valoracion de besalco método de valoración por múltiplos
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VALORACION DE BESALCO Método De Valoración Por Múltiplos
VALORACION PARA OPTAR AL GRADO DE MAGÍSTER EN FINANZAS
Alumnos: Aurora Pérez Profesor Guía: Arturo Rodríguez
Santiago, Septiembre de 2014
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TABLA DE CONTENIDOS
1. RESUMEN EJECUTIVO ......................................................................................... 4
2. METODOLOGÍA .................................................................................................... 5
2.1 Valoración de empresa ..................................................................................... 5
2.2 Principales métodos de valoración .................................................................... 7
2.2.1 Estáticos ..................................................................................................... 8
2.2.2 Dinámicos ................................................................................................... 9
2.2.3 Compuestos .............................................................................................. 10
2.2.3 Multiplos ................................................................................................... 11
2.3 Valoración de empresa por método de flujos de caja descontados ................. 12
2.4 Valoración de empresa por método de Multiplos ............................................ 14
2.4.1 Multiplos de ganancias.............................................................................. 15
2.4.2 Multiplos de valor libro .............................................................................. 16
2.4.3 Multiplos de ventas ................................................................................... 18
3. DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA Y LA INDUSTRIA .............................................
3.1 Descripción de la empresa.............................................................................. 20
3.2 Filiales ............................................................................................................ 22
3.3 Estructura societaria ....................................................................................... 23
3.4 Propiedad ....................................................................................................... 24
3.5 Descripción del negocio .................................................................................. 25
3.6 Modelo de negocio ......................................................................................... 26
3.7 Industria y posicionamiento............................................................................. 28
4. BENCHMARK ..........................................................................................................
4.1 Salfacorp S.A .................................................................................................. 29
4.2 Echeverría e izquierdo S.A ............................................................................. 30
4.3 Socovesa S.A ................................................................................................. 31
4.4 Paz Corp S.A .................................................................................................. 32
4.5 Ingevec S.A .................................................................................................... 33
5. DESCRIPCIÓN DE FINANCIAMIENTO DE LA EMPRESA .....................................
5.1 Financiamiento vía bonos ............................................................................... 34
5.2 Composición de la deuda ............................................................................... 34
6. ESTIMACION ESTRUCTURA CAPITAL DE LA EMPRESA....................................
6.1 Deuda financiera ............................................................................................. 35
6.2 Patrimonio económico .................................................................................... 35
6.3 Estructura capital objetivo ............................................................................... 36
7. ESTIMACION COSTO PATRIMONIAL Y CAPITAL DE LA EMPRESA .............. 37
7.1 Beta Patrimonial de la acción por el modelo de mercado ................................ 37
7.2 Costo de la Deuda .......................................................................................... 37
7.3 Beta de la Deuda ............................................................................................ 38
7.4 Beta de la Acción ............................................................................................ 39
7.5 Beta Patrimonial Sin Deuda ............................................................................ 39
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7.6 Beta Patrimonial Con deuda ........................................................................... 40
7.7 Costo Patrimonial ........................................................................................... 40
7.8 Costo de Capital ............................................................................................. 40
8. VALORACIÓN DE LA EMPRESA POR MULTIPLOS. ¡Error! Marcador no definido.
8.1 Empresas consideradas en la valoración ............................................................
8.2 Información relevante de besalco ................................................................... 41
8.3 Multiplos de la industria .................................................................................. 42
8.4 Valoración ....................................................................................................... 42
8.3 Margen de precios .......................................................................................... 42
9. CONCLUSIONES .....................................................................................................
10. BIBLIOGRAFIA .................................................................................................... 45
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1. RESUMEN EJECUTIVO
En este informe se presenta la valoración económica, usando el método de Valoración
por Múltiplos, de la empresa Besalco S.A.
Besalco S.A es una empresa chilena creada el 27 de marzo de 1944 por su socio
fundador don Víctor Bezanilla Salinas como sociedad de responsabilidad limitada, para
posteriormente, en 1965 constituirse como sociedad anónima.
Esta empresa se dedica principalmente a la construcción de caminos, carreteras,
aeropuertos, embalses, metros, canales, edificaciones, montajes, instalaciones
electromecánicas, obras hidráulicas y obras civiles en general. Actualmente tiene
operaciones tanto el Chile como en Perú.
Durante el 2012 se realizó la venta de las sociedades concesionarias Autopista
Interportuaria y Variante Melipilla. Esta operación le permitió generar capacidad para el
desarrollo de nuevos proyectos de desarrollo internacional y en el área de la energía
con la nueva filial “Energía renovables”.
Si bien hasta el año 2012 el aumento en el nivel de deuda consolidada ha ido en línea
con el crecimiento de los negocios y el aumento en los ingresos del periodo, el año
2013 mostro resultados negativos. La deuda financiera de la empresa ha ido
progresando los últimos años, alcanzando un leverage de 2,67 en septiembre 2013.
Además, la empresa cuenta con un ratio de deuda financiera a patrimonio de 1,15. Los
flujos de la empresa se descontaron a una tasa de 7,7%, manteniendo una estructura
de costos relativamente constante en el tiempo.
A partir del método de valoración por múltiplos podemos decir que el valor de la acción
de besalco a septiembre de 2013 se encuentra sobrevalorado con un precio de
$680,85 en mercado contra el promedio de $639 calculado en esta valoración.
En conclusion el precio de la acción Besalco al 30 de septiembre de 2013 presentaba
un down side potencial de 6,15%
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2. METODOLOGÍA
2.1 Valoración de empresas
La empresa tiene un valor, como cualquier otro elemento suceptible de ser comprado o
vendido, que alguien este dispuesto a pagar por ella. Sin embargo no existe un valor
definitivo, la empresa puede tener distintos valores dependiendo de quien la valore, la
perspectiva desde la cual lo haga y el momento en el cual lo haga. El valor de una
empresa dependerá principalmente de las expectativas que el que la valora tenga de
los beneficios que esta puede generar en el futuro, lo que lo hará subjetivo.
2.2 Principales métodos de valoración1:
Los métodos de valoración tienen como objetivo estimar un valor para la compañía,
pero al ser diversas las metodologías existentes, estas se pueden clasificas en
diferentes grupos:
2.2.1 Estáticos
Metodologías basadas en los balances de la sociedad valorando activo por activo y
posteriormente rebajandole las deudas de la empresa.
2.2.2 Dinámicos
Consideran empresas en movimiento, no se basan en los balances si no que estiman
la riqueza que generará la empresa o activos. En esta categoria estan los metodos de
flujo de caja descontados y el de los dividendos.
2.2.3 Compuestos
Estos metodos no son muy utilizados y se denominan mixtos ya que tratan de aportar
una visión dinamica y estática de la empresa. Parten del balance actual y añaden un
plus en función de la generacion de beneficios futuros. El más simple resultaria de
calcular la media entre un valor dinamico y uno estatico.
1 ACCID. Valoración de empresas, Bases conceptuales y aplicaciones prácticas, Barcelona,
Editorial Profit, 2009.
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2.2.4 Multiplos
Consiste en encontrar una relación entre el valor de la empresa y alguna otra variable
que permita extrapolar los resultados de otras empresas o simplemente comprarar los
ratios de la empresa que estamos analizando con los de otras compañías de
caracteristicas similares para tomar desiciones de compra o venta de titulos o incluso
del total de la empresa.
A continuación nos enforcaremos en los metodos de valoración por flujos de caja y por
multiplos como metodologia para la valoración de la empresa en estudio.
2.3 Valoracion por método de flujos de caja descontados
El caso del método de Flujo de Caja Descontado, en adelante FCD, está dentro de las
metodologías más científicas y teóricamente precisas para realizar una valoración,
porque está relacionada con la utilidad y el crecimiento del negocio que está siendo
evaluado.
