IIR España

Ponencia: Víctor AlgaraCuáles son las principales estrategias con

instrumentos derivados y productos estructurados.

IIR España

Ponencia: Víctor AlgaraCuáles son las principales estrategias con

instrumentos derivados y productos estructurados.

Madrid, 26 de Octubre de 2006 Madrid, 26 de Octubre de 2006

Seguros España

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Índice

2. Posibilidades con la próxima modificación del reglamento y nueva orden ministerial.

1. Ampliación del uso de instrumentos derivados.

2. Clarificación de productos estructurados.3. Aplicaciones prácticas.

1. Uso en la actual normativa:1. Cuál es el ámbito de aplicación.2. Cuáles son las limitaciones.3. Ejemplos de utilización.

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1. Instrumentos derivados

Art. 52.1.e ROSSP. Instrumentos derivados relacionados con activos aptos se tendrán en cuenta en la valoración en la medida en que constituyan operaciones de cobertura de los riesgos inherentes a tales activos.

USO para la minimización del riesgo financierominimización del riesgo financiero de las operaciones de cobertura de las provisiones

técnicas.

Art. 2.2 OM 12-98. Los instrumentos derivados solo resultarán admisibles si son de cobertura de los riesgos inherentes a la cartera de activos.

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Tipología Derivados (Art.4 OM)s/tipos de interés, tipos de cambio, acciones o índices bursátiles

1) Asegurar una adecuada cobertura de riesgos. Art.52.1.e y Art. 2 OM.

2) Como inversión para gestionar la cartera.

Futuros negociados en mercados regulados

Opciones negociadas en mercados regulados

Compraventas a plazo OTC (Fra´s)

Opciones OTC (warrants, Cap´s, Floor´s)

Swaps

Operaciones estructuradasSe puede solicitar autorización a la DGS para utilizar otros

instrumentos derivados financieros.

USO

TIPOLOGÍA

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Límites por riesgo de contraparte(Art.5 OM)

Principio de racionalidad:

- Política de diversificación de riesgo de contraparte.

Límites conjuntos con resto de activos aptos:

Art.53 ROSSP

‣

Con entidades de crédito: 40% 60%

Prov. Técnicas EmpresaTOTAL INDIVIDUAL GRUPO EMPRESAS100% 5% 10%40% 10% 20%

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Límites por riesgo de contraparte(Art.5 OM)

Valoración:

Con arreglo a criterios prudentes y razonables, incluyendo resultados pendientes de liquidar.

1) Valor de realización = Compras de opciones, swaps y operaciones estructuradas.

2) Posiciones vendedoras en opciones = No entran en el cómputo de estos límites.

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Requisitos para derivados OTC(Art.6 OM)

Contrapartes:Entidades financieras sujetas a supervisión de:

-autoridad de control de los Estados miembros del EEE.

-organismos supranacionales de los que España sea miembro.

Dedicadas de forma habitual y profesional a la realización de operaciones de este tipo.

Suficiente solvencia: Rating BBB.

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Requisitos para derivados OTC(Art.6 OM)

Operaciones: Las cláusulas contractuales deben:

Permitir en todo momento su liquidación o cesión a un tercero. Cotizaciones diarias de compra/venta.

Incorporar documentación precisa acerca del método de valoración de cotizaciones diarias.

Cuando la contraparte pertenezca al mismo grupo que la entidad aseguradora: Prueba precios de mercado.

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Instrumentos derivados: Ejemplos

1. Derivados sobre Tipos de Interés.

2. Derivados de Crédito. (no apto)

3. Derivados sobre Tipos de Cambio.

4. Derivados sobre Acciones de Renta Variable.

5. Derivados sobre Indices bursátiles.

6. Derivados sobre Materias Primas. (no apto)

7. Derivados sobre Inflación. (no apto)

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Ejemplos de utilización

1. Futuros y Opciones negociados en mercados regulados: Utilización para la exposición a mercados financieros (p.e. R.Variable en RRPP) o para la cobertura de cartera (R.Fija).

2. Compra-ventas a plazo OTC: Instrumento usado para la anticipación a movimientos de mercado o para cobertura de hechos ciertos.

