Gestión Pública y “Burbujas”: Análisis Económico.

diciembre 23

2013

Un divertido artículo de Jeremy Olshan, señala “El dinero provoca tantos estragos en las novelas victorianas —donde aparece y desaparece de manera mágica en las primeras páginas— que ofrece una especie de curso general sobre lo que no se debe hacer. Lea a Defoe para comprender el dinero. Tal vez nada ilustra mejor la relación irracional de la gente con el dinero que una escena estupenda de Robinson Crusoe poco después de que el barco del héroe queda hecho trizas en una isla desconocida aparentemente desierta. Lea a Flaubert antes de pasar la tarjeta de crédito. Decir que Madame Bovary tiene que ver con los peligros de las tarjetas de crédito es como decir que El rey Lear de Shakespeare trata acerca de la deficiente planificación patrimonial. Pero la verdadera perdición de Emma Bovary es la usura, no el adulterio. El comerciante Monsieur Lheureux sirve como su Amazon.com y MasterCard, ofreciéndole objetos de primera calidad a tasas de interés incluso más altas. "No necesito nada", dice al principio, pero mientras le sigue mostrando bufandas y baratijas divinas, Emma no puede resistir. Lea a Dickens para distinguir entre ahorrar y acaparar. Cuando su sobrino le desea una feliz Navidad, Ebenezer Scrooge, el más famoso de todos los amantes del dinero, ve sólo rojo: es decir, números rojos. Su famosa respuesta ("¡Bah! ¡Tonterías!") podría parecer estar demasiado arraigada en la cultura popular como para ayudar a los tacaños de hoy a detectar sus errores. Lea a Tolstoi antes de comprar un auto. Aunque Ana Karenina es más recordada como (otra) novela sobre adulterio, es también un espléndido manual para negociar con los vendedores de autos. En la realidad local, en la Clausura de la Edición 51º del CADE, dos exordios del Presidente Humala destacan: “Nuestro interés ha sido y es mantener el ritmo de crecimiento económico con estabilidad, mejorar la distribución de la riqueza y desplegar una política de inclusión social”, y, “Estamos observando que nuestro crecimiento se reanima y retoma su vigor. Somos optimistas pero tenemos que alentar esta dinámica”. Como bisagra entre lo primero y lo último, le recomiendo lea con ojos de piedad “Conversaciones en la Catedral”, de Vargas Llosa. La bronca de lo Moral con lo real.

Articulo 42

Gestión Pública y “Burbujas”: Análisis Económico.

Por Mag. Econ. Alfredo Espinal

Lecciones de la Literatura Universal. Un divertido artículo1 de Jeremy Olshan, señala “El dinero provoca tantos estragos en las novelas victorianas —donde aparece y desaparece de manera mágica en las primeras páginas— que ofrece una especie de curso general sobre lo que no se debe hacer. Lea a Defoe para comprender el dinero. Tal vez nada ilustra mejor la relación irracional de la gente con el dinero que una escena estupenda de Robinson Crusoe poco después de que el barco del héroe queda hecho trizas en una isla desconocida aparentemente desierta. Lea a Flaubert antes de pasar la tarjeta de crédito. Decir que Madame Bovary tiene que ver con los peligros de las tarjetas de crédito es como decir que El rey Lear de Shakespeare trata acerca de la deficiente planificación patrimonial. Pero la verdadera perdición de Emma Bovary es la usura, no el adulterio. El comerciante Monsieur Lheureux sirve como su Amazon.com y MasterCard, ofreciéndole objetos de primera calidad a tasas de interés incluso más altas. "No necesito nada", dice al principio, pero mientras le sigue mostrando bufandas y baratijas divinas, Emma no puede resistir. Lea a Dickens para distinguir entre ahorrar y acaparar. Cuando su sobrino le desea una feliz Navidad, Ebenezer Scrooge, el más famoso de todos los amantes del dinero, ve sólo rojo: es decir, números rojos. Su famosa respuesta ("¡Bah! ¡Tonterías!") podría parecer estar demasiado arraigada en la cultura popular como para ayudar a los tacaños de hoy a detectar sus errores. Lea a Tolstoi antes de comprar un auto. Aunque Ana Karenina es más recordada como (otra) novela sobre adulterio, es también un espléndido manual para negociar con los vendedores de autos. En un momento determinado, Oblonsky, un noble de Moscú, visita la finca de su amigo Levin, anuncia que acaba de vender un terreno y pregunta si consiguió un buen precio. Levin se limita a preguntar, "¿Contaste los árboles?" Oblonsky no lo hizo, pero Levin le asegura que su comprador sí lo hizo. Sólo un tonto compra o vende algo sin conocer su verdadero valor”. En la realidad local, en la Clausura de la Edición 51º del CADE, dos exordios del Presidente Humala destacan: “Nuestro interés ha sido y es mantener el ritmo de crecimiento económico con estabilidad, mejorar la distribución de la riqueza y desplegar una política de inclusión social”, y, “Estamos observando que nuestro crecimiento se reanima y retoma su vigor. Somos optimistas pero tenemos que alentar esta dinámica”. Como bisagra entre lo primero y lo último, le recomiendo lea con ojos de piedad “Conversaciones en la Catedral”, de Vargas Llosa. La bronca de lo Moral con lo real.