Así, mientras la valoración por FCD es sólo una de las maneras de valorar firmas y
unas de las metodologías más utilizadas, ésta corresponde al punto de partida para
construir cualquier otro método de valoración. Para realizar valoraciones comparativas
de manera correcta, debemos entender los fundamentos tras la valoración por FCD.
Para aplicar valoración por Opciones, generalmente se comienza por descontar flujos
de caja. Esta es la razón de porqué gran parte de la literatura se centra en discutir los
fundamentos tras el Flujo de Caja Descontado. Alguien que entienda estos
fundamentos estará capacitado para analizar y utilizar otras metodologías.2
En un FCD, los flujos de caja libre son modelados sobre un horizonte de tiempo
determinado (período explícito de proyección) y luego descontados para reflejar su
valor presente. Además de estos flujos de caja, éste valor debe ser determinado para
flujos de caja generados más allá del horizonte de proyección, comúnmente llamado
2 Aswath Damodaran. "Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining the Value of
Any Asset”. Second Edition (2002), 382p.
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“valor terminal” o “perpetuidad” (período implícito de proyección). Entonces, un FCD
será altamente sensible a la tasa de descuento.
A pesar de la rigurosidad de los fundamentos teóricos, los parámetros de valoración
incluidos a través de una metodología de FCD son principalmente proyecciones de
largo plazo, las cuales intentan modelar los números de una compañía, los factores
específicos de una industria y las tendencias macroeconómicas que ejerzan ciertos
grados de variabilidad en los resultados de una compañía.
El componente del valor terminal en un FCD generalmente representa la mayor parte
del valor implícito final y es extremadamente sensible a los efectos acumulativos de los
supuestos operacionales que subyacen a las proyecciones. En consecuencia, las
proyecciones de largo plazo y la elección del valor de un múltiplo final de salida y/o la
tasa de crecimiento perpetuo, ocupan un rol fundamental en determinar el valor de la
compañía bajo análisis.
En la valoración basada en descuento de flujos se determina una tasa de descuento
adecuada para cada tipo de flujo de fondos. La determinación de la tasa de descuento
es uno de los puntos más importantes. Se realiza teniendo en cuenta el riesgo, las
volatilidades históricas y, en la práctica, muchas veces el descuento mínimo exigido lo
marcan los interesados, ya sea compradores o vendedores no dispuestos a invertir o
vender por menos de una determinada rentabilidad, etc.
En general, cuando hablamos de la determinación de una tasa de descuento para
descontar los flujos de la empresa (en su parte operativa), en un contexto de una
valoración por el método de FCD, hablamos del costo de capital (tasa de los activos).
Esta tasa se calcula frecuentemente como un promedio ponderado entre el costo de la
deuda (kb) y la rentabilidad exigida por los accionistas, que se le denomina con
frecuencia costo patrimonial (kp). Así, al calcular el costo de capital de esta manera, se
le da el nombre de “WACC” (costo de capital promedio ponderado en sus siglas en
inglés). El WACC es la tasa a la que se deben descontar los Flujos de Caja Libre
Totales para obtener el valor total de una empresa (en su parte operativa), que tenga
deuda financiera, y en que los ahorros de impuestos asociados a los intereses del pago
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de la deuda, se incorporen en la tasa de descuento y no en los flujos de caja de la
empresa.
Para valorar la empresa (en su parte operativa) de la forma descrita, se requiere que la
empresa tenga una estructura de capital objetivo de largo plazo, si no se cumple esta
condición no podría valorarse así (se debería hacer por valor presente ajustado).
Al aplicar FCD para valorar la empresa (en su parte operativa), la determinación del
valor completo de la empresa, implicaría adicionar los activos prescindibles (activos
que no son necesarios para la operación de la empresa) y ajustar el exceso o déficit de
capital de trabajo que la empresa pudiera tener al momento de la valoración. Por último,
la valoración del patrimonio, simplemente se hace restando al valor completo de la
empresa, el valor presente de la deuda financiera al momento de la valoración.
En el caso que la empresa no tenga deuda, es decir, sea financiada 100% con
patrimonio, la valoración de la empresa en su parte operativa, se realiza descontando
los flujos de caja totales (los mismos anteriormente descritos), a una tasa de costo de
capital sin deuda, también referida como tasa de rentabilidad a exigir al negocio (dado
su nivel de riesgo). Para obtener el valor completo de la empresa, se hacen los ajustes
ya mencionados, de adicionar el valor de los activos prescindibles y ajustar el exceso o
déficit de capital de trabajo, al momento de la valoración. Por supuesto, este valor
completo de la empresa coincidiría con el valor del patrimonio.
2.4 Valoracion por por multiplos
La metodologia de evaluacion por multiplos determina un valor para la empresa,
estableciendo relación entre ratios financieros de una compañía de la misma industria,
y el valor de la firma, obteniendo así un valor rápido y aproximado de la empresa.
El valor de un activo es comparado con los valores considerados por el mercado como
activos similares o comparables. Cabe destacar la gran variación en la valoración de
las acciones según el múltiplo que se utilice y las empresas que se tomen como
referencia.
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Los requisitos para aplicar este método son los siguientes son identificar activos
comparables y obtener el valor de mercado de ellos, convertir los valores de mercado
en valores estandarizados. Esto lleva a obtener múltiplos, comparar el valor
estandarizado o el múltiplo aplicado a los activos comparables, controlando por
diferencias que podría afectar el múltiplo de la empresa, y recordar que dos firmas son
comparables en la medida que tengan riesgo similar, tasas de crecimiento parecidas y
características de flujo de caja.
Existen diversos múltiplos que pueden ser utilizados, a continuación algunos de ellos3:
2.4.1 Múltiplos de Ganancias
Precio de la acción/Utilidad (PU o PE)
Valor/EBIT
Valor/EBITDA
Valor/Flujo de Caja
2.4.2 Múltiplos de Valor Libro:
Precio acción/valor libro de la acción (PV)
Valor de Mercado/ Valor Libro de Activos
Valor de Mercado/Costo de Reemplazo (Tobin’s Q)
2.4.3 Múltiplos de ventas:
Precio de la acción/Ventas por Acción (PV)
Value/Sales
Múltiplo de Variables de industria Específica (Precio /kwh, Precio por tonelada de cobre, valor
por m2 construido en retail)
Los multiplos más usados respecto al valor de las acciones son el PER, Valor de
mercado sobre valor contable, y en cuanto al valor de los activos (EV), EV/Ebitda, el
EV/Ventas y el EV/Ebit. Asi mismo en algunos sectores se pueden usar ratios que
relacionan el valor de los activos con alguna variable como superficie, numero de
clientes, entre otros.
Esta metodologia de multiplos o comparables es muy util para establecer rangos de
valor y es complementaria al descuento de flujos. Los multiplos presentan una cierta
3 Maquieira, Carlos. Notas de Clases: Valoración de Empresas.
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incoherencia ya que el numerador, sea el de los activos o de las acciones, depende del
futuro mientras que en denominador esta anclado en el presente o como mucho es la
mejor estimación del año en curso.4
3. DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA Y LA INDUSTRIA
3. 1 Descripción de la empresa.
Razón Social Besalco S.A.
Rut 92.434.000-2
Nemotécnico
BESALCO
Besalco S.A. es una sociedad anónima abierta que figura
inscrita en el Registro de Valores de la Superintendencia de
4 ACCID. Valoración de empresas, Bases conceptuales y aplicaciones prácticas, Barcelona,
Editorial Profit, 2009.
