presentación de powerpoint - davivienda -corredores · 2017-07-04 · descripción de la...

Descripción de la Compañía Aspectos a destacar:

Riesgos:

Indicadores

2014 2015 2016 LTM 2017

Margen neto de interés NIM** 5.3% 5.3% 6.0% 6.9%

Eficiencia** 56.3% 54.6% 51.0% 51.2%

Calidad** 2.9% 3.0% 3.3% 4.1%

Cubrimiento** 154.5% 115.2% 125.9% 106.6%

Gasto en provisiones/Cartera 0.8% 1.2% 1.9% 2.0%

Patrimonio/Activos 11.3% 10.0% 10.8% 10.6%

Cartera/Activos 73.8% 72.7% 73.95% 73.87%

Depósitos/Cartera 86.2% 87.1% 86.1% 86.2%

ROA 1.6% 1.3% 1.5% 1.6%

ROE 14.1% 13.1% 13.5% 14.7%

Tier I 7.7% 7.5% 9.0% 9.8%

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Efectivo y equivalentes 11,194,859 14,295,163 16,216,907 15,047,380

Inversiones 12,784,223 14,277,824 13,060,653 15,146,243

Cartera Neta 110,384,396 140,371,884 145,125,575 145,331,160

Otros activos 15,266,403 24,027,996 21,857,909 21,217,215 Perfil de vencimientos (COP millones)

Total Activos 149,629,881 192,972,867 196,261,044 196,741,998

Depósitos 95,145,277 122,202,090 124,965,867 125,223,209

Otros pasivos 37,118,124 50,362,858 48,818,197 49,468,420

Total Pasivos 132,263,401 172,564,948 173,784,064 174,691,629

Patrimonio 16,871,907 19,279,449 21,267,583 20,866,381

Pasivos+Patrimonio+Int. Min. 149,629,881 192,972,867 196,261,044 196,741,998

Estado de Resultados*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Ingreso neto por interés 6,007,552 7,231,703 9,695,705 10,017,512

Ingreso neto por comisiones 1,825,710 1,993,044 2,318,964 2,378,372

Gastos en provisiones -869,205 -1,675,101 -2,731,152 -2,965,836 Para destacar:

Utilidad neta 2,387,086 2,518,890 2,864,328 3,076,716

Margen neto 39.7% 34.8% 29.5% 30.7%

*Cifras de 2014 bajo COL GAAP

Factores relevantes de la calificación | BRC S&P (Mayo 2017)

Fuente: Bancolombia, Bloomberg y Davivienda Corredores

Analista: Cristina Manotas Polo

Email: [email protected]

** NIM: Ingreso por intereses/Activos que generan intereses; Calidad: Cartera vencida/Cartera neta; Cubrimiento: Provisiones/Cartera

vencida; Eficiencia: gastos op. como proporción de los ingresos op. totales, netos de intereses y comisiones.

1. Pese a las condiciones retadoras del entorno económico de 2017, Bancolombia ha mantenido un fuerte posicionamiento en los

mercados donde participa (Colombia, Panamá y El Salvador). 2. Un sólido respaldo patrimonial sustentado en un aumento en el

nivel de solvencia básica, acompañado de un mayor nivel de capital gracias a la capitalización de cerca de 70% de las utilidades

de 2016. 3. Estabilidad en los niveles de rentabilidad gracias al aumento en su margen de intermediación pese a un menor

crecimiento de la cartera, un deterioro en la calidad de ésta y a un mayor gasto en provisiones. 4. Una óptima estructura de fondeo

y una posición de liquidez adecuada para cumplir con los requerimientos pasivos.

Factores que podrían influir en un cambio de calificación:

La calificación podría ser revisada a la baja sí:

1. Existe un deterioro pronunciado respecto a la solvencia patrimonial.

2. Un detrimento de los niveles de rentabilidad en mayor medida que el de los pares.

3. El deterioro en los indicadores de calidad de cartera más allá de las expectativas sectoriales dado el ciclo económico.

FondeoCartera por modalidad

Composición deuda por tasa Composición de la deuda por moneda

La dinámica operacional del banco continuó debilitándose, al reflejarse en mayores deterioros de cartera, un aumento considerable en el gasto en

provisiones que en el trimestre se ubicó en COP 775 mil mm (+43.4% anual) y bajo crecimiento tanto anual como trimestral de la cartera.Teniendo

en cuenta las perspectivas macroeconómicas desafiantes en Colombia y en Centroamérica y que no encontramos un catalizador de corto plazo que

pueda revertir esta tendencia, mantenemos nuestra perspectiva de cautela sobre el banco y el sector.

Fundado en 1945 como Banco Industrial Colombiano S.A., Bancolombia (BVC:BCOLO; BVC:PFBCOLOM; NYSE:CIB) es hoy uno

de los principales grupos financieros de Colombia. Bancolombia cuenta con una participación de mercado del 22% en Colombia,

consolidándose como el líder individual. El Banco ofrece servicios financieros a corporaciones, medianas empresas y personas en

Colombia y en el Caribe. Tiene presencia en Centroamérica a través de Banco Agrícola, Banco Agromercantil y Banistmo en

Panamá.

Bancolombia Sector: Financiero

Existe un debilitamiento continuo en el crecimiento de la cartera tanto trimestral como anual (+0.1% y +4.2% respectivamente) y un mayor

detrimento en la calidad de ésta resultado de la coyuntura macroeconómica, generando una mayor dependencia de una porción considerable de las

ganacias sobre los rendimientos de las carteras indexadas a tasas variables. La modalidad más afectada ha sido la comercial la cual tan solo creció

0.05% en el 1T17 (representa más del 70% del total de la cartera), mientras que consumo logró un repunte del +1.62%.

Calificación: Moody's Baa2 | S&P BBB- (negativa) | Fitch BBB (negativa)

12%

30%

33%

3%

11%

11%

Cuenta corriente

Cuenta de ahorros

CDT

Otros depósitos

Deuda de largo plazo

Créditos conentidades financieras

889,639 897,123619,006

2,290,386

3,388,437

4,403,040

115,828

954,418

91,884472,080 360,000 254,500

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2029 2034

66%34%

USD

COP

73%

27%

Fija

Variable

70%

16%

13%

1%

Comercial

Consumo

Vivienda

Microcrédito


Riesgos

Indicadores

2014 2015 2016 LTM 2017


Eficiencia** 45.0% 37.5% 46.0% 45.8%

Calidad** 2.1% 2.2% 3.3% 3.4%

Cubrimiento** 174.1% 185.7% 179.6% 134.0%



Cartera/Activos 65.9% 64.8% 66.0% 80.1%


ROA 0.7% 1.0% -0.5% -0.5%

ROE 5.8% 8.6% -4.2% -5.7%

Tier I 8.0% 8.5% 9.7% 9.5%

* Cifras de 2013 y 2014 bajo ColGAAP

Balance General

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Caja y Depósitos Interbancarios 2,247,718 1,640,884 1,815,722 1,397,706

Inversiones 4,521,222 6,372,254 5,403,320 2,012,756 Perfil de vencimientos de los bonos (COP millones)

Cartera Neta 18,414,746 20,400,190 20,314,086 18,627,397

Otros activos 2,760,500 3,070,112 3,251,777 1,216,951

Total Activos 27,944,186 31,483,440 30,784,905 23,254,810

Depósitos 17,820,516 21,385,023 19,113,559 16,803,735

Otros pasivos 6,848,753 6,383,372 8,090,870 4,395,308

Total Pasivos 24,669,269 27,768,395 27,204,429 21,199,043

Patrimonio 3,274,918 3,715,045 3,580,475 2,055,767

Pasivos+Patrimonio 27,944,186 31,483,440 30,784,905 23,254,810

* Cifras de 2014 bajo COL GAAP

Estado de Resultados

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Margen neto de intereses 971,447 976,398 744,688 926,526

Margen financiero bruto 1,615,506 1,791,907 1,508,862 1,627,436

Gastos por provisiones -320,332 -524,010 -879,119 -900,893

Utilidad neta 189,789 319,242 -150,926 -117,074

Margen neto 19.5% 32.7% -20.3% -12.6%

-8.3%

* Cifras de 2013 y 2014 bajo COL GAAP

Factores relevantes de la calificación | Fitch (Abril 2017)

Fuente: Superfinanciera, CorpBanca Colombia, Bloomberg y Davivienda Corredores



Banco CorpBanca Colombia Sector: Financiero Calificación: Fitch AA+ (col) | BRC S&P AAA (col)

CorpBanca Colombia inició sus operaciones en Colombia en el 2012 como parte del proceso de expansión

de su accionista mayoritario, Itaú CorpBanca Chile (66.28% de participación). En el 2013, el banco adquirió

a Helm Bank y se inició el proceso de fusión entre ambos bancos. Por tamaño de activos, el banco ocupa

el sexto lugar en Colombia, donde opera sus marcas CorpBanca y Helm. Además, hace presencia en

Panamá a través de sus filiales Helm Bank y Helm Casa de Valores. El banco se enfoca en apoyar a los

clientes corporativos, empresas y personas naturales a través de su plataforma multicanal, con presencia

en 20 ciudades, 164 oficinas y más de 3,600 colaboradores en Colombia.

** NIM: Ingreso por intereses/Activos que generan intereses; Calidad: Cartera vencida/Cartera neta

Cubrimiento: Provisiones/Cartera vencida; Eficiencia: gastos op. como proporción de ingresos op. totales,

netos de intereses y comisiones.

Composición de los depósitosCartera por modalidad

1. Los indicadores de rentabilidad tuvieron un gran deterioro en 2016, principalmente afectados por los altos

niveles en provisiones de carteras comerciales.

2. La calidad de activos del banco en relación a los de sus pares calificados, se encuentra en una escala

inferior.

3. El nivel de capital de CorpBanca se ha mantenido gracias a inyecciones continuas de capital y la reserva

de los dividendos los primeros años de operación,

Factores que influyen en un cambio de calificación

Un peor desempeño operacional y/o un deterioro adicional de su fondeo, concentraciones o calidad de

activos que conlleve a que el indicador de capital según Fitch (FCC) se ubique consistentemente por debajo

de 9% o un indicador de cubrimiento por debajo de 100%, así como problemas la integración de las

compañías que están en proceso de fusión, podría derivar en una rebaja de calificación.

El banco cuenta con una participación de mercado de 5.4% en cartera a diciembre de 2016, retrocediendo 60 pbs con respecto a 2015. Por su parte,

el proceso de integración entre los bancos se ha enfocado en generar sinergias y uno de los principales retos ha sido potencializar algunos

productos como leasing habitacional y crédito hipotecario para complementar la Banca de Personas. Adicionalmente, se han llevado a cabo grandes

inversiones en procesos de migración tecnológica para agilizar y hacer más eficientes los negocios de banca empresarial y de personas.

Composición bonos por tasa Composición bonos por moneda

Durante el 1T17, el banco tuvo una recuperación importante en el NIM de cartera, el cual se incrementó en más de 1 pp con respecto a 2016, por

otra parte, el gasto en provisiones aumentó 2.5% y el banco presentó una pérdida neta de COP 117 mil mm al 1T17. De esta forma, su ROE se

ubicó en -5.7%. Asimismo, la cartera neta del banco mostró una caída de -8.3%% al 1T17. De esta manera, CorpBanca tendrá el reto de recuperar

sus principales cifras operacionales en medio de un ambiente macroeconómico retador, sobre todo, en el primer semestre de 2017.

45%

37%

18%

Comercial

Consumo

Vivienda

8.0%

52.5%

39.5%Cuenta corriente

CDT

Cuenta de ahorros

342,500 356,871

180,600 205,230

180,000

104,000

526,000

102,830 146,000

411,940

2017 2018 2019 2020 2021 2023 2024 2026 2028 2031

29%

45%

3%

21%

2%

Tasa Fija

IPC

IBR

Libor

UVR 79%

21%

COP

USD


Riesgos:

Indicadores Financieros

2014 2015 2016 LTM 2017


Eficiencia** 46.8% 47.6% 47.3% 45.9%

Calidad** 2.6% 2.7% 3.0% 3.6%

Cubrimiento** 108.4% 99.0% 95.0% 81.0%



Cartera/Activos 63.5% 65.5% 67.3% 66.6%


ROA 1.0% 0.9% 1.0% 1.0%

ROE 13.2% 14.0% 13.7% 15.2%

Balance General*

COP miles de millones 2014 2015 2016 LTM 2017 Perfil de vencimientos deuda bruta combinada*** (COP MM)

Disponible 17,270 22,285 22,193 24,542

Inversiones 29,028 29,580 27,629 27,882

Cartera 114,401 141,828 150,899 151,304

Otros activos 19,338 22,987 23,353 23,385

Total Activos 180,037 216,679 224,074 227,113

Depósitos 113,529 135,955 143,887 146,736

Otros pasivos 45,152 57,818 55,527 56,671

Total Pasivos 158,681 193,773 199,415 203,407

Patrimonio 13,724 14,568 15,602 14,881

Pasivos+Patrimonio+ int.min 180,037 216,679 224,074 227,113


COP miles de millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Ingreso neto por interés 7,432 8,324 9,155 9,377

Total provisiones y deterioro, netos -1,508 -1,940 -2,828 -2,900 Para destacar:

Comisiones, netas 2,999 3,662 4,271 4,351

Utilidad antes de impuestos 4,806 5,225 5,574 5,564

Utilidad neta 1,812 2,041 2,140 2,260

Margen neto 24.4% 24.5% 23.4% 24.1%

Factores relevantes de la calificación | BRC S&P (Octubre 2016)

Fuente: Grupo Aval, Bloomberg y Davivienda Corredores



Grupo Aval es el principal conglomerado financiero colombiano, conformado por Banco de Bogotá, Banco de

Occidente, Banco Popular, Banco AV Villas, la Sociedad Administradora de Pensiones y Cesantías Porvenir

S.A. y cuenta con una participación en Corficolombiana a través de sus filiales, con lo cual se convierte en un

vehículo idóneo para tener exposición a las oportunidades que ofrece el sector financiero nacional.

Adicionalmente cuenta con presencia en Centroamerica a través de BAC Credomatic, banco líder en el

segmento de tarjetas de crédito.

La utilidad neta en 1T17 se ubicó en COP 587 mil mm, aumentando 28.1% trimestral y 25.9% anual, por cuenta de una disminución considerable en

el gasto por intereses (-5% frente a 4T16) y en el gasto en provisiones de impuestos (-6.6% frente a 4T16 y -22.4% frente a 1T16). De esta manera,

el ROAE del trimestre fue 15.4%, ajustandose a la meta de la gerencia de 15% para el año. Pese a este positivo desempeño, el deterioro de activos

reflejado en el indicador de calidad es un punto importante a destacar ya que esta ha aumentado desde 3.0% en 4T16 hasta 3.6% en 1T17.

El grupo sigue expuesto a riesgos de deterioro en cartera comercial, pues éste ha expresado que podría incurrir en provisiones adicionales

relacionadas a los eventos puntuales de Electricaribe, Ruta del Sol II y al Sistema de transporte masivo de Bogotá. De esta forma, dichos casos

serán clave para la rentabilidad de Grupo Aval durante 2017.

Grupo Aval Sector: Financiero Calificación: Moody's Ba2 (neg) | Fitch BBB (neg)

1. Consistencia estratégica focalizada en el crecimiento de sus filiales en el sector financiero, resultado de lo

cual se mantiene como uno de los principales conglomerados financieros en Colombia y Centroamérica;

2. Alto desarrollo de sinergias en los canales de distribución y en la implementación de avances tecnológicos;

3. Fuerte capacidad de pago de sus principales filiales bancarias; 4. El perfil financiero del grupo individual es

favorecido por el flujo de dividendos estable y creciente proveniente de sus filiales.

Factores que podrían influir en un cambio de calificación

Podrían tomarse acciones negativas respecto a la calificación del grupo si: i) existe un deterioro sostenido en

el indicador de solvencia de las filiales con una disminución en el margen de holgura frente a los mínimos

regulatorios, ii) hay una disminución sostenida en la rentabilidad de las filiales con un comportamiento que se

aleje de lo observado en la industria financiera, iii) hay un aumento más allá de las expectativas de la

calificadora en la exposición a economías cuyas calificaciones crediticias en escala global sean inferiores a

las de la deuda soberana de Colombia y iv) existe una concentración de los ingresos de dividendos que haga

considerar un cambio en el perfil de riesgo.

Composición bonos por moneda


Composición bonos por tasa

** NIM: Ingreso por intereses/Activos que generan intereses; Calidad: Cartera vencida/Cartera neta; Cubrimiento:

Provisiones/Cartera vencida; Eficiencia: gastos op. como proporción de los ingresos op. totales, netos de

intereses y comisiones.

*** Tomado del reporte de resultados de Grupo Aval para 1T17 y de la emisión de bonos de 2016.

*Cifras de 2014 bajo COLGAAP

59%

31%

10%

0.3%

Comercial

Consumo

Vivienda

Microcrédito

1,448

2,863

2,121

4,875

610

3,405

1,757

352 200

3,647

399184 175 90

320 250 300

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2030 2032 2033 2036 2042

100%

0%

COP

USD

92%

8%

Variable

Fija

18%

32%26%

0.3%

4%

10%

9%

1% Cuenta corriente

CDT

Cuenta de ahorros

Otros depósitos

Créditos interbancarios

Créditos de bancos

Bonos

Créd. con entidades deredescuento


Riesgos:

Indicadores

2014 2015 2016 LTM 2017


Eficiencia** 36.2% 40.6% 38.7% 38.4%

Calidad** 3.1% 2.7% 3.0% 3.2%

Cubrimiento** 123.4% 135.4% 140.4% 130.9%



Cartera/Activos 66.0% 74.3% 76.7% 74.5%


ROA 3.9% 1.5% 1.6% 1.5%

ROE 29.6% 12.5% 12.9% 12.9%

Tier I 8.9% 9.6% 10.2% 10.9%

Balance General

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017 Perfil de vencimientos (COP millones)


Inversiones 5,921,106 4,678,416 4,339,627 4,571,497

Cartera Neta 20,093,356 24,576,894 25,189,124 25,062,032

Otros activos 2,332,772 1,369,513 1,342,097 1,849,709

Total Activos 30,440,463 33,078,788 32,837,103 33,624,068

Depósitos 20,434,006 20,171,483 20,890,400 21,222,296

Otros pasivos 5,944,848 8,933,743 7,852,731 8,573,711

Total Pasivos 26,378,854 29,105,226 28,743,131 29,796,006

Patrimonio 4,061,609 3,973,562 4,093,972 3,828,062



COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Margen neto de intereses 1,236,099 1,429,218 1,686,570 1,741,085



Utilidad neta 1,200,811 496,371 530,124 492,648

Margen neto 97.1% 34.7% 31.4% 28.3%

* Cifras de 2014 bajo COL GAAP

Factores relevantes de la calificación | BRC S&P (Abril 2017)

Fuente: Banco de Occidente, Bloomberg y Davivienda Corredores



Banco de Occidente Sector: Financiero Calificación: BRC S&P AAA (Col) | Fitch BBB (negativa)

El Banco de Occidente es el segundo activo más importante en el Grupo Aval y el quinto banco en

Colombia por tamaño de cartera. Este banco se centra en clientes empresariales, entidades estatales y

clientes minoristas. Los principales objetivos del banco se centran en: i) el crecimiento en participación de

mercado en cartera de créditos con calidad y riesgo controlados, haciendo un esfuerzo marginal en la

modalidad consumo y la banca hipotecaria, ii) crecimiento en participación de mercado en captaciones de

bajo costo, iii) calidad y eficacia en el servicio, iv) desarrollo tecnológico y operativo, v) eficiencia en costos

operativos y vi) innovación.





Bonos por moneda

Destacamos una mejora en el indicador de eficiencia del banco, reflejándose en un incremento de 40 pbs en su rentabilidad (ROE) comparado con el

cierre de 2015. No obstante, durante 1T17 siguió presentando un deterioro de activos, impactando en 50 pbs en el indicador de calidad de LTM17 y

materializándose en un incremento de 5.8% en el gasto en provisiones del banco LTM17.

El crecimiento de la cartera presentó una desaceleración importante, al pasar de crecer 2.5% en 2016 a decrecer -0.5% en el 1T17. La modalidad

más afectada fue la comercial, pues en 4T16 presentó una caída de 0.1% y en 1T17 una de 0.5%. Seguiremos monitoreando el desempeño de esta

cartera junto con la de consumo en 2017, dados los retos macroeconómicos que se prevén para el primer semestre del año, como por ejemplo, los

efectos de la implementación de la nueva reforma tributaria y su impacto en el consumo de los hogares .


1. El banco cuenta con una fuerte posición de mercado y se mantiene como uno de los establecimientos

de crédito más relevantes del sistema financiero en Colombia.

