카카오페이-바로투자증권 인수로 증권업계 내 새로운 경쟁자 출현

카카오페이의 가능성과 한계

증권 업종 영향: 리테일 경쟁 심화 예상되나 손익 영향 제한적

카카오페이-바로투자증권 인수로 증권업계 내 새로운 경쟁자 출현

카카오페이가 바로투자증권 지분 60%를 인수하기로 결정했다. 위탁매매, 투자

자문, CMA 계좌 개설 등의 증권업 라이선스를 자연스럽게 획득함으로서 카카

오톡 기반의 금융 플랫폼 구축이 가시화되고 있다.

카카오페이의 가능성과 한계

1) 가능성: Alipay의 Yuebao 사례 감안시 향후 자산관리 서비스를 기반으로

수수료 수익을 취득하는 비즈니스 모델로 활용될 가능성이 높다. 기존 사업 연

계 및 계열사 제휴시 잠재 고객군은 최대 4,358만명(카카오톡 유저수)이다.

2) 한계: 자본 여력의 한계로 고유 자본을 활용한 비즈니스 확대 및 수익성 개

선이 제한적일 개연성이 존재한다. 바로투자증권의 자기자본은 419억원이다.

BK 및 WM 부문의 낮은 수익성 감안시 다각화된 수익 모델 구축이 필요하다.

증권 업종 영향: 리테일 경쟁 심화 예상되나 손익 영향 제한적

핀테크 업체들의 증권업 진출 가속화는 향후 리테일 부문의 경쟁 심화 요인으

로 작용하겠다. 다만 타겟 고객 연령층이 다른 만큼 WM 손익 감소는 제한적일

전망이다. IB 부문 손익의 중요도가 점증되고 있는 점 또한 긍정적이다. 투자의

견 ‘비중확대’, Top Pick은 한국금융지주(071050KS)를 유지한다.

Alipay-Yuebao 비즈니스 모델 요약

현금

충전

고객

여유자금이체

상품대금결제

즈푸바오

(Alipay)

위어바오

(Yuebao)

텐홍

펀드

여유자금투자

원리금지급

타오바오·텐마오

인터넷쇼핑몰은행계좌

실시간환매

계좌입금

이틀내계좌입금

자료: 업계 자료, 신한금융투자

비중확대 (유지)

임희연 ☎ 02) 3772-3498

heeyeon.lim@shinhan.com

Daily News 2018년 10월 8일

증권

카카오페이의 바로투자증권 지분 인수 결정에 관한 고찰

Top Picks

종목명

투자

의견

현재주가

(10월 5일,

원)

목표

주가

(원)

상승

여력

(%)

한국금융지주(071050)

매수 70,300 92,000 30.9

Daily News 증권

2

카카오페이의 증권업 관련 가능성과 한계

카카오페이가 바로투자증권 지분 60%를 인수하기로 결정했다. 위탁매매, 투자 자문,

CMA 계좌 개설 등의 증권업 라이선스를 자연스럽게 획득함으로서 카카오톡 기반의

금융 플랫폼 구축이 가시화되고 있다. 이에 따른 증권업종 영향을 파악하기 위해서는

우선 카카오페이의 증권업 관련 가능성과 한계를 점검해볼 필요가 있다.

I. 가능성

1) Alipay의 Yuebao 사례 감안시 향후 온라인 자산관리 비즈니스 모델로 활용될 개

연성이 높다. 카카오페이에 충전된 잔액을 MMF 등의 단기 상품으로 투자를 유도해

수수료 수익을 취득하는 구조다. 그 외에도 App ‘카카오스탁’과 연계해 증권 CMA 계

좌 개설, 스탁론, 주식담보/신용대출 등의 리테일 서비스에도 진출할 수 있는 밑거름으

로 활용될 수 있다.

2) 기존 사업 연계 및 계열사 제휴시 잠재 고객군 확대 및 추가적인 수익 다각화를 추

진할 개연성도 존재한다. 참고로 카카오 서비스의 고객 수는 카카오톡 4,358만명, 카

카오페이는 2,300만명, 카카오스탁은 200만명, 카카오뱅크는 618만명 등이다. 최대

약 1,000만명의 추가 고객 유입이 가능하겠다.