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Valores y Seguros con el número 0497, de fecha 9 de enero de
1995, habiendo dado inicio a transacciones de sus acciones en
la Bolsa de Comercio de Santiago durante ese mismo año.
Besalco S.A. nace de la transformación de la sociedad de
responsabilidad limitada que giraba bajo la razón social de
“Sanz, Bezanilla y Salinas Limitada”, constituida en Santiago por
escritura pública de fecha 27 de mayo de 1944 otorgada en la
notaría de don Luis Azócar Alvarez.
Industria Construcción
Besalco S.A. se formó el 27 de marzo de 1944 como sociedad de responsabilidad
limitada, siendo socio fundador don Víctor Bezanilla Salinas. Posteriormente, en
febrero de 1965, se constituyó en Sociedad Anónima.
Entre las principales actividades de la empresa encontramos la construcción de
Caminos, Carreteras, Aeropuertos, Embalses, Puentes, Metro, Canales, Edificaciones,
Montajes, Instalaciones Electromecánicas, Obras Hidráulicas y Obras Civiles en
general. En sus primeros años, la Empresa ejecutó numerosas urbanizaciones y
pavimentaciones en comunas de diferentes ciudades a lo largo del país.
A partir del año 1995, Besalco S.A. ingresó al Mercado Accionario, siendo la primera
Constructora del País en cotizar sus títulos en la Bolsa. El crecimiento orgánico de la
Empresa se ha materializado a través de la apertura a las especialidades, organizadas
en áreas que han dado espacio a asociaciones de diferentes tipos. (consorcios,
cuentas en participación, subcontratos, etc.)
La empresa, por el hecho de ser sociedad anónima abierta, y por expresa disposición
de la ley que permitió su creación, está sujeta a la acción reguladora y fiscalizadora de
la Superintendencia de Valores y Seguros.
No obstante, las instituciones técnicamente responsables de la regulación del sector
construcción en Chile son el Ministerio de vivienda y urbanismo y el Ministerio de
Obras publicas.
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La legislación inherente a la industria construcción está compuesta de los siguientes
documentos legales:
Norma Título Publicación
Ley 16391 Crea el Ministerio de Vivienda y Urbanismo. 16-dic-65
Decreto 458 Ley General de Urbanismo y Construcciones. 13-abr-76
Decreto 355 Reglamento Orgánico de los Servicios de Vivienda y Urbanización. 04-feb-77
DL 2833 Simplifica trámites de transferencia de dominio y constitución de
gravámenes y prohibiciones en sitios ubicados en poblaciones de
propiedad de los Servicios de Vivienda y Urbanización.
05-sep-79
Ley 18138 Faculta a las municipalidades para elaborar y desarrollar programas de
construcción de viviendas e infraestructuras sanitarias.
25-jun-82
Decreto 62 Reglamenta sistema de postulación asignación y venta de viviendas
destinadas a atender situaciones de marginalidad habitacional. Ministerio
de Vivienda.
20-jun-84
Decreto 140 Reglamenta programa de viviendas progresivas. Ministerio de Vivienda. 22-oct-90
Decreto 47 Fija nuevo texto de la Ordenanza General de Urbanismo y
Construcciones.
05-jun-92
Decreto 114 Reglamenta programa de pavimentación participativa. 11-ago-94
Ley 19472 Normas relativas a la calidad de la construcción. 16-sep-96
Ley 19525 Regula sistemas de evacuación y drenajes de aguas lluvias. 10-nov-97
Decreto 20 Crea Comisión Asesora Directorio Programa Chile Barrio 21-mar-98
Ley 19622 Establece la deducción de los dividendos hipotecarios de la base
imponible del impuesto a la renta que afecta a las personas naturales.
29-jul-99
Ley 19865 Financiamiento Urbano Compartido. 01-abr-03
Decreto 236 Aprueba bases generales reglamentarias de contratación de obras para
los Servicios de Vivienda y Urbanización.
01-jul-03
Resolución 192 Aprueba las bases generales del concurso público Fondo Concursable
para Proyectos Habitacionales Solidarios.
16-mar-04
Ley 20071 Crea y regula el Registro Nacional de Revisores Independientes de Obras
de Edificación.
22-nov-05
Decreto 174 Reglamenta Programa Fondo Solidario de Vivienda. Ministerio de
Vivienda.
09-feb-06
Ley 20103 Faculta para regularizar construcciones en inmuebles en los que
funcionen jardines infantiles en el plazo que indica.
16-may-06
Ley 20251 Establece un procedimiento simplificado para los permisos de edificación
de viviendas sociales.
04-mar-08
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3.2 Filiales
Besalco MD Montajes S.A
Kipreos Ingenieros S.A
Servicios Aereos Kipreos S.A
Estudio, elaboración y ejecución de proyectos de montaje industrial.
Servicio de Transporte y Trabajos Aereos.
Servicio de Transporte y Trabajos Aereos.
Besalco Construcciones S.A
Consorcio Constructor Ferrovial Agroman
Besalco Limitada
Ejecución de toda clase de obras civiles de construcción, de ingeniería
y de arquitectura, instalaciones y líneas.
Ejecución de los trabajos comprendidos en las licitaciones del METRO
S.A., y la construcción de obras civiles, tales como estaciones y
tuneles de intersección, vías subterraneas o elevadas relativas al
Proyecto Línea Cuatro.
Consorcio Constructor Embalse El Bato Ltda
Consorcio Hospital de Puerto Montt S.A
Construcción de obras civiles, tales como muro de presa, pantalla de
hormigón, pared moldeada, coronamiento, canal de diseno, tunel de
desviación y otras obras de similar naturaleza relativas al proyecto
“Construcción Embalse El Bato, IV Región de Coquimbo”.
Ejecución de todas las obras comprendidas en la licitación publica
convocada por el servicio de salud del Reloncaví, identificada con el
contrato “Construcción del nuevo Hospital de Puerto Montt”, sus
modificaciones y ampliaciones.
Besalco Inmobiliaria S.A
Construcción de viviendas y en general, ejecución de trabajos, obras o
Ley 20324 Regulariza la construcción de bienes raíces urbanos sin recepción
definitiva destinados a equipamiento de deporte y salud.
28-ene-09
Ley 20325 Exime a la construcción de establecimientos penitenciarios del permiso
de la Dirección de Obras Municipales.
28-ene-09
Ley 20356 Establece un nuevo plazo para regularizar construcciones en inmuebles
en los que funcionen jardines infantiles.
18-jun-09
Decreto 1 Reglamento del Sistema Integrado de Subsidio Habitacional y deroga el
DS N° 40 de 2004 y el Capítulo Segundo del DS N° 174 de 2005.
Ministerio de Vivienda.
06-jun-11
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Besalco Maquinarias S.A
Besalco Concesiones S.A
servicios vinculados directa o indirecta a la construcción de inmuebles
sea por cuenta propia o ajena. Inversión en bienes raíces, inmuebles,
acciones y cualquier tipo de valores como asimismo la administración
de estos.
La realización de toda clase de actos y contratos realizados con la
presentación de servicios a la industria minera en general, incluyendo
entre otras, las labores de exploración, ejecución de proyectos y
operación de los mismos, como igualmente la adquisición y
arrendamiento de equipos y maquinarias para la minería y la
construcción, transporte de carga por carretera.
Ejecución de obras de infraestructura, tales como obras viales,
portuarias, aeroportuarias, de aguas y servicios sanitarios o cualquiera
otra, que se encomiende bajo la modalidad o sistema de concesiones
o bajo cualquier otra figura jurídica distinta a la concesión, siempre
que en la forma de ejecución de tales obras se reuna copulativamente
la construcción, mantenimiento y explotación de las mismas
Besco S.A.C (Peru)
Besalco S.A. Agencia en la Republica
Argentina
Besalco Cerro Alto S.A
Ejecución de trabajos, obras o servicios vinculados directa o
indirectamente a la construcción, movimiento de tierras;
importaciones, exportaciones y comercialización de cualquier clase de
productos o servicios relacionados con la actividad de la construcción
e ingeniería y montaje.
