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9PREPARACIÓN Y EVALUACIÓN DE PROYECTOS. NOCIONES BÁSICAS

REINALDO SAPAG CHAIN

I PartePREPARACIÓN Y

EVALUACIÓN DE PROYECTOS.NOCIONES FUNDAMENTALES

INTRODUCCIÓN

Cuando se utiliza la expresión �“Preparación y Evaluación de Proyectos�”, ella lleva implícita tres conceptos: proyectos, preparación y evaluación. Por lo tanto, es necesario reconocer los alcances de cada uno de estos conceptos.

1. ¿Qué es un proyecto?

Un proyecto se de ne como una idea que nace de un inversio-nista, el cual desea llevar a cabo esa idea en el futuro. Por consiguien-te, queda claro que proyecto es sinónimo de futuro, es una iniciativa que se desea implementar y que para ello se requiere utilizar recursos, los cuales son escasos y de uso alternativo. Frente a ello, el inversio-nista, sea un privado o el Estado, requiere que esa inversión reditúe, que sea capaz de satisfacer las múltiples necesidades que por natura-leza requieren los individuos y la sociedad en su conjunto. Dicho de otra manera, todo proyecto antes que sea considerado como rentable debe ser aceptado por la comunidad, y para que ello ocurra debe de-mostrar que es capaz de satisfacer esas necesidades múltiples y jerar-quizables que toda persona y la sociedad por de nición requieren por el solo hecho de existir.

El ser humano en su incesante búsqueda de disponer de una multiplicidad de bienes y servicios que le permitan vivir mejor y desa-

10I PARTEPREPARACIÓN Y EVALUACIÓN DE PROYECTOS. NOCIONES FUNDAMENTALES

rrollarse, estará siempre disponible para generar ideas de proyectos que sean capaces de resolver sus también múltiples necesidades.

Así, un empresario siempre estará dispuesto a buscar la mejor tec-nología que le permita ahorrar costos de producción, o también a estudiar la conveniencia de efectuar cambios organizacionales, fusiones, contratar externamente lo que está haciendo internamente, o viceversa, incremen-tar los volúmenes de producción, abrir sucursales en otras localidades, efectuar cambios en su tecnología administrativa, iniciar o modi car una determinada estrategia comercial, y así podríamos identi car una gran variedad de ideas de proyectos que día a día van surgiendo tanto a nivel empresarial, del Estado o de un emprendedor individual.

Todo inversionista, sea privado o el Estado, desea disponer de elementos de juicio que sean capaces de responder a una genuina in-quietud: ¿será conveniente o inconveniente utilizar recursos que por naturaleza son escasos y de uso alternativo a esa idea de proyecto?

Para dar respuesta a esa gran interrogante es que se aplican las técnicas de preparación y evaluación de proyectos.

2. ¿Qué es preparar o formular?

Una vez identi cada la idea de proyecto, se debe estudiar su rentabilidad social o económica. Para ello se requiere de información, puesto que nunca será posible dar una respuesta coherente a la conve-niencia o inconveniencia de asignar recursos a la idea de proyecto si no disponemos de información, tanto primaria como secundaria, que nos permita proyectar las cifras disponibles, debidamente validadas, a n de poder construir simuladamente lo que eventualmente podría ocurrir en el futuro, si es que se lleva a cabo la idea de proyecto que tiene el inversionista o emprendedor.

Dicho de otra manera, el inversionista requiere de un estudio que sea capaz de identi car el comportamiento de las variables de in-versión, ingresos, costos, depreciaciones, proyección de la demanda y los factores que in uyen en ella, el proceder de los proveedores, los competidores, la distribución, la tecnología que se utilizaría, la locali-zación óptima, el tamaño o número de unidades de bienes o servicios que entregaría al mercado, el sistema de administración y sus costos, la estrategia comercial, la inversión publicitaria, el gasto publicita-rio, el capital de trabajo que se requeriría, y así podríamos identi car múltiples variables que se deben identi car y cuanti car a n de poder simular con rigurosidad la técnica, cuál podría ser el comportamiento futuro de las variables relevantes que harán posible nalmente determi-



nar la conveniencia o inconveniencia de asignar esos recursos escasos a la iniciativa de proyecto de cualquier inversionista.

Todo el complejo proceso de obtención, creación, generación o validación de información relevante a la idea de proyecto es lo que se estudia y analiza en la preparación de un proyecto.

GRÁFICO 1

3. ¿Qué es evaluar?

La evaluación es un proceso de carácter cualitativo y cuantita-tivo. En los aspectos cualitativos se debe considerar las características propias del proyecto, las posibilidades reales de llevarlo a cabo, sus fortalezas o debilidades, las barreras y amenazas, el entorno político y social, y así identi car las variables subjetivas que podrían afectar o favorecer al proyecto.

Sin embargo, el proyecto debe también evaluarse técnicamente, es decir, la investigación deber ser capaz de señalar al inversionista si mediante la cuanti cación de las inversiones que se requieren para


realizarlo conjuntamente con los resultados esperados de su operación futura, el proyecto podría generar rentabilidad al inversionista.

Con la información obtenida en el proceso de preparación del proyecto, se estará en condiciones de construir un calendario de inver-siones destinado a determinar la cantidad de recursos que se requieren para que el proyecto comience a funcionar y así entregar los bienes o servicios destinados a satisfacer las necesidades de las personas. Esa misma información, obtenida y proyectada en el tiempo, debe permi-tir construir el ujo de la operación futura, estableciendo los ingresos que se generarían, año a año u otro período, por la venta de los bienes o servicios como así también los costos que demandaría su operación futura.

La evaluación parte de un principio básico, el cual se sustenta en que el dinero tiene valor en el tiempo. Expresado de otra manera: dis-poner de una unidad monetaria hoy o disponer de ella en 10 años más, no es lo mismo. Obviamente que la decisión siempre será la de preferir que me paguen hoy. Parece lógico señalar que los proyectos requieren que las inversiones se hagan en cierto momento del tiempo, a sabiendas que la recuperación de lo invertido solo ocurriría una vez transcurrido un determinado tiempo más.

Todo inversionista, al desembolsar recursos para efectuar una determinada idea de proyecto, lo hace con miras a que mediante el resultado operacional de este, le permita a futuro recuperar lo inverti-do y disponer de una determinada tasa de rentabilidad. Dicho de otra manera: el dinero tiene valor en el tiempo y por lo tanto todo inversio-nista estará dispuesto a desembolsar sus recursos de inversión siempre y cuando disponga de antecedentes e informaciones que le permitan aceptar que en el tiempo no solo recuperará lo invertido, sino que, ade-más, podría obtener una determinada rentabilidad.

Precisamente lo anterior es lo que intenta dar respuesta la pre-paración y evaluación de proyectos, en donde la evaluación es el pro-ceso matemático que permite, con la información obtenida, determinar si la idea de proyecto será conveniente o inconveniente de llevarla a cabo, si le redituará o no al inversionista, si recuperará lo invertido y obtendrá la tasa de rentabilidad exigida. En esta apreciación radican los fundamentos de las técnicas de preparación y evaluación de pro-yectos.



