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lunes, 17 de febrero de 2020

Uno de los elementos de mercado que más han podido llamar la atención de las últimas dos semanas ha sido el comportamiento netamente positivo que han contabilizado los activos de riesgo, con subidas de importancia en términos generales. Pero todavía más relevante que eso es el hecho de que esa dinámica se haya producido bajo un escenario que, sobre el papel, no era especialmente favorable, con la aparición de varios brotes de incertidumbre: coronavirus en China, publicaciones macroeconómicas en la UME principalmente negativas e incluso un nuevo amago de inversión de la curva de Treasuries en EEUU.

En el informe de esta semana, queremos analizar el porqué de esta situación un tanto anómala. Para ello, hemos centrado la atención en elementos como el flujo de información que se ha ido conociendo en algunos apartados, además del papel preponderante de las políticas monetarias de los principales bancos centrales, a la hora de contener los brotes de aversión al riesgo en los mercados. En última instancia, también queremos plantear las amenazas que enfrenta la evolución positiva de los activos de riesgo, más allá de su comportamiento favorable actual.

La crisis del coronavirus sigue muy presente, pero su influencia en los mercados va perdiendo fuerza

El cambio en la metodología en la contabilización de contagios de coronavirus podía llegar a tener un impacto negativo sobre los mercados por varias razones:

1) Por un lado, de la noche a la mañana, el número de afectados se disparó de manera importante, llegando a alcanzar las 60.000 personas. Más allá de lo elevado de la cifra, este hecho suponía una ruptura abrupta de una tendencia leve de desaceleración en la cifra de nuevos casos que había comenzado a principios de la semana pasada y que hacía pensar que el pico de la crisis ya estaba detrás de nosotros.

2) Por otro, ayudó a incrementar la desconfianza que existía respecto a la veracidad de los registros que el gobierno chino había proporcionado hasta el momento y, por lo tanto, trasladaba dudas respecto al coste macroeconómico de la crisis.

Sin embargo, la reacción de los activos de riesgo no fue especialmente comprometida, predominando un contexto de estabilidad en términos generales. Desde nuestro punto de

SEMANAL RENTA FIJA

ÍNDICE

RESUMEN DE MERCADO

RESUMEN DE MERCADO

MERCADOS GLOBALES • Agenda crítica

• Mercados

• Política monetaria y liquidez

• Análisis técnico

DEUDA • Cambios de ratings de gobierno

• Estimaciones de flujos primarios de gobierno

• Valoración de curva / Zscore vs Swap

• Valoración de curva / Países

• Valoración de curva / Plazos

• CDS

• Qué ha pasado en deuda privada

• Cambios de ratings de deuda privada

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RESUMEN DE MERCADO

vista, a la hora de ofrecer una explicación a esta situación un tanto anómala, no sólo conviene tener presente el sesgo de la información que manejamos, sino también la capacidad de que la misma acabe “calando” en el mercado. Es por ello, que el análisis de las tendencias de información supone una herramienta bastante valiosa, ya que nos ayuda a conocer de mejor manera dónde está el principal punto de atención de los inversores.

El caso del coronavirus anteriormente planteado es una muestra clara de la idea que queremos trasladar. De esta manera, se puede observar cómo el número creciente de casos detectados llegó a convivir con señales de cierta fatiga respecto al interés que este tema generaba y que se ve claramente representada por la menor presencia de la crisis en las búsquedas de Google (ver gráfico 1). Más allá de lo que se pueda pensar, este punto puede ser potencialmente relevante para unos mercados que se nutren de este tipo de información, hasta el punto de poder llegar a trasladar una correlación bastante relevante entre dicha presencia del coronavirus y el comportamiento del S&P 500 (ver gráfico 2).

La liquidez y la represión financiera también importan… ¿volvemos al “cuanto peor mejor”?

Más allá de que en el agregado del año no se puede hablar todavía de un coste macro importante, lo que parece del todo indudable es que la crisis del coronavirus va a tener una incidencia negativa sobre la actividad de China en el 1T20. De hecho, ya se han podido observar alguno de los primeros efectos, con una caída de más del 20.0% interanual en las compras de coches de pasajeros en el mes de enero (ver gráfico 3). Evidentemente, ello debe tener un impacto en países como Alemania, cuyos lazos comerciales con la economía asiática son importantes y cuyos últimos datos no reflejan exactamente un dinamismo especialmente relevante (el PIB experimentó un estancamiento de la actividad en el 4T19 cuando se manejaba un crecimiento del +0.1%).

Si tratamos de analizar todos estos factores en clave de política monetaria, la primera conclusión pasaría por retrasar en gran medida cualquier atisbo de normalización de tipos en un periodo de tiempo prudente. Y la segunda nos llevaría directamente a manejar políticas incluso más expansivas que las actuales. En última instancia, todo pasa por: i) mayor respaldo por parte de los bancos centrales y ii) mayor represión financiera.

El efecto de todo ello no deja de ser curioso, aunque de sobra conocido para aquel que haya navegado por las tortuosas aguas de los mercados financieros en los últimos años: los activos de riesgo tienden a descorrelacionarse del contexto macro cada vez más, hasta el punto de llegar a observarse situaciones tan

GRÁFICO 1: Número de casos de coronavirus vs popularidad del término en Google Fuente: Google

GRÁFICO 2: Popularidad del término coronavirus vs S&P 500 Fuente: Google y Bloomebrg

GRÁFICO 3: Ventas de coches de pasajeros en China Fuente: Bloomebrg

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Ventas coches pasajeros

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surrealistas como ver un Euro Stoxx 50 experimentando subidas de consideración cuando los índices de sorpresas macro en la

UME plantean una inercia totalmente desfavorable (ver gráfico 4).

¿Pero de verdad estamos ante un “todo vale” como en el 2017?

