CLAVES PARA UNA GESTIÓN

PASIVA DE TUS AHORROS

Guías independientes de inversión

“Claves para una gestión pasiva de tus

ahorros”

Mi experiencia en los mercados financieros se remonta a 19 años atrás. Durante mi

carrera profesional he intermediado en la mayoría de mercados y activos financieros

tanto a nivel institucional como para cliente minorista. Después de trabajar la mitad de

este tiempo en la City de Londres, mi visión de los mercados es fundamentalmente

internacional.

He vivido diferentes crisis financieras y muchos cambios a nivel global, lo que me ha

permitido navegar en todo tipo de aguas. He trabajado como Asesor Financiero,

gestionando las carteras de clientes particulares y empresas. En Londres, dirigía una

mesa de Renta Fija, dónde negociábamos bonos en mercados institucionales y

actualmente soy el director de Inversiones de SLM Análisis Financiero Independiente,

actividad que compagino con la de Profesor y Director Académico de ISEFI, Instituto

Superior de Empresa y Finanzas.

En estos últimos años la volatilidad ha estado presente de manera permanente en el

mercado, y en muchas ocasiones surge el debate de si los gestores realmente aportan

valor al desarrollo de las carteras de inversión. En esta guía explicaré algunos

argumentos a favor y en contra de la gestión activa y pasiva, para que cada lector

pueda juzgar qué tipo de gestión encaja más con su perfil.

Mostraré ejemplos reales de activos que se pueden utilizar en la gestión pasiva y como

acceder a ellos, así también como algunos elementos de análisis que nos pueden

ayudar a determinar qué tipo de gestión emplea nuestro gestor.

1. INVERSIÓN DIRECTA Vs INVERSIÓN INDIRECTA

En el momento de realizar una inversión en los mercados financieros, la primera

decisión que debemos tomar es si comprar el activo directamente nosotros mismos o

delegar la gestión a un equipo especializado . Si somos nosotros mismos quién

elegimos las empresas en las que invertir, la inversión se realizará de forma directa. En

el caso de ceder la toma de decisiones de inversión a una tercera persona, la inversión

se realizará de forma indirecta.

En la inversión indirecta, un tercero gestiona nuestro capital, y existen diversas

metodologías de realizar esta gestión. Dentro de los tipos de gestión de cartera

diferenciamos dos grandes grupos: la gestión activa y la gestión pasiva o indexada.

Dentro de la gestión activa podemos dividir dos subgrupos como la gestión tradicional

o alternativa.

2. GESTIÓN ACTIVA Y PASIVA

La gestión pasiva consiste en construir una cartera de inversión que su objetivo sea

replicar la composición de un índice de referencia y el gestor solo tendrá que comprar

o vender activos dependiendo de su presencia dentro del índice. Los vehículos de

inversión de gestión pasiva o indexada deberán obtener la misma rentabilidad que el

índice menos los costes asociados a ellos.

La gestión activa tradicional tiene como objetivo principal batir al índice de referencia

o mercado en el que invierten. El gestor tratará de elegir una serie de valores para su

cartera que obtengan un retorno superior al mercado donde invierte. La evolución de

ese mercado se valorará mediante el índice de referencia o benchmark que el gestor

intentará batir. De esta manera se diferencia del mercado con el objetivo de obtener

un rendimiento superior y menor volatilidad.

La gestión activa alternativa consiste en desvincularse totalmente de los índices de

referencia, y tiene como objetivo principal obtener rentabilidad positiva ante

cualquier situación de mercado, estrategia que puede ser útil en momentos de poca

direccionalidad de los mercados.

Una vez definidas las estrategias, vamos a ver las diferencias entre ellas a través de

diferentes puntos de análisis.

3. DIFERENCIAS ENTRE GESTIÓN ACTIVA Y PASIVA

Enfocaré este apartado desde dos factores principales, los que más atraen la atención

de los inversores, costes y rentabilidad.

Comisiones de gestión

Esta es una de las ventajas de la gestión pasiva. El equipo gestor no requiere de un

equipo de analistas sobredimensionado. Los gestores pueden ser matemáticos

encargados de la réplica del benchmark, lo que implica unos costes menores en

personal, que se traduce en menores costes para el inversor. Así, la comisión de

gestión será muy inferior a la de la gestión activa.

