panorama internacional 2016

PANORAMAI N T E R N A C I O N A L

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ÍNDICE

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Prólogo PÁG 5

Política monetaria¿Un arma de doble filo?

PÁG 11

Materias primasA precio de saldo

PÁG 47

Países emergentesTiempos interesantes

PÁG 133

Perspectivas PÁG 159

ChinaUn juego de malabares

PÁG 81

El Estado IslámicoDe una filial de Al Qaeda al califato yihadista

PÁG 107


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PRÓLOGO

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2016: frente a lo desconocido

Como cada año, Cesce tiene el placer de presentar Panorama, una obra en la que afrontamos el difícil y ambicioso reto de revisar el estado de la economía mundial, con la esperanza de que resulte una lectura esclarecedora, interesante y amena. Este año, quizás, Panorama tenga singular interés, habida cuenta de los numerosos cambios acontecidos en los últimos tiempos.

En 2016 se prevé un crecimiento global modesto, al que se llega tras un lustro de suave pero constante ralentización mundial. La desaceleración responde, en buena medida, a la moderación del crecimiento de los emergentes, en particular de China, y también al inicio de las subidas de tipos en EE.UU. tras seis años en cota cero. En consecuencia, la demanda ha perdido empuje, lo que ha dado lugar a un notable exceso de capacidad en algunos sectores, sobre todo en las materias primas, y a una consecuente caída de precios que, en algunos casos, ha sido drástica. Muchas economías, casi todas en desarrollo, dependen de la exportación de materias primas y, de esta manera, se han visto envueltas de forma repentina en un círculo vicioso de menor demanda, caídas del crecimiento e incremento de los desequilibrios macroeconómicos. Tampoco ayuda el pobre comportamiento de las economías avanzadas, con la notable excepción de EE.UU., cuya economía destaca gracias a su flexibilidad y a su formidable capacidad innovadora.

Al modesto crecimiento habría que añadir la existencia de un elevado grado de incerti-dumbre y de numerosos factores de riesgo. Los países afectados tratan de escapar de la espiral negativa y estabilizar sus economías pero, en muchos casos, aún no lo han conse-guido y existen dudas sobre cuál será el alcance final de sus dificultades, en particular en el caso de China. Por su parte, los mercados financieros, una de las principales vías de transmisión de la coyuntura entre naciones junto con el comercio y las expectativas, han reflejado y realimentado la incertidumbre y la ansiedad. Todo esto se ha traducido en salidas de capitales desde los emergentes hacia lugares considerados más seguros, y en una fuerte volatilidad en los mercados de valores y de divisas.

PRÓLOGOPanorama de dudas

Prólogo

Perspectivas

1_ POLÍTICA MONETARIA2_ MATERIAS PRIMAS

4_ EL ESTADO ISLÁMICO5_ PAÍSES EMERGENTES

3_ CHINA

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PRÓLOGO

La fragilidad de la economía se acompaña y combina con un cambio de ciclo político en ciertas zonas; en particular, en el continente americano, en donde varios líderes acaban de ser relevados, o encaran la última etapa de su mandato. Los dirigentes de algunas naciones, como Venezuela, de momento se mantienen en el cargo, pero se encuentran tan cuestionados que podrían verse forzados a renunciar. Igualmente, como en todos los años bisiestos, se celebrarán presidenciales en EE.UU. en noviembre, que en esta ocasión darán fin a ocho años de gobierno de Barack Obama. La proximidad del final del mandato no ha interrumpido la actividad en Washington; al contrario: en el último año se ha logrado el acuerdo con Irán y el inicio de la apertura con Cuba, dos hitos que, de consolidarse, marcarán un antes y un después en las relaciones internacionales.

Las circunstancias políticas en Europa también son complejas. En primer lugar, el Reino Unido celebra próximamente un referéndum para determinar si sigue perteneciendo a la UE. Se espera que la consulta resulte en un sí a la Unión, pero esto no puede darse por garantizado y, aunque así sea, su gobierno ha alcanzado una serie de acuerdos muy polémicos que cambiarán su relación con el resto de la UE. Por otro lado, los partidos populistas se abren paso por toda Europa a causa del malestar por la década de crisis económica, y también por la frustración ciudadana ante la incapacidad que tienen sus dirigentes para dar respuestas satisfactorias a problemas que el euro y la globalización sustrajeron del ámbito nacional. Este fenómeno, además, está ligado a un cierto desencanto y hastío de muchas opiniones públicas con respecto a la UE, lo que entorpece la adopción de políticas y soluciones comunes frente a problemas de alcance europeo, precisamente cuando más se necesitan. Quizás, el mejor ejemplo de la fatiga de Europa ha sido las tensiones y dificultades para afrontar la reciente crisis de los refugiados.

En Oriente Medio prosiguen los conflictos en Siria y en Irak, y es difícil vislumbrar una solución definitiva. Las dos zonas se han convertido en campos de batalla en donde se enfrentan una variedad de milicias respectivamente apoyadas por las potencias regionales. El enconamiento entre facciones hace difícil pensar que se pueda firmar la paz sin que esto acarree la redefinición de las fronteras, incluyendo la partición de territorios. Es más, el fraccionamiento tampoco garantizaría la estabilidad en la zona,

En 2016 se prevé un crecimiento global modesto, al que se llega tras un lustro de

suave pero constante ralentización mundial


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ya que implicaría la creación de una variedad de nuevos Estados hostiles entre sí. Las consecuencias de esta guerra traspasan las fronteras por medio del terrorismo inter-nacional, por las tensiones entre gobiernos, y también a través de los cinco millones de sirios, un cuarto de la población previa al conflicto, que se han visto obligados a abandonar su país para huir de la guerra.

Todas estas cuestiones de relevancia internacional impregnan el presente Panorama, en donde nos centramos muy especialmente en aquellas que, en nuestra opinión, sobresalen por su impacto sobre la economía global. Así pues, en este escenario de cambio, fragilidad económica e incertidumbre, queremos ofrecer un repaso de la situación actual a través de una serie de artículos en donde se analizan dichas cues-tiones en torno al presente y a las perspectivas de la economía mundial. En concreto, nuestro Panorama de este año se asoma a los siguientes temas:

En primer lugar, abordaremos las singulares circunstancias de la política monetaria mundial. La Reserva Federal estadounidense subió tipos el pasado diciembre por primera vez en casi una década. De esta manera, comenzó el ciclo de alzas de tipos y, también, la normalización de su política monetaria tras años de medidas no convencio-nales. En cambio, los bancos centrales de la Eurozona y de Japón están intensificando su orientación expansiva, con la intención de escapar de la trampa de la liquidez en la que se encuentran instaladas sus economías y despejar la amenaza deflacionista. Estos dos fenómenos, la normalización por parte de la Reserva Federal y la divergencia de la orientación de las políticas monetarias entre los grandes bancos centrales, son dos acontecimientos muy relevantes por su impacto económico y por la escasez de precedentes.

En segundo lugar, revisaremos la evolución de los mercados de materias primas. Su protagonismo en los últimos tiempos es indudable, en particular en el caso del petróleo, ya que la subida de sus precios fue uno de los grandes detonadores de la excelente década que disfrutaron los productores de estos bienes que, en su mayoría, son países emergentes localizados en América Latina, África y Oriente Medio. Igualmente, el abaratamiento registrado en los últimos años ha sido una de las causas principales de la ralentización del crecimiento de estos países. Algunas naciones sufren compli-caciones severas que, posiblemente, se extenderán en el tiempo, ya que no parece probable que los precios de las materias primas vayan a retornar a los niveles de 2011. En ocasiones anteriores, el abaratamiento de las materias primas tuvo un impacto neto positivo sobre la economía mundial, por lo que se esperaba que sucediera eso mismo en la actualidad. Sin embargo, el peso de los productores de estos bienes es mayor que nunca, y el cambio de ciclo ha sido precipitado e inesperado, sobre todo en el caso del mercado de petróleo, lo que ha contribuido a incrementar la incertidumbre y la volatilidad. Por lo tanto, de momento los beneficios del abaratamiento son menos tangibles que en anteriores ocasiones e, incluso, ya no resulta tan evidente que el efecto neto sobre la economía mundial vaya a ser positivo.

Prólogo

Perspectivas



3_ CHINA

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PRÓLOGO

En tercer lugar, se analiza la situación de China. La emergencia del país asiático es un fenómeno histórico de primer nivel. Su extraordinario progreso ha cambiado comple-tamente la realidad económica internacional. Por lo tanto, no resulta sorprendente que su actual desaceleración afecte y preocupe al mundo entero. Las fuentes que alimentaron su crecimiento se están agotando y, así, China afronta el formidable reto de efectuar ordenadamente una triple transición para reequilibrar su economía: de la inversión al consumo; de la industria a los servicios; y de la orientación exportadora al desarrollo del mercado doméstico. De momento, el proceso se encuentra rodeado de incógnitas. Se duda sobre si todo esto se logrará; hasta dónde se ralentizará China y a qué ritmo; cómo será la nueva normalidad del país; y cómo repercutirá esto en el mundo.

El cuarto artículo trata sobre el reto del terrorismo internacional, cuyo exponente más visible en la actualidad es Daesh. Este grupo terrorista ha impuesto su hegemonía en zonas del norte de Irak y de Siria, aprovechando los conflictos que sufren ambos países. Hace dos años Daesh no causaba especial preocupación a nivel internacional, pero su notoriedad se ha disparado por su consolidación militar en Siria e Irak, y por su implicación en numerosos actos terroristas que han conmocionado al mundo. El combate contra este grupo se ha convertido en una de las prioridades de seguridad de muchas naciones.

En quinto y último lugar se revisa la situación de los emergentes, la cual, en buena parte, es el resultado de las circunstancias descritas en los artículos anteriores. Hace apenas cinco años, en plena crisis de los países avanzados, con el precio de las mate-rias primas en máximos y con las naciones emergentes en pleno apogeo económico, estos países, liderados por los BRICS, eran considerados los nuevos protagonistas del presente y futuro de la economía mundial. En la actualidad, en cambio, las perspectivas son menos optimistas. A los problemas generales de este conjunto de naciones se añaden, en casos como el de Brasil o Rusia, dificultades particulares que intensifican sus problemas económicos y, sobre todo, que obstaculizan la recuperación. A conse-cuencia de lo anterior, es probable que disminuya el ritmo de convergencia entre las economías avanzadas y el mundo en desarrollo.

Panorama se centra en las cuestiones que sobresalen por su impacto global: la política

monetaria, las materias primas, la situación china, el terrorismo y los países emergentes


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A través de esos cinco artículos esperamos aportar algo de luz al complejo escenario económico global, caracterizado por la incertidumbre y por la búsqueda de nuevas fuentes de crecimiento. No cabe duda de que los retos actuales son muy notables, en particular porque algunos carecen de precedentes, con lo que los gobernantes se ven empujados al terreno de lo desconocido en donde el resultado de sus políticas es mucho más incierto. En todo caso, la desaceleración y el cambio de ciclo en la economía mundial no tienen por qué implicar, inevitablemente, que avanzamos hacia una crisis internacional. En primer lugar, la caída del precio de las materias primas favorece a infinidad de sectores y naciones. En segundo lugar, los emergentes, a pesar de sus problemas, son mucho más fuertes que hace dos décadas, y cuentan con más capacidad y experiencia para ajustar sus economías. En tercer y último lugar, los avances tecnológicos y el incremento del flujo mundial de capitales, personas y conocimientos deberían estimular el crecimiento internacional, en particular en las regiones emergentes. Con todo, se desconoce si dichas fortalezas serán suficientes para revertir la ralentización de la economía mundial y, por lo tanto, es probable que en los próximos tiempos siga primando la volatilidad y la prudencia frente a este frágil e incierto Panorama.

Prólogo

Perspectivas



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¿ U N A R M A D E D O B L E F I LO ?

