primera emisión de obligaciones de largo plazo de

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Primera Emisión de Obligaciones de Largo Plazo de Constructora e Inmobiliaria Construecuador S.A.

Comité No. 170-2020

Informe con EEFF no auditados al 31 de mayo de 2020 Fecha de comité: 31 de julio de 2020

Periodicidad de actualización: Semestral Mercado de Valores/Ecuador

Equipo de Análisis

José Matías Velastegui [email protected] (593) 2 323-0490

Instrumento Calificado Calificación Revisión Resolución SCVS

Primera Emisión de Obligaciones de Largo Plazo AAA- Segunda SCVS-IRQ-DRMV-2019-00035196

(17-oct-2019)

Significado de la Calificación

Categoría AAA: Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen excelente capacidad de pago del capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general. La categoría de calificación descrita puede incluir signos de más (+) o menos (-). El signo de más (+) indicará que la calificación podría subir hacia su inmediata superior, mientras que el signo de menos (-) advertirá descenso a la categoría inmediata inferior. “La información empleada en la presente calificación proviene de fuentes oficiales; sin embargo, no garantizamos la confiabilidad e integridad de la misma, por lo que no nos hacemos responsables por algún error u omisión por el uso de dicha información. Las calificaciones de la Calificadora de Riesgos Pacific Credit Rating S.A. constituyen una evaluación sobre el riesgo involucrado y una opinión sobre la calidad crediticia, y, la misma no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor; ni una garantía de pago del mismo; ni estabilidad de su precio.”

Racionalidad

En Comité de Calificación de Riesgo, PCR decidió por unanimidad mantener la calificación de “AAA-” a la Primera Emisión de Obligaciones de Largo Plazo de Constructora e Inmobiliaria Construecuador S.A. La calificación se sustenta en la capacidad del emisor para generar flujos derivado de su experiencia en la construcción de proyectos de vivienda, que junto con sus líneas de negocio inmobiliarias y de mantenimiento, le permiten sortear dificultades del sector y de la economía. Se destaca una buena solvencia que evidencia compromiso por parte de sus accionistas, lo que le ha permitido planificar de excelente manera sus necesidades de financiamiento para sus proyectos, por lo que se observa un buen manejo del capital de trabajo y bajos niveles de apalancamiento total y financiero. El sector en el que se ubica el emisor es sensible al entorno macroeconómico, por lo que la colocación de valores se ha realizado en concordancia con los proyectos a realizar y se distingue un buen cumplimiento de las proyecciones. Adicionalmente se considera favorable el periodo de gracia de 1 año para el pago de capital, de manera que esté acorde al inicio de las ventas del proyecto. Riesgos Previsibles

• Parte de los proyectos inmobiliario propios de la empresa se han retrasado en al menos un trimestre producto de la pandemia por el COVID-19, por lo que las colocaciones de la Primera Emisión de Obligaciones de Largo Plazo se han pospuesto acorde a un nuevo cronograma. Ante esto, se ha solicitado una ampliación en el plazo de colocación, una reforma al destino de los recursos, y la correspondiente de actualización de las proyecciones.

• El principal riesgo corresponde a la capacidad de la empresa para vender en el tiempo esperado los inmuebles de los proyectos de Valle Verde y Kartódromo, lo que podría afectar a la generación de los flujos operativos derivado de la venta de las viviendas. Para esto, el emisor realizó un estudio de mercado donde se concluyó que el Valle de los Chillos tendrá un crecimiento del 14,10% hasta el año 2025 respecto al 2015, en este sentido, se evidencia el incremento en la demanda en este sector. Además, en un escenario estresado donde no se vendan las casas, se mitiga por la diversificación de sus ingresos hacia la línea de mantenimiento y honorarios, que le permitiría mantener la capacidad de pago.

• Se evidencia la concentración en un solo cliente en la línea de mantenimiento y que representa alrededor del 50% de los ingresos del emisor. El riesgo se mitiga por la alianza estratégica que mantiene con este cliente por lo que se espera que este contrato se renueve, aunque con ajustes de precios según lo considerado en las proyecciones. Adicional, este cliente mantiene una calificación de riesgos AAA, denotando un perfil de riesgo bajo.

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Aspectos de la Calificación

La calificación de riesgo otorgada al instrumento se basó en la evaluación de los siguientes aspectos:

Entorno Macroeconómico: El 11 de marzo de 2020 la Organización Mundial de la Salud (OMS) declaró a la propagación del virus COVID-19 como una pandemia de escala global. La incertidumbre y desconocimiento de los mecanismos de contagio del nuevo virus limitan las opciones de control y respuesta para la prevención. Por esto, además de fuertes medidas de control sanitario e higiene, la OMS y demás epidemiólogos consideran el distanciamiento social como la única alternativa viable para reducir la curva de transmisión del virus y, de esta manera, disminuir la presión sobre los sistemas de salud alrededor del mundo. El distanciamiento social se ha traducido en cuarentenas generalizadas en todos los continentes, por lo que la actividad económica se ha reducido dramáticamente en todo el mundo. La prioridad de lideres y profesionales a nivel global es evitar la irreparable perdida de vidas, tanto por la pandemia como por los efectos económicos de esta. Frente a la coyuntura económica mundial desatada por la pandemia del COVID-19, el Fondo Monetario Internacional (FMI) sugiere a los gobiernos implementar políticas fuertes durante el proceso de respuesta a la crisis para salvaguardar los eslabones productivos de la economía. Para América Latina en particular, se recomienda la utilización de mecanismo de transparencia en el uso de los recursos, lo cual ha sido acatado por el gobierno ecuatoriano mediante la creación de la Cuenta de Asistencia Humanitaria en su plan económico de emergencia por el COVID-19. Este mismo organismo prevé una contracción de 6,3% del PIB real de Ecuador para el 2020, mientras que el promedio de contracción para Sudamérica sería de 5,0%. La severidad del declive económico del país se fundamenta en la débil posición en la que se encontraba previo a la pandemia: el 2019 mostró un crecimiento mínimo (0,05%) entrando en recesión durante los dos últimos trimestres del año, con una variación interanual de -0,3% para el tercer trimestre y de -1,0% para el cuarto trimestre. Si bien la economía había mostrado indicios de un proceso de desaceleración a principios de año, la coyuntura política y social de la segunda mitad del 2019 agudizaron los obstáculos para el crecimiento. No solo se evidencia un debilitamiento productivo, sino también social: la pobreza a nivel nacional alcanzó 25,0% a diciembre de 2019 (+1,8 p.p. var. Interanual) con un incremento de 0,5 p.p. de pobreza extrema, mientras que el empleo adecuado disminuyo en 1,8 p.p. a nivel interanual.

Fuente: Banco Central del Ecuador / Elaboración: BCE

A esto debe sumarse la caída de los precios del petróleo y la ruptura de dos oleoductos que transportan el crudo para su exportación. Esto no solo genera un impacto negativo para los ingresos fiscales, sino que también genera distorsión en la cadena productiva debido a la dependencia de la economía al sector petrolero, fenómeno evidente en el periodo de contracción 2014-2016. Si bien las exportaciones petroleras y no petroleras se han visto afectadas por la pandemia, las importaciones también muestran debilitamientos, incluso en mayor proporción a las exportaciones, por lo que el efecto sobre la balanza comercial ha sido marginal a febrero 2020. La disminución de la actividad económica del país tendrá también repercusiones para el sistema financiero nacional al reducirse sus niveles de intermediación financiera, en parte por la desaceleración de la demanda de crédito y por el incremento del riesgo asociado y los niveles de liquidez. La evolución anual del PIB en el acumulado de 2019 muestra una contracción del gasto de consumo final del gobierno en 2,4% y una expansión del gasto consumo final de los hogares en 1,5%. El gasto del consumo final del gobierno revierte la expansión experimentada durante 2017 (+3,2%) y 2018 (+3,5%), mientras que el gasto de consumo final de los hogares ha desacelerado su crecimiento en comparación a 2017 (+3,7%) y 2018 (+2,1%). Ambas variables son de particular importancia para la economía nacional ya que generan la mayor cantidad de transacciones, donde observamos que una velocidad de circulación del dinero de aproximadamente 4,03 a diciembre de 2019 (4,15 para 2017 y 4,14 para 2018).1 El incremento de tasas pasivas en el sistema financiero

1 Velocidad de circulación del dinero: ingreso nacional bruto / oferta monetaria (M1). Para el calculo de 2019 se estimo el ingreso nacional bruto en base al promedio de la relación entre el PIB y el ingreso nacional bruto entre 2009 y 2018.

t1-15 t2-15 t3-15 t4-15 t1-16 t2-16 t3-16 t4-16 t1-17 t2-17 t3-17 t4-17 t1-18 t2-18 t3-18 t4-18 t1-19 t2-19 t3-19 t4-19

Var. t/t -1 0,2 -1,6 -0,3 -0,9 -0,7 0,7 -0,1 0,9 0,2 1,1 0,8 0,7 -0,8 0,7 0,8 0,1 -0,9 0,4 0,0 -0,7

Var. t/t -4 4,2 0,2 -1,4 -2,5 -3,4 -1,2 -1,0 0,8 1,7 2,1 2,9 2,8 1,8 1,4 1,5 0,8 0,6 0,3 -0,3 -1,0

-6,0

-4,0

-2,0

0,0

2,0

4,0

6,0

-3,0

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

Var.

t/t-4

Var.

t/t-1

PRODUCTO INTERNO BRUTO - PIB2007=100, Tasa de variacion trimestral



pudo haber ralentizado la velocidad de circulación, además de la débil inflación que reduce los estímulos para incrementar la circulación del dinero.

Fuente: Banco Central del Ecuador – FMI – Banco Mundial / Elaboración: BCE

El Banco Central del Ecuador (BCE) realizó una operación de corto plazo en el mercado internacional por US$ 300,00 millones respaldada con sus reservas de oro, para así garantizar la disponibilidad de las reservas bancarias y resguardar la liquidez del sistema financiero. De igual forma, la Corporación de Seguro de Depósitos emitió un informe técnico (CTRE-FSL-2020-02) mediante el cual se estima un requerimiento de liquidez del sistema financiero de US$ 200,00 millones (aproximadamente el 7% del Fideicomiso del Fondo de Liquidez), en base al riesgo de interconexión del sistema de bancos. No obstante, el BCE no tiene la capacidad de emisión de moneda, por lo que programas de estimulo monetario no son factible en el contexto ecuatoriano. Si bien se observa un incremento del crédito al gobierno central en el balance del BCE (+US$ 574,00 millones entre enero y marzo 2020), este comportamiento se registra desde mediados del 2019 y no necesariamente incrementa la liquidez de la economía ya que reduce las reservas del BCE. Una verdadera inyección de liquidez al sistema monetario dolarizado del país se espera mediante la captación de recursos del exterior, tanto por parte del gobierno central como por entidades del sistema financiero nacional con capacidad de gestionar líneas de crédito en el exterior.

