capitulo 6 el estudio economico - financiero.doc

7/25/2019 Capitulo 6 El Estudio Economico - Financiero.doc

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Preparacin y Evaluacin de Proyectos

CAPITULO N 6 LAS INVESIONES !EL PO"ECTO

6#$#% &eneralidades#

Si bien las inversiones deben realizarse antes de la puesta en marcha del proyecto, pueden existir

inversiones que se deben realizar durante la operacin, ya sea porque se precise reemplazar activos

desgastados o porque se requiere incrementar la capacidad productiva ante aumentos proyectados

en la demanda.

De igual manera, el capital de trabajo puede verse aumentado o rebajado durante la operacin si se

proyectan cambios en los niveles de actividad. Se tratan en detalle en este capitulo los distintos

criterios de clculo de la inversin en capital de trabajo y la forma de tomarlos en consideracin.

6#'#% Inversiones#

as inversiones efectuadas antes de la puesta en marcha del proyecto se pueden agrupar en tres

tipos! activos fijos, activos intangibles "nominales# y capital de trabajo.

a inversin en activos fijos son todas aquellas que se realizan en los bienes tangibles que se

utilizarn en el proceso de transformacin de los insumos o que sirvan de apoyo a las operaciones

normal del proyecto.

$ara efectos contables los activos fijos estn sujetos a depreciacin, lo cual afectar al resultado de

la evaluacin por su efecto sobre el clculo de los impuestos.

$ara el caso del terreno, este no solo se deprecia, sino que muchas veces tienden a aumentar su

valor por la plusval%a generada por el desarrollo urbano tanto en su alrededor como en s% misma.

&ambi'n se puede dar el caso de una p'rdida en el valor de mercado del terreno, como lo ser%a

cuando se agota la provisin de agua del riego o cuando el uso irracional de tierras de cultivo da(a

su rendimiento potencial. $ara lo anterior se toma como norma que el terreno se considera

constante su valor, a menos que existan evidencias claras de que su valor pueda cambiar en

t'rminos relativos con los otros elementos de beneficios y costos incluidos en el proyectos.

as inversiones en activos intangibles son todos aquellos que se realizan sobre activos constituidos

por los servicios o derechos adquiridos necesarios para la puesta en marcha del proyecto.

)onstituyen inversiones intangibles susceptibles de amortizar y, al igual que la depreciacin,afectarn al flujo de caja indirectamente por la v%a de una disminucin en la renta imponible y, por

tanto, de los impuestos pagaderos.

a mayor%a de los proyectos consideran un items especial de improvistos para afrontar aquellas

inversiones no consideradas en los estudios y para contrarrestar posibles contingencias. Su

magnitud suele calcularse como un porcentaje del total de inversin.

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*l costo del estudio del proyecto, no debe ser considerado dentro de las inversiones, debido a que

es un costo independiente del resultado de la evaluacin, y por tanto irrelevante. $or regla general,

solo se deben incluir como inversiones aquellos costos en que se deber incurrir slo si se decide

llevar a cabo el proyecto.+l igual que los activos fijos, los activos intangibles pierden valor con el tiempo. ientras la p'rdida

de valor contable de los activos fijos se denomina depreciacin, la p'rdida de valor contable de los

activos intangibles se denomina amortizacin.

)omo no todas las inversiones se desembolsarn conjuntamente con el momento cero "fecha de

inicio de la operacin del proyecto#, es conveniente identificar el momento en que cada una debe

efectuarse, ya que los recursos invertidos en los recursos se obtuvieron en pr'stamos, ya sea de

oportunidad, si los recursos son propios y obligan a abandonar otra alternativa de inversin. $ara

ello, deber elaborarse un calendario de inversiones previas a la puesta en marcha que,

independiente del per%odo de anlisis utilizado para el proyecto del flujo de caja normalmente anual.

&odas las inversiones previas a la puesta en marcha deben expresarse en el momento cero del

proyecto. $ara ello, puede capitalizarse el flujo resultante del calendario de inversiones a la tasa de

costo de capital del inversionista- denominar momento cero al momento en que se realiza el primer

desembolso "y tener flujos negativos los primeros per%odos# o bien incluir un %tem de gastos

financieros en el calendario de inversiones, que represente el costo de los recursos as% invertidos.

+un cuando el costo de oportunidad del uso de estos recursos no constituye un desembolso,

cuando se obtienen de aportes propios debe considerarse en la inversin, ya que no hacerlo

significa sobreestimar la rentabilidad econmica real del proyecto.

