rentabilidad total eva y mva oscar l. garcía

Oscar León García – 2004 – Derechos Reservados

RENTABILIDAD TOTALRENTABILIDAD TOTAL

EVA Y MVAEVA Y MVA

Oscar L. GarcíaOscar L. García


El propósito de los indicadores es ayudar a los gerentes a tomar decisiones creadoras de valor y promover en toda la organización la cultura de la creación de valor.

Concepto GeneralConcepto General

Vr.Empresa

Vr. acción

Rentab.Del Activo

Flujo deCaja

Estado deResultados

Gestión de ActivosKT Act. Fijos

Indicadores Locales(Microinductores)

Grupo Empresarial

Empresas Filiales

Unidades deNegocios

Direcciones

MAXIMO NIVEL Junta Directiva Gerencia general

PRIMER NIVEL Gerencia Comité de Gerencia

SEGUNDO NIVEL Gerencias Unidades de Negocios y Unidades de Apoyo

TERCER Y CUARTO NIVEL Direcciones y Equipos

Palanca de Crecimiento (PDC)


Concepto GeneralConcepto General

La selección de indicadores deberá tener en cuenta que existen alternativas que deben balancearse en función de lo que se quiere medir.

Exactitud vs. Complejidad

Medidas Contables vs. Medidas Económicas

Horizonte vs. Inversión en Activos

Nivel vs. Estrategia

Horizonte vs. Enfoque


Exactitud vs. ComplejidadExactitud vs. ComplejidadMedidas Contables vs. Medidas EconómicasMedidas Contables vs. Medidas Económicas

Relación Precio-Ganancia Ganancia por Acción Relación Precio-Vr. en Libros

Vr Agregado de Mercado-MVA Vr Agregado Económico-EVAVr Agregado de Caja - CVA

GrupoEmpresarial

Presupuesto de GastosPresupuesto de Ingresos

Plan de InversionesOtras No Financieras

Direcciones

Margen Operativo Nivel de Recaudo

Margen EBITDAProductividad del K de T (KTNO/Ventas)

Unidades DeNegocios

Utilidad NetaUtilidad OperativaCapital de TrabajoRentabilidad del ActivoRentabilidad del Patrimonio

EGO, FCL EBITDA Palanca de Crecimiento (PDC) Rentabilidad Marginal del ActivoEVA, MVA, Rentabilidad Total

EmpresasFiliales

EXACTITUD/COMPLEJIDAD +-

Las medidas contables, por ser menos complejas, tienden a ser las preferidas. Pero tienen limitaciones, pueden conducir a conclusiones erróneas y pueden ser manipuladas

ENFOQUE CONTABLE

Las medidas económicas, por el contrario, recogen los fenómenos económicos realmente asociados con la creación de valor.

ENFOQUE VALOR

La selección de un indicador debe considerar el equilibrio entre dos variables: Exactitud y Complejidad. En la medida en que se quiera una cifra más exacta, esta será más compleja tanto en su cálculo como en su contenido conceptual. La exactitud está asociada con la mayor o menor relación del resultado con la creación o destrucción de valor, más que con la precisión aritmética de la operación que se lleva a cabo para calcular el indicador.


Limitaciones de las Medidas ContablesLimitaciones de las Medidas Contables

GANANCIA POR ACCION (Utilidad Neta/# de Acciones) y RELACION PRECIO GANANCIA.La Utilidad Neta es el resultado de aplicar el convencionalismo contable que implica el registro de eventos cuyo efecto sobre el valor agregado es nulo o contrario al que sugiere el registro. Por ejemplo, las cuentas en participación no tienen efecto alguno, es el EVA de la filial lo que interesa. Las pérdidas en ventas de activos, contrariamente a lo que sugiere la cifra del estado de resultados, implica un incremento del EVA por el ahorro de impuestos que produce.

Recordemos que la obsesiva preocupación por la relación Precio-Ganancia condujo a los gerentes de ENRON y WORLDCOM (entre otras), a maquillar los estados financieros con los resultados por todos conocidos.

