de los accionistas.

2) La teoría de agencia está fuera de sinto-nía con los usos mercantiles ordinarios. Los accionistas no actúan como propietarios de la empresa en el sentido tradicional del tér-mino, y tampoco disponen de los incentivos del propietario para ejercitar y gestionar sus derechos.

3) La teoría del riesgo moral dispone de va-rios ejemplos reales. Los accionistas no reali-zan rendición de cuentas como responsables de las actuaciones empresariales y tampoco sienten como propia la responsabilidad de di-rectivos y consejeros de proteger los intere-ses empresariales.

4) El riesgo moral corporativo reduce el cam-po para la gestión empresarial.

5) La teoría de agencia asume una homo-geneidad de los accionistas contraria a los hechos. Los accionistas no son estables, no se conocen entre sí, y no tienen por qué compartir objetivos; precisamente por ello, no pueden ni deben ser tratados como un único “propietario”.

Pero la actuación de los activistas corpora-tivos es controvertida, y tienen defensores, que creen que pueden realizar una labor saludable de gobierno corporativo animando a la renovación en consejos de administración poco dinámicos, de “creación de valor”, y detractores, que creen que distraen al con una “transferencia de valor”,

animando a dividendos excesivos, descapitalizan-do la empresa, centrados en el muy corto plazo, y obviando inversiones de largo plazo que harían la empresa más sostenible. Conviene recordar que los modelos financieros y los mercados no suelen ser buenos a la hora de contabilizar y valorar la innovación.

En la práctica, la teoría de agencia supone cambios sustanciales en la gestión empresarial, en primer término, por lo que respecta a la retribu-ción de directivos, se prima la retribución variable en función de resultados, vinculada a acciones en lugar de efectivo. Además de ello, se potencia la transparencia sobre los sistemas retributivos, in-cluyendo la información en los informes de gobier-no corporativo, y en algunos casos, como el de la economía española, con un informe específico.

Por lo que respecta a los derechos de los ac-cionistas, la conceptualización de los accionistas como propietarios favorece que participen activa-mente en los procesos de selección y validación de consejeros y directivos. Por ejemplo, en el S&P500 la proporción de empresas con votación mayoritaria para la selección de consejeros pasó del 16% en 2006 al 88% en 2015.

En cuanto al poder del consejo de adminis-tración, la teoría de agencia propone eliminar los consejos escalonados, favoreciendo sistemas de selección anuales y eliminar sistemas de pro-tección para los consejeros.

En cuanto a los estilos de gestión, la teoría de agencia ha sido adoptada a escala internacio-nal, por ejemplo, en 1997 la Business Roundtable ya hablaba de la importancia para los consejos de administración de la defensa de los derechos de los stakeholders.

En cuanto a la conducta de los inversores, la teoría de agencia ha fomentado el activismo accionarial y legitimado a los hedge funds para movilizar el capital para comprar acciones y pro-poner cambios en la gestión.

Agenda del activista:

La mejor manera de entender el modelo de agencia es observar cómo interactúan los activistas con las

empresas cotizadas. A simple vista, con un 5 ó 10% (o a veces con apenas un 1%) reclaman sus derechos y muestran sus desavenencias con el consejo de ad-ministración. Para impulsar su poder pueden aliarse con algún otro accionista minoritario, quizás un hedge fund. El lenguaje crítico del activista con respecto de directivos y consejeros normalmente juega un papel predominante, pudiéndolos acusar de desperdiciar recursos, destruir valor para los accionistas o falta de profesionalidad.

Entre 2004 y 2012 se documentaron en EE.UU. más de 800 campañas activistas, propo-niendo cambios en su estructura de capital, estra-tegia y gobierno corporativo, ya fuera una combi-nación de reducción de costes, aumento de deuda, recompra de acciones, dividendos extraordinarios, segregación de negocios, cambios en el consejo de administración, venta de la empresa, venta de su negocio principal, reducción de impuestos.

