Perspectivas MensualesMayo de 2018

Punto de Partida

Elshockcambiariodelosúltimos10díasesunllamadodeatenciónsobrelavulnerabilidaddelaeconomíaargentina.Llevaráaunarevisióndelgobiernodecaraalaselecciones2019.

Tendrásusefectossobreelescenario2018yposiblemente2019dependiendoelnivelalcualseestabiliceeltipodecambioenelcortoplazo.

Llevaaunavisiónmenossoberbia/másrealistaporpartedelgobiernosobrelagestiónysusriesgosdecaraalaspróximaseleccionespresidenciales.

Escenario Internacional

ClaridadsobrelatendenciaascendentedelastasasdeinterésenEEUU.Expectativasobre2/3ajustesadicionalesenlastasas.TasasdelTesoroa10añosentre3/3,25%haciafinesdeaño.

DudassobreladimensióndelimpactosobrelainflaciónenEEUUdelasituacióndecasiplenoempleoydelapolíticafiscalbienexpansiva.

Expectativadeundólarnosuperiorasusnivelesactualesenelmercadointernacional.

Brasilconuncrecimientocercano3%en2018quelosanalistasempiezanabajar.

¿Qué nos deja este acontecimiento cambiario?

Unamayortasadeinflación:Ladiscusiónserásilainflación2018serámayor/menorqueen2017.

Menosactividad:Productodemenossalariorealymenorgastoeinversiónpública.

Mayortasadeinterés:AlolargodetodoelañoenfuncióndelamayorinflaciónyunBCRAquevolveráaponerelacentoenelniveldelatasareal.

Unimpactoalaconfianza:Quepodríademoraralgunasinversionesygeneraincertidumbresobrelarelaciónentrelastasasenpesosyeltipodecambio.

Dinámica reciente del Mercado Cambiario

• Una “tormenta perfecta”con varios factores que se dieron simultáneamente.

• Variación interanual del tc por encima del 40%.

• ¿Diciembre 2017/ mayo 2018 son parte de un mismo ciclo?

VOLATILIDADCAMBIARIAYRITMODEDEVALUACIÓN

-20%

0%

20%

40%

60%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

20-01-16

20-03-16

20-05-16

20-07-16

20-09-16

20-11-16

20-01-17

20-03-17

20-05-17

20-07-17

20-09-17

20-11-17

20-01-18

20-03-18

RitmodevaluaciónMensualTCN(t/promediot-30at)Var%Interanual

Dinámica reciente del Mercado Cambiario

• Comparaciones entre distintos cambios bruscos del tipo de cambio 2007/18.

Fecha Piso 06-ene-14 8,85 Fecha Piso 15-jun-16 13,76 Fecha Piso 12-dic-17 17,26 Fecha Piso 11-abr-18 20,16Fecha Máximo 03-feb-14 12,60 Fecha Máximo 01-jul-16 15,12 Fecha Máximo 08-mar-18 20,39 Fecha Máximo 03-may-18 21,75

42,4% 9,9% 18,1% 7,9%28 16 86 22

46,0% 19,4% 6,0% 10,9%13,4 8,5 3,6 7,2307 -19 43 73

10,33 14,99 20,19 n.d.-18,0% -0,9% -1,2% n.d.16,8% 8,9% 17,0% n.d.

Var en Puntos Básicos EMBIValor a 1 mes del MáximoRetroceso vs MáximoValor a 1 mes vs Piso

CICLO ACTUAL

Aumento AcumuladoDías TranscurridosRitmo MensualVar Abs en Centavos por díaVar Abs en Centavos por día

Valor a 1 mes vs Piso Valor a 1 mes vs Piso

Valor a 1 mes vs MáximoRetroceso vs Máximo

Var en Puntos Básicos EMBI

Retroceso vs MáximoValor a 1 mes del MáximoVar en Puntos Básicos EMBI

CICLO 28D

Aumento Acumulado

Ritmo MensualVar Abs en Centavos por día

Días Transcurridos

BREXIT

Aumento AcumuladoDías TranscurridosRitmo Mensual

Ene-14 Dólar Libre

Aumento AcumuladoDías TranscurridosRitmo MensualVar Abs en Centavos por díaVar en Puntos Básicos EMBIValor a 1 mes vs MáximoRetroceso vs MáximoValor a 1 mes vs Piso

RITMODEDEVALUACIÓNMENSUALIZADO

-20%-15%-10%-5%0%5%

10%15%20%25%30%35%

Día1

Día43

Día85

Día12

7Día16

9Día21

1Día25

3Día29

5Día33

7Día37

9Día42

1Día46

3Día50

5Día54

7Día58

9Día63

1Día67

3Día71

5Día75

7Día79

9Día84

1Día88

3Día92

5Día96

7Día10

09Día10

51Día10

93

DólarLibredesdeene-13

DólarLibredesdeene-16

¿Qué pasó con las otras monedas?