ENRON - EVA vs. Earnings Per Share

(1.00)

(0.75)

(0.50)

(0.25)

-

0.25

0.50

0.75

1.00

1.25

1.50

1996 1997 1998 1999 2000

EVA en miles de millones de dólares

EPS

EVA

Tomado de la “Carta a los Accionistas” del informe anual de 2000:

“El desempeño de ENRON en 2000 fue un éxito desde todo punto de vista. La Utilidad Neta alcanzó una cifra récord. ENRON es una empresa enfocada hacia la GANANCIA POR ACCION y esperamos continuar con este fuerte desempeño de las utilidades”



De acuerdo con lo observado en el caso de ENRON, el comportamiento de la Ganancia por Acción no necesariamente guarda relación con el comportamiento del EVA. Sin embargo, en ausencia de “Gimnasia Contable” ambos indicadores podrían reflejar un comportamiento homogéneo.

COCACOLA - EVA vs. Earnings Per Share

-

0.50

1.00

1.50

2.00

2.50

3.00

3.50

1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001

EVA

EPS

EVA en miles de millones de dólares


RELACION PRECIO-VALOR EN LIBROS.En Colombia, los ajustes por inflación y valorizaciones por avalúos técnicos, impiden asociar el valor de los activos contables con el verdadero capital empleado en el negocio, que es la cifra que realmente permite calcular el valor agregado o destruido en el período, lo mismo que el valor agregado de mercado de la empresa (Prima del Negocio).

UTILIDAD NETA.Como se explicó al principio, es el resultado de convencionalismos contables que no siempre reflejan eventos asociados con la creación o destrucción de valor. Y aún asumiendo que no se reflejaran eventos no asociados con el valor, el aumento de la utilidad neta no necesariamente implica valor agregado como quiera que no se la relaciona con el incremento en los activos (capital empleado), llevado a cabo para alcanzar ese incremento. Es importante aquí recordar el adagio: “La Utilidad es un opinión, la caja es una realidad”.

UTILIDAD OPERATIVA Y MARGEN OPERATIVO.A pesar de ser una cifra necesaria para calcular la rentabilidad del activo neto (RAN), necesaria a su vez para obtener el EVA del período, utilizarla como medida de desempeño puede conducir a conclusiones erróneas en el caso en que las depreciaciones y amortizaciones representen una alta proporción de los costos y gastos del período. Ese es el caso de ISA. Esa limitación se evita utilizando los conceptos de EBITDA y MARGEN EBITDA.




RENTABILIDAD DEL ACTIVOSu principal limitación es que cuando se le utiliza en forma aislada puede conducir a conclusiones erradas como quiera que, por un lado, una disminución de un período a otro no es necesariamente mala si coincide con un incremento del EVA y por el otro, siendo superior al costo de capital en un período determinado puede estar coincidiendo con una disminución del EVA. Es por ello que la medida adecuada de rentabilidad debería ser la Rentabilidad Marginal, que se produce cuando el EVA se incrementa en relación con el período anterior.

RENTABILIDAD DEL PATRIMONIOUtilizarla como indicador de gestión es peligroso en el sentido en que un incremento de esta cifra no necesariamente coincide con un incremento del valor agregado como quiera que dicho aumento se podría estar presentado como consecuencia de un aumento en el nivel de endeudamiento cuando la rentabilidad del activo es superior al costo de la deuda (Apalancamiento Financiero Favorable).

NIVEL DE RECAUDOEstablecer como meta anual recaudar siempre un determinado porcentaje de los ingresos significa que siempre se estarán aumentando los días de cuentas por cobrar, con la consecuente destrucción de valor que ello implica.


HORIZONTE DE ENFOQUE Inversiones de larga vida. Alta probabilidad de cambios

significativos en la industria: Tecnología, Regulación, Competencia.

Complejidad del portafolio de negocios.

Estrategia (Crecimiento, Sostenimiento, Cosecha)

NIVEL DE INVERSION EN ACTIVOS DE LARGA DURACION Inversión en Capital de Trabajo. Inversión en Activos Fijos

LARGOPLAZO

ALTO

CORTOPLAZO

BAJO

Horizonte vs. Inversión en ActivosHorizonte vs. Inversión en Activos

Adaptado de: Valuation. Tom Copeland y Otros. Segunda Edición, página 103

En la medida en que una empresa tenga involucrada una alta inversión en activos de larga duración se requerirá el uso de medidas asociadas con la estimación de valores presentes, asociados con indicadores como la Rentabilidad Total y el MVA.

