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Consultoría de Indra. Cómo recuperar al líder tecnológico español.

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ICADE BUSINESS SCHOOL

CONSULTORÍA DE INDRA

Cómo recuperar al líder tecnológico español.

Autor: Luis Ramos de Mateo

Director: Miguel Arjona Torres

Madrid

Junio 2016


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Índice RESUMEN ............................................................................................................................................................ 6

CAPÍTULO I: ........................................................................................................................................................ 7

1.- INTRODUCCIÓN Y OBJETIVOS ............................................................................................................. 7

CAPÍTULO II: DIRECCIÓN ESTRATÉGICA E IMPLANTACIÓN A NIVEL TEÓRICO ................. 8

1.- LA DIRECCIÓN ESTRATÉGICA Y SU IMPORTANCIA ................................................................... 8

1.1.- RELACIÓN ENTRE EL PLAN ESTRATÉGICO Y LÍNEA DE ACTUACIÓN DE UNA

EMPRESA ............................................................................................................................................................. 8

1.2.- EL CONCEPTO TEÓRICO DE PLANIFICACIÓN ESTRATÉGICA. ........................................... 8

1.3.- RELACIÓN ENTRE PLANIFICACIÓN ESTRATÉGICA Y RENDIMIENTO............................ 9

1.4.- INVESTIGACIÓN METODOLÓGICA ............................................................................................... 10

1.5.- RESPUESTAS EN LOS RENDIMIENTOS DE LA EMPRESA. .................................................. 11

2.- LIMITACIONES DE LA VALORACIÓN DE EMPRESAS. .............................................................. 11

3.- BUSINESS MODEL ................................................................................................................................... 12

4.- DIAGNÓSTICO DE UNA EMPRESA. ................................................................................................... 14

5.- MAPA ESTRATÉGICO ............................................................................................................................. 15

6.- VISIÓN .......................................................................................................................................................... 17

7.- BALANCE SCORE CARD ......................................................................................................................... 18

7.1.- TRADUCIR LA VISIÓN ........................................................................................................................ 19

7.2.- COMUNICAR Y VINCULAR ................................................................................................................ 19

7.3.- PLAN DE NEGOCIOS ............................................................................................................................ 20

7.4.- FEEDBACK Y APRENDIZAJE ............................................................................................................ 20

8. - LA CREACIÓN DE VALOR .................................................................................................................... 22

8.1. - LA PERSPECTIVA DEL INVERSOR ............................................................................................... 22

8.2.- MAXIMIZACIÓN DE VALOR PARA EL INVERSOR ................................................................... 26

8.3.- VALOR BASADO EN MEDIDAS DE GESTIÓN ............................................................................. 30

8.4.- PROCESO DE MEJORA DEL VALOR ACCIONARAL: ................................................................ 32

CAPÍTULO III: EL CASO INDRA. ................................................................................................................ 33

1.- INDRA ........................................................................................................................................................... 33

2.- EL SECTOR Y LOS COMPETIDORES ................................................................................................. 35

2.1.- BENCHMARK ......................................................................................................................................... 39

3.- BUSINESS MODEL DE INDRA ............................................................................................................. 39

4- EL DIAGNÓSTICO DE INDRA ................................................................................................................ 42

4.1.- EL HISTORIAL DE INDRA. ................................................................................................................ 42

4.2.- ANÁLISIS Y CONSULTORÍA DE LOS ESTADOS FINANCIEROS .......................................... 46


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4.2.1.- BALANCE DE SITUACIÓN .............................................................................................................. 46

4.2.2.- RESULTADO DE EXPLOTACIÓN ................................................................................................. 52

4.2.3.- SÍNTESIS DE ANÁLISIS Y REPERCUSIÓN EN CASH FLOWS ........................................... 53

5.- ANÁLISIS DE LA ACCIÓN ...................................................................................................................... 55

5.1.- LOS MULTIPLICADORES ................................................................................................................... 55

5.1.1- EL PER .................................................................................................................................................... 55

5.1.2.- EV/ EBITDA ........................................................................................................................................ 56

5.1.3.- PRECIO/ VALOR CONTABLE ....................................................................................................... 57

5.1.4.- RENTABILIDAD POR DIVIDENDO ............................................................................................. 57

6.- MODELO ESTRATÉGICO ....................................................................................................................... 58

6.1.- MAPA ESTRATÉGICO .......................................................................................................................... 58

6.1.2.- MODELO DE LOS SEIS CAPITALES ............................................................................................ 61

6.1.3.- CARACTERÍSTICAS QUE AFECTAN AL NEGOCIO ............................................................... 62

6.2.- EVALUACIÓN DEL DESEMPEÑO: BALANCE SCORE CARD DE INDRA ........................... 64

6.2.1- METODOLOGÍA PARA EL DISEÑO DEL BSC ........................................................................... 64

6.2.2- BSC FINAL ............................................................................................................................................. 65

6.2.3- HERRAMIENTA DE ANÁLISIS Y CONTROL DE KPI`S ......................................................... 66

6.2.4- OTROS MECANISMOS DE EVALUACIÓN. ................................................................................. 66

7.- CONCLUSIONES ........................................................................................................................................ 67

ANEXOS .............................................................................................................................................................. 68

REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS ............................................................................................................ 73


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Índice de Figuras

Figura 1. Modelo de negocio Canvas ........................................................................................................... 14

Figura 2. Mapa Estratégico ............................................................................................................................. 17

Figura 3. Balance Scorecard ........................................................................................................................... 18

Figura 4. Benchmark del sector .................................................................................................................... 37

Figura 5. Gráfica de relación Rendimiento/Esfuerzo en Innovación ............................................ 38

Figura 6. Etapas de los Mercados ................................................................................................................. 38

Figura 7. Relación de elementos según Indra ......................................................................................... 40

Figura 8. Serendipity Curve ............................................................................................................................ 42

Figura 9. Evolución de la inversión Pública en España ....................................................................... 44

Figura 10. Innovaciones Disruptivas vs Sostenidas ............................................................................. 45

Figura 11. Análisis Chartista de Indra ........................................................................................................ 58

Figura 12. Esquema utilizado para BSC por Indra ................................................................................ 58

Figura 13. Matriz de Relaciones del Mapa Estratégico ........................................................................ 59

Figura 14. Modelo Estratégico de Indra .................................................................................................... 59

Figura 15. Criterio de Construcción del Mapa Estratégico ................................................................ 60

Figura 16. Factores Críticos de Éxito .......................................................................................................... 60

Figura 17. Modelo de los seis Capitales ..................................................................................................... 61

Figura 18. Tratamiento de los KPIs ............................................................................................................. 62

Figura 19. Gráfico de Relevancia de Influencias .................................................................................... 63

Figura 20.Impacto de los Negocios de Indra ........................................................................................... 63

Figura 21. Vínculo entre elementos del BSC ............................................................................................ 64

Figura 22. Perspectivas en el BSC ................................................................................................................ 65

Figura 23. BSC de Indra .................................................................................................................................... 65

Figura 24. Herramienta de Análisis de KPIs de Indra .......................................................................... 66

Figura 25. Ejemplo de Encuesta a los Trabajadores ............................................................................. 66


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Índice de Tablas

Tabla 1. Personal de Indra ........................................................................................................... 33

Tabla 2. Modelo Canvas aplicado a Indra ................................................................................... 41

Tabla 3. Actividad por negocios .................................................................................................. 43

Tabla 4. Actividad por Áreas Geográficas .................................................................................... 43

Tabla 5. Activo no Corriente ........................................................... ¡Error! Marcador no definido.

Tabla 6. Intangibles ..................................................................................................................... 47

Tabla 7. Provisiones ..................................................................................................................... 47

Tabla 8. Amortizaciones Inmovilizado Material .......................................................................... 47

Tabla 9. Amortizaciones Inmovilizado Intangible ....................................................................... 47

Tabla 10. Activo Corriente ........................................................................................................... 48

Tabla 11. Acciones Totales de Indra ............................................................................................ 50

Tabla 12. Patrimonio Neto .......................................................................................................... 50

Tabla 13. Pasivo a Largo Plazo ..................................................................................................... 51

Tabla 14. Impuesto Diferidos ...................................................................................................... 51

Tabla 15. Pasivo Corriente........................................................................................................... 52

Tabla 16. Ratio PER ...................................................................................................................... 56

Tabla 17. Ratio EV/EBITDA .......................................................................................................... 56

Tabla 18. Ratio Precio/Valor Contable ........................................................................................ 57

Tabla 19. Ratio Rentabilidad/Dividendo ..................................................................................... 57


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RESUMEN

En este trabajo se lleva a cabo una consultoría financiera de Indra, para lo cual, se ha

optado por los métodos de valoración de empresas que se han considerado más

adecuados más adecuados de entre todos los que se han estudiado lo que, como sabemos,

conlleva diferencias de los resultados entre unos y otros. En concreto se han aplicado los

métodos de Balance, Cuenta de Resultados, Descuento de flujos, y Creación de Valor.

El siguiente paso ha sido organizar y exponer el proceso de recopilación análisis y

tratamiento de la información, desde un enfoque más teórico para que se entienda qué se

hace en cada eslabón de la cadena, y por qué es necesario hacerlo.

Posteriormente, se pone en práctica el modelo, con la propia información de Indra, a

través de la obtención de los KPI´s, y los resultados obtenidos de los ratios decisivos a la

hora de diagnosticar la casuística de los problemas de la empresa. Se comparan con la

información recogida de los competidores del sector en nuestro Benchmarking, y sin

perder de vista la situación coyuntural del mercado, se enumeran una serie de

recomendaciones que debería seguir la empresa para corregir su actual situación

económica.


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CAPÍTULO I:

1.- INTRODUCCIÓN Y OBJETIVOS

El objetivo general del trabajo es realizar una aplicación práctica de la evaluación de la

progresión de los Estados Financieros de Indra durante los últimos años, así como del

diagnóstico de las causas que provocan la actual situación de la empresa y su correcta

solución a través de las técnicas aprendidas a lo largo del curso.

Para ello se ha realizado:

- Estudio de noticias e información de la memoria de la empresa a fin de entender

correctamente cuál es el funcionamiento de la cadena de valor de la compañía, y

las partes implicadas.

- Estructuración de las partes implicadas en el negocio de la empresa en un Business

Model.

- Recopilación y homogenización de los Estados Financieros de Indra, para su

detenido análisis.

- Diagnóstico

- Modelización de un documento Excel para tratar de la manera más precisa la

información disponible. Identificar qué ratios aportan más valor y cuál es su

situación.

- Benchmark de los competidores para conocer la situación del mercado y tener una

referencia de entre qué limites deben estar nuestros KPI´s

Se ha procurado que este trabajo sea accesible para todos los profesionales que puedan

estar interesados en la materia, aunque su área de especialización no sea la de finanzas, de

modo que se definen teóricamente cada uno de los pasos, y se explica por qué son

necesarias las herramientas que se analizan. Con este objetivo, si bien se ha optado por

seguir los modelos explicados en las clases de Estrategia Financiera del Profesor Miguel

Arjona, también he creído conveniente realizar una síntesis mostrando varias definiciones

de teóricos que definen la Estrategia y su importancia, y lo imprescindible que resulta para

una empresa trazar una hoja de ruta que seguir para alcanzar sus objetivos.


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CAPÍTULO II: DIRECCIÓN ESTRATÉGICA E IMPLANTACIÓN A NIVEL

TEÓRICO

1.- LA DIRECCIÓN ESTRATÉGICA Y SU IMPORTANCIA

1.1.- RELACIÓN ENTRE EL PLAN ESTRATÉGICO Y LÍNEA DE ACTUACIÓN DE UNA

EMPRESA

Los estudios clásicos se han focalizado principalmente en la relación directa entre la

planificación estratégica y el rendimiento de la empresa, sin prestar atención a los pasos

específicos que componen el proceso de planificación estratégica.

Recientes estudios, indican una fuerte relación entre la planificación estratégica y los

resultados de la empresa. Además, todos los pasos del plan estratégico (definir el objeto

social de la empresa, la explotación del entorno empresarial, identificación de temas

estratégicos, elegir la estrategia y la puesta en marcha de su aplicación y evaluación y

control de sistemas) fueron considerados positivamente en la mejora de rendimiento de

las compañías.

Hoy en día, tanto el sector público como el privado, han puesto en práctica la planificación

estratégica como una de las herramientas clave que puede ser utilizada para el

seguimiento de sus rendimientos.

Muchos de los estudios basados en la relación entre la planificación estratégica y los

resultados de la empresa se abordaron entre 1970 y 1990 en las economías desarrolladas.

Estos estudios se centraban sobretodo en la relación directa entre ambas variables, sin

prestar atención a los pasos individuales que componen el proceso. Actualmente se

percibe que la forma y el alcance de cada uno de estos pasos individuales pueden tener

implicaciones en la realización de los objetivos corporativos esperados de las empresas.

Los principales objetivos de este estudio son:

Examinar la relación entre planificación estratégica y los resultados de la empresa.

Examinar la relación entre las variables constituyentes del plan estratégico y los

resultados de la empresa.

1.2.- EL CONCEPTO TEÓRICO DE PLANIFICACIÓN ESTRATÉGICA.

- DRUCKER (1954): La planificación estratégica está dirigida por un proceso analítico

focalizado en hacer decisiones estratégicas óptimas.

-ANSAFF (1970): Conceptualiza la planificación estratégica como el proceso de búsqueda

de la mejor adecuación entre productos de la empresa y su tecnología y sus mercados,

cada vez más turbulentos.


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-WENDY (1997): Define la planificación estratégica como un proceso de desarrollo

consistente en el mantenimiento del equilibrio entre los objetivos y fuentes de la

organización y sus cambiantes oportunidades.

-STEINER (1979): Define la planificación estratégica como el sistemático esfuerzo

formalizado de la compañía para estabilizar sus propósitos, objetivos, política y

estrategias.

Wendy explica que el proceso de planificación estratégica está compuesto por tres

elementos:

El análisis estratégico: Abarca el establecimiento directivo de técnicas de visión,

misión y objetivos.

El estado de elección estratégica: Evaluar y seleccionar las estrategias más

apropiadas.

Estado de implantación estratégica: Consiste en poner en marcha las políticas

relevantes y formular vías que ayuden a elegir diferentes estrategias.

Estos tres pasos principales se han secuenciado en 5 componentes genéricos que pueden

ser considerados para completar el proceso de planificación estratégica:

Definir la dirección corporativa de la empresa.

Evaluación del entorno empresarial.

Identificación y análisis de temas estratégicos de la empresa.

Elegir la estrategia y la puesta en marcha de su aplicación.

Sistemas de evaluación y control.

1.3.- RELACIÓN ENTRE PLANIFICACIÓN ESTRATÉGICA Y RENDIMIENTO.

Está conceptualizado que las empresas que han empleado la planificación estratégica

recogen mejores resultados en su rendimiento que aquellas que no la ponen en práctica.

-HOFER AND SCHENDAL (1978), HENDERSON (1979), GREENLEY (1986), MILLER AND

CARDINAL (1994) AND DAVID (1997) argumentan que el rendimiento registrado en las

empresas mejora con el empleo de la planificación estratégica. Llevando a cabo los

diferentes pasos que componen la misma, se espera facilitar la realización de la efectividad

organizacional.

-HOWE (1986) AND KATTER (1996): Argumentan que el primer objetivo de la

planificación estratégica es guiar el establecimiento de una organización en la que se

expone su intención estratégica y sus prioridades.

-BRYSON (1989), STONER (1994) AND VILJUEN (1995): Apoyan el empleo de la

planificación estratégica para la orientación de los miembros de la organización para

saber dónde gastar y dirigir sus mayores esfuerzos.


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El proceso de planificación estratégica da forma a una elección estratégica de la empresa.

Esto revela y aclara las futuras oportunidades y amenazas, y proporciona un marco para la

toma de decisiones en toda la empresa. Ayuda a las organizaciones a hacer mejores

estrategias a través del uso del enfoque más sistemático, lógico y racional para la elección

estratégica.

En la planificación estratégica se aplica un enfoque sistemático examinando una empresa

como un sistema compuesto de subsistemas. Esto permite mirar la organización en su

conjunto y las interrelaciones de las partes, en lugar de lidiar con cada parte por separado.

La planificación estratégica proporciona una base para otras funciones de gestión. Se

argumenta que es resultado de un marco variable entre la empresa y su ambiente externo.

El análisis ambiental revela la dinámica de mercado, oportunidades y retos de negocio, las

expectativas del cliente, los avances y capacidades tecnológicas de la empresa y, todo esto,

proporciona la base para la selección de la empresa.

Varios estudios empíricos avalan las relaciones entre la planificación estratégica y los

resultados de la empresa, como por ejemplo:

- THUNE AND HOUSE (1970): Estudiaron 36 empresas que emplean el enfoque de

examinar el desempeño de cada empresa, tanto antes como después de la

planificación estratégica formal. El estudio mostró que los planificadores oficiales

superaron a los planificadores informales sobre todas las medidas de desempeño

que utilizaron.