Analizando lo planteado en el punto anterior, todo parece indicar que hemos vuelto a un contexto similar al que había en el 2017, donde el análisis de las noticias quedaba en un segundo plano ante la inercia positiva e imparable del mercado. En este sentido, si bien es cierto que existen bastantes similitudes, también conviene considerar diferencias de cierto calado que revelan que, en estos momentos, el mercado todavía estaría lejos del “todo vale” y, por lo tanto, conviene ser precavido.

Uno de estos elementos lo encontramos en el mercado High Yield en euros, donde se observa que, pese al comportamiento positivo general, el grado de dispersión de los spreads respecto a la media se está incrementando de manera importante (ver gráfico 5). Ello es una señal de que los inversores ya no ven el mercado como un todo y discriminan entre los distintos emisores, lo que supone un indicio positivo a la hora de valorar el grado de “locura colectiva” en la que nos encontramos.

El segundo factor se encuentra en el análisis del comportamiento sectorial del STOXX Europe en lo que va de año, donde también se adivina la proliferación de estrategias de signo más defensivo (ver gráfico 6).

¿Qué puede desembocar en una corrección de los activos de riesgo?

Teniendo en consideración todo lo comentado hasta el momento, creemos que es necesario analizar qué factores pueden llegar a precipitar una corrección de los activos de riesgo. Desde nuestro punto de vista, habría que destacar dos: i) la percepción del riesgo de recesión por parte de los inversores y ii) un giro hawkish por parte de los bancos centrales.

De cara al corto plazo nos preocupa en mayor medida el primero de ellos. No tanto porque le otorguemos una probabilidad especialmente elevada, sino por el impacto que puede llegar a tener sobre los mercados la batería de datos macro negativos procedentes de China que se avecina. En este sentido, y pese a que pueda resultar un tanto extraño, valoramos positivamente el resultado del PIB de Alemania del 4T19 conocido el viernes, ya que la cristalización del riesgo de caída podría haber abierto de par en par el debate de la recesión técnica en este país.

Bajo el contexto actual, el giro hawkish de los bancos centrales parece menos probable, al menos por el momento. En este sentido, será muy relevante ver el resultado de la revisión de la estrategia de la política monetaria por parte de la Fed y del BCE, donde manejamos que el mensaje de transigencia con lecturas

RESUMEN DE MERCADO

GRÁFICO 4: Euro Stoxx 50 vs índices sorpresas macro UME Fuente: Bloomberg

GRÁFICO 5: Dispersión spreads mercado HY EUR vs comportamiento del mercado Fuente: Bloomberg

GRÁFICO 6: Comportamiento sectorial del STOXX Europe Fuente: Bloomberg

Medimos cómo se distribuyen los spreads de los distintos emisores HY EUR entorno a la media del mercado. Se observa cómo, pese a la reducción del asset swap agregado, la dispersión aumenta. Ello plantea que no todos los nombres se benefician en igual medida y, por lo tanto, no se puede hablar de un “todo”, existiendo cierta discriminación.

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STOXX Europe Cíclico

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elevadas de IPC se pueda mantener, lo que también supondría un respaldo adicional para los activos de riesgo.

Conclusiones

1) La importancia relativa que el mercado asigna al coronavirus ha seguido disminuyendo, lo que ayuda a explicar parte del comportamiento favorable de los activos de riesgo a lo largo de las últimas semanas.

2) Parece que los mercados obvian las noticias negativas e incluso sirven de escusa para incrementar la exposición a riesgo en mayor medida, lo que sigue impactando en la valoración de los activos. En cualquier caso, si escarbamos un poco en la dinámica general, veremos que los inversores todavía no están totalmente posicionados en el “todo vale”.

3) La principal amenaza que vemos a la hora de hacer descarrilar al mercado viene de un incremento en la percepción del riesgo de recesión, derivado del coste macro de la crisis del coronavirus. En cualquier caso, sigue sin ser nuestro escenario base.

4) Continuamos siendo moderadamente optimistas respecto al comportamiento de los activos de riesgo en el corto plazo, pero siempre teniendo en consideración que las valoraciones están muy infladas.

RESUMEN DE MERCADO

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AGENDA CRÍTICA

SEMANAL RENTA FIJA / MERCADOS GLOBALES

FECHA PAÍS EVENTO

17-18 de febrero UE Reunión del Eurogrupo y Ecofin respectivamente

20 de febrero UE Reunión extraordinaria de la UE sobre presupuestos

23 de febrero Alemania Elecciones regionales en Hamburgo

29 de febrero Eslovaquia Elecciones generales

en marzo China Asamblea Popular Nacional China para preparar el plan estratégico para los próximos 5 años 2021-2025

3 de marzo EEUU Elecciones primarias en algunos de los principales estados ("Super Tuesday")

11 de marzo Reino Unido Presupuestos 2020

12 de marzo UE Anuncio de tipos del BCE, comparecencia de prensa y proyecciones económicas del staff técnico

15 de marzo Francia Primera ronda de las elecciones municipales en Francia

16 de marzo Reino Unido Andrew Bailey sucede a Mark Carney como presidente del BoE

16-17 de marzo UE Reunión del Eurogrupo y Ecofin respectivamente

18 de marzo EEUU Anuncio de tipos de la Fed, comparecencia de prensa y comunicación de proyecciones económicas

24 de marzo UE Celebración de la conferencia "Watches Conference" por parte del BCE en Frankfurt

26 de marzo Reino Unido Anuncio de tipos del BoE

26-27 de marzo UE Reunión de líderes de la UE

17-19 de abril Global Conferencia del FMI y Banco Mundial

29 de abril EEUU Anuncio de tipos de la Fed y comparecencia de prensa

30 de abril UE Anuncio de tipos del BCE y comparecencia de prensa

7 de mayo Reino Unido Anuncio de tipos del BoE

Principios de mayo UE Previsiones de primavera de la CE

18-19 de mayo UE Reunión del Eurogrupo y Ecofin respectivamente

Mayo/Junio Italia Elecciones regionales en Campania, Liguria, Marcas, Apulia, Toscana y Veneto

