funciones de la empresa (abache) junio 2013
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La Función Económica (Rentabilidad del Accionista)
Universidad Central de Venezuela
Facultad de Ciencias Económicas y Sociales
Maestría en Gerencia Empresarial
Funciones de la Empresa
Prof: Jesuardo Areyan
Alumno: Alberto Abache Lozada
CI: 10.815.906
INDICE
1. Problemática
2. ¿A qué se enfrentan los gerentes en Venezuela en la actualidad?
3. Grandes Actores Internacionales
4. Contexto Económico Venezolano
5. Definiciones básicas
6. Parámetros de Referencia de Rentabilidad para al Accionista
7. El Rol del Gerente de Finanzas
8. Estructura de Capital o Nivel de Apalancamiento
9. Teoría de la Agencia
10. Rendimiento Esperado del Accionista y el Modelo de Valoración de Activos de Capital
o CAPM
11. Estructura de Capital o Nivel de Apalancamiento
12. Indicadores Financieros y su Importancia para el Accionista
13. Rendimiento del Accionista para Empresas que Cotizan en Bolsas de Valores
14. EVA: Economic Value Added o (VEA) Valor Económico Agregado
15. La Política de Dividendos
16. Consideraciones Finales
2/30
Problemática
¿Qué información puede utilizarse para que la gerencia de una
empresa determinada presente a sus accionistas los resultados
de la gestión empresarial, y que al final del ejercicio económico
esta información pueda traducirse en rentabilidad y valor para el
accionista.?
3/30
¿A qué se enfrentan los gerentes en Venezuela en la actualidad?
La globalización y la regionalización siguen estando presente.
Contexto económico y político inestable.
Controles de precios y de cambio (problema con el valor del tipo de cambio y el acceso a la divisa).
Riesgo alto de expropiación independientemente del comportamiento positivo o negativo de la empresa.
Regulaciones que desincentivan la inversión, con base en criterios políticos antes que económicos.
Sectores económicos con comportamientos diversos (positivos a pesar del entorno y negativos en parte por causa del entorno).
Más interacción de la empresa con la comunidad (cuestionamiento hacia algunas empresas).
Bajo este entorno las empresas deben
buscar ser rentables y sostenibles. 4/30
Grandes Actores Internacionales
5/30
Contexto Económico Venezolano
AñosPIB
consolidado
Tasa de
Inflación
Tasa de Interés
Activa
Tasa de Interés
Pasiva
Tasa de
Interés
Real
(Activa)
2008 5,3% 30,90% 22,77% 16,55% -6,21%
2009 -3,2% 25,10% 20,31% 15,58% -3,83%
2010 -1,5% 27,20% 17,93% 14,79% -7,29%
2011 4,2% 27,60% 17,29% 14,81% -8,08%
2012 5,6% 20,10% 16,17% 14,57% -3,27%
Comportamiento de Variables Macroeconómicas de Venezuela (En %)
8/30
Fuente: www.bcv.org.ve consulta mayo 2013
Cálculos propios del autor.
2008 2009 2010 2011 2012
Cuenta corriente 32.146 2.258 8.812 24.387 11.016
Saldo en bienes 43.531 16.411 27.206 45.998 38.001
Exportaciones de bienes f.o.b. 95.021 57.603 65.745 92.811 97.340
Petroleras 89.034 54.201 62.317 88.132 93.569
No petroleras 5.987 3.402 3.428 4.679 3.771
Importaciones de bienes f.o.b. -51.490 -41.192 -38.539 -46.813 -59.339
Petroleras -4.262 -4.493 -5.593 -6.015 -11.795
No petroleras -47.228 -36.699 -32.946 -40.798 -47.544
Saldo en servicios -10.957 -9.949 -11.197 -13.697 -15.959
Saldo en renta 485 -3.534 -6.304 -7.124 -10.048
Saldo en bienes, servicios y renta 33.059 2.928 9.705 25.177 11.994
Transferencias corrientes -913 -670 -893 -790 -978
Cuenta de capital y financiera 1/ -21.939 -9.297 -13.917 -24.775 -8.829
Errores y omisiones -932 -3.223 -1 0 0
Saldo en transacciones
corrientes, de capital y financieras 9.275 -10.262 -8.060 -4.032 -996
Reservas 1/ -9.275 10.262 8.060 4.032 996
1/ Un signo positivo indica una disminución del activo o aumento del pasivo correspondiente. Un signo negativo
indica un aumento del activo o disminución del pasivo correspondiente.