Por lo tanto, los resultados del estudio revelaron que las empresas que hacen extensiva la

planificación estratégica superaron a las otras empresas.

En conclusión, podemos afirmar la existencia de una percepción general y creencia de que

la planificación estratégica mejora la eficacia de la organización.

1.4.- INVESTIGACIÓN METODOLÓGICA

A la hora de realizar un trabajo de investigación, es necesario saber recoger la

información, de modo que sepamos diferenciar, entre toda la que hay disponible, aquella

que nos puede resultar útil.

De nada sirve tener información que no se pueda relacionar con el proceso que se va a

desarrollar para alcanzar las metas planteadas inicialmente. Por ello, se debe haber

pensado previamente, cuál va a ser el criterio a seguir para archivar y clasificar la

información para que se pueda analizar cómoda y eficientemente. Y finalmente, extraer del

mismo, un valor añadido resultante que sirva para llegar a conclusiones precisas alineadas

con los objetivos del trabajo.


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En nuestro caso, el desafío será obtener una línea estratégica que se pueda implantar

desde la dirección, realizando modificaciones a nivel financiero y operacional, con su

pertinente supervisión a través de herramientas como el Balance Score Card.

1.5.- RESPUESTAS EN LOS RENDIMIENTOS DE LA EMPRESA.

Lo que veremos más adelante en el trabajo con herramientas como el Balance Score Card,

es que se ha demostrado que las empresas son conscientes de que es beneficioso controlar

el nivel de compromiso en la consecución de objetivos por parte de los elementos de la

misma para comprobar si las partes están alineadas con los intereses de la empresa, y si

efectivamente los progresos que pudieran registrarse se deben al diseño de la estrategia

de la compañía.

El rendimiento es la variable dependiente clave en este estudio, y tanto sus dimensiones

financieras como no financieras han sido estudiadas.

La rama de valores absolutos fue utilizada para capturar los rendimientos financieros. Las

bandas de las medidas financieras fueron armonizadas con las no financieras en el

esfuerzo de proveer un indicador de rendimiento global.

Los indicadores financieros utilizados para medir el rendimiento de las empresas son:

Tasa de crecimiento de las primas.

Siniestralidad

Beneficio en forma de porcentaje.

Un ingrediente adicional en el estudio previo de la relación entre planificación estratégica

y los resultados de la empresa son los siguientes indicadores no financieros:

Tiempo de espera en el pago de reclamaciones.

Crecimiento de la cuota de mercado.

Rotación de empleados.

Nuevos productos y cancelación de pólizas.

2.- LIMITACIONES DE LA VALORACIÓN DE EMPRESAS.

Entes de entrar a hacer cualquier tipo de afirmación respecto a la temática que estamos a

punto de abordar, quiero dejar claro que soy consciente de que la valoración es, en cierto

modo, un proceso abierto, en el que tienen cabida diferentes maneras de entender el

mundo de la empresa así como la medición de sus parámetros y la forma de modificar los

mismos.

Ya dice Damodaran en 2011 empresas no es una ciencia exacta, debido fundamentalmente

a 3 causas.


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En primer lugar, todas las valoraciones están sesgadas porque a menudo tenemos una

opinión formada acerca de la compañía antes de incluir los números en los modelos de

valoración, y las conclusiones suelen reflejar estas opiniones. El sesgo comienza con las

compañías que eliges valorar: el informe anual no sólo incluye los resultados contables,

sino comentarios de los gestores acerca del desempeño de la compañía. En cuanto a los

analistas profesionales, hay factores institucionales a tener en cuenta. Normalmente se

emiten más recomendaciones de compra que de venta porque se trata de mantener

buenas relaciones con las compañías valoradas. Los “inputs” que se usen en la valoración

reflejarán el optimismo o pesimismo que muestres respecto a una compañía, usando tasas

de crecimiento más altas y previendo menos riesgo en compañías que atraen tu atención.

En segundo lugar, muchas valoraciones (incluso las mejores) son inexactas. Las mejores

estimaciones pueden no coincidir con los resultados reales por varias razones: aunque las

fuentes de información sean muy relevantes, esta información debe convertirse en

predicciones, pudiendo cometerse errores que lleven a un error de estimación; la

compañía puede comportarse mucho mejor o peor de lo esperado, produciéndose unos

ingresos y flujos de caja muy diferentes a los estimados; finalmente, incluso cuando la

compañía se comporta de igual modo que en las estimaciones, el entorno macroeconómico

puede comportarse de forma impredecible, elevándose o reduciéndose los tipos de

interés, y la economía evolucionando mejor o peor de lo esperado.

Por último, la valoración puede mejorarse. Las valoraciones se han vuelto muy complejas

en los últimos veinte años, La tecnología y la informática nos ha permitido mejorar tanto

en el diagnósticos de los problemas como en la proyección de Estados Financieros. Sin

embargo, siempre debemos tener en cuenta que nuestra trabajo puede estar equivocado

pese a que se realice correctamente, por el simple hecho de que en este trabajo, hay un

cierto grado de subjetividad en cuanto al modo de encarar el estudio.

3.- BUSINESS MODEL

El primer paso para analizar una empresa es entender su negocio. Parece una obviedad,

pero es vital conocer todos los aspectos de la misma para comprender su funcionamiento

y más adelante, cuando vayamos a pasar a analizar su información financiera, intuir los

puntos críticos que nos podemos encontrar.

De entre todas las alternativas para plasmar el modelo de negocio, se ha optado por

desarrollar un modelo Canvas, puesto en práctica a lo largo de nuestras clases de

Estrategia Financiera con Miguel Arjona.

Aunque sea poco concreta y que deje fuera de la representación a alguno de los actores

que forman parte del negocio de la empresa hay que tener en cuenta que es una

representación abstracta de modelos clave que, precisamente por su simplicidad (no

olvidemos que es un modelo, y como tal ha de ser simple), es particularmente efectiva a la

hora de hacernos entender el funcionamiento del negocio.


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Ayuda al pensamiento estratégico y a tener visión de modelo de negocio, interrelación

entre elementos, y además, es un modelo que se integra muy bien con otras herramientas

utilizadas para diseñar, desarrollar y comprender la estrategia de una empresa así como

su implementación.

El modelo Canvas consta de nueve bloques:

1) SOCIOS CLAVE: Se trata de identificar nuestros socios y proveedores clave.

2) SEGMENTOS DE CLIENTES: Identificar para quién estamos creando valor y cuáles

son nuestros segmentos de clientes más importantes.

3) PROPUESTA DE VALOR: Es sin duda el bloque clave del MODELO, que recoge ideas

como qué valor añadido ofrecemos al cliente.

4) ACTIVIDADES CLAVE: Aquellas que realiza la empresa para alcanzar la propuesta

de valor.

5) CANALES DE DISTRIBUCIÓN: Se trata de determinar con qué canales conectamos

mejor con los clientes.

6) RELACIÓN CON LOS CLIENTES: Se trata de determinar con qué canales

conectamos mejor con los clientes.

7) RECURSOS CLAVE: Identificar qué recursos requiere nuestra propuesta de valor.

8) ESTRUCTURA DE COSTES: Se trata de identificar cuáles son los principales costes

del negocio.

9) FUENTE DE INGRESOS: Consiste en ver por qué nuestros clientes están pagando

por nuestra propuesta de valor y cómo lo están haciendo.


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Figura 1. Modelo de negocio Canvas

4.- DIAGNÓSTICO DE UNA EMPRESA.

Si queremos comprobar el estado de una compañía, una vez hemos visto la fotografía

completa tanto de la propia empresa como de su entorno, hay que profundizar en el

estudio y afinar en la detección de puntos críticos. Hay que realizar un diagnóstico de la

salud de la empresa.

Para ello, se necesita disponer de determinada información que nos permita conocer,

primero el estado que atraviesa la empresa, segundo, la historia reciente de la misma, para

poder saber cuál es la tendencia que ha seguido los últimos años para llegar a la situación

actual y como lidia con los competidores en el mercado. Y tercero, anticiparse a lo que

sucederá en el futuro teniendo en cuenta la tendencia de la que hablábamos antes y poder

corregir aquello que no resulte bueno para la compañía.

Hay tres fuentes de información que nos van a permitir completar el estudio para realizar

un correcto diagnóstico:

- El historial de la empresa: A través de noticias, de información de la propia

entidad, historiogramas etc. Nos aportarán información sobre si hay ciclos,

tendencias o estacionalidad que haya que financiar en las épocas de menor

actividad.

Conoceremos qué sucesos han marcado la historia reciente y de qué manera

influirán en las posibles medidas que se tomen de cara al futuro, posibles

dificultades o facilidades que haya atravesado y cómo y por qué se han tomado una

serie de decisiones para una determinada situación coyuntural.


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- Cuentas Anuales y Estados Financieros: Esta información resulta imprescindible

para saber en qué estado se encuentra la firma.

Cuenta de Pérdidas y Ganancias, Balance de Situación y Cash Flows.

De todas las fuentes esta será la que nos aporte aquella información que nos

permita identificar con mayor precisión dónde debemos centrar nuestra atención

y priorizar las acciones a fin de corregir los puntos débiles que identifiquemos en

los balances.

- Benchmarking: De nada sirve tomar decisiones en función de las fuentes de

información propias si no tenemos referencias externas para saber si los niveles

que queremos alcanzar en nuestros ratios son adecuados o no.

Por ello es imprescindible realizar un estudio del mercado y de nuestros

competidores para saber cuál es su estado, si mejoran o no los nuestros, y cuál es el

motivo de las posibles diferencias.

5.- MAPA ESTRATÉGICO

Una vez que la empresa identifique las claves que debe modificar para reconducir su

situación, deberá modificar a su vez el Mapa Estratégico

El Mapa Estratégico es una herramienta que alinea a los miembros de una organización

hacia la consecución de los objetivos descritos en su Plan Estratégico y define qué tienen

que hacer para alcanzarlos.

Si una empresa desarrolla un plan estratégico y quiere implantarlo de forma efectiva, fácil

de comunicar y medir, de manera eficiente y rentable, debe construir un Mapa Estratégico.

Éste permite concentrar en un solo documento, a modo de hoja de ruta, lo que se debe

hacer para alcanzar los objeticos de la empresa a fin de facilitar el entendimiento y

compromiso de las partes y el desarrollo de la Estrategia de forma precisa, medible y clara.

Los objetivos en ésta herramienta se contemplan desde cuatro perspectivas:

- PERSPECTIVA FINANCIERA:

Objetivo final. En todas las empresas, al fin y al cabo, hay un objetivo final que es el

que persiguen la mayoría de ellas. Quizá de manera temporal sacrifiquen

resultados mejores con inversiones que mejoren su posición, bien en el mercado o

bien en áreas geográficas. Pero no es otra cosa que dar un paso atrás en un

ejercicio para poder tres hacia delante en el siguiente.

Algo que se entiende como rentable y que permitirá que en un futuro, la empresa

logre ese objetivo final del que hablábamos al principio: la Maximización de los

Beneficios.


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- PERSPECTIVA CLIENTE:

Satisfacción de los clientes. Por muy bien que manejen sus recursos las empresas.

Son la clave de la actividad de una empresa, y de su demanda dependen los

ingresos de la empresa y de todo lo que a ella rodea

- PERSPECTIVA INTERNA:

Qué hacer a nivel interno para que la satisfacción al cliente sea real.

En todos los niveles de las empresas se pueden modificar elementos de una

manera o de otra en función de las necesidades del negocio para conseguir que

este sea más eficiente. Rebajando los costes, reduciendo los tiempos de respuesta a

lo que reclaman los mercados globales. Mejorando el servicio para poder regular el

precio según las exigencias del mercado, la comunicación entre los trabajadores, el

diseño de los equipos y departamentos…

- PERSPECTIVA APRENDIZAJE:

Conocimiento que los trabajadores puedan adquirir para lograr un Valor añadido a

la cadena y mejorar el Know How.

Profundizaremos algo en este punto ya que en una empresa como Indra ha de ser

clave. Para la compañía es un verdadero desafío formar a sus trabajadores y

convertirlos en un activo valioso, no sólo para ellos, si no para el resto de las

empresas del sector, que estarán dispuestas a pelear por llevarlos a su plantilla.

De modo que, han de encontrar una fórmula para retener de la manera menos

costosa a los empleados y conseguir que les resulte más atractivo quedarse a salir

y que sean otras entidades las que aprovechen la formación que se les ha dado en

Indra.

Dicho equilibrio resulta vital para la supervivencia de la empresa, ya que el

principal reclamo de sus servicios y productos es la innovación, que no puede

entenderse sin una constante formación y renovación de la misma, de manera que

la marca conserve su prestigio. A medida que el trabajador es más capaz y

eficiente, reclamará más salario. Si Indra no fuese capaz de capear ese hecho hasta

al menos mejorar su situación, tendría francamente difícil su supervivencia.

La salida de sus empleados supondría reforzar a los rivales con conocimientos de

la propia Indra, lo cual sería un paso atrás en la pelea por conseguir los mejores

contratos con los clientes. Pero Indra, a su vez, no puede hipotecar su futuro con

gastos salariales que terminarían de arrastrarla a la quiebra.


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Figura 2. Mapa Estratégico

6.- VISIÓN

La visión es lo que la empresa aspira ser. La propia empresa, una vez se hayan

implementado los cambios que se ha propuesto realizar, o dicho de otra manera, el Estado

futuro de la compañía una vez logre los objetivos estratégicos que se propuso al diseñar su

modelo de negocio.

Para que la visión se pueda alcanzar, es necesario que las propuestas que se haga la

empresa sean razonables y alcanzables. De otro modo, jamás se podrán ver cumplidas.

Así pues, previamente se han de haber cumplido los pasos que hemos comentado, pues

para ser realistas se necesita ser consciente de los recursos y capacidades disponibles en

el momento de iniciar el proceso de cambio, así como de los recursos y capacidades que

necesito conseguir para lograrlo.


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7.- BALANCE SCORE CARD

El Balance Score Card es una representación coherente de la Estrategia de Negocio a

través de objetivos encadenados entre sí, medidos con indicadores de desempeño, sujetos

al logro de metas respaldadas por un grupo de proyectos.

Desarrolla el Mapa Estratégico en forma de indicadores, metas, etc, para que pueda usarse

para control, aprendizaje y seguimiento de la estrategia y herramienta en la toma de

decisiones.

A medida que las empresas se transforman para una competencia basada en la

información, su capacidad para explotar activos intangibles se ha vuelto mucho más

decisiva que su capacidad para invertir en activos físicos y administrarlos. Debido a este

cambio, surgió el Balance Scorecard (BSC). Este sistema complementa las medidas

financieras tradicionales con criterios que miden el desempeño desde tres perspectivas

adicionales: la de los clientes, los procesos internos de negocios y el aprendizaje y

crecimiento.

Por lo tanto permite a las empresas hacer un seguimiento de sus resultados financieros,

supervisando simultáneamente los avances en desarrollar las capacidades y adquirir los

activos intangibles que necesitarían para el futuro crecimiento.

Los sistemas de control de las diferentes compañías giran en torno a mediciones y

objetivos financieros, que guardan poca relación con el avance de la empresa en lograr sus

objetivos estratégicos de largo plazo. El BSC, a diferencia de las medidas tradicionales, es

capaz de vincular la estrategia empresarial a largo plazo con las acciones de corto plazo.

Figura 3. Balance Scorecard


19

El BSC no es un sustituto de las medidas financieras; es un complemento. Permite

introducir cuatro nuevos procesos de gestión que contribuyen a vincular los objetivos

estratégicos a largo plazo con las acciones de corto plazo.

7.1.- TRADUCIR LA VISIÓN

Ayuda a los ejecutivos a llegar a un acuerdo en torno a la visión y la estrategia de la

organización. Visiones como querer ser “el proveedor número 1” tienen que ser

traducidas y expresadas como un conjunto de objetivos e indicadores que describan los

impulsores del éxito a largo plazo.

En ocasiones, la estrategia está clara pero, por ejemplo, lo que para uno es un cliente

potencial para otro compañero puede no serlo. Es por esto que el BSC obliga a los altos

ejecutivos a llegar a un acuerdo sobre qué cliente es potencial o cómo debería ser uno. Una

vez hecho, habría que traducir esta visión en términos que tuvieran sentido para las

personas que la ejecutarían. Por eso es muy importante definir la visión empresarial y la

estrategia.

7.2.- COMUNICAR Y VINCULAR

En este paso los ejecutivos comunican al resto de la empresa la estrategia a seguir. Esta

estrategia general debe vincularse a los objetivos departamentales e individuales. Hay que

asegurarse de que todos los niveles de la organización entiendan la estrategia a largo plazo

y que tanto los objetivos departamentales como los individuales estén alineados con ella.