I. De Opiniones y Percepciones: Argumentos y Argumentaciones. Luego de dos eventos de escala mundial de desajustes y de intervención fiscal sin miramientos de los Gobiernos en los mercados, la Crisis Sub Prime y el Precipicio Fiscal, el carácter complementario del Estado en la Economía está en una cura de silencio pero no de inmovilidad sino de mayor intervención, justificada por la amenaza y persistencia de lo que se denomina “Crisis”, “Burbujas Financieras”, y sinónimos, términos que no tienen el mismo significado para quienes los pronuncian, los escuchan o quienes resultan ser responsables de prevenir sus efectos, en especial los contribuyentes de los países que financian los malos cálculos de los operadores privados o las poca afortunadas gestiones estatales en los bloques a los que pertenecen, léase Zona Euro. Y en la economía peruana, simbiótica del mercado mundial? La percepción de “Crisis”, amenaza advertida desde la cúspide del Poder Ejecutivo, encarnada bajo metempsícosis en vacas flacas y luego, en desaceleración, según2 Carlos Ganoza Durant en “Semana Económica”, una publicación local de prestigio, indica: “Las burbujas ocurren con frecuencia en los mercados financieros” ¿En serio? Díganme cuándo. La mayoría de la gente que habla sobre burbujas, no puede definirlas. Confunden un aumento rápido en el precio de una clase de activos con una burbuja, o cada vez que el precio de un activo se desploma asumen que fue por la explosión de una burbuja. Pero no toman en cuenta que los precios de las acciones son tremendamente volátiles. En tiempos normales (sin ninguna crisis de por medio) los precios de las acciones se mueven 20% hacia abajo o hacia arriba ¡en un año!. No es nada difícil tomar cualquier año del mercado de valores de los Estados Unidos y encontrar un grupo grande de acciones que subieron en valor, 20% o más, y cayeron al año siguiente en 20% o más. Si eso es una burbuja, entonces todos los años las hay y nadie que estudie el tema cree eso. La definición de burbuja depende de la definición de valor fundamental, y ahí comienzan los problemas. La mejor referencia para el valor de un activo es su precio de mercado. No existe tal cosa como un valor intrínseco. El valor de un activo se calcula proyectando el dinero que se puede extraer de ese activo en el futuro, y descontándolo a una tasa que refleja el retorno esperado sobre la inversión. Las personas que dicen que las burbujas ocurren porque los mercados son ineficientes se refieren a que el mecanismo mediante el cual el mercado incorpora rápidamente información en los precios no funciona bien. Por lo tanto, los precios pueden tomar un curso que ignora información disponible que indica que se están alejando de las estimaciones más

1 “Consejos financieros de Flaubert, Dickens y Tolstoi”, en Wall Street Journal, de Diciembre 1º 2013.

