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Abril 2015 - Número 2

ASUNTOS DE FAMILIAWE Family Offices marca la diferencia en la industria de asesoramiento

Aberdeen: la deuda high yield recupera su atractivo

Las gestoras internacionales listas para asaltar el mercado brasileño

Nº2

Lidiando con la volatilidad política en 2015

Las “verdades fundamentales” de Robeco Boston Partners

¿QUÉ FUE DE RBC?

Key Player

Negocio

Mercados

Asset Class

Opinión

Real Estate

Pensiones

Nombramientos

Estilo y Vida

The value of an investment and the income from it can fall as well as rise and you may not get back the amount originally invested. Issued by Henderson Global Investors. Henderson Global Investors is the name under which Henderson Global Investors Limited (reg. no. 906355), Henderson Fund Management Limited (reg. no. 2607112), Henderson Investment Funds Limited (reg. no. 2678531), Henderson Investment Management Limited (reg. no. 1795354), Henderson Alternative Investment Advisor Limited (reg. no. 962757), Henderson Equity Partners Limited (reg. no. 2606646), Gartmore Investment Limited (reg. no. 1508030), (each incorporated and registered in England and Wales with registered office at 201 Bishopsgate, London EC2M 3AE) are authorised and regulated by the Financial Conduct Authority to provide investment products and services. H013069/1114

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ED Striving for investment success is in our DNAWe were founded in 1934 to invest on behalf of Alexander Henderson, our first client. Today, Henderson Global Investors remains a pure investment house and active fund manager, providing financial products to meet our clients’ current and future investment needs. Weathering every financial storm over the past 80 years, we still hold true to our founding principle of delivering excellent investment performance and service for our clients. For more information on our range of funds, visit henderson.com

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¿ESTÁ EL FUTURO DE LA INDUSTRIA OFFSHORE EN ENTREDICHO?

La mayoría de nosotros nos dedicamos al ne-gocio de no residentes, también conocido como “industria offshore”, “banca internacional”, “wealth management offshore”, etc. En definitiva, dar ser-vicios de asesoramiento patrimonial y banca a indi-viduos que no residen fiscalmente en el país en el que trabajamos. Desde hace algunos meses, la pregunta que me hago casi a diario es: ¿seguirá existiendo la industria offshore dentro de unos años? Si desde la crisis suprime el sector financiero tiene mala prensa, ahora es concretamente la banca offshore la que está en el punto de mira de todos. Gobiernos, asociaciones de periodistas independientes, departamentos de recaudación fiscal, el FBI y sus contrapartes en Europa: todos parecen haber decidido al unísono que es hora de terminar con la evasión fiscal y el lavado de dinero. ¿Y saben una cosa? Me parece excelente. Es cierto que va siendo hora de terminar con las redes de blanqueo de capitales que financian a extorsionadores y criminales de todo el mundo.

Respecto a la evasión de impuestos, cualquier ciudadano de a pie está en contra de que solo una parte de la población pague impuestos. Pero hay que tener clara una cosa: la banca offshore no es solo eso. Quizás fuera el origen de esta indus-tria, en la segunda parte del siglo pasado, pero ahora la mayor parte de los miem-bros de este sector se esfuerzan por asegurarse de que el dinero que les llega es limpio y esta declarado. El coste de implementar los procesos de AML, cumplir con FATCA, etc. es enorme, por lo que es todavía más justo que los que no cumplen salgan del mercado. Cuando un individuo de un país europeo o latinoamericano saca su dinero al exterior, su principal motivación es la preservación del capital pri-vado, una máxima que está en la misión de la mayoría de los banqueros privados y asesores de esta industria. Las razones pueden ser políticas, como analizamos en el artículo dedicado a la volatilidad que está generando el populismo y el re-chazo al euro en algunos países europeos; o bien razones de seguridad jurídica, como refleja otro de nuestros artículos, en el que se analiza el origen geográfico del dinero que ha entrado en el sector inmobiliario de Miami durante los últimos cuatro años. De hecho, la preservación del capital privado está en el ADN del pro-tagonista de nuestra portada, WE Family Offices, como expresan sus directivos en la entrevista. En definitiva, es posible que dentro de unos años esta industria sea muy diferente, pero no me cabe duda que seguirá existiendo y probablemente haya salido reforzada.

Alicia Jiménez

CARTA DEL DIRECTOR

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EDITORA JEFE: Alicia Jiménez – alicia.jimenez@fundssociety.comREDACTORA SENIOR: Alicia Miguel – alicia.miguel@fundssociety.comREDACTORA: Cristina J. Orgaz – cjorgaz@fundssociety.comREDACTORA: Rocío López – rocio.lopez@fundssociety.com

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DISEÑO Y MAQUETACIÓN: El Sofá VerdeIMPRESIÓN: Bellak ColorFOTOGRAFÍA: Pablo Blázquez

PUBLICIDAD: Elena Santiso – elena.santiso@fundssociety.comSUSCRIPCIONES Y COMUNICACIÓN: Rocío López – rocio.lopez@fundssociety.com

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CONTENIDOS

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KEY PLAYER Asuntos de familia: marcando la diferencia en la industria del asesoramiento. Entrevista a los socios fundadores de WE Family Offices.NEGOCIOLuz en el mercado de los Dark Pools.ASSET CLASSRobeco Boston Partners. Las “verdades fundamentales” según Mark Donovan, un inversor value convencido.MERCADOSLidiando con la volatilidad política en 2015.OPINIÓNAndrew Gillan. La promesa de Oriente.Francisco Soler. El seguro de vida como clase de activo y herramienta de gestión patrimonial.NEGOCIOAfores, bancas privadas y family offices, los tres vértices del negocio de Natixis Global AM en México. Entrevista con Sophie del Campo y Mauricio Giordano.Las gestoras internacionales se preparan para asaltar el mercado brasileño.ASSET CLASSAberdeen AM. La deuda high yield recupera su atractivo.PENSIONESRemodelando la industria global de pensiones. Cinco tendencias en la gestión de fondos para el retiro.OPINIÓNJay S. Lipsey. Negocios familiares: Cuatro mitos y realidades sobre la constelación de problemas a los que se enfrentan.REAL ESTATE¿Quién compra casas en Miami? Origen de los inversores extranjeros en el Sur de Florida.NOMBRAMIENTOS¿Qué fue de RBC? Chismógrafo.OPINIÓNLuisa Guzmán. Los bancos, Wall Street y la cultura corporativa: ¿Qué tipo de cultura es esta?.ESTILO Y VIDAUn año repleto de éxitos para Funds SocietyTratado sobre la paella por un banquero privado valenciano. Miguel C. Tomás.Colombia está de moda. Catalina Maya.

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ASUNTOS DE FAMILIA: MARCANDO LA DIFERENCIA EN LA INDUSTRIA DEL ASESORAMIENTO Entrevista a los socios fundadores de WE Family Offices

no de los términos más manidos de la industria del wealth manage-ment durante los últimos años es el de “family office”. El término implica independencia, objetividad y hasta cierto punto, sofisticación por lo que no es de extrañar que desde 2008, año en el que estalló la crisis finan-ciera, hayan proliferado las empre-sas de asesoría financiera que se autodenominan “family offices”.

Sin embargo, según apunta Santia-go Ulloa, socio fundador y managing partner de WE Family Offices, muy pocas de las entidades que dicen

ser family offices realmente lo son. “De hecho, la mayor parte de las fir-mas que aparecen en el ranking glo-bal de family offices publicado por Bloomberg en 2014 son realmente empresas tradicionales de servicios financieros posicionándose como fa-mily offices”, afirma.

Entonces, ¿cuál es la diferencia? “Poner el interés de la familia siem-pre delante”, puntualiza Maria Elena Lagomasino, CEO y managing part-ner de WE Family Offices. “Un fami-ly office es buy side, no sell side. Es una diferencia clave que pone en

perspectiva lo que somos y lo que nos separa de la mayor parte de los wealth managers que ofrecen sus servicios a las familias de alto patri-monio predicando una independen-cia que es muy cuestionable”.

“Un family office debe proporcionar independencia y estar primordial-mente enfocado en servir a la fami-lia”, añade Michael Zeuner, el tercer socio fundador y managing partner de WE Family Offices. Independencia de pensamiento, que se consigue “rodeándose de equipos indepen-dientes en los comités de inversión,

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planificación patrimonial, etc”, inde-pendencia de capacidades “donde es fundamental no tener una plata-

forma propia de producto”, e inde-pendencia de remuneración, “con un modelo de negocio en el que se cobre solo de las familias, y no sobre activos bajo asesoramiento, fórmu-la que puede acarrear importantes conflictos de interés, sino con un re-tainer fee”, puntualiza.

Lagomasino, Ulloa y Zeuner fundaron WE Family Offices en enero de 2013 en Mia-mi – en septiembre de ese mismo año abrían también oficina en Nuea York-, ante el convenci-miento de que para dar el servicio que conside-raban adecuado para las familias de muy alto pa-trimonio (UHNW) para las que llevaban quince años trabajando, era indispensa-ble tener una independencia absoluta. “El negocio tenía que ofrecer un modelo sin fisuras que tuviera a la familia en el centro”, ase-gura Lagomasino.

“La decisión de separarnos de nues-tros antiguos empleadores vino motivada por el convencimiento de que éste tiene que ser un negocio independiente, y además con un ho-rizonte temporal a muy largo plazo puesto que queremos trabajar con las familias durante generaciones”.

Indiscutiblemente, una de las reali-dades que está afectando al nego-cio del wealth management interna-cional en la actualidad es el cambio de estrategia de muchos grandes

grupos financieros ante la presión regulatoria y el riesgo reputacio-nal que implica tener clientes de

wealth management con domicilio fiscal en diversas demarcaciones. Así, los ejemplos de bancas priva-das que están reconsiderando su

estrategia en el mundo offshore son notorios: Royal Bank of Canada ha cerrado su negocio de banca priva-da internacional este año en EE.UU. y Caribe; Lloyds, Barclays y BNP Paribas lo hicieron durante 2013 y 2014; HSBC ha anunciado que pone sus negocios en EE.UU. en revisión estratégica, etc. ¿Cómo quedan los clientes de estas entidades cuán-do el banco decide marcharse? “En 2012 vimos como esta tendencia co-braba momentum. En un negocio de

servicio a la familia UHNW no puedes estar a merced de la publicación de resultados empresariales de un gru-po financiero cotizado cada trimes-tre, ni de las decisiones estratégicas de entidades mucho más amplias, con una agenda totalmente distinta a la de dar servicio a la familia”, expli-ca Ulloa. “¿Se imaginan si de repente el banco decide que Latinoamérica no es estratégico? ¿Qué pasaría en-tonces con los clientes?”.

Independencia y foco en la familia

Si bien la independencia no es la úni-ca característica que define a un

verdadero family office, sí es el principal origen de los conflic-

tos de interés que salpican a la mayoría de las institu-ciones de wealth manage-ment en el mercado.

“El cliente UHNW debería hacerse la siguiente pre-gunta” comenta Ulloa, “¿para quién está traba-jando mi asesor?”. Bien

sea un broker, un ban-quero privado o un trust,

el modelo de negocio de todos ellos depende de ori-

ginar ingresos por la venta de productos o servicios financieros.

Así, el papel fundamental del asesor consiste en identificar las necesida-des de su cliente para luego ofrecer varios productos o servicios que sa-tisfagan esas necesidades.

Cuando la familia se enfrenta a un reto, o a una oportunidad, la firma de servicios financieros sugerirá va-rios productos o soluciones. “Segu-ramente la entidad financiera ten-drá una serie de productos de muy buena calidad para recomendar a su cliente pero el hecho cierto es que: 1) la entidad que realiza la oferta di-fícilmente va a ofrecer productos o servicios de otra firma a no ser que

“UN FAMILY OFFICE ES BUY SIDE, NO SELL SIDE. ES LO QUE NOS SEPARA DE LA MAYOR PARTE DE LOS WEALTH MANAGERS”

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ésta le esté pagando por la recomendación; 2) A menu-do va a existir un conflicto de interés entre el producto que recomienda la entidad y el mejor interés del clien-te, cuyo origen está en las comisiones y la compensa-ción del servicio de asesora-miento”, explica Ulloa.

Quizás el ejemplo más claro sea el de los productos de gestión pasiva.

Por ejemplo, en el caso de una recomendación de inversión “el family office construirá un caso sobre las ventajas e inconvenientes de invertir en un vehículo de gestión pasiva con comi-siones de gestión bajas frente a la inversión en un producto más caro, pero generador de alfa. Sea cual

sea la decisión final, que debería consensuarse con la familia, la reco-mendación no estará influida por la compensación que va a generar el producto elegido al asesor”, explica Ulloa.

La remuneración de los servicios de famly office a través de un retainer fee evita este conflicto, según apunta Zeuner. “Si la familia tiene 50 millo-nes en activos para inver-tir y tiene la oportunidad de comprar un edificio por 25 millones, tiene que saber que si como asesor le recomiendo no llevar a cabo la inversión tiene que ser porque la opción no es buena, no porque no quiero que se lleve el dinero”, indica. “La re-muneración a través del retainer fee evita estos conflictos. En el momen-to en el que dejas de ser un gestor de dinero, y pasas a ser un asesor, el patrimonio que manejas comprende todo, no solo el capital invertible”. La segunda razón por la que una firma de wealth management no puede proporcionar los servicios reales de

un family office está relacio-nada con la práctica común en la industria de otorgar al gestor patrimonial la discre-cionalidad en las decisiones de inversión.

Este concepto, que tiene todo el sentido cuando ha-blamos de otorgar discre-cionalidad a un gestor en el contexto de un mandato para un tipo específico de activo, carece de lógica si se eleva a la totalidad del patri-monio de la familia.

“El papel de un family office debe ser más el de estrate-ga general, ayudando a la familia a perfilar la asigna-

ción de activos más adecua-da a sus necesidades y a obtener, para cada tipo de activo, el mejor gestor”, explica Ulloa. Indica además que siempre se debe hacer partícipe a la familia de este proceso. “Cuan-do la familia otorga discrecionalidad sobre la asignación de sus activos, el dueño del dinero tiene la sensa-ción de haber cedido el control, algo

que puede derivar en una situación incómoda y desconcertante para la familia.”

Sin embargo, suele acontecer que el dueño del dinero no comprende las implicaciones de dar discrecionali-dad sobre su asignación patrimonial hasta que es demasiado tarde, y tiene pocas posibilidades de cam-biar esta situación una vez que la

En muchos casos, los asesores

de las entidades de wealth ma-

nagement se ven compensados

por los ingresos, o la rentabili-

dad que obtienen de los activos

del cliente, modelo particular-

mente habitual en los broker

dealers. Esto suele impedir que

el asesor recomiende a su clien-

te la inversión en productos que

generan muy poco o ningún

margen, como las soluciones de

gestión pasiva, incluso aunque

estas puedan ser las más ade-

cuadas para el cliente.

Esto contrasta de plano con la

filosofía de un family office de-

dicado, “cuya razón de ser es

exclusivamente representar el

mejor interés de la familia para la que trabaja”.

Independencia“ES UN NEGOCIO CON UN

HORIZONTE TEMPORAL A MUY LARGO PLAZO

PUESTO QUE QUEREMOS TRABAJAR CON LAS FAMILIAS DURANTE GENERACIONES”

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relación de discrecionalidad ya ha comenzado.

“En un verdadero family office estas tensiones son imposibles puesto que los profesionales al servicio de la familia tienen una visión completa de todas las necesidades y objetivos del grupo familiar y su único objeti-vo es encontrar, o customizar si fuera necesario, las soluciones de inversión que satisfagan los objetivos, preferencias y limitaciones del cliente”, ahonda Lagomasino.

En este sentido, deter-minados servicios ofre-cidos por los family offi-ces como la gobernanza familiar o la guía en la educación de los miem-bros de la familia para asegurar una sucesión sin sobresaltos, lejos de ser algo “secundario”, son considera-dos casi más importantes que los objetivos financieros. “Cuando iniciamos una relación con una fami-lia, no se habla sobre el destino del dinero hasta que no entendemos la situación de la familia en su con-junto: jurisdicciones a las que están sujetos sus miembros, necesidades de liquidez, estructura de toma de decisiones en la familia, etc. Cuan-do todo esto se comprende, enton-ces empezamos a hablar de donde y cómo invertir el capital”, afirma la CEO de WE Family Offices.

En definitiva, a pesar de que nu-merosas firmas de wealth manage-ment de todo el mundo se están posicionando a si mismas como family offices, si tomamos la de-finición objetiva de family office como “un asesor con un modelo de nego-cio que le permita servir en exclusiva los intere-ses de la familia”, parece

imposible que una empresa de ser-vicios financieros, o un gestor patri-monial discrecional, pueda verdade-ramente ofrecer a las familias UHNW los servicios de un family office.

Un single family office para múl-tiples familias

Las motivaciones de una familia para contratar los servicios de un family office suelen derivar de dos cuestiones: tamaño y complejidad.

Lo primero que tiene que pregun-tarse una familia es si el tamaño de su patrimonio es suficientemente

grande y complejo como para con-siderarse una entidad que necesita una estrategia, un gobierno corpo-rativo y unos procesos de manejo propios.

Si la respuesta es sí, necesita un fa-mily office. ¡Pero atención! La fami-lia tiene que ser consciente de que

contratar un family office repre-senta un coste adicional al que

lleva aparejada la gestión.

En muchos casos, el cami-no más fácil y corto pare-ce ser la contratación de estos servicios de family office dentro del mismo banco o entidad de ase-soramiento financiero que llevaba el dinero de la familia. Esto, según se

ha puesto de manifiesto, conlleva conflictos de inte-

rés difíciles de superar.

“Las familias están en pleno pro-ceso de asimilar la diferencia entre

un wealth manager y un family offi-ce. El concepto de family office ha sido secuestrado por las entidades financieras y uno de los retos más grandes que tenemos como nego-cio es hacer comprender al cliente la diferencia”, afirma Zeuner.

Una vez tomada la decisión, ¿qué tipo de family office debe buscar? La familia puede optar por salir al mercado a contratar su propio ta-lento y crear un single family office o contratar los servicios de un fami-liy office dedicado que sirve a varias

familias. Esta última es la propuesta de WE Family Offices.

Un terreno en el que, según afirma Ulloa, “hay muy pocos competido-res que pueden hacer lo mismo que nosotros, por nuestra filosofía y por

“EN UN NEGOCIO DE SERVICIO A LA FAMILIA UHNW NO PUEDES

ESTAR A MERCED DE DE LAS DECISIONES ESTRATÉGICAS DE

ENTIDADES COTIZADAS”

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el ámbito global de nuestros servicios”.

Para el cliente global de Lati-noamérica, afirma, hay un par de family offices que son bue-nos, “pero no tienen capaci-dades onshore, y al contrario ocurre lo mismo: en EE.UU. hay muy buenos family offices, pero no tienen capacidades internacio-nales; o bien tienen buen asesora-miento, pero los activos que ofrecen a sus clientes son mayoritariamente internos”.

“Cuando una familia siente la nece-sidad de contratar los servicios de un family office, el catalizador suele ser la preocupación por el traspaso de la fortuna familiar, bien al cónyu-ge o a la nueva generación”, explica Lagomasino.

Estas transiciones, lejos de ser algo puntual son un proceso que “gene-

ralmente no viene determinado por un evento concreto como podría ser la venta de un negocio, o un falleci-miento”. La familia contrata un pro-fesional para que les guíe en este proceso en temas como la planifica-ción fiscal en la sucesión. “Son pro-cesos largos, por lo que el horizonte temporal de este negocio, también es muy largo”.

“El nivel de profesionales necesario para proporcionar los servicios ade-cuados a las familias es muy alto, por lo que son caros”, puntualiza Ulloa.

El socio fundador de WE Family Offices afirma que este modelo de negocio tiene una vocación importante de mejorar la socie-dad mediante el asesoramiento adecuado del capital privado, que es la base de toda la eco-nomía actual. “Lo que nos moti-vó a los tres a fundar WE Family Offices fue marcar una diferen-

cia en la industria”, comenta Lago-masino. “Hacer lo correcto es lo que cuenta y lo que nos motiva.

Queremos utilizar nuestro talento y esfuerzo para ayudar a las familias con el fin último de influir en la socie-dad y recuperar el interés de aseso-rar y dar servicio en lugar de hacer dinero”, afirma. En definitiva, lavar la cara del sector y tratar de volver a los orígenes de lo que debe ser un asesor financiero.

“EL CLIENTE UHNW DEBERÍA HACERSE LA SIGUIENTE

PREGUNTA ¿PARA QUIÉN ESTÁ TRABAJANDO

MI ASESOR?”

INTERACCIONES EN EL ENTORNO DE UN FAMILY OFFICE

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Family Office

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Prod

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Family Office

Banca PrivadaBroker/DealerTrust

Asset Manager

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Alicia Jiménez

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En enero de 2013 Mel Lagomasino, Santiago Ulloa

y Michael Zeuner, que suman entre los tres más de

70 años de experiencia, tuvieron la oportunidad de

recomprar a Genspring el negocio de wealth mana-

gement internacional que habían incorporado a la entidad en el año 2000, incluyendo los clientes y todo

el negocio internacional de la entidad. Así nace WE Family Offices, con sede en Miami y oficinas en Nueva York, que inició su andadura con 1.600 millones de

dólares bajo asesoramiento, cifra que se ha más que doblado hasta los 3.200 millones de dólares con los

que cerraron el ejercicio 2014. La entidad asesora a 70

familias, 20 más que con las que empezaron en 2013, con un 40% del negocio proveniente de clientes

domésticos (individuos con residencia fiscal en EE.UU.), y un 60% offshore. Si bien el mayor número de clientes son familias de origen lati-noamericano cuyos miembros tienen residencia

fiscal en diversos países del mundo, WE también cuenta con algunos clientes europeos e incluso

una familia asiática.

Las familias que sirve WE Family Offices tienen, de media, unos 50 millones de dólares en activos

para invertir, con más de 100 millones de dóla-

res de patrimonio total. La mayor parte de las

familias todavía cuentan con un negocio familiar operativo.

Una de las características más notorias de estas familias es la dispersión geográfica de sus miem-

bros, cuya residencia fiscal se reparte entre La-

tinoamérica, EE.UU. y Europa. La naturaleza

global de sus clientes ha motivado la alianza en-

tre WE Family Offices y MdF Family Partners, cuya sede está en Madrid, y cuenta con oficinas en Barcelona, Ginebra y Ciudad de México, ase-

sorando en torno a 1.000 millones de euros de

más de 20 familias europeas y mexicanas. Los socios de MdF son Daniel de Fernando, Daniel

Gómez, Jose María Michavilla y Javier Muguiro. A la hora de firmar esta alianza, lo más impor-tante ha sido, según puntualizan sus socios, que

tanto MdF como WE se crearon bajo los mis-mos principios de confianza e independencia, y

ambas han construido negocios de éxito basados en

el asesoramiento a medida, independiente y libre de

todo conflicto de interés, orientado a un selecto grupo de familias de alto patrimonio.

Bajo este acuerdo, firmado en enero de 2015, cada fir-ma continuará asesorando a sus clientes, pero éstos podrán beneficiarse de una plataforma de inversión más global y con una mayor profundidad, además de acceder a servicios de planificación patrimonial que al-canzan un mayor número de jurisdicciones, incluyen-do EE.UU, Latinoamérica, la Unión Europea y Suiza.

WE FAMILY OFFICES, UN NEGOCIO CADA VEZ MÁS GLOBAL

KEY PLAYER

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Maria Elena (Mel) La-gomasino, CEO y ma-

naging partner de WE Family Offices, es un

verdadero referente de la industria del asesoramiento

financiero, con más de tres décadas trabajando con familias de alto patrimonio.