POLÍTICAMONETARIA

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Países avanzados

Tras una durísima recesión en 2009 y unos años de preocupante estancamiento, los países avanzados parecen afianzar una débil recuperación. En 2015 registraron un crecimiento del 1,9% y las previsiones para 2016 y 2017 son de un avance del PIB del 1,9% y 2,2% respectivamente. En cualquier caso, se trata de una recuperación moderada, desigual y que encara no pocos riesgos, tanto económicos como políticos.

POLÍTICA MONETARIA¿Un arma dedoble filo?

Fuente: FMI

Países avanzados Mundo

Crecimiento PIB Mundo y Países avanzados

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En porcentaje

Prólogo

Perspectivas



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POLÍTICA MONETARIA

Podemos distinguir dos bloques en esta desigual evolución: EE.UU y Reino Unido, por una parte, y la Eurozona y Japón, por otra. La primera potencia mundial mantiene un crecimiento moderado (creció a una tasa del 2,4% en 2015), impulsado por unas favorables condiciones de financiación y por el fortalecimiento del mercado de la vivienda y de trabajo. El Reino Unido, con un 2,2% de avance del PIB en 2015, es uno de los líderes del crecimiento en la Unión Europea (UE), y posiblemente mantendrá este ritmo los dos próximos años. Frente a esta evolución es menos alentadora la situación de la Eurozona y Japón. El Eurogrupo no llega a despegar y las previsiones apuntan a cinco años con un crecimiento en torno al 1,5%. Japón, por su parte, tras dos décadas con recesiones recurrentes, está inmerso en lo que podríamos denominar la “tormenta perfecta”: bajo crecimiento, tipos de interés cero, inflación nula y altísimo endeudamiento. En los próximos años se prevé que abandone la recesión, pero su crecimiento no llegará a alcanzar el 1%.

Esta dispar evolución, sin embargo, esconde un importante denominador común: los cuatro bancos centrales han aplicado una política monetaria ultraexpansiva y han actuado como prestamistas de última instancia para dar respuesta a la mayor crisis financiera internacional desde la Gran Depresión. La valoración de la actuación de los bancos centrales en los últimos siete años no está exenta de polémica. Tampoco lo está la estrategia a seguir a partir de ahora, tanto a corto como a más largo plazo. No cabe duda de que esta política permitió calmar a los mercados durante los diferentes episodios de pánico financiero, a través de enormes inyecciones de liquidez y de mensajes tranquilizadores de que se haría “todo lo necesario” para restablecer el adecuado funcionamiento de la intermediación financiera. No obstante, pese a un despliegue de medios sin precedentes, los resultados en términos de crecimiento real han sido algo decepcionantes. Estas medidas monetarias vinieron, además, de la mano de paquetes de rescate a instituciones financieras en riesgo de quiebra y de estímulos fiscales, intensos y continuados en Japón y más tímidos y breves en la Eurozona, que pronto vio cómo se disparaban las primas de riesgo de los países periféricos. Seis años después se arrastra aún el legado de la crisis, en forma de un elevado endeudamiento privado y público, fruto de la exuberancia financiera previa a la crisis y de las respuestas de los gobiernos en la etapa recesiva. En términos globales el endeudamiento ha aumentado desde los 40.000 mill.$ en 2007 hasta superar los 140.000 mill.$ en 2015 (en torno al 250% del PIB mundial). Los países avanzados ya acumulan una deuda que sobrepasa el 100% de su PIB.

Algunos de los países avanzados, protagonistas de estas medidas, se enfrentan a una debilidad crónica, con un desempleo persistente y elevados niveles de deuda. Por otra parte, la expe-riencia demuestra que una política monetaria acomodaticia conlleva un retraso en la puesta en práctica de ajustes y reformas estructurales, al tiempo que entraña un elevadísimo riesgo de generación de nuevas burbujas de crédito y de precio de activos; de efectos desbordamiento a escala internacional, así como de ineficiente asignación de los recursos. Voces críticas, de hecho, señalan que la provisión de liquidez ha sido excesiva y que ya se están generando nuevas burbujas, con lo que no es descartable una nueva crisis global. Este debate enlaza con la discusión relativa al momento adecuado para retirar los estímulos, y los riesgos que esto conlleva. Dichos riesgos, indudablemente, trascienden las fronteras de cada país y pueden afectar seriamente no solo a los países avanzados sino especialmente, y con más dureza, a


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Evolución de la deuda mundialDeuda total, en billones UDS

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Hogares Gobierno general

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Sociedades no financieras

Notas:(*) Suma de la deuda total en Arabia Saudí, Argentina, Australia, Brasil, Canadá,

Corea, India, Indonesia, México, Reino Unido, Rusia, Sudáfrica y Turquía.(**) Total de economías enumeradas.

Fuentes: FMI. Perspectivas de la Economía Mundial; OCDE; datos nacionales

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Perspectivas



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POLÍTICA MONETARIA

los emergentes. Si algo ha caracterizado 2015 es precisamente este debate constante sobre la conveniencia o no de retirar dichos estímulos. La Reserva Federal no ha parado de emitir señales para lograr que dicha normalización, ya en práctica, fuera lo más anticipada posible.

Varios son los interrogantes que suscita este polémico tema: ¿Han sido efectivas estas polí-ticas? ¿Qué debe y puede hacer ahora la política monetaria, con un límite inferior o igual a cero de los tipos de interés? ¿Es el momento de normalizar las condiciones monetarias? ¿Es necesaria alguna coordinación en la retirada de los estímulos para evitar los riesgos derivados de una divergencia en las políticas de los principales bancos centrales? ¿Cuál debe ser el papel de los bancos centrales ante las crisis sistémicas?

Política monetaria ¿Causa y remedio de la enfermedad?

La crisis financiera internacional de 2009 vino precedida de un periodo que muchos cali-fican como la “Gran Moderación”, en el que la ausencia de presiones inflacionistas permitió el mantenimiento durante un largo periodo de tipos de interés muy bajos. No obstante, se fueron acumulando una serie de desequilibrios financieros cuyo epicentro fue la burbuja inmobiliaria, en un contexto de rapidísima innovación financiera e inadecuada regulación y supervisión. Los errores del momento ya son harto conocidos: el poco rigor en la provisión del crédito; los inadecuados incentivos de las agencias de rating; los contraproducentes sistemas de remuneración de directivos, que favorecieron una excesiva asunción de riesgo; la creciente complejidad en las operaciones financieras y la fuerte interconexión del sistema financiero global, entre otras. Las principales críticas a la política monetaria de entonces fueron su pasividad ante la generación de burbujas y su incapacidad para evitar caer en una situación de tipos oficiales nulos.

Tras la caída de Lehman Brothers, el mecanismo de transmisión monetaria quedó seve-ramente dañado en las economías avanzadas. El manejo del tipo de interés a corto plazo como herramienta básica para controlar la liquidez del sistema financiero y, en última instancia, las decisiones de gasto en la economía real, dejó de funcionar por varias razones. En primer lugar, las perturbaciones financieras debilitaron los mecanismos de transmisión de la política monetaria afectando a la curva de rendimientos y a los diferenciales de crédito. En segundo término, el pánico generalizado secó la liquidez; y, por último, la gravedad de la recesión situó la tasa nominal de política óptima en terreno desconocido, el zero lower bound (tipo próximo a cero), lo que agota el margen de bajada.

Quebrado este mecanismo y en un contexto de miedo generalizado en los mercados y severas restricciones de crédito, los bancos centrales adoptaron unas medidas de apoyo a la liquidez sin precedentes: expansión de las líneas de crédito habituales, cambios en el plazo y en los requisitos de colateral de las mismas e introducción de nuevas líneas temporales, entre otras. Y como prestamistas de última instancia los bancos centrales


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trataban de evitar que los problemas de liquidez derivaran en crisis de solvencia. El origen de la crisis financiera, que fue, en gran parte, un exceso de liquidez, ha sido, por tanto, también el instrumento para salir de la misma.

Existe cierto consenso en que la intervención de los bancos centrales era obligada para evitar una crisis sistémica global. Las primas de riesgo de los préstamos interbancarios a diversos plazos se habían disparado y la actividad de los mercados se contrajo rápidamente. La falta de confianza entre los participantes en el mercado y la incertidumbre respecto a la solvencia de las entidades de contrapartida estaban detrás de estas tensiones de liquidez. En este contexto, proporcionar liquidez era imprescindible.

Esta provisión de liquidez se canalizó de manera distinta en función de la forma de financiarse de los agentes económicos en las distintas economías. En el caso de Estados Unidos y Reino Unido, la importancia de los mercados de capitales como mecanismo de financiación motivó que los programas de la Reserva Federal (FED) y del Banco de Inglaterra (BoE) se dirigieran a intervenir directamente en dichos mercados. En cambio, la mayor importancia relativa de los sistemas bancarios en la intermediación financiera explica que las actuaciones del Banco de Japón (BoJ) y del Banco Central Europeo (BCE) se orientasen a dotar de liquidez a los bancos. La intensidad de estos programas monetarios también fue diferente, así como el momento de aplicarlos. Además, las economías sobre las que inciden estos programas son muy distintas en términos de flexibilidad, y profundidad de los mercados financieros y en los aspectos

Fuente: FMI

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Japon Reino Unido EE.UU. Eurozona

Crecimiento PIB países avanzadosEn porcentaje

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POLÍTICA MONETARIA

regulatorios, entre otros. Mención aparte merece claramente el caso de la Eurozona, donde la autoridad monetaria es única, frente a 19 autoridades fiscales. Es por ello por lo que se impone un análisis y un diagnóstico individualizado de la actuación de cada banco central, con el fin de esclarecer las preguntas planteadas atendiendo a las singularidades de cada caso.

Estados UnidosLíder en la aplicación y en la retirada de estímulos

La actuación de la Reserva Federal durante los pasados siete años se considera el mayor experi-mento de política monetaria jamás visto para poner freno a una crisis también sin precedentes. Tras la caída del gigante bancario Lehman Brothers en 2008, la Reserva Federal actuó de forma muy rápida y contundente, primero a través de las herramientas convencionales y, después, con toda una batería de medidas, muchas de ellas innovadoras y que han ido evolucionando según las necesidades del momento. Los sucesivos descensos del tipo de interés en 2007 (desde el 5,5%) no lograron estimular el gasto en el sector privado tanto como la situación requería y la crisis se intensificó en el otoño de 2008. En diciembre de ese año se agotó el margen de la política convencional. El tipo de interés se estableció en el rango entre 0 y 0,25%, lo que significa que, desde entonces, la política de tipo de interés en Estados Unidos es esencialmente de cero, algo que no ocurría desde la Gran Depresión. Otro de los instrumentos activamente empleado fue la política de comunicación, con la finalidad de actuar sobre las expectativas de los agentes e influir sobre los tipos de interés de largo plazo.

Transcurrido un año desde el colapso financiero, era a todas las luces evidente que el marco tradicional de la política monetaria era insuficiente para calmar una crisis que se intensificaba y propagaba como la pólvora. Ante esta situación, la FED diseñó un segundo conjunto de medidas para proporcionar liquidez a los mercados de crédito, relajar las condi-ciones financieras, evitar un proceso deflacionario y contribuir a la mejora de la actividad económica. No es el objeto de este artículo hacer una descripción pormenorizada de los aspectos técnicos de este programa. De forma sencilla, las medidas podrían agruparse en tres categorías: préstamos a bancos y otras entidades financieras, suministro de liquidez a mercados de crédito considerados clave y compra de títulos de largo plazo.