Cualquier activista cuya demanda quede des-atendida podrá iniciar una campaña de agrupación con otros accionistas para reemplazar consejeros. En algunos casos los activistas han ofrecido a sus candidatos bonus especiales por ser elegidos o incentivos adicionales como salvaguarda del valor para el accionista en su cargo de consejero.

En numerosos casos los activistas hedge funds han tenido éxito en los cambios propuestos, siendo sus actuaciones cada vez más frecuentes. En el segundo semestre de 2016, 473 empresas (306 de ellas en EE.UU.) fueron objeto de alguna campaña activista, con gran avance desde las 136 del año 2010.

En EE.UU. en 2015 el 69% de las demandas se consiguieron parcialmente, la mayor propor-ción desde 2010. Los activistas ganaron también peso en los consejos de administración, consi-guiendo 397 representantes entre 2014 y 2015. A finales de 2016 el volumen de activos gestio-nados era de 116.000 millones de $ frente a los 2.700 del año 2000.

Frente a las opciones más cortoplacistas, es mejor poner en marcha el modelo de gestión cen-trado en la creación de valor para la empresa a largo plazo) que podría articularse en torno a una serie de aspectos.

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o PERSPECTIvAS MACROECONÓMICAS

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la creación de valor para la empresa (y el accionista)

Isabel GiménezDirectora General@IGimenezFebf

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Las principales implicaciones prácticas de la puesta en marcha del modelo de creación de valor para la empresa podrían ser la mayor facilidad la continuidad, y transferencia de conocimiento ins-titucional con un consejo de administración diná-mico, mayor atención de la planificación de la su-cesión y desarrollo del liderazgo, más dedicación de los consejeros a la estrategia para continuidad, crecimiento y renovación empresarial; vínculos más cercanos entre la remuneración de los direc-tivos y la consecución de objetivos estratégicos; más atención al análisis de riesgos y la incertidum-bre política y medioambiental, un enfoque estra-tégico (en lugar de estrictamente financiero) para la gestión de recursos; mayor enfoque en inver-siones sobre nuevas capacidades e innovación; uso más conservador de la deuda como elemento amortiguador frente a la volatilidad del mercado y por último, pero no por ello menos importante, preocupación ciudadana y ética, más allá del cum-plimiento legal.

Por ejemplo, una empresa centrada en la creación de valor no dejará de preocuparse por la rentabilidad reflejada en el coste del capital, pero podrá abrirse también a otras opciones estratégi-

cas a lo mejor más exigentes en inversiones y sin aparente resultado inmediato, pudiendo atraer a inversores con visión más largoplacista. Los espe-culadores están más pendientes de la evolución de la cotización, aunque lo denominen gobierno corporativo.

Existen razones para el optimismo por la mejora gradual en la rendición de cuentas. En primer lugar, hoy los ciudadanos son más sen-sibles, críticos y menos condescendientes con las malas conductas empresariales. El gobierno corporativo y la regulación en numerosos países son más proactivos y punitivos. Por ello, a ve-ces, las empresas buscan crecimiento en paí-ses emergentes (con mayores riesgos éticos) y menos control en la cadena de valor (riesgos de contrapartida).

El desarrollo de la sociedad digital expone a empresas y directivos que supervisan más ries-gos que antes, y el ciclo de información 24/7 y la proliferación de nuevos medios de comunicación amplifican la información negativa en tiempo real. Cada vez más, los consejeros y directivos “pien-san como accionistas”.

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o PERSPECTIvAS MACROECONÓMICAS

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oPERSPECTIvAS MACROECONÓMICAS

tabla nº 1: modelo de creación de valor para la empresa.