2 “No existen las burbujas financieras: Piénselo otra vez”, http://www.perueconomico.com/ediciones/44/articulos/628

razonables de valor. Hay dos razones por las cuales ese mecanismo podría no funcionar bien. La primera es porque hay factores que limitan que los inversionistas más informados compren y vendan acciones. De estos factores, el más importante es que los inversionistas más informados tienen capital limitado, y no pueden por sí solos, comprar y vender suficiente como para causar una corrección en el mercado. Además, tendrían que tener una acción coordinada, lo que es casi imposible. El argumento suena interesante, pero la evidencia que lo respalda ocurre bajo circunstancias muy específicas y difícilmente se puede generalizar como una condición del mercado. La segunda es que los inversionistas no son racionales. Hay experimentos (algunos conducidos por Vernon Smith, premio Nobel de Economía en el 2002), en los cuales traders profesionales y con una referencia clara del valor fundamental de un activo igual terminan produciendo una burbuja, porque cada uno cree que puede encontrar un tonto al cual venderle la acción a un precio mayor. El problema con esos experimentos es que las predicciones que producen no encajan con lo que ocurre en los mercados. Una conclusión de los experimentos es que las burbujas se forman muy rápido y terminan estallando súbitamente, pero en la práctica ocurre que las burbujas se inflan en años y luego desinflan a lo largo de muchos meses: no estallan. Además, esos nos experimentos sugieren que las burbujas deberían de ocurrir con mucho mayor frecuencia de aquélla con la que realmente ocurren”. Del lado de los actores del Drama, hay otro punto de vista. Un artículo de Alen Mattich del blog MoneyBeat en The Wall Street Journal, edición3 18/11/2013, ¿Are Asset Bubbles the Only Road to Growth?, cita: “Los principales economistas están empezando a preguntárselo. Y tanto los expertos como los gobernadores de los bancos centrales se inclinan claramente a favor de mantener los precios de los activos al alza si esa es la única manera de lograr que la economía siga adelante. El debate, que se ha estado filtrando en los últimos años, llegó a lo más alto de la lista de conversaciones gracias a Larry Summers, ex secretario del Tesoro estadounidense, después de su discurso a principios de noviembre en una conferencia de análisis del FMI. En él, Summers hizo dos observaciones fundamentales. Primera: a pesar de la opinión generalizada de que los bancos centrales habían mantenido los tipos de interés en niveles demasiado bajos y habían fomentado las burbujas de activos, no había indicios de sobrecalentamiento económico en los años previos a la crisis financiera en países como Estados Unidos. El desempleo no estaba en mínimos extremos y la inflación se comportaba de manera adecuada. Segunda: las escaseces de producción causadas por la crisis financiera y la posterior desaceleración mundial no se han recuperado gracias a un repunte sustancial del crecimiento como cabría esperar. ¿Por qué? Podría ser que las economías, incluida la estadounidense, hayan caído en el "estancamiento secular", como lo calificó Summers. En otras palabras, estas economías se han vuelto japonesas. Debido al exceso de ahorro mundial y al cambio tecnológico, su tipo de interés "natural" a corto plazo —es decir, el interés coherente con el pleno empleo— es desde hace tiempo -2% o -3%. Pero, como los tipos tienen un límite a la baja de cero, la política monetaria ha sido demasiado endurecedora, en lugar de demasiado laxa. Desde la crisis, para combatir este límite cero a la baja de los tipos, los bancos centrales han tenido que recurrir a la política monetaria heterodoxa. Especialmente, compras de bonos y otros activos por parte de los bancos centrales, la llamada relajación cuantitativa, que, en parte, impulsa la demanda al generar efectos de riqueza positivos por el incremento de los precios de los activos. Los gobernadores de los bancos centrales creen que sólo con lograr impulsar la demanda hasta cierto nivel se convertirá en autosostenible. La producción aumenta, las inversiones de capital suben, la oferta se expande, la productividad laboral crece y, finalmente, el empleo se incrementa también hasta que se absorbe el exceso de capacidad. Al mismo tiempo, la inversión impulsa las tasas de crecimiento potenciales, o, en otras palabras, revitaliza la reciente trayectoria decepcionante. Si el mecanismo primario para generar este crecimiento inicial pasa por los efectos de la riqueza, forzosamente, los bancos centrales tenderán a inflar burbujas de activos. Esto es así porque la riqueza está distribuida de manera desigual. Debido a que una pequeña minoría de personas posee una gran mayoría de activos y debido a que hay límites en cuánto puede alguien consumir (gran parte de lo que compran los ricos, de hecho, son inversiones más que bienes de consumo), para que el efecto riqueza se traduzca en un aumento general de la demanda hay que aumentar muy sustancialmente los precios de los activos. Y aquí es donde se materializa el problema. La mayoría de la gente normal y corriente se ve obligada entonces a pedir prestado o recurrir a sus ahorros o vender algunos de sus activos para lograr nuevas y mayores tasas de consumo. Vender activos los concentra en manos de los ricos. Los ahorros ya se han gastado. Y como vimos en el último ciclo, el crédito para consumir activos inflados es peligroso, aunque los bancos centrales están haciendo todo lo que pueden para fomentar el crecimiento del crédito. En algún momento, los salarios o los ingresos tienen que crecer hasta donde se justifican los precios inflados de los activos o los precios de los activos bajarán. En el último ciclo, los precios de los activos bajaron, lo que provocó la crisis financiera. Los gobernadores de los bancos centrales no ven surgir burbujas de activos en este momento porque, según dicen, los actuales precios de los activos se justifican por las expectativas de niveles de crecimiento futuro y esos niveles de crecimiento están dentro del potencial de la economía. Si se equivocan y están sobreestimando el crecimiento futuro, el resultado será demasiada inflación. Pero la inflación erosionará el valor de las deudas existentes y, con ello, justificará los actuales precios de los activos”.

