GRUPOGRUPOGVC GAESCO

19 Diciembre 2013

El comportamiento de los inversores

Jaume PuigDirector General

Barcelona

Director General GVC Gaesco Gestión

1. ¿SON LOS INVERSORES RACIONALES EN TODO MOMENTO?

HOMO… ¿ECONOMICUS?

1- TEORÍA … DEL CONOCIMIENTO

El Sujeto conoce al Objeto a través de la Imagen

IMAGEN

SUJETO:OBJETO: SUJETO:El Ser que quiere

conocer,El observador

OBJETO:La Cosa

a ser conocida,Lo observado

VERDAD SIGNIFICA QUE

3

VERDAD SIGNIFICA QUEOBJETO = IMAGEN

2- DISCIPLINA FILOSÓFICA O … SABIDURIA POPULAR

Múltiples referencias en la sabiduría popularMúltiples referencias en la sabiduría popular

“Y es que en el mundo traidorNada hay verdad ni mentira:

“He that is giddy thinks the world turns round”

“You will find that many of the truths we cling to

todo es según el colordel cristal con que se mira”

Ramón de Campoamor

(Quien tiene vértigo cree que es el mundo el que

gira)

gdepend greatly on our

own point of view”

(Encontrareis que Ramón de Campoamor

“Sólo el necio confundealor precio”

gira)

William Shakespeare

(Encontrareis que muchas de las verdades

a que nos aferramos dependen en gran

medida de n estro p nto “W d ’t thi th valor y precio”

Antonio Machado

medida de nuestro punto de vista)

Obi Wan Kenobi

“We don’t see things as they are, we see things as we are”

Anais Nin(La Guerra de las

Galaxias) “Porque si ha sido soñadolo que vi palpable y cierto,lo que veo será incierto;

Vaso medio lleno o medio vacío

lo que veo será incierto;y no es mucho que, rendido,pues veo estando dormido,

que sueñe estando despierto”“La manera de percibir está determinada por las gafas

que uno lleva”

4

Calderón de la BarcaJostein Gaarder (El Mundo de Sofía)

3- A NIVEL COLECTIVO … TAMBIÉN

Un ejemplo anecdótico reciente. Tweeter o Twitter

Máximo día:+2 215%Máximo día:+2.215%

Tweeter Home E t t i tEntertainment

o Twitter

Cierre día:+775%

5

4- SOCIO … NOMICS

M h á llá d dóti Mucho más allá de un caso anecdótico: La influencia social conduce a convergencia de opiniones

¿ Cuántos asesinatos se produjeron en Suiza en 2006 ?

6Fuente: Hall, Alan. Are Crowds Wise or Mad?. The Socionomist June 2011

5- FLUJOS MONETARIOS: COMPORTAMIENTO DE REBAÑO

The EconomistNoviembre 1997

La VanguardiaOctubre 2009

7

6- SOBREREACCIONES: HABITUALES

Pagar en exceso o en defecto es consustancial al género humano

“Los sentimientos de las masas son siempre extremadamente simples y exagerados”extremadamente simples y exagerados

“En la masa cada sentimiento es contagioso. Debe considerarse como un fenómeno hipnótico”

“La Psychologie des foules”Gustave Le Bon (1895)

“La masa genera una reducción de la capacidad intelectual del individuo, una afectividad desinhibida, y

una incapacidad de ejercer moderación y posponer los actos”

“Massenpsycologie”

¿Aprenderemos alguna vez?:

MassenpsycologieSigmund Freud (1921)

Burbuja tecnología 2000 Burbuja inversa bursátil 2003 Burbuja Inmobiliaria 2007 B b b át l t l

8Semper Augustus (1637)

Burbuja inversa bursátil actualBurbuja del oro actualBurbuja de los bonos actual …

2. SOBREREACCIONES: HABITUALES EN LOS MERCADOS

BOLSAS, DIVISAS… MATERIAS PRIMAS, INMUEBLES…

7- EXCESO DE RETORNO DE LOS MERCADOS

5,00% ¿Obtiene el inversor final el exceso de

3,50%4,00%4,50%

¿Obtiene el inversor final el exceso deretorno que proporcionan los mercadosfinancieros?

