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Mayo 02, 2013
ALICORP S.A.A. ALICORC1 Seguimiento de Cobertura: Empresa líder en el mercado de consumo masivo con
estrategia de crecimiento de inversión constante a través de M&A a nivel regional para
diversificar su portafolio de productos y consolidación de sus marcas a nivel nacional
sustentada por el crecimiento sostenido de la economía peruana y latinoamericana.
Recomendación de Inversión: COMPRAR
Precio de la acción objetivo a 12 mese: 8.96 PEN
2009 2010 2011 2012
Utilidad Neta (Miles PEN) 218,972 285,647 325,725 315,613
Acciones en Circulación 847,192 847,192 847,192 847,192
Utilidad por Acción (UPA) 0.258 0.337 0.384 0.377
Valuación (en Miles de Nuevos Soles)
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Flujo de Caja Libre 520,207 293,081 298,279 297,510 259,726 297,376 296,346
VAN 7,590,042.16 PEN
Costo de Capital Tasa Libre de Riesgo 4.19% Pasivo no Corriente (Miles PNC) 721,187 PEN
Prima de Mercado 8.15% Patrimonio (Miles PAT) 2,042,239 PEN
Tasa Riesgo País 1.17% Beta Apalancado 0.99
Costo del Accionista (re) 19.99% Beta del Sector 0.74
CCPP 13.95%
Perfil General de la Empresa
Ubicación: Av. Argentina 4797, Carmen de La Legua Callao, Perú
Industria: Consumo Masivo
Descripción: Alicorp es la empresa peruana de consumo masivo más
importante en términos de volumen de venta. Tiene como actividad principal la
fabricación y distribución de productos de consumo masivo. Adicionalmente, se
encarga de la distribución de productos de terceros.
Productos y Servicios: (i) Consumo masivo, (ii) Productos Industriales y (iii)
Nutrición Animal
Dirección de Internet: http://www.Alicorp.com.pe/
Analistas: Director de Investigación:
Alfonso Chicata
Eduardo Court
Joyce Negreiros
Mónica Moretti
Nathalie Muller
Asesor: Mayra Condori
Reporte Financiero Burkenroad Perú – Alicorp S.A.A. Mayo 02, 2012
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EVOLUCIÓN DEL
PRECIO DE LA
ACCION
Figura 1. Precios de las Acciones de Alicorp S.A.A. Adaptado de
Bloomberg.
RESUMEN DE
INVERSIÓN
Se le da a Alicorp S.A.A (ALICORC1) una calificación de desempeño
de favorable de market outperform proyectándose un precio por acción
de 8.96 PEN al final del año 2013 lo que se encuentra un 7.94% por
encima del precio por acción de 8.30 PEN observado al cierre del 31
de diciembre del 2012. El método de evaluación utilizado fue el de
flujo de caja descontado al Costo Promedio Ponderado de Capital
(WACC de 13.5% en promedio para el período 2013-2022).
Las proyecciones realizadas y resultados favorables encontrados se
encuentran apoyados por un lado por el crecimiento sostenido de la
economía peruana y latinoamericana impulsado por el crecimiento del
consumo interno de la población. Por otro lado, se resalta el
crecimiento de Alicorp S.A.A en el mercado internacional mediante
una estrategia agresiva de M&A de empresas que le permitan
diversificar su portafolio de productos y una estrategia de
consolidación de sus principales marcas en el mercado local.
Alicorp S.A. presenta un desempeño superior frente a las principales
empresas competidoras de la industria. Asimismo, la clara posición de
líder en la mayoría de productos que comercializa y el posicionamiento
sólido de sus marcas, convierten a Alicorp S.A.A en una empresa con
una posición sólida en el mercado y que presenta perspectivas de
crecimiento futuro sostenido.
El riesgo más importante que enfrenta la empresa es la dependencia a
la volatilidad de los precios de los commodities (trigo y soya) que
afectan los costos de sus principales productos pues representan
actualmente el 60% de costos de venta. Para mitigar este riesgo, la
empresa está utilizando estrategias de cobertura y diversificando su
Reporte Financiero Burkenroad Perú – Alicorp S.A.A. Mayo 02, 2012
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portafolio hacia productos que no dependan de los precios
internacionales de estos commodities. Estas estrategias le han
permitido mantener el ratio de costo de ventas con respecto a la ventas
relativamente constante a lo largo del tiempo obteniendo un margen
bruto de 20% en promedio sobre sus principales productos.
TESIS DE
INVERSIÓN
Alicorp S.A.A. es la empresa comercializadora de productos de
consumo masivo más grande del Perú y pertenece al grupo Romero.
Sus principales líneas incluyen productos de consumo masivo (63% de
las ventas), productos industriales (30%), y nutrición animal (7%).
Asimismo, es líder en la mayoría de sus diferentes categorías de
producto. La empresa cuenta con 9 plantas industriales a nivel nacional
y 11 plantas en el extranjero.
Las metas corporativas de Alicorp para el 2021 son las siguientes:
1. Alcanzar US$ 5B de Ventas Netas
2. Alcanzar US$ 700M de EBITDA
3. Alcanzar el 50% del total de ingresos en el mercado internacional
4. Ser parte de las más grandes 250 empresas en Latino América
Una de sus principales fortalezas es su red de distribución con 27
distribuidores exclusivos y acuerdos con más de 250,000 mayoristas
lo que le brinda una mayor cobertura geográfica y eficiencia que su
principal competencia en el mercado local (P&G, Unilever y Kraft
Foods).
Todas las estrategias anteriormente mencionadas le permiten alcanzar
un crecimiento sostenido de sus ventas y resultados operativos y netos
cada vez mayores. Adicionalmente, es una empresa que se encuentra
en la constante mejora de sus ratios de rentabilidad, liquidez y
eficiencia operativa.
