1. www.FreeLibros.me

2. www.FreeLibros.me 3. www.FreeLibros.me 4. Franklin AllenStewart C. MyersBRichard A. Brealeyienvenido a la novena edicin de Principios de finanzas corporativas. Estamos orgullosos del xito que han tenido las ediciones anteriores y hemos hecho nuestro mejor esfuerzo porque esta edicin sea an mejor. Este libro podra ser su primer acercamiento al mundo de las finanzas modernas. Si es as, lo leer primero por las nuevas ideas, para comprender cmo la teora financiera se lleva a la prctica y, ocasionalmente, esperamos, por entretenimiento. Pero eventualmente usted estar en posicin de tomar decisiones financieras, no slo de estudiarlas. En ese momento podr acudir a este libro como referencia y gua. Es claro que las finanzas no son algo esttico. Los conceptos bsicos no cambian, pero los mercados, las instituciones y las aplicaciones, s. En determinado momento usted desear tener algo ms actualizado en su librero. Para eso, le sugerimos la 10a. y subsecuentes ediciones de este libro. Muchos compradores de Principios de finanzas corporativas no estudian finanzas, sino que ejercen como administradores. Sin importar la experiencia del lector y sus responsabilidades financieras, confiamos en que este libro ser una inversin positiva de valor presente neto.www.FreeLibros.me 5. ALGUNOS SITIOS WEB DE UTILIDAD Al principio de cada parte del libro presentamos una lista de sitios web relevantes. Aqu hay algunos sitios que usted hallar de utilidad general. Buenas fuentes de noticias financieras: www.cfonews.com www.dowjones.com www.economist.com The Economist www.ft.com The Financial Times online.wsj.com The Wall Street Journalparcialmente restringido a suscriptores www.brint.com Cruzado con referencias a comentarios de la prensa sobre temas de negocios y finanzas Direcciones de sitios web para algunos otros peridicos ledos por administradores: www.businessweek.com www.cfo.com www.corporatefinancemag.com www.euromoney.com Libre acceso al registrarse www.forbes.com money.cnn.com/magazines/fortune Fortune www.institutionalinvestor.com Libre acceso al registrarse money.cnn.com www.risk.net Algunos sitios de utilidad con comentarios del mercado e informacin sobre empresas y valores: www.bloomberg.com www.corporateinformation.com Buen sitio internacional de informacin sobre compaas finance.yahoo.com Una sobresaliente fuente de precios de acciones e informacin sobre compaas www.hoovers.com www.wisi.com Otro buen sitio internacional www.reportgallery.com Fcil acceso a informes anuales Enlaces a otros sitios financieros: www.afponline.org www.ceoexpress.com www.cob.ohio-state.edu/fin/journal/jofsites.htm Buen sitio de la Escuela de Administracin de Ohio State www.courses.dsu.edu/finance www.financewise.com www.finpipe.comwww.FreeLibros.me 6. www.FreeLibros.me 7. PRINCIPIOS de FINANZAS CORPORATIVASwww.FreeLibros.me 8. www.FreeLibros.me 9. PRINCIPIOS de FINANZAS CORPORATIVAS NOVENAEDICINRICHARD A. BREALEY London Business SchoolSTEWART C. MYERS Sloan School of Management Massachusetts Institute of TechnologyFRANKLIN ALLEN The Wharton School University of PennsylvaniaRevisin tcnica FRANCISCO LPEZ HERRERA Facultad de Contadura y Administracin Universidad Nacional Autnoma de MxicoMARIO GONZLEZ VALDEZ Departamento Acadmico de Finanzas Instituto Tecnolgico y de Estudios Superiores de Monterrey Campus Estado de MxicoNSTOR MARIO LVAREZ RODRGUEZ Facultad de Contadura y Administracin Universidad Nacional Autnoma de MxicoROCO ROMN COLLADO Departamento de Teora Econmica y Economa Poltica Universidad de Sevilla, EspaaMANUEL LUIS PAZOS CASADO Departamento de Teora Econmica y Economa Poltica Universidad de Sevilla, EspaaMXICO BOGOT BUENOS AIRES CARACAS GUATEMALA MADRID NUEVA YORK SAN JUAN SANTIAGO SO PAULO AUCKLAND LONDRES MILN MONTREAL NUEVA DELHI SAN FRANCISCO SINGAPUR ST LOUIS SIDNEY TORONTOwww.FreeLibros.me 10. Director Higher Education: Miguel ngel Toledo C. Editor sponsor: Jess Mares Chacn Coordinadora editorial: Marcela I. Rocha Martnez Editora de desarrollo: Ana Laura Delgado R. Supervisor de produccin: Zeferino Garca Garca Formacin: Tipografa Reyga: Rogelio R. Reyna Reynoso Traduccin: Adolfo Deras Quiones, Miguel ngel Tinoco Zermeo PRINCIPIOS DE FINANZAS CORPORATIVAS Novena edicin Prohibida la reproduccin total o parcial de esta obra, por cualquier medio, sin la autorizacin escrita del editor.DERECHOS RESERVADOS 2010 respecto a la cuarta edicin en espaol por McGRAW-HILL/INTERAMERICANA EDITORES, S.A. DE C.V. A Subsidiary of The McGraw-Hill Companies, Inc. Edificio Punta Santa Fe Prolongacin Paseo de la Reforma 1015, Torre A Piso 17, Colonia Desarrollo Santa Fe, Delegacin lvaro Obregn C.P. 01376, Mxico, D. F. Miembro de la Cmara Nacional de la Industria Editorial Mexicana, Reg. Nm. 736ISBN: 978-970-10-7283-7 Traducido de la novena edicin de: Principles of Corporate Finance. Copyright MMVII by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. ISBN: 978-007-340510-0 1234567890109876543210Impreso en MxicoPrinted in Mexicowww.FreeLibros.me 11. A nuestros padresixwww.FreeLibros.me 12. ACERCA DE LOS AUTORESRICHARD A. BREALEYSTEWART C. MYERSFRANKLIN ALLENProfesor de Finanzas de la EscuelaProfesor de Finanzas Robert C. Mer-Profesor de Finanzas de Nippon Lifede Administracin de Londres. Es exton (1970) de la Escuela Sloan deen la Escuela Wharton de la Univer-presidente de la Asociacin EuropeaAdministracin de MIT. Fue presi-sidad de Pennsylvania. Fue presi-de Finanzas y ex director de la Aso-dente de la Asociacin Americana dedente de la Asociacin Americana deciacin Americana de Finanzas. EsFinanzas y socio investigador de laFinanzas, de la Asociacin de Finan-socio de la Academia Britnica y haOficina Nacional de Investigacinzas del Oeste y de la Sociedad defungido como asesor especial delEconmica. Su investigacin se haEstudios Financieros. Su investiga-director del Banco de Inglaterra yenfocado en decisiones financieras,cin se ha enfocado en la innovacindirector de varias instituciones finan-mtodos de evaluacin, el costo delfinanciera, las burbujas especulati-cieras. Entre los libros escritos por elcapital y los aspectos financieros devas, en la comparacin de sistemasprofesor Brealey destacan: Introduc-la regulacin gubernamental definancieros y en crisis financieras. Estion to Risk and Return from Commonnegocios. El Dr. Myers es director deasesor cientfico del Sveriges Riks-Stocks (Introduccin al riesgo y rendi-The Brattle Group, Inc. y trabaja acti-bank (Banco Central de Suecia).miento de las acciones ordinarias).vamente como consultor financiero.www.FreeLibros.me 13. PREFACIOEste libro describe la teora y la prctica de las finanzastambin decimos lo que un administrador debera hacercorporativas. No hace falta que expliquemos por qu unpara incrementar el valor de la compaa. Cuando la teo-administrador financiero necesita dominar los aspectosra sugiere que se estn cometiendo errores, nosotros loprcticos de su trabajo, pero s debemos enfatizar por qudecimos, admitiendo al mismo tiempo que sus actosun administrador realista debe tomarse la molestia depodran tener razones ocultas. En resumen, hemos trata-aprender la teora.do de ser justos y no fingir.Los administradores aprenden a lidiar con los problemas de rutina a travs de la experiencia. Pero los mejoresCAMBIOS EN LA NOVENA EDI CINtambin son capaces de responder al cambio. Para hacerEste libro fue escrito para estudiantes de administracinesto, usted no slo necesita reglas bsicas probadas a lofinanciera. Para muchos lectores es su primer vistazo allargo del tiempo, sino que debe entender por qu otrasmundo de las finanzas, por lo que, en cada edicin, inten-compaas y mercados financieros se comportan como lotamos que el libro sea ms sencillo, claro y entretenido dehacen. En otras palabras, usted necesita una teora de lasleer. Pero Principios tambin es ampliamente usado comofinanzas.referencia y gua por personas que ejercen como adminis-Suena intimidante? No debera ser as. Una buenatradores financieros en todo el mundo. Por esto, tratamosbase terica le ayudar a comprender qu est pasandode que cada edicin sea ms completa y confiable. Cree-en el mundo que lo rodea y a hacerse las preguntas ade-mos que esta edicin es mejor tanto para el estudiantecuadas cuando los tiempos cambien y se vea en la necesi-como para el administrador.dad de analizar problemas nuevos. Tambin le dir deQu tiene de nuevo la novena edicin, adems de suqu cosas no tendr que preocuparse. En este libro le mos-evidente actualizacin? En primer lugar, hemos cambiadotraremos cmo un administrador resuelve problemasel orden y reacomodado la cobertura de los temas impor-prcticos.tantes. Ahora, el captulo 4 est totalmente dedicado aClaro que la teora presentada en este libro no es per-tasas de inters y valuacin de bonos gubernamentales,fecta ni completa; ninguna teora lo es. Hay algunas cle-dejando de lado el tema de riesgo de crdito, para reto-bres controversias en las que los economistas financierosmarlo en el captulo 24: Riesgo de crdito y el valor de lano se ponen de acuerdo. No hemos tomado a la ligeradeuda corporativa. Creemos que a los lectores les parece-dichos desacuerdos. Expusimos los argumentos de cadar ms conveniente cubrir tasas de inters y valuacin departe y planteamos cul era nuestra postura.bonos en un captulo que est ms al principio. Este cam-Gran parte de este libro se enfoca en comprender lobio tambin significa que el captulo 5 puede dedicarseque hace un administrador financiero y por qu. Peropor completo a la valuacin de acciones ordinarias. Aho-xiwww.FreeLibros.me 14. PREFACIOra, este captulo tambin incluye una introduccin al usolas finanzas conductistas, pero los lectores hallarnde modelos de flujo de efectivo para valuar negocios ente-muchos otros lugares del libro en los cuales nos referimosros as como acciones individuales. Dejamos las compli-a las finanzas conductistas para ayudar a explicar lo quecaciones de valuar negocios para el captulo 20.las compaas y sus accionistas hacen en la prctica.Asimismo, en esta edicin cubrimos los procedimien-En la parte 9 del libro hallar tambin cambios, en lostos de presupuestos de capital, en el captulo 11 y no en elcaptulos referentes a planeacin financiera y manejo del13. El captulo 13 se enfoca exclusivamente en problemascapital circulante. Por ejemplo, el tema de los estados dede agencia e incentivos administrativos. Por ejemplo,cuenta y relaciones financieras muestran ahora hojas deahora incluye una seccin dedicada a la presin sobre lasbalance y declaraciones de ingresos de tamao comncorporaciones para que administren sus ganancias.para un nmero de industrias importantes. En el captuloCada edicin de este libro desarrolla nuevos temas e30 se cambi la cobertura de manejo del capital circulanteideas. A travs de los aos, la literatura sobre finanzas sey se aadi una seccin sobre manejo del inventario. Laha enfocado ms en comprender las acciones de losdiscusin sobre prstamos bancarios del captulo 31 fueadministradores financieros y sus razones para hacerlas.sustancialmente reescrita. Por ejemplo, hay una descrip-En otras palabras, las finanzas se han hecho ms positi-cin ms amplia de los prstamos multibancarios, ventasvas y menos normativas. Por ejemplo, en aos recientesde