leveraged buy-outs alta partners enero 2002. un leveraged buy-out es una transacción en la que se...
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LEVERAGED BUY-OUTS
Alta PartnersEnero 2002
Un leveraged buy-out es una transacción en la que se adquiere una compañía utilizando para su financiación una cantidad de deuda relativamente importante.
La única garantía de dicho endeudamiento es el valor de la compañía y sus cash flows, es decir, su capacidad de repago.
¿ Qué es un leveraged buy-out?
Un leveraged buy-out es una compra apalancada donde el endeudamiento utilizado se “coloca” en el balance de la
compañía adquirida
Definiciones
Es una modalidad de compra de compañías donde el equipo directivo se hace con el control de ésta. Normalmente estas compras suelen ir financiadas con deuda garantizada por los activos de la compañía comprada, convirtiéndolo también en un LBO.
¿ Qué es un Management buy-out?
Definiciones
¿ Qué es un Management buy-in?
Es la misma idea que lo anterior, pero el equipo directivo no trabajaba en la compañía sino que proviene de fuera de ella.
Cash flows y valor predecibles en el tiempoCash flows y valor predecibles en el tiempo
Por tanto ¿qué se necesita para un buy-out de éxito?
Definiciones
PARTICIPANTES (I)
VENDEDOR: El propietario de “target” antes de producirse el MBO.
TARGET: Empresa que va a ser adquirida.
NEWCO: La sociedad utilizada como vehículo de la adquisición, normalmente de nueva creación.
PARTICIPANTES (II)
FINANCIADOR: Los sujetos o entidades que proveen de deuda a “Newco” para la adquisición del “Target”.
INVERSOR: El socio financiero de “Newco” cuyo fin es la realización / financiación del MBO.
PARTICIPANTES (III)
La deuda puede ser:
GARANTIZADA, por los activos de “Target”.
SUBORDINADA, al total repago de la deuda garantizada.
IDONEIDAD DE TARGET (I)
Equipo directivo experimentado.
Empresa rentable, de forma que pueda cumplir con sus compromisos financieros y de inversión.
Con suficientes activos en buenas condiciones operativas.
IDONEIDAD DE TARGET (II)
Elevada certidumbre en los “cashflows”.
Buenas perspectivas con potencial valor añadido (posibilidades de crecimiento, reducción de costes, obtención de condiciones más ventajosas de financiación, etc...).
NewCo(sociedad adquirente)
Target(sociedad adquirida)
Balance de NewCo.
Activo• Acciones Target
Pasivo• Deuda de adquisición• Acciones
Balance de NewCo.
Activo• Acciones Target
Pasivo• Deuda de adquisición• Acciones
Posteriormente se proceder a fusionar NewCo y Target. NewCo absorbe a Target.
¿Cómo ponemos el endeudamiento en el balance de la compañía objetivo?
Mecánica de un LBO/MBO
Balance de NewCo. (post-fusión)
Activo• Activos operativos de Target• Fondo de comercio de consolidación
Pasivo• Pasivos operativos de Target• Deuda de adquisición• Acciones
Balance de NewCo. (post-fusión)
Activo• Activos operativos de Target• Fondo de comercio de consolidación
Pasivo• Pasivos operativos de Target• Deuda de adquisición• Acciones
NewCo(sociedad adquirente)
Mecánica de un LBO/MBO
BALANCE DE SITUACIÓN(Activo)
Pre-MBO Post-MBO
CajaFondo de maniobraInmovilizado
Caja ajustadaFondo de maniobraInmovilizado(Fondo Comercio)
100% Activo 100% Activo
BALANCE DE SITUACIÓN(Pasivo)
Pre-MBO Post-MBO
Deuda
Capital
Deuda garantizadaDeuda subordinadaCapital
100% Pasivo 100% Pasivo
¿Qué formas de endeudamiento existen?
Amortización
Coste efectivo
Instrumentos habituales de
deuda
Deuda seniorMezzanine
Term debt Bullet debt
Deuda amortizable año a año generalmente en cantidades iguales
Deuda que se amortiza en un solo pago pasados varios años (típicamente de 5 a 7 años)
Referencia:Euribor +(1,75-2,25%)
Referencia:Euribor +(2,25-2,75%)
Sólo se paga principal al vencimiento. A veces parte del interés se acumula al principal
10-12%
¡ Todo el que se pueda obtener!