3 http://blogs.wsj.com/moneybeat/2013/11/18/asset-bubbles-as-the-only-road-to-growth/; ¿Son las burbujas de activos el único camino hacia el crecimiento?

Finalmente otra interesante reflexión desde el primer mundo, de David Wessel, periodista especializado en economía y finanzas, y autor de los libros “In FED we Trust” y “Red Ink”, señala en un artículo4 “Top Economists Rethink Post-Crisis Policy: Old Remedies Not Helpful for Spurring Growth, Preventing Calamity” señala: “Existe un ritual didáctico en la medicina conocido como la "gran ronda", donde los síntomas, diagnóstico y tratamiento de un paciente interesante se presentan ante una audiencia de doctores y estudiantes. El Fondo Monetario Internacional realizó recientemente su propia versión de la gran ronda, cuando reunió a grandes figuras de la macroeconomía para reflexionar sobre lecciones a extraer de los últimos cinco tumultuosos años. El paciente era la economía global. El shock financiero que sufrió sorprendió a casi toda la comunidad de médicos económicos con su llegada, gravedad y secuelas. En ese bastión de la opinión generalizada —el FMI—, se ha vuelto una realidad evidente que las viejas fórmulas y recetas no funcionan. La prolongada enfermedad económica está obligando a reescribir los libros de texto, incluido uno de Stanley Fischer, el venerado profesor (del presidente de la FED de Estados Unidos, Ben Bernanke, entre otros) y diseñador de políticas económicas en cuyo honor se celebró la conferencia. Para EE.UU. y otras grandes economías, la cuestión más urgente ya no es cómo tratar un brote agudo de recesión o controlar una fiebre inflacionaria. En su lugar, es cómo prevenir que las crisis financieras se contagien y cómo manejar la dolencia crónica de una expansión lenta, una condición en su día considerada como el caso aislado de la "década perdida" de Japón en los años 90. Lawrence Summers, ex secretario del Tesoro de EE.UU., señaló que el riesgo de que la crisis financiera se repita es menos serio que la amenaza de la "crisis continua" que hace que cada vez más jóvenes vivan con sus padres, al no poder conseguir empleo después de graduarse de la universidad. La FED estima que la crisis y sus efectos hicieron tanto daño que incluso a toda máquina, la economía de EE.UU. produciría 7% menos de lo que habría podido generar si hubiese seguido en su trayectoria pre-crisis. Eso es un imponente billón de dólares menos en bienes y servicios al año. En su momento, había una escasez de “analgésicos”. EE.UU. fue aplaudido por intervenir rápidamente para obligar a los bancos a recaudar más capital, mientras Europa fue vapuleada por ser demasiado lenta. "Es mejor solucionar la deuda y los problemas bancarios con rapidez", declaró Fischer. El nuevo realismo no se vio acompañado por ningún tipo de consenso sobre una cura para la persistente debilidad del repunte. Hubo algunos llamados a favor de una mayor inversión en infraestructura. Pero de momento, no hay nada inminente”. Naturalmente, los comentarios anteriores parten de tres condiciones claves: la dimensión y dinámica económica capaz de influir en los mercados maduros (según The International Monetary Fund, Global Financial Stability Report, Statistical Appendix, la Zona Euro tiene 448,8% de su producto bruto en Bonos, Valores e Inversiones bancarias, y EEUU 424,4% de su Producto Bruto, siendo la relación mundial de 366% a Producto bruto, con US$ 69.899,2 billones ppp); la existencia de márgenes diferenciales de rentabilidad de los capitales (sea por cambio de divisas, tipos de interés, grado de riesgo relativo y por el volumen de colocaciones); y, la percepción de la neutralidad de los costos del desastre (las ganancias son privadas y el costo del desequilibrio es fiscal, ergo, social). ¿Y cuáles serían los “derechos” por los que tal situación se consolida? La principal, es que EEUU tiene casi 30% Producto Bruto más que la Zona Euro, y dado el “maridaje” de comercio exterior, el contagio de los fenómenos comentados es casi inevitable. América Latina y Países Emergentes, no obstante lo señalado, pudieron dar mejor batalla, según Wessel: “Cuando azotó la crisis fraguada en EE.UU., varios mercados emergentes en América Latina y Asia se desempeñaron mejor que otros, con una mezcla de compras y ventas de divisas para influenciar las tasas de intercambio y controles sobre el flujo del capital. El FMI abandonó su otrora rechazo absoluto a los controles sobre los flujos internacionales de capital. La experiencia más reciente argumenta que los países salen mejor parados si permiten que sus tipos de cambio oscilen en lugar de defender niveles fijos sobre valuados. Pero el FMI todavía debe articular una visión clara sobre cuál sería el mejor régimen cambiario para las economías menores. Todavía no tiene ninguna”.

