EL FIDEICOMISO COMO GARANTÍA DENTRO DE UN PROCESO DE

ADQUISICIONES

1. INTRODUCCIÓN.-

Existen diversas modalidades de Mergers & Acquisitions (en adelante “M&A”), por un lado

está la fusión, que es una operación usada con el objeto de unificar inversiones, ya sea para

absorber una sociedad, dando como resultado su desaparición, o crear una nueva. Por otro

lado, están las operaciones de adquisición de empresas, que son realizadas con el objeto de

adquirir el control de una sociedad, ya sea mediante una compra directa o por una Oferta

pública de Acciones (“OPA”).

En este artículo discutiremos respecto al proceso de adquisición de un porcentaje

significativo del accionariado de una empresa, en cualquiera de las formas descritas en el

párrafo inmediato anterior.

En todo proceso de M&A es cotidiano encontrarse frente a diversas situaciones que pueden

armonizar o complejizar la transacción de adquisición de una empresa entre el vendedor y el

comprador; ante ello, es frecuente emplear diversas cláusulas, garantías, herramientas y/o

mecanismos, con el fin de garantizar los intereses de cada una de las partes.

Es evidente que existen riesgos en todo proceso de adquisición de empresas, los cuales serán

asumidos por el comprador o el vendedor, dependiendo del riesgo en sí. Por ejemplo, la

aparición de pasivos ocultos, son riesgos asumidos por el comprador o, la minusvaloración

de las acciones, asumido por el vendedor. En ese sentido, con el objeto de redistribuir dichos

riesgos y prevenir la aparición de sucesos fortuitos que puedan perjudicar a cualquiera de las

partes, se requiere el manejo y aplicación de alguna garantía o de una cláusula para dirimir

cualquier tipo de discrepancia; en esos casos, podríamos utilizar la cláusula earn out, la cual

sería una de las más útiles para solucionar cualquier clase de problemas; sin embargo,

incurriríamos en un gran error al decir que sería el único mecanismo en el que se pueden

amparar tanto el comprador como el vendedor para la materialización del acuerdo de

adquisición. A raíz de ello, es que surge la figura del fideicomiso como un mecanismo

garantista de procesos de M&A más complejos.

En ese sentido, mediante el presente artículo haremos el estudio y análisis con relación a la

utilización de la figura jurídica del Fideicomiso como una garantía dentro de un proceso

adquisición de empresas, el cual se encargará de identificar los riesgos existentes con el

objeto de distribuirlos para lograr, incluso hacer el proceso más transparente.

2. SOBRE EL CONTRATO DE FIDEICOMISO. –

2.1. ETIMOLOGÍA.-

El Fideicomiso deriva del latín Fides Commissus; Fides cuyo significado es “fe” (confianza);

y, Commissus cuyo significado es “comisión” o “encargo”, por lo que podemos interpretar

que se trata de un encargo de confianza o de una comisión basada en la confianza que merece

una persona.

2.2. ANTECEDENTES.-

La figura del fideicomiso se remonta hacía la edad antigua en Roma, donde se crearon las

principales figuras del derecho que conocemos actualmente.

La doctrina ha desarrollado una división del fideicomiso romano en dos figuras jurídicas, las

cuales son: a) el fideicomissum y b) el pactum fiduciae.1

Para este caso en particular, nos enfocaremos en la segunda figura jurídica denominada “el

pactum fiduciae”, la cual se vincula a aspectos de derecho real. El pactum fiduciae tiene

como finalidad establecer un pacto bilateral por una finalidad específica dependiendo del

tipo de fiducia y por un tiempo determinado. Dentro de este tipo de fideicomiso tenemos dos

figuras principales, las cuales son:

a. Fiduciae Cum Creditore:

Este tipo de fideicomiso es lo que ahora conocemos como la modalidad de fideicomiso en

garantía, por medio de la cual la propiedad era transmitida de parte del deudor hacia el

acreedor para que el bien o los bienes brindaran un respaldo frente a una obligación

determinada, a fin de mediatizar la aversión al riesgo existente. Cuando la obligación se

cumplía, los bienes pasaban de vuelta al propietario original.

1 Cómitre y otros. El fideicomiso y el financiamiento público. Esan Ediciones. 2015. Pág. 19-22

Cabe indicar que esta institución jurídica no fue muy segura, debido a que, una vez satisfecha

la obligación, el deudor no contaba con las suficientes vías legales para hacer que el acreedor

le devolviese el bien o los bienes que había recibido de éste. Por tal razón, cayó en desuso.

b. Fiduciae Cum Amico:

Por medio de este pacto, el deudor se obligaba a devolverle a su acreedor lo que había

recibido de este, una vez que haya finalizado la relación obligacional.

Esta figura también la encontramos en el derecho anglosajón bajo la denominación de

“trust”, cuya función, hasta el día de hoy, es la de respaldar el cumplimiento de una

obligación constituida a favor del deudor.

El fideicomiso en el derecho germánico nace como producto de la influencia del derecho

romano, pero esta viene con algunos matices. Es así que encontramos dos tipos de

fideicomisos que formaron parte de la tradición legal germánica, los cuales fueron los

siguientes:

a. La prenda inmobiliaria:

Esta figura es una adecuación de la figura romana de la “fiducia cum creditore”. La diferencia

con la figura romana es que (i) recae sobre bienes muebles o inmuebles; y, (ii) se amparaba

en la confianza y la palabra de las partes; mientras que la prenda inmobiliaria, recae,

solamente, sobre bienes inmuebles; y, estaba amparada por medio probatorio documental.

b. Manus Fidelis:

Esta se producía mediante la transferencia de dominio, con la finalidad de cumplir un encargo

o fin específico.

