UNIVERSIDAD NACIONAL MAYOR DE SAN MARCOS

FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS E.A.P. DE ECONOMÍA

El problema del racionamiento del crédito en el sistema bancario peruano : Como factor explicativo fundamental en el costo de crédito Capítulo 4. La dolarización en el Perú y las crisis financieras internacionales, las crisis bancarias

TRABAJO DE INVESTIGACIÓN

Para optar el Título de Economista

AUTOR

Rafael Bustamante Romaní

LIMA – PERÚ

2005

CAPITULO IV: La Dolarización en el Perú y las Crisis Financieras Internacionales, las Crisis Bancarias

9. lema de Racionamiento al

ago, depósito de valor o unidad de uenta y es lo que hemos estado describiendo hasta esta sección. En este sentido, y dependiendo de la

ar en cuenta que el onjunto de indicadores utilizados (y en especial aquellos que miden SA) resultan adecuados para aislar

lmente constituye el centro de atención de la literatura114 referida al

El rol de la dolarización en el Perú en el probcrédito

9.1 Algunos aspectos Conceptuales

El término “dolarización” en su significado más amplio se refiere al proceso en el cual una moneda extranjera reemplaza a la nacional en cualquiera de sus tres funciones: medio de pcfunción asignada a la moneda extranjera, este proceso puede denominarse como: sustitución monetaria (SM), sustitución o dolarización de activos (SA) y dolarización real (RD). En lo que se refiere al fenómeno de dolarización de activos, toda la evidencia empírica presentada en las diversas investigaciones en el Perú apunta a que éste se incrementó fuertemente en la década de los noventa y se ha mantenido estable y cercano al 80% a partir de entonces. Esto no debería sorprendernos si consideramos el proceso de liberalización financiera que condujo a un fuerte incremento en los depósitos de ahorro y a plazo denominados en moneda extranjera. Al respecto, es necesario tomceste fenómeno en la medida en que se dispone de datos confiables y para un período lo suficientemente largo de tiempo en lo que se refiere a la denominación de los activos menos líquidos. Al respecto, se observa que la persistencia del proceso de SA puede tener efectos significativos sobre la composición del endeudamiento empresarial y la vulnerabilidad financiera del país. En particular, y atendiendo a factores de oferta y a la necesidad de los intermediarios financieros de calzar el plazo y denominación de sus activos y pasivos, un alto y persistente grado de sustitución de activos puede llevar a la existencia de un excesivo endeudamiento en moneda extranjera por parte de las firmas. El razonamiento anterior está en línea con lo que actua

114 Ver Levy Yeyati (2003).

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fenómeno de dolarización y la visión de consenso en cuanto al principal riesgo que éste acarrea; a saber, la posibilidad de que los efectos de shocks externos sobre el nivel de actividad se amplifiquen dado el descalce en la hoja de balance de la economía. Una de las características de la economía peruana es el alto grado de dolarización115. Una buena parte de

itos y contraer réditos en moneda extranjera. La dolarización del sistema financiero impone una restricción a los efectos de

a discusión con respecto a los regímenes cambiarios probablemente nunca va a acabar. La adopción de

– han demostrado cuan vulnerables on nuestras economías y cómo la percepción del mercado se basa no en un país en particular sino en toda

en 1991 como en México por la adopción de la flotación cambiaria después de la crisis de 1994 y

los precios de los bienes transables y bienes inmuebles está denominada en dólares, mientras que en 1996 el 67% de la liquidez total en la economía correspondía a la liquidez en moneda extranjera116. Esta elevada dolarización se ha producido como resultado del largo período de hiperinflación durante la segunda mitad de los ochenta, y ha sido facilitada por la posibilidad legal de mantener depóscuna devaluación, pues los sectores que producen bienes o servicios no dolarizados se verán afectados negativamente con una devaluación si es que mantienen obligaciones en moneda extranjera. Lun esquema u otro generalmente no se basa en una teoría predeterminada sino que es producto de la coyuntura en la que vive un determinado país. Las experiencias de crisis recientes - sea México, Asia, Brasil o Rusiasuna región. Es por ello que todas las economías latinoamericanas tienen el riesgo latente de que una de ellas se enferme y contagie al resto conduciendo a una crisis regional. Debido a las crisis cambiarias recientes, se reabrió el debate sobre cuál es el régimen cambiario óptimo para ciertas economías emergentes que son por lo general pequeñas economías abiertas. Lo que estas experiencias han dejado en términos de discusión de política económica es que las alternativas de régimen cambiario para éstas se han polarizado entre una flotación o un régimen de tipo de cambio más o menos libre y uno fijo. Es esta polarización de los regímenes cambiarios lo que actualmente está claro y el ejemplo más evidente son las opciones que se han tomado tanto en Argentina con la adopción de un currency board

115 Al respecto es importante resaltar que la dolarización en el Perú se caracteriza por se de activos financieros(VerJuan Francisco Castro y Moron Octubre del 2003) 116 Ver memorias del BCRP 1996 y 1997