Dirigido principalmente a la construcción, y demas operaciones
inherentes a ella, en el rubro de obras de infraestructura, inmobiliario,
viviendas, obras sanitarias, aguas subterraneas, montaje, tuneles, las
que son ejecutadas directamente o a traves de empresas filiales y
coligadas en la Republica Argentina.
Prestación de servicios a la minería, ya sea la ejecución de obras de
movimiento de tierra, perforación y tronadura, trabajos subterraneos,
adquisición, importación y exportación o arriendo de equipos para la
prestación de servicios para la ejecución de las obras.
Besalco Energía Renovable S.A
Estudiar, evaluar construir, desarrollar, operar y explotar centrales de
generación electrica, hidroelectricas, eólicas, a carbón, diesel o de
otra naturaleza, subestaciones, líneas de transmisión y otros sistemas
electricos de su propiedad o de terceros y realizar todas las
construcciones y obras civiles necesarias al electo.
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Muelle Melbourne & Clark S.A
La ejecución de todas las obras, provisión de servicios y materiales,
que digan relación con la licitación publica llamada por el Ministerio de
Obras Publicas denominada "Restauración Muelle Salitrero Melbourne
& Clark"
Consorcio Viaducto Chamiza S.A
Consorcio Constructor Puente Santa Elvira
S.A
La ejecución de todas las obras comprendidas en la licitación que
convocó la Dirección General de Obras Publicas para el proyecto
denominado "Construcción Conexión Vial Ruta cinco / Puerto Montt /
Ruta Siete / Chamiza /, sector Volcan Puntiagudo
La ejecución de todas las obras, provisión de servicios y materiales,
que digan relación con la licitación publica denominada "Construcción
Circunvalación Valdivia y Puente Santa Elvira".
Consorcio Constructor Bahía Chilota S.A
La ejecución de todas las obras, provisión de servicios y materiales,
que digan relación con la licitación publica denominada ‘‘Conservación
Vía de Navegación en Bahía Chilota – Porvenir – 4to Llamado’’, a
ejecutarse en el sector de Bahía Chilota, Comuna Porvenir, Provincia
Tierra del Fuego, Región de Magallanes y Antartica Chilena, así como
la ejecución de todas las obras, provisión de servicios y materiales
Chilena, así como la ejecución de todas las obras, provisión de
servicios y materiales comprendidos en sus modificaciones y
ampliaciones.
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3.3 Estructura societaria
3.4 Propiedad
El controlador de la sociedad son las personas naturales indicadas a continuación, en
atención a su grado de parentesco se presume un acuerdo de actuación conjunta
según los términos descritos en la Ley 18.045. Las personas naturales mencionadas
controlan directamente o bien a través de personas jurídicas el 60,17% de las acciones
suscritas y pagadas de Besalco S.A. al 30 de septiembre del 2013.
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Los 12 principales accionistas de la empresa son:
3.5 Descripción del negocio
Besalco desarrolla una amplia gama de negocios en el sector construcción, la
estructura corporativa busca impulsar cada una de las áreas y al mismo tiempo generar
sinergias entre todas las áreas bajo la lógica de que cada proyecto debe
autofinanciarse.
La matriz del grupo es la sociedad holding Besalco S.A. la cual agrupa sus actividades
en seis sociedades operativas principales sobre las cuales ejerce control; Besalco
Construcciones S.A., Besalco Concesiones S.A., Besalco Maquinarias S.A., Besalco
Inmobiliaria S.A., Besalco MD Montajes S.A. y su filial en Peru, Besco S.A., que
desataca por su importante participación en el mercado inmobiliario.
3.6 Módelo de negocio
Obras Civiles: La ejecución de contratos de obras civiles
por parte de Besalco Construcciones y filiales se mantiene
como la empresa de mayor actividad de Besalco, con un
41% del total de ventas, aquí también se incluye la
participación de las filiales Kipreos Ingeniería, Kipreos
Servicios Aéreos y de Besalco MD Montajes.
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La ejecución de contratos de obras civiles, considera tanto clientes públicos como
privados, entre ellos los Ministerios de Obras Publicas y de Salud, la Armada de Chile y
Empresas de Ferrocarriles del Estado (EFE) entre otros. Esta dinámica área alcanzó
ingresos por más de $133.000 millones Entre los distintos proyectos destacan la
construcción de Hospitales Públicos en Copiapó, Talca y Puerto Montt así como la
reconstrucción de las instalaciones portuarias de la Armada de Chile en Talcahuano y
las recientes adjudicaciones de la Empresa de Ferrocarriles del Estado que se
enmarcan dentro del Plan de mejoramiento de líneas, Proyecto Santiago-Rancagua
Express. Destacamos, la entrega de los proyectos realizados en Codelco Andina y los
puentes Coinco y El Tambo en la VI Región para el Ministerio de Obras Publicas.
Maquinarias: Comprende dos sociedades, Besalco Maquinarias dedicada al transporte
y chancado de minerales de cobre, hierro, sales minerales, hormigón premezclado y
cosecha de bosques. Junto a Besalco Cerro Alto que tiene como giro el transporte
interno de material de baja ley de cobre a los depósitos establecidos para su proceso
de extracción de cobre en Minera Escondida de BHP Billiton. Ambas empresas
representan en su conjunto un 29% de la facturación consolidada de Besalco. Ambas
empresas desarrollan un modelo de negocio único en Sudamérica que combina
ingeniería de transporte, capital humano especializado, e inversiones en máquinas y
equipos que se rentabilizan con contratos de largo plazo logrando eficiencia para los
clientes.
Montaje industrial: A través de Besalco MD Montajes se concibe en Besalco como un
servicio de nichos en el cual se ejecutan contratos a la medida del cliente tomando en
cuenta sus requisitos y aportando con ingeniería propia para mejorar algunos aspectos
durante la ejecución las obras.
Inmobiliaria: Besalco Inmobiliaria es especialista en el diseño, construcción, y venta de
casas y departamentos entre UF 1.000 y UF 11.000. Durante los últimos años ha
ampliado su cobertura desde la ciudad de Santiago hacia la Quinta Región.
Actualmente cuenta con proyectos en el desarrollo urbano de la zona de Chamisero,
comuna de Colina y nuevas iniciativas como el proyecto Costa Laguna en la comuna
de Puchuncaví, en la provincia de Valparaíso.
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La filial Besco en Perú es uno de los principales desarrolladores inmobiliarios en la
ciudad de Lima orientado a segmentos de departamentos de precios promedio de
US$38.000 con acceso a subsidio del Gobierno tipo “Mi Vivienda”. También ha
desarrollado proyectos inmobiliarios cuyos precios promedio son de US$150.000.
3.7 Descripción de la Industria y posicionamiento
Besalco opera en la industria de la construcción que se caracteriza por ser cíclica, con
numerosos y diversos actores y un alto nivel de competitividad. El carácter cíclico de
esta industria se debe principalmente a que en escenarios de incertidumbre y
contracciones macroeconómicas el sector construcción es el más afectado en cuanto a
postergaciones de inversión.
Los ciclos económicos de la construcción se pueden definir como la agregación de
puntos de inflexión de variables que miden parcialmente el desempeño de la actividad
sectorial, tales como el nivel de contratación de mano de obra, la superficie autorizada
para la edificación, la ejecución de obras de infraestructura, indicadores de producción
y demanda de materiales de construcción con destino habitacional y no habitacional,
entre otros. Esta agregación permite identificar la situación económica por la que
transita la actividad sectorial.