Antes de fundar WE, Mel trabajaba como CEO de Gen-Spring Family Offices y previamente, fue presidente y CEO de JP Morgan Private Bank, institución con más de 300.000 millones de dólares en activos bajo super-visión. Su carrera en banca empezó en el año 1977 en Citibank. En 1983 se unió a Chase Manhattan Private Bank donde fue nombrada directora del negocio global

de banca privada de Chase en 1997. Tras la fusión entre Chase y JP Morgan, pasó a ostentar el puesto de presi-dente y consejero delegado de JP Morgan Private Bank.

Además de su labor en WE, Mel sirve en los consejos de The Coca-Cola Company, Avon Prodcts y American Society, y es Trustee de National Geographic Society. También forma parte del Council on Foreign Relations. En 2012 Mel fue nombrada una de las 100 ejecutivas destacadas por la National Association of Corporate Di-rectors, y una de las 25 mujeres más influyentes de la industria financiera por American Banker. En 2006 fue designada por el Presidente Bush para liderar un pro-yecto de recaudación de fondos privados con el objeto de ayudar a las víctimas de catástrofes naturales en Centroamérica.

MARIA ELENA LAGOMASINO

Santiago Ulloa, funda-dor y managing part-

ner de WE Family Offi-ces, lleva trabajando con

familias con alto patrimo-nio más de dos décadas. En el

año 2000, Ulloa fundó la empresa predecesora de WE, TBK Investments, para aconsejar y asesorar a familias internacionales con alto poder patrimonial.

En agosto de 2007, TBK unió fuerzas con GenSpring Family Offices y Ulloa se desempeñó como presidente de GenSpring Family Offices International. En enero de 2013, la empresa volvió a ser independiente, esta vez como WE Family Offices. Antes de fundar TBK, Ulloa es-tuvo en el Banco Bilbao Vizcaya, donde dirigió la ban-ca privada para toda América Latina, como también el

desarrollo de productos y distribución regional para las Américas. Él fue un miembro activo de la Junta Directiva del Banco Provincial Overseas en Curazao (Grupo BBVA) y del “BBVA American Fund Managers Limited” (empresa de manejo de activos del BBVA). Anteriormente, estuvo en Argentaria en Argentina y fue miembro de Consejo Directivo del Banco Exterior de Argentina. Así mismo, es-tuvo en el Banco Banif de Gestión Privada (Grupo BSCH) en España, donde fue parte del equipo internacional de gestión de activos de banca privada en el extranjero y de los clientes internacionales en España.

Por dos años consecutivos, ha sido reconocido por Ba-rron’s como uno de los 20 mejores Asesores Financieros Independientes en Estados Unidos y fue nombrado por la revista Poder en 2010 como uno de los 25 Hispanos más Influyentes en Estados Unidos.

SANTIAGO ULLOA

KEY PLAYER

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Michael Zeuner, ma-naging partner de WE

Family Offices, también suma más de dos déca-

das gestionando patrimo-nios familiares. Su función es

supervisar la estrategia de negocios de la empresa en Estados Unidos.

Antes de ocupar este puesto en WE, Zeuner se desem-peñó como Socio Ejecutivo de GenSpring Family Offices con responsabilidad sobre 10 oficinas de gestión patri-monial de GenSpring en Estados Unidos. Además, fue miembro del Comité de Operaciones de la empresa. An-tes de unirse a GenSpring, Michael fue el Director-Ge-rente y Director Global de la división de Soluciones Patrimoniales del JP Morgan Private Bank. Como inte-

grante del grupo ejecutivo, tuvo a su cargo la respon-sabilidad de planeamiento estratégico, desarrollo de marca, marketing y servicios de asesoría especializada (gobernanza familiar, filantropía, y manejo y administra-ción del patrimonio de obras de arte) a nivel mundial del banco privado.

Consultor de formación, Michael dirigió proyectos en el área de servicios para Andersen Consulting (ahora Accenture) y Booz, Allen & Hamilton. Se unió al Chase Manhattan en 1995 como VP de banca de inversiones y en 1997 se trasladó al área de banca privada para diri-gir los departamentos de estrategia y marketing a nivel mundial del banco. JP Morgan y Chase se fusionaron en enero de 2002. Además, Michael es el cofundador del Instituto para la Norma Fiduciaria (Institute for the Fiduciary Standard).

MICHAEL ZEUNER

La ciberseguridad, uno de los riesgos más altos para las familias de alto patrimonioEn su misión por servir a la familia, los family offices ofrecen servicios de formación especializada para sus clientes. Uno de los asuntos más importantes, y a me-nudo más descuidados por falta de conocimiento es el de la ciberseguridad. La privacidad y la seguridad son siempre importantes, pero en el caso de las familias de alto patrimonio se tata de un asunto clave, en especial en algunos países latinoamericanos. Por descontado, el family office tiene que tener los estándares más al-tos de encriptación para todos los datos financieros y fiscales de sus clientes, pero además, puede ofrecer a las familias valiosos consejos sobre cómo deben des-envolverse en el mundo actual, en todo lo relacionado con internet y las comunicaciones. “Hemos identificado la ciberseguridad como uno de los riesgos más altos a

los que se enfrentan las fa-milias hoy en día, por lo que entre nuestros servicios está poner en contacto a nuestros clientes con expertos en ciberseguridad que les ayuden a hacer una auditoría completa de sus hábitos, cuentas de internet, teléfono, etc., y se asegu-ren de que están adecuadamente protegidos”, explica Lagomasino. Por ejemplo, las redes wifi en los hogares deben estar debidamente encriptadas y la aceptación de cookies al navegar por internet tiene que ser cui-dadosa. “Todos estos detalles son primordiales, en la rutina de la familia debería constar hacerse un chequeo anual de ciberseguridad, igual que se hacen un che-queo médico”, reitera Lagomasino.

KEY PLAYER

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En su libro “Dark Pools: High-Speed Traders, A.I. Bandits and the Threat to the Global Financial System”, el periodista de The Wall Street Journal, Scott Patterson explica detalla-

damente como los mercados globales han sido ‘secuestrados’

por las máquinas de trading “muchas de las cuales están tan

autodirigidas que los humanos no pueden predecir lo que

harán a continuación”. Los bots (aplicaciones de software) ejecutan operaciones en milisegundos consiguiendo una ven-

taja espectacular frente al mercado tradicional. “Han altera-

do completamente los mercados estadounidenses, otorgando

un poder casi ilimitado a quienes conocen los entresijos de

las máquinas que componen el nuevo sistema y los algorit-

mos que utilizan”, explica Patterson en su libro.

Si Fidelity quiere comprar, por ejemplo,

un millón de acciones de IBM (una orden suficientemente grande como para con-

siderarla una whale order, -orden balle-

na-), los robots de trading, podrían detec-

tar el movimiento y empezar a comprar

también. Un comportamiento que hace

subir el precio y encarece las acciones

de la tecnológica. Si Fidelity quiere, por

contra, vender un millón de acciones de

IBM, los robots podrían ponerse a vender al mismo tiempo haciendo caer el precio

y ocasionando pérdidas a la operativa de

la gestora, explica de forma muy gráfica el periodista.

El HFT está acusado de “robar” la rentabilidad a sus legí-timos dueños. Es Fidelity quien dedica sus equipos de aná-

lisis a averiguar si merece la pena tener o no a IBM en su cartera. La capacidad de anticiparse a los movimientos en

el mercado tradicional, permite a las máquinas sacar tajada

de las operaciones ajenas. Razones más que suficientes para que en los últimos años hayamos asistido a la proliferación de nuevas plataformas privadas que facultan a los inversores institucionales esconder sus intenciones y comprar y vender

grandes bloques de acciones de forma anónima.

Transparencia y menores costesA día de hoy no hay casi ninguna firma que no haya desa-

rrollado su propio dark pool, pero la diferencia radica en si el sistema está sujeto a regulación o no. Nueve de los mayo-

res jugadores del mercado se han unido recientemente para

crear Luminex. Las administradoras de activos de esta plata-

forma forman un consorcio que manejará aproximadamen-

te el 40% de los activos del mercado de fondos de Estados

Unidos. BNY Mellon, BlackRock, Capital Group, Fidelity Investments, Invesco, JP Morgan AM, MFS Investment Ma-

nagement, State Street Global Advisors y T. Rowe Price han capitalizado la plataforma que, sin embargo, operará como una compañía independiente. De hecho, nace con la filosofía de reinvertir los flujos de efectivo excedente para mejorar el sistema en vez de retener las ganancias en beneficio de sus miembros. La ventaja, esperan las nueve grandes, será

la rebaja de los costes de intermediación y por tanto la po-

sibilidad de mejorar el rendimiento de sus carteras. Lo que

diferencia a Luminex de otras plataformas alternativas de trading es que sus fundadores se han comprometido a per-mitir la entrada de otras entidades siempre que tengan un

planteamiento orientado al largo plazo

y ejecuten órdenes con un tamaño míni-mo: por encima de las 5.000 acciones o 100.000 dólares. Una cantidad significa-

tivamente mayor que la solicitada por el

resto de sistemas en el mercado. “La pla-

taforma está abierta a cualquier persona que cumpla con los criterios y que com-

parta el principio de transparencia con el

que se pone en marcha esta plataforma”, explican desde Luminex.

La entidad está regulada por FINRA y opera bajo reglas de la SEC. “Ponemos en primer lugar los intereses de los in-

versores. Nuestro objetivo es sentar las bases de un modelo de confianza entre

los usuarios a través de normas y protocolos de negociación

transparentes y de una ejecución eficiente de las órdenes”, recalca Michael S. Cashel, CEO de la nueva compañía.

“Los inversores institucionales que decidan utilizarla tam-

bién tendrán plena transparencia de la base de usuarios de

la plataforma, ya que se ofrece una lista completa de los par-ticipantes del pool. A través de Luminex, gestores de inver-

sión tendrán la capacidad de realizar transacciones entre sí en un entorno comercial que reduce los costes”, apunta la

propia plataforma. “Los dark pools no son necesariamente injustos”, dice David Lynn socio regulatorio del despacho de

Morrison & Forrester de Washington DC en la Internacional Financial Law Review, pero a la SEC le preocupa que se ge-

nere dualidad: por un lado, los mercados más tradicionales, con una única vía de acceso a los precios, y por otro, el de los inversores institucionales, que además del acceso principal,

dispondrían, previamente, de la alternativa ofrecida desde el dark pool”.

Mercado paralelo, anónimo y poco regulado. Los conocidos como Dark Pools cargan a sus espaldas con adjetivos que uno no querría asociados a su marca, pero lo cierto es que las principales gestoras de fondos y la banca de inversión hace tiempo que lo tienen claro. No hay mejor forma de luchar contra el High Fre-cuency Trading –HFT- , y de paso bajar los costes por operación al cliente final.

Luz en el mercado de los Dark Pools

NEGOCIO

Cristina J. Orgaz

17

ASSET CLASS

LAS “VERDADES FUNDAMENTALES”

SEGÚN MARK DONOVAN, UN INVERSOR VALUE

CONVENCIDO

obeco Boston Partners invier-te en renta variable en base al proceso de los tres círculos, una filosofía ideada en la década de los ochenta que los gestores de la firma denominan “las verdades fundamentales” de la inversión.

“El secreto está en mantener las cosas simples”, afirma Mark Dono-van, gestor de la estrategia Large Cap Value de renta variable EE.UU. de la firma. “Hay demasiada gente perdiendo el tiempo tratando de predecir lo impredecible, para mi es mucho más interesante invertir mi tiempo en encontrar empresas que cumplan con los tres círculos: valo-ración atractiva, buenos fundamen-tales y buen momentum”.

Si bien la selección de valores es el centro de la filosofía de Robeco Boston Partners, la gestora no vive ajena a los sucesos que afectan al

mercado. “No tratamos de adivinar dónde va a situarse el dólar, o el pre-cio del petróleo, pero sí realizamos constantes análisis de sensibilidad sobre el efecto de estos factores en los fundamentales de las empresas que seguimos para ver si el merca-do está malinterpretando las conse-cuencias. Siempre estamos buscan-do valores a buen precio”.

La evolución de los tipos de interés durante los últimos años ha creado, según Donovan, trampas de valo-ración en determinados sectores, como el de las utilities. “Las utilities siempre se suelen equiparar con un bono, por lo que en tiempos en

los que los bonos rinden tan poco como ahora, los inversores tienden a comprar más utilities en busca de rendimiento”.

Esto ha llevado al sector a cotizar a un PER de 19x que compara con una media histórica de 13x-14x. “El mer-cado está asumiendo que las tasas van a mantenerse bajas, o que in-cluso seguirán bajando, un juicio erróneo, en mi opinión”, puntualiza Donovan. “Si las tasas empiezan a subir, las utilities sufrirán bastante”.

En el polo opuesto están los ban-cos. Es un sector que se ha compor-tado de forma mediocre durante los últimos dos años ya que con tipos bajos, el margen de intermediación del banco se estrecha y la rentabili-dad sufre. “El sector cotiza a un PER de 10x, ratio que refleja que los in-versores creen que los bancos son dinero muerto, pero si los tipos em-

R

Estrategia Large Cap EE.UU. de Robeco Boston Partners

“EL SECRETO ESTÁ EN MANTENER LAS COSAS SIMPLES”

18

piezan a subir, aunque sea poco, el potencial de mejora es importante”, asegura Donovan.

La temporada de publicación de re-sultados ha sido positiva, batiendo expectativas en lo que se refiere al cuarto trimestre “pero no en cuanto a la revisión de objetivos para 2015, que por lo general es a la baja”. Como inversor en large caps Dono-van vigila de cerca el efecto del dó-lar en los resultados de las empre-sas norteamericanas.

“La inmensa mayoría genera una parte importante de sus ingresos en el exterior, por lo que un dólar fuerte supone un menor valor en dólares de los ingresos en el extranjero ade-más del problema de la pérdida de competitividad”. Donovan apunta que incluso sin considerar el efecto divisa, el crecimiento de los ingresos se está desace-lerando respecto a la se-gunda mitad de 2014. “En EE.UU. se ha moderado el crecimiento, y ni China ni Europa están ayudando”.

Activismo Corporativo, una tendencia intere-sante

Un factor interesante en el panorama empresarial nor-teamericano actual, apunta Donovan, es la proliferación del activismo corporativo. “En Robeco Boston Pat-ners no somos accionistas “activistas”, pero me llama mucho la atención ver que en mi cartera existen va-rios nombres que han sido tocados por activistas cor-porativos o bien son sus-ceptibles de despertar su interés, cuyo objetivo últi-mo es influir en la gestión de la compañía para liberar su valor”, explica. “Si yo fue-

ra CEO de una compañía cotizada en EE.UU. actualmente, lo que me quitaría el sueño es pensar en que un día me despierto para encontrar-

me con que Bill Ackman, Carl Icahn, o alguien similar ha tomado una par-ticipación en mi empresa”, agrega Donovan.

Los activistas corporativos toman una participación en compañías en las que ven posibilidad de obtener

valor si se cambian las cosas en la alta dirección. Un ejemplo reciente es McDonalds, que ha tenido dos ejercicios malos, provocando que

su exCEO, que apenas llevaba dos años en el puesto, haya optado por “retirarse” empujado por el conse-jo de la firma. Su sustituto tiene el mandato de dar la vuelta a la em-presa tomando un camino distinto al de su predecesor.

El consejo de McDonalds, influido por accionistas que han decidido tener un enfoque activo en su inver-sión, ha tenido tolerancia cero ante una dirección con resultados mediocres. Aunque Donovan insiste en aclarar que no son ac-tivistas en sus posiciones, también afirma que esta tendencia está benefician-do al tipo de empresas que suelen formar parte de su portafolio.

“Un ejemplo es United Technologies, que forma parte de nuestra estra-tegia desde hace unos meses. Es una empresa que ha heredado un buen negocio aunque reciente-mente haya atravesado al-gunos problemas. El nom-bramiento de un nuevo equipo directivo suele ser un buen catalizador para el cambio”.

“LOS INVERSORES CREEN QUE LOS BANCOS SON DINERO MUERTO, PERO SI LOS TIPOS

EMPIEZAN A SUBIR EL POTENCIAL DE MEJORA ES IMPORTANTE”

ASSET CLASS

Alicia Jiménez

19

ASSET CLASS

Donovan, que se autodenomina como “un inversor

value convencido”, nos lleva de la mano en el proceso

de los tres círculos de Robeco Boston Partners a tra-

vés de un ejemplo concreto. ¿Tiene sentido que un in-

versor value como él tenga Apple en la cartera? “Voy

a demostrar que Apple, una empresa teóricamente

growth, es un candidato perfecto para nuestra filosofía de inversión”, afirma.

De hecho la tecnológica lleva un tiempo siendo una

de las diez posiciones mayores de la estrategia que ma-

neja Donovan. “Ahora, que el valor ha superado por

primera vez los 700.000 millones de dólares de capi-

talización bursátil, la empresa está en boca de todos,

pero hay que tener en cuenta que sus beneficios y sus

flujos de caja han crecido más que su capitalización bursátil”. Así, Donovan analiza Apple bajo el prisma del primer círculo, el de la valoración. La compañía cotiza a un ratio PER de 13,7x sobre beneficios esti-mados 2015*, el S&P 500 lo hace a 17,3x y el índice de referencia de la estrategia, el índice Russel Value 1000, cotiza a 15,5x. “Como se aprecia, Apple cotiza con un

descuento importante respecto al mercado, e incluso

respecto al índice value. Si miramos otros ratios, como el free cash flow yield, Apple tiene un yield del 8,9%, tres veces mejor que el del S&P 500, que no alcanza el 3%”, agrega.

En cuanto a los buenos fundamentales, Dono-

van no tiene dudas sobre la habilidad de Apple para

mejorar la rentabilidad del negocio. “Han demostrado ser únicos a la hora de transformar el dinero invertido en I+D en productos de consumo altamente deman-

dados”. Para Donovan, el hecho de que los modelos 6 y 6+ de iPhone hayan batido todas las estimaciones de ventas prueba que la empresa que inventó el concepto

de la tableta y del smartphone sigue siendo capaz de

innovar. “Ante la fortaleza de la demanda observada en los últimos trimestres creo que el riesgo de que sus

productos se queden obsoletos en el corto plazo es

bajo. Además, sigue contando con una valiosa fran-

quicia de computadoras con la marca Mac”.

Al analizar los fundamentales de un negocio, esta fi-

losofía de inversión presta especial atención a la asig-

nación del capital. “Es cierto que Apple dedica una

enrome cantidad de sus flujos de caja a I+D, pero en los últimos trimestres también vemos una tendencia

creciente a remunerar al accionista”. Por un lado, la firma reparte un dividendo que aunque pequeño, re-

presenta un yield del 1,5%. Pero sobre todo, destaca la actividad de recompra y amortización de acciones

propias. “Apple ha reducido su número de acciones en

un 7%”, cifra relevante considerando que hasta hace tres años Apple no recompraba acciones.

El tercer círculo, el del momentum, también está

funcionando en el caso de la tecnológica. La tendencia general de su negocio es positiva, pero además, las revi-

siones de estimaciones de los analistas avalan este mo-

mentum. “Durante el último trimestre 44 analistas han

revisado sus estimaciones sobre Apple, 42 lo han hecho

al alza y solo dos a la baja”, concreta Donovan. Así, la firma de la manzana cumple con los tres círculos o “verdades fundamentales” de Robeco Boston Partners. “¿Cuándo venderá?”, preguntamos. “Si se produce un

deterioro serio de sus fundamentales, o si la acción al-canzara nuestro valor objetivo”, responde Donovan.

LOS TRES CÍRCULOS DE ROBECO BOSTON PARTNERS APLICADOS A APPLE

“Han demostrado ser únicos a la hora de transformar el dinero invertido en I+D en productos de consumo altamente demandados”

*Los ratios bursátiles mencionados están calculados con precios del 13 de febrero de 2015.

20

ASSET CLASS

VALORACIÓN ¿Cuánto estamos

pagando?

FUNDAMENTALES ¿Qué estamos comprando??

MOMENTUM ¿Está el negocio

mejorando, se queda igual o empeora?

El criterio de selección de los tres círculos

Fuente: Robeco Boston Partners.

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ASSET CLASS

Con la misma filosofía de los tres círculos, Chris Hart maneja una estrategia de renta variable global, no concentrada –cuenta con unas 90-110 posiciones- cuya máxima es “una gestión sin limi-taciones con posiciones marcadamente activas buscando constantemente oportunidades para aprovechar anomalías de valoración en un entorno global”. “Cuando aplicamos la filosofía de inversión de los tres círculos, una herramienta poderosa, a un universo de 10.000 valores, las oportunidades se multiplican”, afirma.

Esta estrategia se caracteriza por una alta consis-tencia en sus rendimientos, situándose en los prime-ros puestos de su categoría. El secreto, según cons-tata Hart, es ser rigurosos con el análisis y la diversificación de ideas que se obtiene al jun-tar tres conceptos que apor-tan un poco de cada estilo de inversión: “el círculo que con-templa la valoración es más value, el de los buenos fundamentales puede denominarse core, mientras el momentum atiende a factores más growth”.

Para aprovechar las oportunidades o anomalías en el mercado, Hart afirma que es necesario poder in-vertir sin restricciones por país, sector, divisa, capi-talización bursátil, etc., fijándose únicamente en la selección de buenas empresas.

“Un ejemplo es nuestra posición sobreponderada en el mercado francés”, explica Hart. “Contamos con un número de small y mid caps francesas en la cartera, son compañías muy bien gestionadas, capaces de ganar dinero en cualquier entorno de mercado y que además presentan una valoración atractiva. No nos importa que el PIB francés no crezca”. En el extremo

contrario se encuentra la prácticamente nula expo-sición a bancos europeos que ha mantenido la es-trategia durante los últimos siete años. “En términos generales es un sector infracapitalizado que opera en un entorno de bajo crecimiento en la actividad de préstamos. Además, las valoraciones en términos de P/BV son engañosas ya que si incorporamos las necesidades reales de capital de los bancos euro-peos, vemos que no están baratos”.

La estrategia, que incorpora mercados emergentes en su universo aunque “su peso es muy bajo debido a que las empresas bien gestionadas suelen estar caras” cuenta ahora con un 33% de la cartera en Eu-ropa (incluyendo Reino Unido) y en torno a un 50%

en EE.UU. “El peso en Europa ha aumentado en torno a 10 puntos porcentuales desde el tercer trimestre de 2014, en detrimento de la exposición a EE.UU., que hemos recortado

por motivos de valoración”. Japón, “mercado en el que siempre hemos permanecido invertidos, sobre todo a través de small y mid caps,” también pesa ahora algo más en la cartera de la estrategia.

Las referencias a valores concretos en este artículo se utilizan para ilustrar la filosofía de inversión de la gestora y no deben conside-

rarse recomendaciones. Los valores identificados y descritos no son representativos de la totalidad de los valores comprados, ven-

didos o recomendados a los clientes asesorados por la gestora. No debe asumirse que los valores citados han sido o serán rentables.