PREVISIONES DE CRECIMIENTO ECONOMICO (PIB) DEL BANCO MUNDIAL Y EL FONDO MONETARIO INTERNACIONAL

Banco Mundial FMI

2019 2020 2021 2019 2020 2021

Latinoamérica y el Caribe 0,1% -4,6% 2,6% 0,1% -5,2% 3,4%

Ecuador 0,1% -6,0% 3,2% 0,1% -6,3% 3,9%

Colombia 3,3% -2,0% 3,4% 3,3% -2,4% 3,7%

Perú 2,2% -4,7% 6,6% 2,2% -4,5% 5,2%

Brasil 1,1% -5,0% 1,5% 1,1% -5,3% 2,9%

Argentina -2,2% -5,2% 2,2% -2,2% -5,7% 4,4%

Chile 1,1% -3,0% 4,8% 1,1% -4,5% 5,3%

El panorama macroeconómico de Ecuador se ve fuertemente limitado por las condiciones previas a la propagación de la pandemia declarada por el COVID-19. La crisis de salud pública requiere una respuesta contundente del gobierno central y sus escasos recursos; al mismo tiempo que paraliza la actividad económica de manera drástica a funciones netamente esenciales. Bajo estas premisas, la prioridad para el manejo económico del país será la captación de recursos que permitan fortalecer el sistema de salud publica para incrementar su capacidad de respuesta en el corto y mediano plazo; así como, fondos para la implementación de programas sociales que brinden ingresos vitales a los sectores mas vulnerables de la sociedad. Para este propósito, la reestructuración de las obligaciones del estado es fundamental para liberar recursos de la caja fiscal y minimizar los requerimientos de acciones tributarias extraordinarias que pudieren restringir la liquidez de los hogares. El aporte tributario incluido en las medidas económicas planteadas por el gobierno muestra progresividad al apelar a la solidaridad de todos los sectores. Los organismos multilaterales han realizado un llamado a la solidaridad entre deudores y acreedores en todo nivel, por lo que se espera facilidades para la renegociación de deuda y gestión de nuevas líneas de crédito; sin embargo, una dinámica similar será necesaria al interior del país para soportar el periodo de iliquidez generado por la crisis sanitaria. Al igual que el FMI y otros organismos internacionales, PCR considera que las acciones de respuesta tanto en el frente económico, como el social y sanitario, serán de vital importancia para la recuperación y reconstrucción de los entramados sociales y productivos posterior a la crisis.

64.362

67.546

70.105 70.175

69.314

70.956

71.871 71.909

67.379

70.007

67.594

69.757

5,64,9

3,8

0,1

-1,2

2,4

1,3

0,1

-7

-5

-3

-1

1

3

5

7

60.000

62.000

64.000

66.000

68.000

70.000

72.000

74.000

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021

Evolución del PIB y Proyecciones (2012 - 2022)Millones USD constantes 2007=100

Millones USD 2007=100 FMI USD 2007=100 Banco Mundial USD 2007=100

Variacion Anual FMI Est. Banco Mundial Est.



Análisis de la Industria: Para analizar el comportamiento ante un cambio en el entorno económico frente a cambios cíclicos, se tomará en cuenta la relación del comportamiento del PIB, industria y empresa. En este sentido, Construecuador ha tenido comportamientos crecientes en el periodo analizado, sus ventas se han comportado en forma de campana, al presentar los valores más altos en el año 2016 debido a la venta de proyectos inmobiliarios, para el siguiente año la empresa tiene la contratación por parte de Banco Pichincha para realizar los mantenimientos de todas las oficinas del país, razón por la cual, a pesar de no tener proyectos disponibles para la venta, los ingresos no caen. A partir de este periodo, el emisor se encuentra soportando su desempeño prestando servicios de construcción a terceros y mantenimiento con Banco Pichincha. En este sentido, el emisor ha mostrado un mejor desempeño respecto con la industria de construcción y la economía ecuatoriana, donde el PIB y la industria comienzan a caer levemente desde el año 2014 y se recupera en el año 2018. No obstante, aunque el emisor ha logrado sortear de manera positiva los años de estrés gracias a la diversificación de sus fuentes de ingresos, al cierre del 2019 se observa que la empresa tuvo un comportamiento mas acentuado frente a la desaceleración económica del país. El sector de la construcción es particularmente sensible al entorno macroeconómico, debido a su uso intensivo de capital y mano de obra, enfocado en inversiones de mediano y largo plazo; de manera que es una de las primeras industrias en verse afectada durante etapas de contracción y una de las últimas en recuperarse. A diciembre 2019, el sector representó un 8,17% del total del PIB ocupando el quinto lugar después del sector manufactura, comercio, enseñanza y servicios sociales de salud y petróleo y minas. Según el Banco Central del Ecuador (BCE), durante el 2011 y 2012 el sector mostró crecimientos importantes impulsados por políticas gubernamentales como: vivienda pública, desarrollo vial, proyectos de infraestructura y mayor acceso a créditos hipotecarios. El dinamismo de la construcción en el país cayó en el tercer trimestre del 2015, tendencia que se mantuvo hasta el 2017 con una caída de 4,41%, como consecuencia del desplome del precio del petróleo y los efectos negativos de la ley de plusvalía, los mismos que se acentuaron con la disminución de las ventas de materiales e insumos y la finalización y suspensión de proyectos. Lo anterior, sumado a la menor liquidez, la reducción del acceso al crédito y una disminución del consumo determinó una contracción de la demanda. Para el cierre de 2018 se observó una leve recuperación del sector (0,62%), impulsado principalmente por la inversión privada y recuperación de la demanda. Ante el incipiente crecimiento de la economía del país en 2019 (+0,1%), el sector experimentó una contracción de 5,6% al situarse en un Valor Agregado Bruto de US$ 5.874,68 millones. En cuanto al sistema hipotecario, la perspectiva de crecimiento es conservadora para el corto plazo. Si bien existe un impulso relativo desde el Gobierno, este sector está estrechamente relacionado a la disponibilidad de liquidez y sensible a cambios en otros sectores como el comercial y el importador. La banca privada ha mostrado relativo interés en aumentar su cartera de créditos de vivienda, por ser un segmento con indicadores de morosidad más estables, por los volúmenes de financiamiento, y por las garantías reales que contraponen a los créditos. No obstante, estas carteras generan un mayor descalce de plazos entre su activo y su pasivo que otros portafolios. Durante el 2019, se observó la ampliación de los montos establecidos para Vivienda de Interés Social (hasta US$ 70,00 mil aproximadamente) y Vivienda de Interés Publico (hasta US$ 90,00 mil aproximadamente). Adicionalmente, la concesión de fondos exclusivos para el financiamiento de estos proyectos -particularmente una emisión de Bono Social con el BID- permitió que Banco del Pacifico ofrezca líneas de crédito para ambos tipos de vivienda con interés por debajo del 5,00%. Perfil y Posicionamiento del Emisor: Construecuador S.A. es una empresa ecuatoriana, promotora inmobiliaria con 21 años en el mercado. Se destaca por sus servicios de promoción, gerencia, comercialización y construcción de proyectos, con gran reconocimiento en el desarrollo de soluciones inmobiliarias en Quito y Guayaquil principalmente. Fue constituida en el año 1997 y desde entonces, aplicando las mejores prácticas en su gestión, ha desarrollado proyectos de vivienda destacados por su ubicación, calidad, seriedad y precio.



Construecuador S.A. al momento cuenta con 14.668 unidades de vivienda construidas y entregadas, durante el 2019 inició la comercialización y construcción de alrededor de 2.012 soluciones habitacionales, cubriendo un gran déficit habitacional en el segmento VIP (Vivienda de Interés Prioritario), y aportando al desarrollo de la economía del país, generando un gran número de plazas de trabajo de forma directa y multiplicando el empleo de forma indirecta.

La empresa opera de forma integral, ya que en los proyectos que desarrolla en forma directa elabora los diseños urbanísticos y arquitectónicos, promueve la comercialización de las viviendas y finalmente ejecuta la construcción de las obras.

Competencia En base al nivel de ingresos durante el 2018, Construecuador S.A. se ubica en el puesto décimo sexto en su sector económico según el CIIU F4100.10 con una participación de 1,03%, dicho código contempla 1.807 empresas. En el siguiente cuadro se resumen las 20 más grandes.

Posición del Emisor dentro del sector según el CIIU F4100.10 a Dic-18

EMPRESAS PARTICIPACION

CONCESIONARIA DEL GUAYAS CONCEGUA S.A. 6,58%

CHINA 15TH METALLURGICAL CONSTRUCTION GROUP CO., LTD. 4,98%

RITOFA S.A. 3,08%

SISTEMAS CONSTRULIVIANOS CIA. LTDA. 2,20%

AMBIENSA S.A. 2,07%

SUAREZ SALAS CONSTRUCTORES S.A. 2,07%

FUROIANI OBRAS Y PROYECTOS S.A. 2,07%

ELOT, CONSTRUCCIONES Y SERVICIOS C.LTDA. 2,03%

EKRON CONSTRUCCIONES S.A. 1,92%

INMOMARIUXI CA 1,87%

INDUSTRIA METAL MECANICA CONSTRUCTORA IMETECO S.A. 1,44%

PLANIFICACION DECORACIÓN , CONSTRUCCION SA (PLADECO S.A.) 1,27%

TONGLING NONFERROUS METALS GROUP TONGGUAN CONSTRUCTION AND INSTALLATION CO., LTD. 1,25%

INMOVELASCO S.A. 1,19%

INVESTEAM S.A. 1,03%

CONSTRUCTORA E INMOBILIARIA CONSTRUECUADOR S.A. 1,03%

OBRACIV CIA. LTDA. 0,92%

ECUEMPIRE SERVICIOS Y CONSTRUCCIONES ECUATORIANAS CIA. LTDA. 0,89%

DINAMICA DE CONSTRUCCION DINAMICCOMSA S.A. 0,85%

CONSVIVISA S.A. 0,84%

Otros 60,42%

Fuente: Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros / Elaboración: PCR

Estrategias Construecuador S.A. tiene como misión resolver las necesidades de vivienda de la población y garantizar la operación continua de sus clientes, generando valor para sus accionistas y colaboradores; así mismo, la visión estipula que al ser una empresa que ofrece servicios integrales inmobiliarios y mantenimiento de infraestructura, sus altos estándares de calidad y la satisfacción de sus clientes le permita liderar el mercado nacional y tener presencia internacional.

El emisor ha logrado ganar mercado a través de las siguientes fortalezas:

• Sistema constructivo apropiado para el segmento de mercado seleccionado

• Promotor exclusivo

• Experiencia en la actividad inmobiliaria

• Especialización en segmento de mercado escogido

• Capacidad rápida de adaptación a los cambios de mercado

• Manejo integral de los proyectos

• Presencia de atención en todo el país.

• Equipo técnico sólido

• Software de soporte en el negocio de mantenimiento

• Gestión logística de atención

• Respaldo del grupo corporativo

• Cuenta con productos diferenciados

• Buena percepción de las entidades financieras La estrategia de Construecuador se ha orientado a fortalecer su posición en la asesoría y gerencia de proyectos, así como los servicios de mantenimiento de infraestructura para empresas. En este sentido, la empresa se encuentra en proceso de construcción de los proyectos propios Valle Verde y Kartódromo, los cuales permitirán tener adecuados niveles de rentabilidad; también se encuentra potenciando la comercialización de servicios de mantenimiento a terceros mediante la oferta de paquetes de servicio, atendiendo los requerimientos puntuales de sus clientes y repotenciando los equipos de trabajo.