6#(#% Inversin en Capital Propio#

)onstituye el conjunto de recursos necesarios, en la forma de activos, para la operacin normal del

proyecto durante un ciclo productivo, para una capacidad y tama(o determinados.

$or ejemplo! *n una planta elaboradora de queso, el capital de trabajo debe garantizar la

disponibilidad de recursos suficientes para adquirir la materia prima y cubrir los costos de operacin

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durante / d%as normales que dura el proceso de produccin, ms los 0/ d%as promedio de

comercializacin y ms los 0/ d%as que demora la recuperacin de los fondos para ser utilizados

nuevamente en le proceso.

a teor%a financiera se refiere normalmente al capital de trabajo que se denomina activos de cortoplazo. *sto es efectivo desde el punto de vista de su administracin, ms no as% de la inversin.

$or ejemplo! Si una empresa programa un nivel de operaciones de 12//, sin fines de lucro "compra

y vende 12// en productos#, pero tiene una pol%tica de venta que establece un 3/4 al contado y un

3/4 a cr'dito a 0/ d%as, al inicial la operacin deber desembolsar 12//, de los cuales recuperar

13/ inmediatamente y tendr el saldo en cuentas por cobrar. *l dinero recibido al contado se

utilizar en la compra de la nueva mercader%a, pero para mantener el nivel deseado de 12//, deber

incurrirse en un nuevo desembolso de 13/. Si permanentemente las cuentas por cobrar ascienden a

13/ y siempre el nivel de operacin requiere existencias o caja de 12//, los 123/ totales tienen el

carcter de una inversin permanente que slo se recuperar cuando el proyecto deje de operar. *n

consecuencia, para efectos de la evaluacin de proyectos, el capital de trabajo inicial constituir una

parte de la inversiones de largo plazo, ya que forma parte del monto permanente de los activos

corrientes necesarios para asegurar la operacin del proyecto.

Si el proyecto considera aumentos en el nivel de operacin, pueden requerirse adiciones al capital

de trabajo. *n proyectos sensibles a cambios estacionales pueden producirse aumentos y

disminuciones en distintos per%odos, considerndose estos 5ltimos como recuperacin de la

inversin.

os m'todos principales para calcular el monto de la inversin en capital de trabajo son el contable,

el del per%odo de desfase y el del d'ficit acumulado.

6#)#% C*lculo del Capital de Tra+a,o- Por el ./todo Conta+le#

6na forma com5nmente usada para proyectar los requerimientos de capital de trabajo es la de

cuantificar la inversin requerida en cada uno de los rubros del activo corriente, considerando que

parte de estos activos pueden financiarse por pasivos de corto plazo "pero de carcter permanente#,

como los cr'ditos de proveedores o los pr'stamos bancarios.

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a inversin en efectivo depender de tres factores!

*l costo de que se produzcan saldos insuficientes.

*l costo de tener saldos excesivos y el costo de administracin del efectivo.

*l costo de tener saldos insuficientes har que la empresa deje de cumplir con sus pagos.Si tuviera saldos suficientes, podr%a cumplir con sus compromisos y tener en consecuencia, un costo

cero, pero a medida que disminuye el saldo, el costo de saldos insuficientes aumenta en el

equivalente al costo de la fuente de financiamiento a que se recurra sea el recargo de inter's a la

deuda no pagada o al inter's cobrado por un banco, si se recurre a 'ste para obtener los fondos

que remitan el pago de esa deuda.

*l costo de saldos excesivos equivalen a la p'rdida de utilidad por mantener recursos ociosos por

sobre las necesidades de caja. *ste costo aumenta mientras mayor sea el saldo ocioso.

*l costo administracin del efectivo se compone de los costos de gestin "remuneraciones alpersonal# de los recursos l%quidos y de los gastos generales de oficinas. *stos costos, que son fijos,

deben tomarse en cuenta en conjunto con los anteriores para optimizar la inversin en efectivo, que

se define como la de menor costo total.

*l costo total se obtiene sumando los costo de administracin con los de saldos, tanto excesivos

como insuficientes.

Diversos autores han propuesto alternativas metodolgicas para calcular el nivel ptimo para

mantener en efectivo. 7illiam 8aumol propone un m'todo que generaliza el concepto de costo de

oportunidad, definiendo una tasa de inter's compuesto "i# y suponiendo un flujo de entradaconstante de efectivo ")#. *l costo de hacer efectivo alg5n valor realizable es definido en forma fija

en una cantidad "b# y los desembolsos " tambi'n son constante.

a optimizacin del monto para convertir, que se obtiene derivando la ecuacin con respecto a c e

igualando el resultado a cero, se calcula de la siguiente forma!

