calificacion riesgo pais

8/14/2019 Calificacion Riesgo Pais

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Guatemala, septiembre 21 de 2011

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LA CALIFICACIN DEL RIESGO PAS

-METODOLOGA DE CLCULO Y LOS FACTORES QUE LA DETERMINAN-

Alfonso Lpez Figueroa*

I. Aspectos conceptuales

El riesgo pas surge de la posibilidad de que cambios polticos o econmicos en una nacin afecten de forma negativa el valor de lastransacciones comerciales o financieras que entidades extranjeras realicen con d icho pas; algunos autores se refieren al riesgo pas como

sinnimo del riesgo soberano, sin embargo, la acepcin ms comn es que el primero incorpora todas las fuentes de incertidumbre quejuegan algn rol en las transacciones comerciales y financieras transfronterizas, mientras que el segundo es parte del primero, e implica queun gobierno no puede ser demandado sin su propia autorizacin y, consecuentemente, los acreedores carecen de medios eficientes paraasegurarse que los trminos de un contrato puedan ser ejecutados.

Las fuentes del riesgo pas pueden clasificarse bsicamente en dos categoras:

Aquellas que afectan al valor externo de la moneda en transacciones transfronterizas y,

Aquellas que afectan la capacidad de convertir las utilidades obtenidas en un mercado internacional, a moneda nacional.

La primera clasificacin incluye la posibilidad de cambios en los marcos legales, regulatorios e impositivos de un pas extranjero, quepuedan producir una prdida inesperada en el valor de la moneda extranjera utilizada en transacciones transfronterizas (el llamado Riesgopoltico). Un ejemplo extremo del mismo podra ser un cambio en el gobierno que desemboque en una expropiacin de los activosexternos, sin compensacin. Esta clasificacin tambin incluye el caso especial de incertidumbre que surge al realizar transacciones con ungobierno extranjero (riesgo soberano),

La segunda categora de riesgo pas, versa sobre las dificultades que pueden surgir para la repatriacin de utilidades obtenidas en elexterior. En esta categora se incluye la posibilidad de que un gobierno extranjero pueda gravar, restringir o prohibir la repatriacin deutilidades, capital o moneda extranjera (riesgo de transferencia), as como la posibilidad de que existan cambios inesperados y adversos enel valor de la moneda local (riesgo de tipo de cambio).

Cabe indicar que la crisis de deuda internacional que tuvo lugar a inicios de los aos ochenta y que involucr a pases en vas de desarrolloy a la banca internacional, increment el inters de los acadmicos, no solamente para establecer las causas y la cuantificacin del riesgopas, sino tambin para disear estrategias de cobertura y administracin del mismo. Se tiene entonces que, motivados por la naturaleza delproblema de la deuda internacional, la mayora de los estudios realizados se concentran en la posicin de la banca internacional paraconceder crditos a los pases en vas de desarrollo, sin embargo, muchos de los temas desarrollados, son igualmente vlidos para elcomercio internacional y las inversiones extranjeras.

II. Estimacin del riesgo pas

La estimacin del riesgo pas es un proceso bastante complejo, especialmente en el caso de los pases menos desarrollados. Lasdificultades surgen no slo de la incertidumbre sobre las polticas que se seguirn en cada estadio del desarrollo econmico, sino tambin

por la cuestionable certeza y lo intrincado de los datos disponibles. Muchos de los estudios realizados se orientan a distinguir entre lacapacidad y la voluntad de pago de un agente extranjero a honrar los trminos de un contrato, o bien, a permitir que las transaccionesinternacionales se lleven a cabo sin obstrucciones. La discusin sobre la capacidad de pago de un pastiende a concentrarse en datoscomo la razn de servicio de la deuda (razn del servicio de la deuda contratada / ingresos en moneda extranjera), la cobertura deimportaciones (razn de reservas internacionales / importaciones) y la razn de deuda externa / PIB que provean un acercamiento a lacarga real de los compromisos externos que enfrenta una economa.

Los ensayos que buscan establecerla voluntad de pago como fuente primaria del riesgo pas, consideran dicho riesgo como un problemafundamentalmente poltico. Partiendo de que el riesgo poltico tiende a ser menos cuantificable que otras fuentes de riesgo, existe menosconsenso sobre las metodologas adecuadas para calcularlo. Entre los procedimientos utilizados por las grandes multinacionales y la bancainternacional, para estimar e l riesgo poltico, se pueden mencionar los siguientes mtodos:

Grand Tour:En este mtodo, funcionarios de alto rango de la entidad interesada visitan el pas extranjero para entablar conversaciones conrepresentantes locales, socios potenciales de negocios y funcionarios de gobierno.