CHRIS HART APLICA LA ESTRATEGIA DE LOS TRES CÍRCULOS A UN UNIVERSO GLOBAL

“Cuando aplicamos la filosofía de inversión de los tres círculos a un universo de 10.000 valores, las oportunidades se multiplican”

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fue un año electoral para muchos países emergentes… y este año gran parte de las citas con las urnas se concentran en el mundo desarrollado: tras Grecia llegarán elecciones de distinta índole en Francia, Finlandia, Reino Unido, Ale-mania, Polonia, Dinamarca, Portugal o España, entre otros países. Unos procesos que no pasan desaperci-bidos para los gestores, sobre todo ante el riesgo de que salten al poder

partidos que quieran romper con el actual sistema. “Algunas elecciones son más importantes que otras, por supuesto, pero en general los inver-sores seguirán de cerca el ascenso de los partidos anti-sistema, que podría poner en peligro el compro-miso de los distintos países con la UE, el mercado interior y el euro”, explica Leon Cornelissen, econo-mista jefe de Robeco, que hace un repaso: “las elecciones regionales y generales en España serán segui-

das de cerca por el crecimiento de popularidad de Podemos y el se-paratismo. En Francia, el tema do-minante es la fuerza relativa de los euroescépticos del Frente Nacional: ¿cuál es la probabilidad de que el próximo presidente francés (con elecciones probablemente en abril o mayo de 2017) sea miembro del FN, lo que significaría el colapso de la UE?”, se pregunta. Las elecciones regionales en Alemania arrojarán

luz sobre la popularidad del euroes-céptico Alternative für Deutschland. Para el Reino Unido, la pregunta más importante es si habrá un re-feréndum sobre la pertenencia a la UE y si una fuerte presencia del Scottish National Party podría con-ducir a un nuevo referéndum sobre la independencia de Escocia. “En general, fuertes demostraciones anti-sistema o partidos separatis-tas podrían dañar la confianza de los inversores”.

“Deberíamos observar un avance de los partidos no tradicionales en la mayoría de estos países. Esta ten-dencia no es noticia pero está en plena expansión en paralelo con el aumento de la tasa de desempleo y la percepción general de insegu-ridad”, explica Fabrizio Quirighet-ti, economista jefe de SYZ AM y gestor del Oyster Absolute Re-turn Fund. Como resultado, el pa-norama político actual “sólo refleja el empobrecimiento o desaparición de la clase media y una gran división en el sentimiento (social, económico y seguridad dispar entre la población). El crecimiento medio, la inflación o el sueldo de un país es incluso menos representativo que antes debido a estas desigualdades crecientes”, añade.

En este contexto, la volatilidad está servida y los gestores tendrán que lidiar con ella. “Por supuesto habrá volatilidad en torno a las elecciones. Sin embargo, en el caso de Grecia creemos que habrá un compromiso entre el Gobierno griego y la Troi-ka. Pensamos que eso difuminará la volatilidad para futuros procesos

“LAS DEMOSTRACIONES ANTI-SISTEMA DAÑAN LA CONFIANZA DE LOS INVERSORES”

LIDIANDO CON LA VOLATILIDAD POLÍTICA EN 2015

2014

Tras Grecia, Reino Unido, Francia o España afrontan citas electorales que aumentarán la volatilidad y que están llevando a los gestores a tomar medidas en sus carteras, ante el posible auge de partidos antisistema y antieuropeístas. Pero la mayoría descarta que la sangre llegue al río.

MERCADOS

23

MERCADOS

electorales posteriores en el año”, explica Sandra Crowl, miembro del Comité de Inversión de Car-mignac Gestion. “Desafortunada-mente, la nueva situación en Grecia, pero también las próximas eleccio-nes en España, Portugal y Reino Unido podrían incluso producir vo-latilidad en los mercados. De hecho, podría dar lugar a nuevos gobiernos que piden políticas que no son com-patibles con las de la UE, o a resul-tados sin mayoría, lo que debilitaría cualquier gobierno que lleve a cabo una política a favor de Europa”, dice Benjamin Melman, responsable de asignación de activos y deuda soberana de Edmond de Roths-child AM (France).

Sin embargo, la volatilidad no es una preocupación clara para todos: “No deberíamos preocuparnos de-masiado por las elecciones, sobre todo antes, ya que el resultado final sigue siendo muy incierto. Incluso cuando se han producido sorpre-sas desagradables y/o inesperadas, como cuando a principios de 2013 el Movimiento 5 Estrellas ganó las elecciones nacionales en Italia, o durante las últimas elecciones ge-nerales del Reino Unido en 2010, que se saldaron sin un ganador claro (lo que fue visto como el peor

escenario), no ha habido una reac-ción fuerte y duradera en los mer-cados. Recuerda también a la vic-toria de François Mitterrand en las elecciones presidenciales francesas de 1981: los mercados bajaron tan sólo unos días, pero luego se recu-peraron y encadenaron una buena racha, similar a la de los mercados de los países vecinos”, dicen des-de SYZ AM. En su opinión, el riesgo electoral “es algo exagerado”.

Con todo, reconocen que es un tema a considerar y, por lo tanto,

“tendemos a pasar por estas elec-ciones sin una excesiva exposición a los mercados en cuestión, tratando de evitar las empresas que puedan verse afectadas de manera efectiva por el ganador de un partido de ex-trema izquierda o la derecha”.

¿Qué hacer en las carteras?

Así, aunque los gestores conside-ren, como Robeco, que “la impor-tancia de las elecciones para los mercados financieros se exagera en

un entorno europeo” y que los ries-gos políticos de la zona euro están contenidos, no solo incorporan “ru-tinariamente” los riesgos políticos en la composición de las carteras sino que también toman medidas adicionales. “Hemos protegido las carteras con activos refugio como notas del Tesoro estadounidense, deuda pública de Reino Unido y dó-lares para equilibrar parte de la vo-latilidad de corto plazo dentro de las posiciones en la Europa periférica dentro de nuestras carteras y ante un potencial fallo del programa del

QE para tener efectos positivos en la economía real”, dicen en Carmig-nac Gestion. En las carteras de ren-ta variable, tienen posiciones defen-sivas a ambos lados del Atlántico en compañías de alto crecimiento, con beneficios visibles, flujos de caja y atractivas rentabilidades.

“Desde un enfoque top-down, cree-mos firmemente que las acciones europeas deben tener una buena evolución este año, pero tendemos a ser más tácticos y cautelosos de-

Pablo Iglesias Alexis Tsipras

“EL RIESGO ELECTORAL ES ALGO EXAGERADO: NO DEBERÍAMOS PREOCUPARNOS DEMASIADO, YA QUE

EL RESULTADO FINAL SIGUE SIENDO INCIERTO”

Continúa en pag. 25

24

Tras Grecia, Europa se prepara para nuevos procesos electo-

rales que pueden cambiar las

cosas. “Las elecciones griegas

demostraron que las condicio-

nes políticas de un país pueden cambiar rápida y dramáticamen-

te. La estabilidad política en curso dentro de la UE no puede darse por

sentada”, advierten en Robeco. Aunque hay indicios de

que las economías europeas están empezando a recupe-

rarse, aún deben ganar tracción de verdad y los partidos

políticos consolidados que han seguido la senda de la austeridad están perdiendo adeptos en todo el conti-

nente europeo. El pueblo no quiere seguir sufriendo las medidas de austeridad y la democracia en acción po-

dría hacer descarrilar el progreso logrado en los últimos años.

Como consecuencia, en Carmignac creen que “podría haber nuevos acuerdos para los gobiernos de la Euro-

pa periférica y que la renovación política griega podría permitir una relajación de las medidas de castigo y aus-

teridad en Europa al menos a corto plazo”, para permi-

tir que resurja el ciclo de crecimiento. “Actualmente el

problema griego es político y no económico”, añaden.

“Al final, sospecho que Grecia permanecerá en la zona euro y que alcanzarán un compromiso que se ajuste tan-

to a Syriza como a la Troika. Parece un razonamiento demasiado optimista pero este tipo de riesgos políticos son similares de evaluar que el riesgo de una explosión

en una central nuclear... Es difícil no poner demasiada emoción en un evento, que objetivamente tiene pocas

probabilidades de suceder, pero que tendría enormes consecuencias si se produce”, dicen en SYZ. Alberto Spagnolo, director de inversiones de Julius Baer para Iberia, también cree que las consecuencias serán

limitadas: “El riesgo político es muy difícil de predecir y valorar pero la situación en Europa ya tiene meca-

nismos de cohesión y es difícil repetir situaciones del pasado. Lo demás entra en el juego político: hay una opción no rupturista del sistema y otra rupturista que sí preocupa… y Grecia está dentro del sistema”. “Sospe-

chamos que Grecia se verá obligada a cumplir con sus

compromisos”, añade Stevenson. “La mayor amenaza

para Europa será la geopolítica y aunque consideramos que logrará alcanzarse un acuerdo razonable con Gre-

cia, los temores podrán pesar en el mercado”, indican

los analistas de Banco Madrid.

Pase lo que pase con Grecia, el riesgo añadido es el contagio

tanto en los mercados como

en la política, en países como España, donde Podemos –un

nuevo movimiento de izquierdas

liderado por Pablo Iglesias quien, al igual que Tsipras en Grecia, ha pro-

metido acabar con la austeridad y combatir la corrup-

ción- goza cada vez de más popularidad. El gestor de

Abante José Ramón Iturriaga destaca que el princi-

pal riesgo que se percibe en el caso español es el político pero es relativamente optimista: “Más allá de la fiabili-dad de estas encuestas, los últimos resultados parecen

indicar que la nueva formación ha tocado techo”, dice. Además, cree que hay dos factores importantes que de-

berían seguir lastrando al nuevo partido: por un lado, la recuperación de la economía española, que se debería traducir en menores niveles de indignación, y, por otro,

el baño de “realpolitik” a los nuevos gobernantes grie-

gos, “que demuestra que el populismo de salón no tiene

cabida dentro de la Unión Monetaria y debería servir como vacuna frente a las fiebres populistas que caminan por el viejo continente”. Para Robeco, “una victoria de tipo Syriza de Podemos en España podría ser desestabi-lizadora para la zona euro al afectar el consenso actual sobre la política económica, que podría verse seriamen-

te socavado. Un mayor fortalecimiento en Alemania del AfD y/o FN en Francia podría elevar las preocupacio-

nes a largo plazo sobre el futuro de la UE”, añade.

El Reino Unido celebrará sus

elecciones en mayo, con una

economía que ha empezado a recuperarse a buen ritmo,

algo que debería beneficiar al partido en el poder. “Con inde-

pendencia del resultado, es poco

probable que el curso de la economía británica cambie de manera sustancial. La gran diferen-

cia entre los principales partidos reside en sus propues-

tas fiscales (como siempre), pero ninguno propone un cambio radical en la política económica. No obstante, el actual Gobierno necesita argumentar mucho más los

beneficios de sus políticas. Han de demostrar que en-

tienden los problemas que están llevando a la población

hacia la extrema izquierda y la extrema derecha”, ana-

liza Henderson.

MERCADOS

25

MERCADOS

bido a la volatilidad que se aproxi-ma”, dicen en EDRAM, donde han reducido la sobreponderación en renta variable europea después del QE y alrededor de las pasadas elec-ciones griegas, aunque creen que el riesgo de que la situación política se derrumbe y dé al traste con un buen año en bolsa es muy bajo.

“La mayoría de las acciones en las que invertimos son grandes compa-ñías multinacionales que no debe-rían verse afectadas por las tensiones sociopolíti-cas internas (como Indi-tex en España, LVMH en Francia o BP en el Reino Unido) y que, si las cosas se ponen realmente feas, incluso pueden pensar en cotizar sus acciones en otros mer-cados”, dicen desde SYZ AM, don-de reconocen que algunos valores que están más enfocados a sus mercados nacionales, como los ban-cos comerciales, pueden estar bajo presión. En la gestora tienen cierta preocupación por Reino Unido, no sólo por el riesgo político, sino por-que los fundamentos estructurales se han mantenido débiles a pesar del fuerte crecimiento de los últi-mos dos años, y por eso cubren el riesgo divisa y vigilan los seguros contra el riesgo de impago (CDS) del país a medida que se acercan las elecciones. También reconocen

que, a finales de este año, podrían decidir “temporalmente” disminuir la exposición al gobierno español y su deuda financiera. “En este caso, vamos a poner en práctica esta me-dida tan sólo unas semanas antes de las elecciones con el fin de evitar la volatilidad excesiva. Los merca-dos tienden a lidiar con un proble-ma potencial después del otro. Por lo tanto, no debería centrarse en las elecciones españolas antes de que estén lo suficientemente cerca”.

Desde Henderson Global Inves-tors apuntan que la estrategia co-rrecta es aumentar las posiciones en renta variable. “Ya estamos asis-tiendo a un repunte de la volatilidad, impulsado por factores macroeconó-micos como la caída del precio del pe-tróleo y las marcadas fluctuaciones de las divisas. Esto ha incrementado la demanda de acciones de calidad, algo que ha beneficiado bastan-te a nuestra estrategia”, comenta Tim Stevenson, gestor de renta variable europea de Henderson GI. También perciben una creciente demanda de rentas periódicas: “Mu-chas empresas han estado emitien-

do bonos con una rentabilidad infe-rior a la que ofrecen los dividendos. En estas circunstancias, ¿por qué no plantearse invertir en acciones, que cuentan con el incentivo añadido de, con suerte, beneficiarnos de cierto crecimiento en nuestra inversión?”, se pregunta el gestor.

¿Contención del BCE?

Las recientes elecciones griegas no han tenido mucho impacto en otros

mercados y hay varias razo-nes: la limitada importancia de la economía griega, la afirmación de Draghi de que hará “lo que sea necesario” y el QE del BCE, que ha llevado los tipos en los países perifé-ricos y centrales de la zona

euro a niveles históricamente bajos. Así, el BCE podría ser un elemento de contención. “El BCE ofrece una potente protección a los rendimien-tos de los bonos periféricos y sus mercados de valores. Pero esto pre-supone un continuo consenso entre los países de la zona euro sobre las líneas generales de las políticas mo-netarias y fiscales. La eficacia del BCE puede verse seriamente com-prometida si el consenso se rompe debido al aumento del extremismo político”, advierte Cornelissen.

SYZ, sin embargo, no cree en ele-mentos de contención: “Las políticas

“NUNCA HAY QUE SUBESTIMAR LA CAPACIDAD DE UN BANCO

CENTRAL PARA INVENTARSE ALGO NUEVO SI ES NECESARIO”

3 4 5 9 10 11

Polonia(Generales)

Estonia (Generales)

Lituania(Regionales y locales)

Francia(Regionales)

Reino Unido (Generales)

Polonia(Presidenciales)

España(Locales y

autonómicas)

Finlandia (Generales)

Dinamarca (Generales)

Portugal(Generales)

España(Cataluña)

España (Generales)

Croacia(Generales)

CALENDARIO ELECTORALPARA 2015

MA

RZO

ABR

IL

MAY

O

SEPT

IEM

BRE

OCT

UBRE

NO

VIEM

BRE

Continúa en pag. 27

26

La macro, cada vez más importanteMás allá de las medidas que están toman-do en sus carteras, los expertos reconocen la creciente importancia de la macroecono-mía: “La volatilidad ha repuntado y creo que esta tendencia continuará. Y tiene dos caras: puede generar tanto opor-tunidades como problemas. Por tanto, el panorama macroeconómico seguirá siendo importante, si bien la selección de activos y el análisis ascendente con-tinuarán siendo fundamentales en la forma de gestionar nuestras carteras”, dicen en Henderson.

“Para la gestión del rendimiento y del riesgo el análisis macro fue, es y será de vital importancia para las decisiones de asignación de cartera hacia regiones, países y sectores. Dentro de este marco el stock picking y el análisis bottom-up son, por supuesto, de cardinal importan-cia también”, añaden en Robeco y desde Carmignac señalan también la importancia de ambas patas en la gestión.

Para SYZ, solo habrá que potenciar el aná-lisis macro “si tenemos un evento tan grande como sería que un país realmen-te saliera de la zona euro o de la UE. En este caso, todo el mercado nacional en cuestión estaría bajo una gran presión, pero el efecto dominó a otros mercados podría ser enorme, dadas las grandes interconexiones en los mercados ban-carios y financieros. Obviamente, si fue-ra Dinamarca en lugar de Reino Unido o Francia, el impacto no sería el mismo”.

MERCADOS

27

MERCADOS

monetarias y fiscales no están para contener eventos políticos, excepto si hay un gran y duradero impacto en las previsiones de crecimiento e inflación. Sin embargo, no será suficiente para corregir definitivamente los posibles daños, sólo pueden suavizar el ciclo económico, pero la tra-yectoria a largo plazo se man-tiene en manos de los políticos y sus reformas. Los bancos centrales pueden comprar tiempo, pero no esperemos más de ellos”.

Sobre el QE del BCE, Henderson cree que “estamos ante una ingente cantidad de dinero que se inyectará en las economías europeas (alrede-dor del 7% del PIB de la zona euro)”. El problema es que podría ser tal el nivel de miedo sobre el estado de las perspectivas económicas en Eu-ropa que el programa de relajación cuantitativa no ayudase. “El presi-dente del BCE, Mario Draghi, ha afir-mado en repetidas ocasiones que

el BCE puede facilitar un marco de apoyo, pero que los Gobiernos euro-peos han de comprometerse a em-

prender las reformas estructurales y laborales necesarias”, explica. Con todo, Stevenson añade que “nunca hay que subestimar la capacidad de un banco central para inventarse algo nuevo” si es necesario.

Menos de lo esperado

Así las cosas, y aunque los gestores ven posibles sorpresas negativas debido al incremento de los partidos populistas o euroescépticos en las próximas elecciones, están relativa-mente tranquilos y prevén menos

efectos de lo esperado. “Sospecho que los partidos euroescépticos han ganado cierta popularidad gracias

a los argumentos anti-euro, pero una vez que sean elegi-dos no van a lanzar piedras sobre su propio tejado. Ade-más, como las condiciones económicas también podrían empezar a mejorar gracias a los menores precios del pe-tróleo, la debilidad del euro,

junto con los tipos de interés cero y una aceleración en el crecimiento de Estados Unidos, no van a correr el riesgo de poner sus economías al borde de un peligrosa ruptura. En otras palabras, la situación será menos desesperada para justificar un salto loco hacia lo desconocido”, dicen en SYZ AM. Como resultado, puede haber algunos riesgos de de-cepciones para los que van a votar por estos partidos, eventuales ten-siones sociales…, pero pocos even-tos económicos y en los mercados, dicen los expertos.

“LOS PARTIDOS EUROESCÉPTICOS HAN GANADO POPULARIDAD

GRACIAS A LOS ARGUMENTOS ANTI-EURO, PERO UNA VEZ SEAN

ELEGIDOS NO VAN A LANZAR PIEDRAS SOBRE SU PROPIO TEJADO”

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Pero, frente al pesimismo de Occi-dente, Asia1 nos parece distinta. Su coyuntura macroeconómica favora-ble y su potente agenda de refor-mas deberían impulsar a los merca-dos de la región que, en términos

generales, han ido a la zaga de sus homólogos desarrollados desde que estallara la crisis financiera mundial. Gracias a los cambios de gobierno y/o políticas registrados en China, Tailandia e Indonesia, así como a las

drásticas medidas contra la corrup-ción impuestas en toda la zona, la confianza de los inversores está co-menzando a mejorar al tiempo que suben los precios de las acciones. Esta mejora de la coyuntura justifica un análisis pormenorizado.

Datos demográficos

El argumento de inversión en Asia es de sobra conocido y sigue sien-do válido: una población creciente junto con un sólido crecimiento del PIB en términos comparables. La

población de la región casi se ha cuadruplicado en el último siglo y se espera que supere los 4.300 mi-llones de habitantes de 2013 hasta 5.200 millones de cara a 2050. Una población numerosa y joven supo-ne una considerable mano de obra de cara al futuro, algo que, a su vez, debería impulsar el consumo interno y la demanda de servicios como la educación y la sanidad.

El crecimiento estructural de la clase media es lo que apuntala la

Por Andrew Gillan

crania, el Estado Islámico, Grecia, la polarización política, la defla-ción... En una época con tantas incertidumbres, no es difícil imaginar por qué los inversores siguen preocupados por el crecimiento.

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Fuente: Factset, IMF, Bloomberg, MSCI, CLSA Research, a diciembre de 2014

1. A los efectos del presente artículo, hacemos referencia a la región Asia-Pacífico (excl. Japón e incl. Australia y Nueva Zelanda).

ASIA ALCANZARÁ 5.200 MILLONES DE

HABITANTES EN 2050

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demanda interna asiática y tam-bién debería implicar que la región está mejor posicionada que en el pasado para soportar los envites

externos. A medida que los consu-midores de los países en vías de desarrollo de la región ascienden en la escala de ingresos, el deseo de aumentar el nivel de vida gene-ra un aumento del consumo de bie-nes y servicios de mayor calidad. Según la Brookings Institution, Asia albergará una clase media de 3.000 millones de personas de aquí a 2030, diez veces más que la clase media norteamericana. Esto podría representar más del 40% del consumo de este estrato social a nivel mundial.

Crecimiento del PIB

Con el aumento de los salarios, la reducción del endeudamiento y unas tasas de ahorro superiores a las economías desarrolladas, los consumidores asiáticos tenderán a aumentar su gasto. Se estima que

la región representará más del 60% del crecimiento del PIB mundial en 2025.

«Artillería» monetaria

A diferencia de la mayoría de las economías desarrolladas, Asia tie-ne flexibilidad monetaria. A nivel mundial, los tipos de interés rea-les se mueven en terreno negati-

vo en Estados Unidos y en niveles muy reducidos tanto en la zona del euro como en el Reino Unido. Las dos economías asiáticas más importantes —China y la India— presentan unos tipos de interés reales del 4,5% y del 2,0% respecti-vamente. En caso de deteriorarse el panorama macroeconómico, los bancos centrales asiáticos tienen más margen de maniobra para apuntalar el crecimiento interno y la inflación.

Valoraciones

En comparación con los merca-dos desarrollados, las valoracio-nes asiáticas se encuentran muy por debajo de los niveles anterio-res a la crisis financiera mundial, especialmente en lo relativo a las previsiones de PER. En términos históricos, este descuento relativo sugeriría que es razonable espe-rar cierta normalización, algo que actualmente podría suponer un punto de entrada interesante en la región.

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ASIA REPRESENTARÁ EL 60% DEL CRECIMIENTO MUNDIAL EN 2025

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Además de esto, el consenso apun-ta a un crecimiento de dos dígitos en los beneficios empresariales en la región. Esto se produce tras un periodo de marcada inflación sala-rial que mermó los beneficios cor-porativos. La combinación de una menor inflación salarial y del des-censo de los costes de producción (materias primas) debería favorecer a los beneficios de las empresas y

podría ser uno de los principales ca-talizadores del restablecimiento de la confianza de los inversores en la región.

Precios de las materias primas

La caída de los precios de las ma-terias primas —con el petróleo como uno de sus principales componen-tes— debería ser positiva para la re-gión, que es una gran importadora

de esta clase de materias. El aba-ratamiento de las materias primas reduce el coste energético y demás costes de producción, lo que a su vez debería impulsar los márgenes de beneficios de las compañías.

Oportunidades actuales

ChinaA pesar de la reciente pérdida de confianza por parte de los inver-sores debido a una tasa de creci-miento general inferior a las cotas históricas, las valoraciones parecen interesantes y los fundamentales de determinadas empresas son po-sitivos.

El crecimiento excesivo del crédito registrado en la última década ten-drá consecuencias, pero también consideramos que las políticas mo-netarias ayudarán a que la econo-mía siga por buen camino. También se han realizado avances, aunque con relativa lentitud, en las refor-mas sobre las empresas públicas. Junto con las medidas anticorrup-ción implantadas por el presidente Xi Jinping, es probable que este hecho mejore las rentabilidades para los inversores a medio plazo. China Mengniu Dairy es un desta-cado fabricante y distribuidor chino de productos lácteos y puede consi-derarse una empresa cuasi-pública, puesto que su participación más im-portante se encuentra en manos de la empresa pública China National Cereals, Oils and Foodstuffs Corpo-ration (COFCO).