3. Asset-swap: Utilización de I.R.Swap con bonos. Instrumento que sirve a la Aseguradora para modificar importes y plazos a su conveniencia. Útil también con otras divisas.

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2. Productos estructurados

Art. 50.1.bis.ROSSP 02/2004. Declaración de activo apto.

Activos financieros estructurados de renta fija, cuyos subyacentes cumplan también los principios y requisitos establecidos en los artículos 49 a 53 y 55 de este reglamento y en su normativa concordante y de desarrollo.

Consulta de Unespa sobre SPV’s.

USO para la conversión de plazos e importes en el conversión de plazos e importes en el tiempo tiempo a través de vehículos financieros, que

disminuyen el riesgo de las Entidades Financieras.

Aplicación del principio de transparencia

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Productos estructurados

Art. 4.2 OM. La única definición se establece como:

f) Operaciones estructuradas, negociadas o no en mercados regulados, resultantes de la combinación de dos o más instrumentos derivados previstos en las letras anteriores.

Emisión de un bono de renta fija que contiene una combinación de derivados. Si es un valor negociado, no se aplica el principio de transparencia.

USO para la obtención de mayor rentabilidadobtención de mayor rentabilidad financiera adicional al riesgo habitual de la emisión.

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Productos estructurados: Ejemplos

Emisiones estructuradas no autorizadas:

1. Aquellas que contengan derivados de crédito: CDO, CLN, CDS, etc.

2. Aquellas sobre commodities: Materias primas, oro, etc.

3. Aquellas que contengan activos no aptos: Emisiones con riesgos por debajo de BBB, emisores no OCDE, etc.

Emisiones estructuradas no negociadas más utilizadas:

1. SPV (Special Purpose Vehicle)

2. Depósitos Fiduciarios.

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Productos estructurados: Ejemplos

Emisiones estructuradas vinculadas a tipos de interés:

1. CMS: Incremento del apalancamiento en el spread de la curva de tipos. P.e. C= CMS10y + 0,50% si CMS10-CMS2>0%; 0% CMS Digital slope.

2. Snowball: Primer Cupón alto y después se cobra el anterior mas un parámetro menos la Referencia. P.e. C1= 4,50% C2=C1+ 2% - Eur12m. Parámetro sube 0,25% cada año.

3. TARN: Amortización automática al alcanzar una rentabilidad. P.e. C1= 5% ;C2= C1*(n/N) Proporción de días dentro de un rango;TARN=10%

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Índice

2. Posibilidades con la próxima modificación del reglamento y nueva orden ministerial.

Gestión de Riesgos en la reforma:

1. Deberes generales de control interno

2. Política de inversiones: vigilancia de los riesgos de instrumentos derivados y productos estructurados.

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Instrumentos derivados: Definición

Artículo 5. OM. Definición de instrumento derivado  

Será todo instrumento financiero que pueda ser calificado como tal conforme a la normativa contable española vigente. PCEA.

Desaparece el art. 4 y 5 de la antigua OM 12/98. sobre tipología de instrumentos financieros derivados utilizables por las entidades aseguradoras y sus límites de dispersión, al recogerse en el nuevo ROSSP.

Art.50.5.b) Bienes y derechos aptos para la inversión de las provisiones técnicas.

Instrumentos derivados, en los términos y con los requisitos previstos en este.

Art.52 bis. Instrumentos derivados utilizables por las entidades aseguradoras.

a) Asegurar una adecuada cobertura de los riesgos asumidos en toda o parte de la cartera de instrumentos financieros o de los instrumentos derivados titularidad de la entidad o de los compromisos asumidos en virtud de operaciones de seguro o reaseguro.

b) Como inversión, contratados sin finalidad de cobertura.

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Instrumentos derivados: INVERSION

Artículo 52 ter. Instrumentos derivados contratados como inversión, Sin finalidad de cobertura.