• Los préstamos a Bancos (que se canalizaron a través de un elenco de instrumentos nuevos) tenían como objetivo primordial reducir el riesgo sistémico y evitar una crisis de liquidez clásica, al asegurar que las instituciones financieras pudieran satisfacer sus demandas de efectivo sin tener que acudir a masivas y desestabilizadoras ventas de activos. Además, eran una vía para reducir las tensiones de financiación e incrementar la dispo-sición de bancos e instituciones financieras a prestar. No obstante, las instituciones que recibieron dicha liquidez no la transfirieron a los mercados de crédito, con lo que la falta de financiación en los mercados no bancarios dificultaba la recuperación económica.


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• Ante esta situación la FED optó por inyectar liquidez directamente en los mercados de crédito no bancarios, ampliando su papel como prestamista de última instancia a las entidades no bancarias, con el fin de que el crédito llegase a las empresas. Se crearon dos fondos (el Asset-Backed Commercial Paper Money Market Mutual Fund Liquidity Facility y el Commercial Paper Funding Facility) que permitían financiar la compra de la deuda emitida por las empresas. Se llegó incluso a conceder fondos para estabilizar a determinadas instituciones. Concretamente, la FED concedió préstamos en marzo de 2008 para facilitar la absorción de Bear Stearns por parte de JP Morgan Chase, y en septiembre de 2008 para el rescate de AIG. Por último, dentro de estas medidas se incluyó un programa (Term Asset-Backed Securities Loan Facility), dirigido a proporcionar liquidez en los mercados de titulización de créditos al consumidor y a las pequeñas y medianas empresas, que estaban estancados. De esta forma, la FED prestaba fondos en los mercados de titulización de activos respaldados por créditos a estudiantes, créditos para compra de coches, créditos de tarjeta de crédito y otros similares.

• El tercer conjunto de medidas, la compra de títulos a largo plazo, están dirigidas a presionar a la baja los tipos de interés en los préstamos de largo plazo. Al contrario que los otros dos mecanismos de provisión de liquidez (con la excepción de la interven-ción en instituciones concretas), este tercer tipo de instrumentos expone a la Reserva Federal a un riesgo de crédito considerable.

Todas estas medidas, calificadas como quantitative easing o credit easing, han tenido un considerable impacto en el tamaño y la composición de la hoja de balance de la Reserva Federal. Entre 2008 y 2014, la FED ha quintuplicado los activos en su balance. Su finan-ciación ha venido principalmente de la mano de la creación de dinero, aunque también de la venta de títulos del Tesoro para financiar algunas medidas de la Reserva Federal.

Reserva Federal: Activos y Tipos de interés

Total Activos (mill.$) Tipos de interes (Eje secundario)

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Fuente: Federal Reserve Economic Data

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POLÍTICA MONETARIA

En octubre de 2014, la FED, tras cinco años y 10 meses y después de una reducción paulatina y anunciada de las compras de activos, puso fin al programa de estímulos. No obstante, los tipos se mantuvieron en mínimos históricos (intervalo 0 - 0,25%) desde diciembre de 2008 hasta diciembre de 2015, cuando se aprobó una subida simbólica de tan solo un cuarto de punto, fijándolos en la horquilla de entre un 0,25% y un 0,50%. El Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC por sus siglas en ingles) votó por unanimidad la subida de tipos al considerar que el crecimiento y el empleo eran lo bastante robustos y que el riesgo de la baja inflación era solo transitorio, si bien enfatizó que el proceso de incrementos iba a ser muy “gradual”. De hecho, ha hecho hincapié en “la posible necesidad de acelerar o frenar el ritmo de normalización según vayan evolucionando las perspectivas económicas”. De esta forma, la incertidumbre sigue sobre la mesa y el Comité analizará cada aumento adicional de las tasas reunión a reunión, con especial atención a la inflación, pues muchos miembros del FOMC siguen preocupados por la falta de materialización de presiones inflacionarias alcistas en la economía. La inflación se encuentra todavía en tasas muy bajas, del orden del 0,7% anual, lejos del objetivo del 2%, aunque ello no se debe tanto a la debilidad econó-mica como a la drástica caída que han sufrido el petróleo y las materias primas. El mercado laboral, por su parte, ha tenido una evolución muy favorable, lo que ha sido un factor determinante en la decisión de la Reserva Federal de iniciar el proceso de normalización. La tasa de desempleo fue del 5% en diciembre de 2015, un punto por debajo del valor que fijó la autoridad monetaria como límite para emprender una subida de tipos. En cuanto al crecimiento, 2015 ha cerrado con un aumento del PIB del 2,5%, una décima por encima del año anterior. Sin embargo, los datos del cuarto trimestre de 2015 y principios de 2016 apuntan a una cierta desaceleración de la actividad, especialmente del sector manufacturero, como consecuencia de la apreciación del dólar y de la caída de la inversión en el sector de energía por el bajo precio del petróleo. De hecho, uno de los temores que habían frenado hasta ahora la subida de los tipos de interés de la Reserva Federal había sido precisamente el efecto de la apreciación del dólar sobre las exportaciones estadounidenses, además del posible impacto de la desaceleración de China sobre la economía mundial.

500.000 mil.$ destinados a MBS (Mortgage Backed securities o activos garantizados por hipotecas) de las agencias hipotecarias nacionalizadas (Fannie Mae y Freddie Mac) y 100.000 mil.$ a la deuda emitida por dichas entidades.

DIC 2008 NOV 2010 SEP 2011 SEP 2012

QE175.000 mil.$ cada mes hasta llegar a 600 mil millones, de valores de deuda del gobierno de los EE.UU., principalmente bonos entre 2 y 10 años.

QE2La FED se compromete a comprar 85.000 mil.$ al mes sin límite predeterminado, hasta que el mercado de trabajo alcanzase niveles aceptables.

QE 3&4Para extender el vencimiento medio de su cartera de deuda del Tesoro estadounidense, mediante la venta de 667.000 mil.$ de valores a corto plazo o cerca del vencimiento y compra, a finales de 2012, de deuda a más largo plazo, por valor de 400.000 mil.$. Además, con la venta de los activos a corto, se pretende influenciar el interés a corto plazo hacia arriba y con la compra de los activos a largo bajar el interés a largo, consiguiendo así aplanar la curva de tipos o “yield curve”, y en consecuencia reactivar el mercado inmobiliario y de crédito.

Operación Twist


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El índice ISM Factory Index (Índice de Fábrica) se situó en diciembre de 2015 en 48, el nivel más bajo desde junio de 2009. Históricamente, 47 ha sido el nivel por debajo del cual la economía ha entrado en recesión, lo que ha inquietado a los inversores. De hecho, la reciente caída en este índice (desde 57,5 en noviembre de 2014) normalmente habría propiciado un recorte de tipos por parte de la FED, opción que actualmente no está sobre la mesa al estar agotado el margen de bajada. No obstante, la mayor parte de esta caída obedece al sector del petróleo y al de los bienes comercializables. Este último cerró diciembre en un 55,3, aunque con el tiempo no será inmune a la desaceleración si ésta se extiende al resto de la economía. Además, la drástica caída de los precios del petróleo en el último trimestre del año (desde 50 hasta 35 dólares el barril) está afectando seriamente

Fuente: FMI

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a la industria energética, que ha reducido su nivel de inversión. Por último, las turbulen-cias en los mercados financieros, que vienen acompañadas de intensas correcciones en los valores bursátiles y de aumentos de los diferenciales de riesgo, se han traducido en mayores costes de capital para las empresas, en un contexto de niveles históricos de deuda corporativa. No es descartable que la renovada volatilidad de los mercados financieros mundiales desincentive nuevas subidas de tipos en el corto plazo (tal y como ocurrió en septiembre). De hecho, en la reunión de marzo de 2016 la FED anunció que como mucho se realizarán dos subidas de tipos en lo que queda del año, la mitad de lo anticipado.

Las previsiones de crecimiento para este año se han revisado a la baja en la misma reunión de marzo de este año de la FED. Se espera una tasa de crecimiento del 2,2%, dos décimas menos que en 2015, y del 2,1% en 2017. El FMI es más optimista y prevé que se mantenga la tasa de crecimiento del 2,4 en 2016. No se prevé un aumento significativo de la inversión, primero por las razones ya expuestas y, además, por la gran acumulación de inventarios que se produjo el año pasado en el sector manufacturero. A esto hay que añadir el debi-litamiento del sector exterior, asociado sobre todo a la apreciación cambiaria. En el corto plazo, por tanto, la evolución económica depende plenamente de los consumidores. Algunos economistas ya hablan del riesgo de una nueva recesión en EE.UU. en los próximos tres años, escenario especialmente preocupante al no contar ya con la posibilidad de bajar los tipos para reactivar el crecimiento. No cabe duda de que las condiciones financieras se han deteriorado más de lo que la FED y los analistas anticipaban, como consecuencia de los menores precios de las acciones, la menor liquidez y el fortalecimiento del dólar. La debilidad de la recuperación y la amenaza de una nueva recesión han llevado a muchos a señalar que el QE no había sido eficiente o que la retirada de estímulos ha sido precipitada.

La evidencia empírica demuestra que el QE ha logrado reducir los tipos de interés nominales de diferentes instrumentos financieros con éxito (MBS y deuda corporativa entre otros), si bien la intensidad de la caída depende del tipo de instrumento y su plazo. Los cambios en los tipos de interés son fáciles de observar; más difícil resulta aislar el efecto del QE en la economía real. Sus defensores consideran que fue fundamental para sacar a EE.UU. de la recesión. Ben Bernanke, expresidente de la FED, sugirió que el QE1 y QE2 lograron un aumento de cerca del 3% de la actividad y la creación de cerca de 2 millones de empleos en el sector privado. Otros economistas asocian la mejora económica con la recuperación de las ventas de inmuebles, ventas de coches e inversión empresarial, entre otros, todo ello asociado a la caída de tipos y acceso a la liquidez derivada del QE. Los detractores, en

Ya se habla del riesgo de una nueva recesión en EE.UU. en los próximos tres años, más

preocupante al no poder bajar los tipos


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cambio, alegan que la recuperación ha sido muy débil y que la economía está aún lejos de los niveles pre crisis, pese a la aplicación de un estímulo monetario sin precedentes. Además, señalan que se desconocen los efectos del QE a largo plazo. Por una parte, mencionan el riesgo de que se produzca inflación futura, si bien esto no ha sido el caso por el momento, dado que una gran proporción del dinero nuevo lo detentan los bancos como exceso de reservas. También hay voces que alertan del riesgo de que se generen nuevas burbujas, en dos sectores fundamentalmente: el tecnológico y el inmobiliario.

El índice Nasdaq ha alcanzado máximos históricos y, al tiempo de redactar estas líneas, está muy próximo a 5.000 puntos, lo que recuerda a la situación previa al crash de las punto.com en el año 2000, cuando alcanzó los 5.132 puntos. Sin embargo, el crecimiento del Índice no ha sido tan explosivo como lo fue entonces. En el año 2000 éste aumentó de 2.500 a casi 5.000 en apenas cinco meses, mientras que este aumento ahora se ha producido en tres años y medio. Aunque la subida no ha sido tan veloz como en las punto.com, sí está siendo muy continuada desde 2008. Además, el mercado lo lideran grandes compañías de TI, con capacidad real de generación de grandes volúmenes de ingresos. Sí bien es cierto que hay empresas claramente sobrevaloradas (muchas apps entre ellas), no se dan las valoraciones desorbitadas de entonces, por lo que posiblemente tampoco se producirán aquellas fortísimas caídas. El PER (Price earning ratio o ratio de beneficio sobre acción) del Nasdaq en el año 2000 era de 200 veces, mientras que en la actualidad el PER del selectivo se encuentra en 23 veces.

