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Financiamiento de Proyectos
www.aai.com.pe Mayo 2016
Irrigación / Perú
Asociados a:
FitchRatings
Concesionaria Trasvase Olmos (CTO) Informe Anual
Clasificaciones Mayo 2016
Tipo de Rating Rating Fecha Instrumento Actual Inicial Rating
Inicial
Bonos Corpor
AAA(pe) AAA(pe) Feb06
Sobre la base de Información Financiera auditada a Dic-15.
Perspectiva
Estable
Analistas
Johanna Izquierdo [email protected] (511) 444 5588
Resumen
Apoyo & Asociados (A&A) ratifica la clasificación de AAA(pe) a los Bonos emitidos por Concesionaria Trasvase Olmos (CTO). La Perspectiva es Estable.
CTO es la concesionaria encargada de desarrollar y operar el Proyecto de Trasvase de Aguas del Proyecto Olmos, el cual consiste en la captación y trasvase de aguas del rio Huancabamba mediante un túnel trasandino de 19 km para su posterior entrega a razón de 406 Hm³/año al Gobierno Regional de Lambayeque (GRL) con el fin de poner en valor a 38,000 ha. de tierras eriazas en las Pampas de Olmos. El Proyecto inició operaciones en Ago12.
Los bonos por US$100 MM se emitieron en soles y dólares en el 2006 con venc. hasta Set.2025 que coincide con el término de la concesión. Los bonos y el préstamo de la CAF por US$50 MM forman parte de la deuda garantizada que financió el 61% del costo del proyecto. El saldo a Dic15 fue US$132 MM.
Factores Claves de la Clasificación
Predictibilidad de los Ingresos: El flujo de caja es relativamente estable debido al Contrato Take or Pay con el GRL por el servicio de trasvase de 406 Hm³/año de agua que le garantiza una Remuneración Unitaria Básica (RUB) de US$0.0659/m³, reajustable mensualmente (inflación y tipo de cambio), durante el periodo de la Concesión, la misma que es independiente de la demanda y volumen real que se trasvase, incluso aún en Eventos de Fuerza Mayor (2015: US$30.5 MM, 2014: US$31.3 MM).
Bajo Riesgo Operativo: En vista que la operación de trasvase de agua no
requiere mayor experiencia técnica debido a su baja complejidad, los riesgos asociados a esta etapa se encuentran minimizados. Asimismo, por la naturaleza del activo de larga vida de duración no se esperan grandes inversiones para renovaciones de equipos (US$406k c/5 años), y los gastos de operación y mantenimiento suelen ser relativamente estables (2015: US$6.44 MM).
Garantía Financiera Soberana: El Estado peruano (BBB+), a través del
Ministerio de Economía y Finanzas (MEF) garantiza no sólo el pago oportuno de la remuneración mensual del servicio de trasvase, sino también la deuda financiera senior (US$150 MM) y la devolución del aporte de capital (US$20 MM) ante una caducidad anticipada. Esta garantía es incondicional, irrevocable, absoluta, solidaria y sin beneficio de excusión.
Garantía Parcial de la CAF (AA-): hasta por US$28 millones, la que se aplicará
en caso el Estado no transfiera a CTO la retribución garantizada. Esta garantía se aplica directa y únicamente al servicio de deuda (SD) de los Bonos (cubre los SD de los próximos 2.5 años), pero está vigente sólo hasta el 2020 cuando vence el préstamo con la CAF.
Estructura Sólida: Los bonos cuentan con holgadas garantías líquidas, las
cuales no se llegan activar aún en el escenario de estrés de la Clasificadora. Así, en un escenario base, Apoyo espera un DSCR promedio de 1.20x (2016-2025) con un mínimo de 1.06x (2020), año pico de SD. En el rating case, se
esperan coberturas de 1.17x y 1.04x, respectivamente, las cuales se encuentran en línea con el rating y la naturaleza del proyecto. El DSCR del 2015 fue 1.28x.
Sensibilidad en la Clasificación: Una acción negativa se daría si el reajuste a la baja de la RUB es significativa; los O&M resultan superior a lo estimado; y/o, cambios en la situación financiera del Estado que conlleve a un incumplimiento en el pago del servicio de trasvase.
Resumen del Proyecto
Tipo de Proyecto: availability Project, pago por disponibilidad. Concedente: Gobierno Regional de Lambayeque Concesión: Contrato BOOT por 21.25 años hasta 23 de Setiembre de 2025. Accionistas: OPI - Odebrecht Participações e Investimentos Ltda. (63.7%) y CNO -Constructora Norberto Odebrecht – CNO- (36.3%) Constructor: Odebrecht Perú Ingeniería y Construcción S.A.C. (OPIC) Costo Total: US$299 MM (antes US$247 MM), US$184.8 MM corresponden al EPC. Certificado Puesta en Marcha: 26.07.2012 Status del Proyecto: En Operación desde Ago.12 Operador: Concesionaria Trasvase Olmos S.A.
Resumen de la Deuda Senior Garantizada
Monto Total: US$150 MM, divididos en US$100 MM en Bonos Corporativos y US$50 MM en préstamo con la CAF. Garantías: i) la hipoteca sobre el derecho de la Concesión y sus bienes; ii) la prenda de acciones; iii) el fideicomiso de acreedores; iv) la garantía del sponsor (Sponsor Guaranty y Sponsor Support Agreement); v) Garantía Soberana; vi) Guaranty and Share Retention Agreement; vii) la Garantía Parcial de CAF por US$28 MM y, viii) Cuenta de Reserva por 6 meses de servicio de deuda. Las últimas dos garantias se constituyen a partir del inicio de operaciones.
Financiamiento de Proyectos
Concesionaria Trasvase Olmos 2 Mayo 2016
Asociados a:
FitchRatings
Odebrecht Investimentos S.A
Odebrecht S.A
Odebrecht Participações
e Investimentos Ltda Ltda. (OPI)
Odebrecht NorbertoOdebrecht S.A (CNO)
Braskem S.A
Concesionaria Trasvase Olmos S.A (CTO)
Odebrecht PerúIngenieria y Construcción
S.A.C (OPIC)
97%
37%100%100%
100%64% 36%
Acontecimientos Recientes
El 16 de mayo de 2016 de hizo de conocimiento público las
negociaciones no vinculantes para vender la totalidad de las
acciones del Concesionario.
El continuo deterioro económico de Brasil y la incertidumbre respecto a los resultados de la investigación ‘Lava Jato’ vienen afectando la solvencia financiera del Grupo que se ha traducido en la reducción de su rating desde BBB (jun.15) a B+ (may.16). Ante dicha situación, el Grupo viene priorizando los negocios afines con su core business (Construcción). La venta de activos le permitirá acumular liquidez para afrontar el actual entorno adverso. La Clasificadora considera que el cambio de accionistas no afectaría el rating actual de los bonos, dado que se mantendrán las garantías financieras (Estado y CAF), ya que el riesgo crediticio de los mismos tiene un link directo con el rating del Estado. Por otro lado, dado que el Estado aprobaría la venta de los activos, la Clasificadora esperaría que el nuevo accionista cuente con la experiencia suficiente para calificar como operador según las condiciones exigidas por el Gobierno, y mantenga los O&M en línea con lo validado por Corporación Andina de Fomento (CAF), Consultor Técnico Independiente del Proyecto.
Descripción y Análisis del Proyecto
El Proyecto Trasvase de Aguas consiste en la captación y
trasvase de recursos hídricos del río Huancabamba, a través
de un túnel trasandino de 19 km, para su posterior entrega a
razón de 406 Hm3/año al GRL. Este proyecto permitirá la
irrigación de 43,000 ha. ubicadas en las Pampas y el Valle
de Olmos, de las cuales 38,000 ha fueron subastadas a
empresas agroindustriales y 5,500 a los pequeños
agricultores del Valle Viejo de Olmos.
El Proyecto es parte del Proyecto Integral Olmos, el cual comprende tres fases: i) Fase 1: Trasvase de Agua,- Proyecto en cuestión, cuya operación inició en Ago12; ii) Fase 2: Generación hidroeléctrica 850 GWh/año (licitado a Sinersa); y, iii) Fase 3: Infraestructura de riego y puesta en valor de 38,000 ha. de tierras eriazas y mejoramiento de 5,500 ha. de tierras en Olmos. La operación inició en Nov.14.
Emisor
Concesionaria Trasvase Olmos (CTO) es una empresa de
propósito específico, constituida el 9 de julio del 2004 para
desarrollar y operar el Proyecto de Trasvase de Agua, según
lo establecido en el Contrato de Concesión, firmado con el
gobierno regional de Lambayeque, en su calidad
concedente, por un plazo de 21.25 años (incluye prórroga
acordada) hasta el 23 de setiembre del 2025. La empresa
pertenece al grupo Odebrecht a través de Odebrecht
Participações e Investimentos (OPI), dedicada a las
inversiones en concesiones con el 63.68% y Constructora
Norberto Odebrecht (CNO) con el 36.32%.
Project Completion
La fase de construcción se inició el 23 de marzo del 2006, y
finalizó en julio 2012, 28 meses después de lo inicialmente
previsto (Mar.10), debido a eventos geológicos adversos en
la construcción del túnel (se registraron constantes estallidos
y derrumbes como consecuencia de la menor calidad de
roca, lo que a su vez ocasionó la ruptura de la TBM- Tunnel
Boring Machine ). Lo anterior fue calificado como Evento No
Imputable al Concesionario, por lo que el Concedente amplió
el plazo de la construcción en 819 días hasta el 31 de julio
2012.
Las obras principales comprenden; i) túnel transandino de
19.3 km de longitud y 4.8 m. de diámetro con capacidad de
2,050 MMC/año a 65 m³/seg; y, ii) Presa Limón (tipo concrete
rock field dams) de 43 m. de altura con capacidad de embalse
de 44 Hm³ (30 Hm³ útiles y 14 Hm³ volúmen muerto).
El retraso en el inicio de operaciones ocasionó una pérdida
por los ingresos no percibidos para la Concesionaria de
US$43.6 MM más IGV, monto que fue cancelado por el
Estado en el 2012 (Jun.12: S/. 18 MM, Jul.12: S/. 96 MM).
Adicionalmente, se generaron overruns por la necesidad de
incurrir en actividades adicionales. El estimado del
constructor OPIC fue de US$54 MM, sin embargo, el Estado
solo reconoció US$5.7 millones (inc. IGV), cancelados en
Jul14, el resto fue asumido por el Constructor.
El Certificado de Puesta en Marcha se alcanzó el 26.07.2012. Así, el 1 de agosto del 2012 se dio inicio a las operaciones.
Financiamiento de Proyectos
Concesionaria Trasvase Olmos 3 Mayo 2016
Asociados a:
FitchRatings
Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov DicVolumen
Anual
Hm³ 30.4 43.5 44.7 41.1 41.6 46.0 37.2 34.1 23.8 20.2 23.4 20.1 406.0
US$ MM 2.0 2.9 2.9 2.7 2.7 3.0 2.5 2.2 1.6 1.3 1.5 1.3 26.8
Calendario Mensual de Entregas y Contraprestaciones
Durante la fase de construcción, se contó con las siguientes garantías:
Riesgo de Operación
En vista que la operación de trasvase de agua no requiere mayor experiencia técnica debido a su baja complejidad, los riesgos asociados a esta etapa se encuentran minimizados. Asimismo, por la naturaleza del activo de larga vida de duración no se espera grandes inversiones en el futuro para renovaciones de equipos (US$406k c/5 años), y los gastos de operación y mantenimiento suelen ser relativamente estables (2015: US$6.44 MM).
Además, el Operador estratégico (CNO) cuenta con la experiencia necesaria para operar dicho proyecto. Asimismo, ha participado en la construcción de importantes obras de irrigación como Chavimochic (48,000 ha 50% sembradas a la fecha), Cuchoquesera, Jequetepeque, Talambo y Zaña.