prstamos bancarios y el uso de obligaciones de prs-ha habido una serie de estudios muy tiles sobre lastamos colaterales.prcticas de inversin de capital de las empresas, polti-En cada edicin nos referimos a eventos que han pro-cas de payout, decisiones de convertirse en empresavocado discusiones o controversias. Por ejemplo, enpblica y su eleccin de estructura capital. Repasamosesta edicin incluimos discusiones sobre los impactosesos estudios y vemos cmo echan luz sobre teoras quede Sarbanes-Oxley, la propiedad privada, la retroactivi-compiten.dad de opciones de valores, el crecimiento del mercadoEsta edicin contina construyendo sobre otros cam-para derivados crediticios y el manejo de IPO por partebios hechos a ediciones anteriores. Reconocemos que losde los bancos de inversiones. En algunos de estos casosadministradores financieros trabajan cada vez ms en unhemos aadido un recuadro llamado Las finanzas en lasmedio internacional y, por ende, deben estar familiariza-noticias, que contiene un oportuno extracto de la prensados con diferentes estructuras institucionales y prcticasfinanciera.corporativas. Los captulos 28 (Administracin de riesgosYa dijimos que en cada edicin intentamos hacer que elinternacionales) y 34 (Gobierno y control corporativosmaterial fuera de lectura ms amena y fcil de entender.alrededor del mundo) estn dedicados exclusivamente aEn muchos casos esto slo significa que hacemos mejorastemas internacionales. Sin embargo, en esta edicin haypequeas pero continuas en la escritura o que revisamosvarias comparaciones a travs de fronteras o utilizamoslos diagramas y tablas. Pero tambin hemos hecho cam-ejemplos que no son de Estados Unidos para ilustrarbios importantes a varios de los primeros captulos. Poralgn punto. Esperamos que este material d un mejorejemplo, en el captulo 3 vern que las frmulas de valorentendimiento del medio financiero y sea til para nues-presente estn mejor explicadas e ilustradas con mstros lectores en todo el mundo.ejemplos.Tambin hemos puesto ms nfasis en las finanzasComo todo nio de primer grado sabe, es ms fcilconductistas. El captulo 14 incluye un tratamiento mssumar que restar, as que para hacerles lugar a nuevosamplio del tema, adems de una nueva discusin acercatemas, tuvimos que hacer algunos cortes sensatos. Espe-de los lmites del arbitraje. Este cambio est reflejado enremos que las partes editadas no sean muy visibles.el nuevo ttulo del captulo: Los mercados eficientes yxiiwww.FreeLibros.me 15. PREFACIOAPRE N D I Z A J E S E N C I L L OEscuela de Administracin de Londres; Lynda Borucki,Cada captulo del libro incluye una introduccin, un resu-Michael Barhum, Marjorie Fischer, Larry Kolbe, Michaelmen y una lista comentada de sugerencias bibliogrficas.Vilbert, Bente Villadsen y Fiona Wang de The BrattleHay un examen rpido y fcil, preguntas de prcticaGroup, Inc.; Alex Triantis de la Universidad de Maryland,sobre temas numricos y conceptuales, y algunos desafosJulie Wulf y Jinghua Yan de la Universidad de Pennsylva-en forma de preguntas. Las respuestas a las preguntas delnia; Adam Kolasinski de la Universidad de Washington, yexamen se encuentran al final del libro, junto con un glo-Simon Gervais de la Universidad Duke.sario y tablas para calcular valores actuales y opciones deQuisiramos expresar nuestro agradecimiento a aque-precios. Tambin hemos proporcionado preguntas dellos instructores cuyos comentarios y sugerencias perspi-repaso de conceptos para cada captulo y les hemos inser-caces fueron invaluables durante el proceso de revisin:tado claves de referencia a las pginas del libro donde se trata dicho tema. Al final de cada captulo hay ejemplosNeyaz Ahmed Universidad de Marylandde preguntas.Noyan Arsen Universidad Koc Jan Bartholdy ASB, DinamarcaEl libro tambin contiene una decena minicasos al final de los captulos (uno ms que las ediciones anteriores).Penny Belk Universidad LoughboroughEstos incluyen preguntas especficas para guiar el anlisisOmar Benkato Universidad Ball Statedel caso.Eric Benrud Universidad de Baltimore Peter Berman Universidad de New HavenLos 35 captulos de este libro estn divididos en 11 partes. Cada parte incluye una breve introduccin que expli-Michael Roberts Universidad de Pennsylvaniaca la secuencia de temas. Las partes 1, 2 y 3 del libroAlon Brav Universidad Dukecubren los temas: valor, riesgo y mejores prcticas en elJean Canil Universidad de Adelaidapresupuesto del capital, y de la 4 a la 8 hablan sobre finan-John Cooney Universidad Texas Techciamiento a largo plazo. La parte 9 se enfoca en planea-Charles Cuny Universidad de Washington, St. Louiscin financiera y decisiones financieras a corto plazo. LaAdri DeRidder Universidad Gotlandparte 10 echa un vistazo a las fusiones, el control corpora-William Dimovski Universidad Deakin, Melbournetivo y el gobierno. La parte 11 es la conclusin. SabemosDavid Ding Universidad Tecnolgica Nanyangque los instructores querrn escoger de entre estos temasRobert Duvic Universidad de Texas en Austiny muchos preferiran una secuencia distinta. Por lo tanto,Robert Everett Universidad Johns Hopkinsnos hemos asegurado de que el texto sea modular, a modoChristopher Geczy Universidad de Pennsylvaniade que los temas puedan ser presentados en distintoStuart Gillan Universidad de Delawareorden. Por ejemplo, no debera haber problema si unoFelix Goltz Escuela Edhec de Administracindesea leer el material sobre anlisis de estados financierosNing Gong Escuela de Administracin de Melbourney decisiones financieras a corto plazo antes de leer losGary Gray Universidad Pennsylvania Statecaptulos sobre valor y presupuesto de capital.C.J. Green Universidad Loughborough Mark Griffiths Thunderbird, Escuela Americana deAG RAD E C I M I E N T O SAdministracin InternacionalTenemos una larga lista de personas a quienes agradecerRe-Jin Guo Universidad de Illinois, Chicagopor sus tiles crticas a las ediciones previas y por su ayu-Winfried Hallerbach Universidad Erasmus, Rotterdamda en la preparacin de sta. La lista incluye a Aleijda deMilton Harris Universidad de ChicagoCazenove Balsan, Kedran Garrison, Robert Pindyck yGlenn Henderson Universidad de CincinnatiGretchen Slemmons de MIT; Stefania Ucchedu de laDonna Hitscherich Universidad Columbiaxiiiwww.FreeLibros.me 16. PREFACIORonald Hoffmeister Universidad Arizona StateAvanidhar Subrahmanyam Universidad de California, LosRavi Jagannathan Universidad NorthwesternngelesJarl Kallberg NYU, Escuela Stern de AdministracinTim Sullivan Bentley CollegeRon Kaniel Universidad DukeStephen Todd Universidad Loyola, ChicagoSteve Kaplan Universidad de ChicagoWalter Torous Universidad de California, Los ngelesArif Khurshed Escuela de Administracin de ManchesterIlias Tsiakas Universidad de WarwickKen Kim Universidad de Wisconsin, MilwaukeeDavid Vang Universidad St. ThomasC.R. Krishnaswamy Universidad Western MichiganSteve Venti Dartmouth CollegeGeorge Kutner Universidad MarquetteJohn Wald Universidad RutgersDavid Lins Universidad de Illinois, UrbanaKelly Welch Universidad de KansasDavid Lovatt Universidad de East AngliaJill Wetmore Universidad Saginaw Valley StateDebbie Lucas Universidad NorthwesternPatrick Wilkie Universidad de VirginiaBrian Lucey Trinity College, DublnMatt Will Universidad de IndianapolisSuren Mansinghka Universidad de California, IrvineArt Wilson Universidad George WashingtonGeorge McCabe Universidad de NebraskaShee Wong Universidad de Minnesota, DuluthJoe Messina Universidad San Francisco StateMinhua Yang Universidad del Centro de FloridaDag Michalson Bl, Oslo Franklin Michello Universidad Middle Tennessee State Peter Moles Universidad de Edimburgo Claus Parum Escuela de Administracin de Copenhague Dilip Patro Universidad Rutgers John Percival Universidad de Pennsylvania Latha Ramchand Universidad de Houston Narendar V. Rao Universidad Northeastern Raghavendra Rau Universidad Purdue Charu Reheja Universidad Vanderbilt Tom Rietz Universidad de Iowa Robert Ritchey Universidad Texas Tech Michael Roberts Universidad de Pennsylvania Mo Rodriguez Universidad Cristiana de Texas John Rozycki Universidad Drake Mark Schauten Universidad Erasmus Brad Scott Universidad Webster Jay Shanken Universidad Emory Chander Shekhar Universidad de Melbourne Nejat Seyhun Universidad de MichiganEstamos seguros de que esta lista no est completa. Sabemos cunto les debemos a nuestros colegas de la Escuela de Administracin de Londres, la Escuela Sloan de Administracin del MIT y la Escuela Wharton de la Universidad de Pennsylvania. En muchos casos, las ideas que aparecen en este libro son tanto de ellos como de nosotros. Tambin deseamos agradecer a todos aquellos de McGraw-Hill/Irwin que trabajaron en la versin en ingls de este libro, incluyendo a Michele Janicek, editora ejecutiva; Christina Kouvelis, editora de desarrollo; Lori Koetters, Managing Editor; Ashley Smith, gerente de marketing; Cara David, diseadora; Michael McCormick, supervisor de produccin senior; Kerry Bowler, gerente de proyecto de medios, y Greg Bates, productor de medios. Finalmente, agradecemos el apoyo continuo de nuestras esposas Diana, Maureen y Sally, quienes al casarse con nosotros no saban que tambin se casaran con nuestra obra.Richards Simonds Universidad Michigan StateRichard A. BrealeyBernell Stone Universidad Brigham YoungStewart C. MyersShrinivasan Sundaram Universidad Ball StateFranklin Allenxivwww.FreeLibros.me 17. PREFACIOVISITA GUIADA Caractersticas pedaggicas1INTRODUCCIONES A LAS PARTESP R I M E R A PA R T ELas introducciones actualizadas de cada parte explican los enlaces entre los diferentes conceptos. Incluyen ejemplos de la vida real que dan pauta para la lectura de los captulos siguientes.VALOR EN 2006, HONDA anunci sus planes de establecer en Greensburg, Indiana, una planta que costara 550 millones de dlares. Las nuevas instalaciones produciran 200 000 automviles al ao y daran empleo a 2 000 trabajadores. Al mismo tiempo, Advanced Micro Devices (AMD) declar que tena intenciones de construir una planta de chips de varios miles de millones de dlares en el estado de Nueva York. Qu tenan de particular estos dos acontecimientos? Nada, salvo su tamao! Los citamos porque son caractersticos de las inversiones en nuevos productos y equipo que se hacen todos los das en el mundo. Es de suponer que Honda y AMD decidieron emprender estas inversiones porque creyeron que laCAPTULO F I N A N Z A S E N L A S N 17 Poltica deIpago S dividendos O T I C A de449EL RECORTE DE DIVIDENDOS QUE SE ESCUCH ALREDEDOR DEL MUNDO El 9 de mayo de 1994, FPL Group, la compaa matriz de Florida Power & Light Company, anunci una reduccin de 32% en el pago de su dividendo trimestral, de 62 a 42 centavos de dlar por accin. En su anuncio, FPL hizo su mejor esfuerzo por explicar a los inversionistas por qu haba dado este paso tan extrao. Destac que haba estudiado la situacin con todo cuidado y que, dada la perspectiva de una mayor competencia en la industria de la generacin de electricidad, la alta razn de pago de dividendos de la compaa (que haba promediado 90% en los cuatro aos anteriores) ya no apoyaba sus mejores intereses. La nueva poltica resultaba en un las utilidadde los dividendos con la recompra de acciones tambin estaba diseada para incrementar la exibilidad nanciera de la compaa, en preparacin para una mayor competencia entre las empresas de esta industria. Aunque gran parte de los ahorros de dinero provenientes del recorte a los dividendos se devolvera a los accionistas en forma de recompra de acciones, el resto se usara para retirar deuda y reducir la razn de apalancamiento de la compaa. Este desapalancamiento pretenda preparar a la compaa para el probable incremento en el riesgo de negocios y obtener alguna holgura que le permitiera aprovechar futuras oportunidades de negocioxvwww.FreeLibros.menueva planta valdra ms de lo que costara. Esto conlleva a una pregunta obvia: cmo calcula una empresa cunto vale una inversin si su rentabilidad podra tardar 10, 20 o ms aos? Tal es el tema de la primera parte. Para dar los fundamentos, en el captulo 1 se muestra cmo se organizan las empresas y se describe el papel que cumple el director nanciero al evaluar las inversiones y hallar el dinero para pagarlas. En el captulo 2 empezaremos a formular una teora del valor. Al terminar el captulo 7, usted sabr tomar una decisin de inversin como las que tomaron Honda y AMD.RECUADROS SOBRE FINANZAS EN LAS NOTICIAS Se trata de artculos relevantes de publicaciones financieras que aparecen en varios captulos. El propsito de estos recuadros es llevar la vida real al aula y dar puntos de vista sobre el mundo actual de los negocios. 