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recientemente la flotación por la que ha optado la economía brasileña.117 Después de estos acontecimientos tanto Chile como Colombia han abandonado sus esquemas de bandas cambiarias por una flotación más mpia. Israel sin haber abandonado su sistema de bandas la ha ampliado considerablemente junto con una

io enmarcar este debate en un contexto en el cual hay una serie de economías de la región (en special Argentina, Bolivia y Perú) que ya están severamente dolarizadas tanto en activos como en

l sistema productivo, del sistema nanciero, del sistema de pagos, las preferencias del público, cuán acostumbrado se está en usar el dólar y

ca de nuestra economía. Entonces, lo que se debe reflexionar es si realmente todo un rograma de estabilidad puede estar sujeto a la percepción del mercado sobre la solidez de nuestros

lipolítica mucho menos activa de intervención. Es necesarepasivos.118

Uno de los temas que estuvo en el tapete es el que tiene que ver con la dolarización de las economías latinoamericanas. ¿Por qué dolarizar una economía? ¿Existen beneficios netos de hacerlo? ¿Qué ventajas tiene en adoptarla de una forma unilateral o bilateral? La dolarización merece ser considerada seriamente y por tanto merece ser evaluada en forma sistemática, país por país, tratando de incorporar en la evaluación, las características tecnológicas de la economía, características defilas preferencias en la función objetivo del gobierno y del Banco Central. En lo que respecta al Perú, el gobierno adoptó en 1990 un régimen de flotación administrada que no ha tenido pruebas severas por parte del mercado gracias a la solidez fiscal que el Perú ha sabido mantener.119Sin embargo, basta que se produzca un shock cambiario para que haya una percepción de inestabilidad que ciertamente parece desde todo punto de vista desproporcionada en relación con la solidez macroeconómipfundamentos. Por otro lado, el sistema financiero tiene un alto grado de dolarización. Tanto por el lado de los Activos (68%) –y que a Octubre de 1999 y el cual se mantiene aproximadamente en estos valores hasta nuestros días-

117 Ver Carstens y Werner (1999) para una exposición de la nueva política cambiaria y monetaria en México. 118 Calvo (1999) y Hausmann et.al. (1999) son dos de los más claros en señalar que las condiciones iniciales no pueden ser obviadas en este debate 4 Eduardo Morón (1999) revisa críticamente el desempeño de la flotación administrada sugiriendo que el comportamiento asimétrico del Banco Central ha servido como un incentivo para los bancos que han prestado dólares a personas y firmas incapaces de generar una renta en dicha moneda exponiendo la solidez del sistema financiero.

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como por el lado de los pasivos (80%) como se aprecia en el gráfico No. 1. Este nivel no ha podido ser reducido a pesar que la inflación ha sido drásticamente reducido. El alto nivel de pasivos expresados en moneda extranjera -en el contexto de un país donde no hay mecanismos de cobertura frente a rápidas depreciaciones de la moneda- es un riesgo que deja de ser puramente cambiario y pasa a ser un riesgo de pago. Aquí es donde entra a jugar el problema de racionamiento al crédito de la banca múltiple, pues ante shocks externos que afectan al tipo de cambio y este a su vez acrecienta el riesgo de incumplimiento por parte de la banca múltiple estos decidirán racionar el crédito a aquellos empresas de las cuales tengan menos información crediticia, que por los general son las pequeñas empresas que venden en soles pero están endeudadas en dólares, y el canal de racionamiento del crédito actuara como un mecanismo amplificador de los shocks y por lo tanto acrecentará la vulnerabilidad del sistema financiero. Asimismo, la población en general preferirá usar dólares si es que los costos de transacción asociados son muy bajos.

sto se prestó una suerte de un test del mercado a favor de optar por la divisa norteamericana opción que n estos momentos ya ha sido descartada.

Gráfico Nº 1 Dolarización de Activos y Pasivos en el Perú

Ee

Fuente: Fritz Du Bois Freund y Eduardo Morón Pastor: Instituto Peruano de Economía

146

Gráfico N 2

Como se sabe una de las características de la recuperación del volumen de liquidez y del crédito en nuestra economía ha sido la expansión de los depósitos en dólares. Con ello, el sistema bancario mantiene una condición de dolarización parcial de sus obligaciones con el público; la cual, sin embargo, se viene

virtiendo en forma lenta pero sostenida. Así, en diciembre de 2000 el ratio de dolarización era de 70 por

economía en el mediano plazo, sobre todo entro del contexto de un mundo cada vez más globalizado. De este modo, hacer una evaluación objetiva de

r. Parece bastante improbable que algún día se pueda llegar a un acuerdo o consenso,

reciento, en diciembre de 2001 de 66 por ciento y en marzo de 2003 de 65 por ciento. Además, por los beneficios en términos de predecibilidad para las inversiones al adoptar un compromiso tan fuerte. En el caso de Brasil jamás se va a observar algún beneficio en dolarizarse porque sencillamente el sector financiero está totalmente cubierto frente a una devaluación y además el sector privado no bancario tiene una cobertura de un nivel de 70%. Esto no sucede en el Perú. Si bien el sector bancario está cubierto, no es así con el sector privado no bancario. Por ello, muchos economistas peruanos afirmaron que la dolarización será un aspecto central para el desarrollo de nuestradlas opciones que tenemos es el objetivo de la presente sección. Como se dijo anteriormente, las comparaciones y el debate de economías con tipo de cambio fijo y flexible nunca van a termina

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sea en el ámbito académico o sea en el foro internacional, en relación con la superioridad de uno u otro régimen cambiario. Según Morón (1998): “En todo país y en cualquier momento del tiempo, siempre va a existir descontento con el sistema cambiario de turno y siempre existirá la presunción, más o menos generalizada, que una

odificación del régimen cambiario en una u otra dirección es la solución a los problemas coyunturales y

asa de terés de corto plazo en moneda extranjera responde más que proporcionalmente (mayor a uno) a cambios