Como indicador de funcionamiento se emplea el valor porcentual de la operatividad de las compuertas en las diferentes estructuras de salida de la Presa Limón: bocatoma provisional, aliviadero de compuerta, descarga de fondo y caudal biológico, los cuales en el 2015 fueron ejecutados al 100%.
Cabe señalar que si bien las obras culminaron en agosto12, recién a partir de noviembre 14 se inició el trasvase de aguas con la puesta en operación del proyecto de irrigación, a cargo de su vinculada H2Olmos. Por ello, en el 2014 se hicieron ajustes para la puesta a punto de la presa Limón lo que
implicó un capex adicional de US$4.6 MM (relacionada
principalmente con la estructura de descarga de fondo).
En el 2015, se presentó un Budget O&M de US$7.4 MM, el cual incorporaba inversiones no recurrentes por US$1.2 MM para la colocación de tendones en el talud de la obra y rehabilitación de la salida de fondo (aliviadero) así como para realizar actividades de reforzamiento como prevención para afrontar un potencial fenómeno El Niño. El gasto incurrido (US$6.4 MM) resultó inferior al proyectado dado que algunas actividades se difirieron para el 2016, por lo que el Budget para este año asciende a US$7.9 MM, y se espera se estabilice en los siguientes años en US$6.0 MM en promedio, luego de las eficiencias que viene logrando la empresa en gastos de personal y mantenimiento.
Riesgo de Demanda
Los ingresos del Concesionario se encuentran garantizados por todo el periodo de operación de la Concesión (Agosto12-Set25), mediante un contrato Take or Pay, firmado con el
Gobierno Regional de Lambayeque (en representación del Estado), el cual se encuentra garantizado por el Gobierno Nacional, quien se ha comprometido en el Contrato de Concesión, a habilitar cada año las partidas presupuestarias necesarias a fin de asegurar los recursos necesarios para efectuar, en tiempo y modo oportuno, los pagos a CTO por este concepto.
El volumen de trasvase acordado es de 406 H m³ por año, según calendario de entregas mensuales. Estos ingresos son independientes de la demanda.
La Remuneración Unitaria Básica (RUB) es equivalente a US$0.0659/m³ más el Impuesto General a las Ventas (IGV). Los pagos tendrán periodicidad mensual y serán pagados a través del Fideicomiso, que garantiza la deuda senior.
La RUB se ajustará mensualmente en:
-70% por la inflación americana acumulada desde la presentación de la oferta económica en Mar04 (CPI0: 187.4) y el mes de liquidación.
-30% por el IPM Perú acumulado desde el primer mes de operación y el mes de liquidación, ajustado a la variación del tipo de cambio del primer mes de operación (S/. 2.61 por dólar) y del mes de liquidación.
RUB = [0.70*RUB0*(CPIn/CPI0)] + [0.30*RUB0*(IPMn/IPM0)*(TC0/TCn)]
Así, en 2015 la RUB ascendió a US$ 0.0745/m³, inferior a 3.3% del 2014 (US$ 0.0771/m³) por la devaluación registrada; pero superior en 13% al precio base.
Por ello, la empresa presenta unos ingresos predecibles y relativamente estables con una facturación anual promedio de US$30.3 millones, y pagos mensuales que van de US$1.5
Garantía
Completion Guarantee
Experiencia del Constructor
Engineering Procurement
and Construction Contract
(EPC)
Garantía del Estado ante un
Evento Geológico
Fuente: CTO
OII garantiza de forma irrevocable, absoluta e
incondicional la cobertura de sobrecostos y del
servicio de deuda del Endeudamiento
Garantizado durante la etapa de construcción y
hasta 9 meses posteriores a la entrega del
Certificado de Cumplimiento del Proyecto
Característica
OPIC es una empresa con más de 25 años de
desempeño en el Perú, la cual cuenta con el
soporte técnico de la Constructora Norberto
Odebrecht (CNO), empresa líder en el sector
construcción en América Latina.
Firmado el 9 de enero del 2006 entre CTO y
OPIC. El contratista será responsable por la
obra hasta un año posterior al término de la
misma, debiendo cubrir, de ser necesario, los
costos adicionales necesarios hasta por
US$9.3 millones
Se refiere a la posibilidad del incremento de los
costos y plazos ante calidad de roca diferente
a la señalada en estudios geológicos
(cobertura máxima: (i) CTO asume hasta
US$4.5 millones o 5% del Monto de Inversión
en las obras del Túnel Trasandino; (ii) El Estado
asume hasta US$6.5 millones o 7% del Monto
de Inversión en las obras del Túnel Trasandino,
de lo desembolsado adicionalmente por CTO
con cargo a reajuste de la RUB); (iii) Si los
anteriores resultasen insuficientes, el
Concedente asumirá el saldo hasta un máximo
de 18% del monto de inversión correspondiente
al Tunel
Financiamiento de Proyectos
Concesionaria Trasvase Olmos 4 Mayo 2016
Asociados a:
FitchRatings
Año de la Concesión* Retribución Mínima
6 al 15 80% de la Retribución
16 60% de la Retribución
17 al 20 50% de la Retribución
* a partir de la Fecha de Cierre
millones a 3.4 MM, según el calendario de entregas de agua establecido.
Adicionalmente, cabe destacar que la Empresa tiene asegurada una Retribución Mínima la cual deberá ser pagada bajo cualquier circunstancia, la cual varía en función al año de operación en que se encuentre la Concesión siendo los mínimos establecidos los siguientes:
Cabe anotar que la Retribución Mínima no se puede extender por un periodo mayor a 12 meses, ya que un periodo mayor al mencionado bajo un Evento de Fuerza Mayor facultaría a CTO a solicitar la caducidad del Contrato de Concesión (cláusula 13.4), haciéndose acreedor a la Garantía Soberana.
La Clasificadora considera que dicho escenario es poco probable que se active, luego de iniciada la operación del proyecto de irrigación en nov14, a cargo de su vinculada H2Olmos. Así, entre Ago12 y Nov.14, a pesar de no haberse iniciado el trasvase de agua, el GRL ha cancelado el 100% de la contribución acordada.
La entrega de agua se hace según la demanda de los clientes de H2Olmos. Durante el 2015 se entregó el 33.7% de la cantidad contractual. Por su parte, la facturación ha sido equivalente al 100% de la contribución acordada. En el primer trimestre la entrega de agua se incrementó producto del incremento del área sembrada.
Perfil y Análisis Financiero
Financiamiento
El costo total del proyecto fue estimado inicialmente en US$247 millones, los cuales se financiaron 61% con deuda y 39% con equity (el cual considera el cofinanciamiento del Estado).
Cabe señalar que el retraso en el inicio de operaciones
ocasionó pérdidas de ingreso al Concesionario, los cuales
fueron reconocidos por el Estado en el 2012 por US$43.6
MM. Por su parte, el Concesionario tuvo que contraer
préstamos con su Matriz para cubrir el desfase temporal de
ingresos.
Los Bonos CTO fueron colocados el 9 de marzo del 2006, en
soles y dólares siendo la fecha de emisión y desembolso de
la segunda y cuarta emisión el año siguiente. El servicio de
deuda es trimestral hasta Set20, y mensual a partir de Oct20,
hasta Set2025, mes en que termina la concesión. La emisión
no cuenta con tail debido a la garantía financiera del Estado.
El saldo a Dic15 ascendió a US$98 MM.
Por su parte, el préstamo con la CAF tiene un plazo de 15
años, con 5 de gracia, con vencimiento en el 2020 a una tasa
Libor 3M + 2.75%. En marzo 2009 CTO contrató un swap de
tasa con HSBC de New York, y fijó la tasa en 5.91%. El saldo
a Dic15 ascendió a US$30.6 MM.
Los bonos y el préstamo CAF constituyen el endeudamiento
garantizado.
Entre el 2016-2025, el servicio de deuda anual promedio
asciende a US$18.6 MM con un pico en el 2020 (US$20.6
MM).
Adicionalmente, en Oct-10, CTO adquirió una deuda subordinada por US$20 millones con una empresa afiliada
del accionista (Odebrecht Overseas Ltd.-OOL), con el fin de cubrir descalces entre el flujo de ingresos y las obligaciones
financieras de CTO ante el retraso en el inicio operaciones. A Dic15, el saldo de la deuda ascendió a US$13.8 MM y
devenga un interés anual de 6.95%. El pago de los intereses y amortización de capital se realizan con los flujos de libre
disponibilidad según la cascada de pagos y siempre y cuando la cobertura del servicio de deuda senior sea >= 1.1x veces.
De esta manera, a Dic15, el total del financiamiento (bonos y préstamos de CAF y OOL) asciende a US$142 millones.
Garantías
Las garantías de la deuda senior (por un máximo de US$155
millones), cuya ejecución se rigen bajo el Contrato Marco de Garantías (CMG), son las siguientes:
Hm3 Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Set Oct Nov Dic
Volumen
Anual
Calendario 30.4 43.5 44.7 41.1 41.6 46 37.2 34.1 23.8 20.2 23.4 20.1 406.1
2014 5.7 5.9 11.6
2015 6.0 5.8 4.2 4.4 9.7 7.2 8.6 12.2 17.6 20.1 20.1 21.2 136.8
2016 21.7 18.0 19.1 58.8
Fuente: CTO
Calendario Mensual Vs. Entrega Real
Bonos 100,000 EPC 185,000
Prestamo CAF 50,000 Intereses durante construcción 40,500
Co-Financiamiento (Estado peruano) 77,000 Gastos Pre-Operativos 21,500
Equity Odebrecht 20,000
247,000 Total 247,000
Usos (US$ Miles)Fuentes (US$ Miles)
Total
En Millones Monto Tasa Plazo Redención P. Gracia
1° Emisión US$40.5 8.00% 14.5 08-Sep-20 4.5
2° Emisión US$5.0 8.00% 13.5 08-Sep-20 3.5
3° Emisión S/. 135.00 VAC + 6.625% 19.5 08-Sep-25 14.5
4° Emisión S/. 45.00 VAC + 6.625% 18.5 08-Sep-25 13.5
Fuente: CTO
-
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025
Cronograma de Servicio de Deuda Garantizada (US$ miles)
SD Bonos SD CAFFuente: CTO
Financiamiento de Proyectos
Concesionaria Trasvase Olmos 5 Mayo 2016
Asociados a:
FitchRatings
Concepto Extensión de la Garantía
Fuente: CTO
Aporte de CapitalHasta US$20 millones, correspondientes al aporte de
capital de CTO.
Eventos Geológicos
Retribución por Servicio
de Trasvase de AguasHasta US$401.33 millones más IGV.
Hasta US$6.5 imllones, por pagos asumidos por CTO por
este concepto, con cargo al reajuste de la RUB.
EndeudamientoHasta US$155 millones, correspondientes al monto de
Endeudamiento más los intereses y demás conceptos.
i) La hipoteca sobre el derecho de la Concesión y sus bienes;
ii) la prenda de acciones; iv) la garantía parcial de la CAF; y, v) la Garantía Financiera Soberana.
El Agente de Garantías, representante de los APG, es Citibank del Perú S.A.
Garantía de Crédito Parcial de la CAF
El MEF, representando a la República del Perú, solicitó a la
Corporación Andina de Fomento (CAF) la emisión de una garantía parcial para respaldar las obligaciones por concepto
de retribución por el servicio de trasvase de aguas, por un monto de hasta US$28 millones (equivalente a casi un año
de facturación). De esta manera, la CAF garantiza de forma irrevocable, incondicional, absoluta, solidaria y sin beneficio
de excusión, el pago puntual y oportuno del servicio de trasvase de agua (solo se activa ante la falta de pago por el
servicio de trasvase de agua por parte del Estado peruano)
La vigencia de dicha garantía es de 19 años hasta 2020, año
en que se termina de amortizar el préstamo con dicha entidad, y sólo es ejecutable una vez iniciado el periodo de
operación.
