CURSO: Evaluacin de Proyectos

PROFESOR DEL CURSO: Carlos Agero

INTEGRANTES: Claudia Cruz G.Williams CastroGuillermo ApazaMelanie Linares.

2014-01

RESUMEN EJECUTIVO

El trabajo realizado consiste en evaluar a la empresa Unin Andina de Cementos S.A.A. UNACEM quin es la productora de cemento ms grande del pas. La evaluacin realizada se basa en los datos histricos obtenidos por los estados financieros, la informacin disponible de las empresas clasificadoras de riesgos, la Bolsa de Valores de Lima, ya que como se sabe UNACEM es una empresa industrial que cotiza en bolsa y adems pertenece al grupo de empresas peruanas que conforman el ETF EPU que cotiza en la bolsa de Nueva York, portales de informacin financiera e informes del sector econmico al que pertenece.Segn los datos recopilados la estimacin de la empresa es la siguiente:Valor fundamental: 3.82El precio de cotizacin de las acciones es el siguiente:Precio de Cierre: 3.2Por lo tanto, se recomienda COMPRAR acciones de UNACEM ya que estas se encuentran subvaluadas.A continuacin se presenta un cuadro donde se muestra la evolucin del precio de las acciones en el ltimo ao:

Para calcular el valor fundamental de UNACEM tuvimos como referencia la informacin mencionada anteriormente y segn lo recopilado establecimos supuestos para hallar el mejor modelo.El criterio que utlizamos para eleccin de los supuestos consista en analizar las fortalezas y debilidades de los posibles modelos.Los supuestos que utilizamos para la evaluacin son los siguientes: Tasa de Impuesto del 30% La estructura de deuda y patrimonio se mantiene con respecto a los ltimos 3 aos: 54.77% y 45.23%. Se estima una tasa de Crecimiento del 2.71% en base a los informes obtenidos del PBI Sector Construccin. Se estima crecimiento perpetuo apartir del ao 2024. La fusin con Cemento Andino generar importantes sinergiasen trminos de costos y gastos operativos e impuls la mejora en losmrgenes de la firma, por lo que se espera que se mantenga estable con tendencia a la baja. Se proyecta un costo de ventas del 51.84% historico sobre las ventas del mismo ao Crecimento de ventas del sector de construccin crecera alrededor de 10.0% en el 2014, explicado por la mayor inversin pblica y privada que dinamizar la ejecucin de obras. Emplear metodologa Gordon & Shapiro para el ao 2024

INTRODUCCION

El crecimiento del PBI registrado en la ltima decada, se debi fuertemente al aumento del precio de los metales. Pero a este crecimiento le sigui un aumento en la demanda interna y el posterior boom inmobiliario y con ello la mayor demanda de cemento para la construccin. Segn CAPECO, este boom se ve impulsado por la necesidad basica de demanda insatisfecha por viviendas la cual tiene para muchos aos ms con lo que se abre una oportunidad muy grande en este sector. Union Andina de Cementos S.A.A (antes Cementos Lima S.A.A), es la empresa productora de cementos mas importante del pas, cuyas operaciones se remontan 1916 (antes Compaa Peruana de Cementos Portland S.A) , creada a partir de la fusin entre Cementos Lima S.A y Cemento Andino S.A realizada durante el ejercicio del 2012, siendo controlada por un importante grupo empresarial nacional, cuya matriz es la empresa holding Nuevas Inversiones S.A. (NISA). Con ello UNACEM ejerce un liderazgo en la produccin y en la comercializacin de cemento local, participando en el 2013, del 54.19% de los despachos totales del pais, abasteciendo principalmente a las regiones ubicadas en la zona central del pas. Ya para inicios del 2013, Volcan, Minsur, Luz del Sur, Ferreyros, Alicorp y Unacem constituyen el portafolio ideal deLuis Ramrez,CEOdeKevala Advisors. Si bienlas mineras se recuperaronen el 2013, un portafolio bien diversificado requiere de acciones defensivas que contrarresten su riesgo. Las sinergas operativas que se generaron a partir dela fusin de Cemento Andino con Cementos Limale genera un valor importante a la empresa. Adems, el sector construccin todava tiene terreno para seguir avanzando ms este ao.