VALUACIÓN Para la valuación del desempeño de la empresa Alicorp S.A.A. y la
determinación del precio de la acción a 12 meses, se utilizó el método
del flujo de caja descontado a una tasa del costo promedio ponderado
de capital distinta para cada uno de los años de la evaluación (WACC
de 13.5% en promedio durante ese horizonte de tiempo).
La evaluación de la empresa se realizó desde el año 2013 hasta el
2022, proyectando el flujo de caja libre a 10 años e incluyendo un
valor residual de la perpetuidad a partir de ese año que crece a una tasa
de 4.84%. Se obtuvo un valor fundamental de la empresa de
7,590,042,160 PEN y un precio de la acción a 12 meses de 8.96 PEN.
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ANÁLISIS DE LA
INDUSTRIA
La industria de consumo masivo en el Perú se caracteriza por tener
pocos competidores pero importantes en tamaño, volumen de ventas y
poder en el mercado.
Alicorp presenta un portafolio de productos difícil de comparar con
otras empresas que operan en el país, por la gran variedad de líneas y
diversificación de productos. La empresa compite en el rubro de
productos de consumo masivo, productos industriales y de nutrición
animal. Las tres líneas han mostrado un crecimiento en el país
producto del crecimiento constante del PBI nacional y
latinoamericano que origina un nivel de consumo superior a gran parte
de los países de la región y convierte al Perú en un mercado muy
atractivo.
El principal driver de la industria está dado por el precio internacional
del trigo y la soya que han presentado gran volatilidad en los últimos
años debido a cambios climáticos. Alicorp es el principal importador
de trigo y soya del país y sus costos de producción se ven afectados
puesto que estos insumos representan el 60% de sus costos de ventas.
Sus grandes competidores directos son P&G, Nestlé, Kraft Foods y
Unilever, todas transnacionales y que al igual que Alicorp presentan
grandes perspectivas de crecimiento y expansión no solo en el Perú
sino en las diferentes regiones del mundo.
Análisis de las cinco fuerzas de Porter para la industria
La amenaza de entrada a la industria (bajo)
Existe una alta barrera de entrada debido al elevado nivel de inversión
en capacidad instalada y generación de know how para obtener
beneficios de economías de escala. Adicionalmente, es necesaria una
gran inversión en marketing para lograr posicionamiento de marca y
competir con Alicorp, ya que tiene una cartera de productos con
marcas consolidadas en el mercado local y internacional.
Poder de negociación de los proveedores (bajo)
Alicorp al ser el principal importador de trigo y soya del Perú ha
orientado sus compras hacia un número limitado de proveedores lo
cual le da un gran poder de negociación no solo en cuanto a precios y
formas de pago sino también en cuanto a fechas y puntos de entrega.
Poder de negociación de los clientes (bajo/medio)
Por un lado, se tiene al consumidor final que tiene un bajo poder de
negociación lo que le permite a la empresa trasladar, el incremento de
los costos de los sus insumos al consumidor final en muchos de sus
productos. Por otro lado, los intermediarios como los canales
modernos (supermercados y bodegas) tienen un mayor poder de
negociación que los clientes finales debido al tamaño, al número de
empresas en el mercado y su importancia como canal (tres empresas
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controlan el mercado de supermercados: Cencosud, Supermercados
Peruanos y Tottus).
Amenaza de productos sustitutos (media)
Por un lado, Alicorp tiene un portafolio de productos diversificados
con diferentes precios y calidades que satisfacen las necesidades de
los consumidores de todos los NSE. Por otro lado, la constante
investigación y desarrollo en la industria de consumo masivo trae
como consecuencia mejores productos al mercado lo que ha reducir la
lealtad de marca de los consumidores y los ciclos de vida del
producto. En consecuencia, la amenaza de productos sustitutos se ha
incrementado.
Rivalidad de la competencia (alta)
La principal competencia de Alicorp son empresas multinacionales y
actores globales como P&G, Unilever, Nestlé y aún empresas locales
con importante presencia en el mercado local como Arcor y Molinos
en Argentina y Nutresa en Colombia. Sin embargo, Alicorp ha sabido
mantener su liderazgo en el mercado.
Análisis FODA
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DESCRIPCIÓN DE
LA COMPAÑÍA
Alicorp es la empresa comercializadora de productos de consumo
masivo más grande del Perú con ventas por S/. 4.3B, EBITDA de S/.
551MM. Es líder en la mayoría de sus diferentes categorías de
producto. La empresa cuenta con 9 plantas industriales a nivel
nacional y 11 plantas en el extranjero. Sus principales líneas incluyen
productos de consumo masivo (63% de las ventas), productos
industriales (30%), y nutrición animal (7%). Asimismo, la empresa
tiene una estrategia de crecimiento mediante fusiones y adquisiciones
(M&A) de empresas. A continuación se detallarán las compras más
importantes realizadas por Alicorp S.A.
En el año 1956 se funda Anderson Clayton & Co, empresa dedicaba a
la producción de aceites y grasas. El Grupo Romero adquiere la
compañía en el año 1971 y cambia la razón social a Compañía
Industrial Perú Pacífico S.A. (CIPPSA). Asimismo, en el año 1993,
CIPPSA se fusionó Calixto Romero S.A., del Grupo Romero, y
Oleaginosas Pisco S.A. CIPPSA adquirió la compañía La Fabril S.A.
en el año 1995 y en el mismo año absorbió a Consorcio Distribuidor
S.A.
En 1996 adquiere Nicolini Hermanos S.A. y Compañía Molinera del
Perú S.A., ambas empresas dedicadas principalmente a la producción
y comercialización de harinas y fideos. Al año siguiente, cambia la
razón social por Alicorp S.A. y en el año 2004 adquiere la empresa
Lamborghini. En el año 2005, empieza la internacionalización de
Alicorp adquiriendo Agassycorp S.A. de Ecuador y en el año 2006
empieza a operar en Colombia bajo la razón social Alicorp Colombia
S.A.
