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Política Monetaria contra-cíclica ante la

desaceleración mundial

César Vallejo

Banco de la República

Co-Director

OBJETIVO DE LA POLITICA

MONETARIA

Contribuir a maximizar el crecimiento de largo plazo y el empleo a través de:

+ Inflación baja y estable.

+ Estabilización de la tasa de crecimiento sostenible (alrededor del crecimiento potencial), compatible con la tasa natural de empleo y la meta de inflación. Evitar la euforia o el pesimismo.

+ Estabilidad financiera (evitar burbuja en precios de los activos y en el crédito)

La variación del PIB y la actividad económica general de los países presenta fluctuaciones alrededor de su tendencia de crecimiento

Var.%PIB

Crecimiento observado PIB

Tendencia (crecimiento

potencial)

Tiempo

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EL PRINCIPAL INSTRUMENTO ES LA TASA DE INTERES, CON FLOTACION CAMBIARIA:

Tasa de referencia para proporcionar la liquidez que necesita la economía y servir de prestamista de última instancia.

• FUNCIÓN DE LA DIFERENCIA ENTRE META DE INFLACION Y PRONÓSTICO DE INFLACIÓN Y SU DINAMICA

• FUNCION DE LA DIFERENCIA ENTRE CRECIMIENTO OBSERVADO Y CRECIMIENTO POTENCIAL Y SU DINAMICA

Crecimiento potencial de largo plazo: función de capital humano (costo laboral unitario y productividad laboral vs. tasa natural de empleo); capital (financiero, fisico, tecnológico, natural); instituciones.

VISION PROSPECTIVA Y COMUNICACION

ALGUNOS INSTRUMENTOS COMPLEMENTARIOS:Intervención cambiaria y acumulación de reservasFijación de encajes y Control transitorio de capitales (en contexto de economía abierta y libre movilidad de capitales)Limitación de descalces cambiarios y de plazos

Esquema de Inflación Objetivo: la meta de inflación de largo plazo como ancla nominal para la política monetaria contracíclica.

• Los bancos centrales siempre se han apoyado en un ancla nominal, como base de su política monetaria (antes el patrón oro, la tasa de cambio, los agregados…).

• El anuncio de un ancla de política le ayuda a los bancos centrales a comunicar sus objetivos finales y las razones para cambiar sus instrumentos.

• La falta de un ancla indexa la inflación. Precios con base en inflación pasada. 5

• Un ancla nominal creíble, permite:

- Una política monetaria contracíclica: subir o bajar las tasas sin afectar la estabilidad (400 pb en 2006; 550 pb en 6 meses en 2009).

- Estabilizar la inflación (y sus expectativas) dentro del rango objetivo.

- Enfocar las expectativas del público en el objetivo final, y facilitar su logro.

- Estabilizar el crecimiento cerca de su nivel de pleno empleo (tasa de desempleo no inflacionaria).

- Evitar la generación de desequilibrios en los mercados financiero y de activos.

Contribución de la Política Monetaria contra-cíclica a la estabilidad macroeconómica y al crecimiento:

• Fortalece la capacidad de responder a choques y cambios en la coyuntura (términos de intercambio, precios de productos básicos)

• Abre espacio al ahorro externo sin riesgo de desestabilización financiera

• Hace posible el crecimiento sostenible.

EN COORDINACION CON OTRAS POLITICAS (PARA AUMENTAR EL CRECIMIENTO POTENCIAL):

1 – Política monetaria contracíclica, con inflación baja y estable, en un contexto de flotación cambiaria, como condición necesaria:

• Sin flotación la política monetaria pierde autonomía y grados de libertad (puede llegar a ser procíclica y agravar la situación como en 1999)

• La tasa de cambio amortigua choques externos (precios, flujos de capital…) y actúa en la misma dirección de la tasa de interés, refuerza su efecto y hace posible que sus ajustes sean más moderados (como en 2009);

• La flotación invita a la prudencia, evita descalces en plazo y monedas y disuade contra la especulación cambiaria.