Valorizacin de UNACEMSe valoriz la empresa UNACEM utilizando el mtodo de Flujo de Caja libre descontado utilizando una tasa de 8.52% la cual fue hallada en base a la estructura de deuda con terceros y capital propio y el costo de cada opcin. Asimismo, se proyecta un crecimiento perpetuo a partir del ao 2024 debido al crecimiento previsto del sector construccin, los proyectos de inversin que tiene en cartera y mayor participacin en otras empresas como la planta cementera Drake que obtendra grandes beneficios en los prximos aos por la recuperacin del sector mobiliario en EE.UU.

Modelo a utilizar: Enfoque Hbrido El enfoque que se utiliz para valorar la empresa es el enfoque Hbrido ya que esta metodologa consiste en evaluar empresas en funcionamiento hallando el valor presente de los flujos futuros esperados por la misma.Este mtodo tiene dos partes donde en la primera se encuentran los flujos explcitos que corresponden a un periodo en general de 8 a 10 aos y es denominada la etapa de planificacin ya que se adecua segn las expectativas de inversin y crecimiento de la empresa.El segundo periodo contiene los llamados flujos explcitos que asumen una tasa de crecimiento perpetua, es decir se emple la metodologa Gordon & Shapiro. Por lo general esta etapa se establece cuando la empresa ya alcanz cierto nivel de madurez en el mercado y es constante. En la mayora de casos el valor presente de este segundo periodo representa el 50% o ms del valor de la empresa. Para llevar a cabo esta metodologa se realiz el supuesto que la estructura de deuda y capital se mantena constante, es decir se utiliz el supuesto Status Quo el cual consiste en asumir que las operaciones de la empresa no variarn con respecto al pasado. Bajo este escenario empleamos la frmula del WACC ya que slo es posible utilizarla si la estructura Deuda/Capital se mantiene constante, de lo contrario se empleara el Valor Presente Ajustado.

Variables: Los inductores proyectados se calculan multiplicando la variacin del PBI proyectado del sector construccin multiplicado por la correlacin histrica que existi entre el sector construccin y las ventas Las ventas proyectadas del primer ao proyectado (2014) se calcula considerando la el inductor proyectado para ese ao y las ventas histricas del ao base (2013) Las ventas proyectadas del ao 2014 se calcula considerando los inductores proyectados del ao 2014 y las ventas proyectadas del ao anterior. La misma lgica se usa para proyectar las ventas de los aos siguientes Se emple metodologa Gordon & Shapiro Operaciones de la empresa similares a aos anteriores Estructura Deuda/Capital constante en el futuro Periodo de planificacin: 2014 2023. Crecimiento perpetuo a partir del ao 2024

Precio del CementoLas cementeras nacionales estn mejorando sus procesos de produccin para absorber eventuales alzas de costos de insumos. Por ello, no prevn alza de precio de este producto. Desde el primer trimestre del 2013, pese al esperado incremento del sector construccin en un 9.6% (segn el BCR), el precio del cemento de produccin local se ha mantenido estable, segn anunciaron al diario Gestin los ejecutivos del sector cementero nacional. Es ms, prevn que en todo el 2014, tambin, se mantendra sin variacin si no existen sorpresas, por ejemplo, un alza en el precio de los insumos o shocks externos, continuando con la tendencia estable mostrada en los ltimos aos.Segn el INEI, durante el 2013, el precio promedio del cemento de 42.5 kilos creci solamente 1.01% en el mercado peruano, de S/. 18.12 a S/. 18.32.El precio se va a mantener sin cambios en nuestras zonas de influencia, por lo menos en el primer trimestre, a pesar del incremento de los insumos, como el carbn, coment un ejecutivo de Cementos Yura (Grupo Gloria). Explic que el precio del cemento no necesariamente sube por los insumos, sino por los fletes (al aumentar los precios de los combustibles). Pero no prev que haya un cambio significativo de este insumo en todo el 2014 a pesar que la demanda del cemento ha mantenido un fuerte crecimiento.