Old Hands: intenta contratar como consultores a acadmicos, funcionarios de gobierno y hombres de negocios con reconocida experiencia en elpas.

Si bien ambos mtodos pueden dar algunos rasgos de valor sobre el pas en cuestin, el primero tiende a producir una imagen borrosa delos pases, mientras el segundo conlleva la aparicin de problemas de agencia1. Estos mtodos tambin complican las comparaciones

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entre pases.

El Mtodo Delphi tambin utiliza expertos externos, pero se le adiciona un esfuerzo para poder cuantificar sus opiniones. Concretamente, seidentifican las caractersticas consideradas importantes para evaluar el riesgo poltico de un pas y entonces los expertos externos evalan unpas en particular con respecto a dichas caractersticas. Estas evaluaciones, usualmente son ponderadas y calificadas, lo cual provee a lostomadores de decisiones con una medida unidimensional del riesgo poltico. Sin embargo, el ndice que se obtiene, depende grandemente delas caractersticas definidas, o de las ponderaciones escogidas al inicio del proceso y, si en estos supuestos se cometi algn error u omisin,podra ser que los resultados no reflejen verdaderamente la cuanta del riesgo poltico.

Cabe indicar que, adems de los problemas mencionados para estimar una medida de riesgo poltico, conviene comentar una ms: lainmensa asimetra de informacin, que existe entre el prestamista y los gobiernos extranjeros. Esta asimetra, incluye no solamente lacerteza y actualizacin de los datos proporcionados sino tambin las intenciones de los lderes polticos de dichas naciones. Debido a estaasimetra, puede esperarse que los signos de alerta de un cambio poltico adverso puedan ser evidentes solamente cuando ya sea muytarde para llevar a cabo un ajuste defensivo en la estrategia de inversin.

III. Determinantes del riesgo pas

En la actualidad existen diversas empresas calificadoras e instituciones que por la naturaleza de sus operaciones llevan a cabo clculos delriesgo pas. Las metodologas utilizadas por las distintas calificadoras para arribar a dicho clculo, en esencia, son muy parecidas. Amanera de ejemplo, en este apartado se presentan los factores o indicadores econmicos, financieros y polticos que utilizan dosreconocidas calificadoras: Political Risk Services Group y Standar`s & Poor`s

3.1 Political Risk Services Group.

Political Risk Services (PRS) publica cada mes la International Country Risk Guide (ICRG), en la cual otorga puntuaciones de riesgopoltico, financiero y econmico a ms de 120 naciones, tanto para cada una de estas modalidades de riesgo en lo particular como a todasellas en conjunto (la calificacin de riesgo pas). Dichas puntuaciones se basan en diversos factores de riesgo, ponderados de acuerdo conlas condiciones imperantes. En el cuadro 1 se presenta el desglose de los factores considerados por esta empresa.

Riesgo de crdito internacional: Indicadores polticos, financieros y econmicos

Es importante anotar que en la metodologa de esta empresa, el riesgo poltico es calificado sobre una base de 100 puntos, mientras que el

Indicadores de riesgo poltico

(100 puntos posibles)

Indicadores de riesgo financiero


Indicadores de riesgo econmico


Estabilidad del Gobierno

Condiciones socioeconmicas

Tratamiento de la inversin extranjera

Conflictos internos

Conflictos externos

Nivel de corrupcin

Participacin del ejrcito en la poltica

Participacin de las iglesias en la Poltica

Tradicin de ley y orden

Problemas tnicos

Grado de democracia del Gobierno

Calidad de la burocracia

Deuda externa como porcentaje del PIB

Servicio de la deuda externa comoporcentaje de las exportaciones de bienes yservicios

Cuenta Corriente como porcentaje de lasexportaciones de bienes y servicios

Liquidez internacional neta expresada enmeses de importaciones

Estabilidad del tipo de cambio

PIB per cpita

Tasa de crecimiento del PIB real

Tasa de inflacin anual

Dficit pblico como porcentaje delPIB

Dficit en cuenta corriente comoporcentaje del PIB




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riesgo econmico y el financiero son calificados sobre una base de 50 puntos. Luego de haber otorgado las calificaciones correspondientesa cada tipo de riesgo se procede a calcular el ndice de riesgo compuesto, el cual representar la calificacin de riesgo pas de una nacinen particular.