1-4 de junio UE Semana Verde 2020 celebrada por la Comisión Europea

4 de junio UE Anuncio de tipos de la BCE, comparecencia de prensa y comunicación de proyecciones económicas

10 de junio EEUU Anuncio de tipos de la Fed, comparecencia de prensa y comunicación de proyecciones económicas

10-12 de junio G7 Celebración del G7 en EEUU

11-12 de junio UE Reunión del Eurogrupo y Ecofin respectivamente

18 de junio Reino Unido Anuncio de tipos del BoE

18-19 de junio UE Reunión de líderes de estado y de gobierno de la UE

en junio UE EIOPA publica su opinión sobre las revisión de la normativa de Solvencia II

29 de junio al 1 de julio UE Foro Económico del BCE celebrado en Sintra

16 de julio UE Anuncio de tipos del BCE y comparecencia de prensa

mediados de julio EEUU Testimonio bianual de Powell, Presidente de la Fed, ante el Congreso

29 de julio EEUU Anuncio de tipos de la Fed y comparecencia de prensa

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Curva de Tipos España. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución EURIBOR 12 meses. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Bolsas Mundiales (Ultimas semanas). Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

RENTABILIDADES

Último 5 días 1 mes Fin año pasado

Alemania 2 años -0.654 -0.64 -0.588 -0.6015 años -0.62 -0.613 -0.514 -0.47310 años -0.407 -0.411 -0.215 -0.185

Francia 2 años -0.621 -0.597 -0.543 -0.5885 años -0.484 -0.475 -0.33 -0.30210 años -0.169 -0.165 0.044 0.118

EEUU 2 años 1.4279 1.3931 1.5592 1.56915 años 1.4159 1.388 1.6195 1.69110 años 1.585 1.5696 1.8215 1.9175

España 2 años -0.455 -0.422 -0.347 -0.3885 años -0.224 -0.199 -0.061 -0.07710 años 0.287 0.259 0.463 0.468

Irlanda 5 años -0.373 -0.371 -0.258 -0.312GIGB5YR Index 10 años -0.122 -0.114 0.057 0.119Italia 2 años -0.221 -0.207 -0.011 -0.047

5 años 0.282 0.32 0.714 0.68110 años 0.908 0.952 1.376 1.412

Portugal 2 años -0.435 -0.402 -0.352 -0.5475 años -0.129 -0.111 0.04 -0.10510 años 0.279 0.294 0.499 0.442

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Francia-Alemania 2 años 3.3 4.3 4.5 1.35 años 13.6 13.8 18.4 17.110 años 23.8 24.6 25.9 30.3

España-Alemania 2 años 19.9 21.8 24.1 21.35 años 39.6 41.4 45.3 39.610 años 69.4 67 67.8 65.3

Irlanda-Alemania 5 años 24.7 24.2 25.6 16.110 años 28.5 29.7 27.2 30.4

Italia-Alemania 2 años 43.3 43.3 57.7 55.45 años 90.2 93.3 123 115.410 años 131.5 136 159 159.7

Portugal-Alemania 2 años 21.9 23.8 23.6 5.45 años 49.1 50.2 55.4 36.810 años 68.6 70.5 71.4 62.7

Alemania-EEUU 2 años -208 -203 -215 -2175 años -204 -200 -213 -216.410 años -199 -198 -204 -210.3

España-Italia 2 años -23.4 -21.5 -33.6 -34.1 5 años -50.6 -51.9 -77.5 -75.8

10 años -62.1 -69.3 -91.3 -94.4

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Bund 174.52 174.57 171.61 170.49

T Bond 130.98 131.36 129.05 128.42

Bono italiano 148.23 147.82 142.83 142.46

Bono español 156.06 156.13 153.66 153.77

Dólar / Euro 1.0844 1.091 1.1092 1.1229

Libra / Dólar 1.3039 1.291 1.3016 1.3263

Libra / Euro 1.2024 1.1832 1.1732 1.1812

Yen / Dólar 109.87 109.69 110.14 108.58

Yen / Euro 119.14 119.68 122.19 121.96

Franco Suizo / Dólar 0.9816 0.9775 0.9679 0.9664

Franco Suizo / Euro 0.9395 0.9376 0.9315 0.9213

Brent 57.35 52.97 65.18 66.42

West Texas 52.80 50.72 59.18 61.76

Oro 1,580.6 1,576.5 1,557.2 1,522.8

Plata 17.79 17.82 18.04 17.94

Platino 971.4 966.9 1,024.8 977.8

Futu

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SWAP SPREAD


Alemania-Swap 2 años -26.98 -27.7 -28.32 -30.955 años -31.89 -32.6 -35.6 -36.2510 años -35.04 -36.3 -36.1 -39.65

EEUU- Swap 2 años -3.68 -2.11 -7.98 -11.235 años 0.29 2.15 -1.63 -2.5810 años 5.09 7.45 4.11 3.65

Curva Swap EUR 2 años -0.3842 -0.363 -0.3048 -0.29155 años -0.3011 -0.287 -0.158 -0.110510 años -0.0566 -0.048 0.146 0.2115

Curva Swap USD 2 años 1.4647 1.4142 1.639 1.68145 años 1.413 1.3665 1.6358 1.716810 años 1.5339 1.4951 1.7804 1.881

Swap

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PENDIENTES


Alemania 2-5 3.4 2.7 7.4 12.85-10 21.3 20.2 29.9 28.82-10 24.7 22.9 37.3 41.6

EEUU 2-5 -1.2 -0.51 6.03 12.195-10 16.89 18.2 20.2 22.652-10 15.69 17.7 26.2 34.84

España 2-5 23.1 22.3 28.6 31.15-10 51.1 45.8 52.4 54.52-10 74.2 68.1 81 85.6

Italia 2-5 50.3 52.7 72.5 72.85-10 62.6 63.2 66.2 73.12-10 112.9 116 139 145.9

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Cambio de referencia del genérico en el 6 meses, además del 1, 6, 7, 8, 9 y 10 años.