Sin embargo, nos tranquiliza que multinacionales cotizadas como Arla y Danone —con una clara orienta-ción hacia los beneficios— también formen parte de su accionariado. Las perspectivas para la industria de los lácteos en China son sólidas, puesto que la occidentalización de la dieta en el país conlleva un au-mento en la demanda de este tipo

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LA CLASE MEDIA EN ASIA SERÁ DIEZ VECES MAYOR QUE EN NORTEAMÉRICA EN 2030

OPINIÓN

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Nada de lo recogido en el presente artículo debería interpretarse como un asesoramiento de inversión. Cabe la posibilidad de que quiera consultar a un asesor financiero.

de productos por parte de los con-sumidores que, según las previsio-nes, será de alrededor del 40% de cara a 2022. La sociedad ha regis-trado un impresionante crecimien-to de sus beneficios en los últimos cinco años, ha generado un flujo de caja aún mayor y ha mantenido sus beneficios por acción en niveles ele-vados.

La India Las perspectivas para la India si-guen siendo positivas, pero las valoraciones ya descuentan este hecho. No obstante, aún vemos oportunidades en algunos sectores. El riesgo más evidente es que las reformas económicas de Narendra Modi, el presidente recientemente electo, puedan paralizarse, pero los tipos de empresa a los que estamos expuestos han obtenido una renta-bilidad brillante incluso en contex-tos políticos más débiles.

Lupin es una compañía india que produce y desarrolla una amplia gama de medicamentos genéricos y de marca, un sector para el que se prevé una tasa de crecimiento

anual compuesto de entre el 12 y el 15% para el periodo 2013-2017, se-gún datos de Barclays. La empresa cuenta con una marcada exposi-ción más allá de las fronteras indias, puesto que es el quinto actor más importante y con mayor crecimiento en el segmento de los medicamen-tos genéricos en Estados Unidos y la tercera farmacéutica india en tér-minos de ingresos. También vemos potencial en empresas más centra-das en el mercado interno, como HDFC Bank (HDFCB) y su matriz HDFC, que cuentan con una exce-lente exposición al crecimiento de los préstamos al consumo y al incre-mento de la demanda de hipotecas. Ambas firmas presentan unos már-genes de intereses netos y un cre-cimiento de los beneficios bastante constantes a pesar de las cambian-tes condiciones económicas.

Corea del SurEl recién nombrado ministro de Fi-nanzas, Choi Kyoung-hwan, anun-ció hace poco una serie de medidas fiscales destinadas a desbloquear los miles de millones de dólares en excedentes de reservas de tesore-

ría del sector privado. El Gobierno espera que esto disuada a las em-presas de acumular efectivo. Los in-versores esperan que esto impulse la rentabilidad por dividendo —en mínimos históricos— de las empre-sas surcoreanas y, por ende, que los precios de las acciones suban.

SK Hynix es un fabricante de chips de memoria. Sus productos se utili-zan en smartphones, tabletas y or-denadores; Apple representa apro-ximadamente el 9% de sus ventas. Los precios de los chips siguen sien-do ajustados tras años de intensa competencia, por lo que el número de grandes proveedores de micro-procesadores de memoria dinámica de acceso aleatorio (DRAM) se ha reducido a tan sólo tres. SK Hynix es el segundo actor más importante en una industria con unas barreras de entrada extremadamente sólidas debido a los elevados requisitos de inversión en inmovilizado. La empre-sa se encuentra bien posicionada para captar oportunidades de creci-miento y creemos que sus acciones están infravaloradas en vista del cambio en la estructura del sector.

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UNA VISIÓN MACROECONÓMICA DE LOS MÁRGENES DE BENEFICIO EN ASIA (EXCL. JAPÓN)

La caída de los precios de las materias primas impulsa los beneficios en Asia

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El índice de precios a la producción (IPP) mide la variación media de los precios de venta aplicados a los productores de bienes y servicios en un periodo determinado. El índice de precios al consumo (IPC) mide las variaciones en los precios de una cesta de la compra formada por productos y servicios de consumo adquiridos por los hogares. A nivel macroeconómico, podemos calcular el margen de beneficio de Asia hallando la diferencia entre el IPP y el IPC.

OPINIÓN

33

EL SEGURO DE VIDA COMO CLASE DE ACTIVO Y HERRAMIENTA DE GESTIÓN PATRIMONIAL

esulta difícil negar los retos a los que nos en-frentamos los gestores en la actual coyuntura de los mercados financieros. Valoraciones de dudosa justificación, rendimientos negativos ajustados a la inflación en la renta fija, la supuesta defunción del modelo de gestión activa, etc. se unen a un incier-to panorama regulatorio y macroeconómico que, de cierta manera, nos fuerza a explorar un nuevo ángulo en la planificación integral del patrimonio de nuestros clientes. Afortunadamente, la industria fi-nanciera en Latinoamérica parece hacerse fuerte ante la adversidad y continúa evolucionando favo-rablemente hacia un sistema más sofisticado y a la vez transparente.

Parte de este proceso es la asimilación de nuevas herramientas que expanden el repertorio del ges-tor más allá de la típica plataforma transaccional, trasladando el foco de atención hacia el denomi-nado estilo de inversión basado en metas de pla-nificación más afín al modelo fiduciario. En el caso de la utilización de pólizas de seguro de vida, el objetivo principal es simple: asegurar la conversión total del capital humano del asegurado en capital financiero como legado para un beneficiario, inde-pendientemente de la fecha de fallecimiento del primero. De esta manera, el asegurado adquiere una cobertura frente al riesgo de mortalidad, es decir, la probabilidad de no vivir lo suficiente para convertir los potenciales frutos de su labor en un determinado patrimonio.

Otro beneficio igual o más importante es el trata-miento tributario generalmente favorable de cier-tos tipos de contratos de seguro de vida, cuyas distribuciones, en vida o al fallecimiento del ase-gurado, se hacen libres de impuestos y donde el valor de las inversiones subyacentes se acumula difiriendo o hasta eliminando cualquier carga tribu-taria.

Gestión patrimonial flexible Para este análisis nos enfocamos concretamente en el seguro de vida universal variable (o “VUL” por sus siglas en inglés) que, si se cotiza y se estructu-ra debidamente, constituye una versátil herramien-ta de gestión a largo plazo, o más específicamente, de cobertura de riesgos y acumulación eficiente de capital. Bajo la estructura VUL ilustrada en la gráfica infe-rior se agrupan los siguientes elementos que cons-tituyen la prestación por fallecimiento:

1. El valor de mercado de una cartera de inver- siones o “cash value”.

2. Un monto neto asegurado.

Francisco Soler, CFA, CAIA. Senior Portfolio Manager, MAS Advisors LLC. www.masadvisorsllc.com

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* Peng Chen, CFA, Roger G. Ibbotson, Moshe A. Milevsky, and Ke-

vin X. Zhu. Human Capital, Asset Allocation, and Life Insur-ance. Financial Analysts Journal, Vol. 62, No. 197-109 (Janu-ary/February 2006).

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El primero se acumula libre de impuestos dentro de una cuenta segregada a nom-bre de la aseguradora, cuya gestión puede ser asignada a una tercera parte, a dife-rencia de las pólizas universales no varia-bles y “whole life”, que ofrecen garantías administradas internamente desde el ba-lance del emisor.

El monto neto asegurado constituye un activo adicional que se monetiza al falleci-miento del asegurado. A decir verdad, es la flexibilidad del VUL lo que permite ha-cer uso variable de estos dos elementos según sea necesario a lo largo de la vida del asegurado, siendo una herramienta ideal para los adeptos a la teoría del ciclo de vida . Es decir, la necesidad de segu-ro es mayor durante los primeros años de emisión, cuando el costo es menor, pero a medida que esta necesidad disminuye también lo hace el monto neto asegura-do, compensando así el costo de la póliza mientras que los activos subyacentes con-tinúan acumulándose libres de impuestos.

Efectivamente, introducimos el seguro de vida como una nueva clase de activo cuya asignación depende no sólo de su baja co-rrelación con otras clases, sino también del monto de capital humano y financiero, la esperanza de vida y utilidad del proceso de sucesión, mientras que el VUL nos per-mite gestionar dinámicamente el proceso bajo un solo vehículo.

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OPINIÓN

Valoración y “Due Diligence” Desde el punto de vista del gestor, el objetivo de la estructura se resume en procurar maximizar los retornos ajustados al riesgo durante un horizonte de inversión apropiado. Los principales factores que pueden afectar la TIR (Tasa Interna de Retor-no) son:

• El acceso abierto a gestores de alta reputación a costos razonables capaces de hacer frente a los costos de mantenimiento de la póliza. Es igualmente necesario establecer un riguroso proceso institucional de “due diligence” basa-do en los objetivos de cada póliza.

• La mayor transparencia posible para poder ha-cer una valoración actuarial apropiada de cada estructura mediante el análisis de las ilustra-ciones y documentos de colocación provistos por la aseguradora. Los costos de este tipo de pólizas se clasifican principalmente como gastos de seguro y de admi-nistración (incluyendo comisiones) y pueden variar significativamente dependiendo del emisor. Éstos no sólo determinan la acumulación neta de las inversiones, sino que también afectan a la prima necesa-ria para obtener cierto nivel de pres-tación por fallecimiento.

• Otros elementos como la jurisdicción y estruc-tura corporativa del emisor y el acceso a acuer-dos de reaseguro competitivos y flexibles.

Es importante también evitar caer en el prejuicio de valorar el costo del seguro de vida como un gasto de cobertura de accidentes. Por definición un acci-dente puede ocurrir o no, resultando en la posible pérdida de la prima aportada (similar a la compra de una opción “put”). No obstante, y por incómo-do que parezca, la monetización de la prestación

por fallecimiento es un evento certero, eso sí, en un momento desconocido, siempre que la póliza se mantenga en vigor. De esta manera, la valoración del monto neto asegurado se asemeja más a la de un “credit default swap” en el cual pagamos una prima continua financiada por nuestra cuenta de inversión con miras a un impago con 100% de pro-babilidad de ocurrir.

En resumen, es a través de:

1. La generación de altos retornos netos ajus-tados al riesgo.

2. El diferimiento de los impuestos sobre las ganancias.

3. La financiación de una cobertura de riesgos (el monto neto asegurado) que la estructura VUL provee una serie de ventajas difíciles de

ignorar ante las difíciles perspectivas para la gestión patrimonial en la actualidad.

Ben Franklin, a quien se le atribuye la cita “lo único seguro en nuestras vidas es la muerte y pagar impuestos”, pro-bablemente le habría prestado aten-ción a su agente de seguros.

MÁS Advisors, LLC es una Asesora de Inversiones registrada ante la SEC (“RIA”, según su sigla en inglés) con oficinas en Miami, Florida, que brinda servicios de administración de activos para cuentas separadas de

compañías de seguros de vida de colocación privada y compañías de renta vitalicia variable de colocación privada (“PPLI” y “PPVA”), como así también para compañías de inversiones.

MÁS Advisors ayuda a sus clientes a cumplimentar

un complejo proceso de planificación brindando un enfoque integrado y altamente especializado que abarca múltiples áreas de asesoría, que incluyen servicios lega-

les, regulatorios, financieros y contables.

Recientemente nos hemos enfocado en crear estructuras únicas en las áreas de COLI (Corporate-owned Life Insurance), Premium Financing, Unit-linked wrappers, y GICS (Guaranteed Investment Contracts) tanto en EE.UU. como en Latinoamérica y Asia. Colaboramos

con administradores de inversiones altamente especiali-

zados para atender los objetivos particulares de nuestros

clientes, adhiriendo a un proceso de ‘due diligence’

integral que nos permite evaluar tanto oportunidades de

inversión como sus riesgos asociados.

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uando preguntamos por la mo-tivación de Natixis Global AM para abrir en México, es Sophie del Cam-po quien toma la palabra: “esta apertura es el primer paso dentro del plan estratégico de la compañía para América Latina, que empeza-mos a diseñar ya en 2013. Teniendo clara la necesidad de expandirnos internacionalmente y en un momen-to en que estamos experimentan-do un gran crecimiento en Estados Unidos, Asia y Europa, el siguiente paso lógico para nosotros era Amé-rica Latina. Nuestro plan estratégico incluye tres aperturas en la primera fase -México, Uruguay y Colombia- y la entrada de la compañía en Brasil en la segunda”.

Después de muchos esfuerzos y es-tudios y conociendo bien su nego-cio, decidieron empezar por México

porque “nuestro modelo de negocio es diferente al de las demás ges-toras y nuestro enfoque y preocu-

pación máxima es identificar qué idea o qué gestora puede encajar mejor con cada cliente. México era un mercado muy atractivo en el que estábamos seguros de que nuestra filosofía largoplacista y nuestro em-peño por construir relaciones dura-deras funcionaría”.

Respecto a la evolución de estos primeros meses, Mauricio Giordano declara que han sido “muy intere-santes, porque no sólo hemos te-nido ocasión de celebrar múltiples reuniones con afores (administrado-res de fondos para el retiro), presen-tando la compañía, nuestra filosofía de portafolios duraderos y nuestra oferta, sino que ya hemos empeza-

Sophie del Campo y Mauricio Giordano explican su estrategia en la región

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AFORES,

BANCAS PRIVADAS Y FAMILY OFFICESLos tres vértices del negocio de Natixis Global AM en México

Mauricio Giordano es el director general para México de Natixis Global Asset Management desde 2014. Ba-sado en la Ciudad de México está a cargo del desarrollo del negocio institucional, en el país en que la firma abrió oficina a finales de ese año. Él y Sophie del Campo, directora general de Natixis Global AM para Iberia, Latinoamérica y US Offshore, comparten con nosotros sus impresiones y nos hacen partícipes de sus bue-nas perspectivas de negocio, tras los primeros meses de vida de la gestora en el país de América Latina.

Mauricio Giordano

“NUESTRO PLAN ESTRATÉGICO INCLUYE TRES APERTURAS EN LA PRIMERA FASE: MÉXICO, URUGUAY Y COLOMBIA”

NEGOCIO

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do a trabajar en análisis de carteras y vemos algunas posibilidades tangibles”. Pero no sólo de afores vive la gestora y en este escaso plazo de tiempo ya han po-dido establecer contacto con clientes globales que tie-nen presencia en México a través de entidades locales e iniciar conversaciones con un número de asesores fi-nancieros independientes. El balance no puede ser más positivo para Giordano: “el hecho de que cada tipo de cliente potencial esté en un nivel diferente y los cam-bios regulatorios que, aunque len-tamente, van llegando, hacen que veamos muchas posibilidades. Es-tamos dando los pasos correctos y viendo donde podemos aportar más valor”.

El equipo que la gestora tiene pre-visto basar en Ciudad de México no es muy grande, en consonancia con la estrategia global diseñada para las Américas que propone la creación de un equipo global desde el que dar servicio a las ofici-nas de cada país. “La mayor parte de mi equipo siempre estará en Boston, pero también en Miami, Nueva York, París o Madrid, porque nuestra forma de trabajar con-lleva una interacción total con el resto del mundo y la creación y máximo aprovechamiento de sinergias trans-nacionales. Lo que sólo se puede aportar de manera lo-cal, en el caso de México, es la probada experiencia en mandatos de las afores que nosotros tenemos y de la que no todos los operadores pueden presumir”, añade Giordano, quien posee una amplia experiencia y cono-cimiento del sistema financiero mexicano y participó en el proceso que llevó al otorgamiento, implementación y fondeo del primer mandato de inversión internacional por una afore en la historia del SAR, entre noviembre de 2011 y agosto de 2013. En este punto que habla so-bre la estrategia de la firma, Sophie del Campo añade “estamos construyendo el negocio de una manera muy ambiciosa pero muy racional. Cuando diseñamos el plan estratégico para América Latina la interacción era la cla-ve. Por eso situamos un equipo en Boston enfocado al mercado latinoamericano que permite aprovechar siner-gias, con gente de habla hispana, con su mismo horario y que puede apoyar a todos los mercados locales”.

“Definitivamente hay negocio para las gestoras interna-cionales más allá de los fondos de pensiones”. Así de seguro se muestra Mauricio Giordano cuando le pregun-tamos si hay vida más allá de éstos. “Estamos viendo muchos tipos de clientes. Cada segmento tiene sus par-ticularidades y normas, pero nuestro fuerte está justo en conocer y comprender al cliente y diseñar la mejor

oferta para cubrir sus necesidades y construir una re-lación a largo plazo. Posibilidades hay tanto en banca privada -a través de inversiones locales o en el extran-jero, a los que podemos referir a otras oficinas de la fir-ma-, como en family offices -que ya invierten fuera de México-. La gran oportunidad que tenemos en México se la debemos a que la oferta que manejamos, gracias

a nuestro modelo de negocio, nos permite hablar de cualquier tema con cualquier interlocutor. Además de que hay segmentos que se van abriendo poco a poco, según cambia la regulación”.

La banca privada ha estado buscan-do inversiones extranjeras a través de acciones foráneas y de instru-mentos estructurados que ya exis-tían y, ahora, parece que empieza

a contemplar la posibilidad de comprar fondos locales que invierten en fondos internacionales. “Claramen-te, el apetito por las inversiones internacionales está creciendo. Parte del freno para la adquisición de estos productos era que la tasa impositiva de los fondos de

“TRAS EMPEZAR A TRABAJAR EN EL

ANÁLISIS DE CARTERAS CON ALGUNAS AFORES, VEMOS POSIBILIDADES”

NEGOCIO

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fondos de renta variable es muy diferente a la de los pro-ductos locales, que se ven más favorecidos. Según ha ido avanzando la legislación y para dar respuesta a un creciente deseo de construir carteras más equilibradas, el apetito por la renta variable internacional ha ido creciendo” dice el directivo. Así pues, podemos hablar de una cierta tendencia surgida de la necesidad de reemplazar las viejas ideas de construcción de carteras, tras sufrir los efectos de la crisis y gracias a la bajada de los niveles de tasas, por buscar carteras más esta-bles y duraderas y mejor diversificadas.

Pero estos detrimentos relaciona-dos con las tasas impositivas no son la única decisión regulatoria que se espera afecte al sector. Se prevén ciertos cambios legislativos que podrían suponer un espalda-razo al negocio de las gestoras en

México. En algunos países de Amé-rica Latina, como Chile, la legislación vigente para sus fondos de pen-siones les permite colocar hasta el 80% de los activos en instrumentos de inversión extranjeros, mientras que en México a las afores sólo se

les permite el 20%, siendo el por-centaje más bajo de la zona. “Las autoridades son conscientes de esta situación y en el país se están empezando a desarrollar debates serios a este respecto. Esperamos que en el corto plazo este límite se

lleve del 20% al 40%. La opor-tunidad aumenta enormemen-te y la necesidad de las afo-res de diversificar también”, comenta Giordano. Pero no sólo eso, sino que otro cambio importante será el que afecte

a las contribuciones mensuales de los patrones a los fondos de pen-siones, que actualmente se sitúan en el 6,5% del sueldo del empleado. Ya están teniendo lugar discusio-nes para ampliar este porcentaje y

permitir una mejor pensión para los trabajadores, lo que supondrá un notable incremento de los activos que manejar.

En cuanto a la competen-cia, el directivo se muestra

tranquilo, pues “aunque hay algu-nas gestoras desde hace tiempo, el modelo de Natixis es totalmen-te diferente. Nuestro objetivo es la construcción de carteras duraderas y muy de cerca con los clientes, lo que nos permite ser su partner, más

DEFINITIVAMENTE HAY NEGOCIO PARA LAS GESTORAS INTERNACIONALES MÁS ALLÁ DE

LOS FONDOS DE PENSIONES

INSTRUMENTOS PERMITIDOS DENTRO DEL RÉGIMEN DE INVERSIÓN DE LAS SIEFORE

Fuen

te: C

onsa

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NEGOCIO

39

que vender un producto. Hay de todo, pero nos gusta competir en cualquier clase de activo. Además

de que la experiencia en regulación con la que contamos es un punto enorme a nuestro favor”.

La evolución de las afores es espec-tacular. Según Giordano, “han expe-rimentado un 19,8% de crecimiento anual promedio en los últimos diez años y hoy representa el 14% del PIB, cuando hace diez años era sólo el 6%”.

“Es previsible que sigamos viendo este crecimiento, porque todavía están en fase de acumulación y

no van a empezar a repartir dine-ro hasta dentro de 15 años. En los próximos años las tasas de creci-

miento no van a disminuir mucho. Si a esto sumamos el potencial cre-cimiento de los límites en inversión extranjera y de los porcentajes de aportaciones mensuales, tenemos la gran oportunidad”. También ha evolucionado el régimen de inver-sión. Originalmente las afores sólo querían invertir en renta fija, pero a partir de 2008 empezaron a elegir activos de renta variable y desde 2011 pueden ejecutar mandatos con gestoras extranjeras. La oportuni-dad existe. Así pues, la realidad y las perspectivas de futuro parecen

validar la decisión de Natixis Global AM de abrir el mercado mexicano.

Por lo que respecta a las otras aper-turas anunciadas, Sophie del Cam-po apunta que “en Uruguay esta-mos a la espera del regulador, pero creemos que podremos abrir en el primer trimestre de 2015 y cubrir desde allí Uruguay y Chile. En Co-lombia, por plazos legales, podría suceder en el último trimestre de 2015 y desde allí se daría servicio a Perú y Panamá”. Serán oficinas in-dependientes pero, insisten, habrá mucha coordinación para temas de distribución e institucionales.

En este momento “estamos muy ilusionados con esta primera aper-tura en México, el grupo está pre-sente en casi todas las zonas geografías, pero faltaba América Latina. Existe una ilusión y una confianza espectacular con este proyecto”, concluye.

“LA BANCA PRIVADA EMPIEZA A CONTEMPLAR LA POSIBILIDAD DE COMPRAR FONDOS LOCALES QUE INVIERTEN EN FONDOS INTERNACIONALES”

ACTIVOS ADMINISTRADOS POR LAS AFOREs(Millones de dólares)

Los activos invertidos por las Siefores representan el 13,3% del PIB

Fuente: Consar

NEGOCIO

Rocío López

40

LAS GESTORAS INTERNACIONALES SE PREPARAN PARA ASALTAR EL MERCADO BRASILEÑO

Miami, punto de entrada

Brasil siempre ha representado un 80% del total del mercado de fondos mutuos latinoamericano. En la actualidad, esto representa algo más de 900.000 millones de dólares* para el sector. El proble-ma para las gestoras internacio-nales es que se trata de un mer-cado “cerrado”, muy local y en el que ha resultado muy difícil pene-trar… hasta ahora.

a gran oportunidad que pre-senta en este momento el mercado brasileño para las gestoras extran-jeras es el resultado de muchos fac-tores. No cabe duda de que en los tres o cuatro últimos años se han producido cambios importantes en Brasil, ya sea en el campo legal, en sus indicadores macroeconómicos o en su política, que están haciendo que no pocas instituciones de in-versión extranjera vayan ocupando la línea de salida para entrar en el mayor mercado de América Latina. A estos hechos están ligados cier-tos movimientos que están tenien-do lugar en el entramado financiero de Miami.

Estos cambios vienen propiciados, según Eduardo Mendes, ex direc-tor de Schorders en Brasil y experto en asset y wealth management en la región latinoamericana, por la for-ma en que se ha generado la rique-za entre 2002 y 2012 y por el hecho de que muchos de los nuevos indi-

L

Vista aérea de Río de Janeiro.