Para alinear las funciones individuales con la estrategia general de la empresa, los

usuarios del BSC deben ceñirse a tres actividades:

1. Comunicar y educar: implementar una estrategia comienza por educar a quienes

van a llevarla a cabo. Se debe comunicar a todos y cada uno de las personas

pertenecientes a la empresa la estrategia y objetivos cruciales que deben

cumplirse.

2. Establecer metas: El solo conocimiento de las metas corporativas no es suficiente

para cambiar la conducta de muchas personas. Por eso los indicadores y objetivos

estratégicos de la empresa en general deben ser traducidos en objetivos e

indicadores para las unidades operativas e individuos.

3. Vincular las recompensas a los indicadores de desempeño: por muy atractiva

que parezca la idea de recompensar a los empleados por porcentaje de objetivo

cumplido, puede tener muchos riesgos (basarnos en datos no fiables,

consecuencias no deseadas…) El sistema de recompensa sería mucho más

motivadora si se estableciesen umbrales mínimos. Es decir, los empleados no

obtendrían recompensa alguna si el desempeño en un periodo determinado

estuviera por debajo de dicho umbral.


20

7.3.- PLAN DE NEGOCIOS

Cuando se usa el BSC como base para asignar recursos y fijar prioridades, solo se pueden

emprender y coordinar aquellas iniciativas que signifiquen avanzar hacia sus objetivos

estratégicos a largo plazo.

El hecho de realizar un BSC obliga a las empresas a integrar sus procesos de planificación

estratégica y sus procesos presupuestarios y, por tanto, ayuda a asegurar que los

presupuestos respalden sus estrategias. (Planes de negocio + Planes financieros = metas

estratégicas).

Una vez establecidas las metas estratégicas, se determinan qué acciones los impulsarán a

sus metas, asignando mediciones para aplicar a esos impulsores. En el corto plazo cuando

queramos saber si nuestra estrategia está teniendo éxito, estas mediciones serán en las

que nos fijaremos para saber si la estrategia va por buen camino.

Una vez que se define la estrategia y se identifican los impulsores, el BSC impulsa a los

directivos a concentrarse en mejorar o reestructurar aquellos procesos más críticos para

el éxito estratégico de la organización.

El paso final para vincular estrategia y acción es establecer metas específicas de corto

plazo para las mediciones del BSC.

Al final del proceso de planificación de negocios, los ejecutivos deberían haber establecido

metas para los objetivos de largo plazo que les gustaría lograr en las cuatro perspectivas

del BSC; deberían haber identificado las iniciativas estratégicas, deberían haber asignado

los recursos necesarios para esas iniciativas y deberían haber establecido hitos para las

mediciones que señalen los avances en el logro de sus metas estratégicas.

7.4.- FEEDBACK Y APRENDIZAJE

A diferencia de los métodos tradicionales, el BSC no se centra en si los departamentos o

empleados han cumplido con las metas financieras establecidas. Con el BSC se usan 3

perspectivas adicionales para la supervisión final: clientes, procesos internos de negocios

y aprendizaje y crecimiento. Conforme se realiza el feedback, las empresas evalúan la

validez de la estrategia usada, pudiendo modificarse en el momento.

Los tres primeros procesos de gestión –traducir la visión, comunicar y vincular, y la

planificación de negocios- conforman un proceso de aprendizaje de ciclo simple, en el

sentido en que el objetivo permanece constante y cualquier desviación de la trayectoria

planeada es vista como un defecto al que hay que ponerle remedio. Por tanto, este ciclo no

facilita una reestructuración de la estrategia o de las técnicas usadas para implementarla,

sino que es estática.


21

El aprendizaje estratégico consiste en reunir Feedback, poner a prueba las hipótesis en las

que se basó la estrategia y hacer los ajustes necesarios.

El BSC provee 3 elementos que son esenciales para el aprendizaje estratégico:

a. Vincula los esfuerzos y logros individuales a los objetivos de las empresas.

b. Proporciona el sistema esencial de feedback estratégico. Un sistema de

feedback estratégico debería ser capaz de poner a prueba, validar y modificar

las hipótesis de la estrategia establecida. Es importante buscar correlaciones

entre las metas y los impulsores del desempeño. Por ejemplo, descubrir

correlaciones significativas entre la moral de los empleados (indicador de

aprendizaje y crecimiento) y la satisfacción del cliente (indicador del cliente),

lo que a su vez se correlacionaba con un rápido pago de las facturas (indicador

financiero). Correlaciones tan fuertes ayudan a confirmar la estrategia de

negocios de la organización. Si las correlaciones esperadas no se producen en

el tiempo, esto puede ser un indicador de que la estrategia puede no estar

funcionando como se esperaba.

c. Facilita la revisión de la estrategia, esencial para el aprendizaje estratégico.

Gracias a las relaciones causa-efecto entre los impulsores de los desempeños y

los objetivos, permite a los ejecutivos en sus reuniones periódicas evaluar la

validez de la estrategia y la calidad de su ejecución. Si todos los empleados han

cumplido en desarrollar los impulsores de desempeño (nuevos productos y

servicios, por ejemplo), entonces su fracaso en lograr los resultados esperados

(por ejemplo mayores ventas) indica que la teoría causa-efecto aplicada a la

estrategia podría no ser válida.

Figura 4. Procesos del BSC


22

Finalmente puede decirse que el BSC sirve para fijar metas departamentales e

individuales, planificación de negocios, asignaciones de capital, iniciativas estratégicas y

feedback y aprendizaje.

El BSC es empleado como la base de un sistema de gestión estratégica integrado, siendo

usado para:

- Clarificar y actualizar la estrategia.

- Comunicar la estrategia a toda la empresa.

- Alinear las metas de las empresas e individuales con la estrategia.

- Vincular los objetivos estratégicos a metas de largo plazo y presupuestos anuales.

- Identificar y alinear iniciativas estratégicas.

- Realizar evaluaciones periódicas del desempeño para aprender acerca de la

estrategia y mejorarla.

Sin un BSC, la mayoría de las organizaciones son incapaces de lograr una consistencia

similar de visión y acción mientras intentan cambiar de rumbo e introducir nuevas

estrategias y procesos. El BSC gestiona la implementación de la estrategia, a la vez de

permitir que la propia estrategia evolucione en respuesta a cambios en los entornos

competitivo, tecnológico y de mercado de la empresa.

8. - LA CREACIÓN DE VALOR

8.1. - LA PERSPECTIVA DEL INVERSOR

Mauborgne (1997) mencionó que las compañías de crecimiento rápido hacen irrelevantes

a sus competidores a través de una estrategia lógica la cual llaman como la innovación de

valor (value innovation). Porter (1985) propagó el concepto de cadena de valor (value

chain) para una unidad de negocio, que ayudaba a mantener una ventaja competitiva

basada en el coste, en la diferenciación o en ambos. Diferentes métodos han sido utilizados

históricamente para incrementar la eficacia funcional de los productos y servicios y la

eficiencia en el uso de los recursos, pero a menudo las compañías hacen referencia a los

distintos conceptos de valor de manera equívoca.

“Valor” es un concepto dinámico y difiere de producto a producto, de cliente a cliente, de

compañía a compañía y a través del tiempo. Un claro entendimiento del significado de

valor y centrarse en a quién proporciona valor y cómo medir ese valor es esencial para

directores de la compañía para mejorarlo.

TEORÍAS QUE TRATAN LA MAXIMIZACIÓN DE VALOR:

La creación de valor en una organización es intrínsecamente positiva, y envuelve un

conjunto de competencias y capacidades a diferentes niveles, porque tienen un papel en la

transformación de activos y procesos, pero con el fin de crear de manera efectiva valor, es

esencial para las compañías definir sus objetivos en términos de creación de valor para


23

quién y cómo medir el mismo. Hay dos enfoques que tratan el tema de la maximización de

valor:

El valor de las partes interesadas

Valor accionarial

ENFOQUE DEL VALOR DE LAS PARTES INTERESADAS:

Conceptualiza la compañía como un agente que tiene contratos con diferentes partes

interesadas como los empleados, clientes, proveedores, gobierno y accionistas que

proveen a la empresa de diferentes recursos a cambio de un valor añadido para ellos

(Ross, 1973). Contextualizamos los enlaces entre una compañía y todas sus partes Kanter

(1994) denominó estos enlaces como uniones entre conceptos, competencia y conexiones.

Con el fin de incrementar la magnitud del valor de manera constante, es esencial medir el

valor creado por la compañía a cada categoría de las distintas partes interesadas.

Valor para los clientes:

El valor de los clientes es aquello que obtienen en relación a aquello que tienen que

renunciar. El valor financiero que una compañía ofrece a sus clientes puede ser

determinado usando el criterio de excedente del consumidor. En otras palabras, siempre

que un cliente compra un producto para su consumición final, el valor creado por la

compañía para ese cliente es proporcionado por el excedente del precio que el cliente está

dispuesto a pagar y el que realmente paga.

Sin embargo, si la mercancía vendida va a ser usada con la intención de crear valor, el

valor de los clientes puede ser medido usando el método del descuento de flujos de

efectivos:

( )

Donde el valor presente de los flujos netos de efectivo representa los flujos netos

descontados de efectivo ganados por el consumidor usando el producto. El descuento se

hace a una tasa igual al coste de capital del cliente. La cantidad invertida = Precio pagado

por el cliente por el producto.

Hasta ahora tenemos dos modelos para la medición del valor de los clientes bajo dos

circunstancias diferentes. El modelo anterior sufre la desventaja de que no puede ser

aplicado y cuantificado para todos los productos que los consumidores prueban y las

preferencias pueden variar ampliamente, de esta manera hay varios precios que

diferentes consumidores estarían dispuestos a pagar por un mismo producto, y también

el mismo cliente puede estar dispuesto a pagar cantidades diferentes en momentos

diferentes.

Además de lo mencionado, una compañía crea muchos beneficios intangibles a un cliente

satisfecho como la reducción del tiempo gastado en los pedidos, la ubicación de los


24

vendedores, precios negociados etc. para futuras transacciones solo así ahorran costes.

Las empresas también se beneficiarán de la creación de un cliente leal y mejorara la

imagen de la marca.

En un mercado de producto caracterizado por una competencia perfecta, el valor creado

por una compañía a sus clientes desaparece si el cliente puede comprar un producto

similar en otra compañía al mismo precio, términos y condiciones. Sin embargo, bajo estas

condiciones las empresas crean productos diferenciados y solo así pueden crear valor a los

clientes.

Valor a los proveedores:

Es similar al anterior excepto por el hecho de que la compañía paga dinero a cambio de

bienes y servicios. En términos simples, el valor de los proveedores puede ser expresado

como:

En competencia perfecta, la compañía no crea ningún valor a los proveedores porque estos

últimos pueden vender su producto a cualquier otra compañía al mismo precio,

condiciones y término. Sin embargo, si tomamos una macro visión, todas las compañías

juntas crean valor para el proveedor. Si el proveedor no obtiene ningún valor añadido,

suspenderá su negocio.

Valor para los empleados:

Los empleados aportan capital humano de la empresa. En otras palabras, la contribución

de los empleados es comparable con los dueños, como habilidades humanas o capital

intelectual aportado por los empleados es capital específico de la empresa al igual que el

capital del propietario. Ellos también aguantan algunos riesgos asociados con las

compañías. El valor creado por una compañía a sus empleados puede ser resumido en el

total de su salario, bonos e incentivos pagados al empleado además de intangibles como el

desarrollo de habilidades, reputación, experiencia etc.

En condiciones de un mercado perfectamente competitivo, no hay espacio para las

compañías para proveer menos valor que otras. Si alguna empresa paga menos, el

empleado se ira a la que le pague equitativamente. Así pues, el valor creado por una

compañía desaparecerá en el momento en el que el empleado pueda obtener los mismos

retornos en cualquier otra empresa en la que decida trabajar. Sin embargo, el valor

intangible añadido y las preferencias personales de un trabajador añaden diferenciación lo

cual crea valor para los empleados y ayuda en su fidelización.

Valor para el Gobierno:

El gobierno aporta recursos “gratuitos” como carreteras, sistema público de salud,

administración, juzgados, leyes, educación, seguridad pública y muchas más

infraestructuras. Además el gobierno permite a la compañía funcionar en un ambiente

regulado como licencias, permisos para invertir en el extranjero, etc, para lo cual cobrara


25

una tarifa. El valor aportado al gobierno, primeramente es el excedente de varios

impuestos que el gobierno recibe como el impuesto de sociedades, impuestos de ventas,

impuestos salariales, impuestos especiales y otros pagos en formas de tarifas/honorarios

como contribución territorial, peaje, recargos etc. Una compañía crea valor al gobierno

cuando:

Valor a la sociedad:

LA firma consume recursos escasos sin pagar por ellos. Al mismo tiempo la compañía

también devuelve valor a la sociedad en la forma de oportunidades de empleo, mejores

condiciones de vida, participación en causas sociales como alfabetización, salud… como

parte de lo que actualmente llamamos “Responsabilidad social corporativa”. El valor

creado por la compañía es el resultado neto de esas contribuciones positivas y negativas a

la sociedad como parte de la auditoria social.

Valor a los inversores

( )

VP de la rentabilidad del activo: Valor presente de dividendos y valor de mercado de la

venta de acciones. Se comprueba mediante la aplicación de la tasa de descuento que es

igual al costo de capital del inversionista.

Se puede decir que el valor mínimo creado por una compañía a diferentes categorías de

partes interesadas puede ser medido. Sin embargo, mucha de la creación de valor puede

ser percibida como adecuada solo si las partes interesadas sienten que están recibiendo

más valor a cambio de los productos dados o servicios prestados. Los recursos

intercambiados constantemente remodelaran la percepción de la empresa de sus propios

valores a otros, actualizan sus conocimientos sobre activos útiles y habilidades, y sugieren

nuevos caminos de organización y coordinación, muchos de los cuales contribuirán a un

proceso de innovación de valor y crecimiento.

Los mayores inconvenientes de este enfoque son los siguientes:

Falla al medir valor intangible creado por la compañía para sus partes interesadas,

como el incremento en las habilidades de los empleados debido al entrenamiento,

tecnología/know-how transferida a los proveedores para incrementar la calidad

de los inputs etc.

Falla al cuantificar el valor total creado por la compañía a cada categoría de las

partes interesadas, incluyendo valores financieros y no financieros.


26

Tampoco ayuda a encontrar el excedente de valor creado por una compañía a

todos sus partes interesadas juntas. En ausencia de un mecanismo apropiado de

calificación, es imposible medir el valor creado por una compañía de una manera

holística.

No proporciona una función única de maximización de valor, por lo que cuando

hay conflicto de intereses entre las diferentes partes interesadas no está muy claro

que intereses tienen prioridad.

Debido a esto una compañía no es capaz de adoptar un valor máximo a todas sus partes

interesadas como un objetivo de finanzas corporativas. Adoptando la teoría de las partes

interesadas permite a la compañía, sin un claro control de gestión o gestión del

rendimiento y sistema de medición, usar lo que la compañía puede motivar y dotar de

incentivos para incrementar valor comportamiento de los empleados.

8.2.- MAXIMIZACIÓN DE VALOR PARA EL INVERSOR

EL objetivo de maximización de valor de los accionistas está basado en la teoría de la firma

(Simon, 1996), donde una organización es vista como un instrumento de control de los

dueños, quien son los únicos poseedores de riesgo y soportan todo el riesgo asociado con

una organización y aportan capital para poder gestionarla (ponerla en funcionamiento).

Ellos son también “demandantes residuales” y ellos obtienen en beneficio neto únicamente

cuando el resto de contribuidores han sido compensados, incluidos el gobierno. (Los

accionistas son los últimos en cobrar). El proceso de creación de valor y el flujo en una

empresa típica sigue el objetivo de la maximización del valor accionarial

El argumento de maximización del valor accionarial debe ser el objetivo corporativo y es

soportado por las siguientes razones adicionales:

Desde que el resto de los contribuidores han sido compensados, en el coste de

oportunidad (en una economía libre de mercado) los beneficios deben ser de los

accionistas.

Todo el resto de las partes negociadas tienen una oportunidad de renegociar sus

valores periódicamente con la compañía, sin embargo no hay una disposición en el

acta donde un accionista pueda preguntar por una dividendo mayor al que la

junta/consejo decide y la revalorización de capital del valor de la acción depende

de la fuerza del mercado de capitales y del rendimiento general del negocio en el

presente y de las expectativas futuras de crecimiento.

MEDICION DEL VALOR ACCIONARIAL.