Indicadores macroeconómicos internacionales

InflacIón (*) Tasa de Paro P. IndusTrIal (*)

PERIODO DATO ANTERIOR

EEUU abril-17 2,2% 2,4%

ÁREA EURO abril-17 1,9% 1,5%

JAPÓN marzo-17 0,2% 0,3%

REINO UNIDO abril-17 2,7% 2,3%

PERIODO DATO ANTERIOR

abril-17 4,4% 4,5%

marzo-17 9,5% 9,5%

marzo-17 2,8% 2,8%

febrero-17 4,6% 4,7%

PERIODO DATO ANTERIOR

marzo-17 1,9% 1,5%

marzo-17 1,4% 2,4%

abril-17 2,2% 1,5%

marzo-17 3,5% 6,7%

cTo. PIb real (*) bza comercIal (**) TIPos de InTerés a lP (**)

PERIODO DATO ANTERIOR

EEUU 1T17 2,0% 1,4%

ÁREA EURO 1T17 2,1% 1,9%

JAPÓN 1T17 1,7% 1,8%

REINO UNIDO 1T17 1,6% 1,7%

PERIODO DATO ANTERIOR

4T16 -132.320.000 -116.230.000

marzo-17 47.589.465 33.739.369

marzo-17 1.045.900.000 1.013.000.000

marzo-17 -4.900.000 -2.650.000

PERIODO DATO ANTERIOR

abril-17 2,29% 2,48%

abril-17 0,25% 0,39%

abril-17 0,03% 0,06%

abril-17 1,13% 1,14%

ProduccIón y demanda

(**)

Matriculación de Turismos

Abril 2017 10,7%

Índice de Producción Industrial

Marzo 2017 12,7%

Pernoctaciones Hoteleras

Marzo 2017 -8,8%

Índice de comercio al por menor

Abril 2017 (*) 2,5%

IPc.ÍndIce de PrecIos de consumo

Variación anual

Marzo 2017 2,4%

Variación mensual

Marzo 2017 1,1%

Variación en lo que va de año

Marzo 2017 0,1%

IPC alimentación (**)

Marzo 2017 0,6%

mercado de Trabajo

Paro registrado (**)

Abril 2017 -10,1%

Tasa de actividad

I Trim. 2017 (***) 59,0%

Tasa de ocupación

I Trim. 2017 (***) 47,4%

Tasa de Paro

I Trim. 2017 (***) 19,8%

comercIo exTerIor

Exportaciones totales

Marzo 2017 15,1%

Exportaciones de bienes de consumo

Marzo 2017 11,8%

Importaciones totales

Marzo 2017 21,4%

Importaciones bienes de consumo

Marzo 2017 18,2%

Indicadores de coyuntura económica de la Comunitat Valenciana

* Precios corrientes ** Tasas de variación sobre el mismo mes del año anterior*** Útimos datos facilitados por la DGT

(*) Tasa interanual (**) En moneda nacional. (***) Media mensual de datos diarios.

1. liderazgo Las empresas son organizaciones complejas cuyo funcionamiento efectivo depende de líderes y gestores con talento.

2. Mejora continua Las empresas pueden prosperar en el largo plazo solo si son capaces de aprender, adaptarse y transformase de forma recurrente.

3. Empresa social Las empresas realizan numerosas funciones sociales, más allá de su resultado económico.

4. Múltiples objetivos Las empresas tienen que cubrir diferentes objetivos y estrategias para alcanzarlos.

5. Creación de valor Las empresas pueden crear valor de diferentes formas.

6. Ética Las empresas deben cumplir estándares éticos en su actividad para cubrir todo el espectro de stakeholders.

7. Empresa política Las empresas toman parte de un sistema político y socioeconómico cuya salud es vital para garantizar su sostenibilidad.

8. Interés empresarial Los intereses de las empresas son diferentes de los de cualquier accionista particular o stakeholder.

Fuente: HBR, 2017.

N. 2

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o PERSPECTIvAS MACROECONÓMICAS

El banco que eligen las empresas

Cada empresa tiene diferentes motivaciones a la hora de elegir su banco: los proyectos de inversión, el asesoramiento financiero, las transacciones on-line, la cobertura internacional... En CaixaBank trabajamos para ser capaces de dar respuesta a todas ellas con la máxima eficacia.

Según FRS Inmark, Estudio del comportamiento financiero de las empresas, 2015. NRI: 1890-2017/09681

www.CaixaBank.es/empresas

POR SER ELBANCO DEL44,9 % DE LAS EMPRESAS