capÍtulo 5º futuros financieros. conceptos generales

CAPÍTULO 5º

FUTUROS FINANCIEROS. CONCEPTOS GENERALES

1. El contrato de futuros

2. La garantía

3. Liquidación diaria del futuro

4. Cancelación del contrato

5. Valoración de los contratos de futuros

6. La base

1. EL CONTRATO DE FUTUROS

1.1 Definición

1.2 Jusificación de su existencia

1.3 Diferencias con el forward

1. EL CONTRATO DE FUTUROS1.1 Definición

Futuros Financieros son los contratos a plazo que tengan por objeto valores, préstamos o depósitos, índices u otros instrumentos de naturaleza financiera, que tengan normalizado su importe nominal, objeto y fecha de vencimiento, y que se negocien y transmitan en un mercado organizado, cuya Sociedad Rectora los registre, compense y liquide, actuando como compradora ante el miembro vendedor, y como vendedora ante el miembro comprador.

Subyacente: mercancías, divisas, índices, interesesEntrega futuraPrecio acordado en el momento inicialMercado organizadoNominal y fecha de vencimiento estandarizadosCámara de Compensación: compradora y vendedoraLiquidación diaria

Pg. 124

Agente AComprador

Agente BVendedor

Cámara de CompensaciónClearing House

Vende Compra

Forward

Futuro

Futuro

1. EL CONTRATO DE FUTUROS1.1 Definición

Eliminar el riesgo de la variación de los precios de los activos físicos, de los intereses, y de las tasas de cambio

Ejemplo: cultivador de trigo, industrial de harina

Se renuncia a la ganancia aleatoria de una evolución favorable de los precios, a cambio de adquirir seguridad

Así nace el mercado de futuros, superpuesto al mercado spot

Pg. 1241. EL CONTRATO DE FUTUROS

1.2 Justificación de su existencia

Forward Futuro

Vencimiento Cualquier fecha Estándar

Contrato A medida Estándar

Mercado Negociado Organizado

Precios Entre dos partes Abierta

Fluctuación Sin restricción Limitada

Relación entre partes Directa entre ellos Clearing House

Garantía No es usual Obligatoria

Riesgo de insolvencia De las partes Clearing House

Pg. 1251. EL CONTRATO DE FUTUROS

1.3 Diferencia con el forward

2. LA GARANTIA

2.1 Garantía inicial

2.2 Garantía mínima

2.3 Soporte de la garantía

2. LA GARANTIA2.1 Garantía inicial

Se conoce como garantía inicial el depósito que la Cámara de Compensación exige a los compradores y vendedores de futuros a fin de cubrirse contra el riesgo de una posible insolvencia o morosidad de los mismos. Se fija en función de los movimientos de los precios diarios de los futuros en el pasado. Se exige una garantía mayor cuando la volatilidad del mercado aumenta. Se puede disminuir en función de la solvencia y buena fe del inversor

Porcentaje de la posición abierta: en torno al 10 %Se fija también como una cantidad fija por contratoDebe cubrir holgadamente la variación diaria previsible

del precio del futuro

Pg. 126

El precio de mercado de un contrato de futuros varía de un día para otro en función de la oferta y la demanda. Si la cotización del futuro baja, se producen pérdidas no realizadas en la posición larga; si la cotización sube se producen pérdidas no realizadas en la posición corta. Tales pérdidas no realizadas se restan a la garantía inicial. Si las pérdidas se acumulan, puede llegar el caso de que la garantía inicial deja de ser efectiva. Para obviar situaciones tales la Cámara de Compensación establece una garantía mínima, de tal forma que si al final de una sesión la posición del agente desciende por debajo de ese valor mínimo, el contratante en cuestión debe aportar los fondos (margin call) adicionales necesarios para restablecer la cuantía adecuada.

Esta garantía mínima suele establecerse en un 75% de la

garantía inicial.En caso de incumplimiento se cancelan las posiciones

Pg. 1272. LA GARANTIA2.1 Garantía mínima

a) Cuentas a la vista, depósito en metálico, u otro activo de bajo riesgo y elevada liquidez

b) Prenda de valores

c) cualquier otro activo que suponga garantía y liquidez

Los intereses devengados por los valores depositados corresponden al depositario de la garantía