3.1.2 El ndice de riesgo compuesto

El mtodo utilizado por el PRS Group para calcular el ndice de riesgo compuesto contempla que el riesgo poltico contribuye en un 50%,mientras que el riesgo financiero y el riesgo econmico en un 25% cada uno. La siguiente frmula es utilizada para calcular el riesgoagregado:

CPFER (pas x) = 0.5 (PR + FR +ER)

Donde: CPFER = Composite political, financial and economic risk ratings

PR = Total political risk indicators

FR = Total financial risk indicators

ER = Total economic risk indicators

El resultado ms alto del rating compuesto (tericamente 100), indica el nivel de riesgo ms bajo, y el rating compuesto ms bajo,(tericamente 0) indica el riesgo ms alto.

Como una gua general para interpretar la calificacin de riesgo de los pases, el riesgo individual de cada uno de ellos puede ser estimado

utilizando las siguientes categoras de riesgo compuesto:

Categoras de riesgo compuesto

3.2 Calificacin de riesgo pas de Standar & Poors

En el caso de la calificadora Standar & Poors (SP), se tiene conocimiento que para establecer el riesgo pas toman en cuenta los siguientesfactores:

CUADRO 3

Riesgo muy alto

Riesgo alto

Riesgo moderado

Riesgo bajo

Riesgo muy bajo

a 49.5 punto s

50.0 a 59.5 puntos

60.0 a 69.5 puntos

70.0 a 79.5 puntos

80.0 a 100 puntos

Riesgo poltico Forma de Gobierno y adaptabilidad de las instituciones polticas

Grado de participacin popular

Mtodo de sucesin del mando

Grado de consenso sobre objetivos de la poltica econmica

Integracin al comercio global y al sistema financiero

Riesgos de seguridad interna y externa

Ingresos y estructura econmica Estndares de vida, ingresos y distribucin de la riqueza

Economa de mercado, de no mercado

Dotaciones de recursos, grado de diversificacin

Perspectivas de crecimientoeconmico

Tamao y composicin de los ahorros y la inversin

Tasa de crecimiento o modelo de crecimiento econmico

Flexibilidad fiscal Balances presupuestarios operativos y totales del gobierno

Competitividad y flexibilidad impositiva

Presiones del gasto




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Racionalidad De Standars And Poors con respecto a cada uno de los grupos de factores de riesgo que utiliza:

1. Riesgo poltico:

Con relacin al riesgo poltico, SP considera que la estabilidad y legitimidad en la forma de gobierno de un pas son consideracionesimportantes, ya que determinan los parmetros para el establecimiento de polticas econmicas, incluyendo la rapidez con que seidentifican y se corrigen los errores en las polticas.

2. Ingresos y estructura econmica:

En este aspecto, la agencia calificadora considera que la toma de decisiones descentralizada de una economa de mercado, con derechosde propiedad exigibles legalmente, es generalmente menos susceptible a errores de poltica y es ms respetuosa de los intereses de losacreedores que una economa estatista.

A su vez, se estima que un pas con un creciente nivel de vida y una distribucin del ingreso equitativa, puede respaldar niveles altos dedeuda pblica y resistir shocks econmicos y polticos, ms fcilmente que un gobierno con una economa pobre. Un indicador del nivel devida es el producto per cpita, ya que a mayor producto per cpita, mayor la base imponible que tiene el gobierno para generar los ingresosnecesarios para el repago de la deuda.

3. Flexibilidad fiscal.

Al evaluar la poltica fiscal, Standar & Poors, observa tres temas interrelacionados:

El objetivo de los prstamos del sector pblico

Su impacto sobre el crecimiento de la deuda pblica y

Sus implicaciones sobre la inflacin

Respecto a los objetivos de los prstamos, SP, seala especficamente el caso de Malasia, que se ha convertido en una economaprspera, gracias en buena parte, a una inversin inteligente en la infraestructura pblica.

A su vez, es importante el tema de cmo se maneja el financiamiento del mayor servicio de la deuda. Por un lado, un incremento delos impuestos puede equilibrar las cuentas pblicas, pero puede en cierta forma retardar el crecimiento econmico, en tanto que sise recurre al financiamiento va emisin, se est minando las bases para un desarrollo sostenido de la economa, aparte de quepuede afectar el apoyo poltico que tenga el gobierno.