II. Una mirada desde la teoría económica: De la razón a la Emoción. Se supone que los profesionales de la economía, en especial los vinculados por razón de su actividad académica, pero en una mayor medida los que trabajan con los elementos vinculados a los factores constitutivos de las crisis, tienen una mejor posición de información y de percepción, lo cual no resulta ser verdadero, en el mejor de los sentidos. Durante la reciente audiencia de confirmación5 en el Senado de Janet Yellen, la nominada para reemplazar a Ben Bernanke como presidente de la Reserva Federal, el senador republicano Mike Johanns afirmó que cree que la política monetaria laxa del banco central está impulsando un alza de las acciones y los mercados de bienes raíces. "¿Qué estoy pasando por alto aquí?", preguntó. "Veo burbujas de activos". Yellen respondió: "Debemos observar esto con mucho cuidado, pero no lo veo como una burbuja de activos". Como suele suceder en economías consolidadas, el liderazgo sea presidencial o del CEO empresarial, ayuda a eliminar los “ruidos” que impide notar las notas armónicas (léase, cambios alrededor de

4 http://online.wsj.com/news/articles/SB10001424052702303559504579195573850531450; “El fracaso de las viejas recetas económicas, previniendo

calamidades”. 5 Janet Yellen prestó juramento el jueves 10/11/2013 durante su audiencia de confirmación en la Comisión de Banca, Vivienda y Asuntos Urbanos del Senado. Dijo que “La economía estadounidense ha recuperado el terreno perdido desde la última recesión, pero necesita el respaldo de la Reserva Federal porque el desempleo de 7,3% sigue siendo demasiado elevado”; sus declaraciones sugieren que mantendrá la política de la Fed de reducir al máximo las tasas de interés iniciada bajo el actual presidente Ben Bernanke hasta que la economía muestre indicios claros de recuperación.