Pg. 1282. LA GARANTIA2.3 Soporte de la garantía

3. LIQUIDACIÓN DIARIA DEL FUTURO(marking-to-the-market)

3.1 Concepto

3.2 Normativa española

3.3 Cálculo de la liquidación diaria

3.4 Resultado de una posición especulativa

3.5 Cancelación por la Cámara en caso de morosidad


3.1 Concepto

- Diferencia sustancial con el contrato forward

- Se calcula diariamente al cierre de la sesión

- Si la cotización del futuro sube respecto del cierre de ayer:a) se suma la diferencia a la garantía de la posición largab) se resta la diferencia a la garantía de la posición corta

- Si la cotización del futuro baja, respecto del cierre de ayer: a) se resta la diferencia a la garantía de la posición largab) se suma la diferencia a la garantía de la posición corta

- Luego cada día aumenta y disminuye la garantía de ambos de forma simétrica y equilibrada

Pg. 128

a) art. 18 del R.D. (Real Decreto)- actualización diaria- mantener la garantía mínima antes del inicio de la sesión del

día siguiente- en caso de incumplimiento se cancelan las posiciones

abiertas mediante la compraventa de todos los contratos inadecuadamente cubiertos

b) art. 17 del Reglamento del MEFF:- compensación y liquidación diaria- los miembros del mercado transmitirán información a sus

clientes- las liquidaciones diarias se harán antes del inicio de la

sesión del dia hábil siguiente- los pagos y cobros a clientes se harán a través del

Miembro del Mercado que actuó por cuenta de ellos

Pgs. 128-1293. LIQUIDACIÓN DIARIA DEL FUTURO(marking-to-the-market)

3.2 Normativa española

PRECIO DE LIQUIDACIÓN DIARIATodos los días: media de los mejores precios al cierre (17.15 horas)Día del vencimiento: media aritmética de las cotizaciones del propio Ibex 35 entre las 16.15 y las 16.45



El cálculo del importe a cargar o abonar a las respectivas cuentas se hace del modo siguiente:

a) Futuros comprados y vendidos en la misma sesión: se calculará la diferencia, precio de venta menos precio de compra. La diferencia positiva será una ganancia y la negativa una pérdida

b) Futuros comprados o vendidos en sesiones anteriores: se calcula la diferencia del Precio de Liquidación Diaria menos el precio del futuro al cierre del día anterior. La diferencia positiva será una ganancia para la posición larga y una pérdida para la posición corta. La diferencia negativa será a la inversa.

Pg. 1313. LIQUIDACIÓN DIARIA DEL FUTURO(marking-to-the-market)


Mercado COMPRADOR VENDEDORFecha Demanda Oferta Precio Liquidación Aportación Posición Liquidación Aportación Posición

liquidación diaria Comprador diaria Vendedor diaria

diariaMartes 30-Jun-98 1,006,600 1,006,600 1,006,600 1,006,600Martes 30-Jun-98 10,056 10,070 10,063.0 (3.000) 1.003.600 3.000 1.009.600Miércoles 01-Jul-98 10.386 10.387 10.386.5 323.500 1,327,100 (323,500) 68,850 754,950Jueves 02-Jul-98 10,430 10,432 10,431.0 44,500 1,371,600 (44,500) 44,500 754,950Viernes 03-Jul-98 10,598 10,599 10,598.5 167,500 1,539,100 (167,500) 167,500 754,950Lunes 06-Jul-98 10,651 10,658 10,654.5 56,000 1,595,100 (56,000) 56,000 754,950Martes 07-Jul-98 10,635 10,639 10,637.0 (17,500) 1,577,600 17,500 772,450Miércoles 08-Jul-98 10,635 10,639 10,637.0 0 1,577,600 0 772,450Jueves 09-Jul-98 10,625 10,634 10,629.5 (7,500) 1,570,100 7,500 779,950Viernes 10-Jul-98 10,623 10,629 10,626.0 (3,500) 1,566,600 3,500 783,450Lunes 13-Jul-98 10,742 10,750 10,746.0 120,000 1,686,600 (120,000) 91,500 754,950Martes 14-Jul-98 10,782 10,789 10,785.5 39,500 1,726,100 (39,500) 39,500 754,950Miércoles 15-Jul-98 10,665 10,671 10,668.0 (117,500) 1,608,600 117,500 872,450Jueves 16-Jul-98 10,770 10,775 10,772.5 104,500 1,713,100 (104,500) 767,950Viernes 17-Jul-98 10,910 10,911 10,910.5 138,000 1,851,100 (138,000) 125,000 754,950



Compra y venta en la misma sesión:

Un inversor compró el día 30 de junio de 1998 un futuro sobre Ibex-35 con vencimiento el 17 de julio. Realizó la compra en el momento en que se cotizaba más bajo ese día, y lo vendió en la última operación cruzada de ese mismo día:

Gastos de la compra, al mínimo de la sesión: 10.058 x 1.000 = 10.058.000 pts.