Cumplimiento Presupuesto deIngresos y Gastos

Rentabilidad Marginal Valor Económico Agregado (EVA)

FCL, EGO

PALANCA DE CRECIMIENTO (PDC)Margen EBITDA/Productividad del KT

Valor Agregado de Mercado (MVA) Valor Económico Agregado Rentabilidad Total

Medidas asociadas con flujos de caja descontados


Efectivo GeneradoFCL

Incremento del EVA

Incremento del MVAIncremento del EVARentabilidad TotalN

I V E L

ESTRATEGIACosecha Sostenimiento Crecimient

o

KTNO/VentasControl Gastos

Margen EBITDA Crecimiento Ingresos Palanca de Crecimiento (PDC)

La selección de un indicador puede determinarla la estrategia de la empresa y el nivel de la organización donde se vaya a utilizar.

Nivel vs. EstrategiaNivel vs. Estrategia


RENTABILIDAD

LARGO PLAZO

LIQUIDEZ

CORTO PLAZO

Horizonte vs. Resultados de ValorHorizonte vs. Resultados de Valor

Incremento EVA Rentabilidad Marginal

Incremento MVA Rentabilidad Total

FCL FCL/Ingresos

Margen EBITDA EGO/Ingresos

Si se desea enfocar el resultado obtenido para la rentabilidad o la liquidez ya sea desde una perspectiva de corto o de largo plazo, las alternativas de selección de indicadores pueden ser diferentes.

PALANCA DE CRECIMIENTO (PDC)Margen EBITDA/Productividad del KT


Valor Económico Agregado - EVAValor Económico Agregado - EVA

Es el remanente que generan los activos de la empresa cuando producen un rentabilidad superior al costo de capital (WACC), o lo que es lo mismo, es la diferencia entre la Utilidad Operativa Después de Impuestos (UODI) y el Costo de Oportunidad que implica la posesión de los activos (Costo por el Uso de los Activos).

Activos Netos de Operación

(Capital Empleado)

x WACC = Costo por el uso de los

activos

UODI

Menos

EVA

Igual

Menos EVAAño Anterior

Igual Incremento del

EVA

ES LO QUE SE MONITOREA


Rentabilidad Total - RTRentabilidad Total - RT

Es la rentabilidad que se obtiene como consecuencia de combinar el efecto del incremento del valor de la empresa en el período con el flujo de caja libre producido en el mismo.

(P1 – Po) + FCL

Po

P1 = Vr. Empresa fin de añoPo = Vr. Empresa principio de añoFCL = Flujo de Caja Libre del año

Implica realizar un ejercicio de valoración de la empresa, período tras período.

La diferencia entre las valoraciones al principio y al final del período corresponde al incremento del valor de la empresa.

Esta medición es consistente con la forma como se calcula la rentabilidad de una acción, sólo que no se considera el flujo de ésta sino el FCL que es el flujo de caja que producen los activos.


Rentabilidad Total - RTRentabilidad Total - RT

La Rentabilidad Total resume el efecto de las decisiones del período tanto en el corto como en el largo plazo. Combina, por lo tanto, los resultados obtenidos en el período para el EVA y el MVA.

Empresa V1

Empresa Vo

AndeO1

∆MVA∆EVA

RAN vs WACC

AndeOo

UODI

01

Decisiones 2

FCL2

FCL∞

∞3

FCL3

El efecto que en el largo plazo producen las decisiones tomadas en el período no queda reflejado en los informes financieros que se preparan con base en la información contable.

Este efecto sólo puede medirse valorando la empresa el final del período.

De comparar la RAN del período con el WACC determinamos si hubo incremento del EVA

La diferencia entre el incremento del valor de la empresa y el incremento de los activos es igual al incremento del MVA

Los Estados Financieros sólo recogen el efecto que en el corto plazo tienen las decisiones tomadas en el período.

RENTABILIDAD TOTAL La Rentabilidad Total recoge el efecto combinado del incremento del EVA y el MVA(V1 – Vo) + FCL

Vo


Valor Agregado de Mercado - MVAValor Agregado de Mercado - MVA

Es igual a la diferencia entre el valor de la empresa y el valor de los Activos Netos de Operación o Capital Empleado en el momento de la valoración. Es lo que se conoce con el nombre de “Prima del Negocio”.