Por el contrario, en la gestión activa, ya sea tradicional o alternativa, el equipo de

gestión es mucho mayor. La gestión se encarga de analizar muchas empresas y de

elaborar diferentes estrategias para conseguir los objetivos. Al requerir más personal y

altamente cualificado, las comisiones de gestión son mayores.

En los vehículos de gestión pasiva, las comisiones de gestión oscilan alrededor del

0,30%, mientras que en las de gestión activa, siempre dependiendo de los activos en

los que inviertan, pueden oscilar entre el 1% y el 2,25%.

Rentabilidad

La rentabilidad de la gestión pasiva tratará de ser prácticamente igual al índice de

referencia menos los costes, ya sean la comisión de gestión y los costes de corretaje o

custodia que puedan aplicar los diferentes brókeres y depositarios con los que trabaje

cada gestora.

En el caso de la gestión activa tradicional, el objetivo de rentabilidad consiste en

superar sistemáticamente al mercado o índice de referencia . La gestión activa

alternativa tratará de obtener rentabilidad positiva ante cualquier escenario de

mercado

A continuación explicaré brevemente las estrategias que puede emplear para

conseguir estos objetivos.

4. ESTRATEGIAS DE GESTIÓN ACTIVA Y PASIVA

Donde encontramos las mayores diferencias en cuanto al trabajo del equipo de gestión

es en la metodología que se emplea en el proceso de toma de decisiones. Existen

distintas estrategias encaminadas al mismo objetivo, ofrecer rentabilidad al inversor.

Gestión Pasiva

Replicar un índice no es tan sencillo. Construir una cartera idéntica implica una

adaptación constante entre los pesos de los diferentes valores del benchmark. Para

construir una cartera idéntica al índice de referencia el gestor tiene dos opciones: la

réplica física o la réplica sintética.

En la réplica física el gestor simplemente compra los valores subyacentes del índice, ya

sean acciones, bonos o, lingotes de oro. En la réplica sintética el gestor compra un

contrato de swap con un banco de inversión que acuerda pagar la rentabilidad del

índice a cambio de una pequeña comisión y de la rentabilidad del colateral mantenido

en la cartera del activo. También puede usar derivados financieros como opciones o

futuros.

En el caso de la réplica física, el activo cobra los dividendos o intereses generados de

los subyacentes de la cartera, con lo que puede tener una mejor evolución que la

réplica sintética.

Gestión Activa Tradicional

En la gestión activa tradicional, las principales herramientas de análisis son el análisis

macroeconómico, el análisis fundamental y el análisis técnico. Brevemente

definiremos en qué consiste cada uno de ellos.

El análisis macroeconómico se encarga del estudio global de la economía para analizar

cuál es la mejor manera de influir en objetivos políticos como por ejemplo impulsar el

crecimiento económico o como crear la estabilidad en los precios.

El análisis fundamental pretende conocer el auténtico valor del título o acción,

también el estado financiero de una empresa. Analiza los estados financieros de cada

compañía, así como las previsiones económicas y la información del entorno.

El análisis técnico estudia la evolución del precio de un título. Pretende predecir la

cotización futura de un valor mediante el análisis de los gráficos.

Por otro lado, las principales estrategias que combinan con estas tres herramientas

empleadas son el análisis Top Down o el Bottom Up.

El análisis Bottom up se fija principalmente en el análisis técnico para analizar a

continuación la salud financiero-económica de la empresa y por último estudiar la

idoneidad del escenario macro.

El análisis Top Down es literalmente, de arriba abajo. Es decir, fija su prioridad en el

análisis macroeconómico para ir progresando en el análisis fundamental y técnico,

dejando estos dos últimos en un plano inferior al análisis macro. Consiste en iniciar la

toma de decisiones mediante la valoración del entorno global para, posteriormente, ir

concretando hasta llegar a una empresa concreta para tomar una decisión de

inversión.

¿Qué análisis es mejor?

En mi opinión dependerá del plazo de inversión. Para inversores a muy corto plazo, lo

que importa más es el análisis técnico mientras que a muy largo plazo interesa la

solvencia de la empresa, sus resultados y el entorno macro. Podría decir que la macro

nos indicará dónde invertir, el análisis fundamental en qué empresa invertir y el

análisis técnico cuándo invertir (timing de mercado).