Produccin PBI ConstruccinAl cierre del 2013,los despachos de cemento en el mercado peruano crecieron 7.15% con respecto al 2012debido a lamayor construccin de obras y viviendas, y la regin sur fue la que mayor protagonismo tuvo, inform Inteligo Sociedad Agente de Bolsa.Por otro lado, la informacin recogida por La Asociacin de Productores es proporcionada por las empresas Cemento Andino, Cementos Lima, Cementos Pacasmayo, Cementos Yura, Cementos Selva y Cementos Sur. Segn Asocem,los despachos sumaron 10 millones 256,359 toneladas mtricas en el 2013,cifra mayor a los nueve millones 571,920 TM registradas en el 2012. El ao pasado la produccin de cemento fue de 10 millones 526,582 TM,lo que represent un alza de 6.90% en relacin con el 2012,cuando sum nueve millones 847,026 TM. A fines del 2013, las exportaciones llegaron a 222,975 TM de cemento, reportando un incremento de 11.22% respecto al ao previo, cuando fueron de 200,485 TM. En ese sentido, losdespachos totales de cemento (mercado nacional ms exportacin) sumaron 10 millones 479,334 TM en todo el 2013,cifra que muestra un aumento de 7.23% respecto al 2012, cuando sumaron nueve millones 772,404 TM. El sector construccin continu boyante el ao pasado y en diciembre, en particular, impulsado por obras pblicas y privadas, declar Ricardo Barrera a la agencia Andina. Asimismo, afirm que la mayor demanda de cemento se concentr en el sur del pas, mientras que Lima sigui creciendo a ritmos importantes. Arequipa, Moquegua y Tacna son regiones que estaban rezagadas en el boom inmobiliario peruano. Sin embargo, ha mostrado una importante expansin de hoteles de centros comerciales y viviendas, manifest.Finalmente, estim que lo que resta del 2014 los despachos de cemento seguirn creciendo en la medida que se desarrollen diversos proyectos de infraestructura tanto pblica como privada.

Clculo de la tasa de descuento para la empresaA continuacin se explicar el clculo de la tasa de descuento o Costo Promedio Ponderado de Capital (WACC) para hallar el valor de la empresa. Asimismo, es necesario explicar el Modelo de Valoracin de Activos de Capital (CAPM) ya que es un elemento importante para el clculo de la tasa de descuento.

Modelo de Valoracin de Activos de Capital (CAPM):El modelo es utilizado para determinar la tasa de rentabilidad que exige el inversionista por invertir en un proyecto y descartar otra opcin de similar riesgo. Este modelo toma en cuenta la sensibilidad del activo al riesgo no diversificable(representado por beta), la rentabilidad del mercado, la rentabilidad de un activo sin riesgo y el riesgo pas si se encuentra en un pas emergente.Teniendo en cuenta lo mencionado anteriormente la frmula del CAPM es la siguiente:

Dnde:

es el costo de capital propio o patrimonio

es el retorno del activo libre de riesgo

es el beta de la empresa

es el retorno esperado del mercado

es el premio del mercado

es el riesgo pas

Para la empresa UNACEM el CAPM es el siguiente:

CAPM

rf2.53%

be1.63

(rm-rf)5.31%

rp1.75%

12.91%

Para el rendimiento del activo libre de riesgo se tom como referencia el rendimiento de los bonos del tesoro americano con un plazo similar al de nuestra proyeccin (10 aos).El Beta o riesgo no diversificable se tom como referencia de las empresas ms representativas del sector de materiales de construccin. Al ser un indicador PROXY y sin tomar el valor de la deuda, se procedi a apalancarlo segn la estructura de deuda de la empresa y la tasa por impuestos correspondientes.BETA promedio1.05

BETA apalancado1.63

La prima por riesgo de Mercado es la diferencia entre el rendimiento que ofrece el mercado menos el rendimiento del activo libre de riesgo. Representa el adicional que los inversionistas esperan por dejar de invertir en un activo sin riesgo.