1. Las máximas perdidas potenciales o reales no supondrán que:

a)      Patrimonio propio no comprometido resulte inferior a la cuantía mínima del margen de solvencia.

b)      Patrimonio neto contable resulte inferior al capital social mínimo exigible más las reservas indisponibles obligatorias.

c)      El valor de los activos afectos a la cobertura de las provisiones técnicas resulte inferior a la cuantía de las provisiones técnicas a cubrir.

 

2. Por pérdidas potenciales: pérdida máxima probable de acuerdo con los modelos internos para estimar el valor en riesgo de la entidad. MºEconomía publicará una resolución.

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Instrumentos derivados: COBERTURA

Art.52 quáter.Instrumentos derivados contratados con finalidad de cobertura.

• Si cumplen las siguientes condiciones:

a)  Aquellas operaciones que eliminen o reduzcan significativamente el riesgo expuesto.

b)  Que las operaciones o activos cubiertos y sus instrumentos de cobertura sean identificados explícitamente desde el nacimiento de la citada cobertura.

c) Que el subyacente del derivado de cobertura sea el mismo que el riesgo que está cubriendo. En caso contrario, deberá acreditarse la existencia de una relación estadística válida y verificable en los dos últimos años entre el subyacente del derivado y del instrumento cubierto.

• Los derivados de cobertura de riesgos NO consumen capital.

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Instrumentos derivados: Valoración

Artículo 52.e. Valoración de las inversiones de las provisiones técnicas.

• Los instrumentos financieros derivados negociados o no en mercados regulados se valorarán por su valor de mercado tal y como queda definido en el Plan de contabilidad de las entidades aseguradoras.

• Los instrumentos derivados negociados o no en mercados regulados que se encuentren afectos a operaciones a las que se refiere el artículo 33.2, se valorarán por el valor que figuren en contabilidad.

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Instrumentos derivados: Límites

1. Art.53.5. Límites de diversificación y dispersión estarán sometidos por el riesgo de mercado y de contrapartida dentro de los límites de diversificación y dispersión del Resto de Activos Aptos.

Si son de tipos de interés, tipos de cambio o índices de referencia no se aplicará el límite de valores no negociados si son de uso generalizado.

Si fueran derivados de materias primas se aplican límites generales de valores mobiliarios (5%-10%)

Si son de cobertura se atenderá a la posición neta.

2. No estarán sometidos a los anteriores límites:

• Instrumentos derivados adquiridos en mercados regulados que cumplan Directiva 2004/39 CEE, siempre que se garantice la liquidez.

• Posiciones vendedoras en opciones no negociadas en m.reg.

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Instrumentos derivados: Operativa

Artículo 6. OM. Requisitos exigibles a los instrumentos derivados no negociados en mercados regulados del ámbito de la OCDE.

Transcribe el art.6 OM12/98 con matiz de cotización diaria a cotización a petición aseguradora.

Como novedad incluye que:

• La valoración puede ser realizada por un agente financiero,

• No se aceptará la entrega física de los subyacentes no financieros,

• Si la contraparte puede liquidar la operación antes del vencimiento lo haga a valor de mercado, sin ningún tipo de penalización y con preaviso suficiente para la sustitución.

 

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Instrumentos derivados: Operativa

Artículo 7. OM. Requisitos exigibles a los instrumentos derivados negociados en mercados regulados del ámbito de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE)

 Derivados que cumplan las condiciones exigidas por la Directiva 2004/39/CE del Parlamento Europeo y del Consejo,de 21 de abril. Se entenderá garantizada la liquidez cuando el mercado cuente con una cámara. No será admisible la entrega física cuando el subyacente sea no financiero.

Artículo 8. OM. Pérdidas potenciales en instrumentos derivados contratados como inversión.

 A efectos de las pérdidas potenciales a las que se refiere el art. 52 ter del reglamento, las posiciones abiertas en instrumentos derivados se entenderán cerradas mediante la suscripción de un instrumento derivado de signo contrario, si las contrapartes de ambos instrumentos derivados coinciden o en su defecto si la contraparte última tiene un rating BBB o superior.