tendencias); es lo que comenta Joe Light, periodista económico, al dar cuenta de la nominación de Yellen, y señala que “Los escépticos de la burbuja incluyen al economista de la Universidad de Yale Robert Shiller, quien ganó el Premio Nobel de Economía en octubre y tiene un historial exitoso a la hora de identificar un exceso especulativo en los precios de los activos. Su libro "Exuberancia irracional", publicado durante el apogeo del frenesí sobre las empresas puntocom y editado por Turner en español, predijo con precisión un colapso del mercado bursátil. La versión actualizada del libro de 2005 identificó correctamente que el mercado de la vivienda se encontraba en medio de un auge especulativo. Al observar las acciones hoy, Shiller lo sintetiza así: "El mercado está un poco alto, pero no es un momento en que cual estaría escribiendo 'Exuberancia irracional". Su forma preferida de medir acciones indica que están caras, pero no burbujeantes. Los inversionistas suelen medir el valor de las acciones al dividir sus precios por ganancias históricas o proyectadas de las compañías. Para matizar máximos y mínimos cíclicos en esas ganancias, Shiller divide el S&P 500 por el promedio de las utilidades de los componentes del índice en los últimos 10 años luego de ajustar ambos según la inflación. Según esa medida, el S&P 500 tiene una relación precio/ganancias de alrededor de 25,4, frente al promedio de 16,5 de las acciones estadounidenses desde 1881. Es podría parecer alto. No obstante, antes de que surgiera la burbuja de la vivienda, la relación P/G se acercó a 28 y cuando la burbuja puntocom alcanzó su punto máximo, la cifra ascendió a 44. Aunque las acciones aún no están en una burbuja, siguen teniendo un precio alto, sostiene Shiller. Y muchos analistas y economistas, incluido Shiller, creen que los pequeños inversionistas harían bien en buscar en rincones del mercado donde los precios no son tan espumosos”. Pero, partamos del hecho que en el Gremio (de Economistas) no hay consenso de estos temas y a más abundamiento, la Cumbre de Lindau, ciudad del sur de Alemania, a orillas del lago Constanza, frontera Suizo-Austriaca (Agosto, 2011) que congregó a 17 Nobel de Economía -de los 38 que aún viven- y 370 de los más destacados jóvenes economistas del mundo, venidos de 65 países, se ocupó de la sustentabilidad de la economía internacional en la actual fase de la crisis, sin llegar a una conclusión clara. Pese a tal limitación, indicamos la Economía tiene dos vertientes bien estructuradas para el análisis: La Razón y La Emoción. Por el lado de la razón, una explica la relación tasa de interés a inversión, que es la interpretación Keynesiana: La tasa de interés determina los volúmenes de inversión, y de los motivos para atesorar, o no, la de especulación es la función más clara del tipo de interés, dependiendo de la cantidad de dinero y las preferencias de liquidez. Opuesto a tal es el diseño de Kalecki, donde las ganancias no están determinadas por el nivel de la inversión como en Keynes, sino que el nivel de ganancias esperado es el que determina el volumen de inversión: “El capital gana el nivel del gasto que pretende, el trabajador gasta hasta el nivel de lo que gana”. Por el lado de la emoción, u olfato intuitivo, la Teoría de las Expectativas: Entendiendo por Expectativas las previsiones que los agentes realizan sobre la magnitud futura que podrían adoptar las variables económicas, tal era ya rasgo percibido por los teóricos clásicos pero sin lograr darle una función no contextual sino principal; en su momento, incluso Keynes consideró que las expectativas eran un factor exógeno, generadas mediante mecanismos ajenos al funcionamiento del sistema económico, e incluso en los 60s en las modelizaciones reconocieron que los agentes económicos utilizaban los datos de los últimos años para predecir la situación de los siguientes. La formulación moderna es propuesta por John F. Muth y desarrollada por Lucas, con Sargent, y se la denomina Expectativas Racionales, para demostrar su evolución respecto a la versión Adaptativa. Tal concepción asume que los ciudadanos aprenden de sus propios errores: apuestas o predicciones del público pueden resultar equivocadas, pero esos errores no son sistemáticos sino aleatorios. El efecto práctico puede ser incontrolable: por ejemplo, si se espera un aumento de la tasa de cambio, los agentes económicos tenderán a ajustar las tenencias y precios de forma que se induce un alza general del precio, creándose stocks potencialmente más peligrosos por ser artificiales, y de alta incertidumbre ante su salida abrupta nuevamente al mercado, por lo que la política económica debe generar expectativas que induzcan la estabilidad; y, Economía del Comportamiento: Se considera al psicólogo Kahneman como uno de los padres del Behavioral economics, ganador del Nobel el 2002, al integrar aspectos de investigación psicológica en la ciencia económica empírica, especialmente en lo que respecta al juicio humano y a la toma de decisiones bajo incertidumbre, que se sostiene en los mecanismos sensoriales mediante los que se perciben diferencias. Este principio se aplica también a la percepción de atributos no sensoriales como la utilidad, de forma tal que los individuos establecen sus preferencias en función del cambio respecto a una situación de referencia, en lugar de en términos absolutos. Ello representa un importante cambio de orientación respecto al análisis tradicional del comportamiento frente al riesgo, desarrollado por Von Neuman-Morgensten y Savage, basado en el concepto de utilidad esperada. Mientras que el análisis de la utilidad esperada se centra en el estudio del comportamiento frente al riesgo, Kahneman, al destacar la importancia de la situación de partida, centra la atención en el comportamiento frente a pérdidas o ganancias, detectando claras limitaciones en el análisis convencional. El comportamiento frente a pérdidas o ganancias presenta una clara asimetría. El individuo suele ser más averso a las pérdidas que atraído por las ganancias, según Kahneman y Tversky (1991), pérdidas moderadas son valoradas el doble que ganancias de un mismo tamaño.

