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11 La Empresa y el Director

Financiero

2 ¿Por qué las EmpresasNecesitan a los MercadosFinancieros y a lasInstituciones?

3 Contabilidad y Finanzas

Introducción

BREALEY_ch_01 19/12/06 11:30 Página 1

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1La Empresay el DirectorFinanciero

1.1 Decisiones de Inversión yFinanciaciónLa Decisión de Inversión(Presupuesto de Capital)

La Decisión de Financiación

1.2 ¿Qué es una Empresa?

1.3 ¿Quién es el DirectorFinanciero?

1.4 Los Objetivos de la EmpresaLos Accionistas Quieren que losDirectores Consigan el MáximoValor de Mercado

La Ética y los Objetivos de laDirección

¿Los Directores HacenRealmente Máximo el Valor?

1.5 Las Trayectorias Profesionalesen las Finanzas

1.6 Los Temas que Trata este LibroUn poco de Historia

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www.nolo.comwww.bizfilings.com Información y

ayuda sobre cómo montaruna empresa: como una sociedadmercantil, como una sociedadcivil, colectiva o comunidad debienes, o como una empresade participación.

www.business-ethics.comwww.corpgov.net

www.thecorporatelibrary.comDiscusión sobre asuntos recientesrelacionados con el papel de losdirectores y la gestión.

www.careers-in-finance.comwww.careers.wsj.comwww.wageweb.comwww.financeprofessor.com

Informaciones sobre trayectoriascurriculares y remuneraciones.


Las finanzas corporativas se reducen a las deci-siones de inversión y financiación que han deadoptar las empresas. Los directores financierostrabajan con otros directivos para identificaroportunidades de inversión, así como para anali-zar y valorar dichas oportunidades y decidir siinvertir o no y en qué medida. Los directoresfinancieros también tienen que conseguir losrecursos financieros para financiar las inversionesde la empresa. De hecho, comenzamos estecapítulo con ejemplos de decisiones de inversióny de financiación adoptadas por las principalesempresas americanas y extranjeras. Tambiénrepasamos lo que es una empresa y describimoslas funciones de los altos ejecutivos financieros,incluyendo al director financiero (DF), al tesoreroy al jefe de control de gestión. Más adelante,analizaremos varias trayectorias profesionalesposibles en el área financiera. Luego nos centra-remos en los objetivos financieros de la empresa.¿Deben las empresas buscar el máximo valor, oes suficiente con sobrevivir y evitar la quiebra?¿Deben esforzarse por ser buenos ciudadanosdel mundo corporativo? Si la empresa consigueel máximo valor para los accionistas, ¿puede sertambién un buen ciudadano del mundo corpo-rativo?

También debemos tener en cuenta los conflic-tos de intereses que surgen en las grandesempresas y analizar los mecanismos que alineanlos intereses de los directivos de las empresas con los intereses de sus accionistas o propieta-rios. Finalmente, nos adelantaremos un poco alresto de este libro y recordaremos algunoshechos interesantes de la historia financiera.

Después de estudiar este capítulo, usted podrá:• Dar ejemplos de las decisiones de inversión y finan-

ciación que toman los directivos financieros, asícomo explicar las responsabilidades del directorfinanciero, del tesorero y del jefe de control de ges-tión.

• Enumerar algunas de las ventajas y desventajas deorganizar un negocio como una empresa.

• Explicar por qué la consecución del máximo valor demercado es el objetivo financiero lógico de lasempresas.

• Comprender por qué surgen conflictos de interesesen las grandes empresas.

• Explicar cómo las empresas reducen los conflictos yaniman a tener comportamientos éticos y social-mente responsables.

• Dar ejemplos de la trayectoria en el ámbito finan-ciero de algunas personas.

Un encuentro de directores de empresa.© Susan Moore


1.1 Decisiones de Inversión y FinanciaciónEste libro es una introducción tanto a las finanzas corporativas como a la profesiónde director financiero. Comencemos echando un vistazo a algunas de las decisionesque tiene que tomar un director financiero.

La Tabla 1.1 recoge una lista de nueve empresas. Siete son sociedades norteame-ricanas y tres de otros países. La sede principal de BP está en Londres, la de LVMHestá en París1 y la de Toyota está en Japón. Hemos seleccionado grandes sociedadesanónimas con las que probablemente ya esté familiarizado. Seguramente ha viajadoen un Boeing o, por ejemplo, ha comprado en Wal-Mart.

¿Qué tienen que hacer estas empresas para ser eficientes y tener éxito en sus res-pectivos negocios? Las primeras respuestas son evidentes. Por ejemplo, Boeing tieneque fabricar y vender aviones que cuenten con tecnologías avanzadas, que sean segu-ros, que den confianza y que sean eficientes. Pfizer tiene que descubrir, desarrollar yvender medicamentos nuevos que sean efectivos. Toyota tiene que fabricar y vendervehículos que sean, al menos, tan buenos como los competitivos modelos de GM,Ford, Honda, Volkswagen, BMW y otros fabricantes mundiales.

Pero cada una de estas compañías también tiene que hacerlo bien en la vertientefinanciera de su actividad, lo que significa que cada una de ellas debe tomar adecua-das decisiones de inversión y de financiación que puedan situarlas un paso por delantede sus competidoras. Por el contrario, las malas decisiones de inversión y financia-ción pueden ocasionarles importantes daños.

En la citada tabla también se muestra, para cada empresa, un ejemplo de unadecisión reciente de inversión y financiación. Eche un vistazo a este tipo de deci-siones. Pensamos que estará de acuerdo en que parecen sensatas o, al menos, queno hay ningún indicio evidente de equivocación en ellas. Pero si es un principianteen las finanzas le será difícil saber porqué estas compañías han tomado estas deci-siones y no otras.

La principal función del director financiero consiste en tomar buenas decisiones deinversión y de financiación. Veamos cada uno de estos tipos de decisiones con mayordetalle.

La Decisión de Inversión (El Presupuesto de Capital)La decisión de inversión comienza con la identificación de las oportunidades deinversión, normalmente relacionadas con los proyectos de inversiones de capital. Eldirector financiero tiene que ayudar a la empresa en la identificación de proyectosatractivos y decidir cuánto se va a invertir en cada proyecto. A la decisión de inver-sión también se la denomina decisión de presupuesto de capital, porque la mayoríade las empresas elaboran un presupuesto anual en el que se enumeran las inversionesde capital aprobadas.

Históricamente, “las inversiones de capital” incluían sólo las inversiones en acti-vos materiales, por ejemplo, la inversión en una fábrica de automóviles de Toyota enTexas o la inversión en locomotoras nuevas por parte de Union Pacific. Pero, como sepuede ver en la Tabla 1.1, el alcance de la decisión de inversión en la actualidad esmucho más amplio. Incluye las inversiones en activos inmateriales, como por ejem-plo, la inversión en investigación y desarrollo (I+D), en publicidad y márketing denuevos productos, o la adquisición de patentes y marcas registradas. Pfizer, por ejem-plo, al igual que las principales compañías farmacéuticas, invierte cada año billones2

de dólares en I+D de nuevos medicamentos. Gillette invierte unos 300 millones enanunciar el lanzamiento de su maquinilla de afeitar Mach3. En este caso, el activoinmaterial fue el reconocimiento y la aceptación de la marca.

El mundo de los negocios puede llegar a ser muy competitivo, por lo que lasempresas sólo sobrevivirán y progresarán si son capaces de mantener el lanzamiento

4 Parte Uno Introducción

decisión de presupuestode capital o de inversiónDecisión de invertir enactivos materiales oinmateriales.

1 LVMH (Moët Hennessy Louis Vuitton) vende perfumes y cosméticos, vinos y licores, relojes y otros artículosde moda y lujo.2 Se ha optado por mantener las expresiones “billones de dólares” en la revisión técnica de esta obra; si bien, ellector europeo debe recordar que los tales “billones” son equivalentes a miles de millones; es decir, un billón dedólares son realmente 1.000 millones de dólares y no un millón de millones de dólares.


de nuevos productos y servicios. En algunos casos los costes y los riesgos que con-lleva esa actitud innovadora son extraordinariamente elevados. Boeing está invir-tiendo más de 7 billones de dólares3 en diseñar, probar, fabricar y vender la nuevalínea de aviones Dreamliner 787. Mientras, Airbus, su competidor europeo, está invir-tiendo más de 12.000 millones de dólares en el que será el mayor avión de pasajerosdel Mundo, el A380.

No obstante, no todas las inversiones salen bien. El sistema de comunicaciónpor satélite Iridium, que ofrecía a sus clientes conexiones instantáneas vía telefó-nica con todo el mundo, requería de una inversión de 5.000 millones de dólaresantes de comenzar a funcionar en 1998. Se necesitaban 400.000 subscriptores paraalcanzar el punto de equilibrio (o de recuperación de costes), pero sólo se consi-guió atraer un reducido porcentaje del objetivo inicial. Iridium no pudo pagar ladeuda y fue declarado en quiebra en el año 1999. El sistema Iridium se vendió alaño siguiente por sólo 25 millones de dólares.

La inversión en Iridium, aunque parezca absurda a posteriori, pudo haber sidorazonable en la década de los noventa, cuando se tomó la decisión de seguir adelante.En finanzas no hay garantías gratuitas. No obstante, si aprendes las herramientas deanálisis de inversiones, así como a aplicarlas de forma inteligente, puedes inclinar atu favor las probabilidades de ganar. En este libro analizaremos estas herramientascon detalle más adelante.

Las inversiones de capital que se realizan hoy generan rentabilidades en elfuturo. Normalmente, estas rentabilidades se producen en un futuro lejano. Boeing

5Capítulo 1 La Empresa y el Director Financiero

3 Estimaciones de la inversión total, incluyendo la inversión de los proveedores y la soportada por el Estado, ylos gobiernos nacional y local, ascienden a más de 13 billones de dólares.

Empresas (Ingresos Decisiones Actuales de Inversión Decisiones Actuales de Financiaciónen 2004 en billones) (Presupuesto de Capital)

TABLA 1–1 Ejemplos actuales de decisiones de inversión y financiación de las principales Sociedades Anónimas. Losingresos, costes de inversión y procesos de financiación aparecen expresados en dólares americanos.

Boeing (52,5 $)

Bank of America(48,9 $)

BP (285 $)

Citigroup (86 $)

LVMH (17,1 $)

Pfizer (52,5 $)

Toyota (164 $)

Union Pacific(12,2 $)

Wal-Mart (285 $)

Invertidos más de 7 billones de dólaresen diseñar, fabricar, probar y vender lalínea de aviones Dreamliner 787.

Adquirió el parque de Boston Financialpor 49 billones de dólares.

Invirtió unos 600 millones paradesarrollar el Mad Dog y en lo relativoal campo petrolífero submarino en elGolfo de México.

Gastó 100 millones de dólares en lacreación de sucursales bancarias ycajeros automáticos en Moscú y enSan Petersburgo, en Rusia.

Adquirió Glenmorangie PLC, unproductor de whisky de malta escocés.

Gastó 7,7 billones de dólares eninvestigar y probar nuevosmedicamentos.

Construcción de una planta deautomóviles de 800 millones de dólaresen San Antonio, Texas.

Adquirió 400 locomotoras nuevasen el año 2004

Prevé para el 2005 hasta 530 nuevosalmacenes al por menor en los EstadosUnidos y otros 165 en otros países.

Se negoció con proveedores para que colaboraran en la finan-ciación del proyecto del Dreamliner. Los proveedores japone-ses del ala y del fuselaje están obteniendo e invirtiendo másde 1,5 billones de dólares.

Emitió unos 600 millones de acciones nuevas para financiar laadquisición.

Anunció planes para devolver extraordinarios flujos de caja (losflujos de caja que no se necesitasen para la inversión y divi-dendos líquidos) a los accionistas. El dinero se devolveríamediante la recompra de las acciones de BP de los inversores.

Consiguió 82 billones de dólares en financiación de deudaasegurada mediante tarjetas de crédito pendientes de cobro,es decir, mediante saldos vivos en las propias tarjetas de cré-dito de Citigroup.

Emitió obligaciones a 7 años en julio del 2004, obteniendo eneuros la cantidad equivalente a 812 millones de dólares.

Financió la investigación y los ensayos con flujos de caja rein-vertidos generados de la venta de productos farmacéuticos.

El total prestado ascendió a 2,9 billones de dólares durante2004, obtenido principalmente de la emisión de deuda a cortoplazo en los Estados Unidos.

Consiguió líneas de crédito que le permitieron pedir presta-dos hasta 2 billones de dólares si los necesitaba para susoperaciones.