2. La relación de solvencia es adecuada para soportar su crecimiento y enfrentar escenarios de aumento en

las pérdidas crediticias.

3. Los margenes de liquidez se muestran sólidos y se mantienen por encima de los de sus pares .


La calificación del banco podría ser rebajada si: el deterioro del indicador de calidad de la cartera comercial

es mayor al esperado por la agencia calificadora; el desempeño negativo en la calidad del segmento de

consumo es inferior al de sus pares; el banco aumenta la concentración de fuentes de fondeo en

inversionistas institucionales; o si el incremento en la exposición al riesgo de mercado deriva en un

deterioro de su rentabilidad ante un escenario adverso en el mercado de capitales.

72%

20%

8%

IPC

Tasa Fija

IBR

526,730

76,550

208,640

372,580

308,140

220,950

158,490 200,000

247,750

399,050

183,950

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2024 2025 2026 2027 2028

70%

26%

4%

Comercial

Consumo

Vivienda

21%

33%

45%

0.7%

Cuenta corriente

CDT

Cuenta de ahorros

Otros depósitos

100%COP


Indicadores Riesgos:

2014 2015 2016 LTM 2017


Eficiencia 46.4% 44.0% 39.3% 39.7%

Calidad 4.4% 4.2% 5.2% 5.9%

Cubrimiento 128% 135% 124% 111%



Cartera/Activos 87.4% 86.7% 89.1% 89.7%


ROA 1.5% 1.7% 1.4% 1.6%

ROE 11.1% 12.1% 9.8% 11.1%

Tier I 12.3% 12.6% 12.6% 13.2%

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Disponible 121,675 134,633 127,544 99,178

Inversiones 27,266 55,113 28,445 27,666

Cartera Neta 1,333,191 1,403,417 1,524,495 1,543,178

Otros Activos 42,781 25,499 29,995 51,252 Perfil de vencimientos (COP millones)

Total Activos 1,524,913 1,618,664 1,710,480 1,721,274

Depósitos 795,673 901,003 882,666 913,900

Otros Pasivos 521,121 495,962 580,877 565,207

Total Pasivos 1,316,794 1,396,965 1,463,543 1,479,108

Patrimonio 208,119 221,699 246,938 242,167


*Cifras de 2013 y 2014 bajo COL GAAP


COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017


Margen financiero bruto 125,715 146,378 168,845 175,609

Ingresos operacionales netos 253,303 288,276 332,642 345,547

Provisiones -29,429 -30,581 -43,672 -43,625 Para destacar:

Utilidad neta 23,051 26,748 24,191 26,823

Margen neto 9.1% 9.3% 7.3% 7.8%

*Cifras de 2014 bajo COL GAAP

Factores relevantes de la calificación | BRC S&P (febrero 2017)



Fuente: Banco Finandina, Superintendencia Financiera de Colombia, Bloomberg, Davivienda Corredores


Cubrimiento: Provisiones/Cartera vencida; Eficiencia: gastos op. como proporción de ingresos op.

totales, netos de intereses y comisiones.

1. El alto conocimiento del banco en financiación de vehículos le permitió acelerar levemente el ritmo de crecimiento de su

cartera, a pesar de la reducción en las ventas de vehículos nuevos.

2. Solvencia superior a la de sus pares y adecuada para respaldar su crecimiento y desarrollar su estrategia de negocio en el

mediano plazo.

3. El fortalecimiento de los modelos de originación y cobranza mantuvieron la calidad de la cartera de Finandina por debajo

de 6% ante el ciclo económico bajista.

Factores que llevarían a subir la calificación:

1. Retorno a niveles de rentabilidad dentro del promedio de pares e industria, sostenibles y consolidados en un periodo no

inferior a 18 meses.

2. Un mayor respaldo patrimonial acorde con el crecimiento y los riesgos del negocio.

3. Mantenimiento de su posición de negocio, con una mayor diversificación en el portafolio de créditos, que haga menos

vulnerable al banco ante escenarios económicos adversos.

Factores que llevarían a una rebaja de calificación

1. El deterioro en los indicadores de calidad de cartera más allá de las expectativas de BRC S&P.

2. La disminución pronunciada de los indicadores de rentabilidad con una evolución desfavorable respecto de los pares.

3. La reducción en el margen de solvencia por debajo de lo observado en sus pares con calificación AA+.

Fundado en 1977, Finandina, es un establecimiento bancario con más de tres décadas de existencia y servicios

especializados en la financiación de vehículos automotores nuevos y usados a través de crédito y leasing, y maquinaria

agrícola. Luego de la conversión a banco en 2011, Finandina ofrece soluciones financieras a las personas naturales a través

de un portafolio de productos y servicios que incluye crédito de libre inversión, crédito de libranza, tarjeta de crédito y

alternativas de ahorro e inversión a través de cuentas de ahorros y CDTs.

Banco Finandina Sector: Financiero Calificación: BRC S&P AA+ (col)

Dada la exposición de cartera del banco a préstamos de vehículos y el peso de la cartera de consumo en el total de su portafolio (94.5% a marzo de

2017) y teniendo en cuenta el entorno macroeconómico desafiante durante el primer semestre del año que afecta el consumo de los hogares,

consideramos que el crecimiento de la cartera del banco continuará mostrando una desaceleración, y por lo tanto, los altos gastos en provisiones

continuarán presentes en el año.


Finandina es el sexto banco en financiación de vehículos y cuenta con una participación de mercado de 8.13% en esta modalidad a cierre de 2016,

según la calificadora. Adicionalmente, tiene una adecuada capacidad de generación interna de capital, una política conservadora de distribución de

dividendos, una moderada proyección de crecimiento de los activos y pérdidas crediticias controladas.

Cartera por modalidad Fondeo

114,686116,619

101,005

2017 2018 2019

50.0%

5.5%

44.5%Cartera

Comercial

Consumo70.9%

3.0%0.02%

26.1%

CDT

Cuentas deahorro

Depósitosespeciales

Tit. Inversión encirculación

8.4%

91.0%

0.6%

IBR

Tasa fija

DTF

100% COP


Riesgos:

Indicadores

2014 2015 2016 LTM 2017.


Eficiencia** 44.6% 49.2% 48.8% 48.2%

Calidad** 2.6% 2.4% 2.7% 3.4%

Cubrimiento** 93.4% 95.2% 92.1% 93.0%



Cartera/Activos 59.9% 67.6% 68.7% 67.5%


ROA 1.3% 1.4% 3.0% 3.1%

ROE 14.3% 12.2% 25.9% 26.6%

Tier I 8.0% 9.4% 9.0% 9.0%

Balance General* Perfil de vencimientos de emisiones de bonos vigentes (USD millones)


Efectivo y equivalentes 13,550 17,005 17,401 18,971

Inversiones 16,348 12,847 12,593 13,821

Cartera Neta 72,181 92,614 97,170 97,171

Otros Activos 18,420 14,592 14,267 13,918

Total Activos 120,499 137,057 141,431 143,881

Depósitos 73,602 88,812 93,677 95,810

Otros Pasivos 31,926 31,991 30,515 31,439

Total Pasivos 105,528 120,803 124,192 127,249

Patrimonio 11,140 15,559 16,410 16,632

Pasivos+Patrimonio+Int. Min. 120,499 137,057 141,431 14,388



Ingreso neto por interés 4,321 5,267 6,135 6,251 Para destacar:

Total provisiones y deterioro, netos -970 -1,244 -1,784 -1,801

Comisiones, neto 2,555 3,086 3,604 3,640

Utilidad antes de impuestos 3,557 3,105 5,582 5,689

Utilidad neta 1,591 1,903 4,246 4,430

Margen neto 36.8% 36.1% 69.2% 70.9%*Cifras de 2014 bajo

COLGAAP Factores relevantes de la calificación | Moody's (enero 2017)

Fuente: Banco de Bogotá, Bloomberg y Davivienda Corredores



Banco de Bogotá Sector: Financiero Calificación: Moody's Baa2 (negativa) | S&P BBB- (negativa) | Fitch BBB (negativa)

Composición de la deuda por tasaComposición deuda por moneda

** NIM: Ingreso por intereses/Activos que generan intereses; Calidad: Cartera vencida/Cartera neta;

Cubrimiento: Provisiones/Cartera vencida; Eficiencia: gastos op. como proporción de ingresos op.

totales, netos de intereses y comisiones.

Banco de Bogotá es la institución financiera con mayor trayectoria en Colombia, iniciando operaciones en

1870. En la actualidad, Banco de Bogotá tiene cobertura en todo el territorio nacional ofreciendo un

completo portafolio de productos y servicios financieros. Es el banco universal de Grupo Aval y tiene la

tercera mayor participación de mercado individual en Colombia en cartera de créditos y la segunda en

tamaño de activos. En 2010 adquirió indirectamente BAC Credomatic, líder en el segmento de tarjetas de

crédito en Centroamérica.


El riesgo de deterioro adicional continúa latente, pues una dinámica retadora en consumo en Colombia durante el primer semestre del año así como

casos particulares en el segmento corporativo podría, seguir presionando el costo de crédito y el crecimiento de la cartera en Colombia y por lo tanto,

su rentabilidad.

La utilidad neta en 1T17 se ubicó en COP 558 mil mm, aumentando 1.9% T/T y 50.9% A/A. El repunte en términos anuales obedece principalmente

al efecto base de las provisiones que en 1T16 se impactaron por Pacific Rubiales y a una reducción de 28.8% en el impuesto de renta. En el corto

plazo se estima que la rentabilidad será afectada por casos como el de Electricaribe y Ruta del Sol, debido a la incidencia que éstas tienen en sus

provisiones adicionales.

1. Mejora del nivel de capital aunque todavía se encuentra por debajo de sus pares regionales y globales .

2. Concentración significativa de prestatarios y sectores y una presencia significativa en países de

Centroamérica, lo que expone su buena calidad de activos a mayor volatilidad, particularmente bajo las

actuales condiciones de incertidumbre en el mercado.

3. Generación estable y fuerte de utilidad e indicadores saludables de calidad de activos .

Factores que podrían derivar en una rebaja de calificación:

La calificación podría ser rebajada si: i) la reciente mejora en el ratio de patrimonio tangible sobre activos

ponderados por riesgo es insostenible y/o si ii) el riesgo de activos aumenta considerablemente al mismo

tiempo que existe una fuerte caída en las utilidades. Sin embargo, esta presión a la baja disminuiría si el

aumento del capital del banco resulta sostenible y el deterioro de activos y rentabilidad es limitado.

76%

27%

12%

0.40%

Comercial

Consumo

Vivienda

Microcrédito

22%

34%23%

0.32%

21%

Cuenta corriente

CDT

Cuenta ahorros

Otros depósitos

Obligacionesfinancieras

228

563 630839

298

1,460

3,212

2017 2018 2019 2020 2021 2023 2026

100%

USD

COP

98.92%

1.08%

Fija

Variable


Riesgos:

Indicadores

2014 2015 2016 LTM 2017


Eficiencia** 48.5% 46.4% 50.0% 55.1%

Calidad** 2.1% 2.0% 2.2% 2.3%

Cubrimiento** 161.0% 178.8% 174.5% 171.8%



Cartera/Activos 74.1% 73.7% 76.4% 75.6%


ROA 2.2% 1.6% 1.0% 0.9%

ROE 14.6% 12.8% 8.2% 7.6%

Tier I 10.5% 10.6% 9.3% 9.6%

Balance General

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Caja y Depósitos Interbancarios 867,484 1,279,728 1,014,301 1,365,995 Perfil de vencimientos bonos (COP millones)

Inversiones 2,549,691 2,751,183 2,840,142 2,702,501

Cartera Neta 12,565,802 14,116,369 15,728,437 15,653,169

Otros activos 976,724 1,002,455 1,012,754 970,385

Total Activos 16,959,701 19,149,734 20,595,634 20,692,049

Depósitos 10,569,110 12,603,430 14,769,579 15,261,473

Otros pasivos 3,780,298 4,155,850 3,292,624 3,025,967

Total Pasivos 14,349,408 16,759,280 18,062,203 18,287,440

Patrimonio 2,610,292 2,390,455 2,533,431 2,404,609



COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017


Magen financiero bruto 1,195,614 1,239,556 1,252,778 1,229,332


Utilidad neta 380,080 305,071 206,758 183,793

Margen neto 41.3% 32.3% 23.4% 20.4%


Factores relevantes de la calificación | BRC S&P (noviembre 2016)

Fuente: Banco Popular, Superfinanciera, Davivienda Corredores, Bloomberg



Banco Popular Sector: Financiero Calificación: BRC S&P AAA (col) | Value and Risk AAA (col)

Fundado en 1950, Banco Popular es el octavo banco colombiano en cartera, con una participación de

mercado de 4.3% a 2016. Este opera principalmente en los negocios de consumo y del sector público en

todas las regiones de Colombia. Adicionalmente, Banco Popular es uno de los principales proveedores de

soluciones financieras a las entidades gubernamentales a nivel nacional, especialmente en depósitos y

préstamos del sector público y una parte significativa de su cartera se compone de préstamos de nómina a

pensionados y empleados del sector público. Grupo Aval cuenta con una participación de 93.74% en esta

entidad.




Estructura de DepósitosCartera por modalidad

La calificación de Banco Popular refleja una fuerte capacidad para competir en el mercado de libranzas, y

su fortalecimiento operativo y tecnológico es favorable para mantener la tendencia de recuperación de su

posición de negocio. Adicionalmente, su calificación también refleja el respaldo de Grupo Aval, su principal

accionista.

Factores que confirman la calificación

1. Indicadores de fortaleza patrimonial acordes con sus pares comparables.

2. Mejora de los indicadores de rentabilidad para que se vuelvan a ubicar en niveles semejante a sus pares.

3. Sostenibilidad en el posicionamiento de mercado de su negocio de libranzas.

Factores que podrían llevar a una rebaja de calificación

1. Disminución en la calificación de riesgo de su principal accionista, Grupo Aval.

2. Deterioro en la calidad de cartera y/o en la relación de solvencia que supere las expectativas de la

calificadora.

3. Desmejora del perfil de liquidez y fondeo que no se logre compensar con el respaldo de Grupo Aval.

Banco Popular es líder en créditos de libranza en el mercado colombiano con una participación de mercado de 21.5%. Destacamos que el banco

realiza el recaudo de las libranzas a través de descuentos de nómina, lo cual mitiga el riesgo de incumplimiento del prestatario. De esta manera, la

calidad de cartera del banco se ha mantenido sostenidamente alrededor de 2.3%, lo cual es positivo dado que el 55% de su cartera corresponde a

créditos de consumo.


La rentabilidad del banco se ha visto afectada en los últimos años, pues su NIM se ha deteriorado desde 6.7% en 2015 a 5.8% en 1T17, al igual que

el indicador de eficiencia que se ha incrementado desde 46.4% en 2015 a 55.1% en 1T17. De esta manera, el principal riesgo para el banco reside

en que si no mejora notablemente los niveles de eficiencia o NIM, su rentabilidad seguiría presionada pues la coyuntura macroeconómica desafiante

continuaría materializándose en altos gastos en provisiones.

42%

55%

3%0.04%

Comercial

Consumo

Vivienda

Microcrédito

7%

39%

53%

0.51%

Cuenta corriente

CDT

Cuenta de ahorros

Otros depósitos

838,956

345,658396,553

155,078 144,922

2017 2018 2020 2023 2026

55%

14%

25%

6%

IPC

IBR

Tasa Fija

DTF

100%COP


Riesgos:

Indicadores

2014 2015 2016 LTM 2017

Margen neto de interés NIM (cartera)** 11.9% 12.1% 11.6% 11.4%

Eficiencia** 58% 46% 47% 51%

Calidad** 4.4% 4.2% 4.4% 4.6%

Cubrimiento** 139% 151% 156% 149%



Cartera/Activos 74.7% 74.4% 74.1% 71.8%

Depósitos/Cartera 111% 109% 106% 105%

ROA 2.3% 2.4% 2.4% 2.2%

ROE 18.0% 18.9% 18.5% 16.3%

Tier I 12.4% 11.8% 11.8% 12.5%

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Efectivo y equivalentes 1,104,548 945,872 829,155 785,432

Inversiones 1,109,055 915,957 1,206,454 1,513,646

Cartera Neta 8,260,885 9,157,863 9,550,049 9,536,602

Otros activos 589,776 1,283,763 1,302,513 1,447,455 Perfil de vencimientos de bonos (COP millones)

Total Activos 11,064,264 12,303,455 12,888,171 13,283,134

Depósitos 9,188,292 10,004,594 10,080,850 10,060,068

Otros pasivos 482,414 749,699 1,126,091 1,449,065

Total Pasivos 9,670,705 10,754,293 11,206,941 11,509,133

Patrimonio 1,393,558 1,549,162 1,681,230 1,774,002



COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Ingreso neto por interés 981,991 1,107,494 1,104,530 1,085,811


Gastos en provisiones -228,810 -210,753 -219,592 -218,682

Utilidad neta 251,096 292,737 311,009 289,750

Margen neto 25.6% 26.4% 28.2% 26.7%


Factores relevantes de la calificación | Value & Risk (septiembre 2016)

Fuente: Banco Caja Social, Bloomberg, SFC y Davivienda Corredores


Cartera por modalidad Fondeo

** NIM: Ingreso neto por intereses/Activos que generan intereses; Calidad: Cartera vencida/Cartera neta; Cubrimiento: Provisiones/Cartera vencida;

Eficiencia: gastos op. como proporción de los ingresos op. totales, netos de intereses y comisiones.


Banco Caja Social Sector: Financiero Calificación: Value & Risk AAA(col)


Fundado en 1911, Banco Caja Social es una empresa de la Fundación Social que mediante su actividad bancaria busca

contribuir en la superación de las causas estructurales de la pobreza en Colombia. Adicionalmente, se ha enfocado en la

atención de la mediana empresa, el sector inmobiliario y distintos segmentos del mercado de personas. El banco cuenta con

4.8 millones de clientes totales y presencia en 63 ciudades con 263 oficinas, más de 600 cajeros automáticos propios y más de

3,000 Corresponsales Bancarios.

1. Posición competitiva y penetración sostenida del nicho de mercado masivo y popular, tanto en los productos de colocación

como captación.

2. Consistencia de su estrategia de negocio que le ha permitido incrementar su cartera sin afectar su calidad.

3. Implementación y puesta en marcha del nuevo modelo operativo que busca mayor eficiencia.

4. El banco refleja adecuados niveles de capital y de solvencia.

5. Estructura de fondeo eficiente que contribuye al robustecimiento continuo de sus indicadores de rentabilidad.


La compañía deberá continuar mejorando los indicadores de eficiencia de acuerdo con lo trazado en el plan estratégico;

adicionalmente, deberá robustecer constantemente la gestión de riesgos, con el objeto de enfrentar escenarios de menor

crecimiento económico.

A nivel estratégico, el banco ha venido implementando diferentes proyectos con el propósito de servir mejor a sus clientes y generar a su vez,

eficiencias operativas por medio de la automatización de procesos. Esto le ha permitido ir reduciendo paulatinamente su indicador de eficiencia y

reportar rentabilidades por encima de las del sector. Adicionalmente, el banco continúa trabajando para generar recordación de la marca.

Dados los riesgos macroeconómicos que seguirían presentes en el 2017, consideramos que el banco seguiría incurriendo en altos gastos en

provisiones. Asimismo, la desaceleración del consumo de los hogares impactaría el desempeño operacional, dado que el 30% de su cartera se

enfoca en consumo y en especial, en un segmento de la población que representa un riesgo mayor en cartera.