18. PREGUNTAS CONCEPTUALES Estas preguntas repasan los conceptos ilustrados en cada captulo y fungen como un repaso til.PREGUNTAS CONCEPTUALES1. Cules son las dos formas en las que las empresas pagan dinero a sus accionistas? Qu mtodo ha adquirido mayor popularidad? (pgina 443) 2. Son libres las compaas para declarar cualquier dividendo que elijan? Por qu s o por qu no? (pgina 444) 3. Cules son las principales cuatro formas de recomprar acciones? (pgina 445)MINICASO Deportes ReebyMINICASOS Para enfatizar los conceptos discutidos en un captulo, se incluyen minicasos actualizados en ciertos captulos a modo de que los alumnos puedan aplicar sus conocimientos a escenarios de la vida real.Hace 10 aos, George Reeby fund una pequea empresa de venta de equipo deportivo de alta calidad por correo. Desde su fundacin, Deportes Reeby ha crecido de manera constante y ha sido consistentemente rentable. La empresa ha emitido dos millones de acciones, que son propiedad de George y de sus cinco hijos. Desde hace meses, George ha considerado si es tiempo de emitir acciones de la empresa. Esto le permitira recuperar parte de su inversin y sera ms fcil que la empresa consiguiera capital para expandirse en el futuro. Cunto valen las acciones? George analiza primero el balance general de la empresa, que muestra un capital contable de 26.34 millones de dlares o 13.17 dlares por accin. A este precio por accin, la razn P/U es de 6.6. Esta cifra es bastante menor que la razn P/U de 13.1 de Deportes Molly, la principal rival de Deportes Reeby. George sospecha que el valor en libros no es necesariamente una buena representacin del valor de mercado de las acciones. Se acord de su hija Jenny, que trabaja en un banco de inversin e indudablemente sabra el valor de las acciones. Decidi llamarla despus de que saliera del trabajo esa noche a las nueve en punto o antes de que empezara a trabajar el siguiente da a las seis de la maana. Antes de marcar, George anota datos bsicos sobre la rentabilidad de la empresa. Despus de recuperarse de algunas prdidas, la empresa obtuvo un rendimiento superior al costo de capital estimado de 10%. George estaba muy confiado en que la empresa crecera de manera constante durante los seis a ocho aos siguientes. De hecho, cree que el crecimiento de la empresa se ha refrenado en alguna medida porque sus dos hijos pidieron que la empresa pagara cuantiosos dividendos. Tal vez si la empresa emitiera acciones, podra dejar de pagar dividendos para reinvertir ms dinero en el negocio. Pero hay nubes en el horizonte. La competencia se intensifica: esa maana Deportes Molly anuncia sus planes de constituir una divisin de ventas por correo. George est preocupadoNDICENDICENota: Los nmeros de pgina que tienen una n remiten al lector a notas a pie de pgina y referencias bibliogrficas.A A&P, 760761 Abandono, opcin de, 285286, 287, 627632 vida del proyecto y, 630 temporal, 631632 valuacin de la, 628630 Abandono temporal, 631632 Absorciones, 2324, 900906 Accin de doble clase, 393, 955956 Accin preferente, 390, 396, 409, 842 Accin preferente acumulativa, 396 Accin preferente de tasa variable, 842 Acciones de clase A, 393, 955956funciones de los, 900 maximizacin de la utilidad y, 23 maximizacin del valor y, 2425, 268295 responsabilidad limitada de los, 900 separacin de la propiedad y administracin, 3, 79, 22, 900, 948 957 todos los accionistas versus, 2527 Accionistas minoritarios, tunneling y, 394 395, 957 Aceptaciones bancarias (AB), 824, 840, 841 Aceptaciones comerciales, 824 Acta de Reforma Tributaria de 1986, 460n Activo, beta del, 246250Adquisicin empresarial apalancada (AEA), 512, 549, 916921 bonos chatarra y, 919 caractersticas de la, 921 ejemplos de la, 917, 918920 impuestos y, 919 incentivos y, 920 otros interesados y, 919920 Adquisiciones empresariales por los administradores (AEAA), 916917 Advanced Micro Devices (AMD), 1 Affiliated Computer Services Inc., 604 Agencia, costos de, 8, 512513, 690 administracin de riesgos y, 724725xviwww.FreeLibros.meDebido a que muchos conceptos sobre administracin financiera son relevantes en todo el mundo, esta edicin proporciona cobertura internacional actualizada y mejorada. El ndice hace que esta informacin sea de fcil acceso. 19. CONTENIDO BREVEP r i m e r ap a r t eVALORTe r c e r a1MEJORES PRCTICAS EN EL PRESUPUESTO DE CAPITAL 2671 Las finanzas y el director financierop a r t e2211Valores presentes, objetivos de la empresa y gobierno corporativo 13Anlisis de proyectos123 Cmo calcular valores presentes268Inversin, estrategia y rentas econmicas 30235413Valuacin de bonos59Problemas de agencia, compensacin de la administracin y medicin de resultados 3275 Valuacin de acciones ordinarias85C u a r t a6 Por qu el valor presente neto conduce a mejores decisiones de inversin que otros criterios 1157 Toma de decisiones de inversin con la regla del valor presente neto 142p a r t eLAS DECISIONES DE FINANCIAMIENTO Y LA EFICIENCIA DEL MERCADO 351 14S e g u n d aRIESGOLos mercados eficientes y las finanzas conductistasp a r t e15171Un panorama de las finanzas corporativas816Introduccin al riesgo, rendimiento y costo de oportunidad del capital 172Cmo emiten valores las corporaciones9 Riesgo y rendimiento20610 Presupuesto de capital y riesgo385238xviiwww.FreeLibros.me407352 20. CONTENIDO BREVEQ u i n t aN o v e n ap a r t eLA PLANEACIN FINANCIERA Y LA ADMINISTRACIN DEL CAPITAL DE TRABAJO 785LA POLTICA DE PAGO DE DIVIDENDOS Y LA ESTRUCTURA DE CAPITAL 4412917 Poltica de pago de dividendosAnlisis y planeacin financieros442Administracin del capital de trabajo472Planeacin financiera de corto plazo49620 Financiamiento y valuacinD c i m a529OPCIONES851p a r t eFUSIONES, CONTROL CORPORATIVO Y GOBIERNO 881p a r t e5632132Para entender las opciones564Las fusiones2288233Valuacin de opciones588La reestructuracin corporativa2391634Opciones reales619Gobierno y control corporativos alrededor del mundo 943p a r t e U n d c i m aFINANCIAMIENTO POR DEUDA 645p a r t eCONCLUSIN9653524 Riesgo de crdito y valor de la deuda corporativaConclusin: lo que sabemos y lo que no sabemos sobre las finanzas 96664625 Las diversas clases de deuda66726 ArrendamientoO c t a v a8193119 Cunto debe endeudarse una empresa?S p t i m a7863018 Es relevante la poltica de endeudamiento?S e x t ap a r t e698p a r t eADMINISTRACIN DE RIESGOS 721 27 Administracin del riesgo72228 Administracin de riesgos internacionales755xviiiwww.FreeLibros.me 21. CONTENIDOP r i m e r aPreguntas conceptualesp a r t eVALOR C a p t u l oCuestionario1Ejercicios prcticos Desafo1LAS FINANZAS Y EL DIRECTOR FINANCIERO23131 3234C a p t u l o3CMO CALCULAR VALORES PRESENTES1.1Qu es una corporacin?31.2El papel del administrador financiero1.3Quin es el administrador financiero?1.4Separacin de propiedad y administracin1.5Temas que trata este libro4353.22.3Tasas de inters compuestas y valores presentes 48 Nota sobre periodos de capitalizacin/Capitalizacin continua112VALORES PRESENTES, OBJETIVOS DE LA EMPRESA Y GOBIERNO CORPORATIVO 132.23.41011C a p t u l o2.1Ms atajos. Perpetuidades y anualidades crecientes 46 Perpetuidades crecientes/Anualidades crecientes9Lecturas complementarias CuestionarioEn busca de atajos. Perpetuidades y anualidades 40 Cmo valuar perpetuidades/Cmo valuar anualidades/Ejemplo del VP de una anualidad /Otro ejemplo de una anualidad de VP/Anualidades anticipadas de VP/Ejemplo del clculo de pagos anuales/Valor futuro de una anualidad: un ejemplo710Preguntas conceptualesValuacin de activos duraderos 35 Valuacin de flujos de efectivo en varios periodos/Por qu el factor de descuento disminuye con el tiempo. Digresin sobre las mquinas de hacer dinero/Clculo del VP y del VPN3.3Resumen3.1 6Introduccin al valor presente 14 Clculo del valor futuro y del valor presente/Valor presente neto/Riesgo y valor presente/Valores presentes y tasas de rendimiento/Costo de oportunidad del capital/Causa de confusionesResumenProyectos en la redResumenCuestionario Desafos5454Ejercicios prcticos5558C a p t u l o VALUACIN DE BONOS 4.129Lecturas complementarias54Preguntas conceptualesFundamentos de la regla del valor presente neto 19 Cmo concilian los mercados de capital las diferencias entre consumo actual y futuro/Resultado fundamental/Otras metas empresariales Objetivos empresariales y gobierno corporativo 23 Deben los administradores preocuparse por los intereses de los accionistas?/Las empresas deben ser administradas a favor de los accionistas o de todos los interesados?/Enron, WorldCom y SOX53314 59Uso de la frmula de valor presente para valuar bonos 60 Breve viaje a Alemania para valuar un bono gubernamental/ De regreso a Estados Unidos: cupones semestrales y precios de bonosxixwww.FreeLibros.me 22. CONTENIDO4.24.3C a p t u l oVariacin de los precios de los bonos con las tasas de inters 63 Duracin y volatilidad/AdvertenciaPOR QU EL VALOR PRESENTE NETO CONDUCE A MEJORES DECISIONES DE INVERSIN QUE OTROS CRITERIOS 115Estructura a plazos de las tasas de inters 67 Rendimiento al vencimiento y estructura de plazos/Medicin de la estructura a plazos6.2Periodo de recuperacin 120 Regla del periodo de recuperacin6.3Tasas de inters reales y nominales 72 Bonos indizados y tasa de inters real/Inflacin y tasas de inters nominales/Cun acertada es la teora de Fisher sobre las tasas de inters?Repaso de los fundamentos 116 Competidores del valor presente neto/Tres aspectos del VPN que debe recordar/El VPN depende del flujo de efectivo y no del rendimiento contableTasa interna de rendimiento (o del flujo de efectivo descontado) 121 Clculo de la TIR/La regla de la TIR/Dificultad 1: prestar o endeudarse?/Dificultad 2: tasas de rendimiento mltiples/ Dificultad 3: proyectos mutuamente excluyentes/Dificultad 4: qu sucede cuando no podemos eludir la estructura de plazos de la tasa de inters?