4. Objetivos de la preparación y evaluación de proyectos

Los objetivos principales de la preparación y evaluación de pro-yectos son los que se indican en el siguiente grá co:

GRÁFICO 2

4.1. Identi car metodología de investigación para la obtención de información para la evaluación

Si lo que evaluamos (para cualquier idea de proyectos) es la información que hemos podido recopilar, entonces la identi cación de metodologías de obtención de ella resulta ser un proceso ineludible en la preparación y evaluación de proyectos.

Para ello podemos diferenciar lo que se denomina información de carácter secundaria con respecto a la información primaria.

La información secundaria es aquella que existe, que ha sido construida, recopilada o investigada por una institución, algún organis-mo público, una empresa consultora, algún instituto universitario, los organismos de estadísticas del Estado, una empresa, un investigador en particular, etc. O sea, es una información que ya existe.

Esta información tiene, por lo tanto, una fuente conocida por lo que el profesional podrá analizar su procedencia, su calidad, las fechas


que abarca, la metodología utilizada para obtener los datos, su validez, etc. Lo anterior signi ca que el preparador y evaluador de proyectos tiene que tener la capacidad de reconocer la calidad de la información y así aceptarla, rechazarla o también complementarla con información primaria.

La información primaria es aquella que se obtiene en forma di-recta mediante propia investigación del equipo o la persona que desa-rrolla el estudio de la preparación y evaluación de proyectos.

Pongamos un ejemplo práctico que permita diferenciarlas. Un inversionista encarga la realización de un estudio a n de determinar la conveniencia o inconveniencia de efectuar un cambio tecnológico en una empresa en marcha; para ello dispone de la información que le pro-porciona el fabricante de ella, el cual le señala no tan solo su valor de adquisición, sino que, además, le hace entrega de cómo ella debe insta-larse, los costos que representa, el número de personas que se requiere para su operación, los insumos que se necesitarán para un volumen de producción determinado, el gasto de energía eléctrica y otros suminis-tros, los costos de mantención, etc.

Supongamos que con esa información los resultados de la inves-tigación de la preparación y evaluación del proyecto da como resultado que al inversionista le signi caría una alta rentabilidad adquirir la nue-va tecnología. Sin embargo, surge la inquietud acerca de la veracidad de los antecedentes entregados por el fabricante. Entonces, le solicita a usted identi car metodologías de obtención de información primaria vinculada a los factores ya señalados, a n de determinar su validez. De esta manera usted opta por consultar al fabricante de la tecnología donde se encuentran instaladas maquinarias de las mismas caracterís-ticas de la que se está pretendiendo adquirir. Usted recibe una rápida respuesta, donde le señalan que existen dispersas en el planeta 83 de esas maquinarias objeto del estudio y que todos esos clientes están en condiciones de darle información acerca de los costos operacionales que han incurrido en los últimos 5 años. Usted, entonces puede ofrecer-le al inversionista hacer un estudio en los 83 lugares y por los 5 años, con una estadía estimada de una semana en cada lugar. Esta es una metodología probablemente muy acuciosa, pero sin duda absurda y de tan alto costo que el inversionista no la considerará por ser demasiada onerosa y además no reportaría valor agregado que compense el costo del procedimiento.

Probablemente, el poner a prueba la información secundaria y confrontarla con una sola de los 83 lugares y por el período de un año de operación, sería más que su ciente para llegar a conclusiones váli-



das. De esta manera la información secundaria se estará enriqueciendo y complementando con información primaria. En todo caso es necesa-rio señalar que muchas veces los costos inherentes a la obtención de información primaria de altísima precisión, pudiesen no contar con el respaldo del inversionista, quien es el que debe nanciar el valor del estudio. Lo anterior obliga considerar que al identi car metodologías de obtención de información, se debe tener presente los costos que ellas conllevan, el tiempo requerido para lograrla y otros factores que podrían in uir en la decisión.

4.2. Proponer un esquema global de análisis de proyectos de inversión

La proposición de un esquema global de análisis de proyectos de inversión, se sustenta precisamente en establecer la manera como se deberá incorporar la información obtenida en un sistema que permita al preparador y evaluador de proyectos entregar el resultado de su inves-tigación.

La respuesta que el estudio debe proporcionar al inversionista es precisamente el señalar si el proyecto será capaz de lograr que recupere lo invertido y obtenga una determinada tasa de rentabilidad. Para poder dar respuesta a esta legítima inquietud, el proceso técnico de la pre-paración y evaluación de proyectos debe construir lo que llamaremos �“ ujo de caja�” o también ujo de efectivo o de fondos, el cual debe considerar todos los factores cuantitativos relevantes que se hayan po-dido obtener en el proceso de preparación del proyecto.

El �“ ujo de caja�” tiene cuatro componentes que es necesario identi car. En primer lugar están las inversiones, las cuales deber ser claramente identi cadas y cuanti cadas a n de establecer en qué mo-mento del tiempo se requieren y su cuantía. En segundo lugar tenemos los ingresos que se generarían con la operación del proyecto. El prepa-rador y evaluador de un proyecto deberá cuanti car la demanda, como veremos más adelante, pero también deberá estudiar la proyección de ella en el tiempo, deberá también identi car los costos proyectados, tanto en mano de obra como en materias primas, insumos, suministros, seguros, arriendos, mantenciones y en forma especí ca todo desembol-so que será necesario efectuar para que el proyecto funcione en forma normal y e ciente. En suma, debe efectuar un proceso de simulación indicando el comportamiento futuro de las variables relevantes, in-corporando sus montos esperados como también algunos aspectos de carácter cualitativo imprescindibles de considerar. Pero no tan solo se


deberá contentar con identi car las inversiones, los costos y los ingre-sos esperados, sino que además deberá estudiar y determinar en qué momento del tiempo ocurren cada uno de los hechos anteriores, deberá asimismo identi car un horizonte de tiempo y también calcular valores de desecho, tanto de los bienes de inversión que eventualmente podrían venderse durante la operación (ya sea por haber terminado su vida útil o por posible obsolescencia) como también el valor de desecho del pro-yecto, situación que se analizará más adelante.

Con todas las informaciones obtenidas, el preparador y evalua-dor de proyectos podrá construir un ujo de caja, lo que le permitirá establecer la cuantía de la inversión requerida y conjuntamente con ello deberá entregar el resultado de su investigación en relación al proceso operativo y sus resultados. De esta forma se incorporan al ujo todos los antecedentes recopilados en el proceso de preparación y formula-ción del proyecto a n de dejarlo en condiciones de evaluarlo. Así, el preparador podrá establecer el siguiente esquema de análisis:

GRÁFICO 3

FLUJO DE CAJA DEL PROYECTO

Calendario Flujo de inversiones operacional

momentos momentosINVERSIÓN

-n……… -3 -2 -1 _ 0 _ 1 2 3 ………n

(-) (-) (-)………(-) (Inversión) + + + + +………(+)1

Obsérvese que en el calendario de inversiones se representan todas las partidas que hacen posible que el proyecto pueda comenzar a operar en algún momento en el tiempo, lo que deberá ser una de las respuestas que entregue el preparador.