mestructurales de la economía y en todas estas situaciones lo cierto es que el sistema cambiario preferido o adecuado siempre resulta ser el que no tenemos”. En términos netos la dolarización total de ciertas economías latinoamericanas puede ser algo factible, deseable y probablemente hasta inevitable en el largo plazo. Como bien dice Jeffrey Frenkel (1999), es difícil pensar que la dolarización es el camino adecuado para todos los países en cualquier circunstancia. Aún más cuando las economías emergentes tienen un problema en torno a su moneda: en el caso del Perú, los agentes no se pueden prestar en soles en el mercado internacional ni pueden prestarse en soles a largo plazo en el mercado nacional120. Esto conduce a una serie de problemas que hace que las economías, tales como la peruana, tengan un sistema productivo vulnerable ante los shocks externos como el sucedido a principios de este 1999. Por ejemplo, un proyecto de inversión, si obtiene préstamos de bancos extranjeros, tiene un descalce de monedas, es decir, genera soles pero paga dólares. Si obtiene recursos en el mercado nacional y en moneda nacional tiene un descalce de plazos, es decir, el proyecto puede tener una duración mayor del plazo al cual le pueden proporcionar el crédito. Además, nuestros países quieran o no quieran siempre están afectados por estos factores externos. Se dice que lo malo de la dolarización es que es un régimen tan rígido que deja la economía a merced de la política monetaria de Estados Unidos. Sin embargo, ya estamos a merced de la política monetaria de Estados Unidos. Una muestra de ello es que la tinen la tasa de interés de corto plazo de Estados Unidos. Curiosamente este fenómeno se da con más fuerza en aquellos países que por tener tipos de cambio flotante debieran gozar de mayor independencia.121

121 Ver Frenkel (1999), Hausmann et.al. (1999) y Morón (1999).

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Por otro lado, si la ventaja del tipo de cambio flotante es permitir afrontar muy bien el posible efecto

as economías dolarizadas deberían hacer dos cosas para enfrentar los problemas que acarrea el mismo.

evaluaciones se traducen n mayor inflación es difícil pensar que el tipo de cambio flotante sirve como un escape para esta necesidad

cio relativo. Si se piensa en él como aquel que nos a a permitir recuperar nuestra competitividad ante crisis externas, no se tomaría en cuenta que en realidad

contagio ante crisis externas, en la realidad y en lo que respecta al Perú, el cual supuestamente tiene un tipo de cambio flotante, sufre de efecto contagio ante cualquier evento adverso. Los factores externos nos afectan a todos, independientemente del sistema cambiario que poseamos. LLo primero es imponer reglas de estabilidad fiscal. La experiencia peruana de los noventa dejará como lección que la ausencia de estas reglas permitieron expansiones aceleradas y obligaron a ajustes forzosos. Segundo, el tema de la presencia de shocks externos122. Nuestro país como muchos en la región están sujetos a frecuentes y severos shocks de términos de intercambio (ver el gráfico No. 2). En un país donde una buena porción de las dede ajuste frente a un shock externo. Es cierto que este efecto depende de sí la economía está en recesión o no, pero en el caso del Perú siempre es alto. El camino de la competitividad no puede depender del régimen cambiario sino de la profundidad de las reformas estructurales que el país adopte. Por otro lado, el tipo de cambio es nada más que un preven una economía no se tiene sólo dos bienes comerciales y no comerciales, se tienen muchos y mientras unos tengan problemas de competitividad, otros no lo van a tener. Siempre habrá ganadores y perdedores ante la adopción de un determinado sistema cambiario. La dolarización total puede ayudar a acelerar el proceso de convertir al sistema bancario en uno plenamente sólido y solucionar las pérdidas que pudiese tener. Básicamente, pérdidas por inestabilidad de la moneda nacional. Cuando los bancos no pueden calzar la moneda local con el dólar y obtienen pérdidas con una fuerte depreciación, la dolarización total fuerza al gobierno a comprometerse con el problema en lugar de

122 Y esto tiene que ver con el problema de vulnerabilidad del sistema financiero. Ver Tami Hasegawa Akamine y Sandra Vásquez Robles: Consecuencias de la Vulnerabilidad Externa del Perú: ¿Es Posible Identificar y Prevenir un credit crunch1?

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esperar ya que con este esquema no existe posibilidad de imprimir dinero para rescatar al sistema bancario o para rescatar al gobierno o a cualquier otra instancia. En fin estas son algunas de las argumentaciones a favor de la dolarización, pero como ya se mencionó este ya no es tema de debate como posible solución a los problemas enunc al independencia y ependería de la Reserva Federal de EEUU y por ese lado los shock de la economía de Estados Unidos

seria transmitidos y amplificados a la economía peruana dentro de la cual esta el sistema financiero.

Gráfico No. 3 Volatilidad de los Términos de Intercambio, Perú: 1989-1988

iados, básicamente debido a que el BCRP perdería casi totd

9.2 La Política Monetaria en Economías Dolarizadas

En la literatura sobre política monetaria el tema de dolarización ha sido cubierto con especial atención. La razón era la casi segura ineficacia de la política monetaria en un escenario de irrestricto uso de una moneda alternativa como medio de pago123. Sin embargo, la naturaleza de la dolarización cambió mucho en estas

123 Para una discusión al respecto véase Berg y Borensztein (2000).

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economías y por lo tanto, también cambiaron las consecuencias sobre la política monetaria. En particular, el fenómeno evolucionó de una dolarización de transacciones a una dolarización de activos y pasivos124. En ste sentido, el fenómeno de la dolarización no solo complicó la política monetaria al restringir el poder del

tractivas ha vuelto a ocupar los espacios de discusión. Sin mbargo, un tema que ha sido sólo marginalmente analizado es cómo la propia política monetaria y

n ese sentido, afectar el rado de descalce cambiario de la economía.

as secciones previas han descrito cómo un período de tendencia ascendente continua en la tasa de roceso de dolarización. En esta sección,

e acuerdo con Savastano (1996), el proceso de reemplazar las diferentes funciones de moneda nacional

eBanco Central sino además, forzó a tener una regulación bancaria que estuviera a tono con la nueva forma de operación de un sistema bimonetario125. El tema de los descalces cambiarios y los efectos de hoja de balance han pasado a ser esenciales luego de la serie de crisis que surgieron a fines de los noventa. La literatura ha discutido con gran detalle el impacto que dichos descalces pueden tener tanto en el funcionamiento del sistema bancario como a nivel más agregado. El tema de las devaluaciones conecambiaria del Banco Central puede afectar las decisiones de firmas y bancos, y eg

9.2.1 La política Monetaria en una Economía con Dolarización Parcial Linflación (1975-1990), la cual terminó con hiperinflación, causó el pcaracterizaremos la política monetaria en un contexto de dolarización.