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Repos BCE. Miles Millones Euros. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución Condiciones Liquidez Euro Zona. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Liquidez Eurosistema. Millones Euros. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Liquidez vs Tipos. Millones Euros Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Mercado EONIA. Millones Euros Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Bancos Centrales. (%) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

MRO: Operaciones refinanciación 1 semana. Liquidez Total: Suma de Depósitos y Cuentas Corrientes en BCE; Exceso Liquidez: Liquidez Total menos Reservas Obligatorias

POLÍTICA MONETARIA Y LIQUIDEZ


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Fed Discount 2.25 2.25 2.25

OIS 1Y1Y 1.15 0.05 -0.18

Último -5D -30D

CONDICIONES LIQUIDEZ EUROZONAMRO (kMn €) 0.9 0.84 1.1Liquidez Total (kMn€) 1,881.7 1,925.6 1,963.0Exceso Liquidez (kMn€) 1,746.0 1,790.0 1,828.5Balance BCE (kMn€) 4,668.9 4,671.4 4,666.5TIPOS INTERBANCARIOS EUROZONAEONIA (%) -0.453 -0.452 -0.453EONIA 3m (%) -0.458 -0.457 -0.451EONIA 12m (%) -0.490 -0.481 -0.451Euribor 3m (%) -0.413 -0.400 -0.391Euribor 12m (%) -0.293 -0.269 -0.243Volumen EONIA (Mn €) 1,686 2,419 1,398

0

10000

20000

30000

40000

feb-

15ju

l-15

dic-

15m

ay-1

6

oct-

16m

ar-1

7

ago-

17

ene-

18ju

n-18

nov-

18ab

r-19

sep-

19

Volumen EONIA (MnE)

0.05.010.015.020.025.030.035.0

020406080

100120

may

-15

nov-

15

may

-16

nov-

16

may

-17

nov-

17

may

-18

nov-

18

may

-19

nov-

19

Repos SemanalesRepos 3 meses

8


ANÁLISIS TÉCNICO

BUND

TIR 10 años EEUU

TIR italiana a 10 años

El futuro alemán a 10 años, se ha mantenido al alza desde mediados de enero hasta situarse en el entorno del 174.51 donde se encuentra actualmente. En los próximos días esperamos que consolide los niveles alcanzados, moviéndose entre dicha referencia y la media móvil a corto plazo (173.78).

La TIR italiana a 10 años ha experimentado una considerable relajación en las últimas semanas, hasta alcanzar un suelo en el entorno del 0.90%, donde se encuentra actualmente. En los próximos días esperamos que se mantenga cierta lateralidad de la referencia, siendo el siguiente soporte de relevancia el 0.79%, origen del movimiento.

RESISTENCIAS: 174.51/175.51/176.00 SOPORTES: 174.00/173.78/173.00

RESISTENCIAS: 0.95%/ 1.00%/ 1.05% SOPORTES: 0.90%/ 0.85%/ 0.80%

RESISTENCIAS: 1.62%/1.65%/1.67% SOPORTES: 1.60%/1.50%/1.45%

Tras alcanzar un suelo en el 1.50% a principios de febrero, la referencia experimentó un ligero repunte hasta el entorno del 1.62%. En los próximos días esperamos que la misma pueda superar al alza dicho nivel buscando la media móvil a corto plazo en el 1.65%.

9

VALORACIÓN DE CURVA / ZSCORE VS SWAP

ESTIMACIONES DE FLUJOS PRIMARIOS DE GOBIERNO

UME

EEUU

Las tablas reflejan cuántas desviaciones típicas está alejado el swap spread del bono de su promedio de los últimos treinta días. Aten-diendo a un proceso de reversión a la media, las referencias con un resultado positivo están caras y las de resultado negativo están baratas. En negrita aparecen los activos con desviaciones superiores e inferiores a 1.5 y -1.5 respectivamente.

CAMBIOS DE RATINGS DE GOBIERNOS

SEMANAL RENTA FIJA / DEUDA PÚBLICA

País Cupón Vto. Z-score País Cupón Vto. Z-scoreSP 0.75 30/07/2021 -1.34 BE 0.2 22/10/2023 2.27SP 5.85 31/01/2022 -1.22 IR 3.9 20/03/2023 2.20SP 0.05 31/10/2021 -1.20 GE 1.25 15/08/2048 2.15SP 3.45 30/07/2066 -0.96 GE 0 13/10/2023 2.13IT 0.05 15/04/2021 -0.88 AS 3.8 26/01/2062 2.12IT 4.75 01/09/2044 -0.86 NE 0 15/01/2024 2.08SP 5.4 31/01/2023 -0.83 AS 3.15 20/06/2044 2.07IT 5 01/09/2040 -0.82 NE 0.5 15/01/2040 2.06IT 4.5 01/03/2024 -0.81 GE 2.5 15/08/2046 2.02IT 1.45 15/05/2025 -0.80 NE 2.75 15/01/2047 2.00

Mayor Z-scoreMenor Z-score

CO

MP

RA

VE

NTA

Calificación Panorama Calificación Panorama Calificación Panorama

Hungria International Bond BBB (feb19) POS (STBL) Baa3 (nov16) POS (STBL) BBB (feb19) STBL (feb16)

Entre paréntesis se muestra el dato antes del cambio o la fecha del último cambio

En GRIS modificación negativa, en AZUL positiva, en MARRÓN sin calificación anterior.