Personalmente soy un gran defensor del análisis macro, el estudio de las políticas

monetarias y fiscales y su implicación en la economía. A pesar de que considero que en

ambos tipos de gestión es muy importante el análisis macroeconómico, este tiene

especial importancia en la gestión pasiva, en este caso la selección del mercado donde

invertir es fundamental para el éxito futuro. En cambio, en la gestión activa, también

tendrá un peso relevante, pero en este caso el stock picking o selección de activos

tendrá una gran influencia en el resultado final.

Gestión Activa Alternativa

La gestión activa alternativa utiliza estrategias y productos financieros complejos

para conseguir sus objetivos. Estos productos pueden ser futuros, opciones, cfd’s u

otros instrumentos derivados que tienen dos características principales, poder invertir

a la baja y obtener rentabilidad positiva cuando los mercados caen, y también poder

apalancar la inversión, es decir, tener más exposición al mercado del capital aportado

inicialmente.

Las principales estrategias que podemos diferenciar en la gestión alternativa son las

Event Driven, las de Valor Relativo, las de Oportunidad o las de Futuros Gestionados.

Brevemente, definiré en qué consisten cada una.

Las estrategias Event Driven tratan de beneficiarse de hechos extraordinarios

que ocurren en el mercado, suceden en empresas que se encuentran inmersas

en un proceso empresarial no común a su rutina, como por ejemplo un proceso

de adquisición, una restructuración o una suspensión de pagos.

Las estrategias de Valor Relativo tratan de obtener beneficios en las

ineficiencias de los mercados y los errores en valoración de los activos

financieros, eliminando el Riesgo Sistemático o Riesgo de Mercado.

Lasestrategias de Oportunidad son estrategias con una fuerte volatilidad y que,

a diferencia de las anteriormente definidas, están sometidas a una elevada

exposición a los movimientos del mercado.

Los Futuros gestionados toman posiciones largas o cortas en diferentes futuros

financieros, tratando con ello de capturar las tendencias que se producen en

los mercados de futuros.

En la gestión activa alternativa la confianza con el equipo gestor es el punto más

importante. En este caso, la restricción en su actividad es escasa, con lo que el track

récord del activo nos ayudará a entender cómo puede evolucionar la inversión

realizada.

Este es un pequeño resumen para entender la actuación del gestor en cada tipo de

gestión. Aunque para el inversor el objetivo comúnmente es el mismo, maximizar la

rentabilidad minimizando el riesgo, las vías para conseguirlo son distintas en cada caso.

5. VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LA GESTIÓN

ACTIVA

A pesar de que este tema es muy subjetivo, considero que los siguientes factores

favorecen un tipo de gestión u otra.

La gestión activa tiene gestores permanentemente monitorizando nuestras posiciones

es este el motivo principal de que la gestión activa tenga comisiones más altas que la

gestión pasiva. El gran debate surge cuando observamos que la gestión activa no

acostumbra a batir el índice de referencia, ese es el momento dónde el inversor se

pregunta si realmente los costes están bien empleados, y se plantea el uso en su

cartera de algunos productos que veremos más adelantes.

Un problema de la gestión pasiva es que hay índices que son muy difíciles de replicar,

por tanto la gestión pasiva no siempre iguala al índice. La principal ventaja es el

ahorro de costes frente a la gestión activa, debido a la no necesidad de tener un gran

equipo de profesionales gestionando.

Qué es el Benchmark

El benchmark es el índice de referencia de un vehículo de inversión . Se utiliza

principalmente en los Fondos de Inversión y los ETF’s.

Se utiliza para comparar su comportamiento en un determinado periodo de tiempo, y

de esta forma poder evaluar en el caso de la gestión activa la incidencia del gestor en

la rentabilidad del activo.

La palabra benchmark procede del inglés y significa literalmente "punto de referencia"

o "parámetro“. El benchmark define claramente el destino de inversión del fondo.

El inversor adquiere una herramienta con la cual comparar y evaluar el desempeño del

portfolio. También puede ayudar al inversor a dimensionar el potencial de crecimiento

de un mercado, mediante sus fluctuaciones históricas.

Un benchmark sintético es el índice que se compone de varios índices, es decir,

formado por ejemplo por un índice de Renta Variable y uno de Renta Fija.

¿Cuáles son los principales índices de referencia?