Una forma de determinar el ciclo de la construcción es analizar los puntos de inflexión
del IMACON por ser un indicador mensual agregado del Sector Construcción.
Asimismo, debido a su alta correlación con el crecimiento del PIB de la construcción y
la inversión del mismo sector, el IMACON sería un indicador subyacente naturalmente
adelantado del estado del ciclo de la construcción respecto de otros indicadores
sectoriales de Cuentas Nacionales.
En el caso de Besalco las operaciones del sector inmobiliario son las que evidencian
una mayor vulnerabilidad dada la mayor sensibilidad por sus estructuras de
financiamiento a menores plazos. Mientras que las inversiones asociadas a obras de
infraestructura son menos sensibles a los ciclos ya que responden a factores de
decisión que contemplan mayores plazos. Por esta razón Besalco potencia sus
negocios para el sector publico y privado en base a las necesidades del mercado.
20
En la industria de la construcción coexisten numerosas empresas participando en una
amplia gama de negocios relacionados a esta actividad. En Chile operan grandes
empresas constructoras enfocadas principalmente en grandes obras de infraestructura,
además de pequeñas compañías enfocadas en obras más específicas y de menor
envergadura.
Por otra parte, las exigencias técnicas cada vez más demandantes y la competencia en
precios que impera en el sistema de adjudicación de proyectos vía licitación hace que
las empresas compitan fuertemente y se vean obligadas a ser cada vez más eficiente
en el desarrollo de sus proyectos para poder ofrecer los menores costos a un mismo
nivel de calidad. Este alto nivel de competencia genera presiones en los márgenes de
operación.
La industria de la construcción se encuentra altamente fragmentada entre numerosos
actores que participan en los distintos negocios generados por esta actividad. En Chile
operan desde grandes constructoras de presencia internacional, enfocadas
principalmente hacia obras de infraestructura, hasta pequeñas compañías que
participan en la construcción de ampliaciones o captación de aguas. Dado que el
precio constituye un patrón común en la forma de competir dentro de cada segmento
de negocio, el sector se concentra en maximizar las ventajas competitivas de costo
operacional y financiero.
La competencia de Besalco S.A. está constituida según el sector de mercado. En el
área de obras civiles están entre otras las empresas nacionales Belfi, Brotec, CVV,
Salfa, e Icafal; en el área de montaje industrial destacan Salfa, SK y DSD, entre otras;
en el área minera sobresalen entre otras Vecchiola y la española EPSA; y en el área
inmobiliaria destacan Socovesa, Salfa, Paz Corp, y Simonetti.
Las empresas internacionales con presencia en Chile también constituyen competencia
directa de Besalco S.A., especialmente en las áreas de construcción de obras civiles y
concesiones de obras públicas, destacándose Ferrovial, ACS, OHL, Sacyr, Vinci y
Hochtief. De acuerdo a estimaciones de la compañía la participación de mercado que
Besalco S.A. posee en el rubro de construcción en el periodo transcurrido del año 2013
es de aproximadamente el 4%.
21
Para construir el benchmark se utilizará el indicador sectorial de la bolsa de comercio
de Santiago que agrupa a las empresas del sector construcción e inmobiliario. El índice
sectorial CONST.&INMOB. incluye a aquellas acciones que, perteneciendo al sector de
la construcción e inmobiliarias, presentan una presencia bursátil ajustada mayor o igual
al 25%.
Actualmente está compuesto por 6 empresas cuya capitalización bursátil equivale a
USD 1.900 MM y representa un 0,71% de la capitalización del mercado.
22
4. BENCHMARK
4.1 Salfacorp S.A
SalfaCorp conforma uno de los principales grupos
de empresas chilenas con presencia internacional
ligado al sector de la Ingeniería, Construcción e
Inmobiliario, liderando los mercados de Montajes
Industriales y Obras Civiles.
El desarrollo de la compañía se ha logrado a través de un sólido modelo de negocios
que contempla la diversificación y complementariedad de las áreas de Ingeniería y
Construcción e Inmobiliaria. Participa en importantes mercados internacionales como
Perú, Argentina, Colombia, entre otros.
SalfaCorp S.A. desarrolla el negocio de Ingeniería y Construcción a través de su filial
ICSA, el cual tiene una importante diversificación en áreas de negocios y servicios
ofrecidos, tipos de clientes e industrias, extensión de contratos, además de
diversificación geográfica, lo que representa una fortaleza competitiva además de
atenuar el riesgo operacional.
De esta Unidad de Negocio, se desprenden diferentes empresas operativas, que se
diferencian entre sí por las distintas especialidades constructivas que abordan el
mercado de la construcción o por la zona geográfica donde desarrollan sus negocios.
MONTAJE INDUSTRIAL: Abarca la ejecución de los contratos de montaje de
equipamiento industrial. Este tipo de contratos se caracteriza por la gran cantidad de
equipos y mano de obra especializada que debe aportar la empresa de montaje,
siendo responsabilidad del cliente la provisión del diseño, ingeniería y equipamiento a
montar. Ejemplos de este tipo de obras son plantas industriales, centra- les termo e
hidroeléctricas, plantas mineras, plantas de celulosa, plantas salmoneras, bodegas
vitivinícolas, plantas petroquímicas, terminales de aeropuerto, entre otros.
Adicionalmente a través de este segmento se ofrecen servicios de valor agregado
como Mantención Industrial y Obras Marítimas.
23
MINERIA: Comprende especialidades asociadas a mandantes de la industria de la
minería.
MINERIA SUBTERRANEA & TUNELES: Con el fin de entregar a sus clientes un
servicio integral, a partir de julio de 2008 SalfaCorp S.A. ingresó al negocio de
construcción de túneles, principalmente relacionados con la explotación minera, que se
potenció con la adquisición de Geovita S.A. durante 2011.
MOVIMIENTOS DE TIERRA: A través de Fe Grande, abarca grandes movimientos de
tierra principalmente para la construcción de proyectos de la minería.
PERFORACIONES Y TRONADURAS: a través de filial Icem S.A., SalfaCorp ofrece el
servicio de perforaciones y tronaduras, actividad muy afín a clientes de la minería.
CONSTRUCCION: Comprende especialidades asociadas a obras de edificación
publica y privada, principalmente de carácter no residencial:
OBRAS CIVILES: comprende la ejecución de contratos de obras de edificación y obras
civiles para fines comerciales o de servicios. Este tipo de contratos se caracteriza
porque la empresa constructora provee tanto la mano de obra, materiales, sub-
contratos y equipos necesarios para ejecutar la obra diseñada y encomendada por el
cliente. Ejemplo de este tipo de obras son hoteles, centros comerciales,
supermercados, colegios, universidades, iglesias, estadios, entre otros.
ZONA AUSTRAL: Opera en la zona extrema del país ofreciendo diversos servicios
asociados a la construcción mencionados anteriormente y adicionalmente cuenta con
una pequeña línea de negocios de desarrollo inmobiliario y de edificación. La
Compañía administra la zona como una región diferente al resto del país, dadas sus
características distintivas en cuanto a sus condiciones de mercado, la logística de
abastecimiento, y aspectos tributarios.
24
AREA INTERNACIONAL
La Compañía opera en el extranjero ofreciendo diversos servicios asociados a la
construcción mencionados anteriormente, estando presente en Perú, Colombia y
Panamá.