2,00%2,50%3,00% Fuentes de Fuga de retornos:

- Fiscalidad- Gastos

0,50%1,00%1,50% - Ineficiencias de gestión

- Comportamiento del inversor

0,00%Infl. MM RF RV

10

Datos EEUU 1/1/1925 – 31/12/02 Fuente Ibbotson. Associates

8- ¿LOS MERCADOS SOBRERREACCIONAN?

Volatilidad cotizaciones superior a volatilidad valores empresariales.

Información fundamental no explicativa de una parte significativa de i i d i (1/2 2/3)variaciones de precios (1/2-2/3).

Divergencias cotizaciones/valores factibles.

Evidencias similares en mercados de Renta Fija, Divisas, Materias Primas.

11

9- EJEMPLO I: TELEFÓNICA 2000

35,00

25,00

30,00

20,00

10,00

15,00

5,00

10,00

10/02/1997 4/02/1998 27/01/1999 24/01/2000 18/01/2001 16/01/2002 14/01/2003 12/01/2004

Cotización Telefónica Objetivo+Sigma Objetivo-Sigma Valor Objetivo

12

10- DESCUENTOS “GEOPOLÍTICOS”

TELEFONICAIBEX-35

Burbuja Inversa post TMT 2000

COT 07-03-00 12.969,50

VO 25-10-05 12.300

COT 07-03-00 29,41

BURBUJA TMT'

BURBUJA TMT's

COT 25-10-05 10.473,90

VO 07-03-00 11.490

VO 07 03 00 17 91

VO 25-10-05 20,04

BURBUJA TMT'sPENDIENTE

VO 10-10-02 9.600

VO 10-10-02 15,42

VO 07-03-00 17,91

PENDIENTE

DE

GE

O

DESCU

GEOPOLR

COT 25-10-05 13,80 SCUENT

OPOLIT

BURBUJA INVERSA

ENTO

LITICO

RECUPERAD

BURBUJA INVERSA

COT 10-10-02 5.266,9 COT 10-10-02 6,96

RECUPERADOTO

TIC

DO

13

11- EJEMPLO II: DÓLAR/EURO

14Fuente: Bloomberg

12- EJEMPLO III: PETRÓLEO

15

13- PETRÓLEO: OFERTA

Precio del coste de extracción

Reservas Probadas: Crecientes en el tiempo, a pesar de la producción.1 353 7 billones barriles a 1 de Enero de 2010

16

1.353,7 billones barriles a 1 de Enero de 2010

Fuente: Petrobras i Oil & Gas Journal

14- PETRÓLEO: CONSUMO MUNDIAL EN MILL. BARRILES DIARIOS

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010e

OCDE 47,81 47,88 47,94 47,89 48,6 49,36 49,66 49,34 48,96 47,55 45,42 45,35

USA 19,79 19,99 19,98 20,08 20,37 21,08 21,14 21,04 21,02 19,50 19,04 19,18

Europa 15,33 15,19 15,37 15,31 15,44 15,48 15,61 15,63 15,28 15,26 14,49 14,27

J ó 5 61 5 5 5 39 5 3 5 42 5 29 5 31 5 16 4 97 4 85 4 37 4 24Japón 5,61 5,5 5,39 5,3 5,42 5,29 5,31 5,16 4,97 4,85 4,37 4,24

Otros 7,08 7,2 7,2 7,2 7,37 7,51 7,6 7,51 7,69 7,83 7,52 7,66

NO NO OCDE

27,86 28,79 29,46 30,15 31,01 32,97 33,99 35,29 36,43 38,18 38,92 40,56

China 4,36 4,8 4,92 5,16 5,58 6,44 6,72 7,2 7,58 7,98 8,32 8,97

UniónUniónSoviet.