Es necesario señalar que las diferentes cifras que se incluirán en el ujo de caja constituye el fruto del esfuerzo de obtención de información, por lo que el preparador de un proyecto deberá dar res-puestas coherentes y debidamente constatadas como fruto del trabajo de investigación que haya efectuado, tanto como consecuencia de la información secundaria como primaria. De esta forma se identi ca un momento cero, el que será el instante en el tiempo en que se efectuaría la evaluación respectiva a n de señalarle al inversionista si el resul-tado de la operación simulada, con los antecedentes recopilados, le permitirá recuperar lo invertido y obtener la tasa de rentabilidad que le exige a su dinero.

Es importante señalar que el ujo de caja debe incluir aquellas variables que efectivamente impactan en ella. De esta forma, partidas como la depreciación o la amortización de intangibles, partidas que las normas contables aceptan considerar como gastos para efecto de calcular las utilidades, ellas no constituyen salidas efectivas de dinero, sino que se utilizan para determinar las utilidades contables, las que permitirán calcular el impuesto a la renta a pagar, el cual es una salida efectiva de caja, por lo que será necesario incorporar esas partidas en el ujo. Sin embargo, las depreciaciones y amortizaciones, al no cons-tituir salidas efectivas de caja sino que gastos no desembolsables, se deberán sumar después de haber calculado el efecto tributario que esas partidas de intangibles generan.

A estas alturas parece conveniente explicitar las diferencias en-tre los conceptos de utilidad y rentabilidad. En efecto, la utilidad es un concepto contable que se utiliza para indicar cuál ha sido el resultado anual de una empresa. Ese resultado no permite determinar cuál es la rentabilidad efectiva de la inversión.

Para explicitar esta aseveración, suponga que un inversionis-ta está estudiando la conveniencia de iniciar un nuevo proyecto, en consideración a que un empresario le ofrece la oportunidad de llevar adelante un proceso de ensamblaje en su producto, el cual ha decidido encargárselo a ese inversionista por un periodo de 5 años. El empre-sario le indica que no existe ninguna posibilidad de que ese plazo se pudiese ampliar, y que está dispuesto a rmar un contrato a rme por 5 años, pagándole la suma de UF 8.000 anuales y en forma anticipada. Ante este ofrecimiento, el inversionista decide encargar el estudio del proyecto a n de que le entregue el ujo de caja respectivo con los re-sultados esperados.

Usted inicia el trabajo de preparación del proyecto y después de una acuciosa investigación logra los siguientes resultados:


�– Las maquinarias necesarias para llevar adelante el trabajo de en-samblaje tienen un valor de 10.000 UF.

�– Que dado a que el contrato de tan solo por 5 años no resulta con-veniente comprar y construir un galpón industrial donde efectuar el trabajo, es preferible arrendar uno por 5 años a razón de 1.000 UF anuales.

�– Que los gastos de personal necesarios para efectuar el ensambla-je es de 2.000 UF anuales.

�– Que las materias primas que se deberán adquirir para llevar ade-lante el trabajo productivo tienen un valor de 1.000 UF anuales.

�– Que los gastos de energía eléctrica y otros suministros alcanzan a 800 UF anuales.

�– Que los gastos de administración serían de UF 500 por cada año.�– Que los gastos de mantención alcanzarían a 300 UF anuales.�– Que el monto del seguro a pagar por la maquinaria sería de 400

UF anuales.�– Que la depreciación autorizada es de un 20% anual.�– Que la tasa impositiva es de un 20%, la que permanece constante

durante los 5 años que dura el proyecto.�– Con estos antecedentes se procede primeramente a establecer el re-

sultado contable de cada ejercicio, llegando al siguiente resultado:

CUADRO 1Flujo de la contabilidad

(en UF)

Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5

- Ingresos 8.000 8.000 8.000 8.000 8.000Costos- Arriendo (1.000) (1.000) (1.000) (1.000) (1.000)- Personal (2.000) (2.000) (2.000) (2.000) (2.000)- Materias primas (1.000) (1.000) (1.000) (1.000) (1.000)- Suministros (800) (800) (800) (800) (800)- Administración (500) (500) (500) (500) (500)- Mantención (300) (300) (300) (300) (300)- Seguros (400) (400) (400) (400) (400)- Depreciación (2.000) (2.000) (2.000) (2.000) (2.000)- Venta maquinaria - - - - 8.000______________________________________________________________________________

- Utilidad 0 0 0 0 8.000- Impuestos 0 0 0 0 (1.600)______________________________________________________________________________

- Utilidad contable 0 0 0 0 6.400



El resultado contable indica claramente que la operación del pro-yecto no le genera resultado positivo alguno, siendo 0 su utilidad para cada año. En el año 5 se produce una utilidad de 6.400 UF como consecuencia de la venta de la maquinaria cuyo valor libro es 0 en ese momento.

Sin embargo, para calcular la rentabilidad del proyecto y poder expresarle al inversionista si este le genera o no rentabilidad, deberá considerar la inversión inicial, la que en este caso corresponde a UF 10.000, también deberá sumar la depreciación y además deberá calcu-lar el valor de desecho de las maquinarias adquiridas. Para lograr esto último suponga que las maquinarias se encontrarán en perfecto estado al momento del término de su uso en el proyecto y que se estima que en esos momentos podrían venderse en 8.000 UF.

Por cierto que la contabilidad también indicaría esta venta. Así, en el ujo contable se mantendría operacionalmente un resultado de 0 todos los años, con excepción del año 5, ya que al vender la maquina-ria en 8.000 UF y al tener un valor libro de 0, se produce una utilidad equivalente al valor de venta, por lo que se deberá cancelar el 20% de impuesto a la renta por obtener esa utilidad. De esta forma en el año 5 habría una utilidad contable de UF 6.400.

La forma a proceder para llegar a determinar el valor de desecho comercial del activo es la que se representa en el cuadro siguiente:

CUADRO 2Valor de desecho comercial de un activo

(en UF)

Venta comercial del activo 8.000

Valor libro del activo -0

Utilidad contable 8.000

Impuesto a la utilidad (20%) (1.600)

Resultado después del impuesto 6.400

Valor libro del activo +0

Valor desecho comercial del activo 6.400

En párrafos anteriores se había señalado que la depreciación no constituye una salida efectiva de caja, por lo que esa partida, después de incorporarla en el ujo contable para determinar la carga tributaria, de-


berá sumarse en el ujo de caja del proyecto, puesto que ese dinero que-da efectivamente disponible y el inversionista puede hacer con él lo que le plazca, ya que no lo necesita para la operación futura del proyecto.