Hay dos enfoques. En el caso de las compañías que están inscritas y cuyas acciones son

negociadas en el mercado, hay medidas de valor basadas en el precio de mercado de las

acciones. Estas medidas ayudan a medir el valor creado en el mercado de capitales para

los accionistas. En el caso de que las compañías no estén inscritas, el precio de mercado no

es válido. De ahí, que el valor accionarial en muchos casos es medido usando información


27

contable y el cumplimiento esperado. Estas medidas son conocidas como medidas de valor

intrínseco y pueden ser calculadas también para aquellas compañías que están inscritas; se

encargan de medir el valor creado por el gestor de la compañía a través de eficiente

gestión de los recursos. Es de esperar que el valor creado para los accionistas en el

mercado de capitales derive del valor intrínseco creado por la gestión de la compañía.

Medidas basadas en el precio de los mercados financieros:

Holding Period Return (HPR) es una medida popular de la riqueza accionarial. Se calcula

como la variación en el precio de mercado de una inversión en un periodo determinado. La

fórmula fue propuesta por Reilly & Brown (2008).

.

.

.

.

HPR realmente mide la riqueza creada por un periodo en el cual la inversión es mantenida

por el accionista. Los accionistas prefieren medir la riqueza creada en porcentaje con base

anual. Esto se calcula a través del Holding Period Yield (HPY):

HPY= HPR -1

Price Earnings Ratio (PER) es otra medida importante de medida de la riqueza de los

accionistas que es más popular. Representa el precio que los inversores están preparados

para pagar por la acción por cada ingreso de la compañía.

Un alto PE indica que el inversor piensa que la compañía está actuando bien y espera un

largo periodo de rentabilidad debido al alto crecimiento de la empresa. Un nivel más alto

de PE que el anterior puede también indicar más ganancias para los accionistas que ya

habían invertido anteriormente (es decir los que ya existían).

Market to book ratio (MB): Mide el ratio del valor de mercado de una acción entre su valor

contable. El valor contable de una acción es el valor neto dividido entre el número de

acciones en circulación. Representa el dinero el cual la compañía ha recibido de sus

accionistas e incluye las inversiones hechas por la compañía en beneficio de estos

reteniendo beneficios.


28

Un ratio MB mayor a uno significa que la compañía ha añadido más valor a los accionistas

que el capital aportado por ellos y viceversa.

MVA (Market value Added) es una medida de la riqueza de los accionistas que popularizó

(Stern Stewart)

( )

Mide el valor que el mercado percibe que la compañía ha creado y que tiene el potencial de

creer.

Mientras que todas las medidas mencionadas anteriormente miden el valor para los

accionistas, el HPY, holding period return, mide el actual rendimiento de una inversión en

títulos en un determinado momento, teniendo en cuenta los rendimientos efectivos

temporales de los accionistas. Otras medidas como PE, MB ratio, MVA miden la riqueza

creada por una compañía durante los años y también la percepción del potencial futuro de

creación de riqueza de la compañía (por los inversores) por sus accionistas. Esto es

porque estas medidas usan el valor contable del capital invertido el cual cuantifica todas

las inversiones hechas por un accionista en la compañía hasta la fecha y el precio de

mercado de una acción que refleja las expectativas de los inversores sobre el futuro

rendimiento potencial de la compañía y el valor de sus intangibles.

Hasta ahora, los objetivos corporativos de maximizar el valor accionarial significan que el

director general debe trabajar hacia el incremento del precio de mercado de las acciones.

El precio de la acción o precio de mercado de las acciones de una compañía suelen medir

el valor creado por una compañía para sus accionistas. Sin embargo, el uso del precio de la

acción para medir la rentabilidad de una compañía es criticado y considerado inviable por

las siguientes razones:

Los precios de las acciones de una compañía que cotizan en el mercado de valores

son valoraciones externas del rendimiento de la misma y su salud pero no reflejan

su actual rendimiento. Es una valoración del rendimiento corporativo frente las

expectativas de los inversores. De este modo, ellos pueden penalizar a una compañía

con buenos rendimientos y recompensar a otras que van peor. (Koller, 2005)

Los inversores del mercado de valores tienen información limitada sobre los

rendimientos de una empresa, por tanto el precio de una acción es una afirmación

subjetiva acerca de las creencias y perspectivas sobre el futuro por tanto

representan una percepción acerca de la prosperidad de la compañía, y puede

desviarse del valor real.

Demasiada atención en maximizar el precio de las acciones de la compañía puede

hacer que los gestores alimenten el mercado con información engañosa y

fraudulenta para mejorar sus objetivos.

Además, el precio de las acciones a corto plazo son conducidos más por las

diferencias entre el rendimiento actual y las expectativas de mercado y por cambios

en las expectativas que por el nivel de rendimiento per se. El mercado puede creer

que la gestión está haciendo un excelente trabajo, pero esta aprobación puede ser un

factor para el precio de la acción. (Koller and Dobbs, 1998)


29

Medidas de valor intrínseco:

Se pueden clasificar en dos grupos:

a) Medidas basadas en contabilidad

b) Valor basado en las medidas de gestión

Medidas basadas en contabilidad: Las herramientas tradicionales que solían medir el valor

accionarial se basaban en los datos extraídos de las cuentas revisadas registradas de la

compañía. Esto incluye medidas como las ganancias por acción, rentabilidad sobre la

inversión (ROI), rentabilidad sobre el patrimonio (ROE), dividendos por acción y

rentabilidad por dividendo.

EPS- Earning per share: Representa los beneficios ganados por la compañía y

la disponibilidad para el reparto a los accionistas en el periodo contable.

EPS=Beneficio después de impuestos y dividendos preferentes/ Numero de

activos en circulación )

ROI: Es uno de los indicadores más importantes usado por las compañías para

evaluar su rentabilidad. También se presenta en las cuentas anuales como una

de las medidas claves de éxito. ROI = (Beneficio neto + Interés (1 – tipo

impositivo) / Valor contable de las acciones). Aunque ROI es muy popular y

usado realmente no es una garantía de creación de valor accionarial.

Únicamente si excede el coste de capital se creara valor accionarial.

ROE: Roe mide el retorno de los proveedores sobre el fondo patrimonial.

ROE= (Ingresos Netos / Valor contable del patrimonio de los accionistas).

Donde el patrimonio de los accionistas se refiere al conjunto pagado de capital,

reservas y excedente aparente como parte de los fondos de accionistas.

Ingresos netos son el beneficio después de impuestos y dividendos

preferentes.

El ROE es muy sensible al apalancamiento y puede dar una imagen engañosa

del valor creado. ROE puede aumentar a medida que la deuda optima se emita

para la financiación a una tasa menor que el retorno de la inversión. Sin

embargo, el exceso de apalancamiento realmente contribuye al riesgo

financiero y el riesgo ajusta el valor reducido. Por tanto el ROE y el valor

accionarial entran en conflicto.

Otro de los problemas del ROI y ROE es que es imposible comparar los

rendimientos de una sociedad del conocimiento con el de una empresa

industrial. Esta última invierte en muchos activos fijos, mientras que la

primera gasta mucho en entrenamiento, investigación, información…

Dividendos por acción: Se mide como el total de dividendos declarados por la

compañía por un periodo contable sobre el número de acciones en circulación.

Es el pago actual que reciben los accionistas y nos mide únicamente un valor

parcial accionarial. Para saber el valor accionarial total de un accionista:

Rentabilidad por dividendo: Dividendo por acción / Precio de mercado. Mide la

rentabilidad del dividendo de un accionista que invierte en el mercado de

valores a un determinado precio de mercado presente


30

Todas estas medidas contables son criticadas por diferentes autores por no ser adecuadas

para calcular el rendimiento de una compañía. Ehrbar y Stewart (1999) criticaron estas

medidas desde un punto de vista de un CEO.

Si el bono depende del ROI, ROE o ROA( Beneficio neto/ total de activos), un director

puede asumir proyectos que pueden destruir valor pero aumentar las ganancias contables.

Por ejemplo: El objetivo del ROA es un 25 % el director por tanto rechazara cualquier

proyecto por debajo de este porcentaje incluso si proporciona rentabilidad por encima del

coste de capital y cree valor accionarial. O el jefe de la división cuyo objetivo de rentabilidad

es el 5% acepta una inversión sin preocuparse si cubre el coste de capital o no.

Erhbar y Stewart (1999) escribieron acerca de la preocupación sobre estos indicadores y

dividieron las desventajas en dos tipos: las contables y las financieras. Las primeras tratan

principalmente con diferentes métodos de coste (LIFO; FIFO…) mientras que las

distorsiones financieras tienen que ver mayoritariamente con las proporciones de deuda y

patrimonio. Si la labor de un director es incrementar el ROE, este puede aceptar un

proyecto malo que este financiado por deuda y rechazar uno bueno que este financiado

con patrimonio.

Las medidas tradicionales basadas en la contabilidad de valor, como el ROI o EP, dejan de

ser relevantes bajo condiciones cambiantes como el dejar de tener en cuenta los factores

que conducen el valor accionarial. Los contribuidores de capital asumen aventuras

arriesgadas dado que esperan una rentabilidad igual al coste de oportunidad de ese

capital. El mercado de capitales mide el valor descontando los flujos efectivos futuros

esperado a una tasa que los inversores esperan obtener si invierten en compañías con

riesgo similar. Así pues una compañía que tenga beneficios contables no tiene por qué ser

creadora de valor desde la perspectiva de un accionista (Drucker, 1998). Además el

sistema de bonos tradicional no conecta con el valor correctamente, esto deriva pues en

incentivos muy pequeños para los buenos (inversionistas) y en compensaciones muy

grandes para los mediocres (Jensen & Murphy, 1990). Por tanto es esencial para los

directores no solamente entender el proceso de creación de valor si no también crear

vínculos entre sus estrategias y la creación de valor para asi facilitar y mejorar ambas.

8.3.- VALOR BASADO EN MEDIDAS DE GESTIÓN

Taggart, Kontes and Mankins (1994) fueron los primeros que acuñaron este término.

Sugirieron una infraestructura que uniera la estrategia de la compañía con la creación de

valor en el mercado de capitales, e identificaron cinco factores institucionales claves para

ello: Gobierno, asignación de recursos, gestión del rendimiento y la remuneración de la

alta dirección. El VPM usa parámetros a diferentes niveles alineados con los factores

institucionales, funciones claves y procesos. El valor accionarial medido usando esta

herramienta se denomina como “valor intrínseco” de las acciones, debido a que las

decisiones de inversión son tomadas comparando los diferentes precios de las acciones en

el mercado con el valor intrínseco de las mismas. SI este valor intrínseco es menor que el

precio de la acción indicara que está sobrevalorado y viceversa.


31

Hay diferentes definiciones de valor accionarial utilizando el valor intrínseco, por

diferentes autores:

Rappaport lo define como “El valor total económico del patrimonio. Este valor de la

compañía se conoce como valor corporativo mientras que el valor de una porción de

patrimonio se conoce como valor accionarial”

El valor de la deuda representa el valor de mercado de la deuda, infundadas las

obligaciones de pensiones y también el valor de mercado de otros reclamos como las

participaciones preferentes. El valor corporativo es el valor total de una unidad de negocio

o compañía y se calcula como la suma de los siguientes componentes:

Valor presente de los flujos de caja de las operaciones durante el periodo previsto

Valor residual, que representa el valor de un negocio atribuible a un periodo más

allá del periodo previsto

Valor actual de los valores negociables y otras inversiones que puedan convertirse

en efectivo y no son esenciales para el funcionamiento del negocio.

El método anterior utilizado para llegar al valor accionarial de una compañía es también

conocido como el método de los flujos de cajas descontados (DFC).

Otros autores definen valor accionarial como: “la diferencia entre el valor corporativo y

deuda en la cual el valor corporativo es la suma de los flujos de efectivos futuros o libres

descontados en el WACC”. Los flujos de efectivos libres están formados por los flujos de

efectivos individuales para cada año de la duración del crecimiento o el periodo de ventaja

competitiva o valor residual. De este modo, los flujos de cajas son denominados libres en el

sentido de que pueden ser distribuidos a los accionistas. Las firmas de consultoría han

intentado definir el valor accionarial como la suma de los valores descontados de todos

los flujos de caja desde la compañía al dueño, incluyendo lo que es distribuido cuando la

compañía es vendida o disuelta.

Debido a la necesidad de un parámetro comprensible para la medición y gestión del valor

accionarial estos fueron divididos en:

Economic Value Added (EVA): valor en exceso que un negocio aporta después de

detraer el resultado que genera el coste que supone financiar los activos afectos a

dicho negocio.

NOPAT = Beneficio operativo después de impuestos pero antes de intereses

(BAIDT),

WACC = coste de capital invertido

Capital invertido = El capital económico invertido en un negocio incluido

patrimonio y deuda pero no incluye los intereses del pasivo corriente.

( )


32

El beneficio económico es el beneficio que la compañía debe generar para

satisfacer a los accionistas y prestamistas.

Cash Flow Return on investment (CFROI): se basa en la suposición de que una

compañía puede ser modelada como un proyecto que genera efectivo por encima

de la vida útil de sus activos subyacentes e inversiones.

Bajo esta estructura, CFROI es la rentabilidad implícita de esos flujos de caja, o lo

que es lo mismo la tasa de descuento implícita en los modelos de flujo de caja

descontados en los cuales:

o El desembolso inicial es la cantidad requerida para reproducir la base de

activos ( los amortizables y los que no) de la compañía

o El flujo de caja final incluye el valor de liquidación de los activos no

amortizables de la empresa

Shareholder Value added (SVA): Es similar al DCF. La diferencia está que el

método de DFC llega a un valor económico resultante de un escenario previsto

mientras que el SVA mide el cambio en el valor después del periodo previsto. Se

calcula (Rappaport,2001):

8.4.- PROCESO DE MEJORA DEL VALOR ACCIONARAL:

Incluye los siguientes pasos:

Elección de una medida de rentabilidad y de valor intrínseco para el control y

planificación de la compañía

Identificar los mayores factores que están directamente conectados con el valor

intrínseco

Gestionar los factores que afectan al valor de esta manera mejorara el valor

accionarial.

Este proceso puede ser seguido por una compañía para la mejora del valor de sus

accionistas. Las medidas usadas para la medición del valor accionarial son MVA y EVA.


33

CAPÍTULO III: EL CASO INDRA.

1.- INDRA

Indra es una empresa que se dedica a diversas actividades y ofrece una amplia gama de

servicios avanzados que cubren toda la cadena de valor de las empresas. Desde la

consultoría, desarrollo de proyectos a la integración de soluciones tecnológicas pasando

por los procesos de negocio y la externalización de sistemas de información.

Se crea en el año 1992 después de la fusión de cuatro de las empresas españolas más

importantes del sector de la informática, electrónica, comunicaciones e informática.

(Inisel, Ceselsa, Eritel y Disel).

Entre la estructura accionarial de la empresa encontramos a la SEPI (perteneciente al

Estado español), con un 20,1%, y a Corporación Financiera Alba, que pertenece a la familia

mallorquina March, con un 12.5%.

Recientemente, Telefónica compró el 6% del capital de la compañía, hecho que tiene

relación con la destitución de Javier Monzón, anterior presidente de Indra, ya que su

sustituto, Fernando Abril-Matorell, entra coincidiendo con la suscripción de opciones de

otro 3% y la posibilidad de seguir incrementando su participación paulatinamente hasta

un 14% mientras que el SEPI acabaría quedándose en el 12%.

Su sede se encuentra en Alcobendas, en la capital de España. Y su actividad se desarrolla

entre 138 países de cinco continentes a través de aproximadamente 43.000 empleados.

Una cifra inexacta ya que, por las dificultades que atraviesa, la compañía está en medio de

un ERE con el que espera amortiguar el impacto de sus recientes resultados.

Tabla 1. Personal de Indra

2015 2014

Hombres Mujeres Total Hombres Mujeres Total

Miembros del Consejo 11 2 13 11 3 14

Altos directivos 12 3 15 8 1 9

Dirección 429 69 498 412 72 484

Titulados y personal alta cualific.

21.590 9.816 31.406 21.317 9.724 31.041

Administrativos 1.382 2.310 3.692 1.301 2.190 3.491

Operarios 1.341 1.668 3.009 1.818 1.669 3.487

Otros 30 8 38 22 13 35

Total 24.795 13.876 38.671 24.889 13.672 38.561

Por precisar de entre todas las actividades que vamos a pasar a describir inmediatamente,

Indra destaca en los sectores de:


34

1- Seguridad y Defensa

Implantación de tecnología en los submarinos de la Armada de Indonesia (sistemas radar de última generación).

Formación a empresas civiles y Fuerzas Armadas de todo el mundo en el Centro de Supervivencia y Seguridad en el Mar que tiene la Armada Española en la base de Rota.

Implantación de un sistema avanzado de vigilancia y defensa aérea en el Sultanato de Omán

Principales clientes: Agencia Espacial Europea, Eurofighter Typhoon, Fuerzas Armadas de España, Reino Unido, Indonesia, Omán, Estados Unidos, Alemania, Italia, entre otras.