Emitió 1.883 millones de dólares en deuda a largo plazo, convencimiento en el año 2036 y pagando un tipo de interés del5,25 % al año.


tiene comprometidos 7 billones de dólares en la línea 787 porque cree que gene-rará retornos de caja durante 30 o más años desde que los aviones empiecen a pres-tar servicios comerciales. Dichos retornos de caja deben cubrir dicha inversión ydejar un beneficio adecuado que remunere dicha inversión. De esta forma, el direc-tor financiero tiene que prestar atención al momento en el que se producen los retornos de los proyectos, no sólo a la cantidad total acumulada. Además, estosretornos no suelen ser ciertos. Un proyecto nuevo puede ser un éxito rotundo o unfracaso catastrófico, como el Iridium.

Los directores financieros necesitan una forma de estimar el valor de los futurosflujos de entrada de caja inciertos generados por los proyectos de inversión de capi-tal. Dicho valor debe tener en cuenta tanto las cantidades, como el tiempo y el riesgode los flujos de caja futuros. Si el valor de un proyecto es mayor que la inversiónrequerida, entonces el proyecto es financieramente atractivo. Un director financieroeficaz llevará a su empresa a invertir en proyectos que añadan más valor que la inver-sión requerida. En otras palabras, el director financiero debe hacer que su empresainvierta en proyectos que valgan más de lo que cuestan.

Pero no debemos pensar que los directores financieros toman las principales deci-siones de inversión y financiación en solitario. Los directores financieros han de tra-bajar como parte de un equipo más amplio que incluye, o puede incluir, ingenieros ydirectores de producción, responsables de márketing y de otras funciones empresa-riales. Normalmente la decisión financiera de inversión es adoptada, acordada orefrendada por la administración superior no financiera (el Director General, elConsejo de Administración, etc.).

Además, no debemos pensar en el director financiero como la persona que haceinversiones de gran cuantía a diario. La mayoría de las decisiones de inversión sonpequeñas y simples, como por ejemplo la compra de un camión, herramientas o unordenador. Pero el objetivo es siempre añadir valor, es decir, encontrar y realizarinversiones que valgan más de lo que cuestan. La mayoría de las empresas tomanmiles de decisiones de inversión pequeñas cada año. El valor añadido acumulado delas decisiones de inversión pequeñas puede ser tan grande como el valor añadidode una gran decisión puntual como las que se recogen en la Tabla 1.1.

La Decisión de FinanciaciónLa segunda responsabilidad más importante del director financiero consiste enconseguir el dinero o recursos financieros que la empresa necesita para acometerlas inversiones y realizar sus operaciones. En eso consiste la decisión de finan-ciación. Cuando una empresa necesita conseguir dinero puede conseguirlo a cam-bio de acciones con las que promete la obtención de beneficios futuros, o ladevolución del dinero invertido más una tasa de interés determinada. En el primercaso, los inversores recibirían acciones y se convertirían en accionistas, propieta-rios de una parte de la empresa. A los inversores, en este caso, se les denominainversores de capital social, y son los que contribuyen a la financiación o aporta-ción del capital social. En el segundo caso, los inversores son prestamistas, esdecir, inversores en deuda, debiéndoles devolver la empresa el dinero prestado enalgún momento futuro. A la decisión de optar entre financiar la deuda o el capitalsocial se le denomina decisión sobre la estructura de capital. Aquí, el término“capital” se refiere a las fuentes de financiación a largo plazo de la empresa. Labúsqueda de financiación a largo plazo se denomina, en terminología anglosajona,como raising capital, traducible como consecución de fondos.

Las grandes empresas tienen a su disposición, en la mayoría de los casos, innu-merables alternativas de financiación. Supongamos que la empresa decide pedirprestado el dinero. ¿Debería emitir deuda para obtener recursos de los inversores odebería pedírselo al banco? ¿Debería pedir prestado el dinero a 1 año o a 20? Si pideprestado el dinero a 20 años, ¿debería reservarse el derecho de cancelar la deuda deforma anticipada si caen los tipos de interés? ¿Debería pedir prestado el dinero enParís, recibiendo y comprometiéndose a repagar la deuda en euros, o debería pedirel dinero en dólares en Nueva York? (Como aparece en la Tabla 1.1, LMVH pidióprestados euros, pero podría haber pedido dólares). ¿Debería ofrecer una serie de


estructura de capital La combinación entreel capital social y la deudaa largo plazo.

decisión de financiaciónLa forma y el volúmende financiación de las inversiones de unaempresa.


activos específicos como garantía de la devolución del préstamo? (Fíjese cómoCitigroup utilizó el saldo a cobrar de sus tarjetas de crédito pendientes de cobro como garantía). Analizaremos estas y otras alternativas en los capítulos siguientes.

La decisión de obtener un préstamo a 20 años o emitir nuevas acciones tiene,obviamente, consecuencias a largo plazo. Pero el director financiero también estáimplicado en numerosas decisiones importantes a corto plazo. Por ejemplo, tiene queasegurarse de que existe suficiente dinero líquido para pagar las facturas de las pró-ximas semanas, así como de que el dinero sobrante esté produciendo intereses. Estasson las decisiones de financiación a corto plazo (cómo conseguir dinero para cubrirlas necesidades a corto plazo) y las decisiones de inversión a corto plazo (cómo inver-tir el dinero que sobra durante breves períodos de tiempo).

El director financiero también está involucrado en otras muchas actividades del díaa día que son esenciales para el desarrollo de las operaciones de la empresa pero queno son lo suficientemente relevantes como para ser mencionadas en la Tabla 1.1. Porejemplo, si la empresa vende bienes o servicios a crédito tiene que asegurarse de quesus clientes paguen las facturas a tiempo. Las sociedades que operan a nivel interna-cional tienen que realizar continuamente transferencias de dinero de una moneda aotra. Las empresas manufactureras tienen que decidir la inversión que tienen que rea-lizar en existencias de materias primas y de productos terminados.

Los negocios son intrínsecamente arriesgados, por lo que el director financiero tieneque identificar los riesgos y asegurarse de que son gestionados. Por ejemplo, el direc-tor querrá asegurar que las operaciones de la empresa no se vean drásticamente afec-tadas por una subida de los precios del petróleo o por una caída del dólar. (En la Tabla1.1 se puede ver que Toyota ha incrementado la emisión de deuda a corto plazo endólares americanos en lugar de hacerlo en su moneda local. La explicación está en queToyota exporta a los Estados Unidos y eso le genera ingresos en dólares americanos.

En los siguientes capítulos analizaremos cómo valoran el riesgo los directivos,así como algunas de las medidas que pueden utilizar las empresas para protegersede sorpresas desagradables.

Autocuestionario 1.1 ¿Las siguientes decisiones son de presupuesto de capital o de financiación? Nota: Enuno de los casos la respuesta es “ambas”.a. Intel decide gastar 1 billón de dólares en el desarrollo de un microprocesador nuevo.b. Volkswagen pide prestados 350 millones de euros al Deutsche Bank.c. BP construye un gaseoducto para traer gas natural hacia la superficie desde una

planta de producción en el Golfo de México.d. Budweiser gasta 200 millones de euros en el lanzamiento de una nueva marca de cer-

veza en el mercado europeo.e. Pfizer emite acciones nuevas para comprar una pequeña empresa de biotecnología.

Las decisiones de financiación e inversión (tanto a largo como a corto plazo)están relacionadas. La cantidad de dinero a invertir determina la cantidad de finan-ciación que se necesita conseguir; y los inversores que colaboran en la financia-ción hoy esperan un retorno de esas inversiones en el futuro. Así, las inversionesque la empresa hace en la actualidad tienen que generar retornos futuros parapagar a los inversores.

La Figura 1.1 muestra el modo en que el dinero va de los inversores a laempresa y regresa otra vez a los inversores. El flujo comienza cuando se obtieneel dinero de los inversores (en la figura, la flecha 1). El dinero se utiliza para pagarlos activos reales (proyectos de inversión) que la empresa necesita para realizar susoperaciones (flecha 2). Posteriormente, si la empresa lo hace bien, la operacionesgeneran flujos de caja más que suficientes para devolver la inversión inicial (fle-cha 3). Finalmente, el capital se reinvierte (flecha 4a) o se devuelve a los inverso-res que ofrecieron su dinero (flecha 4b). Por supuesto, la elección entre las flechas4a y 4b está condicionada por la promesa realizada cuando se obtuvo el dinero enla flecha 1. Por ejemplo, si la empresa pide prestado el dinero a un banco en la fle-cha 1, en la flecha 4b debe devolver el dinero prestado más los intereses.


activos reales Activos que se empleanpara producir bienes yservicios.

activos financieros Activos que dan derechoa obtener los beneficiosque generan los activosreales.


En la Tabla 1.1 se pueden ver ejemplos de las flechas 4a y 4b. Pfizer financia lainvestigación y la prueba de sus medicamentos reinvirtiendo sus ganancias (flecha4a). BP ha decidido devolver el dinero a los accionistas mediante la recompra de lasmismas (flecha 4b). En el año 2005, que se caracterizó por los elevados precios ener-géticos, la recompra de BP se aproximará probablemente a los 10 billones de dólares.

Fíjese en la Figura 1.1 cómo el director financiero se encuentra entre la empresa ylos inversores. Por una parte, el director financiero ayuda a la empresa a realizar susoperaciones, principalmente, guiándola en la toma de adecuadas decisiones de inver-sión. Por otra parte, el director financiero negocia con los inversores, – no sólo conlos accionistas sino también con los bancos y con el resto de instituciones y merca-dos financieros, tales como la Bolsa. Hablaremos más extensamente sobre los mer-cados y las instituciones financieras en el capítulo siguiente.

La Figura 1.1 diferencia los activos reales de los activos financieros. Los activosreales se utilizan para la fabricación de los productos y servicios de la empresa.Incluyen activos materiales (como las máquinas, las fábricas y las oficinas), y activosinmateriales (como los conocimientos técnicos, las marcas y las patentes). Laempresa financia las inversiones en activos reales mediante la emisión de activosfinancieros. Una acción es un activo financiero que tiene valor porque es un derechosobre los activos reales de la empresa y sobre los beneficios que producirán esos acti-vos. Un préstamo bancario también es un activo financiero: le confiere al banco elderecho a recuperar el dinero prestado más los intereses. Si las operaciones de laempresa no generaran los ingresos necesarios para pagar al banco lo que se le debe,éste puede obligar a la empresa a declararse en quiebra y ejercer su derecho sobre losactivos reales.

Tanto las acciones como otros activos financieros que los inversores pueden adqui-rir y negociar se denominan valores.

Autocuestionario 1.2 ¿Cuáles de los siguientes activos son financieros y cuáles son reales?a. Una patente.b. Una acción emitida por el Banco de Nueva York.c. Un alto horno de una fundición de acero.d. Un préstamo hipotecario para ayudar a pagar una casa nueva.e. Tras una exitosa campaña publicitaria, los clientes potenciales piensan que tumarca de patatas fritas es “extra crujiente”.f. Una deuda con tu cuñado (IOU - “I owe you”).

1.2 ¿Qué es una Empresa?Las nueve compañías que aparecen recogidas en la Tabla 1.1 no son más que unapequeña muestra de la lista de empresas que operan alrededor del mundo. Hay mileso millones de sociedades anónimas en todo el mundo. “Anónima” significa que cual-quier inversor puede comprar las acciones en las que se encuentra dividido el capitalde la empresa. Estas empresas pueden cotizar en un mercado de valores, como puedeser en la Bolsa de Nueva York, la de París, o la de Madrid. Además, hay cientos demiles de empresas que no cotizan en mercados organizados por lo que sus accionesson propiedad de grupos pequeños de directores e inversores. En estos casos, sólo sepueden adquirir sus acciones negociando con los accionistas directamente.


(2)

(3)

(1)

(4b)

(4a)Directorfinanciero

Operaciones de la empresa

Activos reales Activosfinancieros

Inversores

FIGURA 1.1 El flujo decapital entre los inversores ylas operaciones de laempresa. Clave: (1) capitalobtenido mediante la ventade activos financieros a losinversores; (2) capital invertidoen las operaciones de laempresa; (3) capitalgenerado por las operacionesde la empresa; (4a) capitalreinvertido; (4b) capitaldevuelto a los inversores.


9

L A S F I N A N Z A S E N L A P R Á C T I C A

Otras Formas de Organización Empresarial ventaja de la responsabilidad limitada de la sociedad anó-nima. En la sociedad comanditaria, los socios se clasificancomo colectivos y comanditarios. Los socios colectivos ges-tionan el negocio y responden de forma personal e ilimitadade las deudas de la sociedad. Los socios comanditarios tie-nen limitada la responsabilidad a los fondos aportados y noparticipan en la gestión.

Numerosos estados permiten sociedades de responsabili-dad limitada (SRL), también denominadas empresas de res-ponsabilidad limitada (ERL). Se trata de sociedades en las quetodos los socios tienen responsabilidad limitada. Otra variantela constituyen las asociaciones de profesionales, que normal-mente son utilizadas por los médicos, los abogados y los con-tables. En este caso, el negocio tiene responsabilidadlimitada, pero a los profesionales se les puede demandar per-sonalmente, por ejemplo por negligencia.