De esta forma el ujo del proyecto será el siguiente:

CUADRO 3Flujo del proyecto

(en UF)

Año 0 Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5

Ingresos 8.000 8.000 8.000 8.000 8.000

Costos:

- Arriendo (1.000) (1.000) (1.000) (1.000) (1.000)

- Personal (2.000) (2.000) (2.000) (2.000) (2.000)

- Materias primas (1.000) (1.000) (1.000) (1.000) (1.000)

- Suministros (800) (800) (800) (800) (800)

- Administración (500) (500) (500) (500) (500)

- Mantención (300) (300) (300) (300) (300)

- Seguros (400) (400) (400) (400) (400)

- Depreciación (2.000) (2.000) (2.000) (2.000) (2.000)

- Utilidad 0 0 0 0 0

- Depreciación 2.000 2.000 2.000 2.000 2.000

- Valor desecho - - - - 6.400

Inversión (10.000)

Flujo de caja (10.000) 2.000 2.000 2.000 2.000 8.400

Claramente, se observa que el ujo de caja es muy distinto en sus resultados al ujo contable, ya que al sumar la depreciación que queda en la caja por ser un costo no desembolsable, debe sumarse des-pués de calcular el impuesto, lo que permite obtener un resultado que se diferencia notablemente del resultado que entrega la contabilidad.

4.3. Utilizar las técnicas y metodologías para la obtención de información

En páginas anteriores también se señaló que uno de los obje-tivos de la preparación y evaluación de proyectos es el de identi car



posibles metodologías para lograr generar, validar u obtener informa-ción relevante para la evaluación. Sin embargo, la mera identi cación de ellas no signi ca que se aplicarán necesariamente. Existen diversos factores que deberán considerarse para la adopción de alguna de ellas, lo que dependerá del tipo de proyecto que se trate, de la validez que se desea lograr con el pronóstico, los períodos futuros que se desee proyectar, el costo del procedimiento, el tiempo que se dispone para la investigación, representan algunos de los aspectos que se deberán considerarse.

Muchas veces el preparador y evaluador de proyectos podrá in-dicar al inversionista las diversas metodologías que podrían utilizarse para la obtención de la información relevante, señalando los tiempos y los costos que cada una de ellas representa. Pero también deberá indi-car los resultados que se espera lograr con cada procedimiento, de tal forma que el inversionista pueda optar, de acuerdo a los recursos que disponga, la metodología que permita realizar la investigación.

4.4. Criterios de evaluación*1

Al utilizar el concepto de evaluación se está asumiendo que la información obtenida ha permitido construir el ujo de caja, el cual de-berá ser evaluado a n de establecer el mejor curso de acción a seguir. Evaluar, como ya se señaló, signi ca incorporar la tasa de rentabilidad que exija el inversionista, puesto que la respuesta que deberá entregar el preparador y evaluador es señalarle si recupera lo invertido y obtiene la tasa de rentabilidad esperada.

Los criterios de evaluación más utilizados son los siguientes:

4.4.1. Valor Actual Neto (VAN)

Si analizamos los conceptos que están involucrados en la frase �“Valor Actual Neto�”, se puede observar que el primero de ellos es el de �“valor�”. El valor se representa como unidades monetarias. O sea, se expresa en unidades monetarias toda la información cuantitativa que haya podido obtener. De esta forma se llevan al ujo de caja todas las informaciones obtenidas en el trabajo de preparación, expresadas en valores monetarios y en el momento que cada uno de esos hechos

* Para una más completa comprensión de los criterios de evaluación se recomienda la lectura del texto �“Preparación y evaluación de proyectos�” de los profesores Nassir y Reinaldo Sapag Chain. McGraw-Hill, 2008.


eventualmente ocurrirían. Pero como ya se ha señalado que el dinero tiene valor en el tiempo, será imprescindible incorporar a los ujos la tasa de rentabilidad que el inversionista exige a su dinero.

Precisamente, como consecuencia de lo anterior es que al ujo de caja, construido con la información obtenida, se le deberá aplicar una tasa de descuento, la cual representa el valor del dinero en el tiem-po. En otras palabras, al descontar los ujos aplicando la tasa pertinen-te, se obtendrá un valor actual, el que se identi ca en un momento del tiempo que se denomina el momento cero. Así, toda la información cuantitativa obtenida se descuenta al momento cero, de tal forma que ahora esos resultados se pueden sumar, transformándose en un valor actualizado. De igual manera, las inversiones que se hayan efectuado antes del momento cero (entendiéndose este como el instante en que el proyecto comienza a operar), también se activan a la misma tasa, por lo que se puede señalar que todas las cifras económicas que se hayan podido identi car, en cuanto a monto y momento que ellas ocurran, se les ha incorporado la tasa de rentabilidad, lo que permite homogeneizar los valores.

De este modo, se puede señalar que a todas las cifras del flujo, al tener incorporada la tasa de rentabilidad, representan, por ese he-cho, valores de carácter financiero. El inversionista, como ya se ha dicho, desea que a través de la aplicación de las técnicas de prepara-ción y evaluación de proyectos, se le recomiende realizar la inversión o desalentarlo. Ahora bien, para poder efectuar esa recomendación será necesario poder señalar si a través del desarrollo de las operacio-nes el proyecto permitirá recuperar lo invertido y obtener la tasa de rentabilidad.

Por lo tanto, si las inversiones son actualizadas al momento cero, se dispondrá del monto de ella en ese instante, debidamente validada por la tasa respectiva, monto que deberá compararse con el valor actual que genera la operación del proyecto. Así, se dispondrá de dos cifras relevantes: por una parte, el monto de lo invertido actualizado por la tasa, y por la otra, el resultado operacional del ujo también actualiza-do a la misma tasa.

Ahora bien, al efectuar la comparación entre ambas situaciones se pueden llegar a los siguientes resultados:

�– Que el valor actual sea mayor que la inversión.�– Que el valor actual sea menor que la inversión.�– Que el valor actual sea igual que la inversión.



Nótese que a pesar que el ujo puede estar compuesto por una gran cantidad de datos y antecedentes cuantitativos, expresados en uni-dades monetarias por períodos largos, la cifra resultante de la compara-ción entre el monto de la inversión y el valor actual de los ujos ope-racionales nos entrega un solo valor, ese es el que se denomina �“Valor Actual Neto�”.

Parece lógico, entonces, concluir que si el valor actual neto es mayor que cero, el preparador y evaluador de proyectos podrá ahora, con los antecedentes del estudio, señalar al inversionista que el proyec-to no tan solo le permitiría recuperar lo invertido y obtener la tasa de rentabilidad exigida, sino que además obtener un remanente por sobre la rentabilidad deseada. En este caso la recomendación al inversionista es que lleve a cabo el proyecto, puesto que se produce un aumento de riqueza por sobre la rentabilidad esperada.

Por el contrario, si el valor actual neto fuere menor a la inver-sión, la recomendación sería no llevar adelante el proyecto ya que este no le permitiría recuperar lo invertido a la tasa deseada.

La tercera posibilidad es que al actualizar los ujos y comparar-los con la inversión, estos sean iguales, por lo que el valor actual neto sería cero. En este caso no se estaría ante un escenario de indiferencia, dado que que el inversionista recupera lo invertido y obtiene la tasa de rentabilidad.

Aun cuando esta última posibilidad difícilmente se dará en la realidad, ella constituye un instrumento valioso para los análisis de riesgo y sensibilidad, como se verá más adelante.

4.4.2. Tasa Interna de Retorno (TIR)

Como su nombre lo indica, la TIR representa la rentabilidad, medida en porcentaje, que genera el proyecto y está directamente re-lacionada con el criterio del Valor Actual Neto. El VAN representa el resultado del proyecto expresado en unidades monetarias. La TIR representa el mismo resultado pero expresado en porcentaje, de allí el concepto de tasa.

