presentación situación argentina 3t18 · la inflación acelerará en 2018 a 29,6% a/a y 20,8% en...
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BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 1
Situación Argentina
3T18
Julio 2018
Mensajes clave
El crecimiento global continúa, pero se intensifican los riesgos
por la posibilidad de una guerra comercial y el endurecimiento de
las condiciones de financiación global
La falta de acceso al crédito externo frustró la estrategia gradualista
del gobierno argentino y para evitar un ajuste desordenado se solicitó un
préstamo Stand By al FMI sujeto al cumplimiento de metas fiscales más estrictas y compromiso de reforzar
la independencia del BCRA
La economía se contraerá en 2T y 3T18 por impacto de la sequía y de la crisis cambiaria para comenzar a
recuperarse en el último trimestre. Tras un muy buen 1T, el PIB crecerá 0,5% en 2018 y 1,5% en 2019
La inflación acelerará en 2018 a 29,6% a/a y 20,8% en 2019 por efecto de la depreciación del tipo de cambio,
el aumento del precio del petróleo y los ajustes de tarifas. Las nuevas metas acordadas con
el FMI son más relajadas pero podrían excederse si el pass through no se mantiene contenido
La política monetaria se endureció para moderar la volatilidad del tipo de cambio y la aceleración de la inflación.
La baja de tasas será muy gradual y con más volatilidad tras la complementación del esquema de política
monetaria con el seguimiento de agregados monetarios
Los objetivos fiscales comprometidos con el FMI para 2018 podrán ser alcanzados con holgura pero en
el mediano plazo implican un ajuste del gasto primario acumulado de 3,7 pp del PIB en 3 años y su logro
requerirá alcanzar acuerdos políticos que se deberían ver reflejados en la próxima Ley de Presupuesto
El ajuste del déficit del sector externo será lento, de 0,8 % del PIB entre 2018-19, principalmente en base a
reducción de importaciones, particularmente de turismo, ya que lograr mayor dinamismo de las exportaciones
requiere de un tipo de cambio real depreciado y estable
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 3
Índice
01 Entorno global: El crecimiento mundial continúa,
pero se intensifican los riesgos
02 Argentina: El abrupto final del sueño gradualista
BBVA Research – Situación Argentina 3T18 / 4
01Entorno global:
El crecimiento mundial continúa,
pero se intensifican los riesgos
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 5
El crecimiento global continúa, pero los riesgos se intensifican
El ritmo de expansión global se
mantiene, pero menos sincronizado
El crecimiento es robusto en EE.UU.
por el estímulo fiscal y estable en
China, pero se reduce en Europa
01Mayor proteccionismo
Por el momento, su impacto en
el crecimiento es limitado, pero
podría ser mayor si se
implementaran las medidas en
discusión
02Aumento del precio del petróleo
Mayor inflación y lastre sobre
el crecimiento en los países
importadores de petróleo
03
Distinto ritmo de normalización
monetaria en Europa y Estados
Unidos
Fortalecimiento del dólar y
endurecimiento de las
condiciones financieras globales
04Más volatilidad en
los mercados emergentes
Mayores tensiones financieras
por el aumento del coste de
financiación y de las amenazas
proteccionistas
05Los riesgos globales
se intensifican
A la posibilidad de una guerra
comercial se unen los mayores
riesgos en las economías
emergentes y en Europa
06
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 6
Crecimiento estable en EE.UU., pero desaceleración
en otras áreas
Fuente: BBVA Research
2018
2,82019
2,8
EE.UU.
2018
2,62019
2,0
México
2018
0,92019
2,1
América del Sur
2018
2,02019
1,7
Eurozona
2018
6,32019
6,0
China
Baja
Sube
Se mantiene
2018
3,82019
3,8
Mundo
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 7
Efecto reducido de las subas arancelarias aprobadas, pero
significativo si se implementan las que están en discusión
Las subas arancelarias
aprobadas por EE.UU. tendrían
un impacto directo reducido.
Los efectos indirectos, vía
confianza económica y canal
financiero, podrían notarse
en 2S18
Con una escalada proteccionista,
el efecto negativo en crecimiento
también sería significativo
en EE.UU.