3,71 3,72 3,78 3,83 3,91 4,04 4,08 4,21 4,28 4,34 4,21 4,29

Otros 19,79 20,27 20,76 21,16 21,52 22,49 23,19 23,88 24,57 25,86 26,39 27,3

Mundo 75,67 76,66 77,4 78,04 79,62 82,33 83,65 84,62 85,4 85,87 84,34 85,91

% 1,3% 1,0% 0,8% 2,0% 3,4% 1,6% 1,2% 0,9% 0,6% -1,8% 1,9%

17Fuente: Energy Information Administration. Official Energy Statistics from the US Government

15- ACTUACIÓN DE LOS TREND FOLLOWERS EN EL PETRÓLEO

%% de contratos de Petróleo en manos de Hedge Funds, CTAs, Prop. Traders, …

18Fuente: Energy Information Administration. Official Energy Statistics from the US Government

16- EJEMPLO IV: EL CASO DEL TRIGO

19

Fuente: Bloomberg

17- POSICIONES ESPECULATIVAS EN EL TRIGO

20

Fuente: Nomura Strategy: 06/08/10

3. SOBREREACCIONES: ¿POR QUÉ?

PROPAGACIÓN, DURACIÓN… ¿ARBITRAJE FUNDAMENTAL?

18- SOBRERREACCIONES: NOISE TRADERS

Compra/venta en base a “ruido”, es decir información no fundamental.

Riesgo adicional al riesgo fundamental.

Fuerte impacto potencial en precios pese al bajo volumen relativo de cartera.

Cotizaciones: ¿Correcto estimador del valor en todo momento?.¿

22

19- SOBRERREACCIONES: MECANISMOS DE PROPAGACIÓN (I)

Inversores: Flows Follow Performance

- Demanda de acciones muy sensible a las alzas previas.

- La rentabilidad pasada inmediata sustituto erróneo de la identificación de valor como criterio básico.

- Traspaso del “sleeping point”.

- Desajuste de horizontes temporales.

- Traspaso de límites financieros.

M d f ó d l d d ó l - Modificación del grado de aversión al riesgo.

- Sensibilidad a ganancias/ pérdidas no simétrica.

- ........

LA SUBIDA DE LOS MERCADOS DE RENTA VARIABLE

ATRAE A NUEVOS FLUJOS DE DINERO

23

20- SOBRERREACCIONES

Concentración Flujos Netos Fondos Tecnológicos USA ene-98 / ago-01

Período de sobrerreacción alcista Porcentaje sobre el total Flujos Netos

Marzo 2000 20,2%

Enero 2000 - Marzo 2000 48,5%

Oct. 1999 - Marzo 2000 73,6%

24Fuente: AMG Data, Elaboración propia.

21- SOBRERREACCIONES

Flujos Netos Fondos Renta Variable USA y Europa Oct-00 / Sept-01

Flujos Netos Fondos Renta Variable (bill USD) - Rentabilidad Indices bursátiles

30

10

20

30

USA

-10

0

10

oct-0

0ov

-00

dic-0

0ne

-01

feb-01

mar-0

1ab

r-01

may-0

1jun-0

1jul-0

1go

-01

ep-0

1

EUROPA

Rent. S&P500

Rent. Stoxx

-30

-20

oc no di en fe ma ab may ju ju ag sep

25

Fuente: Exane, Elaboración propia.

22- SOBRERREACCIONES

Correlación Flujos Netos / Rentabilidad

Correlación flujos netos en fondos tecnológicos USA - rentab. mensual Nasdaq

Composite (ene-98 / ago01)

0,30

0,40

0,00

0,10

0,20

0 30

-0,20

-0,10Rent. M-6

Rent. M-5

Rent. M-4

Rent. M-3

Rent. M-2

Rent. M-1

Rent. M

Rent. M+1

Rent. M+2

Rent. M+3

Rent. M+4

Rent. M+5

Rent. M+6

-0,30

26Fuente: AMG Data, Elaboración propia.