Para explicar este concepto de la forma más clara posible, se puede señalar que si el VAN de un proyecto es positivo, eso quiere decir que este genera una rentabilidad mayor a la tasa que fueron des-contados los ujos.

Si al descontar los ujos a una determinada tasa y al comparar ese resultado con la inversión se logra un VAN positivo, entonces pa-rece claro poder concluir que el proyecto le permite al inversionista no


tan solo recuperar lo invertido y obtener la tasa de rentabilidad exigida, sino que además logra un remanente. Ese remanente se puede llevar a porcentaje y así establecer cuál es la tasa que permite que el VAN sea igual a cero.

Obviamente que al descontar los ujos a una tasa mayor, el valor actual disminuye, por lo que el proceso de llegar a determinar la TIR representa un ejercicio de aplicación de matemáticas nancieras.

Por otra parte, puede ocurrir que el VAN sea negativo. Lo ante-rior no quiere decir que el proyecto no rente, puesto que si al aplicar la tasa exigida por el inversionista, el resultado no le permite recuperar lo invertido a esa tasa, entonces eso quiere decir que el proyecto rinde una tasa menor a la tasa deseada. Siguiendo el mismo razonamiento anterior, si se descuentan los ujos a una tasa menor a la esperada, el valor actual aumenta. Otra vez el procedimiento es el de aplicar el ra-ciocinio de matemáticas nancieras y así poder establecer cuál sería la TIR en el evento que se obtenga un VAN negativo.

Obviamente, siguiendo el razonamiento anterior, si el VAN es igual a cero, ello quiere decir que la tasa de descuento utilizada será la rentabilidad que genera el proyecto (TIR). O sea, la TIR y la tasa de descuento utilizada para descontar los ujos son iguales.

4.4.3. Valor Actual de Costos (VAC)

Tanto en proyectos nuevos, destinados a crear un nuevo produc-to o servicio, como en empresas en funcionamiento, muchas veces se requiere estudiar la conveniencia de llevar a cabo un proceso produc-tivo de una manera u otra. Supongamos que el ensamble de un deter-minado producto puede llevarse a cabo de distintas maneras: en forma manual, con tecnología automatizada, semiautomatizada o robotizada. El consumidor no consulta cómo fueron efectuados los procesos que hicieron posible la existencia del bien, por lo que si este tiene los atri-butos que le permiten satisfacer sus necesidades y requerimientos a un precio de su conveniencia, entonces lo adquiere y no indaga el cómo se fabricó. Pero al inversionista sí que le importa conocer la existencia de alternativas u opciones ya sean tecnológicas, de localización, adminis-trativas y muchas otras que le hagan posible producir el bien o servicio al más bajo costo que le permita la alternativa seleccionada. De esta forma, se puede señalar que el ingreso por la venta de los bienes y ser-vicios se mantendrá constante, mientras que los costos para su fabrica-ción podrían variar.



Otro tanto ocurre con las empresas en marcha o en funciona-miento, las cuales siempre estarán amenazadas por el desarrollo tec-nológico u otros factores que podrían in uir en sus resultados, por lo que el inversionista siempre tendrá que estar atento a la aparición de nuevas opciones capaces de producir el bien con mejorías en los costos de producción.

Al estudiar, entonces, las distintas opciones que se le presentan, el inversionista adoptará aquella que le represente el menor costo de operación, construyendo los ujos para cada opción, los que deberán incluir todos los factores que impactan en los costos, incorpora los valores de desecho que se obtendrían y nalmente se aplica la tasa de descuento a ellos a n de adoptar la decisión que los reporte el menor valor actual de costos. Más adelante se analizará en detalle la forma de hacer los cálculos correspondientes.

En un proyecto nuevo, se podrá estudiar si una cierta parte del proceso productivo se podría llevar a cabo de distintas formas. Cuan-do ello ocurra se deberá calcular cuál de ellas resulta más conveniente en términos de costos. Así, se estudiarán las distintas alternativas que aparezcan como las más convenientes. Por cierto que los montos de inversión no serán iguales y otro tanto ocurrirá con los costos. Adicio-nalmente, el análisis deberá contemplar aspectos de carácter cualitati-vo. Al construir los ujos pertinentes se optará por aquella alternativa que genere el menor valor actual de costos. Sin embargo, cuando las opciones entreguen datos económicos muy cercanos, los aspectos cua-litativos tendrán una incidencia importante al momento de tomar la decisión.

4.4.4. Período de Recuperación (PR) o pay back

Otro criterio de evaluación comúnmente utilizado es el deno-minado �“período de recuperación�” o pay back, que representa analizar el ujo operacional que se ha podido construir, de tal forma que el inversionista pueda saber en cuánto tiempo recupera lo invertido a la tasa exigida. Nótese que en este caso no se estudia cuál es el VAN del proyecto o la TIR que genera, sino que se actualizan los ujos futuros a la tasa respectiva y se establece la cantidad de tiempo que la operación del proyecto le permitirá al inversionista recuperar el monto de su in-versión.


GRÁFICO 4

4.4.5. IVAN

Este criterio de evaluación es muy utilizado en empresas en fun-cionamiento, las que podrían tener un sinnúmero de ideas de proyecto a realizar, pero que, sin embargo, no disponen de todos los recursos necesarios para llevarlos a cabo todos en forma simultánea.

Lo anterior signi ca que se deberá disponer de un procedimiento de jerarquización destinado a seleccionar aquellos que resulten más convenientes. Nótese que en esta situación ya se han desestimado aquellos proyectos que hayan dado como resultado un VAN negativo, por lo que el problema se centra en determinar cómo priorizar las alter-nativas de proyecto que han generado un VAN positivo, ante la limita-ción de los recursos disponibles.

Para explicitar lo anterior, supóngase que la empresa dispone una tasa corporativa que utiliza para todos sus proyectos. Al no dis-poner de recursos para todos ellos, deberá determinar cuáles even-tualmente podría llevar a cabo con los recursos disponibles y cuáles se pospondrán. Así, si un determinado proyecto requiere de un millón de unidades monetarias de inversión y al descontar los ujos por un



periodo de 10 años, resulta que se obtiene un VAN positivo de 100 unidades ya que el valor actual resultó ser de un millón cien unidades monetarias. Al obtenerse un VAN positivo entonces el preparador y evaluador del proyecto debería recomendar su ejecución. Sin embar-go, otro proyecto requiere de solo mil unidades monetarias y el valor actual es de 1.100 unidades, también evaluado a 10 años y a la misma tasa. Obsérvese que en ambos casos el VAN es igual a 100 unidades monetarias, pero en un caso para obtener un VAN de 100 hubo que invertir un millón de unidades monetarias y en el otro proyecto para lo-grar el mismo VAN de 100, la inversión solo alcanza a 1.000 unidades monetarias. El cuociente entre la inversión y el VAN será un indicador importante para decidir la jerarquización de proyectos y se le reconoce con las siglas IVAN.