• Proceso de devaluación generalizada frente al dólar.

• El peso se devaluó 9,4% más que las monedas sudamericanas frente al dólar en últimos 30 días.

ÚltimoMes Var%vsPeso Var%vsUSDITCNBEstadosUnidos 14,0%ITCNBCanadá 13,4% 0,5%ITCNBChina 12,8% 1,0%ITCNBZonaEuro 11,4% 2,3%ITCNBJapón 11,2% 2,5%ITCNBChile 11,0% 2,7%Multilateral 10,7% 2,9%ITCNBReinoUnido 10,0% 3,6%ITCNBSuiza 9,6% 4,0%ITCNBUruguay 9,5% 4,1%ITCNBSudamérica* 9,4% 4,2%ITCNBMéxico 8,7% 4,9%ITCNBBrasil 7,7% 5,8%

¿Hay límite para seguir interviniendo?

• Nivel de reservas: bajas frente al PBI y razonables en términos de meses de Impo.

• Un proceso no simétrico: compra de divisas - suba de lebacs y salida de lebacs – venta de reservas.

Perú 60,1 204 29,5% 17,7Brasil 381,0 2.349 16,2% 18,5Chile 37,1 258 15,1% 6,9México 173,2 1.290 14,4% 5,6Colombia 47,6 378 11,9% 8,8Argentina2008 47,9 406 11,8% 10,0Argentina2014 33,0 600 5,5% 6,1Argentina2018 55,0 600 5,5% 9,4Venezuela 10,0 645 0,6% 3,7Fuente:EstudioAlpha

DatosenUS$MilesdeMillones

Reservas PBI Ratio Reservas/ImpoMes

NIVELCOMPARADODERESERVAS

¿Hay límite para seguir interviniendo?

• Hay margen para seguir interviniendo pero … volvió la flotación cambiaria.

RESERVAS/PBI-Reservas/ImportacionesMensuales

Fuente:EstudioAlphaenbaseaBCRA

0

2

4

6

8

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16

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0%

2%

4%

6%

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16%

I-04

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III-10

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III-13

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III-15

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III-16

I-17

III-17

I-18

may-18

La liquidez salió de Lebacs y Pases

• Salida de $ 75.000 M de lebacs no bancos entre el 23/4 – 2/5.

• Bancos reducen $ 10.000 M en 30 días y 50.000 M en última semana: La banca también compró divisas.

• El BCRA vendió USD 5.500 millones entre el 23/04 y el 03/05.

Lebacs Leliq + Pase03-abr 1.342.650 374.724 94.643 873.28304-abr 1.337.898 370.664 89.186 878.04805-abr 1.364.328 370.513 114.626 879.18906-abr 1.379.498 366.252 127.101 886.14509-abr 1.394.034 370.800 140.772 882.46210-abr 1.399.022 367.882 141.593 889.54711-abr 1.386.259 374.205 128.163 883.89112-abr 1.405.170 358.668 142.686 903.81613-abr 1.415.880 363.500 127.836 924.54416-abr 1.441.571 361.610 151.415 928.54617-abr 1.432.059 359.416 141.903 930.74018-abr 1.384.062 345.452 161.822 876.78819-abr 1.408.504 328.467 178.846 901.19120-abr 1.424.204 332.825 189.143 902.23623-abr 1.418.097 332.722 180.356 905.01924-abr 1.426.102 337.557 187.861 900.68425-abr 1.407.971 347.800 169.730 890.44126-abr 1.375.249 368.378 136.960 869.91227-abr 1.356.313 385.271 131.878 839.163

Promedio 1.394.677 358.774 144.027 891.87602-may 1.290.365 394.699 66.031 829.635

Esterilización BANCOS NO BANCOS$ millones

Un tema estructural: Demanda superior a oferta privada de divisas. • Se desequilibró la oferta- demanda

de divisas del sector privado.

• u$s 10.000 M entre los 1ros trimestres y u$s 7500 M vs promedio 2017. El 35% corresponde a mayor demanda y 65% a menor oferta.

• Se debe equilibrar con los ingresos del sector público.