&) 9 b& : i)

) ;

Derivando con respecto a ), tenemos!

& 9


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/ 9


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$or 5ltimo, la inversin en cuentas por cobrar debe analizarse en funcin de los costos y beneficios

que lleva asociados. +s%, los principales costos son los de cobranzas, los de capital, los de

morosidad en los pagos y los de incumplimiento.

os beneficios deben medirse por el incremento en las ventas y utilidades que se generan con unapol%tica de cr'ditos.

Si la pol%tica fuese vender al contado, no se generarn costos de cobranzas ni de capital, como

tampoco de morosidad ni incumplimiento.

Sin embargo, si la empresa otorga cr'ditos a 0/ d%as, se generan automticamente dos tipos de

costos, a saber, el capital necesario para financiar las cuentas por cobrar durante 0/ d%as y los que

ocasione el proceso de cobranza. *l costo de capital se incrementa mientras ms duracin tenga el

per%odo de cr'dito, ya que posiblemente deba pagarse un inter's por los recursos obtenidos para

financiar el cr'dito. *l cr'dito, por otra parte, probablemente genere un incremento en las ventas y,

por lo tanto, en las unidades.

6#1#% C*lculo del Capital de Tra+a,o- Por el ./todo del Per2odo de !es3ase#

*ste m'todo consiste en determinar la cuant%a de los costos de operacin que debe financiarse

desde el momento en que se efect5a el primer pago por la adquisicin de la materia prima hasta el

momento en que se recauda el ingreso por la venta de los productos, que se destinarn a financiar

el per%odo de desfase siguiente.

*l clculo de la inversin en capital de trabajo ">), se determina por la expresin!

>)& 9 )a x nd

03

donde )a es el costo anual y "@d# el n5mero de d%as de desfase.

E0ECICIO

6na planta elaborada de quesos compra la leche a 12.;//./// y hasta que el queso est terminado

pasan / d%as, si hay 0/ d%as promedio de comercializacin y si se vende con cr'dito a 0/ d%as,

podr%a tener un per%odo de recuperacin de 2;/ d%as. 6na forma de tratar la determinacin del

capital de trabajo, de acuerdo con la ecuacin, consiste en calcular el costo de operacin anual y

dividirlo por el n5mero de d%as de la unidad de tiempo seleccionada.

>)& 9 )a x nd

03

92


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>)& 9 2.;//./// x 2;/

03

>)& 9 =22.=;A

De esta forma se obtiene un costo de operacin diario que se multiplica por la duracin en d%as del

ciclo de vida. Sin embargo, el modelo manifiesta la deficiencia de no considerar los ingresos que se

podr%an percibir durante el per%odo de recuperacin, con lo cual el monto as% calculado tiende a

sobrevaluarse, castigando a veces en exceso el resultado de la evaluacin de proyecto. $ero sigue

siendo un buen m'todo para proyectos con per%odos de recuperacin reducidos.

6#6#% C*lculo del Capital de Tra+a,o- Por el ./todo del !/3icit Acu4ulado#

*l clculo de la inversin en capital de trabajo por este m'todo supone calcular para cada mes los

flujos de ingresos y egresos proyectados y determinar su cuant%a como el equivalente al d'ficit

acumulado mximo.

E0ECICIO

Si los ingresos empiezan a percibirse el cuarto mes y los egresos ocurren desde el principio de la

siguiente forma, puede calcularse es d'ficit o supervit acumulado como se muestra a continuacin.

*n la situacin anterior, donde las compras se concentran trimestre por medio, el mximo d'ficit

acumulado asciende a =0/, por lo que 'sta ser la inversin que deber efectuarse en capital de

trabajo para financiar la operacin normal del proyecto.

+l disminuir el mes B el saldo acumulado deficitario, no disminuye la inversin en capital de trabajo.

De igual forma, cuando el saldo acumulado pasa a positivo, tampoco significa que no se necesita

esta inversin. $or el contrario, el d'ficit mximo acumulado refleja la cuant%a de los recursos a

cubrir durante todo el tiempo en que se mantenga el nivel de operacin que permiti su clculo.