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Instrumentos derivados: Estrategias

Utilización de instrumentos derivados directamente por Cias. De Seguros:

1. Derivados de Crédito: Credit Default Swap (CDS)

1. Uso sustitutivo del bono corporativo como inversión directa.

2. Como cobertura de riesgos: comprando protección.

3. Asset-CDS-Swap: Incluido en un I.R.Swap junto a un colateral.

2. Derivados sobre inflación: Swaps de inflación para crear productos de seguros.

3. Derivados sobre commodities: oro, petróleo, etc.

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Permutas de flujos ciertos

Artículo 13. OM. Permutas de flujos cierto o predeterminados.

 1.Define las permutas de flujos ciertos o predeterminados como aquéllas cuyos flujos no se referencien a unos tipos de interés que actúan como subyacentes.

2.Deberán cumplir los requisitos exigidos para instrumentos derivados no negociados previstos en art.6 OM.

Artículo 50.14.b. Activo Apto

Los saldos que mantengan las entidades aseguradoras por las permutas de flujos ciertos o predeterminados realizadas con entidades financieras y con los requisitos exigidos en este Reglamento y en su normativa de desarrollo.

Artículo 52.1.g. Valoración por el valor de mercado, excepto si está asignado a operaciones del art.33.2. En cuyo caso se valorará por el valor contable.

Artículo 53. 6. Límites de diversificación y dispersión

Estarán sometidas a los límites para los depósitos en entidades de crédito. 40% / 60%

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Productos Estructurados: Definición (I)

Art.50.1.b) Activos financieros estructurados.

• Se entiende por activos financieros estructurados los compuestos por combinación de dos o más activos, instrumentos derivados o combinación de ambos que se instrumenten a través de un único negocio jurídico, en los términos y condiciones que se establezcan por el Ministerio de Economía y Hacienda.

• Los activos financieros estructurados, tal y como quedan delimitados en este reglamento y en sus normas de desarrollo, en ningún caso podrán ser considerados aptos para la inversión de las provisiones técnicas en aplicación de cualesquiera otro apartado del presente artículo.

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Productos Estructurados: Definición (II)

Artículo 9. OM. Activos financieros estructurados.

      Se entenderá por activo financiero estructurado (AFE) aquel activo en los que concurra alguna de las circunstancias:

a)Que su valor de mercado venga determinado por el valor de mercado de los instrumentos financieros y activos que lo integran, salvo que el AFE contenga instrumentos derivados cuyo subyacente se referencie a una calificación, índice o evento de crédito o que el riesgo de crédito del AFE dependa del riesgo de crédito de los instrumentos que lo integran.

b)Que el riesgo de crédito del activo estructurado dependa del riesgo de crédito de los instrumentos que lo integran o que el AFE contenga instrumentos derivados cuyo subyacente se referencie a una calificación, índice o evento de crédito

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Productos Estructurados: Definición (III)

Artículo 9. OM. Activos financieros estructurados.

  No tendrán la consideración de AFE los siguientes bienes y derechos:

Acciones y participaciones de IIC, Fondos de titulización de activos, Capital Riesgo, Fondos inmobiliarios, Activos y derechos del mercado hipotecario. (Art.50.5.a), 5.c) y 50.6)

Los activos financieros con capital garantizado a vencimiento, distintos de los activos financieros estructurados no negociables sin derivados de crédito, en los que la fecha de todos sus flujos sea fija y su cuantía determinada o determinable.

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Productos Estructurados: CLASES

Artículo 10. OM. Clases de activos financieros estructurados.

Los activos financieros estructurados se clasifican en:

1. Activos financieros estructurados negociables, que son aquellos que, habiendo sido admitidos a negociación en mercados regulados en el ámbito de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE), sean susceptibles de tráfico generalizado e impersonal en un mercado financiero en los términos previstos en el artículo 50.1.a) del Reglamento de Ordenación y Supervisión de los Seguros Privados.

2. Activos financieros estructurados no negociables, que son aquéllos que no reúnen alguna de las condiciones anteriores.

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Productos Estructurados: AFEN

Art. 11. OM. Requisitos de los activos financieros estructurados negociables.

Para su consideración como activo apto deberá cumplir los requisitos de:

1.1. Liquidez. Si cumplen cualesquiera de los requisitos previstos en 50.1.a)ROSSP

1.2. Seguridad. Calificación crediticia de al menos A, actualizada anualmente. Si tiene derivados de crédito la calificación mínima será de AA.