S&P Moody's Fitch

País Vencimientos País Cupones Vencimientos Fecha País Plazo Emisión Fecha País Plazo EmisiónFrancia 5,438 Austria 228 17-feb-20 Holanda 3 meses 2,000 18-feb-20 Alemania mar-22 5,000 Alemania 1,055 17-feb-20 Holanda 6 meses 2,000 19-feb-20 Alemania ago-48 1,500 Grecia 101 17-feb-20 Alemania 5 meses 1,500 20-feb-20 España* ene-25 1,200 Irlanda 172 17-feb-20 Francia 3 meses 2,400 20-feb-20 España* abr-30 1,800 Portugal 1,094 17-feb-20 Francia 6 meses 1,100 20-feb-20 Francia feb-23 2,917

17-feb-20 Francia 12 meses 900 20-feb-20 Francia mar-25 2,917 18-feb-20 España 3 meses 500 20-feb-20 Francia nov-26 2,917 18-feb-20 España 9 meses 1,000 18-feb-20 ESM 6 meses 1,500

19-feb-20 Portugal 3 meses 62519-feb-20 Portugal 11 meses 625

TOTAL 5,438 TOTAL 2,651 0 TOTAL 14,150 TOTAL 18,251

LETRAS BONOSSALDO EMISOR 8,712 15,600

VENCIMIENTOS Y CUPONES ZONA EURO EMISIONES ZONA EUROLETRAS BONOS LETRAS BONOS

Millones EUR / *Volumen de emisión y referencias estimados. También vencen bonos de la Comunidad Foral de Navarra por valor de 219 Mn €. Irlanda emite letras.

EMISIONES EEUULETRAS

País Vencimientos País Cupones Vencimientos Fecha Plazo Emisión Fecha EmisiónEEUU 160,630 EEUU 35,071 98,366 18-feb-20 45,000

18-feb-20 39,00018-feb-20 40,000

TOTAL 160,630 TOTAL 35,071 98,366 TOTAL 124,000 TOTAL 0

LETRAS BONOSSALDO EMISOR -36,630 -133,437Millones USD

3 meses6 meses21 dias

Plazo

VENCIMIENTO Y CUPONES EEUULETRAS BONOS BONOS

10

VALORACIÓN DE CURVA / PAÍSES


País Cupón Vto. Z-scoreGE 2.5 04/01/2021 -0.14GE 0 09/04/2021 -0.01

GE 1.25 15/08/2048 2.15GE 0 13/10/2023 2.13GE 2.5 15/08/2046 2.02GE 0 15/08/2050 2.00GE 1.5 15/05/2023 1.98GE 0.25 15/08/2028 1.98GE 4 04/01/2037 1.98GE 0.25 15/02/2029 1.94GE 1.5 15/05/2024 1.94GE 1.75 15/02/2024 1.92GE 1.5 15/02/2023 1.92GE 4.25 04/07/2039 1.91GE 3.25 04/07/2042 1.91GE 1.75 04/07/2022 1.90GE 0.5 15/02/2028 1.89GE 4.75 04/07/2040 1.89GE 0 05/04/2024 1.89GE 2.5 04/07/2044 1.89GE 5.5 04/01/2031 1.88GE 0.5 15/08/2027 1.86

Alemania

VEN

TAC

OM

PRA

País Cupón Vto. Z-scoreSP 0.75 30/07/2021 -1.34SP 5.85 31/01/2022 -1.22SP 0.05 31/10/2021 -1.20SP 3.45 30/07/2066 -0.96SP 5.4 31/01/2023 -0.83SP 0.4 30/04/2022 -0.52SP 0.35 30/07/2023 -0.38SP 4.4 31/10/2023 -0.37SP 5.75 30/07/2032 -0.36SP 0.45 31/10/2022 -0.34SP 4.8 31/01/2024 -0.34SP 1.45 31/10/2027 -0.22SP 2.35 30/07/2033 -0.11SP 1.95 30/07/2030 -0.06SP 5.15 31/10/2044 -0.06SP 2.9 31/10/2046 -0.02

SP 3.82 31/01/2022 0.54SP 1.45 30/04/2029 0.40SP 4.2 31/01/2037 0.38SP 4.9 30/07/2040 0.30SP 5.15 31/10/2028 0.28SP 0.6 31/10/2029 0.26SP 1.4 30/04/2028 0.24SP 5.5 30/04/2021 0.24SP 3.8 30/04/2024 0.21SP 2.7 31/10/2048 0.16SP 0.05 31/01/2021 0.15SP 4.7 30/07/2041 0.15SP 2.75 31/10/2024 0.12SP 4.65 30/07/2025 0.12SP 5.9 30/07/2026 0.11SP 1.6 30/04/2025 0.11SP 4 31/10/2064 0.09SP 1.95 30/04/2026 0.09SP 1.4 30/07/2028 0.08SP 1.3 31/10/2026 0.06

España

VE

NT

AC

OM

PRA

País Cupón Vto. Z-score

FR 0 25/03/2023 1.75FR 4.25 25/10/2023 1.66FR 0 25/03/2024 1.65FR 0 25/02/2022 1.60FR 2.25 25/05/2024 1.54FR 2.25 25/10/2022 1.40FR 1.75 25/05/2023 1.39FR 0 25/05/2022 1.39FR 1.75 25/11/2024 1.20FR 2 25/05/2048 1.20FR 1 25/11/2025 1.17FR 3 25/04/2022 1.16FR 0.25 25/11/2026 1.15FR 3.25 25/10/2021 1.15FR 4 25/04/2060 1.15FR 0.5 25/05/2025 1.08FR 0 25/03/2025 1.07FR 1.75 25/05/2066 0.98FR 0.5 25/05/2026 0.94FR 3.5 25/04/2026 0.89

Francia

VE

NT

AC

OM

PR

A

País Cupón Vto. Z-score

NE 0 15/01/2024 2.08NE 0.5 15/01/2040 2.06NE 2.75 15/01/2047 2.00NE 4 15/01/2037 1.93NE 3.75 15/01/2042 1.91NE 3.75 15/01/2023 1.87NE 1.75 15/07/2023 1.85NE 2.5 15/01/2033 1.69NE 2 15/07/2024 1.65NE 0.25 15/07/2029 1.52NE 0.5 15/07/2026 1.49NE 0.75 15/07/2028 1.40NE 2.25 15/07/2022 1.39NE 0.25 15/07/2025 1.38NE 0 15/01/2022 1.30NE 3.25 15/07/2021 0.97NE 0.75 15/07/2027 0.78