Ingresos de la venta, al último precio cruzado:10.066 x 1.000 = 10.066.000 pts.

Ganancia: 10.066 - 10.058 = 8.000 pts.



b) Compra en una sesión y venta en una sesión posterior:Un inversor compró el día 30 de junio un futuro sobre Ibex-35

con vencimiento el 17 de julio. Realizó la compra en la última operación cruzada de ese día, y lo mantiene en su poder hasta el vencimiento:

Día 30 de junio:Gastos de la compra, al último precio cruzado

10.066 x 1.000 = 10.066.000 pts.

Día 1 de julio:Precio de liquidación (10.386 + 10.387) / 2 = 10.386.50Ganancia ese día (10.386.50 - 10.066) x 1.000 = 320.500 pts.

Día 2 de julioPrecio de liquidación (10.430 + 10.432)/2 = 10.431.00Ganancia ese día (10.431 - 10.386.50) x 1.000 = 445.000 pts



C 0

C n

C 1

C 7

C 5

C 3

C 2

C 4

C 6

Compra

Venta

LIQUIDACIONES DIARIAS(Resultados diarios)

REVERSING TRADE(Resultado en la cancelación)= q x N x (C n - C n-1)

POSICIÓN FINAL P (n) =+ Garantía inicial G (0)± Resultados diarios L (i)+ Aportaciones A (i)

R 1 = q x N x (C n - C 0)

R 2 = Suma de liquidaciones diarias + Reversing Trade

R 3 = [P (n) - G (0) - Suma Aportaciones] + Reversing Trade

COMPRADOR



C 0

C n

C 1

C 7

C 5

C 3

C 2

C 4

C 6

Venta

Compra

LIQUIDACIONES DIARIAS(Resultados diarios)

REVERSING TRADE(Resultado en la cancelación)= q x N x (C n-1 - C n)

POSICIÓN FINAL P (n) =+ Garantía inicial G (0)± Resultados diarios L (i)+ Aportaciones A (i)

R 1 = q x N x (C 0 - C n)

R 2 = Suma de liquidaciones diarias + Reversing Trade

R 3 = [P (n) - G (0) - Suma Aportaciones] + Reversing Trade

VENDEDOR



RESULTADO DEL COMPRADOR

RESULTADO DEL VENDEDOR

1nnC CCNqRT

n

1ii0cnC

n

1ii0nC AGRTPRTLCCNqR

n

1ii0VnV

n

1iin0V AGRTPRTLCCNqR

n1nV CCNqRT



Cfr. Margin4.wk4

Comprador Vendedor

I (0) Importe inicial q * N * C(0) (10.066.000) 10.066.000I (n) Importe final q * N * C(n) 11.000.000 (11.000.000)R Resultado 934.000 (934.000)

S (L) Suma Liquidaciones 844.500 (844.500)RT Reversing Trade 89.500 (89.500)R Resultado 934.000 (934.000)

P (n) Última posición 1.851.100 754.950RT Reversing Trade 89.500 (89.500)G (0) Garantía inicial (1.006.600) (1.006.600)S (A) Suma aportaciones 0 (592.850)R Resultado 934.000 (934.000)



LIQUIDACIÓN DEL ACTIVO DEL OPERADOR MOROSO

COBERTURA DE LA CAMARA

De la posición larga (comprador)

De la posición corta (vendedor)

De ambas posiciones

q x N x (C t - C 0)

q x N x (C 0 - C t)

P (n-1) ± Cancelación

La garantía mínima debe cubrir las pérdidas acumuladasmás un porcentaje que asegure la pérdida al precio de aperturadel día siguiente.


3.5 Cancelación por la Cámara en caso de morosidad

4. CANCELACIÓN DEL CONTRATO

4.1 Los modos de cancelación

4.2 La posición abierta

4.3 Significado del número de posiciones abiertas

4.4 La entrega del activo subyacente al vencimiento

4. CANCELACIÓN DEL CONTRATO4.1 Los modos de cancelación

Entrega del activo subyacenteLiquidación de diferenciasCancelación anticipada

“Podrán negociarse contratos cuyo cumplimiento exija la entrega efectiva, al precio convenido, del valor o instrumento financiero a que se refieran, o de otro que resulte financieramente equivalente de acuerdo con lo en ellos previsto, como contratos cuya liquidación se efectúe por diferencias, abonándose por la parte obligada el importe que resulte de la diferencia entre el precio inicialmente convenido y el precio de liquidación, determinado de acuerdo con lo previsto en sus propias

condiciones generales”

Cancelación anticipada: toma de posición contraria con las mismas especificaciones de tiempo, producto y calidad. Se puede comprar y vender un futuro muy cerca de la fecha de vencimiento, incluso en la misma fecha de vencimiento. Entre el 98 y 99% de los contratos se cancelan anticipadamente.