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

INGRESOS - - - 40 50 110 200 200 200 200 200 200EGRESOS 60 60 60 150 150 150 60 60 60 150 150 150SALDOS -60 -60 -60 -110 -100 -40 140 140 140 50 50 50SALDOS ACUMULADOS -60 -120 -180 -290 -390 -430 -290 -150 -10 40 90 140

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a reduccin en el d'ficit acumulado slo muestra la posibilidad de que con recursos propios,

generados por el propio proyecto, se podr financiar el capital de trabajo. $ero 'ste siempre deber

estar disponible, ya que siempre existir un desfase entre ingresos y egresos de operacin.

6#5#% Inversiones durante la Operacin#

+dems de las inversiones en capital de trabajo y previas a la puesta en marcha, es importante

proyectar las reinversiones de reemplazo y las nuevas inversiones por ampliacin que se tenga en

cuenta.

*l calendario de inversiones de reemplazo estar definido en funcin de la estimacin de la vida 5til

de cada activo, lo que puede determinarse en funcin a cuatro criterios bsicos! la vida 5til contable

"plazo a depreciar#, la t'cnica "n5mero de horas de uso, por ejemplo#, la comercial "por imagen

corporativa# y la econmica, que define el momento ptimo para hacer el reemplazo.

a necesidad o conveniencia de efectuar un reemplazo se origina por cuatro razones bsicas!

a# capacidad insuficiente de los equipos actuales.

b# aumento de costos de mantenimiento y reparacin por antigCedad de la maquinaria

c# disminucin de la productividad por aumento en las horas de detencin para enfrentar per%odos

crecientes de reparacin o mantenimiento.

d# obsolescencia comparativa de la tecnolog%a.

6##% Valor Li+ro#

$ara determinar la utilidad contable en la venta de un activo, deber restarse del precio de venta un

costo que sea aceptado por el isco. +l igual que con la depreciacin, el isco determina una

convencin para el clculo de este costo, se(alando que debe ser igual al valor no depreciado de

los activos. *n t'rminos contables, esto se denomina Valor Li+ro de los Activos.

E0ECICIO

Si un activo que cost 1 2.;// y que al momento de venderse en 1 // tiene una depreciacin

acumulada " suma de las depreciaciones anuales hasta el momento de la venta# de 1 ?//, puede

mostrar un Ealor ibro de 1=// "1 2.;// < 1 ?//#. a utilidad contable en la venta del activo ser%a!

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$ara efecto de determinar el impacto sobre el flujo de caja podr%a decirse que de la venta de 1//

debi destinarse 10/ a impuestos, con lo que qued un flujo neto de 13B/. +l igual que con la

depreciacin, existe una forma directa de calcular el flujo efectivo sumando a la utilidad neta el valor

ibro que se rest para fines tributarios sin ser salida de caja. De esta forma, se llega tambi'n a 1

3B/ sumando los 1 2B/ con los 1 =//.

6#7#% Valor de Salva4ento del Proyecto#

os proyectos se eval5an en funcin del flujo de caja que se espera recibir durante un tiempo, como

consecuencia de la >nversin >nicial efectuada, el cual puede ser distinto de la vida 5til real del

proyecto. $or esto hay que diferenciar entre el per%odo de evaluacin y la vida 5til de este. Dado

que, normalmente, el per%odo de evaluacin es menor que la vida 5til del proyecto, hay que

asignarle un Fvalor d !alva"#$oG, que es suponer que se recibe un ingreso por vender el

proyecto o sus bienes al termino del per%odo de evaluacin.

uego, el valor de salvamento pretende estimar cuanto se deber%a percibir, por concepto de ingreso,

por la venta del proyecto o los activos que lo conforman, al t'rmino del per%odo de evaluacin.

6#7#$#% ./todos alternativos para esti4ar el valor de salva4ento del proyecto#

a% &alor l'(ro d lo! A)$'vo!! Se define como el Ealor de adquisicin del bien menos la depreciacin

acumulada. a depreciacin acumulada es la suma de la depreciacin de los bienes de todos los

a(os que dura la evaluacin del proyecto.

a ventaja de este m'todo es que es muy simple de obtener y el datos est disponible de la

contabilidad. amentablemente no estima en forma adecuada el valor real de los bienes en el

mercado ni su capacidad para generar beneficios netos.(% &alor d "r)ado d lo! a)$'vo!! $ara su estimacin se debe considerar que valor tienen esos

bienes, de acuerdo a sus caracter%sticas de a(os de uso, en el mercado.