Garantía Financiera Soberana
El Contrato de Garantía Soberana firmado entre el MEF, en representación del Estado peruano y CTO, hace referencia a
la Compensación por Terminación Anticipada a la que se harán beneficiarios los APG una vez estipulada la caducidad
de la Concesión. Esta garantía es irrevocable, incondicional, absoluta, solidaria y no tiene beneficio de excusión.
En opinión de la Clasificadora, un eventual impago a los Acreedores Permitidos tiene muy baja probabilidad de
ocurrencia por las siguientes razones:
1. El Gobierno de Perú nunca ha dejado de cumplir con sus compromisos ante la CAF, aún en situación de moratoria durante la década de los 80s.
2. Un eventual incumplimiento de pago a CAF podría generar un cross default o cross acceleration ante
esta entidad u otras agencias multilaterales.
3. El Estado peruano estaría exponiéndose a no poder obtener financiamientos en la plaza internacional.
Las razones anteriores generan un incentivo muy fuerte
a que el Estado peruano cumpla con sus obligaciones en
el marco del contrato de Garantía Soberana. Además,
ésta se extiende a las obligaciones de contraprestación
por el servicio de trasvase de aguas, a los gastos
adicionales incurridos por CTO en caso de un Evento
Geológico, así como al capital de CTO.
En resumen, los montos asegurados por la Garantía Soberana son los siguientes:
Fideicomiso de Acreedores
Este fideicomiso será el que centralice y distribuya la totalidad de los ingresos percibidos por CTO, así como los desembolsos de las garantías.
Durante la etapa de construcción, los pagos de servicio de deuda mantienen un nivel preferencial sobre las cuentas de costos de construcción, sin embargo, durante la etapa de operación las cuentas de los pagos del servicio de deuda mantienen un nivel de prelación inferior al de la cuenta de los costos mensuales de operación. También se tiene que la estructura del Fideicomiso de Acreedores contempla una cuenta específica para los desembolsos de la Garantía de Crédito Parcial de la CAF, dado que los bonistas son los únicos beneficiarios de esta garantía.
Intercreditor Agreement
Bajo este mecanismo, el grupo de APG que mantenga el mayor porcentaje de deuda garantizada será el que determine las decisiones a tomar sobre dicho concepto. Cabe anotar que mediante este contrato, sólo se podrá iniciar la ejecución de garantías una vez ejecutada la Garantía Parcial de CAF, cuyos fondos se destinarían al pago de los bonos.
Resguardos
CTO se ha comprometido a no efectuar reparto de utilidades, pago de dividendos, o pago alguno a empresas vinculadas en caso el Ratio Histórico y el Ratio Proyectado de Cobertura del Servicio de Deuda (DSCR por sus siglas en inglés) sea inferior a 1.1x.
Desempeño Histórico
La amortización de capital de los bonos de la serie 1 y 2 inició en Set10. Entre Set10-Set12, el servicio de deuda fue cubierto con el préstamo subordinado de accionistas, debido al retraso en el inicio de operaciones, agosto 2012, previsto inicialmente para marzo 2010. Cabe señalar que en el 2014 se registró una desviación en los costos operativos asociados a la puesta a punto de la infraestructura mayor (+95% respecto al 2013 y +63% de lo presupuestado en May-14). Por ello, en lugar de registrar un DSCR de 1.18x (Caso Base AAI) se reportó una cobertura de
Financiamiento de Proyectos
Concesionaria Trasvase Olmos 6 Mayo 2016
Asociados a:
FitchRatings
1.07x y se redujo el pago programado de la deuda genérica con OOL (CFADS fue de -9.8% respecto al Caso Base AAI). En el 2015, la RUB se redujo 3.3% debido al incremento del tipo de cambio, así la facturación se redujo a US$30.3 MM, sin embargo, los O&M se redujeron en 28% a US$6.4 MM, por lo que el DSCR se incrementó a 1.28x. La reducción en los gastos de O&M se explica por la racionalización de costos iniciada por la empresa, logrando ahorros en personal y servicios de seguridad. Asimismo, el O&M resultó inferior al Budget de US$7.4 MM el cual contemplaba mayores gastos asociados a la colocación de tendones en el talud de la obra, los cuales se terminarán de hacer en el 2016. Para el 2016, se espera un Budget de O&M de US$7.9 MM, y alrededor de US$6MM del 2017 en adelante. La Clasificadora no esperaría desviaciones en costos superiores a 10%, toda vez que se espera que los ajustes por la puesta a punto se terminen, luego de completados dos años de trasvase. Para el 2016, la Clasificadora proyecta una caída en el DSCR debido a la ligera reducción de la RUB, producto del incremento en el tipo de cambio y un DSCR de 1.19x.
Proyecciones Financieras
Escenario base: considera el íntegro de la retribución por el
servicio de trasvase, un ajuste anual de la RUB de 1.5% y de 4% de los O&M respecto el año anterior.
Escenario de stress considera el íntegro de la retribución
por el servicio de trasvase, un ajuste anual de la RUB de 1.0% y de 8% de los O&M respecto el año anterior.
Para ambos casos se mantuvo un costo financiero medio de 7.64%.
La revisión de los flujos se realizó con información financiera auditada a Dic-15 y sobre la base del Presupuesto Anual 2016 y del Modelo Financiero Actualizado a May-16.
En el escenario base, CTO reportaría un Flujo Anual de Caja para el servicio de deuda (CFADS), de US$21.8 MM en promedio, luego de cubrir impuestos, participaciones y capex de mantenimiento; mientras que en el escenario sensibilizado US$21 MM.
Bajo estas consideraciones, se tiene que, bajo el escenario base, el ratio mínimo de cobertura de servicio de la deuda garantizada sería de 1.06x (2020) con un promedio de 1.20x. En el escenario RC la cobertura promedio baja a 1.17x con un mínimo de 1.04x.
Si se incluye la deuda genérica con OOL, el DSCR sería de 0.84x, en el 2018, año en que vencería dicha deuda. No obstante, al incluir la caja acumulada, se cuenta con suficiente holgura para cubrir el SD y el ratio mínimo pasa a ser 1.03x (2018).
Cabe notar que Apoyo & Asociados proyecta que ante escenarios desfavorables, el pago del servicio de deuda genérica con OOL se postergaría hasta que el proyecto cuente con una mayor flexibilidad financiera.
Por su parte, cabe destacar que para el caso base, la cobertura promedio de la Garantía Soberana respecto del saldo deudor de los Bonos, es de 1.58x.
Por lo expuesto anteriormente y teniendo en cuenta las condiciones establecidas en el contrato Take or Pay, la
predictibilidad de los flujos proyectados, la Garantía Soberana del Estado, la Garantía de Crédito Parcial de CAF, Apoyo & Asociados ha ratificado el rating de AAA(pe) a las
emisiones pertenecientes al Primer Programa de Bonos Corporativos CTO.
US$ 000 2013 2014 2015 2016E
RUB (US$/m) 0.0764 0.0771 0.0745 0.0740
Vari% -0.2% 0.9% -3.3% -0.8%
Ingresos131,000 31,287 30,263 30,032
Gastos Operativos -6,885 -8,951 -6,419 -7,876
Ebitda 24,115 22,336 23,844 22,156
Margen % 78% 71% 79% 74%
Capex -4,614
Impuestos 2,150 -558 -600
Free Cash Flow (FCF) 24,115 19,871 23,286 21,556
Servicio DFS 19,879 18,555 18,226 18,140
DFS 155,357 144,671 127,757 121,963
DSCR natural 1.21 1.07 1.28 1.19
DFS / Ebitda 6.44 6.48 5.36 5.50
Garantia Parcial CAF 28,000 28,000 28,000 28,000
SD Bonos 14,920 12,068 11,591 11,339
GP / SD bonos 1.88 2.32 2.42 2.471/ No incluye ingresos por Claim (US$5.7MM)
Fuente: CTO
Desempeño Financiero
Min. Promed. Min. Promed.
FCF / SD 1.06 1.20 1.04 1.17
LLCR 1.16 1.20 1.13 1.17
DFS / EBITDA 5.50 3.03 5.50 3.11
FCF / SDT 0.84 1.11 0.82 1.09
LLCR (DT) 1.06 1.17 1.04 1.14
DFT / EBITDA 5.99 3.12 5.99 3.20
Escenario Base Escenario RC
Resumen de Resultados 2016-2025
Financiamiento de Proyectos
Concesionaria Trasvase Olmos 7 Mayo 2016
Asociados a:
FitchRatings
ANTECEDENTES
Emisor: Concesionaria Trasvase Olmos S.A. Domicilio legal: Víctor Andrés Belaúnde, 280, Of. 602, San Isidro RUC: 20509093521 Teléfono: (511) 221-4050 Fax: (511) 221-5964
RELACIÓN DE DIRECTORES
Ricardo Boleira Sieiro Presidente Mónica Mercedes Calderón Elías Vicepresidente Allan Chan Matos Director
RELACIÓN DE EJECUTIVOS Alfonso Pinillos Moncloa Gerente General Karla Knize Gerente de Administración y Finanzas Ana Rodriguez Gerente Comercial y Legal Carlos Samaniego Gerente de Operación y Mantenimiento Daniel Mayuri Gerente de Sostenibilidad
RELACIÓN DE ACCIONISTAS
Odebrecht Participações e Investimentos Ltda. 63.68% Construtora Norberto Odebrecht S.A. 36.32%
Financiamiento de Proyectos
Concesionaria Trasvase Olmos 8 Mayo 2016
Asociados a:
FitchRatings
CLASIFICACIÓN DE RIESGO APOYO & ASOCIADOS INTERNACIONALES S.A.C. CLASIFICADORA DE RIESGO, de acuerdo a lo
dispuesto en el Reglamento de Empresas Clasificadoras de Riesgo, aprobado por Resolución CONASEV Nº 074-98-EF/94.10, acordó la siguiente clasificación de riesgo para los instrumentos de la empresa CONCESIONARIA TRASVASE OLMOS S.A.
Instrumento Clasificación
Valores que se emitan en virtud del Primer Programa de Bonos Corporativos CTO
Categoría AAA (pe)
Perspectiva Estable
Definición
CATEGORÍA AAA (pe): Corresponde a la más alta capacidad de pago oportuno de las obligaciones, reflejando el más bajo riesgo crediticio. Esta capacidad no se vería afectada significativamente ante eventos imprevistos.
Perspectiva: Indica la dirección en que se podría modificar una clasificación en un período de uno a dos años.
La perspectiva puede ser positiva, estable o negativa. Una perspectiva positiva o negativa no necesariamente implica un cambio en la clasificación. Del mismo modo, una clasificación con perspectiva estable puede ser cambiada sin que la perspectiva se haya modificado previamente a positiva o negativa, si existen elementos que lo justifiquen.
(*) Las clasificaciones de riesgo crediticio de Apoyo & Asociados Internacionales Clasificadora de Riesgo (Apoyo & Asociados), constituyen una opinión profesional independiente y en ningún momento implican una recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni constituyen garantía de cumplimiento
de las obligaciones del calificado. Las clasificaciones se basan sobre la información que se obtiene directamente de los emisores, los estructuradores y otras fuentes
que Apoyo & Asociados considera confiables. Apoyo & Asociados no audita ni verifica la veracidad de dicha información, y no se encuentra bajo la obligación
de auditarla ni verificarla, como tampoco de llevar a cabo ningún tipo de investigación para determinar la veracidad o exactitud de dicha información. Si dicha
información resultara contener errores o conducir de alguna manera a error, la clasificación asociada a dicha información podría no ser apropiada, y Apoyo &
Asociados no asume responsabilidad por este riesgo. No obstante, las leyes que regulan la actividad de la Clasificación de Riesgo señalan los supuestos de
responsabilidad que atañen a las clasificadoras.