Globales: MSCI World

Estados Unidos: Dow Jones Industrial Average, S&P 500, Nasdaq

Europa: Eurostoxx 50, Dax 30, Caq 40, Ibex 35

Asia: Hang Seng (Hong Kong), Nikkey (Japón), CSI 300 (China), Nifty (India)

Renta Fija: Barclays Euro Aggregate 1-3y, Citi US Corporate 5-7y

6. VEHÍCULOS DE INVERSIÓN PASIVA

En este apartado veremos los vehículos de inversión más utilizados para obtener una

gestión pasiva de nuestro patrimonio. Principalmente tenemos los ETF’s y los fondos

índexados.

Un ETF, también conocido como fondo cotizado, es un vehículo de inversión que por

sus características lo podemos considerar como un híbrido entre un fondo de

inversión y una acción bursátil. Tiene por objetivo replicar un índice bursátil o de

renta fija, un tipo de cambio o una materia prima, entre otros. El hecho de reproducir

un índice, significa que replica la composición de este a través de la gestión pasiva,

esto es, la rentabilidad obtenida por el ETF viene dada por su benchmark , siempre

que logre replicar correctamente al índice. Esto se analiza a través de la Beta del

fondo, que en un ETF debería ser igual a 1 o alrededor de 1.

Un ETF nos proporciona diversificación como un fondo (ya que al reproducir un índice

se replican las posiciones del mismo incorporando distintas empresas de diversos

sectores) y agilidad como una acción ya que cotiza durante la sesión abierta. A pesar

de ser un producto un poco más complejo, su contratación funciona igual que una

acción y su aplicación en las carteras puede ser de mucha utilidad para los inversores.

Estas son las aplicaciones más sencillas que nos pueden aportar los ETFs. Hasta el

momento hemos comentado la inversión direccional y sin apalancamiento, s in

embargo, por sus características, la utilidad que nos ofrece puede ser mucho mayor.

Un ETF puede adoptar un comportamiento contrario al índice de referencia,

recogiendo así ganancias cuando el precio de este cae. En esta ocasión, la utilidad del

ETF nos sirve como cobertura en un momento determinado. Estos son los

denominados ETFs inversos.

Otra opción de los ETFs es que nos dan la posibilidad de apalancarnos, esto es,

duplicar o triplicar la exposición al índice de referencia, obteniendo así, un mayor

beneficio potencial a costa de asumir un riesgo superior. Con las mismas comisiones

podemos acceder a un potencial de revalorización mayor que con la compra de los

títulos bursátiles directamente.

Los fondos indexados son un tipo de fondos de inversión cuya característica principal

es que, a diferencia de los fondos de gestión activa, buscan obtener la misma

rentabilidad del índice de Renta Variable, Renta Fija, país, región o sector de

actividad al que está referenciado. Es decir, se trata de fondos con mínima gestión en

los cuales el equipo de gestores reproduce, de manera más o menos exacta, el índice

que pretende replicar, por lo que la composición del fondo debería ser idéntica al

Benchmark.

Este tipo de fondos no disponen de equipo gestor sino de equipo de gestión el cual se

compone, principalmente, por analistas y matemáticos cuya función es la de replicar el

comportamiento del índice al que se referencia el índice.

La implicación más importante de este tipo de fondos es que al carecer de equipo

gestor, las comisiones que asumen los inversores son menores a las de los fondos de

gestión activa así como las exigencias de capital mínimo.

Los ETFs a diferencia de los fondos tradicionales, poseen una elevada liquidez que nos

permite salir o entrar en cualquier momento, a diferencia de los fondos de inversión

que en su subscripción o reembolso se requiere de un diferimiento de varios días , por

lo que el precio al cual ser realizará la operación no se conocerá hasta pasado este

diferimiento.

Además, un fondo tradicional tiene un único valor liquidativo diario mientras que un

ETF cotiza todo el día y por tanto nos da esa versatilidad de la que carecen los fondos

tradicionales.

7. ELEMENTOS DE ANÁLISIS

Este punto es el más técnico de la guía. A continuación detallaré algunos elementos

que nos pueden ayudar a entender si el activo en qué invertimos es de gestión activa o

gestión pasiva.