*s una buena estimacin del valor de los bienes, pero cuando se trata de bienes 5nicos no es fcil

obtener un valor para el bien. +dems, el valor de mercado no es el mejor indicador de la

capacidad que tiene el bien de generar flujos netos de caja.

$a d A)$'vo! *+% 600

&alor L'(ro *-% -400

U$'l'dad a#$! d I",!$o *.% 200

I",!$o *-% -30

U$'l'dad N$a *.% 170

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)% &alor a)$al d lo! (#/')'o! #$o! /$ro!! *s estimar cuanto pueden rentar "flujo de caja

neto#, esos activos en el futuro. *s hacer una estimacin del proyecto desde el per%odo n:2 hasta el

final de su vida 5til.

*s la mejor estimacin de cuanto valen los activos, en t'rminos de su capacidad para generar flujosde caja, que es la medida adecuada para la evaluacin de proyectos. @o necesariamente es un

m'todo simple, pero dado que estamos en la construccin de flujos de caja, tampoco representa

una dificultad adicional muy grande.

= n

j

xdjnjIjIj1

))/(( >j 9 >nversin en el activo j

nj 9 @5meros de a(os a depreciar el activo j

dj 9 @5mero de a(os ya depreciados del activo j al momento de hacer el clculo del valor de

desecho.

E0ECICIO

Si el valor de uno de los activos "j# que se comprarn para el proyecto asciende a 1 2;./// y si el

fisco permite depreciarlo en 23 a(os "nj#, su depreciacin anual " >j H nj# ser de 1 2;./// H 23 9 1

?//.

Si el proyecto se eval5a en un horizonte de 2/ a(os "dj# al t'rmino de su per%odo de evaluacin

tendr una depreciacin acumulada " >j H nj# x dj de 1 ?.///

$or lo tanto, su valor contable o valor libro ser!

= n

j

xdjnjIjIj1

))/((

2;./// I " "2;./// H 23# x 2/ # 9 1 =.///

que corresponde al valor de adquisicin " 1 2;.///# menos la depreciacin acumulada " 1 ?.///#

6#7#'#% Inclusin en el 8lu,o de ca,a del proyecto#

)omo el valor d !alva"#$o! la !$'"a)'# d )a#$o ! ,d r!)a$ar # d'#ro ,or lo!

a)$'vo! )o#/or"a# la ",r!a, para efectos del pago de impuestos, se debe descontar elcosto de los bienes vendidos.

a contabilidad tiene registrado el costo de esos bienes a Ealor ibro. $or lo tanto, al valor

'#r!ado ,or )o#),$o d valor d !alva"#$o l d(o d!)o#$ar l valor l'(ro d lo! a)$'vo!

,ara )al)lar )a#$o ! l ,ao"rebaja# de impuesto por la venta del activo.

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)omo el Ealor ibro de los activos no es una salida real de fondos, sino que es una rebaja para

estimar la ganancia "perdida# por la venta del bien, se tiene que sumar para obtener el lujo de

)aja.

6#7#(#% Cuando el Valor de Salva4ento se esti4a con el 4/todo del Valor Li+ro de los Activos#

Jay que destacar que se produce una situacin especial, cuando se estima el Ealor de Salvamento

por el m'todo del Ealor libro de los +ctivos, ya que al descontar el costo de los bienes vendidos

resulta ser el mismo Ealor ibro de los +ctivos, por lo que da beneficio o utilidad igual /. + pesar de

eso el tratamiento es id'ntico a los casos anteriores.

6#$9#% 8inancia4iento- Ta+la de pa:o de la deuda- A4orti;aciones#

6na empresa est financiada cuando ha pedido capital en pr'stamo para cubrir cualquiera de susnecesidades econmicas. Si la empresa logra conseguir dinero barato en sus operaciones, es

posible demostrar que esto le ayudar a elevar considerablemente el rendimiento sobre su

inversin. Debe entenderse por dinero barato los capitales pedidos en pr'stamos a tasas mucho

ms bajas que las vigentes en las instituciones bancarias.

*n cualquier pa%s, las leyes tributarias permiten deducir de impuestos los intereses pagados por

deudas adquiridas por la propia empresa. *sto implica que cuando se pide un pr'stamo, hay que

hacer el tratamiento fiscal adecuado a los intereses y pago a principal, lo cual es un aspecto vital en

el momento de realizar la evaluacin econmica. *sto exige el conocimiento de m'todos paracalcular este tipo de pagos.

)uando se pide un pr'stamo, existen cuatro formas generales de pagarlo.