2 – Política fiscal contracíclica. Ahorro o gasto. (Sostenibilidad y regla fiscal; regalías). Gasto público eficiente (sin afectar gasto social)

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4 – Política macroprudencial y supervisión financiera: contra burbujas en crédito y precios de activos (provisiones, encajes, limites a derivados…)

5 – Flexibilidad laboral y productividad (tasa natural de desempleo más baja).

6 – Complementación con políticas de competitividad: + capital humano, erradicación de la pobreza+ instituciones+ Infraestructura

El Banco de la República empezó a anunciar metas de inflación desde comienzos de los noventa. Pero fue sólo a partir de la adopción del esquema de IO en 1999 cuando éstas empezaron a cumplirse

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Inflación anual al consumidor y metas

Inflación Metas

%

Fuente: DANE y Banco de la República.

Lo que progresivamente condujo la inflación a su meta de largo plazo (3%), donde se sitúa en la actualidad

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35% Tasa de Inflación Anual

Total CPI Average 72-00

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La brecha de producto fue negativa entre 1998-2005, positiva entre 2006, y 2008, negativa entre 2009-2010, y ligeramente positiva en la actualidad

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El movimiento en las tasas de interés de referencia del Banco de la República refleja esas mismas fases, de acuerdo con una política contracíclica en el esquema de Inflación Objetivo.

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Tasa de interés de intervención y TIB

TIB Intervención

Luego del choque de Lehman, la tasa de cambio actuó como un amortiguador que protegió los sectores exportadores de las caídas de precios internacionales.

Fuente: Banco de la República.

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Colombian Nominal Exchange Rate

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La política monetaria contribuyó a la recuperación luego de la crisis de 1999, evitó una caída muy fuerte durante la crisis de 2009, y estimuló su posterior recuperación.

La postura contracíclica de la política monetaria contribuyó durante la década de 2000 a mantener un crecimiento superior al del promedio de América Latina y a su propio promedio histórico

Source: DANE-IMF

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8% CRECIMIENTO DEL PIB 2001-2011

Latin America and the Caribbean Colombia

Average 1970-2011

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Durante la crisis reciente la tasa de política se redujo fuertemente para ofrecer un estímulo a la economía, lo cual indujo la reducción de las tasas del mercado

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Tasa de Política y tasas de mercado

TIB Tasa de Política Consumo (eje derecho) Hipotecas (eje derecho)

Source: Superfinanciera and Banco de la República

Las menores tasas de interés indujeron un rebote del crédito del sistema financiero, lo cual ayudó a recuperar el crecimiento económico.

Source: Superfinanciera and Banco de la República

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Gross Loan Portfolio including leasing (annual change of monthly data)

Loan M/N Commercial Consumption Mortgage

Pronóstico de inflación anualbancos y comisionistas de bolsa

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A dic. de cada año Doce meses adelanteFuente: Banco de la República.

El Esquema de IO ha logrado amplia credibilidad, lo cual se refleja en expectativas de inflación a corto plazo que se ubican alrededor de la meta del 3%

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Break-Even Inflation a 2, 3, 5 y 10 años Promedio mensual (*)

2 años 3 años 5 años 10 años Encuesta a 12 meses

(*) Metodología Nelson y Siegel. Datos a Octubre 19 de 2012 Fuente: MEC y SEC, Cálculos Banco de la República

Incluso a mediano y largo plazo, las expectativas de inflación también se ubican alrededor de 3%, como de deduce de comparar las tasas de los títulos nominales y reales transados en la bolsa

La política monetaria, también ha contribuido a la estabilidad del sistema financiero, como lo refleja su rentabilidad, aún en los recientes períodos de crisis.