/Veredicto sobre la TIR Eleccin de inversiones de capital cuando los recursos son limitados 131 Un problema sencillo de restriccin de capital/Usos de los modelos de restriccin de capitalDescripcin de la estructura de plazos 69 Teora de las expectativas/Introduccin del riesgo/ Inflacin y estructura a plazos4.56.16.44.4Resumen78Lecturas complementarias Proyectos en la redCuestionario8080Ejercicios prcticos Desafos7979Preguntas conceptuales8284ResumenC a p t u l o5Cmo se negocian las acciones ordinariasPreguntas conceptuales85CuestionarioCmo se valan las acciones ordinarias 88 Precio actual/Qu determina el precio del prximo ao?5.3DesafosEstimacin del costo del capital propio 92 Aplicacin del modelo de FED para establecer precios del gas y la electricidad/Peligros que implican las frmulas con crecimiento constante5.5Cuestionario7.1DesafosAplicacin de la regla del valor presente neto 143 Slo importa el flujo de efectivo/Estimacin de los flujos de efectivo sobre una base incremental/Sea congruente en el tratamiento de la inflacin7.2Ejemplo: el proyecto del fertilizante de CIFA 147 Diferenciar entre decisiones de inversin y financiamiento/ Inversiones en capital de trabajo/Nota sobre la depreciacin/ ltimo comentario sobre los impuestos/Anlisis de proyectos/ Clculo del VPN en otros pases y monedas7.3108108108Ejercicios prcticos109Costos anuales equivalentes 155 Inversin para producir gasolina reformulada en las refineras de California/Eleccin entre equipo de larga o corta duracin/ Cundo reemplazar una mquina en funcionamiento Resumen112Minicaso: Deportes Reeby7TOMA DE DECISIONES DE INVERSIN CON LA REGLA DEL VALOR PRESENTE NETO 142106Preguntas conceptuales137139C a p t u l oValuacin de una empresa mediante flujo de efectivo descontado 102 Valuacin del negocio en cadenas/Formato de valuacin/ Estimacin del valor terminal/Una revisin ms profundaLecturas complementarias136Minicaso: El administrador financiero de Vegetron lo consulta de nuevo 140Vnculo entre el precio de la accin y las utilidades por accin 98 Clculo del valor presente de las oportunidades de crecimiento de Electrnica Incipiente/Ejemplos de oportunidades de crecimientoResumen135136Ejercicios prcticos865.25.4134Lecturas complementariasVALUACIN DE ACCIONES ORDINARIAS 5.16160Preguntas conceptuales Cuestionario113xxwww.FreeLibros.me161161 23. CONTENIDOEjercicios prcticos DesafosEvaluacin del modelo de valuacin de activos de capital/ Supuestos sobre los que se basa el modelo de valuacin de activos de capital163166Minicaso: New Economy Transport (A) New Economy Transport (B) 169S e g u n d a9.4p a r t eRIESGO171Algunas teoras alternativas 222 Betas de consumo versus betas de mercado/Teora de la fijacin de precios (valoracin) por arbitraje/Comparacin entre el modelo de valuacin de activos de capital y la teora de la valoracin por arbitraje/El modelo de tres factores Resumen227Lecturas complementariasC a p t u l o8Preguntas conceptualesINTRODUCCIN AL RIESGO, RENDIMIENTO Y COSTO DE OPORTUNIDAD DEL CAPITAL 172 8.1Cuestionario8.2Clculo del riesgo del portafolio (o cartera) 189 Frmula general para calcular el riesgo del portafolio/Lmites de la diversificacin8.4Cmo afectan los ttulos individuales al riesgo del portafolio (o cartera) 193 El riesgo de mercado se mide a travs de beta/Por qu las betas de los ttulos determinan el riesgo del portafolio (o cartera)8.5Diversificacin y aditividad de valor ResumenPreguntas conceptuales Cuestionario9.19.29.310.1Costos de capital de la empresa y del proyecto 239 Afinacin perfecta y costo de capital/Deuda y costo de capital de la empresa10.2Medicin del costo de capital propio 242 Estimacin de la beta/Rendimiento esperado de las acciones ordinarias de Union Pacific Corporation Determinacin de tasas de descuento cuando no se tiene la beta 246 Evitar factores adicionales en las tasas de descuento/Qu determina las betas de los activos?10.4Equivalentes ciertos: otra forma de ajustar por riesgo 250 Valuacin mediante equivalentes ciertos/Cundo utilizar una sola tasa de descuento ajustada por riesgo para activos duraderos/Un error comn/Cuando no se puede usar una sola tasa de descuento ajustada por riesgo para activos duraderos10.5Tasas de descuento para proyectos internacionales 255 No siempre las inversiones extranjeras son riesgosas/Inversin extranjera en Estados Unidos/Tienen algunos pases un menor costo de capital?199201204RIESGO Y RENDIMIENTO23810.3197199C a p t u l o10PRESUPUESTO DE CAPITAL Y RIESGO200Ejercicios prcticos DesafosC a p t u l o198Lecturas complementarias231235Minicaso: Juan y Mara discuten sobre la seleccin de portafolios 236Medicin del riesgo del portafolio 180 Varianza y desviacin estndar/Medicin de la variabilidad/ Cmo se reduce el riesgo mediante la diversificacin8.3Desafos229229Ejercicios prcticosMs de 100 aos de historia del mercado de capitales en una leccin sencilla 172 Promedios aritmticos y tasas anuales compuestas/Uso de informacin histrica para evaluar el costo de capital actual/ Rendimiento por dividendo y prima de riesgo2289 206Harry Markowitz y el nacimiento de la teora del portafolio 206 Combinacin de acciones en portafolios/Introduzcamos los prstamos y el endeudamientoResumen258Lecturas complementarias Preguntas conceptualesLa relacin entre riesgo y rendimiento 213 Algunas estimaciones de rendimientos esperados/Repaso del modelo de valuacin de activos de capital/Y si una accin no se ubica sobre la lnea del mercado de valores?CuestionarioDesafos259260Ejercicios prcticosValidez y rol del modelo de valuacin de activos de capital 217259260264Minicaso: Familia Prez, Inc.xxiwww.FreeLibros.me264 24. CONTENIDOTe r c e r aPreguntas conceptualesp a r t eCuestionarioMEJORES PRCTICAS EN EL PRESUPUESTO DE CAPITAL 267 C a p t u l o11.211.311.4Opciones reales y rboles de decisiones 283 Opcin de expansin/Opcin de abandono/Opciones de produccin/Opciones de sincronizacin/Ms sobre rboles de decisiones/Un ejemplo: Magna Charter/Pros y contras de los rboles de decisiones/rboles de decisiones y simulacin de Monte CarloCuestionarioIncentivos y compensacin 328 Problemas de agencia en el presupuesto de capital/Monitoreo/ Compensacin de la administracin13.2Medicin y recompensa del desempeo: utilidad residual y EVA 333 Utilidad residual o valor econmico agregado (EV A)/Pros y contras del EV A13.3Sesgos en las medidas contables del desempeo 337 Ejemplo: medicin de la rentabilidad del supermercado de Nodhead/Medicin de la rentabilidad econmica/Se compensan los sesgos en el largo plazo?/Qu podemos hacer con respecto a los sesgos de las medidas de rentabilidad contable?/Utilidades y metas de utilidades 345Lecturas complementarias295Preguntas conceptuales295Cuestionario296Ejercicios prcticos Desafos13.1ResumenPreguntas conceptuales297Desafos299348350300C u a r t a C a p t u l o12.1Vea primero los valores de mercado 303 El Cadillac y la estrella de cine/Ejemplo: inversin en una nueva tienda departamental/Otro ejemplo: explotacin de una mina de oro12.2Rentas econmicas y ventaja competitiva 308 Cmo una empresa evit un error de 100 millones de dlares12.3Ejemplo: Empresas Marvin decide explotar una nueva tecnologa 311 Pronstico de precios de los expulsores de grgaras/Valor de la nueva expansin de Marvin/Planes alternativos de expansin/ Valor de la accin de Marvin/Lecciones de Empresas MarvinC a p t u l o14LOS MERCADOS EFICIENTES Y LAS FINANZAS CONDUCTISTAS 352 14.1Siempre regresamos al VPN 353 Diferencias entre las decisiones de inversin y las de financiamiento14.2Qu es un mercado eficiente? 355 Un descubrimiento sorprendente: los cambios de precios son aleatorios/Tres formas de eficiencia del mercado/Los mercados eficientes: la evidencia319Lecturas complementariasp a r t eLAS DECISIONES DE FINANCIAMIENTO Y LA EFICIENCIA DEL MERCADO 35112INVERSIN, ESTRATEGIA Y RENTAS ECONMICAS 302Resumen346347347Ejercicios prcticosMinicaso: Vzquez y Asociados13PROBLEMAS DE AGENCIA, COMPENSACIN DE LA ADMINISTRACIN Y MEDICIN DE RESULTADOS 327294Lecturas complementarias325C a p t u l o268El proceso de inversin de capital 269 Autorizacin de proyectos y el problema de pronsticos sesgados/Auditoras Anlisis de sensibilidad 271 Valor de la informacin/Lmites del anlisis de sensibilidad/ Anlisis de escenarios/Anlisis del punto de equilibrio/ Apalancamiento operativo y puntos de equilibrio Simulacin de Monte Carlo 278 simulacin del proyecto de la motoneta elctrica/Simulacin de la investigacin y desarrollo farmacuticosResumen321323Minicaso: Ecsy-Cola1 1ANLISIS DE PROYECTOS 11.1Ejercicios prcticos Desafos320320319xxiiwww.FreeLibros.me 25. CONTENIDO14.3Las evidencias contra la eficiencia del mercado 363 Responden con lentitud los inversionistas a nueva informacin?/Estn determinados los precios de las acciones por sus valores fundamentales?/El auge punto.com y la eficiencia relativa14.4Finanzas conductistas 369 Lmites al arbitraje/Finanzas conductistas y eficiencia del mercado14.5Las seis lecciones de la eficiencia del mercado 372 Leccin 1: los mercados no tienen memoria/Leccin 2: confiar en los precios del mercado/Leccin 3: leer las entraas/Leccin 4: no hay ilusiones financieras/Leccin 5: la alternativa hgalo usted mismo/Leccin 6: si ya se vio una accin, ya se vieron todas/Qu pasa si los mercados no son eficientes? Consecuencias para el administrador financiero ResumenLa oferta pblica inicial 412 Arreglo de una oferta pblica inicial/La venta de acciones de Marvin/Los colocadores/Costos de una nueva emisin/La subvaluacin de las OPI/Periodos de nuevas emisiones16.3Otros procedimientos de nuevas emisiones Tipos de subastas16.4Ventas de valores por compaas de cotizacin pblica 424 Ofertas generales al contado/Emisiones de valores internacionales/Los costos de una oferta general al contado/ Reaccin del mercado a las emisiones de acciones/Emisiones de derechos16.5Las colocaciones privadas y las emisiones pblicas 430 Resumen378Lecturas complementarias Preguntas conceptuales CuestionarioProyecto en la web380Cuestionario383C a p t u l oApndice15UN PANORAMA DE LAS FINANZAS CORPORATIVAS 385434435 436Q u i n t a15.1Acciones comunes 390 Propiedad de la corporacin/Los procedimientos de votacin y el valor de los votos/Capital encubierto/Acciones preferentes15.3p a r t eLA POLTICA DE PAGO DE DIVIDENDOS Y LA ESTRUCTURA DE CAPITAL 441Patrones de financiamiento corporativo 386 Se apoyan demasiado las empresas en sus fondos internos?/Cunta deuda contraen las empresas?15.2432432Ejercicios prcticos Desafos431432Preguntas conceptuales 381422430Lecturas complementarias379380Ejercicios prcticos Desafos16.2Deuda 396 La deuda se presenta de muchas formas/Deuda con otro nombre/La variedad le da sabor a la vidaC a p t u l o17POLTICA DE PAGO DE DIVIDENDOS442ResumenProyectos en la web CuestionarioCmo deciden las compaas el pago de dividendos? 