II. 한계

1) 증권사들은 이미 수년전부터 무료 수수료 경쟁을 펼치고 있는 상황이다. M/S 확대

를 위해서는 브로커리지 부문 수익성이 상당히 낮을 수 밖에 없다. 참고로 2018년 2

분기 기준 위탁 수수료율은 6.8bp 수준에 그친다(’14년 9.2bp→’15년 8.7bp→’16년

7.7bp→’17년 7.7bp→’18년 상반기 6.8bp).

2) 자본 여력의 한계로 신용 대출 및 IB 등의 증권사 고유 자본을 활용한 비즈니스 확

대는 지속적인 자본 확충 없이는 어려워보인다. 바로투자증권의 자기자본은 419억원

수준(2017년 기준)이며 신용대출 한계는 자기자본의 100%이다. 현재 키움증권, 이베

스트투자증권 등 국내 온라인 증권사들의 자기자본은 각각 1.5조원, 3,897억원 수준으

로 규모의 경제 측면에서 불리하다.

Alipay-Yuebao 비즈니스 모델 요약

현금

충전

고객

여유자금이체

상품대금결제

즈푸바오

(Alipay)

위어바오

(Yuebao)

텐홍

펀드

여유자금투자

원리금지급

타오바오·텐마오

인터넷쇼핑몰은행계좌

실시간환매

계좌입금

이틀내계좌입금

자료: 업계 자료, 신한금융투자

가능성:

1) 온라인 자산관리 비즈니스 모델

2) 추가적인 수익 다각화

한계:

1) 브로커리지 부문 수익성 ↓

2) 자본 여력 부족으로 인한

영업 범위 확대 어려움

Daily News 증권

3

인가 업무 단위별 최저 자기 자본 요약

인가업무 단위 금융투자업의 종류 금융투자상품의 범위 투자자의 유형 최저자기자본

1-1-1 투자매매업 증권 일반투자자 및 전문투자자 500

1-11-1 투자매매업 채무증권 일반투자자 및 전문투자자 200

1-111-1 투자매매업 국채증권, 지방채증권 및 특수채증권 일반투자자 및 전문투자자 75

1-12-1 투자매매업 지분증권(집합투자증권은 제외한다) 일반투자자 및 전문투자자 250

1-13-1 투자매매업 집합투자증권 일반투자자 및 전문투자자 50

1-2-1 투자매매업 장내파생상품 일반투자자 및 전문투자자 100

2-1-1 투자중개업 증권 일반투자자 및 전문투자자 30

2-11-1 투자중개업 채무증권 일반투자자 및 전문투자자 10

2-12-1 투자중개업 지분증권(집합투자증권은 제외한다) 일반투자자 및 전문투자자 10

2-13-1 투자중개업 집합투자증권 일반투자자 및 전문투자자 10

2-2-1 투자중개업 장내파생상품 일반투자자 및 전문투자자 20

2-3-1 투자중개업 장외파생상품 일반투자자 및 전문투자자 100

2a-1-2 투자중개업 법 제8조의2제5항 및 이 영 제7조의3제1항에 따른 매매 체결 대상 상품 전문투자자 200

3-1-1 집합투자업 법 제229조제1호부터 제5호까지의 규정에 따른 집합투자기구 일반투자자 및 전문투자자 80

4-1-1 신탁업 법 제103조제1항제1호부터 제7호까지의 규정에 따른 신탁재산 일반투자자 및 전문투자자 250

자료: 자본시장법 시행령, 신한금융투자

주: 전문투자자만 해당되는 경우 위 최저자기자본에서 50%만 적용

국내 증권사 자기자본 및 순위 비교 (2Q18)

자료: 금융투자협회, 신한금융투자

일평균거래대금 및 수수료율 추이

자료: FISIS, Quantiwise, 신한금융투자

1위

26위

0

3

6

9

미래

에셋

대우

NH

투자

증권

삼성

증권

KB

증권한국

투자

증권

메리츠

종금

신한

금융

투자

부국

증권

흥국

증권

바로

투자

증권

펀드

온라인

코리아

(조원)

50위 52위

. . .