No se aplica el principio de transparencia: Colaterales.

 Reglas de titularidad y situación de las inversiones (art.51 ROSSP)

Valoración de las inversiones (art.52 ROSSP): Valor de mercado, excepto si están afectos s/Art.33.2

Los límites de diversificación se aplicarán con referencia al emisor AFE.

Congruencia monetaria a los efectos del art.55 ROSSP se entenderá como moneda de realización su moneda de reembolso.

 

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Productos Estructurados: AFENON

Artículo 12. OM. Activos financieros estructurados no negociables.  

Para su consideración como inversión apta deberán cumplir los requisitos previstos en el art. 6.Requisitos derivados no negociados en mercados reg.

Los colaterales deben estar identificados y pertenecer a algunas de las categorías previstas en el artículo 50 ROSSP y estar depositados en una entidad financiera del EEE conforme art.51 ROSSP

Reglas de titularidad y situación de las inversiones (art.51 ROSSP)

Valoración de las inversiones (art.52 ROSSP): Valor de mercado, excepto si están afectos s/Art.33.2

Los límites de diversificación art.53 ROSSP se aplicarán con referencia a cada uno de los colaterales de la estructura.

Congruencia monetaria a los efectos del art.55 ROSSP se entenderá como moneda de realización su moneda de reembolso.

No podrán liquidarse unilateralmente por hechos que afecten a la solvencia de la aseguradora.

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Productos Estructurados: LIMITES

Art.53.10. Limites de diversificación y dispersión.

El Ministerio de Economía y Hacienda establecerá la forma de aplicación de los límites de diversificación y dispersión a los activos financieros estructurados contemplados en el apartado 1.b) del artículo 50.”

Art.11. OM. Para los negociados se aplicarán los límites del Art.53 sobre el emisor del activo financiero estructurado.

Art.12.OM. Para los no negociados se aplicarán sobre los colaterales que forman la estructura.

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Productos Estructurados: MATCHING

Activos financieros estructurados considerados como aptos (Art.50.1.b) ROSSP y Artículos 9 al 12 OM) con las siguientes características:

Dispongan de vencimiento cierto

Flujos nominales sean ciertos en plazo e importe

No expuestos a pérdidas que excedan del valor del activo financiero estructurado.(Apalancamiento)

Cuando se trate de AFEN CON DC, la operación en su conjunto no podrá quedar deshecha por acontecimientos o eventos que afecten a una parte de los colaterales incluidos en el activo financiero estructurado. (First to default)

Activos financieros negociables determinable en importe, cuando el compromiso asumido en la póliza se referencie a los índices o valores que sirven de referencia para determinar los flujos de los activos financieros.

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Productos estructurados: Ejemplos

Tipos de emisiones estructuradas:

1. Vinculadas a tipos de interés: 25%

2. Vinculadas a renta variable: 20%

3. Vinculadas a riesgo de crédito: 50%

4. Vinculadas a hedge fund: 3%

5. Vinculadas a Inflación: 2%

Contienen instrumentos derivados.

(Estimación propia de emisión: en porcentaje)

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Productos

TARNCAP -

FLOOR Callable Reset QuantoIncremen-

tableTIPOS (*) ALCISTAS

TIPOS (*) BAJISTAS

TIPOS (*) en RANGO

SEGUNDA REFERENCIA

Snowbear

Leonidas Strangle

Leonidas Kheops

Daily Range Leonidas TARN

Floating Daily Range Accrual Leonidas

Snowball

Snowblade

Leveraged Snowball

Pendiente Digital CMS

Rango Digital CMS

Multitrigger CMS

Remaining Maturity CMS

Camelot CMS

Vol Bond

Reverse Vol Bond

Daily Range Cero Cupón Incrementable

característica inherente al producto

característica planteable

(*) en productos de pendiente, sentido de la pendiente

NB: cuadro orientativo. Consultar con su contacto de BBVA sobre la idoneidad de ciertas combinaciones