¿Cuál es el endeudamiento óptimo?
La única regla segura es ir a los bancos y preguntarlo.
Suele ser función de tres parámetros:
¿Cuál es el endeudamiento que se puede conseguir?
los resultados operativos de Target (medidos a través del EBIT, EBITDA)
1
la capacidad de generación de tesorería en el corto plazo y2
el precio total pagado.3
CONDICIONANTES ESTRUCTURADE FINANCIACION (I)
A) Cobertura de interés = E.B.I.T. / Carga financiera.
B) Cobertura de cashflow = Free cashflow / Servicio a la deuda (principal e interés).
CONDICIONANTES ESTRUCT. DE FINANCIACION (II)
Principales condiciones de la capacidad de endeudamiento:
- Cobertura de interés 2:1- Cobertura de cashflow 1,15:1
Deuda garantizada = valor de liquidación del activo en garantía.
CONDICIONANTES ESTRUCT. DE FINANCIACION (III)
Deuda subordinada = Capacidad de endeudamiento – Deuda garantizada.
Capital = Necesidades de financiación – Capacidad de endeudamiento.
ESTRUCTURA FINANCIERA
Aplicación de fondos
Precio Refinanciación deuda existente Necesidades adicionales de financiación Gastos de la operación
ESTRUCTURA FINANCIERAOrigen de fondos
Caja disponible Pago aplazado al vendedor (Venta de activos no operativos) Deuda garantizada Deuda subordinada Capital
Estructura Financiera TipoNecesidades de FinanciaciónPrecio 925Gastos 75Total Necesidades 1.000Fuentes de Financiación:Capital 137Deuda subordinada . 193Deuda Senior 670Total Necesidades 1.000Financiación de los fondos propios:Equipo DirectivoVenture CapitalVC Deuda SubordinadaTotal
Aport.70,067,0193,0330,0
Part.51,0%49,0%0,0%
100,0%
EL ATRACTIVO:
EL POTENCIAL DE CREACIÓN DE VALOR
¿Cuáles son los elementos de creación de valor?
Growth Buy-Outs
Incremento del valordel activo subyacente
1
Cash Buy-Outs
Reducción de deuda
2
Atractividad del uso de la deuda
El valor de la compañía se multiplica por 1.20x
El valor de las acciones se multiplica por 2.50x
140
120
100
80
60
40
20
0Inicial Final
Valor de las acciones
Valor de la deuda
¿Qué pasa cuando cae el valor del activo subyacente?
120
100
80
60
40
20
0
El valor de la compañía se multiplica por 0.80x
El valor de las acciones se multiplica por 0.50x
Valor de las acciones
Valor de la deuda
Inicial Final
¿Cuáles son los elementos de creación de valor?
Valor inicialIncremento en el valor
de la compañía
Disminución de endeudamiento
Elementos de la creación de valor de las acciones
60
50
40
30
20
10
0
Con un crecimiento del valor del activo. Reducir el endeudamiento lleva tiempo y por tanto afecta negativamente las tasas internas de retorno
El buy-out ideal es aquel en el que crece el valor del activo subyacente rápidamente y se apalanca mucho.
¿ Cómo es más fácil obtener buenos retornos?
Los parámetros del buy-out
EBIT
EBITx
Valor desapalancado
Deuda
Acciones
Fecha
Entrada
10.0
11.0
110.0
50.0
60.0
01/01/96
Salida
14.1
18.0
254.1
40.0
214.1
01/01/00
Múltiplo
1.4
1.6
2.3
0.8
3.6
Tasa anual
9.0%
23.3%
37.4%
Comprar el índice S&P con un apalancamiento del 45%.
¿ Qué es en realidad este buy-out?
Fuente: Apax Partners
Operaciones con éxito/ alta rentabilidad Motor de mercados de capital riesgo Operaciones emblemáticas Volumen importante de operaciones
Leveraged buy-outs
Ingredientes Esenciales
Negocio estable / Sector estable
“Cash Flow” sólido y predecible
Equipo directivo de verdad
Mismos objetivos de salida
Barreras a Superar
Financiación personal
Pocos inversores
Pocos bancos
Los asesores