Por otro lado, dentro del derecho anglosajón encontramos la figura del trust que deriva del

“use”, el cual se producía mediante la transmisión de tierras a favor del mismo constituyente

o de un tercero, denominado “prestanombre”, debido a que existía una vinculación con la

elusión de normas y acreedores. Existe una homogeneidad a lo que hoy llamamos

“testaferro”.

El “trust” nace como una modalidad excepcional diferente a la figura del use aplicada en

algunos supuestos específicos. Esta figura difiere del “use”, en lo siguiente:

La transferencia de la propiedad al beneficiario una vez cumplida la finalidad o el encargo

del constituyente. Los roles dentro de la figura del trust son diferentes al del use, debido a

que en el use solo existían 2 partes, el constituyente y el beneficiario. Sin embargo, cuando

analizamos la figura del trust, existen 3 partes: (i) el constituyente, (ii) el fiduciario, que

podía ser el mismo constituyente (también se suscitaba en el caso del “use”); y, (iii) el

beneficiario o cestui, este podía ser el transferente o un tercero.

La característica principal del trust, a diferencia de la figura del use es el desdoblamiento del

derecho de propiedad; es decir, existía un derecho de propiedad y un derecho de disfrute, el

derecho de propiedad en su totalidad era ostentado por el constituyente que, por medio del

trust, pasaba para la administración del fiduciario, siendo el beneficiario a quien se le

atribuían los frutos derivados de la propiedad sujeta al trust.

Conforme a todo lo mencionado, el fideicomiso en el marco de Latinoamérica no podría

tener una homogeneidad al derecho ingles del desdoblamiento de la propiedad, en el cual

existen dos titulares. La figura del fideicomiso en nuestra realidad se trasmite como un

derecho real único. Es por eso que concluimos que nuestra influencia deriva netamente del

derecho romano.

2.3. DEFINICIÓN.-

Según la doctrina, el término se origina en la reinvención de los pandectistas alemanes,

Regelsberger específicamente, quien “bautizó” la institución como “fiduziarisches

rechtsgeschaft”: negocio jurídico fiduciario2.

A partir del concepto de negocio jurídico –es importante precisar que dicho término no existe

en nuestro derecho dispositivo peruano, siendo el término de “acto jurídico” el empleado por

la ley peruana- cabria concebir el negocio jurídico como un negocio jurídico calificado y una

especie de negocio jurídico: la calificación es obviamente la de fiduciario; y la especie, la

del negocio en el cual la fides o la confianza, caracteriza al negocio genérico y se da entre

las partes intervinientes o, más precisamente, de una parte a la otra3.

En ese sentido, Grasseti nos dice que el negocio fiduciario consiste en una “manifestación

de voluntad con la cual se atribuye a otro una titularidad de derecho a nombre propio pero

en interés del transmitente o de un tercero”4.

Igualmente PUGLIESE expresa que “se denominan fiduciarios aquellos negocios por medio

de los cuales una parte transmite a la otra la plena titularidad de un derecho, contra la

2 Puig Brutau, José, “Fundamentos de Derecho Civil”, Barcelona, Bosch, 1978, T. II, Vol. I (Doctrina General del Contrato), p. 508. 3 Stewart Balnuena, Alberto, “El Fideicomiso como negocio jurídico”, Primera edición, 1996, Lima, Peru, p. 30. 4 Grasseti, Cesare, “Del negozio fiduziario e della sua ammisibilità del nostro ordinamento giuridico” en Rivista del Diritto Commerciale e del Diritto Generale delle Obligazioni, Vol. XXXIV, Parte Prima, Milano, 1936, p. 363.

promesa de quien adquiere de retransmitir el derecho mismo al enajenante o a un tercero,

con la modalidad de que efectúen cierto fin practico”5.

Asimismo, Barrera Graf afirma también que el negocio fiduciario es “aquel en virtud del

cual una persona transmite plenamente a otra ciertos bienes, o derechos, obligándose ésta

a afectarlos a la realización de una finalidad licita y determinada y, como consecuencia de

dicha finalidad, obligándose a retransmitir dichos bienes o derechos a favor de un tercero

o a revertirlos en favor del transmitente”6.

2.4. TEORIAS.-

La doctrina los ha llamado, desde hace mucho tiempo atrás, “Negocios Jurídico-Fiduciario”

o, simplemente, “Negocios Fiduciarios”. Pero, ¿qué es el Fideicomiso? No es fácil dar un

concepto universal sobre fideicomiso, puesto que en Latinoamérica se han adoptado diversas

nociones que obedecen a distintas teorías, las cuales han incorporado las siguientes: (i) la

teoría del mandato irrevocable; (ii) la teoría del patrimonio de afectación en otros; y, (iii) la

teoría de la transmisión de la propiedad u otros derechos con el objeto de cumplir con ellos

una determinada finalidad señalada por el constituyente.

No obstante, aun existiendo la influencia de dichas teorías, nuestra legislación adoptó la

última de las tres, la cual nos permitiría definir al fideicomiso como el negocio jurídico en

virtud del cual se transfieren uno o más bienes a una persona, con el encargo de que los

administre y que, con el producto de su actividad cumpla una finalidad establecida por el

constituyente, en su favor o en beneficio de un tercero7.

2.5. LEGISLACIÓN.-

En Perú, la figura del fideicomiso se reguló por primera vez en la ley de Bancos de 1931,

mediante el Decreto Legislativo No 7159, en los incisos 13 y 14 del artículo 948.