23- SOBRERREACCIONES

Distribución Patrimonio Fondos de Inversión

FIAMM y RF Garant.(i+ii) (i+ii) Mill Eur

Corto (i) (ii)(i+ii) (i+ii) Mill. Eur

1995 70,0% 2,4% 72,4% 53.043

1999 29 9% 21 8% 51 7% 106 4531999 29,9% 21,8% 51,7% 106.453

2000 26,0% 23,4% 49,4% 90.440

2001 35,8% 23,8% 59,6% 105.811

2002 47,0% 22,5% 69,5% 118.738

2003 46,4% 25,1% 71,5% 141.627

2004 44,1% 24,9% 68,5% 150.301, , ,

2005 40,6% 24,8% 65,2% 160.279

2006 37,7% 23,9% 61,6% 156.611

2007 38 6% 25 3% 63 9% 152 5462007 38,6% 25,3% 63,9% 152.546

2008 46,0% 31,2% 77,2% 129.309

2009 41,6% 28,2% 69,8% 113.469

27

03/2010 38,9% 28,7% 67,6% 108.389

Fuente: Inverco, Elaboración propia.

24- COMPARATIVA

% Patrimonio Fondos de Inversión no conservadores con Ibex 35

Período: Diciembre 1995 Octubre 2006Período: Diciembre 1995- Octubre 2006

12000

14000

0%

55%

8000

10000

12000

40%

45%

50%

4000

6000

30%

35%

2000 25%

Ibex-35 % Patrimonio Fondos No Conservadores

28Fuente: Inverco, Elaboración propia.

25- COMPARATIVA

% Patrimonio Fondos de Inversión no conservadores con Descuento Fundamental Ibex 35

Período: Diciembre 1995- Octubre 2006

4.0004.500 55%

1.5002.0002.5003.0003.500

40%

45%

50%

-1.000-500

0500

1.000

30%

35%

-1.500 25%

Descuento fundamental % Patrimonio Fondos No Conservadores

29Fuente: Inverco, Elaboración propia.

26- PORCENTAJE DE INVERSIÓN EN RENTA VARIABLE DIRECTA

Cías de seguros y fondos de Pensiones Familias

30

Fuente: Inverco y elaboración propia

27- DEPÓSITOS VS BOLSA

31

Fuente: Nomura: Investment Strategy & Macro 26/9/10

28- RATIO PUT / CALL

32

Fuente: Nomura: Investment Strategy & Macro 28/5/10

29- GVC GAESCO RETORNO ABSOLUTO VS INDUSTRIA

Flujo Inversores

Flujo Inversores, es una técnica de estrategia oportunística corto/largo, basada en los losFl j d t d d F d d R t V i bl R t Fij iFlujos de entrada de Fondos de Renta Variable y Renta Fija americanos.

Fruto de un exhaustivo análisis, con más de 25 años de datos históricos.

O ti i ió l á t d d Optimización para escoger los parámetros adecuados.

Inversión mediante compra/venta de futuros S&P 500

Duración de la inversión 1 mes.

0 6

0.8

1.0

50680

100

0.6

0.8

1.0

408412 80

100

0.0

0.2

0.4

0.6

C.P

.

60

80

0.0

0.2

0.4

0.6

C.P

.

412

60

80

0 8

-0.6

-0.4

-0.2C

20

40

0 8

-0.6

-0.4

-0.2

C

20

40

33Fuente: Elaboración Propia-2 0 2 4

-1.0

-0.8

402/405

0-2 0 2 4

-1.0

-0.8

408/412

0

30- SOBRERREACCIONES: MECANISMOS DE PROPAGACIÓN (II)

Gestores Institucionales: Técnicas de Gestión

- Gestión Pasiva

- Gestión activa con tracking errors bajos

Traders / Hedge Funds: Horizonte temporal corto

- OportunísticosOpo tu st cos

Normalmente acentuadores de tendencias (trend followers)

Anticorrelación: límites del aprovechamiento

- Valor Relativo

Normalmente anticíclicos, pero

Acentuación del ciclo en cierres forzados

34

31- SOBRERREACCIONES: MECANISMOS DE PROPAGACIÓN (III)

TRACKING ERROR EN FONDOS DE RENTA VARIABLE (1)

120

(21/5/99 (2) - 15/5/03)

100

110

70

80

90

7013/10/1999 07/03/2000 31/07/2000 22/12/2000 17/05/2001 10/10/2001 5/03/2002 29/07/2002 20/12/2002 15/05/2003

(1) Análisis llevado a cabo con datos de 290 Fondos de Inversión de Renta Variable de 27 Gestoras Internacionales.