Posteriormente, adquiere, en el año 2008, The Value Brands Company
de Argentina S.C.A. (actualmente Alicorp Argentina S.C.A.), TVBC
S.C.A., The Value Brands Company de San Juan S.A. (actualmente
Alicorp San Juan S.A.) y Sulfargén S.A., todas estas empresas de
origen argentino. Asimismo, adquiere The Value Brands Company de
Perú S.R.L. y The Value Brands Company de Uruguay S.R.L.
La subsidiaria Alicorp Ecuador S.A., en el año 2010, se asoció con
Heladosa S.A., ubicada en Ecuador. Y en el mismo año, la subsidiaria
Alicorp Argentina S.C.A. adquiere Sanford S.A.C. I. F. I. y A.,
ubicada en Argentina. En el 2011, Alicorp Argentina S.C.A adquirió
la empresa Ítalo Manera S.A. y Pastas Especiales S.A. y en setiembre
del mismo año se transfirió a Nestlé del Perú S.A., los activos
vinculados a Lamborghini.
En el año 2012, la subsidiaria Alicorp Holdco España S.L. adquirió
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7
53%
12%
7%
7%
7%
6%4% 4% Ecuador
Otros
Colombia
Haití
Honduras
Chile
Canada
Panamá
Salmofood S.A. por US$ 62 millones. En el mismo año, adquiere
UCISA S.A. por S/. 17’876,963 y las siguientes empresas: Industria
Nacional de Conservas Alimenticias S.A. (INCALSA), Alimentos
Peruanos S.A. (ALPESA), Garuza Transportes S.A.C. y S.G.A. &
CO. S.A., por un costo total de US$ 23’590,374 y en diciembre del
2012 compra Industrias Teal S.A por un precio de S/ 413’881,107. En
marzo del 2013, adquirió la empresa Pastificio Santa Amalia de Brasil
por US$95 millones. Asimismo, Alicorp tiene aprobado un plan de
inversiones para el año 2013 por US$ 49.162 miles de dólares
americanos.
Presencia geográfica
Actualmente, Alicorp cuenta con una marcada presencia regional, con
plantas en Perú (9 plantas ubicadas en los departamentos de Lima,
Piura y Trujillo), Ecuador, Colombia, Argentina y Chile.
Asimismo, exporta sus productos a más de 17 países, pero el mayor
porcentaje de sus ventas provienen del mercado local. Los países a los
cuales exporta son: Canadá, Noruega, Paraguay, Curazao, Estados
Unidos, Costa Rica, Guatemala, Nicaragua, Panamá, Bolivia,
Honduras, Chile, Colombia, Haití y Ecuador (ver Figura 2).
Figura 2: Destinos de las exportaciones de Alicorp. Fuente: Información de Alicorp,
Diciembre 2012.
Cabe resaltar que en el 2012 y 2011, las exportaciones lograron el 11
y 14.1% de sus ventas netas respectivamente. Los principales
productos exportados son: alimentos balanceados para camarón (65%
de las exportaciones), fideos (12%), aceite (7%), galletas (6%), harina
(6%) y otros (4%).
La estructura de Alicorp está organizada según unidades geográficas
según las siguientes regiones: (a) Perú con 74% de la participación de
las ventas totales, (b) Mercosur donde Argentina es el principal país
de esta región (5 plantas industriales, 11.7% del total de ventas), (c)
Región Andina y Centro América donde Ecuador es el principal país
(6.4% de las ventas totales, crecimiento de 46.7% en las ventas en el
2011 y líder en el segmento de nutrición animal con 32% de
participación de mercado).
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Figura 3: Participación de las ventas de Alicorp por ámbito geográfico. Adaptado
de Alicorp Corporate Presentation, Octubre 2012.
Como objetivo de largo plazo, la empresa se plantea que las ventas
internacionales lleguen a representar el 50% de las ventas totales. Esto
refuerza su agresiva estrategia de expansión e internacionalización.
Productos
Alicorp divide sus líneas de negocio en tres: (a) consumo masivo
(62,5% de participación de las ventas), (b) productos industriales
(29,7%), y (c) nutrición animal (7,5%). Esto se puede observar en la
siguiente figura:
Figura 4: Participación de las ventas por Líneas de Negocio. Adaptado de Memoria
Alicorp 2012.
Las categorías que maneja Alicorp dentro de cada línea de producto
son las siguiente:
Tabla 1. Líneas de negocio de Alicorp. Adaptado de la Memoria de Alicorp 2012
Alicorp es líder del mercado en la mayoría de categorías en las que
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participa (Ver tabla 2): (a) Consumo Masivo (116 marcas), (b)
Productos Industriales (14 marcas) y (c) Nutrición Animal (2 marcas).
Tabla 2. Participación de mercado de Alicorp en sus principales categorías y
marcas. Adaptado de la Memoria de Alicorp 2012.
Las categorías que han presentado un mayor crecimiento en la
participación desde el año 2007 hasta el 2012 son: detergentes (25.7%
de incremento en la participación), margarinas (16.5%) y aceites
(3.7%)
Una de las estrategias de Alicorp es llegar con su portafolio de
productos a la mayor parte de segmentos de mercado posibles. Para
ello, tiene marcas que están dirigidas a determinados nichos, sin que
por ello, algunos productos dejen de competir entre sí. Asimismo, la
empresa desarrolla la estrategia de marcas flanker para hacer frente a
competidores en determinados segmentos. Esta situación se puede
observar en el caso de la categoría de fideos, Alicorp tiene diversas
marcas como Don Vittorio, Molitalia, Lavaggi y Alianza que se
dirigen a diferentes segmentos de los Niveles Socio Económicos
(NSE), monopolizando la categoría.