4.4.6. El factor riesgo

Quien crea que al conocer y aplicar correctamente las técnicas de preparación y evaluación de proyectos se logra predecir con certeza el comportamiento futuro de las variables más relevantes, está absolu-tamente equivocado. En el hecho, todas esas variables se encuentran en permanente cambio, por lo que se puede señalar sin temor a equivocar-se que la predicción perfecta no existe.

Cuando el preparador y evaluador de un proyecto recopila la información pertinente, puede fácilmente percibir en cuáles de los dis-tintos estudios que realiza se podrían presentar situaciones de mayor o menor riesgo a que las variables investigadas tengan comportamientos estables o inestables.

Para ejempli car lo anterior, supongamos que un inversionista desea estudiar la conveniencia de adquirir algunas hectáreas de terre-no para dedicarse a exportar uva de mesa, en consideración a que una cadena de supermercados de los Estados Unidos ha manifestado su interés en rmar un acuerdo con él, asegurándole la compra, siempre y cuando se cumpliesen con ciertos estándares de calidad. Para ello, el inversionista encarga la realización de un estudio que le permita disponer de antecedentes a n de poder tomar la decisión de invertir o rechazar el ofrecimiento.

El preparador del proyecto, al efectuar el estudio pertinente, observa que existen algunos factores que han mostrado un compor-tamiento inestable en el pasado reciente. Así, constata que existe un riesgo climático, el cual ha provocado variaciones de importancia en la producción. También observa que el comportamiento histórico del pre-


cio de la uva de mesa en el mercado de Nueva York, precio que sería el referente para el cálculo de los ingresos en el ujo, ha sido inestable en el tiempo. Finalmente, al estudiar la variación del tipo de cambio en el mercado de divisas nacional, aprecia que se han producido variaciones signi cativas, las cuales podrían afectar positiva o negativamente el comportamiento de los ujos.

Suponga que estos son los riesgos más importantes que se logran percibir en el estudio que se realiza. Suponga, también, que como re-sultado de ello, el preparador del proyecto, una vez estudiada la media, la varianza y otros aspectos estadísticos relevantes, opta por considerar la media de producción de los últimos cinco años y con un criterio conservador disminuye ese guarismo en un 5%. Así, se plantea en un escenario negativo para considerar de ese modo el riesgo climático en los ujos respectivos.

Para el caso del precio, pre ere utilizar un procedimiento similar y también proyecta el precio esperado en un 5% menos que la media de los últimos cinco años, investigando para ello los precios día a día del mercado de Nueva York para el tipo de uva de mesa, efecto del estu-dio.

En cuanto al tipo de cambio y en consideración a las fuertes va-riaciones que pudo detectar en el comportamiento histórico del dólar con respecto al peso en los últimos cinco años, opta por incorporar en el ujo el precio más bajo del período estudiado.

Como consecuencia de los aspectos señalados, se puede observar que el preparador del proyecto se inclinó por incorporar en la cons-trucción de los ujos pertinentes los riesgos observados. Al proceder de esta forma no sería razonables que, además, incorpore en la tasa de descuento, al evaluar, un incremento de ella como consecuencia de los riesgos climáticos, de precio o del tipo de cambio.

El análisis anterior permite observar que los riesgos del compor-tamiento futuro de algunas variables pueden ser incorporados en los ujos y otros en la tasa. Además, se podría estudiar cuál sería el resul-tado en ellos si se tomaran, para esas variables sensibles, escenarios positivos o negativos en concordancia con los resultados de la investi-gación, la cual debe también considerar un diagnóstico de la situación actual del mercado de la uva de mesa de exportación, a n de ajustar las cifras pronosticadas, tanto con la información histórica obtenida, como también incorporando diversos aspectos cualitativos como podría ser la opinión de expertos en el área y otros estudios relevantes que se hayan podido obtener de organismos especializados acerca de lo que se podría esperar a futuro.



Más adelante se hará referencia a la tasa de descuento y los dife-rentes factores que deberán considerarse para su determinación.

Sin embargo, y a estas alturas, parece razonable señalar que el riesgo podría estar incorporado tanto en los ujos como en la tasa.

4.4.7. Uniformar criterios y conceptos

Los distintos aspectos analizados en los puntos anteriores in-tentan explicar que los criterios que permitan recomendar o desalentar una inversión, disponen de criterios comunes para su análisis. Así, pa-rece claro que el valor del dinero en el tiempo resulta ser indiscutible. También parece claro que, en cualquier circunstancia, el inversionista estará dispuesto a efectuar una determinada base de los estudios perti-nentes que entregue el preparador y evaluador de un proyecto, si ellos se encuentran bien sustentados, le permitan adoptar una decisión fun-damentada en orden a llevar adelante el proyecto, desestimarlo o espe-rar como consecuencia de esos resultados.

La evaluación, como se ha dicho, es una consecuencia de la pre-paración, por lo que si la construcción de los ujos no se encuentran bien sustentados y la información incorporada en ellos no está debi-damente fundada y validada, ¿de qué sirve conocer los fundamentos de las matemáticas nancieras y así saber evaluar correctamente? Por cierto que se debe saber preparar, y una vez que tengamos la certidum-bre que se ha hecho un trabajo de investigación debidamente funda-mentado, se deberá evaluar aplicando para ello los conceptos que nos entregan las matemáticas asociadas a problemas nancieros**.2

5. Aspectos a considerar en la construcción del ujo de caja

En el grá co que se presenta a continuación se muestran los principales factores que debe tener presente el preparador y evaluador de un proyecto al momento de efectuar su trabajo. Es muy importante que exista claridad acerca de cada uno de ellos, de tal forma que no se presente duda alguna de cómo deben ser tratados en los ujos.

** Para ejercitarse en los alcances de las matemáticas nancieras vinculadas a los proyec-tos, se recomienda revisar y estudiar el texto �“Evaluación de proyectos, guía de proble-mas y ejercicios�”. José Manuel Sapag Puelma, McGraw-Hill, 2008.


GRÁFICO 5

5.1. Existe un ujo para cada decisión

En páginas anteriores se analizó en la tipología de proyectos, di-ferentes opciones que nos proporciona la técnica destinadas a tomar la decisión que corresponda.

Así, se señaló que el objetivo del estudio podría ser el determi-nar la rentabilidad del proyecto, en cuyo caso se excluye del análisis los posibles fuentes de nanciamiento y así calcular lo que el proyecto renta independientemente de donde provengan los recursos. En este caso el ujo respectivo incluirá todas las partidas bajo el supuesto que se dispondrá de la totalidad de los recursos por parte del inversionista.

Por otra parte, si lo que se desea obtener es la rentabilidad del inversionista, se deberá incorporar en los ujos las opciones de nan-ciamiento, su cuantía, el costo del nanciamiento, el ahorro tributario que se genera como consecuencia de ello y las amortizaciones o pago de la deuda. Estas situaciones se analizarán con más detención en la segunda parte de este texto.

Si se desea determinar la capacidad de pago del proyecto, se deberá excluir la venta de los activos, el valor de desecho del proyecto



y la recuperación del capital de trabajo, como fuentes posibles de pago de la deuda.