NEGOCIO

41

Vista aérea de Río de Janeiro.

viduos con cierto patrimonio para invertir tengan una concepción del mundo más abierta y busquen nue-vas ideas sobre las que estructurar sus inversiones. Esto, unido al fin del secreto bancario suizo y la for-taleza del dólar –que se prevé siga en aumento-, la buena marcha de la economía norteamericana y la crisis europea, ha propiciado un cambio notorio en los hábitos de inversión de los patrimonios brasileños, cuyos capitales fluyen hacia Miami. Según el experto, “en este momento el di-nero busca inversiones globales y bancos locales, por eso algunas en-tidades brasileñas están destinan-do equipos de inversión a Miami o viendo crecer los que ya tenían en la ciudad”.

La entrada de capital no se está notando sólo en los bancos, pues también los brasileños están aprove-chando las numerosas oportunidades de real estate que presenta el Sur de la Florida ya que, hasta ahora, podía resul-tar más caro comprar casa en las playas de Brasil que hacerse con una propiedad en la Florida y volar hasta allí. Una de las consecuencias de esta realidad es que el número de ciudades de Brasil con conexión di-recta a Miami ya asciende a diez y la frecuencia de los vuelos se ha incre-mentado notablemente.

La Asociación de Realtors de Miami señala que el estado de la Florida encabeza el ranking de ventas in-ternacionales de propiedades en Estados Unidos con más del 23% del total desde hace cinco años. Y la zona de Miami-Miami Beach aca-paró, en 2013, más del 21% de las ventas internacionales realizadas en todo el estado. En concreto, los brasileños representaron, en 2011 y 2012, el 12% de las adquisiciones in-

ternacionales de viviendas realiza-das en Miami-Sur de la Florida y el 11% en los ejercicios 2013 y 2014.

En definitiva, Miami será un impor-tante hub financiero para el capital carioca, apunta Mendes. El inter-cambio entre la ciudad del sol y el país con las playas más famosas del mundo es cada vez mayor. Entre los jugadores brasileños con presencia en Miami o Nueva York para el nego-cio de banca privada se encuentran Itaú, BTG Pactual, Banco do Brasil

o Safra, que recientemente ha su-mado una nueva oficina en Brickell Avenue, el centro financiero de Mia-mi, a la que ya tenía algo más al nor-te, en Aventura. Todos estos ban-cos de origen brasileño cuentan en EE.UU.-bien en Nueva York o en Flo-rida- con equipos de inversión, inclu-yendo analistas de fondos offshore. Recientemente, uno de los princi-pales broker dealers brasileños, XP Securities, también decidió abrir oficina en Miami para dar servicio a sus clientes brasileños que habían

comprado segunda residencia en la ciudad, o bien estaban trasladando su residencia permanente a Florida.

Además, muchos bancos globales como Morgan Stanley o Santander dirigen desde Miami su operativa offshore en Brasil. Solo falta por ver qué papel ocuparán los multifamily offices de origen brasileño, hasta ahora los grandes ausentes de este mercado.

Hasta ahora sólo un 4-5% de los clientes de banca privada en Brasil demandaba tener dinero en el exte-rior, por lo que la práctica generaliza-da era firmar contratos de referen-

cia con broker dealers globales. Ahora, en banca privada esta

cifra ha subido hasta el 40%. Así, a muchos jugadores del sector de la banca pri-vada en Brasil les está mereciendo la pena abrir oficina en EE.UU., dice Mendes.

Oportunidades tam-bién en el mercado

local brasileño

Los clientes affluent están deseosos de encontrar nue-

vas oportunidades de inversión fuera del país, pero hay que estar

allí para poder ofrecerles productos porque, con un perfil más conser-vador, ellos no saldrán a buscarlos. Algunas gestoras de fondos inter-nacionales que ya están dando respuesta a esta nueva demanda y están presentes en Brasil son Aber-deen, Blackrock, Fidelity, Franklin Templeton, JPMorgan AM, MFS y Schroders.

Aberdeen AM obtuvo su licencia en 2009 y además de distribuir fondos locales para clientes brasileños a través de acuerdos con bancos -en su caso BNP-, cuenta con un equipo de analistas cualificados que, cum-

NEGOCIO

Continúa en pag. 44

42

Otro asunto que favorece la colocación de activos en instrumentos extranjeros es la evolución de la economía brasileña, que en palabras de Mendes “seguirá teniendo

problemas para crecer, a no ser que se continúe depre-

ciando la moneda y se mejore la competitividad”.

Pero el cambio será lento, porque si el real insiste en su depreciación y llegase a cambiarse a 3.0-3.5 contra el dó-

lar de forma abrupta, los inversores podrían ser reticentes a invertir en fondos denominados en una divisa –el dólar- que percibirían como “cara”. Sin embargo, a favor de las gestoras extranjeras jugaría un potencial em-

peoramiento de la situación macro –como parece más que posible- que haría que los patrimonios buscaran ponerse a buen re-

caudo, y eso significa fuera del país. En este sentido, Emerson de Pieri, pre-sidente de Latin Bankers Associa-tion, declara que “ningún presidente

desde la redemocratización ha iniciado

su mandato perdiendo ratios de aproba-

ción tan rápidamente con Dilma Rousseff. Los más críticos con la reelegida presidenta hablan de una “tormenta perfecta” en la que el poder de ejecutar obras públicas e implementar po-

líticas se desvanece, seguida de una crisis fiscal, económi-ca y política que puede llevar al país a graves problemas de gobernabilidad”.

A pesar de que la última encuesta de opinión llevada a

cabo por Ibope, un mes después de su nombramiento, arrojaba una mejoría del 10% (desde el 41% hasta el 51%) en la confianza de los brasileños sobre su presiden-

te -debido al efecto de su campaña y reelección- esta es la tasa más baja de aprobación de un presidente electo

desde que Ibope pusiera en marcha su “Índice de Con-

fianza en el Presidente” en 1986. La experiencia demues-

tra que este índice tiende a bajar tras los primeros meses del nombramiento. En 1985 José Sarney fue el primer civil en convertirse en presidente tras décadas de gobier-

no militar y su Índice de Confianza se situó entonces en el 88%. El caso del predecesor de Rousseff, Lula, es atí-pico pues empezó su mandato en 2002 con un 74% en

el Índice de Confianza, que subió hasta el 80% en un resurgir de popularidad a los 90 días para luego iniciar la caída y retomar el alza para cerrar su legislatura con un elevadísimo 81%.

Para De Pieri “no es sorprendente que se espere una bajada de popularidad de la presidenta,

pues el clima actual es negativo, con infla-

ción alta, niveles crecientes de desempleo,

bajo crecimiento, necesidad de subir

los tipos de interés, precios regulados e

impuestos sobre servicios, por no men-

cionar los recortes en el gasto público

y otras medidas impopulares en áreas

de seguridad social y trabajo requeridas

para el ajuste fiscal”. Más allá de todo eso, el escándalo de corrupción de Petrobras

continúa y hay cada vez más previsiones de

apagones, racionamiento de electricidad y cortes

de agua. En el Congreso se respira hostilidad hacia el

gobierno y, aunque teóricamente, el gobierno tiene una

confortable mayoría, en la práctica podría haber perdido el apoyo del mayor partido, el PMDB.

De hecho, los últimos datos de la encuesta de Datafolha sobre la popularidad de Rousseff , que ya recogen la opinión pública tras el estallido de la operación “lava

coches” –escándalo de corrupción en Petrobras”, no dejan margen de duda. Sólo un 23% de los encuestados

aprueban la actuación de la presidenta, mientras un 44%

tildan su actuación de “pésima”.

¿Favorecerá el desplome de la confianza en Rousseff la salida de capital brasileño al exterior?

Valoración de la presidenta Dilma Rousseff

Respuestas únicas, en %

Regular/pésima

Fuente: Datafolha

Óptima/buena Regular No sabe

NEGOCIO

43

44

pliendo todas las normativas, cubre el mercado brasileño.

George Kerr, director de expan-sión de Aberdeen AM para Brasil, explica que “la forma de actuar de la firma, tanto en decisiones corporati-vas como de inversión, es largopla-cista”. Así es, también, su apuesta por Brasil. Ahora están compitiendo por los fondos locales, conociendo el mercado en profundidad, estable-ciendo acuerdos comerciales, dán-dose a conocer y construyendo una base de clientes. “Queremos que los inversores sepan como traba-jamos, como pensamos. Queremos que conozcan la marca. El país vive un momento de inversiones en ac-tivos brasileños, y ahí estamos no-sotros, pero en el medio-largo plazo los inversores querrán diversificar carteras, invertir en otras monedas, buscar retornos en otros productos, y ahí seguiremos con ellos”. Pare-ce que no se equivocan porque, en palabras de Laura González, “ser local ayuda, ya que se trata de un mercado con un número muy amplio de jugadores y unas necesidades exigentes. Estar presente suma”.

Según González, responsable de desarrollo de negocio de Allfunds Bank en Brasil, son los bancos lo-cales brasileños y las gestoras de los mismos, los que están lanzando fondos multimanager (en los que el gestor del fondo tiene la responsa-bilidad de que la política de inversión de los fondos en el exterior sea com-patible con el objetivo de riesgo del fondo local), que generalmente com-binan activos brasileños con fondos internacionales. A partir de la entra-da en vigor de la nueva instrucción 555, todos los individuos brasileños pueden hacerse con productos que tengan hasta un 20% invertido en fondos u otros valores internaciona-les –cuando anteriormente era solo un 10%, siempre y cuando fuera un producto multimercado- y, además,

el fondo podrá estar clasificado den-tro de cualquier categoría ANBIMA, no teniendo que ser, como ocurría antes, un fondo clasificado como “multimercado”-.

Sin embargo, el gran cambio nor-mativo para la industria de banca privada en Brasil ya está aprobado: en resumen, duplica la posibilidad de inversión internacional para in-versores cualificados y la lleva al 100% para inversores profesionales, eliminando el ticket mínimo, pero prestando atención al patrimonio

del inversor, añade González. Se mantiene la misma fórmula de pro-ducto, serán fondos master feeder, de derecho local, pero podrán in-vertir el 100% de su patrimonio en uno o varios fondos internacionales. Lógicamente los productos para patrimonios de más de un millón de reales serán el foco de las grandes gestoras internacionales, y también de las bancas privadas locales.

30.000 millones de dólares de los activos de fondos de pen-siones pueden colocarse en instrumentos internacionales

En el mercado institucional brasile-ño también hay cambios normati-vos. Los fondos de pensiones bra-sileños, que suman el 50% del total de activos en pensiones de América Latina, tienen 300.000 millones de

La nueva regulación duplica la posibilidad de inversión internacional

para inversores cualificados

NEGOCIO

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dólares para invertir, de los cuáles pueden destinar hasta un 10% a activos internacionales. Son unos 30.000 millones de dólares que po-drían haberse destinado a fondos de inversión internacionales, en un movimiento similar al de las AFPs chilenas, peruanas y colombianas.

Sin embargo, en Brasil la legislación exige que esta inversión se haga a través de un feeder fund de dere-cho local, entrando en colusión con otra norma que no permite a ningún fondo de pensiones tener más del 25% de un fondo de inversión local. El problema que tienen los fon-dos de pensiones para inver-tir en uno de estos master feeders es que necesitan encontrar, como mínimo, tres inversores más para cumplir con la norma del 25%. En la práctica, esto ha cancelado el espíritu aperturista de la ley apro-bada hace cinco años que permitía a los fon-dos de pensiones invertir en activos internacionales. Es cierto que en 2013, y por iniciativa de Previ –el mayor fondo de pensiones brasileño-, se agruparon varios fondos de pensiones para poder acceder a cuatro mandatos en activos inter-nacionales que han sido fondeados en 2014 (cuyos mandatos ganaron Blackrock, JPMorganAM, Schroders y Franklin Templeton). Sin embargo, el gran cambio está por llegar.

El gobierno ha declarado que si se demuestra un interés real por parte de los fondos de pensiones por diversificar sus activos invirtiendo fuera de Brasil, están dispuestos a cambiar la legislación para que el límite de concentración del 25% aplique al patrimonio del fon-do internacional en el que invierte

el feeder fund, y no al patrimonio del feeder fund, como hasta ahora. Este cambio podría, de facto, supo-ner una apertura real del mercado brasileño de pensiones a las ges-toras internacionales de fondos, pero la nueva norma está todavía por aprobar.

También resta por aprobarse una norma que permita a los fondos de pensiones individuales privados –

PGBL y VGBL- la inversión en acti-vos internacionales. Son, en estos momentos, los únicos activos de ca-rácter institucional en Brasil que no

pueden invertir fuera de sus fronte-ras. Se está discutiendo que entre un 3% y un 10% de su patrimonio se

pueda invertir fuera de Brasil. Con-siderando que tienen unos 150.000 millones de dólares de patrimonio actualmente, supondrían entre 4.500 y 15.000 millones de dólares más para la “oportunidad brasileña” de las gestoras internacionales en Brasil.

Por último, hay que recordar que Brasil cuenta con el banco central con mayores reservas internacio-nales de América Latina y el octavo del mundo: 361.000 millones de dó-lares –datos de enero 2015- que en una pequeña parte también están

invertidos en instrumentos finan-cieros extranjeros.

“Considerando el dinero proveniente de los inver-sores brasileños, que a partir de julio podrán in-vertir en fondos extran-jeros, y los flujos pro-venientes del mercado institucional, estamos hablando de una opor-

tunidad de unos 100.000 millones de dólares que se

abre para las gestoras inter-nacionales en Brasil”, explica

Mendes.

La otra visión

Sin embargo, algunas voces no se muestran tan optimistas y recuer-dan que la “internacionalización del mercado de pensiones brasileño es la eterna promesa” como es el caso

de un experto consultado por esta revista que prefie-re mantener su anonimato. En su opinión “solo podría esperarse un flujo de inver-sión real hacia instrumentos internacionales si ese límite del 10% -que hoy se puede

destinar a activos internaciona-les- saltase al 20 o 25% y, además, se aprobase la posibilidad de reali-

Estamos hablando de una oportunidad de unos 100.000 millones de dólares para las

gestoras internacionales en Brasil

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zar inversiones directas en activos internacionales”. En resumen, los cambios normativos están llegando pero el camino a recorrer es largo y el proceso de internacionali-zación puede ser más lento y menor de lo que algunos ope-radores prevén.

Por otro lado, este mismo ex-perto avisa de que el inversor brasileño lleva grabado en su ADN que “no hay mejor inversión que la renta fija local” y lo explica porque “con una rentabilidad de la renta fija local de aproximadamente

el 12,25%, muy por encima de la que cualquier inversión en el extranjero pueda ofrecer, y una inflación en el entorno del 6,0-6,5%, no ha tenido

nunca necesidad de alternativas e históricamente ha demostrado muy poco apetito por la búsqueda de oportunidades fuera del país”.

Este comportamiento no solo afec-ta a la inversión en instituciones de inversión extranjeras, sino que el propio índice BOVESPA –que ofrece

una rentabilidad media menor que la renta fija- ha quedado como alternativa residual. La renta variable representa sólo un 7% de los activos invertidos por los brasileños.

Rocío López

* Tipo de cambio BRL/USD 2,99 (8 de marzo)

Opiniones más críticas comentan que históricamente

el inversor brasileño prefiere la renta fija local

1. A través de la instrucción 539/13, la CVM permite ahora a las personas físicas y jurídicas ser consideradas como “inver-sores profesionales” cuando cuenten con inversiones financieras superiores a los 10 millones de reales (aproximadamente 3

millones de dólares*), mientras que los “in-

versores cualificados” deben poseer inver-siones financieras por encima del millón de reales (300.000 dólares*). Los “inver-

sores profesionales”, serán los que puedan invertir hasta un 100% en el exterior de

forma más intuitiva. Anteriormente, para tener el 100% en el exterior, se necesitaba

un ticket mínimo de 1.000.000 de reales. El mercado entendía, por tanto, que quien dispusiera de ese ticket para un solo pro-

ducto, disponía de un patrimonio de 10 millones de reales. Con el nuevo concepto

de inversor profesional, la barrera y el con-

cepto de ticket mínimo desaparece, siendo los mínimos ahora un requerimiento liga-

do a la totalidad de las inversiones.

2. A través de la instrucción 555/14, que sustituye a la 409/04 como el marco normativo que regula la creación, admi-

nistración, operación y revelación de in-

formación de los fondos de inversión, la CVM ha extendido los límites de inver-sión en el exterior:

- Para los inversores retail en fondos de renta variable y renta fija, el límite se ha duplicado al 20%.

- Para los fondos destinados exclusiva-

mente a inversores cualificados, el límite superior se fija en 40% (20% anterior), pero puede llegar al 100% a través de la

creación del vehículo ad hoc “fundo no exterior” que como mínimo deberá tener un 67% invertido en el exterior.

* Tipo de cambio BRL/USD 2,99 (8 de marzo)

CAMBIOS NORMATIVOS APROBADOS QUE ENTRAN EN VIGOR EL 1 DE JULIO DE 2015

NEGOCIO

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48

or esta razón Maldari explica que “tiene sentido afrontar la in-versión de una cartera de crédito de forma global, para aprovechar las oportunidades allí donde se pre-senten”. Aberdeen AM cuenta con un equipo de inversión en renta fija corporativa repartido por tres con-tinentes, con analistas y portfolio managers en Filadelfia, Nueva York –donde está basado Maldari-, Lon-dres y Singapur.

“Actualmente, nuestra cartera glo-bal de high yield está infraponde-rada en Europa”. Maldari constata que el yield de los bonos europeos es 100pb (puntos básicos) inferior que los norteamericanos, mientras la renta fija emergente ofrece yields

que superan en 300 ó 400pb a los de la deuda EE.UU., “incluso en deu-da emergente soberana”. Así, en contra de la opinión de buena parte del consenso, Maldari no ve Europa como el mejor destino para invertir

en deuda corporativa, y particular-mente en high yield. “Hay destinos más interesantes para el dinero actualmente, como por ejemplo el

mercado high yield canadiense, que está reemplazando la parte de nuestra cartera que ha salido de Eu-ropa”.

Un 55% de la asignación global de activos de esta cartera de Aber-deen está invertida en EE.UU., con el 45% restante fuera, la mayor par-te invertido en deuda high yield. La perspectiva de mayores tipos de in-terés en EE.UU. se aborda con con-fianza. “No estamos especialmente preocupados por el efecto de una subida de tipos sobre nuestra carte-ra de deuda high yield”. Como ejem-plo, Maldari cita lo ocurrido en el año 2013: “subieron los yields pero se contrajeron los spreads compen-sando el efecto, y al final la renta-

LA DEUDA HIGH YIELD

RECUPERA SU ATRACTIVO

p

Aberdeen Asset Management se caracteriza por ser una gestora especialista en la selección de valores. Esta máxima se aplica tanto a sus estrategias de renta variable como a las de renta fija. Patrick Maldari, CFA, especialista senior de Renta Fija de Aberdeen AM resalta que en los últimos años se ha producido un crecimiento impresionante en las emisiones de crédito fuera de EE.UU., “especialmente en high yield don-de ahora el 45% del market cap está en mercados internacionales, cuando hace quince años las emisiones high yield fuera de EE.UU. eran virtualmente inexistentes”.

“Hay destinos más interesantes para el dinero actualmente, como por ejemplo el mercado high yield

canadiense”

Aberdeen AM revela sus apuestas para 2015

ASSET CLASS

49

bilidad obtenida fue del 7-8%”. El año 2014 vivió el entorno contrario. “Si piensas que los tipos de interés van a subir es porque la economía va bien, y eso nunca es malo para la deuda high yield”, agrega.

Así, Aberdeen AM contempla un es-cenario central en el que los tipos del bono a 10 años de EE.UU. fluc-túen un punto porcentual y medio arriba o abajo desde niveles actua-les (2,11%*). Este escenario no afec-taría de forma relevante a su porta-folio de crédito “salvo que el ajuste sea muy rápido, en cuyo caso todos los activos van a verse afectados”, puntualiza Maldari.

Como norma, Maldari apunta que el entorno para evitar la deuda high yield es en el que “uno piensa que la economía se va al garete”. El es-cenario ideal para este tipo de ac-tivo es en el que hay “crecimiento económico ligeramente inferior a su potencial y algo de inflación.” Si la economía va muy bien, el entorno no es tan favorable ya que “los tipos

de interés subirán muy rápido y la contracción de spreads no será ca-paz de compensar su efecto”.

La trampa del sector energético

La caída en el precio del petróleo se está cobrando muchas víctimas,

entre las que destacan algunas empresas del sector energético, en especial firmas industriales provee-doras de equipos de exploración y producción, así como concesiona-rias de yacimientos convencionales y no convencionales que no podrán ser rentables con un precio del pe-tróleo inferior a 80 dólares por barril. Algunas de estas empresas están

altamente endeudadas y su deuda, mayoritariamente high yield, ha re-accionado con un ensanchamiento de sus spreads que en cierta medi-da ha contagiado a todo el mercado.

Los spreads de la deuda high yield tocaron fondo en el tercer trimes-tre de 2014, en torno a los 360pb, desde allí se produjo un repunte hasta el entorno de los 600pb en la segunda semana de diciembre y posteriormente han remitido otra vez, hasta los 550pb. “El repunte vino explicado en su mayoría por el sector energético”, explica Maldari. En este sector, los spreads alcan-zaron los 900pb en diciembre y en la actualidad están en torno a los 700pb*. En EE.UU. el peso del sec-tor energético es más importante, aproximadamente del 16% frente al 2% en Europa o del 11% en el índice global. “Esto explica por qué el high yield norteamericano se vio más castigado en la corrección de final de año”. La deuda emergente tam-bién sufrió más, “por un lado en los mercados productores de petróleo

“Si piensas que los tipos de interés van a subir es porque la economía va bien, y eso nunca es malo para la deuda high yield”

El crecimiento económico es la base de la mejora o empeoramiento de los fundamentales de crédito

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aunque también por la fortaleza del dólar”.

Para Maldari, esta volatilidad repre-senta una buena oportunidad para marcar puntos de entrada y salida en la deuda high yield, con unos rangos generales que “se pueden mover entre los 350 y los 600pb”. Así, la volatilidad genera oportuni-dades en sectores sobrevendidos tanto en EE.UU. como a nivel global. “En mercados emergentes hemos podido entrar en sectores que han sido injustamente tratados en esta corrección, como las aerolíneas o el sector retail”, que en realidad se

benefician de la caída del crudo, al igual que países como India e Indo-nesia, “importadores netos de cru-do”.

Respecto al sector energía, Maldari opina con más cautela. “Lo vemos como un sector que va a mantener-se abajo durante más tiempo”, afir-ma, “por lo que se ha redistribuido la asignación al sector hacia empre-sas menos endeudadas o aquellas que cubrieron parte de su produc-ción futura, o bien las que cuenten con más liquidez”. Como norma, el equipo de Aberdeen AM está evi-tando invertir en las firmas que no puedan subsistir un mínimo de dos años con un precio del petróleo in-ferior a 50 dólares. “El sector está muy barato, pero hay que ser selec-tivo”, agrega.

“En mercados emergentes hemos podido

entrar en sectores que han sido injustamente

tratados en esta corrección, como las aerolíneas o el

sector retail”

Patrick Maldari es especialista senior de Renta Fija en el equipo de Renta Fija de Aberdeen Asset Management con sede en Nueva York. Patrick se unió a Aberdeen en mayo de 2013, con motivo de la adquisición de Artio Global Ma-

nagement. Durante los cinco años anteriores Patrick ostentó un puesto similar al actual en la división de Renta Fija de Artio Global Management. Previamen-

te, Patrick desarrolló 22 años de su carrera en Merrill Lynch Investment Solutions donde terminó siendo managing director y portfolio manager con responsabilidad sobre carteras institucionales y retail que superaban los 27.000 millones de dólares.