8%

46%37%

8%

1%

Cuenta corriente

Cuenta de ahorros

CDT

Títulos de inversiónen circulación

Créditos de bancos yotras obligaciones

18%

30%44%

7%

Comercial

Consumo

Vivienda

Microcrédito

92,011

400,000

307,989

2022 2026 2032

100%

COP50%

12%

38%

IPC + 4.72%

IPC + 3.04%

IPC + 3.87%


Riesgos:

Indicadores

2014 2015 2016 LTM 2017


Eficiencia** 60.3% 70.8% 53.2% 49.1%

Calidad** 0.01% 0.20% 0.1% 0.3%

Cubrimiento** 11462% 460% 611% 306%



Cartera/Activos 81% 78% 87% 88%


ROA 0.5% 0.4% 0.5% 0.5%

ROE 3.5% 2.8% 4.0% 4.0%

Tier I 13.2% 12.1% 10.7% 10.2%

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017 Perfil de vencimientos bonos (COP millones)

Caja y Depósitos Interbancarios 912,055 684,942 530,043 376,220

Inversiones 273,851 84,794 251,330 294,475

Cartera Neta 6,060,051 6,165,404 7,746,320 7,974,258

Otros activos 208,643 981,783 426,022 382,872

Total Activos 7,454,601 7,916,923 8,953,715 9,027,825

Depósitos 4,734,011 4,506,868 4,755,332 4,892,020

Otros pasivos 1,760,848 2,424,531 3,167,447 3,085,779

Total Pasivos 6,494,859 6,931,399 7,922,779 7,977,799

Patrimonio 959,742 985,524 1,030,936 1,050,025


*Cifras hasta 2015 bajo COLGAAP


COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017



Gastos por provisiones 389 60,324 38,511 46,615

Utilidad neta 34,005 27,852 41,494 41,480

Margen neto 33.9% 25.5% 23.6% 22.4%


Factores relevantes de la calificación | Fitch Ratings (enero 2017)

Fuente: SFC, Findeter, Fitch Ratings, Bloomberg y Davivienda Corredores



Financiera de Desarrollo - Findeter Sector: Financiero Calificación: Fitch AAA (col)

Findeter está constituida como una sociedad de economía mixta del orden nacional. Esta desarrolla

actividades de redescuento de créditos a entidades públicas, de derecho privado y patrimonios autónomos

para proyectos de infraestructura, capta ahorro interno mediante la emisión de títulos y celebra contratos

de crédito interno y externo. Adicionalmente, recibe depósitos de las entidades públicas, administra

emisiones de títulos y realiza contratos de fideicomiso, garantía, agencia, o pagos; presta servicios de

asistencia técnica, estructuración de proyectos, y consultoría técnica y financiera. Su principal accionista

es el Ministerio de Hacienda, con una participación del 92.55%.





Composición bonos por monedaComposición bonos por tasa

1. Las calificaciones de Findeter están alineadas con las del soberano, lo que refleja la disposición y

capacidad del gobierno colombiano para brindar soporte oportuno, si fuese necesario.

2. La cartera de préstamos ha mostrado históricamente una morosidad cercana a 0%, beneficiándose de la

exposición a los bancos comerciales más grandes del país.

3. La posición de capital se compara desfavorablemente con la de otros bancos mayoristas en la región.

4. La menor dependencia de Findeter del fondeo minorista y el mayor acceso a préstamos multilaterales y

emisiones de bonos de plazos más largos han mejorado su perfil de fondeo.


Como banco de desarrollo de propiedad del Estado, la calidad crediticia y las calificaciones de Findeter se

encuentran directamente vinculadas a las del soberano. Por ende, sus calificaciones deberían moverse

acorde con cualquier cambio en las calificaciones de Colombia.

Según Fitch, la estrategia de Findeter se alinea con las prioridades económicas del gobierno, en particular con el Plan Nacional de Desarrollo a 4

años (2015–2018). Esto implica la expansión de las redes de electricidad y agua potable y una actualización en la infraestructura de transporte del

país. El actual plan estratégico de Findeter para 2015–2025 se enfoca específicamente en 37 iniciativas destinadas a ayudar al banco a diversificar

sus ingresos, mejorar el servicio a clientes, optimizar su estructura de capital y mejorar el control de costos.

Según la calificadora, la cartera de Findeter es susceptible a grandes fluctuaciones de un año a otro, afectada por nuevos desembolsos y prepagos.

Esto se ve aumentado por procesos largos de cierres financieros de proyectos, transacciones de gran tamaño y niveles relativamente altos de

liquidez en el sistema.

99.84%

0.01%

0.15%

Comercial

Consumo

Vivienda 64%12%

0.26%

24.3%

CDT

Bonos

Contratos forward

Créditos de bancosy otras obligaciones

financieras

100%COP

203,680

2024

100%IPC + (3,57%)


Riesgos:

Indicadores

2014 2015 2016 LTM 2017


Eficiencia** 42.40% 47.86% 48.66% 47.50%

Calidad** 4.68% 4.45% 4.46% 5.93%

Cubrimiento** 123.99% 130.13% 134.50% 99.62%



Cartera/Activos 76.74% 82.08% 78.84% 78.39%


ROA 1.11% 1.38% 1.38% 1.41%

ROE 13.89% 15.84% 15.87% 16.74%

Tier I 6.53% 6.83% 6.76% 7.77%

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Efectivo y equivalentes 1,214,502 1,057,679 1,380,560 1,228,305

Inversiones 2,327,756 1,473,309 2,096,116 1,898,459

Cartera Neta 15,518,299 17,327,223 18,680,012 18,828,673

Otros activos 1,160,315 1,251,365 1,537,612 2,064,239 Perfil de vencimientos de bonos (COP millones)

Total Activos 20,220,872 21,109,576 23,694,300 24,019,675

Depósitos 13,967,706 15,575,387 17,238,286 17,395,405

Otros pasivos 4,636,037 3,701,602 4,401,004 4,605,277

Total Pasivos 18,603,743 19,276,989 21,639,290 22,000,682

Patrimonio 1,617,128 1,832,587 2,055,010 2,018,993



COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Ingreso neto por interés 1,185,293 1,364,116 1,418,564 1,439,913


Gastos en provisiones -544,564 -621,516 -740,271 -762,860

Utilidad neta 224,599 290,273 326,073 337,972

Margen neto 18.9% 21.3% 23.0% 23.5%


Factores relevantes de la calificación | BRC S&P (diciembre 2016)

Fuente: Colpatria, Bloomberg, SFC y Davivienda Corredores


Dada la alta concentración en créditos de consumo y tarjetas de crédito, el banco presenta indicadores de calidad por encima del promedio del

sector y de sus comparables; por esta razón, la entidad es más sensible frente a una desaceleración en la economía y el consumo de los hogares.

Adicionalmente, el menor crecimiento económico del país afecta en mayor medida a Colpatria por su exposición a productos y a poblaciones de

mayor riesgo.

Cartera por modalidad Composición de los depósitos

** NIM: Ingreso neto por intereses/Activos que generan intereses; Calidad: Cartera vencida/Cartera neta; Cubrimiento: Provisiones/Cartera vencida;

Eficiencia: gastos op. como proporción de los ingresos op. totales, netos de intereses y comisiones.


Banco Colpatria Sector: Financiero Calificación: BRC S&P AAA | Value & Risk AAA


A la creación de Banco Colpatria la antecede la constitución de la Sociedad Colombiana de Capitalización en noviembre de 1955

y la de la Entidad Financiera Colombiana de Inversiones S.A. en 1961. Con los aportes de estas entidades, Colpatria adquirió en

1969 la mayoría accionaria del Banco de la Costa, lo que dio lugar a la creación de lo que hoy se conoce como Banco Colpatria.

Banco Colpatria ofrece una gama de productos activos a todos los clientes, los cuales segmenta de la siguiente manera:

personas, pymes, empresas y corporativos. En los productos pasivos, ofrece cuentas de ahorro y corrientes para pymes, banca

transaccional, adquirencia a comercios, cajas satélites y servicios de recaudo.

1. Sólida participación en los mercados de crédito de consumo e hipotecario. Asimismo, la calificadora tiene en cuenta la

diversificación de la cartera de créditos.

2. Los indicadores de solvencia se han mantenido por debajo de sus pares y el sector, situación que BRC espera se mantenga

en 2017. Esta debilidad la mitiga el respaldo potencial de su principal accionista, BNS.

3. Sostenibilidad de mejores niveles de rentabilidad patrimonial frente a sus pares.

4. La calidad de los activos y niveles de liquidez de Colpatria se comparan desfavorablemente frente a sus pares.

5. El respaldo de BNS favorece el continuo robustecimiento de la infraestructura tecnológica.


La calificadora podría tomar acciones negativas con respecto a la calificación de Colpatria si: i) Cambia la percepción de la

calificadora sobre el respaldo de sus accionistas, ii) se presenta una disminución de la calificación de BNS por debajo de la

deuda soberana de Colombia, iii) se produce un pronunciado deterioro de la calidad de activos que supere las expectativas de la

calificadora y iv) se produce una reducción consistente de la solvencia y liquidez por debajo de los registros históricos del

banco.

Colpatria cuenta con una participación de mercado de 7.0% en consumo y vivienda a diciembre de 2016. Lo anterior, le representa una participación

de mercado de 5.0% en cartera total y lo ubica como el séptimo banco colombiano por tamaño de cartera. Adicionalmente, Colpatria tiene un

enfoque estratégico fuerte hacia consumo y ha hecho particular énfasis en tarjetas de crédito, consolidándose entre los líderes nacionales de esta

modalidad. Sin embargo, su calidad de cartera es uno de los indicadores más deteriorados dentro del sector y sus principales competidores .


45%

37%

18%

7%

Comercial

Consumo

Vivienda

Microcrédito

154,400125,600

300,000

150,000 150,000

2020 2021 2022 2024 2026

100% COP

18%

5%

9%

51%

17%

IPC + 5.2%

IPC + 5.1%

IPC + 5.3%

IPC + 4.6%

IPC + 4.1%

8%

52%

39%

7%

Cuenta corriente

CDT

Cuenta deahorros

Otros depósitos


Riesgos:

Indicadores

2014 2015 2016 LTM 2017

Margen neto de interés NIM** 2.04% 0.62% -0.44% -0.16%

Eficiencia** 46.7% 54.3% 47.2% 43.0%

Calidad** 1.62% 1.63% 1.81% 1.70%

Cubrimiento** 182% 163% 190% 201%



Cartera/Activos 39% 37% 37% 35%


ROA 1.1% 0.8% 0.9% 0.8%

ROE 15.1% 12.4% 12.2% 11.1%

Tier I 8.3% 8.6% 9.6% 11.2%

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017 Perfil de vencimientos (COP millones)


Inversiones 6,029,628 6,053,078 5,720,760 6,195,263

Cartera Neta 6,779,117 7,330,880 7,260,679 7,268,630

Otros Activos 642,787 4,882,861 5,416,296 5,485,090

Total Activos 17,599,236 19,637,116 19,866,911 20,600,830

Depósitos 11,197,217 11,102,912 10,918,638 12,061,709

Otros pasivos 5,070,127 7,326,160 7,542,045 7,087,413

Total Pasivos 16,267,344 18,429,072 18,460,682 19,149,123

Patrimonio 1,331,893 1,208,044 1,406,229 1,451,707


* Cifras de 2014 bajo COLGAAP - Cifras tomadas de la SFC correspondiente a las operaciones en Colombia


COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Ingreso neto por intereses 138,327 45,105 -32,082 -11,931


Margen operacional 208,017 55,088 86,484 69,558


Utilidad neta 200,894 150,061 171,474 161,671

* Cifras de 2014 bajo COLGAAP - Cifras tomadas de la SFC correspondiente a las operaciones en Colombia

Factores relevantes de la calificación | Moody's (diciembre 2016)

Fuente: Superfinanciera, Banco GNB Sudameris Bloomberg y Davivienda Corredores



1. Dentro de los factores favorables, Moody's destaca una buena calidad de activos a pesar de su expansión regional y

una mejora en su rentabilidad.

2. Dentro de los factores a mejorar, Moddy's destaca retos en la capitalización del banco comparado con sus pares

regionales y el fondeo al por mayor posee riesgos parcialmente mitigados por las tenencias de títulos públicos .

Factores que podrían influir en una subida de calificación:

El BCA (Baseline Credit Assessment ) podría ser revisado al alza si el banco mejora sus niveles de capital.

Actualmente, el BCA de Sudameris se encuentra en ba3.

Factores que podrían influir en una rebaja de calificación:

El BCA podría ser revisado a la baja si el banco se involucra en nuevas adquisiciones a gran escala, lo cual podría

llevar a la calificadora a reevaluar su visión a futuro del riesgo de activos y comportamiento corporativo. Adicionalmente,

un mayor deterioro de los niveles de capitalización también presionaría a la baja las calificaciones del banco.

GNB Sudameris es la división financiera del grupo colombiano Gilinski, uno de los mayores actores de la industria

bancaria local. Inició operaciones en 1920, pero su actual estructura es resultado de la fusión entre Banco Sudameris

Colombia y Banco Tequendama, adquirido en 2004 de manos de Credicorp. Desde entonces, el banco ha aumentado

su presencia local e internacional mediante la adquisición de las empresas Suma Valores, Nacional de Valores, HSBC

en Colombia, Paraguay, Perú y Uruguay. GNB Sudameris está enfocado en el mercado colombiano, donde es uno de

los principales líderes en el negocio de libranzas.

GNB Sudameris cuenta con el 2% de participación de mercado en cartera total a diciembre de 2016 y su principal foco es la cartera de consumo y

comercial. Su calidad de cartera se compara favorablemente con respecto a sus pares, debido a que el 95% de su cartera de consumo corresponde

a créditos de libranzas para empleados y pensionados del sector público, lo que disminuye el riesgo de incumplimiento del crédito. Sin embargo, el

banco no ha sido ajeno al deterioro de la economía colombiana, lo cual se reflejó en una caída de 3.8% en la cartera comercial y un crecimiento de

únicamente 0.1% en la cartera neta total.

Los indicadores de rentabilidad continúan por debajo de los del sector, tiene una menor diversificación de sus fuentes de fondeo frente a los pares y

una baja una participación de personas naturales en sus depósitos. Adicionalmente, el gran saldo de depósitos frente a cartera y el incremento en el

costo de fondeo, presionaron el NIM de cartera a -0.16%. El reto entonces, será continuar recuperando su NIM en 2017.


** NIM: Ingreso por intereses/Activos que generan intereses; Calidad: Cartera vencida/Cartera

bruta; Cubrimiento: Provisiones/Cartera vencida; Eficiencia: gastos op. como proporción de

ingresos op. totales, netos de intereses y comisiones.



GNB Sudameris Sector: Financiero Calificación: Moody's Ba1 | Fitch BB+ | BRC S&P AA+(col) | Value & Risk AAA(col) (negativa)

COP 0%

USD100%

Fija100%

870,000

725,000

43,517

870,000

2018 2022 2026 2027

55%

44%

0.50%

Comercial

Consumo

Vivienda

9%

37%54%

0.21%

Cuenta Corriente

CDT

Cuenta de Ahorros

Otros depósitos

Descripción de la Compañía

Indicadores

2015 2016 LTM 2017

Margen neto de interés NIM** 6.4% 6.4% 6.4%

Eficiencia** 46.8% 45.1% 46.4%

Calidad** 3.44% 3.96% 5.01%

Cubrimiento** 79.7% 59.1% 52.1%

Gasto en provisiones/Cartera 1.80% 1.69% 1.74%

Patrimonio/Activos 10.3% 10.6% 10.3% Perfil de vencimientos de bonos vigentes (COP miles de millones)

Cartera/Activos 74.5% 76.2% 75.3%

Depósitos/Cartera 84.7% 83.7% 86.1%

ROA 1.5% 1.8% 1.7%

ROE 14.3% 17.3% 16.7%

Tier I 6.9% 6.5% 8.1%

Balance General

COP miles de millones 2015 2016 LTM 2017

Caja y Depósitos Interbancarios 7,939 8,388 9,311

Inversiones 8,768 9,105 9,388

Cartera Neta 62,369 71,251 71,550

Otros activos 4,642 4,803 4,823

Total Activos 83,718 93,548 95,073

Depósitos 52,849 59,645 61,604

Otros pasivos 22,153 23,858 23,623

Total Pasivos 75,002 83,503 85,227

Patrimonio 8,630 9,960 9,762

Pasivos+Patrimonio+Part.no Controlada 83,718 93,548 95,073


COP miles de millones 2015 2016 LTM 2017

Ingresos cartera + inversiones + interb. 6,531 8,675 8,922

Egresos (Captación + Bonos) -2,259 -3,705 -3,931

Margen financiero bruto 4,272 4,970 4,991

Deterioro de activos financieros (Neto) -1,155 -1,235 -1,276

Margen financiero neto 3,117 3,735 3,715

Utilidad neta 1,237 1,725 1,627

Factores relevantes de la calificación | S&P (febrero 2017)

Fuente: Davivienda, Bloomberg y Davivienda Corredores



** NIM: Ingreso por intereses/Activos que generan intereses; Calidad: Cartera vencida (>30 días) /Cartera

bruta; Cubrimiento: Provisiones/Cartera vencida (>30 días); Eficiencia: gastos op. como proporción de

ingresos operacionales totales, netos de intereses y comisiones.

1. Sólida posición de mercado en Colombia, siendo una de las tres instituciones financieras más grandes

del país. La calificadora también tiene en cuenta la diversificación geográfica del banco en Centroamérica.

2. Generación interna de capital de una forma estable y un crecimiento de activos manejable.

3.Cartera de créditos altamente diversificada por sectores económicos y clientes, junto con pérdidas

crediticias en línea con el promedio del sistema bancario.

4. Fuente de fondeo estable basada en depósitos de clientes, necesidades de liquidez y obligaciones a

corto plazo.

Factores que podrían derivar en una rebaja de calificación

Si la calificadora revisa el SACP (Stand-alone Credit Profile) y lo rebaja, entonces la calificación de crédito

del emisor (ICR) también podría ser rebajada. Sin embargo, S&P considera que lo anterior es altamente

improbable en los próximos 24 meses, dada la resiliencia del banco en términos de estabilidad del negocio

y diversificación del mismo, así como un pago de dividendos estable y generación interna de capital.

El Banco Davivienda es tercer banco más grande de Colombia por tamaño de activos y segundo por

cartera, con más de 7 millones de clientes a los que ofrece una amplia gama de productos y servicios

financieros a través de su presencia en 866 ciudades. Cuenta con 75 años de experiencia y presencia en 6

países de América (Honduras, El Salvador, Panamá, Colombia, Costa Rica y U.S.A.). Su accionista

mayoritario es el Grupo Bolívar, uno de los grupos económicos más importantes del país.

Cartera por modalidad

Davivienda Sector: Financiero Calificación: Moody's Baa3 | S&P BBB- | Fitch BBB (neg)

Instrumentos Financieros a Costo Amortizado

Perfil de bonos vigentes por tasa Perfil de bonos vigentes por moneda

Comercial52%

Consumo26%

Vivienda22%

Cuenta de ahorros

42%

Cuenta corriente

13%

Certificados44%

Otros1%

0.06%

99.94%

USD

COP

867

620

298

570

356 363

217

294

820

456

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2027

12%

3%

75%

10%Tasa Fija

UVR

IPC

IBR

Fuente: Bloomberg | Monto en COP Millones / Precio y Valoración de PIP. Fecha de corte 28 de junio de 2017.