Para acelerar las ventas de sus productos, el emisor realizará boletines y charlas informativas, y estará en un proceso de mejora continua de sus sistemas operativos para llevar un control sobre los indicadores estratégicos, desarrollo de intranet y seguridad informática. Gobierno Corporativo Producto del análisis efectuado, PCR considera que Construecuador S.A. tiene un nivel de desempeño Aceptable (Categoría GC4, donde GC1 es la máxima y GC6 es la mínima), respecto a sus prácticas de Gobierno Corporativo. Según la estructura organizacional, Construecuador S.A. cuenta con un Gerente General, que cuenta con experiencia en el mercado y tiene distribuidas sus funciones, de forma que las operaciones de la compañía se realicen de forma eficiente. Construecuador S.A. en su Estatuto Social no cuenta con un Directorio. Para las convocatorias de las Juntas Generales de Accionistas, se convoca cumpliendo el plazo estipulado en el estatuto y el área de Control Interno se encarga de la comunicación de los accionistas. La empresa no cuenta con un Reglamento de la Junta General de Accionistas ni del Directorios. El capital social de Construecuador S.A. se ha mantenido estable en todo el periodo de estudio con 2.100.000 acciones de valor nominal de US$ 1,00 cada una. Estas se distribuyen 2.099.998 en su principal accionista que es Rialt Holdings S.R.L. proveniente de Uruguay, que pertenece al grupo económico de Multicines; y, 2 acciones correspondientes a Patsy Torres Toledo; accionistas que gozan de los mismos derechos y obligaciones definidos en el Estatuto Social y Reglamento Interno. Evaluación de Desempeño y Sistemas Contables A la fecha de corte, la empresa cuenta con 122 trabajadores. Con la finalidad de mejorar y lograr eficiencias en sus operaciones, la empresa ha levantado los procesos de las áreas de Negocio de Mantenimiento, Inmobiliario y de Construcciones. El Negocio de Mantenimiento cuenta con un software que apoya a su gestión Service Mantenimiento, adicionalmente, se inició la programación del nuevo sistema Service Inmobiliario. Por otra parte, la empresa cuenta el sistema contable PANCEA y de igual forma a inicios de año adquirió un nuevo sistema contable llamado INSOFT en el cual se encuentra trabajando, se espera que el nuevo sistema estará en producción en enero del 2020. Responsabilidad Social Producto del análisis efectuado, PCR considera a la empresa Construecuador S.A. tiene un nivel de desempeño Aceptable (Categoría RSE4, donde RSE1 es la máxima y RSE6 es la mínima) respecto a sus prácticas de responsabilidad social. Con relación a responsabilidad social, Construecuador S.A. no ha identificado sus grupos de interés, ni realiza acciones que promueven la eficiencia energética, reciclaje y agua. La empresa no cuenta con una política para evaluar a sus proveedores con criterios ambientales, pero no ha sido objeto de multas ni sanciones ambientales. Construecuador S.A. cuenta con políticas formales que promueven la erradicación del trabajo infantil al no contratar a menores de edad y otorga beneficios de ley a sus trabajadores y beneficios adicionales. Hasta la fecha de corte, el emisor no cuenta con un código de ética. La empresa tiene como objetivo primordial mejorar cada día la calidad de vida de la población. De esta forma ha diseñado y desarrollado interesantes proyectos cuyo esquema urbano está centrado en la construcción de conjuntos cerrados que les permite a los habitantes de estos proyectos tener una vivienda y un espacio urbano seguro y digno de habitar.

En este sentido, Construecuador S.A. tiene un nivel de desempeño aceptable respecto a sus prácticas de responsabilidad social.

Calidad de Activos: Construecuador S.A. ha presentado activos totales variable en el periodo de análisis. En el año 2014, el total de los activos alcanzó el valor más alto de todo el periodo de estudio con US$ 9,55 millones al contar con activos no corrientes mantenidos para la venta e inventarios que figuraron el 45,05% del total. El rubro de los activos no corrientes mantenidos para la venta se explica por los Derechos fiduciarios del Fideicomiso Campiña del Norte, en la Parroquia de San Antonio de Pichincha. Por otra parte, los inventarios abarcaron construcciones en curso, Fideicomisos y materiales y suministros de obra. Para los siguientes años, el activo disminuyó al reducir el tamaño en estos rubros, así como las cuentas por cobrar; comportamiento que es natural en este giro de negocio. Para el siguiente año (2015), los activos se reducen en 34,26% (-US$ 3,27 millones) tras la disminución de las cuentas por cobrar por la recuperación de la cuenta de Banco Pichincha C.A. de US$ 1,80 millones correspondientes a la cesión de derechos fiduciarios sobre el Fideicomiso Salinas; y la reducción en otros activos corrientes (-US$ 0,89 millones), correspondientes a las inversiones en subsidiarias y derechos fiduciarios en fideicomisos mercantiles, pues el emisor ha realizado las ventas correspondientes a los Fideicomisos Mercantiles:



Campiña del Norte y Valle Cartago. En este sentido el saldo de los activos a diciembre de 2015 fue de US$ 6,27 millones. Para los siguientes años (2016-2018), el saldo total de los activos ha mostrado ligeras variaciones y ha mantenido en promedio de 3 años un monto de US$ 7,11 millones donde el rubro más representativo ha sido el efectivo y sus equivalentes, por la preparación de nuevos proyectos. A diciembre de 2019, los activos incrementaron en 25,05% de forma interanual y lo ubicó en US$ 8,20 millones. A la fecha de corte, los activos totales de la empresa incrementaron en mayor magnitud y se ubicaron en US$ 9,83 millones al experimentar una expansión de 37,84% que se traduce en un valor nominal de US$ 2,70 millones. Este dinamismo está compuesto por el incremento de activos financieros no corrientes (+US$ 1,50 millones) e inventarios (+US$ 1,11 millones). De tal forma, el activo total se compone principalmente por: efectivo y equivalentes (34,11%), como lo ha hecho en los últimos 3 años, seguido por inventarios con el 16,25%, activos financieros no corrientes con el 15,41%, y propiedades de inversión con el 14,06%; la diferencia del 13,84% abarca rubros como maquinaria, muebles y equipo, activos por derecho de uso, activos intangibles, cuentas por cobrar y otros activos. La variación mencionada se explica principalmente por 3 movimientos; el incremento del rubro de inventarios (+US$ 1,05 millones) por la compra del terreno del proyecto Kartódromo, el incremento de propiedades de inversión (+US$ 1,38 millones) correspondientes a los aportes hacia el Fideicomiso Valle Verde para la compra del terreno para este proyecto y la adopción de la NIIF 16 que incorpora el rubro de activos por derecho de uso por arrendamientos (US$ 256 mil). Cabe mencionar que el proyecto Kartódromo ha tenido un ligero retraso de aproximadamente un trimestre producto de la pandemia del COVID-19. En consecuencia, se ha dispuesto una reestructuración del destino de los recursos de la Primera Emisión de Obligaciones. Dado el giro de negocio del emisor, este ha mantenido altos niveles de efectivo desde el año 2016. A la fecha de corte se totaliza un monto de US$ 3,09 millones que son provenientes de las actividades de operación después de pagar a sus proveedores, empleados, intereses y del saldo de efectivo al inicio del periodo; reflejando una adecuada administración de capital de trabajo. Construecuador S.A. se encuentra en proceso de desarrollo del proyecto Valle Verde que consiste en un conjunto residencial de 3 torres, con un total de 36 departamentos, y 118 casas; totalizando 154 unidades de vivienda. Proyecto que tenía previsto iniciar su construcción a finales del 2019; sin embargo, el paro nacional del mes de octubre y la pandemia por el COVID-19 ralentizaron este proyecto. A la fecha de corte el proyecto ha empezado y se encuentra fase de construcción con aproximadamente 50% de avance. El emisor cedió los derechos de este proyecto al Fideicomiso Valle Verde, que a la fecha de corte se han transferido US$ 1,38 millones para la compra del terreno y desarrollo del proyecto. Cuando el emisor termina la construcción de los proyectos, el rubro de inventarios incrementa y se lo puede evidenciar en el año 2015 donde mantenían saldos por US$ 3,78 millones y a medida que se venden estos disminuyen. A la fecha de corte, los inventarios crecieron de manera evidente por la compra del terreno de Kartódromo por un valor de US$ 863 mil, adicionalmente el emisor tiene construcción en curso de Agencias por US$ 526 mil, inmuebles en Palermo Etapa II por US$ 49 mil, así como el Lote uno en Campiña; y otros proyectos y bodegas de mantenimiento por US$ 50 mil. En este sentido, debido a que el emisor está entrando nuevamente en la etapa de construcción, la rotación de inventarios pasó de 42 días en mayo de 2019 hasta 141 días en mayo de 2020; no obstante, todavía no alcanza sus máximos históricos del año 2015 que fue de 451 días. Con relación a las cuentas por cobrar, se observa que a la fecha de corte suman un monto de US$ 1,13 millones distribuido 78,01% en comerciales y la diferencia en otras cuentas por cobrar. Este total tuvo un dinamismo interanual de 148,82% que se traduce en una expansión nominal de US$ 678 mil, derivado del incremento del total de las cuentas por cobrar comerciales, que corresponde principalmente al incremento de los valores por cobrar de proyectos como Villa Navarra (US$ 217 mil), Valle Verde (US$ 148 mil), Pinsaquí (US$ 137 mil), Puembo (US$ 131 mil), y Almesa S.A. con US$ 171 mil aproximadamente. Otras cuentas por cobrar que abarca préstamos a empleados, anticipos a proveedores y contratistas, otros anticipos y reembolso de gastos. La cartera está distribuida en 5 clientes, entre las más representativas están: Fideicomiso Villa Navarra II con el 25,50% del total, seguido por Almacenera del Ecuador S.A. Almeca con el 20,10%, Fideicomiso Inmobiliario Valle Verde el 17,17,38%, Fideicomiso Casa Club la Hacienda Manzana Pinsaqui el 16,03%, Fideicomiso Puembo el 15,35%, y finalmente Darío Fidel Alejandro Egas Grijalva con el 5,62%. La calidad de la cartera es adecuada, pues la cartera se reparte en plazos de 0 días hasta 120 días con el 78,86%, el 18,35% entre 120 y 180 días, y la diferencia del 2,78% corresponde a plazos superiores a los 180 días. Por su parte, la rotación de las cuentas por cobrar se sitúa en 47 días, lo que evidencia cierto nivel de deterioro comparado a diciembre de 2020 (17 días) y mayo de 2019 (18 días). En promedio, las cuentas por cobrar han mantenido 40 días, por lo que el valor mostrado a la fecha de corte corresponde al inicio del periodo de ventas. Hay que mencionar que, en el año 2014, la rotación de las cuentas por cobrar fue de 147 días al encontrarse en un año de venta de inmuebles que desacelera la recuperación de cartera.



Según el informe de auditoría a diciembre de 2019, la composición del rubro de maquinaria, muebles y equipos se desagrega en equipos de obra con el 87,32%, equipos de computación con 4,10%, vehículos con 3,44%, y la diferencia abarca maquinaria y equipo, equipo electrónico y otros. A la fecha de corte, este rubro suma un valor de US$ 446 mil y mantiene la misma estructura; interanualmente se observa una disminución del 9,72% por gastos de depreciación.

Pasivos:

Durante el periodo de análisis (2014-2019), la composición de los pasivos ha estado soportada principalmente por el rubro de cuentas por pagar a proveedores, anticipos recibidos de clientes y obligaciones financieras. A la fecha de corte, los pasivos totales de la empresa se constituyen por otros otros activos corrientes en un 35,18% (US$ 1,85 millones), de los cuales US$ 1,65 millones corresponde a dividendos por pagar y US$ 0,21 millones a pasivos por activos por derechos de uso. A esto le sigue la deuda que mantiene la empresa con el mercado de valores (US% 1,50 millones) que representa el 28,46% del pasivo total del emisor, y otras obligaciones corrientes con el 12,75% (US$ 671 mil) correspondiente a obligaciones sociales con entidades gubernamentales como el IESS y el SRI, en este sentido, la principal obligación del emisor corresponde a las cuentas por pagar a sus empleados e impuestos, demostrando que la generación operativa del emisor es suficiente para hacer frente a sus obligaciones correspondientes al giro de negocio. La diferencia de 23,61% se concentra en anticipos recibidos de clientes (8,02%), obligaciones por beneficios definidos (8,45%), y cuentas por pagar (6,15%). Se observa que, a mayor de 2020, el total de los pasivos incrementó de manera importante (+153,23%) y alcanzó un valor de US$ 5,27 millones. Es importante recalcar que dependiendo de la etapa en que se encuentra el emisor, las variaciones de los pasivos difieren, pues en el año 2015-2016 que fue una etapa de construcción los pasivos alcanzaron el valor más elevado de todo el periodo de estudio por la deuda y las mayores obligaciones con proveedores, a partir de que se termina esta etapa y comienza la venta de sus activos productivos, los pasivos disminuyen hasta que nuevamente se comience la etapa de construcción; razón por la cual los pasivos fueron de US$ 2,15 millones en el año 2018. La variación antes mencionada se traduce en un incremento nominal de +US$ 3,19 millones y deriva principalmente de la cuenta de dividendos por pagar (+US$ 1,65 millones) a cuatro años; la emisión de obligaciones en el mercado de valores por US$ 1,50 millones, y la recepción de anticipos de clientes por + US$ 297 mil. Se debe destacar que, a la fecha de corte, el emisor no cuenta con deuda con instituciones financieras significativa (US$ 28 mil), pues los flujos operativos le permiten operar sin contratarla, pero cuando se encuentra en etapa de construcción si la necesitan para financiarse, por lo que ha optado por el mercado de valores como una alternativa de mayores beneficios. En este sentido, a medida que el Proyecto Valle Verde se desarrolle y el proyecto Kartódromo empiece su etapa de construcción, esta incrementará y alcanzará máximos históricos (US$ 5,00 millones) por el valor aprobado para la presente emisión. Con relación a las cuentas por pagar a proveedores, las mismas corresponden a aquellos que abarcan temas de construcción, mantenimiento y abastecimiento de materiales de construcción. No se evidencia concentración por proveedores, pues están distribuidos en 94 y el más representativo es Consorcio del Pichincha S.A. CONDELPI con una participación del 8,92%. En este sentido, la rotación de las cuentas por pagar a proveedores fue de 23 días, y se encuentra por debajo de la rotación de las cuentas por cobrar (47 días), lo que ha incrementado los días de conversión de efectivo entre diciembre 2019 (114) y mayo 2020 (165). Con relación a los anticipos recibidos de clientes incrementó en +US$ 297 mil, respecto con mayo de 2019 y corresponde a los anticipos recibidos de clientes para la adquisición de viviendas de los proyectos que mantiene la empresa, pues debido a que la empresa ya ha empezado con nuevos proyectos (Valle Verde y Kartódromo), es natural el crecimiento de este rubro. Este rubro mantiene un comportamiento fluctuante producto del giro de negocio del emisor y las fases de sus proyectos. Soporte Patrimonial:

El comportamiento del patrimonio del emisor ha sido creciente a excepción del año 2015, donde las pérdidas incidieron negativamente en el tamaño del total, hasta el cierre del año 2018 que alcanzó el monto más alto de todo el periodo analizado con US$ 4,40 millones. A mayo de 2020, se ubicó en US$ 4,55 millones y disminuyó respecto a mayo de 2019 en -US$ 491 mil (-9,74%), una contracción de los resultados acumulados (-US$ 485 mil) en comparación al mismo mes del 2019 y el impulso de la reserva legal por US$ 150 mil. Históricamente, las variaciones del patrimonio del emisor dependen de los resultados de cada periodo; no obstante, el tamaño del patrimonio es óptimo para manejar excelentes niveles de apalancamiento y deriva del compromiso de los accionistas que han constituido un capital social fuerte, pues a la fecha de corte figura el 46,10% del total, seguido por resultados acumulados con el 38,47% y reservas con el 14,46% El capital social de Construecuador S.A. se ha mantenido estable en todo el periodo de estudio con 2.100.000 acciones de valor nominal de US$ 1,00 cada una. Estas se distribuyen 2.099.998 en su principal accionista que es Rialt Holdings S.R.L. proveniente de Uruguay, lo que hace que la empresa pertenezca al grupo económico Multicines; y, 2 acciones correspondientes a Patsy Torres Toledo.



Desempeño Operativo:

Construecuador S.A. es una empresa especializada en la construcción, gerencia y venta de proyectos de vivienda con especial énfasis en los destinados a Vivienda. Las ventas del emisor se han dividido en 3 líneas de negocio, en el año 2014, el rubro de venta de derechos fiduciarios correspondientes a los fideicomisos que fueron creados para la administración de los proyectos fue el más representativo (59,21%), a medida que se vendían estos activos, este rubro ha perdido representatividad, tanto así que hasta diciembre 2018 no se evidencia ningún valor en este rubro. Mientras que los rubros de Honorarios de proyectos de construcción y comisiones (mantenimiento) y venta de inmuebles llegaron a 69,77% y 30,23% respectivamente Se evidencia que, en el periodo estudiado, el emisor ha logrado mantener una tendencia creciente en sus ingresos. En los años 2014 y 2015, las ventas de inmuebles eran poco representativas; no obstante, contó con derechos fiduciarios que correspondieron a la recuperación de las cuentas por cobrar del Fideicomiso Global por la venta de derechos fiduciarios Villa Navarra 2. A partir del año 2016, el emisor realizó la venta de varios inmuebles, que se evidencia en la contracción frente a 2015 de los inventarios, y explica la expansión interanual del 60,10% en ingresos. En el año 2017, se observa principalmente un aumento en el rubro de honorarios tras obtener un contrato de servicios de mantenimiento con Banco Pichincha, creciendo en 20,77%. Finalmente, para el año 2018, se observa que los ingresos se mantuvieron estables respecto a diciembre de 2017 tras la desaceleración de su línea de venta de inmuebles al haber vendido mayor parte de sus inventarios y repercute en el desempeño de 2019.

INGRESOS CONSTRUECUADOR S.A. MAYO 2019 - MAYO 2020

LINEA DE NEGOCIO INGRESOS 2020 PARTICIPACION INGRESOS 2019 PARTICIPACION VARIACION ANUAL

INMOBILIARIO 2.238.542,97 61,86% 1.966.858,27 59,90% 13,81%

MANTENIMIENTO 1.315.007,19 36,34% 1.251.928,67 38,12% 5,04%

PROYECTOS PROPIOS 65.000,00 1,80% 65.000,00 1,98% 0,00%

TOTAL INGRESOS 3.618.550,16 100,00% 3.283.786,94 100,00% 10,19%

Fuente: Construecuador S.A. / Elaboración: PCR

A la fecha de corte, los ingresos del emisor se distribuyen en ingresos inmobiliarios, proyectos propios y mantenimiento que abarca el servicio prestado a Banco Pichincha para realizar el mantenimiento en todas sus oficinas. La representatividad de cada uno es 61,86%, 1,80% y 36,34% respectivamente. Dicha composición es similar a la de mayo del 2019 donde se distribuyó 59,90%%, 1,98% y 38,12% respectivamente. Se distingue una variación interanual positiva en las dos principales líneas de negocio a mayo del 2020, con una variación de +13,61% en la línea de proyectos inmobiliarios y de 36,12% en la línea de mantenimiento. Por el lado de la línea de proyectos inmobiliarios, el incremento se fundamenta principalmente en la construcción de agencias para el Banco Pichincha y otras entidades. Con relación a la línea de mantenimiento, de destaca que el descuento en el contrato con Banco Pichincha genero una variación inferior a la esperada, por lo que el rubro creció a nivel interanual en 5,04%. En este sentido, los ingresos a la fecha de corte fueron de US$ 3,62 millones, siendo 10,19% inferior que su periodo similar anterior. Es importante mencionar que, en el mes de agosto de 2019, se negoció el contrato de mantenimiento con Banco Pichincha donde se ajustaron los valores para el año 2020. El contrato mensual tuvo un valor de US$ 400,00 mil en el 2019, y cambió a un valor fijo mensual de US$ 265,00 mil, más un monto variable que depende de los contratos de pintura, donde se proyectó que mensualmente sea en promedio de US$ 64,93 mil. En este sentido, a finales del 2020 esta línea de negocios (mantenimiento) tenia proyectado una disminución respecto a diciembre 2019 del 19%. No obstante, en lo que va del año la variación a sido positiva, por lo que dicha estimación podría no cumplirse y ser favorable para Construecuador. Además, se espera una que la línea de proyectos propios venda US$ 130,00 mil, al tener disponible para la venta dos inmuebles, con lo que se incrementaría de manera importante al cierre del 2020. Con todo, se estima que Construecuador S.A. alcance ingresos por US$ 7,97 millones, que excede al valor estimado en las proyecciones del instrumento (US$ 7,65 millones), con lo que se establece un cumplimiento a mayo de 2020 de 41,97%. Los costos a mayo de 2019 fueron de US$ 1,70 millones, valor que interanualmente se incremento en 7,85% siendo menor a la variación presentada por los ingresos. Estos mantienen la misma estructura que sus ingresos, pues están distribuidos en el rubro de inmobiliario con el 60,47%, mantenimiento con el 36,87% y proyectos propios con el 2,69%. Se debe destacar que el margen de costos de cada una de estas líneas es 45,84%, 47,53% y 70,30% respectivamente; conjuntamente el margen de costos total fue de 46,90%. Debido a que en los siguientes años (2020-2023) el emisor se encontrará en proceso de construcción, implicando mayores costos de mano de obra y con la negociación del contrato de mantenimiento, se espera que este margen sea levemente superior al presentado a la fecha de corte, pero más favorable que los máximos históricos.



Por otra parte, los gastos operacionales decrecieron a nivel interanual (-9,43%) y se debe a la estructura operativa le permite hacer ajustes correspondientes al dinamismo de los proyectos, y por lo tanto el margen de gastos operacionales pasó de 17,01% (mayo 2019) hasta 14,09% a la fecha de corte. En este sentido, la utilidad operativa fue de US$ 0,85 millones, que representa un incremento de 60,35% respecto al mismo periodo del año anterior. Dicho comportamiento de los egresos operaciones ayudo a incrementar de manera importante la rentabilidad de la empresa a la fecha de corte, donde la utilidad neta al cierre de mayo de 2020 fue de US$ 0,56 millones al experimentar una expansión de 62,98% respecto a su periodo similar anterior. Esto a pesar de que los gastos financieros incrementaron (+96,57%) tras la emisión aprobada que tienen en el mercado de valores por US$ 5,00 millones. Esto se traduce en sus indicadores de rentabilidad ROA y ROE que pasaron de 11,46% y 16,21% en mayo 2019, hasta 13,57% y 29,26% en mayo 2020, valores que se traducen en óptimos niveles de rentabilidad.

Cobertura con EBITDA: La generación de flujos EBITDA de Construecuador S.A. ha sido positiva en todos los periodos de estudio, a excepción del año 2015 donde se evidenció una pérdida por los pagos realizados correspondientes a multas y glosas del fisco por un monto de US$ 2,08 millones. A partir del 2016 los flujos operativos se recuperan de este evento puntual y alcanzan el EBITDA más elevado de todo el periodo de estudio en el año 2018 con US$ 2,42 millones. Esta evolución se puede ver en el margen EBITDA que desde el año 2016 hasta el 2018 pasó de 7,79% hasta 23,37% por los mayores ingresos y el control en sus costos y gastos. A mayo de 2020, se evidencia un incremento de estos flujos del 7,40 p.p. tras los menores gasto operacionales (-9,43%), mientras que los ingresos incrementaron (+10,19%), por lo que el margen EBITDA se incremento levemente respecto a su periodo similar al situarse ubicándose en 23,65% y equivale a un valor nominal de US$ 914 mil. De tal forma, sigue manteniéndose por encima del promedio de los últimos años, sin tomar en cuenta el año atípico del 2015 (17,05%). Una de las principales fortalezas de Construecuador S.A. es la capacidad de cubrir sus obligaciones con la generación EBITDA. A la fecha de corte, se evidencia que los flujos operativos a mayo del 2020 cubren en 0,42 veces al total de los pasivos, históricamente la empresa ha manejado niveles conservadores respecto a sus obligaciones, tanto así que los rubros de gastos financieros y deuda financiera corriente están cubiertos en 14,30 veces y 75,86 veces respectivamente. Incluso cuando se han emitido US$ 1,50 millones del presente instrumento, el indicador de EBITDA / deuda financiera se ubicó en 1,43 veces.