Superávit Comercial 8.093 4.028 1.948 535Exportaciones 58.081 58.600 13.789 12.751Importaciones 49.988 54.572 11.840 12.216

Servicios -9.004 -10.847 -2.892 -3.729Rentas -15.632 -10.605 -1.564 -1.459

Intereses -12.526 -8.440 -1.239 -1.246Utilidades -3.106 -2.166 -325 -213

Inversión Directa 2.523 2.362 718 356Préstamos Financieros 12.176 10.207 3.608 514Organismos Internacionales -1.596 643 -310 -737Atesoramiento -9.951 -22.148 -4.795 -6.931Sector Público 25.119 26.676 11.515 11.568Resto 2.034 14.239 2.710 6.036Var de Reservas Transaccional 13.761 14.556 10.938 6.153Ajustes -553 1.191 276 518Variación de Reservas 13.208 15.747 11.214 6.671Fuente:EstudioAlphaenbaseaBCRA

ANÁLISIS DEL MERCADO CAMBIARIO

2017 I-17 I-182016En millones de u$s

En millones de u$s 2016 2017 I-17 I-18Inversión de portafolio 1.539 9.933 1.185 1.049

Ingresos 1.925 15.783 1.610 3.549Egresos 386 5.849 425 2.500

Fuente:EstudioAlphaenbaseaBCRA

Inversión de portafolio

Las Herramientas del BCRA• Elunasemanautilizódosveceslasubadetasas,llevandoelpromediodelcorredordepasesalmáximodesdelasalidadelcepocambiario

TasadeInterés

• CasiUSD10.000millonesdeventasdesdeelcomienzodelosproblemasparacontenerlasdivisas.Lasreservascayeron14%desdeelmáximodel11deenero.

IntervenciónCambiaria

• Elprimerpasohasidolalimitacióndelaposiciónenmonedaextranjeradelabanca.¿Seguiránsobrelaliquidacióndeexportaciones?

OtrosInstrumentos

HERRAMIENTASDELBCRA

Fuente:EstudioAlphaenbaseaBCRA

-10,0%

-8,0%

-6,0%

-4,0%

-2,0%

0,0%

2,0%

4,0%

6,0%

0

5

10

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25

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45

ene-16

mar-16

may-16

jul-1

6

sep-16

nov-16

ene-17

mar-17

may-17

jul-1

7

sep-17

nov-17

ene-18

mar-18

may-18

TasadePolíticaMonetaria

Compra/VentadeReservas/Reservas

¿Dónde quedan las Tasas de Interés?

• Es claro que la tasa del BCRA quedó baja frente a la inflación.

• Discusión sobre que inflación usar: pasada o futura?

• ¿Qué nos dice el nivel del 40%?

ANÁLISISDETASASREALES

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

ene-17

feb-17

mar-17

abr-17

may-17

jun-17

jul-1

7

ago-17

sep-17

oct-17

nov-17

dic-17

ene-18

feb-18

mar-18

abr-18

may-18

TasaRealdePM1M(Inflación3mesespasados)

TasaRealdePM1M(Inflaciónpróximos3meses-BCRA-)

Implicancias para la Inflación 2018 / 2019

• Un nuevo escenario para el tipo de cambio afecta tanto a la inflación de 2018, con el riesgo de terminar inclusive arriba de 2017, pero también a las expectativas inflacionarias de 2019.

EscenarioCTAP25% TAP35% TAP25% TAP35% TAP35%

TCNDic-18Valor 24,00 24,00 23,00 23,00 26,00Var%a/a 35,6% 35,6% 29,9% 29,9% 46,9%

AumentodeSalarios 22,5% 22,5% 21,0% 21,0% 24,0%RitmoInflaciónEstructural 1,60% 1,60% 1,50% 1,50% 1,70%

InflaciónDIC/DIC 26,5% 27,9% 24,7% 25,6% 32,1%

EscenarioA EscenarioB

Tipo de Cambio Real en los valores post salida del Cepo• TCRM 37% por sobre nov-15 y similar al

primer trimestre de 2016. Actual 21,75 101,0 0%2016 20,24 94,01 7,4%2017 18,98 88,14 14,6%dic-16 19,44 90,3 11,9%I-16 21,66 100,6 0,4%

nov-15 15,82 73,5 37,5%dic-01 14,85 68,9 46,5%2007-11 29,16 135,4 -25,4%2012-15 21,14 98,2 2,9%1997-2015 25,73 119,5 -15,5%