El efecto, menor en Europa,
diferiría por países y afectaría,
sobre todo, a Alemania y a
los países del este
El crecimiento del PIB global
podría reducirse alrededor de
0,2pp sólo por el canal comercial
Efecto en el crecimiento del PIB de subas de aranceles
de EE.UU. y de la respuesta de otros países(2018-19, pp)
Medidas anunciadas: incremento aranceles al 25% para el acero, 10% para aluminio y 25% a
importaciones chinas por valor de USD50mM
Medidas en discusión: subida de aranceles hasta el 20% para los automóviles e importaciones
chinas por valor de USD200mM
Fuente: BBVA Research
-0,45
-0,40
-0,35
-0,30
-0,25
-0,20
-0,15
-0,10
-0,05
0,00
Medidas adoptadas Medidas en discusión
Mundo EE.UU. China Eurozona
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 8
Petróleo Brent(USD/b)
Fuente: BBVA Research y Bloomberg
Soja(USD/tm)
Cobre(USD/lb)
El incremento del precio del petróleo responde a una
reducción de la oferta. El precio se mantendrá
relativamente estable en 2018 y 2019. Empezarán a
flexionar a la baja a medida que se recupera la capacidad
de exportación en EEUU y se estabiliza la demanda
Fuerte corrección del precio de la soja por buena cosecha en
EEUU e incipiente guerra comercial. La represalia de China con
aranceles a la soja de EEUU presiona el precio a la baja en CBOT
pero no en Argentina-Brasil. Un debilitamiento mayor de la
economía china afectaría precios globales de commodities
Deterioro de los términos de intercambio: suba en petróleo por
factores geopolíticos y baja en soja por guerra comercial
30
40
50
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70
80
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I III I III I III I III I III I III I III
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
jul.-18 abr.-18
300
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I III I III I III I III I III I III I III
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
jul.-18 abr.-18
2,0
2,2
2,4
2,6
2,8
3,0
3,2
3,4
I III I III I III I III I III I III I III
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
jul.-18 abr.-18
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 9
El proteccionismo y los factores políticos
propician una creciente aversión al riesgo
El sentimiento de los inversores
ha transitado de un régimen de
toma de riesgo (e incluso cierta
complacencia) a otro de
aversión al riesgo
El cambio está provocando una
rotación de flujos entre activos:
desde mercados emergentes a
desarrollados, y desde renta
variable a fija
Las tensiones comerciales
pueden llevar a un entorno de
huida hacia la calidad
Indicador de apetito/aversión al riesgo
Fuente: BBVA Research
-1,5
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
en
e.-
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7
jul.-1
7
oct.-1
7
en
e.-
18
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8
jul.-1
8
Media desde 2014 (máximo y mínimo)
"Preferencia por riesgo"
"Aversión al riesgo"
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 10
La fortaleza del dólar y las mayores tasas de interés
provocan un ajuste en los mercados emergentes
Los países más vulnerables son
los que tienen un mayor déficit
comercial y mayores
necesidades de
financiación externa
Giro hacia un endurecimiento de
la política monetaria en
emergentes (salvo China) para
evitar una mayor depreciación
de sus divisas
El aumento de las tensiones
financieras también refleja
la intensificación de
la disputa comercial
Tipo de cambio dólar-euro e índice BBVA de
tensiones financieras en mercados emergentes
Fuente: BBVA Research a partir de Bloomberg
1,00
1,05
1,10
1,15
1,20
1,25
1,30
1,35
1,40-2,0
-1,5
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
ma
r.-1
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sep.-
13
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8
Tensiones Financieras Emergentes (izqda)
Euro/Dólar (dcha, eje invertido)
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 11
Pese al menor optimismo, la recuperación del crecimiento
continuará, apoyada en una demanda global relativamente sólida,
el desempeño del sector agrícola, el tono expansivo de la política
monetaria y ajustes realizados en los años previos
El crecimiento podría ralentizarse en caso de que
no se verifiquen avances en la resolución de
los problemas fiscales, especialmente si
la aversión al riesgo global se eleva
2017 20192018
2,4%
(ahora)2,1%
(antes) 1,6%
(ahora)
3,0%
(antes)
1,0%
Fuente: BBVA Research
En Brasil se han revisado a la baja las previsiones de crecimiento
estimando una recuperación más lenta a lo esperado
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 12