9.2.1.1 Sustitución de activos y no sustitución monetaria

Dpor una moneda extranjera no es simétrico. Normalmente, la moneda nacional comienza perdiendo su rol como depósito de valor, luego como unidad de cuenta y finalmente como medio de pago. Actualmente, existe la evidencia que la mayoría de los agentes económicos prefiere la moneda extranjera como depósito de valor (Para el año 2000 el 59 por ciento de las obligaciones del sistema financiero con el sector privado están denominadas en dólares). En términos de unidad de cuenta, los alquileres, los bienes durables y las transacciones en el sector del turismo internacional tienen sus precios principalmente

124 La primera discusión al respecto se encuentra en Calvo y Vegh (1997). 125 El Costo de Crédito en el Perú: BCRP(2002)

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establecidos en dólares; mientras que los bienes no durables y los salarios se fijan en moneda nacional. En particular, los precios en moneda nacional corresponden al 90 por ciento de la canasta sobre la que se

omo medio de pago, existen varios indicadores que muestran que el sol domina las transacciones

iguiente, dado ue el sol prevalece como medio de pago, y que cerca del 90 por ciento de la canasta sobre la que se mide

s se establecen en soles, existe espacio para una

ndizar los períodos de recesión. Cabe encionar que la economía peruana presenta una alta volatilidad en sus términos de intercambio como

calcula el IPC, en tanto que los salarios también están establecidos en moneda nacional. Existen contratos laborales establecidos en dólares, pero usualmente se dan sólo para ejecutivos de empresas internacionales. Ccomunes en la economía. Veamos qué sucede con las transacciones en efectivo, las cuales parecen ser relativamente importantes en la economía peruana dado el bajo nivel de intermediación financiera. Según Adrian Armas; “el saldo de circulante en soles es de aproximadamente S/. 4 000 millones (cerca de US$ 1 100 millones o 2,1 por ciento del PBI) y representa cerca del 30 por ciento de las tenencias totales de moneda nacional del sector privado. No existe datos para el circulante en dólares, pero algunas estimaciones econométricas (Castillo, 1997) muestran que podría estar alrededor de US$ 750 millones.” Por lo tanto, el tipo de dolarización en Perú corresponde a una sustitución de activos y no una sustitución monetaria. En otras palabras, el dólar prevalece como depósito de valor, lo que tiene implicancias en la intermediación financiera y en la formación de los precios de los bienes durables. Por consqel IPC está compuesto de bienes y servicios cuyos preciopolítica monetaria independiente que tenga la finalidad de mantener la estabilidad de precios.

9.2.1.2 Precios relativos y choques externos Dado que la mayoría de las transacciones y los precios están establecidos en moneda nacional, variaciones del tipo de cambio nominal pueden afectar en el corto plazo los precios relativos entre bienes transables y no transables. Así, la economía puede absorber choques externos a través de un rápido ajuste del tipo de cambio real a través de modificaciones del tipo de cambio nominal, evitándose por ejemplo presiones deflacionarias en la economía que tienden a profumresultado de una alta participación de materias primas en las exportaciones totales (por ejemplo para el 2000 representaba el 69 por ciento de las exportaciones totales).

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La variabilidad de los términos de intercambio tiene una clara influencia en el ciclo económico, por lo que l tipo de cambio real con el fin de reducir las

uctuaciones en la actividad económica.

e acuerdo con la literatura sobre dolarización (Baliño et al., 1999), hay dos tipos de riesgos para el sistema

mplo, debido a fugas de capitales). Para poder hacer frente a ste riesgo, es crucial que el sistema financiero mantenga altos niveles de activos líquidos en moneda

l nivel de activos líquidos de las empresas bancarias en Perú se explica por el alto requerimiento de encaje

ementar la cartera atrasada de préstamos a empresas on ingresos en moneda nacional y con deudas bancarias en moneda extranjera. Por esta razón (Baliño et

el régimen de flotación cambiaria ha permitido ajustes defl 9.2.1.3 Descalce de monedas y de maduración Dfinanciero en economías dolarizadas. El primero es el descalce en la maduración entre los activos y pasivos en moneda extranjera de las empresas bancarias; el segundo es el descalce de monedas entre los flujos de caja de las empresas y sus deudas con el sistema bancario. El primer riesgo (descalce de maduración) se refiere a la vulnerabilidad de corridas bancarias de las obligaciones en moneda extranjera (por ejeeextranjera, como es el caso de Perú (que para el año 2001 tenía una participación de cerca del 30 por ciento del total de obligaciones de los bancos en moneda extranjera) o tenga acceso a líneas de créditos contingentes extranjeras (como Argentina). Ede los depósitos en moneda extranjera. Hasta 1997, los requerimientos de encaje de los depósitos en moneda extranjera también permitieron esterilizar los influjos de capitales a través de la reducción del ritmo de crecimiento del crédito bancario. El segundo riesgo (descalce de monedas) corresponde al riesgo cambiario que tienen las empresas (en particular sectores no transables) por mantener sus flujos de caja y sus obligaciones en diferentes monedas. Es así que una depreciación no anticipada podría incrcal., 1999), el Banco Central podría intentar evitar las depreciaciones significativas de la moneda nacional debido al impacto negativo sobre la solvencia de los bancos, aún en los casos donde hubiera razones válidas para permitir la depreciación.

