Perspectivas Mensuales

Marzo de 2018

Punto de Partida

Coyunturalmentequedaronatráslasexpectativaspositivasgeneradasporelresultadoelectoral.

Iniciodelañoconmayorincertidumbreporsubasdetarifas,deldólarydelainflaciónconbajaenlastasasdeinterés.

TambiéndudassobrehastaquépuntoelBCRAreduciráelsesgocontractivodesupolíticamonetaria.

Elgobiernoconcentradoenqueseacuerdenparitariasquenoexplicitenaumentossuperioresal15%.

Escenario Internacional

EEUU:Expectativasdequelosfundamentosdelaeconomíaestánbien(crecimiento,gananciasempresas,empleo,etc).Claratendenciaascendentedelastasasdeinterés:3/4subasenelaño.

RiesgosPrincipales:QuelaFEDtengaquereaccionarmásabruptamenteporsubadelainflaciónantemayorsubasalarialpormuybajodesempleo.AdemásriesgogeopolíticoyeconómicoporreaccionesdeTrump:ultimanovedadreacciónproteccionista.

Europacreciendobienyconsuavemoderacióndesupolíticamonetaria.ReacciónnegativapormedidasproteccionistasdeEEUU.TemaselectoralesItalia/Alemania.

Brasilconexpectativasdemejoraensucrecimiento2018/19– 2,7/2,9%respectivamente– apesardelaincertidumbreelectoral.

¿Se desacelera la Actividad?

• La economía con bajocrecimiento.• Todavía no hay indicios

claros de un proceso dedesaceleración. No lomostraron noviembre/diciembre.• El gobierno estará atento

para reaccionar ante estosindicadores. Elcrecimiento es básico parael cumplimiento fiscal ypara las aspiracionespolíticas del gobierno.

4

2015 2016 2017(P) 2018(P)Var % PBI 2,6% -2,2% 2,8% 2,6%

Neto 2,7% -1,4% 1,1% 1,5%Arrastre 0,0% -0,8% 1,6% 1,1%

Dic/Dic 1,8% 0,2% 2,0% 2,6%

Var % a/a Acum Año Var % m/m Var % Trim Var % m/m P Var % Trim

I-16 0,6% 0,6% 0,0% 0,0% -0,4% -1,2%II-16 -3,7% -1,7% -0,9% -2,6% -0,3% -0,9%III-16 -3,6% -2,4% 0,1% 0,3% 0,0% -0,1%IV-16 -1,9% -2,2% 0,9% 2,6% 0,3% 1,0%I-17 0,4% 0,4% 0,2% 0,5% 0,5% 1,4%II-17 2,9% 1,7% 0,3% 1,0% 0,3% 1,0%III-17 4,2% 2,4% 0,0% 0,9% 0,1% 0,4%IV-17 3,6% 2,8% 0,3% 0,3% 0,2% 0,5%

Serie Original Serie Desest. Tendencia CicloTrimestre

EVOLUCIÓN DEL NIVEL DE ACTIVIDAD MENSUAL (EMAE - INDEC)

¿Se desacelera la Actividad?

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• Claro liderazgo de la construcción en el crecimiento 2017.

• Mejora en Agro y Actividad Financiera.

2016 I-17 II-17 III-17 IV-17 2017SectorAgropecuarioyPesca -5,4% 5,9% 5,5% 2,2% 2,7% 5,0%Explotacióndeminasycanteras -5,3% -5,4% -6,9% -3,3% 0,9% -4,1%Industriamanufacturera -5,6% -1,8% 2,5% 4,5% 2,6% 2,2%Electricidad,gasyagua 1,4% 0,5% -2,2% -1,4% -1,3% -1,3%Construcción -11,0% 2,0% 9,7% 13,5% 15,8% 9,8%Comerciomayoristayminorista -2,4% -1,3% 1,7% 4,7% 4,5% 2,3%Hotelesyrestaurantes 1,8% 0,7% 3,3% 3,0% 2,0% 2,2%Transporteycomunicaciones 3,3% 3,6% 4,0% 2,8% 0,9% 2,9%Intermediaciónfinanciera -3,8% 2,8% 4,4% 6,4% 6,3% 5,3%ActividadesEmpresariales -0,4% 2,4% 1,1% 3,8% 2,8% 3,2%AdministraciónPública 1,9% 0,8% 1,0% 0,5% 0,3% 0,6%Enseñanza 2,0% 0,9% 1,0% 1,3% 1,4% 1,1%Serviciossocialesydesalud 2,7% 2,4% 2,2% 1,9% 1,7% 2,0%OtrosServicios -1,5% 0,8% 0,4% 3,4% 1,9% 1,6%

TOTALECONOMIA -2,2% 0,4% 2,7% 4,2% 3,6% 2,8%

EMAESECTORIAL:ParticipaciónyRitmodeCrecimiento

¿Se desacelera la Actividad?