BALANZA DE PAGOS DE VENEZUELA MILLONES DE US$
Contexto Económico Venezolano
9/30 Fuente: www.bcv.org.ve consulta mayo 2013
El Rol del Gerente de Finanzas Las decisiones del gerente de finanzas están enmarcadas hacia las decisiones de
inversión (activos fijos y financieros), la obtención de recursos financieros
(endeudamiento) y las distribución de utilidades (dividendos).
Empresa Insumos
Procesos
Bienes y Servicios
Gerente de
Finanzas Mercado Financiero
Créditos bancarios
Bonos
Papeles Comerciales
Acciones
Gobierno Impuestos
Subsidios
Regulaciones
¿En qué activos
invertir? ¿Cómo y dónde
conseguir el dinero
para las
inversiones?
Riesgo Presupuesto de
Capital Financiamiento
Fuente: Garay y González (2007) 12/30
Teoría de la Agencia
Definición: De acuerdo con Pérez (2009) y Peris-Ortiz y otros (2012) la podemos definir
como el análisis de las relaciones principal-agente, según el cual una persona: el agente
(Gerente de Empresa) actúa en nombre de otra persona: el principal (Accionistas).
Teoría de la Agencia
Problemas de Agencia
Costo de Agencia
Asimetría de Información
• Costos de contratos financieros
• Costos de supervisión y control
• Costos residuales
• Selección adversa
• Riesgo moral
15/30
Definiciones básicas
Rendimiento:
Lara Haro (2008): el rendimiento de un activo o portafolios es el cambio de valor que
registra en un periodo con respecto a su valor inicial
Ri = Valor final – Valor inicial Se expresa en porcentaje al multiplicarse por 100.
Valor inicial
Garay y González (2007) r = E (DIV) + [(E P1)– P0]
P0
Pérez (2009): Ganancia en dinero o apreciable en dinero que un inversionista
obtiene de actividades profesionales o de transacciones mercantiles o civiles.
Remuneración por el uso del dinero. Se especifica como tasa de interés, tasa de
descuento en la mayoría de los activos financieros negociados en moneda nacional.
Rentabilidad:
Pérez (2009): Es la relación entre la utilidad proporcionada por un título y la cantidad
dinero invertida en su adquisición.
E (DIV)+ P1
P0
1 Año
10/30
Parámetros de Referencia
de Rentabilidad para al
Accionista Cero
Rentabilidad
bonos públicos
Rentabilidad
exigida del
accionista
Rentabilidad del
sector
Aumento de valor
para el accionista
Rentabilidad
adicional por
soportar más riesgo
Rentabilidad de
la bolsa de
valores
Más rentable que el
mercado bursátil
Creación de valor
para accionistas
Más rentable que el
sector
Parámetro de
Referencia
Superior al
parámetro de
referencia
Rentabilidad para
el accionista
Fuente: modificado por el autor a partir de Fernández (2000) 11/30
Riesgo Sistemático: es aquel que no depende de las características individuales del titulo, sino de otros
factores (coyuntura económica general) que inciden sobre los precios en el mercado de valores. No es
posible eliminarlo con la diversificación.
Riesgo No Sistemático: se puede definir como un riesgo propio o especifico de las características
particulares de la empresa emisora, inherentes a su actividad productiva, competencia de la gerencia,
solvencia financiera etc.