En una dimensión más cercana, Carlos Paredes6 comenta ““Las ‘vacas gordas’ es un periodo importante que hemos vivido, qué es lo que venga a futuro depende más de nosotros, de lo que hagamos o dejemos de hacer, que lo que suceda en China, Europa o Estados Unidos”, dijo este economista investigador del Instituto del Perú y columnista de Gestión. Esta perspectiva y otros análisis, publicados semanalmente en el periódico Gestión, han sido recolectados y organizados en un libro de ocho capítulos, titulado “¿Ya fueron las vacas gordas?”. Me parece hay cierto divorcio entre el estado de ánimo general y los resultados económicos. Creo que estamos bastante bien encaminados y debemos seguir persistiendo en hacer las mejoras que se requieren en ciertas instituciones para lograr sostener tasas de crecimiento de alrededor 6% en el largo plazo”, explicó Paredes sobre qué esperar del libro.

III. Corolario: El interés de los Valores o los valores del Interés. ¿Y cuál es la visión de los Gurús de la Economía? Claramente los Gurús, son los ya aludidos Nobel de Economía. El Nobel de Economía 2013 se otorgó a tres economistas americanos: Eugene Fama, Lars Peter Hansen y Robert Shiller, por sus investigaciones vinculadas al valor de bonos y acciones en un mercado volátil y el pronóstico de los precios de activos a largo plazo y la conformación de índices en mercados bursátiles. Eugene Fama, de la Universidad de Chicago, es el padre de la moderna teoría de los mercados eficientes. En la década de 1960, Fama estableció que los precios de los activos son muy difíciles de predecir en horizontes cortos porque éstos incorporan plenamente, de manera eficiente, toda la información disponible. En consecuencia nadie puede establecer una estrategia para ganarle al mercado de manera permanente porque los precios de los activos, a corto plazo, se mueven aleatoriamente, aunque se puedan predecir en el largo plazo. Además, como el precio de una acción incorpora toda la información relevante de la que se dispone, si un activo se encarece mucho es porque tal debe ser su precio; no hay lugar para las llamadas "burbujas financieras". La teoría de Fama contribuyó a la disminución de la regulación financiera. Estas teorías llevaron a la adopción de estrategias de inversión basadas en índices de acciones y otros activos financieros, en lugar de utilizar a un agente de bolsa avezado, ya que éste no puede predecir la evolución del mercado en el corto plazo. Esto revolucionó la forma de invertir para consumidores con niveles de ingreso no tan altos, ya que los índices se pueden comprar a precios más bajos. Es interesante señalar que parte del trabajo más reciente de Fama se ha concentrado en proveer evidencia en contra de su propia teoría de mercados eficientes, lo que puede aproximarlo al trabajo de Shiller, que se constituyó en uno de sus más visibles críticos, y que estudió empíricamente y forma minuciosa, los precios de las casas y otros activos, detectando que éstos en numerosas ocasiones no estaban en equilibrio y que el comportamiento de estos mercados se ve muy influenciado por el error humano. Shiller fue uno de los economistas que predijo la crisis de 2008 en los Estados Unidos, y el creador del índice de precios Case-Shiller Home Price Index. La discusión ha ido más allá de lo académico, ya que la desregulación de los mercados financieros de 1980 se apoyaba en la tesis de mercados eficientes y, luego de la crisis de 2008, Schiller y otros proponentes de la economía conductual han abogado insistentemente por la regulación de los mercados financieros. Pero si bien Shiller predijo la crisis de 2000 y fue uno de los primeros en insistir en que se estaba formando una burbuja inmobiliaria en Estados Unidos, no pudo definir el momento en que estallaría, abonando de este modo la hipótesis de Fama. De otro lado, el profesor Hansen desarrolló un procedimiento de análisis estadístico, llamado el "método generalizado de momentos", para probar los modelos de las expectativas racionales, que abarcan el modelo de los mercados eficientes. Hansen dirige el Instituto Becker Friedman, dedicado a la investigación económica, y preside su Consejo de Investigación, siendo uno de los principales impulsores del Instituto Milton Friedman. Es profesor emérito en Economía de la Universidad de Chicago, y es conocido en el ámbito científico por sus aportaciones a la macroeconomía y en concreto, a las relaciones entre la economía real y la financiera. Su obra explora las "implicaciones formales de los modelos de economía dinámica en los que los que toman decisiones afrontan entornos de incertidumbre". Las lecciones de las Crisis Internacionales y de la Ciencia Economía, para su conversión en estrategias a ser aplicadas en nuestra economía doméstica, no están debidamente internalizadas y pareciera más bien escapando de la Economía a la Política, evidenciado en la recurrencia de las medidas contra cíclicas y pro cíclicas que apelan a los mismos determinantes interciclos de crisis: Inversión Pública y Gasto. Pero por la configuración de la economía productiva, sustancialmente privada, y por la configuración social, con una clase media que se precia de serlo y a la cual más aspiran a integrarla, analistas externos señalan perspectivas