Color rojo o verde en calificación denota respectivamente cambios negativos o positivos en la escala, Indica las emisiones nuevas realizadas durante el último trimestre

Adjudicado Demandado TIR Spread

Banco de Occidente

BBOC0815SA02 Ordinarios 16-jul-15 16-jul-17 16-jul-17 COP FS 6.00 TV 365 205,950 304,590 1.48 x AAA BRC 6.32

BBOC09158D02Ordinarios 19-nov-15 19-nov-17 19-jul-17 COP IB1 2.04 MV 360 100,000 162,560 1.63 x AAA BRC 6.79 1.02

BBOC06139B4 Ordinarios 21-nov-13 21-nov-17 21-ago-17 COP IPC 3.89 TV 365 70,750 71,750 1.01 x AAA BRC 6.85 2.38

BBOC0815SA03 Ordinarios 16-jul-15 16-jul-18 16-jul-17 COP FS 6.26 TV 365 45,050 63,210 1.40 x AAA BRC 6.34

BLOC108C4TA Ordinarios 25-ago-08 25-ago-18 25-ago-17 COP IPC 7.00 TV 365 - - AAA BRC 6.93 2.46

BLOC108C4SA Ordinarios 25-ago-08 25-ago-18 25-ago-17 COP IPC 7.00 SV 365 - - AAA BRC 6.93 2.46

BBOC03119B7 Ordinarios 22-sep-11 22-sep-18 22-sep-17 COP IPC 4.20 SV 365 31,500 31,500 1.00 x AAA BRC 6.94 2.46

BBOC04129BS7Subordinados 09-feb-12 09-feb-19 09-ago-17 COP IPC 4.34 TV 365 80,000 226,060 2.83 x AA+ BRC 7.21 2.72

BLOC1099C10T Ordinarios 30-mar-09 30-mar-19 30-jun-17 COP IPC 5.75 TV 365 - - AAA BRC 6.99 2.51

BBOC05139B7 Ordinarios 29-may-13 29-may-20 29-ago-17 COP IPC 2.90 TV 365 19,540 19,540 1.00 x AAA BRC 7.14 2.65

BBOC8159B05 Ordinarios 16-jul-15 16-jul-20 16-jul-17 COP IPC 3.48 TV 365 99,000 226,670 2.29 x AAA BRC 7.15 2.67




BBOC03119B10 Ordinarios 22-sep-11 22-sep-21 22-sep-17 COP IPC 4.50 SV 365 95,800 95,800 1.00 x AAA BRC 7.18 2.69

BBOC04129B10 Subordinados 09-feb-12 09-feb-22 09-ago-17 COP IPC 4.65 TV 365 120,000 295,470 2.46 x AA+ BRC 7.60 3.09

BBOC01129B10 Ordinarios 09-ago-12 09-ago-22 09-ago-17 COP IPC 4.10 TV 365 100,950 275,750 2.73 x AAA BRC 7.40 2.90


BBOC6139BS12Subordinados 30-ene-13 30-ene-25 30-jul-17 COP IPC 3.58 TV 365 200,000 346,780 1.73 x AA+ BRC 7.73 3.22

BBOC3169B120 Subordinados 10-jun-16 10-jun-26 10-sep-17 COP IPC 4.60 TV 365 247,750 247,750 1.00 x AA+ BRC 8.08 3.56

BBOC01129B15 Ordinarios 09-ago-12 09-ago-27 09-ago-17 COP IPC 4.27 TV 365 149,050 348,910 2.34 x AAA BRC 7.93 3.41



BBOC1016SA36 Ordinarios 26-oct-16 26-oct-19 26-jul-17 COP FS 7.85 TV 365 128,640 264,940 2.06 x AAA BRC 6.34

BBOC1016SA60 Ordinarios 26-oct-16 26-oct-21 26-jul-17 COP FS 7.77 TV 365 90,160 239,470 2.66 x AAA BRC 6.42

BBOC1069B144 Ordinarios 26-oct-16 26-oct-28 26-jul-17 COP IPC 3.90 TV 365 181,200 266,750 1.47 x AAA BRC 8.00 3.47

BBOC1179B084 Ordinarios 27-abr-17 27-abr-24 27-jul-17 COP IPC 3.30 TV 365 80,700 157,400 1.95 x AAA BRC 7.62 3.11

BBOC1179B144 Ordinarios 27-abr-17 27-abr-29 27-jul-17 COP IPC 3.66 TV 365 126,310 213,310 1.69 x AAA BRC 8.05 3.53

BBOC117SA036 Ordinarios 27-abr-17 27-abr-20 27-jul-17 COP FS 6.55 TV 365 142,990 733,360 5.13 x AAA BRC 6.41

Banco de Bogotá

BBBO01107BS4 Subordinados 23-feb-10 23-feb-20 23-feb-18 UVR FS 5.45 AV 365 55,084 85,893 1.56 x AA+ BRC 4.08

BBBO01109AS4 Subordinados 23-feb-10 23-feb-20 23-feb-18 COP IPC 5.45 AV 365 50,250 76,250 1.52 x AA+ BRC 8.24 3.71

Grupo Aval

BGAA1099A10 Ordinarios 03-dic-09 03-dic-19 03-sep-17 COP IPC 4.84 TV 365 279,560 363,010 1.30 x AAA BRC 7.00 2.52

BGAA1099A15 Ordinarios 03-dic-09 03-dic-24 03-sep-17 COP IPC 5.20 TV 365 124,520 640,170 5.14 x AAA BRC 7.71 3.20

BGAA5169A010 Ordinarios 24-nov-16 24-nov-26 24-ago-17 COP IPC 3.86 TV 365 93,000 165,300 1.78 x AAA BRC 7.94 3.42

BGAA5169A020 Ordinarios 24-nov-16 24-nov-36 24-ago-17 COP IPC 4.15 TV 365 207,000 482,220 2.33 x AAA BRC 8.25 3.72

BGAA6179A003 Ordinarios 28-jun-17 28-jun-20 28-sep-17 COP IPC 3.99 TV 365 100,000 320,048 3.20 x AAA BRC 7.17 2.68

BGAA6179A025 Ordinarios 28-jun-17 28-jun-42 28-sep-17 COP IPC 2.69 TV 365 300,000 685,000 2.28 x AAA BRC 8.53 3.99

Findeter

BFDT1179A007 Subordinados 26-abr-17 26-abr-24 26-jul-17 COP IPC 3.57 TV 360 203,680 491,580 2.41 x AA+ FITCH 7.83 3.31

Sector Financiero

Instrumento Emisión Vto Prox cupón Moneda Indicador Facial Pago BaseMonto Bid to

CoverCalificación Calificadora

Valoración


Sector Financiero

Instrumento Emisión Vto Prox cupón Moneda Indicador Facial Pago BaseMonto Bid to


Valoración



Banco Finandina

BFAN0516SA18 Ordinarios 17-mar-16 17-sep-17 17-sep-17 COP FS 8.90 TV 360 86,686 146,267 1.69 x AA+ BRC 6.67

BFAN0516SA24 Ordinarios 17-mar-16 17-mar-18 17-sep-17 COP FS 9.19 TV 360 76,938 85,438 1.11 x AA+ BRC 6.68

BFAN05161B36 Ordinarios 17-mar-16 17-mar-19 17-sep-17 COP DTF 3.14 TV 360 2,000 2,000 1.00 x AA+ BRC 7.33 1.26

BFAN616SA36 Ordinarios 27-oct-16 27-oct-19 27-jul-17 COP FS 8.60 TV 360 99,005 99,005 1.00 x AA+ BRC 6.90

BFAN616SA24 Ordinarios 27-oct-16 27-oct-18 27-jul-17 COP FS 8.03 TV 360 5,305 5,305 1.00 x AA+ BRC 6.67

BFAN6169C42 Ordinarios 27-oct-16 27-abr-20 27-jul-17 COP IPC 3.28 TV 360 70,750 70,750 1.00 x AA+ BRC 7.67 3.16

BFAN6169C66 Ordinarios 27-oct-16 27-abr-22 27-jul-17 COP IPC 3.50 TV 360 21,000 21,000 1.00 x AA+ BRC 7.98 3.46

Banco Caja Social

BCSA01169C10 Subordinados 04-may-16 04-may-26 04-ago-17 COP IPC 4.72 TV 365 400,000 597,075 1.49 x AA+ Value at Risk 8.92 4.36

BCSA2179C005 Ordinarios 15-feb-17 15-feb-22 15-ago-17 COP IPC 3.04 TV 365 92,011 285,381 3.10 x AAA Value at Risk 7.36 2.86

BCSA2179C015 Ordinarios 15-feb-17 15-feb-32 15-ago-17 COP IPC 3.87 TV 365 307,989 590,820 1.92 x AAA Value at Risk 8.27 3.74

Colpatria

BCLP6169FS10 Subordinados 16-jun-16 16-jun-26 16-dic-17 COP IPC 4.61 SV 365 150,000 201,447 1.34 x AA+ Value at Risk 8.18 3.65

Corpbanca

BBSA0216SA48 Ordinarios 10-ago-16 10-ago-20 10-ago-17 COP FS 8.74 TV 365 205,230 472,560 2.30 x AAA FITCH 6.56

BBSA2169C120 Ordinarios 10-ago-16 10-ago-26 10-ago-17 COP IPC 3.94 TV 365 102,830 198,500 1.93 x AAA FITCH 7.99 3.47

BBSA2169C180 Ordinarios 10-ago-16 10-ago-31 10-ago-17 COP IPC 4.20 TV 365 191,940 283,950 1.48 x AAA FITCH 8.33 3.80

BBSA316SA060 Ordinarios 23-nov-16 23-nov-21 23-ago-17 COP FS 8.27 TV 365 180,000 377,307 2.10 x AAA BRC 6.53

BBSA3169C180 Ordinarios 23-nov-16 23-nov-31 23-ago-17 COP IPC 4.20 TV 365 220,000 302,958 1.38 x AAA BRC 8.35 3.81

Davivienda

BDVI0116SF36 Ordinarios 27-jul-16 27-jul-19 27-jul-17 COP FS 8.64 TV 365 222,385 515,050 2.32 x AAA BRC 6.33

BDVI1169C144 Ordinarios 27-jul-16 27-jul-28 27-jul-17 COP IPC 4.00 TV 365 131,864 299,165 2.27 x AAA BRC 7.99 3.47

BDVI01169C84 Ordinarios 27-jul-16 27-jul-23 27-jul-17 COP IPC 3.67 TV 365 245,751 465,771 1.90 x AAA BRC 7.50 3.00

BDVI2169C120 Subordinados 28-sep-16 28-sep-26 28-sep-17 COP IPC 4.16 TV 365 358,589 556,289 1.55 x AA+ BRC 8.13 3.60

BDVI3179C096 Subordinados 29-mar-17 29-mar-24 29-sep-17 COP IPC 3.83 TV 365 200,066 380,216 1.90 x AA+ BRC 8.04 3.51

BDVI317SF084 Subordinados 29-mar-17 29-mar-25 29-sep-17 COP FS 7.40 TV 365 198,947 343,447 1.73 x AA+ BRC 6.76

BDVI4179C084 Ordinarios 07-jun-17 07-jun-24 07-sep-17 COP IPC 3.13 TV 365 173,666 279,227 1.61 x AAA FITCH 7.40 2.90

BDVI4179C120 Ordinarios 07-jun-17 07-jun-27 07-sep-17 COP IPC 3.39 TV 365 169,000 296,100 1.75 x AAA FITCH 7.93 3.41

BDVI417SF036 Ordinarios 07-jun-17 07-jun-20 07-sep-17 COP FS 6.48 TV 365 357,334 530,891 1.49 x AAA FITCH 6.36

Suramericana

BISU01169C4 Ordinarios 22-jun-16 22-jun-20 22-sep-17 COP IPC 3.39 TV 365 147,998 262,266 1.77 x AAA BRC 7.13 2.65




Banco Popular

BBPO0116SB7 Subordinados 12-oct-16 12-oct-23 12-jul-17 COP FS 8.10 TV 365 155,078 269,514 1.74 x AA+ BRC 6.79

BBPO01169C10 Subordinados 12-oct-16 12-oct-26 12-jul-17 COP IPC 4.13 TV 365 144,922 244,532 1.69 x AA+ BRC 8.10 3.57

BBPO1171A024 Ordinarios 14-feb-17 14-feb-19 14-ago-17 COP DTF 1.49 TV 365 120,000 273,842 2.28 x AAA BRC 6.99 0.95

BBPO1178D018 Ordinarios 14-feb-17 14-ago-18 14-jul-17 COP IB1 1.32 MV 360 171,432 432,440 2.52 x AAA BRC 6.87 1.10

BBPO117SB036 Ordinarios 14-feb-17 14-feb-20 14-ago-17 COP FS 7.34 TV 365 108,568 328,848 3.03 x AAA BRC 6.50




Bancolombia

BBCB02109D7 Ordinarios 27-jul-11 27-jul-18 27-jul-17 COP IPC 4.05 TV 365 100,563 171,779 1.71 x AAA FITCH 6.94 2.46

BBCB1089C10 Ordinarios 21-ago-08 21-ago-18 21-ago-17 COP IPC 6.39 TV 365 64,430 309,430 4.80 x AAA FITCH 6.95 2.47

BBCB108A10 Ordinarios 21-ago-08 21-ago-18 21-ago-17 COP FS 12.59 TV 365 64,100 162,100 2.53 x AAA FITCH 6.38

BBCB01109D8 Ordinarios 15-dic-10 15-dic-18 15-sep-17 COP IPC 3.89 TV 365 252,763 368,889 1.46 x AAA FITCH 7.01 2.53

BBCB1099B10 Subordinados 04-mar-09 04-mar-19 04-mar-18 COP IPC 6.45 AV 365 125,900 171,251 1.36 x AA+ FITCH 7.29 2.80

BBCB109A10 Subordinados 04-mar-09 04-mar-19 04-mar-18 COP FS 10.70 AV 365 65,100 78,156 1.20 x AA+ FITCH 8.02

BBCB3079C10 Ordinarios 09-jul-09 09-jul-19 09-jul-17 COP IPC 5.74 AV 365 43,759 154,235 3.52 x AAA FITCH 7.07 2.59

BBCB03119D8 Ordinarios 02-nov-11 02-nov-19 02-ago-17 COP IPC 4.10 TV 365 132,840 232,340 1.75 x AAA FITCH 7.12 2.64

BBCB02109D10 Ordinarios 27-jul-11 27-jul-21 27-jul-17 COP IPC 4.25 TV 365 117,630 240,020 2.04 x AAA FITCH 7.31 2.82


BBCB1099B15 Subordinados 04-mar-09 04-mar-24 04-mar-18 COP IPC 6.90 AV 365 209,000 235,000 1.12 x AA+ FITCH 7.57 3.07

BBCB01149D10 Subordinados 24-sep-14 24-sep-24 24-sep-17 COP IPC 4.29 TV 365 373,752 556,352 1.49 x AA+ FITCH 7.52 3.02

BBCB02109D15 Ordinarios 27-jul-11 27-jul-26 27-jul-17 COP IPC 4.60 TV 365 248,030 1,007,530 4.06 x AAA FITCH 7.85 3.33




Sector Financiero

Instrumento Emisión Vto Prox cupón Moneda Indicador Facial PagoValoración

BaseMonto Bid to


Valoración

Adjudicado (Millones USD) Yield

Bancolombia

BCOLO 6 1/8 07/26/20Subordinated 26-jul-10 26-jul-20 26-ene-17 USD Fixed 6.13 S/A 30/360 3.372

BCOLO 5.95 06/03/21Sr Unsecured 03-jun-11 03-jun-21 03-jun-17 USD Fixed 5.95 S/A 30/360 3.134

BCOLO 5 1/8 09/11/22Subordinated 11-sep-12 11-sep-22 11-sep-17 USD Fixed 5.13 S/A 30/360 4.093

Bogotá

BANBOG 5 3/8 02/19/23Subordinated 19-feb-13 19-feb-23 19-ago-17 USD Fixed 5.38 S/A 30/360 4.280

BANBOG 6 1/4 05/12/26Subordinated 09-may-16 12-may-26 09-may-17 USD Fixed 6.25 S/A 30/360 600,000 5.313

Davivienda

DAVIVI 2.95 01/29/18Sr Unsecured 29-ene-13 29-ene-18 29-jul-17 USD Fixed 2.95 S/A 30/360 1.855

DAVIVI 5 7/8 07/09/22Subordinated 09-jul-12 09-jul-22 09-jul-17 USD Fixed 5.88 S/A 30/360 4.245

Grupo Aval

AVALCB 4 3/4 09/26/22Sr Unsecured 26-sep-12 26-sep-22 26-sep-17 USD Fixed 4.75 S/A 30/360 4.318

Indicador Facial Pago BaseMonto

Calificación CalificadoraInstrumento Emisión Vto Prox cupón Moneda

1,424,513 Ba1 / BBB Moody's / Fitch

620,000 Ba1 / BBB Moody's / Fitch

995,643 Baa2 / BBB+ Moody's / Fitch

1,000,000 Ba2 / BBB Moody's / Fitch

Ba2 / BBB Moody's / Fitch

500,000 Baa3 / BBB Moody's / Fitch

500,000 Ba2 / BBB- Moody's / Fitch

500,000

Ba2 / BBB Moody's / Fitch


Métricas de crédito

2014 2015 2016 LTM 2017

EBITDA/intereses 10.09x 8.93x 5.25x 4.90x

EBIT/intereses 9.39x 8.17x 4.71x 4.40x Composición deuda por tasa Composición de la deuda por moneda

Deuda / Activos 8.8% 11.3% 14.4% 14.5%

Deuda / Patrimonio 16.6% 24.0% 38.4% 40.4%

Pasivos/Activos 47.1% 53.1% 62.6% 63.5%

Flujo de caja

2014 2015 2016 1T 17

Flujo de caja operativo 4,240,264 4,313,115 5,357,055 766,602

Flujo de caja de inversión -4,428,761 -5,212,487 -8,367,051 37,519

Flujo de caja financiamiento y otros 79,080 1,037,633 3,542,273 43,771

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Activos corrientes 4,256,309 5,081,442 8,820,259 9,243,321

Activos no corrientes 42,951,534 50,451,664 58,996,782 59,410,166

Total Activos 47,207,843 55,533,106 67,817,041 68,653,487 Perfil de vencimientos (COP mil millones)

Obligaciones Financieras 4,133,848 6,265,444 9,744,402 9,976,199

Otros pasivos 18,116,390 23,205,062 32,676,812 33,592,433

Total Pasivos 22,250,238 29,470,506 42,421,214 43,568,632

Patrimonio 24,957,605 26,062,600 25,395,827 25,084,855


COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Ingresos operacionales 10,689,260 14,825,361 20,457,628 21,787,892

Gastos administrativos 10,344,036 12,602,273 17,949,734 19,207,972

Utilidad Operacional 345,224 2,223,088 2,507,894 2,579,920

Egresos (ingresos) no operacionales 792,299 -303,403 -405,988 -603,175

Utilidad antes de impuesto de renta 1,332,990 1,893,428 2,101,906 1,976,745

Utilida neta 829,672 1,104,091 1,444,463 1,330,080

Margen Operacional 3.2% 15.0% 12.3% 11.8%

Margen neto 7.8% 7.4% 7.1% 6.1% Deuda por Compañía** Portafolio de inversiones

Factores relevantes de la calificación | Fitch (febrero 2017)

** No incluye la reciente emisión de bonos de suramericana

Fuente: Emisor, Bloomberg, Fitch, Davivienda Corredores

*Cifras de 2014, 2015 y 2016 bajo IFRS Email: [email protected]

Aspectos a destacar: Aunque los crecimientos anuales siguen beneficiados por la adquisición de RSA, destacamos una recuperación en los

resultados de SUAM por un mejor rendimiento del encaje, y de Suramericana que pasó de reportar pérdidas en 4T16 a una utilidad de COP 144 mil

mm. Respecto a las adquisiciones de la participación de SUAM a JP Morgan, la IFC y General Atlantic, se resaltó que estas se realizaron porque en

el contrato con estos coinversionistas se había planteado la posibilidad de un IPO el cual finalmente no ha sido factible.

Riesgos: Para lo que resta del año, esperamos estabilidad en los resultados de Suramericana y continuaremos monitoreando el desempeño de las

operaciones recientemente adquiridas, dado que el foco continúa siendo la rentabilidad de las mismas que en el trimestre generaron una utilidad de

COP 8.6 mil millones, muestra de la baja rentabilidad actual. En cuanto a SUAM, durante el trimestre presentó un positivo desempeño, lo cual se

explica principalmente por dos hechos: i) un positivo desempeño en el resultado del encaje que creció 79.7% anual, y ii) un decrecimiento de 2.9% (a

tasas de cambio constante) de los gastos operacionales. Destacamos que este desempeño contrarrestó la baja rentabilidad de la operación en Perú

que continúa afectada por los cambios regulatorios que se implementaron a mediados el año anterior.

GRUPO SURA

Grupo SURA es una holding multilatina y el conglomerado financiero más grande de Colombia. Su estrategia

de inversión está dividida en dos ejes principales. El primer eje es Inversiones Estratégicas en el cual se centra

su gestión y se agrupan empresas de servicios financieros, seguros, seguridad social y servicios

complementarios. El segundo eje son Inversiones de Portafolio con exposición al sector industrial

(principalmente de alimentos, cementos, energía e inmobiliario) mediante sus participaciones en Grupo

Nutresa y Grupo Argos.

El debilitamiento de la liquidez y el deterioro constante de las métricas de endeudamiento neto,

alcanzando niveles consistentemente por encima de 5x y LTV consistentemente en niveles por

encima del 20% - 25%, podrían dar lugar a una acción de calificación negativa, actualmente este

indicador se ubica en 16%. Por su parte una revisión positiva por parte de Fitch de la calidad

crediticia de Sura AM podría dar lugar a una acción de calificación positiva.

Calificación: S&P: BBB (negativa) | Fitch: BBB-/AAA(col)Sector: Holdings

Analista: Katherine Ortiz

1. Flujo de dividendos estable.

2. La agencia espera que el apalancamiento neto del Grupo Sura se situé en un rango de 4.5x- 5.5x durante

2016-2017, con una tendencia hacia la reducción de apalancamiento en los años siguientes.