Limitaciones- En su análisis crediticio, Apoyo & Asociados se basa en opiniones legales y/o impositivas provistas por los asesores de la transacción. Como siempre
ha dejado en claro, Apoyo & Asociados no provee asesoramiento legal y/o impositivo ni confirma que las opiniones legales y/o impositivas o cualquier otro
documento de la transacción o cualquier estructura de la transacción sean suficientes para cualquier propósito. La limitación de responsabilidad al final de este
informe, deja en claro que este informe no constituye una recomendación legal, impositiva y/o de estructuración de Apoyo & Asociados, y no debe ser usado ni
interpretado como una recomendación legal, impositiva y/o de estructuración de Apoyo & Asociados. Si los lectores de este informe necesitan consejo legal,
impositivo y/o de estructuración, se les insta a contactar asesores competentes en las jurisdicciones pertinentes.
Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A. Informe de Clasificación Contacto: Maria Luisa Tejada [email protected] Jaime Tarazona [email protected] (511) 616-0400
La nomenclatura “.pe” refleja riesgos solo comparables en el Perú.
CONCESIONARIA TRASVASE OLMOS S.A. – CTO Lima, Perú 27 de mayo de 2016
Clasificación Categoría Definición de Categoría
Bonos Corporativos Concesionaria Trasvase Olmos (CTO)
Primer Programa AAA.pe Refleja la capacidad más alta de pagar el capital e intereses en los
términos y condiciones pactados.
“La clasificación que se otorga a los valores no implica recomendación para comprarlos, venderlos o mantenerlos.”
--------------- Millones de Dólares Americanos --------------- Dic.15 Mar.16 Dic.15 Mar.16
Activos: 165.9 164.6 Patrimonio: 18.5 18.2
Pasivos: 147.4 146.4 Resultado Neto: -0.8 -0.3
Historia de Clasificación: Primer Programa de Bonos Corporativos Concesionaria Trasvase Olmos (CTO) → AAA.pe (asignada el 14.02.06).
Para la presente clasificación se ha utilizado el modelo económico financiero sobre los flujos del Emisor, el Contrato de Concesión y el contrato Marco y Prospecto de Emisión del Primer Programa de Bonos Corporativos CTO y sus Prospectos Complementarios. Del mismo modo, se utiliza-ron los Estados Financieros Auditados de Concesionaria Trasvase Olmos S.A. correspondiente a los años 2012, 2013, 2014 y 2015, así como Esta-dos Financieros No Auditados al 31 de marzo de 2015 y 2016. Fundamento: Luego del análisis efectuado, el Comité de Clasificación de Equilibrium decidió ratificar la categoría AAA.pe asignada al Primer Programa de Bonos Corpora-tivos de la Concesionaria Trasvase Olmos (en adelante CTO o la Concesionaria). La clasificación asignada se sostiene en la adecuada es-tructura de la emisión, la misma que contempla garantías, seguridades y resguardos en diversos contratos y conve-nios, los cuales logran mitigar los riesgos que derivan de la etapa operativa del proyecto, resaltando la condición soberana del contrato por servicio de trasvase firmado con el Gobierno Regional de Lambayeque bajo la modalidad de take or pay, toda vez que el mismo está garantizado por el Gobierno Peruano. El Proyecto Integral Olmos se encuentra ubicado en el Departamento de Lambayeque, ciudad de Olmos, lugar donde el Estado Peruano vio de necesidad y utilidad pública ejecutar obras de irrigación para sus tierras áridas. La consecución de dicho objetivo requirió trasvasar los recursos hídricos del río Huancabamba desde la vertiente del Océano Atlántico hacia la vertiente del Océano Pacífi-co, aprovechando el recurso hídrico para la generación de energía y la posterior irrigación de las tierras eriazas. En relación a las obras de trasvase, estas iniciaron en el 2006 y comprendieron de la construcción de la Presa Limón y 19.8 km. del Túnel Trasandino, siendo la fecha original estimada de finalización proyectada para marzo del 2010. De acuerdo a lo mencionado en informes anteriores, la fecha proyectada para la finalización de la construcción no fue cumplida producto de una serie de acontecimientos geológicos adversos no imputables al Concesionario, mo-dificando el Periodo de Construcción en 819 días calenda-rios. El financiamiento del Proyecto se alcanzó a través del aporte financiero no reintegrable del Estado Peruano (co-financiamiento) por US$77.0 millones, una línea de crédi-to por US$50.0 millones con la Corporación Andina de Fomento (CAF), aportes de los accionistas por US$20.0 millones y la emisión de Bonos Corporativos por
US$100.0 millones. En esa línea, cabe mencionar que la CAF y los Bonistas son considerados Acreedores Permi-tidos Garantizados de acuerdo a lo establecido en el Con-trato Marco de Emisión, habiéndose realizado el 09 de marzo de 2016 los pagos correspondientes al cuadragési-mo cupón de la primera y tercera emisión, así como el trigésimo sexto cupón de la segunda y cuarta emisión del Primer Programa de Bonos Corporativos CTO, además de la amortización trimestral del préstamo pendiente con la CAF. Los retrasos antes mencionados imposibilitaron que la Concesionaria entrara en operación en la fecha original-mente proyectada lo cual resultó en un importante descal-ce de plazos relacionado al pago de servicio de deuda de los Bonos. De este modo, la Concesionaria resolvió solici-tar en el año 2010 un préstamo por US$20.0 millones con su empresa relacionada Odebrecht Overseas Ltd. (OOL), además de tomar deuda adicional de corto y mediano pla-zo (por US$12.0 y US$20.0 millones, respectivamente) con el Banco de Crédito del Perú. A la fecha del presente informe, los préstamos establecidos con el BCP fueron cancelados en su totalidad con anterioridad a la fecha de vencimiento, mientras que el préstamo pactado con OOL se refinanció bajo condiciones de mercado, acordando como nueva fecha de cancelación el año 2018. En relación a la estructura de la emisión, se resalta que la misma cuenta con un conjunto de garantías iniciales que deberán mantenerse vigentes hasta la fecha del pago total de las obligaciones. Entre ellas se encuentra: (i) la hipote-ca sobre la Concesión y los bienes que la conforman; (ii) una prenda de las acciones; (iii) el Fideicomiso de Acree-dores; y (iv) la Cesión de Derechos. Además de lo ante-rior, al entrar en la etapa de operación se incorporaron al esquema de garantías el contrato take or pay suscrito en-tre el Gobierno Regional de Lambayeque y la Concesio-naria Trasvase Olmos, contrato a través del cual CTO se asegura una retribución mínima independientemente del recurso hídrico disponible y del uso que el GRL pueda darle a la misma. La retribución antes mencionada se en-
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cuentra garantizada por el Gobierno Peruano a través de una Garantía Soberana de hasta US$401.3 millones, la que a su vez mantiene una garantía parcial por parte de la Corporación Andina de Fomento – CAF, la cual implica que ante un eventual incumplimiento de pago por parte del Estado, el servicio de deuda se encuentra garantizado hasta por US$28.0 millones, pasando a ser el Estado Pe-ruano deudor de la CAF. Por otro lado, al terminar la eta-pa de construcción entró en vigencia desde el momento de la obtención del Project Completion la Cuenta Reserva de Servicio de Deuda, la cual mantiene fondos suficientes para 02 pagos trimestrales o 01 pago semestral de princi-pal más intereses. Respecto al Grupo Odebrecht, es importante resaltar que si bien el mismo se encuentra inmerso en un proceso de investigación por parte de las autoridades brasileras, el desenvolvimiento del mismo -sea favorable o desfavora-ble- no afecta la capacidad de pago de la Concesionaria al ser, por lo previamente expuesto, una concesión auto-sostenible con ingresos garantizados por el Estado Perua-no. En línea con lo anterior, la operación del servicio de tras-vase ha representado a CTO ingresos por US$30.8 millo-nes al cierre del ejercicio 2015 y de US$10.0 millones al
primer trimestre de 2016, logrando compensar la pérdida pre-operacional asociada a la construcción del proyecto demostrando así la auto-sostenibilidad del mismo y la ca-pacidad para amortizar el servicio de deuda y los gastos asociados a la operación. Finalmente, Equilibrium considera que la emisión se en-cuentra debidamente estructurada y resguardada por la Garantía Soberana, motivo por el cual ha resistido la pre-sión económica y financiera derivada de eventos naturales y geológicos. Asimismo, se observa que a la fecha de aná-lisis el patrimonio neto de la Concesionaria ha empezado a tomar importancia en la estructura de financiamiento del activo gracias a la generación propia del negocio derivada de la etapa operativa. No obstante, se tomará especial énfasis en la deuda que pudiera contraer la Concesionaria así como los resguardos financieros que deberá cumplir a partir del segundo aniversario de su puesta en operación. Por otro lado, cabe mencionar que el 16 de mayo de 2016 se hizo de conocimiento público las negociaciones no vinculantes para vender la totalidad de las acciones de la Concesionaria, por lo que Equilibrium comunicará opor-tunamente al mercado cualquier cambio en el riesgo deri-vado de dicha transacción.
Fortalezas 1. Retribución Garantizada por Garantía Soberana. 2. Garantía de Riesgo Parcial otorgada por la CAF hasta por US$28.0 millones. 3. Experiencia y respaldo de los patrocinadores. Debilidades 1. Exposición a fluctuaciones del tipo de cambio. Oportunidades 1. Desarrollo del Proyecto Energético. 2. Desarrollar un proyecto paralelo para las tierras del Valle Viejo de Olmos. Amenazas 1. Desaceleración del crecimiento económico. 2. Incertidumbre de la economía mundial.
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MARCO DESCRIPTIVO Proyecto Integral Olmos El Proyecto Hidroenergético y de Irrigación Olmos está ubicado en el Departamento de Lambayeque, hogar de tie-rras propicias para el desarrollo agrícola por sus condicio-nes climáticas aunque de naturaleza eriaza por la falta de precipitación en las mismas. Es por esto que el Estado Pe-ruano declaró de necesidad y utilidad pública la ejecución de las obras de irrigación de las pampas de Olmos. El propósito del Proyecto Integral es trasvasar los recursos hídricos de la vertiente del Océano Atlántico hacia la ver-tiente del Océano Pacífico con la finalidad de aprovechar dicho recurso para la generación de energía eléctrica y pa-ra la irrigación de tierras áridas. El Gobierno Regional de Lambayeque junto con la Agencia de Promoción de la In-versión Privada – PROINVERSIÓN, luego de realizar los respectivos estudios, decidió dividir el proyecto en tres etapas:
1. Trasvase de agua, 2. Producción de energía, y 3. Producción agrícola.
Fuente: PEOT
Proyecto de Trasvase Concesionaria Trasvase Olmos (en adelante la Concesio-naria o CTO) se constituyó el 09 de julio del año 2004 con la finalidad de cumplir con el Contrato de Concesión para la Construcción, Operación y Mantenimiento de las Obras de Trasvase del Proyecto Olmos. Dicha concesión consta de dos etapas: primero, la etapa de construcción -ya finali-zada- en la cual se realizaron las obras necesarias para trasvasar las aguas del río Huancabamba de la Cuenca Amazónica hacia las tierras de Olmos; y la segunda, la etapa de operación y mantenimiento de las obras por la cual la Concesionaria recibe una compensación económi-ca, etapa en la cual se encuentra.