La mayoría de los grandes bancos de inversión, comoMorgan Stanley, Merrill Lynch y Goldman Sachs comenzaronsiendo sociedades colectivas; pero luego, tanto ellas comosus necesidades de financiación crecieron demasiado y sereorganizaron convirtiéndose en sociedades anónimas. Lasociedad personalista como forma de organización no fun-ciona bien cuando la propiedad está muy repartida y se hacevital la necesidad de separar la propiedad del control.

Este libro se centra en las sociedades anónimas, que por logeneral son empresas grandes con muchos accionistas. Lospropietarios son normalmente pequeños negocios; Pero,¿qué ocurre con los negocios que se encuentran en el términomedio?; ¿qué ocurre con los negocios que crecen demasiadopara tener un único propietario pero que no quieren reorgani-zarse como una sociedad anónima?

Suponga que desea reunir dinero y conocimientos con ungrupo de amigos o socios comerciales. Constituirán unasociedad colectiva, una sociedad civil o una comunidad debienes y establecerán un acuerdo de participación queimplica cómo se van a tomar las decisiones y cómo se van adistribuir los beneficios. Los socios, como propietarios indivi-duales, se enfrentan a una responsabilidad ilimitada. Si elnegocio entra en dificultades, cada socio puede tener queresponder de todas las deudas del negocio. La moraleja deesto es: conoce a tu socio.

Este tipo de sociedad personalista tiene una ventaja fiscal:a diferencia de las sociedades anónimas, no tiene que pagarel impuesto de sociedades. Los socios simplemente paganimpuestos sobre su renta personal según la parte del benefi-cio que les corresponda.

Algunas formas empresariales son un híbrido que combi-nan la ventaja fiscal de las sociedades personalistas con la

Una empresa (sociedad anónima) es una persona jurídica. Imagínese que decidecrear una empresa nueva. Tendría que ponerse en contacto con un abogado para ela-borar la escritura de constitución, en la que se reflejarán el objeto social del negocioy cómo se va a financiar, gestionar y dirigir. Las distintas cláusulas han de encuadrarsedentro del marco legal del estado o país en el que se constituya el nuevo negocio. Porvarias razones, a la empresa se la considera residente en su lugar de constitución.Por ejemplo, puede prestar y pedir prestado dinero, al igual que puede demandar oser demandada. También paga sus propios impuestos (pero ¡no puede votar!).

Una empresa, es a efectos legales, distinta de sus propietarios, a los que se deno-mina accionistas4. En este tipo de empresas la responsabilidad es limitada: los pro-pietarios no responden personalmente de las deudas de la empresa. Cuando Enron yWorldCom fracasaron en el año 2002 –dos de las mayores quiebras– nadie reclamóa los accionistas que pusieran más dinero para cubrir las deudas de la compañíaquebrada. Los accionistas de Enron y de WorldCom terminaron con unas accionesque no valían nada y perdieron toda la inversión que habían hecho en estas empre-sas, pero su responsabilidad no fue más allá.

EJEMPLO 1.1 � La Organización EmpresarialImagínese que es el propietario de un local comercial y monta en él un restaurante.Invierte en el propio local, en el equipamiento de la cocina, en el mobiliario del come-dor, en un sistema informático para hacer el seguimiento de los suministros y de lasreservas, además de en otra serie de activos. Si no constituye una sociedad anónimaes el propietario a nivel personal de los activos como único propietario del negocio.Si necesita pedir un préstamo al banco para poder empezar con el negocio, respon-derá personalmente de esta deuda. Si el negocio pierde dinero y no puede pagar albanco, le puede obligar a conseguir el dinero vendiendo otros activos –como porejemplo, su coche o su casa– para poder devolver el dinero del préstamo. Pero siconstituye una sociedad anónima para el negocio del restaurante y la sociedad pideun préstamo al banco, entonces el resto de sus activos estarán protegidos frente a lasdeudas del restaurante. Por supuesto, esto implica que el banco sea más cautelosopara prestar el dinero porque no podrá recurrir al resto de sus activos.

Hay que tener presente que si su negocio se constituye como una sociedad anó-nima está cambiando la propiedad directa sobre los activos reales (el local, el

responsabilidad limitadaLos propietarios no respon-den personalmente de lasdeudas de la misma.

sociedad anónimaEmpresa con personalidadjurídica propia propiedadde sus accionistas.

4 En terminología anglosajona se pueden utilizar indistintamente los términos “shareholder” y “stockholder”.


equipamiento de la cocina, etc.) por la propiedad indirecta vía activos financieros (lasacciones de la sociedad nueva).

�

Aunque los accionistas son los propietarios de la sociedad anónima, por lo gene-ral no la dirigen. En lugar de eso, eligen al Consejo de Administración, que a su veznombra a los principales directivos. El Consejo representa a los accionistas y su fun-ción consiste en que la gestión se lleve a cabo en beneficio de sus intereses.

Esta separación entre la propiedad y el control es lo que caracteriza a las socieda-des anónimas (en contraposición con la propiedad única, en la que confluyen en lamisma persona la propiedad y el control). La separación entre la propiedad y el con-trol asegura en mayor medida la permanencia de las sociedades anónimas. Si se des-pide y se reemplaza a los gestores, la sociedad anónima sobrevive. Todos losaccionistas actuales pueden vender sus acciones a otros inversores, sin que por ello sevea afectada la supervivencia de la empresa.

En principio, las sociedades anónimas viven para siempre y, en la práctica, puedensobrevivir a varias generaciones. Una de las sociedades anónimas más antigua esHudson’s Bay, fundada en el año 1670 para comercializar con pieles entre el Norte deCanadá e Inglaterra, por mar, a través de la Bahía de Hudson. La empresa todavía fun-ciona como una de las principales cadenas de venta al por menor de Canadá.

Las grandes sociedades anónimas tienen miles de accionistas. Un inversorpuede tener 100 acciones, lo que equivale a 100 derechos de voto y que le otor-guen un pequeño porcentaje de los ingresos y del valor de la empresa. Los fondosde pensiones o las compañías aseguradoras pueden tener millones de acciones quele dan derecho a millones de derechos de voto, y disfrutarán por tanto de un ele-vado porcentaje del valor de la empresa.

Dadas todas estas ventajas, es probable que se pregunte por qué no todas lasempresas se organizan como sociedades anónimas. Una de las razones son los cos-tes, tanto de tiempo como de dinero, que exige la gestión de la maquinaria legalde estas sociedades. Dichos costes son especialmente gravosos en el caso de lospequeños negocios. Por ejemplo, en los Estados Unidos, las sociedades anónimastambién sufren un gran inconveniente desde el punto de vista fiscal.

Como las sociedades anónimas tienen personalidad jurídica tributan de formaseparada; por lo que las sociedades anónimas pagan impuestos por los beneficiosobtenidos y los accionistas tienen que pagar impuestos otra vez cuando reciben losdividendos de las compañías o cuando venden sus acciones obteniendo benefi-cios5. Por el contrario, los ingresos que se generan en las empresas que no se hanconstituido como sociedades anónimas tributan sólo una vez en la renta personal.

Las sociedades anónimas y las sociedades personalistas no son las únicas formasde organizar un negocio. En el cuadro anterior se discuten algunas alternativas. Estasopciones pueden ser especialmente atractivas para las empresas en crecimiento o paraaquellas que sean demasiado grandes para un único propietario pero demasiadopequeñas para justificar su organización como una sociedad anónima.

1.3 ¿Quién es el Director Financiero?En este libro, empleamos el término director financiero para aludir a cualquier res-ponsable de las decisiones importantes de inversión y de financiación. Pero, con laexcepción de las empresas más pequeñas, nunca hay una sola persona responsablede todas estas decisiones. La responsabilidad está repartida a lo largo de toda laempresa. Por supuesto, los altos directivos intervienen constantemente en las deci-siones financieras. Pero también intervienen en ellas, por ejemplo, el ingeniero quediseña una nueva instalación de producción, pues ese diseño determina la clase deactivo real en que invertirá la empresa. Del mismo modo, el director de márketingque emprende una gran campaña publicitaria toma decisiones de inversión, puesla campaña es una inversión en un activo intangible que se recuperará mediante lasventas y los beneficios futuros. No obstante, hay directores especializados enfinanzas, cuyas funciones se resumen en la Figura 1.2.


5 El sistema fiscal de los Estados Unidos en este aspecto es inusual. Para evitar la doble imposición, la mayoríade los países permiten a los accionistas tener en cuenta el impuesto pagado por la sociedad anónima.

director financieroSupervisa las funciones del tesorero y del jefe decontrol de gestión y fija la estrategia financierageneral. En inglés sedenomina Chief FinancialOfficer (CFO).


El tesorero es el responsable más directo de la vigilancia de la tesorería, deencontrar nueva financiación y de las relaciones con los bancos y con otros inver-sores que tienen títulos de la empresa.

En las empresas pequeñas, lo más común es que el tesorero sea el único directivofinanciero. Por lo general, las grandes tienen un jefe de control de gestión, que con-fecciona los estados financieros, gestiona los presupuestos y la contabilidad interna yvigila el cumplimiento de sus responsabilidades fiscales. Como se ve, el tesorero y eljefe de control de gestión tienen funciones distintas: la principal función del tesoreroconsiste en obtener y gestionar el capital de la empresa mientras que el jefe de con-trol de gestión asegura que el dinero se utiliza eficientemente.

Las grandes empresas suelen nombrar un director financiero que supervisa eltrabajo del tesorero y del jefe de control de gestión. El director financiero ejerceuna intensa intervención en la política financiera y en la planificación estratégica.Sus responsabilidades van mucho más allá de los asuntos estrictamente financie-ros y puede formar parte del Consejo de Administración de la empresa.

En general, el tesorero, el jefe de control de gestión o el director financiero sonresponsables de la organización y la supervisión del proceso de presupuesto decapital. Sin embargo, los principales proyectos de inversión de capital están tanestrechamente relacionados con los planes de desarrollo de productos, de produc-ción y de márketing, que es inevitable que los directores de estas otras áreas inter-vengan en la planificación y el análisis de los proyectos. Si la empresa dispone deespecialistas en planificación estratégica, éstos también intervienen, como es natu-ral, en la confección del presupuesto de capital.

Dada la importancia que tienen muchas cuestiones financieras, a menudo ladecisión final corresponde al Consejo de Administración, sea por costumbre o por-que así lo impone la normativa legal o los estatutos de la sociedad. Por ejemplo,sólo este consejo tiene poder legal para anunciar un dividendo o para autorizar laemisión pública de acciones. Generalmente, los consejos delegan la autoridad paratomar las decisiones relativas a las inversiones pequeñas o medianas, pero casinunca ceden el derecho de aprobar las de mayor cuantía o trascendencia.

Autocuestionario 1.3 Fritz y Fieda asistieron juntos a la Escuela de Negocios hace diez años. Acaban de sercontratados por una empresa de tamaño medio que desea incorporar nuevos directoresfinancieros. Fritz estudió finanzas, especializándose en los mercados e institucionesfinancieras. Frieda se diplomó en contabilidad y llegó a ser auditora hace cinco años.

¿Cuál de los dos está más capacitado para ser tesorero, y cuál para ser jefe de con-trol de gestión? Explique brevemente su respuesta.

1.4 Los Objetivos de la Empresa

Los Accionistas Quieren que los Directores Consigan elMáximo Valor de MercadoEn las pequeñas empresas, los accionistas y los directivos pueden ser las mismaspersonas. Pero en las grandes, la separación entre la propiedad y la gestión es unanecesidad práctica. Por ejemplo, Wal-Mart tiene unos 330.000 accionistas. Noexiste manera alguna de que todos ellos puedan intervenir activamente en la


Director FinancieroEs el responsable de:la política financiera

la planificación estratégica

TesoreroEs el responsable de:la gestión de tesoreríala obtención de fondos

las relaciones con los balances

Jefe de Control de GestiónEs el responsable de:

preparar los estados financierosla contabilidadlos impuestos

FIGURA 1.2 Los directoresfinancieros de las grandesempresas.

tesoreroEs el responsable de lafinanciación, de la gestiónde tesorería y de lasrelaciones con los bancosy con las demásinstituciones financieras.

jefe de control de gestiónEs el responsable de lospresupuestos, lacontabilidad y losimpuestos.


gestión de la empresa; eso sería como gobernar una gran ciudad como Nueva York,Londres o Madrid por medio de asambleas de vecinos. Es necesario delegar laautoridad.

¿Cómo hacen los accionistas para decidir la manera en que delegan la toma dedecisiones, si todos tienen gustos, fortunas, plazos y perspectivas personales diferen-tes? La delegación sólo puede funcionar bien si a los accionistas los une un objetivocomún. Afortunadamente, existe un objetivo financiero natural que comparten lamayoría de ellos: conseguir el máximo valor actual de mercado de sus inversiones enla empresa.

