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Informe mensual de estrategia septiembre 2017
Equipo de Estrategia de Mercados de Banca March:
Pedro Sastre, Director de Servicio de Análisis
Sebastián Larraza, Director del Servicio de Gestión Discrecional
Paulo Gonçalves, Técnico Especialista, Servicio de Estudios
Miriam Ordinas Sanjuán, Técnico Especialista, Servicio de Análisis
Joseba Granero, Técnico Especialista, Servicio de Análisis
La tensión geopolítica pesó en las bolsas
Informe mensual de estrategia. Septiembre 2017
La tensión geopolítica pesó en las bolsasIncertidumbre geopolítica y menor volumen marcaron agosto…
En un mes de agosto marcado por el habitual menor volumen de negociación en las bolsas mundiales, la mayor incertidumbre geopolítica terminó acaparando la atención de los mercados y relegó a segunda fila la evolución de la actividad económica y de los beneficios empresariales. La conjunción de estos dos factores, escaso volumen e incertidumbre política, llevó a que las bolsas cerraran agosto sin tendencia clara y se frenara la buena evolución acumulada en el año.
…con los nuevos lanzamientos de misiles desde Corea del Norte, elevando los riesgos a una crisis internacional.
La escalada de tensión con Corea del Norte fue el principal foco de incertidumbre. Nuevos lanzamientos de misiles desde el régimen norcoreano, unido a un discurso más agresivo, conllevaron un alza de los temores en materia de seguridad, no solo en la región asiática, sino que a nivel mundial. El gobierno de China incrementó su presión sobre Pionyang, aprobando sanciones que prohíben la creación de empresas conjuntas y la expansión de los negocios ya existente. No obstante, Estados Unidos ha seguido presionando a Pekín para una mayor intervención que eleve el aislamiento de Corea del Norte.
Escaso avance en política fiscal en Estados Unidos…
A nivel interno, en Estados Unidos, el frente de política económica también mantuvo la incertidumbre elevada, ya que se acerca el final del plazo para elevar el techo de la deuda y de las negociaciones sobre los nuevos presupuestos, que en ambos casos, no han registrado avances relevantes.
…y también en las negociaciones del “Brexit”, en Europa.
En Europa, por su parte, continúan las negociaciones sobre el Brexit pero las posturas siguen alejadas. Durante el mes comenzó la tercera ronda de conversaciones entre el ejecutivo británico y Bruselas, donde el negociador jefe de la U.E., Michael Barnier, hizo visible su preocupación por las escasas propuestas concretas del Reino Unido y el lento avance conseguido hasta la fecha.
Todas estas tensiones derivaron en movimientos erráticos en las bolsas. Sin embargo, fue en el mercado de divisas donde se registraron movimientos más acusados con el euro fortaleciéndose en sus cruces frente al dólar pero sobre todo frente a la libra esterlina.
La reunión veraniega de Jackson Hole, no deparó grandes novedades.
Una de las citas en la “poco cargada” agenda de agosto, era la habitual reunión veraniega entre Bancos Centrales e líderes mundiales celebrada anualmente en Jackson Hole, pero que este año dejó pocas novedades relativas al futuro de la política monetaria a ambos lados del Atlántico. La falta de nuevos detalles y principalmente la ausencia de referencias sobre la mayor fortaleza del euro desde el presidente del BCE o de la Fed, terminó apoyando a la divisa europea, que se apreció, llegando a superar niveles de 1,20 EUR/USD. Sin embargo, el dólar recuperó terreno en la parte final de agosto y el cruce cerró en 1,19 EUR/USD. Pero fue la libra esterlina quién más aceleró su depreciación frente al euro, perdiendo -2,8% hasta 0,92 EUR/GBP.
Los datos de actividad mantuvieron un tono positivo…
En cuanto a la evolución de la actividad, los datos publicados mantuvieron una tendencia positiva. En Estados Unidos, se confirmó la reactivación de la economía en el 2T, al crecer el PIB +3% trimestral anualizado. Además, este mayor dinamismo estuvo soportado por la demanda interna ya que la contribución al crecimiento por el lado del consumo privado ascendió hasta 2,3 p.p. y la inversión empresarial aportó otros 0,85 p.p.. La parte negativa, inversión residencial y gasto
Informe mensual de estrategia. Septiembre 2017
público fueron detractores del crecimiento.
…en particular, en la Euro-zona…
En la Euro-zona el PIB también mantuvo su dinamismo al avanzar un +2,2% interanual en el 2T y con la batería de indicadores de confianza de agosto en máximos desde 2007. Dentro de la región, siguen sobresaliendo los datos de España, donde el PIB crece a ritmos del +3,1% interanual, siendo una de las economías más dinámicas.
…pero también en las grandes economías asiáticas.