Pgs. 133-134

En los comienzos de los mercados de opciones y futuros, éstos eran simplemente mercados de entrega diferida, es decir se esperaba siempre hasta la fecha de vencimiento. La evolución histórica, y la libertad de circulación de capitales ha conducido a cada vez quedan menos posiciones abiertas a vencimiento.

En la actualidad la mayoría de los contratos de futuros, entre el 98 y el 99 %, se cancelan anticipadamente, es decir antes de que llegue la fecha de su vencimiento, tomando una posición contraria (offsetting trade o reversing trade). La operación consiste en que el inversor que tiene tomada una posición larga sobre un futuro, toma en una fecha antes del vencimiento, una posición corta sobre el mismo activo subyacente y con la misma fecha de vencimiento. A su vez el inversor que tiene tomada una posición corta toma, también en una fecha antes del vencimiento, una posición larga sobre el mismo activo subyacente y con la misma fecha de vencimiento. El resultado es que ambos inversores son borrados de los libros de contabilidad de la Cámara de Compensación, puesto que tanto uno como otro, al tener una posición larga y otra corta sobre el mismo activo subyacente y con la misma fecha de vencimiento, resultan ser a la vez deudor y acreedor respecto de sí mismos.

Pg. 134

DefiniciónLa Cámara tiene siempre las posiciones equilibradasNúmero de contratos no cancelados (outstanding contracts)El nº de posiciones largas y cortas, no canceladas, sobre mismo activo mismo vencimiento es igualCada unidad de interés abierto está compuesta por dos posiciones

simétricas: una larga y otra corta

CálculoAumenta: dos agentes toman nueva posición, long y shortNo se modifica: un agente nueva posición, otro antiguo cancelaDisminuye: dos agentes cancelan su posición previaSe anula: cancelación de todas las posiciones

Pg. 1344. CANCELACIÓN DEL CONTRATO

4.2 La posición abierta (open interest)

Abiertas

1. A compra, B vende Largas A Cortas B 1

2. C Compra, D vende Largas A+C Cortas B+D 2

3. E compra, F vende Largas A+C+E Cortas B+D+F 3

4. B cancela, G vende Largas A+C+E Cortas D+F+G 3

5. D cancela, A cancela Largas C+E Cortas F+G 2

6. F cancela, C cancela Largas E Cortas G 1

7. G cancela, E cancela Largas nada Cortas nada 0

Pgs. 134-1354. CANCELACIÓN DEL CONTRATO4.2 La posición abierta (open interest)

4. CANCELACIÓN DEL CONTRATO4.2 La posición abierta (open interest)

Pg. 1364. CANCELACIÓN DEL CONTRATO4.2 La posición abierta (open interest)

Interés abierto Precio del futuro Mercado spot

Sube Sube (Δ compras) FuerteNuevos agentes Baja (Δ ventas) Débil

BajaCancelaciones Sube (Δ compras, de

vendedores previos) Débil

Baja (Δ ventas, de compradores previos) Fuerte


4.3 Significado del número de posiciones abiertas

1. La fecha de entregaCualquier día del mes, o día fijo del mes.

El día lo elige la posición corta

Presentation day La posición corta informa a la Cámara de su intención

Notice day La Cámara busca una posición larga y le informaDelivery day La posición corta entrega activo, la posición larga

paga factura

2. Calidad

Par grade

Calidades alternativas

Pg. 1374. CANCELACIÓN DEL CONTRATO4.4 La entrega del activo subyacente al vencimiento

Factor deconversión

Multiplicativo

Ratios Spot S aa / S bb

Conversión c aa / c bb

ResultadoSpot S aa - S bb

Futuro F 0,k0,k (c bb - c aa)

Ejemplo

F 0,k0,k = 490S 100%100% = 500 c 100%100% = 1.000S 99.5%99.5% = 497 c 99.5%99.5% = 0.995Ratio spot = 500 / 487 = 1.006Ratio conversión = 1 / 0.995 = 1.005CTD = 0.995Spot (ahorro en compra) = S 100%100% - S 99.5%99.5% = 3.00Futuro (pierde en venta) = F 0,k0,k(c 99.5%99.5%- c100%100%) = - 2.45