• Se frena el crecimiento industrial observando los últimos meses.

• Buen crecimiento de lo vinculado a la construcción.

• En autos buenas ventas con freno en producción local.

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Var%interanual Unidad I-17 II-17 III-17 IV-17 ene-18IndustriaMan.(INDEC) Var%a/a -2,5% 2,2% 4,4% 2,7% 2,6%IndustriaMan.(FIEL) Var%m/m -0,4% 0,8% 0,3% -0,2% -1,1%ActividaddelaConstrucción Var%a/a 1,7 12,6 15,6 20,5 19,0DespachosdeCemento Var%a/a 5,8 12,9 13,4 10,2 19,4ProduccióndeAutos Var%a/a 2,5 2,6 5,1 -1,6 -18,3ExportacionesdeAutos Var%a/a 48,0 11,8 11,8 12,4 6,7VentadeAutos Var%a/a 15,4 23,7 23,4 27,8 22,0

EMAE(Mesdesest.) Var%m/m 0,2% 0,3% -0,1% 0,3% n.d.EMAETendencia(3mAnualiz) Var%3mA. 5,3% 4,9% 2,5% 1,7% n.d.Fuente:EstudioAlphaenbaseaINDECyADEFA

La Sequía terminó afectando significativamente al campo

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• Menor producción agropecuaria para la campaña 2017-2018 por efecto de la falta de lluvias. La baja de retenciones amortigua algo el impacto negativo.

• Precios promedio por ahora poco menores al campaña anterior.

EVOLUCIÓN DE LA PRODUCCIÓN AGROPECUARIA2013-2014 2014-2015 2015-2016 2016-2017 2017-2018 Var %

Soja (Mill Tn) 53.398 61.447 58.799 57.502 44.000 -23%Girasol (Mill Tn) 2.063 3.158 3.000 3.547 3.600 2%Trigo (Mill Tn) 9.315 14.143 11.571 18.625 17.000 -9%Maíz (Mill Tn) 33.087 33.817 39.793 39.000 37.000 -5%Sorgo (Mill Tn) 3.466 3.098 3.029 3.200 2.900 -9%Cebada (Mill Tn) 4.705 2.901 4.939 3.308 2.900 -12%TOTAL (Mill Tn)) 106.035 118.565 121.132 125.182 107.400 -14%TOTAL (Mill u$s) 44.806 39.005 35.690 36.469 30.611 -16%Neto de Retenciones 30.657 26.735 29.076 29.631 26.466 -11%Precio Promedio base'07 96,2 74,9 67,1 66,3 64,9 -2%

Fuente: Estudio Alpha en base a MAGyP y Bolsa de Cereales

El empleo sigue creciendo poco.

• El empleo privado formal vienerecuperándose lentamente, pero conheterogeneidad sectorial.

• Crecimiento del 1,5% anual.

• Ya superando niveles nov. 2015.

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EVOLUCIÓN DE ACTIVIDAD Y EMPLEO

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

97

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100

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104

105

106

ene-15

mar-15

may-15

jul-1

5

sep-15

nov-15

ene-16

mar-16

may-16

jul-1

6

sep-16

nov-16

ene-17

mar-17

may-17

jul-1

7

sep-17

nov-17

PuestosdeTrabajo(Varinteranual)

NiveldeActividad(EMAE Tendencia)

NiveldeEmpleo(Suavizado)

vs. Nov-15 vs. Dic-16 vs. Nov-17Sector Agropecuario y Pesca 5,4 -6,2% 7 -0 2Minas y Canteras 1,2 -11,9% -9 -2 -0 Industria Manufacturera 19,0 -6,1% -66 -18 -1 Electricidad, gas y agua 1,2 0,0% 4 2 0Construcción 7,4 -0,1% 17 44 4Comercio y reparaciones 18,7 0,0% 25 13 1Hoteles y restaurantes 4,3 -0,2% 7 5 -1 Transporte, almacen. y comunic. 8,9 -0,4% -2 -1 -0 Intermediacion financiera 2,6 -0,1% 2 0 0Actividades Empresariales 13,5 -3,4% -11 16 4Resto de Servicios 17,8 -0,1% 44 23 0TOTAL EMPLEO PRIVADO 100,0 0,0% 18 83 11

Datos a Diciembre de 2017 desest.