También en Asia sus principales economías tuvieron datos alentadores, sorprendiendo la aceleración del PIB en Japón que repuntó en el 2T hasta el +4% trimestral anualizado, su mayor avance desde el primer trimestre de 2015. En China, la economía mantiene una tendencia de expansión sostenida por el consumo, con las ventas al por menor creciendo en julio un +10,4% interanual. A pesar de este mayor dinamismo económico, la inflación se mantuvo muy contenida en las dos grandes economías asiáticas, situándose el IPC en Japón en +0,4% interanual y en China en el +1,4%, en este caso moderándose una décima desde el mes anterior.
La renta fija soberana se vio apoyada en su carácter de activo refugio...
La incertidumbre geopolítica favoreció las compras de activos refugio a lo largo de agosto, mientras que las bolsas terminaron ligeramente a la baja. En el mercado de renta fija, los bonos soberanos de mayor calidad crediticia registraron avances en precio cercanos al +1%, apoyados además en una inflación que se mantuvo contenida. En Estados Unidos, los tipos largos de la curva retrocedieron: el tipo a 10 años bajó hasta 2,1% desde 2,3% de comienzos del periodo. En Europa, la rentabilidad exigida al bono alemán a 10 años se redujo -18 p.b. hasta 0,36%. Por su parte, la deuda periférica europea tuvo un comportamiento dispar, que en el caso de la curva española se saldó con ganancias en los bonos de corto plazo, mientras que la deuda en los tramos más largo registró pérdidas ligeras. No obstante, en conjunto el índice de deuda pública nacional se revalorizó un +0,6% en el mes.
…y este descenso de los tipos base, también dio soporte al crédito.
El crédito también se vio favorecido por el descenso de los tipos base, ya que el repunte de los diferenciales fue contenido. Con ello, el índice global de deuda corporativa de grado de inversión se anotó un +0,8%, mientras que la deuda “high yield”, más expuesta a los movimientos de diferenciales de crédito, avanzó 0,2%. Destacar, por segundo mes consecutivo, la buena evolución de la deuda emergente con ganancias superiores al +1% tanto en moneda local como externa.
Las bolsas cerraron un mes sin tendencia clara.
Las bolsas mundiales se mantuvieron soportadas por los datos macroeconómicos, pero el incremento de las tensiones geopolítica frenaron las principales plazas bursátiles: el S&P 500 y el Topixx japonés cerraron planos, mientras en Europa, el Eurostoxx50 bajó un -0,8% y el Ibex35 tuvo peor evolución al caer un -1,9%. Por su parte, las bolsas emergentes lograron un mejor comportamiento, con ganancias del +2% para el MSCI Emerging.
Avances en el precio de los metales.
En el mercado de materias primas, los metales brillaron: el oro se vio impulsado por la aversión al riesgo y su precio se elevó un +3,8% hasta 1.317$, pero también los metales industriales terminaron con alzas por los buenos datos de actividad: cobre subió +7%. El precio del crudo tuvo movimientos de ida y vuelta, cerrando la referencia europea (Brent) por encima de los 52$/barril.
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Estrategia para Septiembre 2017
ASIGANCIÓN DE ACTIVOS
Sobre-ponderación Neutral Infra-ponderación
Acciones Efectivo Renta Fija
Alternativos
ASIGNACIÓN DE ACTIVOS
Sobre-ponderación Neutral Infra-ponderación
Renta VariableEurozona EE.UU.
Emergentes
Renta FijaDeuda emergente Deuda corporativa
High YieldDeuda corporativa
“Inv. Grade”
Bonos Convertibles Bonos soberanos
Alternativos Retorno Absoluto Multiestrategia
Retorno Absoluto Mixtos
Los mercados permanecerán condicionados por factores exógenos: tensiones geopolíticas…
Este año la vuelta del verano nos deparará previsiblemente con unos mercados financieros que seguirán condicionados por factores exógenos a los puramente económicos. Desde las tensiones geopolíticas con Corea del Norte pasando por la tendencia descendente en los apoyos al ejecutivo de D.Trump – ya no sólo desde el electorado sino también dentro de su propio partido. Estos son factores que nos deben mantener atentos y con mayor cautela que hace unos meses, por el riesgo a que deriven en escenarios más negativos de lo previsto.
…y el gobierno estadounidense se enfrenta a citas decisivas.
El ejecutivo estadounidense se enfrentará en septiembre a un mes decisivo para la aprobación de los próximos presupuestos de la mayor economía mundial. El Congreso de EE.UU. tendrá como fecha límite el final del mes para lograr un acuerdo que eleve el techo de la deuda y evitar así escenarios como el ocurrido en 2013. Asimismo, será la oportunidad para definir los esperados estímulos fiscales defendidos por el presidente Trump. El riesgo serían nuevos aplazamientos y que la falta de acuerdo termine afectando el crecimiento y la confianza de los mercados.
Sin embargo, cuando centramos la mirada en los fundamentales económicos, la balanza de inversión sigue pendiendo hacia un escenario en el cual la renta variable es el activo con el mejor ratio de rentabilidad/riesgo, y por ello, nos parece adecuado mantener una cierta sobreponderación en carteras.