Po Activos

0

Po EmpresaMVA0

Implica realizar un ejercicio de valoración de la empresa.

P1 Empresa

P1 Activos

1

MVA1

Decisiones

Lo que se monitorea es el incremento del MVA como consecuencia de las decisiones tomadas en el período.

MVA1 – MVA0 = ∆MVA


Incremento del Valor Agregado de Mercado - Incremento del Valor Agregado de Mercado -

MVAMVAEs la diferencia entre el MVA al final del período y el MVA del principio del mismo. También puede explicarse como la diferencia entre el incremento del valor de la empresa en un período determinado y la inversión neta realizada con el fin de lograr ese incremento.

P1 Empresa

Po EmpresaP1 Activos

Po Activos

∆ VALOR EMPRESA

Implica realizar y mantener actualizado, el ejercicio de valoración de la empresa.

INVERSION NETA

Representa el verdadero incremento en el capital empleado en la empresa y es igual a:

Incremento del KT Neto Operativo+ Incremento activos Fijos- Depreciación y amortización del período.

∆MVA

UODI

01 2

FCL2

FCL∞

∞3

FCL3

Decisiones

Recoge el efecto que en el largo plazo producen las decisiones tomadas en el

período.



Iniciales


Finales

UODIAño Anterior

UODIAño Actual

Rentabilidad Marginal del ActivoRentabilidad Marginal del Activo

El incremento del EVA en relación con el período anterior esta directamente relacionado con la obtención de rentabilidad marginal del activo superior al costo de capital (WACC).

InversiónMarginal

IncrementoUODI

> WACC implica ∆EVA

Incremento UODI

Inversión marginal

RENTABILIDADMARGINAL

=

∆

< WACC implica EVA

La inversión marginal corresponde a la Inversión Neta realizada con el fin de producir el incremento en la UODI y explicada anteriormente.


TIR Implícita de largo PlazoTIR Implícita de largo Plazo

Representa la rentabilidad implícita en los Flujos de Caja Libre futuros en relación con los Activos Netos de Operación de la empresa al final del año corriente. Dado que los FCL esperados se producen como consecuencia de las decisiones tomadas en el período, que incluyen la realización de inversiones adicionales en activos netos de operación (Inversión Neta), esta se convierte en una medida de la rentabilidad producida por dichas decisiones.

P1 Activos

TIR Implícita de largo Plazo

2

FCL2

FCL∞

∞3

FCL3

01

Decisiones


Rentabilidad Total e Indicadores de ValorRentabilidad Total e Indicadores de Valor

La Rentabilidad Total, por lo tanto, está asociada con los resultados que se den en las siguientes cuatro variables:

∆MVA∆EVA

RENTABILIDAD TOTAL

P1 Activos

TIR Implícita de Largo PlazoPo Activos

UODI

RentabilidadMarginal

1. Rentabilidad Marginal del Período (Incremento del EVA)

P1 Empresa

Po Empresa

FCL∞

1 2

FCL2

∞3

FCL3

2. Incremento del Valor de la Empresa

IncrementoValor

Empresa

4. Incremento del MVA

3. TIR Implícita de Largo Plazo

InversiónNeta


RT

EVA

MVA

V1-V0

FCL

V1-V0

EVA2

EVA1

UODI

WACC

UODI

FCL Py.

WACC

UODI Py.

In. Neta Py.

No Op. Py.

KTNO

A. Fijos

Dep. & Am.

CxC

EBITDA

Imp. Aplic.

Invent.

CxP

Dep. & Amt.

C y G $

Ingresos

Rent. Mgnl.vs.

F No Op.

PDC

Mg. EBITDA

PKT

EVA No Op.

INVERSION NETA

EBITDA Py.

D & A Py.

Imptos. Py.

MODELO DE EVALUACIONDEL DESEMPEÑO

Basado en el Valor de la Empresa

y la Rentabilidad Total

C y G $ Py

Ingresos Py

Derechos ReservadosOscar León García S.2004

rentabilidad total eva y mva oscar l. garcía

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