El riesgo pas se calcula en base al margen entre los ttulos de deuda emitidos por el gobierno del Per y los bonos del Tesoro americano, y se agrega este factor a la rentabilidad del capital propio.

Costo Promedio Ponderado de Capital (WACC)Se utiliza el WACC para descontar los flujos de caja de una empresa y est conformado por la estructura de deuda y capital de la empresa con el costo de cada alternativa. La justificacin de este mtodo es que permite ponderar el costo de financiamiento de ambas fuentes (prstamos- adquisicin de acciones) ya que cada fuente posee un costo de oportunidad que debe ser tomado en cuenta al momento de la valoracin. El WACC se calcula de la siguiente forma:

Dnde:D/ (D+E)Peso Ponderado de la DeudaE/ (D+E)Peso Ponderado del Capital PropioDDeuda (debt)EPatrimonio (equity)reCosto del capital propiordCosto del financiamiento de la deudatTasa de Impuesto a la RentaPara la empresa UNACEM el WACC es el siguiente:PorcentajeCostoTotal

Deuda con terceros 54.77%4.89%2.68%

Capital Propio45.23%12.91%5.84%

8.52%

Para el clculo del costo del financiamiento de la deuda se tom en cuenta las obligaciones financieras que tiene UNACEM con diversas entidades financieras locales como prstamos y arrendamientos financieros y tambin la emisin de bonos corporativos. Una vez hallados los montos de deuda se ponderan de acuerdo a la participacin que tengan sobre el total y luego se procede a afectarle el costo de cada una.(miles de S/.)WK (b)KPP

Obligaciones financieras largo plazo

Bonos corporativos576,325.0029.27%6.31%0.018475755

Prestamos Scotiabank206,509.0010.49%6.75%0.00708047

Prestamos BBVA268,178.0013.62%6.45%0.008786223

Prestamos BCP43,922.002.23%5.80%0.001293986

Arrendamiento Interbank78,447.003.98%4.87%0.001940549

Arrendamiento BCP679,458.0034.51%8.60%0.029681129

Arrendamiento Scotiabank 115,866.00 5.89%4.35%0.002560145

1,968,705.00 0.43131256.98%

El costo de deuda es el siguiente:La estructura de financiamiento se basa en que proporcin se financian los activos totales con capital de terceros (deuda) o con capital propio (accionistas). Este es un factor importante y requiere de un gran anlisis ya que de por medio se encuentran riesgos a asumir por los que brindarn el financiamiento y la diferencia de costos entre deuda con terceros y accionistas (rendimiento de los accionistas es mayor que con terceros).

El costo del capital propio fue hallado anteriormente con el mtodo CAPM.

Clculo etapa de Planificacin:Con la informacin detallada inicialmente se procede al clculo del primer perodo de evaluacin que consta de 10 aos (2014-2024).

El resultado a continuacin:

Clculo de los Flujos Explcitos:A partir del ao 2024 comienza el crecimiento a perpetuidad y se emplea el mtodo de Gordon & Shapiro con una tasa de descuento de 8.52% y tasa de Crecimiento del 2.71%.El resultado obtenido es el siguiente:Valor del Flujo perpetuo 2,793,774.52

Valor actual del flujo perpetuo 1,233,884.96

El valor actual de la empresa sera la suma de la etapa de planificacin y los flujos explcitos.Valor Actual de los flujos futuros372978.8453

Valor actual del flujo perpetuo 1,233,884.96

Valor actual de la empresa 1,606,863.81

Al valor actual de la empresa se le descuenta el monto por deudas y se le suma el monto en efectivo, con lo cual ya tenemos el valor total de la empresa. Para calcular el valor fundamental por accin es necesario conocer el nmero de acciones que posee la empresa el cual es 1,657,504,408. Con este dato obtenemos el valor de cada accin.Valor actual de la empresa1,606,863.81

Deudas y obligaciones4,403,657.00

Efectivo322,348.00

Valor actual de la empresa6,332,868.81

N acciones comunes1,657,504,408

Valor fundamental de la accin3.82

BIBLIOGRAFIA

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