Las principales obras de infraestructura realizadas incluyó la construcción del Túnel Trasandino y de la Presa Limón, las mismas que fueron concluidas el 26 de julio de 2012, fecha en que se recibió el Certificado de Puesta en Marcha por parte del Gobierno Regional de Lambayeque. En ese sentido, es de mencionar que CTO suscribió un contrato de llave en mano y suma alzada con la empresa relacionada, Odebrecht Perú Ingeniería y Construcción – OPIC, encar-gada del Diseño, Procura y Construcción de las Obras de Trasvase del Proyecto Olmos. Entre las principales obras resaltan: Obras de occidente:
i. Construcción del Túnel Transandino ii. Túnel de Quebrada Lajas
Obras de oriente:
i. Construcción de la Presa Limón ii. Reubicación Oleoducto Nor Peruano iii. Túnel de desvío iv. Bocatoma provisional v. Bocatoma definitiva vi. Aliviadero vii. Purga
Para la ejecución de las obras de excavación subterránea del Túnel Trasandino fue necesaria la utilización de una Máquina Perforadora de Túneles (Tunnel Boring Machine o TBM), la misma que fue especialmente fabricada para CTO por The Robbins Company. El túnel cuenta con 19.8 kilómetros de longitud y 4.8 metros de diámetro, lo que le permite trasvasar 68 m3 por segundo de agua. Adicionalmente, para regular los recursos hídricos del río Huancabamba se realizó la construcción de la Presa de embalse Limón la cual cuenta con una capacidad total de almacenamiento de 44 millones de metros cúbicos. Dicha presa es de tipo CFRD (concrete face rock fill dams) hecha de hormigón, aguas arriba a más de mil metros sobre el nivel del mar, siendo su principal función regular los cau-dales estacionales no uniformes del río Huancabamba para posteriormente derivar las aguas a través del túnel transan-dino, garantizando así el suministro de agua para los usua-rios de riego (tercera etapa del Proyecto Integral). Si bien la construcción de las obras culminó oficialmente el 20 de diciembre de 2011 con la finalización de la exca-vación del Túnel Transandino, en el 2012 se continuó con las obras complementarias tal como el desmontaje del equipo TBM utilizado para la excavación así como con los trabajos finales al interior del túnel, el retiro de instalacio-nes y la limpieza general del mismo. De esta manera, se continuó con la ejecución del revestimiento del tramo Frente Oriente del Túnel Transandino, las obras de refuer-zo en el talud del aliviadero y los trabajos finales en el equipamiento hidromecánico de la bocatoma provisional y del aliviadero. Adicionalmente, a lo largo del ejercicio 2015 CTO com-pletó satisfactoriamente las metas de operatividad de la bocatoma provisional, el aliviadero, la descarga de fondo y el caudal biológico; así como las actividades de mejora-miento y rehabilitación.
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Composición del Accionariado Al 31 de marzo de 2016, la estructura del accionariado de Concesionaria Trasvase Olmos mantiene la siguiente dis-tribución:
Accionista Porcentaje
Odebrecht Participações e Investimentos S.A. (OPI) 63.68%
Construtora Norberto Odebrecht S.A. (CNO) 36.32% Fuente: CTO / Elaboración: Equilibrium
Grupo Económico De acuerdo al Reglamento de Propiedad Indirecta, Vincula-ción y Grupo Económico (Resolución CONASEV N°090-2005-EF-94.10), Concesionaria Trasvase Olmos pertenece al Grupo Odebrecht (ODB) quien, a través de sus subsidiarias, posee participación mayoritaria de la misma. ODB es una organización brasilera integrada por negocios diversificados en distintos sectores, tales como infraestructu-ra, ingeniería industrial, inmobiliaria, petróleo y gas, trans-porte, medio ambiente, propiedades, químicos, agroindus-trial, defensa, entre otras. El holding de la Compañía se en-cuentra ubicado en Salvador, Estado de Bahía, Brasil y a través de sus subsidiarias y asociadas mantiene operaciones en Sur, Centro y Norte América, África, Asia y Europa.
Fuente: CTO
Directorio En Junta General de Accionistas del 13 de julio de 2015, se eligieron a los siguientes ejecutivos para conformar el Di-rectorio de la Concesionaria:
Directorio Cargo
Ricardo Boleira Sieiro Presidente
Mónica Mercedes Calderón Elías Vicepresidente
Allan Chan Matos Director Fuente: CTO / Elaboración: Equilibrium
Plana Gerencial A la fecha del presente informe, los siguientes profesiona-les forman parte de la plana gerencial de la Concesionaria Trasvase Olmos:
Ejecutivos Cargo
Alfonso Pinillos Moncloa* Gerente General
Ana Cecilia Rodríguez Riva* Gerente Comercial y Legal
Karla Knize Estrada Gerente Administración y Finanzas
Daniel Mayuri Gallo Gerente de Sostenibilidad
Carlos Samaniego Minaya Gerente de Operaciones (*) Representantes de Odebrecht Latinvest Perú Ductos – OLPD. Fuente: CTO / Elaboración: Equilibrium
MARCO REGULATORIO DEL PROYECTO El 22 de julio de 2004, la Concesionaria celebró con el Es-tado Peruano, a través del Gobierno Regional de Lamba-yeque y con la intervención de PROINVERSIÓN, el Con-trato de Concesión para la Construcción, Operación y Mantenimiento de las Obras de Trasvase del Proyecto Ol-mos. Dicho contrato establece un plazo de vigencia de veinte años contados desde la fecha de cierre y es renova-ble hasta por cuatro periodos de diez años cada uno, hasta un plazo de vigencia máximo de la Concesión de sesenta años. El marco legal del Proyecto se detalla a continuación: (i) la creación de la Comisión de Promoción de la Inversión Pri-vada – COPRI (1991); (ii) la aprobación y reglamentación del Texto Único Ordenado (TUO) de las normas que regu-lan la concesión del sector privado de las obras públicas de infraestructura y de servicios públicos (1996) y; (iii) el otorgamiento de la Garantía Nacional para asegurar los pa-gos establecidos en el Contrato de Concesión (1996). Asi-mismo, se han firmado los convenios necesarios para el cumplimiento del programa integral tales como los Conve-nios de Estabilidad Jurídica. De tal forma, CTO suscribió un Convenio de Estabilidad Jurídica con el Estado que le permite beneficiarse de esta-bilidad legal en el régimen de Impuesto a la Renta y en el régimen de contratación de trabajadores. El plazo de vi-gencia del contrato será igual al de la vigencia de la Con-cesión otorgada de acuerdo a licitación. Adicionalmente, los accionistas Odebrecht Participações e Investimentos y Construtora Norberto Odebrecht, en su calidad de inver-sionistas extranjeros, han suscrito el mismo convenio con el Estado, el cual les permite beneficiarse de estabilidad legal en el régimen de impuesto a la renta, de disponibili-dad de divisas, en el derecho a libre remesa de utilidades y capital, en el derecho de utilizar el tipo de cambio más fa-vorable y en el derecho a la no discriminación por parte de las autoridades gubernamentales (nacionales, regionales o locales). Con el fin de acceder a los beneficios previamente men-cionados, Construtora Norberto Odebrecht se comprometió a efectuar aportes en efectivo por US$7.0 millones, Ode-brecht Participações e Investimentos aportes de US$5.0 millones mientras que la Concesionaria se comprometió a emitir acciones de capital a favor de sus accionistas por US$7.0 millones. A la fecha del presente informe, se han capitalizado aportes de los accionistas de la Concesionaria por un monto de US$20.0 millones. Financiamiento del Proyecto La construcción de la infraestructura necesaria para el tras-vase de aguas requirió de una inversión aproximada de US$247.0 millones. Por este motivo, se gestionó una línea de crédito con la Corporación Andina de Fomento (CAF) por US$50.0 millones, se emitieron Bonos Corporativos por US$100.0 millones, se recibió el aporte financiero no reintegrable del Estado Peruano (cofinanciamiento) por US$77.0 millones y los accionistas aportaron un total de US$20.0 millones.
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CAF , 20.24%
Bonos Corporativos, 40.49%
Estado Peruano, 31.17%
Aportes de Accionistas, 8.10%
Financiamiento obras de trasvase
Fuente: CTO / Elaboración: Equilibrium
Lo inicialmente estimado resultó ser menor a lo efectiva-mente requerido producto de hechos no imputables al Con-cesionario respecto a la construcción de la infraestructura, conllevando a que las obras presenten un retraso total de 819 días, los cuales se adicionaron al plazo establecido según el Contrato de Concesión. Esto ocasionó un desfase en los ingresos percibidos para cumplir con el pago de los intereses de los Bonos Corporativos, motivo por el cual la Concesionaria requirió financiarse con el fin de pagar el servicio de deuda. Primero recurrió a una línea de crédito con la empresa relacionada Odebrecht Overseas Ltd. (OOL), por US$20.0 millones (saldo a marzo de 2016 de US$14.1 millones, incluyendo intereses) y luego con un préstamo de mediano plazo y otro bullet con el Banco de Crédito del Perú por US$20.0 millones y US$12.0 millo-nes, respectivamente, siendo estas dos últimas obligaciones canceladas durante el ejercicio 2012. Garantías Iniciales Con la finalidad de mitigar los riesgos asociados al proyec-to tanto en las etapas de construcción como de operación, la Concesionaria estructuró un grupo de garantías denomi-nadas iniciales, entre las cuales se encuentra: Hipoteca Para garantizar el pago oportuno y total así como el fiel cumplimiento de todas y cada una de las obligaciones ga-rantizadas, se constituyó la primera y preferencial hipoteca sobre la Concesión y los bienes que la conforman a favor de los acreedores permitidos garantizados (los Bonistas y la CAF). La vigencia de la misma se mantendrá hasta que: (i) la Concesionaria haya cumplido con el pago y ejecutado to-das y cada una de las obligaciones garantizadas o; (ii) se haya obtenido la previa autorización expresa de los acree-dores permitidos garantizados. El monto de la primera y preferencial hipoteca es de hasta US$150.0 millones. Prenda de Acciones Constituida a través de primera y preferencial prenda a fa-vor de los acreedores permitidos garantizados para garanti-zar el pago oportuno y total, así como el fiel cumplimiento de todas y cada una de las obligaciones garantizadas. La prenda deberá mantenerse vigente con pleno efecto le-gal en todo momento, hasta que: (i) las obligaciones garan-tizadas hayan sido totalmente pagadas o extinguidas; o (ii) los garantes hayan obtenido la previa autorización expresa
de los acreedores permitidos garantizados, actuando a través del agente de garantías. El monto de la primera y preferencial prenda asciende a US$20.0 millones. Dicha prenda cubre además en todo momento y durante el plazo de duración del convenio de prenda, el equivalente al monto total adeudado por concep-to de las obligaciones garantizadas, incluyendo intereses (tanto compensatorios como moratorios), penalidades, primas de seguro pagadas por los acreedores permitidos garantizados, tributos, gastos (incluyendo sin limitación los costos de juicio) y cualquier otro egreso u obligación incu-rrida por los acreedores permitidos garantizados y/o el agente de garantías. Cesión de Derechos Es el contrato mediante el cual el Concesionario cede a fa-vor del agente de garantías en su carácter de representante de los acreedores permitidos garantizados todos los dere-chos especificados en los documentos del proyecto. Fideicomiso de Acreedores Es el vehículo encargado de la administración de los flujos utilizado como medio de pago, el mismo que fue constitui-do con la finalidad de asegurar el pago por parte de CTO de las obligaciones permitidas garantizadas a favor de los acreedores permitidos garantizados. El fideicomiso sirve para administrar los recursos conteni-dos en las cuentas del mismo y como garantía de pago en la oportunidad en que las mismas sean exigibles y hasta por el importe total de las mismas. El pago de las obliga-ciones garantizadas se regirá de acuerdo a la siguiente cas-cada de pagos:
Fuente: CTO / Elaboración: Equilibrium
Cuenta recaudadora
Costos de operación mensuales
Pago preferencial acreedores permitidos
Pago de intereses acreedores permitidos
Pago de capital acreedores permitidos
Cuenta servicio de deuda
Cuenta reserva de deuda
Pago deuda sin garantía
Pago préstamos puente
Cuenta pagos restringidos
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Garantías Exclusivas de los Bonos Adicionalmente, los tenedores de bonos contarán con una serie de garantías exclusivas constituidas especialmente para su cobertura con el objeto de mitigar riesgos. Entre las garantías exclusivas se encuentra: Contrato de Retención de Acciones Es el contrato suscrito entre la Concesionaria, Construtora Norberto Odebrecht, Odebrecht Participações e Investi-mentos y Citibank del Perú -en su calidad de agente de ga-rantías- por medio del cual CTO, CNO y OPI, asumen obligaciones de no hacer con relación a la transferencia de acciones y a la emisión de nuevas acciones o títulos parti-cipativos según corresponda. Por medio del contrato de retención de acciones, CNO y OPI se comprometen a mantener una participación directa o indirecta no menor al 35% de las acciones de CTO hasta la finalización del proyecto. Garantía de Fiel Cumplimiento Carta fianza entregada al fideicomiso de acreedores a favor del Gobierno Regional de Lambayeque por US$1.2 millo-nes (US$1.0 millones ajustado por inflación), la misma que se encontrará vigente hasta doce meses después de la fina-lización del periodo de operación. Dicha carta fianza ga-rantiza el correcto y oportuno cumplimiento de sus obliga-ciones derivadas del contrato de concesión. Cuenta Reserva Para atenuar los desfases que pudiera existir en los flujos de la Concesionaria, se ha establecido una cuenta de reser-va de deuda, la cual se fondeó originalmente con los recur-sos provenientes de la colocación, y cuyo monto mínimo será equivalente a 02 trimestres o 01 semestre de servicio de deuda, incluido capital e intereses. Garantías del Periodo Operativo Al encontrarse la Concesionaria en el periodo de opera-ción, las siguientes garantías entraron en vigencia además de aquellas inicialmente constituidas y adicionales a las garantías exclusivas de los bonos: Garantía Soberana El Gobierno Regional de Lambayeque, en su calidad de cliente bajo el contrato de trasvase, debe efectuar pagos a la Concesionaria por concepto de retribución por el servi-cio de trasvase de agua. De acuerdo a lo establecido en el contrato de concesión, la República del Perú garantiza íntegramente las obligaciones de pago de la retribución asumida por el GRL. Tal es así que mediante el Contrato de Garantía Soberana, suscrito con fecha 13 de febrero de 2006, la Concesionaria y la República del Perú, a través del Ministerio de Eco-nomía y Finanzas, garantizó a CTO y/o a los acreedores permitidos garantizados, según corresponda, en forma irre-vocable, incondicional, absoluta, solidaria y sin beneficio de excusión, el pago puntual y oportuno del servicio de trasvase. El contrato en mención estará vigente en caso de termina-ción anticipada desde el vencimiento del plazo de vigencia de la Concesión, hasta el pago del íntegro de la Retribución por un monto máximo de US$401.3 millones.