Clientes
La empresa tiene cuatro tipos de clientes: (a) Mayoristas (44.8% de
las ventas en el 2012), (b) canal de distribución exclusivo (19,6%), (c)
clientes industriales (27.9%) y (d) canal moderno (supermercados y
autoservicios) con 7.7%.
Sin embargo, su cliente final está conformado por el consumidor del
producto. Para responder a este cliente, la empresa cuenta con un
portafolio diversificado de productos en todas las categorías, lo que le
permite llegar a clientes de diferentes segmentos y NSE. La estrategia
de marketing de la empresa es ofrecer el mayor valor a sus
consumidores a precios accesibles, enfocando sus esfuerzos en
herramientas estratégicas de innovación de productos y procesos, mix
variado de productos, precios, publicidad y promociones. Tiene un
presupuesto de marketing (PPIM) de 3.5% en promedio con respecto
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al porcentaje de ventas totales, lo que les permiten aplicar diversas
acciones de marketing diferenciadas para captar distintos segmentos
del mercado.
Principales estrategias
La principal estrategia de la empresa es el crecimiento de acuerdo a
una estrategia de plataforma (portafolio de productos que comparten
la misma tecnología). Esto le permite a Alicorp identificar sinergias y
economías de escala entre sus diferentes productos, diseñar planes de
marketing, emprender planes de reducción de costos y seleccionar
posibles empresas a adquirir (M&A).
Asimismo, durante los últimos años, la empresa ha reestructurado sus
negocios con el objetivo de reducir el impacto de los mercados de
commodities (precios volátiles del trigo y soya) y para optimizar la
eficiencia tras alcanzar economías de escala. Esto les permitirá
enfocar los recursos hacia categorías de mayor margen y crecimiento
en el mediano plazo, que les ayuden a satisfacer con mayor rapidez las
necesidades de los consumidores y asegurar rentabilidad en el largo
plazo. Adicionalmente, la empresa emplea una estrategia de cobertura
para hacer frente a la volatilidad de precios de commodities que
afectan gran parte de sus costos de producción y evitar excesos de
inventarios.
Su estrategia en cuanto a mercado local (Perú) es mantener su
liderazgo (consolidarse en el mercado) y lograr el crecimiento en el
negocio a nivel internacional mediante M&A de distintas empresas
que le permitan diversificar su portafolio de productos e incrementar
el valor de la compañía.
Con respecto a su estrategia de distribución, la empresa tiene 27
distribuidos exclusivos y acuerdos con más de 250,000 mayoristas lo
que permite tener una red de distribución con mayor cobertura y
eficiencia que la competencia.
Competidores
Alicorp mantiene una posición de liderazgo a nivel nacional en casi
todas sus marcas. Entre sus principales competidores se encuentran
para la categoría de productos comestibles a Unilever, Kraft Foods y
Nestlé y para la categoría de productos no comestibles a Procter &
Gamble.
En términos de volumen de ventas dentro del portafolio de productos
de Alicorp, la línea de consumo masivo mantiene la mayor
participación (62.5%), por ello se analizará esta unidad de negocio
donde se puede observar los siguientes competidores (ver Tabla 3):
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Tabla 3. Participación de mercado de Alicorp en la línea de Consumo Masivo y sus
principales competidores. Adaptado de la Memoria de Alicorp 2012
Como se puede observar en la Tabla 3, Alicorp enfrenta diferentes
tipos de competidores en las diferentes categorías de productos que
comercializa. Al enfocar el análisis a la línea de consumo masivo, la
empresa tiene competidores locales, empresas regionales y grandes
empresas multinacionales.
Últimos logros
Alicorp, en el año 2012, logró que sus ventas netas internacionales se
incrementaran en 10% con respecto al año 2011, llegando a
representar el 25.7% del total de las ventas de la compañía. Este
crecimiento se obtuvo principalmente en Chile, Ecuador y Argentina.
Un factor que ha ayudado a que la empresa obtenga estos resultados,
es que hace varios años viene siguiendo una marcada política de
expansión tomando como estrategias la adquisición de empresas con
productos consolidados que complementen su portafolio, lo que le
está permitiendo incrementar su participación de mercado en diversas
categorías a nivel regional.
Asimismo, en el año 2012 Alicorp ha logrado incrementar su
participación de mercado en las diversas categorías de la línea de
consumo masivo del país. Este hecho ha sido posible producto de los
exitosos lanzamientos de jabón de lavar Trome, Jumbo, fideos Espiga
de Oro, galleta Casino Boom, crema de ají Tari, refresco Kanú,
Frutiavena y el relanzamiento de las marcas aceite Friol y fideos
Alianza.
Para continuar con su estrategia de crecimiento, Alicorp tiene
aprobado un Plan de Inversiones para el año 2013 de US$ 49.162
miles de dólares americanos.
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ANÁLISIS DE LOS
COMPETIDORES
Alicorp no tiene ningún competidor local importante debido a su
diversificado portafolio de productos. Algunos de sus competidores
son actores globales como P&P, Kraft y Unilever pero solo compiten
en ciertas categorías que la empresa ofrece.
Por consiguiente, se ha utilizado, como competencia o posibles
empresas para realizar benchmarking, a líderes latinoamericanas que
comercializan una amplia de variedad de productos (ver Tabla 4).
Tabla 4. Benchmarketing con competidores internacionales. Adaptado de las
páginas web de las empresas.
Sobre la base de los siguientes indicadores se procedió a realizar un
análisis comparativo de Alicorp con las demás empresas
latinoamericanas, ver Tabla 5.
Tabla 5. Peer Analysis. Adaptado de Bloomberg 2012.