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Rentabilidad sobre Activos de los establecimientos de Crédito

También se ha mantenido la calidad de la cartera bancaria

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Y la solvencia elevada que refleja un sistema financiero bien capitalizado

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SolvenciaEstablecimientos de Crédito

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LA DESACELERACIÓN DE LA ECONOMÍA MUNDIAL

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CANALES DE CONTAGIO

Gran parte de las fluctuaciones económicas en Colombia se originan en choques externos, amplificados por dificultades de acceso al crédito de algunos agentes, el comportamiento procíclico del sector financiero, y políticas macroeconómicas procíclicas.

COMERCIOTERMINOS DE INTERCAMBIOFLUJOS DE CAPITALCONFIANZA

Signos de alerta:Burbujas en precios de activosDéficit en cuenta corrienteCrecimiento de la carteraDescalces cambiariosSolvencia de bancos

• Los indicadores disponibles para el tercer trimestre del año evidencian que la actividad real sigue deteriorándose en la Zona Euro, mientras que en EEUU se expande a un ritmo moderado. (Elevada dependencia entre la economía europea, la de EEUU y la de China).

• El crecimiento económico se desaceleró nuevamente en China, tanto por factores internos como externos. Lo anterior, ha generado una pérdida de dinamismo en Asia.

• En América Latina el ritmo de expansión se ha mantenido favorable en Chile, Perú, México, Venezuela y Ecuador, mientras que en Brasil se observa alguna mejoría.

Zona del Euro: Las actividades de manufacturas y servicios han seguido deteriorándose en los últimos meses.

Fuente: Bloomberg

Zona del euro: Las ventas al por menor ya completan varios meses contrayéndose en términos anuales.

Fuente: Bloomberg

Zona del Euro: La confianza de empresarios y consumidores se mantiene deprimida.

Fuente: Datastream

Zona del Euro: El mercado laboral en la región sigue deteriorándose.

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Tasa de desempleo - Zona Euro

ZONA EURO ESPAÑA ALEMANIA ITALIA

EEUU: Los índices de actividad en los sectores de manufacturas y servicios se ubicaron en terreno positivo en

septiembre, y la producción industrial se expandió a un ritmo moderado.

Fuente: Bloomberg

EEUU: En septiembre, las ventas al por menor siguieron expandiéndose lentamente, apoyadas en la ligera recuperación

de la confianza de los hogares.

Fuente: Bloomberg

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Índices de confianza del consumidor - EEUU

Conference Board Michigan

EEUU: El sector inmobiliario parece haber tocado fondo y muestra una leve recuperación.

Fuente: Bloomberg

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Inicios de viviendas - EEUU

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Permisos de construcción de nuevas viviendas - EEUU

Viviendas Variación anual

EEUU: La tasa de desempleo cayó en septiembre, pero la creación de empleo se mantiene débil.

Fuente: Bloomberg

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Tasa de desempleo y contratación no agrícola

Nóminas no agrícolas (eje derecho) Tasa de desempleo

China: Los indicadores de actividad real continuaron debilitándose en el tercer trimestre del año.

Fuente: Datastream

Asia emergente: En el tercer trimestre las exportaciones y la producción industrial siguieron desacelerándose.

Fuente: Datastream

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Crecimiento anual de las exportaciones nomina-les

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Crecimiento anual del IPI

India Indonesia Corea del Sur

Singapur Taiwán

Brasil: En agosto, las ventas al por menor continuaron expandiéndose, mientras que la producción industrial se contrajo a su menor tasa anual en los últimos 10 meses.

.

Fuente: Datastream

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Exportaciones y producción industrial - Brasil (variaciones anuales)

Expos a Argentina Expos sin ArgIPI (eje derecho)

Resto de américa Latina: En Chile, México y Perú, la actividad industrial y las ventas al por menor continuaron expandiéndose a un ritmo favorable, a

pesar del menor dinamismo de la demanda externa.