Un director financiero inteligente y eficaz toma decisiones que incrementan elvalor actual de las acciones de la empresa y la riqueza de sus accionistas. Esa riquezaincrementada puede dedicarse a cualquier objetivo que deseen los accionistas.Pueden donar su dinero a obras de caridad o derrocharlo en noches de borracheras enclubes nocturnos; pueden ahorrarlo o gastarlo de inmediato; pero independiente-mente de sus gustos u objetivos personales, todos ellos podrán hacer con él más cosascuando sus acciones valgan más.

Algunas veces, los directores hablan como si la empresa tuviera otros propósitos.Por ejemplo, suelen decir que su trabajo consiste en “maximizar los beneficios”. Esosuena razonable. Después de todo, ¿acaso los accionistas no quieren que la empresasea rentable? Pero tomada literalmente, la maximización de los beneficios no es unobjetivo empresarial bien definido por estas tres razones:1. “Maximizar los beneficios” deja abierta la cuestión del año al que se refieren los

beneficios. La empresa puede incrementar los beneficios actuales ahorrando enmantenimiento o en formación del personal, pero a los accionistas puede no gus-tarles la idea, si pone en peligro los beneficios de los años posteriores.

2. Las empresas pueden aumentar los beneficios futuros recortando los beneficios delaño en curso e invirtiendo el capital así liberado en la propia empresa. Eso puedeno resultar muy interesante para los accionistas si la empresa sólo obtiene una tasade rentabilidad reducida sobre la inversión adicional.

3. Dos contables diferentes pueden calcular los beneficios de distinta manera. Demodo que es posible descubrir que una decisión que, según un grupo de contables,mejora los beneficios, según otro grupo los reduce.En una economía libre, las empresas tienen pocas probabilidades de supervivencia

si se proponen objetivos que reducen su valor. Por ejemplo, supongamos que el únicoobjetivo de la empresa consiste en incrementar su cuota de mercado. Para ello, reduceagresivamente los precios, a fin de conseguir más clientes, aunque los descuentos leproduzcan constantes pérdidas. ¿Qué puede sucederle? A medida que aumenten laspérdidas, la empresa encontrará mayores dificultades para conseguir dinero a crédito,y hasta puede verse privada de los beneficios necesarios para pagar las deudas ya con-traídas. Pero, tarde o temprano, los inversores externos verán la oportunidad de ganardinero fácil.

Pueden comprar la empresa a sus accionistas actuales, destituir a los directores yaumentar el valor de la empresa cambiando de política. Aprovecharán la diferenciaentre el precio que han pagado por la empresa y el mayor que alcanzará con la nuevagestión. Los directores que persiguen objetivos que destruyen el valor suelen termi-nar jubilándose muy jóvenes.

El objetivo financiero natural de las empresas consiste en conseguir el máximovalor actual de mercado. Los directores que no perciben este objetivo suelen ser sus-tituidos por otros.

La Ética y los Objetivos de la DirecciónEl Delito no Genera Beneficios En las sociedades anónimas, conseguir el máximovalor actual de mercado significa el máximo valor actual en Bolsa. El valor de mer-cado de las empresas es la suma que los inversores están dispuestos a pagar por todassus acciones. ¿Justifica este objetivo incrementar el valor de las acciones por mediodel fraude o del engaño? Por supuesto que no, pero siempre habrá alguna manzanapodrida y algunas empresas intentarán aumentar su valor de mercado de manera con-traria a la ética.



En los años 2001 y 2002 se descubrió una cantidad insólita de manzanas podri-das. Por ejemplo, WorldCom, el gigante de las telecomunicaciones, reconocióque no había declarado 3.800 millones de dólares de gastos operativos, pues seclasificaron como inversiones, en contra de las normas de las normas contables.En consecuencia, WorldCom exageró sus ingresos en 3.800 millones de dólares.Mientras tanto, había contraído deudas por valor de 41.000 millones de dólares.Cuando se descubrió su verdadera rentabilidad, la empresa sólo tardó un mes endeclarar la quiebra, la mayor de la historia de los EEUU.

La segunda gran quiebra fue la de Enron, una compañía de electricidad e inver-sión. A finales de 2001, Enron anunció que había sufrido más de 1.700 millonesde dólares de pérdidas que antes había ocultado por medio de “entidades con pro-pósitos especiales”. No vamos a profundizar aquí en este tipo de entidades, sinoque nos limitaremos a decir que no cumplieron las normas básicas de la contabi-lidad y que uno de los máximos directivos de Enron fue acusado de utilizarlaspara defraudar millones de dólares a la empresa y a sus accionistas. Estas malasnoticias se produjeron en octubre y noviembre de 2001 y a fines de año Enron sedeclaró en quiebra.

Nosotros sospechamos que los delitos contables de WorldCom y de Enron sedebieron, en parte, a sus desesperados intentos de evitar la quiebra. Pero al final,esos delitos fueron su desencadenante. El delito, el fraude y el engaño no gene-ran beneficios.

La Ética de la Consecución del Máximo Valor Ahora volvamos a ocuparnosde la gran mayoría de los directores financieros, que son honestos y rectos.Algunos idealistas dicen que estos directivos no deberían estar obligados a actuaren beneficio de los intereses egoístas de los accionistas. Algunos realistas sugie-ren que, independientemente de lo que deban hacer, la verdad es que se cuidanmás a sí mismos que a los accionistas.

Responderemos primero a los idealistas. ¿Significa el máximo valor que losdirectores deben comportarse como mercenarios codiciosos que se aprovechandesconsideradamente de los débiles y de los indefensos? No, en la mayoría de loscasos, no hay una gran contradicción entre trabajar bien (buscar el máximo valor)y hacer el bien.

El primer paso para trabajar bien es hacer el bien a sus clientes. Así lo expresóAdam Smith en 1776:

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El Valor de Mercado de la Buena Reputación meses; el pasado mes de enero se llegó a un acuerdo en unlitigio planteado por engañar a sus clientes al falsificar los pre-cios y dirigir sus negocios hacia compañías aseguradoras acambio del pago de incentivos. Pero los inversores parecenquerer dar las valoraciones más altas a las compañías consi-deradas como “buenos ciudadanos corporativos”.

Dicho de otra forma, los inversores otorgan a las empre-sas que tienen buena reputación el beneficio de la duda. Loque explicaría en parte por qué Berkshire Hathaway deWarren Buffet ha perdido sólo el 1 por ciento de su valor eneste año. Una filial de Berkshire Hathaway, General Re,formó parte de una operación que, según dijo AIG, fue con-tabilizada incorrectamente.

Berkshire “es una empresa con cultura de responsabilidady de buenas relaciones con los inversores”, dijo GavinAnderson, el máximo responsable ejecutivo de GovernanceMetrics International, una entidad que clasifica a las empresasen función de sus prácticas de gestión.

¿Los negocios éticos parecen no sólo empresas correctassino también buenas inversiones? Jim Huget, presidente dela sociedad de responsabilidad limitada Great Companies,una empresa de gestión de dinero fundada en Clearwater,Florida, sostiene que relacionarse con empresas con bue-nas prácticas éticas, incluyendo la transparencia, la respon-sabilidad y una estructura de gobierno corporativo amistosacon los accionistas, es una buena forma de evitar ponerminas en tu cartera de valores.

En la lista de compañías cuyas acciones se han vistoenvueltas en acusaciones de malas prácticas se encuentrala gran compañía aseguradora American InternationalGroup (AIG), cuyas acciones cayeron un 21 por ciento entreenero y abril del año 2005. AIG está siendo investigada pornegocios que podrían haber encubierto la situación finan-ciera de la compañía. Al presidente y máximo responsableejecutivo de AIG, Maurice R. Greenberg, le obligaron a dimi-tir como consecuencia de la polémica.

Y no sólo a AIG. Las acciones de las compañías Marsh &McLennan cayeron un 36 por ciento en los últimos doce Fuente: Adaptado de Paul J. Lim, “Gauging That Other Company Assets: Its

Reputation”, New York Times, 10 de abril de 2005, pp. BU6.


Porcentaje que califican la acción como:

Acción Aceptable Injusta

1a 17 83

1b 73 27

2 63 37

3a 23 77

3b 68 32

4 21 79

5 18 82

6 26 74

No esperamos que nuestra cena provenga de la benevolencia del carnicero, del cerveceroni del panadero, sino de su cuidado por sus propios intereses. No nos dirigimos a su sentidode la humanidad, sino a su aprecio por sí mismos, y nunca les hablamos de nuestras necesi-dades, sino de su conveniencia6.

Al esforzarse por crear riqueza para sí y para sus accionistas, los hombres de nego-cios proporcionan a los clientes los productos y servicios que realmente desean.

Por supuesto, las cuestiones éticas se plantean tanto en el ámbito empresarialcomo en cualquier otro. Cuando hay grandes intereses en juego, la competencia sehace intensa, los plazos vencen y es fácil que los directivos cometan errores y queno consideren con la profundidad debida la legalidad o la moralidad de sus actos.

Las leyes y reglas escritas no lo son todo. En los negocios, como en otros ámbitoscotidianos, también hay normas no escritas de conducta. Esto sucede porque todossaben que contribuyen al interés general. Pero resultan tanto más reforzadas porquelos directivos saben que la reputación de las empresas es uno de sus activos másimportantes, y que por ello, jugar limpio y mantener la palabra equivalen, sencilla-mente, a la buena práctica profesional. Por ello, es común que haya enormes acuer-dos financieros que se cierran con un simple apretón de manos, y cada parte tiene laseguridad de que la otra no renegará del acuerdo si las cosas van mal. Por ejemplo, ellema de la Bolsa londinense reza: “Mi palabra es mi obligación.”

La reputación es especialmente importante en la dirección financiera. Si com-pramos una marca conocida en una tienda, podemos confiar en el producto. Peroen las transacciones financieras, a menudo la otra parte posee más informaciónque nosotros, y no es tan fácil conocer la calidad de lo que compramos. La reac-ción de las empresas financieras honestas consiste en crear relaciones a largo plazo

¿En qué consiste la buena conducta de las empresas? Enuna encuesta, se indicó a varias personas que calificaranciertas acciones como aceptables o como injustas. Antesde decirle qué respondieron, piense cómo calificaría ustedlas acciones siguientes:1a. Una pequeña tienda de fotocopias tiene un empleado que

lleva 6 meses trabajando en ella y gana 9 $ por hora. Laempresa funciona bien, pero una fábrica de la zona hadesaparecido y el desempleo se ha incrementado. Otrastiendas pequeñas de la zona contratan ahora buenosempleados por 7 $ por hora para realizar trabajos simila-res al del empleado de la fotocopiadora. El propietario deésta le rebaja la paga a 7 $ por hora.

1b. Ahora, suponga que la tienda no rebaja la paga delempleado, pero éste se marcha. El propietario decidepagar 7 $ a su reemplazante.

2. Un pintor emplea a dos ayudantes a los que paga 9 dóla-res por hora. El pintor decide abandonar la pintura decasas y dedicarse a los servicios de jardinería, donde enestos momentos los salarios son inferiores. En conse-cuencia, reduce la paga de sus ayudantes a 7 $ por hora.

3a. Una pequeña empresa emplea varios trabajadores y lespaga el salario medio. La zona sufre un grave problema dedesempleo y a la firma le resultaría fácil reemplazar a sustrabajadores con otros también buenos pero con salariosinferiores. La empresa gana dinero. Los propietarios redu-cen los salarios de los trabajadores en un 5 por ciento.

3b. Ahora suponga que la tienda está perdiendo dinero yque los propietarios reducen los salarios de los emplea-dos en un 5 por ciento.

4. Una tienda de ultramarinos tiene un surtido de mante-quilla de cacahuete que le alcanza para varios meses. Elpropietario oye decir que el precio mayorista de la mante-quilla de cacahuete ha aumentado, e inmediatamente

aumenta el precio de venta de sus reservas del producto.5. Una ferretería vende palas quitanieves a 15 $. La mañana

siguiente a una gran nevada, aumenta el precio de laspalas a 20 $.

6. Una tienda está vendiendo las populares muñecasBeanie Baby desde hace un mes. Una semana antes dela Navidad sólo hay una muñeca en la tienda. Los ges-tores saben que muchos clientes desean comprarla yanuncian por la megafonía de la tienda que será vendidaal cliente que más ofrezca.

Ahora compare sus respuestas con las de una muestrade personas tomada al azar:

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En el amor y en la economía, no todo es siempre bueno

Fuente: Adaptado de D. Kahneman, J. L. Knetsch y R. Thaler, “Fairness as aConstraint on Profit Seeking: Entitlements y the Market”, American EconomicReview 76 (septiembre de 1986), pp. 728-741. Reimpreso con autorizaciónde la Asociación Americana de Economía y de los autores.