5 Pugliese, Giovanni, “La simulazione dei negozi giuridici”, Padova, Cedam, 1938, p. 38. 6 Barrera Graf, Jorge. “Los negocios fiduciarios”, en Jus, T. XXIV, No. 144, Julio-septiembre, México, 1958, p. 440. 7 El Fideicomiso en nuestro país, ha sido desarrollado por dos marcos normativos principales: (i) la Ley de Mercado de Valores – TUO D.S. No. 093-2002-EF (“LMV”), en lo referido al Fideicomiso de Titulización (estamos seguro de que esta norma es vigente y no ha sufrido modificaciones); y, (ii) Ley General del Sistema Financiero y del Sistema de Seguros y Orgánica de la Superintendencia d Banca y Seguros - Ley No. 26702 (“Ley de Bancos”), en lo referido al Fideicomiso Bancario. Ambas figuras se distinguen en sus finalidades. Por un lado, el Fideicomiso de Titulización busca que, con cargo al Patrimonio Fideicometido, se emitan valores mobiliarios para ser transados en mercados primarios y secundarios, en el cual, el Fideicomitente u Originador, transfiere activos altamente líquidos que permitan mantener un flujo de caja constante que permita la emisión y el respaldo de dichos valores a ser emitidos; mientras que el Fideicomiso Bancario, puede tener diversas finalidades, como pueden ser las de garantía, administración, testamentarias, culturales, filantrópicos, etc. 8 “Art. 94.- Los bancos que conforme a esta Ley sean autorizados para desempeñar comisiones de confianza, podrán ser nombrados para los cargos que a continuación se expresan: […]

Posterior a ello, en el año 1991 se promulgo la Ley General de Instituciones Bancarias

Financieras de Seguros, el cual fue regulado por el Decreto Legislativo No 637, en su artículo

110, de la siguiente manera:

Artículo 110.- Las comisiones de confianza que, señaladamente, y sin perjuicio de los demás

que autorice la Superintendencia, pueden aceptar y ejecutar los bancos, según el inciso V)

del Artículo 96, son las siguientes: […]

ll) Servir de representantes o fideicomisarios de los tenedores de bonos emitidos por

sociedades anónimas.

En el año 1993, se promulgo el Decreto Legislativo No 770, cuyo nombre fue el “Nuevo

Texto de la Ley General de Instituciones Bancarias, Financieras y de Seguros”. Lo relevante

de esta nueva regulación del fideicomiso fue que se abordó este tema como un contrato.

En la actualidad, el fideicomiso bancario es regulado por la ley No 26702, ley general del

Sistema Financiero de Seguros y Orgánica de la Superintendencia de Banca y Seguros y

AFP, promulgada en el año 1996, la cual tiene 21 años de existencia.

2.6. PARTES INTERVINIENTES.-

Para comprender mejor una operación de Fideicomiso, es necesario tener en cuenta los

actores que participan en la misma. El primero de ellos puede ser cualquier persona, ya sea

natural o jurídico, siempre y cuando sea titular de bienes o derechos; es decir, debe ser

propietario de bienes muebles o inmuebles, cuentas por cobrar, marcas, flujos dinerarios,

existencias, etc., quien será llamado por ley, el Fideicomitente, quien deberá transferir

dichos bienes o derechos a favor de otra persona denominada por ley, el Fiduciario, quien

deberá ser una empresa del sistema financiero debidamente autorizada para actuar como tal

por la Superintendencia de Banca y Seguros (“SBS”). Dicha transferencia tiene como

finalidad la de constituir un Patrimonio Fideicometido9 sujeto al Dominio Fiduciario10 del

13).- Representante o fideicomisario de los tenedores de bonos emitidos por sociedades o particulares con arreglo a Ley. 14).- Ejecutor de fideicomisos de cualquier otro carácter cuando lo permita la Ley.” 9 Un Patrimonio Fideicometido es un patrimonio autónomo, ajeno a todo riesgo del Fideicomitente, Fiduciario y del Fideicomisario. Los bienes o derechos transferidos han sido excluidos del patrimonio del Fideicomitente, por lo que resultan ser inembargables, ya que estos se encuentran bajo el dominio del Fiduciario. Asimismo, los Patrimonios Fideicometidos son temporales, toda vez que se constituyen para un fin específico. 10 Cuando hablamos de Dominio Fiduciario, hacemos referencia a las facultades que ostenta el Fiduciario para cumplir con las finalidades del fideicomiso constituido, las cuales deberán ser ejercidas con las propias limitaciones que se establezcan en el contrato. Asimismo, cabe indicar que este es diferente al derecho real de propiedad, debido a que el Fiduciario puede administrar y disponer los bienes Fideicometidos, sin embargo, no puede disfrutar de ellos, quedando dicha atribución exclusivamente en el Fideicomitente.

Fiduciario para el cumplimiento de un fin específico y en beneficio de una tercera persona

denominada por ley, el Fideicomisario.

2.7. CARACTERÍSTICAS JURÍDICAS.-

Finalmente, cabe mencionar que el fideicomiso, en su forma más representativa, resulta ser

un contrato principal; típico; nominado; conmutativo; oneroso; formal, conforme a lo

establecido en el artículo 246 de la Ley de Bancos; y, multilateral, en virtud de la cantidad

de sujetos intervinientes en el contrato, donde todos se obligan recíprocamente.

3. LA UTILIZACIÓN DEL FIDEICOMISO COMO GARANTÍA DENTRO DE UN

PROCESO DE ADQUISICIÓN DE EMPRESAS. -

En el proceso de Adquisiciones tanto el comprador como el vendedor buscarán obtener

beneficios del Fideicomiso como garantía, ambos desde perspectivas diferentes, las cuales

se desarrollarán en las siguientes líneas.