A pesar de presentar un menor valor de mercado que cinco de las
empresas evaluadas, el crecimiento e indicadores están acorde con el
mercado e incluso presenta resultados más favorables en cada uno de
los indicadores que la mayoría de las empresas lo cual refuerza su
posición sólida e incrementa la expectativa de crecimiento futuro de
sus negocios.
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DESEMPEÑO Y
CONOCIMIENTO
DE LA GERENCIA
Formación de la Gerencia
La plana gerencial de Alicorp cuenta con estudios de especialización,
postgrado y/o maestría en diversas universidades nacionales y del
extranjero (Ver Tabla 6).
Tabla 6. Plana Gerencial de Alicorp S.A. Adaptado de Memoria Alicorp 2012.
El Sr. Paolo Sacchi Giurato asume el cargo de Gerente General de
Alicorp desde enero de 2012 sucediendo al Sr. Leslie Pierce Diez
Canseco, quien fuera Gerente General desde 1991 hasta el 2011.
El Sr. Mauricio Leyva Arboleda es miembro del Directorio de Unión
de Cervecerías Peruanas Backus y Johnston S.A.A. estuvo en el cargo
de Gerente General desde enero de 2012 hasta diciembre de 2012, en
su reemplazo se encuentra el Sr. Robert Damian Priday Woodworth, a
partir de enero del 2013.
El Sr. Luis Benavides estuvo en el cargo de Gerente General en Gloria
S.A. desde el año 2006 hasta el 2011, en su reemplazo se encuentra el
Sr. Jimmy Suni Melgar, a partir de noviembre del 2012.
El Sr. Henry Tapia Ruiz-Eldredge es Gerente Comercial del Laive
S.A. estuvo en el cargo de Gerente Marketing desde el 2006 hasta el
2009, en su reemplazo se encuentra el Sr. Luis Miguel Ullauri
Arizmendi, a partir del 2012.
Directorio
A la fecha, el directorio está conformado por las siguientes personas:
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Tabla 7. Miembros del directorio de Alicorp. Adaptado de Memoria Alicorp 2012.
Los directores de Alicorp no pueden desempeñarse como gerentes o
directores en empresas que compitan con Alicorp o sus grupos
económicos.
El retorno sobre el capital invertido de Alicorp con relación a sus
competidores internacionales se puede apreciar en la Tabla 9.
Tabla 8. Comparativo ROIC. Adaptado de Bloomberg 2012.
Los ratios muestran una buena gestión de la gerencia de Alicorp con
respecto a sus inversiones puesto que la empresa presenta retornos
sobre el capital invertido estables y superiores que la mayoría de
empresas líderes del mercado latinoamericano.
ANÁLISIS DE LOS
ACCIONISTAS
Alicorp cuenta con 1,162 accionistas comunes hasta el 31 de
diciembre del 2012. En la siguiente tabla se puede observar los
principales accionistas que tienen más del 5% del capital suscrito:
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Tabla 9. Principales accionistas de Alicorp. Adaptado de Memoria 2012.
Todas estas empresas pertenecen al grupo Romero.La cantidad de
acciones comunes y de inversión y su participación dentro del capital
son las siguientes:
Tabla 10. Acciones comunes. Adaptado de Memoria 2012.
Tabla 11. Acciones de inversión. Adaptado de Memoria 2012.
ANÁLISIS DE
RIESGO
Se han identificado los siguientes riesgos para la compañía:
Riesgo de Tipo de Cambio (riesgo mediano)
Alicorp se ve afectada en gran medida por las fluctuaciones y
tendencias del tipo de cambio, que se encuentran en una tendencia de
apreciación. Por consiguiente, los ingresos provenientes de las ventas
internacionales (exporta a más de 17 países del mundo) disminuyen de
valor por la disminución del tipo de cambio. Para mitigar este riesgo
la empresa ha venido utilizando contratos de cross currency swaps
que solamente cubren los flujos de caja de los pasivos denominados
en moneda extranjera y los cambios en la tasa de interés de la deuda.
Adicionalmente, Alicorp usa derivados tales como forwards y
opciones para cubrir sus pagos en dólares en el corto plazo.
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Riesgo de Tasa de Interés (riesgo mediano a largo plazo)
El agresivo plan de expansión de la empresa tanto a nivel local como
internacional se apoya sobre una política de financiamientos
estructurados bajo ciertas variables económicas para alcanzar su meta
al 2021. La FED planea mantener las tasas de interés a corto plazo en
valores cercanos a cero hasta que la tasa de desempleo caiga por
debajo de 6.5%. Se espera que esto continúe por lo menos hasta el
2015. Para mitigar este riesgo la compañía administra su
financiamiento principalmente a tasa de interés fija mediante el uso de
swaps de tasa de interés.
Inestabilidad Política y Económica (riesgo mediano a mediano
plazo)
El agresivo plan de expansión de la empresa tanto a nivel local como
internacional conlleva a una dependencia de la estabilidad política,
económica y jurídica del país donde está operando, sobre todo en los
países donde se encuentran sus plantas de producción como
Argentina, Ecuador, Brasil y Chile. Este riesgo es mayor en países
como Argentina o Ecuador donde hay inestabilidad política. En países
como Perú y Colombia el riesgo es menor sin embargo, existen
temores que cada ciclo político pueda alterar las políticas del gobierno
previo. Esto puede afectar el crecimiento de la empresa. Para mitigar
este riesgo la compañía diversifica la producción en los distintos
países.
Riesgo de Precios de Insumos (riesgo mediano a corto plazo)
Alicorp es el principal importador de Trigo y Soya del Perú y la
volatilidad de los precios de estos insumos afecta directamente en la
rentabilidad de la empresa. Esta alza de los commodities en el
mercado externo impacta en el Perú ya que se importa el 100% de
soya y el 90% de trigo. Para mitigar este riesgo la compañía utiliza
instrumentos de cobertura. En el cuarto trimestre del 2012 el
incremento de los precios de estos insumos (38% en el caso del Trigo
y 33% de la Soya) redujeron los márgenes de ganancias de 29.21% a
27.17% en comparación con el mismo trimestre del año pasado. Su
posición como líder del mercado le permitió incrementar los precios
con una pérdida mínima de participación de mercado.