Holanda

VE

NTA

CO

MP

RA

País Cupón Vto. Z-scoreIT 0.05 15/04/2021 -0.88IT 4.75 01/09/2044 -0.86IT 5 01/09/2040 -0.82IT 4.5 01/03/2024 -0.81IT 1.45 15/05/2025 -0.80IT 5 01/08/2039 -0.79IT 5 01/03/2025 -0.79IT 5 01/08/2034 -0.79IT 0.35 01/02/2025 -0.79IT 3.35 01/03/2035 -0.79IT 1.5 01/06/2025 -0.77IT 3.75 01/08/2021 -0.76IT 5.75 01/02/2033 -0.74IT 2.45 01/09/2033 -0.74IT 2.5 01/12/2024 -0.74IT 2.5 15/11/2025 -0.73IT 4 01/02/2037 -0.73IT 2.45 01/10/2023 -0.72IT 2 01/12/2025 -0.71IT 3.1 01/03/2040 -0.71

Italia

VE

NTA

CO

MP

RA

País Cupón Vto. Z-scoreBE 4.5 28/03/2026 -0.14

BE 0.2 22/10/2023 2.27BE 2.25 22/06/2023 1.81BE 2.25 22/06/2057 1.67BE 1 22/06/2026 1.59BE 2.6 22/06/2024 1.59BE 4.25 28/09/2022 1.54BE 1.6 22/06/2047 1.50BE 4 28/03/2022 1.46BE 2.15 22/06/2066 1.44BE 1.7 22/06/2050 1.42BE 3.75 22/06/2045 1.22BE 4.25 28/09/2021 1.19

VEN

TA

Bélgica

CO

MP

RA

País Cupón Vto. Z-scorePO 4.1 15/04/2037 -0.17PO 4.125 14/04/2027 -0.06

PO 3.85 15/04/2021 1.04PO 2.2 17/10/2022 0.97PO 2.875 15/10/2025 0.67PO 1.95 15/06/2029 0.52PO 3.875 15/02/2030 0.44

Portugal

VEN

TAC

OM

PRA

11


VALORACIÓN DE CURVA / PLAZOS

País Cupón Vto. Z-scoreSP 0.75 30/07/2021 -1.34SP 5.85 31/01/2022 -1.22SP 0.05 31/10/2021 -1.20IT 0.05 15/04/2021 -0.88SP 5.4 31/01/2023 -0.83IT 3.75 01/08/2021 -0.76IT 0.05 15/01/2023 -0.65IT 0.45 01/06/2021 -0.65IT 3.75 01/05/2021 -0.61IT 2.3 15/10/2021 -0.60IT 5.5 01/11/2022 -0.60IT 0.35 01/11/2021 -0.56IT 1 15/07/2022 -0.56IT 0.9 01/08/2022 -0.53SP 0.4 30/04/2022 -0.52IT 2.15 15/12/2021 -0.51IT 1.45 15/09/2022 -0.46IT 1.2 01/04/2022 -0.45IT 1.35 15/04/2022 -0.45IT 5 01/03/2022 -0.38

GE 1.5 15/02/2023 1.92GE 1.75 04/07/2022 1.90NE 3.75 15/01/2023 1.87GE 1.5 04/09/2022 1.83AS 0 20/09/2022 1.78GE 0 07/10/2022 1.75AS 3.65 20/04/2022 1.73AS 3.4 22/11/2022 1.70IR 0 18/10/2022 1.69GE 0 08/04/2022 1.64FR 0 25/02/2022 1.60BE 4.25 28/09/2022 1.54AS 3.5 15/09/2021 1.54GE 2 04/01/2022 1.50BE 4 28/03/2022 1.46IR 0.8 15/03/2022 1.45FR 2.25 25/10/2022 1.40FR 0 25/05/2022 1.39NE 2.25 15/07/2022 1.39NE 0 15/01/2022 1.30

Menos 3 años

VE

NT

AC

OM

PR

A

País Cupón Vto. Z-scoreIT 4.5 01/03/2024 -0.81IT 1.45 15/05/2025 -0.80IT 5 01/03/2025 -0.79IT 0.35 01/02/2025 -0.79IT 1.5 01/06/2025 -0.77IT 2.5 01/12/2024 -0.74IT 2.5 15/11/2025 -0.73IT 2.45 01/10/2023 -0.72IT 2 01/12/2025 -0.71IT 2.1 15/07/2026 -0.71IT 1.85 15/05/2024 -0.71IT 1.6 01/06/2026 -0.70IT 3.75 01/09/2024 -0.69IT 0.65 15/10/2023 -0.69IT 1.45 15/11/2024 -0.68IT 1.75 01/07/2024 -0.67IT 0.85 15/01/2027 -0.64IT 0.95 15/03/2023 -0.63IT 4.5 01/05/2023 -0.63IT 0.95 01/03/2023 -0.62

BE 0.2 22/10/2023 2.27IR 3.9 20/03/2023 2.20GE 0 13/10/2023 2.13NE 0 15/01/2024 2.08GE 1.5 15/05/2023 1.98GE 1.5 15/05/2024 1.94GE 1.75 15/02/2024 1.92AS 0 15/07/2023 1.89GE 0 05/04/2024 1.89NE 1.75 15/07/2023 1.85GE 1 15/08/2024 1.83GE 2 15/08/2023 1.81BE 2.25 22/06/2023 1.81GE 0 14/04/2023 1.80FR 0 25/03/2023 1.75IR 3.4 18/03/2024 1.75GE 0.25 15/02/2027 1.73GE 0.5 15/02/2026 1.72AS 1.75 20/10/2023 1.71GE 0 18/10/2024 1.70