3.1. DESDE LA PERSPECTIVA DEL COMPRADOR.-

La razón que motivará al comprador para optar por el Fideicomiso como garantía dentro de

un proceso de Adquisición será básicamente garantizar el precio de la operación, así como

los activos de la empresa y las acciones o derechos.

En el supuesto de estructurar un Fideicomiso Escrow dentro de un proceso de Adquisición,

el cual como mencionamos antes es utilizado para constituir una operación de compraventa

de activos entre empresas, el patrimonio fideicometido estará compuesto por los activos a

venderse (otorgados por el vendedor) y el precio de los mismos (otorgados por el comprador)

que se mantendrá dentro de dicho patrimonio hasta el momento en el que se cumplan las

condiciones establecidas entre las partes para concluir el proceso de Adquisición.

Así, evidentemente, la formación del Patrimonio Fideicometido dentro de un proceso de

Adquisición proporcionará confianza al comprador en relación a los activos ofrecidos por la

empresa que adquiere, y garantía de que el precio de la operación ofrecido en fideicomiso no

se incremente en el transcurso del proceso de Adquisición, por constituir acuerdos pre

establecidos a la estructuración del Fideicomiso.

Acorde al Fideicomiso Escrow realizado por La Fiduciaria, lo ofrecido por las partes se

visualizaría de la siguiente manera:

11

Como se evidencia, por un lado, no existirán intercambios de activos, acciones o flujos

dinerarios entre las partes hasta la emisión del reporte de auditoria y, por otro lado, el

Fideicomiso garantizará que las condiciones respecto al precio, activos de la empresa o

acciones ofrecidas por las partes se mantengan al término del reporte de auditoria y, sobre

todo, se cumplan al transferirse a la contraparte.

En ese sentido, al haberse pactado un precio de compraventa, el comprador tendrá la garantía

que el precio no se modificará o incrementará al llegar al final del proceso de adquisición de

la contraparte.

Asimismo, al haberse pactado la adquisición de acciones de la empresa, el comprador

obtendrá dichas acciones sin desconfianza de que dichas acciones sean transferidas antes del

término de la operación de compraventa.

De igual forma, el comprador, quien, a través de la firma del contrato de compraventa de la

empresa, ha adquirido el derecho sobre los activos de la empresa, tendrá la confianza que

dichos activos no serán vendidos o transferidos, así como que dichos activos no sufrirán

mayor deterioro que el uso común de acuerdo a su naturaleza.

Es así que el fideicomiso actúa como garantía al crear un patrimonio autónomo y no permitir

que cualquier factor externo o interno respecto de la empresa en adquirida afecte la

transacción y/o los intereses del comprador.

3.2. DESDE LA PERSPECTIVA DEL VENDEDOR.-

Caso contrario a lo que sucede con el comprador, al vendedor –únicamente- le interesa que

el precio de la operación se encuentre garantizado a fin de que este no disminuya

considerablemente y vuelva inviable la operación.

11 Colocar pie de página con la procedencia de la imagen

En toda operación de compraventa, pero agravada aquí por la razón del objeto, existe en la

adquisición de empresas una enorme asimetría informativa entre el comprador y el vendedor.

No solo el vendedor sabe mucho más que el comprador sobre el bien vendido, sino que le

cuesta mucho menos acceder, o garantizar, al conocimiento de determinados hechos

desconocidos a cualquiera de ambas partes. Toda información que el comprador pida, y que

el vendedor no suministre o sustituya por una garantía, constituye para el comprador

presunción de que la verdad que encierra es negativa, y tenderá a reducir el precio. El

vendedor tiene incentivos para no ocultar la verdad, aunque esta fuera negativa para él, pues

el ocultamiento conduce a la minusvaloración de la cosa por el comprador. Y tampoco

pactaría las partes normalmente que fuera el comprador el que adquiriese esa información a

su costa, pues este coste suplementario seria nuevamente deducido del precio total, y el

vendedor debe saber que esta deducción sería menor si él mismo hubiere buscado o

garantizado esta información buscada por el comprador.12

Por ejemplo, en una operación de venta de acciones, lo que el vendedor garantiza es que el

objeto vendido (las acciones) no tenga defectos ocultos. Uno de los vicios ocultos que se

pueden presentar con mayor frecuencia es que las acciones estén sujetas a gravámenes

ocultos para el comprador o que el valor de las mismas no represente el valor de la compañía.

En ese sentido, la función de las garantías seria extender el ámbito de responsabilidad del

vendedor, haciéndole responsable de determinadas contingencias o daños o riesgos, que, de

otra manera, serian de riesgo del comprador. Es así que se generan una lista de hechos y/o

contingencias que han de ser manifestadas como ciertas por el vendedor, donde este asume

la responsabilidad de que dichas manifestaciones sean ciertas, y responde ante ello. El

comprador tiene que identificar el objeto de su interés, para que sea incluido en la lista de

contingencias garantizadas.

Es ahí donde viene a tallar las Manifestaciones y Garantías13, derivadas de la información

brindada por el vendedor dentro del proceso de Due Diligence. Cabe indicar que no tienen

como función hacer que el vendedor cumpla con el deber de informar; si no simplemente, la

función de asignar riesgos. Los riesgos no asignados al vendedor en la lista son riesgos que

no sufre ni asume el mismo, asumiendo este los riesgos asignados en la lista de

manifestaciones.

12 Gilson y Black, “The Law and Finance of Corporate Adquisitions”, 2da. Ed. 1995, pgs. 1578 y ss. 13 Las “representations and warranties” constituyen asignaciones contractuales de riesgos y no una special liability impuesta como consecuencia de un defectuoso incumplimiento por parte del vendedor de su deber de informar.