Fuente: Invertia

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Por lo que se refiere a la posible gestación de una nueva burbuja inmobiliaria, la baja rentabilidad de los bonos soberanos y empresariales ha incentivado nuevamente la apuesta por la vivienda, cuyo precio ha aumentado considerablemente sobre todo en los países anglosajones, con EE.UU. a la cabeza. Los precios de la vivienda alcan-zaron el máximo histórico en EE.UU. en 2006. El estallido de la burbuja inmobiliaria acarreó una caída de los precios de cerca del 38%, hasta el mínimo registrado en febrero de 2012. En apenas cuatro años dicha caída parece haberse remontado por completo. Hay ciudades como Boston, Charlotte, Dallas, Denver, Portland o San Francisco que ya están por encima de los niveles previos a la crisis. Pero el parale-lismo acaba aquí. Las hipotecas subprime (hipotecas de mala calidad a personas con dificultad para cumplir con los pagos) estu-vieron detrás de la fortísima subida de los precios antes del colapso de 2007-2008. La situación es diferente en la actualidad, ya que gran parte del auge de los precios responde a la inversión internacional, que está pagando en cash, con lo que no existe el riesgo asociado al fuerte apalancamiento que hubo entonces. Por otra parte, las tasas de default de los créditos hipoteca-rios siguen cayendo y se mantienen en niveles bajos. La diferencia, en este caso, sería que hoy en día se están endeudando aquéllos con capacidad de hacerlo. Dicho esto, no deja de sorprender la velocidad a la que han aumentado los precios.

En cualquier caso, es pronto para evaluar los efectos a medio plazo del QE. Sin duda, ha sido efectivo para sacar a EE.UU. de la recesión, si bien los riesgos de su aplica-ción y de su retirada aun se desconocen. La Reserva se enfrenta a una difícil disyun-tiva. En el caso de que las tasas se eleven

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Fuente: Standard & Poors


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demasiado rápido, podría producirse un endurecimiento de las condiciones financieras mayor de lo previsto, o un brote de inestabilidad financiera, lo que podría causar un estancamiento económico. En tal escenario la FED se vería obligada a dar marcha atrás y volver a recortar tasas, lo que tendría un elevado coste en términos de credibilidad. Por el contrario, si las tasas se elevan demasiado tarde, existe el riesgo de que se alimenten burbujas en ciertos sectores o de que se acelere la inflación por encima del objetivo del 2%. Dada la adversa coyuntura internacional, la considerable incertidumbre en torno a las perspectivas de inflación y el grado de debilidad económica, hay argumentos suficientes para no elevar las tasas hasta que se produzcan señales más tangibles de inflación salarial o de precios. Además, es probable que las tendencias desinflacionarias mundiales y el impacto del fortalecimiento del dólar actúen como fuerzas importantes para atenuar la inflación. El escenario más probable es que no se realice una nueva subida de tipos hasta el segundo semestre de este año o incluso ya en 2017.

De que esta normalización monetaria llegue a buen puerto depende no solo la evolución de la primera potencia mundial, sino también de la economía global. Son evidentes los efectos que tienen las decisiones de la FED a escala internacional. El episodio ocurrido en 2013, conocido en inglés como “temper tantrum” (rabieta), es muy ilustrativo. La mera insinuación de que la FED podía disminuir el ritmo de su programa de adquisición de bonos, dio origen a enormes salidas de capital y a bajadas en los precios de los activos en la mayor parte de las economías emergentes. Especialmente vulnerables son estas últimas; y no olvidemos que, a su vez, cada punto porcentual menos de crecimiento de los países emergentes puede llegar a restar dos décimas a la expansión de los países desarrollados, según cálculos del FMI. A esto hay que sumar el riesgo añadido de la divergencia de política monetaria entre la FED y otros grandes bancos centrales. Al favorecer la apreciación del dólar, con efectos negativos sobre la competitividad de una parte del sector corporativo americano, se podría afectar a la revalorización de la bolsa estadounidense. Una subida en solitario conlleva un importante desafío, derivado de esta “Gran Divergencia”, como la han bautizado algunos. Se desconoce el tiempo que durará esta divergencia, al igual que se desconoce el ritmo de normalización que aplicarán los distintos bancos centrales. No obstante, la decisión de la primera potencia mundial de iniciar una gradual subida de tipos abre la puerta a una nueva realidad a la que tendrán que adecuarse todos los policy makers.

Hay elementos suficientes para que la FED no eleve los tipos de interés hasta que se

produzcan señales más tangibles de inflación salarial o de precios

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POLÍTICA MONETARIA

EurozonaUna política monetaria encorsetada

Tras siete años de crisis, el miedo a la deflación y al estancamiento no ha desapa-recido de la Eurozona. 2015 cerró con un decepcionante crecimiento del 1,6% y el bloque comunitario sigue padeciendo una insuficiencia de la demanda interna. Ello se traduce en un notable superávit de la balanza por cuenta corriente, que alcanzó en 2015 un 3,7% del PIB y que se concentra en Alemania (excedente corriente del 8,3% de su PIB) y otros socios como Holanda (10,5% del PIB) o Austria (2,6% del PIB). La falta de dinamismo endógeno se ve alimentada por la coyuntura internacional actual, caracterizada por numerosos riesgos económicos y políticos. Hay voces críticas que señalan que la actuación del BCE fue tardía e insuficiente. Otros achacan el estanca-miento a la política de austeridad y de recorte de salarios. En todo caso, no olvidemos la singularidad del marco en el actúa el BCE. La aplicación de una política monetaria en una unión incompleta supone retos adicionales, tal y como quedó patente con la crisis de la deuda soberana. Los desafíos a los que se enfrentó el BCE excedieron los de cualquier otro Banco Central.

En cualquier caso, la situación ha mejorado claramente desde la crisis de la deuda soberana en 2010. En aquel momento, la ruptura del euro estaba sobre la mesa, en un contexto de pánico generalizado y primas de riesgo de los países periféricos totalmente desbocadas. La política monetaria ha jugado un papel clave a la hora de estabilizar los mercados, a pesar de haber sido más restrictiva y de menor intensidad que la desple-gada por la autoridad monetaria americana. A las restricciones de crédito se sumó el reto adicional de la fragmentación de los mercados en el área única. Este desafío, exclusivo de la Eurozona, introducía una disfunción de la transmisión horizontal de la política monetaria a través de las fronteras nacionales. Pese a las medidas iniciales de apoyo a la liquidez del BCE, el endurecimiento de las condiciones financieras globales, junto con el coste de los rescates bancarios, debilitaron la posición fiscal de muchos países de la Eurozona. Los acreedores comenzaron a discriminar entre países “buenos” y “malos”, lo que acabó disparando la prima de riesgo de los que tenían una posición fiscal deteriorada (Portugal, Italia, Grecia y España). Ello dificultó el acceso a la financiación del sector bancario y se tradujo en un círculo vicioso entre el riesgo soberano y bancario.

A diferencia del resto de bancos centrales, el BCE no tiene un único interlocutor respon-sable del resto de componentes de la política económica, sino a 19 Estados soberanos que han de responder ante sus respectivos parlamentos nacionales. Por lo tanto, no puede llevar a cabo operaciones que conlleven mutualización de riesgos o transferencia de rentas entre países miembros que no hayan sido explícitamente aceptadas por los parlamentos nacionales. Esto impone importantes limitaciones a los programas de flexibilización cuan-titativa, y solo en este marco pueden entenderse las medidas aplicadas por Dragui.


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Al igual que ocurrió en EE.UU., las medidas convencionales en el frente monetario fueron insuficientes para tranquilizar a los mercados y restablecer la canalización del crédito. Además, en la Eurozona la crisis tenía una triple vertiente (desequilibrio de las balanzas de pagos, crisis bancaria y fiscal) que se reforzaba mutuamente. El BCE bajó gradualmente (y con mayor retraso que la FED) los tipos de interés, hasta situarlos en marzo de 2016 en mínimos históricos: el tipo de operaciones principales de financiación en el 0%, la facilidad marginal de crédito en el 0,30% y la facilidad de depósito en valores negativos (-0,4%). Es decir, el BCE cobra un 0,4% a las entidades que hagan uso de esta facilidad para salvaguardar su exceso de liquidez, lo que se pretende sirva de estímulo a la concesión de créditos, con el fin de que la liquidez llegue a familias y empresas y se traduzca en un mayor gasto.

Las medidas no convencionales se fueron introduciendo en paralelo a la relajación de las condiciones monetarias, en consonancia con la debilidad de la demanda y la actividad de la zona y con el anclaje de las expectativas de inflación, en línea con el mandato de estabilidad de precios del BCE. Hasta mediados de 2014, los programas de compras de activos tuvieron un carácter más restrictivo que los de otros bancos centrales, tanto en lo relativo a su magnitud como en relación con la naturaleza de los activos que se adquirieron.

A partir de ese momento, cuando se hizo evidente que la debilidad de la demanda, la baja inflación (con creciente riesgo de trasladarse a las expectativas de inflación a medio plazo) y la escasez de crédito amenazaban seriamente las perspectivas de recuperación, el BCE sacó la artilleria pesada. Además de recortar aún más los tipos, introdujo una nueva faci-lidad de financiación a más largo plazo (hasta cuatro años), condicionada a la concesión

BCE: Activos totales y tipos de interes

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de préstamos al sector privado. También intensificó la estrategia de “forward guidance”, al anunciar, en noviembre de ese mismo año, su intención de expandir el tamaño del balance hasta los niveles máximos alcanzados en marzo de 2012. Para conseguir este fin, el BCE extendió sus programas de compras de valores para incluir la adquisición de títulos emitidos por el sector público, medida que fue anunciada el 22 de enero de 2015. Desde marzo de 2015, el BCE ha realizado compras de activos públicos y privados por un valor de unos 60.000 mill.€ mensuales. Un año después, en la reunión de marzo de este año, el BCE amplió el programa de compra de activos hasta los 80.000 mill.€ mensuales. Esto supone elevar en 240.000 mill.€ los activos, hasta 1,74 billones de euros (casi dos veces el tamaño de la economía española) cuando expire ese programa, en marzo de 2017.

Es importante tener presente que, debido a los rasgos diferenciadores de la Eurozona, el programa de compra de activos europeo nació con muchas más limitaciones que el americano:

En primer lugar, no es comparable en cuantía. El objetivo de Dragui es inyectar 1,74 billones de euros adicionales hasta marzo de 2017, lo que llevaría el balance del BCE hasta los 3,9 billones. Es poco ambicioso, ya que apenas supera los niveles de 2012 (3,023 billones de euros) que fueron disminuyendo en 2013 y 2014 a causa de la devolución por parte de los bancos de los préstamos proporcionados por las operaciones de financiación a plazo más largo. Estas operaciones, denominadas VLTRO1 por sus siglas en ingles, son un reflejo claro de que parte importante de la inyección de liquidez no llegó a los agentes y no se tradujo en mayor consumo e inversión. Las VLTRO fueron dos operaciones (con vencimiento a tres años) que aportaron inyecciones masivas de liquidez a la banca a tipo de interés fijo con el fin de aliviar las tensiones en el sector bancario y en los mercados de deuda soberana. Gran parte de esa liquidez se empleó para compras de deuda sobe-rana, lo que permitió un alivio de la prima de riesgo. Otra parte importante se depositó en las cuentas que los bancos tienen en el BCE (facilidades de depósito), de manera que el dinero volvió, en parte, a manos del BCE. En definitiva, no se tradujeron en un aumento significativo del crédito al sector privado.

1 La primera operación fue asignada el 21 de diciembre de 2011 y la segunda el 30 de febrero de 2012, con un importe de 591.531 y 489.191 miles de millones de euros, respectivamente.

Es importante tener presente que, debido a los rasgos diferenciadores de la Eurozona,

su programa de compra de activos nació con más limitaciones que el americano


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En segundo lugar, el programa limita significativamente el riesgo asumido por el Eurosistema con la compra de bonos soberanos (20%). El Eurosistema asume el riesgo de los bonos emitidos por instituciones europeas (que representará el 12% de las compras), pero solo el 8% de las compras de bonos soberanos. Esta no mutualización total del riesgo podría revertir los avances producidos en pro de la integración financiera.