3. Mantiene sanas relaciones con bancos locales e internacionales, y un historial de acceso a mercados de

deuda y capitales, tanto locales como en el exterior


49.6%

35.7%

13.9%

0.8%

Grupo Sura

SUAM

Suramericana

Otras

25.3%

26.1%

13.0%

16.1%

19.0%

0.5%

Bancolombia

SUAM

Suramericana

Nutresa

Grupo Argos

Otros

24%

76%

USD COP

81%

19%

Fija Variable

158248

907

194

450

166

1,968

289

100

289

98

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2026 2029 2030 2031 2049

Descripción de la Compañía Aspectos a Destacar:

Métricas de crédito*

2014 2015 2016 LTM 2017

EBITDA / Intereses 3.19x 3.66x 3.30x 3.40x

Deuda Total/EBITDA 5.21x 5.18x 4.55x 4.70x Composición Bonos por tasa Composición de la deuda por moneda

Deuda Neta /EBITDA 4.52x 4.51x 3.97x 4.00x


Pasivos/Activos 38.7% 45.2% 47.2% 50.8%

Flujo de caja*

2014 2015 2016 1T 17

Flujo de caja operativo 1,057,016 2,112,670 1,893,072 4,637

Flujo de caja de inversión -4,282,854 -3,807,222 -2,105,363 -256,174

Flujo de caja financiamiento y otros 3,721,084 1,900,166 462,520 76,409

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017


Activos no corrientes 29,930,880 36,107,042 38,497,982 39,934,961 Perfil de vencimientos deuda total

Total Activos 33,894,370 41,775,013 44,749,574 47,016,433


Otros pasivos 3,077,708 5,639,227 5,938,768 7,627,363

Total Pasivos 13,104,539 18,885,214 21,114,978 23,880,493

Patrimonio 20,789,831 22,889,799 23,634,596 23,135,940


COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Ingresos 8,919,558 12,579,678 14,552,884 13,881,569

Costos de ventas 6,507,949 9,649,825 10,431,474 9,863,598

Utilidad bruta 2,411,609 2,929,853 4,121,410 4,003,855

Gastos operacionales 955,687 1,275,237 1,574,938 1,653,805

Utilidad operacional 1,455,922 1,654,616 2,436,038 2,350,050

Utilida neta 380,713 301,000 589,466 604,217

EBITDA 1,925,725 2,555,433 3,629,992 3,478,701

Margen Bruto 27.0% 23.3% 28.3% 28.8% Portafolio de inversiones

Margen EBITDA 21.6% 20.3% 24.9% 25.1%

Margen neto 4.3% 2.4% 4.1% 4.4% s

*Cifras Capital IQ

Factores relevantes de la calificación | BRC Standard & Poor's (Julio 2016)


Factores que podrían derivar en una acción positiva: i) mejoramiento de calidad crediticia de sus

generadores principales de dividendos; ii) mantenimiento de política de pago de dividendos conservadora.

Factores podrían derivar en una acción negativa de la calificación: i)Debilitamiento de la calidad crediticia

de alguno de los generadores principales de dividendos; ii) adquisiciones nuevas importantes financiadas en

su mayoría con deuda; iii) deterioro en la relación de LTV. Analista: Katherine Ortiz

Fuente: Emisor, Bloomberg, Fitch Email: [email protected]

Grupo Argos es una de las sociedades de inversión más grandes de Colombia con un portafolio de

inversiones cercano a COP 21.4 billones. La compañía cuenta principalmente con inversiones en tres

sectores; i) el sector industrial a través de su participación del 53.3% en Cementos Argos, ii) el sector de

energía a través del 52.5% en la participación en Celsia, iii) el sector de concesiones a traves de su

participación del 54.7% en Odinsa. Grupo Argos también tiene inversiones en servicios financieros y

alimentos a través de su participación en Bancolombia, Grupo Sura y el Grupo Nutresa.

Para 1T17 Cementos Argos y SITUM tuvieron una contribución negativa en la generación de utilidades de Grupo Argos, COP -64 mil mm y COP -31 mil mm

respectivamente, y un menor aporte de Celsia (COP 608 m vs COP 33 mil mm en 4T16). Sin embargo, ésto estuvo contrarrestado por un ingreso

extraordinario de COP 96 mil mm resultante del efecto positivo de la valoración de OPAIN.

Riesgos: Destacamos que los altos requerimientos de capital de Odinsa para financiar el Capex que se desprende de los proyectos de

infraestructura, podrían significar una necesidad de capitalización en el caso que no se lleven a cabo desinversiones programadas de activos en el

corto plazo a lo cual estaremos atentos. En este sentido estaremos atentos a nuevas desinversiones de activos o las medidas que adoptará la

compañía para soportar el plan de expansión en cada línea de negocio; en 1T17 desinvirtió en la Generadora del Pacifico en Chile (Genpac) y se

continúa avanzando en la desinversión en la Generadora de Panamá y la concesión vial de Santa Marta - Paraguachón.

EBITDA actividades ordinarias

1. Fuentes de liquidez amplias dado el portafolio de inversiones.

2. A partir de 2017, el flujo de dividendos continúa con una tendencia creciente con tasas de

crecimiento sostenida de 7%

3. Relación de deuda a dividendos tiende a niveles alrededor de 4x en los próximos 2 años.

GRUPO ARGOS Sector: Holdings Calificación: BRC: AA+ | Fitch:AA+

132 115

254

390

184

-

50

100

150

200

250

300

350

400

450

2017 2019 2024 2029 2031

CO

P m

il m

n

39%

22%

12%1%

1%

0%

24%

Cemento

Energía

Concesiones

Inmobiliario

Puertos

Carbón

Holding

11%

13%

76%

DTF

IBR

IPC

5%

5%

35%

9%

18%

2%

26%

Alimentos

Concesiones

Cemento

Energía

Inmobiliaria

Carbón

Servicios

Financieros

100% COP




Grupo Argos

BARG01148E03 Ordinarios 10-sep-14 10-sep-17 10-jul-17 COP IB1 1.18 MV 360 132,250 279,423 2.11 x AA+/BRC1+ BRC 7.13 1.34

BARG01149D05 Ordinarios 10-sep-14 10-sep-19 10-sep-17 COP IPC 3.10 TV 365 114,963 314,138 2.73 x AA+/BRC1+ BRC 7.17 2.68



Grupo Sura

BSIS01149D05 Ordinarios 07-may-14 07-may-19 07-ago-17 COP IPC 3.24 TV 365 103,278 328,383 3.18 x AAA FITCH 7.03 2.55

BSIS1099C10 Ordinarios 25-nov-09 25-nov-19 25-ago-17 COP IPC 4.40 TV 365 54,500 444,560 8.16 x AAA FITCH 7.08 2.60





BSIS2179C007 Ordinarios 23-feb-17 23-feb-24 23-ago-17 COP IPC 3.19 TV 365 193,549 475,199 2.46 x AAA FITCH 7.58 3.08

BSIS2179C012 Ordinarios 23-feb-17 23-feb-29 23-ago-17 COP IPC 3.58 TV 365 165,515 323,319 1.95 x AAA FITCH 7.93 3.41

BSIS217SA005 Ordinarios 23-feb-17 23-feb-22 23-ago-17 COP FS 7.21 TV 365 190,936 511,026 2.68 x AAA FITCH 6.26

Valoración

Yield

Grupo Sura

GRUPOS 5.7 05/18/21Sr Unsecured 18-may-11 18-may-21 18-may-17 USD Fixed 5.70 S/A 30/360 3.106

GRUPOS 5 1/2 04/29/26Sr Unsecured 26-abr-16 29-abr-26 26-abr-17 USD Fixed 5.50 S/A 30/360 4.389

MontoCalificación Calificadora

Adjudicado (Millones USD)

Sector Holdings


BaseMonto Bid to


300,000 BBB / BBB S&P / Fitch

550,000 BBB / BBB S&P / Fitch

Instrumento Emisión Vto Prox cupón Moneda Indicador Facial Pago Base

Descripción de la Compañía Aspectos a destacar

Métricas de crédito Riesgos:

2014 2015 2016 1T17 LTM


Deuda Total/EBITDA 4.31x 3.80x 1.40x 1.40x


Deuda / Patrimonio 95% 96% 77% 77%

Pasivos/Activos 59% 60% 57% 57% Composición de la deuda por tipo de tasa* Composición por tipo de deuda* Composición de la deuda por moneda*

Flujo de caja

2014 2015 2016 1T17 LTM

Flujo de caja operativo 2,146,955 2,706,282 2,186,888 1,372,818

Flujo de caja de inversión -672,043 -1,697,299 -2,457,549 -1,840,806

Flujo de caja financiamiento y otros -1,345,055 -1,293,363 408,764 204,685

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 1T17 LTM



Total Activos 25,614,055 28,112,870 38,516,200 38,498,656


Otros pasivos 5,264,138 5,797,538 9,133,298 9,422,218

Total Pasivos 15,167,121 16,719,817 21,604,722 22,108,839 Perfil de Vencimientos de los Bonos (COP Millones)

Patrimonio + Interés Minoritario 10,446,934 11,393,053 16,911,478 16,389,817



Ventas 4,217,494 5,270,648 12,137,552 12,238,707

Costo de Venta 1,721,029 2,198,018 -2,902,062 -2,902,062


Utilida neta 509,713 701,548 2,136,629 2,184,139

EBITDA 2,296,549 2,871,615 8,923,123 9,050,842 Para destacar:


Margen EBITDA 54.5% 54.5% 73.5% 74.0%

Margen Neto 12.1% 13.3% 17.6% 17.8%

*Cifras de 2014, 2015 y 2016 bajo IFRS

Analista: Ricardo SandovalAnalista: Mark Heins

Fuente: ISA, Bloomberg , Fitch Ratings y Davivienda Corredores Email: [email protected]

1) Revisión de la perspectiva desde negativa a estable explicada por la revisión a la perspectiva de la

calificación soberana de Colombia.

2) Riesgo de Negocio Bajo y Riesgo Regulatorio Limitado

3) Flujo de Caja Predecible

4) Métricas Crediticias Adecuadas Liquidez Sólida

5) Estrategia de Crecimiento Agresiva


Una acción negativa de calificación podría resultar: 1) Un incremento sostenido de apalancamiento sobre

4,5X a nivel consolidado o indivual, 2) Cambios en regulación que presionesn el FFL y 3) estrategia de

crecimiento más agresiva.

Factores clave de calificación | Fitch (Junio 2017)

Ingresos por país Ingresos por negocio

Prevemos algunos retos importantes como el cambio metodológico en la remuneración de los activos de transmisión en Colombia, y la escasez de

nuevos proyectos de gran envergadura en los cuales la compañía pueda apalancar su crecimiento en el mediano y largo plazo. La propuesta del

cambio metodológico a la remuneración de las compañías del sector de transmisión de energía eléctrica que adelanta la CREG, continúa estando en

etapa de consulta y se espera un pronunciamiento definitivo durante 2T17.

ISA es una organización dedicada al diseño, construcción, operación y administración de sistemas de

infraestructura lineal en los negocios de Transporte de Energía Eléctrica, Transporte de

Telecomunicaciones, Operación y Administración de Mercados, Construcción de Proyectos de

Infraestructura y Concesiones Viales. Los sistemas de infraestructura lineal de ISA tienen presencia en

Colombia, Brasil, Perú, Chile, Bolivia, Ecuador, Argentina y Centroamérica.

ISA Sector: Energía Calificación: Fitch BBB+ (estable) | Moody´s Baa2 | S&P BBB (neg)

La construcción y entrada en operación de nuevos proyectos en el negocio de transmisión de energía continúa favoreciendo e impulsando las cifras

operacionales de la compañía. Está dinámica se mantendría en los próximos trimestres considerando los avances que se presentarán en los

proyectos adjudicados. Por otra parte, la compañía manifestó que se encuentra evaluando el documento emitido hace algunos días por parte del

Ministerio de Minas y Energía de Brasil, frente al pago de la indemnización de los activos de CTEEP donde aún falta precisar tanto el monto como

los lineamientos específicos.

Indemnización de activos de CTEEP dejaría de ser una incertidumbre en 2 meses. Recientemente, el Ministerio de Minas y Energía de Brasil

determinó que se empezarán a pagar las indemnizaciones de activos pendientes a las empresas de transmisión de energía, con base en el

reconocimiento del valor de los activos por parte de ANEEL a partir de mediados de 2017 y por un periodo de 8 años.

73%

19%

6%2%

Energía Vías Telecomunicaciones Otros

0.4%

23.7%

9.7%

16.8%

2.8%7.5%

4.6%

1.1%

33.4%

Otros

Fija

CDI

IPCA

TJLP

TAB

Libor

DTF

UF

68%

29%

1%

Mercado deCapitales

Bancos

Otra

133,010

515,290

17,722

623,160

135,410

1,349,784

1,604,163

115,000

775,597

437,849

252,000

1,046,441

120,894196,300

280,000133,000

242,920

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2028 2030 2031 2032 2035 2041 2042

32%

32%

20%

14%

2%

Colombia Brasil Chile Perú Otros

20%

13%

31%

36%

COP

BRL

USD

UF+CLP

Otras


Riesgos:


2014 2015 2016 1T17 LTM

EBITDA Ajustado / Interés 11.80x 7.30x 5.12x 4.62x

Deuda Total/EBITDA Ajustado 3.47x 4.60x 3.18x 3.55x

Deuda Neta /EBITDA Ajustado 2.09x 3.20x 2.67x 3.13x

Deuda Total / Patrimonio 84% 69% 69% 75% Composición por tipo de deuda* Composición de la deuda por moneda*

Pasivos / Activos 55% 49% 49% 52%

Flujo de caja

2014 2015 2016 1T17 LTM

Flujo de caja operativo 2,068,361 647,906 910,358 1,581,633

Flujo de caja de inversión -860,178 111,537 -331,882 -1,034,991

Flujo de caja financiamiento y otros -683,219 -1,388,116 -116,826 85,379

Balance General*




Total Activos 19,989,700 23,835,359 23,489,798 23,744,985

Obligaciones Financieras 7,239,089 8,914,862 8,314,194 8,509,504 *Incluye emisión de bonos de febrero 2017

Otros pasivos 3,766,086 4,306,878 3,144,954 3,851,805 Perfil de vencimientos bonos (COP millones)*

Total Pasivos 11,005,175 13,221,740 11,459,148 12,361,309




Ventas 2,598,216 3,419,610 3,132,827 2,976,714

Costo de Venta 1,901,665 2,348,750 2,053,309 1,971,363

Utilidad operacional 696,551 1,070,860 1,079,518 1,005,351

Utilida neta 816,349 1,013,867 1,288,984 1,295,983

EBITDA Ajustado 2,572,071 1,807,667 2,611,932 2,394,250


Margen EBITDA Ajustado* 99.0% 52.9% 83.4% 80.4%

Margen Neto 31.4% 29.6% 41.1% 43.5%

* EBITDA incluye dividendos de compañías asociadas *Incluye emisión de bonos locales de febrero 2017

Analista: Ricardo Sandoval

Fuente: EEB, Bloomberg, Capital IQ y Davivienda Corredores Email: [email protected]

*Cifras de 2014 y 2015 bajo IFRS

EBITDA Ajustado por tipo de negocioAportes por tipo de negocio al EBITDA

1) Estable Generación de Flujos de Caja

2) Posición de Negocios sólida

3) Aumento moderado del Apalancamiento

4) Sólido flujo de dividendos por sus inversiones

5) Servicio de deuda y requerimientos de liquidez manejables

Factores que podrían influir en una reducción de la calificación:

Apalancamiento sostenido igual o mayor a 3.5x. Cambios regulatorios que lleven a un deterioro en el perfil

crediticio y/o reduzcan el flujo de dividendos de sus principales subsidiarias. La implementación de una estrategia

operativa/financiera sub óptima por parte de los accionistas que se traduzca en un deterioro de la calidad crediticia

de la empresa. Adquisiciones significativas financiadas principalmente con deuda adicional que impacten

negativamente la estructura de capital consolidada.

Sector: Energía Calificación: Fitch BBB/AAA(col) | Moody´s Baa2 | S&P BBB -

Factores clave de calificación | Fitch (junio 2017)

Grupo de Energía de Bogotá

El 30 de septiembre del año pasado se ejecutó la fusión entre el negocio de distrubición de energía eléctrica (EEC), y Codensa (empresa asociada)

donde esta última adquiririó el control. Como resultado, el segmento de distribución de energía eléctrica desapareció de los ingresos y costos

consolidados de la EEB y su aporte se redujo al método de participación. Para el 1T17 la utilidad neta logró mantenerse inalterada dado un

beneficio impositivo significativo. Sin embargo, tanto los ingresos como el EBITDA ajustado presentaron variaciones negativas importantes. En

adelante esperamos que la entrada en operación de nuevos proyectos de transmisión y la estabilidad del negocio de transporte y distribución de

gas, continúen aportando positivamente a la rentabilidad y generación de utilidades de la compañía.

El Grupo de Energía de Bogotá ha logrado consolidarse como el primer grupo empresarial en el sector energético

colombiano. Su casa matriz es la Empresa de Energía de Bogotá, dedicada al transporte de energía eléctrica. En

el negocio del transporte y distribución de gas natural, cuenta con el control accionario de TGI, la mayor

transportadora de gas natural en Colombia. En Perú cuenta con Contugas y Calidda y en Guatemala con

TRECSA. En Brasil es dueño del 51% de 4 concesiones de transmisión de energía electrica.Tiene un portafolio de

inversiones en empresas del sector energético en Colombia como: Emgesa, Codensa, Gas Natural, Promigas,

EMSA e ISA.

El principal riesgo que estaremos monitoreando es el regulatorio dado que en 2017 se realizarán cambios a la regulación de los negocios de

transporte y distribución de energía eléctrica y gas, particularmente en lo concerniente a la metodología para la remuneración de las inversiones

realizadas en estos sectores. De forma adicional seguiremos atentos a la evolución de la tasa de cambio dada la alta proporción del endeudamiento

de la compañía que esta denominada en dólares. En este sentido vemos positivamente la emisión de bonos locales realizada por la compañía en

febrero de 2017. Finalmente, seguiremos atentos a la evolución de la situación política en la alcaldía de bogotá, mayor accionista de la compañía.

90%

10%

USD

COP |PEN

29%

55%

16%

SolucionesEnergéticas

urbanas

Interconexiónpara el

desarrollo demercadosGeneración debaja emisión

44%

17%

16%

9%

3%

2%2%

9%

TGI

Cálidda, Contugas &EEBIS PeEmgesa

Codensa

Gas Natural

ISA,REP & CTM

Otros

2,189,679 2,192,603

935,510

187,000 283,000

187,000

2021 2022 2023 2024 2032 2042

40%60%

Creditos

Bonos


Métricas de crédito Para tener en cuenta:

2014 2015 2016 1T17 LTM




Deuda Total / Patrimonio 0.84x 0.98x 0.92x 0.95x

Flujo de Efectivo Composición deuda por tipo* Composición de la deuda por moneda*

2014 2015 2016 1T17 LTM

Flujo de caja operativo 475,165 375,043 508,435 805,068

Flujo de caja de inversión -2,292,038 -286,402 -371,544 -413,997

Flujo de caja financiamiento y otros -80,593 -77,642 -372,132 -395,157

Balance General*




Total Activos 9,581,719 10,308,502 9,743,762 9,831,734


Otros pasivos 876,846 1,644,666 1,303,082 1,655,412 *Incluye la totalidad del endeudamiento de Celsia en sus estados financieros consolidados.

Total Pasivos 5,163,421 5,931,241 5,349,238 5,628,304 Perfil de vencimiento de los bonos (COP millones)**

Patrimonio + Interes minoritario 4,418,297 4,377,261 4,394,524 4,203,430



Ventas 2,588,782 3,691,699 3,794,910 3,173,747

Costo de Venta -1,745,192 -3,129,491 -2,910,281 -2,518,930

Utilidad operacional 669,514 363,915 642,440 654,817

Utilida neta 162,469 -166,414 32,997 63,286 Para destacar:

EBITDA 902,635 683,544 1,031,375 1,018,366

Margen Operativo 25.9% 9.9% 16.9% 20.6%

Margen EBITDA 34.9% 18.5% 27.2% 32.1%

Margen Neto 6.3% -4.5% 0.9% 2.0%

*Cifras de 2014 y 2015 bajo IFRS

Factores clave de calificación | BRC S&P (junio 2017) **Perfil de vencimiento de bonos denominados en COP.

Precio de Energía Bolsa vs. Precio Contratos Generación de Energía

Fuente: Celsia, Bloomberg y Davivienda Corredores Analista: Ricardo Sandoval


La calificadora confirmó calificación en AA+ de deuda a largo plazo y retiro la perspectiva negativa. El retiro

de la perspectiva negativa de la calificación se fundamenta en la rápida recuperación de los indicadores de

rentabilidad y endeudamiento de Celsia en 2016 en comparación con 2015. La compañía incrementó su

margen EBITDA a 27,18% de 18,52% y redujo su relación deuda neta /EBITDA a 3,40 veces (x) de 5,13x.

Adicionalmente existen 2 razones fundamentales que traerán mayor estabilidad a la calificación:

1) La mejora de infraestructura de gas en el país le permitirá a Celsia estar mejor preparada para futuras

temporadas de sequía

2) La empresa decidió incrementar su exposición al segmento de distribución e incursionar en nuevos

negocios asociados a energías renovables no convencionales, como estrategia de diversificación

Finalmente, futuras alzas de la calificación de los bonos de Celsia dependerán fundamentalmente de una

acción similar de la calificación de su casa matriz.