Tipo de cambio(Real / dólar)
3,1
3,2
3,3
3,4
3,5
3,6
3,7
2016 2017 2018 (p) 2019 (p)
Previsiones actuales Previsiones anteriores (abril 2018)
Inflación: IPCA(en %; fin de período)
0
1
2
3
4
5
6
7
2016 2017 2018 (p) 2019 (p)
Previsiones actuales Previsiones anteriores (abril 2018)
Hay poco margen para que el Real se aprecie en el corto plazo: la volatilidad seguirá elevada al menos hasta las elecciones
de octubre. Menor incertidumbre tras las elecciones y eventuales señales positivas del nuevo gobierno sobre la cuestión
fiscal deberían permitir cierta apreciación del Real hacia fin de año. La inflación al alza por la mayor depreciación y aumento
del precio del petróleo además del desabastecimiento producido por el paro de camioneros. El BCB mantendrá la tasa en
6,50% hasta que las presiones inflacionarias lo obliguen endurecer la Política Monetaria
El Real se mantendrá en niveles más depreciados que lo observado
hasta hace unos meses generando mayores presiones inflacionarias
Fuente: BBVA Research Fuente: BBVA Research
BBVA Research – Situación Argentina 3T18 / 13
03Argentina:
El abrupto fin del sueño gradualista…
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 14
El encarecimiento de
la financiación internacional
provocó una devaluación del peso,
que hacia mediados de mayo
había alcanzado 32% pese a una
fuerte pérdida de reservas del
BCRA
La falta de credibilidad del BCRA
para moderar la corrida cambiaria
y la fuga de capitales llevó a
solicitar ayuda del FMI para lograr
un proceso de ajuste ordenado sin
crowding out del sector privado
A mediados de junio se cerró un
préstamo Stand by por USD
50.600 millones a 3 años sujeto al
cumplimiento de metas fiscales
más estrictas, objetivos de
reservas internacionales y
reformas para reforzar
la autonomía del Banco Central
Cronograma de desembolsos del Stand By del FMI(Millones de dólares)
Fuente: BBVA Research, FMI
Cada desembolso se realiza luego de la revisión de
criterios de déficit fiscal primario y las metas
monetarias del trimestre inmediato anterior
Se frustró la estrategia gradualista y fue necesario
aplicar el Plan B
15.000
2.9
17
2.9
17
2.9
17
2.9
17
2.9
17
2.9
17
2.9
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2.9
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2.9
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2.9
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2.9
17
2.9
17
0
2.000
4.000
6.000
8.000
10.000
12.000
14.000
16.000
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1
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 15
PIB trimestral por componentes(variación % t/t ajustado por estacionalidad)
La actividad comenzará a recuperarse en el 4T18 gracias a
las buenas perspectivas para el agro, luego de caídas en 2T y 3T.
En 2019 la economía mantendrá un ritmo de expansión de
alrededor de 0,8% trimestral, pero por el arrastre negativo de 2018
sólo crecerá 1,5% en promedio
El mayor impacto de la crisis se refleja en el consumo privado por
caída en ingresos reales y el consumo público por el ajuste fiscal.
Luego de retroceder en 2017, el desempleo probablemente
aumente en 2018 como consecuencia de la caída de actividad
si no cae la tasa de participación laboral
Tasa de actividad, empleo y desempleo(% de la población urbana y de la PEA)
La economía crecerá sólo 0,5% en 2018 por impacto de la sequía
y de la crisis cambiaria pero se recuperará a 1,5 % en 2019
Fuente: BBVA Research, INDEC Fuente: BBVA Research, INDEC
-3%
-2%
-1%
0%
1%
2%
3%
1T
201
8
2T
201
8
3T
201
8
4T
201
8
1T
201
9
2T
201
9
3T
201
9
4T
201
9
PIB Consumo Privado
8…
8,9%
8,6%
7,9%
7,4%
7,6%
7,8%
8,0%
8,2%
8,4%
8,6%
8,8%
9,0%
35%
37%
39%
41%
43%
45%
2017 2018 2019 2020
Tasa de actividad (eje izq.) Tasa de empleo (eje izq.)
Tasa de desempleo (eje der.)
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 16
Metas del FMI y estimaciones de IPC(Variación % a/a)
Las metas de inflación se redujeron a 27% (2018) y 17% (2019) pero
sólo se requerirá consulta al directorio del FMI si la inflación supera
32% y 21%.La estabilización cambiaria y la contención
del pass-through son claves para el descenso de la inflación a 29,6%
a/a fdp 2018 y 20,8% a/a en 2019
Presiones adicionales podrían provenir del aumento
de precios de energía dada la fuerte depreciación
del peso y el aumento del precio internacional
del petróleo y potenciales renegociaciones de
acuerdos salariales
Precio internacional del Petróleo y precio
de naftas en dólares(Ïndice base 100= diciembre 2015)
Metas de inflación más laxas incorporan el impacto de
la devaluación pero podrían verse superadas nuevamente….