6 Adam Smith, An Inquiry into the Nature and Causes of the Wealth of Nations (New York: Random House, 1937;primera publicación 1776), p. 14.


con sus clientes, y hacerse conocer por la honestidad de sus prácticas y su integri-dad financiera. Los grandes bancos y las agencias de inversión protegen su repu-tación dando gran importancia a su larga historia y a su conducta responsable a lahora de buscar nuevos clientes. Cuando sucede algo que desmerece su fama, loscostes pueden ser enormes.

Echemos un vistazo al cuadro anterior sobre la valoración de los inversores dela buena reputación empresarial. Fíjese en el contraste entre AIG y BerkshireHathaway. General Re, una filial de Berkshire Hathaway, ha vendido a AIG unapóliza de seguros7 que AIG registró de forma incorrecta, aparentemente en unintento de fortalecer el informe financiero de la empresa. El temor que pudo tenerAIG al “cocinar sus libros” provocó la caída inmediata del precio de sus acciones.Los inversores se protegieron de las acciones de AIG incluso a su nuevo precio de“ganga”. “Compramos acciones que mejoren, pero no invertimos donde no enten-demos o no confiamos en la contabilidad”, afirmó un director de inversiones. “Esbastante difícil predecir que va a ser de un negocio en cinco años, y aquí nisiquiera sabes lo que fue hace cinco años8”.

No obstante, el precio de mercado de Berkshire Hathaway no se vio muy afectadopor el pleito de AIG, incluso su filial General Re hizo varias negociaciones con AIG.La reputación de Berkshire de honestidad y transparencia se ha protegido (desde abrildel 2005) más allá de la contaminación y de los problemas de AIG.

No siempre es fácil decidir qué conducta se ajusta a la ética y existen muchas zonasgrises. Por ejemplo, ¿las empresas deben hacer negocios con gobiernos corruptos orepresivos? ¿Deben aprovechar el trabajo infantil en los países donde es algo común?El recuadro “En el amor y en la economía, no todo es siempre bueno” presentavarias situaciones sencillas que exigen tomar decisiones de índole ética, junto con lasrespuestas a una encuesta sobre el curso de acción que se consideraba adecuado encada circunstancia. Compare sus opciones con las de la población general.

Autocuestionario 1.4 Aun sin conocer la conducta ética de sus propietarios, ¿cual de las siguientes empre-sas cree que mantendrá su palabra en una negociación comercial?a. Las Ferreterías Harry Hardware tienen 50 años de antigüedad. Los nietos de Harry,

que ya son casi adultos, piensan tomar el control y dirigir el negocio. Para consoli-darse, las tiendas exigen considerables inversiones en relaciones con los clientes.

b. Víctor Videos acaba de abrir sus puertas. Ha alquilado un local frente a un centrocomercial y financia sus existencias mediante un préstamo bancario. Víctor hainvertido poco capital propio en la tienda. Por lo general, las tiendas de vídeo ins-piran poca lealtad a los clientes.

¿Los Directores Hacen Realmente Máximo el Valor?Los propietarios-gestores no suelen tener conflictos de interés en la administraciónde sus empresas. Trabajan para sí mismos, cosechan las ganancias que les ofreceun buen trabajo y se atienen a las consecuencias que produce trabajar mal. Susventajas personales están relacionadas con el valor de la empresa.

Pero los directores de la mayoría de las grandes empresas no son sus propieta-rios y suelen sentirse tentados a actuar de manera contradictoria con el interés delos propietarios. Por ejemplo, adquieren lujosos aviones jet para sus desplaza-mientos o se permiten demasiadas cenas a cargo de la empresa. A veces evitanemprender proyectos atractivos pero arriesgados, porque les preocupa más la segu-ridad de su puesto de trabajo que la posibilidad de lograr beneficios. Tambiénemprenden iniciativas faraónicas, como agregar capacidades innecesarias o con-tratar personal excesivo. Estos problemas aparecen porque los directores de laempresa, a quienes se contrata como agentes de los propietarios, tienen sus pro-pios intereses creados. A estos problemas se los denomina problemas de agencia.


7 Cuando nosotros escribimos esto los detalles de la póliza no eran información pública, pero al parecer la póliza de segu-ros no era realmente un seguro sino un préstamo encubierto.8 Robert Olson, citado en “AIG Investors Are learning a Hard Lesson”, Wall Street Journal, el 4 de abril del 2005, pp. C1.

problemas de agenciaLos que se presentancuando los directivos, queson agentes de losaccionistas, actúan segúnsus intereses y no paraconseguir el máximo valor.


Debemos imaginar los beneficios netos de las empresas como una tarta que sedivide en tantas porciones como personas hay con derecho a ellas. Entre éstos se cuen-tan los directivos y los trabajadores, así como los prestamistas y los accionistas, queofrecen su capital para crear y mantener la empresa. El gobierno también es uno deellos, pues aplica impuestos a los beneficios de la empresa. A estas personas se lasdenomina comúnmente stakeholders o grupos de interés en la empresa. Todos ellosse juegan algo en la empresa. Pero los interesados no siempre se juegan lo mismo.

Los grupos de interés se reúnen por medio de una compleja red de contratos yde compromisos tácitos. Por ejemplo, cuando los bancos prestan dinero a lasempresas, insisten en firmar un contrato formal que indique los tipos de interés ylas fechas de pago, y que a veces limita los dividendos o la capacidad posterior deendeudamiento. Del mismo modo, las grandes empresas establecen prolijas polí-ticas de personal que fijan los derechos y las responsabilidades de sus empleados.Pero las normas escritas no pueden prever todas las posibilidades futuras. Por ello,los contratos escritos son complementados por compromisos tácitos. Por ejemplo,los directivos saben tácitamente que, a cambio de sus jugosos salarios, deben tra-bajar mucho y no gastar en lujos personales el dinero de la empresa.

¿Qué fortalece estos compromisos no pactados? ¿Es realista esperar que losdirectivos actúen siempre en interés de los accionistas? Éstos no pueden pasarse lavida vigilando a los directivos con prismáticos para que no derrochen el dinero dela empresa en el último modelo de avión para ejecutivos.

Si miramos más de cerca, encontraremos diversos compromisos que aseguranque los accionistas y los directivos persigan objetivos comunes.

Los Planes de Compensación Los directivos son motivados por los planes deincentivos que les prometen grandes ingresos si los inversores logran ganancias ycuyo valor es nulo si las ganancias no existen. Por ejemplo, cuando Michael Eisnerfue nombrado director ejecutivo de la Walt Dinsey Company, su paquete de com-pensación estaba compuesto por tres elementos principales: un salario anual básicode 750.000 dólares por año, una bonificación anual del 2 por ciento de los benefi-cios netos de Disney que superaran la rentabilidad “normal” de la empresa y unaopción a 10 años que le permitía adquirir 2 millones de acciones a 14 dólares cadaacción, que era más o menos el precio de las participaciones de Disney en esa época.Estas opciones no tenían valor si las acciones de la empresa se vendían a menos de14 $, pero resultarían muy valiosas si las acciones llegaban a valer más. Esto hacíaque Eisner se sintiera personalmente interesado en el éxito de la empresa.

Lo que ocurrió fue que, al finalizar los 6 años del contrato de Eisner, el valor delos títulos de Disney se había incrementado en 12.000 millones de dólares, esto es,más del séxtuplo. Las compensaciones de Eisner durante ese período fueron de190 millones de dólares9. ¿Fue una suma excesiva? No sabemos (y sospechamosque nadie lo sabe tampoco) hasta qué punto el éxito de Disney fue mérito a Eisner,ni si éste hubiese trabajado tanto a cambio de una compensación inferior. Peromantenemos que los directivos suelen tener un gran interés financiero en que elvalor de la empresa aumente.

Pero Michael Eisner también descubrió cómo se puede unir la presión de losinversores cuando están descontentos. A principios del 2005, tras varios años enDisney, le obligaron a dimitir. A Eisner le habían criticado por haber incorporadodemasiados amigos a la junta directiva, la junta no le protegió.

Los planes de compensación animan a los directivos a maximizar la riqueza delos accionistas; pero algunos planes no están bien diseñados y, en estos casos, losdirectivos poco eficientes pueden recibir elevadas ganancias inesperadas. Porejemplo, cuando echaron a la directora ejecutiva de Mattel tras una catastróficaadquisición de 3.600 millones de dólares, recibió una liquidación de casi 50 millo-nes de dólares. Está de más decir que los accionistas no se impresionaron ante lagenerosidad de la junta directiva.


9 Esta exposición se basa en Stephen F. O’Byrne, “What Pay for Performance Looks Like: The Case of MichaelEisner”, Journal of Applied Corporate Finance. 5 (verano de 1992), pp. 135-136.

grupos de interéso stakeholdersCualquiera que tengaun interés financieroen la empresa.


El Consejo de Administración Suele pensarse que los Consejos de administra-ción están formados por secuaces pasivos de los ejecutivos de las empresas. Perocuando su rendimiento comienza a reducirse y los ejecutivos no ofrecen planescreíbles de recuperación, los Consejos entran en acción, como pudo comprobarMichael Eisner. Los directores ejecutivos de Boeing, Fannie Mae10, HewlettPackard, Morgan Stanley y Eastman Kodak fueron despedidos en los últimos años.Los Consejos de administración de Europa, que históricamente mantenían rela-ciones amistosas con los directivos, se han vuelto más agresivos, y no han dudadoen reemplazar a los directivos ineficaces. La lista de las salidas europeas incluye aDeutsche Telecom, Holliger International, Shell y Vivendi Universal.

Si los accionistas piensan que la empresa está por debajo de sus posibilidades, yque el Consejo de administración no logra que los ejecutivos hagan bien su tarea, enlas elecciones siguientes pueden intentar reformar el Consejo. Los accionistas dis-conformes tratan de convencer a los demás de que voten su lista de candidatos. Si lologran, se elige un nuevo Consejo, que puede reemplazar al equipo ejecutivo existente.

Las Adquisiciones Las empresas poco rentables también tienen mayores probabili-dades de ser adquiridas por otras. Después de una adquisición, es posible que los anti-guos directores sean despedidos. Hablaremos de las adquisiciones en el Capítulo 21.

Vigilancia Los directivos están sujetos a la valoración de los especialistas. Susacciones son examinadas por los analistas de Bolsa, que son quienes aconsejan alos inversores qué acciones comprar, conservar o vender. También son vigiladospor los bancos, que observan con ojos de águila los progresos de las empresas quereciben sus préstamos.

Requisitos legales y normativos Los directores ejecutivos y los financieros tie-nen la obligación legal de actuar de forma responsable a favor de los inversores.Por ejemplo, la Securities and Exchange Comision (SEC)11 establece para lassociedades anónimas estándares de contabilidad y de elaboración de informes conel objetivo de garantizar la fiabilidad y la transparencia. La SEC también prohíbelas operaciones privilegiadas, es decir, la compra o la venta de acciones basada eninformación no disponible para todos los inversores. En el año 2002, como con-secuencia de Enron, WorldCom, y otros desastres de finales del siglo XX y princi-pios del XXI, el Congreso aprobó la legislación de Sarbanes-Oxley, que impusorestricciones más rigurosas a la gestión de las finanzas corporativas. Por ejemplo,Sarbanes-Oxley exigía a las empresas que tuvieran en el Consejo de administra-ción directivos más independientes, es decir, más directivos que no estuvieran diri-gidos o aliados con otros directivos. También exigía a cada director financierofirmar personalmente los procedimientos contables y los resultados.

No queremos dar la impresión de que la vida empresarial es una sucesión deriñas y de gestión mezquina. No lo es, porque las finanzas corporativas prácticashan evolucionado y armonizado los intereses personales y los de las empresas, conlo que todo el mundo trabaja en conjunto para incrementar el valor de la tarta, yno solamente la porción de ella que recibe cada uno.

Los problemas de agencia quedan mitigados en la práctica por diversos factores:los estándares legales y normativos, los planes de compensación, que relacionan lasganancias de los directivos con las de la empresa; el seguimiento de los prestamistas,de los analistas de Bolsa y de los inversores, y, en último término, por la amenaza dedespido que pesa sobre los gestores ineficaces.

Hemos descrito varios tipos de limitaciones e incentivos diseñados para reducir loscostes de agencia y garantizar un comportamiento ético y de colaboración. Todosestos mecanismos ayudan a garantizar la eficacia del gobierno corporativo. Cuandotienen lugar los escándalos, decimos que el gobierno corporativo ha fracasado.Mientras que cuando las empresas compiten de forma ética y eficiente y crean valorpara los accionistas, afirmamos que el gobierno corporativo funciona correctamente.


10 Federal National Mortage Association (FNMA). 11 La SEC es el organismo de supervisión y control de los mercados de Valores en los Estados Unidos. En Españaesta actividad es realizada por la Comisión del Mercado de Valores (CNMV).


Autocuestionario 1.5 ¿Qué es un problema de agencia? Cite dos o tres ejemplos de decisiones de directi-vos que provocaron costes de agencia.