Patrick tiene un BS de Montclair State University y ostenta el título CFA charterholder.

PATRICK MALDARI, MÁS DE 30 AÑOS EN LA INDUSTRIA DE LA INVERSIÓN

ASSET CLASS

51

Al hablar del precio del petróleo, sale a relucir el caso de Brasil. La deuda de Petrobras ya ha sido degrada-da al nivel de high yield por una mezcla de causas que van desde la corrupción y el alto endeudamiento hasta el efecto del precio del barril en las cuentas de la com-pañía. “Tenemos una posición infraponderada en Brasil; contamos con algunas posiciones, en deuda soberana y algún corporativo del sector utilities, pero básicamen-te estamos esperando a ver si en seis meses el país se

empieza a dar la vuelta”. Maldari reseña que las posicio-nes de deuda en Brasil que ostentan están denomina-das en dólares, evitando la fluctuación del real.

En el resto de Latinoamérica la estrategia global está in-vertida en México, fundamentalmente en emisiones con grado de inversión, y también ostentan alguna posición en Argentina, y en crédito corporativo peruano. “Nos mantenemos fuera de Venezuela”, concluye Maldari.

50 especialistas globales a la búsqueda de las mejores ideas en High YieldAberdeen Asset Management cuenta con un equipo

de más de 50 analistas y portfolio managers que cu-

bren los diversos sectores de forma global, buscando las mejores emisiones de crédito para la construcción

de los portafolios de renta fija de la firma. La asigna-

ción por sectores, y no por países o áreas geográficas, es fruto del convencimiento de que al cubrir un sec-

tor de forma global, los equipos de inversión se hacen una idea completa de la industria, y posteriormen-

te se identifican las áreas geográficas en las que hay

valor relativo. Así, se incorpora el análisis bottom-up típico de Aberdeen AM, aunque incorporando la vi-sión top-down.

A cierre de 2014, el equipo de renta fija high yield de Aberdeen Asset Management cuenta con 15 portfolio managers y analistas cubriendo el mercado de EE.UU.

(ocho en Nueva York y siete en Filadelfia), 12 cubriendo high yield europeo y 19 para deuda de mercados emer-gentes, a los que se suman cinco más en Asia.

Fuente: Aberdeen Asset Management, 31 diciembre 2014

Localidades en las que Aberdeen AM cuenta con equipos de inversión de renta fija high yield

Nueva York

Toronto

Filadelfia

Edimburgo

Londres Budapest

BangkokKuala Lumpur

SingapurYakarta

Sídney

ASSET CLASS

*Datos a 19 de febrero de 2014 Alicia Jiménez

52

a industria mundial de fondos de pensiones camina entre dos aguas: como inversores de largo plazo, se espera de ellos que jueguen un papel conservador en el sistema financiero pero el cambiante esce-nario de mercado, y unos tipos bajo mínimos, lleva inexorablemente a la necesidad de innovación y de asu-mir riesgos otrora impensables. Dos fuerzas contrapuestas no siempre fáciles de compatibilizar.

En todo el mundo, los fondos es-tán experimentando nuevas formas de invertir y de aportar valor a sus

partícipes no exentas de desafíos: el equilibrio entre la necesidad de asumir más riesgo y las demandas de una estrategia más robusta de gestión del mismo; el ahorro de cos-tes, a través de la internalización de actividades, pero sin sacrificar ren-tabilidad; la aplicación de nuevos criterios para seleccionar a los ges-tores y proveedores de servicios; o el fortalecimiento de la gobernanza son algunos temas a los que deben dar respuesta si quieren tomar el control de su destino al margen de los mercados. ¿Cómo? Implicándose más en la forma en que gestionan

las carteras y adoptando una pers-pectiva más proactiva tanto en la gestión como en el proceso opera-tivo y de gobernanza, algo que ya están haciendo. State Street ha identificado en su informe “Pension Funds DIY: A Hands-on Future for Asset Owners”, realizado a partir de una encuesta entre fondos de 15 países -pero sobre todo de Reino Unido, EE.UU., Canadá y Australia-, cinco tendencias clave que están dibujando los pilares del futuro de la industria de las pensiones. Tenden-cias que están dando un nuevo as-pecto a la forma en que los fondos

PENSIONES

REMODELANDO LA INDUSTRIA MUNDIAL DE PENSIONES Un informe de State Street recoge las cinco tendencias que están dando una nueva forma al sector de fon-dos de pensiones a nivel global: equilibrar la necesidad de un mayor riesgo –por ejemplo, a través de la inver-sión en activos alternativos- con su mejor gestión, internalizar actividades para ahorrar costes, reformular la relación con gestoras y proveedores externos y fortalecer la gobernanza son algunos de los caminos que emprenden para aportar valor en un entorno lleno de desafíos.

L

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PENSIONES

gestionan sus inversiones y ofrecen valor a largo plazo a sus clientes.

Tendencia 1: Implicarse en la gestión del riesgo

Los fondos de pensiones están re-evaluando su actitud hacia el riesgo pues buscan ofrecer valor a sus par-tícipes en un clima de inversiones más complejo. Más de tres cuartos de los encuestados por State Street (en concreto, el 77%) esperan que el apetito hacia el riesgo se incre-mente en los próximos tres años. Ese aumento se explica por la ne-cesidad de impulsar los retornos en un entorno en el que los tipos de interés permanecen en niveles históricamente bajos. Las clases de activos más populares y tradiciona-les, como la renta variable y la renta fija, pueden quedarse cortas y por eso están dando mayor peso en sus carteras a activos menos familiares, como los alternativos, para mejorar sus números y poder cumplir sus obligaciones de largo plazo.

Así, aunque algunos fondos de pen-siones también mostraron el deseo de rebajar el riesgo de sus carteras, en general coinciden en que el ac-tual contexto empuja las carteras hacia estrategias de mayor creci-miento y riesgo. Pero, si los fondos no quieren olvidar el papel social que llevan en su ADN ni poner en peligro los ahorros de los pensionis-tas en el momento del rescate, han de establecer un nuevo equilibrio entre la rentabilidad y el riesgo que asumen, y encontrar la forma de be-neficiarse de las nuevas estrategias de inversión gestionando al mismo tiempo los riesgos asociados a ellas.

Tendencia 2: La apuesta por los alternativos

Para los fondos de pensiones, las inversiones alternativas han cons-tituido tradicionalmente una pe-

queña parte de sus carteras, pero algo está cambiando. Según el in-forme de State Street, esas peque-ñas asignaciones no bastan para generar el crecimiento necesario y eso está forzando a muchos a in-crementar sus apuestas. Algunos fondos de pensiones buscan con-jugar esa apuesta por los alternati-

vos con estrategias de bajo coste, en una clara estrategia Barbell; una tendencia que apuntó el 53% de los encuestados.

Otros informes también ponen de manifiesto esta tendencia: según el estudio de Towers Watson Global Pension Assets Study, la inversión de los fondos de pensiones en acti-vos alternativos -especialmente del sector inmobiliario y, en menor me-dida, hedge funds, private equity y materias primas- ha crecido desde un 5% a un 25% desde 1995 en los

principales mercados analizados. Así, durante la pasada década los fondos han incrementado su ex-posición a activos alternativos con Australia a la cabeza (cuyo peso ha pasado del 10% al 26%), seguido de Estados Unidos (del 16% al 29%), Suiza (del 16% al 28%), Canadá (del 13% al 22%) y el Reino Unido (del 7% al 15%). Roger Urwin, director de In-versión Global en Towers Watson, explica que “este alejamiento de la renta variable nacional es un claro indicador de la creciente importan-cia depositada en la gestión del riesgo y de otros factores, como la diversificación de los activos en las carteras.

En este mismo sentido, Philippe Fe-rreira, responsable de análisis de Lyxor Asset Management, explica que lo que se busca al invertir en alternativos son dos factores: diver-sificación de la cartera y protección. “Los activos alternativos presentan características particulares con res-pecto a los activos tradicionales, que técnicamente se materializan en correlaciones bajas y funciones de distribución de retornos pecu-liares. Estrategias tales como los hedge funds cuantitativos tienen un poder de diversificación muy ele-vado, teniendo una correlación cer-cana a cero con los índices de ren-ta variable desde el año 2002”. Un elemento asociado a la búsqueda

LOS ACTIVOSALTERNATIVOS

REPRESENTAN UN 25% DE LAS

CARTERAS DE FONDOS DE PENSIONES

de diversificación es la necesidad de protección frente a mercados inestables. “Los movimientos de mercado a finales de 2008 siguen siendo considerados en la teoría fi-nanciera como movimientos extre-madamente excepcionales pero en realidad la inestabilidad ha aumen-tado. Los inversores institucionales buscan invertir en alternativos para diversificar sus carteras y proteger-las contra una mayor volatilidad”, explica.

Los activos con más tirón…

Según el informe de State Street, entre los activos alternativos, el pri-vate equity se sitúa como un pun-to caliente de las inversiones, con el 60% de los encuestados antici-pando unas mayores asignaciones en este segmento. Una proporción significativa de los fondos tam-bién asegura que invertirá más en créditos directos (el 54% del total), real estate (46%) e infraestructuras (39%).

Los fondos de pensiones también muestran un creciente apetito por los hedge funds, aunque hay más dudas. De forma global, el 29% de los encuestados que ya han inver-tido en hedge funds incrementarán sus posiciones, mientras el 25% in-

vertirá en el activo por primera vez. Ha habido algunas salidas de capi-tal significativas de estos vehículos pero el estudio revela que muchos fondos de pensiones continuarán buscando estrategias de hedge funds con potencial para ofrecer mayores retornos. Según Lyxor, dentro de este mundo las estrate-gias Long/Short Equity y Fixed Inco-

me Arbitrage continúan atrayendo la demanda a efectos de diversifi-cación de la cartera tradicional en renta fija/renta variable. Por otra parte, las estrategias event-driven, que buscan invertir en temas corpo-rativos tipo fusiones-adquisiciones o venta de activos, también mantie-nen atractivo.

Con todo, hay otra mitad de los encuestados que piensa de otra forma con respecto a los hedge funds. “Por temas de gobernanza, los fondos de pensiones en los Paí-ses Bajos son cada vez más críticos con sus inversiones en los hedge funds. Los costes, el valor añadido, así como la exigencia de transpa-rencia del supervisor son las razo-nes para reconsiderar estas inver-siones. Algunos fondos incluso han decidido dejar de invertir en ellos”, señala Roderick Molenaar, estra-tega de carteras y Soluciones de Inversión y Análisis de Robeco. Por eso, Lyxor habla de tendencias contrastadas: “El proceso de asig-nación de recursos a alternativos, iniciado hace varios años, continúa en la mayoría de los casos. Sin em-bargo, algunos actores están re-considerando sus inversiones. Por lo tanto, dado el comportamiento contrastado, podemos decir que en su conjunto la demanda por parte de los fondos de pensiones es es-table cuando un año atrás estaba creciendo”.

Con todo, esa estabilización de la demanda por parte de los fondos de pensiones está siendo compensada por el segmento de distribución, a través de los formatos UCITs. “Este segmento está experimentando

una tasa de crecimiento fuerte. Esto significa el retorno de la

banca privada al segmen-to alternativo, cuan-

do habían sido los fondos de

LA INVERSIÓNEN HEDGE

FUNDS DESPIERTA INTERESES

ENCONTRADOS

PENSIONES

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La asignación de los fondos de pensiones a los acti-vos alternativos es aún modesta en la región andina, y especialmente en Chile. “La mayoría de las asigna-ciones tiende a ser invertida sobre todo en activos reales locales, como real estate o infraestructuras (en Perú) y también en capital riesgo. Por lo tanto, su actual asignación hacia instrumentos alternativos offshore es aún muy pequeña, suponiendo menos del 2% de los activos totales”, explica Pedro Daño-beitia, responsable de Latinoamérica dentro del Global Client Group de Deutsche AWM.

Hay varias razones que lo explican, pero uno de los obstáculos más importantes es la regulación. “La regulación en Chile y Perú es aún demasiado res-trictiva con respecto al uso de derivados. Además, durante los últimos años los gestores de fondos de pensiones han visto muchas oportunidades en muchos otros activos tradicionales (renta variable, renta fija, crédito…) y la liquidez es otro obstáculo. Los fondos de pensiones de Latinoamérica están creciendo y a pesar de que este factor podría haber sido un punto muy favorable para una mayor diver-sificación de las carteras, ha sido un obstáculo para muchos gestores que tienen restricciones adicio-nales en términos del porcentaje máximo que pue-den tener en determinados instrumentos”, explica el experto. Como elemento añadido, hay una falta de confianza sobre todo con respecto a los hedge funds y el riesgo reputacional aún pesa mucho en las decisiones finales.

Según Dañobeitia, los equipos de alternativos de los fondos de pensiones de Chile y Perú están ses-gados hacia el capital riesgo en lugar de otros ac-tivos alternativos como las infraestructuras, el real estate o los hedge funds. En Chile, actualmente los alternativos representan el 1,3% de las inversiones, con 1.000 millones de dólares invertidos en priva-te equity y real estate. En Perú, unos 750 millones están en private equity, aunque los cambios en la regulación favorecerán nuevas inversiones. De ahí que, a pesar de los obstáculos y la baja asignación, y especialmente en un escenario con ratios de creci-miento por debajo a la media, vea potencial de creci-

miento de los activos alternativos en las carteras de los fondos de pensiones de Chile y Perú, sobre todo en activos reales líquidos como las infraestructuras o el private equity.

En Colombia, los fondos de pensiones gestionan sus inversiones en relación a los benchmarks de la industria, que tienden a limitar la asignación a alter-nativos al 5%. “La mayoría de esa asignación está en activos reales locales, infraestructuras o capital riesgo”, explica. Las inversiones con gestores al-ternativos internacionales tienden a favorecer los índices y “las inversiones alternativas que buscan alfa tienden a tener menos asignaciones”. Además, según el experto, los fondos de pensiones colom-bianos son muy sensibles a las expectativas de flu-jos, puesto que han de casar con las necesidades del fondo de pensiones y con los activos en ese momento en cartera. Y además, el proceso de se-lección de gestores alternativos internacionales es complejo y favorece a gestores existentes frente a los nuevos, pues los pasos requeridos para incluir a un nuevo fondo pueden ser muy largos y provocar que se pierda la ventana de suscripción que el fon-do ofrece en un determinado momento.

EL APETITO POR LOS ALTERNATIVOS OFFSHORE EN CHILE, PERÚ Y COLOMBIA

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pensiones los que habían crecido más fuertemente como fuente de demanda entre 2007 y 2012. Por lo tanto en términos globales, sí está aumentando la demanda”, añade Ferreira. “Hemos estudiado el com-portamiento de los activos alterna-tivos frente a indicadores de vola-tilidad y concluimos que entregan mayores retornos (en términos rela-tivos a la renta variable de Estados Unidos) en un régimen de volatilidad más elevado. En base a este diag-nóstico, consideramos que 2015 de-bería ser un buen año para los acti-vos alternativos”.

¿Alternativos más locales?

El futuro es prometedor… pero en algunos lugares con inversiones de carácter más local. Aunque Robeco reconoce que esa búsqueda de ren-dimiento y de estrategias no corre-lacionadas seguirá siendo importan-te entre los fondos de pensiones y favorecerá a los alternativos, cree, al menos en Holanda y ante la nueva regulación de sus fondos de pensio-nes, que se invertirá en alternativos de forma más local. “La llamada de los políticos a invertir en el país de origen es cada vez más importan-te. Los fondos institucionales están estudiando las posibilidades de in-

vertir en hipotecas o financiación de las pymes y la infraestructura local. Sin embargo, el regulador también requiere que las inversiones estén “bajo control” y este requisito a ve-ces puede ser percibido como un obstáculo para la incorporación de deuda de las pymes en las carteras estratégicas”, comenta Molenaar. También es el caso en Latinoamé-rica, donde las inversiones en alter-nativos offshore son aún muy bajas y se topan con requisitos regulato-rios y de cumplimiento.

Tendencia 3: Internalización en la gestión de activos

La tendencia hacia el “insourcing” de la gestión se acelerará en los próxi-mos tres años, según el informe de State Street. De forma global, el 81% de los fondos de pensiones dice que pretenden incrementar la propor-ción de sus carteras gestionadas in-house. Los costes son un gran catalizador para ello: una encuesta con los mayores fondos del mundo de CEM Benchmarking muestra que de media los fondos gastan 46 pun-tos básicos en su gestión externa, comparado con 8 puntos básicos en sus capacidades de inversión inter-nas. Los fondos también creen que pueden incrementar su vigilancia de

los activos si los gestionan de forma más interna.

Pero, si no quieren sacrificar ren-tabilidad, los fondos de pensiones tendrán que adquirir capacidades propias de los gestores especialis-tas. De hecho, los mayores fondos ya están compitiendo por el mejor talento de inversión. También están desarrollando herramientas y tec-nologías avanzadas para gestionar portafolios de inversión complejos. “¿Podemos internalizar algunos componentes del proceso y exter-nalizar otros? Tradicionalmente he-mos comprado el coche completo. Quizá necesitamos comprar el mo-tor o los frenos o la capacidad de ingeniería y construir el coche por nosotros mismos”, comenta Richard Brandweiner, CIO de First State Su-per, a State Street.

Tendencia 4: La relación con los gestores evoluciona

La relación entre los fondos de pen-siones y las gestoras añade otra capa de complejidad desde el punto de vista del riesgo. “Construir una visión holística del riesgo a través de una cartera multiactivo es do-blemente difícil si estás agregando datos de riesgo desde múltiples gestores”, dice el informe de State Street. El 58% de los encuestados dice que es un reto obtener una imagen completa de la rentabilidad ajustada al riesgo en sus carteras. De hecho, casi uno de cada cinco (el 18%) lo describe como el mayor reto.Además, más de la mitad de los fondos de pensiones, el 52%, en-cuentra difícil asegurarse de que los intereses de sus gestoras están ali-neados con los suyos propios. Los costes también son un problema: casi un tercio de los encuestados (el 29%) dice que es un reto justifi-car las comisiones de sus gestores (aunque solo el 6% lo ve como uno de los principales problemas).

Fuente: Encuesta de 2014 entre fondos de pensiones, de State Street conducida por la Unidad de Economist Intelligence.

PENSIONES

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Por eso, la relación con las gestoras está destinada a cambiar, aunque los fondos de pensiones aún paga-rán una prima por los gestores con ideas y capacidades de inversión probadas. Solo los más grandes y los más sofisticados tendrán las ca-pacidades para gestionar todos los aspectos de las carteras de la cla-se multiactivo de forma interna. El resto seguirá necesitando gestoras que puedan ayudarles a desarrollar estrategias de inversión que sean compatibles con su filosofía. Por su parte, los gestores de activos de-ben dejar de ser meros proveedo-res de productos y convertirse en verdaderos constructores de solu-ciones, según State Street.

Tendencia 5: Fortaleciendo la gobernanza

Varias fuerzas se han combinado para poner un nuevo foco en el mo-delo de gobernanza para los fon-dos de pensiones. Más de la mitad de los encuestados ven su forta-lecimiento como una alta prioridad durante los próximos tres años. “Los fondos de pensiones necesi-tan una perspectiva que enfatice la vigilancia y la transparencia”, dice State Street.

Y la regulación es un factor clave en esta tendencia: el creciente uso de alternativas complejas puede también requerir que los fondos de pensiones traigan más aseso-

res especialistas o profesionales de confianza. Pero menos de un cuarto de los encuestados están de acuerdo en que la creciente so-fisticación de sus carteras requiere cambios en la composición de sus fideicomisarios.

Para Jacqueline Lommen, direc-tora de Pensiones Europeas en Robeco, hay varias tendencias, so-bre todo en la UE, en cuanto a la gobernanza de los fondos de pen-siones, como el cambio del papel de los fideicomisarios o la exigencia de mayor financiación y solvencia del proveedor de pensiones, entre otros aspectos. También cree que la regulación conduce al cambio en los modelos de gobernanza de los fondos de pensiones: “La regula-ción de las pensiones es cada vez más estricta y exigente. Como tal, la búsqueda de fideicomisarios há-biles, y encontrar aquellos que es-tén dispuestos a asumir la respon-sabilidad final se está convirtiendo en un reto”. La buena gobernanza también requiere que los fondos de pensiones tomen una perspec-tiva más amplia sobre la gestión de los riesgos. Los planes sobre los distintos escenarios y los test de estrés son herramientas vitales

para los fondos de pensiones que operan en un escenario altamen-te cambiante. Aun así solo uno de cada diez encuestados puntúa los planes de contingencia como una alta prioridad: “¿Están los fondos de pensiones listos para lidiar con un shock financiero en el futuro?”, se preguntan desde State Street.

Una tendencia que está cobrando fuerza entre los fondos de pen-siones en los Países Bajos es una mayor integración de los criterios medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG) en los principales procesos de inversión. “Esto se puede implementar por medio de listas de exclusión, inte-gración de elementos ESG como conductores de retorno-riesgo y/o asignación específica a temas. La pregunta “demúestrame que estás conforme con la normativa de los principos de la ONU” se está con-virtiendo en algo fundamental. Los grandes inversores institucionales quieren ir más allá para fortalecer su identidad”, añade Molenaar, de Robeco.

PENSIONES

Alicia Miguel

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Primer Mito Es posible entender la empresa fami-liar mediante el análisis de su historia financiera: Si bien para comprender la situación actual de un negocio es necesario analizar las cuentas de los últimos 1, 3 ó 5 años, el contexto his-tórico necesario para comprender los entresijos de un negocio familiar se mide más bien en décadas, o incluso en siglos. Para servir de forma ade-cuada a estas familias uno debe re-montarse en el tiempo al mismo inicio del negocio, incluso si los “miembros fundadores” del mismo ya no están vi-vos. Así, mientras la consultoría tradicional requiere de una comprensión sobre la situación actual para ayudar a definir la estrategia futura de la empresa, los consul-tores de empresas familiares extraen su comprensión del negocio del pasado, y con ello ayudan a la familia a preparase para el futuro a medida que moldean el pre-sente.

En función de las relaciones familiares, se dará una im-portancia significativa a los orígenes del negocio fami-liar así como a su misión inicial. Este hecho se puso de manifiesto con uno de nuestros clientes, una empresa manufacturera de Ohio, en la que el abuelo había funda-do el negocio durante la Segunda Guerra Mundial, con el Ejército como único cliente. La empresa se convirtió en uno de los principales empleadores de su ciudad y desarrolló un fuerte compromiso con sus empleados. Según fueron pasando las décadas, y la externalización de la producción fue ganando terreno, este compromiso fue cada vez más difícil de mantener. Puesto que el foco en los empleados estaba en el ADN de la identidad de

la firma, y venía directamente de su ya fallecido fundador, a la generación ac-tual le resultaba muy difícil tomar la de-cisión de cerrar la fábrica y trasladar la producción al extranjero. Esta decisión, complicada para el equipo directivo de cualquier empresa, fue especialmente difícil para los líderes de esta empresa familiar. Sentían que para evitar el fra-caso del negocio, tendrían que traicio-nar a su abuelo. Cuando la familia fue consciente de lo mucho que estaba pesando este factor sobre su decisión, fue capaz de analizar el entorno estra-tégico de su negocio y mover su pro-

ducción a una línea de mayor valor añadido, más difícil de externalizar. La familia también decidió iniciar una ac-tividad filantrópica, creando una fundación que lleva el nombre del patriarca fundador del negocio, cuyo objeto es ofrecer becas universitarias a estudiantes brillantes de la localidad. Así, la compañía fue capaz de prosperar al tiempo que continúa con su legado.