153

En el caso peruano, existen altos estándares de requerimientos prudenciales para el sistema financiero con el fin de poder enfrentar choques negativos sobre la calidad de los préstamos. Pereyra y Quispe (2000) intentaron estimar qué sectores de la economía son relativamente más sensibles al descalce de monedas empleando información de ingreso por exportaciones y deudas en dólares por actividad productiva.

lgunos problemas se encontraron en los sectores de Comercio y Otros Servicios (57 por ciento de los réditos totales al sector privado). Sin embargo, se debe considerar también el bajo nivel de intermediación nanciera en el Perú comparado con otros países de la región.

Cua

Acfi

dro 1

Intermediación Financiera: 2001 Perú Chile Colombia Brasil 25% 52% 37% 49% 48%

Fuente: Pereyra y Quispe Además, esta estimación no considera la creciente importancia del mercado de forwards en moneda

xtranjera; mercado en el que las ventas a futuro de moneda para el periodo 2000 ascendían a US$ 700

la década de los noventa y los primeros años e la presente década, muestra un escenario macroeconómico de estabilidad y apertura comercial y

emillones (alrededor del 7 por ciento de los créditos en dólares).

9.3 Algunos hechos estilizados de la Dolarización

Durante los (1980-2002) se pueden mencionar dos sub-periodos marcadamente diferentes. El primero abarca la década de los ochentas y está caracterizado por la alta volatilidad de los diversos agregados macroeconómicos. En tanto que el segundo, que comprendedfinanciera. Estos factores, aunados a eventos políticos e institucionales, son los elementos que explican la dinámica del proceso de dolarización ocurrido en el país126.

126 Vale indicar que el proceso de dolarización financiera empieza en 1978, con la decisión del gobierno de permitir la existencia de depósitos en moneda extranjera en el sistema bancario (Resolución Cambiaria 015-77-EF/90). Desde esta fecha hasta 1985, este tipo de depósitos registró un crecimiento sostenido (ver el Gráfico 2.1).

154

Un común denominador en el desempeño macroeconómico de los países de América Latina es el proceso inflacionario por el que atravesó la región durante la década de los setentas y ochentas. En el caso peruano, ste proceso se exacerbó durante el periodo 1988-1989, periodo en el que la tasa promedio mensual superó l 30 por ciento (ver el Gráfico 4). Durante estos eda nacional perdió las funciones de depósito

de valor y unidad de cuenta127; e incluso para algunos tipos de transacción, la función de medio de pago128.

Evolución mensual de los depósitos en moneda extranjera

Locales (FCD) y en el exterior (FDA) (1975-2002) (Millones de US$)

ee años, la mon

Gráfico 4

Fuente: Eduardo Morón

127 Dinero: Todo aquello usado generalmente como medio de pago y para el pago de deudas. Se le atribuye 3 funciones básicas: (1) Medio de Cambio: La doble coincidencia de deseos, economía de trueque versus economía monetaria, es un medio aceptado. (2) Unidad de Cuenta: Usado como base para fijar precios. (3) Depósito de valor: Es un bien que no genera intereses, cambia de valor. 128 Tal como lo señala Morón (1997), los vendedores ambulantes de dólares (“cambistas”) abundaban en las calles de Lima, reduciendo a un mínimo el costo de transacción de utilizar dólares.

155

Gráfico 5 Perú 1975-2002: Tasa de inflación mensual*

Fuente: Eduardo Morón

El clima de inestabilidad macroeconómica e inseguridad financiera ya se había empezado a sentir años antes. En julio de 1985, el gobierno de Alan García decretó el congelamiento de los depósitos en moneda extranjera. Las personas solamente podían retirar estos depósitos a un tipo de cambio controlado, el cual se encontraba subvaluado. De esta manera, se inició un proceso de desdolarización de facto de los depósitos bancarios locales y buena parte de los mismos se trasladó al extranjero. Asimismo, el control oficial sobre el tipo de cambio promovió el desarrollo de un mercado negro para su comercialización. En el Gráfico 5 se muestra la evolución del ratio de depósitos en el exterior a depósitos en moneda extranjera locales más epósitos en el extranjero (FDA/(FCD+FDA)), cuya evolución indica la fuerte sustitución entre los depósitos CD y FDA129, y la prima que otorgaba el mercado negro sobre la cotización del dólar.

dF

129 Se toma como variable proxy de los FDA a los depósitos de peruanos en los Estados Unidos.

156

Gráfico 6 Perú 1975-2002: Ratio FDA/(FCD+FDA) y prima

Sobre el TC en el mercado negro*

Importantes cambios en materia económica y en las decisiones de portafolio se dieron con la elección de un uevo gobierno en julio de 1990. La implementación de un plan de estabilización y de un programa de

, cuyo monto creció de US$ 700 millones a junio de 1990 a US$ 9,897 millones a noviembre del 2002 (ver el

napertura comercial y financiera cambió dramáticamente el entorno macroeconómico. El nuevo gobierno garantizó la convertibilidad de los depósitos y redujo el promedio arancelario de 66 a 26 por ciento. Asimismo, la puesta en marcha de un agresivo programa de privatización y la afluencia de capitales a la región permitió que el stock de inversión extranjera directa se incrementara de US$ 1,337 millones en 1991 a US$ 10,438 a fines del 2001. Buena parte de esta afluencia de divisas permitió incrementar los FCD