Riesgo de Desabastecimiento de Insumos (riesgo mediano a
mediano plazo)
Las malas condiciones climáticas en EEUU han provocado que los
cultivos del trigo, maíz y soya disminuyan significativamente en
volumen incrementando su precio. Pero, no solo los cultivos de EEUU
se ven afectados por las condiciones climáticas, las cosechas
registradas en los países de Europa oriental como Bulgaria, Rumania,
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17
Ucrania y Rusia han perdido 5,5 millones de hectáreas de cultivos en
lo que va del año. Por ello, diversos expertos recomiendan optar por el
autoabastecimiento duplicando la producción interna de estos granos.
Riesgo operacional (bajo riesgo a mediano plazo)
La innovación y la expansión de sus líneas de productos ha sido una
fuente de incremento en la participación de mercado para la empresa.
Este crecimiento podría verse obstaculizado por el sobre uso del
capital humano para la integración de sus adquisiciones.
Estrategias agresivas de sus competidores (bajo riesgo a mediano
plazo)
Un incremento de la rivalidad de la competencia y consolidación en el
mercado regional tanto de empresas globales como locales, podría
significar menos oportunidades de crecimiento fuera del Perú para
Alicorp a través de adquisiciones y una posible guerra de precios que
puede afectar los márgenes de ganancia de la compañía.
Análisis de Ratios
En la siguiente tabla se puede observar el comportamiento del ROA,
ROE y Estructura de Capital de la empresa:
Ratios 2007 2008 2009 2010 2011 2012
ROA 5.51% 3.18% 8.04% 10.08% 10.65% 9.40%
ROE 10.08% 5.48% 18.95% 16.72% 16.62% 14.56%
D/C 0.38 0.64 0.39 0.23 0.18 0.48 Tabla 12. Ratios de Alicorp. Adaptado Bloomberg y Elaboración Propia.
Se puede observar que tanto el ROA como el ROE han presentado una
tendencia creciente durante los últimos seis años. En el caso del 2012,
tanto el ROA como el ROE decrecieron en 11.74% y 12.39%
respectivamente con respecto al año 2011. Esto se debe a las grandes
inversiones en activo fijo registradas para ese año que todavía no se
reflejan en las utilidades de la empresa.
Con respecto al ratio Deuda Capital de la empresa se observa una
marcada tendencia por obtener recursos mediante recursos propios
antes que contraer deuda financiera (equivale 63.7% de recursos
propios versus 36.3% de recursos financieros de terceros). Este
incremento de 169% en el ratio del 2011 al 2012 se debe por la
adquisición de deuda a corto plazo para aprovisionamiento de materia
prima y para hacer frente a la expansión del año que equivalió a una
inversión en activo fijo de 243,791 miles PEN.
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18
RESULTADOS
FINANCIEROS Y
PROYECCIONES
Con el objetivo de pronosticar el flujo de caja libre de la empresa
desde el año 2013 hasta el año 2022 se han establecido valores para
los distintos value drivers que varían cada año (Ver Tabla 16).
Los principales supuestos con respecto a los principales value drivers
son los siguientes:
1. Las ventas crecerán en 7.35% en promedio durante el periodo de
evaluación. Este crecimiento está sustentado por:
i. Un crecimiento orgánico: posición de líder y marcas fuertes en el
mercado local, el crecimiento del PBI peruano impulsado por un
crecimiento del consumo privado (crecimiento promedio anual
para el 2013-2022 de 5.5%), pronósticos alentadores de la
economía latinoamericana (crecimiento anual promedio para el
2013-2018 de 4%), red de distribución con proveedores
exclusivos y diversificación de su portafolio.
ii. Un crecimiento inorgánico: estrategia agresiva de M&A que
sustenta su crecimiento futuro.
2. A partir del año 2022, los flujos de la empresa crecerán a una
tasa de 4.84% a perpetuidad.
3. El costo de ventas como proporción de las ventas de 71.29%
anual en promedio. Se mantendrá relativamente estable a lo largo
del periodo proyectado.Esto a pesar de la volatilidad del precio de
los commodities por una estrategia de cobertura exitosa de la
empresa para mejorar en la eficiencia productiva a través de la
adquisición de tecnología y la diversificación de su portafolio de
productos hacia aquellos que no dependan de commodities.
4. La inversión en activo fijo (CAPEX) será de 85 M PEN para los
periodos de inversión media y 150 M PEN para los periodos de
alta inversión. Se ha pronosticado el CAPEX según el ciclo de
inversión de la empresa: tres años de inversión a niveles medios
seguido por un año de inversión fuerte. Esto le permitirá lograr sus
objetivos de crecimiento al 2021.
5. Los gastos generales en proporción a las ventas decrecerán en
3% anual en promedio continuando con la tendencia observada en
este indicador en los anteriores 7 años (decrecimiento acumulado de
15%). Esto debido a la eficiencia en el manejo del personal y el
menor incremento de los gastos de ventas con respecto al
incremento de 7.35% reportado para las ventas.
6. La palanca financiera (recursos propios como proporción de los
recursos totales) se mantendrá constante en 71% para los 10
años de evaluación.
7. Se ha descontado los flujos de caja libres a un WACC que varía
cada año. El WACC promedio para el periodo de evaluación es
de 13.51%.