Segundo mito La monetización de la compañía es una decisión bina-ria: Con frecuencia, el grueso de la fortuna de los miem-bros de las familias de alto patrimonio suele estar en el negocio familiar. Este valor se dispersa entre muchos miembros de la familia, a medida que esta crece. Suelen darse tensiones entre los miembros más mayores de la familia, que son más contrarios al riesgo y buscan “cose-char” las ganancias de sus inversiones, y las generacio-nes más jóvenes, que están más inclinadas a reinvertir estas ganancias. La situación se complica aún más en el caso de que surjan oportunidades de crecimiento en la empresa que requieran más capital del que se ge-

Demasiado a menudo, los consultores empresariales usan el mismo procedimiento a la hora de analizar una empresa familiar que una corporación Fortune 500. Esto suele acabar mal, puesto que obvia los aspec-tos únicos de la historia familiar y las dinámicas que generalmente influyen de forma decisiva en la empre-sa. Curiosamente, el péndulo puede virar de forma desmedida en el sentido contrario. Debido al esfuerzo por tomar en consideración los “elementos humanos” en juego, los consultores pueden perder de vista la realidad económica de la empresa familiar y su competencia, prestando un mal servicio a la familia en todo el proceso. A continuación, expongo los cuatro mitos más comunes con los que suelen trabajar los consul-tores cuando prestan sus servicios a una empresa familiar.

Por Jay S. Lipsey, socio de McCombie Group

Negocios familiares: Cuatro mitos y realidades sobre la constelación de problemas a los que se enfrentan

OPINIÓN

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OPINIÓN

nera orgánicamente. Las soluciones viables parecen quedar fuera del alcance de la empresa ya que no hay capital suficiente para recomprar la participación de los miembros más conservadores de la familia, y tampoco se toma la decisión de vender capital porque prevalece el deseo de mantener la firma como un negocio familiar.

Afortunadamente, hay alternativas menos conocidas, no tradicionales, que tienen la virtud de satisfacer a de-terminados miembros familiares al tiempo que generan crecimiento para la empresa. Hemos trabajado con fami-lias importantes, con experiencia relevante en un sector industrial, que tenían interés en invertir capital directa-mente en otras empresas familiares a largo plazo, de una forma discreta y sin confrontación. Aliarse con un socio estratégico que comparte los mismos valores que la familia puede facilitar los objetivos de todos sus miem-bros al tiempo que se preserva, o incluso incrementa, el valor a largo plazo de la empresa familiar. Esto ocurrió con una empresa distribuidora de maquinaria agrícola a la que se le presentó la oportunidad de adquirir un competidor que operaba en un mercado adyacente. Las sinergias resultantes de fusionar ambas empresas eran considerables, pero la familia carecía del capital necesa-rio para realizar la adquisición.

Fuimos capaces de asociarles con un family office que aportó el capital necesario para acometer la adquisición, mientras la familia conservaba la gestión de las empre-sas fusionadas. De hecho, gracias a la experiencia del family office –solían distribuir la misma marca de maqui-naria agrícola en su país de origen, en Latinoamérica-, fueron capaces de aportar algo más que capital.

Tercer Mito Digan a la familia lo que quieren oír, o no escucharán: Como asesor de una empresa familiar, la función prin-cipal debe ser educar, informar y posteriormente dejar que la familia tome lo que ella considere como la deci-sión apropiada. El proceso de pasar de tomar decisiones sobre opiniones, a tomarlas sobre hechos, puede ser una fuente inmensa de valor añadido para la familia. Si bien a menudo esto conlleva arrojar luz sobre verdades incómodas, la necesidad de ser honesto no está reñi-da con la de ser sensible. La información debe reflejar los hechos, pero su diseminación necesariamente tiene que ser realista. Esto implica la planificación cuidadosa de quién recibe la información, cuándo y cómo. Expe-rimentamos esto de primera mano al trabajar con una familia que nos pidió un diagnóstico sobre una división

que habían fundado unos años atrás. Cuando se creó esta división, algunos miembros de la familia estaban en contra, ya que le veían pocas posibilidades de éxito. Tras realizar el estudio, nuestro diagnóstico fue que en efecto, la división perdía dinero y tenía poco recorrido. Para evitar susceptibilidades derivadas de nuestro tra-bajo, primero, y en privado, repasamos los números y el diagnóstico con los miembros de la familia que estaban a favor de esta división. Apreciaron nuestra sinceridad y nuestro respeto por el efecto que el informe pudiera tener sobre su posición en el negocio familiar. A conti-nuación, les dimos la oportunidad de presentar por sí mismos el informe al resto de la familia (en nuestra pre-sencia), otorgándoles una herramienta para enmendar su actuación y haciendo que la decisión resultante (por ejemplo, el cierre de la división) fuera mucho más fácil de implementar.

Cuarto Mito Las familias están mejor asesoradas desde dentro: Si bien resulta imposible que los consultores estén pre-sentes el 100% del tiempo, sí es posible animar a la fami-lia a que como mínimo, una persona que no forme parte del entorno familiar esté profundamente involucrada en el negocio. Según el libro de John Ward, Family Business Governance, esta persona debería aportar experiencia específica de la industria y tener la menor relación pre-via con la familia que sea posible.

Es igual de importante elegir a la persona, como el pues-to que va a cubrir. Lo ideal sería una posición de control de riesgos o un puesto como independiente en el con-sejo. Sea cuál sea su posición, debe tener la convicción y el suficiente poder para decir “no”. Como solía decir el famoso inversor Howard Marks, en ocasiones, es po-sible “maximizar tu contribución siendo relativamente inactivo”.

Si bien la disciplina de “no hacer nada” es difícil para la mayoría de los directivos, suele suponer un reto aún mayor para los miembros más jóvenes de una empresa familiar. Según van avanzando hacia puestos más se-nior, tienen una inclinación natural a demostrar su valía. Típicamente, esto lleva a que sientan la necesidad de “hacer cosas”, resultando en decisiones de inversión y cambios radicales para el negocio, independientemente de si el contexto o el entorno empresarial es favorable. Contar con una persona externa que trabaje en la em-presa y que no sienta esta presión puede servir como un poderoso freno a decisiones estratégicas imprudentes.

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CONCLUSIONESMientras la mayoría de los consultores de empresas Fortune 500 tienen como única misión maximizar el retorno de los accionistas, los consultores de empre-sas familiares tienen una constelación mucho más amplia de asuntos de los que preocuparse. Por un lado, la historia familiar juega un papel muy importan-te en el proceso de toma de decisiones.

La asignación estratégica del capital puede resultar especialmente problemática, dado que la tolerancia al riesgo varía según pasemos de una generación a otra. Sin embargo, la ley de la oferta y la demanda aplica exactamente igual a estas empresas que a las

demás, y tu trabajo consiste en que la familia sea ple-namente consciente de ello. Resulta igual de crucial proporcionar asesoramiento objetivo, como ayudar a su implementación. Una persona ajena a la familia situada en el comité directivo de la empresa debe-ría tener la potestad de tomar decisiones difíciles sin ninguno de los prejuicios que suelen anidar entre los miembros familiares.

Al tomar un enfoque sensible, al tiempo que pragmá-tico, cuando se trabaja con empresas familiares, los consultores pueden conseguir sus objetivos al tiempo que incrementan el nivel de cohesión de la familia.

Jay S. Lipsey es socio de McCombie Group, una firma de inversión que cuenta con el apoyo de una red de family offices e individuos de alto patrimonio (UHNWI) a lo ancho de las Américas. Su plataforma principal provee capital a largo plazo para negocios familiares establecidos.

For further information visit investmenteurope.net/events

Local. Informed. Connected.Funds Society and Open Door Media are delighted to announce the Fund Selector Summit Miami 2015 to be held on 7 & 8 May at the Ritz-Carlton Key Biscayne, Miami.

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THE RITZ-CARLTON KEY BISCAYNE . MIAMI . 7TH & 8TH MAY 2015

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Tanto es así que el mercado de real estate de Miami se ha convertido en el primer destino para compradores internacionales y se ha recuperado con más fortaleza y celeridad de lo que cabía esperar. Según la Miami Asso-ciation of Realtors, en 2013, gracias a las adquisiciones por parte de compradores internacionales -que supu-sieron hasta el 60% del total-, la venta de viviendas en Miami batió su tercer record anual consecutivo, supe-rando las cifras del boom inmobiliario de 2005. Mientras otros mercados parecen estar sufriendo para conseguir dejar atrás los números rojos, el mercado de Miami cre-ce a doble dígito desde diciembre de 2011.

Unido

Distribución de las ventas de viviendas a compradores internacionales por país de origen del comprador

Porcentaje de transacciones internacionales por países

Argentina Brasil Canadá China Francia Alemania India Japón México Rusia Reino Corea Venezuela

Fuente: Miami Association of Realtors

¿QUIÉN COMPRA CASAS EN MIAMI?El mercado inmobiliario de Miami parece ha-ber olvidado el significado de la palabra crisis. ¿Será que el mar, el sol y el clima primaveral en invierno atrae a los vecinos del norte que, hartos de quitar la nieve de la entrada de su casa, acuden a la llamada del Caribe y com-pran viviendas en las que pasar los lunes de su jubilación al sol? Pues, ya no. Ahora son los vecinos del sur, principalmente venezolanos, argentinos y brasileños, los que adquieren la mayor parte de las unidades que salen al mer-cado del Sur de la Florida.

REAL ESTATE

Unido

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Si en 2007 México, con un 13%; Reino Unido, con un 12%; y Canadá, con un 10%, lideraban el ranking de compradores internacionales en los Estados Uni-dos, en 2013, era Canadá quien encabezaba la cla-sificación con el 23%, seguida de China con el 12%, México con el 8% y Reino Unido con el 5%. Así, el peso global de los países al sur de los Estados Uni-dos (Argentina, Brasil, México y Venezuela) suponía el 15% del total.

Y ¿dónde ir para disfrutar de este compendio de nacionalidades? ¡Todos quietos! Ya estamos en el “estado destino” por excelencia: La Florida, que con el 23% acapara el mayor porcentaje de ventas inter-nacionales de viviendas de los Estados Unidos. Sólo California -con el 17%- y Texas y Arizona –con un 9% cada uno- consiguen cifras algo significativas, pues ningún otro estado supera el 3%.

En Florida, más del 21% de los compradores interna-cionales elije la zona de Miami/Miami Beach, y casi el 30% compra en el más genérico “Sur de la Flori-da” –Miami/Fort Lauderdale-. Por lo que respecta a la presencia de compradores latinoamericanos, ésta es claramente superior en el Sur de la Florida a la de cualquier otro mercado del estado ya que, se-gún la Miami Asociation of Realtors, el 69% de los

latinoamericanos eligieron Miami/Fort Lauderdale para la adquisición de viviendas. Entre una y otra, se hace un hueco la zona de Orlando, que con to-das sus atracciones turísticas, protagoniza el 13,5% de las ventas internacionales del estado. La amplísi-ma costa del suroeste, ya dando al golfo de México, también atrae –aunque de forma más repartida- a

Distribución de las ventas de viviendas a compradores internacionales por estado

Arizona California Florida Georgia Nevada Nueva York Texas Virginia

Fuente: Miami Association of Realtors

LOS PAÍSES DE AMÉRICA LATINA

ORIGINAN EL 15% DE LA INVERSIÓN INTERNACIONAL EN VIVIENDAS

REAL ESTATE

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un buen número de inversores internacionales, su-poniendo más del 24,6% si sumamos las operacio-nes de Naples-Marco Island y Tampa-St. Petes-burg-Clearwater, pasando por Cape Coral-Fort Myers y Bradenton-Sarasota-Venice.

Sólo las operaciones provenientes de Venezuela, Argentina, Brasil y Colombia representaron casi la mitad (47%) de las ventas inter-nacionales en el Sur de la Florida en 2014. Las operaciones pro-tagonizadas por venezolanos han liderado consistentemente el ranking los últimos 5 años, sin bajar del 14% en ningún momento. Durante 2014, el salto en las compras realizadas por ciudadanos venezola-nos en el Sur de Florida es directamente proporcional a la inseguridad institucional que se ha vivido en Venezuela. Más igualadas se en-cuentran las operaciones realizadas por argentinos

y brasileños, que se han disputado la segunda po-sición de mayores compradores desde que en 2011 ambas superasen a Canadá. Colombia que generó

el 8% de las operaciones en 2014, se posicio-na en cuarto puesto. México queda por

detrás de Canadá y de Francia, con un 4% del total de las operaciones ge-

neradas por extranjeros en el Sur de la Florida.

Por detrás de todos ellos, que-dan Canadá (7%), Francia (5%), México (4%), e Italia, España, Perú y Ecuador (todos con un

3%). Quizá sorprenda que solo en un 2% de las ventas internaciona-

les participen ciudadanos rusos, a pesar del arraigo de esta nacionalidad

en algunas localidades al norte de Miami. Desde luego, nada que ver con los Venezolanos

en El Doral y Weston, o los españoles o argentinos en Key Biscayne.

Los primeros 20 países de origen de los compradores internacionales de viviendas en Miami

Fuente: Miami Association of Realtors

REAL ESTATE

Rocío López

65

NOMBRAMIENTOS

¿Qué fue de RBC?

RBC Wealth Management anunciaba a finales de 2014 un proceso de reorganización de su negocio de ban-ca privada internacional, que aunque inicialmente se pensó que solo afectaría a la unidad de Wealth Mana-gement, la entidad terminó por confirmar que el cierre afectaba también a su negocio de broker internacional en Estados Unidos, lo que ellos denominan In-ternational Advisory Group (IAG). El negocio de broker dealer en EE.UU. seguirá funcionando en todo el país. Según pudo saber Funds Society de fuentes familiarizadas al banco, esto dejaba sin futuro laboral cierto a de-cenas de banqueros que han tenido que salir al mercado a “buscarse la vida”.

RBC Wealth Management contaba con unidades de ban-ca privada y broker internacional en Nueva York, Hous-ton, Miami, San Diego, Seattle y Wilmington (Delaware), centros desde los que se servía a clientes high-net- worth en Latinoamérica, el Caribe y otros puntos in-ternacionales. Los activos bajo custodia ascendían a 365.000 millones de dólares. La cifra de activos bajo gestión del negocio US & International Wealth Manage-ment era de 35.300 millones de dólares, de acuerdo a cifras del banco correspondientes a agosto de 2013.

Pero si algo tienen Miami y Nueva York, es que cuentan con una industria de wealth management muy dinámi-

ca, y todo aquel que maneje su libro propio, no tendrá problema para encontrar un nuevo pro-yecto.

Por tanto, ¿qué ha sido de RBC? Sin duda, mu-chas firmas han aprovechado la ocasión para in-cluir grandes profesionales del banco canadien-se entre sus filas.

El trozo más grande del pastel se lo quedaba Sa-fra National Bank al contratar a 12 banqueros para sus oficinas de Miami y Aventura. Julián Stienstra, ex managing director Americas Priva-te Banking de RBC WM, se ha unido a la oficina de Miami como excecutive vice president, junto a un equipo de tres senior vice presidents –Dia-na Gangone, Arlette Ctraro y Julio Revuleta-, un vice president –Lupe Wong-, y cuatro assistant vice president –Nanci Zarate, Claudia Foco, Jo-celyn Gonzalez y Monica Forgang-.

Para la oficina de Aventura, Safra Bank of New York ha contratado a Diana Duys y Cybelle Ma-rinello, ambas como first VP. Por ultimo, Michael Dejana, antiguo CIO de RBC WM, se incorpora

a J. Safra Asset Management como investment advisor, senior vice president, trabajando a ca-ballo entre Nueva York y Miami.

Morgan Stanley se ha hecho con otro equipo que, aunque no es el más numeroso, sí es probable-mente uno de los mas veteranos. Robert Alegria, Richard Earle y Javier Valle comenzaron a tra-bajar en Morgan Stanley Weal-th Management a comienzos de

año. Los tres llevaban más de una década tra-bajando en RBC WM, Earle y Valle desde 2002 como investment advisos, mientras que Alegria, comenzo en 2001 como portfolio manager para posteriormente, trabajar también como invest-ment advisor.

Los hermanos Ruiz Velez, Roberto y Ricardo, miembros de una reputada estirpe de banque-ros, se han unido a BBVA Compass en Miami, tras su paso de más de dos años por el banco canadiense como relationship managers, prove-nientes de Santander Private Banking.

Chismógrafo

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Por el lado de las féminas, Maria Florez, un clásico de la industria y la senior banker más veterana de RBC, se incorporó el pasado mes de febrero a Northern Trust, junto con Ingrid Raad. Florez llevaba más de 30 años trabajando para la entidad canadiense.

Por su lado, Raad pasó más de 15 años en RBC como senior relationship manager dan-do servicio a clientes de República Domini-cana, Perú, Haiti, El Salvador y Bahamas. En su nuevas funciones de senior vice presi-dent team leader, trabajará en el segmento de clientes de UHNW.

Leo Corradini, lleva más de dos décadas trabajando en banca privada. Comenzó en 1993 en Merrill Lynch, y posteriormente fichó por el banco canadiense como first vice pre-sident y financial advisor. Corradini ha prefe-rido apostar por un proyecto indepediente y se ha lanzado al mercado con Elysium Ca-pital Management, una boutique de wealth management con base en Miami.

Aún son varios los profesionales que bus-can su salida tras el cierre de RBC en Miami. Desde Funds Society les deseamos toda la suerte del mundo, estamos seguros que se-guirán dándono muchos titulares.

NOMBRAMIENTOS

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OPINIÓN

Los bancos, Wall Street y la cultura corporativa, ¿qué tipo de cultura es esta?

all Street es una calle en Manhattan que mide 0,7 millas de largo (1,1 km) repartidas en cuatro man-zanas del noreste al sureste de Nueva York, cono-cida como el principal centro financiero del mundo.Cultura es un conjunto de actitudes y comporta-mientos predominantes que caracterizan una or-ganización o grupo. Ejemplo: un gerente que cam-bió la cultura corporativa.La pregunta es: ¿cuál es la cultura corporativa de Wall Street? La cultura está tan presente en las corporaciones como el agua en el mar. Si usted es la cabeza de una organización, financiera o no, y no está manejando la cultura de esa organización, otra persona lo está haciendo por usted. En un artículo publicado en febrero en WSJ por Emily Glazer y Christina Rexrode1 sobre el enfoque regulatorio que se está imponiendo en la cultura de los bancos más grandes de Wall Street, queda claro que ‘cultura’ es la palabra de moda y “el gran rompecabezas que Wall Street y los bancos están intentando resolver”.Indica el artículo que, en un discurso del presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York, el señor William Dudley2, este advirtió a los bancos de que se les separaría de la institución si sus ejecu-tivos no se esforzaban en erradicar las malas con-ductas. En dicho discurso, el señor Dudley mencio-nó la palabra ‘cultura’ unas 44 veces. “Los amantes del riesgo sienten tanta fascinación por las finan-zas como por la fórmula uno”, alegó.El mismo artículo hacía mención al comentario de Thomas Baxter, abogado general del Banco de la Reserva Federal de Nueva York, en su discurso del mes de enero: “Confieso que es difícil obtener pruebas, pero no estoy solo en la creencia funda-mental de que una cultura ética sólida conducirá a un mejor comportamiento.”Toda esta preocupación es una buena noticia para

las empresas de consultoría. Según el artículo, se contrató una firma para medir cosas tales como cuántas veces van los empleados al “happy hour“ o en qué lugar de la escala de “feliz-amargado” se encuentran. Esto hace referencia al hecho de que los empleados “felices” suelen comportarse o se espera de ellos que se comporten de una manera ética.Los bancos están invirtiendo fuertes sumas de dinero en firmas de consultoría buscando solucio-nes a los problemas éticos, que se dice fueron los causantes de la gran crisis financiera del 2008. Los directores de empresas como Citigroup, JP Morgan Chase, Bank of América y Wells Fargo mantienen constantes reuniones con los reguladores para reforzar la importancia de la cultura. Lo que se busca es que los bancos no tengan que depender del gobierno en la eventualidad de que tengamos que vivir otra crisis financiera. El nuevo dictamen: la cultura facilita la estrategia. Lo que prevalece, lo que permite una plataforma de crecimiento, lo que predice el comportamiento futuro, lo que permite el éxito de los diferentes escenarios estratégicos es la cultura. De ahí la famosa frase: “La cultura se de-sayuna con la estrategia”, establecida en un plan desarrollado por la compañía de automóviles Ford. El desafío es, por tanto, no solamente poseer una cultura fortalecida por sus valores, sino que fomen-te además un ambiente de trabajo, que modele el comportamiento de las personas y que a la vez sir-va de soporte a las estrategias que emerjan den-tro de los bancos. Para lograr esto, las empresas deben medir la cultura prevaleciente, definir sus valores y entender cómo pueden llevarla a un nivel superior. Y, lo más importante, asegurar que el nue-vo talento adquirido esté vinculado a los valores culturales establecidos. Una cultura sana debe ser fuerte y ágil.

Por Luisa Guzmán. Directora general de CONSULTREE, firma establecida en Miami, Florida, dedicada al desarrollo de Talento y Liderazgo.

w

Para recibir una evaluación gratuita sobre la cultura de su empresa, puede ponerse en contacto con luisa.guzman@consultree.com y para más información visitar www.consultree.com

1. Artículo publicado en WSJ por Emily Glazer y Christina Rexrode.2. Discurso de William Dudley sobre Estabilidad Financiera por Medio de Mejorar la Cultura Empresarial.

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ESTILO Y VIDA

01Elena Santiso, Olalla Giménez y Alicia Jiménez

02Invitada, Ernesto Cordóvez,Lisette Góngora y Manuel Diaz

F unds Society celebraba en Miami una fiesta para conmemorar su segundo ani-versario y el lanzamiento de su nueva re-vista en papel, una publicación trimestral dirigida a los profesionales de la industria offshore de Estados Unidos.

La firma celebró por todo lo alto el cierre de un excelente 2014, en el que la web ha recibido cerca de 300.000 visitas y más de 500.000 páginas vistas, lo que se traduce en un crecimiento del 56% y 81%, respec-tivamente frente a 2013. Cabe destacar también el número de visitantes únicos, ya que éstos se han más que doblado en el último año, lo que deja patente el fuer-te crecimiento de Funds Society en estos dos últimos años desde su fundación.

Funds Society se vio arropado en su fiesta de aniversario, que tuvo lugar en el res-taurante Perfecto en la Avenida Brickell, en pleno corazón financiero de Miami, por más de 130 profesionales de la industria de wealth y asset managment. La velada estuvo amenizada con la actuación de un grupo de actores de la compañía de An-gélica Torres, Broadway Musical Theatre, para el deleite de los presentes.

2014 un año repleto de éxitos para Funds Society

Funds Society celebraba por

todo lo alto su II aniversario y el

lanzamiento de su revista

en papel.

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ESTILO Y VIDA

03Marcus Vinicius, Luis Filipe Marcelo y Javier Villegas

04Roberto González y Jorge Letelier

05Astrid Nino y Manuel Sánchez-Castillo

06Carlos Luna y Mercedes Sampedro

07Invitada, Maria Isabel Medina,Estíbaliz Incer y Maria Elena Isaza

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ESTILO Y VIDA

No solo se celebraron los logros obtenidos hasta la fecha sino que se presentaron to-dos los proyectos que Funds Society tiene para este 2015 que está arrancando, y en los que ya cuenta con el apoyo de una vein-tena de firmas internacionales de primer nivel.