Varianza del rendimiento del portafolio (%)
Cantidad de instrumentos
Var (I-N)
Cov (2 Activos)
Riesgo sistemático
Riesgo no sistemático
Fuente: modificado por el autor a partir de Ross, S., Westerfiled, R. y Jaffe, J. (2005)
13/30
Estructura de Capital o Nivel de Apalancamiento
Definición: Según Garay y González (2007) es la proporción de deuda de una empresa
con respecto al total sus activos. Una empresa con una proporción de deuda alta se dice
que está apalancada.
Activo= Pasivo + Patrimonio
Activo = Deuda + Capital
Ecuación Patrimonial Ampliada: Activo= Pasivo + Patrimonio + Ingresos - Egresos
Ecuación Patrimonial:
Donde:
CPPC = costo promedio ponderado de capital
rd = costo de la deuda
T = Tasa Impositiva
re= rendimiento esperado del accionista
CPPC= Deuda *(rd)*(1-T) + Capital *re
Deuda + Capital Deuda + Capital( ) ( )
14/30
Rendimiento Esperado del Accionista y el Modelo de Valoración de
Activos de Capital o CAPM
Esta teoría fue promovida por William
Sharpe entre 1963 y 1964, y en ella se
señala que la prima por riesgo (Rm-Rf)
varía en proporción directa a su Beta ()
mediante la siguiente formulación:
Otra afirmación de este autor, es que en el
largo plazo la prima por riesgo (Rm-Rf) es
positiva, por tal motivo el rendimiento
esperado de un título (R) está relacionado
positivamente con su .
R-Rf = *(Rm-Rf)
R= Rf + *(Rm-Rf)
R= Rf + *R*
Donde:
R = Rentabilidad esperada del título.
Rf = Tasa libre de riesgo.
= Indica la capacidad de respuesta del
rendimiento de una acción ante el riesgo
sistemático.
Rm = riesgo de mercado o riesgo sistemático.
R* = Rm-Rf
Valores del : >1; =1 y <1
= Cov (Ri,Rm)
² (Rm)
16/30
Estructura de Capital o Nivel de Apalancamiento
Fuente: Elaboración propia del autor.
Ejemplo Base : Empresa XYZ Ejemplo 1 : Empresa XYZ
Balance General (En Bs.) Balance General (En Bs.)
Activo 4.000.000 Pasivo - Activo 5.000.000 Pasivo 1.000.000
- Patrimonio 4.000.000 - Patrimonio 4.000.000
Total Activo 4.000.000
Total
Pasivo y
Patrimonio4.000.000 Total Activo 5.000.000
Total
Pasivo y
Patrimonio5.000.000
Estado de Ganancia y Pérdidas (En Bs.) Estado de Ganancia y Pérdidas (En Bs.) Var %
Ingresos 1.500.000 Ingresos 1.500.000 0,00%
Costos
(40% Ingresos) 600.000
Costos
(40% Ingresos) 600.000 0,00%
Utilidad Operativa 900.000 Utilidad Operativa 900.000 0,00%
Gastos por
intereses-
Gastos por
intereses
(15% anual) 150.000 0,00%
Utilidad antes de
ISLR 900.000
Utilidad antes de
ISLR 750.000 -16,67%
ISLR (34%) 306.000 ISLR (34%) 255.000 -16,67%
Utilidad Neta 594.000 Utilidad Neta 495.000 -16,67%
Escudo Fiscal -51.000
ROE 14,85% Utilidad Neta/Patrimonio ROE 12,38% Utilidad Neta/Patrimonio
ROA 14,85% Utilidad Neta/Activo ROA 9,90% Utilidad Neta/Activo
17/30
Estructura de Capital o Nivel de Apalancamiento
Fuente: Elaboración propia del autor.
Ejemplo Base : Empresa XYZ Ejemplo 2: Empresa XYZ
Balance General (En Bs.) Balance General (En Bs.)