Endeudamiento:

Como límite de endeudamiento para la primera emisión de obligaciones, el emisor se obliga a mantener una relación de deuda financiera / total patrimonio inferior a las 1,50 veces y se lo verificará en los cortes de diciembre y junio acorde a lo dispuesto en el Prospecto de Oferta Publica. Históricamente, la empresa se ha caracterizado por tener bajos niveles de deuda respecto a su patrimonio, razón por la cual ha mantenido un promedio de apalancamiento financiero de 0,27 veces. Es importante la sensibilización de este indicador con la deuda de la presente emisión de obligaciones que está aprobada hasta por un monto de US$ 5,00 millones. A la fecha de corte, el patrimonio totaliza un monto de US$ 4,55 millones, por lo que el límite de deuda financiera que podrían tener a la fecha de corte es de US$ 9,10 millones, por lo que al momento que se coloque la totalidad de la emisión, se cumpliría este límite de endeudamiento.



La presente emisión cuenta con 3 clases, según las proyecciones del emisor, se tenía prevista la primera colocación en el último trimestre del 2019 y se terminaría de colocar en el segundo trimestre de 2020. No obstante, hasta la fecha de corte se han realizado colocaciones del instrumento por US$ 1,50 millones y se encuentra acorde a la administración financiera del emisor. La deuda incrementará hasta US$ 5,00 millones y el destino de los recursos es para financiar los proyectos Valle Verde y Kartódromo (construcción y venta de viviendas de interés público), lo que se evidenciaría en el rubro de inversiones de Largo Plazo. A mayo de 2020, el destino de los recursos de la Primera Emisión de Obligaciones de la Empresa se encuentra en proceso de modificación, ya que el proyecto Kartódromo se ha retrasado producto de la crisis económica y sanitaria que vive el país a causa del COVID-19. De tal forma, la Emisión será principalmente utilizada para la construcción del proyecto Valle Verde que lleva cerca de un 50% de avance y se extiende hasta el 2022. Para medir la capacidad de pago de Construecuador S.A. se toma el indicador Deuda / EBITDA que mide en el tiempo que toma al emisor cubrir los saldos de las obligaciones financieras mediante la generación de flujos EBITDA. A la fecha de corte, el emisor cuenta con un saldo de deuda de US$ 1,50 millones, valor que podría ser cubierto con los flujos a mayo del 2020 en 0,70 años. Ahora para sensibilizar este valor, se toma al total aprobado de la emisión de obligaciones (US$ 5,00 millones) y podría ser cubierto en 2,28 años, demostrando que los plazos de la emisión están acorde a su capacidad de pago. La Primera Emisión de Obligaciones contempla un año de gracias para el pago de capital y posteriormente pagos trimestrales, lo cual es coherente con la generación de flujos del emisor y el giro de negocios de este.

Liquidez y Flujo de Efectivo:

Es destacable la administración de capital de trabajo de Construecuador S.A. pues históricamente el emisor ha tenido una recuperación de las cuentas por cobrar más rápida que el pago a sus proveedores, favoreciendo al ciclo de conversión de efectivo. No obstante, en años de construcción, el ciclo de efectivo se ralentiza debido al giro de negocio y el tiempo que toma para vender sus inventarios correspondientes a inmuebles, como en el año 2015 que fue de 342 días y continuó disminuyendo, en diciembre de 2018 que el ciclo de efectivo fue de 21 días. Se observa que a mayo de 2020 la conversión de efectivo nuevamente volvió a incrementar tras la compra de terrenos, razón por la cual el ciclo de conversión de efectivo fue de 114 días en diciembre de 2019 y a 165 días a mayo de 2020 por el incremento de los días de cuentas por cobrar. Con el desarrollo de los proyectos de Valle Verde y Kartódromo, se espera que se retomen los valores del año 2015 y necesitarían de deuda para soportar su negocio, correspondiente a la primera emisión de obligaciones. Esto se lo puede ver en el indicador de liquidez general que mide la capacidad de cubrir a las obligaciones de corto plazo a través de sus activos corrientes. A la fecha de corte, el indicador se ubica en 1,76 veces, que respecto con mayo de 2019 (3,21 veces) disminuyó en 1,45 p.p. Esto derivado del evidente incremento de las cuentas por pagar (proveedores y otras cuentas por pagar); no obstante, la calificadora de riesgos considera como fortaleza a la liquidez de la empresa, pues en promedio (2014-2019) ha mantenido un indicador de 1,71 veces. Por otra parte, según las premisas del emisor, con la adquisición de la nueva deuda de la presente emisión, el indicador disminuirá hasta 1,12 veces en los años 2020 y 2021; cumpliendo con los requerimientos de ley exige un indicador semestral mínimo de 1,00 vez; por lo que este indicador se mueve de manera cíclica y depende de la etapa en que la empresa está operando, pues en momentos de construcción este disminuye. Respecto con el flujo de efectivo del emisor, se evidencia que el flujo operativo totaliza un saldo de - US$ 271 mil tras el importante pago a proveedores (US$ 1,68 millones), pago a empleados (US$ 1,38 millones), e impuestos e intereses (US$ 352 mil). Respecto con el flujo de inversión; existe un saldo negativo por US$ 1,69 millones por el uso de efectivo para acciones del fideicomiso de Valle Verde, adquisiciones de propiedad planta y equipo y compras de activos intangibles y otros activos de largo plazo. Adicionalmente, para el flujo neto de financiamiento tuvo un saldo negativo de US$ 1,41 millones por la emisión parcial del presente instrumento. Todo esto, junto al monto inicial del periodo deja un saldo de efectivo y equivalentes de US$ 3,09 millones.



Instrumento Calificado

Primera Emisión de Obligaciones de Largo Plazo La Junta General Extraordinaria de Accionistas de la compañía Constructora e Inmobiliaria Construecuador S.A., celebrada el 17 de junio de 2019 resolvió aprobar una emisión de obligaciones de largo plazo por USD 5,00 millones, según el siguiente detalle que consta en el Prospecto de Oferta Pública:

Características de los Valores

Emisor: Constructora e Inmobiliaria Construecuador S.A.

Monto de la Emisión: US$ 5.000.000,00

Unidad Monetaria: Dólares de los Estados Unidos de América

Características: Clase Monto (US$) Plazo Emisión Tasa

A 1.500.000,00 900 días 8,50%

B 1.500.000,00 900 días 8,50%

C 2.000.000,00 900 días 8,50%

Valor Nominal de cada Título

Cada uno de los Valores tiene un valor nominal de USD 1.000,00 (mil dólares de los Estados

Unidos de América). Los valores son desmaterializados.

Pago de Capital y de Intereses:

El pago de capital se lo realizará con periodicidad trimestral y con un periodo de gracia de trescientos sesenta (360) días. La amortización del capital de las obligaciones de las tres clases se las realizará luego de trascurridos los trescientos sesenta días del periodo de gracia contados a partir de la fecha de emisión, con periodicidad trimestral, a trimestre vencido, es decir que el primer pago de capital se lo realizará a los cuatrocientos cincuenta (450) días contados a partir de la fecha de emisión. Por su parte, el pago de intereses se realizará de manera trimestral.

Contrato de Underwriting: La presente emisión no contempla un contrato de underwriting

Rescates anticipados: No se contempla redención, rescates anticipados, ni sorteos de los valores

Sistema de Colocación: Mercado bursátil.

Agente Pagador:

DEPÓSITO CENTRALIZADO DE COMPENSACIÓN Y LIQUIDACIÓN DE VALORES DECEVALE

S.A.

Estructurador Financiero y

Picaval Casa de Valores S.A. Agente Colocador:

Representante de los Obligacionistas: Cevallos Mora & Peña Abogados & Consultores Cía. Ltda.

Destino de los recursos:

Los recursos provenientes de la colocación de los valores de la Emisión de Obligaciones de Largo Plazo, serán utilizados para desarrollo, ejecución y/o financiamiento de las estructuras fiduciarias a través de las cuales se desarrollan los proyectos inmobiliarios Valle Verde, en un aproximado del ochenta por ciento (80%) del monto y, compa de terrenos destinados a nuevos proyectos en aproximadamente un veinte por ciento (20%).

Garantía:

Las Obligaciones de Largo Plazo a emitir, estarán amparadas con Garantía General, en los términos de la Ley de Mercado de Valores, Libro II del Código Orgánico Monetario y Financiero y la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de Valores y Seguros y demás normas aplicables.

Resguardos de ley:

Según Acta de la Junta General Universal Extraordinaria de accionistas, de fecha 17 de junio del 2019, el emisor se obligó a:

1. Establecer las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor, a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores:

a) Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno

(1), a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores;

b) Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1),

entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en

efectivo.

2. No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora.

3. Mantener, durante la vigencia del programa, la relación de los activos libres de gravamen sobre

obligaciones en circulación, según lo establecido en la normativa.

Límite de endeudamiento Como límite de endeudamiento, el emisor se obliga a mantener una relación de deuda financiera /

total patrimonio inferior a 1,50 veces.

Fecha de Aprobación 17 de octubre de 2019

Fuente: Picaval Casa de Valores S.A. / Elaboración: PCR

La presente emisión fue aprobada el 17 de octubre de 2019 y tuvo previsto comenzar sus colocaciones a finales del 2019; por motivos coyunturales se retrasó la colocación de la primera clase, por lo que a la fecha de corte se ha iniciado la primera fase de colocación con US$ 1,50 millones.

Valor colocado Clase Fecha de emisión Fecha de Vencimiento

500.000,00 A 09-mar-2020 09-sep-2022

500.000,00 A 09-mar-2020 09-sep-2022

500.000,00 A 09-mar-2020 09-sep-2022

1.500.000,00

Fuente: Construecuador S.A./ Elaboración: PCR



Destino de recursos Mediante la Adenda Reformatoria al Contrato de Emisión, celebrada el 15 de julio de 2020, se reformó el destino de los recursos de la presente Emisión de Obligaciones, luego de que los nuevos términos fueran aceptados por la Junta General Universal Extraordinaria de Accionistas de la compañía Constructora e Inmobiliaria Construecuador S.A. celebrada el 30 de junio de 2020, y por la Asamblea de Obligacionistas reunida el 13 de julio de 2020. El nuevo destino de los recursos se encuentra en proceso de ingreso a la Superintendencia de Compañías, Valores, y Seguros, y se detalla a continuación: Los recursos provenientes de la colocación de los valores de la Emisión de Obligaciones de Largo Plazo, serán utilizados para desarrollo, ejecución y/o financiamiento de las estructuras fiduciarias a través de las cuales se desarrollan los proyectos inmobiliarios Valle Verde, en un aproximado del ochenta por ciento (80%) del monto y, compa de terrenos destinados a nuevos proyectos en aproximadamente un veinte por ciento (20%). Inicialmente, el destino de los recursos contemplaba un 60% aproximadamente para el desarrollo y construcción del proyecto Valle Verde, y un 40% aproximadamente para el proyecto Kartódromo. Por ende, la modificación al destino de los recursos corresponde a una mayor ponderación del proyecto Valle Verde que ya se encuentra en construcción con un avance del 50% y se extenderá hasta el 2022, mientras que el proyecto Kartódromo se ha retrasado por la crisis económica y sanitaria del COVID-19. Provisiones de recursos De acuerdo con la planificación de pagos, y según el vencimiento de los valores, el emisor considera en el flujo de caja el pago del presente papel comercial, a fin de disponer de los recursos en la fecha prevista de pago. Resguardos de ley: Construecuador S.A., se compromete a mantener los siguientes resguardos a la emisión, según acta de la Junta General Extraordinaria Universal de Accionistas de fecha 17 de junio de 2019: 1. Establecer las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor:

a) Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a 1, a partir de la

autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores.