157

Gráfico 3). La mayor parte de este incremento corresponde a los depósitos a plazo en moneda extranjera, aunque el mayor crecimiento porcentual fue registrado por los depósitos a la vista (ver el Anexo I)130. En lo que respecta a la evolución que experimentó el sistema financiero a partir del programa de estabilización, uno de los aspectos más saltantes lo constituye el crecimiento significativo del grado de intermediación financiera: entre 1990 y el 2002, el ratio M3/PBI131 se incrementó de 6.8% a 25.1%. Este incremento en la profundización financiera132 respondió principalmente a la expansión del crédito en moneda extranjera, agregado que registró una tasa de crecimiento anual promedio de 47.1% entre los años 1993 y 1998. En comparación, la tasa de crecimiento registrada por el crédito en moneda nacional fue de 35.3% durante este mismo periodo (ver el Gráfico 6). Sin embargo, los efectos asociados al Fenómeno El Niño y la crisis financiera internacional (principalmente la la de Brasil) se tradujeron en una disminución en el ritmo de cr h133.

crisis rusa y ecimiento de ambos tipos de crédito, situación denominada como credit crunc

Gráfico 7 Evolución del Crédito del Sistema Bancario al Sector Privado

(Millones de nuevos soles)

Fuente: BCRP Elaboración: Propia

130 En términos reales, los depósitos a la vista en moneda extranjera se incremenplazos en moneda extranjera en 457%, y los depósitos de ahorro en moneda extranjer

taron en 578%; los depósitos a a en 83%.

131 Que viene a ser la liquidez del sistema bancario en MN, que comprende M2(Circulante MN + Depósitos a la vista MN + Depósitos de ahorro MN), + Depósitos a plazo en MN + Cedulas Hipotecarias y otros valores en MN del sector privado en el sistema bancario. 132 133Durante el periodo 1999 – 2002, las tasas promedio de crecimiento anual de los créditos del sistema bancario al sector privado en moneda nacional y extranjera fueron prácticamente nulas.

05000

1000015000200002500030000350004000045000

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Ene-

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04

E

Crédito en MN Crédito en ME

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En lo que respecta a las fuentes de los créditos otorgados por las empresas bancarias, cabe indicar que

constantemente (principalmente los enominados en moneda extranjera) en respuesta a las reformas financieras implementadas, a cambios en

n particular, el ingreso de estos capitales se dio a partir de 1994, cuando el gobierno privatizó dos bancos

os del xterior) facilitó el empleo de líneas de crédito externas. Esta situación se tradujo en un incremento de las

US$ 3,695 millones en agosto de 1998.

éstas no han registrado un comportamiento estable en los últimos años. Por el contrario, el tipo de pasivos que estas entidades mantienen en sus portafolios ha variado dla coyuntura nacional e internacional y a la regulación del sistema financiero. En primer lugar, las reformas implementadas en el sector financiero134 propiciaron el ingreso de nuevas instituciones con una significativa participación de capitales externos. Ecomerciales, el Banco Continental y el Interbank, tercero y cuarto en el sistema en términos de activos, respectivamente. En la actualidad, un tercio de los activos totales de la banca múltiple se encuentra en manos de capitales extranjeros135 y el stock de inversión extranjera acumulada por el sector asciende a US$ 1,804 millones. Sin duda, la mayor presencia de bancos extranjeros (y la relación del tipo “sucursal – matriz” con bancelíneas de crédito de largo plazo de US$ 15 millones a US$ 230 millones entre enero de 1993 y diciembre del 2002. Asimismo, y como parte del masivo influjo de capitales de corto plazo que se dio en la región previo al desencadenamiento de las crisis rusa y brasilera, el stock de adeudados de corto plazo del sistema bancario con el exterior pasó de US$ 267 millones en enero de 1993 a Cabe indicar que el resto de fuentes del crédito de las empresas bancarias al sector privado también presentó un comportamiento creciente durante el periodo bajo análisis, destacando, tal como se indicó anteriormente, el crecimiento de los depósitos. De hecho, y tal como se aprecia en el Gráfico 2.5, es esta la principal fuente de fondos del crédito en moneda extranjera.

134Entre las principales medidas destacan la liberalización de las tasas de interés y de la cuenta de capital, el establecimiento de un régimen de inversión extranjera que garantiza la igualdad de trato para los inversionistas nacionales y extranjeros, y la promulgación de un nuevo marco legal más liberal. 135 Entre los principales inversionistas extranjeros en este sector se encuentran el Banco Santander Central Hispano, el Banco Bilbao Vizcaya, Banque Sudameris, Standard Chartered , Bankboston y Citibank. Fuente: Proinversión (www.proinversion.gob.pe).

159

Sin embargo, y a pesar de su significativo crecimiento, la importancia relativa de los depósitos como fuente del crédito en moneda extranjera se redujo debido a la masiva llegada de capitales de corto plazo del extranjero. La participación de estos últimos mantuvo una tendencia creciente hasta mediados de 1998, llegando a representar el 25.8% del total d es. A partir de esta fecha, se observó un decrecimiento abrupto producto de la r otro lado, las líneas de crédito de largo plazo también ganaron pa rgo no fueron tan volátiles. Su participación, luego de incrementarse entre 1995 y 1996, se ha mantenido alrededor del 4.5%, a pesar de que también experimentaron una reducción poco significativa a partir del segundo semestre de 1998.