En su ultima entrega de resultados 1T17, la compañia siguio la senda de recuperación en margenes estimada por nuestro equipo. Aunqué existieron

algunos efectos no recurrentes como una provisión de cartera po el evento de Electricaribe y mantenimientos en plantas de Centroamérica los

resultados estuvieron en linea con lo esperado. En adelante, prevemos que el desempeño de la compañía seguirá recuperándose no solo por la

dilución de estos dos eventos, sino de la mano de nuevos proyectos como el Plan5Caribe y la construcción de 200MW de capacidad instalada solar.

Así mismo, no descartamos la oportunidad que representaría en el mediano plazo el arranque de los proyectos hidroeléctricos Porvenir II y San

Andrés.

Las metricas crediticias continuan con su mejoria, al incluir los resultados del 1T17 la deuda neta / EBITDA disminuye a 3.47x, lo cual es

considerablemente mejor a los niveles observados durante el fenómeno de El Niño (~5x). Para 2017, esperamos estabilidad en los indicadores de

apalancamiento, los cuales se beneficiarán por la amortización de un tramo de los bonos EPSA y mejores resultados operacionales de 2016, aunque

contrarrestados por el endeudamiento adicional asociado a la ejecución de los proyectos Plan5Caribe, cuyas inversiones requeridas para 2017

representan la mayor proporción del CAPEX total (COP 470 mil mm).

CELSIA Calificación: BRC S&P AA+ (Perspectiva Negativa)Sector: Energía

Celsia es una compañía integrada de servicios públicos especializada en la generación y distribución de

energía eléctrica. Actualmente, la empresa se posiciona como la cuarta generadora más grande del país,

con 2.388 MW de capacidad instalada provenientes de 26 centrales de generación en Colombia (77%),

Panamá (21%) y Costa Rica (2%). Igualmente, por medio de su participación en la Empresa de Energía del

Pacífico, EPSA, (50.01%) participa en los negocios de generación, transmisión, distribución y

comercialización de energía eléctrica en los departamentos de Valle del Cauca, Tolima, Cauca.

85,754

263,650

214,120240,650

300,126

212,080

2017 2019 2020 2025 2030 2033

38%

62%

Bonos

Credito45%

55%

COP

USD

0

200

400

600

800

1,000

4T

11

2T

12

4T

12

2T

13

4T

13

2T

14

4T

14

2T

15

4T

15

2T

16

4T

16

2T

17e

4T

17e

2T

18e

4T

18e

2T

19e

4T

19e

2T

20e

4T

20e

CO

P K

Wh

P. Bolsa P. Contratos

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

2012 2013 2014 2015 2016 2017eGeneración EólicaGeneración Hídrica ConsolidadaGeneración Térmica Consolidada


Riesgos:


2014 2015 2016 LTM 2017

EBITDA / Interés 13.67x 10.87x 9.65x 10.01x


Deuda Neta /EBITDA 0.66x 1.17x 1.44x 1.56x Composición por tipo de intrumento Composición de la deuda por tasa


Total Pasivos / Total Activos 59% 50% 56% 61%

Flujo de caja

2014 2015 2016 LTM 2017

Flujo de caja operativo 759,640 1,015,116 1,074,443 1,180,369

Flujo de caja de inversión -52,166 -471,335 -640,253 -642,088

Flujo de caja financiamiento y otros -613,224 -663,767 -217,016 -283,606

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Activos corrientes 1,001,670 928,298 1,237,998 1,072,291


Total Activos 4,635,082 4,705,344 5,734,399 5,633,753


Otros pasivos 1,558,304 1,182,946 1,571,510 1,806,361 Perfil de vencimientos bonos (COP mil millones)

Total Pasivos 2,741,500 2,369,077 3,188,222 3,457,102



COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Ventas 3,435,187 3,688,071 4,150,153 4,237,341

Costo de Venta y otros 2,522,173 2,711,995 3,038,877 3,078,965

Utilidad operacional 913,014 976,076 1,111,276 1,158,376

Utilida neta 549,562 520,093 531,074 568,987

EBITDA 1,166,667 1,225,677 1,375,332 1,437,426


Margen EBITDA 34.0% 33.2% 33.1% 33.9%

Margen Neto 16.0% 14.1% 12.8% 13.4%



Fuente: Emisor, Capital IQ, Fitch y Davivienda Corredores

El principal riesgo para la compañía se deriva de cambios regulatorios que impacten la remuneración de los activos. No obstante, Fitch estima que el

riesgo regulatorio al que está expuesta Codensa es moderado. Históricamente, las autoridades regulatorias en Colombia han establecido un marco

tarifario justo y balanceado para las compañías y los consumidores.

Codensa Sector: Energía Calificación: Fitch Largo Plazo AAA(col) , Corto Plazo F1+ (col)

Codensa es una compañía colombiana, dedicada a la distribución y comercialización de energía eléctrica.

Fue creada en 1997 como resultado del proceso de capitalización de la Empresa de Energía de Bogotá.

Llega a 108 municipios de Cundinamarca y cubre el 100% de la capital del país. Hace parte del Grupo

Enel, a través de Enersis. El Grupo Enel es la segunda empresa eléctrica en Europa por capacidad

instalada. Opera en 32 países de 4 continentes, cuenta con 61 millones de clientes residenciales y

empresariales y más de 95,752 GW de capacidad instalada. En América Latina está presente en Chile,

Brasil, Colombia, Argentina y Perú. Condensa cuenta con más de 45,000 Kilómetros de redes de Media y

Baja Tensión y tiene una participación en el mercado del país superior al 22%.

La naturaleza regulada de los ingresos de Codensa se refleja en una predictibilidad alta de su generación de flujo de caja. La fuente de ingresos más

importante de la empresa deriva de su operación en el mercado regulado de energía eléctrica, el cual se comporta como un monopolio natural con

tarifas establecidas y exposición baja a riesgo de demanda. Codensa registra indicadores de liquidez sólidos, derivados del mantenimiento de niveles

altos de efectivo, generación robusta de flujo de caja operativo y apalancamiento bajo. Durante 2017 y 2018, las amortizaciones anuales serán de

COP 428 mil millones y COP298 mil millones respectivamente, ambas inferiores al flujo de caja operativo proyectado por Fitch para Codensa.

Composición por moneda

Factores clave de calificación | Fitch (septiembre 2016) Demanda de energía (TWh) Participación en demanda nacional

1) Riesgo de negocio Bajo

2) Incremento moderado del apalancamiento

3) Liquidez amplia

4) Importancia estratégica para los accionistas

5) Exposición a riesgo regulatorio


Fitch considera poco probable que las calificaciones se reduzcan en el mediano plazo, debido al perfil

crediticio fuerte de Codensa. Sin embargo, una acción negativa sobre las calificaciones podría presentarse

con la ocurrencia de uno o varios de los siguientes eventos: un cambio significativo en la estructura de

capital de la empresa que la llevase a presentar una relación sostenida de deuda financiera a EBITDA

superior a 3,5x; una incursión eventual en negocios diferentes al principal que generase un cambio

significativo en su perfil crediticio; y cambios regulatorios que afectasen de forma importante la generación

de caja de la compañía.

70%

30%

Bonos

Créditos

COP; 100%

64%

28%

8%

IPC

Tasa Fija

DTF

428

298.0 314.0

184.0 192.0 193.0

2017 2018 2019 2020 2021 2025

22%

25%

15%

38%Codensa

Electricaribe

EPM

Otras


Riesgos:


2014 2015 2016 1T17 LTM

EBITDA / Interés 13.60x 10.10x 4.30x 4.40x


Deuda Neta /EBITDA 1.60x 2.20x 1.90x 2.10x Composición por tipo de intrumento Composición de la deuda por tasa


Total Pasivos / Total Activos 66% 60% 61% 64%

Flujo de caja

2014 2015 2016 1T17 LTM

Flujo de caja operativo 1,269,947 1,092,961 1,581,156 1,514,970

Flujo de caja de inversión -694,086 -646,642 -340,543 -371,620

Flujo de caja financiamiento y otros -569,013 -1,027,850 -919,367 -1,375,830

Balance General*


Activos corrientes 1,293,325 773,540 872,022 721,296


Total Activos 8,285,488 8,840,010 9,037,461 8,801,970


Otros pasivos 1,682,223 1,179,829 1,100,303 1,310,838 Perfil de vencimientos bonos (COP millones)

Total Pasivos 5,423,629 5,281,653 5,541,473 5,620,363




Ventas 2,639,978 3,268,223 3,489,732 3,165,843

Costo de Venta y otros 1,064,458 1,707,231 1,717,678 1,478,388


Utilida neta 1,015,972 885,497 753,505 750,145

EBITDA 1,716,611 1,700,386 1,962,953 1,884,225


Margen EBITDA 65.0% 52.0% 56.2% 59.5%

Margen Neto 38.5% 27.1% 21.6% 23.7%



Fuente: Emisor, Capital IQ, Fitch y Davivienda Corredores

Factores clave de calificación | Fitch (Junio 2017) Precio de la energía en bolsa vs. Contratos Cobertura Ventas de Energía

1) Posición Competitiva Sólida

2) Resultados Operativos Robustos

3) Apalancamiento Moderado

4) Posición de Liquidez Robusta

5) Importancia Estratégica para Accionistas


Entre los desarrollos que podrían llevar a una acción negativa de calificación se incluyen: 1) descenso

fuerte en los precios de la electricidad, 2) generación baja y demanda escasa de electricidad, 3) cambios

en la regulación, 4) estrategia agresiva que aumente significativamente el apalancamiento

EMGESA Sector: Energía Calificación: Fitch Largo Plazo AAA(col) , Corto Plazo F1+ (col)

Emgesa es la segunda generadora de energía más grande del país (3,459 MW lo que representa el 19.7%

de la capacidad instalada nacional). Cuenta con once centrales de generación hidráulica (85% de la

generación total) y dos térmicas (Líquidos y Carbón) ubicadas en zonas con características climáticas

diferentes, mitigando el riesgo hidrológico. ~72% de sus ventas se encuentra concentrado en contratos de

largo plazo proporcionándole estabilidad en la mayoría de sus ingresos. La compañía es controlada

indirectamente por el Grupo Enel a través de Enersis y Endesa Chile (48.5% del capital de EMGESA).

Adicionalmente la Empresa de Energía de Bogotá posee el 51% de los derechos económicos y 43.6% de

los derechos de voto.

Composición por moneda

Efectos climáticos extremos como El Niño o La Niña reducen el margen EBITDA de la compañía. Adicionalmente, daños en las plantas

hidroeléctricas o termoeléctricas incrementarían las compras de energía en bolsa en el mercado, lo cual aumentaría las compras de energía en bolsa

y en última instancia la rentabilidad de la compañía

Fitch considera que Emgesa mantiene niveles de liquidez fuertes, respaldados por un FCO sólido, un apalancamiento moderado y un perfil de pagos

de deuda manejable. Además resalta, un sólido flujo de caja operativo (FCO) y necesidades limitadas de inversión de capital (capex). Esto debe

traducirse en una generación de flujo de fondos libre (FFL) con tendencia de neutral a positiva en el futuro dada tambien una estrategia comercial que

permite una predictibilidad mayor de los ingresos y deneración estable de flujo de efectivo. A lo anterior adicionamos, que la empresa tiene líneas de

crédito por COP3,4 billones en conjunto con Codensa S.A. E.S.P. y acceso probado a mercados de capital locales e internacionales. Finalmente,

resalta que es un activo importante para Enel y representó 26,0% de su EBITDA en el negocio de generación eléctrica en América Latina en 2016.

0

200

400

600

800

1,000

4T

11

2T

12

4T

12

2T

13

4T

13

2T

14

4T

14

2T

15

4T

15

2T

16

4T

16

2T

17e

4T

17e

2T

18e

4T

18e

2T

19e

4T

19e

2T

20e

4T

20e

CO

P K

Wh

P. Bolsa P. Contratos


Riesgos:

Métricas de Crédito*

2014 2015 2016 1T17 LTM

EBITDA / Gasto Financiero 5.7x 4.82x 3.8x 3.5x

Deuda Total/ EBITDA 2.7x 2.27x 2.5x 2.5x

Pasivo / Activo 60% 73% 72% 72%

Deuda Neta / EBITDA 2.3x 2.03x 2.3x 2.3x

ROE -0.10% -9.6% -8.9% -8.9%

Flujo de Caja*

2014 2015 2016 1T17 LTM

Flujo de caja operativo 711,896 1,122,649 1,122,124 1,110,035

Flujo de caja de inversión -976,075 -993,012 -1,031,923 -863,079

Flujo de caja financiamiento y otros 47,817 -230,882 -78,036 -118,847

Efectivo al final del año 419,375 325,651 331,121 270,294

Balance General*




Total Activos 7,477,139 7,740,799 7,416,725 7,164,329

Pasivos corrientes 1,465,101 1,817,485 1,476,685 1,283,729

Pasivos no corrientes 3,020,915 3,751,869 3,962,066 3,886,998 Perfil de vencimiento de los bonos (COP Millones)

Total Pasivos 4,486,016 5,569,354 5,438,751 5,170,727

Patrimonio 2,991,123 2,171,445 1,977,974 1,993,602



Ventas 3,804,751 5,324,514 5,145,816 5,119,680

Costo de Ventas y Gastos Operativos 3,603,394 5,112,835 5,087,278 5,024,171


Utilida neta -7,846 -309,433 -190,556 -177,340 Para destacar:

EBITDA 1,021,637 1,435,918 1,346,141 1,377,048


Margen EBITDA 26.9% 27.0% 26.2% 26.9%

Margen neto -0.2% -5.8% -3.7% -3.5%

* Cifras de 2014, 2015 y 2016 bajo IFRS, Fuente: Capital IQ, UNE

Analista: Mark Heins

Fuente: UNE, Ministerio de Tecnologías de la Información y las Comunicaciones. Bloomberg y Davivienda Corredores



La transición de servicios fijos a móviles derivado de los avances tecnológicos ha acelerado la maduración de los servicios tradicionales como telefonía fija, larga

distancia y voz por lo que esperamos que estas líneas de negocio muestren una disminución importante al aporte de los ingresos para los próximos años

incrementando la dependencia de la compañía en el negocio móvil. Junto con esto, los cambios regulatorios imponen riesgos debido a que el MINTIC busca

constantemente formas de volver al mercado más competitivo y reducir las tarifas a los usuarios. Del mismo modo, la entrada de nuevos operadores al mercado

disminuye los precios de los servicios ofrecidos y reduciría la rentabilidad en el largo plazo.

UNE EPM Sector: Telecomunicaciones Calificación: BRC S&P AAA

UNE EPM Telecomunicaciones S.A. es una compañía que ofrece servicios de tecnologías de información

y comunicaciones con dos líneas de negocio las cuales son: 1) Fijo, que incluye los servicios de internet,

televisión, datos y telefonía local y larga distancia, y 2) Móvil, que corresponde a los ingresos provenientes

de internet móvil y servicios relacionados con tecnología 4G. En agosto de 2014, se llevó a cabo el

proceso de fusión entre UNE EPM Telecomunicaciones y Colombia Móvil posicionando a la compañía

como el segundo operador del mercado colombiano por ingresos.

La compañía ha incrementado de forma permanente su participación de mercado por número de usuarios en telefonía móvil la cual llegó a un 19% al tercer trimestre

de 2016 ocupando el tercer lugar en este segmento. Adicionalmente, ha mantenido su participación en los segmentos de internet banda ancha y telefonía fija,

manteniendose en el segundo y tercer lugar respectivamente en estos mercados. Consideramos que las sinergias que se generarán producto de la fusión entre UNE

EPM y Colombia Móvil aún tienen un buen espacio de desarrollo. Por último es importante mencionar que la compañía ha logrado mantener una posición sólida en

el mercado en medio de los procesos de cambio originados en la fusión con Colombia Movil, un entorno económico de bajo crecimiento y un mercado altamente

regulado y con fuertes presiones competitivas.

Participación de Mercado por Ingresos - Telefonía Movil Participaciones de Mercado por Ingresos - Negocio Fijo

Composición de los bonos por monedaComposición de la deudaComposición de los bonos por tipo de tasa

1) Fortalecimiento de Posición Competitiva gracias a la integración UNE-Tigo.

2) Adecuado Desempeño Financiero.

3) Inversiones Presionan Generación de Caja.

4) Apalancamiento Sostenido.

Factores que podrían influir en un cambio negativo en la calificación:

El mayor deterioro de los ingresos provenientes del segmento móvil que se refleje en disminuciones significativas del

EBITDA consolidado y en márgenes inferiores a 25%. El crecimiento de los ingresos provenientes del negocio fijo a

tasas menores a las que proyectamos (4,20% promedio entre 2016 y 2017 y 11,70% promedio entre 2018 y 2019).

Los retrasos en la materialización de las sinergias operacionales previstas con la fusión en los tiempos y montos

proyectados por la compañía. El deterioro de los indicadores de apalancamiento de la compañía de forma que su

relación deuda bruta/ EBITDA sea superior a 3x durante los próximos cuatro años. Nuevos cambios regulatorios que

afecten de manera estructural la dinámica de la industria o que impliquen la realización de inversiones significativas

por parte de la empresa.

Factores clave de calificación | BRC S&P AAA (octubre 2016)

100% COP

8%

11%

19%

29%

33%

Otros ETB Movistar UNE Claro

35% 31% 23%

23%18% 26%

18%

8%19%

13%39% 17%

18%4%

14%

Internet BandaAncha

Televisión Telefonía Fija

Otros

ETB

Movistar

UNE

Claro

81%

19%

IPC

Fija

25%

26%35%

14%

Bonos

Crédito Millicom

Créditos Locales

Otros

150,000 150,000 160,000

254,000

126,000

2020 2023 2024 2026 2036


Riesgos:


2014 2015 2016 1T17 LTM

Cobertura de Intereses 16.5x 6.5x 8.3x 8.5x



Deuda / Patrimonio 1.2x 1.2x 1.1x 1.0x

Deuda Corto plazo/deuda total 2.0% 8.8% 8.2% 9.2%

FCO a deuda 20% 28% 30% 34% Composición deuda por tasa Composición de la deuda por moneda

Deuda / Reservas 1P (USD/bl) 10.7 10.9 10.4 9.5

Flujo de caja

2014 2015 2016 1T17 LTM


Flujo de caja de inversión (11,569) (12,811) (9,589) (11,763)

Flujo de caja financiamiento y otros (7,346) (1,392) (2,762) (2,815)

Balance General

COP miles de millones 2014 2015 2016 1T17 LTM

Activos corrientes 20,641 20,113 24,129 25,417

Activos no corrientes 90,197 102,883 97,178 95,081

Total Activos 110,838 122,996 121,307 120,498 Perfil de vencimientos de la compañía (COP miles de millones)

Obligaciones Financieras 35,042 53,223 52,222 44,636

Otros pasivos 26,264 24,541 23,766 30,445

Total Pasivos 61,305 77,764 75,988 75,081

Patrimonio 49,533 45,232 45,320 45,417


COP miles de millones 2014 2015 2016 1T17 LTM

Ingresos Operacionales 65,972 52,091 47,732 50,618

Costo de ventas 42,975 36,995 34,236 35,936

Utilidad Bruta 22,997 15,096 13,496 14,682

Gastos adm. y comercial. 8,548 13,640 5,243 4,729

Utilidad Operacional 14,449 1,456 8,253 9,953

Utilidad Neta 5,726 -3,988 1,565 2,088

EBITDA 24,509 18,087 18,018 19,694

Margen Bruto 34.9% 29.0% 28.3% 29.0% Ingresos por segmentos 1T17 EBITDA por segmentos 1T17

Margen EBITDA 37.2% 34.7% 37.7% 38.9%

Margen neto 8.7% -7.7% 3.3% 4.1%

Factores clave de la calificación | Moody's y S&P (Junio 2017)


Fuente: Emisor, Bloomberg, Fitch Ratings y Corredores Asociados Email: [email protected]

El principal riesgo de la compañía es la continua caída del precio del crudo, que recientemente se ubicaba en niveles de noviembre 2016 después de

caer por 5 semanas consecutivas. A pesar de que los miembros de la OPEP y algunos No OPEP como Rusia acordaron la extensión de los límites

de producción por 6 meses más, otros jugadores de mercado como Estados Unidos ha incrementado su producción hasta donde los nuevos niveles

de precios lo permiten, dejando así el acuerdo de la OPEP al parecer sin efecto alguno sobre el precio. Ecopetrol exponía un escenario de

recuperación paulatina de los precios hasta los 70 USD/Barril en el que la estrategia de concentración en E&P cobra sentido, pues a los niveles de

precios mencionados una mayor cantidad de barriles son rentables, generando beneficio en utilidades y generación de caja. Finalmente, otro de los

grandes retos es mejorar relevantemente el índice de reposición de reservas y con ello aumentar la vida de las mismas.