Fuente: BBVA Research y BCRAFuente: BBVA Research, Haver y Confederación de Entidades del Comercio
de Hidrocarburos y Afines de la República Argentina
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
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Banda Central FMI Banda Externa FMI
IPC BBVAe Estimación relevamiento BCRA
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WTI Naftas (Super)
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 17
Tasa de Política Monetaria, tasa Lebac
mercado secundario e inflación esperada(% a/a)
El BCRA fijó la TPM en 40% al inicio de la crisis y esperamos
lenta baja a medida que la inflación converja a niveles menores.
La tasa de Lebac es más elevada y muestra más volatilidad por
el compromiso de reducir el stock de letras conteniendo la
liquidez de modo de evitar impactos sobre el tipo de cambio
El BCRA anunció que se complementaría el esquema de
metas de inflación con la tasa de interés como instrumento
con un seguimiento más atento a los agregados monetarios.
La trayectoria de M2 y los pasivos amplios del BC ya reflejan
la mayor astringencia monetaria
Agregados Monetarios: M2, Base Monetaria y
Base Monetaria ampliada(Variación % a/a)
El fuerte endurecimiento de la política monetaria para combatir
la corrida cambiaria se mantendrá en el corto plazo.
Fuente: BBVA Research, y BCRA Fuente: BBVA Research, y BCRA
0
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20
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Tasa política
monetaria
Lebac corto plazo
mercado secundario
Inflación esperada
2018 REM
fin nov-17 fin ene-18 fin mar-18
fin jun-18 10/07/2018
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Pasivos Monetarios Banco Central
Base Monetaria
M2 privado
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 18
La meta corregida de 2,7% del PIB
para 2018 puede cumplirse inclusive
con cierta holgura ya que en 1S18 el
déficit primario fue de 0,8% del PIB
Nuestra proyección de déficit total
después de intereses se mantiene en
5,3 % debido a que la mejora del
primario será neutralizada por mayor
carga de intereses de la deuda.
La reducción del déficit primario de
1,3% del PIB comprometida para 2019
exigirá seguir haciendo ajustes en el
gasto primario ya que no se
contemplan aumentos en la presión
impositiva.
Las prestaciones sociales tendrían un
leve aumento, pero continuará la
reducción de subsidios. Se suman
recortes en el gasto de capital, masa
salarial del sector público y
transferencias a provincias que
requerirá negociaciones con la
oposición
Acuerdo FMI, metas de variación de ingresos y gasto
primario(en % del PIB)
Un ajuste fiscal a mayor ritmo requerirá acuerdos políticos
para alcanzar las metas acordadas con el FMI en 2019
Fuente: BBVA Research y Ministerio de Hacienda
2018 2019 2020 Acum.
Ingresos -0,4 0,4 0,1 0,1
Gasto Primario -1,5 -1,1 -1,1 -3,7
Prestaciones sociales 0,1 0,5 -0,2 0,4
Subsidios energía y transporte -0,3 -0,4 -0,4 -1,1
Salarios y bienes y servicios -0,4 -0,2 -0,1 -0,7
Transferencias a provincias -0,2 -0,3 -0,1 -0,6
Otro gasto corriente 0,0 -0,1 0 -0,1
Gasto de capital -0,7 -0,6 -0,3 -1,6
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 19
El programa financiero oficial para
2019 contempla la emisión de USD
8 mM de deuda, en términos netos,
a colocar en el mercado doméstico
La mayor parte del déficit será
cubierto por los desembolsos del
FMI y de Organismo Multilaterales
de Crédito
El programa supone la renovación
de la deuda que vence incluyendo
las Letes en dólares (unos USD 18
en 2018 mM)
El reemplazo gradual de las Lebac
con deuda del Tesoro
comprometido con el FMI, además
del objetivo de alargamiento de
plazos, podría adicionar algo de
volatilidad a los mercados durante
el año
Programa Financiero 2018-2019(USD mM)
Argentina evitará acceder a los mercados
internacionales en lo que resta de 2018 y 2019
Supuestos: Excluye Letes y supone renovación total de vencimientos en 2018 y 2019.