Entre 3 y 7 años

VE

NT

AC

OM

PR

A

País Cupón Vto. Z-scoreIT 6 01/05/2031 -0.71IT 1.35 01/04/2030 -0.67IT 2.2 01/06/2027 -0.66IT 4.75 01/09/2028 -0.65IT 3 01/08/2029 -0.63IT 2.05 01/08/2027 -0.62IT 3.5 01/03/2030 -0.60IT 2.8 01/12/2028 -0.59IT 2 01/02/2028 -0.59SP 1.45 31/10/2027 -0.22SP 1.95 30/07/2030 -0.06PO 4.125 14/04/2027 -0.06

GE 0.25 15/08/2028 1.98GE 0.25 15/02/2029 1.94GE 0.5 15/02/2028 1.89GE 5.5 04/01/2031 1.88GE 0.5 15/08/2027 1.86GE 0 15/08/2029 1.86GE 6.25 04/01/2030 1.75NE 0.25 15/07/2029 1.52NE 0.75 15/07/2028 1.40IR 1.1 15/05/2029 1.22IR 2.4 15/05/2030 1.04AS 0.5 20/04/2027 1.03BE 0.8 22/06/2027 0.96IR 1.35 18/03/2031 0.86BE 0.9 22/06/2029 0.78NE 0.75 15/07/2027 0.78IR 0.9 15/05/2028 0.72FR 0 25/11/2029 0.62FR 1 25/05/2027 0.62AS 0.5 20/02/2029 0.54

VE

NT

AC

OM

PR

A

Entre 7 y 12 añosPaís Cupón Vto. Z-scoreSP 3.45 30/07/2066 -0.96IT 4.75 01/09/2044 -0.86IT 5 01/09/2040 -0.82IT 5 01/08/2039 -0.79IT 5 01/08/2034 -0.79IT 3.35 01/03/2035 -0.79IT 5.75 01/02/2033 -0.74IT 2.45 01/09/2033 -0.74IT 4 01/02/2037 -0.73IT 3.1 01/03/2040 -0.71IT 1.65 01/03/2032 -0.70IT 2.95 01/09/2038 -0.69IT 2.8 01/03/2067 -0.69IT 2.25 01/09/2036 -0.67IT 3.25 01/09/2046 -0.65IT 3.85 01/09/2049 -0.64IT 3.45 01/03/2048 -0.62IT 2.7 01/03/2047 -0.61SP 5.75 30/07/2032 -0.36PO 4.1 15/04/2037 -0.17

GE 1.25 15/08/2048 2.15AS 3.8 26/01/2062 2.12AS 3.15 20/06/2044 2.07NE 0.5 15/01/2040 2.06GE 2.5 15/08/2046 2.02NE 2.75 15/01/2047 2.00GE 0 15/08/2050 2.00GE 4 04/01/2037 1.98NE 4 15/01/2037 1.93GE 4.25 04/07/2039 1.91GE 3.25 04/07/2042 1.91NE 3.75 15/01/2042 1.91GE 4.75 04/07/2040 1.89GE 2.5 04/07/2044 1.89GE 4.75 04/07/2034 1.84AS 1.5 20/02/2047 1.82NE 2.5 15/01/2033 1.69BE 2.25 22/06/2057 1.67IR 1.5 15/05/2050 1.52BE 1.6 22/06/2047 1.50

Más de 12 años

VE

NT

AC

OM

PR

A

12


VALORACIÓN DE CURVA / CDS EUROPA

Rating medio Outlook Rating según modelo

Outlook según modelo

Diferencia escalones

España A- POS A+ *- - 7Italia BBB NEG A- NEG 10Portugal BBB POS A *- - 12Francia AA+ *- - AA *+ - -1Alemania AAA STABLE AAA STABLE 0Austria AA+ POS AAA STABLE 4Finlandia AA+ STABLE AAA STABLE 5Holanda AAA STABLE AAA STABLE 0Bélgica AA NEG AA *+ - 3Grecia BB- POS BB POS 5Irlanda A+ STABLE AA+ *- - 13

OTROS PAÍSES DESAROLLADOS




Reino Unido AA *+ - AA+ STABLE 3Noruega AAA STABLE AAA STABLE 0Dinamarca AAA STABLE AAA STABLE 0Suecia AAA STABLE AAA STABLE 0

AMÉRICA DEL NORTE Y LATAM




Estados Unidos AAA NEG AA NEG -10Canadá AAA STABLE AA+ STABLE -5Brasil BB- POS BBB+ *+ - 26Chile AA- STABLE AA POS 6

* La "diferencia de escalones" toma en consideración las revisiones positivas y negativas, además de los distintos outlooks, como ratings independientes. Así, entre un AA (POS) y un AA (*-) habría una diferencia de -4 escalones.

* El rating y outlook según modelo, se calculan en base a distintas variables fundamentales tenidas en cuentapara cada una de las economías analizadas, como por ejemplo: deuda sobre PIB o déficit . Además se toma en

consideración la situación del sector financiero de cada país, la evolución de las rentabilidades a 10 años, el

riesgo político y el impacto del PSPP en cada una de las economías.