6.5

7.5

8.5

9.5

0

5

10

15

13 14 15 16 17 18년上

(bp)(조원)일평균거래대금 (좌축)

수수료율 (우축)

Daily News 증권

4

증권업 영향: 리테일 부문 고객 이탈 가능성 존재하나 손익 영향 제한적

영향 1) 카카오페이, Toss 등 핀테크 업체들의 증권업 진출 가속화는 향후 리테일 부

문 경쟁을 심화시킬 전망이다. 지난 해 출범한 카카오뱅크(인터넷은행)의 경우 기존

은행권의 복잡한 상품 구조와 App 구조에서 벗어나 단순화된 인터페이스를 기반으로

젊은 고객층 유입에 성공했다. 카카오뱅크와 같이 경쟁력 있는 상품을 기반으로 출범

한다면 충성 고객층을 보유하지 못한 증권사들 중심의 리테일 부문 고객 이탈 등의 상

당한 파급 효과가 예상된다.

영향 2) 다만 손익 측면에서의 영향은 제한적일 전망이다. 1) 2017년 대형 증권사 기

준 금융상품 판매 수익의 비중은 9.0% 수준에 그치고, 2) 주요 타겟 WM 고객군(카

카오페이 젊은 고객 vs. 기존 증권사 고령 HWNI)이 다르기 때문이다.

영향 3) 브로커리지 및 WM 등의 전통적인 수익 부문 경쟁 심화로 IB, 트레이딩 등의

고유 자본 투자 업무의 중요도 점증이 예상된다. 자본시장법 개정을 통해 증권사의 업

무 범위가 기존의 ‘자금 중개자’ 역할에서 벗어나 ‘자금 공급자’로 확대된 덕분이다. 대

형사를 중심으로 허용된 발행어음(자기자본 4조원), 종합금융투자계좌(IMA, 자기자본

8조원) 등이 여기에 해당된다. 이에 따른 빈익빈, 부익부 현상 심화가 전망된다.

영향 4) 카카오페이가 다시 한 번 펀드 판매 붐을 일으킬 경우 업계 전반적인 펀드 판

매 성장에 따른 반사이익이 기대된다. 2008년 이후로 주식형 펀드 판매량은 매년 감

소했다. 펀드에 대한 관심 제고 및 수요 확대시 펀드 판매 수수료 증가가 예상된다.

카카오뱅크 분기별 고객수, 대출 자산 추이

0

200

400

600

800

0

2,000

4,000

6,000

8,000

07/17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18

(만명)(십억원)

대출자산 (좌축)

고객수 (우축)

자료: 한국금융지주, 신한금융투자

카카오뱅크 인터페이스 기업은행 인터페이스

자료: 카카오뱅크, 신한금융투자 자료: 기업은행, 신한금융투자

1) 리테일 부문 경쟁 심화

2) 손익 영향 제한적

3) PI 업무의 중요도 점증

4) 카카오페이로 인한 펀드 수요

확대시 판매 수수료 증가 기대

Daily News 증권

5

국내 대형 증권사 손익 구조

자료: 금융투자협회 전자공시서비스, 신한금융투자

주: 자기자본 4조원 이상 증권사

자기자본 수준별 인센티브 제공 방안

자기자본 3조 이상~4조 미만 4조 이상~8조 미만 8조 이상

프라임브로커 업무 O O O

기업신용공여 O O O

발행어음 - O O

종합금융투자계좌 - - O

레버리지 규제 적용 제외 - O O

새로운 건전성 규제 체계 마련 O O O

신용공여 한도 증액 O O O

다자간 비상장주식 매매/중개 업무 O O O

기업환전 등 일반 외국한 업무 - O O

부동산 담보 신탁 - - O

정책금융기관 국부펀드 협력 강화 O O O

성장사다리펀드 해외 M&A 지원 O O O

자료: FISIS, 신한금융투자

주: 기업신용공여는 일반신용공여와 합산 자기자본의 100%에 한함, 발행어음과 IMA는 자기자본 200% 한도, 레버리지 규제는

발행어음과 종투계좌 한정 적용 제외

주식형 펀드 판매 규모 추이

자료: 금융투자협회, 신한금융투자

(100)