El ciclo expansivo continúa dando señales saludables.
Realizando el difícil ejercicio de alejarse del ruido político de corto plazo, labor que por otro lado habitualmente permite obtener mejores rentabilidades en las inversiones a largo plazo, se aprecia que el ciclo expansivo del crecimiento mundial continúa dando señales saludables. Nos referimos a que la economía mundial creció en el primer semestre a su ritmo más elevado desde 2011 y con una menor dispersión entre regiones. Más relevante si cabe, es que la confianza de los empresarios global se mantiene en niveles que son acordes con las expectativas de una aceleración del PIB mundial hasta el +3,5% interanual este año.
Los riesgos sobre la inflación están ahora más equilibrados.
En términos de inflación, los riesgos están ahora más equilibrados: la mejora del empleo en las economías actuará de soporte en los próximos meses, pero no se perciben presiones inflacionistas
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elevadas desde los salarios ni por el lado de los costes energéticos. Este contexto, permitirá un ligero repunte de las tasas de inflación subyacentes, pero sin crear tensiones que conlleven un cambio drástico de las políticas monetarias.
La política monetaria será menos expansiva a la vuelta del verano.
En el mes que comenzamos, las decisiones de los Bancos Centrales serán citas destacadas. Se espera que tanto el BCE como la Fed, utilicen estas reuniones para dar nuevos detalles sobre el programa de salida, pero su postura será cauta a la espera todavía de confirmar un repunte más sostenido de la inflación. En el caso del BCE, podría anunciar una reducción de su programa de compras en los próximos meses, pero esta reducción sería muy gradual y no comenzaría hasta el próximo año.
En cuanto a la Fed, ya más avanzada en el proceso de normalización de la política monetaria, confirmará que antes de final de este año empezaría a reducir su balance dejando de reinvertir los vencimientos de los bonos en cartera. Sobre nuevas subidas de tipos de interés, la autoridad monetaria estadounidense esperará a conocer detalles de la política fiscal, que le permita calibrar mejor las expectativas de crecimiento para el próximo año. En conjunto, la vuelta del verano estará marcada por una política monetaria algo menos expansiva, pero manteniéndose como un factor de apoyo al crecimiento económico y evitando tensionamientos en las condiciones de crédito.
Mayor cautela en los mercados de renta fija.
Por todo lo anterior, la recomendación de cautela en la exposición a la renta fija continúa vigente, más aún tras el nuevo descenso en las rentabilidades exigidas a la deuda pública de largo plazo. El cambio de tono de los Bancos Centrales unido a la sobrevaloración de los bonos soberanos de mayor calidad crediticia, previsiblemente conllevará nuevos episodios de volatilidad y mayores riesgos de pérdidas en la deuda con vencimientos largos. Para minimizar este riesgo, mantenemos la preferencia por duraciones cortas (2-3 años en promedio) al tiempo que buscamos captar un mayor cupón asumiendo cierto riesgo de crédito, a través de deuda corporativa y también deuda emergente, que se presentan como alternativas todavía atractivas dentro de la renta fija.
El crecimiento de los beneficios apoyará las bolsas.
En renta variable, la buena evolución de los beneficios empresariales con crecimiento de doble dígito actuará de soporte a las valoraciones y ofrece todavía potencial de revalorización. A pesar del peor comportamiento relativo de la renta variable europea en los últimos meses, mantenemos la sobreponderación a esta región, ya que confiamos en que su mejor valoración relativa y su mayor apalancamiento operativo, les dotan de un mayor potencial. Asimismo, en parte este castigo a las bolsas europeas derivó del movimiento al alza del euro, que no se espera continúe en los próximos meses con esta intensidad.
La fortaleza del euro debería perder intensidad…
Aunque en septiembre el dólar podría seguir bajo presión por la incertidumbre fiscal, y cualquier dificultad en llegar a acuerdos tenderá a debilitar al billete verde, niveles del euro-dólar por encima del 1,20 EUR/USD tendrían también efectos negativos sobre la recuperación de la Euro-zona y la inflación, complicando la retirada de estímulos monetarios del BCE.
…y el dólar recuperaría posiciones, de aprobarse los estímulos fiscales.
Por ello, el escenario central donde el gobierno americano logre sacar adelante parte del programa de reformas prometidas, con estímulos fiscales y gasto en infraestructuras, apoyaría una mayor revitalización de la economía e inflación americana y con ella, también al dólar, que volvería a niveles más cercanos al 1,15 EUR/USD – 1,18 EUR/USD.
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Índices bursátiles
IBEX35 (3 años)
Euribor Euribor 12 meses (3 años)
EUR/USD (3 años)
Tipos bonos a 10 años, España vs. Alemania
Divisas
Deuda pública
Bonos Corporativos (diferenciales 1 año)
Materias Primas
Fuente de datos: Bloomberg
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Evolución de los índices bursátiles (3 años)
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