E0ECICIO

ACI&O 1 ACI&O 2 OAL

&alor Co"r)'al *+% 650 400 1050&alor Co#$a(l *-% -500 -500 -1000U$'l'dad a#$! d I",!$o *.% 150 -100 50

I",!$o *-% -15 10 -5U$'l'dad N$a *.% 135 -90 45

&alor Co#$a(l *-% 500 500 1000

&alor d d!)o *.% 635 410 1045

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6na empresa al iniciar sus operaciones, pide prestados 1 ;/.///./// a una institucin bancaria, a

una tasa preferencial de inter's de 0,34, y le conceden un plazo de cinco a(os para cubrir el

adeudo. *l inter's que se paga se capitaliza anualmente sobre saldos insolutos.

6#$9#$#% Pri4er ./todopa:o de la deuda-$ago de capital e intereses al final de los cinco a(os. *n este caso es muy sencillo el clculo, pues

slo aparecer al final de ese periodo el pago de una suma total, que es!

. *1 + '%#

9 Suma futura por pagar.

$ 9 )antidad otorgada o prestad en el presente "+(o cero#.

i 9 >nter's cargado al pr'stamo.

n 9 n5mero de per%odo o a(os necesarios para cubrir el pr'stamo.

Sustituyendo los valores, tenemos.

9 ;/.///./// "2 : /,03#3

9 1 A=.BB=.?//

De lo anterior se deduce, como el pago principal es de 1 ;/.///.///, los intereses alcanzan a 1

B=.BB=.?//

6#$9#'#% Se:undo ./todopa:o de la deuda-

*l pago de inter's de cada a(o, y de inter's y todo el capital al final del quinto a(o. *n este caso

debe hacerse una sencilla tabla de pago de la deuda, donde se muestra el pago a(o con a(o, tanto

de capital como de intereses.

6#$9#(#% Tercer ./todopa:o de la deuda-

AO INERESES AGO DEUDAIN DE AO DESUES DE AGO

0 200000001 7300000 73000002 7300000 73000003 7300000 73000004 7300000 73000005 7300000 27300000

(6#199#999 16#199#999

7(#999#999

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$ago de cantidades iguales al final de cada uno de los cinco a(os. $ara hacer este clculo primero

es necesario determinar el monto de la cantidad igual que se pagar cada a(o. $ara ello se

emplea la frmula!

+ 9$ K i x "2 : i#n L

"2 : i#nI 2

donde + "anualidad# es el pago igual que se hace cada fin de a(o. Sustituyendo valores!

+ 9 ;/.///./// K /,03 x "2 : /,03#3 L"2 : /,03#3I 2

+ 9 1 A.;3;.30/

os intereses se obtienen multiplicando por /,03, que es la tasa de inter's cobrado, por el saldo

insoluto de deuda despu's de pago del a(o anterior, es decir, por el saldo insoluto o deuda no

pagada. *l pago de principal o de capital se obtiene restando a cada anualidad 1 A.;3;.30/ el pago

de inter's de ese mismo a(o. Se observa que la suma del pago a principal de cada uno de los a(os

es de 1 ;/.///.///, lo que significa que el resto pagado en todos los a(os atribuible slo a

intereses.

6#$9#)#% Cuarto ./todopa:o de la deuda-$ago de intereses y una parte proporcional del capital ";/4 cada a(o# al final de cada uno de los

cinco a(os. *n este caso, en la columna del pago hecho a principal aparecer cada a(o la cantidad

de 1 =.///.///, que es ;/4 de la deuda total. os intereses pagados sern sobre saldos insolutos.

*l m'todo de pago que elija una empresa depender de la tasa interna de rendimiento que este

ganando. De hecho, para la institucin financiera los cuatro planes son equivalentes, pues si alguno

AO INERESES AGO AGO A DEUDAIN DE AO RINCIAL DESUES DE AGO

0 200000001 7300000 9252530 1952530 180474712 6587327 9252530 2665203 153822683 5614528 9252530 3638002 117442664 4286657 9252530 4965873 67783935 2474113 9252530 6778416 23

26262625 )6#'6'#619 20000024)6#'6'#6)7

99


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le representara una desventaja lo eliminar%a de inmediato. @o hay que olvidar que el pago de una

deuda es slo una parte de la operacin total.

6#$$#% Valor Actual Neto /

Se acepta un proyecto si E+@ 9 M /

Eirtudes del E+@!