En tercer lugar, el programa ampliado se centra en la deuda soberana de los países de la zona del euro y de las agencias establecidas en la zona del euro, o de instituciones internacionales o supranacionales (lo que incluiría al Mecanismo Europeo de Estabilidad, ESM, en sus siglas en inglés). Ello dejaría fuera a la deuda corporativa, a diferencia de los programas QE de la Reserva Federal de EE.UU. En julio de 2015 el BCE amplió la lista de instituciones internacionales o supranacionales con sede en la Eurozona cuyos activos son elegibles en el programa de compras del sector público (PSPP). Dentro de las empresas se encuentran la española Adif; las italianas Enel, Terna, Snam y Ferrovie dello Stato Italiane; y las francesas SCNF y Caisse Nationale des Autoroutes. Esta ampliación se consideró la antesala a la aprobación de compra de títulos de empresas privadas. Finalmente, en marzo de 2016 acabó incluyendo los bonos procedentes de las empresas no financieras de la eurozona en la lista de activos a comprar mensualmente, lo que aumenta el riesgo del balance del banco.

En cuanto a la composición de la expansión del balance, si comparamos la del BCE con la de otros bancos centrales durante la crisis (especialmente, con la Reserva Federal, el Banco de Inglaterra y el Banco de Japón), la diferencia más notable es el menor peso relativo que ha tenido la compra de valores, sobre todo deuda pública, frente al papel mucho más relevante de las operaciones de préstamo a las entidades de crédito. Esta es una diferencia importante, que tiene que ver con los rasgos propios iniciales de los marcos operativos, pero sobre todo con la ya mencionada singularidad de BCE como banco central de 19 países.

Finalmente, las compras de activos del BCE se autolimitan, a diferencia de lo que ocurre con los programas de QE de la Reserva Federal de EE.UU.. Por un lado, no podrán superar el 33% de la deuda en circulación del emisor y, por otro, no podrán superar el 25% de importe total de una emisión.

Existen limitaciones a la política monetaria en el seno de la UE de cara a incentivar el

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Además de estas limitaciones, hay dos factores adicionales que han condicionado el éxito del programa, entendido como conseguir que la liquidez alcance a la economía real. Por una parte, la presión para elevar la solvencia bancaria, derivada de las normas de Basilea III y de las normas más estrictas aprobadas por el G-20 para los grandes bancos de la zona del euro, se ha traducido en que parte de esta liquidez se ha destinado a devolver la deuda de los propios bancos o a volver a utilizar la facilitad de depósito del BCE, incluso a tipos de interés nominales negativos. Por otra parte, el elevado endeudamiento de las empresas no financieras y de los hogares de la zona del euro dificulta que se reactive el consumo o la inversión privada en agentes que están desapalancándose.

Existen, por tanto, limitaciones evidentes a la política monetaria en el seno de la UE de cara a incentivar el gasto y, en definitiva, a que la mayor liquidez se traduzca en un mayor crecimiento real. Sí que es cierto que se aprecia cierta recuperación de la actividad. En el último trimestre de 2015 la Eurozona creció un 0,3% respecto al trimestre anterior. En el conjunto del año creció un 1,6%, la tasa más alta de los últimos 4 años. El consumo privado ha mantenido un crecimiento débil aunque relativamente estable desde mediados de 2013, favorecido por la mejora del empleo, una inflación muy baja y, en algunos países, una reducción de impuestos (en el contexto de un menor ajuste fiscal), lo que ha redundado en el aumento de la renta disponible. La inversión, sin embargo, continúa estancada pese a las favorables condiciones financieras. Ello se debe al aumento de la incertidumbre acerca de la demanda global (especialmente por la desaceleración de China y su posible contagio a otros países emergentes) y de la situación política en Europa y sus muchos problemas sin resolver, en un contexto de todavía elevado apalancamiento de las empresas y de reduc-ción de los márgenes empresariales. El sector exterior, por su parte, cerró 2015 con una aportación al crecimiento de 0,1 puntos porcentuales y las previsiones no son muy positivas

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debido a la notable corrección de la demanda de los mercados emergentes. En cuanto al sector público, tras varios años de ajuste fiscal y de una significativa reducción del déficit estructural, las autoridades europeas se han mostrado más tolerantes con desviaciones temporales de las sendas de déficit establecidas para cada país en los Objetivos de Medio Plazo, a cambio de realizar reformas estructurales (Italia y Francia) o gastos asociados a la inversión pública o a la crisis de refugiados (Alemania). Como resultado, se ha registrado un mayor gasto público en 2015, que posiblemente continuará en 2016, lo que debería afianzar la recuperación de la demanda doméstica.

La recuperación, por tanto, es débil y enfrenta numerosos riesgos, acentuados por la mayor incertidumbre con respecto a las perspectivas de crecimiento de las economías emergentes, la mayor volatilidad en los mercados financieros y de materias primas, y los mayores riesgos geopolíticos. En el seno de la UE los dos riesgos más relevantes a corto plazo son la crisis de los refugiados y la posible salida del Reino Unido o Brexit.

Grecia, en el momento de redacción de este artículo, se encuentra totalmente desbor-dada por la llegada masiva de refugiados que huyen de los conflictos en Siria, Afganistán o Eritrea. Según cálculos de Cruz Roja, el número de refugiados en Grecia ascendía a 50.000 a principios de marzo de este año, en lo que ya es la antesala de una crisis humanitaria. Cuatro países balcánicos (Macedonia, Serbia, Croacia y Eslovenia) han decidido blindar sus fronteras y limitar al máximo el flujo migratorio por su territorio después de que Austria decidiera medidas similares. Por el momento, el plan de reubi-cación de la UE ha sido un rotundo fracaso. A fecha de 1 de marzo solo se habían reubicado 629 refugiados (328 de Italia y 301 de Grecia) de los 160.000 acordados el año pasado, aunque hay 17 Estados miembros que han ofrecido ya 6.202 plazas.

La segunda fuente de riesgo es la posible salida de Reino Unido de la UE. Por el momento, el primer ministro británico, David Camerón ha alcanzado un acuerdo con los otros 27 jefes de Estado y de Gobierno de la UE que permite al país participar en cuestiones que considere necesarias dentro de la Unión y quedar fuera de otras. El Reino Unido no tendrá que financiar a los países de la Eurozona que atraviesen problemas, no se discriminará a sus empresas por no usar el euro y la City estará más protegida frente a las decisiones de la Eurozona. Tampoco participará en una “unión más estrecha” entre los Estados miembros, algo que tendrá que incluirse en los cambios legislativos de los tratados, aunque países como Bélgica se han opuesto, porque no

Los dos riesgos más relevantes a corto plazo para la recuperación de la UE son la crisis de los

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quieren que otros se animen a renegociar la adhesión. En cuanto al polémico asunto de los inmigrantes, podrá restringir durante los cuatro primeros años las prestaciones sociales a los trabajadores comunitarios y recurrir a este mecanismo durante un periodo de siete años no prorrogables. Estos son algunos de los puntos principales de las negociaciones. Ahora bien, en realidad todo depende del referéndum del 23 de junio de este año, porque el acuerdo incluye una cláusula que destruye su contenido si los británicos dicen no a Europa. En cuanto al frente europeo, los argumentos para ceder siempre giraron en torno a lo mismo: la gran importancia de las relaciones comer-ciales, económicas y financieras entre el Reino Unido y la Unión. También ha pesado su importancia como potencia militar: el Reino Unido es miembro del Consejo de Seguridad de la ONU, tiene la bomba atómica y un importante ejército, fundamental para la defensa de Europa. Por encima de cuestiones concretas, la salida pondría en duda todo el proceso de integración de Europa y sentaría un precedente para otros países. Debido a los diferentes tamaños relativos, es razonable pensar que el Reino Unido es mucho más sensible a este shock que el resto de la UE. Reino Unido supone un 16% de la UE y exporta un 13% del PIB a la UE, frente a un 2,6% del PIB que suponen las exportaciones de la UE hacia Reino Unido. Los otros perdedores serían Irlanda, Malta y Luxemburgo, por sus fuertes relaciones con el sector financiero británico.

En cualquier caso, al margen de estos riesgos, la débil mejora cíclica difícilmente se transformará en un crecimiento sostenible a medio plazo mientras no se resuelvan los problemas estructurales que padece la Eurozona. Hacemos referencia al sobreendeu-damiento de algunos sectores, al elevado desempleo estructural que atenaza a dema-siados países, al imperfecto o inacabado marco institucional de la unión monetaria. La recuperación cíclica brinda a los Gobiernos las condiciones adecuadas para implicarse más sistemáticamente en las reformas estructurales que determinarán el retorno al crecimiento. La experiencia de la Eurozona demuestra que la política monetaria no puede navegar sola. Cuatro años han transcurrido desde que Dragui pronunció su famosa frase de que haría todo lo necesario para salvar el euro. Cuatro años en los que, a pesar de un despliegue de medidas monetarias sin precedentes, la Eurozona no llega a despegar. Incluso algunas voces han llegado a compararlo con Japón y el riesgo de repetir la década perdida del país asiático. Son necesarias medidas tanto a nivel nacional como europeo que favorezcan que esta barra libre de liquidez acabe trasladándose en crecimiento no solo monetario sino también real.

La débil mejora no se transformará en crecimiento sostenible a medio plazo mientras

no se resuelvan los problemas estructurales


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JapónDe recesión en recesión

Si algo caracteriza a Japón en política monetaria es su carácter pionero. La economía asiá-tica fue la primera en aplicar el famoso programa de expansión cuantitativa para combatir la deflación que asolaba al país en el año 2000. Ello es así porque, cuando el resto de los países estaban combatiendo la inflación, Japón ya sufría deflación y había dejado atrás dos recesiones: una crisis financiera en los noventa (tras registrar una burbuja financiero-inmobiliaria) y el azote de la crisis asiática del 98, cuando el país todavia era frágil y su sistema bancario aún no había purgado los excesos de la burbuja anterior. Cuando Japón parecía recuperarse levemente irrumpió la crisis financiera internacional. En esta ocasión, la lucha contra la deflación de forma coordinada ha facilitado a la economía asiática la aplicación de una política monetaria mucho más agresiva y una relación cooperativa, en lugar de conflictiva, con la política fiscal.

Abenomics, tal y como se ha bautizado la política económica aplicada por el primer ministro Shinzo Abe, es el fruto de más de dos décadas de aprendizaje. Abe llegó al poder en diciembre de 2012 con un energíco plan que giraba en torno a tres pilares o “flechas”: una expansión monetaria, un fuerte impulso fiscal y reformas estructurales. Tras 25 años de estancamiento, la esperanza había vuelto para algunos y el escepti-cismo para otros.

La primera flecha hace referencia precisamente a una agresiva flexibilización monetaria, dirigida a poner fin a más de 15 años de deflación. El Banco de Japón (BoJ), presidido por Harukiro Kuroda, ha puesto en práctica una sucesión de programas de expansión cuantitativa al tiempo que ha recortado tipos, para lograr una meta de inflación del 2% en dos años. En cuanto a las medidas convencionales, tras una sucesión de bruscos recortes, el BoJ anunció en enero de 2016 la aplicación de un tipo de interés negativo del 0,1% a las cuentas que las instituciones financieras niponas mantienen con la entidad, en la misma línea que el BCE. Se trata del primer movimiento de tipos de interés en Japón desde octubre de 2010, cuando el BoJ los situó entre el 0 y el 0,1% para estimular el avance de la tercera economía mundial. En cuanto a las medidas menos convencio-nales, desde el estallido de la crisis se han sucedido un conjunto de programas que han aumentado considerablemente la base monetaria. El programa actualmente vigente se aprobó en abril de 2013, y consiste en la compra de bonos del Tesoro y otros valores con el objetivo de incrementar la base monetaria a un ritmo anual de unos 80 billones de yenes (593.402 millones de euros). Desde principios de 2016 se aprobó la extensión de los vencimientos de los bonos adquiridos hasta un máximo de 12 años, y también la compra de fondos cotizados (ETFs) y valores de sociedades cotizadas de inversión inmobiliaria (J-REITs), lo que supone un aumento de las adquisiciones a un ritmo anual de 3 billones de yenes (22.773 millones de euros) y 90.000 millones de yenes (683 millones de euros), respectivamente.