2- Administraciones Públicas y Sanidad

Tecnología de referencia mundial en la gestión de procesos electorales: en 2014 gestionó ocho procesos electorales de ámbito nacional en tres países (Colombia, El Salvador y España). En 2013 se adjudicó el proceso electoral de Irak por 130 millones de euros.

El hospital más importante de Filipinas eligió el sistema de salud de Indra para la sanidad: una solución completa de información y gestión hospitalaria dirigida a las necesidades críticas de hospitales privados.

Principales clientes: Gobierno de España, Comunidad de Madrid, Generalitat de Cataluña, Reino de Baréin, Gobierno de Brasil, etc.

3- Transporte y Tráfico

Soluciones líderes de Indra para el control del tráfico en Argelia.

El principal aeropuerto de Nairobi (Kenya), que cuenta con la mayor afluencia de pasajeros del centro de África, utiliza los sistemas de Indra.

Principales clientes: Metro de Shangai, Metro de Bombay, Ferrocarriles de Arabia Saudí, Adif, Aena, Renfe, Eurocontrol (Organización europea para la seguridad de la navegación aérea), Nats (proveedor de servicios de tráfico aéreo del Reino Unido), etc.

4- Telecom y Media

Liderazgo del proyecto de I+D+i “Immersive TV” que ha hecho posible el desarrollo de tecnologías de producción de contenidos digitales inmersivos para promover la sensación de integración del espectador con la televisión, mucho más allá de las actuales técnicas 3D.

Telefónica Germany: unificación y convergencia de inventario de Red para líneas de negocio fijo y móvil.

Principales clientes: Telefónica, Orange, Telecom Italia y Portugal Telecom.


35

5- Energía e Industria

Implantación de la plataforma de gestión empresarial de la distribuidora de electricidad de Brasilia.

Firma de un contrato con Electricidade de Mozambique y Electricity Company of Ghana, las principales compañías eléctricas de ambos países, para implantar sus sistemas de apoyo a los procesos de negocio técnicos y comerciales.

Apuesta por impulsar la industria de la alimentación y bebidas: la Federación Española de Industrias de la Alimentación y Bebidas incorporó a Indra como colaborador estratégico para apoyar con su tecnología al sector alimentario español.

Principales clientes: además de los mencionados en los ejemplos destacan Inditex, Red Eléctrica de España, Iberia, ThyssenKrupp, Enel, Cobega y Petrobras.

6- Servicios financieros

Socio tecnológico del mayor banco público de Latinoamérica (Caixa Económica Federal).

Firma de un acuerdo con Caixabank para la prestación de servicios tecnológicos de back-office para todo el grupo financiero. Mediante esta alianza Indra asume las tareas de edición, impresión y acabado de los documentos que la entidad envía a sus clientes.

Principales clientes: además de los dos citados destacan BBVA, Banco Santander, Mapfre, Banco de Brasil y Zurich.

2.- EL SECTOR Y LOS COMPETIDORES

El sector tecnológico es especialmente competitivo, ya que está ligado al progreso que se

haga en el I+D de las empresas del mismo, que por otro lado, suele tener bajas diferencias,

ya que al encontrarnos en un mundo globalizado, los tiempos en los que las empresas

sacan provecho de las nuevas tecnologías de los rivales es muy bajo. Lo demuestran

también los estrechos márgenes del sector, que es inferior al 10% y que en los recientes

años, ha registrado una tendencia decreciente. Aunque ha podido ser críticamente

condicionada por la crisis económica, en la que los grandes perjudicados, han sido los

presupuestos para investigación y desarrollo.

En nuestro país, Indra es indiscutiblemente la empresa líder en la materia, pues ninguna

otra puede discutir el tamaño en el sector. No obstante, cuando la firma española sale al

marco internacional a competir, se encuentra con la dureza de la competencia mundial. No

sólo los países desarrollados por antonomasia albergan grandes instituciones que eclipsan

el tamaño de Indra. En los países emergentes como India, empiezan a forjarse nuevas

firmas que habrá que tener en cuenta en el futuro.

De entre la oferta tecnológica que, como hemos visto anteriormente, abarca Indra, hay

algunos competidores especializados en sólo uno o dos subsectores, que sacan partido de

su especialización. Y otros, con un tamaño mucho mayor, que intervienen en los seis

subsectores en los que Indra participa, y en algunos más.


36

En Francia podemos encontrar empresas que multiplican por tres el tamaño de Indra

empresa por facturación: Cap Gemini, Atos e incluso Sopra Steria. Además, Thales, Safran,

Dassaul Systémes, Airbus Defence se especializan en el área de Defensa, y la gigante

Alstom en Tráfico y Transporte.

En Alemania, copan el ranking SAP y T- Systems. Pero no podemos dejar de mencionar

otras corporaciones como Allgeier, Cor&FJA, Software AG, Realtech y Rheinmetall o, en el

sector de Tráfico y Transporte, Siemens.

En Reino Unido encontramos otras dos empresas punteras como son BAE Systems y SAGE

Group en una posición más destacada y justo por detrás, Ultra Electronics, Cobham y

ComputaCenter.

Por acabar con el resto de firmas que podemos encontrarnos en Europa, tenemos en

Irlanda a Accenture, de un tamaño muy parecido a Indra. En Holanfa a Phillips y

Gestronics, en Suiza a Temenos., en Finlandia a Tieto, en Italia a Finmeccanica y en Polonia

a Asseco.

Más allá del continente europeo, en EEUU, hay que destacar a cuatro gigantes puntocom

CSC, IBM, HP, Dell, Oracle, Unysis, y Cognizant. Y como no podía ser de otra manera, en el

área de Seguridad y Defensa destacan Lockheed Martin, Northrop Grumman, Boeing y L3.

Canadá, es el país del gigante CGI y de otra más modesta aunque igualmente digna de

mención como Constellation Software.

En Japón, otros dos colosos. NTT Data y Fujitsu.

Y en el continente Iberoamericano, no podemos dejar pasar a la mejicana Softek, la

brasileña Totvs, y la chilena Sonda.

Además, si hablábamos anteriormente de India, debemos mencionar alguna de sus más

destacadas firmas. Ni más ni menos que ocho: Tata Consultancy Services, Wipro, Infosys,

Tech Mahindra, HCL, Mindtree, NIIT Technologies y L&T Infotech.

Cualquiera podría pensar que entre tanta competencia, Indra no tendría ninguna opción

de destacar en algún campo. Sin embargo, a pesar de lo complicado de sacar productos

adelante frente a tanto competidos, hay que destacar la estrategia de Indra, que ha logrado

encontrar varios nichos de mercado, que por su especialización no han interesado al resto

de las empresas: sistemas de voto electrónico, sistemas de control ferroviario,

simuladores, radares, defensa electrónica, soluciones para centrales nucleares y tecnología

para submarinos.

Según un estudio del grupo de consultoría Everest Group, las distintas empresas del sector

se encontrarías distribuidas como se muestra en el cuadro, con una posición intermedia

para Indra, y con seis líderes destacados del resto de participantes: Atos, CapGemini, CSC,

IBM y HP.


37

Figura 4. Benchmark del sector

Si antes decíamos que la tendencia de los márgenes de beneficios del sector se podían ver

condicionados por la actual crisis financiara es por un motivo sencillo. Y es que se trata de

un sector pro cíclico, que en época de bonanza puede permitirse el lujo de destinar

partidas más abultadas al I+D, pero que se resiente en época de vacas flacas ya que los

gobiernos y las empresas clientes, suelen reducir su inversión en tecnología y los

contratos con las tecnológicas se reducen. De hecho, quizá España sea el ejemplo más claro

de la reducción de presupuesto en I+D en la crisis.

Indra refleja en sus Memorias de 2015, esto que estamos comentando, tanto en reducción

de subvenciones, como de contratos, así como otra característica que ha estado ahogando

a Indra este último año más que nunca: Los plazos de pago de sus servicios, que han

mermado su nivel de Tesorería.

Si alejamos el zoom de los últimos años, y contemplamos los últimos veinte años, nos

daremos cuenta de que éste es un sector que también ha experimentado un crecimiento

muy notable durante las últimas dos décadas, sobretodo coincidiendo con el final de los

noventa y el principio de milenio. Cuando vimos crecer los ingresos de Indra desde los 513

millones de € a una cifra cercana a los 3.000 millones de €. Lo que significa multiplicar por

seis su volumen de ingresos en apenas 15 años. Tendencia, que por otro lado

encontraríamos en la mayoría de las empresas del sector.

No obstante, y como es lógico, hay una característica que cumplen todos los mercados y

otro que particular del mercado tecnológico y que coinciden con el efecto crisis

convirtiéndose en un multiplicador de los perjuicios. Primero, el sector de la tecnología

atraviesa el periodo de madurez por el que todos los mercados pasan tarde o temprano. Y


38

coyunturalmente, nos encontramos ante una etapa en la que la tecnología necesita otro

enfoque, pues en muchos ámbitos, se está llegando al límite de mejora de la tecnología, en

la que la línea de crecimiento tiende hacia una asíntota horizontal que resulta insalvable.

Los explicamos con éstas gráficas que encontrarán en la página siguiente, cortesía del

Doctor Emilio Álvarez Suescun en material para la clase de Dirección de la Tecnología y la

Innovación.

En éste sentido, cabría destacar también el ambicioso plan de expansión que ha seguido

Indra a través de importantes adquisiciones realizadas a lo largo de la última década: :

Europraxis, BMB, Interscan, Azertia, Soluziona, Politec (Brasil), Galyleo (Italia), Park Air

Systems (Noruega), PC-IS (Portugal), etc.

Figura 5. Gráfica de relación Rendimiento/Esfuerzo en Innovación

Figura 6. Etapas de los Mercados


39

2.1.- BENCHMARK

Después de recopilar toda la información referente a los Estados Financieros, no sólo de

Indra, sino también de sus competidores, he podido obtener toda clase de ratios para

establecer comparaciones entre todas las empresas, he comprobado algo que sospechaba

desde un principio.

Al iniciar el tercer capítulo ya decíamos que aunque el sector englobe a todas estas

empresas, hay una amplia variedad en las actividades a las que se pueden dedicar todas

ellas. También marcábamos las seis principales actividades a las que Indra se dedicaba, y

aclarábamos que los competidores, aun siendo piezas del mismo tablero, no tienen por

qué compartir la misma ruta.

Esto provoca inconvenientes a la hora de hacer las comparaciones de las que hablamos a

través de múltiplos y KPI´s. No es posible homogeneizar las tablas de datos para contrastar

los datos de manera ideal. No sólo por el hecho de que las actividades no sean las mismas,

sino porque el criterio que establecen bases de datos de proveedores de información,

como Bloomberg, o Morning Star, no concuerda para establecer las ratios del sector con

las que se compara cada una de las empresas sea el mismo.

En resumen, empresas que en teoría se integran en un mismo sector, comparten

solamente algunos de los ratios de sector con los que se comparan, y esos ratios, pueden

variar de unas empresas a otras. Esto es, la empresa A comparte diez ratios con la empresa

B, solamente 4 con la empresa C, pero la C y la B sólo comparten 2.

Esto demuestra lo complicado que resulta establecer un criterio único para encarrilar el

análisis de las empresas dentro de este sector.

Por si fuera poco, y como ya avanzábamos anteriormente, la diferencia de tamaño también

resulta otro escollo en el análisis entre las compañías por la disparidad de su tamaño. Ésta

vez no tanto entre los ratios, al tratarse de porcentajes, pero sí a nivel de Balance o de la

Cuenta de pérdidas y ganancias.

Teniendo en cuenta esto, he resuelto comparar los multiplicadores y los ratios de Indra en

el documento Excel contra varias de las empresas líderes según el gráfico que se mostraba

en el punto anterior: CapGemini, IBM, HP, y contra otras dos firmas más parejas al tamaño

de la española.

3.- BUSINESS MODEL DE INDRA

Ahora que hemos indagado en la situación del mercado, sector y competidores con los que

se relaciona Indra, y que anteriormente hemos tenido una primera toma de contacto con la

empresa, conociendo sus orígenes, a qué se dedica y como se relaciona con el entorno,

tenemos un feedback suficiente como para capturar una fotografía de todo el conjunto, de

manera que nos sea más sencillo tener en cuenta todos los elementos que lo componen y

utilizarlo como primer escalón hacia la visión hacia la que queremos proyectar la empresa

y poder trazar de manera más certera, la línea que seguirá el Plan Estratégico.


40

Ahora que disponemos de una imagen clara de las características de todos los

participantes de la cadena de valor de nuestra compañía analizada, va a ser mucho más

sencillo contextualizar cada movimiento de la empresa, y a entender la situación de cada

uno de los elementos de los Estados Financieros.

Entre la información que ofrece Indra, se encontraba este modelo de negocio diseñado por

la propia empresa en su Informe Anual de 2012.

Y en la página siguiente, se ha dispuesto uno acorde con el diseño descrito en la parte

teórica del trabajo.

Figura 7. Relación de elementos según Indra


41

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Tabla 2. Modelo Canvas aplicado a Indra


42

4- EL DIAGNÓSTICO DE INDRA

4.1.- EL HISTORIAL DE INDRA.

En este punto, vamos a hacer una recapitulación de los hechos más relevantes que han

sucedido en la historia reciente de Indra, así como los posibles movimientos en sus

cuentas y balances a fin de detectar los posibles puntos conflictivos cuando pasemos a

consultar más a fondo los Estados Financieros, a fin de tener nociones de lo que ha podido

pasar, o para tener feedback y poder justificarlo.

Según la información disponible en la memoria de Indra, las áreas de negocio se reparten

los siguientes porcentajes de nivel de ingresos.

1- Seguridad y Defensa. 19,03%

2- Administraciones Públicas y Sanidad. 9,58%

3- Transportes y Tráfico. 15,33%

4- Telecomunicaciones y Media. 17,45%

5- Energía e Industria. 22,20%

6- Servicios Financieros. 16,41%

En ésta tabla podemos ver cómo se cumple precisamente el cambio de ponderaciones en

relación al porcentaje de negocios que se ha visto forzado a hacer la compañía.

Antes hablábamos de lo importante que resulta para este tipo de empresas los contratos

con el Estado, y que en épocas de crisis, suelen recortar sus partidas a I+D. Esta es una

consecuencia que en España se agrava más si cabe, ya que en nuestro país no existe la

tradición ni la conciencia de lo importante que es la creación de valor, y lejos de potenciar

el desarrollo, es en éste apartado en lo primero que se recorta el presupuesto.

Figura 8. Serendipity Curve


43

Tabla 3. Actividad por negocios

1. MERCADOS 2012 2013 2014 2015 Distribución

M€ M€ M€ M€ %

Transporte y Tráfico 667,1 479,5 473 437 15,33% Telecom y Media 369,0 470,1 485 497 17,45% AA.PP. y Sanidad 516,9 355,3 322 273 9,58% Servicios Financieros 464,4 503,3 529 468 16,41% Energía e Industria 460,4 611,1 620 633 22,20% Seguridad y Defensa 463,2 494,8 509 542 19,03%

TOTAL 2.941,0 2.914,1 2.938 2.850

Así, se aprecia cómo ha cambiado la tendencia en el volumen de ingresos de dos áreas en

particular. Que dependen en gran medida de los contratos con el Estado. Transporte y

Tráfico y Administraciones Públicas y Sanidad. Éste último reduciendo su valor en casi un

50% desde 2012 a 2015.

Si pasamos a hablar a la evolución de ventas en función a la geografía, lo haremos a partir

de la siguiente tabla.

Tabla 4. Actividad por Áreas Geográficas

2. AREAS GEOGRÁFICAS 2012 2013 2014 2015 Distribución

M€ M€ M€ M€ %

España 448,0 1.124,9 1.147 1.223 42,90%

Latinoamérica 745,0 830,7 804 734 25,74%

Europa y Norteamérica 481,9 577,3 612 558 19,59%

Asia, Oriente Medio & África 414,1 381,1 375 335 11,76%

TOTAL VENTAS 2.941 2.914 2.938 2.850

A pesar de toda la problemática que uno puede descubrir en el mercado español, éste

sigue representado casi la mitad del total de su negocio.

Además, está reconduciendo el mercado hacia Iberoamérica, sin duda alguna es un

mercado atractivo con buenas expectativas de crecimiento, no obstante, la crisis ha llegado

allí posteriormente y puede ocurrir que se estanque a corto plazo.

Europa y Norteamérica son los mercados más maduros, y es por ello que sólo representa

un 20% del total de ingresos, pues la competencia es feroz.

Por último, y representando un 11,76%, Asia, Oriente Medio y África.

Hay que reconocer a Indra el esfuerzo que ha hecho en los últimos años, ya que antes de la

crisis, y como es normal ya que el Estado sí invertía en I+D, porque en el año 2007, el

porcentaje de España sobre las ventas, ascendía a un 68% frente a un 32% del exterior.