0

100

200

300

0

400

800

1,200

1,600

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17

(%)(조원)

주식형펀드판매 규모 (좌축)

YoY (우축)

30

45 40 27 39

9 11 12 22 23

0

25

50

75

100

13 14 15 16 17

(%) 위탁매매금융상품판매상품운용IB 및 기타

Daily News 증권

6

일본 사례: LINE Financial 출범 – 국내와는 사뭇 다른 전략

지난 5월 LINE과 노무라홀딩스의 합작 증권사인 LINE Financial이 출범했다. 일본의

경우 금융 자산의 대부분이 고령층에 분포되어 있기 때문에 중장기적으로 증여 자산

확보를 위해 균형있는 고객 연령층 확보가 필수적이다.

국내의 경우 고령층의 자산은 대부분 부동산에 밀집해있다. 반면 20~30대의 자산 중

상당 부분은 금융자산이다(금융 자산 비중: 20대 58%, 30대 41% vs. 60세 이상

20%). 중장기적으로 부동산 구입을 위한 자금 마련 단계가 여기에 해당되는 것으로

추정된다.

따라서 현 시점에서 ICT 업체의 증권업 진입시 정공법은 전통적인 증권사와의 연계를

통한 고령층 확보 보다는 기보유한 플랫폼의 젊은 고객층을 직접 터치하는 전략으로

판단된다. 자본 규제 영향으로 카카오페이가 영위할 수 있는 업무 범위가 상당히 좁음

에도 불구하고도 전략 방향성을 긍정적으로 평가하는 이유다.

대형사들과의 영업력 격차 극복은 시간이 필요한 부분으로 보인다. 하지만 강력한 고

객 기반을 바탕으로한 ICT 업체들의 증권업 진출 가속화는 중장기적으로 리테일 부문

의 경쟁을 심화시키는 요인으로 작용할 전망이다.

일본 가구주 연령 계층별 자산 현황 (2014)

자료: 일본총무성통계국, 신한금융투자

국내 가구주 연령 계층별 자산 현황 (2017)

자료: 통계청, 신한금융투자

일본은 고령층의 금융 자산 보유 비중

높은 반면 국내는 젊은 연령대에서

금융자산 보유 비중 높음

(14)(37)

(2)

29 40

(50)

0

50

100

150

30세

미만

30~39세 40~49세 50~59세 60세

이상

(%) 금융자산

부동산

기타

58

41 33 29

20

0

25

50

75

100

30세

미만

30~39세 40~49세 50~59세 60세

이상

(%) 금융자산

부동산

기타

Daily News 증권

7

‘비중확대’, Top Pick 한국금융지주 유지

증권업종에 대해 투자의견 ‘비중확대’를 유지한다. 1) 월별 일평균 거래대금은 8월을

기점으로 반등(7월 8.9조원→8월 8.7조원→ 9월 10.7조원)에 성공했다. 참고로 10월

전일 기준 누적 일평균 거래대금은 10.2조원이다. 2) ELS 상환액이 반등하고 있어

트레이딩 손익 개선에 대한 기대감이 유효하다. 3) 3Q 시장금리 하락으로 인한 채권평

가손익 인식이 예상된다.

커버리지 5개사 기준 1yr fwd PBR은 0.78배이다. `18F 합산 ROE는 9.7%다. 키움증

권(039490 KS)과 미래에셋대우(006800 KS)의 경우 2011년 이후 수익구조 다변화

등의 펀더멘털 개선 등에도 불구하고 역사적 저점을 기록하고 있다. 일평균 거래대금,

ELS 상환액 반등 등의 펀더멘털 지표 개선세 감안시 업종 전반적인 주가 반등을 기대

해볼 만하다.

Top Pick으로 한국금융지주(071050 KS)를 유지한다. 근거는 1) 비증권 사업 비중이

36.3%(2Q18 손익 기준)로 높아 타 증권사 대비 증시/거래대금 변동에 따른 손익 영

향이 적고, 2) 카카오뱅크 보유 지분(58%, 2Q18 기준)을 기반으로 잠재적인 고객군

확대가 가능하며, 3) 지급보증, 매입약정 등의 비즈니스를 바탕으로 IB 부문 손익 안정

성이 갖춰지고 있는 점이다.