6 Gestión, “Lo que venga a futuro depende más de nosotros que de China o Europa”, Miércoles, 20 de noviembre del 2013. “¿Ya fueron las vacas

gordas?” es la primera publicación del proyecto editorial de Gestión. Su autor, economista y columnista del diario, llamó la atención para hacer las reformas institucionales necesarias para el crecimiento.

positivas y donde la palabra Crisis, no encuentra lugar donde posicionarse. Asi, Deloitte Perú coincidió, con analistas bancarios, que la economía de peruana crecería en 5,8% para el 2014 liderando el crecimiento de la región y seguido por Chile, Colombia y México integrantes de la Alianza del Pacífico. De acuerdo a sus estimaciones el crecimiento de la economía peruana estará basado en el incentivo en las inversiones del sector minero, la confianza de inversores y consumidores, al aumento de la productividad y el impulso a una reforma en la administración pública. Según el Informe Trimestral de Latinoamérica (Latam) de Deloitte Latco, que analiza las cifras económicas de 18 países de la región, Perú se mantiene como uno de los países con mayor crecimiento económico en la región, mientras que Chile llegaría para el 2014 con 4,5%, Colombia 4,2%, México 3,7%, Brasil 2,2% y Argentina 0,07%.

“El Perú pasa por un buen momento económico, los índices de crecimiento van por buen camino y tenemos que trabajar para mantenerlos, por lo tanto las sinergias entre el sector público y privado deben seguir para contribuir con el desarrollo de nuestro país” subrayó el socio principal de Deloitte Perú, Edmundo Beltrán. Asimismo, afirmó que para el cierre del 2013, Perú alcanzaría 5% de crecimiento, porcentaje que prevé el Banco Central de Reserva del Perú (BCR), y que se debería al impulso de sectores como construcción, comercio y servicios. Finalmente, mencionó que la inflación en Perú el 2014, tendría una variación de 2,5%, como destaca América Economía7.

Al cierre de este año y de acuerdo con cifras presentadas por el BCRP, los porcentajes llegarían a 2,9%. Avanzamos, a pesar de la Incertidumbre. Economista Alfredo Espinal, Especialista en Economía Pública y Planificación Regional. Diplomado de Diseño y Evaluación de Proyectos Sociales - Pontificia Universidad Católica, Perú; Magister en Economía Empresarial y Regional, Universidad Nacional Mayor de San Marcos, Perú. Docente Universitario de Post Grado, Maestría en Economía Pública. Email: gobernaphenom@gmail.com Artículo publicado en la Revista Gestión Pública y Desarrollo, Año 6 - Nº 77, Diciembre 2013, Ediciones Caballero Bustamante, Perú (www.gestionpublica.org.pe) Portada: Perú 21, http://peru21.pe/impresa/eliminarian-impuesto-ganancias-2125930

7 Deloitte Perú: economía del país liderará la expansión económica en la región en el 2014; http://www.americaeconomia.com/node/106152