35

32- SOBRERREACCIONES: MECANISMOS DE PROPAGACIÓN (IV)

Instituciones: Cobertura de Riesgos.

- Fondos de Pensiones de Prestación Definida. Ratio de Cobertura.

- Compañías de Seguros

- Productos Estructurados: Cobertura de la delta de las opciones OTC.

NUEVAS VENTAS SI DESCENSOS

NUEVAS COMPRAS SI SUBIDAS

36

33- SOBRERREACCIONES: MECANISMOS DE PROPAGACIÓN (V)

Brokers:

- Presión de carácter comercial de ideas contratendencia

Analistas:

- Excesiva influencia de acontecimientos presentesp

- Presión del alejamiento de cotizaciones

- Límites de los parámetros de valoración

- Cuestionamiento de modelos de valoración en casos extremos

Medios de Comunicación: Pro tendencia.

Empresarios, consumidores, etc.

37

34- GVC GAESCO RETORNO ABSOLUTO VS INDUSTRIA DE RETORNO ABSOLUTO

CCC. Aumentando exposición a Renta Variable

80%100,00%

40%

60%

sión

40,00%

60,00%

80,00%

0%

20%

enta

je d

e in

vers

‐20,00%

0,00%

20,00%

-60%

-40%

-20%

Proc

e‐40,00%ene‐11 mar‐11 abr‐11 jun‐11 ago‐11 sep‐11 nov‐11 ene‐12

Porcentaje de Inversión

-60.0 -40.0 -20.0 0.0 20.0 40.0 60.0

-60%

E02

38Fuente: Elaboración Propia

35- SOBRERREACCIONES: DURACIÓN

Análisis de tiempos de convergencia a fundamentales

Desviación respecto a fundamentales Media ( )

Desviación estand

24 15

(semanas) estand. (Semanas)

+ 2 Desviación Estand.

Sobrevaloración25 23

24 21- 1 Desviación Estand.

+ 1 Desviación Estand.Sobrevaloración

29 22Infravaloración

- 2 Desviación Estand.

Fuente: Elaboración propia. Empresas Ibex-35. Período 10-2-97 a 19-10-00.

39

36- COTIZACIONES, FUNDAMENTALES Y DESCUENTOS

Evolución descuento Nov/07 a 2014 (En puntos de Ibex 35). Ajuste y Predicción

10000

8000

10000

6000

2000

4000

01 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55 57 59 61 63 65 67 69 71 73 75 77 79 81 83

5 9 años 0 9 años E

‐2000

40Fuente: Elaboración Propia

5,9 años 0,9 años E

37- SOBRERREACCIONES: ¿ARBITRAJE FUNDAMENTAL?

Alcance limitado, dos riesgos importantes:

- Tiempo de reversión.

- Profundidad.

Inadecuación horizonte temporal de evaluación de resultados de gestión.

Estrategia de inversión contraria:

- Persistencia a corto plazo.

- Reversión a la media a medio plazo.

41

38- SOBRERREACCIONES: CLASES

Alcistas / Bajistas.

Anuncios de resultados empresariales.

Acontecimientos inesperados o dramáticos.

A mercados abiertos.

Etc.

42

39- SOBRERREACCIONES: CONCLUSIÓN

Inevitables, pese a la sofisticación.

Fuente adicional de riesgo.

Interpretación en clave de oportunidad de retorno adicional.

43

4. OTRAS EVIDENCIAS… DE INEFICIENCIAS

HABERLAS… HAYLAS

40- OTRAS EVIDENCIAS DE INEFICIENCIAS (I)

Descuentos de Fondos Cerrados y Cias Holding.