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Las otras dos aristas de “Abenomics” son una política ágil de estímulos fiscales (en torno al 2% del PIB) y reformas estructurales que impulsen la competitividad. El estímulo fiscal pretende, entre otras cosas, aumentar la inversión pública en infraestructuras y la demanda de créditos bancarios, cuya oferta, ya muy amplia, se queda en manos de los bancos por la insuficiencia de prestatarios. También se llevó a cabo un aumento del IVA en abril de 2014, con el objetivo de incrementar la recaudación en unos 5 billones de yenes (35.200 millones de euros) durante dicho ejercicio y en unos 8 billones anuales (56.314 millones de euros) a partir de 2015. Los efectos de la subida se dejaron sentir: su anuncio propició un aumento considerable de las compras de última hora en el país asiático, tradicional-mente muy sensible a estas subidas, y un frenazo posterior en el gasto de los japoneses, un componente que supone el 60% del PIB nacional.

Las reformas estructurales se consideran, unánimemente, como el elemento más impor-tante del Abenomics, y el factor clave de su éxito. Pretenden mejorar el clima de negocios y poner freno a problemas como la baja rentabilidad de las empresas niponas y la débil evolución demográfica, que se está traduciendo en un descenso de su población activa a un ritmo inquietante. Para mitigar esto, el Gobierno nipón no tendrá más remedio que flexibilizar su sumamente rígida política de inmigración y aumentar la tasa de participación de las mujeres japonesas en la mano de obra. En cuanto al entorno empresarial, deberá simplificar la multitud de normativas (que perjudican la productividad y suponen un freno para la innovación), fomentar las inversiones hacia Japón y reducir la rigidez del sistema laboral. Hasta ahora, el progreso en este área ha sido bastante decepcionante. Podemos citar la incorporación a tratados de libre comercio (como la Asociación Transpacífico) y el establecimiento de zonas empresariales especiales para fomentar la desregulación. No obstante, estas medidas son a todas las luces insuficientes.

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Los objetivos de este ambicioso programa eran lograr un crecimiento medio del PIB nominal del 3% en los próximos diez años y del 2% en términos reales. Tras cuatro años de aplicación, los resultados han sido algo decepcionantes. El año 2015 se cerró con un crecimiento anual muy débil, de tan solo el 0,6%, que aunque supone una mejora frente al 2014 (el PIB cayó un -0,1%) esconde dos trimestres de recesión.

Además, la recesión de 2015 es más preocupante que la de mediados de 2014, que se debió a una merma en el consumo derivada del aumento del impuesto sobre ventas. El año pasado, en cambio, la caída del PIB obedece a la contracción de la inversión privada, reflejo de la desconfianza en el empresariado nipón, aspecto que ya venía indicando la propia bolsa japonesa, que a lo largo de 2015 cayó en torno al 20%. Ante este escenario, el Banco de Japón volvió a recurrir en enero de este año al estímulo monetario, con la medida antes comentada de cobrar a los bancos un 0,1% por el depósito de sus reservas adicionales para instar a los prestamistas a ofrecer créditos y a las empresas y los ahorradores a gastar e invertir.

No obstante, poco se puede esperar de este enésimo estímulo monetario. Si algo ha demos-trado la experiencia de Japón es que los problemas estructurales no pueden resolverse únicamente inyectando dinero. Las políticas de demanda (monetaria y fiscal) han probado ser incapaces de resolver el problema crónico de estancamiento que sufre Tokio. El programa de flexibilización cuantitativa de Japón ha sido el más agresivo de todos: los activos del banco central han alcanzado casi el 70% del PIB (desde el 17% en 2007), frente a la FED, que lo ha aumentado desde el 6% hasta el 25% de su PIB. Sin embargo, a pesar de este colosal estímulo monetario, el pais no acaba de levantar el vuelo y sigue atrapado en el maldito binomio de recesión- deflación.

Un sencillo análisis desde la perspectiva de la demanda permite entender esta evolución. Comencemos por el consumo, que representa el 60% del PIB. En el último trimestre de 2015 se desplomó un 0,8% respecto a los tres meses anteriores, lo que a todas luces refleja que las

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políticas de estímulo no han logrado fomentar un mayor gasto de los hogares nipones. Ello tiene fácil explicación. La mayor parte de los trabajos creados en los últimos años han sido temporales y con una baja remuneración. El total de trabajadores temporales o a tiempo parcial en Japón asciende al 38%. Además, el paro se mantiene en niveles tan bajos porque precisa-mente el ajuste se viene realizando vía sueldos desde 1990. Los salarios reales han caído a una tasa anual del 2%, o incluso mayor, desde 2009. Si a esta caída de los sueldos se suman las subidas de impuestos para financiar la desorbitada deuda pública, el resultado es un descenso del poder adquisitivo, que repercute negativamente en el consumo. Este menor consumo, por otra parte, desincentiva la inversión privada, ante una demanda débil y expectativas de defla-ción. Esto enlaza con otro de los problemas estructurales del país: el exceso crónico de capital invertido, resultado de una política económica demasiado centrada en fomentar la inversión, que ha generado unas tasas de retorno del capital muy bajas. Según datos del BoJ, las tenencias líquidas de las empresas japonesas se situaron en máximos históricos en diciembre de 2015, rozando los dos billones de dólares. La debil demanda y bajos retornos del capital están detrás de la baja inversión privada, lo que se traduce en menos crecimiento económico y empleo (o salarios más altos). Por su parte, el gasto público ha sido otra de las “patas” empleadas para dinamizar la economía, aunque también con escaso éxito. En diciembre de 2015 el gobierno aprobó nuevamente un presupuesto récord para 2016, con un gasto para el año fiscal que comienza el 1 de abril superior al del año anterior, a pesar del elevado déficit que padece el país y de registrar una elevadísima deuda pública. La recesión de 2015 forzó al gobierno a retrasar la segunda subida del IVA, prevista para octubre de ese año, hasta abril de 2017 (y no se descarta que vuelva a retrasarse). El gasto social ya asciende a una cifra récord, para lidiar con una población en rápido envejecimiento, y el gasto militar por primera vez supera los cinco billones de yenes. El déficit fiscal cerró 2015 próximo al 6% del PIB y por el momento el cumplimiento de la consolidación presupuestaria parece poco creible. La debilidad de la demanda interna tampoco ha sido compensada por las exportaciones. Pese a la notable depreciación del yen frente al dólar en 2015, las exportaciones japonesas también cayeron, ya que China ha reducido drásticamente sus importaciones y la demanda global continúa siendo débil.

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Además, Japón es el país con mayor deuda pública sobre el PIB del mundo. Mientras la auste-ridad dominaba el discurso en Bruselas, Japón ha aumentado su deuda desde 2008 en casi un 30%, hasta superar en 2015 el 245% del PIB (más de un trillón de yenes o 8, 5 billones de euros). Mientras los mercados atenazaban la sostenibilidad de los países del sur de Europa, como España, no parecían inmutarse ante la deuda del país nipón. Ello se debe a que la insos-tenibilidad del reembolso de la deuda no solo depende del valor total sino, también, de los intereses y primas. En este aspecto, Japón gana al viejo continente por goleada. La economía nipona tiene una de las mejores calificaciones de riesgo del mundo. Se trata de la deuda pública que cotiza con menor rentabilidad en el mercado secundario. De hecho, ¡desde febrero de este año Japón ya cobra a los inversores por financiarse a largo plazo! (el bono japonés a 10 años registró, por primera vez en su historia, un rendimiento negativo del -0,035% en febrero). Detrás de esta circunstancia sin precedentes se encuentra el interés de los inversores por los valores refugio, los activos considerados más seguros en tiempos de turbulencias económicas, como la deuda pública nipona o el oro. La entrada en negativo de la rentabilidad del bono soberano japonés coincidió con un desplome generalizado de los principales mercados bursá-tiles mundiales. La clave, en este caso, no es cuánta deuda hay emitida, sino quién posee los bonos. Los tenedores de la deuda japonesa son en gran medida nacionales. La financiación del déficit público procede mayoritariamente de sus ciudadanos e incluso de su propio gobierno (a través de la oficina de correos). Tan solo un 9% de la deuda está en manos de inversores internacionales, lo que explica que Japón no se enfrente a los mercados internacionales de la misma forma que otras economías. Los japoneses tienen una clara preferencia a invertir en el propio país, en vez de buscar alternativas en el extranjero. Por otro lado, el largo periodo de baja inflación o deflación que ha vivido Japón hace que los inversores se conformen con tasas de interés reducidas. No obstante, este nivel de endeudamiento conlleva riesgos. Su sostenibilidad puede ser un problema ante el envejecimiento de la población. Por otro lado, los japoneses están guardando cada vez más sus ahorros en casa en vez de invertirlos, ante la escasa rentabilidad que ofrecen los bonos públicos o los depósitos bancarios. Se estima que la población tiene más de 300.000 millones de dólares ‘bajo el colchón’.

Japón se enfrenta a un complejo sudoku. La inversión está deprimida, lo que se traduce en un menor crecimiento económico, una menor creación de empleo y menores aumentos salariales. Los bajos salarios desincentivan el consumo, lo que en combinación con una eleva-dísima deuda pública y el envejecimiento demográfico son una ecuación de difícil solución. Es a todas las luces evidente que los problemas de Japón no son solo cíclicos, sino estruc-turales, derivados de una mala digestión de la mayor burbuja inmobiliaria en toda la historia de la humanidad. Las soluciones deben, por tanto, ser estructurales y no únicamente planes fiscales o estímulos monetarios. Esperemos que la tercera flecha cobre el protagonismo que merece y permita sacar al país del sol naciente de una crisis que ya dura más de treinta años.

Japón necesita soluciones estructurales y no solo planes fiscales o estímulos monetarios

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Reino UnidoLiderando el crecimiento

La recuperación de la actividad ha sido más intensa en el Reino Unido que en el resto de los países avanzados y, en el momento de redac-ción de estas líneas, existe un intenso debate sobre la conveniencia de una subida de tipos.

Los tipos de interés se mantienen inalterados, en el 0,5% desde marzo de 2009, fecha en la que también se estableció un programa de compra de activos mediante la emisión de reservas, que ha sido ampliado sucesi-vamente hasta alcanzar su actual volumen en julio de 2012, que asciende a 375.000 millones de libras de compras mensuales de activos (519.526 millones de euros).

Además, el Banco de Inglaterra fue pionero en la instrumentación de medidas directa-mente encaminadas a potenciar el crédito a determinados sectores mediante el programa conocido como Funding for Lending Scheme

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(FLS), aprobado en julio de 2012. El FLS ofrece a los bancos participantes una fuente de finan-ciación a menor coste, lo que debería permitir a los bancos aumentar la disponibilidad de crédito, y reducir los tipos de interés. Esta medida tuvo un gran éxito en un primer momento a la hora de fomentar los préstamos hipotecarios y a las familias y, desde noviembre de 2013, en el fomento de los créditos a las pymes. El sistema ofrece una financiación a bajo interés a todos los bancos, incluso a aquellos que están procediendo al desapalancamiento, no tiene ningún límite superior en cuanto al importe de financiación que los bancos pueden obtener. La mayoría de las instituciones financieras del Reino Unido participan en el FLS.

En marzo de este año el BoE publicó las estadísticas relativas a la financiación de pymes a través del FLS. En 2015, los préstamos netos a pymes vía FLS han ascendido a 18.600 millones de libras. Se trata del primer año desde que estalló la crisis en que los préstamos netos a pymes han tenido un crecimiento positivo. En noviembre de 2015 el BoE anunció una extensión del programa durante 2 años más, hasta enero de 2018.