Ingeniería y Construcción SA es el principal actor del mercado de ingeniería y
construcción en Chile, con ventas por sobre US$ 1.4204 millones al cierre de 2013,
consolidándose durante el año en análisis como líder en la ejecución de plantas de
proceso para la gran minería. En la industria de la minería se destaca la ejecución de
los proyectos Sierra Gorda, de Quadra Mining; Cerro Negro Norte, de CAP; Caserones,
de la japonesa Lumina Copper S.A.; Ministro Hales (Codelco); Proyecto Antucoya
(Antofagasta Minerals), Proyecto Construcción ADITS (Codelco, División El Teniente),
entre otras.
25
4.2 Echeverría e Izquierdo S.A (EISA)
Empresa de Ingeniería y Construcción chilena con más de
35 años, que está presente en Chile, Perú, Argentina,
Brasil y Colombia.
Enfoca sus actividades en dos áreas de negocios: Ingeniería y Construcción,
ejecutando obras civiles, subterráneas, hospitales, edificios habitacionales y de oficinas,
montaje de estructuras pesadas y equipos electromecánicos, construcción e instalación
de fundaciones especiales y remediación de suelos, postensados, izajes pesados y
mantenciones industriales, entre otros; y Desarrollo Inmobiliario, administrando
proyectos y vendiendo casas, departamentos, oficinas y centros comerciales.
Echeverría Izquierdo participa en las dos áreas de negocios que comprende el sector
construcción: Ingeniería y Construcción y Desarrollo Inmobiliario. Las actividades
dentro de estas áreas de negocios son desarrolladas a través de filiales, las que tienen
una estructura de administración independiente.
DESARROLLO INMOBILIARIO
Echeverría-Izquierdo Inmobiliaria: Desarrollo y venta de viviendas, oficinas y centros
comerciales. Especialidad en casas, departamentos, oficinas y centros comerciales.
MONTAJES INDUSTRIALES
Echeverría-Izquierdo Montajes Industriales: Montajes de estructuras pesadas y equipos
electromecánicos de alta complejidad. Especialidad en centrales termoeléctricas,
plantas de celulosa, petroquímicas e instalaciones mineras.
Nexxo: Mantenimiento de sistemas industriales, limpiezas químicas y mecánicas.
Especialidad en limpiezas químicas y flushing, mantención industrial, catalizadores y
decoquificado, pruebas eléctricas.
26
Echeverría-Izquierdo Soluciones Industriales: Soluciones integrales mediante proyecto
EPC. Especialidad en proyectos de energía, minería y petroquímicas.
Pares & Álvarez: Servicios de ingeniería, estudios conceptuales, ingeniería de detalles,
gestión y provisión de planas y proyectos. Especialidad en refinerías de petróleo y
derivados, plantas y redes de gas natural, Industria química y celulosa, Minería
metálica y no metálica.
EDIFICACIONES Y OBRAS CIVILES
Echeverría-Izquierdo Ingeniería y construcción: Construcción de obras civiles y obras
especiales. Especialidad en obras civiles, subterráneas y hospitales.
Echeverría-Izquierdo Edificaciones: Construcción de edificaciones habitacionales y no
habitacionales. Especialidad en edificios habitacionales y de oficina, centros
comerciales, infraestructura educacional y hoteles.
Pilotes Terratest: Construcción e instalación de fundaciones especiales y remediación
de suelos. Especialidad en pilotes y micro pilotes, muros pantalla, andajes en suelos y
rocas, inyección y rocas, inyecciones en suelos, columna de grava ingeniería en
fundaciones, soul nailing y muros berlines.
VSL: Soluciones integrales de ingeniería y construcción. Especialidad en losas
postensadas, muros de tierra retenida, radieres postensados e izajes pesados.
27
4.3 Socovesa S.A
Compañía inmobiliaria y constructora, cuya cadena de
valor abarca desde el estudio de proyectos hasta el
servicio de postventa. La Compañía posee dos
unidades de negocio: Área Inmobiliaria y Área de
Ingeniería y Construcción
La Sociedad tiene como objeto realizar la ejecución, por cuenta propia o ajena, de toda
clase de construcciones, obras y edificaciones, tales como viviendas, edificios, puentes,
caminos, tranques, obras de regadío, túneles, puertos, aeropuertos y movimientos de
tierra; la urbanización y dotación de inmuebles, urbanos o rurales; la prestación de toda
clase de servicios y asesorías en materias y negocios inmobiliarios; pudiendo asesorar,
proyectar, planificar, organizar, dirigir y administrar todo tipo de obras; la realización de
inversiones en toda clase de bienes inmuebles, sean urbanos o rurales; la planificación,
desarrollo y ejecución de loteos, conjuntos habitacionales, deportivos, turísticos,
recreacionales o sociales y de toda clase de proyectos inmobiliarios; la compra, venta,
arrendamiento y la comercialización en general de toda clase de bienes inmuebles o de
derechos en ellos, el desarrollo y promoción, por cuenta propia o ajena, de negocios
inmobiliarios; la inversión en toda clase de bienes muebles, corporales e incorporales,
especialmente acciones, bonos, debentures, efectos de comercio, cuotas o derechos
en todo tipo de sociedades, ya sean comerciales o civiles, comunidades o asociaciones
y en toda clase de títulos o valores mobiliarios; la constitución de sociedades o
asociaciones de cualquier tipo; el ingreso a ellas, sea en calidad de socio o accionista,
su modificación y la administración de las mismas.
Unidades de Negocios de Empresas Socovesa
La Sociedad desarrolla sus actividades en dos áreas de negocio: Desarrollo
Inmobiliario e Ingeniería y Construcción. Su participación en ambos negocios se realiza
a través de sus filiales.
28
DESARROLLO INMOBILIARIO
La unidad de negocio Inmobiliario desarrolla su actividad en distintas filiales, contando
cada una de ellas con su propia administración y debiendo reportar todas ellas al
Gerente General Inmobiliario.
Este sistema descentralizado de administración permite un mejor control de los costos,
de los márgenes operacionales y del capital invertido; además, de permitir una
focalización y un conocimiento específico de los distintos mercados. Por último, este
sistema organizacional ha permitido el crecimiento de la unidad de negocio inmobiliario
en forma sostenida y ordenada.
Los cinco grupos de empresas que componen el negocio Inmobiliario son:
Socovesa Santiago: Incluye todos los proyectos ubicados entre las regiones IV y VI,
incluyendo la Región Metropolitana.
Socovesa Sur: Incluye los proyectos ubicados desde la VII región hacia el Sur del
territorio nacional.
Almagro S.A.: Contempla proyectos de viviendas en altura en la Región Metropolitana,
Antofagasta, Concepción y Viña del Mar.
Inmobiliaria Socovesa V.S. S.A.: Busca satisfacer las necesidades del segmento de
viviendas sociales en la Región Metropolitana.
Socovesa Desarrollos Comerciales S.A.: Busca abordar el negocio de desarrollo de
proyectos de oficinas y equipamiento.
INGENIERIA Y CONSTRUCCIÓN
La unidad de negocio de Ingeniería y Construcción centralizada en la filial “Socovesa
Ingeniería y Construcción S.A.” tambien desarrolla sus actividades en distintas filiales y
coligadas, contando cada una de ellas con su propia administración y debiendo
reportar todas ellas al Gerente General de Ingeniería y Construcción.
29
Las dos filiales de negocio de Socovesa Ingeniería y Construcción S.A., creadas con el
objeto de proveer servicios de ingeniería y construcción, ejecutando contratos de
proyectos para terceros del sector público y privado, a lo largo de todo el territorio
nacional son:
Socoicsa Construcción S.A.
Socoicsa Montajes S.A.
30
4.4 Paz Corp S.A
Una de las principales inmobiliarias con presencia en Chile,
Perú y Brasil, con más de 40 años de experiencia en el
mercado.