월별 일평균 거래대금 추이 연간 일평균 거래대금 추이 및 전망

자료: Quantiwise, 신한금융투자 자료: Quantiwise, 신한금융투자

ELS 상환액 추이 국고채 금리 추이

(100)

(50)

0

50

100

0

2,000

4,000

6,000

8,000

01/18 03/18 05/18 07/18 09/18

(%)(십억원)

x 10

ELS/DLS 조기상환금액 (좌축)

ELS/DLS 만기상환금액 (좌축)

YoY (우축)

자료: 예탁결제원, 신한금융투자 자료: Quantiwise, 신한금융투자

0

50

100

150

0

6

12

18

01/18 03/18 05/18 07/18 09/18

(%)(조원)KOSPI (좌축)KOSDAQ (좌축)YoY (우축)

(30)

0

30

60

0

5

10

15

11 12 13 14 15 16 17 18F 19F 20F

(%)(조원)KOSPI (좌축)KOSDAQ (좌축)YoY (우축)

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

15 16 17 18

(%)국고채권(3년)

국고채권(5년)

국고채권(10년)

국고채권(30년)

Daily News 증권

8

2018F 커버리지 증권사 ROE-PBR 비교 한국금융지주 1yr fwd PBR 밴드 차트

자료: Quantiwise, 신한금융투자 자료: Quantiwise, 신한금융투자

미래에셋대우 1yr fwd PBR 밴드 차트 NH투자증권 1yr fwd PBR 밴드 차트

자료: Quantiwise, 신한금융투자 자료: Quantiwise, 신한금융투자

삼성증권 1yr fwd PBR 밴드 차트 키움증권 1yr fwd PBR 밴드 차트

자료: Quantiwise, 신한금융투자 자료: Quantiwise, 신한금융투자

10,000

40,000

70,000

100,000

11 12 13 14 15 16 17 18

(원)

1.1x

0.5x

0.7x

0.9x

1.3x

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

11 12 13 14 15 16 17 18

(원)

0.9x

0.5x

0.6x

0.7x

0.8x

1.0x

0

7,000

14,000

21,000

28,000

35,000

11 12 13 14 15 16 17 18

(원)

0.7x

0.5x

0.9x

1.1x

1.3x

1.5x

10,000

40,000

70,000

100,000

11 12 13 14 15 16 17 18

(원)

1.4x

0.6x

0.8x

1.0x

1.2x

1.6x

20,000

50,000

80,000

110,000

140,000

11 12 13 14 15 16 17 18

(원)

1.7x

0.9x

1.1x

1.3x

1.5x

미래에셋

대우

한국금융

지주NH

투자증권

삼성증권

키움증권

0.4

0.6

0.8

1.0

6 10 14 18

(PBR, 배)

(ROE, %)

Daily News 증권

9

투자의견 및 목표주가 추이

한국금융지주 (071050)

축소

중립

매수

매수40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

10/16 10/17

목표주가 (좌축)

한국금융지주주가 (좌축)

투자판단 (우축)

(원)

Trading BUY

매수

중립

축소

일자 투자 의견 목표 주가 괴리율 (%)

(원) 평균 최고/최저

2016-08-22 매수 53,000 (21.3) (11.3)

2017-01-18 매수 60,000 (9.1) 20.5

2017-07-19 6개월경과 13.7 23.8

2017-09-08 매수 72,000 (9.6) (2.6)

2017-11-28 커버리지제외 - -

2018-05-07 매수 115,000 (27.9) (14.7)

2018-08-14 매수 92,000 - -

주: 목표주가 괴리율 산출 기간은 6개월 기준

키움증권 (039490)

축소

중립

매수

매수50,000

75,000

100,000

125,000

150,000

175,000

10/16 10/17

목표주가 (좌축)

키움증권주가 (좌축)

투자판단 (우축)

(원)

Trading BUY

매수

중립

축소

일자 투자 의견 목표 주가 괴리율 (%)

