NCLEO TEMTICO: EL COSTO DE CAPITAL Y LA ESTRUCTURA DE FINANCIAMIENTO EN LA VALORACIN

SEMANA: SEIS TEMA COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO

(CCPP)*

Una empresa puede considerarse como una coleccin de proyectos. Como resultado de ello, slo en ciertas circunstancias resulta apropiado el uso de costo total de capital como criterio de aceptacin (tasa lmite) para las decisiones de inversin. Estas circunstancias son que los activos de la empresa sean homogneos con relacin al riesgo y que las propuestas de inversin bajo estudio sean del mismo carcter.

Para abordar las tcnicas para determinar el costo total de capital es necesario conocer los mtodos para calcular el costo de las fuentes especficas de financiamiento. El Costo de Capital promedio Ponderado (CCPP), que usualmente se denomina Ko, se determina ponderando el costo de cada fuente en particular por su proporcin en la estructura financiera de la empresa.

Tipos de ponderacin: las ponderaciones pueden determinarse sobre el valor contable o el valor de mercado y como cronolgicas o prospectivas.

Valor contable versus valor de mercado. Las ponderaciones con base en el valor contable usan el valor en libros a fin de determinar la proporcin de cada tipo de capital en la estructura financiera de la firma. Por su parte, las ponderaciones del valor de mercado miden la proporcin de cada tipo de financiamiento de acuerdo con su valor de mercado. Estas ltimas resultan ms atractivas ya que los valores comerciales de las obligaciones se aproximan ms a las unidades monetarias que han de recibirse por su venta. Por lo dems, y en virtud de que los costos de los diversos tipos de capital se calculan con base en los precios de mercado prevalecientes, lo ms conveniente es emplear las ponderaciones del valor de mercado. En definitiva, son preferibles las ponderaciones del valor de mercado sobre las ponderaciones del valor contable.

*Tomado y adaptado de JARAMILLO BETANCUR, Fernando. Valoracin de Empresas. Bogot: ECOE, 2010. Captulo 3.

GERENCIA FINANCIERA

Histricas versus proyectadas. Las ponderaciones histricas pueden ser reflejadas con base en el valor contable o de mercado. Por ejemplo, las proporciones contables tanto actuales como pasadas constituiran una forma de ponderacin cronolgica, y lo mismo sera en relacin con las proporciones pretritas y presentes del mercado. Tal modo de ponderacin se basara, pues, en proporciones reales, ms que ptimas o deseadas. Las ponderaciones prospectivas, por el contrario, que pueden basarse asimismo en valores contables o de mercado, reflejan las proporciones deseadas u ptimas de la estructura financiera. Tal estructura financiera ptima se basa en las proporciones que la empresa desea alcanzar. La naturaleza aproximativa de los clculos puede no representar un factor en la eleccin del mtodo ms adecuado; sin embargo, desde el punto de vista estrictamente terico, las proporciones del valor de mercado prospectivas suelen preferirse.

CLCULO DEL COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (CPPC)

Una vez que se han determinado los costos de las fuentes especficas de financiamiento, as como el modo de ponderacin adecuado, puede procederse a calcular el costo de capital promedio ponderado de capital (CCPP). Este se obtiene multiplicando el costo especfico de cada fuente de financiamiento por su proporcin en la estructura financiera de la empresa para, finalmente, sumar los valores ponderados.

Como ecuacin, el costo de capital promedio ponderado, Ko, se expresa de la manera siguiente:

PNPNURURPPAPAPDD KWKWKWKWKWK *****0 ++++=

Donde:

WD: proporcin del pasivo (externo) en la estructura financiera WAP: proporcin del capital de las acciones preferentes (AP) en la estructura financiera WP: proporcin del capital social (aportaciones de los accionistas, patrimonio, P) en la estructura financiera WUR: proporcin de las utilidades retenidas (UR) WPN: proporcin de las nuevas acciones comunes WD + WAP + WP = 1

Dos aspectos que deben observarse respecto a la ecuacin anterior son:

1. La suma de las ponderaciones debe ser igual a 1. En otras palabras, deben tomarse en cuenta a todos los componentes de la estructura financiera. 2. La ponderacin del capital ordinario, WP, se multiplica ya sea por el costo de las utilidades retenidas, KUR, o por el costo de las nuevas acciones comunes, KPN. En otros

trminos, el costo especfico empleado en el trmino del capital de acciones ordinarias depende de que ste sea obtenido mediante utilidades retenidas, KP, o nuevas acciones comunes, KPN.

EJEMPLO DIECISEIS: Costo promedio ponderado de capital (CPPC)

Los costos despus de impuestos de los diversos tipos de recursos integrantes de la estructura financiera de La Empresa calculados por su divisin financiera son: Costo de la deuda, KD = 20,82%, Costo de las acciones preferentes, KAP = 20,73%, Costo de las acciones comunes, KP = 22,33%, Costo de las utilidades retenidas, KUR = 22,33%. Considerando las proporciones en que participan cada una de las fuentes de financiacin en la estructura financiera de la Empresa:

Determinar el costo de capital promedio ponderado, de acuerdo con los recursos que se vienen asignando.

Suponiendo que La Empresa espera disponer de $620 millones en utilidades retenidas, se planea utilizar el costo de stas, KUR, como si se tratara del costo de capital de las acciones.

ste y los otros valores proporcionales se han empleado para determinar el CCPP y el resultado es 18,56%. A la luz de tal costo de capital y suponiendo que el nivel de riesgo no se ve afectado la empresa debe aceptar todo proyecto por el que se perciba un rendimiento mayor que (o igual a) 18,56%.

EJEMPLO DIECISIETE: Costo promedio ponderado de capital

Con base en la siguiente estructura actual:

Y considerando que La Empresa se quiere financiar en $4.000 adicionales, usando las fuentes con los costos que se muestra a continuacin:

Se quiere determinar el costo de capital de la situacin actual, el costo de capital de la situacin futura y el costo marginal de capital.

Lo primero que determinamos es el costo de capital de la situacin actual:

Donde se observa como resultado un costo promedio ponderado de capital de 11,17%.

Ahora, el costo de capital de la nueva situacin, incluyendo la estructura actual y la nueva financiacin implica un nuevo costo de capital: se incrementa a un valor de 11,63%:

Los costos son resultado de un promedio ponderado de las dos fuentes de financiacin iguales.

La siguiente figura muestra el costo de la nueva financiacin con un valor del 12,23%, que podra ser utilizado en distintas actividades. Algunos sugieren para evaluar el nuevo proyecto, otros tambin lo sugieren como el costo marginal.

Otra forma de interpretar el costo marginal de capital promedio ponderado (CMPPC) consiste en determinar la diferencia entre el monto de la estructura actual y el monto de la nueva estructura. Tambin se determina la diferencia entre el costo en pesos de la estructura actual y la situacin esperada. Se calcula, finalmente, la relacin entre estas dos diferencias. se constituye el costo marginal de capital promedio ponderado (CMPPC):

Un punto importante que vale la pena observar es que de los recursos externos se determina un costo promedio ponderado, mientras que en los recursos propios se asume el ltimo costo. La razn de lo anterior obedece a que no es posible discriminar la tasa de rentabilidad entre los propios accionistas.