4. Carga de la deuda pblica

Para evaluar la magnitud de la deuda del sector pblico, SP la compara con flujos tales como el producto y las exportaciones de bienes yservicios. La experiencia emprica demuestra que el ratio deuda pblica externa, a exportaciones totales, es una variable explicativasignificativa para el rating crediticio.(Borges 2001)

Carga de la deuda pblica Activos financieros generales del gobierno

Deuda pblica y carga de intereses

Composicin por monedas y estructura de la deuda pblica

Estabilidad de precios Tendencia de la inflacin

Tasas de crecimiento de los agregados monetarios y crediticios

Poltica cambiaria

Grado de autonoma del Banco Central

Flexibilidad de la balanza de pagos Impacto de las polticas fiscales y monetarias sobre las cuentas externas

Estructura de la cuenta corriente

Composicin de los flujos de capital

Deuda externa y liquidez El tamao y la composicin de la deuda externa pblica.

La importancia de los bancos y otras entidades pblicas y privadas, ascomo la posible existencia de pasivos contingentes por parte del gobierno

El perfil de la deuda

El historial del servicio de la deuda

El nivel, la composicin de las reservas y otros activos pblicosinternacionales




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5. Estabilidad de precios

Al evaluar las presiones sobre precios en cada pas, SP considera su comportamiento en los ciclos econmicos pasados. Factores talescomo el balance presupuestal, las pensiones servidas por el sector pblico y los pasivos contingentes se examinan para determinar suposible contribucin a la inflacin, otros factores institucionales son tambin tomados en cuenta, tales como: el grado de independencia delbanco central, tanto desde el punto de vista legal como de la independencia con que se maneja efectivamente dicho banco.

6. Flexibilidad de la balanza de pagos

Standar & Poors es muy clara al decir que el tamao del dficit de la cuenta corriente de un pas no puede ser, por s mismo, un factorimportante para la calificacin de un pas. Lo que s se considera importante es el equilibrio intertemporal de la cuenta corriente, el cualdepende, en buena medida, de un buen comportamiento en el mbito fiscal.

Se cita expresamente el caso de Singapur, el cual mantuvo grandes dficits en cuenta corriente, durante buena parte de su historiamoderna, no obstante lo cual fueron fcilmente financiados, puesto que no eran consecuencia de un manejo fiscal deficiente.

En lo concerniente con la estructura de la cuenta corriente, se estudia el grado de dependencia de las exportaciones de algn producto enparticular y, en tal caso, cul puede ser la volatilidad del precio de ese producto. A su vez, se observa la concentracin en los mercadosexternos, a los efectos de detectar debilidades provenientes de una excesiva dependencia comercial.

Para la evaluacin de los flujos de capital, se estima la capacidad de la economa para captar inversin extranjera directa, y cun fcil leresulta a la misma el acceso al mercado internacional de capitales.

7. Deuda externa y liquidez

A diferencia de los aspectos tratados en el punto 4, en el cual se analizaba la capacidad de pago de la deuda desde un punto de vistaeconmico, en este apartado se abordan aspectos desde un punto de vista financiero, que tiene que ver con la liquidez, esto es, lacapacidad del pas de hacer frente a un perodo de dificultades, sin tener acceso al mercado internacional de capitales. Para evaluar estepunto, se observa el nivel y disponiblidad de las reservas internacionales, as como el perfil de la deuda; principalmente, que la misma no seencuentre excesivamente concentrada en plazos cortos.

Toda vez evaluada la capacidad econmica y financiera de hacer frente a los pagos externos, queda an el tema antes mencionado, de lavoluntad de pago de los pases, la cual se mide teniendo en cuenta algunos elementos subjetivos y el historial de pago de capa pas, ya quelas agencias tienen registrado el historial de incumplimientos de los pases en el servicio de su deuda. Con relacin a la liquidez, lasuficiencia de las reservas se mide en relacin con las importaciones, as como los dficits proyectados de la cuenta corriente y el serviciototal de la deuda.

Standar & Poors, a su vez, asigna menor importancia a la liquidez en el caso de los pases con grado de inversin alto, monedasfluctuantes y escasa deuda en moneda extranjera. En cambio, en los pases de calificaciones inferiores, la liquidez toma mayor importancia.

IV. Estrategias de administracin del riesgo pas.

Ante la existencia de riesgo pas, segn Stiglitz y Weiss (1981), el racionamiento del crdito sera una reaccin comn de lasorganizaciones e inversionistas internacionales, al enfrentarse a una situacin que conlleva un gran componente de informacin asimtrica,como es el caso del riesgo pas. Este racionamiento del crdito, comnmente llamado, " lmite pas", impone un monto mximo deexposicin para cada pas, que a su vez, obliga a diversificar inversiones. Cabe indicar que, tomando en cuenta las dificultades que conllevamedir el riesgo pas de una forma precisa, es generalmente imposible determinar un nivel eficiente de los lmites de un pas.Consecuentemente, los lmites impuestos son extremadamente sensitivos, no solamente a cambios en la economa o el entorno poltico deun pas, sino tambin a cambios en la actitud hacia el riesgo por parte de los inversionistas.