13


CALENDARIO DE REVISIÓN DE RATING SOBERANOS

Fecha publicación ratings por pais y agencia

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

7-feb-20 DBRS 14-feb-20 DBRS 6-mar-20 S&P 28-feb-20 S&P 24-ene-20 Fitch

13-mar-20 S&P 20-mar-20 S&P 3-abr-20 Fitch 6-mar-20 Moody's 6-mar-20 S&P

15-may-20 Fitch 3-abr-20 Fitch 15-may-20 DBRS 27-mar-20 Fitch 8-may-20 DBRS

15-may-20 Moody's 29-may-20 Moody's 19-jun-20 Moody's 8-may-20 DBRS 26-jun-20 Fitch

31-jul-20 DBRS 14-ago-20 DBRS 4-sep-20 S&P 21-ago-20 S&P 24-jul-20 Moody's

11-sep-20 S&P 18-sep-20 S&P 2-oct-20 Fitch 4-sep-20 Moody's 4-sep-20 S&P

13-nov-20 Fitch 2-oct-20 Fitch 13-nov-20 DBRS 25-sep-20 Fitch 30-oct-20 Fitch

13-nov-20 Moody's 27-nov-20 Moody's 18-dic-20 Moody's 6-nov-20 DBRS 6-nov-20 DBRS


21-feb-20 Moody's 17-ene-20 Fitch 24-ene-20 Fitch 31-ene-20 DBRS 7-feb-20 Fitch

3-abr-20 S&P 31-ene-20 Moody's 24-abr-20 DBRS 14-feb-20 Moody's 24-abr-20 S&P

17-abr-20 DBRS 3-abr-20 S&P 24-abr-20 S&P 28-feb-20 Fitch 8-may-20 DBRS

15-may-20 Fitch 5-jun-20 DBRS 8-may-20 Moody's 29-may-20 S&P 8-may-20 Moody's

21-ago-20 Moody's 12-jun-20 Fitch 24-jul-20 Fitch 31-jul-20 DBRS 10-jul-20 Fitch

2-oct-20 S&P 31-jul-20 Moody's 23-oct-20 DBRS 14-ago-20 Moody's 23-oct-20 S&P

16-oct-20 DBRS 2-oct-20 S&P 23-oct-20 S&P 28-ago-20 Fitch 30-oct-20 DBRS

13-nov-20 Fitch 6-nov-20 Fitch 6-nov-20 Moody's 27-nov-20 S&P 6-nov-20 Moody's

4-dic-20 DBRS 4-dic-20 Fitch


21-feb-20 S&P 10-ene-20 DBRS 6-mar-20 DBRS 10-ene-20 Fitch 24-ene-20 DBRS

10-abr-20 Fitch 31-ene-20 Fitch 6-mar-20 Fitch 31-ene-20 DBRS 24-abr-20 Fitch

22-may-20 DBRS 14-feb-20 Moody's 13-mar-20 S&P 7-feb-20 Moody's 1-may-20 Moody's

22-may-20 Moody's 21-feb-20 S&P 12-jun-20 Moody's 13-mar-20 S&P 15-may-20 S&P

21-ago-20 S&P 10-jul-20 DBRS 4-sep-20 DBRS 10-jul-20 Fitch 24-jul-20 DBRS

3-oct-20 Fitch 31-jul-20 Fitch 4-sep-20 Fitch 24-jul-20 DBRS 23-oct-20 Fitch

20-nov-20 DBRS 14-ago-20 Moody's 11-sep-20 S&P 7-ago-20 Moody's 30-oct-20 Moody's

20-nov-20 Moody's 14-ago-20 S&P 11-dic-20 Moody's 11-sep-20 S&P 13-nov-20 S&P

4-dic-20 Fitch

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

17-ene-20 Moody's 24-ene-20 S&P 17-ene-20 Fitch 6-mar-20 DBRS

13-mar-20 S&P 13-mar-20 DBRS 21-feb-20 DBRS 20-mar-20 Moody's

20-mar-20 DBRS 13-mar-20 Moody's 3-abr-20 Moodys 20-mar-20 S&P

22-may-20 Fitch 8-may-20 Fitch 12-jun-20 S&P 12-jun-20 Fitch

17-jul-20 Moody's 24-jul-20 S&P 17-jul-20 Fitch 4-sep-20 DBRS

11-sep-20 S&P 4-sep-20 DBRS 21-ago-20 DBRS 18-sep-20 Moody's

18-sep-20 DBRS 11-sep-20 Moody's 2-oct-20 Moodys 18-sep-20 S&P

20-nov-20 Fitch 6-nov-20 Fitch 11-dic-20 S&P 11-dic-20 Fitch

18-dic-20 Fitch

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

24-ene-20 DBRS 24-ene-20 DBRS 20-mar-20 Moody's 27-mar-20 Fitch

28-feb-20 Moody's 28-feb-20 Moody's 3-abr-20 DBRS 17-abr-20 Moody's

6-mar-20 Fitch 6-mar-20 Fitch 25-sep-20 DBRS 24-abr-20 S&P

24-abr-20 S&P 24-jul-20 DBRS 25-sep-20 Moody's 12-jun-20 DBRS

EFSF ESM UE Reino Unido

Letonia Lituania Luxemburgo Malta Holanda

Portugal Eslovaquia Eslovenia España

Austria Bélgica Chipre Estonia Finlandia

Francia Alemania Grecia Irlanda Italia

14

Evolución índice iTraxx Europe y CrossOver. (pb) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución índice iTraxx Senior y Subordinada. (pb) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

SEMANAL RENTA FIJA / DEUDA PRIVADA

QUÉ HA PASADO EN DEUDA PRIVADA

CAMBIOS DE RATING DE DEUDA PRIVADA

30.0

50.0

70.0

90.0

110.0

130.0

150.0

ene-

13

ene-

14

ene-

15

ene-

16

ene-

17

ene-

18

ene-

19

ene-

20

iTraxx CrossOver

iTraxx Europe 20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

140.0

160.0

ene-

13

ene-

14

ene-

15

ene-

16

ene-

17

ene-

18

ene-

19

ene-

20

Subordinada (itraxx)

Senior (itraxx)

Calificación Panorama Calificación Panorama Calificación Panorama

Kraft Heinz BB+ (BBB-) NEG Baa3 (jul 15) NEG ( STBL) BB+ (BBB-) STBL

Entre paréntesis se muestra el dato antes del cambio o la fecha del último cambio

En GRIS modificación negativa, en AZUL positiva, en MARRÓN sin calificación anterior

S&P Moody's Fitch

Plaza de las Cortes, 2 - 4ª planta.

28014 Madrid. Tel. +34 914 263 820/6

Fax: +34 915 777 514

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