Activo 4.000.000 Pasivo 0 Activo 4.000.000 Pasivo 1.000.000
- Patrimonio 4.000.000,00 - Patrimonio 3.000.000
Total Activo 4.000.000
Total
Pasivo y
Patrimonio4.000.000,00 Total Activo 5.000.000
Total
Pasivo y
Patrimonio4.000.000
Estado de Ganancia y Pérdidas (En Bs.) Estado de Ganancia y Pérdidas (En Bs.) Var %
Ingresos 1.500.000 Ingresos 1.500.000 0,00%
Costos
(40% Ingresos)600.000
Costos
(40% Ingresos)600.000 0,00%
Utilidad Operativa 900.000 Utilidad Operativa 900.000 0,00%
Gastos por
intereses-
Gastos por
intereses (15%
anual) 150.000
Utilidad antes de
ISLR 900.000
Utilidad antes de
ISLR 750.000 -16,67%
ISLR (34%) 306.000 ISLR (34%) 255.000 -16,67%
Utilidad Neta 594.000 Utilidad Neta 495.000 -16,67%
Escudo Fiscal -51.000
ROE 14,85% Utilidad Neta/Patrimonio ROE 16,50% Utilidad Neta/Patrimonio
ROA 14,85% Utilidad Neta/Activo ROA 12,38% Utilidad Neta/Activo18/30
Indicadores Financieros y su Importancia para el Accionista
2.003 2.004
ACTIVO
Efectivo 175 630
Inversiones Temporales 525 700
Cuentas por cobrar 2.100 2.450
Inventarios 1.750 2.170
Total activo circulante 4.550 5.950
Maquinaria y equipos 13.300 14.000
Depreciación acumulada maq. Y equipo -5.600 -6.650
7.700 7.350
Terreno 2.450 2.450
Total activo fijo 10.150 9.800
Total activo 14.700 15.750
PASIVO
Cuentas por pagar 700 875
Letras o giros por pagar 1.400 1.750
Pasivos acumulados por pagar 1.050 1.400
Total pasivo circulante 3.150 4.025
Bonos y otros pasivos 3.850 4.375
Pasivo total 7.000 8.400
PATRIMONIO
Acciones comunes 1.050 1.050
Superavit de capital 4.550 4.550
Utilidades retenidas 2.100 1.750
Capital total 7.700 7.350
Pasivo y capital 14.700 15.750
Empresas Alpha CA
Balance General
(En millones de Bs.)
2.003 2.004
Ventas brutas 9.800 11.725
Descuentos y devoluciones -350 -525
Ventas netas 9.450 11.200
Costos de ventas -5.950 -7.000
Utilidad bruta 3.500 4.200
Gastos de ventas y administración -1.050 -1.575
Depreciación -1.050 -1.050
Utilidad operativa 1.400 1.575
Otros ingresos 385 525
Intereses -175 -350
Utilidad antes de impuestos 1.610 1.750
Impuestos -525 -700
Utilidad neta 1.085 1.050
Empresas Alpha CA
Estado de Ganancias y Pérdidas
(En millones de Bs.)
Fuente: Garay y González (2007) 19/30
Indicadores Financieros y su Importancia para el inversionista
Actividades operativas 2.004
Utilidad neta 1.050
Depreciación 1.050
Variaciones en el activo circulante
Inversiones temporales -175
Cuentas por cobrar -350
Inventarios -420
Variaciones en el pasivo circulante
Cuentas por pagar 175
Letras o giros por pagar 350
Pasivos acumulados por pagar 350
Efectivo proveniente de las operaciones 2.030
Actividades de inversión
Adquisición de activo -700
Efectivo proveniente de las adquisiciones de
activos fijos -700
Actividades de financiamiento
Emisión de nueva deuda 525
Dividendos -1.400
Efectivo proveniente del financiamiento -875
Flujo de efectivo neto 455
Flujo de efectivo al inicio del periodo 175
Flujo de efectivo al final del periodo 630
Empresas Alpha CA
Estado del Flujo de Efectivo
(En millones de Bs.)
Fuente: Garay y González (2007) 20/30
Indicadores Financieros y su Importancia para el inversionista
Fuente: Elaboración propia del autor.