1.5 Las Trayectorias Profesionales en FinanzasEn los Estados Unidos, más de 1 millón de personas trabajan en los serviciosfinancieros y muchos más en los departamentos de finanzas de las empresas. Nopodemos detallar lo que cada uno hace durante el día, pero sí darle una idea de lavariedad de puestos de trabajo en finanzas que existen. El recuadro anteriorresume la experiencia de un pequeño grupo de graduados recientes12.

Hemos explicado antes que las empresas se enfrentan a dos decisiones finan-cieras principales: la decisión de inversión y la de financiación. En consecuencia,si comienza a trabajar como analista financiero, puede contribuir al análisis dealgún gran proyecto de inversión. O, en lugar de ello, encargarse de buscar eldinero para pagarlo; por ejemplo, negociando un préstamo bancario o el alquilerde la planta y los equipos. Otros analistas financieros se dedican a la financiacióna corto plazo, y gestionan el cobro y la inversión del dinero de la empresa, o com-prueban qué probabilidad hay de que los clientes paguen sus facturas.

Los analistas financieros también intervienen en el seguimiento y el control delriesgo. Por ejemplo, a veces colaboran en la contratación de los seguros de lasplantas y los equipos, o ayudan a la compra y la venta de opciones, de futuros yde otros instrumentos exóticos que se utilizan para gestionar el riesgo.

En vez de trabajar en el departamento financiero de una empresa, puede que tra-baje en una institución financiera. Los principales empleadores son los bancos. Losbancos aceptan depósitos y prestan el dinero que ingresan a empresas y a personas.

Susan Webb, Analista de investigación,Grupo de Fondo de InversiónDespués de una especialización en bioquímica, entré en eldepartamento de investigación de un importante grupo defondos de inversión. Dados mis antecedentes, me destinarona trabajar con el jefe de análisis del sector químico. Mi día detrabajo comenzaba con la lectura del Wall Street Journal,donde examinaba los análisis diarios sobre las empresas decorredores de Bolsa. A veces, debíamos revisar nuestras pre-visiones de beneficios o reunirnos con los gestores de carterapara discutir posibles ventas. Dedicaba el resto del día, sobretodo, a analizar las empresas y a desarrollar pronósticos deingresos y ganancias. Me reunía a menudo con los analistasdel sector de química de las empresas de Bolsa, y solíamosvisitar a los directivos de la empresa. Por las tardes, me pre-paraba para el examen de Analista Financiero. Como en laUniversidad no había estudiado finanzas, todo me resultabamuy difícil. Con el tiempo, espero dejar de trabajar en inves-tigación y llegar a ser gestora de carteras.Richard Gradley, Financiación de Proyectos,Gran Empresa EléctricaAl salir de la Universidad me integré en el departamento finan-ciero de una gran empresa eléctrica. Durante los primerosaños me dediqué al análisis de los proyectos de inversión.Luego pasé al grupo de proyectos de financiación, que ana-liza los proyectos energéticos independientes de todo elmundo. Hace poco, intervine en una propuesta de crear unaempresa que construyera y operara una gran planta nueva degeneración de energía en el sudeste de Asia. Creamos unmodelo de hoja de cálculo del proyecto, para asegurarnosque era viable. También comprobamos que los contratos con

las empresas constructoras, los operadores, proveedores odemás interesados estuviesen listos antes de dedicarnos a lafinanciación bancaria del proyecto.Alberto Rodríguez, Grupo de Mercados Emergentesde un Importante Banco de Nueva YorkEntré en el banco después de especializarme en finanzas.Pasé los primeros 6 meses en el programa de capacitacióndel banco y trabajé en diversos departamentos. Justo antesde la crisis brasileña de 1998, cuando los tipos de interéssubieron casi un 50 por ciento y el precio del dinero cayó un40 por ciento, me destinaron al equipo iberoamericano.Tuvimos muchísimo trabajo; todos nos preguntábamos quéiba a suceder a consecuencia de la crisis y qué efecto ten-dría en nuestra empresa. Ahora me ocupo principalmente deanalizar las economías y evaluar sus perspectivas para lasoperaciones bancarias. Tengo muchas oportunidades detrabajar en el extranjero y espero pasar algún tiempo enalguna de nuestras filiales, como la de Argentina o Brasil.Sherry Solera, Directora de Sucursal de un Banco Regional Realice cursos básicos de finanzas en la Universidad, perono específicamente en banca. Comencé a trabajar aquí enventanilla. Aprendí sobre la banca con los cursos de capa-citación de la institución, y por medio de los cursos vesper-tinos de la universidad local. Me encargo de supervisar elfuncionamiento de esta sucursal y ayudo a los clientes enuna gran cantidad de asuntos. También paso cada vez mástiempo con el análisis de crédito de las aplicaciones parapréstamos a empresas. Deseo ampliar la clientela de lasucursal, pero evito trabajar con empresas inseguras.

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Trabajar en Finanzas

12 Se trata de casos ficticios, pero se basan en experiencias reales de algunos estudiantes del autor de este libro.


Carrera Salario anual

Si entra en un banco, quizá comience trabajando en una sucursal, donde acudenlas personas y las pequeñas empresas a depositar dinero o a solicitar préstamos.También es posible que trabaje en la sede central y que analice una propuesta deprestar 500 millones de dólares a una gran empresa.

Los bancos hacen muchas cosas además de prestar dinero, y quizá sean las enti-dades que mayor variedad de puestos de trabajo ofrecen entre todas las institucionesfinancieras. Por ejemplo, las personas y las empresas utilizan a los bancos parahacerse pagos entre sí. Si entra a trabajar en el departamento de gestión de tesoreríade un banco importante, puede que se ocupe de las transferencias electrónicas dedinero que hacen las empresas, y que consisten en salarios, o en pagos de impuestoso de proveedores. Los bancos también compran y venden moneda extranjera, por loque puede terminar trabajando ante una de esas pantallas de ordenador que hay enlas oficinas de cambio de divisas de estas instituciones. Otros prestigiosos empleosen los bancos son los de la sección de derivados, que asesoran a las empresas en lagestión del riesgo por medio de la compra y la venta de opciones, futuros, etc. Aquíes donde destacan los buenos matemáticos y los magos del ordenador.

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C O N O Z C A I N T E R N E T

Careers in FinanceSi quiere saber más sobre puestos de trabajo en finanzas, entre enwww.careers-in-finance.com. Esta página contiene ofertas de trabajoen banca comercial, en finanzas corporativas, en planificación financiera,seguros, bancos de inversión, gestión del dinero y operaciones inmobilia-rias. En cada área, la página enumera las clases de puestos que se ofre-cen, las capacidades que se exigen, el rango de salarios, etcétera.

Este libro se centra en las finanzas corporativas, de modo que le suge-rimos que comience por este sector. ¿Qué puestos en finanzas corporati-vas le parecen más indicados para usted? Luego compare lascapacidades que exige el trabajo con las suyas. ¿Hasta qué punto secorresponden? ¿Se corresponderán mejor cuando termine sus estudios?

La página también ofrece vínculos con las páginas de anuncios detrabajo de las principales instituciones financieras. Diríjase a alguno deestos sitios y compare las descripciones de las diferentes funciones.¿Qué correspondencia muestran con las de careers-in-finance. com?

Al comienzo de este capítulo figura una lista de otras páginas de Internet con informa-ción laboral.

Fuente: Careers-in-Finance, LLC. ©Reservados todos los derechos. 2005.

TABLA 1.2 Representativesalaries for jobs in finance

Fuente: Careers-in-Business, LLC.; www-careers-in-bunsiness.com © 2005. Reservados todoslos derechos.

Bancos ComercialesEncargado de PréstamosDirector de Departamento

Finanzas EmpresarialesAnalista FinancieroDirector de CréditoDirector Financiero

Bancos de Inversión Analista, primer añoAsociado, primer añoAsistente de la VicepresidenciaDirector PrincipalDirector Administrativo / AsociadoJefe de Departamento

Gestión FinancieraGestor de CarteraDepartamento de Consorcios de Banco

60.000 $100.000 $

38 - 47.000 $30 - 63.000 $232 – 295.000 $

60 - 110.000 $125 – 235.000 $200 – 600.000 $300.000 - 1.200.000 $400.000 – 20.000.000 $750.000 – 70.000.000 $

500.000 $ en adelante100.000 $ en adelante


Fecha desconocida El crecimiento compuesto. Las bac-terias comienzan a propagarse por subdivisión celular. Así,demuestran el poder del crecimiento compuesto. (Capítulo 4)c. 1800 A.C. Los Tipos de Interés. En Babilonia, el Código

de Hamurabi establece tipos máximos de interés sobrepréstamos. Los deudores solían hipotecar las propiedadesy, algunas veces, sus esposas, pero en estos casos losacreedores estaban obligados a devolverlas pasados tresaños y en buenas condiciones. (Capítulo 5).

c. 1000 A.C. Las Opciones. Aristóteles describe uno de losprimeros casos conocidos de opciones. El filósofo Talesdescubrió, mediante el examen de los astros, que habríauna excelente cosecha de aceitunas, por lo que, comotenía algún dinero, compró opciones sobre uso delas prensas de aceite. Cuando llegó la cosecha, Tales lasalquiló y obtuvo grandes provechos. En la actualidad, los directores financieros deben saber cómo evaluar lasopciones con el fin de comprar o vender una ampliavariedad de activos. (Capítulo 23).

Siglo XV La banca internacional. La banca internacionalmoderna tiene sus orígenes en las grandes familias de ban-queros florentinos. Pero toda la red financiera de los Mediciempleaba sólo 57 personas en ocho oficinas. En la actua-lidad, el banco HSBC fundado en Londres tiene más de250.000 empleados en 77 países diferentes. (Capítulo 13).

1650 Los Futuros. Los mercados de futuros permiten a lasempresas protegerse de la fluctuación de los precios de losbienes. En la era Tokugawa del Japón feudal, los señoresfeudales cobraban sus rentas en arroz, pero era frecuenteque comerciaran con las entregas futuras de este cereal.De este modo, se comenzó a comerciar con futuros delarroz en el llamado Mercado del Arroz de Dojima. Se siguecomerciando con futuros de arroz, pero ahora las empre-sas también pueden trabajar con los futuros de una ampliavariedad de artículos, que van desde tripa de cerdo hastaíndices de mercado. (Capítulo 24).

Siglo XVII Sociedades por Acciones. Aunque desde muchotiempo atrás los inversores solían unirse en empresas con-juntas, la empresa moderna, con una gran cantidad deaccionistas, comenzó en Inglaterra, con la formación de lasgrandes firmas comerciales, como la East India Company(alrededor de 1599). (Capítulo 14).

Siglo XVIII El Dinero. América del Norte fue una de las pio-neras del desarrollo de nuevos tipos de dinero. Los pri-

meros colonos solían usar como moneda una concha lla-mada “wampum”. Peter Stuyvesant, por ejemplo, tomóun préstamo en wampums, y en Massachussets eran lamoneda legal. Lamentablemente, los emprendedoresinmigrantes descubrieron que, con un poco de color lasconchas wampum blancas, relativamente comunes, seconvertían en wampun negras, mucho más valiosas, loque solamente demuestra la ley de Gresham, según lacual la moneda falsa desplaza la legítima. La primeraemisión de papel moneda en los Estados Unidos (y encasi todo el mundo) fue la de la Colonia de la Bahía deMassachussets, en 1690, y otros asentamientos no tar-daron en emplear sus prensas para imprimir billetes. En1862, el Congreso de los Estados Unidos votó la emisiónde papel moneda como numerario legal. Estos billetes,impresos con tinta verde, fueron apodados inmediata-mente “greenbacks”. (Capítulos 19 y 20).

1720 La Especulación con Nuevas Emisiones. De vez encuando, los inversores son tentados por nuevas emisionesespeculativas. Durante la Burbuja de South Sea, enInglaterra, se lanzó una empresa para desarrollar el movi-miento perpetuo. Otro avispado montó una empresa “pararealizar un cometido muy ventajoso, pero que nadie sabeen qué consiste.” A las 5 horas había cosechado 2.000 £;a las 6, había huido del país. Los lectores de dos siglosdespués apenas pueden creer la ingenuidad o la osadíaque mostraban los inversores de estas empresas; esto es,hasta que ellos mismos participaron en el derrumbe de lasempresas punto.com de 1999-2002. (Capítulo 14).

1792 Creación de la Bolsa de Nueva York. La Bolsa deNueva York (NYSE) fue fundada en 1792, cuando un grupode brokers se reunió bajo un árbol y acordaron comerciarcon acciones entre sí con comisiones fijas. En la actuali-dad, la Bolsa neoyorquina es el mayor mercado de accio-nes del mundo, y todos los días negocia un promedio demil millones de títulos. (Capítulo 6).