Grafico 7 Fuentes de Crédito en ME

(Como porcentaje del total de las fuentes)

e colocacion crisis financiera internacional. Po

rticipación durante estos años; sin emba

Un segundo factor a tomar en cuenta para explicar la evolución del portafolio de fuentes del crédito en moneda extranjera está asociado a la regulación del sistema bancario, particularmente en lo que respecta a la política de encajes aplicada por el BCRP. Al respecto, a partir de diciembre de 1993, se decidió exonerar e encaje a las obligaciones que las empresas del sistema bancario mantenían con entidades financieras del d

exterior12. Sin duda, esto incrementó el costo relativo del fondeo interno dado que los depósitos estaban sujetos a un encaje significativo (ver el Gráfico). De esta manera, la presencia de una política de encajes

160

discriminatoria favoreció el uso de capitales del exterior, lo que a su vez incrementó la vulnerabilidad financiera del país. La afluencia de líneas de crédito del exterior a nuestra economía y al resto de los países de la región se redujo significativamente a partir de agosto de 1998, fecha en la que Rusia declaró la moratoria de su deuda. En este contexto, el BCRP intentó contrarrestar la escasez de fondos prestables y las presiones alcistas sobre el tipo de cambio a t los depósitos en moneda extranjera. Es así que entre octubr iones en moneda extranjera se redujo en un total de 4.5%. Esto explica la fuerte caída en el total de encaje exigible registrada en ese periodo (ver el Gráfico 2.6). Posteriormente, y también con la intención de facilitar la intermediación financiera, el BCRP redujo el encaje medio de 37.1% a 34.1%.

Grafico 8

Tasa de Encaje exigible par depósitos en ME

ravés de una reducción en la tasa de encaje parae y diciembre de 1998, la tasa de encaje medio de las obligac

Fuente: Eduardo Morón (2002) La combinación de una menor oferta (dado el líneas de crédito externas) y el mayor costo relativo asociado al fondeo externo, favoreció el uso de fuentes internas y los depósitos retomaron su papel protagónico como fuente del crédito. Así, a diciembre del 2002, el crédito en moneda extranjera pasó a ser

corte en las

161

1.05 veces el monto de depósitos dólares, cifra similar a la registrada en los primeros meses de 1997 (ver el Gráfico 9).

Gráfico 9

Fuente: Eduardo Morón

9.4 Intermediación financiera y dolarización La persistencia de altas tasas de inflación reduce la intermediación financiera cuando no hay mecanismos para proteger los activos financieros contra la inflación. Usualmente hay dos caminos para hacer esto: activos denominados en dólares o activos indexados al nivel general de precios. Un grupo de países, dentro

por ciento del PBI en 1973 a 13 por ciento en 1978, y hasta 5 por ciento del PBI en 1990. Este proceso de desintermediación ocurrió en un contexto en el que ya antes, en 1969, se había producido una confiscación de depósitos denominados en dólares y una represión financiera que implicó topes a las tasas de interés.

de los cuales se incluyen Argentina, Bolivia, Perú y Uruguay, emplearon el primero como medio de cobertura, mientras que países como Brasil y Chile usaron más el segundo. Antes del período de alta inflación (1975-1990), el coeficiente de dolarización de la economía era aproximadamente 13 por ciento, lo que reflejaba un diferencial de tasas de inflación entre la peruana (la tasa promedio fue de 7 por ciento entre 1922 y 1975) y la de los Estados Unidos (2 por ciento como promedio entre 1922 y 1975). Con el período de alta inflación que empezó en 1975, el tamaño del sistema financiero empezó a decrecer desde un nivel de 19

162

Gráfico 10

Fuente: Banco Central de Reserva del Perú

Para evitar una caída mayor del ahorro financiero, en 1978 el gobierno permitió abrir depósitos en dólares, lo que generó que el coeficiente de intermediación se recuperara gradualmente durante los siguientes años (15 por ciento del PBI en 1979 a 16 por ciento del PBI en 1984), pero no regresó a los niveles de los años anteriores. El incremento de los depósitos se dio en moneda extranjera dado que persistía la tendencia creciente de la tasa de inflación, penalizando así los ahorros financieros en moneda nacional.

Gráfico 11

Fuente: Adrián armas (2002)

163

El coeficiente de dolarización (participación de los depósitos en moneda extranjera dentro del total de obligaciones del sistema financiero con el sector privado) creció de 2 por ciento en 1977 a 49 por ciento en 984.

cual agudizó el proceso de recesión (caída promedio de 8 por ciento al año durante l período 1988-1990).

e el uso de dólares como medio de transacción hacia fines e la década de los 90 debido a la hiperinflación.

pueden aberse resistido a mantener depósitos en el sistema financiero”. Este es el caso del Perú en 1991.

moneda extranjera. Este nuevo régimen alentó el retorno de capitales de peruanos en bancos el exterior.

1 Hubo una segunda confiscación de depósitos denominados en dólares en 1985, con lo cual se redujo el coeficiente a 21 por ciento en 1989. La profunda pérdida de confianza en mantener los depósitos en moneda extranjera, así como el proceso de hiperinflación, conllevó un marcado declive de la intermediación financiera a 5 por ciento del PBI en 1990 (liquidez total sobre PBI). En otras palabras, el mercado de crédito colapsó en esa época, loe Durante el proceso de hiperinflación, el coeficiente de dolarización se incrementó rápidamente, en particular la definición amplia del coeficiente la cual incluye los depósitos en dólares de los residentes en bancos del exterior (de 36 por ciento en 1986 a 76 por ciento en 1990), lo que refleja un proceso de salida de capitales. Así, el más alto coeficiente de dolarización de los ahorros financieros (definición amplia) se alcanzó en 1990 (76 por ciento), observándose qud De acuerdo con Baliño, Bennett y Borensztein (1999), “...permitir depósitos en moneda extranjera en el sistema financiero doméstico aumenta las oportunidades de reintermediación en economías que han sufrido períodos de muy alta inflación e inestabilidad macroeconómica, períodos en los que los agentesh Al inicio del período de desinflación (1991), hubo una profunda liberalización del sistema financiero y de la economía en general, lo que permitió la libre movilidad de capitales y libertad para mantener activos financieros end Como resultado de ello, se registró una importante recuperación del crédito del sistema bancario al sector privado (de 3 por ciento del PBI en 1990 a 8 por ciento del PBI en 1993). Debido al historial hiperinflacionario