Estructura %

Var % Maximo

Var. Absoluta (Miles de puestos)

¿Podrá bajar la inflación de 20% este año?

• Unos primeros meses con inflación elevada: suba de tarifas, naftasy tipo de cambio. Expectativa para febrero por encima del 2%.

• También está subiendo la núcleo de 1,4 a 1,5% y en ascenso. Clavepara las decisiones del BCRA.

• Expectativas para el año no llegan al 20%. Con ello se conformaríael gobierno en la medida que el PBI crezca por encima del 2,5%.

9

IPCNACIONAL 2,3% 1,7% 1,7% 2,0% 1,9% 1,8% 2,1% 2,1%Núcleo 1,7% 1,7% 1,6% 1,4% 1,6% 1,5% 1,6% 1,50%Estacionales 1,9% 1,0% 1,9% 1,5% 1,6% 2,7% s.d. 1,6%Regulados 3,2% 1,9% 1,8% 4,1% 2,8% 2,1% s.d. 4,2%

TasaPolíticaMonetaria(TPM) 1,9% 2,1% 2,2% 2,3% 2,1% 2,3% 2,2% 2,4%TasaRealTPM-Núcleo 0,2% 0,4% 0,6% 0,9% 0,5% 0,8% 0,6% 0,9%TasaRealAnualizada 2,8% 4,3% 7,3% 10,8% 6,3% 9,2% 7,6% 10,2%

IV-17 2017

DINAMICACOMPARADADELAINFLACIÓN

Var%Mensual I-17 II-17 III-17 ene-18 feb-18(P)

3m

Recuperación del Tipo de Cambio: ¿Permanente o Transitoria?

• Empieza a estar mejor el TCRM: 32% sobre noviembre 2015. Con Brasil 52% y con EEUU 19%. • En el promedio de 2017

empeoró 6%. Recuperación desde fines de 2017. • Preferencia del gobierno a que

mejore el TCR en la medida que no afecte demasiado a la inflación

10

Actual 20,16 96,7 0%2016 19,60 94,01 2,9%2017 18,37 88,14 9,7%dic-16 18,82 90,3 7,2%I-16 20,97 100,6 -3,9%

nov-15 15,31 73,5 31,7%dic-01 14,37 68,9 40,3%2007-11 28,23 135,4 -28,6%2012-15 20,46 98,2 -1,5%1997-2015 24,91 119,5 -19,0%

$/USD TCN ITCRM Var%ActualvsReferencias

Var%ActualvsReferencia dic-16 nov-15 dic-01ITCRM 8,1% 32,9% 41,6%ITCRBBrasil 2,3% 52,4% 62,6%ITCRBChile 15,5% 45,1% 44,5%ITCRBEstadosUnidos 0,8% 19,1% 8,0%ITCRBMéxico 17,2% 16,8% -25,4%ITCRBUruguay 11,7% 41,5% 50,9%ITCRBChina 13,0% 25,3% 53,2%ITCRBZonaEuro 14,7% 26,2% 32,4%

Tendencia hacia una menor oferta privada de divisas

• La demanda privada de divisas seguramente superará a la oferta privada.

• La compensación vendrá entonces del endeudamiento del sector público.

• Importancia de la política de tasas de interés locales.

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Superávit Comercial 8.093 4.028 -476 220 2810Servicios -9.004 -10.847 -951 -891 -1.440Rentas -15.632 -10.605 -1.310 -1.118 -807

Intereses -12.526 -8.440 -1.193 -823 -751Utilidades -3.106 -2.166 -117 -295 -55

Inversión Directa 2.523 2.362 174 271 91Préstamos Financieros 12.176 10.207 1.266 746 259Organismos Internacionales -1.596 643 44 969 -290Atesoramiento -9.951 -22.148 -1.926 -2.737 -3.124Sector Público 25.119 26.676 2.564 1.343 8.925Resto 2.034 14.239 3.292 1.436 2.5020Var de Reservas Transaccional 13.761 14.556 2.677 239 6.398Ajustes -553 1.191 76 253 571Variación de Reservas 13.208 15.747 2.753 492 6.969Fuente:EstudioAlphaenbaseaBCRA

dic-17nov-172017 ene-182016En millones de u$s

El Stock de Lebacs vuelve a crecer

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• La banca retomacrecimiento enlebacs desdediciembre.• Los no bancos

recuperan su stocka pesar de lasrestricciones paracompañías deseguros.