44

Hoy por hoy, las cifras se han invertido, asumiendo España un porcentaje, como decíamos,

del 42,9%, y 57,1% el exterior.

Este dato demuestra el notable proceso de internacionalización que han llevado a cabo a

nivel estratégico en respuesta a la caída del mercado español, a causa de la reducción de

inversión en el Sector Público, que de hecho, sumaba un total del 40% antes de iniciarse la

crisis, mientras que en la actualidad sólo alcanza un 15%.

Si hablamos de términos absolutos, el volumen de ventas en el Sector Público español, ha

caído un 50%, pasando de 864 millones en 2007 a 433 en 2014. Reflejo sin duda del

deterioro de las cuentas públicas españolas y por ende, en la inversión pública

Figura 9. Evolución de la inversión Pública en España

Por suerte para Indra, el sector privado español, ha resistido mejor la embestida del ciclo

económico que atravesamos. Y ha aumentado el volumen de ventas desde los 604 millones

en 2007 a casi 700 millones en 2015.

En conjunto, el mercado español, ha caído en una media de -4.3% en los últimos nueve

años. Hemos pasado de 1468 millones a 1125millones.

El sector exterior ha compensado la caída como introducíamos anteriormente con un

incremento de en torno a los 18 puntos porcentuales.

Si bien es cierto que es un frenazo a la tendencia que se llevaba registrando durante los

anteriores 15 años, en los que habíamos pasado de unas ventas de 513.8 millones en 1998

a 3000 millones en 2013.


45

Aun así, después de realizar una profunda investigación, seríamos capaces de aportar otra

serie de justificaciones en lo referente a la situación coyuntural que explicarían el porqué

del estancamiento de los ingresos. Más allá de un descenso del número de contratos, que

afectaría más a la rama del operativa ligada al Sector Público.

Estos motivos serían:

La depreciación que han experimentado las divisas en Latinoamérica. Introducirse en un mercado con las divisas devaluadas, supone una ventaja a la hora de introducirse en esos mercados. Ahora bien, a la hora de vender, ese efecto se vuelve en nuestra contra puesto que al realizar la conversión a otra moneda más consolidada, nuestro poder adquisitivo se resiente.

Si las ventas en este continente suponen un 25% del total, esto supone un duro revés para los ingresos de la firma.

La competencia ha aumentado. Cualquiera podría pensar que el marco circunstancial en el que nos encontramos, no es el caldo de cultivo idóneo ni de lejos para la aparición de nuevas empresas. Pero en India, el abaratamiento de los procesos, y el capital económico y humano han hecho posible la puesta en marcha de otras empresas que han entrado en el sector.

Si el trabajo escasea, y entran más jugadores a repartirse las presas, con precios competitivos, no queda otra que asumir que asumir una presión bajista sobre los precios.

Se tiende a decir casi por defecto, que la rama de negocio de la tecnología no para de crecer (por su evidente valor añadido). Pero es la de los servicios la que está adquiriendo un mayor peso en la ponderación de los ingresos.

Esto no es bueno para el negocio porque si la IT ofrece mayor valor añadido, ofrece más ventaja competitiva y consecuentemente, mayores ingresos y márgenes.

Está ocurriendo que cliente de los países desarrollados están prefiriendo contratar proyectos que mejoren la eficiencia en lugar del crecimiento aumentando la demanda de servicios.

Esto obedece sin duda a que las empresas quieren salvar los muebles en este ciclo y maquillar lo más posible las cuentas de resultados. Y en esa visión cortoplacista, no incluyen la inversión en I+D, que además, es más cara.

Figura 10. Innovaciones Disruptivas vs Sostenidas


46

Al hilo de lo anterior, las últimas adquisiciones de la compañía, la brasileña Politec y la italiana Galyleo, se especializan más en las soluciones tecnológicas. Y precisamente, Iberoamérica, que es hacia donde más está creciendo Indra, es una región más proclive a la contratación de servicios que a soluciones tecnológicas.

Por lo tanto, el porcentaje de soluciones ha caído en torno al 10%, pasando del 73.6%

anterior a la crisis al 63% en 2015.

4.2.- ANÁLISIS Y CONSULTORÍA DE LOS ESTADOS FINANCIEROS

4.2.1.- BALANCE DE SITUACIÓN

Si algo nos ha quedado claro de lo que llevamos de trabajo, es que la situación que

atraviesa Indra, no es muy boyante. Se ha visto arrastrada por la vorágine de la crisis y se

enfrenta a un verdadero reto para remontar las pérdidas registradas en el último año.

Sin embargo, cuando nos fijamos en su Balance de Situación, parece que el nivel de su

Activo, en el año 2015, está por encima de lo que cabría esperar después de semejante

revés.

Aquí vamos a pasar a realizar una de las partes más interesantes del análisis que nos

ocupa. Y es que vamos a detectar, los posibles movimientos de Balance que Indra ha

podido realizar para ocultar en cierta medida la delicada situación que están atravesando.

Para una empresa resulta clave, no sólo gozar de salud financiera, sino aparentar tenerla.

Esto es porque para atraer capital, clientes y financiación, es vital parecer solvente y capaz.

TABLA 5. Activo No Corriente

2012 2013 2014 2015

Inmovilizado material 163.139,00 140.778,00 127.348,00 136.927,00

Inversiones inmobiliarias 3.363,00 3.250,00

Fondo de comercio 645.291,00 605.943,00 583.285,00 470.408,00

Otros activos intangibles 280.325,00 285.926,00 289.833,00 289.213,00

Inversiones contabilizadas aplicando el método de la participación

7.925,00 7.925,00 5.664,00 8.943,00

Activos financieros no corrientes 58.525,00 71.534,00 83.883,00 41.185,00

En primer lugar, vemos que en 2014, se frenan las inversiones inmobiliarias en 2014, pero

el inmovilizado material, aumenta rompiendo la tendencia de los dos últimos años.


47

Además, los activos intangibles, quizá la cuenta del balance más difícilmente valorable por

una auditoría externa, ha ido aumentando de valor en los últimos años. Y en 2015,

aumentan las inversiones contabilizadas con el método de participación.

Tabla 6. Intangibles

Inversiones: 2012 2013 2014 2015

Propiedad industrial 42.977,0 39.200,0 39.306,0 39.279,0

Aplicaciones informáticas 61.626,0 116.666,0 179.059,0 325.571,0

Gastos de desarrollo 259.152,0 256.417,0 248.447,0 139.693,0

Otros intangibles 33.381,0 24.293,0 23.858,0 21.028,0

397.136,0 436.576,0 490.670,0 525.571,0

Incluso, las provisiones por deterioros, experimentan una subida considerable:

Tabla 7. Provisiones

2013 2014 2015

Deterioro inm. Mat 30.361,0 81.144,0 173.940

Parece que la empresa ha tratado de aumentar la valoración de su inmovilizado, fin de,

primero suavizar la pérdida de valor de sus activos y segundo, para lograr una mayor

cuota de amortización para beneficiarse de las ventajas fiscales que puede obtener con

ello. Algo demostrable de hecho, si entramos en el detalle del activo.

Tabla 8. Amortizaciones Inmovilizado Material

Amortizaciones Inmovilizado Material:

2012 2013 2014 2015

Construcciones (18.076,0) (19.080,0) (20.653,0) (21.959,0)

Inst.técnicas, maq. y otras inst. (153.825,0) (144.091,0) (140.575,0) (144.393,0)

Mobiliario (24.330,0) (24.227,0) (26.141,0) (29.094,0)

Elementos de transporte (1.975,0) (1.825,0) (1.493,0) (1.417,0)

Equipos para proceso de inf. (59.340,0) (56.944,0) (58.186,0) (62.273,0)

Otro inmovilizado material (7.169,0) (6.850,0) (6.585,0) (6.150,0)

(264.715,0) (253.017,0) (253.633,0) (265.286,0)

Tabla 9. Amortizaciones Inmovilizado Intangible

Amortizaciones Inmovilizado Intangible:

2012 2013 2014 2015

Propiedad industrial (8.879,0) (10.035,0) (11.388,0) (11.634,0)

Aplicaciones informáticas (31.446,0) (45.101,0) (77.155,0) (131.949,0)

Gastos de desarrollo (6.478,0) (7.645,0) (8.914,0) (9.988,0)

Otros intangibles (11.727,0) (12.193,0) (13.746,0) (13.024,0)

(58.530,0) (74.974,0) (111.203,0) (166.595,0)

Y si volviésemos a la primera tabla del activo, nos daríamos cuenta, de que a pesar de que

las cuotas de amortización hayan subido, podemos comprobar, como según las cuentas de


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inmovilizado material han bajado. Un movimiento contrario al que cabe esperar cuando el

total del activo se ha rebajado. Según he podido leer en diversos documentos, el motivo de

ese descenso de valor, sería la venta de algunos de sus elementos patrimoniales que sirvió

para maquillar los resultados de la compañía.

Por finalizar con el Activo fijo, sería interesante saber de dónde ha sacado Indra el dinero

para realizar una inversión que justificase el incremento de valor de las partidas de

intangible, teniendo en cuenta que en su último ejercicio, Indra ha tenido un resultado

negativo de 641,2 M€.

Lo único que se puede concluir a este respecto, es que Indra se ha aprovechado de que

activos como los programas informáticos, son difíciles de medir y valorar, y a la empresa le

interesa que su valor de los activos sea el mayor posible para dar imagen de solvencia y

aparentar poder soportar más deudas en su pasivo. Pero esto es algo que veremos más

adelante.

Tabla 10. Activo Corriente

Activo Corriente 2012 2013 2014 2015

Activos no corrientes mantenidos para la venta

9.082,0 7.572,0 7.656,0 1.655,0

Existencias 417.191,0 416.460,0 231.149,0 70.167,0

Otros activos financieros 97.665,0 97.582,0 76.237,0 72.806,0

Derivados

777,0 1.701,0

Activos por impuesto corriente 54.871,0 39.930,0 50.057,0 28.341,0

Deudores comerciales y otras cuentas a cobrar

1.782.646,0 1.649.742,0 1.615.490,0 1.401.382,0

Tesorería y otros activos líquidos equivalentes

69.829,0 363.071,0 293.850,0 341.554,0

Total activos corrientes 2.431.284 2.574.357 2.275.216 1.917.606

Si pasamos a analizar el activo circulante, lo primero en lo que nos debemos fijar es en algo

que llama mucho la atención. De todo el activo circulante, la cuenta de clientes representa

en los últimos cuatro años, más del 50%.

Esto supone que por muy voluminoso que parezca el activo de Indra, condiciona

seriamente el margen de maniobra que puede tener la compañía a la hora de acometer las

diferentes estrategias que planifique a fin de expandir sus mercados. Porque por mucho

que sobre el papel diga que ese dinero pertenece a la misma, que de hecho es cierto, Indra

no dispone de él. Ni siquiera le sirve de garantía para cancelar deuda con los bancos.

A su vez, esto supone que el Working Capital pasará a ser positivo, luego la empresa

necesitará financiación. Algo todavía más llamativo, ya que Indra está financiando una

gran cantidad de dinero a sus clientes.

La cuestión es, ¿por qué Indra financia a sus clientes si su Working Capital es positivo?

La respuesta es tan sencilla como lógica.


49

Indra ofrece productos y servicios muy caros, que sólo están al alcance de grandes

compañías y de Estados. Cuando el cliente tiene semejante tamaño, tiene un gran poder de

negociación. Si a ello le añadimos, primero que la situación coyuntural es la que es y que es

la única manera de obtener ingresos. Y segundo, que nuevas empresas del sector, así como

las grandes del mismo, disponen de margen para robarle el contrato a nuestra compañía,

no queda más remedio que aceptar.

Como consecuencia, y agravado por el hecho de que el tipo de proyectos que se llevan a

cabo se extienden a lo largo del tiempo, así también lo hacen los pagos. Efectos, que

todavía puede llegar a ser más evidente en caso de que el cliente sea un Estado. No sólo

por el hecho de que desde esa parte se pueda abusar del poder de su posición, sino que si

la empresa quiere garantizar que para futuros proyectos será de nuevo el proveedor de los

siguientes contratos, deberá permanecer sin moverse del sitio y sin reclamar la

aceleración del pago de las cuotas.

Por ello, podríamos decir, que a este respecto, Indra está atada de pies y manos y lo único

que puede hacer, es buscar clientes con menor poder de negociación. Por supuesto,

asumiendo un par de inconvenientes. Primero que los proyectos serán menos ambiciosos

y por ende, menos rentables. Y segundo, que organizaciones como el Commitment

Aerospace Investment in South America, no parecen ni de lejos, tan fiables como los

clientes que tanto tardan en pagar.

De este modo, podríamos asegurar que en esta etapa económica, Indra se encuentra entre

la espada y la pared. O se arriesga vendiendo contratos a empresas que pagarán antes

asumiendo riesgo de impago, o contrata con los grades a sabiendas de que no podrá

disponer del dinero en los ejercicios próximos.

Sólo le queda, compensar esta cadena de infortunios comportándose de la misma manera

frente a sus acreedores. Cuenta del pasivo que ha engrosado en los últimos años, ya que

era la única alternativa teniendo en cuenta la tendencia de sus resultados (sobre todo del

último) para evitar que el nivel del Working Capital se convirtiera en algo insostenible y

mortal para la empresa.

¿Y por qué una afirmación tan rotunda?

Porque si nos fijamos en el nivel de Tesorería del Activo Circulante, comprobaremos que

apenas aporta un margen suficiente para que la empresa pueda hacer frente a sus

obligaciones más inmediatas.

Y por último, si nos fijamos en el nivel de Existencias, que es el otro elemento del activo

con el que se determina el nivel de Working Capital, hay que mencionar que ha sufrido una

drástica reducción debido a tres motivos. Primero y más evidente, su consumo. Segundo, a

que se ha vendido para reducir costes de Stock. Y tercero que, según se registra en la

Memoria, su valor se ha visto rebajado según las cuentas de deterioro de mercaderías.

Ahora bien, si agudizamos nuestra capacidad analítica, no pasaremos por alto que, de

2014 a 2015, con las pérdidas que ha habido, la empresa ha sido capaz de aumentar la

cuenta de Tesorería. Cuál es la única manera con la que, habiendo tenido pérdidas, y sin

que las partidas del pasivo aumenten, suba la Tesorería.


50

Según parece, Indra ha llevado a cabo un buy-back, de manera que a costa de comprar

acciones propias, registra una entrada de caja que de aire a su situación. Y consigue de

paso matar dos pájaros de un tiro, puesto que evita salida de caja a posteriori, con el pago

de dividendos, que, dicho sea de paso, es muy alto.

Tabla 11. Acciones Totales de Indra

2014 2015

Acciones propias (202.199,0) (257.550,0)

Total acciones disponibles 163.930.340,0 163.874.989,0

Y con la siguiente reflexión y habiendo hablado de la cuenta de acreedores y del Capital

Social, vamos introduciéndonos en la parte de análisis del pasivo.

Es sospechoso que una empresa pague dividendos por encima de la media del sector. Esto

sólo puede significar una cosa. Que la empresa necesita dinero con relativa urgencia y que

sobre recompensa a quien compre las acciones. ¿Por qué? Por una regla que se cumple

bajo cualquier circunstancia en el mundo de las Finanzas. A mayor riesgo, mayor

rentabilidad.

Tabla 12. Patrimonio Neto

Patrimonio Neto 2012 2013 2014 2015 M€ M€ M€ M€

Capital suscrito 32.826,0 32.826,0 32.826,0 32.826,0

Prima de emisión 375.955,0 375.955,0 375.955,0 375.955,0

Reservas 3.116,0 4.465,0 1.949,0 (1.464,0)

Otros instrumentos de patrimonio propio

16.999,0 17.046,0 17.259,0

Coberturas de flujos de efectivo (3.898,0) 3.777,0 (19.866,0) (30.409,0)

Acciones propias (111,0) (1.258,0) (1.642,0) (3.081,0)

Diferencias de conversión 4.671,0 (40.024,0) (48.263,0) (42.224,0)

Ganancias / (Pérdidas) acumuladas 676.322,0 731.242,0 582.894,0 (54.823,0)

Patrimonio neto atribuido a los propietarios de la sociedad dominante

1.088.881,0 1.123.982,0 940.899,0 294.039,0

Es muy llamativo ver cómo ha bajado el volumen total de Patrimonio neto.

Este movimiento obedece fundamentalmente a la bajada del resultado del ejercicio. No

obstante, la empresa ha realizado modificaciones paralelas en el resto de sus cuentas.

Es cierto que el Capital Social no ha sufrido modificaciones, pero se puede ver cómo varían

las coberturas de flujos de efectivos y las acciones propias. En éste último caso, por el pay

out que comentábamos en la página anterior.