Productos estructurados: Tipología

BBVA Mercados Globales Estructuras de Renta Fija

Sección I

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Productos estructurados: Ventajas

1. A la medida de las necesidades de los inversores:1. Importes y Plazos.

2. Cupones a recibir

3. Riesgos a asumir: crédito, mercado,...

2. Diversificación de nombres mediante inversión CDO

3. Alto potencial de rentabilidad combinado con capital protegido a vencimiento.

4. Alta competencia entre Entidades Financieras para la emisión: mejora el precio.

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Productos estructurados: Desventajas

1. Valoración interna: cuantificación de los riesgos.

2. Liquidez del producto: Emisiones a la medida con escaso volumen, problemas de precio para la venta.

3. Riesgo:

1. Posibilidad de pérdida de cupón o cobro por debajo de la media esperada.

2. Dotaciones por depreciación de valores a MTM. Algunas estructuras presentan alto riesgo de pérdidas si se venden antes del vencimiento.

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Productos estructurados: Estrategias

En escenario con tipos al alza y flattening de curva:

Inversor orientado hacia el cobro de cupones.

Baja exposición a precio de activos.

Estructuras con opciones callable. Multicallable.

Emisiones con cupones flotantes y con máximo. Capped

FRN.

Emisiones con cupones en función de rango: Snowbear.

Emisiones digitales. Si Eur12m<6%, C=6%; 0%

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Control de la Política de Inversiones

Artículo 110 bis. Control de la política de inversiones.

• El consejo de administración de la entidad será responsable de formular y aprobar la política de inversión estratégica, considerando la relación activo - pasivo, la tolerancia global al riesgo y la liquidez de las posiciones en diferentes escenarios. En particular, deberá asegurarse la identificación, seguimiento, medición, información y control de los riesgos relacionados con las actividades, procedimientos y políticas de inversión adoptadas.

• La dirección será responsable de la implementación de tales políticas y medidas.

2. La utilización de instrumentos derivados y activos financieros estructurados por parte de las entidades aseguradoras estará sometida al cumplimiento de los requisitos que a tal efecto disponga el Ministro de Economía y Hacienda y, en todo caso, de las siguientes condiciones:

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Control de la Política de Inversiones (II)

Artículo 110 bis. Control de la política de inversiones. Requisitos.

a) Normas claras y escritas aprobadas por el consejo de administración sobre la utilización de instrumentos derivados y activos financieros estructurados, entre las que figuren el reparto de funciones y su delegación, así como una descripción de las responsabilidades dentro de la entidad. A este respecto, las funciones de autorización, de ejecución de órdenes, de control de su utilización y de manejo de la información deben ser desempeñadas por personas distintas.

b) Los controles sobre la utilización de instrumentos derivados y activos financieros estructurados, que habrán de estar debidamente documentados, se realizarán con regularidad, y periódicamente se informará a una persona que ocupe un puesto de responsabilidad que no tenga a su cargo a quienes ejecutan las órdenes, y en todo caso, a la dirección de la entidad.

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Control de la Política de Inversiones (III)

Artículo 110 bis. Control de la política de inversiones. Requisitos.

c) Directrices claras y escritas sobre las categorías de instrumentos derivados y activos financieros estructurados que pueden utilizarse, las posiciones máximas permitidas, las contrapartes autorizadas y en el caso de los instrumentos derivados, sobre si los mismos se han adquirido con finalidad de cobertura o de inversión.

d) Que la entidad cuente con modelos internos para estimar el valor en riesgo de los instrumentos derivados adquiridos con finalidad de inversión a los que se refiere el artículo 52.ter.”

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Resumen

La nueva legislación en materia de inversiones:

Se adapta a los tiempos, incorporando los nuevos productos financieros.

Aumenta el abanico de activos aptos:

Derivados con finalidad de inversión

Mayor lista de derivados aptos.

Clarificación normativa sobre productos estructurados.

Se preocupa por la regulación sobre procedimientos de control interno y evaluación de riesgos, que se asienta sobre los principios de Solvencia II.

Control de la política de inversiones: especialmente en materia de Instrumentos derivados y Activos Financieros Estructurados.