El riesgo del sentimiento del inversor se añade al riesgo fundamental de la cartera.

Evolución de los descuentos: Medida del sentimiento de los inversores.

Relación flujos netos fondos abiertos / Descuentos fondos cerrados.

Número IPOs: Relación directa con sentimiento de mercado.

Creación de Fondos: Relación directa con sentimiento de mercado.

45

41- IPOS – IBEX 35 FASE EUFORIA

Finales de la década de los 90s

Variación Ibex 35 Número IPOs

1996 +42,0% 4

1997 +40,8% 4

1998 +35 6% 41998 +35,6% 4

1999 +18,3% 10

2000 -21,7% 5

2001 -7,8% 2

2002 -28,1% 1

46Fuente: Elaboración propia

42- CREACIÓN FIMs DE R.V. / VAR. IBEX AÑO ANTERIOR

Año 93 94 95 96 97 98 99 00 01 10/02

Inc.FIM 9 19 4 16 82 103 94 150 61 -18FIM.RV

9 19 4 16 82 103 94 150 61 18

Var.Ibex -9 9 54 2 -14 6 17 6 42 0 40 8 35 6 18 3 -21 7 -7 8Ibexn-1

-9.9 54.2 -14.6 17.6 42.0 40.8 35.6 18.3 -21.7 -7,8

Coeficiente de Correlación: 0,43

47

Fuente: Inverco. Elaboración propia

43- CORRELACIÓN: Nº DE PARTÍCIPES FONDOS DE R.V. / IBEX 35

Partícipes % Var. Ibex-35 % Var

1993 30.584 3.615,22

Correlación

%PART(n) / %IBEX(n):,

1994 49.482 +61,79% 3.087,68 -14,59%

1995 40.853 -17,43% 3.630,76 +17,59%

( ) ( )

0,48

/

Correlación1996 62.741 +53,58% 5.154,77 +41,97%

1997 172.641 +175,16% 7.255,40 +40,75%

1998 285.928 +65,61% 9.836,60 +35,57%

Correlación

%PART(n)/%IBEX(n-1):

0,60

1999 298.042 +4,24% 11.641,40 +18,34%

2000 291.858 -2,07% 9.109,80 -21,74%

2001 262 224 10 15% 8 397 60 7 82%2001 262.224 -10,15% 8.397,60 -7,82%

2002 256.443 -2,20% 6.036,90 -28,11%

2003 279.259 +8,90% 7.737,20 +28,17%

2004 354.810 +27,05% 9.080,80 +17,37%

8/2005 337.467 -4,89% 10813,90 +19,09%

48

44- OTRAS EVIDENCIAS DE INEFICIENCIAS (II)

Efecto Enero.

Ef t S ll C Efecto Small Caps.

Efecto Dividendos.

Efecto PER.

Etc.

49

45- INVERSORES / GESTORES

Incomprensión de la ley financiera básica rentabilidad / riesgo.

Principales comportamientos ineficientes (I)

p y g

Deficiente gestión de riesgos: subestimación de la cola larga negativa, outlayers y del WCS, apalancamientos excesivos ...

Deficiencias de asset allocation:

- Niveles de inversión bajos.

- Variabilidad excesiva en los porcentajes de inversión.

Toma de decisiones con información incompleta.

Exceso de confianza en el juicio propio.

50

46- INVERSORES / GESTORES

Principales comportamientos ineficientes (II)

51

47- INVERSORES / GESTORES

Principales comportamientos ineficientes (III)

R l ió t bilid d iRelación rentabilidad-riesgo, diferentes niveles de distorsión de gestión

3 50%

2,50%3,00%3,50% Benchmark

d4,2

d6,4

Tem6,4

Tep6,4

Tep4,2

Tep2,1

1,00%1,50%2,00%

reto

rno

TegTem Tep

Teg6,4d2,1

Tem6,4

Tem4,2

Tem2,1

Tep4,2

-0,50%0,00%0,50% Teg2,1

Teg4,2,

19,0% 20,0% 21,0% 22,0% 23,0%

volatilidad

52

48- INVERSORES / GESTORES

Principales comportamientos ineficientes (IV)

Escasa diversificación de cartera.