Como se ha dicho, la economía británica lidera el crecimiento de los países del G7. En 2015 ha registrado un crecimiento del 2,2%, lo que supone una cierta desaceleración frente al 2,9% del año anterior, que obedece al estancamiento de la producción y a la recesión del sector de la construcción. El sector servicios se mantiene dinámico. Un análisis sectorial revela que aqué-llos más vinculados al petróleo y el gas son lo que más están sufriendo, frente a los dirigidos al consumo, como la automoción, que se mantienen robustos, de la mano de un mercado laboral sólido, con fuertes aumentos salariales. El consumo continuará tirando de la economía pese a los esfuerzos del gobierno por lograr un crecimiento más equilibrado, con un mayor peso de las manufacturas y las exportaciones y menos dependiente del gasto doméstico inmerso en su tercera recesión en menos de una década. El PMI Index (índice manufacturero) descendió en febrero de este año hasta 50,8 puntos, frente a los 52,9 de enero, lo que supone la lectura más baja desde abril de 2013. Por una parte, la apreciación de la libra le está restando competitividad en

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los mercados exteriores y, por otra, la desace-leración de China es especialmente dañina, al tratarse del sexto destino de las ventas exte-riores de los productos británicos.

En cuanto a la inflación, se mantiene en una senda compatible con el objetivo del 2%, y es importante tener en cuenta que los precios de algunos activos, en particular los de la vivienda, vienen mostrando trayectorias alcistas, que han alertado del riesgo de una burbuja en el sector. Los precios medios de la vivienda han aumentado desde enero de 2013 en más de un 30%, y superan ya los precios máximos de mediados de 2007. Este auge obedece a la creciente demanda de los compradores en el extranjero, los atractivas rentabilidades sobre el alquiler y el crecimiento de la población. El Banco de Inglaterra ha pedido más facultades para poder regular los préstamos a los llamados “buy-to-let investors”, inversores atraídos por los rendimientos del alquiler, de más del 5%, en comparación con una rentabilidad por debajo del 1,5% que en marzo de este año están ofre-ciendo los bonos del Estado a diez años.

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Muchos expertos alertan del riesgo de explosión de esta burbuja inmobiliaria. A este riesgo se suma la posible salida del país de la UE. Los sondeos apuntan a una pequeña ventaja de la opción de permanencia en el referéndum del 23 de junio. La gran mayoría de los miembros del gobierno, las empresas de mayor tamaño y tres grandes partidos (laboristas, liberales y el Partido Nacionalista Escocés) defienden la opción de permanecer en la Unión, pero muchos diputados conservadores apoyan la salida. Existen numerosos estudios que tratan de cuantificar este coste en unidades monetarias, si bien varían mucho en sus estimaciones en función del tipo de acuerdos que el país sería capaz de negociar una vez esté fuera del club comunitario. En todo caso, la salida se traduciría inicialmente en una menor confianza, nuevas negociaciones de acuerdos comerciales con la UE que serían muy costosos y prolongados, la exclusión inicial del TTIP (la Asociación Transatlántica para el Comercio y la Inversión) y una menor relevancia en términos geopolíticos a nivel mundial.

Todo ello constituye un riesgo que podría amenazar el dinamismo del país anglosajón. El FMI espera que el crecimiento se mantenga estable en el nivel de año pasado (2,2%) hasta 2018, y considera que para que haya un avance mayor se requiere un repunte en la economía global. El Banco de Inglaterra ha sido más optimista sobre las perspectivas británicas para 2016, pronosticando un avance del 2,5%; sin embargo, en general se espera que esta cifra sea revisada a la baja en breve. Este nuevo escenario, con creciente incer-tidumbre especialmente en torno al Brexit, ha cambiado las perspectivas de la política monetaria. Si hace unos meses se esperaba que Reino Unido siguiera los pasos de la FED con una subida de tipos, hoy lo más probable es que mantenga las tasas de interés sin cambios hasta posiblemente finales de año o principios de 2017. No se descartan incluso nuevas bajadas. El gobernador del Banco de Inglaterra, Mark Carney, ha asegurado que la institución está dispuesta a actuar mediante una rebaja en los tipos de interés o un aumento de la flexibilización cuantitativa si la perspectiva de la economía británica empeora. Incluso tiene preparado un plan de contingencia de miles de millones de libras destinadas a ofrecer financiación a los mayores bancos del país y así evitar una espiral de pánico, en el caso de que el resultado de la consulta sea positivo. La salida de un país de la UE no tiene precedentes, con lo que difícilmente se pueden calibrar sus efectos.

No cabe duda que la incertidumbre dominará el escenario de aquí a junio. El empleo de armas monetarias podrá mitigar parte de los efectos pero, nuevamente, parece poco realista confiar en una herramienta estabilizadora para afrontar las consecuencias de un cambio institucional cuyos efectos exceden de los cíclicos. El gobernador del Banco Central ya

El Brexit supondría menor confianza, renegociar acuerdos comerciales, la salida

del TTIP y menos relevancia geopolítica

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ha dado un primer paso, ahora tendrán que actuar el resto de autoridades económicas para afrontar adecuadamente la incertidumbre a la que se enfrenta el país anglosajón. Del acierto de esta respuesta dependerá que el Reino Unido no solo continúe liderando el crecimiento de la UE sino que continúe siendo la sexta economía mundial y la capital financiera más importante de Europa.

Una batalla en solitario condenada al fracasoLa aplicación de una política monetaria ultra expansiva en los países avanzados ha sido uno de los grandes protagonistas del escenario económico de 2015. Nunca antes habían permanecido los tipos de interés tan bajos durante tanto tiempo. Tampoco tiene prece-dentes la emisión de bonos soberanos a largo plazo con rendimientos negativos, como ha sido el caso en 2015, la mayoría emitidos por países de la Eurozona. Según un informe del Banco de Pagos Internacionales (BIS por sus siglas en ingles), el volumen de deuda pública europea que, a mediados de febrero de este año, pagaba intereses negativos ascendía a 2.400 mill. $. Esta enorme laxitud monetaria ha reducido significativamente las primas de riesgo, con efectos sobre la rentabilidad y el precio de los activos donde han operado. De hecho, la bajísima rentabilidad de los títulos públicos ha alentado las compras de bonos emitidos por las empresas y en el momento de redactar estas líneas ya hay incluso inte-reses negativos también en alguna deuda corporativa.

Pese a las diferencias en los programas aplicados por los cuatro principales bancos centrales de los países avanzados, todos ellos lograron con éxito calmar los mercados en un contexto de pánico generalizado. No obstante, tras siete años del mayor despliegue de herramientas monetarias de la historia económica, ninguno de estos países se encuentra todavía en una senda sostenible y equilibrada de crecimiento. Reino Unido y EE.UU., que lideran el crecimiento, están amenazados por posibles burbujas y son víctimas de cierta desacele-ración. La Eurozona continúa presa del estancamiento económico y Japón bajo el riesgo de repetir nuevamente su ya clásica historia de deflación y recesión.

Los indicadores revelan que las cargas de la deuda siguen siendo elevadas y en muchas ocasiones crecientes. Muchas de estas economías acumulan desequilibrios financieros con aumentos de precios de activos en ciertos sectores sin registrar presiones inflacio-nistas a nivel nacional. Además, la evolución de la productividad es decepcionante. Parte

Pese a las herramientas monetarias aplicadas en EE.UU., Eurozona, Reino Unido y Japón,

ninguno ha logrado consolidar la recuperación


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del problema reside en que, como consecuencia de estos estímulos monetarios, algunos agentes en determinados mercados podrían estar tomando un riesgo excesivo. Un ejemplo son las emisiones de deuda corporativa de alto riesgo, sobre todo en Estados Unidos, y la disminución en su rentabilidad. Además, los bajos tipos de interés tienden a retrasar los procesos de desapalancamiento y de saneamiento de los balances de las empresas, las familias y las entidades financieras sobreendeudadas. Otro efecto pernicioso, como hemos comprobado en algunos países, es la generación de burbujas en los precios de algunos activos tanto financieros como reales y, en particular, en los inmobiliarios.

Por otra parte, el prolongado periodo de bajos tipos de interés plantea importantes desafíos para algunos intermediarios como aseguradoras y fondos de pensiones, ya que podría llevarles a asumir inversiones más arriesgadas que las históricas en pos de un nivel mínimo de rentabi-lidad. El sector bancario es otro de los grandes afectados. Los márgenes de intermediación han caído seriamente y con ellos los beneficios. Las estimaciones apuntan a que una reducción de 0,2% en los tipos de interés puede penalizar los beneficios de los bancos europeos alrededor del 5%. Por su parte, en EE.UU. los inversores que a finales del año pasado creían que podrían producirse hasta cuatro aumentos de tipos de interés este año, con la correspondiente mejora de márgenes de sus bancos, ahora esperan un ritmo mucho más lento de subida. Además, con las caídas de valor en los mercados de renta fija y de acciones, los ingresos de los bancos de inversión pueden reducirse a ambos lados del Atlántico y el negocio de gestión de activos también puede ser menor. Además, el sector bancario es muy vulnerable a las preocupaciones sobre la economía global, especialmente los riesgos deflacionistas, pues el valor real de su deuda aumenta con una inflación negativa. No obstante, los bancos se enfrentan a una cues-tión de rentabilidad, pero no a un problema de liquidez o solvencia, al menos todavía, pues, a diferencia de 2007-08, no existe el riesgo de una crisis sistémica. Los ratios de solvencia de los bancos europeos, por ejemplo, aumentaron un 0,2% en el último trimestre de 2015 hasta el 12,2%, muy por encima de niveles de 2007-08. Además, la liquidez es abundante, con acceso ilimitado a operaciones de refinanciación a largo plazo del BCE y liquidez disponible en dólares.

En definitiva, una de las principales preocupaciones de la política monetaria ultralaxa es precisamente si supone una amenaza para la estabilidad financiera. Cierto es que los tipos de interés tan bajos desincentivan el saneamiento de balances y fomentan una asunción de riesgos excesiva que puede derivar en burbujas. No obstante, la cuestión clave aquí reside en las funciones y responsabilidades de la política monetaria. Pongamos el caso comentado del sector bancario. Lo importante para la salud de las instituciones financieras

De seguir una política monetaria ultralaxa, una de las preocupaciones es si supone una

amenaza para la estabilidad financiera

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POLÍTICA MONETARIA

no es el nivel de los tipos de interés, sino una adecuada supervisión. En el seno de la UE, el Mecanismo Único de Supervisión ha permitido garantizar unos adecuados ratios de capital. Actualmente, el BCE exige a la mayoría de los bancos que conserven una ratio de capital clasificado como Core Equity Tier 1 (el de máxima calidad) de entre el 9% y el 12%, y se prevé aumentar este requisito a los largo de 2016. Se trata, por tanto, de una labor de supervisión bancaria y no de manejo de la política monetaria.