51

Tabla 13. Pasivo a Largo Plazo

Pasivo a largo plazo 2012 2013 2014 2015

Pasivos financieros por emisión de obligaciones y otros valores negociables

263.913,00 229.686,00 237.543,00

Deudas con entidades de crédito 398.116,00 525.944,00 596.044,00 724.372,00

Otros pasivos financieros no corrientes 100.261,00 28.068,00 30.984,00 32.383,00

Subvenciones oficiales 29.356,00 15.969,00 12.958,00 5.994,00

Provisiones para riesgos y gastos 74.953,00 99.338,00 40.394,00 103.371,00

Pasivos por impuestos diferidos 97.729,00 104.094,00 1.821,00 3.330,00

Total pasivos no corrientes 700.415,00 1.037.326,00 911.887,00 1.106.993,00

De manera casi automática, se puede ver, como desde que Indra empieza a tener

problemas con la disponibilidad de su caja, que repercute de manera directa en su

Working Capital, la sociedad se ha ido apalancando y su pasivo se ha incrementado.

Mención especial para el diferimiento de impuestos, que también han aumentado en los

últimos años, gracias a los acuerdos que está teniendo con Hacienda, seguramente en

deferencia a posibles retrasos en los pagos que tenga algún Ministerio pendiente con

Indra. Aunque esto es sólo una conjetura basada en indicios que no he podido respaldar

con ninguna información de noticias o en la memoria, por más que haya indagado.

Tabla 14. Impuesto Diferidos

2013 2014 2015

M€ M€ M€

Activos por Impuesto diferido

175.045,0 205.195,0 259.027,0

Ahora bien, la supervivencia de Indra pasa por la manera en cómo gestione el delicado

equilibrio que mantiene entre su escasa capacidad de respuesta frente a la deuda exigible.

Siempre que pueda, Indra debe actuar con sus acreedores de la misma manera que sus

deudores actúan con ella. Demorando lo máximo posible los pagos, y tratando por todos

los medios, que el mayor porcentaje de deuda posible se convierta en pasivo fijo a través

de la renegociación con sus entidades y proveedores.

En este sentido no se le podría reprochar nada a Indra, puesto que como comentábamos al

hablar del Working Capital en la parte de análisis de activo, la compañía debía tensar todo

lo posible la financiación gratuita de sus proveedores, y lo está consiguiendo, aunque

todavía tenga margen de mejora.

Si hubiera que ponerle un pero, es que en la partida de Otros Pasivos, ha dejado que

aumente en 80.000 M€ de un año para otro, pero entendemos que no queda más remedio

teniendo en cuenta el gran hándicap que ha soportado el último año.


52

Tabla 15. Pasivo Corriente

2012 2013 2014 2015

Pasivos mantenidos para la venta 1.302,00


38.891,00 729

Deudas con entidades de crédito corrientes

304.988,00 195.674,00 91.971,00 78.648,00

Acreedores comerciales y otras cuentas a pagar

1.326.645,00 1.180.397,00 1.175.343,00 1.173.181,00

Pasivo por impuesto corriente 18.333,00 18.277,00 17.340,00 11.678,00

Otros pasivos 295.946,00 298.535,00 273.770,00 353.186,00

Derivados 18.493,00 30.936,00

Total pasivos corrientes 1.945.912,00 1.692.883,00 1.615.808,00 1.649.660,00

Aun así, hay quien puede pensar, que, si el principal fuego que tiene Indra es su

exigibilidad, debería inflar su Capital Social. Pero no deben olvidar, que para cuadrar sus

cuentas, debe lograr el equilibrio entre el coste de la financiación y su exigibilidad, porque

tal y como indicábamos, un incremento del capital social supondría más gasto ya que la Ke

es mayor que la Kd, y debemos pretender que el Wacc sea el más bajo posible.

4.2.2.- RESULTADO DE EXPLOTACIÓN

Pasamos a comentar los principales problemas que hemos encontrado en nuestro análisis

sobre la cuenta de Pérdidas y Ganancias.

Entre 2008 y 2013, el crecimiento de los ingresos había sido en términos porcentuales del

21,4%, mientras que los gastos de personal habían aumentado en torno al 51%. En

términos de ingresos, esto significa que los gastos de personal pasan de representar un

tercio del total del volumen de ingresos, a aumentar hasta más del 50% en 2015.

Hoy por hoy, la compañía pretende aplacar esa nueva relación porcentual con la puesta en

marcha de un ERE que ya está en proceso. Dicho lo cual, a corto plazo, Indra no recortará

mucho los gastos de personal, puesto que tendrá que hacer frente a las indemnizaciones

derivadas de los despidos. A dos indemnizaciones en concreto que han aumentado este

año las pérdidas más de lo normal. Y es que tanto el ex presidente Javier Monzón, como su

consejero delegado Javier de Andrés, se van con un finiquito de 16 millones de la empresa

y el pago del 75% de sus salarios durante los dos próximos años, en los que se le ha

prohibido fichar por

Los gastos por consumo de suministros, aprovisionamiento y otros servicios (ya sean

consumo de materiales o externalización de servicios) además de los gastos inherentes a

la explotación de la actividad (arrendamientos, viajes, servicios bancarios…) han crecido,

pero de manera inferior a los ingresos. En torno al 16%, lo que hace que la relación


53

disminuya y que la empresa gane un poco de margen. El problema en lo referente a este

punto actualmente es que el gasto operativo sigue los mismos niveles que hace diez años,

pero los ingresos, desde luego no.

Sin embargo, la relación entre ingresos y gastos de personal, ha deteriorado mucho los

márgenes de los resultados en el EBITDA, que ha pasado de un 13% en 2008 a un 4,5% en

2015.

Y llegamos a la gran quimera de empresas como Indra. Obligadas a seguir invirtiendo en

CAPEX a fin de mantener su eficiencia y competitividad en un mercado en el que dejar de

lado el desarrollo y la investigación supone quedarse fuera de juego. No hablamos

exclusivamente de adquisiciones externas, sino también al desarrollo intranegocio en

todas las áreas de actividad.

Lo bueno de esto, es lo que avanzábamos en el análisis del activo, permite inflar el valor de

los activos fijos, y las partidas de las amortizaciones aumentan. Recuerdo que aunque

contablemente se registren como un gasto, y además supongan el decremento de los

beneficios, es toda una victoria para la empresa puesto que al reducir los beneficios, no se

paga el porcentaje fiscal proporcional, y aun siendo gasto no representa una salida de caja.

Lo que supone la clave para que con los niveles tan bajos de tesorería que maneja Indra, se

disponga de margen de maniobra para afrontar los exigibles a corto plazo. Quizá sea ese el

motivo de que la inversión en CAPEX sea mayor de lo que en un principio cabría esperar

en una empresa con tantas dificultades (un 40% de crecimiento en los últimos cinco años).

Evidentemente todo lo ahora mencionado repercute negativamente en el volumen de

resultado y EBIT, habiendo pasado éste del 11,4% en 2008 a un -22.5% en 2015.

La situación es desde luego preocupante, pero no debemos olvidar, que aunque el golpe

este año ha sido muy duro, ha tenido músculo financiero suficiente para encajarlo, y las

expectativas para el año que viene no son tan malas.

De hecho, si comparamos nuevamente a Indra con el Sector a este respecto, veríamos que

se encuentra en una posición intermedia en cuanto a ingresos y márgenes. Lo que nos da

una idea de cuánto está sufriendo el sector con el ciclo económico que atravesamos.

El estancamiento en los ingresos en una tendencia común entre las empresas sobre las que

se ha realizado el benchmark, y la caída de los márgenes derivada de ello es un

denominador común a nivel estructural.

4.2.3.- SÍNTESIS DE ANÁLISIS Y REPERCUSIÓN EN CASH FLOWS

1- Importante reducción de los ingresos, y del EBITDA

2- Aumento del PMC que engrosa la cuenta de Clientes

3- Aumento del CAPEX


54

4- Resultado financiero negativo derivado del aumento de la deuda

5- Elevada retribución al accionista, aunque en 2011 ya dispusieron rebajar

del 60% al 45% el dispendio.

De entre estos cinco factores que se destacan de todo el análisis realizado en el punto 4 del

tercer capítulo, unido al resto de elementos que se han descrito, han provocado que los

flujos de caja de la empresa arrojasen resultados negativos durante el periodo de crisis.

Esto significa que se ha tenido que autofinanciar con su actividad, y por lo tanto, se ha

visto forzada a la búsqueda de financiación en el mercado por un valor superior a los 750

millones de €.

Y aquí es donde se va a ver claramente el aumento del pasivo. Aproximadamente, el 65%

de esa financiación se ha conseguido con financiación ajena a través de préstamos bonos

etc. Y la parte restante se ha obtenido mediante la emisión de bonos (deuda) convertible

en acciones. Esto último supone una jugada maestra, puesto que si un bono se convierte en

una acción, se elimina la salida de caja que resultaría de la devolución del nominal, y

además, hasta que el bono venza, la recompensa que tenga que pagar Indra, no será ni

mucho menos del coste del dividendo de una acción durante el periodo en el que tiene que

resolver su situación de crisis. En definitiva, esto es una financiación propia, y como tal,

podría incluso contar como ampliación de capital aplazada al ser convertibles los bonos en

acciones.

En el Flujo de Caja Libre, que es la caja que ha generado la compañía y por tanto está

disponible para liquidar la deuda o sus interesas y sus obligaciones con los accionistas, ha

resultado negativo el último año. Y si es negativo, o sólo escasamente positivo como lleva

ocurriendo estos últimos cinco años, como es lógico Indra no puede hacer frente a todas

las obligaciones que tiene pendientes, y encontramos el motivo definitivo que obliga a

endeudarse a la empresa, o bien a ampliar su capital.

Como consecuencias adicionales del endeudamiento, el gasto financiero recién comentado,

aumenta, lo que vuelca esos datos negativos en los ratios que hemos visto en nuestro

documento Excel. El ratio de Deuda Financiera/EBITDA, ha pasado de ser inferior a la

unidad en a 2,6 en 2015.

Que los gastos financieros sean tan elevados, no preocuparía a empresas en mercados

monopolísticos ya que su proporción de EBIT supera el 30%. Pero en el caso de Indra, en

un mercado competitivo, con un margen muy estrecho, es muy relevante que los gastos

financieros inunden un 10% de proporción de ingresos.

El caso que tenemos entre manos es sumamente delicado, puesto que el EBIT se ha

deteriorado hasta tal punto que en 2015 es de -641.5 millones. Para sobrevivir, se necesita

esa financiación, pero este último año, sólo se ha conseguido con la deuda, agravar los

números a costa de poder hacer frente a lo más urgente, esperando que ese impulso, logre

evitar que el año que viene se repita la hecatombe del actual.

Por suerte para Indra, los tipos de interés han bajado al 0% el último año, y se garantiza

que la situación en cuanto a los gastos financieros sean estáticos de un año para otro. Y


55

quizá se replanteen si apalancar la empresa en un porcentaje mayor aprovechando la

coyuntura, ya que apenas repercutiría en el EBIT.

En cuanto al tema fiscal, Indra debe restar el porcentaje correspondiente al Impuesto de

Sociedades. No obstante, este año, sólo debe preocuparse del pago de la deuda con

Hacienda pendientes, ya que al tener pérdidas, no tributará, quizá pueda compensar

alguna ventaja fiscal con los resultados de años anteriores. Es más, éste año, las cuentas

con Hacienda salen a devolver. En concreto 64,1 millones de €.

El beneficio actual de Indra es de -641.2 millones de €

Por mencionar otros dos datos que pueden resultar interesantes, el beneficio por acción

ha aumentado desde los 0,1771 €/acción a los 0,7 en 2013, lo que supone un aumento del

10,38%.

Por último, el ROE ha pasado de tener unos niveles del 20% en 2007 a -8,9% en 2014 y -

103,84 éste último año.

5.- ANÁLISIS DE LA ACCIÓN

5.1.- LOS MULTIPLICADORES

De entre todos los ratios recogidos en el Benchmark de los competidores de Indra, hemos

buscado el PER, EV/EBITDA, Precio/valor contable, Rentabilidad por dividendo y

comparativa con el sector, de algunas empresas más para tener todavía más feedback a la

hora de establecer la relación entre unas.

5.1.1- EL PER

Este ratio nos dice cuánto está dispuesto a pagar la demanda por una de sus acciones.

Ocurre que no es representativo del todo. Pues bonifica a empresas con un alto Activo Fijo.

Hay quien puede pensar que este razonamiento es muy rebuscado, pero obedece a simples

conclusiones matemáticas, pero para llegar a la conclusión que voy a exponer hay que

tener muy clara la relación entre Balance de Situación, Cuenta de Pérdidas y Ganancias y la

fórmula del PER (Precio Acción/ Beneficio Neto).

El PER para éste sector es poco representativo. ¿Por qué?

Éste ratio infla el valor del multiplicación por la relación entre numerador y denominador.

Y en el caso de las empresas con un activo fijo muy alto, tenemos que tener en cuenta que

el volumen de amortización va a ser muy elevado, con lo cual, a la hora de calcular el

beneficio neto, será restado del total, provocando que el denominador sea menor del que


56

en realidad debería ser. Por ello, numerado cabe más veces en el denominador y el

resultado final es mayor.

Sabiendo esto, el beneficio por acción para 2015 ha sido de 0,7 €, siendo la cotización a

inicios de año de entre 7,6 y 9 €/acción.

Ahora vamos a comprare el PER de Indra con el del resto de las empresas, ya que si lo

utilizamos para comparar, al ser la fórmula idéntica para todos, no habría problema

alguno al tratarse de un método homogeneizado.

Tabla 16. Ratio PER

Indra Atos CapGemini SopraSteria Alten

11,56 21,5 19,7 15 14,9

Safran Software AG Dassault Systèmes BAE Systems Tieto

21,5 16,4 39,3 17,1 31,7

La media de las diez empresas que hemos incluido en la tabla alcanza los 20,89, siendo el

PER de Indra muy inferior al resto de sus competidores, sin duda, por el bajo precio al que

se encuentran actualmente sus acciones.

Su cotización histórica alcanza los 14,5€, (se obtiene multiplicando el BPA por la media del

sector) pero su valor real se encontraba en el primer trimestre de 2015 entre valores de 8

y 9, lo que significaría que está infravalorada en torno al 80%.

5.1.2.- EV/ EBITDA

El objetivo de este ratio es conocer el valor de la empresa estableciendo una relación entre

la capitalización bursátil y la deuda neta.

Tabla 17. Ratio EV/EBITDA


7,13 6,2 8,5 9,21 8,33


10,1 8,86 17,5 8,91 9,11

Al contrario de lo que ocurría en el PER, se puede observar que los datos que arroja este

ratio sobre Indra, están alineados con los de la competencia.

Aun así, la media de las diez empresas alcanza los 9,38, por lo que nuestra empresa vuelve

a quedarse ligeramente por debajo del resto.


57

Si sabemos que el EBITDA en 2015 es de 130,7 millones de €, y lo multiplicamos por la

media del sector, obtenemos valor teórico de Indra. Al dividirlo por el número de acciones

obtendríamos un valor de 7,48 €/ acción. Por lo que nuevamente estaría infravalorada.

5.1.3.- PRECIO/ VALOR CONTABLE

Como se puede intuir fácilmente, aquí se compara el precio de la empresa con su valor

contable, de modo que en la fórmula se sitúa en el numerador el Patrimonio Neto, y en el

denominador, el número total de acciones.

Tabla 18. Ratio Precio/Valor Contable


1,26 6,2 40,21 9,21 8,33


10,1 15,26 4,84 8,91 9,11

El promedio es 11,43 (8,13 sin CapGemini que altera mucho la media).

Nuevamente el ratio de Indra sería inferior al del sector y por ende, nuevamente estaría

infravalorada

5.1.4.- RENTABILIDAD POR DIVIDENDO

Suponiendo que Indra reparte en 2015 el mismo dividendo que el año anterior (0,34 €/

acción), lo dividimos entre 2,57% que es la media del sector, y obtenemos que la

cotización teórica alcanza los 13,22 €/ acción.

Indra vuelve a estar infravalorada según este marcador.

Tabla 19. Ratio Rentabilidad/Dividendo


4,35 1,04 1,88 2,39 2,77


2,01 2,00 0,94 4,02 4,36


58

Figura 11. Análisis Chartista de Indra

6.- MODELO ESTRATÉGICO

6.1.- MAPA ESTRATÉGICO

Indra organiza de manera metódica el modelo estratégico que debe seguir la compañía y lo

plasma de la manera más grafica posible en un mapa estratégico de manera que los

objetivos y la ruta a seguir queden lo más claro posible.

Figura 12. Esquema utilizado para BSC por Indra

Para ello, la compañía realiza un primer paso analizando todos los elementos de su

entorno así como los suyos propios para determinar en un DAFO, todo tipo de casuísticas


59

con las que se podría enfrentar la empresa, siendo consciente de sus puntos fuertes y las

facetas a mejorar, con las que parte en desventaja. De cuya información dependerá el

diseño, tanto del mapa estratégico como el BSC con el que controlará su cumplimiento.