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19
Tabla 13
Estado de Situación Financiera (en Miles de Nuevos Soles)
No Consolidado 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
ACTIVO
Activo Corriente 744,756 1,017,522 1,162,124 893,199 1,066,633 1,179,518 1,662,183
Efectivo 8,867 16,433 24,892 65,321 103,659 77,513 427,363
Inversiones Financieras - - 52,512 4,110 8,572 409 -
Cuentas por Cobrar Comerciales 294,532 394,394 417,163 382,693 401,469 423,317 534,953
Otras Cuentas por Cobrar 60,602 56,372 72,233 23,960 16,007 31,110 72,185
Cuentas por Cobrar a Empresas Relacionadas 24,533 61,505 37,840 8,645 194 1,048 42,553
Existencias 331,337 476,089 533,495 387,957 523,268 612,266 541,394
Gastos Diferidos 9,639 12,729 17,731 14,030 6,768 12,098 34,262
Activos No Corrientes Mantenidos para la Venta 15,246 - 6,258 6,483 6,696 21,757 9,473
Activo No Corriente 1,110,104 1,179,790 1,502,373 1,622,799 1,569,886 1,584,426 2,022,161
Inversiones Financieras 382,979 420,097 561,108 664,197 491,916 550,164 689,725
Invers al Metodo d/Parti - - - - - 5,410 4,229
Propiedad, Planta y Equipo Neto 444,181 490,450 588,025 609,254 736,889 699,848 956,395
Intangibles 91,412 86,686 76,840 75,339 81,188 78,505 80,640
Plusvalía Neta 136,461 154,418 267,788 265,427 249,831 249,830 291,172
Otros Activos LP 55,071 28,139 8,612 8,582 10,062 669 -
Activo Total 1,854,860 2,197,312 2,664,497 2,515,998 2,636,519 2,763,944 3,684,344 Fuente: Economática - Reportes Financieros año 2006 - 2012.
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Tabla 14
Estado de Situación Financiera (en Miles de Nuevos Soles)
No Consolidado 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
PASIVO
Pasivo Corriente 540,643 740,738 1,007,241 691,852 640,021 523,373 920,918
Deudas Financieras CP 293,982 404,918 591,011 265,256 161,316 12,456 356,422
Cuentas por Pagar Comerciales 169,367 214,033 268,696 237,435 312,039 365,006 444,546
Otras Cuentas por Pagar 9,398 4,256 5,738 27,269 16,261 9,275 31,224
Cuentas por Pagar a Empresas Relacionadas 11,932 2,370 41,278 24,537 11,127 2,442 2,274
Provisiones CP 35,931 58,511 77,588 51,017 62,458 44,789 6,045
Pasivo por Impuesto a las Ganancias Diferido 15,584 45,621 20,505 83,245 71,732 16,261 3,987
Prov cor p/bene a emplea 4,449 11,029 2,425 3,093 5,088 73,144 76,420
Pasivo No Corriente 176,047 149,428 323,407 352,604 282,400 377,130 721,187
Prestamos LP 113,871 94,800 266,716 309,601 229,671 322,380 633,840
Otras Cuentas Pagar LP - - - - - 2,972 -
Imp Rend y Part Pasv Dif 61,542 53,079 54,501 42,673 52,605 51,778 81,618
Prov no co p/bene a empl - - - - - - 5,679
Ingresos Perc por Adelan 634 1,549 2,190 330 124 - 50
Pasivo Total 716,690 890,166 1,330,648 1,044,456 922,421 900,503 1,642,105
PATRIMONIO NETO
Capital social 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192 847,192
Part Patrim del Trabajo - 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388 7,388
Otras reservas 14,176 25,390 37,492 46,250 53,452 97,091 129,342
Utilidades retenidas 275,035 384,836 418,316 534,794 576,821 728,687 944,151
Resultados no Realizados -5,621 42,340 23,461 35,918 214,171 183,083 114,166
Int min(part no control) 7,388 - - - - - -
Patrimonio Neto 1,138,170 1,307,146 1,333,849 1,471,542 1,699,024 1,863,441 2,042,239
Pasivo + Patrimonio Neto 1,854,860 2,197,312 2,664,497 2,515,998 2,636,519 2,763,944 3,684,344 Fuente: Economática - Reportes Financieros años 2006 - 2012.
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Tabla 15
Estado de Resultados (en Miles de Nuevos Soles)
No Consolidado 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Ventas Netas 1,983,819 2,505,425 3,124,150 3,033,743 3,221,839 3,687,482 3,681,343
Ingresos Netos 1,983,819 2,505,425 3,124,150 3,033,743 3,221,839 3,687,482 3,681,343
Costo de Ventas 1,462,879 1,850,022 2,421,239 2,147,555 2,254,300 2,665,894 2,737,443
Resultado Bruto 520,940 655,403 702,911 886,188 967,539 1,021,588 943,900
Gastos de Ventas -254,329 -304,749 -350,176 -364,722 -373,392 -375,713 -367,903
Gastos Administrativos -91,665 -98,962 -109,415 -122,545 -135,713 -150,370 -174,198
Ingreso o Pérdida por Venta de Activo -1,251 -12,553 443 310 3 18,465 171
Otros Ingresos 16,878 - - - 17,056 - 14,775
Otros Gastos - -24,231 -13,200 -8,636 - -57,229 -
Resultadp Operativo EBIT 190,573 214,908 230,563 390,595 475,493 456,741 416,745
Ingresos Financieros - - - 15,112 - 4,146 6,348
Gastos Financieros -6,431 -4,779 -89,676 -42,866 -14,251 -22,474 -21,915
Diferencias de Cambio - - - - - 6,614 20,371
Dividendos 2,759 13,777 7,131 12,377 26,557 13,493 -
Ganancia o pérdida por derivados -11,028 -4,519 22,048 -1,666 -2,450 -10,563 -14,194
Resultado antes de Impuestos 175,873 219,387 170,068 373,552 485,349 447,957 407,355
Impuesto a las Ganancia -46,506 -71,784 -62,038 -113,414 -142,265 -146,086 -149,342
Participación de los Trabajadores -17,224 -26,588 -23,935 -42,005 -52,691 - -
Utilidad de Operaciones Continuadas 112,143 121,015 84,094 218,133 290,393 301,871 258,013
Operaciones Descontinuadas - - 3,488 839 -4,746 23,854 57,600
Ganancia/Pérdida Neta 112,143 121,015 87,582 218,972 285,647 325,725 315,613 Fuente: Economática - Reportes Financieros años 2006 - 2012.