Empresas Alpha CA 2003 2004
Indicadores de liquidez
Liquidez= activo circulante/pasivo circulante 1,44 1,48
Solvencia= activo circulante-inventario/pasivo
circulante (prueba ácida) 0,89 0,94
Indicadores de eficiencia
Rotación cuentas por pagar=(cuentas por pagar
promedio/costo de venta)*365 41,06
Rotación cuentas por cobrar= (cuentas por cobrar
promedios/ventas netas)*365 74,14
Rotación de inventarios= (inventario
promedio/costo de venta)*365 102,20
Rotación del efectivo= (efectivo promedio/ventas
netas)*365 13,12
Rotación del activo total=ventas/activo total 0,64 0,71
Rotación del activo fijo=ventas/activo fijo 0,93 1,14
Rotación del capital de trabajo=ventas/capital de
trabajo 6,75 5,82
21/30
Indicadores Financieros y su Importancia para el Accionista
Fuente: Elaboración propia del autor
Empresas Alpha CA
Indicadores de endeudamiento 2003 2004
Endeudamiento sobre el patrimonio neto=pasivo
total/patrimonio neto 0,91 1,14
Endeudamiento sobre activo total=pasivo
total/activo total 0,48 0,53Empresas Alpha CA
Indicadores de rentabilidad 2003 2004
Rentabilidad sobre las ventas (RSV)
Utilidad bruta/ventas brutas o netas 37,04% 37,50%
Utilidad operativa/ventas brutas o netas 14,81% 14,06%
Utilidad neta/ventas brutas o netas 11,48% 9,38%
Rentabilidad sobre activos (ROA)
Utilidad bruta/activo total 23,81% 26,67%
Utilidad operativa/activo total 9,52% 10,00%
Utilidad neta/activo total 7,38% 6,67%
Rentabilidad sobre patrimonio total (ROE)
Utilidad bruta/patrimonio total 45,45% 57,14%
Utilidad operativa/patrimonio total 18,18% 21,43%
Utilidad neta/patrimonio total 14,09% 14,29%22/30
Rentabilidad del Accionista para Empresas que Cotizan
en Bolsas de Valores
Capitalización
▲ Capitalización
▲ Valor para los
accionistas
Rentabilidad para los
accionistas
Rentabilidad exigida
para los accionistas
Creación de valor
para los accionistas
23/30
Rentabilidad del Accionista para Empresas que Cotizan
en Bolsas de Valores
Capitalización o valor de mercado = cotización de la acción x N° de acciones
▲ Capitalización = Capitalización (t) – Capitalización (t-1)
▲ Valor para los accionistas=
+ Aumento de la capitalización de acciones
+ Dividendos pagados en el año
- Desembolsos por ampliaciones de capital
+ Otros pagos a los accionistas
- Conversión de obligaciones convertibles
Rentabilidad para los accionistas = ▲ Valor para los accionistas
Capitalización
Rentabilidad exigida del accionista (Ke) = Rentabilidad de los bonos públicos + prima de
riesgo
Creación de valor para el accionista = capitalización x (rentabilidad del accionista-Ke)
24/30
EVA: Economic Value Added o (VEA) Valor Económico Agregado
Con base en Amat (2000): el EVA es el importe que queda una vez que se han deducido de los
ingresos la totalidad de los gastos incluidos el costo de oportunidad del capital y los impuestos.
Por tanto el EVA considera la productividad de todos los factores utilizados para desarrollar la
actividad empresarial.
EVA = utilidad neta antes de intereses y después de impuestos UAIDI – (valor contable del
activo x costo promedio de capital)
EVA = valor contable del activo x (rentabilidad del activo –costo promedio de capital)
EVA = X (25% - 17%)
X (8%)
25/30
Beneficios del EVA
• Considera el costo de financiamiento y de oportunidad del accionista.
• Toma en cuenta las utilidades ordinarias, excluye las extraordinarias (médula del negocio).
• Se hace énfasis en el modelo económico en vez del contable.
• Puede desglosarse por unidad dentro de la empresa.