Aditivo

Ratios Spot S aa - S bb

Conversión c aa - c bb


Futuro F 0,k0,k + (c bb - c aa)

Factor deconversión

Multiplicativo

Ratios Spot S aa / S bb

Conversión c aa / c bb


Futuro F 0,k0,k (c bb - c aa)

Ejemplo

F 0,k0,k = 490S 100%100% = 500 c 100%100% = 1.000S 99.5%99.5% = 497 c 99.5%99.5% = 0.995Ratio spot = 500 / 487 = 1.006Ratio conversión = 1 / 0.995 = 1.005CTD = 0.995Spot (ahorro en compra) = S 100%100% - S 99.5%99.5% = 3.00Futuro (pierde en venta) = F 0,k0,k(c 99.5%99.5%- c100%100%) = - 2.45

Aditivo

Ratios Spot S aa - S bb

Conversión c aa - c bb


Futuro F 0,k0,k + (c bb - c aa)

4. CANCELACIÓN DEL CONTRATO4.4 La entrega del activo subyacente al vencimiento

3. Factor de conversión

Posición original Agente A Posición largaAgente B Posición corta

EFP Agente A Transfiere a B su posición larga. Queda cancelando en futuros

Agente B Tiene doble posición. Queda cancelado en futuros

Agente B Entrega en activo a agente A


4.4 La entrega del activo subyacente al vencimiento

4. Cancelación en dineroal vencimiento(Exchange for Physicals (EFP)

5. VALORACIÓN DE LOS CONTRATOS DE FUTUROS

5.1. Teoría de las expectativas

5.2. Teoría del coste de aplazamiento

5.1. Teoría de las expectativas

A: espera que S k X. Vende siempre que F 0,k XB: espera que S k Y. Compra siempre que F 0,k Y

Precio de mercado:

El mercado funciona porque los agentes tienen expectativas diferentes


Pg. 139-140

X Y

F 0,k

E (S k)E (S k)

A vendeFuturo

B compraFuturo

4.000 5.000

4.500

YFX k,0

5.2. Teoría del coste de aplazamiento1. DefiniciónEl coste de aplazar la entrega de un activo desde el momento [0] al momento [k]

2. ComponentesCoste de almacenamiento: positivo o negativoCoste de transporte: en mercancías no en financierosCoste financiero: siempre y positivo

coste de almacenamiento: es el coste soportado por el vendedor de un futuro debido al almacenaje y seguro del activo subyacente, desde la fecha del contrato [0] hasta la fecha del vencimiento [k]. Puede ser positivo en el caso de activos subyacentes físicos (commodities). También los activos subyacentes físicos pueden tener un coste de almacenamiento negativo, si proporcionan a su tenedor alguna rentabilidad durante el plazo hasta el vencimiento. También puede ser negativo, es decir no generará costes sino ingresos, en el caso de activos subyacentes financieros cuando devengan dividendos o intereses durante el plazo hasta el vencimiento.


Pg. 140

3. Fórmula

4. Hipótesisa) el coste de aplazamiento será constante durante todo el tiempo

hasta el vencimientob) el precio spot actual del activo subyacente se mantendrá igual-

mente constante durante la vida del futuroc) cuando más lejana sea la fecha del vencimiento, mayor habría de

ser el valor teórico del futuro

5. Debilidad de la teoríaNo explica el caso del mercado invertido


5.2. Teoría del coste de aplazamiento Pgs. 140-141

m

tkC

tnC

tk,t

CC eSeSF

Mercado invertido de la harina de soja


5.2. Teoría del coste de aplazamientoPg. 141

6. LA BASE

6.1 Definición

6.2 Convergencia en el día del vencimiento

6.3 Presentación gráfica

6. LA BASE

6.1. DefiniciónLa base de un futuro en cada momento [t], situado entre la fecha de su aparición en el mercado [0] y la fecha de su vencimiento [k], es la diferencia entre el precio del futuro en ese momento [Ft,k] menos el precio spot del activo subyacente también en ese momento [St].

6.2. Convergencia en el día del vencimientoen virtud del principio de convergencia, se estima que la base en la fecha de vencimiento del contrato de futuro será igual a cero. En esa fecha [Fk,k = Sk], y, por tanto, resultará que [bk = 0] .

Pg. 141-142

Pg. 142

1eSSeSSFb m

tkC

ttm

tkC

ttk,tt

cC

Pg. 1456. LA BASE6.3 Presentación gráfica

capÍtulo 5º futuros financieros. conceptos generales

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