1) Mantiene la calificación en Baa3 (BBB-) y mantiene la perspectiva en negativa

2) Reconoce una mejora en las métricas crediticias y fuerte liquidez para impulsar el índice de reposición

3) Riesgo de ejecución para la mejora del índice de reposición y por lo tanto para el crecimiento de la vida

de las reservas.

4) Riesgos que provienen de las investigaciones de Reficar

5) Calificación individual (sin el apoyo del Gobierno) de Ba3 (BB-)


Positivo - Si la compañía logra incrementar sus reservas con el uso de caja propia, cuidando sus métricas

de endeudamiento y logra mantener el FC/Deuda Neta superior al 25%

Negativo - En caso de: restricciones de Liquidez, reservas con una tendencia negativa constante, algún

cambio en el respaldo del gobierno o FC/ Deuda Neta inferior al 20%

6) Finalmente, vale la pena mencionar que S&P aumentó la calificación individual (sin el respaldo del

Gobierno) de bb a bb+ dada las mejoras en sus métricas de endeudamiento.

Ecopetrol S.A. (ECOPETL: Bloomberg) es la mayor compañía de Colombia en ingresos, utilidad, activos y

patrimonio neto. Es la única compañía colombiana de petróleo crudo y gas natural verticalmente integrada

que tiene operaciones en Colombia, Brasil, Perú y la Costa del Golfo de Estados Unidos. Ecopetrol es una

de las mayores 40 compañías petroleras del mundo y una de las cuatro principales compañías petroleras

en América Latina. Opera en cuatro segmentos de negocio: exploración/producción, refinación, transporte y

mercadeo/suministro.

ECOPETROL Sector: Petróleo y Gas Calificaciones: Fitch: BBB/AAA(col) (estable) | Moody's: Baa3 (Neg) | S&P: BBB (Neg)

Durante el 1T17, Ecopetrol demostró una vez más que a pesar del comportamiento de sus ingresos la mejora en márgenes de rentabilidad es un

hecho que esta mejorando su generación de caja. La producción promedio del periodo fue de 712 kbped (-3.3% vs. 1T16 y -0.8% vs. 4T16). Esta

disminución es resultado de algunos eventos no recurrentes como los atentados contra el oleoducto Caño Limón Coveñas, además de problemas

operacionales en el campo Chicimene y declinación normal de los campos. Las directivas enfatizaron que la exploración y la producción serán los

pilares fundamentales a desarrollar en su plan de negocio a 2020; durante 2017, el 80% del plan de inversiones sería destinado a este segmento.

Adicionalmente, no se descartan las oportunidades de crecimiento inorgánico en América con el fin de incrementar la vida de las reservas.

46%

40%

14%

E&P Refinación Transporte

57%

10%

33%

E&P Refinación Transporte

56%

4%

9%

31% Tasa Fija

IPC

DTF

LIBOR

1,367

2,789

6,327

8,116

3,927

1,565

7,304

1,519

4,6885,099

175 40743 48 57 301

2,872

6,104

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2040 2043 2045

88%

12%

USD COP



2013 2014 2015 2016




Deuda Total / Patrimonio 132% 134% 111% 173%

Flujo de Efectivo Composición deuda por Concepto Composición de la deuda

2013 2014 2015 2016


Flujo de caja de inversión (314,112) (305,102) (515,324) (792,566)

Flujo de caja financiamiento y otros (150,149) (170,998) 154,325 605,734

Balance General*

COP millones 2013 2014 2015 2016

Activos corrientes 983,384 874,540 918,343 1,423,745


Total Activos 4,503,027 6,328,890 7,128,050 9,265,148


Otros pasivos 579,837 1,431,204 1,473,069 1,547,996

Total Pasivos 2,810,603 3,912,862 4,453,358 6,310,302 Perfil de vencimiento de los bonos actual (COP millones)

Patrimonio + Interés minoritario 1,595,064 2,416,028 2,674,692 2,954,846


COP millones 2013 2014 2015 2016

Ventas 1,882,367 1,989,852 2,797,280 4,078,926

Costos y Gastos 1,419,755 1,493,146 1,927,340 2,958,206

Utilidad operacional 462,612 496,706 869,940 1,120,720

Utilida neta 442,005 367,542 477,874 648,089

EBITDA 508,163 551,724 1,017,636 1,272,038

Margen Operativo 24.6% 25.0% 31.1% 27.5%

Margen EBITDA 27.0% 27.7% 36.4% 31.2%

Margen Neto 23.5% 18.5% 17.1% 15.9%

*Cifras de 2012 y 2013 bajo COLGAAP y cifras de 2014 y 2015 bajo IFRS, Fuente: Capital IQ, Emisor

Factores clave de calificación | Fitch (Octubre 2016) Composición de los Ingresos (2016)* Volumen de Ventas de Gas Natural (2016)*

Analista: Ricardo SandovalEmail: [email protected]

A la baja: inversiones o adquisiciones nuevas financiadas principalmente con deuda financiera y un retorno de las inversiones

inferior al anticipado que presionara el flujo de caja operativo. Niveles de apalancamiento superiores a 4,5x de forma

sostenida.


Riesgos:

PROMIGAS Sector: Oil & Gas Calificación: Fitch AAA (col) | BBB - (int) Estable

Aspectos a destacar:

Promigas fue constituida hace más de 40 años y es una de las empresas privadas de transporte y distribución de gas

natural más importantes de Colombia. Esta empresa y sus subsidiarias poseen 2.904 km de redes de gas natural, con una

capacidad de 851,000 pies cúbicos por día y transporta cerca del 50% del gas natural de Colombia. Participa en el

segmento de distribución en Colombia y, recientemente, en Perú, a través de sus subsidiarias Gases de Occidente,

Surtigas, Gases del Caribe en Colombia, Gas Natural de Lima y Callao S.A. (Calidda) y Gases del Pacífico en Perú.

También participa en el negocio de distribución de energía, con 321,000 clientes, a través de la subsidiara Compañía

Energética de Occidente.

Promigas podría experimentar cierta exposición a riesgo de suministro, dado que la producción de gas natural ha comenzado a declinar. Sin embargo, la

construcción de la planta de LNG inyectará al sistema gas natural importado, lo cual atenuará la posibilidad de que haya escasez en Colombia. Así mismo, la

compañía se encuentra expuesta a los riesgos regulatorios y las modificaciones en la remuneración de los activos y los costos de administrar, operar y

mantener las redes existentes de transporte y distribución de gas que adelanta la Comisión de Regulación de Energía y Gas (CREG).

La compañía mantiene su liderazgo como uno de los mayores transportadores y distribuidores de gas natural en Colombia. Distribuye aproximadamente

40% del gas natural consumido en el país y sirve a alrededor de 3.1 millones de suscriptores. Por su parte, la compañía se beneficia de la depreciación del

COP, dado que el 75% de sus ingresos de transporte están expresados en USD mientras que la deuda está denominada en moneda local. Adicionalmente,

dada la naturaleza regulada de los negocios de transporte y distribución de gas en Colombia, posee una exposición limitada a la demanda de este recurso.

La mayor parte del programa de inversiones actual se enfocará en la contribución patrimonial del 51% en un consorcio (joint venture) que construirá y operará

una planta de regasificación de gas natural licuado (LNG, por sus siglas en inglés), así como la expansión de los activos de transporte en la parte sur del

sistema actual de Promigas (Loop del Sur), el cual vincula los campos de gas ubicados en los departamentos de Sucre y Córdoba con la demanda del norte

de Colombia.

1) Generación de Flujo de Caja Estable

2) Programa de Inversiones Significativo

3) Incremento del Apalancamiento a Corto Plazo (indicadores entre 3,5x a 4x en el MP)

4) Posición de Negocios Sólida

5) Riesgo Regulatorio Moderado

- Fitch anticipa que apalancamiento de la empresa será de alrededor de 4x al cierre de 2016, lo cual se alinea aún con la

calificación asignada. El apalancamiento debe comenzar a mejorar a partir de 2017 hasta un nivel cercano a 3.5x.

- La liquidez de Promigas se apoya en sus niveles de efectivo y en la predictibilidad de su flujo de caja operativo. Sin

embargo, al cierre de junio de 2016, la deuda de corto plazo se incrementó de manera temporal hasta COP504 mil millones,

dado que durante el año la empresa ha tomado créditos de corto plazo para financiar las inversiones para la construcción de

la planta de gas natural licuado. 71%

22%

7%

Distribución de Gas

Transporte de Gas

Distribución deEnergía

48%

36%

13%

4% Termoeléctricas

Industriales

Residencial

Vehiculos

44%56%

Bancos

Bonos

77%

23%

Promigas

Filiales

375,206

199,821 230,382

280,179

150,000 150,000 175,000

89,618

320,000

250,000

2019 2020 2022 2023 2024 2026 2030 2032 2033 2036




Celsia

BCLI01139D06 Ordinarios 11-dic-13 11-dic-19 11-sep-17 COP IPC 4.30 TV 365 263,650 319,130 1.21 x AA+ BRC 7.13 2.64



ISA

BISA01139VC9 Publica dif TES 22-may-13 22-may-22 22-ago-17 COP IPC 2.84 TV 365 120,000 295,037 2.46 x AAA/F1 FITCH 7.30 2.81

BISA07049A Publica dif TES 01-dic-11 01-dic-23 01-dic-17 COP IPC 4.47 SV 365 180,000 380,427 2.11 x AAA/F1 FITCH 7.28 2.79

BISA10169C08 Publica dif TES 16-feb-16 16-feb-24 16-ago-17 COP IPC 4.73 TV 365 115,000 318,175 2.77 x AAA/F1 FITCH 7.33 2.84

BISA09159C10 Publica dif TES 07-may-15 07-may-25 07-ago-17 COP IPC 3.80 TV 365 100,000 197,236 1.97 x AAA/F1 FITCH 7.57 3.06

BISA4049VA Publica dif TES 07-abr-06 07-abr-26 07-oct-17 COP IPC 4.58 SV 365 118,500 AAA/F1 FITCH 7.69 3.18

BISA10169C12 Publica dif TES 16-feb-16 16-feb-28 16-ago-17 COP IPC 5.05 TV 365 152,000 313,690 2.06 x AAA/F1 FITCH 7.84 3.32

BISA01139VC1 Publica dif TES 22-may-13 22-may-28 22-ago-17 COP IPC 3.25 TV 365 100,000 140,975 1.41 x AAA/F1 FITCH 7.88 3.36



BISA10169C25 Publica dif TES 16-feb-16 16-feb-41 16-jul-17 COP IPC 5.38 MV 360 133,000 225,500 1.70 x AAA/F1 FITCH 8.46 3.92

BISA07049B Publica dif TES 01-dic-11 01-dic-41 01-dic-17 COP IPC 4.84 SV 365 120,000 396,559 3.30 x AAA/F1 FITCH 8.48 3.94

BISA1179C015 Publica dif TES 18-abr-17 18-abr-32 18-jul-17 COP IPC 3.81 TV 365 196,300 451,450 2.30 x AAA FITCH 8.18 3.65

BISA1179C025 Publica dif TES 18-abr-17 18-abr-42 18-jul-17 COP IPC 4.00 TV 365 242,920 591,300 2.43 x AAA FITCH 8.50 3.96

BISA117SA007 Publica dif TES 18-abr-17 18-abr-24 18-jul-17 COP FS 6.75 TV 365 260,780 571,030 2.19 x AAA FITCH 6.17

EPM Telecomunicaciones

BEPT01109A10 Ordinarios 12-mar-10 12-mar-20 12-sep-17 COP IPC 5.10 TV 365 150,000 246,556 1.64 x AAA BRC 7.57 3.07

BEPT01119A12 Ordinarios 20-oct-11 20-oct-23 20-jul-17 COP IPC 4.76 TV 365 150,000 160,480 1.07 x AAA BRC 7.74 3.23

BEPT0116SC08 Ordinarios 26-may-16 26-may-24 26-ago-17 COP FS 9.35 TV 365 160,000 193,180 1.21 x AAA BRC 9.20

BEPT01169A10 Ordinarios 26-may-16 26-may-26 26-ago-17 COP IPC 4.15 TV 365 254,000 383,350 1.51 x AAA BRC 12.81 3.17

BEPT01169A20 Ordinarios 26-may-16 26-may-36 26-ago-17 COP IPC 4.89 TV 365 126,000 127,000 1.01 x AAA BRC 13.28 3.94

Ecopetrol

BECO01109A7 Publica dif TES 01-dic-10 01-dic-17 01-dic-17 COP IPC 3.30 SV 365 138,700 422,050 3.04 x AAA FITCH 6.84 2.36

BECO1139C5 Publica dif TES 27-ago-13 27-ago-18 27-ago-17 COP IPC 3.79 SV 365 120,950 411,150 3.40 x AAA FITCH 6.91 2.43

BECO01109A10 Publica dif TES 01-dic-10 01-dic-20 01-dic-17 COP IPC 3.94 SV 365 479,900 1,041,450 2.17 x AAA FITCH 7.43 2.93



BECO01109A30 Publica dif TES 01-dic-10 01-dic-40 01-dic-17 COP IPC 4.90 SV 365 284,300 1,032,450 3.63 x AAA FITCH 8.57 4.02


Promigas

BPMG011695A4 Ordinarios 08-sep-16 08-sep-20 08-sep-17 COP IPC 3.29 TV 365 100,000 144,453 1.44 x AAA FITCH 7.09 2.60



Sector Servicios Públicos y Petróleo


BaseMonto Bid to


Sector Servicios Públicos y Petróleo

Adjudicado Demandado TIR SpreadInstrumento Emisión Vto Prox cupón Moneda Indicador Facial Pago

ValoraciónBase

Monto Bid to




Isagen

BISG0116S5A7 Ordinarios 13-sep-16 13-sep-23 13-sep-17 COP FS 8.19 TV 365 201,987 849,469 4.21 x AAA FITCH 6.60

BISG11695C12 Ordinarios 13-sep-16 13-sep-28 13-sep-17 COP IPC 3.78 TV 365 98,013 394,283 4.02 x AAA FITCH 8.09 3.57

Codensa

BCOS0416SE4 Ordinarios 15-sep-16 15-sep-20 15-sep-17 COP FS 7.70 TV 365 90,000 443,140 4.92 x AAA FITCH 6.30

BCOS517SE002Ordinarios 09-mar-17 09-mar-19 09-sep-17 COP FS 7.04 TV 365 160,000 421,440 2.63 x AAA FITCH 6.29

BCOS517SE005Ordinarios 09-mar-17 09-mar-22 09-mar-18 COP FS 7.39 AV 365 270,000 436,740 1.62 x AAA FITCH 6.34

BCOS617SE007Ordinarios 08-jun-17 08-jun-24 08-sep-17 COP FS 6.46 TV 365 200,000 387,740 1.94 x AAA FITCH 6.37

Emgesa

BCHB0816SE6 Ordinarios 27-sep-16 27-sep-22 27-sep-17 COP FS 7.59 TV 365 300,000 859,170 2.86 x AAA FITCH 6.33

EEB

BEEB1179A007 Publica dif TES 28-feb-17 28-feb-24 28-ago-17 COP IPC 3.19 TV 365 187,000 284,380 1.52 x AAA FITCH 7.52 3.02



Valoración

Yield

Ecopetrol

ECOPET 4 1/4 09/18/18Sr Unsecured 18-sep-13 18-sep-18 18-sep-17 USD Fixed 4.25 S/A 30/360 350,000 2.069

ECOPET 7 5/8 07/23/19Sr Unsecured 23-jul-09 23-jul-19 23-jul-17 USD Fixed 7.63 S/A 30/360 2.352

ECOPET 5 7/8 09/18/23Sr Unsecured 18-sep-13 18-sep-23 18-sep-17 USD Fixed 5.88 S/A 30/360 4.135

ECOPET 4 1/8 01/16/25Sr Unsecured 16-sep-14 16-ene-25 16-jul-17 USD Fixed 4.13 S/A 30/360 4.405

ECOPET 5 3/8 06/26/26Sr Unsecured 26-jun-15 26-jun-26 26-jun-17 USD Fixed 5.38 S/A 30/360 4.833

ECOPET 7 3/8 09/18/43Sr Unsecured 18-sep-13 18-sep-43 18-sep-17 USD Fixed 7.38 S/A 30/360 6.714

ECOPET 5 7/8 05/28/45Sr Unsecured 28-may-14 28-may-45 28-may-17 USD Fixed 5.88 S/A 30/360 6.515

EEB

EEBCB 6 1/8 11/10/21Sr Unsecured 10-nov-11 10-nov-21 10-may-17 USD Fixed 6.13 S/A 30/360 5.259

TRAGSA 5.7 03/20/22Sr Unsecured 20-mar-12 20-mar-22 22-sep-17 USD Fixed 5.70 S/A 30/360 4.968

Baa3 / BBB Moody's / S&P

Instrumento Emisión Vto Prox cupón Moneda Calificación CalificadoraAdjudicado (Millones USD)

Indicador Facial Pago BaseMonto

750,000 Baa3 / BBB- Moody's / S&P

Moody's / S&PBaa3 / BBB2,000,000

1,500,000 Baa3 / BBB Moody's / S&P



850,000 Baa3 / BBB Moody's / S&P


749,000 Baa2 / BBB- Moody's / S&P


Riesgos


2014 2015 2016 LTM 2017

Intereses/Ventas 2.21% 2.61% 3.61% 3.52%

EBITDA/Intereses 5.83x 4.70x 3.28x 3.34x




Flujo de caja*

2014 2015 2016 1T 2017


Flujo de caja de inversión -311,938 -1,080,097 -324,295 -11,870

Flujo de caja financiamiento -253,513 318,052 -493,075 37,133

Balance General*

COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Efectivo 391,863 286,064 219,322 268,250 Perfil de vencimientos bonos fideicomiso (COP millones)

Deudores 762,932 905,009 912,692 923,153

PP&E 2,963,335 3,383,722 3,383,513 3,334,995

Otros activos 7,699,256 8,603,257 9,184,027 9,309,695

Total Activos 11,817,386 13,178,052 13,699,554 13,836,093


Otros pasivos 1,641,436 2,128,826 2,189,476 2,233,539

Total Pasivos 3,785,713 5,223,090 5,314,594 5,521,398

Patrimonio 8,001,755 7,920,603 8,346,719 8,314,695

Pasivo + Patrimonio + Int. Min 11,817,386 13,178,052 13,699,554 13,836,093


COP millones 2014 2015 2016 LTM 2017

Ventas 6,481,813 7,945,417 8,676,640 8,614,247

Costo de Ventas -3,618,717 -4,507,166 -4,966,031 -4,920,282

Utilida Bruta 2,863,096 3,438,251 3,710,609 3,693,965 Para destacar:

Gastos operacionales -2,186,993 -2,655,566 -2,895,638 -2,922,697


Utilida neta 587,226 428,152 395,734 386,986

EBITDA 835,701 975,554 1,028,953 1,012,507

Margen Bruto 44.2% 43.3% 42.8% 42.9%

Margen EBITDA 12.9% 12.3% 11.9% 11.8%

Margen neto 9.1% 5.4% 4.6% 4.5%


Factores relevantes de la calificación | Fitch Ratings (mayo 2016)

Fuente: Grupo Nutresa, Bloomberg y Davivienda Corredores Analista: Cristina Manotas Polo


Composición de la deuda por tasa

EBITDA por línea de negocio 2016

Grupo Nutresa es la empresa líder en alimentos procesados en Colombia (cuenta con más de 60% en

participación de mercado) y es uno de los jugadores más relevantes del sector en América Latina. Esta

compañía opera 8 líneas de negocio: cárnicos, chocolates, galletas, café, pastas, helados, alimentos al

consumidor y Tresmontes Lucchetti (bebidas instantáneas frias, entre otros). Al ser una compañía miembro del

GEA, esta tiene inversiones en otras compañías colombianas listadas, como Grupo Sura y Grupo Argos.

El reto para 2017 se centra en que la compañía logre sortear un ambiente retador en materia económica, por medio de eficiencias operacionales

internas, mejor asignación de recursos y una estrategia comercial por medio de innovación y desarrollo de canales que le permitan recuperar

volúmenes y proteger su rentabilidad. Adicionalmente, estaremos monitoreando los resultados que traigan las iniciativas comerciales en la línea de

Helados para lograr recuperar el nivel de ventas e incrementar su margen EBITDA a niveles más cercanos a su historia (12.2% en 2016 vs. ~14.5%

en promedio durante los últimos 6 años).

Pese a que Nutresa enfrentó una coyuntura macroeconómica marcada por el impacto de la entrada en vigencia de la Reforma Tributaria (volúmenes

en ventas cayeron 2.8% anual, los precios incrementaron 7.9% anual) y un comportamiento desfavorable el la linea de Helados, ésta logró recuperar

su Margen Ebitda para 1T17 el cual se ubicó en 13% frente a 10.1% en 4T16.