Fuente: Datastream

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Tasa de crecimiento anual de la Producción Industrial

Perú Chile México

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Tasa de crecimiento anual de las Ventas al por Menor

Perú Chile México

PRONÓSTICOS DE CRECIMIENTO ANALISTAS (para 2013 bajan en solo 3 meses)

EEUU ZONA EURO

Analistas

2012 2013 2012 2013

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Hace 3 meses

ActualHace tres

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FMI 2,1 2,2 2,2 2,1 -0,3 -0,4 0,7 0,2

IIF 1,9 2 2,1 1,8 -0,5 -0,4 0,2 0,5

Focus Economics

2,2 2,2 2,2 2 -0,4 -0,4 0,6 0,3

Roubini 2,1 2,2 1,7 1,6 -0,5 -0,4 -0,4 -0,6

CHINA BRASIL

Analistas

2012 2013 2012 2013

Hace 3 meses

ActualHace tres

mesesActual

Hace 3 meses

ActualHace tres

mesesActual

FMI 8 7,8 8,4 8,2 2,5 1,5 4,7 4

IIF 8 7,6 8,5 7,8 2,2 1,5 5 4,5

Focus Economics

8,1 7,8 8,4 8,2 2.6 1,7 4,4 4,2

Roubini 7,8 7,6 7,5 7,4 2,4 1,6 3,8 4

CARACTERISTICAS DE LA CRISIS EN PAISES AVANZADOS

BURBUJAS EN PRECIOS DE LOS ACTIVOS (entradas del ahorro de países emergentes, bajo costo del capital, estímulos en exceso. Sensación de invulnerabilidad)

AGOTAMIENTO DE POLITICAS. Se triplicaron los balances de los bancos centrales; Expansión fiscal y monetaria (QE). Muy efectivas en 2009 (II) y 2010;

DESEQUILIBRIOS MACROECONOMICOS Y FINANCIEROS (Deficit, deuda pública y privada, riesgo crediticio y mayor costo en deuda soberana)

AJUSTE CON MENOR CRECIMIENTO: débil recuperación y desempleo

PROBLEMAS DE CONFIANZA

CRISIS POLÍTICA

PERSPECTIVAS DE LA ECONOMÍA DE PAÍSES AVANZADOS

• Las autoridades europeas han avanzado en el tema de integración bancaria. No tanto en el de una mayor unidad fiscal.

• Los anuncios del BCE sobre la compra ilimitada de deuda pública se han interpretado como una solución de corto plazo al problema fiscal. Las tasas de los bonos soberanos han tenido alguna reducción en Italia y España.

• Los anuncios de los bancos centrales de Europa y EEUU han ayudado a reducir las presiones en los mercados financieros y estarían dando tiempo para que las autoridades avancen en los temas de integración. Las tasas de interés de política podrían permanecer en niveles cercanos a cero por un tiempo prolongado.

• Pese a lo anterior, en la zona del euro, la confianza de empresarios y consumidores aún no muestra señales de recuperación.

Los recientes anuncios del BCE han ayudado a reducir las presiones en los mercados de deuda pública en España e

Italia.

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8Tasa de interés de los bonos soberanos a 10 años

Alemania España Italia Francia

Fuente: Bloomberg

La política monetaria ha ganado autonomía con la flotación cambiaria y ha podido actuar en forma contracíclica en el esquema de Inflación Objetivo. • Ha contribuido a estimular y estabilizar el crecimiento con

estabilidad macroeconómica y financiera. • Ha hecho la economía más resistente a los choques

externos,• Ha reducido el riesgo de descalces cambiarios• Se ha coordinado con la política fiscal y financiera• Aunque no está blindada, la economía colombiana muestra

indicadores macroeconómicos y financieros sólidos para enfrentar el contagio de la desaceleración mundial.

CONCLUSION

• La regla fiscal y sus metas de superávit primario facilitan la política contracíclica coordinada

• Ha logrado anclar las expectativas de inflación alrededor de la meta.

• Aunque necesaria no es suficiente: requiere la coordinación y complementación con otras políticas.

• No obstante la desaceleración de la economía mundial, el rango de pronóstico para el crecimiento de la economía en 2012 se ubica entre 3.7% y 4.9%, con 4.3% como cifra más probable.  

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GRACIAS