Si se quiere determinar el pay back o período de recuperación, se deberá calcular el tiempo en que los ujos del proyecto, actuali-zados a la tasa pertinente, le permitirán al inversionista recuperar su inversión. Nótese que en este caso se podrá calcular tanto el pay back del proyecto puro como asimismo el del inversionista, ya que en este último caso se analizará el tiempo necesario que de acuerdo a los re-sultados de los ujos calculados, el inversionista recupera la parte de la inversión por él aportada, excluyéndose el nanciamiento cuyos efec-tos deben encontrarse incorporados en los ujos.

Pero también el objeto de la inversión puede ser el cambiar una tecnología actualmente en uso en una empresa en funcionamiento, por otra más moderna que recién ha aparecido en el mercado. En este caso se deberán incorporar en los ujos solo las variables relevantes que dicen relación con la decisión de cambio de la maquinaria. Por otra parte, se trata de un nuevo proyecto, no hay historia, no existe ninguna tecnología, por lo que solo se estudiarán las alternativas que podrían producir lo mismo en el total o en parte del proceso, a n de establecer cuál de ellas representa el menor valor actual de costos. Al no existir historia, no será necesario estudiar si el cambio tecnológico, al que se ha hecho referencia, provoca una disminución de personal con el con-siguiente efecto en el pago de indemnizaciones, la posible venta de la maquinaria antigua, la que al ser reemplazada podría ser vendida, y así identi car todas aquellas variables relevantes que hacen posible una comparación que permita recomendar la mejor opción.

¿Cuántas ideas de proyecto se podrían identi car en una empre-sa en funcionamiento? ¿Cuántos nuevos planes de proyecto surgen día a día? En tanto y en cuanto las necesidades de las personas, la familia y las sociedad sean múltiples y cambiantes en el tiempo, ya sea por la aparición de nuevas tecnologías, por el incremento en el nivel de ingre-sos de las personas o por tantos otros factores, las ideas de proyecto y la necesidad de evaluarlas, estarán siempre presentes, y por lo tanto y de acuerdo a la decisión que se desea adoptar, se deberán construir los ujos relevantes con la información pertinente para cada situación, es por todo lo anterior que se señala que existe un ujo para cada decisión.

5.2. Unidad monetaria común

Los ujos deberán construirse tomando en consideración una sola moneda en ellos. No será posible evaluar un proyecto si algunos de los costos se expresan en dólares, otros en euros, los ingresos en


pesos o las inversiones en obras físicas en unidades de fomento (UF). Por más que las distintas monedas pueden tener una directa vinculación con los antecedentes que se incorporan en los ujos, el preparador y evaluador de un proyecto deberá utilizar una moneda común y única.

Sin embargo, es posible identi car aquella moneda que tenga mayor incidencia en los ujos a construir.

Así por ejemplo, si una empresa constructora debe adquirir el terreno donde construirá su proyecto, el cual se transa en UF, el crédito que obtendría del banco para su construcción se otorga en UF, el precio de venta de acuerdo al estudio de mercado se expresa en UF, una cierta parte de los materiales de construcción se transan en UF de acuerdo a la información tenida en el estudio de mercado consumidor, etc.; sien-do así, parece lógico construir los ujos en esa unidad monetaria.

En un proyecto de generación energética en el norte del país, se constata que el gas, carbón o petróleo se transan en dólares, que la ven-ta de energía a las grandes empresas mineras se efectúan en dólares, que el transporte marítimo del carbón se contrata en la moneda norte-americana, que la adquisición de la tecnología se transa en dólares, los seguros se contratarían también en dólares, que los créditos que nan-ciarían las inversiones se obtendrían en dólares, entonces parece lógico construir en esa moneda común los ujos pertinentes.

Sin embargo, a pesar que en esos proyectos prima una determi-nada moneda, ello no signi ca que todas las transacciones que afec-tarían a los ujos necesariamente se transarán en esa moneda. En los ejemplos que se ha hecho mención, supongamos que las remunera-ciones a los trabajadores y otros desembolsos se deberán cancelar en pesos. Entonces, lo que corresponderá es convertir en la moneda que prima aquellos gastos o ingresos que se expresan en otra moneda. La di cultad que tendrá el preparador del proyecto será la de estimar el comportamiento futuro de la moneda principal con respecto a las otras unidades monetarias que afectan al proyecto. El análisis de sensibilidad y riesgo son herramientas que podrían utilizarse para dar respuesta a variables muchas veces imposibles de pronosticar, situación que se es-tudiará más adelante.

5.3. Rentabilidad real

Resulta importante señalar que la rentabilidad que desea obtener el inversionista es una rentabilidad real, entendiéndose por ella que la tasa de rentabilidad con la que se descontarán los ujos es por sobre el incremento en los precios. De acuerdo a lo anterior, la construcción



de los ujos incorpora los antecedentes recopilados en los mercados estudiados, suponiéndose que la tendencia natural de toda empresa en funcionamiento es que frente a un incremento en los costos el precio del bien o servicio incorporará ese aumento. Sin embargo, la asevera-ción anterior no siempre resulta ser cierta y de hecho los precios en el mercado muchas veces no se acrecientan de acuerdo al polinomio de costos que lo compone. Es por ello que los estudios de los distintos submercados incorpora el análisis histórico del comportamiento de las variables relevantes y así intentar determinar los probables desenvolvi-mientos futuros de ellas.

En ciertos proyectos, en especial los vinculados a monopolios naturales como puede ser el agua potable en las ciudades, la energía eléctrica, los peajes en las autopistas y otros proyectos similares, el polinomio de costos muchas veces queda incorporado en las cláusulas contractuales que reajustan los precios de tiempo en tiempo, reco-giendo así la totalidad de los costos que inciden en ellos de acuerdo a fórmulas especí cas pactadas que se encuentran incorporadas en los contratos respectivos.

La in ación representa la variación que se observa en los pre-cios, los que quedan re ejados mensualmente en el IPC (Índice de Pre-cios al Consumidor) calculado por la autoridad. También, se investiga el Índice de Precios al por Mayor, los cuales pueden mostrar tenden-cias diferentes en especial en el corto plazo con respecto al IPC.

Al observar la realidad, se aprecia que en general las remune-raciones se incrementan por el IPC y muchos productos siguen esa tendencia. Pero al reajustarse los precios de acuerdo a la in ación, ese aumento no signi ca incremento en la rentabilidad, tan solo permite mantener el poder adquisitivo perdido por la in ación.

La tasa de descuento que se utiliza para determinar la rentabili-dad de un proyecto debe ser considerada como una tasa real, o sea, por sobre la in ación.

5.4. Rentabilidad compuesta

Este aspecto no merece mucha explicación, puesto que es una práctica comúnmente aceptada que la tasa exigida sea compuesta. Lo anterior signi ca que la de rentabilidad esperada para un período no puede ser sumada a la del período siguiente, sino que debe ser acumu-lativa. Por ejemplo, si un inversionista desea obtener un 10% de renta-bilidad anual, al invertir 1.000 unidades monetarias por un período de 2 años, debería obtener al nal del segundo año 1.210 unidades mone-


tarias ya que 1.000 a un año representará 1.100 unidades monetarias y estas al reinvertirse por un año más se transformarán en 1.210 al nal del segundo año y así sucesivamente.