(원) 평균 최고/최저

2016-08-22 매수 95,000 (25.3) (18.2)

2016-11-16 매수 84,000 (19.4) (11.4)

2017-01-18 매수 90,000 (17.2) (10.7)

2017-03-16 Trading BUY 91,000 (6.4) 2.6

2017-08-13 매수 95,000 (15.6) (12.4)

2017-09-26 매수 88,000 (13.2) 2.0

2017-11-28 커버리지제외 - -

2018-05-07 매수 150,000 (22.8) (13.7)

2018-07-10 매수 130,000 (28.0) (22.3)

2018-08-14 매수 110,000 - -

주: 목표주가 괴리율 산출 기간은 6개월 기준

Daily News 증권

10

투자의견 및 목표주가 추이

미래에셋대우 (006800)

축소

중립

매수

매수6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

10/16 10/17

목표주가 (좌축)

미래에셋대우주가 (좌축)

투자판단 (우축)

(원)

Trading BUY

매수

중립

축소

일자 투자 의견 목표 주가 괴리율 (%)

(원) 평균 최고/최저

2016-08-22 매수 9,776 (23.1) (11.0)

2017-01-18 매수 10,754 (21.1) (19.5)

2017-02-02 매수 9,776 (3.4) 15.0

2017-08-03 6개월경과 4.1 6.0

2017-08-15 매수 11,731 (14.5) (7.1)

2017-11-28 커버리지제외 - -

2018-05-08 매수 12,000 (23.7) (15.0)

2018-07-10 매수 10,500 - -

주: 목표주가 괴리율 산출 기간은 6개월 기준

NH투자증권 (005940)

축소

중립

매수

매수8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

10/16 10/17

목표주가 (좌축)

NH투자증권주가 (좌축)

투자판단 (우축)

(원)

Trading BUY

매수

중립

축소

일자 투자 의견 목표 주가 괴리율 (%)

(원) 평균 최고/최저

2016-08-22 매수 13,000 (22.1) (18.8)

2016-11-15 매수 13,500 (26.1) (21.1)

2017-01-13 매수 14,000 (20.7) (18.9)

2017-01-18 매수 15,000 (13.5) (0.3)

2017-07-19 6개월경과 (6.0) 0.3

2017-08-23 매수 16,500 (15.2) (10.3)

2017-11-28 커버리지제외 - -

2018-05-08 매수 17,500 - -

주: 목표주가 괴리율 산출 기간은 6개월 기준

Daily News 증권

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Compliance Notice

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투자등급 (2017년 4월 1일부터 적용)

종 목

매수 : 향후 6개월 수익률이 +10% 이상

Trading BUY : 향후 6개월 수익률이 -10% ~ +10%

중립 : 향후 6개월 수익률이 -10% ~ -20%

축소 : 향후 6개월 수익률이 -20% 이하

섹 터

비중확대 : 업종내 커버리지 업체들의 투자의견이 시가총액 기준으로 매수 비중이 높을 경우

중립 : 업종내 커버리지 업체들의 투자의견이 시가총액 기준으로 중립적일 경우

축소 : 업종내 커버리지 업체들의 투자의견이 시가총액 기준으로 Reduce가 우세한 경우

신한금융투자 유니버스 투자등급 비율 (2018년 10월 03일 기준)

매수 (매수) 93.61% Trading BUY (중립) 3.2% 중립 (중립) 3.2% 축소 (매도) 0%

삼성증권 (016360)

축소

중립

매수

매수30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

10/16 10/17

목표주가 (좌축)

삼성증권주가 (좌축)

투자판단 (우축)

(원)

Trading BUY

매수

중립

축소

일자 투자 의견 목표 주가 괴리율 (%)

(원) 평균 최고/최저

2016-08-22 매수 44,619 (23.8) (21.4)

2016-11-16 매수 42,679 (25.8) (21.3)

2017-01-18 매수 38,799 (6.2) 8.0

2017-11-28 커버리지제외 - -

2018-05-08 Trading BUY 38,000 (2.3) 0.5

2018-06-22 매수 42,000 - -

주: 목표주가 괴리율 산출 기간은 6개월 기준