Es así que dichos riesgos deben estar contemplados en el Fideicomiso Escrow a fin de

garantizar el precio y determinar qué riesgos serán asumidos por el vendedor y cuales otros

por el comprador, ya que los riesgos excluidos en la Disclosure Letter serán asumidos por el

comprador, aunque se tratara de aquellos riesgos de los que hubiera tenido que responder el

vendedor, como defectos de la cosa vendida.

4. VENTAJAS Y DESVENTAJAS FRENTE A OTRAS GARANTÍAS.-

Al igual que el fideicomiso en garantía, existen otras figuras contractuales que permiten a las

partes contratantes aminorar el riesgo ante el eventual incumplimiento de las obligaciones

que debería realizar el sujeto deudor a favor del acreedor, tales como: el contrato escrow,

stand by letter of credit, entre otros. Para efectos de este artículo, nos enfocaremos en las dos

figuras antes mencionadas a modo de compararlas y analizar las ventajas y desventajas en

relación al fideicomiso en garantía.

4.1. FRENTE AL CONTRATO ESCROW.-

El contrato Escrow es un contrato mediante el cual un tercero interviene para custodiar un

monto dinerario el cual servirá para asegurar al acreedor el pago de la prestación que haya

incumplido el deudor. A diferencia del fideicomiso, el tercero, denominado “Agente

Escrow”, puede ser una persona natural o jurídica, lo que no sucede con el fideicomiso, donde

el fiduciario son aquellas autorizadas por la Ley General del Sistema Financiero14. En ese

sentido el hecho de tener necesariamente que acceder a una persona jurídica para constituir

un fideicomiso de garantía y no tener la posibilidad como en el escrow de contratar con un

tercero que pueda ser una persona natural o una jurídica no financiera, como un estudio de

abogados, implican un mayor costo de contratación para el fideicomiso en garantía más aún

si en el fideicomiso en garantía “la estructuración de la misma requiere incurrir en altos

costos, como los honorarios del fiduciario, asesoría legal, publicaciones, entre otros”15.

Por otro lado en favor del fideicomiso en garantía podemos decir que la empresa del sistema

financiero que tiene en custodia los fondos otorgados por el fideicomitente paga intereses

por el dinero que recibe, por lo que abarataría en parte los costos, sin embargo los costos

14 Artículo 242.- EMPRESAS AUTORIZADAS A DESEMPEÑARSE COMO FIDUCIARIOS. Están autorizadas para desempeñarse como fiduciarias, COFIDE, las empresas de operaciones múltiples a que se refiere el inciso A del artículo 16 y las empresas de servicios fiduciarios que señala el inciso b-5 del artículo mencionado, así como las empresas del numeral 1 del artículo 318. 15 Nakamura pag. 292

extra antes mencionados haría del escrow una figura que garantice una operación de M&A

de manera menos onerosa que el fideicomiso en garantía.

Adicionalmente al ser una figura contractual atípica el escrow tiene un mayor margen de

discrecionalidad en relación al fideicomiso en garantía que es una figura típica y regulada

por Ley16, por lo que al tener este margen las partes pueden utilizar al escrow de manera más

mutable y en relación a la autonomía de su voluntad, en relación al margen que le podría dar

el fideicomiso en garantía.

En materia tributaria podríamos decir que el fideicomiso en garantía cuenta con ciertas

ventajas tributarias, debido a que, de acuerdo con lo establecido en el numeral 5 del artículo

14-A de la Ley de Impuesto a la Renta17, el fideicomiso en garantía como tal, se encuentra

inafecto al pago de tributos, ya que el patrimonio otorgado en fiducia servirá como garantía

ante un eventual incumplimiento del deudor; sin embargo, el código tributario establece que

el fideicomiso en garantía podrá tener efectos tributarios cuando se ejecute el fideicomiso y

el patrimonio sea transferido al acreedor.

En el caso del escrow, Dan Kanamura (2009:7) considera que este tipo de contrato en cuenta

puede ser considerado una garantía mobiliaria, debido a que puede ser inscribible en los

Registros Públicos y son susceptibles de embargo. Siendo así, el contrato escrow estaría

afecto al pago del IGV, puesto que de acuerdo con lo prescrito en el artículo 1° de la Ley de

Impuesto General a las Ventas, están gravadas con el IGV las ventas de bienes muebles

16 Ley 26702, Resoluciones SBS No 1010-99 y 084- 2000, así como por las disposiciones contenidas en el Decreto Legislativo 861 y la Resolución CONASEV No 001-97 -EF /94.1 O 17 Artículo 14-A: (…) 5) Fideicomiso en Garantía No serán aplicables las disposiciones establecidas en este artículo a los Fideicomisos en Garantía, por los cuales se constituya un patrimonio fideicometido que sirva de garantía del cumplimiento del pago de valores, de créditos o de cualquier otra obligación de conformidad con las leyes de la materia. En estos casos, la transferencia fiduciaria no tendrá efectos tributarios, el fideicomitente continuará considerando en su activo el valor de los bienes y/o derechos transferidos y el Impuesto a la Renta que generen será de su cargo. Excepcionalmente, en los Fideicomisos en Garantía la transferencia fiduciaria será tratada como una enajenación, siendo el Impuesto de cargo del fideicomitente cuando: i) Se ejecute la garantía, desde el momento de dicha ejecución; o, ii) Se produzca cualquiera de las situaciones previstas en el inciso c) del numeral 3) del presente. No se otorga el tratamiento de Fideicomiso en Garantía establecido en este numeral a aquel Patrimonio Fideicometido constituido con flujos futuros de efectivo. En estos casos, la condición de contribuyente y los efectos de la transferencia fiduciaria se sujetarán a las disposiciones establecidas en los numerales 1), 2) o 3) de este artículo, según corresponda.

dentro del país18; asimismo, el artículo 3° del mismo cuerpo legal, señala que se entiende por

venta, también, las garantías19.