Alfa

El alfa es la relevancia que un gestor ha tenido en la evolución de los resultados de un

fondo. Este indicador mide la parte de rentabilidad (positiva o negativa) que se debe

única y exclusivamente a la labor del gestor, y no a la evolución del mercado (Beta).

El Alfa de Jensen se define como el diferencial de la rentabilidad obtenida por el fondo

y la que podría haber conseguido el benchmark con la misma cantidad de riesgo. Este

indicador representa la capacidad que tiene la gestora del fondo de inversión para

alcanzar un retorno superior al esperado en función del riesgo contenido en el fondo.

¿Cómo se calcula?

El Alfa (α) es un dato estadístico que representa la medida en la que el fondo se ha

comportado mejor o peor que su índice de referencia, modulado por la beta (β), o

exposición al mercado, del fondo.

Alfa= (Rentabilidad cartera− Rentabilidad Activo libre de riesgo) –

((Rentabilidad mercado − Rentabilidad Activo libre de riesgo ) * Beta cartera)

¿Por qué es importante?

El alfa nos puede servir para juzgar si un gestor está aportando o destruyendo valor a

un fondo, por lo que toma especial relevancia en los fondos de gestión activa. Por otro

lado, en los fondos de gestión pasiva, en los que se replique el comportamiento de un

índice, el alfa será un dato irrelevante para el inversor. Una comisión de gestión alta

debería ir ligada a un alfa elevado.

En los fondos de gestión pasiva no se busca generar Alfa.

Beta

La beta mide la exposición del ETF al riesgo del mercado así como la sensibilidad del

valor liquidativo de un ETF a los movimientos registrados por su índice de referencia.

El coeficiente Beta es importante porque nos da una referencia de cómo se ha

comportado históricamente nuestro ETF en relación a la evolución del mercado,

señalando el riesgo que asume el fondo en relación a su índice de referencia.

La beta de un determinado activo está basada en su comportamiento histórico por lo

que da solamente una estimación de cuál puede ser su beta en el futuro.

La interpretación de la Beta es la siguiente:

Beta = 1: Si la beta del ETF o fondo es igual a uno, su valor liquidativo se moverá

igual que el índice de referencia. Si, por ejemplo, estamos invirtiendo en un ETF

de renta variable española, cuyo índice de referencia es el Ibex 35 y cuya Beta

es unitaria, si el Ibex 35 sube un 10%, el fondo de inversión también debería

subir un 10%. Aquí es donde tratarán de situarse todos los ETF’s direccionales o

Fondos Indexados.

Beta > 1: Si la beta del ETF o fondos es mayor que uno, eso implica que el fondo

de inversión es más volátil que el índice de referencia y, por tanto, su riesgo es

mayor en relación a los movimientos del mercado. El ETF subirá o bajará un

porcentaje mayor de lo que lo haga el mercado. Si tuviéramos una beta de 1,5 y

el índice bajara un 10%, el fondo bajaría un 15%.

Beta < 1: Si la beta del ETF es menor que uno, el fondo de inversión será menos

volátil que el índice de referencia; es decir, su riesgo será menor. En este caso,

el fondo debería subir o bajar un porcentaje menor de lo que lo haga el

mercado. Si hemos invertido en un fondo con Beta 0,5 y el mercado cae un

10%, mi fondo registrará tan sólo una caída del 5% (la mitad).

En los fondos de gestión pasiva la Beta debe ser igual o muy próxima a 1.

Tracking error

El Tracking error describe la desviación de la volatilidad de la rentabilidad del fondo

respecto de la del benchmark. El tracking error se calcula a través del resultado medio

de las desviaciones o volatilidad de la cartera de valores analizada frente a la

rentabilidad obtenida por el índice de referencia o bechmark.

En los fondos de gestión pasiva muestra en qué grado se ha replicado la rentabilidad

del índice de referencia y es útil para medir el comportamiento de los fondos.

Es una medida de la calidad de la gestión de los fondos al medir en qué grado un

gestor se ha separado del índice de referencia que debía replicar, por tanto deben

tener un menor tracking error

En fondos de gestión pasiva el tracking error no debería oscilar por encima del 2%.

8. OTROS DATOS DE INTERÉS

Constantemente estamos recibiendo informes mostrando estadísticas sobre la

industria de los fondos de inversión. A continuación les presentaré un resumen de

algunos estudios relacionados con los fondos de gestión pasiva.