• Constituye un incentivo de trabajo para los gerentes y ayuda a mitigar o resolver los problemas de
agencia.
Cáculo de Tasa Ponderada
Tiempo de la Deuda Monto de la Deuda Tasa de Interés Part % Tasa Ponderada
Corto Plazo 150.000 17% 8,3% 1,42%
Largo Plazo 1.000.000 10% 55,6% 5,56%
Corto Plazo 200.000 15% 11,1% 1,67%
Mediano Plazo 450.000 13% 25,0% 3,25%
Total Pasivo 1.800.000 13,8% 100,0% 11,89%
Rentabilidad para el
Accionista Según el
Sector 13%
Patrimonio 1.200.000
Impuesto 34%
Total Estructura de
Capital 3.000.000
Costo Promedio
Ponderado de
Capital 9,91%Fuente: Elaboración propia del autor.
26/30
La Política de Dividendos
De acuerdo con Van Horne y Wachowicz (2002), la política
de dividendos considera los siguientes aspectos:
Factores que influyen la política de dividendos
A. Reglas legales
B. Liquidez
C. Capacidad crediticia
D. Restricciones en los contratos de créditos
E. Control accionario
27/30
Consideraciones Finales
• La rentabilidad del accionista esta enmarcada dentro de un entorno
venezolano dinámico y restrictivo.
• La rentabilidad puede ser determinada desde diversos parámetros.
• Los problemas de agencia pueden afectar el desempeño deseado por
los accionistas, dado un sesgo de preferencia hacia los gerentes, y
que, dependiendo del caso termina afectando la rentabilidad del
accionista.
• Existen diferentes formas calcular la rentabilidad.
• El marco de acción para calcular y visualizar la rentabilidad de una
empresa es más amplio para las empresas que cotizan acciones en el
mercado de capitales (Bolsas de Valores).
• El EVA puede ser una medida de cálculo de valor que aplica tanto para
empresas que cotizan en bolsa como para aquellas que no lo hacen. 28/30
Referencias Bibliográficas
Amat, O. (2000) EVA valor económico agregado. Barcelona, España. Editorial Norma.
BCV (2012) Balanza de Pagos [Datos en Línea]. Disponible en www.bcv.org.ve . [Consulta: 2013, Mayo 22].
---------------- Producto Interno Bruto a Precios Constantes [Datos en Línea]. Disponible en www.bcv.org.ve . [Consulta:
2013, Mayo 22].
-----------------Tasa de Interés Seis Primeros Bancos del Sistema Financiero [Datos en Línea]. Disponible en
www.bcv.org.ve . [Consulta: 2013, Mayo 22].
Brealey, R., Myers, S. y Allen F (2006) Principios de finanzas corporativas (8ª ed.) Madrid, España. Editorial Mc Graw
Hill.
Fernández, P. (2000) Creación de Valor para los Accionistas. (1° ed.) Barcelona, España. Ediciones Gestión 2000.
Garay, U, y González, M. (2007) Fundamentos de Finanzas con aplicaciones al mercado venezolano (2ª ed.) Caracas,
Venezuela. Ediciones IESA.
Lara de, A. (2008) Medición y control de riesgos financieros (3ª ed.) México DF, México. Editorial Limusa.
Pérez, J. (2009) Principios y teorías de las finanzas en las inversiones financieras. Caracas, Venezuela. Editorial
Panapo.
Peris-Ortiz y otros (2012) Fundamentos de la Teoría Organizativa de Agencia. Nuevas Corrientes del Pensamiento
Económico. Marzo Abril N° 865. Editorial ICE.
Ross, S., Westerfiled, R. y Jaffe, J. (2005) Finanzas corporativas (7ª ed.) México. Editorial Mc Graw Hill-Inteamericana.
Van Horne, J., y Wachowicz, J. (2002) Fundamentos de Administración Financiera (11ª ed.) Naucalpacan de Juárez,
México. Editorial Prentice Hall.
29/30
Muchas Gracias…
30/30