Teniendo claro cuáles son los efectos tributarios de ambas figuras y, al tener regímenes

tributarios distintos, en ambos casos, en tanto no se transfieran los bienes al acreedor, como

consecuencia del incumplimiento de sus obligaciones, los efectos tributarios no serían

perjudiciales y se deberá tener en cuenta estratégicamente cuando es más conveniente uno

en relación al otro. Así, ante un menor nivel de confianza las partes podrían optar por elegir

el escrow a pesar de estar afecto al pago de IGV teniendo en cuenta que el agente escrow

sería quien en base al cumplimiento o no de ciertas supuestos establecidos en el contrato

pagaría la garantía a la parte afectada por el incumplimiento. Por otro lado, en el caso del

fideicomiso en garantía si bien los costos de transacción son mayores los mismos podrían

disminuirse ante un mayor conocimiento y confianza entre las partes como es el caso de

empresas que mantienen cierto paquete accionario por algún tiempo previo a la oferta por la

adquisición de toda o parte de la empresa del cual son titulares.

Si bien al constituir un fideicomiso, este se considera un patrimonio autónomo, con lo cual

es inembargable, lo mencionado no ocurre con los derechos laborales y su carácter

persecutorio, ya que, tal como señala el artículo 24 de la Constitución Política de nuestro

país20, se da prioridad a las obligaciones laborales sobre cualquier otra. Al respecto, el Dr.

Omar Toledo (2013:260) opina lo siguiente: “(…) el carácter preferencial reconocido en la

Constitución no puede ser restringido legalmente de manera tal que se afecte los derechos

laborales de los trabajadores al constituir un derecho alimentario, que merece protección ante

la desigualdad existente frente al empleador, dado el carácter tuitivo del derecho laboral”.

Siguiendo la posición de Omar Toledo, vemos que la constitución de un fideicomiso no

garantiza totalmente la protección de un determinado patrimonio que el acreedor creía seguro

ante cualquier incumplimiento por parte del deudor; es decir, una vez que constituido el

fideicomiso surjan procesos laborales, dichos trabajadores podrían solicitar el embargo y

18 ARTÍCULO 1º.- OPERACIONES GRAVADAS

El Impuesto General a las Ventas grava las siguientes operaciones: a) La venta en el país de bienes muebles; 19 ARTÍCULO 3º.- DEFINICIONES

Para los efectos de la aplicación del Impuesto se entiende por: a) VENTA: 1. (…) También se considera venta las arras, depósito o garantía que superen el límite establecido en el Reglamento. 20 Artículo 24.- El trabajador tiene derecho a una remuneración equitativa y suficiente, que procure, para él y su familia, el bienestar material y espiritual. El pago de la remuneración y de los beneficios sociales del trabajador tiene prioridad sobre cualquiera otra obligación del empleador (…).

posterior ejecución de los bienes que conforman el patrimonio fideicometido, solo con probar

que dichos bienes eran del empleador. Cabe indicar que el scrow cuenta con la misma

desventaja, no obstante, esta figura no constituye un patrimonio autónomo.

4.2. FRENTE AL STAND BY LETTER OF CREDIT.-

“Una carta de crédito (en adelante, “SLOC” o “SLOC’s”) es una garantía de pago emitida

por un banco en nombre de un cliente que se utiliza como "pago de último recurso" si el

cliente no responde a un compromiso contractual con un tercero. Las SLOC´s se crean como

un signo de buena fe en las transacciones comerciales y son la prueba de la calidad crediticia

del comprador y su capacidad de reembolso. El banco emisor de la SLOC realiza breves

deberes de suscripción para garantizar la calidad crediticia de la parte que solicita la carta de

crédito, para luego enviar una notificación al banco de la parte que solicita la carta de crédito

(típicamente un vendedor o acreedor)”21.

La Carta de Crédito Stand By al ser un tipo de seguro bancario de naturaleza eminentemente

comercial tiene como característica que su emisión se da por instituciones del mercado

financiero que poseen sedes en diferentes países permitiendo de esa manera que en el tracto

de las mercancías el beneficiario de la misma pueda hacer cobro del monto estipulado en la

misma en su país de origen o donde llegue esta mercancía y el banco que la ha emitido tenga

una sucursal. En ese sentido de ideas podríamos decir que la Stand By Letter of credit tiene

como ventaja que ante compras de acciones de inversionistas extranjeros que quieran

garantizar sus operaciones podrán utilizar esta garantía bancaria para blindar sus operaciones

teniendo la seguridad que las mismas podrán ser ejecutadas en su propio país de origen y

frente a una sucursal del banco que la ha emitido. Todo ello en correlación a que el mayor

flujo de compra de acciones de las empresas peruanas viene del extranjero.

Por lo tanto frente al fideicomiso en garantía, si bien su naturaleza es eminentemente

comercial, la SLOC puede ser utilizada como medio para garantizar operaciones de M&A,

sobretodo en el caso de pequeñas transacciones ante flujos cortos de compra de acciones.

21 Traducido de : A standby letter of credit (SLOC) is a guarantee of payment issued by a bank on behalf of a client that is used as "payment of last resort" should the client fail to fulfill a contractual commitment with a third party. Standby letters of credit are created as a sign of good faith in business transactions and are proof of a buyer's credit quality and repayment abilities. The bank issuing the SLOC performs brief underwriting duties to ensure the credit quality of the party seeking the letter of credit, then sends notification to the bank of the party requesting the letter of credit (typically a seller or creditor).