Garantía de Crédito Parcial de la CAF Mitigante adicional a través de la cual se cubre, en caso darse, el incumplimiento de pago a los bonistas causado por el incumplimiento de las obligaciones del concedente (GRL) y del Gobierno Nacional asumidas en el contrato de trasvase. La garantía de crédito parcial garantizará el pago del 100% de las cuotas del servicio de deuda subsiguientes, hasta por US$28.0 millones. La garantía irá restableciéndose de ma-nera revolvente hacia el futuro, siempre por el monto ini-cialmente establecido para la misma, en tanto no ocurra un incumplimiento de pago por parte del Concedente. En caso de ejecución de la Garantía Parcial, el Gobierno Peruano se convertiría en deudor directo de la CAF.
PERIODO DE OPERACIÓN Inicio de Operaciones La Concesionaria notificó al ente supervisor (Proyecto Es-pecial Olmos Tinajones – PEOT) el 06 de junio de 2012 la culminación del periodo inicial o de construcción solici-tando a su vez la autorización respectiva para realizar las pruebas de puesta en marcha. Por consiguiente, la Autori-dad Nacional del Agua (ANA) autorizó el uso de las aguas del río Huancabamba para las pruebas de puesta en mar-cha, iniciándose formalmente estas el 09 de julio de 2012, otorgado mediante Acta de Liberación emitida por el Con-cedente. A lo largo del periodo de pruebas, el Concesionario realizó la evaluación y monitoreo del cauce de los ríos Huanca-bamba y Olmos así como su comportamiento obteniendo el 26 de julio de 2012 el certificado de puesta en marcha con el cual se dio inicio al periodo de operación. Como primer paso de la etapa operativa, CTO se encargó de completar el personal con técnicos especializados en la operación y mantenimiento del trasvase de agua, los mis-mos que recibieron capacitaciones -de acuerdo a sus fun-ciones específicas- en las áreas de automatización, electri-cidad, mecánica, obras civiles, hidrología y auscultación. En paralelo y durante los primeros meses de operación, se mantuvo en el nivel máximo el embalse de la presa Limón, logrando laminar avenidas de hasta 130 m3 por segundo. En cuanto al sistema operativo, se han realizado manteni-mientos preventivos en los equipos de cada una de las áre-as. Con relación a la auscultación de la presa Limón, se mejoró la sistematización y almacenamiento de la infor-mación obtenida de la presa, tomando las lecturas de segu-ridad e instrumentación geodésica de la presa de acuerdo al cronograma. Adicionalmente y de acuerdo a lo previa-mente detallado, el tiempo transcurrido entre la finaliza-ción de las obras y el trasvase efectivo de agua conllevó a que la Presa Limón se viera afectada por sedimentos y pie-dras que venían con el cauce del río por el cual se hizo una reparación adicional a las preventivas. Es de mencionar que en marzo de 2013, la Concesionaria inició las obras de reforestación de cuatro hectáreas con sembríos de gramíneas y plantones de huarango, mango y palto.
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Project Completion La Concesionaria obtuvo el 25 de abril de 2013 el certifi-cado del término del proyecto, al cumplir con las siguien-tes condiciones establecidas en el contrato de Garantía del Sponsor:
1. Pago de las Obligaciones Garantizadas a la fecha. 2. Obtener el Certificado de Puesta en Marcha. 3. Obtener por parte de un ingeniero independiente,
el Certificado de Conclusión del Proyecto. 4. Certificación por parte de la Concesionaria de
que el proyecto ha sido construido y completado y que ha operado por 90 días consecutivos sin fa-lla alguna.
5. Contar con la aprobación y certificación del in-geniero independiente sobre el manual de opera-ciones.
6. Cumplir con los requerimientos sociales y me-dioambientales.
7. Inexistencia de demandas referidas a la construc-ción del Proyecto.
Contrato de Prestación de Trasvase de Agua En paralelo al Contrato de Concesión, CTO suscribió con el Gobierno Regional de Lambayeque el contrato de pres-tación para el servicio de trasvase de agua mediante el cual la Concesionaria se obliga a garantizar la entrega al GRL de una masa anual de 406 Hm3 de agua, en función al si-guiente calendario de entrega (en hectómetros cúbicos):
Ene Feb Mar Abr May Jun
30.38 43.54 44.66 41.09 41.55 46.02
Jul Ago Set Oct Nov Dic
37.21 34.06 23.77 20.23 23.35 20.14
En contraprestación por el servicio, el Gobierno Regional de Lambayeque pagará a la Concesionaria una retribución mensual a partir de la expiración del primer mes del perio-do de operación del contrato de concesión y hasta su ter-minación. Esta retribución corresponde al producto de mul-tiplicar el volumen mensual trasvasado por la remunera-ción unitaria básica (equivale a US$0.0659/m3), la misma que se ajustará mediante la siguiente metodología:
• Ajuste en Dólares – 70% será convertido a Dóla-res estadounidenses aplicando el tipo de cambio del primer día del periodo de operación. El valor se reajustará mensualmente con la variación del índice de precios al consumidor de los Estados Unidos de Norteamérica.
• Ajuste en Soles – 30% de la retribución será ajus-tada mensualmente mediante la variación del índice de precios al por mayor.
De acuerdo a lo estipulado en el Contrato de Concesión (obligado por contrato Take or Pay), el GRL cumplió con realizar el primer pago por retribución por el servicio de trasvase de agua correspondiente al mes de agosto de 2012. Desde ese momento, hasta la fecha de corte, CTO ha reci-bido de forma puntual todas y cada una de las cuotas esta-blecidas por la retribución por servicio de trasvase. Dicho ingreso ha sido utilizado -de acuerdo al modelo del activo financiero- para el repago del capital del activo financiero
en concesión, ingresos financieros e ingresos de operación y mantenimiento. Obligaciones en el Periodo de Operaciones El Concesionario deberá operar el Proyecto observando los requisitos y las normas internacionalmente aceptadas para prestar el servicio de trasvase de agua. Asimismo, el Con-cesionario deberá elaborar y presentar al Supervisor (Pro-yecto Especial Olmos Tinajones – PEOT), para su aproba-ción, el reglamento y los manuales para la operación del proyecto. Con fecha 01 de agosto 2013, la Concesionaria presentó la primera actualización del manual de operación y mantenimiento al PEOT. Asimismo, es de resaltar que desde el inicio de la etapa de operación la Concesionaria ha cumplido con presentar al Concedente y al Supervisor los informes que describen las actividades así como las estadísticas de trasvase. Del mis-mo modo, CTO alcanzó el 16 de junio de 2015 la certifica-ción oficial en las normas ISO 9001:2008 e ISO 14001:2004, de acuerdo a lo establecido en el contrato de concesión.
ANÁLISIS FINANCIERO Al finalizar el ejercicio 2015, los activos de CTO disminu-yen en 10.79% respecto al ejercicio previo al totalizar US$165.9 millones. Lo antes mencionado responde a los movimientos del activo financiero en concesión el cual se devenga a una tasa de interés anual del 2% y es amortizada de acuerdo a la recepción de la remuneración garantizada por parte del GRL. Tal es así que entre ejercicios el activo financiero en operación retrocede en 8.04%. Misma ten-dencia se aprecia en el primer trimestre de 2016 al retroce-der el activo total en 0.76% en los primeros tres meses del 2016 (US$164.6 millones) siendo el retroceso del activo financiero en concesión de 8.42% para el mismo periodo de análisis. Respecto al pasivo, se observa que este mantiene su ten-dencia decreciente al pasar de US$166.7 millones en el 2014 a US$147.4 millones al 2015 y a US$143.4 millones al primer trimestre de 2016. En esa línea, cabe mencionar que el pasivo se encuentra compuesto principalmente por deuda financiera (más del 95%), la misma que se viene amortizando de acuerdo a los cronogramas establecidos. En esa línea, la deuda contraída a través de los bonos cor-porativos retrocede en 10.61% entre los ejercicios 2014 y 2015 totalizando US$97.0 millones mientras a marzo de 2016 presenta un leve incremento en respuesta a fluctua-ciones del tipo de cambio. En cuanto al préstamo financia-do con la CAF, el mismo mantiene un saldo pendiente de pago de US$30.7 millones a diciembre de 2015 y de US$29.2 millones a marzo de 2016, mientras que el préstamo que obtuvo a través de su relacionada Odebrecht Overseas Ltd. (OOL) mantiene un saldo por amortizar de US$13.9 millones al primer trimestre de 2016.