44617.4La informacin en los dividendos y las recompras de acciones 447 El contenido de informacin de la recompra de acciones17.5403404Preguntas conceptuales404La controversia del pago de dividendos 450 La poltica de dividendos tiene una importancia nula en los mercados perfectos de capital/La irrelevancia del dividendo: una ilustracin/Clculo del precio de la accin/Recompra de acciones/La recompra de acciones y la valuacin Los derechistas 455 La poltica de pagos, la poltica de inversiones y los incentivos para la administracin404Ejercicios prcticos405406C a p t u l o16CMO EMITEN VALORES LAS CORPORACIONES 16.1Forma en la que las empresas pagan dividendos y recompran acciones 444 Forma en la que las empresas recompran acciones402Lecturas complementariasDesafos17.2400La eleccin de la poltica de pago de dividendos17.3Los mercados e instituciones financieras Instituciones financieras17.117.615.4407Capital de riesgo 408 El mercado de capitales de riesgoxxiiiwww.FreeLibros.me443 26. CONTENIDO17.717.8Los que estn en medio del camino Sistemas alternos de impuestos ResumenImpuestos corporativos y personales19.3Costos de la insolvencia financiera 503 Costos de quiebra/Evidencia sobre los costos de quiebra/Costos directos e indirectos de la quiebra/Insolvencia financiera sin quiebra/Deuda e incentivos/Traslacin del riesgo: el primer juego/Rehusarse a contribuir al capital social: el segundo juego/Y tres juegos ms, de manera breve/Cunto cuesta el juego/Los costos de la insolvencia financiera varan segn el activo/La teora del intercambio de la estructura de capital Eleccin jerrquica de las opciones de financiamiento 517 Emisiones de deuda y capital con informacin asimtrica/ Consecuencias de la eleccin jerrquica/Comparacin de la teora del intercambio y la teora de la eleccin jerrquica; algunas pruebas recientes/El lado brillante y el lado oscuro de la holgura financiera461464Lecturas complementarias Preguntas conceptuales Cuestionario465466466Ejercicios prcticos Desafos19.219.4Los impuestos y la izquierda radical 457 Por qu se debe pagar siquiera algn dividendo?/La evidencia emprica de los dividendos e impuestos/Impuestos a los dividendos y ganancias de capital467470ResumenC a p t u l o1818.118.218.318.4Preguntas conceptuales Cuestionario DesafosDesafos20.2Valuacin de negocios 533 Valuacin de Rio Corporation/Estimacin del valor en el horizonte/WACC por contraste con el mtodo de flujo a capital20.3El uso del WACC en la prctica 538 Algunos trucos prcticos/Errores al usar la frmula del promedio ponderado/Ajuste del WACC cuando las razones de endeudamiento y los riesgos de negocio son diferentes/ Desapalancamiento y reapalancamiento de betas/La importancia del rebalanceo/La frmula Modigliani-Miller y algn comentario final20.4Valor presente ajustado 546 VPA para la trituradora perpetua/Otros efectos secundarios del financiamiento/VPA para negocios/El VPA en las inversiones internacionales20.5Respuestas a sus preguntas490491491 493495ResumenC a p t u l oPreguntas conceptuales496Impuestos corporativos 497 Cmo contribuyen los ahorros fiscales de intereses al valor del capital social de los accionistas?/Reconstruccin de la estructura de capital de Merck/MM y los impuestosCuestionario554Ejercicios prcticos Desafos Apndicexxivwww.FreeLibros.me550552Lecturas complementarias19CUNTO DEBE ENDEUDARSE UNA EMPRESA? 19.1529El costo promedio ponderado de capital despus de impuestos 530 Ejemplo: Sangria Corporation/Revisin de las suposiciones489Ejercicios prcticos2020.1Comentario final sobre el costo promedio ponderado del capital despus de impuestos 488 WACC de Union PacificCuestionario526528FINANCIAMIENTO Y VALUACINCosto promedio ponderado del capital 483 Dos advertencias/Tasas de rendimiento en el capital apalancado: la postura tradicional/Es probable que las clientelas insatisfechas de hoy se interesen en valores exticos/ Imperfecciones y oportunidadesPreguntas conceptuales524C a p t u l oRiesgo financiero y rendimientos esperados 479 Proposicin 2/Forma en que el cambio en la estructura de capital afecta betaLecturas complementarias524525Problemas prcticosEfecto del apalancamiento financiero en una economa competitiva sin impuestos 473 Entran en escena Modigliani y Miller/La ley de conservacin del valor/Un ejemplo de la proposicin 1Resumen522Lecturas complementariasES RELEVANTE LA POLTICA DE ENDEUDAMIENTO? 472501559 559555554 554 27. CONTENIDOS e x t ap a r t eOPCIONESC a p t u l o OPCIONES REALES56323 61923.1C a p t u l o23.223.321.2Alquimia financiera con opciones Deteccin de la opcin21.3Qu determina el precio de las opciones El riesgo y el valor de las opciones23.4576Preguntas conceptualesProduccin flexible 63223.5Opciones de compra de aviones23.6Lecturas complementariasUn problema conceptual? Problemas prcticos582Resumen582Preguntas conceptuales584Cuestionario586C a p t u l o22.2Mtodo binomial para valuar opciones 593 Ejemplo: mtodo binomial de dos etapas/Mtodo binomial general/Mtodo binomial y rboles de decisin22.3Frmula de Black-Scholes 599 Uso de la frmula de Black-Scholes/La frmula de BlackScholes y el mtodo binomial22.5Valores de las opciones de un vistazo22.6El zoolgico de las opcionesDesafosC a p t u l o24.1Rendimientos de la deuda corporativa 647 Qu determina el diferencial de rendimiento24.2La opcin de incumplimiento 651 Para valuar la opcin de incumplimiento/Valuacin de las garantas de los prstamos del gobierno24.3Calificaciones de bonos y probabilidad de incumplimiento 656 Prediccin de la probabilidad de incumplimiento 658 Calificacin de crdito/Modelos de riesgo basados en el mercado24.5609Valor en riesgo Resumen609663664Lecturas complementarias609Preguntas conceptuales613Minicaso: El invento de Bruce Honiball24RIESGO DE CRDITO Y VALOR DE LA DEUDA CORPORATIVA 646606608608Cuestionariop a r t e24.4Black-Scholes en accin 603 Opciones de acciones para ejecutivos/Warrants/Seguro del portafolio/Clculo de las volatilidades implcitasPreguntas conceptuales640642FINANCIAMIENTO POR DEUDA 645Modelo simple de valuacin de opciones 589 Por qu el flujo de efectivo descontado no funciona en el caso de las opciones/Construccin de equivalentes de opciones a partir de acciones comunes y prstamos /Valuacin de la opcin de venta de GenentechLecturas complementarias639S p t i m a58822.1Resumen63922VALUACIN DE OPCIONES22.4636639Ejercicios prcticos Desafos634638Lecturas complementarias583Ejercicios prcticos Desafos569582CuestionarioLa opcin de abandono 627 El proyecto del extractor de grgaras/El valor de abandono y la vida del proyecto/Abandono temporal564Opciones de compra, de venta y las acciones 565 Opciones de compra y diagramas de posicin/Opciones de venta/Venta de opciones de compra, de venta y acciones/ Los diagramas de posicin no son diagramas de gananciasResumenLas opciones en relacin con el tiempo 624 Valuacin de la opcin de los arenques malteados/El tiempo ptimo para una urbanizacin21PARA ENTENDER LAS OPCIONES 21.1El valor de las oportunidades de inversin de seguimiento 620 Preguntas y respuestas sobre la Mark II de Blitzen/Otras opciones de expansinCuestionario613665Ejercicios prcticosApndice: Cmo afecta la dilucin el valor de las opciones 615Desafosxxvwww.FreeLibros.me666666665665 28. CONTENIDOC a p t u l oResumen25LAS DIVERSAS CLASES DE DEUDA714Lecturas complementarias667Preguntasconceptuales 25.1Bonos nacionales, bonos extranjeros y eurobonos25.2Contrato de bonos 669 Contrato estndar de emisin o contrato fiduciario/Los trminos del bono66825.3Clusulas de deuda25.6DesafosClusulas de reembolso 674 Fondos de amortizacin/Clusulas de redencin25.5Bonos convertibles y warrants 678 El valor de un convertible al vencimiento/Imposicin de la conversin/Por qu emiten convertibles las compaas/ Valuacin de los bonos convertibles /Variacin sobre los bonos convertibles: convertibles obligatorios/Otra variante en los bonos convertibles: el paquete de bonos y warrants25.725.8C a p t u l oDesafos27.2Seguros 726 Cmo cambi BP su estrategia de seguros27.3Contratos de forwards y futuros 729 Un contrato forward sencillo/Mercados de futuros/El mecanismo de las transacciones de futuros/Negociacin y precios de los contratos de futuros financieros/Los precios de referencia y de futuros (mercancas)/Ms sobre los contratos de forwards/ Contratos caseros de tasas forwards Swaps 736 Swaps de tasas de inters/Swaps de divisas/Swaps de rendimiento total27.5Cmo establecer una cobertura 741 Uso de la teora para establecer coberturas: un ejemplo/ Opciones, deltas y betas27.6688Por qu administrar el riesgo? 722 Reduccin del riesgo de dficit de efectivo o dificultades financieras/Los costos de agencia pueden mitigarse con la administracin de riesgos/La evidencia en la administracin de riesgosEs derivado una palabra obscena?692 692692Ejercicios prcticos72227.1691Cuestionario27ADMINISTRACIN DEL RIESGO27.4Innovacin en el mercado de bonosPreguntas conceptualesp a r t eADMINISTRACIN DE RIESGOS 721676Lecturas complementarias717719O c t a v aColocaciones privadas y financiamiento de proyectos 684 Financiamiento de proyectos/Financiamiento de proyectos: algunas caractersticas comunes/La funcin del financiamiento de proyectos Resumen716Ejercicios prcticosGarantas y prioridades 671 Ttulos respaldados por activos25.4Cuestionario715716694696Minicaso: La sospechosa muerte del seor Thorndike 697C a p t u l o26ARRENDAMIENTO698Lecturas complementarias Preguntas conceptales26.1Qu es un arrendamiento69826.2Por qu arrendar 699 Razones sensatas para arrendar/Motivos dudosos para el arrendamientoCuestionario DesafosArrendamientos operativos 703 Ejemplo de un arrendamiento operativo/Arrendar o comprar?26.4Valuacin de arrendamientos financieros 706 Ejemplo de un arrendamiento financiero /Quin es realmente dueo del activo arrendado?/Arrendamiento y pago de impuestos/Introduccin a la valuacin de un contrato de arrendamiento/Recapitulacin26.5750754C a p t u l o28ADMINISTRACIN DE RIESGOS INTERNACIONALES 755 28.1El mercado de divisas28.2Algunas relaciones bsicas 757 Tasas de inters y tipos de cambio/La prima forward y los cambios en las tasas spot/Los movimientos en el tipo de cambio y las tasas de inflacin/Las tasas de inters y las tasas de inflacin/Es la vida realmente tan simple?Cundo convienen los arrendamientos financieros 712 El arrendamiento en el mundo26.6748748749Ejercicios prcticos26.3744Arrendamientos apalancados 713xxviwww.FreeLibros.me755 29. CONTENIDO28.328.428.5Cobertura del riesgo cambiario 767 La exposicin de la transaccin y la exposicin econmica/ Especulacin con divisasCuestionarioEjercicios prcticos DesafosEl riesgo cambiario y las decisiones de inversin internacional 771 Ms acerca del costo de capitalProyecto en la webInventarios 820 Administracin del crdito 823 Trminos de venta/La promesa de pago/Anlisis de crdito/La decisin de crdito/Poltica de cobro30.3Efectivo 830 Cmo se pagan las compras/Transferencia electrnica de fondos/Aceleracin de los cobros con cheque/Administracin internacional del efectivo/Pago de servicios bancarios30.4778778Ejercicios prcticosValores negociables 836 Clculo del rendimiento en inversiones del mercado de dinero/ Rendimiento de las inversiones en el mercado de dinero/El mercado internacional de dinero/Instrumentos del mercado de dinero780782Minicaso: Exacta, s.a.782N o v e n ap a r t eLA PLANEACIN FINANCIERA Y LA ADMINISTRACIN DEL CAPITAL DE TRABAJO 785Resumen842Lecturas complementarias Proyectos en la web29 78629.1Los estados financieros29.2DesafosLos estados financieros de Executive Paper 787 El balance/El estado de resultados/Origen y aplicacin de los recursos29.4849C a p t u l oModelos de planeacin financiera 804 Trampas en el diseo de modelos/No hay finanzas en los modelos de planeacin financiera29.6Crecimiento y financiamiento externo 808Lecturas complementarias80731PLANEACIN FINANCIERA DE CORTO PLAZO85131.1Vnculos entre las decisiones de financiamiento de largo y corto plazos 85231.2Rastreo de los cambios en el efectivo y el capital de trabajo 855 Rastreo de cambios en el capital de trabajo neto/Utilidades y flujo de efectivo31.3Presupuesto de efectivo 859 Preparacin del presupuesto de efectivo: entradas/Preparacin del presupuesto de efectivo: salidas31.4El plan de financiamiento de corto plazo 862 Opciones de financiamiento de corto plazo/Plan de financiamiento de Dynamic/Evaluacin del plan/Una nota sobre los modelos de planeacin financiera de corto plazo31.5Fuentes de prstamos de corto plazo 865 Prstamos bancarios/Papel comercial/Pagars de mediano plazoPlaneacin financiera 80429.5809Resumen810Preguntas conceptuales847787Medicin de la situacin financiera de Executive Paper 792 Cunto ha pedido prestado Executive Paper?