Promedio Liquidez (US$ Miles)

Semestre 1

Fecha oct-19 nov-19 dic-19 ene-20 feb-20 mar-20 Promedio

Indicador de Liquidez 2,49 2,44 1,55 1,8 1,76 1,91 1,99

Semestre 2

Fecha abr-20 may-20 jun-20 jul-20 ago-20 sep-20 Promedio

Indicador de Liquidez 2,09 1,76 - - - - 1,93

Fuente: Construecuador S.A./ Elaboración: PCR

A la fecha de corte el emisor cumple con el resguardo estipulado al mantener una liquidez promedio durante el primer semestre de 1,99 veces; así como, en lo que va del segundo semestre una liquidez superior a la unidad.

b) Los activos reales sobre los pasivos de la compañía deberán permanecer en niveles de mayor o igual a

uno (1), entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo.

A la fecha de corte de la información, los activos libres de graven cubren en 1,49 veces el total de pasivos, mientras que la cobertura de los pasivos corrientes es de 2,37, por lo que en ambos casos cumple con lo establecido por la ley.

2. No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora. El emisor no mantiene obligaciones en mora a la fecha de corte, por lo que cumple con lo establecido. 3. Mantener durante la vigencia del programa de emisión de obligaciones, la relación de los activos libres de

gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en la normativa.

El emisor cumple con los resguardos establecidos por ley, al mantener una relación de 19,10% entre el monto emitido sobre el total de activo libres de gravamen.

Límite de endeudamiento: La compañía establece que la limitación de endeudamiento debe mantener una relación de deuda financiera sobre patrimonio no mayor a 1,50 veces. La periodicidad de cálculo de este indicador será semestral, con balances cortados



a junio y diciembre de cada año. Para el cálculo de la deuda financiera se considerará las cuentas de pasivo de corto y largo plazo referentes a créditos bancarios y emisiones a través del mercado de valores. Históricamente, la empresa se ha caracterizado por tener bajos niveles de deuda respecto a su patrimonio, razón por la cual ha mantenido un promedio de apalancamiento financiero de 0,27 veces. En este sentido, a diciembre de 2019, el indicador de apalancamiento financiero fue de 0,00 veces al tener un monto de deuda de US$ 10,90 mil y un patrimonio de US$ 3,98 millones. Mientras que a mayo este indicador alcanzó 0,34 veces producto de la emisión de valores por US$ 1,50 millones. Es importante la sensibilización de este indicador con la deuda de la presente emisión de obligaciones que está aprobada hasta por un monto de US$ 5,00 millones. A la fecha de corte, el patrimonio totaliza un monto de US$ 4,56 millones, por lo que el valor del indicador una vez emitido se ubicaría en 1,10 veces. Activos que Respaldan la Emisión La compañía se compromete a reponer los activos que se enajenen, transformen, deterioren o destruyan, por otros de igual o similar naturaleza a los detallados en el siguiente cuadro, cuyo valor permita cubrir la relación establecida por la normativa legal y reglamentaria del mercado de valores, durante la vigencia de la emisión de obligaciones de largo plazo que está realizando la empresa. Inicialmente los activos que respaldan la emisión de obligaciones de largo plazo son los que se detallan a continuación, junto con los saldos a la fecha de corte: ACTIVOS QUE RESPALDAN LA EMISION SALDO

CERTIFICADOS DE DEPOSITOS 1.978.103,96

CLIENTES NO RELACIONADOS 252.193,73

ANTICIPOS A EMPLEADOS, PROVEEDORES Y CONTRATISTAS 15.869,29

BODEGA DE MATERIALES 38.144,47

TERRENO 862.704,41

CASAS 48.875,93

PROPIEDAD, PLANTA Y EQUIPOS 446.310,27

DERECHOS FIDUCIARIOS FIDEICOMISOS 1.381.870,49

TOTAL ACTIVOS QUE RESPALDAN LA EMISION 5.024.072,55


Cuando el emisor termina la construcción de los proyectos, el rubro de inventarios incrementa y se lo puede evidenciar en el año 2015 donde mantenían saldos por US$ 3,78 millones y a medida que se venden estos disminuyen. A la fecha de corte, los inventarios crecieron de manera evidente por la compra del terreno de Kartódromo por un valor de US$ 863 mil, adicionalmente el emisor tiene construcción en curso de Agencias por US$ 526 mil, inmuebles en Palermo Etapa II por US$ 49 mil, así como el Lote uno en Campiña; y otros proyectos y bodegas de mantenimiento por US$ 50 mil. En este sentido, debido a que el emisor está entrando nuevamente en la etapa de construcción, la rotación de inventarios pasó de 42 días en mayo de 2019 hasta 141 días en mayo de 2020; no obstante, todavía no alcanza sus máximos históricos del año 2015 que fue de 451 días. Con relación a las cuentas por cobrar, se observa que a la fecha de corte suman un monto de US$ 1,13 millones distribuido 78,01% en comerciales y la diferencia en otras cuentas por cobrar. Este total tuvo un dinamismo interanual de 148,82% que se traduce en una expansión nominal de US$ 678 mil, derivado del incremento del total de las cuentas por cobrar comerciales, que corresponde principalmente al incremento de los valores por cobrar de proyectos como Villa Navarra (US$ 217 mil), Valle Verde (US$ 148 mil), Pinsaquí (US$ 137 mil), Puembo (US$ 131 mil), y Almesa S.A. con US$ 171 mil aproximadamente. Otras cuentas por cobrar que abarca préstamos a empleados, anticipos a proveedores y contratistas, otros anticipos y reembolso de gastos. La cartera está distribuida en 5 clientes, entre las más representativas están: Fideicomiso Villa Navarra II con el 25,50% del total, seguido por Almacenera del Ecuador S.A. Almeca con el 20,10%, Fideicomiso Inmobiliario Valle Verde el 17,17,38%, Fideicomiso Casa Club la Hacienda Manzana Pinsaqui el 16,03%, Fideicomiso Puembo el 15,35%, y finalmente Darío Fidel Alejandro Egas Grijalva con el 5,62%. La calidad de la cartera es adecuada, pues la cartera se reparte en plazos de 0 días hasta 120 días con el 78,86%, el 18,35% entre 120 y 180 días, y la diferencia del 2,78% corresponde a plazos superiores a los 180 días. Por su parte, la rotación de las cuentas por cobrar se sitúa en 47 días, lo que evidencia cierto nivel de deterioro comparado a diciembre de 2020 (17 días) y mayo de 2019 (18 días). En promedio, las cuentas por cobrar han mantenido 40 días, por lo que el valor mostrado a la fecha de corte corresponde al inicio del periodo de ventas. Hay que mencionar que, en el año 2014, la rotación de las cuentas por cobrar fue de 147 días al encontrarse en un año de venta de inmuebles que desacelera la recuperación de cartera.

Según el informe de auditoría a diciembre de 2019, la composición del rubro de maquinaria, muebles y equipos se desagrega en equipos de obra con el 87,32%, equipos de computación con 4,10%, vehículos con 3,44%, y la diferencia abarca maquinaria y equipo, equipo electrónico y otros. A la fecha de corte, este rubro suma un valor de US$ 446 mil y mantiene la misma estructura; interanualmente se observa una disminución del 9,72% por gastos de depreciación. Con todo, se observa una cobertura del 113,65% del instrumento respecto a los activos que respaldan la emisión.



Proyecciones de la Emisión y Cumplimiento: Estado de Resultados A continuación, se muestran las proyecciones del estado de resultados de Construecuador S.A. que han sido incluidas en la reforma al destino de los recursos que se encuentra en proceso de tramite por la Superintendencia de Compañias, Valores, y Seguros, mismas que corresponden al período 2020-2024. La colocación de los valores ha sido retrasada por coyuntura económica y social que vive el país producto del COVID-19. Construecuador S.A. es una empresa especializada en la construcción, gerencia y venta de proyectos de vivienda con especial énfasis en los destinados a Vivienda. Los recursos provenientes de la colocación de los valores de la Emisión de Obligaciones de Largo Plazo, corresponde al desarrollo, ejecución y/o financiamiento de las estructuras fiduciarias a través de las cuales se desarrollan los proyectos inmobiliarios Valle Verde, en un aproximado del 80% del monto y, aproximadamente el 20% del monto restante para la compra de terrenos para otros proyectos inmobiliarios. El Proyecto Valle Verde consiste en un conjunto residencial de 3 torres, con un total de 36 departamentos, y 118 casas; totalizando 154 unidades de vivienda. Proyecto que tuvo previsto iniciar la construcción en el mes de diciembre de 2019 y se prevé que termine su construcción en noviembre de 2021, pero debido a los eventos del país en el último trimestre del 2019, se aplazó un trimestre. El emisor cedió los derechos de este proyecto al Fideicomiso Valle Verde, que a la fecha de corte se han transferido US$ 1,38 millones para la compra del terreno y desarrollo del proyecto. El costo del proyecto será de US$ 9,69 millones y estará financiado con preventas (44,03%), financiamiento de mercado de valores (34,58%) y aportes con el 21,39%. La utilidad antes de impuestos esperada para este proyecto es de US$ 1,21 millones. A la fecha de corte, los ingresos del emisor se distribuyen en ingresos inmobiliarios, proyectos propios y mantenimiento que abarca el servicio prestado a Banco Pichincha para realizar el mantenimiento en todas sus oficinas. La representatividad de cada uno es 61,86%, 1,80% y 36,34% respectivamente. Dicha composición es similar a la de mayo del 2019 donde se distribuyó 59,90%%, 1,98% y 38,12% respectivamente. Se distingue una variación interanual positiva en las dos principales líneas de negocio a mayo del 2020, con una variación de +13,61% en la línea de proyectos inmobiliarios y de 36,12% en la línea de mantenimiento. Por el lado de la línea de proyectos inmobiliarios, el incremento se fundamenta principalmente en la construcción de agencias para el Banco Pichincha y otras entidades. Con relación a la línea de mantenimiento, de destaca que el descuento en el contrato con Banco Pichincha genero una variación inferior a la esperada, por lo que el rubro creció a nivel interanual en 5,04%. En este sentido, los ingresos a la fecha de corte fueron de US$ 3,62 millones, siendo 10,19% inferior que su periodo similar anterior. Es importante mencionar que, en el mes de agosto de 2019, se negoció el contrato de mantenimiento con Banco Pichincha donde se ajustaron los valores para el año 2020. El contrato mensual tuvo un valor de US$ 400,00 mil en el 2019, y cambió a un valor fijo mensual de US$ 265,00 mil, más un monto variable que depende de los contratos de pintura, donde se proyectó que mensualmente sea en promedio de US$ 64,93 mil. En este sentido, a finales del 2020 esta línea de negocios (mantenimiento) tenia proyectado una disminución respecto a diciembre 2019 del 19%. No obstante, en lo que va del año la variación a sido positiva, por lo que dicha estimación podría no cumplirse y ser favorable para Construecuador. Además, se espera una que la línea de proyectos propios venda US$ 130,00 mil, al tener disponible para la venta dos inmuebles, con lo que se incrementaría de manera importante al cierre del 2020. Con todo, se estima que Construecuador S.A. alcance ingresos por US$ 7,97 millones, que excede al valor estimado en las proyecciones del instrumento (US$ 7,65 millones), con lo que se establece un cumplimiento a mayo de 2020 de 41,97%. Los costos a mayo de 2019 fueron de US$ 1,70 millones, valor que interanualmente se incremento en 7,85% siendo menor a la variación presentada por los ingresos. Estos mantienen la misma estructura que sus ingresos, pues están distribuidos en el rubro de inmobiliario con el 60,47%, mantenimiento con el 36,87% y proyectos propios con el 2,69%. Se debe destacar que el margen de costos de cada una de estas líneas es 45,84%, 47,53% y 70,30% respectivamente; conjuntamente el margen de costos total fue de 46,90%. Debido a que en los siguientes años (2020-2023) el emisor se encontrará en proceso de construcción, implicando mayores costos de mano de obra y con la negociación del contrato de mantenimiento, se espera que este margen sea levemente superior al presentado a la fecha de corte, pero más favorable que los máximos históricos. Por otra parte, los gastos operacionales decrecieron a nivel interanual (-9,43%) y se debe a la estructura operativa le permite hacer ajustes correspondientes al dinamismo de los proyectos, y por lo tanto el margen de gastos operacionales pasó de 17,01% (mayo 2019) hasta 14,09% a la fecha de corte. En este sentido, la utilidad operativa fue de US$ 0,85 millones, que representa un incremento de 60,35% respecto al mismo periodo del año anterior. Dicho comportamiento de los egresos operaciones ayudo a incrementar de manera importante la rentabilidad de la empresa a la fecha de corte, donde la utilidad neta al cierre de mayo de 2020 fue de US$ 0,56 millones al experimentar una expansión de 62,98% respecto a su periodo similar anterior. Esto a pesar de que los gastos financieros incrementaron (+96,57%) tras la emisión aprobada que tienen en el mercado de valores por US$ 5,00 millones. Esto se traduce en sus indicadores de rentabilidad ROA y ROE que pasaron de 11,46% y 16,21% en mayo 2019, hasta 13,57% y 29,26% en mayo 2020, valores que se traducen en óptimos niveles de rentabilidad.