La compañía presenta un modelo de negocio integrado, que contempla diversas
etapas: el estudio del mercado inmobiliario, la elección y compra de terrenos; la
arquitectura y gestión inmobiliaria; la construcción de los proyectos; la comercialización
y el servicio de post venta. La integración en el modelo, su excelencia en gestión y
sólido conocimiento del negocio le han permitido posicionarse como una de las
principales firmas del rubro en Chile y Perú.
El objeto de Paz Corp S.A. comprende: (a) efectuar toda clase de inversiones en toda
clase de bienes corporales e incorporales, muebles o inmuebles, y en general,
participar en sociedades de cualquier clase, naturaleza u objeto, chilenas o extranjeras,
en comunidades y asociaciones; (b) el estudio, desarrollo, ejecución y explotación de
inversiones y negocios inmobiliarios, para lo cual podrá adquirir, enajenar, negociar y
disponer en cualquier forma y a cualquier título de bienes raíces urbanos o rurales,
pudiendo efectuar loteos, urbanizaciones, construcciones de cualquier naturaleza y
venderlas y/o explotarlas por cuenta propia o ajena, así como también, gestionar u
otorgar financiamientos asociados a dichos negocios; y (c) prestar servicios de
arquitectura, gestión inmobiliaria y gestión comercial entre otros.
Las prácticas de gobierno corporativo de Paz Corp S.A., sus subsidiarias, filiales y
coligadas, se rigen por la Ley 18.046 sobre Sociedades Anónimas, el Reglamento de
Sociedades Anónimas, los Estatutos Sociales de Paz Corp S.A., la Ley 18.045 de
Mercado de Valores y por la normativa de la Superintendencia de Valores y Seguros.
Paz Corp S.A. es controlada por un grupo de accionistas que en conjunto detentan un
40,34%. Dicho grupo lo componen Inversiones Globus Ltda. con un 10,46%,
Inversiones Brakers Ltda. con un 9,98%, Inversiones ByJ Ltda. con un 9,95% e
Inversiones Quantum Ltda. con un 9,95%.
31
Paz Corp S.A. es la sociedad matriz del grupo Paz Corp. Los estados financieros
consolidados de Paz Corp S.A. y Subsidiarias correspondiente al ejercicio terminado al
31 de diciembre de 2012, fueron aprobados por su Directorio en sesión extraordinaria
celebrada el día 13 de Marzo de 2013 y, posteriormente presentados a la Junta
Ordinaria de Accionistas con fecha 24 de abril de 2013, quien aprobó los mismos.
SEGMENTOS
Para la gestión del negocio, la Administración utiliza el criterio de segmentación
geográfica considerando los países en que la Sociedad tiene operaciones y están
alocados sus activos. Al 30 de septiembre de 2013 la Sociedad cuenta con
operaciones en Chile, Perú y Brasil.
Adicionalmente, la Administración también utiliza el criterio de segmentación por línea
de negocios para analizar la gestión de la Sociedad, esto es el negocio inmobiliario, el
negocio de servicios y el negocio de arriendo de maquinarias.
CHILE
La Sociedad desarrolla en Chile el negocio inmobiliario a través de sus distintas filiales
y coligadas las cuales desarrollan diversos proyectos inmobiliarios.
La ejecución de los proyectos inmobiliarios, ya sea por cuenta propia o con terceros,
abarca entre otras actividades la investigación de mercado, la búsqueda y compra de
terrenos, el diseño arquitectónico y de producto, la coordinación de los proyectos de
especialidades, la construcción y comercialización de las viviendas y la post-venta. En
Chile, la Sociedad tiene una fuerte presencia en la región metropolitana y también
desarrolla proyectos en Antofagasta, Concón, Viña del Mar, Talca, Concepción y
Puerto Montt. El enfoque de Paz Corp está orientado principalmente al desarrollo de
vivienda vertical para los estratos medio-bajo y medio-alto de la población. Además, la
Sociedad desarrolla proyectos destinados al arriendo habitacional y proyectos de uso
mixto que combinan el uso comercial y residencial. La principal línea de negocio la
constituye el negocio inmobiliario siendo el negocio de servicios y de arriendo de
maquinarias negocios complementarios.
32
PERÚ
Paz Corp S.A. es un importante actor del mercado inmobiliario peruano, en donde
participa a través de la sociedad Paz Centenario S.A. cuyos accionistas son
Inversiones Paz Internacional (filial de Paz Corp S.A.) con un 50% e Inversiones
Centenario S.A. también con un 50%. Paz Centenario S.A. se enfoca en el desarrollo
de vivienda vertical, y a través de su filial Paz Centenario Global S.A. desarrolla
proyectos de vivienda horizontal. Su mercado está dirigido principalmente a la ciudad
de Lima y en la actualidad cuenta con un proyecto en la ciudad de Ica y otro en la
ciudad de Piura, ambos proyectos de vivienda horizontal. Al igual que en Chile, el
enfoque es en los segmentos medios de la población.
BRASIL
Paz Corp S.A. desarrolla el negocio inmobiliario en Brasil a través de su filial Paz
Realty Empreendimentos e Participacoes Ltda., y a través de distintos joint ventures
con operadores locales. Paz Realty Empreendimentos e Participacoes Ltda. encarga a
terceros la construcción de los proyectos inmobiliarios, se enfoca en la vivienda vertical
y tiene presencia solo en la ciudad de Sao Paulo.
33
4.5 Ingevec
Compañía con más de 30 años de trayectoria en el rubro
de la construcción. La empresa es contratista de
terceros, especialista en edificación, y participa en el
negocio Inmobiliario a lo largo del país través de su filial Inmobiliaria Ingevec, u otras
inmobiliarias asociadas.
Entre sus fortalezas se encuentra una alta diversificación en obras habitacionales y de
infraestructura pública y privada, así como una oferta inmobiliaria dirigida a diversos
segmentos de la población.
SEGMENTOS
Ingeniería y Construcción: La Sociedad desarrolla el negocio de Ingeniería y
Construcción principalmente a través de su filial Constructora Ingevec S.A., cuyo objeto
social es el estudio, promoción, administración y ejecución de toda clase de proyectos
inmobiliarios y urbanizaciones, la construcción por cuenta propia o ajena de toda clase
de viviendas, edificios, obras civiles y otras; el estudio y desarrollo de proyectos de
arquitectura e ingeniería de cualquier clase, la prestación de servicios profesionales,
asesorías y consultorías que digan relación con los rubros indicados precedentemente.
Inmobiliario: La Sociedad desarrolla el negocio inmobiliario principalmente a través de
su filial Progesta FIP, en quien se encuentra una parte importante de los proyectos
terminados. Los proyectos que están empezando se encuentran valorizados en la
empresa Progesta Inmobiliaria Spa.
34
35
5. DESCRIPCIÓN DEL FINANCIAMIENTO DE LA EMPRESA
5.1 Financiamiento vía bonos.
Actualmente, la empresa Besalco S.A. no pose financiamiento vía bonos. La compañía
durante el 2012 realizó la venta de las sociedades concesionarias Autopista
Interportuaria y Variante Melipilla, las cuales fueron financiadas vía bonos.
5.2 Composición de la Deuda
La deuda de Besalco se encuentra compuesta principalmente por prestamos bancarios
y arrendamiento financiero.
36
6. ESTIMACIÓN DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL DE LA EMPRESA
6.1 Deuda financiera
Deuda Financiera de la empresa, calculada como la suma de otros pasivos financieros
corrientes y otros pasivos financieros no corrientes, en pesos y en UF:
6.2 El patrimonio economico de la empresa
6.3 Estructura de Capital objetivo
Para la determinación de la estructura de capital objetivo se consideró un análisis
histórico, de los último 5 años, optando por el promedio de este período
37
7. ESTIMACIÓN COSTO PATIMONIAL Y DE CAPITAL DE LA EMPRESA
7.1 Beta Patrimonial de la acción por el modelo de mercado
7.2 Costo de la Deuda kb( )
La empresa Besalco no cuenta con deuda corporativa tipo bono. El costo de la deuda
será evaluado a partir de los distintos tipos de deuda financiera vigente de la empresa.