/Qu tan lquida es Executive Paper?/Qu tan productivamente est usando Executive Paper sus activos?/Qu tan rentable es Executive Paper?/Qu tan bien valan a Executive Paper los inversionistas?/El sistema Dupont/Comparaciones de la industriaProyectos en la web845845Ejercicios prcticosANLISIS Y PLANEACIN FINANCIEROS844844Preguntas conceptuales CuestionarioC a p t u l oResumen81930.2777778Preguntas conceptuales29.33030.1Lecturas complementariasDesafos818C a p t u l o776Cuestionario813ADMINISTRACIN DEL CAPITAL DE TRABAJORiesgo poltico 774 Resumen810872Lecturas complementarias810xxviiwww.FreeLibros.me874 30. CONTENIDOProyecto en la web CuestionarioC a p t u l o874Preguntas conceptuales87433LA REESTRUCTURACIN CORPORATIVA875916Desafos33.1Compras apalancadas 916 RJR Nabisco/Brbaros a la puerta?/Reestructuraciones apalancadas/Las CAP y las reestructuraciones apalancadas33.2Ejercicios prcticosFusin y fisin en las finanzas corporativas 921 Escisiones /Separaciones /Venta de activos/Privatizacin33.3Capital privado 927 Sociedades de capital privado/Son los fondos de capital privado los conglomerados de hoy?33.4Bancarrotas 933 Es eficiente el captulo 11?/Acuerdos de reestructuracin/ Procedimientos alternos de bancarrota Resumen 938 Lecturas complementarias 939 Preguntas conceptales 940 Cuestionario 940 Ejercicios prcticos 941876879D c i m ap a r t eFUSIONES, CONTROL CORPORATIVO Y GOBIERNO 881 C a p t u l o LAS FUSIONES32 88232.1Motivos razonables para las fusiones 882 Economas de escala/Economas de integracin vertical/ Complementariedad de recursos/Fondos excedentes/ Eliminacin de ineficiencias/Consolidacin de la industria32.2Algunos motivos dudosos para las fusiones 888 Diversificacin/Incremento de las utilidades por accin: el juego de la autosuficiencia/Menores costos de financiamiento32.3La estimacin de ganancias y costos de la fusin 891 Formas correctas e incorrectas de estimar los beneficios de las fusiones/Ms sobre la estimacin de costos: qu pasa si el precio de las acciones de la empresa objetivo anticipa la fusin?/Estimacin del costo cuando la fusin se financia con acciones/Informacin asimtrica32.4La mecnica de una fusin 896 Las fusiones, la legislacin antimonopolios y la oposicin popular/Forma de adquisicin/Contabilidad de las fusiones/ Algunas consideraciones fiscales32.5Instituciones y mercados financieros 944 La proteccin de los inversionistas y el desarrollo de los mercados financieros34.2Propiedad, control y gobierno 948 La propiedad y el control en Japn/La propiedad y el control en Alemania/Consejos europeos de administracin/La propiedad y el control en otros pases/Otra revisin de los conglomerados34.3Son importantes estas diferencias? 957 El riesgo y el cortoplacismo/Industrias en crecimiento e industrias en declinacin/Transparencia y gobierno Resumen 961 Lecturas complementarias 963 Preguntas conceptuales 963 Cuestionario 964 Ejercicios prcticos 964Las fusiones y la economa 907 Oleadas de fusiones/Las fusiones generan beneficios netos? ResumenPreguntas conceptuales Cuestionariop a r t eCONCLUSIN909C a p t u l o910965 35CONCLUSIN: LO QUE SABEMOS Y LO QUE NO SABEMOS SOBRE LAS FINANZAS 966910Ejercicios prcticos DesafosU n d c i m a909Lecturas complementarias3434.1Contiendas de delegados, compras hostiles y el mercado del control corporativo 900 Contiendas de delegados/Adquisiciones hostiles/Oracle puja por PeopleSoft/Defensas contra las adquisiciones hostiles/Quin gana en las fusiones?32.6C a p t u l oGOBIERNO Y CONTROL CORPORATIVOS ALREDEDOR DEL MUNDO 94391135.1913Apndice: Fusiones de conglomerados y la aditividad del valor 913Lo que s sabemos: las siete ideas ms importantes sobre las finanzas 966 1. El valor presente neto/2. El modelo de precios de los activos de capital/3. Mercados de capital eficientes/4. Aditividad delxxviiiwww.FreeLibros.me 31. CONTENIDOvalor y la ley de conservacin del valor/5. La teora de la estructura del capital/6. La teora de las opciones/7. La teora de la agencia 35.2Lo que no sabemos: 10 problemas no solucionados de las finanzas 969 1. Qu es lo que determina el riesgo del proyecto y su valor presente?/2. El riesgo y el rendimiento: qu nos hemos perdido?/3. Qu tan importantes son las excepciones a la teora del mercado eficiente?/4. Es la administracin un pasivo fuera del balance?/5. Cmo podemos explicar el xito de los nuevos valores y nuevos mercados?/6. Cmo podemos solucionar la controversia del pago de dividendos?/7. Quriesgos debe asumir una empresa?/8. Cul es el valor de la liquidez?/9. Cmo podemos explicar las olas de fusiones?/10. Cmo podemos explicar las diferencias internacionales en la arquitectura financiera? 35.3Palabras finales 976 Apndice A: tablas de valor presenteAApndice B: respuestas a los cuestionario Glosario ndice I-1xxixwww.FreeLibros.meGB 32. www.FreeLibros.me 33. 1P R I M E R A PA R T EVALOR En 2006, HOnDA anunci sus planes de establecer en Greensburg, Indiana, una planta que costara 550 millones de dlares. Las nuevas instalaciones produciran 200 000 automviles al ao y daran empleo a 2 000 trabajadores. Al mismo tiempo, Advanced Micro Devices (AMD) declar que tena intenciones de construir una planta de chips de varios miles de millones de dlares en el estado de Nueva York. Qu tenan de particular estos dos acontecimientos? Nada, salvo su tamao! Los citamos porque son caractersticos de las inversiones en nuevos productos y equipo que se hacen todos los das en el mundo. Es de suponer que Honda y AMD decidieron emprender estas inversiones porque creyeron que lanueva planta valdra ms de lo que costara. Esto conlleva a una pregunta obvia: cmo calcula una empresa cunto vale una inversin si su rentabilidad podra tardar 10, 20 o ms aos? Tal es el tema de la primera parte. Para dar los fundamentos, en el captulo 1 se muestra cmo se organizan las empresas y se describe el papel que cumple el director financiero al evaluar las inversiones y hallar el dinero para pagarlas. En el captulo 2 empezaremos a formular una teora del valor. Al terminar el captulo 7, usted sabr tomar una decisin de inversin como las que tomaron Honda y AMD.www.FreeLibros.me 34. 1CAPTULO UNOLAS FINANZAS Y EL DIRECTOR FINANCIERO ESTE LIBRO TRATA sobre decisiones financieras que toman las corporaciones. Primero estableceremos qu son estas inversiones y por qu son importantes. Las corporaciones tienen que responder dos preguntas financieras generales: qu inversiones debe hacer la empresa?, y cmo se pagan dichas inversiones? La primera pregunta tiene que ver con gastar dinero; la segunda, con conseguirlo. El secreto del xito en la administracin financiera es incrementar el valor. Como enunciado se dice fcilmente, pero no es muy til. Es como aconsejar a un inversionista en la bolsa de valores que compre barato y venda caro. El problema es cmo hacerlo. En ciertas actividades, uno puede leer un libro especializado o un manual y aprender a hacerlas, pero no es as en la administracin financiera. Por eso vale la pena estudiar finanzas. Quin quiere trabajar en un campo en el que no hay lugar para juicios, experiencia, creatividad y una pizca de suerte? Este libro no da nada de eso, pero presenta losconceptos y la informacin sobre los que se basan las decisiones financieras slidas y ensea cmo usar las herramientas financieras. Comenzaremos por explicar qu es una corporacin y cules son las responsabilidades de sus administradores financieros. Distinguiremos los activos reales de los activos financieros y las decisiones de inversin de capital de las decisiones de financiamiento. Destacaremos la importancia que guardan los mercados financieros nacionales e internacionales para el administrador financiero. Las finanzas se refieren a dinero y mercados, pero tambin a personas. El xito de una corporacin depende de que todos trabajen con un fin comn. El administrador financiero deber darse cuenta de los objetivos en conflicto que se enfrentan en su trabajo. Resolver conflictos es ms difcil si la gente tiene informacin diferente. Es un tema importante que trataremos a lo largo del libro. En este captulo empezaremos con algunas definiciones y ejemplos.www.FreeLibros.me 35. CAPTULO 1 Las finanzas y el director financiero1.1QU ES UNA CORPORACIN?No todas las empresas son corporaciones. Las pequeas empresas pueden ser propiedad de una sola persona, quien tambin las dirige. stas son llamadas empresas de un propietario individual. En otros casos, varias personas se unen para establecer y administrar una sociedad.1 Este libro es sobre finanzas corporativas, por lo que debemos explicar qu es una corporacin. En general casi todas las empresas grandes o medianas del mundo estn organizadas como corporaciones (sociedades annimas). Por ejemplo, Boeing, Bank of America, Microsoft y General Electric son corporaciones estadounidenses. Tambin lo son British Petroleum, Unilever, Nestl y Volkswagen, en Europa, y Sony en Japn. En cada caso, la empresa es propiedad de varios accionistas con participacin en el negocio. Cuando se establece una corporacin, sus acciones pueden estar en manos de un grupo pequeo de inversionistas, tal vez los administradores de la compaa ms algunos patrocinadores. En este caso, las acciones no se venden al pblico y la compaa es cerrada. Con el tiempo, si la empresa crece y se emiten nuevas acciones para reunir capital, estas acciones salen a oferta pblica. La empresa se convierte en una compaa pblica. En Estados Unidos, la mayora de las corporaciones son compaas pblicas. En muchos otros pases, es normal que las compaas grandes sean privadas. Al organizarse como corporacin, una empresa atrae a una amplia gama de inversionistas. Algunos son dueos de una participacin nica que vale poco dinero, tienen un solo voto y reciben una proporcin diminuta de ganancias y dividendos. Entre los accionistas tambin puede haber gigantescos fondos de pensin y compaas aseguradoras con inversiones de millones de acciones y de dinero que, por consiguiente, tienen derecho a muchos votos y a una gran proporcin de ganancias y dividendos. Aunque los accionistas son los dueos de la corporacin no la administran, sino que votan para elegir a un consejo de administracin, cuyos miembros pueden ser altos ejecutivos de la empresa, pero otros son directores no ejecutivos, es decir, no trabajan en la empresa. El consejo de administracin representa a los accionistas, designa a quienes ocupan los puestos altos y vigila que los administradores acten en beneficio de los intereses de los accionistas. Esta separacin entre propiedad y administracin da permanencia a las corporaciones.2 Si un administrador renuncia o lo despiden, la corporacin sobrevive; y los accionistas de hoy pueden vender todas sus acciones a nuevos inversionistas sin trastornar las operaciones del negocio. A diferencia de las sociedades de personas y de las empresas de un propietario individual, las corporaciones tienen una responsabilidad limitada, lo cual significa que los accionistas no se hacen responsables de forma personal de las deudas de la empresa. Cuando Enron y WorldCom quebraron en 2001 y 2002 dos de las bancarrotas ms cuantiosas de la historia nadie les exigi a los accionistas que invirtieran ms dinero para cubrir las deudas de la compaa. Los accionistas corren el riesgo de perder toda su inversin, pero nada ms. Aunque una corporacin sea propiedad de sus accionistas, legalmente est separada de ellos. Se basa en escrituras y estatutos que fijan los propsitos de la empresa, cuntas1Muchas empresas de profesionales, como los despachos de contadores y de abogados, son sociedades. La mayora de los grandes bancos de inversin comenzaron como sociedades, pero con el tiempo crecieron y sus necesidades financieras se incrementaron tanto que no pudieron conservar este esquema. Goldman Sachs, la ltima sociedad importante de banca de inversin, en 1998 emiti acciones y se convirti en corporacin pblica. 