La calificación podría ser reducida si: i) la compañía presenta un desempeño operativo inferior al esperado que

incluya una caída en los ingresos y márgenes, ii) una política más agresiva de crecimiento que incluya

adquisiciones financiadas mayoritariamente con deuda y iii) nivel de apalancamiento ajustado por

arrendamientos operativos superior a 3x de manera sostenida.

1. Sólida posición competitiva, en la cual es líder con más de 50% de participación de mercado en los

segmentos que conjuntamente representan el 72% de su EBITDA consolidado.

2. Diversificación de mercados, productos y materias primas.

3. Adecuados indicadores operativos.

4. Sólidas métricas crediticias.

Ingresos por línea de negocio 2016

Composición deuda por moneda

Aspectos a destacar:

Grupo Nutresa Sector: Consumo Calificación: Fitch AAA (col)

84.1%

11.0%

3.4% 1.4%

COP

CLP

PEN

USD

41%

26%

16%

9%

5%2% 1%

IBR

DTF

IPC

TAB Nominal

Tasa Fija > 1 Año

Tasa Fija < 1 Año

LIBOR

23%

20%

17%

11%

11%

8%

5%

3% 2% Cárnicos

Galletas

Chocolates

TMLUC

Café

Alimentos al consumidor

Helados

Pasta

Otros

24%

21%

14%

9%

15%

9%

5%

3% 0.32%Cárnicos

Galletas

Chocolates

TMLUC

Café

Alimentos al consumidor

Helados

Pasta

Otros

137,224

135,947

2019 2021


Riesgos:


2014 2015 2016 LTM1T17





Deuda Corto plazo/deuda total 18.3% 28.4% 68.0% 65.1% Composición deuda por tasa Composición de la deuda por moneda

Flujo de caja

2014 2015 2016 LTM1T17

Flujo de caja operativo 620,515 1,288,232 1,029,406 ND

Flujo de caja de inversión -1,971,756 -771,205 -2,492,109 ND

Flujo de caja financiamiento y otros 1,309,987 -595,931 1,490,052 ND

Balance General

COP millones 2014 2015 2016 1T17



Total Activos 14,837,536 17,446,998 19,156,803 18,493,499


Otros pasivos 2,381,967 3,031,543 2,769,987 3,040,355 Perfil de vencimientos bonos de la compañía - COP Miles de Millones

Total Pasivos 7,323,413 8,709,492 10,083,224 10,061,518

Patrimonio 7,514,123 8,737,506 9,073,579 8,431,981


COP millones 2014 2015 2016 LTM1T17

Ventas 5,668,139 7,912,003 8,517,382 8,381,459

Costo de Venta 4,336,763 6,097,927 6,595,353 6,661,460

Utilida Bruta 1,331,376 1,814,076 1,922,029 1,719,999

Gastos operacionales 724,959 874,891 939,668 919,882


Utilida neta 272,102 491,357 419,970 281,927

EBITDA 967,545 1,518,933 1,651,749 1,500,725

Margen Bruto 23.5% 22.9% 22.6% 20.2%

Margen EBITDA 17.1% 19.2% 19.4% 17.9% Ingresos por país 1T17 EBITDA por país 1T17

Margen neto 4.8% 6.2% 4.9% 3.4%

Factores clave calificación | Fitch (febrero 2017)

Analista: Luisa Fernanda Arce

Fuente: Emisor, Bloomberg y Corredores Asociados Email: [email protected]

1. La perspectiva fue revisada a Estable desde Positiva debido al incremento del apalancamiento a corto

plazo para financiar la adquisición de activos en West Virginia, EE.UU. La reciente adquisición en Puerto

Rico tiene un impacto neutral sobre el perfil crediticio.

2. La calificación se mantiene en AA+ (Col) debido a que incorpora la expectativa de que la compañía

tendrá la capacidad de reducir sus niveles de apalancamiento hasta llevarlos nuevamente a niveles

consistentes con su categoría de calificación.

3. El programa agresivo de adquisiciones se refleja en un apalancamiento elevado. Fitch espera un

desapalancamiento rápido para cerrar el 2017 en niveles cercanos a 3.0x.


Al alza: i) continuidad en el incremento del EBITDA ii) nivel de apalancamiento sostenido cercano a 2.5x,

iii) generación de flujo de caja libre (FCL) positivo a través del ciclo.

A la baja: i) política de inversión o de adquisiciones más agresiva, financiada con deuda, ii) disminución

considerable en su generación operativa, iii) apalancamiento superior a 4.0x de forma sostenida.

CEMARGOS Sector: Industrial Calificaciones: Fitch: AA+ (col), perspectiva estable

Cementos Argos (CEMARGOS: Bloomberg) produce cemento, concreto y agregados en Colombia, EEUU

y el Caribe. Adicionalmente, realiza exportaciones de cemento y clínker a 39 países. Es líder en el

mercado colombiano con una participación de mercado de ~45% y en el Caribe cuenta con el control del

47% del mercado de trading de cemento y clinker y una participación de mercado de 52% y 46% en

Honduras y Panamá. En EEUU es el segundo mayor productor de concreto y el cuarto mayor productor de

cemento.

En línea con nuestras expectativas, Cemargos reportó resultados negativos para 1T17. Aunque la compañía logró recuperar participación de

mercado en Colombia, la continuidad de la caída de los precios afectó significativamente la rentabilidad en la regional. Esto junto con la débil

actividad comercial en Estados Unidos por la estacionalidad de invierno, a pesar de la incorporación de Martinsburg, así como un menor volumen de

trading en Centro América y El Caribe se tradujeron en una fuerte contracción del margen EBITDA de -6.0pp anual y -6.5pp trimestral, así como en

una pérdida neta de COP 45 mil mm en el trimestre.

El inicio de los despachos para 4G serán determinantes para una recuperación de la dinámica en el país, dada la mayor participación de Cemargos

en el segmento industrial. Así mismo, será importante monitorear las eficiencias operacionales del programa BEST y si de esta manera la compañía

logra una mayor rentabilidad y valor para sus accionistas, en medio de una coyuntura de precios bajos en la regional Colombia. Los principales

riesgos continúan siendo un ambiente más competitivo en Colombia y un mayor retraso del inicio de las obras de infraestructura de 4G. Para los

próximos trimestres esperamos un positivo desempeño en la regional de Estados Unidos con el fin del invierno y mayores precios de los productos,

así como por la operación en Virginia Occidental sin el efecto estacional.

COP30%

USD70%

Bonos T. Fija

6%

Bonos IPC94%

29%

51%

20%

Colombia EE.UU. Caribe y C.A.

26%

31%

43%

Colombia EE.UU. Caribe y C.A.

290

97

220

-

95

300

211

420

-

121

303

-

312

388

184

401

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2042



2014 2015 2016 UDM 1T17


Deuda Total/EBITDAR 4.0x 4.5x 3.9x 3.7x

Deuda Total+off balance/EBITDAR 6.7x 7.4x 6.5x 6.2x

Deuda Neta+off balance/EBITDA R 5.9x 6.8x 6.0x 5.8x Composición por tipo de deuda

FCO a deuda 8.8% 10.5% 17.3% 19.6%

Caja / ingresos 13.6% 11.7% 9.1% 8.9%

Flujo de caja

2014 2015 2016 UDM 1T17

Flujo de caja operativo 278.2 363.0 568.0 647

Flujo de caja de inversión -267.9 -330.5 -118.4 -148

Flujo de caja financiamiento y otros -52.8 18 -550 -553

Balance General

USD Millones 2014 2015 2016 1T17


Activos no corrientes 4,852 5,552 5,335 5,387 Perfil de vencimientos bonos de la compañía - USD mm

Total Activos 6,176 6,588 6,351 6,438


Otros pasivos 1,788 1,743 1,657 1,740

Total Pasivos 4,959 5,216 4,931 5,037

Patrimonio 1,209 1,354 1,420 1,401


USD Miles 2014 2015 2016 UDM 1T17

Pasajeros 3,863 3,458 3,285 3,356

Carga 841 903 853 845


Gastos operacionales 4,417 4,143 3,880 3,946

Utilidad operacional 286 219 258 255

Otros no Op. -119 -327 -180 -161

Utilida neta 122 -140 44 62

EBITDAR 785 767 843 881

Margen EBIT 6.1% 5.0% 6.2% 6.1%

Margen EBITDAR 16.7% 17.6% 20.4% 21.0%

Margen neto 2.6% -3.2% 1.1% 1.5%

Factores clave de la calificación | S&P (abril 2017)

Analista: Luisa Fernanda Arce


Composición de la deuda por moneda

Distribución de los ingresos 1T17 Distribución de los costos 1T17

1. Perspectiva estable refleja expectativa de S&P que apalancamiento estará en ~5x y FFO a deuda en 14%

durante los próximos 12 meses.

2. La compañía ha mejorado su rendimiento operativo, logrando estabilizar sus métricas de crédito, sin

embargo los ratios de apalancamiento seguirán siendo altos durante los próximos 2 años. S&P espera que

estos mejoren gradualmente debido al flujo de caja más fuerte y eficiencias operativas.

3. Aunque Avianca reprogramó la entrega de las nuevas aeronaves, la liquidez no se ha beneficiado dados los

compromisos de adquisiciones y mantenimiento de la flota.


A la baja: i) debilitamiento de márgenes, ii) deterioro de liquidez, iii) apalancamiento de más de 7x o FFO a

deuda menor a 6% de manera sostenida.

Al alza: i) poco probable en el corto plazo, ii) apalancamiento por debajo de 5x o FFO a deuda por encima de

12% de manera sostenida.

AVIANCA HOLDINGS Sector: Aerolíneas Calificaciones: S&P: B | Fitch: B (Negativa)

En el corto y mediano plazo el foco se mantendrá en los posibles eventos corporativos (capitalización, fusión con Avianca Brasil, alianza con United

y demanda por parte de Kingsland), así como el apalancamiento y liquidez de la compañía. Sin embargo, es importante monitorear la respuesta de

los viajeros ante un aumento de la capacidad (ASK) y las eficiencias en costos que puedan contrarrestar el incremento de los precios del

combustible en 2017.

En línea con nuestras estimaciones en ingresos, EBIT y EBITDAR, la compañía publicó resultados neutrales para 1T17, con una sorpresa positiva en

utilidad neta ante un diferencial cambiario menor al esperado. Aunque la continua recuperación de la demanda, principalmente por vuelos

internacionales, permitió un positivo desempeño operativo y comercial, que se tradujo en un factor de ocupación de 81.9%, los mayores precios del

combustible y otros costos asociados con la mayor actividad, así como mayores gastos laborales y generales limitaron la rentabilidad de la

compañía. No obstante, el margen EBIT se ubicó en 6.4% dentro del rango guía de la compañía para el año.

Avianca Holdings (PFAVH: Bloomberg) es una compañía líder en Latinoamérica, nació en 2010 luego de la

fusión entre Aerovías del Continente Americano -Avianca- y Taca. Opera aproximadamente 5,300 vuelos

semanales a más de 100 destinos en más de 25 países alrededor del mundo. La compañía ofrece tres tipos

de negocios: transporte de pasajeros, transporte de carga y otros. Este último incluye el Programa de Viajero

Frecuente LifeMiles, el cual al primer semestre de 2015 cuenta con 6.1 millones de miembros.

22%

13%

17%11%

37%

Combustible

Mercadeo

Salarios y beneficios

Op. Terrestres

Otros81%

19%

Pasajeros

Carga y otros

262 278 260 247 215

28 30 30

550

50 66 58

59

59

2017 2018 2019 2020 2021

Corporativa Bonos Aviones

96%

4%

USD

COP

16%

4%

14%

67%

Bonos Internal.

Bonos Locales

Créditos Bancos

Créditos aeronaves



2014 2015 2016 LTM 2017





Deuda Corto plazo/deuda total 36.3% 7.3% 9.7% 13.0%

FCO a deuda 32% 32% 40% -7%

Flujo de caja

2014 2015 2016 1T 2017

Flujo de caja operativo 428 467 571 (100)

Flujo de caja de inversión (290) (392) (327) (51)

Flujo de caja financiamiento y otros (127) (100) (169) (11)

Balance General



Activos no corrientes 2,223 2,550 2,666 2,656 Perfil de vencimientos bonos de la compañía (COP miles de millones)

Total Activos 3,542 3,880 4,132 4,020


Otros pasivos 867 967 1,104 1,047

Total Pasivos 2,203 2,416 2,545 2,538

Patrimonio 1,339 1,464 1,586 1,482




Costo de ventas 13,888 13,024 13,001 13,110

Utilidad Bruta 1,116 1,211 1,431 1,460

Gastos adm. y comercial. 797 898 964 969

Utilidad Operacional 319 314 467 491

Utilidad Neta 127 106 197 223

EBITDA 510 529 660 677

Margen Bruto 7.4% 8.5% 9.9% 10.0%

Margen EBITDA 3.4% 3.7% 4.6% 4.6%

Margen neto 0.8% 0.7% 1.4% 1.5%


Factores clave de la calificación | BRC S&P (marzo 2017)



1. Respaldo de su principal accionista COPEC.

2. Sólida posición de mercado en los países objetivo en donde mantiene la primera o segunda posición.

3. Adecuados niveles financieros que la calificadora espera que se mantengan en los próximos años.

Factores que podrían influir en una rebaja de calificación

La calificadora identificó los siguientes puntos, que llevarían a una rebaja de calificación: i) deterioro del

indicador deuda/EBITDA por encima de 3x de manera sostenida; ii) la definición de un plan de inversiones

más agresivo, la exigencia de pago de dividendos o el deterioro de su situación operativa que se traduzca

en un indicador de fuentes/usos inferior a 1x; iii) el deterioro constante del margen EBITDA que lo ubique

por debajo de 3%; iv) un cambio en la estrategia de COPEC que derive en un cambio desfavorable para la

posición de Terpel dentro del grupo, y v) la modificación en los niveles de riesgo de crédito de COPEC.

TERPEL Sector: Consumo Calificación: Fitch: AAA (col) | BRC S&P AAA (col)

Distribuidor colombiano de gas y otros combustibles sólidos y líquidos y productos conexos. El propietario

mayoritario es COPEC de Chile con 56.18%. Para expandir sus operaciones internacionales, en 2006

Terpel adquirió Accel, empresa distribuidora de petróleo en Panamá; el 1 de julio de ese año adquirió

Lubricantes y Tambores del Ecuador C.A. (Lyteca); en 2008 adquirió Gazel para la distribución de GNV y

con ella entran al mercado mexicano; en 2009 expanden la línea de GNV entrando a Perú; en 2011 entran

a República Dominicana con su línea de negocio de aviación operando en 6 aeropuertos.

Durante 4T16, los volúmenes de venta decrecieron 1.6% A/A por una caída de 1.1% A/A y 16.1% A/A en los volúmenes de Colombia y Panamá

respectivamente. Aún así, los volúmenes en 2016 crecieron 6.1%. De esta forma, los ingresos en 4T16 fueron COP 3.8 bn y en el año, de COP 14.4

bn (+1.4% A/A). Adicionalmente, resaltamos un positivo crecimiento de la utilidad neta en el trimestre (82.9%T/T y 206.1% A/A) y en el año (85.4%),

soportado desde una operación saludable, pues la compañía se vio favorecida por decalaje positivo, así como ganancias no recurrentes en el

trimestre (COP 2.5 mil mm en la venta de vehículos de la flota y COP 7 mil mm por una indemnización relacionada a siniestros en Panamá).

Por un lado, en el corto plazo esperamos que los volúmenes de venta puedan verse afectados en Colombia dada la temporada de lluvias y el

panorama macroeconómico retador. Así mismo, seguiremos atentos al efecto que pueda traer la nueva estructuración de los precios de la gasolina

en Colombia y del impuesto verde en las zonas de frontera en los márgenes operacionales, especialmente, del negocio mayorista. Por otro lado,

continuaremos pendientes al anuncio del cierre de la transacción con ExxonMobil y los mecanismos de financiación de la misma, ya que existe la

posibilidad de que pueda llevarse a cabo una capitalización.

Generación EBITDA por país Volumen de ventas por país

Composición deuda por tasa Composición deuda por moneda

81%

12%

1%1% 1%

5%

Colombia

Panamá

Ecuador

Perú

México

Rep. Dominicana

79%

10%

6%

1% 3% 1%

Colombia

Panamá

Ecuador

México

Rep. Dominicana

Perú

115

241

151

247 249

97

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2030 2031

14% 3%

19%

64%

LIBOR

TIIE

FIJA

IPC 80%

15%

3% 2%

COP

USD

MXN

PEN




Nutresa

BFCH1099C10 Ordinarios 20-ago-09 20-ago-19 20-ago-17 COP IPC 5.33 TV 365 135,482 494,763 3.65 x AAA/F1 FITCH 6.85 2.37

BFCH1099C12 Ordinarios 20-ago-09 20-ago-21 20-ago-17 COP IPC 5.59 TV 365 134,162 559,509 4.17 x AAA/F1 FITCH 7.15 2.66

Terpel

BTPL01139C5 Ordinarios 27-feb-13 27-feb-18 27-ago-17 COP IPC 2.86 TV 365 115,105 446,135 3.88 x AAA/F1+ FITCH 6.69 2.22

BTPL0113SVA7 Ordinarios 27-feb-13 27-feb-20 27-ago-17 COP FS 5.65 TV 365 241,025 304,566 1.26 x AAA/F1+ FITCH 6.25

BTPL01159D07 Ordinarios 18-feb-15 18-feb-22 18-ago-17 COP IPC 3.04 TV 365 150,926 312,731 2.07 x AAA/F1+ FITCH 7.33 2.83


BTPL01159D15 Ordinarios 18-feb-15 18-feb-30 18-ago-17 COP IPC 4.06 TV 365 249,074 517,696 2.08 x AAA/F1+ FITCH 8.03 3.51


Cementos Argos

BCCB1059AVC Ordinarios 23-nov-05 23-nov-17 23-nov-17 COP IPC 3.17 SV 365 440,000 AA+ FITCH 6.64 2.17

BCCB01129C6 Ordinarios 16-may-12 16-may-18 16-ago-17 COP IPC 3.80 TV 365 97,022 218,039 2.25 x AA+ FITCH 6.74 2.27

BCCB1099C10 Ordinarios 28-abr-09 28-abr-19 28-jul-17 COP IPC 6.30 TV 365 70,350 76,350 1.09 x AA+ FITCH 6.94 2.46


BCCB01129C10Ordinarios 16-may-12 16-may-22 16-ago-17 COP IPC 4.24 TV 365 299,896 432,467 1.44 x AA+ FITCH 7.53 3.03


BCCB03149C10Ordinarios 27-nov-14 27-nov-24 27-ago-17 COP IPC 3.80 TV 365 190,675 406,715 2.13 x AA+ FITCH 7.98 3.46

BCCB04169C10Ordinarios 13-abr-16 13-abr-26 13-jul-17 COP IPC 4.19 TV 365 94,768 278,080 2.93 x AA+ FITCH 7.94 3.42


BCCB03149C15Ordinarios 27-nov-14 27-nov-29 27-ago-17 COP IPC 4.21 TV 365 311,707 558,995 1.79 x AA+ FITCH 8.06 3.54

BCCB04169C15Ordinarios 13-abr-16 13-abr-31 13-jul-17 COP IPC 4.47 TV 365 121,075 496,770 4.10 x AA+ FITCH 8.10 3.58



BCCB517SA006 Ordinarios 24-may-17 24-may-23 24-ago-17 COP FS 6.65 TV 365 211,355 309,510 1.46 x AA+ FITCH 6.50

Avianca

BAVA01099C Ordinarios 25-ago-09 25-ago-19 25-ago-17 COP IPC 6.69 TV 365 266,370 298,370 1.12 x AA+ FITCH 9.61 5.02

Valoración

Yield

Avianca

PFAVHC 8 3/8 05/10/20Sr Unsecured 10-may-13 10-may-20 10-may-17 USD Fixed 8.38 S/A 30/360 8.256

Prox cupón Moneda Indicador

550,000 B- / B- S&P / Fitch

Pago BaseInstrumento Emisión Vto Prox cupón Moneda Indicador Facial

Vto

MontoCalificación Calificadora

Adjudicado (Millones USD)

Facial PagoValoración

BaseMonto Bid to


Sector Industria y retail

Instrumento Emisión

Curva de rendimientos COP

Sector Financiero IPC


Sector Real IPC


Sector Bancario Tasa Fija

Curva de rendimientos USD

Sector Bancario y Real Tasa Fija

presentación de powerpoint - davivienda -corredores · 2017-07-04 · descripción de la...

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