Por lo tanto podemos concluir que el uso de la SLOC es propio de aquellas transacciones

donde el volumen de compra es eminentemente menor en relación a los grandes flujos de

compra venta de paquetes de acciones de gran envergadura, mientras que otras formas de

garantizar operaciones de adquisiciones como son el fideicomiso en garantía y el escrow

serán más adecuados para estos últimos pues son propios de transacciones de alto valor.

Por otro lado, el SLOC tiene regulación internacional generada a partir de reglas y usos

uniformes propios del comercio, estas son: la International Standby Practices—ISP98

establecidas por la Cámara de Comercio Internacional de Paris (Internacional Chamber of

Commerce—ICC) y efectiva desde el 1 de Enero de 1999 y las Reglas y Usos Uniformes

UCP 600 (Uniform Customs and Practices—UCP 600) establecidas por la Cámara de

Comercio Internacional, Paris—Francia (Internacional Chamber of Commerce—ICC) y

efectiva desde el 1 de Julio del 2007. Ambas aún vigentes y a cuyas reglas las partes deberán

dejar establecido en el contrato de SLOC a cual se someten. Siendo de ambas la ISP98 la

que particularmente ha sido diseñada exclusivamente para Stand by’s. En estos dispositivos

se establecen reglas claras respecto a cómo se deberían resolver las controversias y como

debe orientarse el uso de estas garantías al momento de su utilización en transacciones

comerciales. Ante esto podríamos plantear la siguiente interrogante: ¿pueden ser utilizadas

frente SLOC que garanticen adquisiciones de acciones de empresas? La respuesta

evidentemente sería negativa, la extensión de los SLOC en compraventa de acciones no

abarca el ámbito comercial.

Por otro lado los SLOC son por lo general contratos por adhesión lo que impide que la

autonomía de las partes pueda modificar los parámetros del mismo más allá de establecer los

supuestos en los cuales los bancos se vean obligados a dar el pago respectivo. Pero esto

implica un punto adicional, al ser contratos por adhesión y al tener naturaleza comercial estos

contratos que ya han sido previamente analizados y redactados por las instituciones del

sistema financiero no contemplan supuestos de compraventa de acciones, en nuestro país

estos SLOC por lo tanto estarán orientados a actividades netamente comerciales, y es que el

mercado tiene herramientas más eficientes para garantizar operaciones de adquisiciones de

acciones que el SLOC, más especializado para transacciones comerciales.

5. EXPERIENCIAS EN LATINOAMÉRICA.-

A nivel latinoamericano el creciente aumento de las operaciones de fusiones y adquisiciones,

que hasta abril de este año han representado 222.6% adicional con respecto al número de

fusiones y adquisiciones del año pasado,22 han generado la necesaria utilización de

mecanismo para proteger estas operaciones tanto ante eventualidades y externalidades

negativas como ante el cumplimiento de obligaciones tanto por parte de los compradores

como de los vendedores.

En el Perú no hemos sido ajenos a esto, de hecho en los años noventa en los albores del país

como polo de atracción de inversiones y en el marco de las privatizaciones llevadas a cabo

por el gobierno de Fujimori en base de nuestra nueva y actual constitución de 1993, “las

acciones representativas del capital social que se entregan en opción de compra se entregan

en fideicomiso siendo CORDE el fiduciario de las acciones llamadas "acciones

fideicometidas" y que garantizarían que el ejercicio de los derechos derivados de las acciones

fideicometidas sean ejercidas por el fiduciario (COFIDE), ejercicio que debe realizarse de

acuerdo a las estipulaciones en los contratos respectivos”.

Cabe resaltar que las operaciones de adquisiciones de empresas en los años noventa por

empresas inversoras, naturalmente debían tener herramientas contractuales que garantizasen

las mismas; debido a la inestabilidad existente en el país, tanto política, social y económica.

La necesidad de establecer garantías para la adquisición de las acciones de las extintas

empresas estatales que nuestro país heredó de la Constitución de 1979, implicó que los

inversionistas decidiesen optar por la figura del fideicomiso en garantía para la adquisición

de éstas.

En la actualidad, con relación a procesos de adquisiciones de empresas relevantes en el país,

podríamos comentar sobre el realizado por Enfoca Inversiones en el cual adquirió un paquete

accionario de control de Frecuencia Latina. En esta adquisición -donde se compraron

acciones del señor Baruch Ivcher- se utilizó un fideicomiso de garantía, si bien el contrato

fue de carácter privado podemos a través de las palabras del propio Ivcher inferir que el

mismo fue utilizado para garantizar por parte de Enfoca “la construcción y equipamiento de

cuatro nuevos estudios de producción para lograr maximizar la presencia de contenido local

en la programación, además de potenciar la infraestructura, invertir en nuevas tecnologías

para incrementar la digitalización de la señal y ampliar su cobertura”23. Cabe indicar que

todo esto se ha venido cumpliendo desde el 2012. Así mismo esta holding ha participado en

la compra de la Clínica Delgado en Miraflores de la mano de Auna, adquisición que también

utilizó un fideicomiso en garantía donde Enfoca exigió ratios financieros a Auna que

22 (S-N). (2009). Grupo peruano Brescia paga US$ 555 millones por la mayor empresa cementera del país. Ámerica económica. Recuperado de: http://www.americaeconomia.com/economia-mercados/finanzas/fusiones-y-adquisiciones-crecen-223-en-america-latina 23 Godoy, J. (2012). EL NUEVO ACCIONISTA DE FRECUENCIA LATINA. Desde el tercerPiso. Recuperado de: http://www.desdeeltercerpiso.com/2012/06/el-nuevo-accionista-de-frecuencia-latina/

representasen el 20% de los ingresos de esta que para el año 2020 estarían bordeando los

1,200 millones de dólares24. De la misma manera, la compra de Maestro a Hozkel Vurnbrand

Sternberg, en el año 2010, por $ 120 millones de dólares contó con un fideicomiso en

garantía.