2 Las corporaciones pueden ser inmortales, pero la ley exige que las sociedades tengan un fin claro. En un acuerdo de sociedad debe especificarse la fecha de terminacin o un procedimiento para concluir sus asuntos. Una empresa de un solo dueo tambin termina, puesto que su propietario es un ser mortal.www.FreeLibros.me3 36. 4PRIMERA PARTE Valor acciones se pueden emitir, cuntos directivos se nombran, etc. Estas escrituras y estatutos deben apegarse a las leyes de la localidad en que se registr la empresa.3 Para muchos fines legales, la corporacin se considera residente del lugar. Como persona legal, puede pedir dinero prestado o prestarlo, y puede demandar o ser demandada. Tambin paga sus propios impuestos (pero no puede votar!). Debido a que una corporacin est separada de sus accionistas, puede hacer cosas que estn vedadas a las sociedades de personas y empresas de propietarios individuales. Por ejemplo, puede recaudar dinero vendiendo acciones a inversionistas y volver a comprarlas. Una corporacin puede hacer una compra hostil de otra y luego fusionar en una a ambas empresas. Tambin hay desventajas de organizarse como corporacin. Gobernar la maquinaria legal de una corporacin y comunicarse con los accionistas es una labor que requiere mucho tiempo y dinero. Adems, en Estados Unidos hay un gran inconveniente fiscal. Como la corporacin es una entidad legal aparte de sus accionistas, paga impuestos por separado. Por ende, las corporaciones pagan impuestos sobre sus ganancias y, adems, los accionistas pagan impuestos sobre los dividendos que reciban de la compaa. Estados Unidos es inusual en este aspecto. Para no gravar dos veces el mismo ingreso, en otros pases se acredita a los accionistas por lo menos parte de los impuestos que la compaa ya pag.41.2EL PAPEL DEL ADMINISTRADOR FINANCIERO Para hacer negocios, las corporaciones necesitan una variedad casi infinita de activos reales; muchos de los cuales son tangibles, como maquinaria, instalaciones y oficinas; otros son intangibles, como: la especializacin tcnica de los trabajadores, las marcas y patentes. Por todos ellos se necesita pagar. Para obtener el dinero necesario la corporacin vende derechos sobre sus activos reales y sobre el efectivo que generen. Estos derechos se llaman activos financieros o valores. Por ejemplo, si la compaa solicita un prstamo al banco, ste le pide una promesa escrita de que la compaa le devolver el dinero con intereses. Entonces, el banco cambia efectivo por un activo financiero. Adems de prstamos bancarios, los activos financieros son tambin acciones y una enorme variedad de ttulos.5 El administrador financiero se coloca entre las operaciones de la empresa y los mercados financieros (o de capital), en los que los inversionistas tienen los activos financieros emitidos por la compaa.6 El papel del administrador financiero se ilustra en la figura 1.1, que representa el flujo de efectivo de los inversionistas a la empresa y de sta a aqullos. El flujo comienza cuando la empresa vende valores para obtener dinero (flecha 1 de la figura). Con ese dinero compra activos reales que aplica a sus operaciones (flecha 2). Si a la empresa le va bien, los activos reales le generan ingresos de efectivo que pagan la inversin inicial con creces (flecha 3). Finalmente, el efectivo se reinvierte (flecha 4a) o se devuelve a los inversionistas que compraron los valores (flecha 4b). Claro que la eleccin entre las flechas 4a y 4b no es totalmente libre. Por ejemplo, si un banco presta dinero en la etapa 1, deber recibir el dinero ms los intereses en la etapa 4b. 3En Estados Unidos, el estado de Delaware tiene una legislacin corporativa bien hecha y fundada. Una proporcin considerable de las empresas estadounidenses, aunque hagan pocos negocios en ese estado, estn registradas en Delaware. 4 En el captulo 17 describiremos las legislaciones corporativas de otros pases. 5 Estudiaremos estos ttulos en los captulos 15 y 25. 6 Usted ver que los administradores financieros usan casi indistintamente los trminos mercados financieros y mercados de capital. Pero en sentido estricto, los mercados de capital son nicamente una fuente de financiamiento de largo plazo. El financiamiento de corto plazo viene del mercado de dinero. De corto plazo significa en menos de un ao. Usamos el trmino mercados financieros para referirnos a todas las fuentes de financiamiento.www.FreeLibros.me 37. CAPTULO 1 Las finanzas y el director financiero2) Operaciones de la empresa (un paquete de activos reales)1) Administrador nanciero3)Mercados nancieros 4a) (inversionistas que poseen activos nancieros) 4b)F I g u R A 1.1 Flujo de efectivo entre mercados financieros y operaciones de la empresa. Clave: 1) efectivo obtenido de la venta de activos financieros a inversionistas; 2) efectivo invertido en las operaciones de la empresa y usado para comprar activos reales; 3) efectivo generado por las operaciones de la empresa; 4a) efectivo reinvertido; 4b) efectivo devuelto a los inversionistas.Nuestro diagrama nos lleva de regreso a las dos preguntas bsicas del administrador financiero. Primero, en cules activos reales debe invertir la compaa? Y segundo, de dnde se obtiene el efectivo para realizar la inversin? La respuesta a la primera pregunta es una decisin de inversin o de presupuesto de capital de la empresa. La respuesta a la segunda es una decisin de financiamiento de la empresa. Las decisiones de financiamiento y de inversin estn separadas, es decir, se analizan independientemente. Cuando se identifica una oportunidad o proyecto de inversin, el administrador financiero primero se pregunta si el proyecto vale ms que el capital requerido para emprenderlo. Si la respuesta es afirmativa, entonces prosigue a considerar cmo financiar el proyecto. Pero la separacin de las decisiones de inversin y financiamiento no significa que el administrador financiero se olvide de los inversionistas y mercados financieros a la hora de analizar proyectos de inversin de capital. Como veremos en el siguiente captulo, el objetivo financiero fundamental de la empresa es optimizar el valor del efectivo invertido por los accionistas en la firma. Regresemos a la figura 1.1: los accionistas aceptan aportar efectivo en la flecha 1 si las decisiones tomadas en la flecha 2 generan al menos un rendimiento adecuado en la flecha 3. Adecuado significa un rendimiento al menos igual al que los accionistas obtendran invirtiendo en mercados financieros. Si los proyectos de la empresa generan constantemente rendimientos menos que adecuados, los accionistas van a pedir que les devuelvan su dinero. Los administradores financieros de las grandes corporaciones deben poseer experiencia. No slo tienen que decidir en cules activos debe invertir la empresa, sino tambin saber dnde estn colocados. Tomemos a Nestl como ejemplo: es una compaa suiza, pero slo una pequea parte de su produccin se lleva a cabo en Suiza. Sus 484 fbricas estn ubicadas en 87 pases. Por lo tanto, los administradores financieros deben saber cmo evaluar inversiones en pases con monedas, tasas de inters, ndices inflacionarios y sistemas impositivos diferentes. Los mercados financieros en los que la empresa obtiene dinero tambin son internacionales. Los accionistas de las grandes corporaciones estn esparcidos por todo el planeta. Se intercambian acciones las 24 horas del da en Nueva York, Londres, Tokio y otros centros financieros. Bonos y prstamos bancarios cruzan fcilmente las fronteras nacionales. En consecuencia, una corporacin que necesita fondos no tiene que pedirlos prestados a su banco local. El manejo diario del efectivo tambin es una tarea compleja en las empresas que producen o venden en distintos pases. Pensemos, por ejemplo, en los problemas que tienen que resolver los administradores financieros de Nestl para llevar la contabilidad de entradas y pagos en efectivo en 87 pases. Admitimos que Nestl es inusual, pero pocos administradores financieros pueden ignorar los temas financieros internacionales. Por lo tanto, a lo largo del libro prestaremos atencin a las diferencias de los sistemas financieros y examinaremos los problemas de invertir y obtener dinero en el mundo.www.FreeLibros.me5 38. 