TENENCIADELEBACS

Fuente:EstudioAlphaenbaseaBCRA

0

200.000

400.000

600.000

800.000

1.000.000

1.200.000

1.400.000

dic-15

ene-16

feb-16

mar-16

abr-16

may-16

jun-16

jul-16

ago-16

sep-16

oct-16

nov-16

dic-16

ene-17

feb-17

mar-17

abr-17

may-17

jun-17

jul-17

ago-17

sep-17

oct-17

nov-17

dic-17

ene-18

feb-18

Stock TenenciaBancos TenenciaOtros

Recursos Monetarios creciendo por encima de la inflación

• Agregados monetarios (M2, Circulante)rondando un crecimiento del 30% interanual. Base monetaria en 25%.

• BCRA sigue comprando dólares al Tesoro y absorbiendo con Lebacs.

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BUSCANDOCONTENERLAEXPANSIÓNDELOSAGREGADOSMONETARIOS

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

ene-16

feb-16

mar-16

abr-1

6may-16

jun-16

jul-1

6ago-16

sep-16

oct-16

nov-16

dic-16

ene-17

feb-17

mar-17

abr-1

7may-17

jun-17

jul-1

7ago-17

sep-17

oct-17

nov-17

dic-17

ene-18

feb-18

MediosdePagoM2

Circulante

BASE MONETARIA (BM) 49.444 14.954 -22.304 26.117 11.667 44.336 -35.024 26.149Compra de Divisas S. Priv 12.208 -454 3.116 5.937 -10.870 0 0 0Expansión Fiscal 77.880 34.542 27.764 29.102 42.218 39.086 79.544 58.462

Compras de USD 40.072 22.642 15.803 9.966 38.655 26.146 57.626 59.033Otra Asistencia 37.808 11.900 11.961 19.136 3.563 12.940 21.917 -571

Esterilización BCRA -44.160 -19.045 -52.750 -8.649 -19.848 5.065 -114.164 -31.784Pases y Redescuentos -11.095 -265 -39.477 22.788 20.660 -5.031 -17.904 8.213Títulos del BCRA -33.064 -18.780 -13.272 -31.437 -40.508 10.096 -96.260 -39.997

Otros Movimientos 3.515 -88 -434 -272 167 185 -404 -529Var % a/a BM 27,9% 31,5% 38,9% 33,6% 27,3% 26,2% 25,9% 25,2%Fuente: Estudio Alpha en base a BCRA

Datos en Arg$ Millones ene-18 feb-18IV-172016 2017 III-17I-17 II-17

Estructura de Esterilización: Aparecen las Leliq

• Esterilización BCRA: Fundamentalmente a través del mercadosecundario de Lebacs y en menor medida Leliq.

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Punta Total Primario Secundarioene-17 -14.884 -28.584 13.700 11.268 2.432feb-17 -49.638 -72.202 22.564 -8.613 31.177mar-17 -100.597 -24.516 -76.080 -8.081 -67.999 abr-17 -4.484 23.683 -28.167 62.993 -91.160 may-17 -61.812 44.120 -105.932 33.236 -139.168 jun-17 32.761 -7.027 39.788 136.722 -96.934 jul-17 -12.601 49.678 -62.279 65.286 -127.565

ago-17 -4.004 27.001 -31.005 86.259 -117.264 sep-17 -46.296 -18.056 -28.240 73.777 -102.017 oct-17 -59.221 -15.623 -43.598 64.820 -108.418 nov-17 -18.853 -16.394 -2.459 60.649 -63.108 dic-17 89.222 12.877 76.345 115.289 -38.944 ene-18 -115.802 -19.542 -96.260 58.752 -155.012 feb-18 3.981 -37.877 41.858 90.974 -49.116

Acum 2m 18 -111.821 -57.419 -54.401 149.726 -204.128

PASES y LELIQ

LEBACSESTERILIZACIÓN

La Dinámica de la Intermediación Financiera

Ø Los depósitos privados en pesos creciendo al ritmo de la inflación. Los públicos dependientes del endeudamiento en dólares.

Ø Se mantiene el dinamismo el crédito a pesar de su estacionalidad.

15

DEPÓSITOSDatos mensuales promedio

Datos a Febrero 2018 Var % a/a Var % Trim

Anualiz.Var % Mes

Anualiz.TOTALES 30,5% 110,8% 103,0%PRIVADOS 30,3% 52,5% 19,9%

En pesos 26,7% 44,5% 11,2%Vista 31,6% 38,5% -11,9%Plazo 18,9% 43,9% 21,5%Otros 47,0% 76,7% 338,1%

En dólares 11,8% 10,9% -18,5%PÚBLICOS 31,0% 568,4% 1032,4%Fuente: Estudio Alpha en base a BCRA

PRÉSTAMOS AL SECTOR PRIVADO

Datos a Febrero 2018 Var % a/a Var % Trim Anualiz.