Status Quo Bias.

Falta de disciplinaFalta de disciplina.

Propensión a consolidar ganancias escasas: Subestimación de la cola larga positiva.

A ersión a reali ar pérdidas Aversión a realizar pérdidas:

- Distorsión a nivel de asset allocation.

Distorsión a nivel de valores individuales- Distorsión a nivel de valores individuales.

53

GVC GAESCO GESTIÓN. PREMIOS A LA GESTIÓN DE INVERSIONES

20132013

Fondo Premio Categoría

IM 93 Renta, FI Morningstar - El Economista Mixto Flexible Euro

GVC Gaesco Retorno Absoluto Lipper – Cinco Días Retorno Absoluto High Eur

2011

Gestor Premio Categoría

Jaume Puig - Mejor Gestor de RV Interactive Data – Expansión Renta Variable

última década XXV Aniversario Expansión

GVC Gaesco Small Caps, F.I.

20092009

Fondo Premio Categoría

Bona Renda, FI Eurofonds Fundclass (Le Monde) Mixto Renta Variable

2008

Fondo Premio Categoría

Gaesco Fondo de Fondos, FI Eurofonds Fundclass (Le Monde) Renta Variable

2007

Fondo Premio Categoría

Catalunya Fons, FI Eurofonds Fundclass (Le Monde) Mixto Renta Variable

Gaesco Fondo de Fondos FI Eurofonds Fundclass (Le Monde) Renta Variable

54

Gaesco Fondo de Fondos, FI Eurofonds Fundclass (Le Monde) Renta Variable

Gaesco Gestión, S.G.I.I.C. Eurofonds Fundclass (Le Monde) Todos los Fondos

GVC GAESCO GESTIÓN. PREMIOS A LA GESTIÓN DE INVERSIONES

20062006

Fondo Premio Categoría

Bona Renda, FI Standard&Poor's - Expansión Mixto Renta Variable

Gaesco TFT, FI Standard&Poor's - Expansión Renta Variable

Gaesco Fondo de Fondos FI Morningstar – Intereconomía Renta VariableGaesco Fondo de Fondos, FI Morningstar Intereconomía Renta Variable

Cahispa Emergentes, FI Morningstar – Intereconomía Renta Variable

Gaesco Gestión, S.G.I.I.C. Lipper – Cinco Días Todos los Fondos

2004

Fondo Premio Categoría

Fonsglobal Renta, FI Standard&Poor's - Expansión Mixto Renta Variable

F ll B FI St d d&P ' E ió Mi t R t FijFonsmanlleu Borsa, FI Standard&Poor's - Expansión Mixto Renta Fija

Gaesco Gestión, S.G.I.I.C. Standard&Poor's - Expansión Renta Variable

Gaesco Small Caps FI / GaescoQuant FI / Gaesco Emegentfond FI / Gaesco Fondo de Fondos FI

Eurofondo FI / Bolsalider FI / Fondguissona Bolsa FI / Gaesco TFT FI / Gaesco Multinacional FIEurofondo FI / Bolsalider FI / Fondguissona Bolsa FI / Gaesco TFT FI / Gaesco Multinacional FI

Cahispa Small Caps FI / Cahispa Eurovariable FI / Cahispa Emergentes FI / Cahispa Multifondo FI

2002

Fondo Premio Categoría

Cahispa Renta FI Lipper – Cinco Días Mixto Renta Fija

2001

55

2001

Fondo Premio Categoría

Gaesco Fondo de Fondos, FI Standard&Poor's - Expansión Renta Variable

Cahispa Renta FI Standard&Poor's - Expansión Mixto Renta Fija

Experiencia.Independencia.

Profesionalidad.