Asimismo, a nivel internacional en el año 2009, el Grupo Breccia compró a la subsidiaria

francesa Lafarge Chile -la cementera chilena Melón- en una operación que fue triangulada

desde Bélgica para salvar aspectos tributarios y por la cual la empresa peruana pagó 555

millones de dólares, incluyendo una OPA conforme a la ley chilena por los accionistas

minoritarios. En esta operación, donde participó por parte de Lafarge, la empresa financiera

Rothschild, también se utilizó como mecanismo de garantía de la adquisición un fideicomiso,

puesto que el Grupo Brescia debía tener en cuenta la crisis que había afectado de manera

importante al sector cementero en Chile, lo cual originó una caída relevante de las ventas en

ese año, obteniendo como resultado un estado de resultados que acusó una caída de 91% en

sus utilidades en el primer semestre de ese año 200925.

El último caso a resaltar sería el de la compra de Corporación Lindey por parte de Arca

Continental, en esta operación que bordeó los 760 millones de dólares, se estableció en el

contrato de compraventa una cláusula de no competencia26 valorizada en 150 millones de

dólares para evitar que la Familia Lindley interviniese en la operación; y, adicionalmente, la

venta a estos últimos de 22 terrenos por un monto de 137 millones de dólares. En esta

operación si bien los contratos entre ambas empresas no fueron revelados, podemos colegir

la existencia de garantías frente a la operación de adquisición de acciones por parte de Arca

Continental, la misma cláusula de no competencia a la par de establecer un cantidad para

desincentivar la intervención de Corporacion Lindley en la compraventa, la cual estuvo

acompañada de un fideicomiso en garantía como medida de seguridad para Arca de la real

no intervención por parte de la empresa peruana.

Por otro lado, si bien la empresa mexicana reveló en sus hechos de importancia del 10 de

septiembre a la bolsa de México no solo sobre la compra del 5% de las acciones de la peruana

sino también sobre el pago por la cláusula de no competencia y demás hechos no revelados

por Lindley en el Perú, lo que ocasionaría que más adelante Lindley sería multado por la

Superintendencia de Mercado de Valores.

24 Roca, A., Ibarguren, S. (2014, Noviembre 18). Clínica Delgado: Todos los detalles sobre el nuevo proyecto de salud de Auna. Semana Economica. Recuperado de http://semanaeconomica.com/article/sectores-y-empresas/148515-clinica-delgado-todos-los-detalles-sobre-el-nuevo-proyecto-de-salud-de-auna/ 25Orellana, G. (2009). Grupo peruano Brescia paga US$ 555 millones por la mayor empresa cementera del país. Economía y negocios. Recuperado de: http://www.economiaynegocios.cl/noticias/noticias.asp?id=65715 26 Estos pactos consisten en una obligación exigible al vendedor en virtud de la cual éste se abstendrá de competir con el comprador en el mercado en el cual participaba la empresa objeto de la operación por un tiempo determinado.

6. CONCLUSIONES.-

(i) Actualmente podemos visualizar que la figura del fideicomiso es utilizada, no solamente

dentro del derecho civil, sino también en el derecho comercial, cambiario, entre otros; esta

figura legal nos permite brindar un respaldo frente a una situación determinada para el

cumplimiento de una obligación; es así que, dadas las conveniencias previstas por cualquiera

de las partes en un contexto de un proceso de adquisición de empresas, resultaría viable la

utilización de un Fideicomiso Escrow, a fin de que garantice el objeto de interés de cada una

de las partes involucradas (comprador o vendedor).

(ii) Si bien el empleo del Fideicomiso frente a otras garantías como Contrato Escrow o el Stand

By Letter of credit nos trae ciertas ventajas o desventajas en el marco de un proceso M&A,

lo cierto es que el utilizar todas estas garantías, sin importar si una puede ayudar a resolver

en mayor o menor grado el problema, debe estar orientado a dirimir cualquier conflicto que

pueda evitar el éxito de todo proceso de adquisición.

(iii) La Stand By Letter of credit si bien es propia de las operaciones en materia comercial puede

ser utilizada en operaciones menores de adquisiciones de acciones; sin embargo, la

utilización de la misma se ve reducida por la naturaleza de esta y la poca demanda del

mercado en su utilización como garantía para operaciones no comerciales.

(iv) Asimismo, es ventajoso para el comprador elegir como garantía dentro de un proceso de

Adquisición la estructura del Fideicomiso, puesto que, mediante el patrimonio

fideicometido, asegura la estabilidad del precio pactado y la adquisición de los activos y

acciones del vendedor al final del proceso, conforme las condiciones pactadas en el contrato.

(v) El creciente aumento de las operaciones de fusiones y adquisiciones tanto en Latinoamérica

como en el Perú, implican la necesidad de utilizar medios eficaces que garanticen tanto para

los inversionistas como para los vendedores el cumplimiento de las obligaciones que ambos

se deban, viéndose esto reflejado en el creciente uso del fideicomiso en garantía en algunas

de las principales operaciones de M&A tanto en nuestro país como en Latinoamérica.

7. BIBLIOGRAFÍA.-

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22

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