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Tabla 16
Proyecciones de Value Drivers: 2013-2021
Value Drivers 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
1 Incremento Anual de las Ventas 8.60% 7.97% 7.21% 6.91% 7.16% 7.12% 7.04% 7.20% 7.15% 7.12%
2 Relación Costo de Ventas / Ventas 72.58% 72.29% 72.00% 71.70% 71.42% 71.15% 70.86% 70.57% 70.29% 70.01%
3 Relación Gastos Generales / Ventas 14.05% 13.67% 13.29% 12.90% 12.52% 12.13% 11.75% 11.37% 10.98% 10.60%
4 Relación Depreciación del año / Activo Fijo del año anterior 7.29% 7.25% 7.19% 7.08% 6.88% 6.71% 6.67% 6.62% 6.53% 6.45%
5 Tasa de Impuesto a la Renta 30% 30% 30% 30% 30% 30% 30% 30% 30% 30%
6 Relación Caja / Costo de Ventas 4.66% 4.64% 4.60% 4.56% 4.43% 4.24% 4.11% 3.46% 3.26% 3.07%
7 Relación Cuentas por Cobrar / Ventas Netas 15.38% 15.31% 15.23% 15.16% 15.11% 15.06% 15.01% 14.94% 14.88% 14.82%
8 Relación Existencias / Ventas Netas 15.29% 15.23% 15.16% 15.09% 15.04% 14.98% 14.91% 14.85% 14.79% 14.73%
9 CAPEX 150,000 85,000 85,000 85,000 150,000 85,000 85,000 85,000 150,000 85,000
10 Relación Cuentas por Pagar / Costo de Ventas 16.73% 16.38% 16.24% 16.21% 16.22% 16.25% 16.27% 16.27% 16.26% 16.26%
11 Costo de la Deuda antes de Impuestos (Kd) 3.91% 3.91% 3.91% 3.88% 3.87% 3.86% 3.85% 3.84% 3.83% 3.83%
12 Palanca Financiera 71.93% 71.92% 71.91% 71.90% 71.89% 71.87% 71.86% 71.85% 71.84% 71.83%
13 Tasa de crecimiento de los Flujos a Perpetuidad 4.84%
14 Tasa Libre de Riesgo 5.08% 5.35% 5.39% 5.35% 5.31% 5.28% 5.28% 5.29% 5.30% 5.30%
15 Beta Desapalancado del sector Alimentos Procesados 0.74 0.74 0.74 0.74 0.74 0.74 0.74 0.74 0.74 0.74
16 Rentabilidad Esperada del Mercado 14.29% 13.85% 13.41% 12.97% 12.53% 12.08% 11.64% 11.20% 10.76% 10.32%
Beta Apalancado 0.992 0.942 0.942 0.942 0.942 0.943 0.943 0.943 0.943 0.943 Fuente: Elaboración propia con información de Economática.
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Tabla 17
Flujo de Caja Proyectado 2013 - 2022 (Miles de Nuevos Soles)
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
Ventas 3,997,916 4,316,697 4,627,960 4,947,805 5,302,128 5,679,832 6,079,823 6,517,716 6,983,412 7,480,862
(-)Costo de Ventas 2,901,532 3,120,457 3,332,114 3,547,423 3,786,800 4,041,034 4,308,446 4,599,826 4,908,689 5,237,225
(-)Gastos Generales 561,836 590,065 614,847 638,347 663,708 689,185 714,381 740,814 766,939 792,854
BAADIT 534,547 606,175 680,998 762,034 851,620 949,613 1,056,996 1,177,076 1,307,784 1,450,782
(+)Depreciación 75551 80611 80222 79298 77530 80411 80301 79925 79271 82850
BAIT 610,098 686,786 761,220 841,332 929,150 1,030,024 1,137,297 1,257,001 1,387,055 1,533,632
(-)Intereses 25,454 22,681 23,460 24,113 25,558 26,313 27,093 27,747 29,342 30,241
(-)Impuestos 175,393 199,231 221,328 245,166 271,078 301,113 333,061 368,776 407,314 451,017
BDT 409,251 464,873 516,432 572,053 632,514 702,597 777,143 860,478 950,399 1,052,373
(+) Depreciación 75,551 80,611 80,222 79,298 77,530 80,411 80,301 79,925 79,271 82,850
(-) NOF -264,098 75,623 66,447 65,133 68,410 68,645 74,982 57,253 81,422 85,944
(-) CAPEX 150000 85000 85000 85000 150000 85000 85000 85000 150000 85000
Flujo de Caja Libre 598,900 384,862 445,208 501,218 491,634 629,363 697,462 798,150 798,249 964,279
Valor Residual de la Perpetuidad 13,910,133
Flujo Total (FCL + VR) 598,900 384,862 445,208 501,218 491,634 629,363 697,462 798,150 798,249 14,874,412
WACC 15.13% 14.59% 14.28% 13.93% 13.61% 13.31% 13.01% 12.71% 12.41% 12.11%
FCL descontado al WACC 520,207 293,081 298,279 297,510 259,726 297,376 296,346 306,391 278,479 4,742,646
VALOR DE LA EMPRESA 7,590,042
Precio de Mercado de la Acción al
cierre Abril8.30
Cantidad de Acciones 847,192
Valor de mercado por Acción
(precio objetivo)8.96
Incremento por encima del Precio
de Mercado7.94%