164

y dado que aún se registraban tasa de inflaciones elevadas (1991: 139 por ciento; 1992: 57 por ciento; 1993: 40 por ciento) no se registró un cambio significativo en el coeficiente de dolarización (definición aumentada) n ese período.

1997, a la vez que la sa de inflación se iba reduciendo ( 11 por ciento como promedio anual ese período).

obre la economía que presionaron el tipo de cambio real y causaron una depreciación de la moneda local.

9.5 El Proceso de Desdolarización

r iento en 2003. Una evolución similar ha ocurrido con el grado de dolarización del crédito al sector privado.

p

e En el período 1994-1997, el ahorro y el crédito al sector privado crecieron a tasas mayores que el PBI nominal, alcanzando este último niveles del 21 por ciento del PBI en 1997. Ya en ese momento el coeficiente de dolarización bajo la definición amplia (incluyendo los depósitos denominados en moneda extranjera mantenidos en el exterior) había pasado de 75 por ciento en 1992 a 67 por ciento en ta Durante los últimos tres años, ese coeficiente se ha mantenido constante, aún cuando la tasa de inflación se ha reducido a 3,7 por ciento en el 2000. Esto se debería a choques negativos tanto internos como externoss

Durante los últimos años se ha registrado un proceso de desdolarización financiera. Así, el coeficiente de olarización de los pasivos monetarios del sistema bancario ha pasado de 70 por ciento en 2000 a 62 pod

c

RATIOS D(En

E DOLARIZACIÓN orcentaje)

Año Liquidez del ban io privado del sistema

financiero privado del sistema

sistemacar

Cré or dito al sect Crédito al sector

2000 70 82 81 2001 67 80 78 2002 65 79 76 2003 62 77 73

Banca y Seguros Fuente: Superintendencia de

Elaboración: Propia

En el 2003 se ha observado un mayor dinamismo de los créditos en soles del sistema financiero, con tasas de crecimiento anual entre 10 y 12 por ciento en los últimos 3 años. Por instituciones financieras, destacan las de microfinanzas (con tasas de crecimiento anual de 26 y 33 por ciento, en los años 2002 y

165

2003, respectivamente) y los inversionistas institucionales en el último año (tasa de crecimiento de 32 por ciento). En contraste al mayor dinamismo de los créditos en soles, el crédito en dólares ha disminuido a

nacional y moneda extranjera. Ello ha incentivado una mayor demanda por crédito en moneda nacional.

DIFERENCI ACTIVAS EN M TRANJERA

tasas anuales entre 2 y 3 por ciento en este período.

El proceso de desdolarización financiera ha sido favorecido por el esquema de Metas Explícitas de Inflación a través de dos mecanismos. En primer lugar, una inflación baja y estable, consistente con su nivel meta, contribuye a una mayor demanda de la moneda nacional como depósito de valor. El segundo mecanismo consiste en una mayor estabilidad y predictibilidad de la tasa de interés interbancaria, lo que ha facilitado la formación del resto de tasas de interés en soles, y por ende, ha incentivado la mayor intermediación financiera en nuestra moneda. Cabe precisar que la reducción de la tasa de interés interbancaria en los últimos años ha inducido la reducción del resto de tasas activas en soles, lo que a su vez ha permitido la reducción del diferencial de tasas en moneda

Cuadro 2

AL DE TASAS DE INTERÉS ONEDA NACIONAL Y MONEDA EX

Préstamos hasta 360 días

Año S Dólares Diferencial oles 2000 26,5 11,9 14,6 2001 17,5 8,7 8,5 2002 14,8 8,1 6,7 2003 14,0 7,2 6,8

Fuente: BCRP, SBS (2004) Otra fuente que ha contribuido a la desdolarización financiera ha sido el surgimiento de una curva de rendimientos en soles nominales hasta en plazos de 6 años por parte del Tesoro Público, que está sirviendo como referencia (benchmark) para la emisión de títulos privados a plazos cada vez mayores. Este desarrollo del mercado de bonos en moneda nacional a plazos cada vez mayores ha sido favorecido por la adopción del esquema de Metas de Inflación que garantiza una inflación baja y estable en el largo plazo.

De esta forma, dentro del portafolio de instrumentos de renta fija del sector privado, los instrumentos denominados en moneda nacional han pasado a representar 34 por ciento del total en 2003, frente a un

166

22 por ciento en 2000. Cabe mencionar que l de los bonos nominales en soles dentro del saldo total de bonos en moneda nacional ha venido aumentando notablemente en los últimos años.

C

MPOSICIÓ UMENTOS PRIVADOS DE RENTA FI(En porce )

a participación

uadro 2

CO N DE INSTR JA 1/

ntaje Moneda

Nacional Moneda

Año No al V T extr ra min AC otal anje1999 1 22 23 77 2000 2 20 22 78 2001 11 18 28 72 2002 13 17 30 70 2003 16 18 34 66

1/ Incluye bonos e instrumentos de corto plazo emitidos por instituciones financieras privadas.

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