N >ndependiente del tama(o del proyecto

N cil interpretacinN *s siempre matemticamente calculable

N Sirve para ordenar proyectos

N Onico criterio que es siempre correcto

6#$'#% Tasa Interna de etorno /

Se acepta el proyecto cuando &>P 9 M i.

$roblemas de la &>P!

N ultiplicidad de valores.

N *s un polinomio de grado & y por lo tanto tiene & ra%ces o soluciones.

N *l n5mero de soluciones distintas es igual al n5mero de cambios de signo en los flujos.

N Si no tiene cambios de signos no tiene &>P.

AO INERESES AGO AGO DEUDACAIAL IN DE AO DESUES DE AGO

0 200000001 7300000 4000000 11300000 160000002 5840000 4000000 9840000 120000003 4380000 4000000 8380000 80000004 2920000 4000000 6920000 40000005 1460000 4000000 5460000 0

21900000 '9#999#999 )$#799#999

100


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N Si tiene un solo cambio de signo, tiene &>P 5nica "proyecto bien comportado#, sin embargo,

para que sirva como criterio de decisin, ese cambio tiene que ser de menos a ms.

6#$(#% Inversiones V > S &astos de Puesta en .arc?a#a inversin del $royecto son todos los desembolsos necesarios para poner en funcionamiento el

proyecto.

)onsidera tanto la inversin en bienes f%sicos como gastos incurridos antes de que se haga la

primera venta.

I#vr!'# # A)$'vo! :!')o!

De la $roduccin "$lanta, mquinas, instalaciones, etc.#

De la +dministracin "muebles, equipos, edificios, etc.#

Ga!$o! d !$a # Mar)a">ncurridos antes de la primera venta#

De la $roduccin "limpieza, reparaciones, arriendos, etc.#

De la +dministracin "sueldos, compras de lpices, papel, etc.#

6#$)#% Tasa de !escuento#

*l objetivo de este cap%tulo es establecer las pautas generales que se deben considerar en el

clculo de la tasa de descuento pertinente para evaluar un proyecto.

6na de las variables que ms influyen en el resultado de la evaluacin de un proyecto es la tasa de

descuentoempleada en la actualizacin de sus flujos de caja. +un cuando todas las restantes

variables se hayan proyectado de una forma adecuada, la utilizacin de una tasa de descuento

inapropiada puede inducir un resultado errado en la evaluacin.

a importancia de este factor, sin embargo, no es com5nmente reconocida en toda su magnitud,

observndose proyectos en los cuales todos los estudios parciales se desarrollan con un alto grado

de profundidad, pero adolecen de una superficialidad inexplicable en el clculo de la tasa de

actualizacin.

6#$)#$#% El Costo de Capital#

*l costo de capitalcorresponde a aquella tasa que se utiliza para determinar el valor actual de los

flujos futuros que generan un proyecto y representa la rentabilidad que se debe exigir a la inversin

por renunciar a un uso alternativo de los recursos en proyectos de riesgos similares. Si en un mismo

proyecto se usan diferentes tasas de descuento, podr%an observarse como cambia la decisin de

elegir por el E+@ entre dos opciones.

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Si los proyectos estuviesen libres de riesgo, no habr%a mayor dificultad en determinar el costo del

capital, ya que bastar%a usar como aproximacin de retorno de los activos libres de riesgo como, por

ejemplo, la rentabilidad de los pagar's de gobierno. @o obstante, la mayor%a de los proyectos no

estn libres de riesgo, por lo que les deben exigir un promedio por sobre la tasa libre de riesgo, elque depender de cun riesgoso sea el proyecto.

Durante los 5ltimos cuarenta a(os se ha desarrollado fuertemente la teor%a de portfolio, que se basa

fundamentalmente en la cuantificacin del riesgo en relacin con cada proyecto en particular.

&odo proyecto de inversin involucra usar cuant%a de recursos conocidos hoy a cambio de una

estimacin de mayores retornos a futuro, sobre los que no existe certeza. $or ello, en el costo del

capital debe incluirse un factor de correccin por el riesgo que enfrenta.

os recursos que el inversionista destina al proyecto provienen de dos fuentes generales! de

recursos propios y de pr'stamos de terceros. *l costo de utilizar los fondos propios corresponde a

su costo de oportunidad "o lo que deja de ganar por no haberlos invertido en otro proyecto

alternativo de similar nivel de riesgo#. *l costo de los pr'stamos de terceros corresponde al inter's

de los pr'stamos corregidos por su efecto tributario, puesto que son deducibles de impuestos.

a tasa que debe utilizarse depende del tipo de flujo de caja que se est' evaluando. +s%, si el flujo

de caja corresponde a un proyecto puro econmico, la tasa relevante para descontar los flujos

corresponde al costo de oportunidad del proyecto alternativos de similar nivel de riesgo. Si el flujo de

caja corresponde al flujo del inversionista, la tasa de descuento relevante debe ser un promedio

ponderado del costo de oportunidad espec%fico del proyecto y el costo de los pr'stamos de terceros.