6PRIMERA PARTE Valor El administrador financiero no trabaja aislado. Se han desarrollado numerosas instituciones financieras para suministrar capital a la empresa y ofrecerle diversos servicios financieros. Por ejemplo, la empresa puede acudir a un banco para adquirir una deuda a corto plazo o a una aseguradora para tramitar un prstamo a un plazo mayor. Puede obtener dinero vendiendo acciones a fondos de inversin, fondos de pensiones y a otros inversionistas. Puede pedir a un banco de inversiones que la aconseje sobre una nueva emisin de acciones o para que colabore en negociaciones de fusin, etc. El administrador financiero de la empresa debe saber bien cmo vern su solicitud esas instituciones financieras. Por su parte, los administradores de las instituciones financieras, para entender las necesidades de la empresa y cmo satisfacerlas, deben estar al tanto de los principios de las finanzas corporativas. En la figura 1.1, los mercados financieros se representan nada ms como una fuente de financiamiento para las corporaciones, pero en trminos ms generales, hay que verles como un mecanismo para canalizar ahorros hacia las inversiones productivas en toda la economa. Y tienen muchas otras funciones importantes. Los mercados financieros proporcionan liquidez a los inversionistas, o sea, la capacidad de intercambiar valores (incluso con poca anticipacin) y tienen la flexibilidad de adaptar sus carteras de inversiones a sus metas y preferencias personales. No hay un vnculo necesario entre los riesgos y la duracin de las inversiones de la empresa y los riesgos y la duracin de las carteras de los accionistas. Como veremos en el captulo 2, la empresa no tiene que preocuparse por los horizontes de inversin y tolerancia al riesgo de sus accionistas. La empresa puede perseguir la meta nica de optimizar su valor. Los mercados financieros tambin permiten a los inversionistas reducir el riesgo mediante la diversificacin y ajustar su exposicin a los riesgos del mercado que no pueden ser diversificados. Sin embargo, la empresa no necesita diversificarse, porque los inversionistas pueden hacerlo solos. Las propias empresas pueden recurrir a los mercados financieros para manejar el riesgo, por ejemplo, mediante operaciones compensatorias de ciertos riesgos que de otra manera interferiran con el funcionamiento de la empresa. En este libro trataremos sobre los riesgos y su manejo especialmente en los captulos 8 a 10, 27 y 28. Los administradores financieros tambin acuden a los mercados financieros como fuente de informacin sobre tasas de inters, precios de materias primas y valores de mercado de empresas y ttulos. Por ejemplo, el administrador financiero puede tomar el precio de las acciones como informe mensual del desempeo financiero de la empresa.1.3QUIN ES EL ADMINISTRADOR FINANCIERO? En este libro usaremos el trmino administrador financiero para referirnos a la persona que tiene la responsabilidad de tomar decisiones importantes de inversin o financiamiento. Slo en las empresas ms pequeas hay una sola persona responsable de todas las decisiones que estudiamos en el libro. En la mayora de los casos, la responsabilidad es compartida. La alta direccin toma continuamente decisiones financieras. Pero el ingeniero que disea un nuevo centro de produccin tambin participa: su diseo determina qu activos reales tendr la empresa. El administrador de marketing que emprende una campaa publicitaria de importancia tambin tom una significativa decisin de inversin. La campaa es una inversin en un activo intangible, del que se espera que d frutos en ventas y utilidades futuras. Ahora bien, algunos administradores se especializan en finanzas y cumplen las funciones que se resumen en la figura 1.2. El tesorero es responsable de vigilar el efectivo de la empresa, recaudar capital nuevo y establecer relaciones con bancos, accionistas y otros inversionistas que tienen poder sobre los valores de la compaa. En empresas pequeas, lo ms probable es que el tesorero sea el nico ejecutivo financiero, pero las corporaciones ms grandes tambin tienen un contralor, quien preparawww.FreeLibros.me 39. CAPTULO 1 Las finanzas y el director financieroDirector de nanzas (CFO) Responsable de: Poltica nanciera Planeacin corporativaTesorero Responsable de: Manejo del efectivo Conseguir capital Relaciones con los bancosContralor Responsable de: Preparacin de estados nancieros Contabilidad ImpuestosF I g u R A 1.2 Administradores financieros en las grandes corporaciones.los estados financieros, lleva la contabilidad interna de la empresa y se encarga de sus obligaciones fiscales. Como se observa, el tesorero y el contralor tienen funciones diferentes: la responsabilidad principal del tesorero es obtener y manejar el capital de la empresa, mientras que el contralor verifica que el dinero sea empleado adecuadamente. Por ltimo, las empresas ms grandes designan un director de finanzas (CFO, chief financial offer) para que supervise el trabajo del tesorero y el contralor. El CFO tiene una gran participacin en la poltica financiera y en la planeacin corporativa. Asume tambin responsabilidades administrativas generales que rebasan los asuntos estrictamente financieros y llega a ser miembro del consejo de administracin. El director de finanzas se encarga de organizar y supervisar el proceso de presupuesto de capital. Con todo, los proyectos importantes de inversin de capital estn ligados tan ntimamente a los planes de desarrollo de producto, produccin y marketing, que es inevitable convocar a los administradores de esas reas para que los proyectos se planeen y analicen en conjunto. Si la empresa tiene asesores especializados en planeacin corporativa, es natural que ellos tambin tomen parte en la elaboracin del presupuesto de capital. Debido a la importancia de los temas financieros, las decisiones finales quedan, por ley o por costumbre, en manos del consejo de administracin. Por ejemplo, slo este consejo tiene el poder legal para declarar un dividendo o autorizar la emisin pblica de acciones. Los consejos de administracin delegan las decisiones sobre planes de inversin pequeos o medianos, pero casi nunca se delega la autoridad para aprobar inversiones grandes.1.4SEPARACIN DE PROPIEDAD Y ADMINISTRACINEn las empresas grandes, la separacin de propiedad y administracin es una necesidad prctica. Las corporaciones de gran tamao tienen cientos de miles de accionistas. Es imposible que todos participen activamente en la administracin. Sera como gobernar Nueva York con asambleas municipales en las que intervengan todos los ciudadanos. La autoridad debe ser delegada a los administradores.www.FreeLibros.me7 40. 8PRIMERA PARTE Valor La separacin de propiedad y administracin tiene claras ventajas: permite cambiar la propiedad sin interferir con las operaciones de la compaa, o bien, que la empresa contrate administradores profesionales, pero tambin se crean problemas si los objetivos de administradores y propietarios difieren. El peligro es evidente: ms que cumplir los deseos de los accionistas, los administradores podran procurar un estilo de trabajo ms relajado o lujoso, eludir las decisiones impopulares, o tratar de erigir un imperio con el dinero de sus accionistas. Los conflictos entre los objetivos de accionistas y administradores causan el llamado problema entre el principal y el agente. Los accionistas son el principal; los administradores son el agente. Los accionistas quieren que los administradores incrementen el valor de la empresa, pero los administradores tienen sus propios problemas o sus propios planes. Se incurre en costos de agencia cuando 1) los administradores no intentan optimizar el valor de la empresa y 2) los accionistas incurren en costos para supervisar a los gerentes y ejercer influencia sobre sus actos. Por supuesto, no hay costos de agencia si los accionistas son a su vez los administradores financieros. Es una de las ventajas de la propiedad individual. Los propietarios administradores no tienen conflictos de inters. Los conflictos entre accionistas y administradores no son los nicos problemas entre agentes y principales que es probable que enfrente el administrador financiero. Por ejemplo, as como los accionistas tienen que motivar a los administradores para que trabajen a favor de sus intereses, la alta gerencia debe pensar en motivar a los miembros de la compaa. En este caso, los administradores son los principales y los empleados administrativos subordinados y dems empleados son sus agentes. Tambin en las finanzas hay costos de agencia. En pocas normales, los bancos y tenedores de bonos que le prestan dinero a la compaa quieren tanto como los accionistas que la compaa prospere, pero cuando la empresa tiene problemas, la unidad de este propsito se desmorona. En tales momentos se necesitan medidas decisivas para rescatar a la empresa, pero a los prestamistas les preocupa que les paguen su dinero y se muestran reacios a que la empresa inicie cambios riesgosos que pongan en peligro sus prstamos. Incluso estallan disputas entre prestamistas si ven que la compaa corre el riesgo de quebrar y forcejean para obtener un mejor lugar en la fila de los acreedores. Pensemos en el valor total de la compaa como si fuera un pastel dividido entre un nmero determinado de interesados, entre los que se encuentran la administracin y los accionistas, los trabajadores, y los bancos e inversionistas que compraron la deuda de la compaa. El gobierno tambin es un tercer interesado debido a que recibe impuestos por las ganancias de las corporaciones. Todos estos demandantes tejen una compleja red de contratos y acuerdos. Por ejemplo, cuando los bancos le prestan dinero a la empresa, insisten en que se firme un contrato formal en el que se establece una tasa de inters y fechas de pago, y tal vez se fijan restricciones sobre los dividendos o sobre prstamos adicionales. Pero no cabe formular reglas escritas que cubran todas las eventualidades. Por ende, los contratos escritos son incompletos y deben ser completados con acuerdos y convenios que equilibren los intereses de todas las partes. Los problemas entre principales y agentes seran ms sencillos de resolver si todos tuvieran la misma informacin, pero en las finanzas casi nunca pasa as. Los administradores, accionistas y prestamistas tienen informacin distinta sobre el valor de un activo real o financiero y podran pasar aos antes de que se revele toda la informacin. Los administradores financieros deben reconocer dichas asimetras de informacin y hallar la forma de asegurarles a los inversionistas que no habr sorpresas desagradables en el futuro. Veamos un ejemplo. Supongamos que usted es el administrador financiero de una compaa que acaba de fundarse con el fin de sintetizar y sacar a la venta una nueva medicina que cure las inflamaciones en los dedos de los pies. En una junta con inversionistas potenciales usted presenta los resultados de los anlisis clnicos y pronostica sufi-www.FreeLibros.me 41. CAPTULO 1 Las finanzas y el director financiero cientes ganancias como para justificar una mayor inversin. Pero a los inversionistas potenciales les inquieta que usted sepa ms que ellos. Qu hace para convencerlos de que dice la verdad? No basta que les pida que confen en usted. Quiz deba manifestar su integridad predicando con sus actos. Por ejemplo, es posible que los inversionistas confen ms en sus planes si ven que usted y los dems administradores tienen muchos intereses personales apostados a la empresa. Por lo tanto, su decisin de invertir su propio dinero podra dar a los inversionistas informacin acerca de las verdaderas perspectivas de la empresa. En captulos posteriores veremos en detalle cmo lidian las corporaciones con los problemas creados por las diferencias de objetivos e informacin. Los seres humanos somos falibles, y hasta los administradores financieros ms prcticos poseen tendencias innatas, como exceso de confianza o de optimismo. Al hacer un pronstico, podran darle demasiado peso a una experiencia reciente o sentirse tentados a destinarle buen dinero para tratar de rescatar un proyecto destinado al fracaso, etc. En consecuencia, a veces acudiremos a la psicologa conductista para explicar actos aparentemente irracionales de administradores e inversionistas.1.5TEMAS QUE TRATA ESTE LIBRODijimos que los administradores financieros enfrentan dos grandes decisiones: en qu activos reales debe invertir la empresa y cmo obtener el efectivo para pagarlos. Por lo tanto, la decisin de inversin precede a la decisin de financiamiento. Organizamos el libro de esa manera. Las partes primera, segunda y tercera estn dedicadas enteramente a los aspectos de la decisin de invertir. El primer tema es cmo valuar los activos reales y financieros, el segundo es la relacin entre r