En marzo de 2016 se publicó un informe por S&P Dow Jones Indices, donde se

mostraba que en Estados Unidos el año 2015 fue más ventajoso invertir a través de

ETFs o Fondos Índice que a través de un vehículo de gestión activa en Renta Variable.

El estudio diferencia los gestores que hacen la selección de empresas entre grande,

mediana y baja capitalización, los gestores que no baten al índice de referencia

alcanzan los porcentajes del 66%, 57% y 72% respectivamente. En el caso de ampliar el

periodo a 5 años, los gestores que no superan al índice superan el 80%.

En otro estudio presentado por SPIVA Europe Scorecard (se publica desde 2002) se

realizó el estudio de la evolución de los fondos en 2014 en los últimos 12 meses. En

Europa, el 76% de los gestores no batían al índice de referencia (S&P Europe 350). En

este caso, también se repite el dato que a más largo plazo, los datos no mejoran. A 3

años prácticamente el 80% de los gestores no baten al índice. En este análisis también

se proyecta a la Renta Variable Global o Emergente, con resultados también

decepcionantes.

Estos datos siguen alimentando el debate sobre qué tipo de gestión es más efectiva.

Según datos de Morningstar, el 2015 los fondos de gestión activa sufrieron salidas de

174.000 millones de dólares, mientras que los fondos índexados captaron 236.000

millones de dólares.

A pesar de estos datos decepcionantes, en mi opinión no descartaría los fondos de

gestión activa completamente de una cartera, hay fondos muy buenos que también

logran batir al índice permanentemente.

Como inversores tenemos la opción de poder traspasar un fondo a otro sin costes, con

lo que no es necesario mantenernos en un fondo que no lo haga bien durante muchos

años. En una cartera bien diversificada se puede combinar activos indexados y activos

de gestión activa.

En un estudio realizado por JPMorgan, se calcula el impacto de estar fuera del

mercado. En esta gráfica vemos el retorno del MSCI Europe entre 2001 y 2015,

incluyendo las crisis del 2001, 2008 y 2011.

En el gráfico anterior se muestra la rentabilidad de los inversores de haber mantenido

su inversión durante el periodo entre el 2001-2015. Las siguientes columnas muestran

la rentabilidad sin incluir la rentabilidad de los 10 mejores días, los 30 mejores días y

los 50 mejores días respectivamente.

De este modo, se observa que habiendo obviado 10 de los mejores días , el retorno

obtenido cae por debajo de la inversión inicial. Por tanto, se observa que los fondos de

gestión pasiva, que únicamente replican el índice al cual se referencian, se encuentran

con su inversión expuestos permanentemente a las subidas de los mejores días de

mercado aunque también sufren todas las caídas que puedan experimentar los

mercados.

Esta situación es irreal ya que es prácticamente imposible solamente estar fuera del

mercado en los mejores días y sufrir todas las caídas.

Las mayores subidas suceden en períodos de alta volatilidad, normalmente precedidos

también de las mayores caídas. Con lo que si los inversores deciden estar fuera de

mercado en un período de tiempo, es frecuente que incluyan subidas y caídas.

Este gráfico nos debería hacer reflexionar en el siguiente aspecto. El Timming del

mercado, es decir, cuando entrar y cuando salir es la decisión más compleja y una de

las que más influye en el retorno de la inversión.

Quiero destacar la importancia de la inversión a largo plazo y no tomar decisiones

precipitadas por la corriente o ruido de mercado.

DUDAS ADICIONALES

En esta guía hay conceptos técnicos que no se han explicado con profundidad. En el

caso de querer aclarar cualquier concepto que vea en la guía o para cualquier

información adicional, no dude en ponerse en contacto conmigo o con el equipo

de SLM Análisis Financiero Independiente.

También puede ponerse en contacto conmigo si desea obtener información sobre

otros mercados o productos financieros.

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Puede solicitar que la “Evaluación gratuita” la realice el autor de esta guía, Robert

Casajuana, a través de este link

Robert Casajuana

Barcelona, Junio 2016

Robert Casajuana

SLM – Análisis Financiero Independiente

Número de clientes: 300 Investment Adviser (FCA) nº RXC01568

Patrimonio asesorado: 78 Millones de €

Profesor y Director Académico de ISEFI Solicitar recomendación gratuita

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