1929 La Crisis Financiera. Las acciones ordinarias soninversiones con riesgo. En septiembre de 1929, los pre-cios de las acciones en los Estados Unidos alcanzaron unmáximo histórico, y el economista Irving Fisher pronos-ticó que se mantendrían en “un nivel alto permanente”.Unos 3 años después, los precios de las acciones habíancaído casi un 90 por ciento y debió pasar un cuarto desiglo antes de que alcanzaran los niveles anteriores a

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LAS FINANZAS EN LA PRÁCTICA

Las Finanzas a través del tiempo

Los bancos de inversión, como Merril Lynch y Goldman Sachs, se encargan devender las acciones de las empresas a los inversores. También tienen grandes depar-tamentos de finanzas corporativas, que asesoran a las empresas en las fusiones y lasadquisiciones. Cuando las empresas emiten acciones o cuando tratan de adquirirotras empresas se mueve mucho dinero y se debe actuar rápidamente. De este modo,trabajar en un banco de inversión puede provocar grandes tensiones y exigir largoshorarios. Por ello, pagan elevados salarios.

La industria de los seguros también ofrece muchos puestos de trabajo. Granparte de esta industria se dedica al diseño y la venta de pólizas de seguros perso-nales de vida y de inmuebles, pero sus principales clientes también son las empre-sas. De modo que si entra a trabajar en una compañía de seguros, puede interveniren la cobertura de un Boeing 767 estadounidense o de una plataforma petrolíferade Indonesia. Las empresas de seguros de vida son las principales prestamistas delas empresas y de los inversores en propiedades inmobiliarias comerciales. Lascompañías de seguros de vida invierten las primas que reciben de los titulares delas pólizas en préstamos a medio y largo plazo; los bancos se especializan más


bien en la financiación a plazo más breve. Así, usted puede terminar negociandoun préstamo de 50 millones de dólares para construir un nuevo centro comercialo investigando la capacidad financiera de una empresa manufacturera familiar queha solicitado un préstamo para aumentar su producción.

Luego está la actividad consistente en la “gestión del capital”, esto es, seleccionarlas empresas cuyas acciones se van a comprar, o cómo combinar las inversiones enacciones con títulos más seguros, como las obligaciones (títulos de deuda) emitidospor el Tesoro de los EEUU. Consideremos, por ejemplo, los fondos de inversión. Losfondos de inversión reciben dinero de personas y los invierten en una cartera de accio-nes o bonos. Los analistas financieros de los fondos de inversión examinan las pers-pectivas de los títulos y, junto con el gestor de inversiones, deciden qué comprar y quévender. Muchas otras instituciones financieras tienen también departamentos de ges-tión de las inversiones. Por ejemplo, usted puede encontrar trabajo como analista

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1993 La Inflación. Los directores financieros deben cono-cer los efectos de la inflación en los tipos de interés y enla rentabilidad de las inversiones de la empresa. En losEstados Unidos, la inflación ha sido relativamentemodesta, pero algunos países han sufrido hiperinflación.En Hungría, después de la Segunda Guerra Mundial, elgobierno emitió billetes de banco por valor de 1.000billones de pengoes. En Yugoslavia, en octubre de 1993,los precios subieron casi el 2.000 por ciento, y con undólar se compraba 105 millones de dinares. (Capítulo 4).

1780 y 1997 Indexación de las Deudas según la Inflación.En 1780, Massachussets pagó a los soldados de laGuerra de la Independencia con bonos a interés, y nocon la moneda nacional, que se devaluaba rápidamente.Los intereses y los pagos principales de los bonos sehacían según las tasas posteriores de inflación. Despuésde un período de 217 años, el Tesoro de los EstadosUnidos emitió notas a 10 años indexadas según la infla-ción. Muchos otros países, como Gran Bretaña e Israel,habían hecho antes lo mismo. (Capítulo 5).

1993 El Control del Riesgo. Cuando una empresa no vigilaadecuadamente los riesgos puede verse en graves dificul-tades. Esto es lo que le sucedió a Barings, un banco britá-nico con 220 años de existencia, entre cuyos clientes secontaba la Reina. En 1993, se descubrió que Nick Leeson,un “trader” de sus oficinas de Singapur, había ocultadopérdidas por valor de 1.300 millones de dólares (869 millo-nes de libras), derivadas de inversiones en el mercadojaponés de títulos. Las pérdidas provocaron la desapari-ción de Barings y Leeson terminó en la cárcel, con unacondena de 6 años. (Capítulo 24).

1999 El Euro. Las grandes empresas hacen negocios enmuchas clases de divisas. En 1999 nació una nuevacuando 11 países europeos adoptaron el euro, que susti-tuyó sus respectivas monedas. No fue ésta la primera vezque naciones distintas adoptan una moneda común. En1865, Francia, Bélgica, Suiza e Italia se integraron en laUnión Monetaria Latina, a la que el año siguiente se unie-ron Grecia y Rumania. Los miembros de la UniónMonetaria Europea (UME) esperan que el euro dure másque los experimentos anteriores. (Capítulo 23).

2002 Los Escándalos Financieros. En ese año tuvieronlugar una lista aparentemente interminable de escánda-los contables y financieros. El resultado fue la quiebra deempresas como Enron (y de su auditora, ArthurAndersen), WorldCom, y la empresa italiana de alimenta-ción Parmalat. El Congreso se remitió a la ley deSarbanes-Oxley para incrementar la responsabilidad delas empresas y de los ejecutivos. (Capítulos 1 y 13).

septiembre de 1929. Al contrario de lo que mantiene laleyenda popular, ningún inversor de Wall Street se suicidóarrojándose al vacío desde una ventana. (Capítulo 10).

La Década de 1960 El Mercado del Eurodólar. En la décadade 1950, la Unión Soviética transfirió sus reservas de dóla-res desde los Estados Unidos a un banco de París de supropiedad. Esta institución era conocida por la dirección desu télex, que era EUROBANK y por ello, los dólares quehabía en el exterior de los Estados Unidos pasaron a lla-marse eurodólares. En la década de 1960, los impuestos ylas reglamentaciones estadounidenses hacían mucho másventajoso prestar y pedir prestados dólares en Europa queen Estados Unidos, y así surgió un enorme mercado eneurodólares. (Capítulo 13).

1971 Quiebras de Empresas. Cada generación de inver-siores se ve afectada y sorprendida por la quiebra dealguna gran empresa. En 1971, Penn Central Railroad, unpilar de la industria estadounidense, se hundió derepente. Penn Central tenía activos por valor de 4.600millones de dólares de entonces, equivalentes a unos21.000 millones de dólares actuales. En esa época,constituyo la mayor bancarrota de la historia. Luego,Enron y WorldCom han batido la marca de Penn Central.(Capítulos 15).

1972 Futuros Financieros. Los futuros financieros permiten alas empresas protegerse contra la fluctuación de los tiposde interés, de cambio, y otros. Se dice que comenzaron deuna observación del economista Milton Friedman sobre laexcesiva apreciación de la libra esterlina. La Bolsa deChicago inauguró el primer mercado de futuros financieros.En la actualidad, los mercados de futuros de los EstadosUnidos negocian anualmente 1.400 millones de contratosde futuros. (Capítulo 24) (continúa)

1986 Las Decisiones de Inversión de Capital. El mayorproyecto de inversión acordado por una compañía pri-vada fue la construcción del túnel que atraviesa el Canalde la Mancha. Las obras comenzaron en 1986 y termina-ron en 1994, con un coste total de 15.000 millones dedólares. (Capítulos 7 y 8).

1988 Las Fusiones. El año 1998 presenció una ola deadquisiciones de empresas que culminó con la de RJRNabisco, por 25 mil millones de dólares. En un períodode 6 semanas, tres grupos se disputaron el control de laempresa. Como dijo uno de los candidatos, “avanzamosa través de los arrozales, sin detenernos ante nada y sintomar prisioneros”. La adquisición fue la mayor de la his-toria, y generó casi mil millones de dólares a los bancosy a los asesores. (Capítulo 21).



financiero del departamento de inversiones de una compañía de seguros (las compa-ñías de seguros también invierten en títulos negociados). O puede llegar a ser analistafinanciero del departamento de consorcios de un banco que gestiona el capital de losfondos de pensiones, de universidades o de organizaciones de caridad.

Los intermediarios bursátiles ayudan a las empresas de inversiones de capital y alos particulares a invertir en acciones. Tienen personal de ventas e intermediarios quese encargan de realizar las operaciones. También disponen de analistas financieros,que ayudan a los clientes a determinar los títulos que deben comprar y vender. Muchasempresas de corretaje son propiedad de bancos de inversión, como Merrill Lynch.

En los Estados Unidos casi todos los bancos de inversión y los intermediarios bur-sátiles tienen sus sedes en Nueva York, así como muchos de los grandes bancoscomerciales. Las compañías de seguros y las de gestión de inversiones tienden a estarmás dispersas. Por ejemplo, algunas de las principales compañías de seguros se hallanen Hartford, Connecticut y muchas empresas de gestión de inversiones se encuentranen Boston. Por supuesto, algunas instituciones financieras tienen grandes filiales fuerade los Estados Unidos. Las finanzas son una actividad mundial. Por ello, es posibleque pase algún tiempo trabajando en el extranjero, o que viaje ocasionalmente a otrosgrandes centros financieros como Londres, Tokio, Hong Kong o Singapur.

Los profesionales de las finanzas tienden a disfrutar de buenos salarios. El sueldobásico para los recién graduados oscila alrededor de los 30.000 dólares, o un pocomás en los grandes bancos de inversión neoyorquinos, o algo menos en los pequeñosbancos regionales. Pero miremos un poco hacia el futuro: la Tabla 1.2 le ofrece unaidea de las compensaciones que puede esperar cuando llegue a ser director financiero(pero no considere que todos los directores de los departamentos de las grandesempresas financieras ganan normalmente 70 millones de dólares). El recuadro sobreInformaciones de Internet de este capítulo le orientará hacia algunas páginas de laRed donde encontrará información útil sobre trabajos en el ámbito financiero.

1.6 Los Temas que Trata este LibroEste libro expone las decisiones de inversión, las decisiones de financiación y, des-pués, diversos temas de planificación que exigen comprender tanto las inversionescomo la financiación. Pero primero incluye dos capítulos introductorios más, queresultarán útiles a los lectores para familiarizarse con la dirección financiera. ElCapítulo 2 ofrece un panorama de los mercados y las instituciones financieras. El Capítulo 3 es una revisión de los conceptos básicos de la contabilidad.

En las Partes Dos y Tres, examinaremos los distintos aspectos de la decisión deinversión. El primero es el problema de cómo valorar los activos y el segundo esla relación que existe entre el riesgo y el valor. La exposición de estos temas vadesde el Capítulo 4 al 12.

Puede parecer excesivo dedicar nueve capítulos al sencillo problema de hallaractivos reales que valgan más de lo que cuestan, pero en la práctica, el problemano es tan fácil. Necesitaremos una teoría para saber cómo valorar activos conriesgo y eso nos llevará a plantear algunas preguntas sobre los mercados financie-ros. Por ejemplo:• ¿Cómo se valoran las obligaciones y las acciones en los mercados de capitales?• ¿Qué riesgos enfrentan quienes invierten en los títulos de las empresas? ¿Cómo

se puede medir esos riesgos?• ¿Qué compensaciones exigen los inversores por el riesgo que aceptan?• ¿Qué tasas de rentabilidad pueden esperar razonablemente quienes invierten en

acciones ordinarias?• ¿Los precios de las acciones reflejan con exactitud el valor básico de la

empresa?Los presupuestos de capital y las decisiones de financiación inteligentes exigen res-

ponder a éstas y otras preguntas sobre el funcionamiento de los mercados de capital.Las decisiones de financiación ocupan las Partes Cuatro y Cinco de este libro.

Los dos capítulos de la Parte Cuatro exponen los tipos de títulos que las asocia-ciones emplean para conseguir capital, y explican cómo y cuándo se emiten estos



títulos. La Parte Cinco explica la política de dividendos y de endeudamiento.También se recoge lo que sucede cuando las empresas se muestran insolventes poruna mala gestión operativa, por un endeudamiento excesivo, o por ambas cosas.

La Parte Seis expone la planificación financiera. Comenzamos con las técnicas deanálisis de los estados financieros, es decir, la valoración de las condiciones financie-ras de la empresa y las proyecciones del análisis de los informes financieros de lamisma. Posteriormente, nos centraremos en la planificación financiera a corto y alargo plazo, así como en la gestión del capital circulante. El capital circulante serefiere a los activos a corto plazo, incluyendo la tesorería, las existencias y el dineroque le deben los clientes y el neto de los pasivos a corto plazo, tales como el dineropendiente de pagar a los proveedores, a los bancos o a otros acreedores a corto plazo.