Var % Mes Anualiz.

Préstamos en Pesos 46,8% 55,1% 35,9%Adelantos 25,4% 48,4% 68,5%Documentos 40,1% 18,4% -22,6%Hipotecarios 127,7% 197,1% 152,7%Prendarios 61,1% 40,0% 30,7%Personales 57,6% 49,8% 47,1%Tarjetas 28,2% 69,6% 65,3%Otros 34,4% 35,9% -37,0%

Préstamos en Dólares 64,2% 36,5% 59,5%Fuente: Estudio Alpha en base a BCRA

¿Qué Tasa Real busca el BCRA en 2018?

• BCRA baja tasas realesporque tiene como metabajar menos la inflación.

• Incertidumbre sobre a quenivel de tasa real aspira enun momento de inflaciónmuy inestable. Estabilidaden la tasa de Pol. Monet. enlas próximas semanas.

• Parecería tener poco temoral pass through del aumentodel dólar.

• Posiblemente vayaseparando tasa de políticamonetaria y tasa de Lebacs.

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ANÁLISISDETASASREALES(Datosexpresadosentasasmensuales)

-25,0%

-20,0%

-15,0%

-10,0%

-5,0%

0,0%

5,0%

10,0%

15,0%

ene-16

mar-16

may-16

jul-1

6

sep-16

nov-16

ene-17

mar-17

may-17

jul-1

7

sep-17

nov-17

ene-18

TasaBadlarReal(Inflaciónesperada2M)

TasaRealLebacs1M(Inflaciónesperada2M)

feb-18

¿Qué nos dice el último REM?

• Suba en la inflación esperada total y núcleo. Todavía debajo de 20%.

• Actividad baja por impacto sequía.

• Devaluación vs inflación. Dos miradas distintas.

• Tasas bajando 0,25 en marzo y 0,5 en los siguientes meses.

• La tasa real se reduciría de 10,5 ptos anuales a 6,5 en marzo.

dic-18 dic-19 dic-18 dic-19 dic-18 dic-19 dic-18 dic-19Inflación 16,6 11,3 17,4 11,6 19,4 13,5 19,9 14,0InflaciónNúcleo 14,9 10,4 14,9 10,0 16,9 12,0 17,1 12,6TipodeCambio 20,29 n.d. 20,35 22,60 21,88 24,50 22,00 24,60Devaluación 14,6% n.d. 15,0% 11,1% 23,6% 11,9% 24,3% 11,8%TasaPM 22,00 n.d. 22,25 15,65 21,75 16,00 22,00 17,00PBI 3,1 3,3 3,2 3,3 3,0 3,1 2,7 3,0

ProyecciónFeb-18ProyecciónDic-17ProyecciónNov-17 ProyecciónEne-18REM

Perspectivas de Corto Plazo

•SeestabilizaeltipodecambioenunescenariodondeBCRAestabilizaTPM,puedebajaralgolebacsyempezaríaacrecerofertadedivisasdelagroestacional.

TipodeCambio

•Laincertidumbreestáenlaevolucióndelainflaciónnúcleo.Estaestaríadandomarchaatrásconsumejoríadelúltimotrimestre.Inflación

•Lasdudassobrelainflaciónnúcleolodeberíahacermuycauteloso.DejaríadebajarTPMymásinciertaactitudconlebacs.muysuavedelastasas.BCRAsincapacidaddesubirlastasasdeinterés.

TasasdeInterés

dic-16 jun-17 sep-17 dic-17 ene-18 feb-18 mar-18 abr-18 may-18

TCN $/u$s fdp 15,85 16,60 17,32 18,77 19,65 20,1220,10 / 20,50

20,10 / 20,50

20,10 / 20,50

Devaluación Mensual 0,1% 2,8% -0,3% 8,0% 4,7% 2,4% n.d. n.d. n.d.Inflación INDEC-GBA 1,5% 1,4% 1,9% 3,1% 1,6% 2,1% 1,6% 1,5% 1,4%

Tasa Política Monetaria 24,75 26,25 26,25 28,75 27,25 27,25 27,25 26,75 26,25Tasa Badlar prom. 20,0 19,8 20,40 23,30 23,00 22,80 22,80 22,60 22,30

BM Var % a/a prom 26,9% 31,1% 26,1% 24,7% 26,1% 24,4% 25,0% 24,0% 23,5%Fuente:EstudioAlpha