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0
50,000
100,000
150,000
200,000
250,000
Dic.12 Dic.13 Dic.14 Dic.15 Mar.16
Financiamiento del Activo
Bonos Corporativos Deuda Garantizada Deuda con Relacionadas Patrimonio Otros
Fuente: CTO / Elaboración: Equilibrium
Al 31 de diciembre de 2015, el patrimonio de CTO dismi-nuye en 3.93% en relación al periodo previo alcanzando US$18.5 millones. Si bien en términos absolutos disminu-ye producto de las pérdidas netas registradas, el mismo in-crementa su participación dentro de la estructura de fondeo (de 10.35% a 11.15%). No obstante lo anterior, se mantie-nen las pérdidas al primer trimestre de 2016 logrando im-pactar al patrimonio neto en 1.40% así como su representa-ción dentro de la estructura de fondeo. Lo antes menciona-do impacta además a la palanca contable de la Concesiona-ria (medida como pasivo en relación al patrimonio) dado que se observa una ligera mejoría entre el 2014 y 2015 así como un ligero incremento hacia marzo de 2016, tal como se presenta en el gráfico a continuación:
25.31
8.71 8.66 7.97 8.03
47.74
7.67 6.09 6.27 5.930.00
10.00
20.00
30.00
40.00
50.00
60.00
Dic.12 Dic.13 Dic.14 Dic.15 Mar.16
Evolución Apalancamiento
Palanca Contable Palanca Financiera
Fuente: CTO / Elaboración: Equilibrium
De acuerdo a lo mencionado en el párrafo previo, la Con-cesionaria presenta pérdidas netas las mismas que respon-den a partidas temporales del impuesto a la renta. En tal sentido, durante el 2015 se reconoció un impuesto a la ren-ta corriente de US$0.42 millones, y un impuesto a la renta diferido de US$7.06 millones, este último debido a: (i) la amortización del activo financiero, (ii) la amortización del intangible en Concesión, (iii) la aplicación de pérdida tri-butaria y (iv) las amortizaciones por diferencias de cambio entre los principales rubros. Dicho efecto impacta a los re-sultados al ser el pago por impuesto a la renta del 2015 de US$7.5 millones, cifra que inclusive supera a la utilidad operativa. Con relación a los ingresos por operación y mantenimien-to, estos presentaron un ajuste de 5.52% entre ejercicios alcanzando US$13.7 millones al 2015 producto de los ajus-tes en la metodología de actualización de la tarifa, los mismos que están asociados a inflación tanto local como norteamericana. No obstante lo anterior, es de mencionar que de acuerdo a las normas internacionales contables para
concesiones con ingresos garantizados, la remuneración unitaria básica se registra a su vez como repago del capital del activo financiero en operación e ingresos financieros, los mismos que ascendieron a US$13.7 millones y US$3.4 millones, respectivamente. A marzo de 2016, se muestra similar ajuste en el ingreso por operación y mantenimiento (-2.97% respecto a similar periodo del ejercicio previo) totalizando US$4.6 millones mientras que el repago del capital alcanzó US$4.6 millones y los ingresos financieros asociados a US$0.8 millones. Por otro lado, es de mencionar la disminución de las cargas administrativas y de los servicios prestados por terceros toda vez que dichas reducciones le permiten mejorar su margen operativo, el mismo que pasó de 29.67% a 52.06% entre el 2014 y 2015, alcanzando 66.75% a marzo de 2016.
CARACTERÍSTICAS DEL PRIMER PROGRAMA DE BONOS CORPORATIVOS CTO
En Junta General de Accionistas del 14 de octubre de 2005, se aprobó el Primer Programa de Bonos Corporati-vos de CTO hasta por un importe de US$100.0 millones o su equivalente en Soles, con un plazo máximo de 20 años. Dicho programa se colocó en cuatro emisiones entre las cuales no existe prelación. El pago de los Bonos emitidos bajo este Programa es a prorrata, siendo este parte de las obligaciones permitidas garantizadas, de forma incondicio-nal y no subordinadas de la Concesionaria. CTO destinó los recursos a financiar las obras de trasvase del Proyecto Olmos, incluyendo entre otros:
(i) Financiar los gastos de capital de la Concesión, de acuerdo a lo establecido en el Contrato de Diseño, Procura y Construcción;
(ii) Realizar gastos vinculados a la Concesión, los que incluyen entre otros, aquellos vinculados a su obtención, construcción, operación, manejo y mantenimiento, el reembolso de los gastos de Proinversión, el pago de gastos pre-operativos, los pagos al Supervisor, entre otros;
(iii) Pago de los gastos financieros de la deuda permitida;
(iv) Financiamiento de capital de trabajo de la Concesión; entre otros.
Para efectos de la ejecución del Proyecto, los recursos pro-venientes de la colocación de los bonos se transfirieron en dominio fiduciario al fideicomiso de acreedores. Primera emisión Autorizado hasta por un monto máximo de US$60.0 mi-llones, el 09 de marzo de 2006 se colocaron bonos por un importe total de US$40.5 millones, a una tasa fija anual de 8.00%, la cual se colocó a través de oferta primaria privada dirigida únicamente a inversionistas institucionales. Fue-ron emitidos 81 bonos corporativos de US$500 mil cada uno, los cuales fueron colocados a la par. Dichos instru-mentos devengan cupones trimestrales y contaron con un período de gracia en el cual sólo se pagó intereses en los primeros 18 cupones, siendo el pago, en los 40 cupones restantes, de interés como amortización de capital.
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Segunda emisión Realizada hasta por un monto máximo de emisión de US$60.0 millones. Esta emisión asciende a US$5.0 millo-nes, con una tasa fija anual de 8.00% más una variable de adjudicación dado que estos bonos fueron diferidos y emi-tidos un año después de la fecha de colocación (08 de mar-zo de 2006). Al existir el compromiso de mantener los fondos disponibles hasta la fecha de la respectiva emisión por parte de los inversionistas, la Concesionaria se com-prometió a pagar una tasa de remuneración de compromiso (TRC) correspondiente al 0.60% (tasa efectiva anual) del total de la emisión. La emisión fue colocada a través de oferta primaria privada dirigida únicamente a inversionis-tas institucionales el 09 de marzo de 2007, cuando se emi-tieron 10 bonos corporativos de US$500 mil cada uno, los cuales se colocaron a la par. Esta emisión devenga cupones trimestrales y contó con un período de gracia de 14 trimes-tres en los cuales sólo se pagó intereses. Los 40 cupones restantes son de tipo hipotecario. Tercera emisión En Soles hasta por un importe máximo de US$50.0 millo-nes. Estos instrumentos fueron emitidos el 09 de marzo de 2006 por un monto de S/.135.0 millones, colocados a una tasa fija anual de 6.625% más ajuste VAC (valor adquisiti-vo constante) a través de oferta primaria privada dirigida únicamente a inversionistas institucionales. Fueron emiti-dos 135 bonos corporativos de S/.1.0 millón cada uno va-lor a la par. Estos bonos cuentan con un período de gracia, el cual consiste en el pago de interés a través de los prime-ros 58 cupones, y pago de interés y amortización de capital en los 60 cupones restantes. Cuarta Emisión Hasta por un monto máximo de emisión equivalente en Soles de US$50.0 millones. Esta emisión se realizó por S/.45.0 millones, a una tasa fija anual de 6.625% más VAC, contando además con una variable de adjudicación dada su emisión diferida (un año después de la fecha de colocación). El compromiso por parte de los inversionistas de mantener los fondos disponibles hasta la fecha de la respectiva emisión, fue compensado por la Concesionaria a través de un TRC correspondiente al 2.00% (tasa anual) del total de la emisión, la cual se colocó a través de oferta primaria privada dirigida únicamente a inversionistas insti-tucionales. El 09 de marzo de 2007 fueron emitidos 45 bo-nos corporativos de S/.1.0 millón cada uno colocados a la par. Dichos bonos cuentan con un período de gracia, el
cual consiste en el pago de intereses en los primeros 54 cupones, y pago de interés más amortización de capital en los 60 cupones restantes. Al 31 de marzo de 2016, el cronograma consolidado de pagos de la deuda por Bonos Corporativos ajustados por VAC, es el siguiente:
Años Capital Interés Total
2016 3,564,037 5,103,333 8,667,370
2017 5,093,674 6,462,819 11,556,493
2018 5,513,557 6,042,936 11,556,493
2019 5,968,051 5,588,442 11,556,493
2020 7,934,266 5,079,224 13,013,490
2021 13,081,474 4,303,009 17,384,483
2022 13,974,927 3,409,556 17,384,483
2023 14,929,402 2,455,080 17,384,483
2024 15,949,068 1,435,415 17,384,483
2025 12,672,674 365,688 13,038,362
Factor indexación (549,839) - (549,839)
98,131,292 40,245,501 138,376,793
Resguardos Como parte del presente programa, la Concesionaria se ha comprometido a cumplir con diversas obligaciones, siendo las principales:
• Mantener un ratio histórico de cobertura de servi-cio de deuda (Flujo de caja neto/Servicio de deuda) no menor a 1.1 veces.
• Mantener en todo momento en la Cuenta de Reser-va para el servicio de Deuda fondos suficientes pa-ra realizar los próximos dos (02) pagos trimestrales y/o un (01) pago semestral del principal y de los in-tereses según corresponda.
Es de mencionar que el cálculo del resguardo de cobertura se calcula desde el inicio del segundo año del Periodo de Operación y durante la vigencia de los Bonos Corporativos en la fecha de medición. De este modo, el ratio histórico de cobertura del servicio de deuda alcanzó 1.18 veces al cierre del ejercicio 2015, proyectando que el mismo termi-ne el 2016 en 1.24 veces, de acuerdo a lo mencionado por la Gerencia.