)abe se(alar que cuando un proyecto es financiado en un 2//4 con capital propio, el flujo del

inversionista es igual al flujo del proyecto puro o econmico.

a b5squeda de la forma de financiar un proyecto de inversin puede dar como resultado una

variedad bastante importante de opciones diferentes. *l evaluador de proyectos debe enfrentar

dicha b5squeda de la mejor alternativa de financiamiento para el proyecto que est evaluando. $ara

ello, debern construirse los flujos de costos de cada una de las opciones de financiamientos y

elegir aquella que represente el menor valor actual de costos.

*n proyectos de envergadura, puede recurrirse a fuentes internacionales de financiamiento o al

*stado- as% se va revelando una gama enorme de alternativas, cada una de las cuales tendr

caracter%sticas diferentes tanto cualitativa como cuantitativamente. as condiciones de plazo, tasas

de inter's, formas de amortizacin y garant%as requeridas debern estudiarse exhaustivamente. $or

otra parte, debern estudiarse las barreras que sea necesario superar para la obtencin del

financiamiento, las caracter%sticas cualitativas en torno a los trmites que debern cumplirse, las

exigencias de avales, el per%odo que podr%a transcurrir desde el inicio de la solicitud de la operacin

de cr'dito hasta su concrecin definitiva, etc'tera.

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as principales fuentes de financiamiento se clasifican generalmente en internas y externas.

*ntre las fuentes internas se destacan la emisin de acciones y las utilidades retenidas en cada

per%odo despu's de impuesto. *ntre las externas, sobresalen los cr'ditos y proveedores, los

pr'stamos bancarios de corto y largo plazo y los arriendos financieros y leasing.*l costo de utilizar los recursos que prev' cada una de estas fuentes se conoce como costo del

capital.

gicamente, las fuentes de financiamiento interno son escasas y limitada, por tanto, tambi'n son

limitadas las posibilidades de realizar el proyecto. $retender financiar un proyecto exclusivamente

con recursos propios implica que la empresa debe generar dichos recursos en los momentos en que

el proyecto lo requiera. *sto hace peligrar la vialidad del proyecto, ya que muchas veces la empresa

no genera los recursos necesarios o bien no lo hace al ritmo que se le demanda. @o debe

desconocerse, por otra parte, las ventajas que representa el financiamiento con recursos propios,

que se traducen a un menor riesgo de insolvencia y en una gestin menos presionada, pero que en

definitiva tambi'n deben evaluarse para lograr un equilibrio entre los niveles de riesgo y costo de la

fuente de financiamiento.

*l costo del capital propio se expresa como el retorno m%nimo de beneficios que se puede obtener

en proyectos financiados con capital propio, con el fin de mantener sin cambios el valor del capital

propio, es decir, la rentabilidad del proyecto con E+@ 9 /.

as fuentes externas generan distintos tipos de cr'dito, con diferentes tasas de inter's, plazos,

per%odos de gracia, riesgos y reajustabilidad.

*s claro que cada proyecto puede tener m5ltiples fuentes de financiamiento simultneas, que

evaluadas correctamente llevarn a la mezcla ptima de financiacin.

La tasa de descuento del proyecto, o tasa de costo de capital, es el precio que se paga por los

fondos requeridos para cubrir la inversin. Pepresenta una medida de la rentabilidad m%nima que se

exigir al proyecto, seg5n su riesgo, de manera tal que el retorno esperado permita cubrir la

totalidad de la inversin inicial, los egresos de la operacin, los intereses que debern pagarse por

aquella parte de la inversin financiada con pr'stamos y rentabilidad que el inversionista le exige a

su propio capital invertido.

Si bien es posible definir un costo para cada una de las fuentes de financiamiento a trav's de

deuda, con el objeto de buscar la mejor alternativa de endeudamiento, para la evaluacin del

proyecto interesar determinar una tasa de costo promedio ponderado entre esas distintas fuentes

de financiamiento.

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capitulo 6 el estudio economico - financiero.doc

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