La Parte Siete se dedica a los tres principales problemas que suscitan las decisio-nes de inversión y financiación. En primer lugar nos centraremos en las fusiones yadquisiciones. A continuación analizaremos la gestión financiera internacional. Todoslos problemas financieros que se plantean cuando trabajamos en nuestro país apare-cen también en otros, pero los directores financieros internacionales se enfrentan a lascomplicaciones adicionales que crean la diversidad de monedas, los distintos siste-mas impositivos y las normas especiales que imponen las instituciones y los gobier-nos de los otros países. Finalmente, expondremos la gestión del riesgo y los títulosespeciales, como los futuros y las opciones, que los directores emplean para cubrirsede los riesgos o para eliminarlos.

La Parte Ocho es la conclusión. También expone algunas de las cosas que igno-ramos sobre las finanzas. Si usted es el primero en resolverlas, se hará merecida-mente famoso.

Un Poco de HistoriaAhora, relajémonos un poco. En este libro, vamos a exponer cómo se toman actual-mente las decisiones financieras. Pero los mercados financieros también poseen unahistoria interesante. Consulte el recuadro Las Finanzas a través del Tiempo, dondeencontrará algunos episodios de la historia de las finanzas a partir de los tiempos pre-históricos, cuando el crecimiento de las bacterias se anticipó a las matemáticas delinterés compuesto y que sigue casi hasta el día de hoy. Cada episodio tiene una remi-sión al capítulo del libro donde se discute ese tema.

RESUMENLa dirección financiera se puede dividir en (1) la decisión de inversión o de pre-supuesto de capital, y (2) la decisión de financiación. La empresa debe decidir (1)cuánto invertir y en qué activos reales invertir y (2) cómo encontrar el capital nece-sario.

Los activos reales son todos los que se emplean en la producción o en la venta delos productos o los servicios de las empresas. Pueden ser tangibles (equipos, porejemplo) o intangibles (patentes o marcas, por ejemplo).

Casi todos los directores toman algún tipo de decisiones de inversión, pero algu-nos de ellos se especializan en las financieras, como por ejemplo el tesorero, eljefe de control de gestión y el director financiero.

Se trata del objetivo financiero natural de las empresas. Al conseguir el máximovalor, aumenta la riqueza de los propietarios de la firma, que son los accionistas.Éstos pueden invertir o gastar a voluntad esa riqueza.

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¿Cuáles son las dos gran-des decisiones que tomanlos directores financieros?

¿Qué significa “activoreal”?

¿Quiénes son los directoresfinancieros?

¿Por qué es sensato que lasempresas busquen elmáximo valor de mercado?


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Las finanzas modernas no aprueban los intentos de incrementar el precio de lasacciones por medios contrarios a la ética. Pero no hay un conflicto irresoluble entrela ética y la maximización del valor. La vía más segura hacia el incremento delvalor comienza con los productos y los servicios que satisfacen a los clientes. Labuena reputación de las empresas entre éstos, entre sus empleados y los demásinteresados también es importante para la rentabilidad y el valor de la empresa alargo plazo.

Los conflictos de intereses entre los directivos y los accionistas pueden provocarproblemas de agencia. Éstos se controlan por medio de planes de compensaciónque relacionan las ganancias de los empleados con las de la empresa; con la vigi-lancia de la gestión por el Consejo de dirección, los accionistas y los acreedores ypor la amenaza de adquisición.

CUESTIONES 1. Decisiones Financieras Cite varios ejemplos de decisiones de inversión y de

decisiones de financiación.2. Sociedades Anónimas. ¿Cuáles son las diferencias entre organizar la empresa

como una sociedad anónima o como un propietario único? ¿Cuál es la dife-rencia entre una empresa que cotiza y otra que no?

3. Sociedades Anónimas. ¿Cuál es la ventaja principal de separar la propiedad yla gestión en las grandes organizaciones?

4. Responsabilidad Limitada. ¿Qué es la responsabilidad limitada y quién sebeneficia de ella?

5. Sociedades Anónimas. ¿Qué significa decir que los beneficios de las empre-sas están sujetos a doble imposición?

6. Activos Reales y Activos Financieros. ¿Cuáles de los siguientes activos sonreales y cuáles financieros?a. Una acción de Bolsa.b. Un pagaré personal.c. Una marca comercial.d. Un camión.e. Un terreno sin cultivar.f. El balance de la cuenta corriente de la empresa.g. Un grupo de vendedores experimentados y trabajadores.h. Un acuerdo de préstamo con un banco.

7. Directores Financieros. ¿Cuáles de las frases siguientes se aplica con mayorexactitud al tesorero que al jefe de control de gestión?a. En las pequeñas empresas, puede ser el único responsable financiero.b. Vigila los gastos de capital y garantiza que no se produzcan malversaciones.c. Se responsabiliza de invertir el exceso de capital de la empresa.d. Se responsabiliza de la organización de todo lo relacionado con las accio-nes ordinarias.e. Se responsabiliza de las cuestiones fiscales de la empresa.

8. Maximización del Valor. Dé un ejemplo de una actuación que pueda incre-mentar los beneficios, pero al mismo tiempo reducir el precio de las acciones.

9. Costes de Agencia. ¿Qué produce los costes de agencia? ¿Qué hacen lasempresas para reducirlos?


¿Es ética la búsqueda delmáximo valor?

¿Cómo aseguran lasempresas que el interés delos directivos y de losaccionistas coincidan?


PROBLEMAS 10. Problemas de Agencia. Muchas firmas han creado defensas que hacen que a

las demás les resulte mucho más caro o difícil adquirirlas. ¿Cómo puedenafectar estas defensas a los problemas de agencia que sufren? ¿Los ejecutivosde las firmas que han montado defensas formidables contra las adquisicionestienen más o menos probabilidades de actuar según los intereses de la empresaque según los suyos?

11. Decisiones Financieras. ¿Cuál es la diferencia entre las decisiones de presu-puesto de capital y las decisiones de estructura de capital?

12. Activos Financieros. ¿Por qué un préstamo bancario es un activo financiero?13. Activos Reales. Explique por qué las inversiones en programas de I+D pro-

ducen activos reales.14. Directores Financieros. Explique las diferencias que existen entre las res-

ponsabilidades del director financiero y las del tesorero y del jefe de controlde gestión.

15. Responsabilidad Limitada. La responsabilidad limitada, ¿es siempre unaventaja tanto para las empresas como para los accionistas? Nota: ¿Puede laresponsabilidad limitada reducir el acceso de la empresa a la financiación?

16. Objetivos de la Empresa. Quizá ha oído criticar a las grandes empresas porbuscar el rendimiento a corto plazo a expensas de los resultados a largo plazo.Explique por qué una empresa que se esfuerza por maximizar el precio de lasacciones está menos dedicada a los resultados a corto plazo que otra que selimita a maximizar los beneficios.

17. Objetivos de la Empresa. Afirmamos que el objetivo de la empresa consisteen maximizar su valor actual de mercado. ¿Son las medidas siguientes cohe-rentes con ese objetivo?a. La empresa añade un incremento a las pensiones de sus empleados jubila-dos atendiendo al coste de la vida.b. La empresa reduce sus pagos de dividendos y prefiere reinvertir más bene-ficios en sus operaciones.c. La empresa adquiere un avión jet para sus ejecutivos.d. La empresa busca petróleo en una región selvática remota. Las probabilida-des de encontrarlo son 1 de 5.

18. Objetivos de la Empresa. Explique por qué cada una de las medidas siguien-tes puede no ser adecuada para los objetivos corporativos.a. Aumentar la cuota de mercado.b. Minimizar los costes.c. Cobrar precios inferiores a los de la competencia.d. Aumentar los beneficios.

19. Temas de agencia. A veces, los abogados cobran por cada caso. En lugar deaplicar honorarios fijos, retienen un porcentaje de lo que ganan sus clientes enlos pleitos. ¿Por qué prefieren los clientes este tipo de acuerdo? ¿Por quéreduce este acuerdo los problemas de agencia?

20. La Reputación. Suponga que conduce por una carretera desierta y que sientedeseos de comer una hamburguesa. Afortunadamente, poco más adelante haydos hamburgueserías, una de una cadena nacional y otra de propiedad de unatal “Joe”. ¿Cuál de las dos tiene más probabilidades de servir hamburguesasde carne de gato?

21. Temas de Agencia. Uno de los acontecimientos que relatamos en “LasFinanzas a Través del Tiempo” era la caída del banco Baring, en 1993, cuandouno de sus traders perdió 1.300 millones de dólares. Las compensaciones delos traders están relacionadas sobre todo con las ganancias que generan.¿Cómo pudo esta práctica contribuir a crear un problema de agencia?


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22. Temas de Agencia. Explique cuál de las formas siguientes de compensacióntiene más probabilidades de armonizar los intereses de los directivos y de losaccionistas:a. Un salario fijo.b. Un salario relacionado con los beneficios de la empresa.c. Un salario que se paga en parte con acciones de la empresa.

23. Temas de Agencia. Cuando las acciones de una empresa se hallan muy distri-buidas, a los accionistas puede no convenirles dedicar tiempo a vigilar lasactuaciones de los directivos, ni tratar de reemplazarlos cuando son ineficaces.Explique por qué. ¿Piensa que un banco que ha hecho un préstamo importantea una empresa se halla en una situación diferente?

24. Gobierno Corporativo. ¿Cómo colaboran los informes financieros claros ycomprensibles a la eficiencia del gobierno corporativo?

25. Gobierno Corporativo. Algunos comentaristas han señalado que el sistemadel gobierno corporativo en Estados Unidos está “roto” y necesita unareforma. ¿Qué piensa usted? ¿Cree que hay fallos de forma sistemática en elgobierno corporativo o que sólo hay algunas “manzanas podridas” comoEnron y WorldCom?

26. Ética. En algunos países, como Japón y Alemania, las empresas entablanestrechas relaciones a largo plazo con un banco, y satisfacen con él la mayorparte de sus necesidades de financiación. En los Estados Unidos, las empresasprefieren buscar las condiciones más ventajosas. ¿Piensa que esta prácticapuede alentar más o menos la conducta ética de la empresa?

27. Ética. ¿Existe conflicto entre “trabajar bien” y “hacer el bien”? En otras pala-bras, ¿las políticas que incrementan el valor de la empresa (“trabajar bien”)contradicen necesariamente las políticas socialmente responsables (“hacer elbien”)? Cuando se presentan problemas, ¿cómo pueden las leyes o las dispo-siciones gubernamentales motivar a las empresas para hacer el bien? Por ejem-plo, ¿qué efecto tienen los impuestos o las multas que se aplican a quienescontaminan? ¿Puede mencionar otros ejemplos de los “incentivos” que utili-zan los gobiernos para armonizar los intereses privados y los públicos?

28. Ética. El artículo siguiente apareció en el Financial Times (Octubre 28, 1999,p. 1): “Coca-Cola ha puesto a prueba una máquina expendedora que elevaautomáticamente el precio de la bebida sin alcohol más conocida del mundocuando aumentan las temperaturas (...). La nueva máquina, que, según se dice,ya ha sido ensayada en Japón, puede muy bien provocar polémica, pues se valede la metereología para cobrar más. Una marca rival calificó de “ridícula” laidea de cobrar más cuando se eleva la temperatura”. Discuta este tema.

SOLUCIONES A LAS AUTOCUESTIONES1.1 a. El desarrollo de un microprocesador es una decisión de presupuesto de

capital. Con la inversión de 1 billón de dólares adquirirá un activo real, eldiseño del microprocesador y facilidades de producción.

b. Un préstamo bancario es una decisión de financiación. Así es comoVolkswagen conseguirá el dinero para su inversión.

c. Presupuesto de capital.d. Presupuesto de capital. La campaña de márketing deberá generar un activo

real, aunque intangible.e. Ambas. La adquisición de la empresa es una decisión de inversión. La

decisión de emitir acciones es una decisión de financiación.


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1.2 a. Activo real. Los activos reales pueden ser activos intangibles.b. Financiero.c. Real.d. Financiero.e. Real.f. Financiero.

1.3 Fritz tiene más probabilidades de ser tesorero y Frida de ser jefe de controlde gestión. El tesorero obtiene dinero de los mercados financieros y nece-sita tener formación en instituciones financieras. El jefe de control de ges-tión necesita formación contable.

1.4 La reputación del negocio de Harry es considerablemente mayor que la delde Víctor. El almacén lleva funcionando mucho tiempo. A los propietariosles ha costado años conseguir la lealtad de sus clientes. Por el contrario, elnegocio de Víctor acaba de empezar. Su propietario ha invertido pocodinero en el negocio y, por tanto, tiene poco que perder si el negocio fra-casa. Además, la naturaleza de los negocios se basa en la lealtad de losclientes. Seguramente el negocio de Harry da más confianza.

1.5 Los problemas de agencia surgen cuando los objetivos de los directivos ylos accionistas no coinciden. Los directivos pueden querer construir impe-rios, pueden ser excesivamente adversos al riesgo o pueden tratar de incre-mentar de forma desmesurada los salarios.


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