Para obtener el costo de la deuda se utilizará el pasivo no corriente por el carácter de
largo plazo de los proyectos realizados por la empresa.
El pasivo no corriente se encuentra mayormente compuesto por prestamos bancario y
arrendamiento financiero, por lo cual se calcula una tasa de costo de deuda ponderada
según el peso relativo de cada uno y su tasa.
2009 2010 2011 2012 2013
Varianza 0,00298% 0,00047% 0,00105% 0,00064% 0,00052%
Covarianza 0,00018% 0,00052% 0,00200% 0,00099% 0,00074%
Beta 0,058827 1,109747 1,8989195 1,5380865 1,4389635
P-VALUE 0.536200 0.004541 0.000000 0.000001 0.000247
Presencia bursátil 56,67% 99,40% 100% 100% 98,33%
38
7.3 Beta de la Deuda b
Utilizando CAPM y la tasa de costo de la deuda, calcule el beta de la deuda de su
empresa.
βB = kb − rf
PRM
CAPM
Tasa impuesto 20%
Costo deuda = Kb 7,5%
Rf 2,58%
PRM = (E(Rm)-rf) 7,20%
Beta de la deuda 0,68
39
7.4 Beta de la Acción DC
p
/
7.5 Beta Patrimonial Sin Deuda DS
p
/
βaC/D
= βB ∗ (1 − tc) (B
V) + βp
C/D(P
V)
Entonces βpC/D
=βa
C/D−βB∗(1−tc)(
B
V)
P
V
et βpC/D
=V
Pβa
C/D− βB ∗ (1 − tc) (
B
P)
Or βpC/D
= [1 + (1 − tc)B
P] βp
S/D− [(1 − tc)
B
P]βB
Entonces βpS/D
=βa
C/D
1+B
V(1−tc)
Beta patrimonial sin
deuda = 0,96
40
7.6 Beta Patrimonial Con deuda DC
p
/
Dada la estructura de capital objetivo de la empresa:
Con Rubinstein, tenemos βpC/D
= βpS/D
1 + (1 − tc)B
P] − (1 − tc)βB
B
P
7.7 Costo Patrimonial pk
kp = rf + PRM ∗ βpC/D
Costo patrimonial
(CAPM) 0,12
7.8 Costo de Capital 0k
2009 2010 2011 2012 2013* Promedio
B/V 55% 56% 61% 59% 63% 59%
P/V 45% 44% 39% 42% 38% 41%
B/P 122% 128% 156% 141% 167% 143%
Beta patrimonial con
deuda 1,28
2009 2010 2011 2012 2013* Promedio
B/V 55% 56% 61% 59% 63% 59%
P/V 45% 44% 39% 42% 38% 41%
B/P 122% 128% 156% 141% 167% 143%
41
Con WACC, tenemos k0 = kb ∗B
V+ kp ∗
P
V
Costo capital (WACC) 9,3%
8. VALORACION DE EMPRESA POR MULTIPLOS
8.1 Empresas consideradas en la valoración
Como fue ya mencionado anteriormente se consideraron como empresas relevantes
para efectos de benchmark, las siguientes:
1. SALFACORP
2. ECHEVERRIA E IZQUIERDO
3. SOCOVESA
4. PAZ
5. INGEVEC
8.2 Información relevante de besalco
2009 2010 2011 2012 2013* Promedio
B/V 55% 56% 61% 59% 63% 59%
P/V 45% 44% 39% 42% 38% 41%
B/P 122% 128% 156% 141% 167% 143%
42
8.3 Multiplos de la industria
43
PRICE-EARNING RATIO 38,12
Utilidad por acción $13
PRECIO ESPERADO ACC $480
ENTERPRICE VALUE TU EBITDA 26,64
Ebitda $29.513.601.000
EV JUSTO $786.314.239.397
Deuda Financiera Neta $177.260.907.000
Nro Acciones 605364800
PRECIO ESPERADO ACC $1.006,09
ENTERPRICE VALUE TO EBIT 34,74
Ebit $11.789.127.000
EV JUSTO $409.579.004.681
Deuda Financiera Neta $177.260.907.000
Nro Acciones 605364800
PRECIO ESPERADO ACC $383,77
PRICE TO BOOK EQUITY 1,53
Patrimonio $186.530.119.000
PATRIMONIO MERCADO $285.281.318.735
Nro Acciones 605364800
PRECIO ESPERADO ACC $471,26
VALUE TO BOOK RATIO 1,33
Deuda mercado = Deuda Libro $186.527.403.000
PATRIMONIO MERCADO ESPERADO $307.847.163.518
Patrimonio Libro $186.530.119.000
Nro Acciones 605364800
PRECIO ESPERADO ACC 508,53
PRICE TO SALES RATIO 0,97
Ventas $265.238.917.000
Nro Acciones 605364800
PRECIO ESPERADO ACC 426,33
ENTERPRICE VALUE TO SALES RATIO 1,41
Ventas $265.238.917.000
EV JUSTO $372.948.794.483
Deuda Financiera Neta $265.238.917.000
Nro Acciones 605364800
PRECIO ESPERADO ACC 177,93
44
8.4 Valoración
8.5 Rango de precios
El rango de valoración de la acción va entre los $178 y $1.006
MULTIPLO PRECIO ACCIÓN
PRICE-EARNING RATIO (PRECIO UTILIDAD) (PE) $480
ENTERPRISE VALUE TO EBITDA (EV/EBITDA) $1.006
ENTERPRISE VALUE TO EBIT (EV/EBIT) $384
PRICE TO BOOK EQUITY (PBV) $471
VALUE TO BOOK RATIO $509
PRICE TO SALES RATIO (PS) $426
ENTERPRISE VALUE TO SALES RATIO (VS) $178
MIN. $178
MÁX. $1.006
PROM. $493
MEDIANA $471
RANGO VALORACIÓN $178-$1.006
45
9. CONCLUSIONES
A partir de la valoración por multiplos de la empresa besalco se concluye que el precio
de mercado de la acción estaría subvalorado respecto a su valor intrinseco.
Sin embargo es importante considerar que dentro de las empresas utilizadas en el
calculo de los multiplos de la industria se ve una importante disperción en el valor de
los multiplos obtenidos individualmente. Llegando en algunos caso a indeterminarse el
valor del multiplo por los resultados negativos presentados por algunas empresas en
determinados periodos. Por esta razón se excluyó del analisis la empresa Socovesa
que presentó resutados negativos en los dos periodos analizados.
Por otra parte, la baja en las utilidades desde septiembre de 2012 a septiembre de
2013 repercute en el EBIT y EBITDA de las empresas, alterando los valores de los
ratios EV/EBIT y EV/EBITDA.
10. BIBLIOGRAFÍA
1. ACCID. Valoración de empresas, Bases conceptuales y aplicaciones prácticas,
Barcelona, Editorial Profit, 2009.
46
2. Aswath Damodaran. "Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining
the Value of Any Asset”. Second Edition (2002), 382p.
3. Maquieira, Carlos. Notas de Clases: Valoración de Empresas.
4. www.bolsadesantiago.cl
5. www.investing.com
6. Memorias anuales 2009-2013 Besalco, www.besalco.cl
7. www.pazcorp.cl
8. www.socovesa.cl
9. www.ingevec.cl