Desde la Dirección de Indra, representan la relación entre las perspectivas, objetivos,

proyectos e indicadores asociados y las relaciones causa-efecto.

Figura 13. Matriz de Relaciones del Mapa Estratégico

Con las figuras que se exponen a continuación, se verá de forma más evidente el criterio

que se ha seguido para construir el mapa estratégico:

Figura 14. Modelo Estratégico de Indra


60

A continuación, pasaremos a exponer los tres pilares conceptuales fundamentales sobre

los que se apoya el mapa estratégico.

6.1.1.- FACTORES CRÍTICOS DE ÉXITO

Figura 15. Criterio de Construcción del Mapa Estratégico

Figura 16. Factores Críticos de Éxito

Aquí se muestran los objetivos que la empresa se ha planteado en relación a cinco

elementos que ha extraído del Business Model que presentaban en su Informe Anual

Integrado reconociendo el protagonismo de su papel dentro de la compañía y


61

estableciendo qué línea de tendencia han de seguir sus acciones en aras de la consecución

de los objetivos marcados

6.1.2.- MODELO DE LOS SEIS CAPITALES

Si antes dábamos a conocer los actores principales de la escena, Indra muestra cómo

funciona el tablero de juego.

Figura 17. Modelo de los seis Capitales

Y qué seis elementos lo condicionan: El entorno, Modelo de Gobierno, Activos, Modelos

operativos, Oferta y Resultado.

Por supuesto, dentro del Informe Anual Integrado, viene un amplio detalle de su

estructura así como de su funcionamiento, no obstante, se ha considerado adecuado,

mostrar un esquema representativo de la configuración del esquema de que se sirven en la

firma para trazar más manera clara su visión.

Además, también se puede comprobar, cómo destacan los KPIs que ejercen mayor

influencia sobre cada uno de las piezas del puzle, que serán tenidas en cuenta para evaluar

su impacto en ellos y, por supuesto, en su relación con cualquier regla de juego que venga

impuesta desde el exterior, ya sea desde el mercado, o sobre la demanda, ya que es algo a

lo que la compañía debe saber adaptarse.

En ésta tabla que se muestra justo debajo, que ejemplifica el trato que siguen los

componentes de los que hablamos en éste epígrafe, se observa de manera aún más clara

cada uno de los Factores críticos de éxito, el asunto al que se refieren, el procedimiento a

seguir y cuáles son los órganos encargados de ejecutarlos y la medición del rendimiento

que veremos más detalladamente cuando presentemos el BSC.


62

Figura 18. Tratamiento de los KPIs

6.1.3.- CARACTERÍSTICAS QUE AFECTAN AL NEGOCIO

Indra es consciente de que entre factores externos e internos, la cantidad de variables que

afectan en un sentido u otro tanto a la compañía como a su operativa son innumerables.

De modo que estructura toda esa cantidad de información en gráficos de burbujas como el

que mostramos en la siguiente página, dispuestos en función de la relevancia externa e

interna en referencia porcentual de influencia, de manera que cuanto más se alejan de los

ejes, mayor importancia tienen.

O bien, organizados en una tabla como la que sigue, en la que se dispone de manera más

telegráfica la información que afecta a cada uno de sus negocios.


63

Figura 19. Gráfico de Relevancia de Influencias

Figura 20.Impacto de los Negocios de Indra

Extracto del Plan Estratégico de Indra 2015 – 2018:

“La compañía presentó hoy su Plan Estratégico 2015-2018, que incluye un conjunto de

líneas estratégicas que tienen como objetivo mejorar sus niveles de competitividad,

crecimiento sostenible y rentabilidad.


64

Indra fija los siguientes objetivos financieros para el año 2018, tomando como base las

cifras alcanzadas en 2014: un crecimiento de las ventas entre el 2,5% y el 4,5% en tasa

anual acumulada compuesta; un Margen EBIT recurrente entre el 10% y el 11%; una

generación de Free Cash Flow de alrededor de 200 millones de euros en 2018, lo que

representa aproximadamente un 6% de las ventas esperadas en dicho año; y un ratio de

deuda financiera neta / EBITDA de alrededor 1x en 2018.

El Plan Estratégico incluye, entre otros factores, soluciones para lograr mejoras de la

cartera de productos y proyectos, estrategia comercial y modelo de suministro como base

de un crecimiento sostenible y rentable; el desarrollo en nuevos negocios como acelerador

del crecimiento; y un cambio cultural, para enfocar más la compañía hacia la rentabilidad y

los resultados.

Adicionalmente y para conseguir dichos objetivos, Indra ha fijado un plan de ahorro de

costes que se espera pueda suponer entre 180 a 200 millones de euros de ahorros, basado

en cuatro palancas: reestructuración organizativa; costes de producción y otros

relacionados; reducción de sobrecostes y pérdidas en proyectos; y optimización del

modelo de entrega.”

(Plan Estratégico de Indra, www.indracompany.com, 2015)

6.2.- EVALUACIÓN DEL DESEMPEÑO: BALANCE SCORE CARD DE INDRA

6.2.1- METODOLOGÍA PARA EL DISEÑO DEL BSC

Si el Balance Score Card es un mecanismo de control, resulta de vital importancia conocer la

relación que guardan las perspectivas con los procesos, y como es lógico el tiempo que va a

llevar su ejecución, pues al fin y al cabo, aunque también ponderen criterios de evaluación de

ejecución y evolución, es el tiempo el común denominador y referencia absoluta para

determinar si los procesos son adecuados o no para las expectativas de éxito.

Figura 21. Vínculo entre elementos del BSC

http://www.indracompany.com/


65

Con todo ello, se puede afinar aún más el control al poder establecer relación entre las

diferentes perspectivas y la creación de valor a través de los procesos.

Figura 22. Perspectivas en el BSC

6.2.2- BSC FINAL

El resultado final es una herramienta de BSC a la altura de las exigencias que una

compañía de esta magnitud y características necesita.

Englobado en un sencillo esquema de fácil comprensión y lectura que engloba todos los

parámetros que hemos ido desgranando en los epígrafes anteriores, y en los que será fácil

investigar desde este punto de partida si quisiéramos ir al detalle partiendo de cualquiera

de las ramas que podemos encontrar en el BSC.

Figura 23. BSC de Indra


66

6.2.3- HERRAMIENTA DE ANÁLISIS Y CONTROL DE KPI`S

Para ejemplificar la facilidad con la que se puede profundizar el análisis de cualquier

elemento del BSC, Indra muestra con la siguiente herramienta cómo realiza el control de

los factores clave que intervienen en sus procesos de negocio

Figura 24. Herramienta de Análisis de KPIs de Indra

6.2.4- OTROS MECANISMOS DE EVALUACIÓN.

En una empresa tan grande, con tantas perspectivas como se estudia, existen otros

mecanismos de control, que, si bien no atañen directamente al nivel estratégico, si pueden

ayudar de manera indirecta para saber si, por ejemplificar, el personal se siente

preparado, motivado, o contento.

Incluso a nivel sindical, con encuestas compuestas de preguntas como las de la siguiente

figura.

Figura 25. Ejemplo de Encuesta a los Trabajadores


67

7.- CONCLUSIONES

Después de todo el trabajo, pasamos a enumerar las conclusiones que se han sacado y que Indra debería seguir para mejorar su actual situación.

1. Hay que salir del mercado Español. Es entendible que la empresa se refugie en el país que más apoyos da a la compañía por ser la líder del sector nacional. Pero las expectativas de crecimiento aquí, son más bajas de las que encontrará fuera. Para total de la actividad de Indra, jugarse la mitad del volumen de su negocio a una sola carta es peligroso, y condicionaría su recuperación, refiriéndonos en tiempo, a la del país. Y la situación es tan comprometida que requiere una mejora inmediata.

2. Aprovechar la agenda de contactos de Fernando Abril-Matorell para desatascar la situación tirante que atravesaba la empresa con el Ministerio de Defensa por los conflictos entre esta parte y el anterior presidente Javier Monzón.

3. Para Indra resultará fundamental mantener las previsiones de sus propios objetivos. Mantener para los próximos cinco años una inversión sostenida de 40 millones de €, esto le permitirá ejecutar planes de expansión así como aumentar la cuenta de amortizaciones para evitar la salida de caja.

4. Con el dinero en las arcas ahorrado por la amortización, Indra debe buscar la expansión a través de los mercados asiáticos. Su introducción en el mismo tiene un coste similar al que existe en Iberoamérica, pero las monedas no sufrirían nos niveles de deflación que sufren allí. Además, pueden seguir los pasos del modelo de Prosegur, que ya abre camino con sus planes de IT.

5. Además, debe presionar más a sus clientes y a sus proveedores para mejorar sus niveles de Working Capital, objetivos para el cual, resulta vital acortar los PMC. Y aprovechar la venta de existencias para asumir un modelo Just in Time a fin de mantener sus niveles de coste de stock al nivel actual.

6. Con los márgenes que consiga en sus niveles de tesorería entre el objetivo del cambio de signo en el Working Capital y las amortizaciones debe invertir el orden en su priorización en el balance. Debe retrasar el pago de sus deudas así como la cancelación de las mismas en lo posible y realizar una operación de recompra de acciones. Aunque esto suela hacerse cuando las empresas tienen exceso de liquidez, una de las tareas de Indra es reducir la salida de dinero a través del pago de dividendos, que es excesivamente alto y dispara el coste del WACC.

7. Como consecuencia del punto anterior, y para garantizar el funcionamiento a nivel operacional como expansivo, Indra se tiene que apalancar aprovechando la situación coyuntural de tipos bajos. Con ello, conseguiríamos un intercambio de financiación Ke mucho más caro, a una financiación Kd mucho más barata, que supondría un balón de oxígeno a medio plazo. Pero no sólo eso, un aumento en el apalancamiento Indra, permitirá bonificaciones fiscales a través de lo que conocemos como Escudo Fiscal, que nuevamente lograría una reducción de salida de caja para disponer de flujos de caja más elevados con los que, en el futuro, atender las cuotas de amortización.


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ANEXOS

BALANCE DE SITUACIÓN

Activo 2012 2013 2014 2015 M€ M€ M€ M€

Inmovilizado material 163.139,0 140.778,0 127.348,0 136.927,0

Inversiones inmobiliarias 3.363,0 3.250,0

Fondo de comercio 645.291,0 605.943,0 583.285,0 470.408,0

Otros activos intangibles 280.325,0 285.926,0 289.833,0 289.213,0 Inversiones contabilizadas aplicando el método de la participación

7.925,0 7.925,0 5.664,0 8.943,0

Activos financieros no corrientes

58.525,0 71.534,0 83.883,0 41.185,0

Activos por impuestos diferidos 164.118,0 175.045,0 116.040,0 200.017,0

Total activos no corrientes 1.324.659,0 1.290.514,0 1.146.693,0 1.206.053,0

Activos no corrientes mantenidos para la venta

9.082,0 7.572,0 7.656,0 1.655,0

Existencias 417.191,0 416.460,0 231.149,0 70.167,0

Otros activos financieros 97.665,0 97.582,0 76.237,0 72.806,0

Derivados

777,0 1.701,0

Activos por impuesto corriente 54.871,0 39.930,0 50.057,0 28.341,0

Deudores comerciales y otras cuentas a cobrar

1.782.646,0 1.649.742,0 1.615.490,0 1.401.382,0

Tesorería y otros activos líquidos equivalentes

69.829,0 363.071,0 293.850,0 341.554,0

Total activos corrientes 2.431.284,0 2.574.357,0 2.275.216,0 1.917.606,0

Total activo 3.755.943,0 3.864.871,0 3.481.269,0 3.064.299,0


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Patrimonio Neto y Pasivo 2012 2013 2014 2015 M€ M€ M€ M€

Capital suscrito 32.826,0 32.826,0 32.826,0 32.826,0

Prima de emisión 375.955,0 375.955,0 375.955,0 375.955,0

Reservas 3.116,0 4.465,0 1.949,0 (1.464,0)

Otros instrumentos de patrimonio propio

16.999,0 17.046,0 17.259,0

Coberturas de flujos de efectivo (3.898,0) 3.777,0 (19.866,0) (30.409,0)

Acciones propias (111,0) (1.258,0) (1.642,0) (3.081,0)

Diferencias de conversión 4.671,0 (40.024,0) (48.263,0) (42.224,0) Ganacias / (Pérdidas) acumuladas

676.322,0 731.242,0 582.894,0 (54.823,0)

Patrimonio neto atribuido a los propietarios de la sociedad dominante

1.088.881,0 1.123.982,0 940.899,0 294.039,0

Participaciones no dominantes 20.735,0 10.680,0 12.675,0 13.607,0

Total patrimonio neto 1.109.616,0 1.134.662,0 953.574,0 307.646,0


263.913,0 229.686,0 237.543,0

Deudas con entidades de crédito

398.116,0 525.944,0 596.044,0 724.372,0

Otros pasivos financieros no corrientes

100.261,0 28.068,0 30.984,0 32.383,0

Subvenciones oficiales 29.356,0 15.969,0 12.958,0 5.994,0

Provisiones para riesgos y gastos

74.953,0 99.338,0 40.394,0 103.371,0

Pasivos por impuestos diferidos

97.729,0 104.094,0 1.821,0 3.330,0

Total pasivos no corrientes 700.415,0 1.037.326,0 911.887,0 1.106.993,0

Pasivos mantenidos para venta - 1.302,0 Pasivos financieros por emisión de obligaciones y otros valores negociables

38.891,0 729,0

Deudas con entidades de crédito corrientes

304.988,0 195.674,0 91.971,0 78.648,0

Acreedores comerciales y otras cuentas a pagar

1.326.645,0 1.180.397,0 1.175.343,0 1.173.181,0

Pasivo por impuesto corriente 18.333,0 18.277,0 17.340,0 11.678,0

Otros pasivos 295.946,0 298.535,0 273.770,0 353.186,0

Derivados 18.493,0 30.936,0

Total pasivos corriente 1.945.912,0 1.692.883,0 1.615.808,0 1.649.660,0

Total patrimonio neto y pasivo

3.755.943,0 3.864.871,0 3.481.269,0 3.064.299,0


70


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CUENTA DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS 2012 2013 2014 2015

M€ M€ M€ M€

Ingresos ordinarios 2.941,0 2.914,1 2.937,9 2.850,4

Otros ingresos 83,2 75,1 93,3 86,4

Aprovisionamientos y otros gastos de explotación (1.335,0) (1.333,0) (1.353,5) (1.368,9)

Gastos de personal (1.397,9) (1.453,6) (1.405,5) (1.436,2)

Resultados procedentes del inmovilizado 8,6 75,5 (4,1) (1,1)

Resultado Bruto de Explotación (EBITDA) recurrente

299,9 278,1 268,2 130,7

Amortizaciones (51,2) (51,9) (64,2) (85,5)

Resultado Operativo recurrente (EBIT a/ costes ext.)

248,8 226,2 203,9 45,2

Margen EBIT recurrente (a/ costes ext.) 8,5% 7,8% 6,9% 1,6%

Costes extraordinarios (31,6) (27,9) (246,4) (686,6)

Resultado Operativo (EBIT) 217,2 198,3 (42,5) (641,5)

Margen EBIT 7,4% 6,8% -1,4% (22,5%)

Resultado Financiero (53,8) (64,0) (54,3) (56,2)

Resultados de empresas asociadas y otras participadas

(0,2) 12,4 (0,2) (8,3)

Resultado antes de impuestos 163,3 146,7 (97,0) (705,9)

Impuesto sobre sociedades (35,7) (30,0) 6,6 64,1

Resultado del ejercicio 127,6 116,7 (90,4) (641,9)

Resultado atribuible a socios externos 5,1 (0,9) (1,5) 0,7

Resultado neto 132,7 115,8 (91,9) (641,2)


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1. MERCADOS 2012 2013 2014 2015 Distribución

M€ M€ M€ M€ %

Transporte y Tráfico 667,1 479,5 473 437 15,33%

Telecom y Media 369,0 470,1 485 497 17,45%

AA.PP. y Sanidad 516,9 355,3 322 273 9,58%

Servicios Financieros 464,4 503,3 529 468 16,41%

Energía e Industria 460,4 611,1 620 633 22,20%

Seguridad y Defensa 463,2 494,8 509 542 19,03%

TOTAL 2.941,0 2.914,1 2.938 2.850

2. AREAS GEOGRÁFICAS 2012 2013 2014 2015 Distribución

M€ M€ M€ M€ %

España 448,0 1.124,9 1.147 1.223 42,90%

Latinoamérica 745,0 830,7 804 734 25,74%

Europa y Norteamérica 481,9 577,3 612 558 19,59%

Asia, Oriente Medio & África

414,1 381,1 375 335 11,76%

TOTAL VENTAS 2.941 2.914 2.938 2.850


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REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS

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