En el caso de riesgo del tipo de cambio de corto plazo, este puede reducirse al realizar algunas coberturas por medio de contratos a futuro uopciones; ahora bien, si el riesgo de tipo de cambio surge de operaciones de largo plazo, puede buscarse cobertura por medio de Swaps.Sin embargo, estos mtodos son tiles cuando el riesgo est asociado a monedas que se negocian ampliamente en los mercadosinternacionales, en el caso de las monedas de los pases menos desarrollados, este tipo de contratos seran de alto costo y muy difciles dellevar a cabo.

Una opcin final para reducir el riesgo pas es buscar garantas o seguros para cubrir las posibles prdidas, generalmente, las fuentesobvias de estas garantas pueden ser los gobiernos de los agentes involucrados en una transaccin. La mayora de gobiernos de nacionesdesarrolladas tienen programas para garantizar prdidas por varios tipos de riesgos econmicos y polticos presentes en transaccionesinternacionales, particularmente si dichas transacciones incrementan las exportaciones; por ejemplo, en el caso de los Estados Unidos deAmrica, dichos servicios son prestados por la Overseas Private Investment Corporation.

Los gobiernos de los pases menos desarrollados, por su parte, pueden tambin proveer garantas con el objetivo de obtener acceso de susresidentes a la inversin extranjera. Estas garantas pueden tomar la forma de compromisos sobre aspectos de largo plazo en temaslegales, impositivos y regulatorios, o bien, garantizar acceso al cambio de moneda a tasas razonables y, en pocos casos, garantizar tasasde retorno en ciertas actividades llevadas a cabo en su pas. Sin embargo, es de tomar en cuenta que las garantas ofrecidas por ungobierno de otro pas no siempre eliminan el riesgo pas, ya que el riesgo de transferencia, el riesgo de tipo de cambio y el riesgo polticopodran bien convertirse en riesgo soberano, el cual, como ya se explic, presenta mayores problemas para las corporaciones, aunque, enla historia reciente, en muy raras ocasiones se han registrado grandes prdidas atribuibles al riesgo soberano.

V. Comentarios finales

El proceso de calificacin de riesgo pas, de la forma que es realizado por la mayora de agencias calificadoras, est orientado a establecerla voluntad y capacidad de pago de otras economas. En su construccin, generalmente, se involucra tres subndices de riesgo: el ndice de

riesgo poltico, el ndice de riesgo financiero y el ndice de riesgo econmico. Para cada uno de ellos, se predeterminan una serie deindicadores, a los cuales se les asigna cierta ponderacin para as obtener una calificacin total. Segn la literatura relacionada al tema, lasmetodologas de clculo de las diversas calificadoras, en general, no difieren entre ellas. Se reconoce tambin que el proceso decalificacin conlleva un componente alto de subjetividad, principalmente en los aspectos cualitativos (particularmente en el riesgo poltico) yen la determinacin de las ponderaciones de cada indicador. El componente cualitativo es el que, en la mayora de los casos, determina las




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diferencias en calificacin otorgada a un mismo pas por distintas calificadoras de riesgo. La experiencia tambin indica que el subndice deriesgo poltico tiene una ponderacin bastante alta en la calificacin global de riesgo que las agencias llevan a cabo.

VI. Referencias

Borges, Paul. La Calificacin del Riesgo Soberano, Anlisis de sus Determinantes. 2001

Carbaugh, Robert. Economa Internacional. South Western College Publishing. 1998.

Gunter,Frank. Country Risk. Palgrave.

PRS Group. Internacional Country Risk Guide.

* MS en Economa y Finanzas. University of Illinois, USA. Departamento de Investigaciones Econmicas, Banco de Guatemala

1 En la teora financiera: dificultades que pueden darse entre administradores de una empresa y los propietarios, debido a la existencia deinformacin asimtrica, donde los primeros buscan su propio beneficio a costa de los segundos.

* El autor es entera y exclusivamente responsable por sus opiniones y, de consiguiente, stas no reflejan la posicin oficial delBanco de Guatemala, a menos de que ello se haga constar expresamente

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