5.5. Horizonte de evaluación

De acuerdo a las características de lo que se esté investigando, los ujos deben tener un horizonte de evaluación conocido como el pe-ríodo �“n�”. La razón de ser de este concepto se debe fundamentalmente a que la respuesta que la preparación y evaluación de proyectos le debe entregar al inversionista es si este le permitirá recuperar o no lo inver-tido a la tasa exigida. Así, será necesario en ese momento cuanti car el valor de desecho del proyecto, que como se verá más adelante puede tener un valor económico entendiéndose por tal la capacidad del pro-yecto de generación de ujos futuros, los que actualizados al momento �“n�” podrían lograr un valor mayor a la venta comercial de los activos del proyecto. Entonces, para poder señalar si el inversionista recupera lo invertido y obtiene la tasa, resulta ser necesario expresar un valor de desecho del proyecto en unidades monetarias.

Sin embargo, y tal como se ha ido analizando a lo largo de este texto, las ideas de proyectos son múltiples, ya sea para la creación de un nuevo negocio, como para estudiar la modernización en un proceso productivo o cualquier situación que signi que incorporar un cam-bio en los distintos procesos que se llevan a cabo en una empresa en funcionamiento. Así, para determinar la conveniencia de externalizar cualquier tarea que actualmente se desarrolla en forma interna, puede ocurrir que el horizonte de evaluación sea relativamente corto. Por ejemplo, si se desea evaluar la conveniencia o inconveniencia de que el servicio de aseo en las o cinas centrales de administración de una em-presa sea realizado por un outsourcing o por personal interno, proba-blemente no se requiera de un horizonte de más de un año para tomar la decisión. En otros casos, para reemplazar una tecnología por otra, en la que la vida útil técnica o productiva de ella se calcula en tres años, aun cuando el proyecto tenga un horizonte de largo plazo, la decisión de efectuar el reemplazo podría requerir un plazo de acuerdo a las ca-racterísticas de la tecnología y no de la del proyecto en su globalidad.

En suma, podemos expresar que al igual como existe un ujo para cada decisión, también pueden existir distintos horizontes para recomendar la conveniencia o inconveniencia de asignar recursos de-pendiendo de la idea de proyecto que se está evaluando.



5.6. Tratamiento del IVA (Impuesto al Valor Agregado)

El tratamiento de este impuesto, existente en la mayoría de los países del mundo y que grava los bienes y servicios, puede analizarse en la preparación y evaluación de proyectos de distintas maneras, de-pendiendo de las disposiciones legales y tributarias vigentes y de los desembolsos que por este concepto deban efectuarse, tomando en con-sideración su recuperación en el tiempo.

Es habitual escuchar que este impuesto no debe considerarse en los ujos, ya que la empresa solo actúa como intermediaria entre el Estado y el comprador de bienes o servicios que se ofrezcan. De esta manera, los bienes y servicios adquiridos por una empresa, a los cuales les agrega valor mediante su trabajo productivo, al venderlos poste-riormente debe incorporarles el impuesto del IVA por el total de lo vendido. Sin embargo, como tuvo que adquirir materias primas u otros bienes y servicios afectos a IVA, en su declaración mensual de impues-tos, la empresa señalará el IVA pagado y el IVA recibido. Como el recibido es mayor que el pagado, deberá cancelar al Fisco la diferencia, anotando el neto de su afecto en los ujos, razón por la cual este im-puesto no debe ser considerado en los ujos del proyecto, puesto que su resultado nal no genera ingresos ni egresos, y solo se produce una intermediación de recursos entre las compras efectuadas a los provee-dores, las ventas a los adquirientes de los bienes o servicios y el Fisco. Sin embargo, la situación genérica planteada en los párrafos anteriores, puede tener algunas excepciones o consideraciones, que necesariamen-te se deberán tener presentes en el estudio de un proyecto. Dichas con-sideraciones hacen referencia a las empresas no afectas a IVA en sus ventas, a la determinación del capital de trabajo y a la adquisición de activos de gran valor.

En cuanto a las empresas no afectas a IVA en sus ventas, en la mayoría de los países en que se aplica el IVA a las ventas de bienes o servicios, la legislación tributaria señala expresamente la existencia de algunas empresas que no incorporan este impuesto a sus ventas. Esto suele ocurrir con aquellas que entregan servicios vinculados con el área educacional, de salud, servicios nancieros, algunos seguros, adminis-tradoras privadas de fondos previsionales, empresas de servicios profe-sionales y otras.

En estos casos, toda adquisición afecta al IVA deberá ser pagado efectivamente por la empresa, constituyéndose en un gasto no suscep-tible de ser recuperado cuando se vendan los bienes o servicios que produce. Al constituir un gasto más, este produce un efecto tributario


favorable, ya que debe incorporarse a los ujos como un costo que dis-minuye la base imponible para el cálculo del impuesto a las utilidades.

El preparador y evaluador de proyectos deberá tomar en consi-deración que en este tipo de empresas, al adquirir un activo susceptible de ser depreciado, el monto de la compra tendrá dos tratamientos dis-tintos, puesto que el IVA deberá considerarse como un gasto efectivo �–en el momento que ocurre la adquisición�– y el valor del activo como una inversión no afecta a impuestos y cuya depreciación afectará al u-jo en el período siguiente a su adquisición.

Respecto a la determinación del capital de trabajo, en muchos casos y como consecuencia del análisis de la estrategia comercial en el estudio de mercado, se puede haber llegado a la conclusión de que la recuperación efectiva de la facturación de las ventas tendrá algún período de desfase, razón por la cual habrá que nanciar el IVA de las compras efectuadas hasta que se produzca efectivamente el ingreso correspondiente y el impuesto sea recuperado. Posteriormente en este texto, cuando se analiza la inversión en capital de trabajo en el estudio nanciero del proyecto, se indicarán las formas alternativas que se dis-pone para calcular este efecto en el ujo.

En cuanto a la adquisición de activos de gran valor, en algunos casos suele ocurrir que un proyecto puede requerir un activo de gran valor. Por ejemplo, la adquisición de una unidad de ciclo combinado para una empresa de generación eléctrica, cuyo costo es de 200 millo-nes de dólares y tiene un IVA del 20%, el proyecto deberá nanciar 40 millones de dólares por concepto del pago de este impuesto al momen-to de adquirirla. Todos los países que han incorporado este impuesto en su sistema tarifario han contemplado esta situación y permiten, previa solicitud, devolver la parte del impuesto no recuperado como consecuencia de la operación normal de la empresa en un cierto plazo, el que suele ser, por ejemplo en Chile, de siete meses, una vez compro-bado por la autoridad scal que el impuesto no se recupera antes de ese tiempo. De lo anterior se desprende que el impacto nanciero en los ujos es de corto plazo, pero, dada la cuantía de los recursos que se en-cuentran comprometidos, su efecto debe ser considerado en los ujos, aun cuando su recuperación ocurra en el transcurso del primer año de operación. A lo anterior debe considerarse el costo de oportunidad de los recursos, puesto que a mayor tasa, mayor será el impacto que este capital inmovilizado generará en el proyecto hasta que el impuesto sea totalmente recuperado.

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