Necesidades financieras brutas de 2019 serán financiadas en el mercado doméstico.
Fuente: BBVA Research y Ministerio de Hacienda
Jul-Dic 2018 2019
Necesidades financieras 19,6 32,3
Déficit primario 8,4 7,4
Intereses (sector priv.) 6,0 14,0
Amortización capital (sector priv.) 5,2 10,9
Bonos internacionales 0,3 2,8
Repo 3,9 3,2
Bonos domésticos 1,0 5,0
Fuentes de financiamiento 19,6 32,3
Mercado internacional (bruto) 0,0 3,0
Repo 0,0 4,0
Organismos 16,4 13,0
FMI 13,4 11,7
Otros 3,0 1,3
Mercado doméstico (bruto) 3,2 12,3
Intra sector público 0,0 0,0
Financiación neta del mercado 8,0
PIB (%) 0,4 1,4
Tipo de cambio (del 28/6/18) 27,81 27,81
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 20
Tipo de Cambio Real Multilateral y bandas FMI(Índice Base 2015:11=1)
El ajuste en la cuenta corriente será lento: 0,2pp en 2018 y 0,6pp en
2019 por la sequía. La depreciación real del peso de 25% en 2018, si
el pass-through es moderado, reducirá las importaciones de bienes
pero sobre todo de servicios, con un fuerte ajuste en turismo
El menor atesoramiento de dólares permitirá, junto
con la reducción del déficit en cuenta corriente,
recuperar el nivel de Reservas netas en alrededor de
USD 5,5 mM de acuerdo a lo pactado con el FMI
Balanza Cambiaria 2018: principales rubros(Millones de dólares)
El ajuste del sector externo requiere de un tipo
de cambio real depreciado y estable
Fuente: BBVA Research, BCRA y Haver Fuente: BBVA Research, y BCRA
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19
TCR Multilateral FMI Banda Inferior
FMI Banda Superior
1,47
1,29
-11.000
-6.000
-1.000
4.000
9.000
14.000
19.000
Bala
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Neto
s
Cuenta Corriente Cuenta Capital
IQ-18 IIQ-18e IIIQ-18e IVQ-18e
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 21
El potencial de Argentina como destino de IED no sólo depende
de la dotación de recursos naturales y el tamaño del mercado
sino que la estabilidad jurídica e institucional es una variable
clave a la hora de determinar el atractivo de una economía para
los inversores de largo plazo
Ranking comparado: Recepción de IED, atractivo potencial y atractivo potencial
incluyendo variable institucional (2010-2017)Total de países: 189
País
Recepción
IED
Atractivo
potencial IED
Atractivo Potencial IED
con Variable Institucional
Brasil 19 46 58
Colombia 25 77 57
China 27 5 39
España 37 27 30
México 41 23 28
República Checa 46 12 11
Uruguay 52 71 52
India 61 21 47
Turquía 79 2 5
Argentina 86 33 60
Egipto 89 43 61
La atención de las urgencias coyunturales, junto
con el costo político de rebalancear la economía
hacia un mayor ahorro, puede generar retrocesos
en el avance de las reformas estructurales y la
mejora de la institucionalidad
Argentina podría reducir su vulnerabilidad externa con más IED
pero esto requiere evitar cambios en las reglas del juego
Fuente: BBVA Research, World Bank, FMI, Heritage Foundation
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 22
Previsiones macroeconómicas anuales
2016 2017 2018 (e) 2019 (e)
PBI INDEC Base 2004 (% a/a) -1,8 2,9 0,5 1,5
Inflación IPC Nacional (% a/a, fdp) 39,4 24,8 29,6 20,8
Tipo de cambio (vs. USD, fdp) 15,8 17,7 28,9 32,9
Tasa de política monetaria (%, fdp) 24,8 28,8 32,0 21,0
Consumo Privado (% a/a) -1,0 3,5 0,5 0,1
Consumo Público (% a/a) 0,3 2,2 -1,1 -0,1
Inversión (% a/a) -4,9 11,0 6,4 0,3
Resultado Fiscal (% PIB) -5,8 -6,0 -5,3 -4,0
Cuenta Corriente (% PIB) -2,7 -4,9 -4,7 -4,1
(e) Estimación.
Fuente: BBVA Research
BBVA Research - Situación Argentina 3T18 / 23
Situación Argentina
3T18
Julio 2018