En marzo, se ha celebrado el II Torneo de Golf Funds Society, que en esta ocasión ha contado con el patrocinio de Henderson, MFS, M&G y Carmignac, teniendo lugar en el Miami Beach Golf Club.

Al campeonato de golf le seguirá en mayo el I Fund Selector Summit, un evento que Funds Society celebrará junto a la empresa británica Open Door Media en Miami, y al que se invitarán a 45 fund selectors a que conozcan de primera mano las estrategias más relevantes de algunos de los principa-les asset managers del sector.

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08Bernardo Delgado, Javier Torres Noriega, Diego Laiz, Roberto Clynes,Ricardo Ruiz y Álvaro Muñoz

09Invitado, Franco Rubén Hernández, Franco Castro, Rocio Harby Rafael Moreno

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ESTILO Y VIDA

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10Ernesto Cordóvez,Marcus Viniciusy Julián Gómez

11José Alfredo Ruiz Marcos,Olalla Giménez yGustavo Cano

12Maria Cure y Maria Isabel Medina

13Michael Zeuner,Martín Hofstadtery Santiago Ulloa

14Miguel Figaredo,Franco Rubén Hernández,Tristán Álvarez yMarco Moreno

15Blanca Durán, Francisco Quintano,Daniel Rubio yBeatriz Nicolás

16José Cano yElena Santiso

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Por último, destacar que la nueva revista en papel de Funds Society, cuyo primer número vio la luz el pa-sado mes de enero, fue presentada en sociedad durante el II aniversa-rio de la web. La publicación, que arranca con un importante respaldo de patrocinadores, nace con la vo-cación de convertirse en un esca-parate para las firmas de wealth y asset management de ambos lados del Atlántico y con el firme propósito de convertirse en un medio de re-ferencia entre los profesionales del sector.

17Juan Arcila, Alicia Jiménez, Juan José ZaragozaElena Santiso y Tomás Von Hartz

18Elena Santiso, Álvaro Morales y Alicia Jiménez

19Maria Elena Isaza, Juan Carlos Ravachi y Julieta Henke

20Roberto González, Jorge Letelier, Lars Janseny Nick Rapley

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ESTILO Y VIDA

Elena Santiso

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s un fin de semana por la mañana. Afortunada-mente, tenemos un día claro y soleado en los alre-dedores de Miami. ¡Es un momento perfecto para socializar alrededor de una paella! A pesar de lo que intuitivamente uno puede pensar, que estamos ante un evento gastronómico, realmente la paella, es más un evento social. Es la excusa perfecta para reunirse con la familia y amigos disfrutando con un sabroso plato de arroz.

Muchas páginas se han escrito alrededor de la pae-lla, lo que es y lo que no es. Por arrojar un poco de luz al tema, desde mi humilde conocimiento y en aras del pragmatismo, creo que hay muchas cosas más importantes, e interesantes sobre las que es-cribir (como las que leemos en este fantástico diario) pero desarrollo tres conceptos que considero son importantes.

En primer lugar “paella” es el vocablo valenciano para designar sartén. Cuando se decía: “hui men-gem paella” (hoy comemos sartén), era por que li-teralmente la sartén se llevaba a la mesa. A día de hoy, aun es común ver como la paella se lleva a la mesa y, después de haber servido los platos, la gen-te se acomoda alrededor de la paella y come direc-tamente de la misma. Recuerdo con mucho cariño la primera vez que comí de la paella. Esto quería decir que ya era mayor y podía comer con los mayores.

Así pues, aunque la Real Academia de la Lengua Española nos indica que “Paellera” es: “recipiente de hierro a modo de sartén, de poco fondo y con

dos asas, que sirve para hacer la paella”, es bueno saber que la Paella, no es solo lo que comemos sino el recipiente y la “Paellero, ra” como modifican en el avance de la vigésimo tercera edición del dicciona-rio de la Real Academia es, entre otras definiciones: “Hornillo especial o parrilla preparada para hacer paellas”, “Dicho de una persona: Que hace paellas”, “Dicho de una persona: Aficionada a la paella” o “Perteneciente o relativo a la paella. Valencia es el templo paellero”.

El segundo concepto lo introduzco con una pregun-ta: ¿cuáles son los ingredientes de una paella? Esta pregunta nos lleva, sin duda, a otra de las grandes guerras más habituales durante la preparación de la paella que puede alargarse incluso hasta la so-bremesa...

Si nos remontamos un poco en el tiempo, vemos que la paella era un plato humilde, eminentemente campesino, al menos en sus orígenes. Estos son co-múnmente aceptados como la marjal de la Albufera de Valencia (España) y sus alrededores. Una de las zonas con mayor historia en la producción del ingre-diente básico: el arroz.

Cuando alguien de la zona cocinaba, tomaba los ingredientes que tenía cerca: pescado de la Albu-

Por Miguel C. Tomás, SVP private banker. BBVA Compass

e

TRATADO SOBRE LA PAELLA por un banquero privado valenciano.

ESTILO Y VIDA

la Paella, no es solo lo que comemos sino

el recipiente

74

ESTILO Y VIDA

fera, pollo, pato... cuando cocinaba alguien en la montaña era más fácil obtener conejo, pimientos y en zo-nas como Denia o Vinaroz, eminen-temente costeras y pescadoras, es habitual verla con gambas, cigalas y muchos elementos marinos.

Así pues, podríamos decir que la Paella, tiene una estructura básica: arroz, agua, aceite de oliva, azafrán y sal, y a partir de ahí el resto de in-gredientes eran aquellos que uno tenia a disposición dependiendo de donde estuviera cocinando. No obstante, el concurso internacional de Paellas con mayor prestigio, que se realiza en Sueca (Valencia, Espa-ña) desde 1961, nos da una idea de lo que se consideran los elementos más tradicionales de la paella en las bases del propio concurso, esto es, los ingredientes que darán a los concursantes para realizar una pae-lla: arroz de Sueca, aceite de oliva, vaquetes (caracoles), garrofón de vaina y de herradura, tomate madu-ro, ajo, azafrán en hebras, azafrán en polvo, pimiento, pollo, conejo, sal y agua de Sueca.

Finalmente, la nota más curiosa, que se convierte en discusión con cierta frecuencia: ¿tenedor o cucha-ra? Tan simple como pueda parecer es algo muy personal y encontra-mos opiniones para todos los gus-tos. Hay una anécdota que surge en Cullera, un pueblo de valenciano que se encuentra en la misma mar-jal donde se produce el arroz. Culle-ra, es una palabra valenciana que en español quiere decir cuchara. Así pues, cuando preguntas en el pueblo te con-testaran: “¿La Pae-lla? ¡En Cullera de tota la vida!”.

Una vez superada esta pequeña intro-

ducción que espero haya ayudado a entender un poco mas la historia de la paella, entremos en materia y veamos cómo se cocina. Hay mu-chas maneras de hacerla y muchas combinaciones de ingredientes. Hoy comentaré dos: una paella de pollo y una de pescado. La diferen-cia fundamental entre ambas, mas allá de los ingredientes, es que en la de pollo haremos el caldo en la paella y luego añadiremos el arroz, y en la de pescado, el caldo lo ten-dremos preparado y añadiremos el caldo después de sofreír el arroz.

PAELLA DE POLLO

Ingredientes para 8 personas:

• 1 Pollo troceado• 1 Conejo troceado• 400 gr de Costilla de cerdo

troceada• Una cucharada de pimentón

dulce• Azafrán en hebras

(o colorante alimentario)• 2 tomates maduros• 150 gr de Garrofo • 500 gr de Judía verde ancha• 15-25 cl. de Aceite de oliva

virgen • 1 kg de Arroz• Sal• Romero• Agua

Ponemos el aceite en el centro de la paella y comprobamos que haya quedado recta y nivelada. Una vez

esté correcto, procedemos a encen-der el anillo del centro y ponemos un poco de sal por la parte exterior de la paella (la temperatura de la paella es elevada y la sal absorbe el calor de la parte de la paella que no estamos usando para que no se queme y se ponga negra).

En el momento que el aceite está caliente, añadimos el pollo, el co-nejo y la costilla de cerdo. Espolvo-reamos un poco de sal y lo vamos a cocinar a fuego medio hasta que vayan quedando bien doraditos siempre vigilando que no se queme ningún trozo.

Una vez empiece a quedar dorado, apartaremos la carne hacia el ex-terior de la paella y añadiremos las judías verdes anchas. De nuevo, po-nemos sal a las judías y a fuego me-dio las cocinaremos hasta que que-de vayan quedando todo doradito.

Incorporamos el tomate, que habre-mos cortado en cubitos pequeños, y acabamos de dorar la carne.

Estando ya la carne dorada, añadi-remos una cucharada de pimentón dulce molido y removeremos bien toda la carne y las verduras durante un minuto aproximadamente. Hay que ir con mucho cuidado ya que si el pimentón se quema, la paella ten-drá un olor muy ahumado.

Vertimos el agua en la paella. Aun-que con el tiempo uno acaba ha-

ciéndolo a ojo, la regla mas aceptada son tres partes de agua por una de arroz. Esto es, para un kilo de arroz, tres litros de agua. La otra regla sería cubrir los remaches de las asas de la paella. No obstante, siempre va a depen-

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der del tipo de arroz, el tamaño de la paella, el calor de la paellera y la potencia del fuego, del nivel de cal en el agua, y aunque se vayan a reír, de la altura de lugar donde se co-cina. La paella más difícil que jamás he cocinado fue a 2.800 metros de altura sobre el nivel del mar, concre-tamente en Quito, Ecuador, donde la variación de las leyes físicas de la termodinámica te convierten en un mero aprendiz sin importar la canti-dad de paellas que lleves a tus es-paldas. Así que, siempre que podáis, mi consejo es ¡bien cerquita del nivel del mar!

Vamos a llevar el agua a punto de ebullición añadiéndole sal poco a poco. Durante este proceso, pone-mos la sal, dejaremos pasar unos minutos y probaremos como va quedando el caldo. Si no esta al punto, repetiremos el proceso hasta que el caldo este un poquito sala-do (muy poquito). Este punto se va adquiriendo con la experiencia pero como recomendación, en caso de duda, es mejor quedarse corto. Una paella corta de sal se puede adere-zar con limón y se podrá comer. Una paella muy salada puede resultar incomible.

Unos minutos antes de echar el arroz, añadiremos las hebras de azafrán o el colorante alimentario.

Con el fuego al máximo y el caldo a plena ebullición, incorporamos el arroz tratando de distribuirlo unifor-memente sobre la paella y evitando que quede arroz sobre los trozos de carne para que todo se cueza igualmente. En este punto añadi-mos el garrofo. Hay que tener en cuenta que el garrofo no se cocina-rá solo en la paella con lo que te-nemos que haberlo dejado toda la noche en remojo o lo tenemos que hervir durante 50 minutos antes de añadirlo, de otro modo nos quedara muy duro.

Cuando hablábamos del Concurso Internacional de Paellas de Sueca, el jurado va a tener en cuenta, con-forme marcan las bases del concur-so, los siguientes aspectos: cocción del arroz, gusto, color, la simetría de los ingredientes y el punto de so-carrat (arroz que se queda un poco quemado y pegado en el fondo de la paella). Hasta este punto ya ten-dríamos el gusto, que se definió con el caldo, el color con el azafrán, y la simetría por como dispusimos todo uniformemente por la paella. Uno de los mas difíciles, en mi opinión, es la cocción del arroz.

Muchas veces obviado, el arroz, es el principal ingrediente. Si quisiéra-mos hacer una metáfora artística, diríamos que es el arroz es el lienzo en el cual el artista creará su obra. El tipo de arroz marcará el tiempo de cocción, la cantidad de sabor que es absorbido, el agua necesaria... En definitiva una pieza fundamen-tal. Para mi, el recomendado sería, sin duda, el arroz bomba.

El tiempo de cocción varía con el tipo de arroz entre 17-21 minutos. Mi recomendación es apuntar ha-cia los 18 y confiar que el agua se haya evaporado hacia el minuto 18. Hay muchas técnicas para cocer el arroz. Yo normalmente empiezo con fuego fuerte durante los primeros 5-7 minutos, luego lo bajo un poco y acabo de nuevo con fuego fuerte. Esta es una de las partes más difí-ciles ya que hay que ir jugando con la potencia del fuego para conse-guir que el agua se haya evaporado completamente pasado el tiempo necesario. Pasados los primeros 10 minutos de cocción, pondremos las ramitas de romero por encima para que le dejen ese sabor de montaña tan característico a la paella.

Finalmente, si queremos que la pae-lla tenga el famoso Socarrat, tendre-mos que haber ido largos de aceite

ya que se necesita un fondo graso para hacerlo. Hay que tener cuidado ya que si ponemos mucho aceite, la paella puede resultar un poco mas pesada de digerir, el grano esta mas frito y si vamos cortos de aceite, a pesar de que es más fácil de dige-rir, si intentamos hacer Socarrat, es probable que lo que consigamos es que se queme el arroz dejando un poco de mal sabor.

Otro consejo que os puede salvar si el agua se evaporó antes de lo pre-visto es tapar la paella con papel de aluminio o periódico, para que el ca-lor no se escape y se siga cocinan-do unos minutos mas con su propia condensación.

La experiencia y el gusto personal, es lo que al final marcará vuestras paellas. Añadir un ligero aperitivo, un buen vino, un poco de limón por si quedó un poco sosa y unos buenos amigos, y tendréis los ingre-dientes para una magnifica paella.

PAELLA DE MERO Y GAMBAS

Ingredientes para 8 personas:

• 500 gr de cabezas de mero (según tamaño)

• 500 gr morralla• 2 tomates• 5 hojas de laurel• 1 cebolla• 2 dientes de ajo• 12 gambas con cabeza• 500 gr de mero• 8 calamares pequeños• Una cucharada de pimentón

dulce• Azafrán en hebras

(o colorante alimentario)• 5-25 cl de Aceite de oliva

virgen • 1 kg de Arroz• Sal• Agua

ESTILO Y VIDA

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En primer lugar vamos a preparar el fumé (fondo básico de cocina hecho a base de pescados y mariscos que servirá para cocer el arroz). Para ello, picamos los tomates, la cebolla y el ajo poniéndolos a cocer en una olla aparte. Añadimos la morralla y las cabezas de mero y lo dejamos so-freír.

Una vez quede sofrito, incorpora-mos el agua, las hojas de laurel, la sal y lo dejamos hirviendo durante

una hora aproximadamente. Duran-te ese tiempo, vamos probando el caldo y añadiendo sal hasta que nos quede, como en el caso anterior, con un puntito salado. De nuevo recor-dar, que siempre es mejor que que-de algo sosa, que salada, ya que en el primer caso, lo podemos corregir con limón. Una vez reposado, pasa-remos el caldo por el colador chino y lo guardaremos para utilizarlo pos-

teriormente. El caldo no es necesa-rio hacerlo con la paella, con lo que puede resultar muy cómodo hacer-lo la noche anterior. Empezando la paella, nos aseguraremos de que está nivelada poniendo el aceite en el centro e igualmente pondremos sal por la parte exterior para que no se queme. En este caso, hay que te-ner en cuenta que el caldo ya tiene el punto de sal que queremos con lo que en este tipo de paella, habrá que ser mas cuidadoso con la sal

para no pasarse. Con el aceite ca-liente añadimos los dientes de ajo y las gambas. Las espolvoreamos con sal y las doramos. Una vez dora-das las separamos y las reservamos para más tarde.

Los calamares, que los habremos cortado en cintas, los ponemos jun-to con el mero y los dejamos dorar mientras echamos un poco de sal.

Una vez dorados, añadimos el arroz y lo sofreímos durante unos minutos. Antes de verter el caldo, ponemos una cucharada de pimentón dulce molido. Con el caldo en la paella, vol-vemos de nuevo a la cocción, 17-21 minutos, fuego al máximo al princi-pio y controlando en todo momen-to para conseguir que se evapore a tiempo. En esta paella, vale la pena reservar un poco de caldo, por si se evaporara muy rápido poder añadir un poco más.

A falta de 10 minutos para finalizar la cocción del arroz añadimos las gambas y dejamos que se acabe de cocer el arroz. Con los arroces de pescado, mariscos o negros, se puede preparar un poco de AliOli (salsa típica de la gastronomía medi-terránea formada por la emulsión de aceite de oliva y ajo) y le da un toque extraordinario.

Llegados a este punto, me siento en la mesa, cuchara en mano y a disfru-tar de la compañía.

¡Buen provecho!

ESTILO Y VIDA

La paella más difícil que jamás he cocinado fue a 2.800 metros de altura, en Quito

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ESTILO Y VIDA

Cuando me invitaron a escribir esta columna sobre un

tema de moda o estilo de vida, saltaron varias ideas que

podrían resultar interesantes para aquellos lectores que quieren llegar hasta la última página de esta revista y sa-

borear la información light que esta columna contiene.

Me pregunté ¿Hablo de tendencias de moda? ¿Hábitos alimenticios? ¿Lugares trendry? ¿Dietas rápidas y efica-

ces? Etc. Pero la verdad, ninguno de estos temas lograba apasionarme tanto como para llenar estas líneas… De esta manera opté por hablar de lo que me hace vibrar y

me hace sentir totalmente orgullosa: ¡Mi país!

Un territorio ubicado en América del Sur, habitado por

más de 48 millones de personas, llamado por algunos Columbia, recordado por muchos por Pablo Escobar y su terrible episodio del narcotráfico, y visto por algunos como un lugar no apto para visitar…

Este maravilloso lugar: es lo que hoy más que nunca me hace sentir orgullosa y gritar al mundo entero que yo nací ahí. Mi corazon palpita al decir, que yo soy orgullosamen-

te colombiana.

Nací en la generación que creció y sufrió con la violencia. Tengo 34 años y viví en carne propia, lo que era no poder salir a las calles de mi ciudad, porque fácilmente podías ser víctima de bombas y ataques terroristas, lo cual no significa que me sienta orgullosa. Pero sí me hace inmen-

samente feliz poder mostrar nuestra realidad, los grandes avances que hemos tenido el último tiempo, siendo HOY un país diferente.

Tenemos falencias y aún nos falta trabajar en muchos aspectos. Pero si ponemos todo en una balanza, es impo-

sible negar, que hoy por hoy “Colombia está de moda”.

Pusimos a mover a millones de países las caderas con Shakira, entregamos al mundo entero el mejor café que pueda existir, alegramos a los fanáticos del fútbol con un Mundial inolvidable (Brasil 2014) al celebrar los goles de

la selección, llenamos de vida las obras de Gabriel Gar-

cía Márquez, nuestro Nobel en Literatura, que nos dejó, como mejor legado unas líneas llenas de historias y rela-

tos que nos transportan a lugares no imaginados, pusimos

de moda a la “gorditas”, con las maravillosas esculturas

de Fernando Botero, llegamos a la meta del Giro de Italia con la bandera tricolor en primer y segundo lugar, conta-

mos con la ciudad más innovadora del mundo (Medellín, donde nací y crecí). Y por último, no es cuestión de ego pero dicen los hombres que la visitan que tienen las muje-

res más hermosas del planeta. No es suerte que este año nos lleváramos la corona de Miss Universo.

Eso por nombrar algunos aspectos llamativos. Pero vale la pena mencionar que para los inversionistas extranje-

ros, el ojo está puesto en Colombia. Por tal motivo El Banco Mundial colocó al país sudamericano en la posi-ción 34 entre 189 países con el mejor clima para invertir y hacer negocios en Latinoamérica. Tan sólo en un año, el país logró avanzar 19 puestos en comparación con el reporte emitido en 2014 por la institución a cargo Jim

Yong Kim, lo que le ha permitido superar a países y eco-

nomías como la mexicana.

Podría llenar estas líneas hablando y hablando de Co-

lombia, pero lo que pretendo con esta columna es poder

decirles, sin lugar a equivocación, que si están pensando

en un lugar para visitar en sus próximas vacaciones, no

duden en contemplar la posibilidad de conocer Colom-

bia.

COLOMBIA ESTÁ DE MODAPor Catalina Maya, actriz y top model

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ALGUNOS “TIPS”…

Para los amantes del buen comer: les recomiendo un lugar ubicado en Medellín, Bogotá y ahora en Miami llamado “El Cielo”, si quieren sentir que llegan al cie-

lo, esta es una buena opción. Es un restaurante donde

se vive una experiencia de sabores y olores, muy tí-picos de mi tierra, para deleitar el alma y el paladar.

Si se quieren divertir, contamos con un lugar único e

irremplazable, llamado Andrés Carnes de Res, ubica-

do en Chía -a las afueras de Bogotá y ahora con una nueva sede en la zona rosa de la capital colombiana-.

No es solo un bar, es un lugar tan atractivo que más de medio millón de personas lo visitan anualmente,

entre locales y turistas. Allí se come, se baila se sueña. Lo mejor de todo es que su filosofía es muy colombia-

na: “El cliente siempre tiene la razón”.

Esta locura adaptada para 3.000 visitantes en una

misma noche, cuenta con 6.000 metros cuadra-

dos. Por allí han pasado famosos como Maradona o Madonna, pero para que se den una idea de su

popularidad, un viernes, sábado o domingo cual-

quiera pueden llegar a servir más de 1.500 kilos de

comida y se escuchan mas de 200 canciones de dife-

rentes géneros musicales.

Su decoración es abrumadora: no cabe un adorno más, hay mil objetos inclasificables, todos a la ven-

ta en la tienda de la salida. Estos son confeccionados por el equipo de diseño, que adornan cada uno de los

rincones con corazones, cacerolas, imágenes del Sa-

grado Corazón, paraguas, vírgenes, esculturas, latas, tenedores, canastos, objetos perdidos por los clientes,

etc.

Si les gusta el confort y la comodidad no puedo dejar pasar mis hoteles favoritos: el Hotel Santa Clara y el Hotel Santa Teresa, ubicados en Cartagena de Indias y ambos rodeados por el encanto que tienen las mu-

rallas y la cuidad antigua de la Heroica.

Desde que un local o un extranjero pisa tierra co-

lombiana se siente bien recibido, porque es imposible

negar lo amable y acogedor que es este país. El único riesgo que correrá serán las ganas de quedarse.

ESTILO Y VIDA

Necesitas información concreta para poder tomar decisiones en momentos de incertidumbre. Por eso somos partners.

Siempre hemos creído que las relaciones duraderas se construyen compartiendo las necesidades y preocupaciones de nuestros clientes. Como NN Investment Partners continuaremos presentándote las soluciones más adecuadas a tus necesidades, con el mismo espíritu de colaboración que siempre te hemos ofrecido. www.nnip.com

What matters to you, matters to us.

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On the ground in emerging marketsTo help achieve a diversified portfolio, it may pay to be adventurous. Aberdeen’s global presence may help you diversify into some of the world’s most dynamic markets. Our managers are on the ground doing their own research in the regions in which they invest.

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Aberdeen Asset Management (AAM) offers a variety of products and services intended solely for investors from certain countries or regions. Your country of legal residence will determine the products or services that are available to you. Persons residing outside the United States are invited to visit the Aberdeen website at www.aberdeen-asset.com for information about products and services available for them. Nothing in this document should be considered a solicitation or offering for sale of any investment product or service to any person in any jurisdiction where such solicitation or offer would be unlawful. The information contained herein is intended to be of general interest only and does not constitute legal or tax advice and should not be considered as an offer, or solicitation, to deal in the shares of any securities or financial instruments. The reader must make his/her own assessment of the relevance, accuracy and adequacy of the information provided and make such independent investigations, as he/she may consider necessary or appropriate for the purpose of such assessment.NOT FOR U.S. INVESTORS

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