CONSTRUECUADOR S.A.

ESTADO DE PERDIDAS Y GANANCIAS (US$ Miles)

dic-2020 Real may-20 Cumplimiento dic-2021 dic-2022 dic-2023 dic-2024

Total Ventas netas 6.566 3.619 55,11% 6.926 7.830 7.163 7.289

Ingresos 6.566 3.619 55,11% 6.926 7.830 7.163 7.289

Costo de ventas -3.293 1.697 -51,54% -3.755 -4.245 -3.884 -3.952

Utilidad bruta 3.273 1.922 58,70% 3.171 3.585 3.280 3.337

Gastos Adminsitrativos y Ventas -2.635 -1.066 40,44% -2.371 -2.680 -2.452 -2.495

Total gastos operacionales -2.635 -1.066 40,44% -2.371 -2.680 -2.452 -2.495

EBITDA 638 856 134,16% 800 904 827 842

Utilidad operativa 638 856 134,16% 800 904 827 842

Ingresos financieros 226 79 35,07% 380 268 105 68

Gastos financieros -128 -64 50,11% -367 -255 -48 0

Otros ingresos 19 - 0,00% 79 90 82 83

Total gastos no operacionales 117 15 13,04% 93 102 139 151

Utilidad antes de part e imptos 755 871 115,39% 893 1.007 967 993

Participación e impuestos -302 -316 104,56% -357 -403 -387 -397

Utilidad neta 453 555 122,61% 536 604 580 596


Adicionalmente, PCR ha verificado que las proyecciones contemplan el pago oportuno de las obligaciones emitidas en el marcado de valores y su concordancia con la Adenda Reformatoria al contrato de emisión del destino de recursos. El flujo de caja proyectado exhibe la colocación del segundo tramo del programa por US$ 1,50 millones durante la segunda mitad del 2020, mientras que la última clase del presente instrumento se colocaría durante el primer trimestre del 2021.

CONSTRUECUADOR S.A.

FLUJO DE EFECTIVO (US$ Miles)

dic-20 dic-21 dic-22 dic-23 dic-24

Utilidad neta 453 536 604 580 596

Depreciaciones 90 94 105 117 130

Amortizaciones 79 92 91 69 48

Cargos no monetarios 168 186 195 187 178

Utilidad más cargos no monetarios 621 721 799 767 774

(+/-) CxC clientes -175 44 -39 29 -5

(+/-) Inversiones Temporales 791 -600 400 0 0

(+/-) Otras Ctas por cobrar 17 -13 -33 24 -5

(+/-) Ctas por cobrar cia relacionadas 0 0 0 0 0

(+/-) Iimpuestos corrientes x recuperar 0 0 0 0 0

(+/-) Otros activos corrientes -106 -7 -18 13 -2

(+/-) Inventario 301 -1.052 -55 40 -8

(+/-) Otras CxC LP -2.997 -1 2.248 752 0

(+/-) Inversiones LP 34 0 -100 182 0

(+/-) Otros activos -15 0 0 0 0

(+/-) Proveedores -78 58 61 -45 8

(+/-) Obligaciones fiscales y laborales -194 13 33 -25 5

(+/-) Otros pasivos corrientes -483 -504 -489 -531 3

(+/-) otros pasivos -21 0 0 0 0

(+/-) capital de trabajo -2.925 -2.062 2.010 440 -4

Flujo operativo -2.304 -1.340 2.809 1.206 771

Activo fijo -38 -70 -70 -70 -70

Activo Intangible -88 0 0 0 0

Flujo de inversión -126 -70 -70 -70 -70

Obligaciones bancarias 18 0 0 0 0

Emisión OLP 2019 3.000 2.000 0 0 0

Amortización OLP 2019 0 -1.000 -2.750 -1.251 0

Flujo financiero 3.018 1.000 -2.750 -1.251 0

Flujo generado 588 -410 -11 -115 701

Caja inicial 602 1.189 780 769 654

Caja final acumulada 1.189 780 769 654 1.355


PCR considera que el emisor presenta capacidad de generación de flujos dentro de sus proyecciones y de las condiciones del mercado, derivado de su adecuada administración de capital de trabajo. Si bien el emisor se ubica en una industria sensible ante la economía del país, ha logrado sortear de manera positiva los años de estrés. No obstante, las estrategias comerciales para el cumplimiento de ventas de los proyectos establecidos en la presente emisión serán de vital importancia para cumplir con lo estimado. La pandemia del COVID-19 ha debilitado fuertemente la fuerza laboral formal, segmento que conforma el principal mercado de los proyectos, lo que incrementa la necesidad estrategias eficaces de ventas. Otras condiciones de mercado importantes, como la disponibilidad de financiamiento en muy buenos términos, es valiosa y continua a disposición.

Garantía de las Emisiones

PCR ha recibido por parte del emisor el certificado de activos libres de gravamen al corte de 31 de mayo de 2020, es así como el monto máximo a emitir es de US$ 6,33 millones, por lo que las emisiones en circulación se encuentran dentro del monto máximo permitido por Ley.



Certificado de Activos Libres de Gravamen a Mayo de 2020

Detalle Monto (US$)

Total Activos 9.825.269

(-) Activos Diferidos e Intangibles 406.621

(-) Activos Gravados -

(-) Activos en Litigio -

(-) Impugnaciones Tributarias -

(-) Derechos fiduciarios del emisor provenientes de negocios fiduciarios que tengan por objeto garantizar obligaciones propias o de terceros

-

(-) Cuentas y does por cobrar provenientes de decrechos fiduciarios a cualquier titulo, en los cuales el patrimonio autonomo este compuesto por bienes gravados

-

(-) Cuentas por cobrar con personas juridicas relacionadas originadas por conceptos ajenos a su objeto social

-

(-) Inversiones en acciones en compañías nacionales o extranjeras que no coticen en bolsa o mercados regulados y que sean vinculadas con el emisor

-

(-) Saldo en circulación de los valores de renta fija emitidos por el emisor y negociados en mercado de valores

1.500.000

Total de Activos Libres de Gravamen 7.918.648

80% Activos Libres de Gravamen 6.334.918

Monto por emitir Papel Comercial 2020 3.500.000

Monto por emitir / Activos menos deducciones 44,20%


Activos Libres de Gravamen al 31 de mayo de 2020

Detalle Valor en Libros

(US$) Activo Gravado

(US$) Activo Libre de Gravamen

(US$)

Caja y equivalentes 408.869,66 - 408.869,66

Activos financieros mantenidos hasta su vencimiento 2.680.330,30 - 2.680.330,30

Documentos y cuentas por cobrar clientes 884.541,71 - 884.541,71

Otras cunetas por cobrar 233.446,97 - 233.446,97

Provisiones cuentas incobrables -10.602,43 - -10.602,43

Inventario 1.596.894,87 - 1.596.894,87

Servicios y otros pagos anticipados 26.433,44 - 26.433,44

Maquinaria, muebles y equipos 446.310,27 - 446.310,27

Activos por derechos de uso 256.618,77 - 256.618,77

Activo intangible 348.448,26 - 348.448,26

Activos financieros no corrientes 1.513.933,92 - 1.513.933,92

Inversiones a largo plazo - Derechos fiduciarios Fideicomiso Valle Verde

1.381.870,49 - 1.381.870,49

Activos por impuestos diferidos 58.173,02 - 58.173,02

Total 9.825.269,25 - 9.825.269,25


Activos en litigio: La empresa no cuenta con valores de activos en litigio ni demandas, sin embargo, se encuentra en 2 procesos judiciales a su favor donde se tiene derecho de cobros pagaré por un monto de US$ 9.837,14.2 Adicional, la Calificadora ha revisado que, al 31 de mayo de 2020, los valores emitidos y por emitir de Construecuador S.A. en el mercado de valores, son inferiores al límite del 200% de su patrimonio que establece la normativa con 109,77%.

Monto Máximo de Valores en Circulación (Miles US$) – Al 31 de mayo de 2020

Detalle Valor

Patrimonio 4.555,00

200% Patrimonio 9.110,00

Monto Aprobado I Emisión de Obligaciones 5.000,00

Total Valores en Circulación + monto por emitirse / Patrimonio (debe ser menor al 200%) 109,77%


Construecuador S.A. cuenta con valores emitidos por US$ 1,50 millones, donde la prelación de pagos primera corresponde a empleados, IESS, y SRI con una cobertura con su efectivo de 7,57 veces y con el total de activos libres de gravamen de 19,25 veces. Para la prelación de pagos segunda que corresponde al mercado de valores, se distingue una cobertura de 1,62 veces con los fondos líquidos del emisor y de 4,12 veces con los activos libres de gravamen, que evidencia una muy buena cobertura, como se describe a continuación:

2 Consejo de la Judicatura



Posición Relativa de la Garantía General (US$)

Orden de Prelación de Pagos

Primera Segunda Tercera Cuarta

Detalle IESS, SRI, Empleados Mercado de Valores y facturas comercial Bancos Proveedores y anticipo de clientes

Saldo Contable 408.000 1.500.000 7.626 746.887

Pasivo Acumulado 408.000 1.908.000 1.915.626 2.662.513

Fondos Líquidos (Caja y Bancos)

3.089.200

Activos Libres de Gravamen (sin considerar saldo emisiones en circulación)

7.852.730

Cobertura Fondos Líquidos

7,57 1,62 1,61 1,16

Cobertura ALG 19,25 4,12 4,10 2,95


Metodología utilizada

• Manual de Calificación de Riesgo-PCR Información utilizada para la Calificación

• Información financiera: Estados financieros auditados de los años 2014 al 2019, a diciembre 2019 por la firma auditora GrantThornton Ecuador Dbrag Cia. Ltda., los cuales se no presentan salvedades. Estados financieros internos con corte a mayo 2019 y 2020.

• Prospecto de Oferta Pública

• Contrato de Primera Emisión de Obligaciones de Largo Plazo

• Declaración Juramentada de Activos que Respaldan la Emisión con corte a junio 2019.

• Certificado de Activos Libres de Gravamen con corte a mayo 2020.

• Escritura Publica de Adenda Reformatoria al Contrato la Primera Emisión de Obligaciones de Construecuador S.A. celebrada el 15 de Julio de 2020.

• Acta de la Junta General Universal Extraordinaria de Accionistas de Construecuador S.A. celebrada el 30 de junio de 2020.