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CONCESIONARIA TRASVASE OLMOS S.A. ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA(Miles de US$)
Efectivo y Equivalente de Efectivo 5,854 2.76% 10,037 4.84% 6,640 3.57% 5,837 3.17% 5,957 3.59% 5,938 3.61% -0.31% -10.29%Crédito fiscal por recuperar 5,551 2.62% 2,101 1.01% 2,129 1.15% 2,128 1.16% 2,671 1.61% 2,703 1.64% 1.21% 25.42%Cuentas por Cobrar a Relacionadas - 0.00% 20 0.01% 155 0.08% 179 0.10% 228 0.14% 130 0.08% -43.07% 47.28%Otras Cuentas por Cobrar 40 0.02% 187 0.09% 79 0.04% 89 0.05% 648 0.39% 211 0.13% -67.40% 719.19%Gastos Pagados por Anticipado 494 0.23% 436 0.21% 374 0.20% 670 0.36% 103 0.06% 678 0.41% 561.40% -72.57%Anticipos otorgados al constructor - 0.00% - 0.00% - 0.00% - 0.00% - 0.00% - 0.00% - -Activo financiero en concesión 13,270 6.26% 16,729 8.06% 13,373 7.19% 17,472 9.49% 14,182 8.55% 14,606 8.87% 2.99% 6.05% Total Activo Corriente 25,209 11.90% 29,509 14.22% 22,751 12.23% 26,375 14.32% 23,788 14.34% 24,267 14.74% 2.01% 4.56%Otras Cuentas por Cobrar 5,312 2.51% 5,381 2.59% 2,914 1.57% 2,909 1.58% 2,923 1.76% 2,928 1.78% 0.16% 0.31%Impuesto a la renta diferido 5,386 2.54% 12,672 6.11% 9,911 5.33% 9,286 5.04% 2,696 1.62% 2,684 1.63% -0.45% -72.80%Maquinaria y Equipo 326 0.15% 568 0.27% 883 0.47% 879 0.48% 878 0.53% 837 0.51% -4.64% -0.62%Activo financiero en concesión 175,623 82.90% 159,339 76.80% 149,505 80.39% 144,704 78.58% 135,607 81.74% 133,917 81.34% -1.25% -9.30% Total Activo No Corriente 186,646 88.10% 177,960 85.78% 163,213 87.77% 157,779 85.68% 142,103 85.66% 140,365 85.26% -1.22% -12.93%TOTAL ACTIVOS 211,855 100.00% 207,469 100.00% 185,964 100.00% 184,154 100.00% 165,891 100.00% 164,632 100.00% -0.76% -10.79%
Cuentas por pagar Comerciales 53 0.03% 478 0.23% 318 0.17% 197 0.11% 1,210 0.73% 522 0.32% -56.85% 280.24%Cuentas por pagar a empresas relacionadas 31,101 14.68% 11,231 5.41% 3,790 2.04% 3,824 2.08% 2,060 1.24% 2,114 1.28% 2.61% -45.65%Otras Cuentas por pagar 1,214 0.57% 543 0.26% 1,395 0.75% 3,156 1.71% 1,175 0.71% 1,064 0.65% -9.48% -15.79%Parte Corriente de obligaciones financieras 7,555 3.57% 8,835 4.26% 7,939 4.27% 4,994 2.71% 462 0.28% 256 0.16% -44.65% -94.18%Total Pasivo Corriente 39,924 18.85% 21,086 10.16% 13,442 7.23% 12,172 6.61% 4,907 2.96% 3,955 2.40% -19.40% -63.49%Obligaciones financieras de largo plazo 159,766 75.41% 146,523 70.62% 136,732 73.53% 134,356 72.96% 127,295 76.73% 126,497 76.84% -0.63% -6.90%Instrumentos Financieros (Swap) 4,112 1.94% 1,950 0.94% 1,941 1.04% 2,044 1.11% 1,432 0.86% 1,949 1.18% 36.10% -26.20%Cuentas por pagar a empresas relacionadas - 0.00% 16,546 7.98% 14,593 7.85% 14,837 8.06% 13,757 8.29% 13,990 8.50% 1.70% -5.73%Total Pasivo No Corriente 163,878 77.35% 165,019 79.54% 153,266 82.42% 151,237 82.13% 142,484 85.89% 142,436 86.52% -0.03% -7.03%TOTAL PASIVO 203,802 96.20% 186,105 89.70% 166,708 89.65% 163,409 88.74% 147,391 88.85% 146,391 88.92% -0.68% -11.59%Capital social 20,000 9.44% 20,000 9.64% 20,000 10.75% 20,000 10.86% 20,000 12.06% 20,000 12.15% 0.00% 0.00%Otras Reservas (2,879) -1.36% (1,365) -0.66% (1,358) -0.73% (1,431) -0.78% (1,003) -0.60% (1,201) -0.73% 19.80% -26.20%Resultados Acumulados (126) -0.06% (9,069) -4.37% 2,729 1.47% 615 0.33% 615 0.37% (497) -0.30% -180.94% -77.48%Resultado del Ejercicio (8,943) -4.22% 11,798 5.69% (2,115) -1.14% 1,561 0.85% (1,112) -0.67% (61) -0.04% -94.48% -47.42%TOTAL PATRIMONIO NETO 8,053 3.80% 21,364 10.30% 19,256 10.35% 20,745 11.26% 18,500 11.15% 18,240 11.08% -1.40% -3.93%TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO 211,855 100.00% 207,469 100.00% 185,964 100.00% 184,154 100.00% 165,891 100.00% 164,632 100.00% -0.76% -10.79%
Var % Mar.16/Dic.15
Var % Mar.16/Dic.15
Dic.15
Dic.15Var %
Dic.15/Dic.14
Dic.14
Dic.14
Mar.15
Mar.15
Var % Dic.15/Dic.14
ACTIVOS
PASIVOS
Dic.12
Dic.12
Dic.13
Dic.13
Mar.16
Mar.16
11
CONCESIONARIA TRASVASE OLMOS S.A. ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALES(Miles de US$)
Ingreso por construcción 17,460 88.11% - 0.00% 4,707 24.45% - 0.00% - 0.00% - 0.00% -100.00%Ingresos por operación y mantenimiento 2,355 11.89% 14,324 100.00% 14,542 75.55% 4,690 100.00% 13,739 100.00% 4,550 100.00% -2.97% -5.52%Ingresos brutos 19,815 100.00% 14,324 100.00% 19,248 100.00% 4,690 100.00% 13,739 100.00% 4,550 100.00% -2.97% -28.62%Gastos de construcción (17,117) 0.00% - 0.00% (4,614) -23.97% - 0.00% - 0.00% - 0.00% - -100.00%Gastos de operación (1,559) -7.87% (2,457) -17.15% (1,332) -6.92% (451) -9.61% (1,804) -13.13% (450) -9.90% -0.05% 35.50%Utilidad bruta 1,138 5.74% 11,867 82.85% 13,302 69.11% 4,239 90.39% 11,934 86.87% 4,100 90.10% -3.28% -10.28%Gastos administrativos (654) -3.30% (1,456) -10.17% (6,020) -31.27% (479) -10.22% (3,563) -25.93% (303) -6.65% -36.83% -40.82%Servicios prestados por terceros (1,194) -6.02% (3,269) -22.82% (1,742) -9.05% (456) -9.72% (1,231) -8.96% (761) -16.73% 67.06% -29.33%Otros ingresos de operación - 0.00% 247 1.72% 171 0.89% 0 0.01% 12 0.09% 1 0.02% 291.70% -92.96%Resultado Operativo (709) -3.58% 7,388 51.58% 5,711 29.67% 3,305 70.47% 7,153 52.06% 3,037 66.75% -8.09% 25.24%Ingresos financieros 1,742 8.79% 4,021 28.07% 3,685 19.14% 868 18.51% 3,450 25.11% 800 17.58% -7.86% -6.37%Gastos Financieros (6,488) -32.74% (14,798) -103.31% (13,705) -71.20% (3,135) -66.85% (13,768) -100.21% (3,105) -68.23% -0.96% 0.46%Diferencia por tipo de cambio (4,622) -23.33% 7,252 50.63% 4,953 25.73% 2,653 56.58% 9,534 69.39% (697) -15.31% -126.26% 92.51%Resultado antes del Impuesto a la Renta (10,078) -50.86% 3,863 26.97% 644 3.34% 3,691 78.71% 6,369 46.36% 36 0.78% -99.03% 889.22%Impuesto a la renta diferido 1,135 5.73% 7,935 55.40% (2,759) -14.33% (2,130) -45.43% (7,481) -54.45% (97) -2.13% -95.44% 171.17%Resultado neto (8,943) -45.13% 11,798 82.37% (2,115) -10.99% 1,561 33.28% (1,112) -8.09% (61) -1.35% -103.93% -47.42%Resultado no realizado por instrumentos de cobertura (17) -0.09% 1,514 10.57% 7 0.03% (72) -1.54% 356 2.59% (199) -4.36% 175.44% 5263.00%Resultados Integrales (8,960) -45.22% 13,312 92.93% (2,108) -10.95% 1,489 31.74% (756) -5.50% (260) -5.71% -117.46% -64.14%
INDICADORES FINANCIEROSSOLVENCIAPalanca Contable (Pasivo / Patrimonio)Palanca Financiera (Deuda Financiera Total / EBITDA)Endeudamiento del Activo (Pasivo / Activo)LIQUIDEZLiquidez Corriente (Activo Cte. / Pasivo Cte.)Prueba Ácida (Activo Cte. - Suministros Div. - Gastos Pagados por Anticipado / Pasivo Cte.)Liquidez Absoluta (Efectivo / Pasivo Cte.)Capital de Trabajo (Activo Cte. - Pasivo Cte.)FLUJO DE CAJAFlujo de Caja LibreFlujo de Caja Libre / Gastos FinancierosFlujo de Caja Libre / Servicio de DeudaGESTIÓNGastos Operativos / IngresosGastos Financieros / IngresosMargen OperativoRENTABILIDADMargen NetoMargen EBITDA**ROAAROAEGENERACIÓN Y COBERTURASEBITEBIT anualizadoEBITDAEBITDA anualizadoEBITDA / Gastos FinancierosEBITDA / Servicio de Deuda (*) Anualizados** Margen EBITDA calculado como EBITDA respecto a los ingresos por operación más capital amortizado e interés cobrado
18,881
37,1022.692.61
48.03%100.21%52.06%
1.21
Var % Mar.16/Mar.15
-5.50%67.36%-0.43%-4.01%
7,1537,15320,38520,3851.481.43
8.66
-1.07%
Mar.15
Dic.15
Dic.15
7.976.270.89
4.854.83
Dic.14 Mar.15ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALESVar %
Dic.15/Dic.14Dic.12
-45.22%13.80%
-90.29%
3,505
0.25
-3.69%
0.54
Dic.13
1.38
Dic.13 Dic.14
8.717.67 6.09
25.3147.74
0.62
4.35
32.74%
0.96 0.90 0.90
0.63 1.40 1.69
-14,715 8,423 9,308
1.660.15 0.48 0.49
2.30 3.002.01 1.44 1.90
17.20% 50.14% 47.24%103.31% 71.20%
-3.58% 51.58% 29.67%
6.35%
92.93% -10.95%
1.37 1.73
90.50% -10.38%
0.86 1.10
2.172.110.48
14,203
23,749
58.22%
-709-709
3,505
7,3887,388
20,247
5,7115,711
23,749
3,3051,850
19,9976,68620,247
0.451.89
29.54%66.85%70.47%
-3.09%-25.10%
7.886.970.89
1.491.09
34,008 41,099 1,405
31.74%142.56%65.20%
28,204
Dic.12
Mar.16
Mar.16
8.035.930.89
6.135.961.50
-5.71%77.24%-0.15%-1.33%
3,0376,8857,66221,3611.551.53
20,311
14,4404.652.58
33.28%68.23%66.75%
12
© 2016 Equilibrium Clasificadora de Riesgo.
LAS CLASIFICACIONES CREDITICIAS EMITIDAS POR EQUILIBRIUM CLAS IFICADORA DE RIESGO S.A. (“EQUILIBRIUM”) CONSTITUYEN LAS OPINIONES ACTUALES DE EQUILIBRI UM SOBRE EL RIESGO CREDITICIO FUTURO RELATIVO DE ENTIDADES, COMPROMISOS CREDITICI OS O DEUDA O VALORES SIMILARES A DEUDA, Y LAS CLASIFICACIONES CREDITICIAS Y PUBLI CACIONES DE INVESTIGACION PUBLICADAS POR EQUILIBRIUM (LAS “PUBLICACIONES DE EQUILIBRIUM ”) PUEDEN INCLUIR OPINIONES ACTUALES DE EQUILIBRIUM SOBRE EL RIESGO CREDITICIO FUTURO RELATIVO DE ENTIDADES, COMPROMISOS CREDITICIOS O DEUDA O VALORES SIMILARES A DEUDA . EQUILIBRIUM DEFINE RIESGO CREDITICIO COMO EL RIESGO DE QUE UNA ENTIDAD NO PUEDA CUMPLIR CON SUS OBLIGACIONES CONTRACTUALES, FINANCIERAS UNA VEZ QUE DICHAS OBLIGACIONES SE VUELVEN EXIGIBLES, Y CUALQUIER PERDIDA FINANCIERA ESTIMADA EN CASO DE INCUMPLIMIEN TO. LAS CLASIFICACIONES CREDITICIAS NO TOMAN EN CUENTA CUALQUIER OTRO RIESGO, INCLUYEND O SIN LIMITACION: RIESGO DE LIQUIDEZ, RIESGO DE VALOR DE MERCADO O VOLATILIDAD DE PREC IO. LAS CLASIFICACIONES DE RIESGO Y LAS OPINIONES DE EQUILIBRIUM INCLUIDAS EN LAS PUBLIC ACIONES DE EQUILIBRIUM NO CONSTITUYEN DECLARACIONES DE HECHOS ACTUALES O HISTORICOS. LAS CLASIFICACIONES CREDITICIAS Y PUBLICACIONES DE EQUILIBRIUM NO CONSTITUYEN NI PROPORCIONAN RECOMENDACIÓN O ASESORIA FINANCIERA O DE INVERSION, Y LA S CLASIFICACIONES CREDITICIAS Y PUBLICACIONES DE EQUILIBRIUM NO CONSTITUYEN NI PROPORCIONAN RECOMENDACIONES PARA COMPRAR, VENDER O MANTENER VALORES DETERMINADOS. NI LAS CLAS IFICACIONES CREDITICIAS NI LAS PUBLICACIONES DE EQUILIBRIUM CONSTITUYEN COMENTARIOS SOBRE LA IDONEIDAD DE UNA INVERSION PARA CUALQUIER INVERSIONISTA ESPECIFICO. EQUILIBR IUM EMITE SUS CLASIFICACIONES CREDITICIAS Y PUBLICA SUS PUBLICACIONES CON LA EXPECTATIVA Y EL ENTENDIMIENTO DE QUE CADA INVERSIONISTA EFECTUARA, CON EL DEBIDO CUIDADO, SU PRO PIO ESTUDIO Y EVALUACION DE CADA VALOR SUJETO A CONSIDERACION PARA COMPRA, TENENCIA O VENTA.
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