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Madrid Pamplona ValladolidC/ Vill 11 A d Z 15 b j C/L Li 2C/ Villanueva, 11 Av. de Zaragoza, 15, bajos C/La Lira, 228001 - Madrid 31003 - Pamplona 47003 - ValladolidTel. 914 315 606 pamplona@gvcgaesco.es valladolid@gvcgaesco.esFax 915 762 937 Tel./Fax 948 291 592 Tel. 983 268 726

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Girona Sabadell Vinaròsc/ Sèquia, 11 3er C/Narcís Giralt, 67 C/Villareal, 217001 – Girona 08202 - Sabadell 12500 - Vinaròsgirona@gvcgaesco.es sabadell@gvcgaesco.es vinaros@gvcgaesco.esTel. 972 981 400 Tel. 937 484 790 Tel./Fax 964 407 639Fax 972 98 14 01 Fax 937 484 791

Manresa Sevilla ZaragozagC/Àngel Guimerà, 56-58, Ent.6ª Av. San Fco Javier, 20 Local 2 C/Paseo de la Independencia, 6, 1º 1ª08241 - Manresa 41018 - Sevilla 50004 - Zaragozaxliso@gvcgaesco.es sevilla@gvcgaesco.es zaragoza@gvcgaesco.esTel. 938 749 093 Tel. 955 328 500 Tel. 976 078 041Fax 938 746 004 Fax 955 328 501 Fax 976 233 485

Murcia TerrassaMurcia TerrassaPlaza Fuensanta 2, 2c Jaume Cantarer, 2, 1º 3ª30008 - Murcia 08221 - Terrassamurcia@gvcgaesco.es terrassa@gvcgaesco.esTel. 868 970 660 Tel. 937 836 182Fax. 868 970 661

Oviedo Tolosa

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Oviedo TolosaC/ Doctor Casal, 10, 2º B C/ Gudari, 933001 – Oviedo 20400 - Tolosaoviedo@gvcgaesco.es tolosa@gvcgaesco.esTel. 985 222 661 Tel. 943 655 767Fax 985 222 661 Fax 943 654 871

CONSIDERACIONES LEGALES

La información contenida en el presente documento hace o puede hacer referencia a rendimientos pasados o a datos sobre rendimientos pasados de instrumentos financieros,índices financieros, medidas financieras o servicios de inversión, en consecuencia, el cliente es advertido de manera general de que dichas referencias a rendimientos pasadosno son, ni pueden servir, como indicador fiable de posibles resultados futuros, ni como garantía de alcanzar tales resultados.

La información contenida en el presente documento hace o puede hacer referencia a resultados anteriores de instrumentos financieros, índices financieros, medidas financieraso servicios de inversión, en consecuencia, debe realizarse la advertencia general de que tales datos y cifras sobre rendimientos se refieren al pasado y no pueden servir ni comoindicador fiable de posibles resultados futuros, ni como garantía de alcanzar tales resultados.

La información contenida en el presente documento hace o puede hacer referencia a resultados futuros simulados de instrumentos financieros, índices financieros, medidasfinancieras, o servicios de inversión, en consecuencia, debe realizarse la advertencia general de que tales previsiones sobre rendimientos no pueden servir como indicador fiablede posibles resultados futuros, ni como garantía de alcanzar tales resultados.

La información contenida en este documento no incluye referencia alguna al tratamiento fiscal de productos, operaciones y/o servicios financieros mencionados en el mismo.Por lo tanto, los destinatarios o receptores probables del informe en ningún caso podrán considerarla como asesoramiento fiscal. Generalmente la fiscalidad dependerá de lascircunstancias individuales de cada cliente y está sujeta a variaciones en cualquier momento.

Es posible que entre la información contenida en el presente documento existan datos o referencias basadas o que puedan basarse en cifras expresadas en una divisa distintade la utilizada en el Estado Miembro de residencia de los destinatarios o receptores posibles del presente documento. En tales casos, es necesario advertir de forma generalque cualquier posible cambio al alza o a la baja en el valor de la divisa utilizada como base de dichas cifras puede provocar directa o indirectamente alteraciones (incrementos odisminuciones) de los resultados de los instrumentos financieros y/o servicios de inversión a los que hace referencia la información contenida en el presente documento.) y q p

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