• Otros papeles de trabajo. Presencia Bursátil

Situación del Mercado de Valores: El mercado de valores canaliza los recursos financieros hacia las actividades productivas a través de la negociación de valores. Este, constituye una fuente directa de financiamiento y una interesante opción de rentabilidad para los inversionistas. Entre las principales ventajas del mercado de valores esta, que es un mercado organizado, eficaz y transparente en donde la intermediación es competitiva, estimula la generación de ahorro que deriva en inversión, genera un flujo importante y permanente de recursos para el financiamiento a mediano y largo plazo, entre otras. La cultura bursátil del Ecuador no se acopla a las alternativas de financiamiento e inversión que ofrece este mercado, todo ello reflejado en los montos negociados del mercado secundario que en 2019 evidenció una participación del 12% y a febrero 2020 un 9%; mientras que la diferencia se ubica en el mercado primario. Uno de los motivos por lo que se ve involutivo este mercado se debe a la competencia presentada por las instituciones financieras. Para el 2019, el monto bursátil nacional negociado fue de US$ 11.797 millones lo que representa un 10,98% del PIB ecuatoriano y refleja un dinamismo del 57,82% en comparación con su similar periodo anterior. A enero 2020 el monto negociado es de US$ 1.632 millones. Las negociaciones del sector privado (Certificados de Inversión, Certificados de Depósito, Papel Comercial, otros) aportaron con el 38,03%, mientras que los valores del sector público (Certificados de tesorería, Certificados de Inversión, Notas de crédito, otros) lo hicieron con el 61,97%. Por su parte, los principales sectores que participan en el mercado bursátil a nivel nacional son el Comercial (30,15%), seguido del Industrial (26,46%), Servicios (13,85%), Agrícola (11,69%) y la diferencia se ubica en otros 6 sectores con una participación individual inferior al 10%. De todos estos emisores, aproximadamente el 85% corresponden a Guayas y Pichincha. Como es de esperar, las principales ciudades del país son los primordiales dinamizadores del mercado de valores en el Ecuador, comportamiento observado durante los últimos periodos de análisis. El hito más importante durante el 2019 fue la emisión de US$ 150 millones en bonos verdes. Ecuador es uno de los primeros países en Iberoamérica en lanzar bonos verdes del sector financiero, cuyo propósito es financiar líneas de crédito para proyectos que tienen un componente ambiental. En 2020 se espera que se coloquen los US$ 100 millones restantes que son parte de la operación inicial. Si bien, hay varios emisores que están en proceso debido a que como primer requisito los proyectos deben contar con una certificación verde; entre los interesados se encuentran instituciones financieras, sectores productivos como el maderero, pesquero, textil y de alimentos. Otro hecho relevante, es la obtención de liquidez a través de la venta de facturas comerciales



negociables; este es un producto, bien controlado y estructurado con perspectivas de crecimiento para el mercado de valores. Si bien se observó un gran dinamismo en el monto negociado, aún persisten varias reformas pendientes para que el mercado de valores repunte en el país, reformas que pueden tardar debido a la priorización de sectores que se experimentará en el transcurso del 2020 tras presenciar varios factores macroeconómicos que afectan la economía ecuatoriana, como la baja en el precio del petróleo, caída en valor y volumen de las exportaciones por una menor demanda a nivel internacional tras la pandemia mundial de COVID-19 que ha paralizado la actividad económica. Adicional, la falta de liquidez podría impactar en el monto de negociación durante el 2020, si bien, varios emisores de deuda recurrirán al mercado de valores por las ventajas que este ofrece, se espera que los inversionistas en el mercado de valores sean más cautelosos con los títulos que adquieran. Indicador de Presencia Bursátil La presencia bursátil, es un indicador que permite medir la liquidez de los valores sean éstos de renta fija o variable3. Cuyo principal objetivo es dar a conocer al inversionista que tan fácil puede ser negociado un valor en el mercado secundario. Para su cálculo se considera la siguiente formula:

𝐼𝑛𝑑𝑖𝑐𝑎𝑑𝑜𝑟 𝑝𝑟𝑒𝑠𝑒𝑛𝑐𝑖𝑎 𝑏𝑢𝑟𝑠á𝑡𝑖𝑙 =𝑁º 𝑑𝑒 𝑑í𝑎𝑠 𝑛𝑒𝑔𝑜𝑐𝑖𝑎𝑑𝑜𝑠 𝑚𝑒𝑠

𝑁º 𝑑𝑒 𝑟𝑢𝑒𝑑𝑎𝑠 𝑚𝑒𝑠

Con respecto a la Primera Emisión de Obligaciones de Largo Plazo de Construecuador S.A., la presencia bursátil se ubicó en 0 durante todo el periodo de acuerdo con la Bolsa de Valores de Quito, debido a que durante ese tiempo no se realizaron negociaciones en el mercado secundario, que implicaría que el valor presenta una liquidez nula. Dicha observación, obedece al comportamiento del mercado de valores en el país, en donde en mayor medida se ofertan títulos de renta fija y en mercado primario.

Presencia Bursátil

Emisor / Originad

or

Instrumento

Monto Autorizado

US$ Resolución SCVS Bolsa

No. transaccio

nes

Monto Negociado

Días bursát

iles

Meses

Días negociados Mes

Ruedas

Mes

Presencia

Bursátil

Construecuador

S.A.

Primera Emisión

de Obligacion

es de Largo Plazo

5,000,000

SCVS-IRQ-DRMV-2019-

00035196 (17-oct-2019)

Quito 0 - 0 - 0 - 0.00%

Fuente: Bolsa Valores Quito / Elaboración: PCR

PCR considera que el indicador de presencia bursátil en valores de renta fija no refleja la liquidez real del valor, dado que en el país el mercado secundario es mínimo; el rendimiento atractivo que ofrecen los títulos de renta fija incentiva a mantener la inversión hasta el vencimiento. Por lo que PCR opina que la calificación de riesgo es la que influye en la liquidez del valor en el mercado. A mayo de 2020, Construecuador S.A. ha emitido la primera fase (Clase A) por US$ 1,50 millones del primer programa de Emisión de Obligaciones de Largo Plazo, por lo que se observa una buena aceptación de tramo del instrumento. De esta forma, se ha colocado un 30% del valor aprobado para la emisión, mientras que los siguientes tramos aun no han sido colocados dada la programación del emisor para dichas colocaciones.

Presencia Bursátil (US$)

Instrumento Resolución Aprobatoria Monto

Autorizado

Saldo de capital Calificaciones

mayo de 2020

Primera Emisión de Obligaciones de Largo Plazo – Construecuador S.A.

SCVS-IRQ-DRMV-2019-00035196

(17-oct-2019)

5.000.000 1.500.000 PCR

feb - 2020 AAA-

Total 5.000.000 1.500.000


Hechos de Importancia

A la fecha de corte se ha colocado la Clase A de la Primera Emisión de Obligaciones de Construecuador S.A. por un monto de US$ 1,50 millones. Adicionalmente, se ha iniciado un proceso de reforma del destino de los recursos del instrumento producto de la demora del proyecto Kartódromo a causa de los efectos económicos y sanitarios de la pandemia del COVID-19.

3 Sección II, Capítulo XVI del Libro II de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras, de Valores y Seguros: “Conformación Accionaria

y Presencia Bursátil” Art. 10, numerales 2 y 5



Relación con Empresas Vinculadas

Acorde al Informe de Auditoria 31 de diciembre de 2019, Constructora e Inmobiliaria Construecuador S.A. mantuvo US$ 0,10 millones en activos con empresas relacionadas correspondientes a cuentas por cobrar y reembolsos por cobrar; mientras que el saldo en el pasivo fue de US$ 1,65 millones correspondientes principalmente a dividendos por pagar en 4 años.

Miembros de Comité

Econ. Yoel Acosta Econ. Alejandra Rodríguez Econ. Juan Sebastián Galárraga



Anexos

Accionistas

Rialt Holdings S.R.L. 2,099,998

Patsy Torres Toledo 2

Total 2,100,000


Tabla de amortización de la primera emisión de obligaciones

Fecha

CLASE A CLASE B CLASE C

Pago Capital

Pago interés

Capital Remanente Pago Capital Pago interés

Capital Remanente Pago Capital Pago interés

Capital Remanente

1.500.000 1.500.000 2.000.000

A los 90 días 30.000 1.500.000 30.000 1.500.000 40.000 2.000.000

A los 180 días 30.000 1.500.000 30.000 1.500.000 40.000 2.000.000

A los 270 días 30.000 1.500.000 30.000 1.500.000 40.000 2.000.000

A los 360 días 30.000 1.500.000 30.000 1.500.000 40.000 2.000.000

A los 450 días 249.900,00 30.000 1.250.100 249.900,00 30.000 1.250.100 333.200,00 40.000 1.666.800

A los 540 días 249.900,00 25.002 1.000.200 249.900,00 25.002 1.000.200 333.200,00 33.336 1.333.600

A los 630 días 249.900,00 20.004 750.300 249.900,00 20.004 750.300 333.200,00 26.672 1.000.400

A los 720 días 249.900,00 15.006 500.400 249.900,00 15.006 500.400 333.200,00 20.008 667.200

A los 810 días 249.900,00 10.008 250.500 249.900,00 10.008 250.500 333.200,00 13.344 334.000

A los 900 días 250.500,00 5.010 - 250.500,00 5.010 - 334.000,00 6.680 -

Fuente: Picaval Casa de Valores S.A. y Construecuador S.A. / Elaboración: PCR

Detalle Cartera - Mayo 2020

Vigente Vencido

RESUMEN CUENTAS POR COBRAR COMERCIALES

1. Hasta 30 días 2. 31-60

días 3. 61-90

días 4. 91-120

días 5. 121 – 150

días 6. 180 o mas

días 7. 181 o más

días Total

general

Total

247.445,12 167.334,83 161.520,20 95.089,87 109.006,08 47.189,87 23.790,18 851.376,15

Participación 29,06% 19,65% 18,97% 11,17% 12,80% 5,54% 2,79% 100,00%


ANEXO 1: ESTADO DE FLUJO DE EFECTIVO

FLUJO DE EFECTIVO DE ACTIVIDADES DE OPERACIÓN PARCIAL TOTAL Efectivo recibido de clientes por ventas (cobros procedentes de la venta de bienes y prestación de servicios) 3.114.540

Efectivo pagado a proveedores ( pagos a proveedores por suministro de bienes y servicios (1.675.542)

Efectivo pagado a empleados ( pagos a y por cuenta de empleados) (1.382.116) EFECTIVO PROVENIENTE DE OPERACIONES 56.883

gastos financieros ( intereses pagados ) (34.981)

(Otros pagos por actividades de operación) - Otros ingresos 79.199

Impuestos y Contribuciones ( impuestos a las ganancias pagados) (352.289)

(308.071)

EFECTIVO NETO PROVENIENTES DE ACTIVIDADES OPERATIVAS (251.188) FLUJO DE EFECTIVO EN ACTIVIDADES DE INVERSIÓN

Importes procedentes por la venta de propiedades, planta y equipo

Adquisiciones de propiedades, planta y equipo (34.644)

Importes procedentes de ventas de activos intangibles

Compras de activos intangibles (57.005)

Importes procedentes de otros activos a largo plazo (1.500.000)

Compras de otros activos a largo plazo - Inversión en Derechos fiduciarios (99.999) EFECTIVO NETO USADO EN ACTIVIDADES DE INVERSIÓN (1.691.648) FLUJO DE EFECTIVO EN ACTIVIDADES DE FINANCIAMIENTO

Otras entradas, salidas de efectivo - Pago contratos de arriendo (108.919)

Pagos de préstamos

Financiación por préstamos a largo plazo 1.518.014 EFECTIVO NETO USADO EN ACTIVIDADES DE FINANCIAMIENTO 1.409.095 VARIACION EN EL EFECTIVO Y EQUIVALENTES AL EFECTIVO (533.741) SALDO BANCARIO AL PRINCIPIO DEL PERIODO 3.622.941 SALDO BANCARIO AL FINAL DEL PERIODO 3.089.200





Atentamente,

Econ. Santiago Coello Econ. José Matías Velastegui Gerente General Analista Calificadora de Riesgos Pacific Credit Rating S.A.


primera emisión de obligaciones de largo plazo de

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