$/USD TCN ITCRM Var%ActualvsReferencias

Var%ActualvsReferencia dic-16 nov-15 dic-01ITCRM 12,0% 37,6% 46,6%ITCRBBrasil 1,8% 51,7% 61,9%ITCRBChile 18,8% 49,3% 48,7%ITCRBEstadosUnidos 9,3% 29,2% 17,1%ITCRBMéxico 24,4% 23,9% -20,9%ITCRBUruguay 17,8% 49,3% 59,1%ITCRBChina 19,7% 32,8% 62,4%ITCRBZonaEuro 20,9% 33,1% 39,6%

EVOLUCIÓNHISTÓRICADELTIPODECAMBIOREAL

0

20

40

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80

100

120

140

160

180

nov-01

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nov-02

may-03

nov-03

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nov-04

may-05

nov-05

may-06

nov-06

may-07

nov-07

may-08

nov-08

may-09

nov-09

may-10

nov-10

may-11

nov-11

may-12

nov-12

may-13

nov-13

may-14

nov-14

may-15

nov-15

may-16

nov-16

may-17

nov-17

may-18

ITCRMultilateral

Promediosporciclos

ITCRM

1997-2001 64,1 1,00 16,442002-2007 136,4 2,13 35,002008-2011 114,7 1,79 29,442012-2015 82,9 1,29 21,282016-2018 76,7 1,20 19,68may-18 84,8 1,32 21,75

ITCRMdic-01=1

TCN

El REM siguiendo de atrás

• Un REM devaluado.

• Seguía la mirada de un tc en 22,50 pero con tasas de interés más elevadas.

dic-18 dic-19 dic-18 dic-19 dic-18 dic-19Inflación 17,4 11,6 20,3 14,3 22,0 15,0InflaciónNúcleo 14,9 10,0 18,1 12,6 19,8 13,2TipodeCambio 20,35 22,60 22,50 25,10 22,56 25,39Devaluación 15,0% 11,1% 27,1% 11,6% 27,5% 12,5%TasaPM 22,25 15,65 22,50 17,10 24,50 18,68PBI 3,2 3,3 2,5 3,1 2,5 3,2

ProyecciónAbr-18REM:EXPECTATIVASDEMERCADO

REMProyecciónMar-18ProyecciónDic-17

Mirando los Fundamentos: La situación no es tan mala pero faltan dólares.

Crecimiento

• Si bien se espera quela economía sedesacelere en elsegundo trimestre,por ahora no se haconcretado.

• La creciente demandade Brasil estáapuntalando al sectorindustrial ylevantando de a pocolas exportaciones

SolvenciaFiscal

• Elanunciodedisminucióndelametafiscaldebeentenderseenelmarcoderesultadosqueclaramenteeranmejoresdeloesperado.

•Detodasformasespositivo,queaunqueseagradualmente,sesigaavanzandoenlareduccióndeldéficit.

CompetitividadCambiaria

• ElTCRestáalineadoconelde2011-2015.

• Existeincompatibilidadentreelobjetivodebajarlainflaciónymejorarlacompetitividadcambiaria.Reciénconnivelesmásbajosdeinflaciónsepodríalogrardemaneramásconsistente.

ReformasEstructurales

• Sehaavanzandoenreformasimportantesquetienenqueempezaramejorarlasperspectivasdelargoplazo.

• Sedestacalareformatributaria.

•Necesidaddemejorarelclimadeinversiones.

Perspectivas de Corto Plazo

• Situacióndefuerteincertidumbre.Tasasaltaseintervención.TCnodeberíasubirdelosvaloresdel4/5.

TipodeCambio

• Lainflacióndemayoporencimadeabrilapesardemenoresaumentosenregulados?Inflación

• Vuelventasasrealesmaselevadas.Ladudahastacuandosenecesitarámantenerlaenel40%.

TasasdeInterés

dic-16 jun-17 sep-17 dic-17 mar-18 abr-18 may-18 jun-18 jul-18

TCN $/u$s fdp 15,85 16,60 17,32 18,77 20,14 20,6921,00 / 22,00

21,00 / 22,00

21,00 / 22,00

Devaluación Mensual 0,1% 2,8% -0,3% 8,0% 0,1% 2,7% n.d. n.d. n.d.Inflación INDEC-GBA 1,5% 1,4% 1,9% 3,1% 2,3% 2,2% 2,7% 2,2% 1,8%

Tasa Política Monetaria 24,75 26,25 26,25 28,75 27,25 27,25 40,00 40,00 40,00Tasa Badlar prom. 20,0 19,8 20,40 23,30 22,81 23,40 27,00 26,00 25,50

BM Var % a/a prom 26,9% 31,1% 26,1% 24,7% 29,5% 28,0% 29,2% 29,0% 28,0%Fuente:EstudioAlpha