En cuanto a la posible inestabilidad financiera, por el momento no se observan los fenómenos que han precedido a crisis anteriores, es decir, un fuerte crecimiento del crédito y un mayor apalancamiento en el sistema bancario. Todavía estamos ante una incipiente recuperación del crédito y el desapalancamiento de los bancos aún no ha concluido. Ello no evita, sin embargo, que puedan surgir excesos en ciertos sectores. En cualquier caso, la política monetaria tiene un enfoque macroeconómico y no entra dentro de sus responsabilidades evitar o pinchar burbujas. Además, su mandato de preservar la estabilidad de precios u objetivos de inflación no tiene porqué garantizar que se detecten o eviten estos excesos, algo que se aprendió a la fuerza en 2009. La irrupción de la crisis financiera puso en tela de juicio el paradigma de política mone-taria que se había ido formando en las décadas anteriores, de que la ausencia de presiones inflacionistas permitía el mantenimiento prolongado de tipos de interés muy reducidos. La acumulación de una serie de desequilibrios financieros, relacionados en gran medida con un crecimiento insostenible del precio de la vivienda, ha favorecido las iniciativas tendentes a reforzar la regulación y supervisión macroprudencial. Tal es el caso de la creación del Financial Stability Board, cuyo principal objeto es mantener

Fuente: OCDE

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la estabilidad financiera global. Para ello tendrá que identificar vulnerabilidades que afecten al sistema financiero global, revisar de manera continuada las medidas regu-latorias y supervisoras necesarias para eliminar dichas vulnerabilidades, promover la coordinación y el intercambio de información entre las autoridades encargadas de garantizar la estabilidad financiera y realizar un seguimiento de los desarrollos en los mercados financieros, entre otras labores.

Una vez asumido que prevenir estos riesgos se escapa de las responsabilidades o cometidos de la política monetaria, la debilidad de la recuperación es un argumento más que suficiente para no precipitarse en la normalización de las condiciones mone-tarias. Incluso está sobre la mesa la posibilidad de intensificar de nuevo los estímulos monetarios si fuera necesario. No obstante, el margen de acción de la política mone-taria es muy limitado: los tipos de interés ya están próximos a cero y los balances de los bancos centrales han aumentado considerablemente su nivel de activos. Además, y lo que es más importante, la experiencia está demostrando que la política monetaria, en solitario, es incapaz de reconducir a las economías hacia una senda equilibrada y sostenible de crecimiento. No olvidemos que se trata de una política de demanda estabilizadora del ciclo, que necesariamente debe venir acompañada de otras políticas para lograr que la recuperación cíclica se convierta en una recuperación estructural. Las reformas estructurales son indispensables para impulsar el empleo, para incentivar la inversión y para aumentar la productividad. En definitiva, las políticas de demanda (monetaria y fiscal) deben venir acompañadas de políticas de oferta que aumenten el producto potencial de las economías.

Concluir que la débil recuperación de las economías avanzadas es consecuencia del fracaso de la política monetaria entraña un claro error de concepto. La recuperación cíclica en proceso se ha logrado gracias precisamente a la intervención de los bancos centrales, con recortes drásticos de tipos, mensajes tranquilizadores a los mercados e inyecciones masivas de liquidez. Estas actuaciones lograron calmar a los mercados y evitar el colapso del sistema financiero internacional en pleno pánico financiero y con primas de riesgo disparadas. Lo que no pueden los bancos centrales es suplir las reformas que cada país requiere para impulsar su producto potencial. Las políticas de gestión de la demanda tienen un límite y en solitario acaban trasladándose en un mayor endeudamiento y riesgo de inflación. El leve crecimiento actual brinda una oportu-

Los bancos centrales no pueden suplir las reformas que cada país requiere para

impulsar su producto potencial

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POLÍTICA MONETARIA

nidad a los responsables políticos para emprender estas medidas que complementen las actuaciones de las autoridades monetarias. Todavía es pronto para la retirada de los estímulos monetarios, pero mantenerlos en solitario tampoco cambiará mucho la situación; basta con mirar el caso de Japón. Además, una vez se lleve a cabo la retirada, es fundamental que sea muy gradual.

Este último punto enlaza con otro gran reto de 2016: la divergencia en la retirada de los estímulos. A marzo de 2016, tan solo la FED ha realizado una tímida subida de un cuarto de punto a los tipos de interés, pero todo apunta a que los países anglosajones realizarán la retirada antes que el BCE (que aún se enfrenta al riesgo de deflación y estancamiento). Este desafío, ya bautizado como la Gran Divergencia, no tiene prece-dentes, con lo que es difícil anticipar sus consecuencias. El efecto más obvio y directo se producirá en los mercados de cambios: se apreciarán las divisas de aquellos países que normalicen su política monetaria (y se depreciarán las divisas de los que no lo hagan), y tendrá consecuencias en los mercados financieros.

En segundo lugar, conllevará también cambios en los flujos de capitales entre países, incluidos los emergentes, que en los últimos años se habían beneficiado de las políticas expansivas mediante un aumento de la demanda e importantes entradas de capital. Parte de este efecto ya se ha dejado notar en aquellas economías emergentes expuestas a la apreciación del tipo de cambio del dólar, en especial las que mantienen niveles de endeudamiento elevados en esa divisa. La persistente debilidad de las materias primas, la apreciación del dólar y el endurecimiento de las condiciones de financiación son una combinación nociva para el desempeño de las economías emergentes, como analizamos en profundidad en otro artículo.

Pero también los efectos de esa asimetría monetaria y la eventual volatilidad asociada podrían manifestarse en los sistemas financieros de economías avanzadas, en parti-cular en el sector de la gestión de activos. Las políticas de expansión cuantitativa han distorsionado las valoraciones de los activos de deuda pública de los países avanzados. Conforme EE.UU. vaya subiendo los tipos de interés, ello contribuirá a normalizar de forma gradual las valoraciones del mercado de treasuries. En la Eurozona y en Japón, en cambio, los tipos de interés nominales permanecerán en niveles muy bajos. Quizá para finales de este año o inicios del próximo, conforme se acerque el final de las

Un gran reto para el año 2016 es la divergencia en la retirada de los estímulos

monetarios de los bancos centrales


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compras de activos en la Eurozona, se producirá una suave tendencia al alza en las yields soberanas de la región. En todo caso, todos estos movimientos habrán de ser graduales, para evitar bruscos ajustes en los mercados financieros y riesgos a una recuperación que en las economías avanzadas todavía es muy débil.

De la correcta retirada de los estímulos dependerá parte de la consolidación de la recuperación. Tan solo una parte, y no la más importante. La otra depende de un elenco de políticas complementarias a la política monetaria que, hasta el momento, han representado un papel muy secundario. Son las grandes olvidadas en la gestión de la crisis. Se trata precisamente de las políticas estructurales que son claves para lograr abandonar el modelo de crecimiento basado en el endeudamiento y dar paso a un modelo equilibrado, sostenible y que permita evitar futuras crisis. La política mone-taria es parte de la respuesta, pero no es la única. Los últimos siete años son tiempo suficiente para haberlo comprobado.

La política monetaria es parte de la respuesta, pero no la única, como se ha

comprobado en los últimos siete años

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MATERIAS PRIMAS

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Las fluctuaciones en el mercado de las materias primas han convulsionado al mundo. Los precios parecían no tener techo entre el año 2000 y el 2011, cuando se triplicaron. Desde entonces se han desplomado: el petróleo ha caído un 75% desde sus máximos de 2014, los metales cuestan la mitad que en 2011, y los bienes agrícolas son un tercio más baratos que hace cinco años. Ni analistas ni gobiernos habían previsto este formidable vuelco, que parece anunciar un cambio de etapa en la economía mundial.

La importancia de las materias primas es difícil de exagerar, ya que dan sustento a toda la actividad económica y, con ello, a la población del mundo. Esta categoría incluye a un gran número de bienes, de origen vegetal, animal, mineral y fósil, los cuales se distinguen por no haber sido transformados. A partir de ellos se obtiene la inmensa mayoría de la energía que utilizamos, y todos los productos destinados tanto a la inversión como al consumo. La demanda de estos materiales es tan elevada, e imprescindible, que su producción es una de

MATERIAs PRIMAsA precio de saldo

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Fuente: FMI

Índice de precios de las materias primas (2005=100)

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las principales actividades humanas. De hecho, en gran medida, la economía mundial es una enorme estructura orientada a obtener, distribuir y transformar las materias primas a través de métodos desarrollados durante siglos, y que son inseparables de la propia historia universal.

El mercado internacional de materias primas, en el que participan todas las naciones del mundo, alcanza un valor de más de 6 billones de dólares anuales, una cifra equivalente a un tercio del total del comercio mundial y a unas cinco veces el PIB español. En consecuencia, las fluctuaciones de sus precios se trasladan rápidamente por el globo, y conllevan una enorme transferencia de riqueza entre productores y consumidores, con grandes efectos sobre la coyuntura y sobre la estabilidad macroeconómica internacional.

A nivel social, la producción de materias primas tiene una gran trascendencia. Innumerables comunidades de todos los tamaños –pueblos, provincias y naciones– se organizan en torno a esta actividad, que da empleo a más de una tercera parte de la población mundial, sobre todo en la agricultura. En consecuencia, la coyuntura del mercado tiene un potente impacto directo sobre los ingresos de muchas comunidades, sobre la distribución de la riqueza y sobre la evolución de los equilibrios sociopolíticos. Sirva de ejemplo que en la primera década del siglo XXI, cuando los precios de las materias primas eran altos, la pobreza en los países productores cayó en promedio más de un 1% al año. En cambio, en los años 90, cuando dichos bienes cotizaban a la baja, la pobreza se elevó a razón de un 1% anual. Para muchos países, la depen-dencia de alguna materia prima es de tal magnitud que la evolución de su precio determina directamente la situación económica.

Concentración de las exportacionesen materias primas, 2013

Fuente: UNCTAD

Exportación de materias primas como porcentaje del PIB

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El sector también tiene un extraordinario impacto sobre el medio ambiente. La agricultura absorbe el 70% de los recursos hídricos globales, y ha transformado gran parte del territorio mundial: casi un 40% de la superficie emergida se dedica a esta actividad. Tan solo la ganadería emite cerca de un quinto del conjunto de los gases de efecto invernadero mundiales, más que el sector del transporte. Por su parte, las actividades extractivas suelen ser muy agresivas con el entorno, y la quema de combustibles tiene efectos sobre la calidad del aire, sobre la salud, y hasta sobre el clima global.

Así pues, se trata de un sector primordial, que da forma a nuestras economías, a nuestras sociedades e incluso al entorno natural. Su impacto sobre el bienestar de la humanidad es enorme. Por todo esto, el giro del mercado ha causado un gran revuelo. Los productores afrontan un escenario difícil que amenaza con causar estragos en todos aquellos países que no fueron prudentes durante el periodo de bonanza. Las naciones consumidoras, en cambio, ven el abaratamiento como una bendición, con potencial de dar un fuerte impulso a sus economías.

En ocasiones anteriores, el efecto neto de dicho abaratamiento sobre la economía global fue positivo. En la actualidad, sin embargo, esto no resulta tan evidente. El peso de las naciones y de las empresas productoras de materias primas es mayor que nunca, y los ajustes que deben afrontar son tan severos como apresurados, lo que fomenta la inestabilidad. A corto y medio plazo, se teme que sus dificultades se contagien a otros sectores y países, lo que resulta especialmente delicado en un momento en el que la coyuntura económica mundial es frágil. A largo plazo, las regiones productoras probablemente deberán adaptarse a un mercado con precios bajos, y tendrán que encontrar nuevas fuentes de crecimiento, lo que no será sencillo. Todo esto dependerá en gran medida de cómo evolucione el mercado de materias primas.

Con el fin de revisar la situación y las perspectivas de este mercado, en el presente artículo se realiza, en primer lugar, un repaso sobre su evolución y, seguidamente, sobre qué podría explicar su comportamiento desde un punto de vista teórico. A continuación se examinan las particularidades de los distintos grupos de materias primas. Por último, se repasa brevemente el impacto del abaratamiento sobre naciones y empresas. Así, se intentará arrojar un poco de luz sobre lo que está pasando en el mercado de las materias primas, que es uno de los mayores espacios económicos comunes del mundo, y que suele ser a la vez causa y consecuencia de los grandes fenómenos de alcance universal.

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El sector de las materias primas es un sector primordial, que da forma a nuestras

economías, a nuestras sociedades e incluso al entorno natural

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Ser rico es glorioso: la evolución reciente del mundo y del mercado de materias primas

En los años 70, el comunismo comenzaba a resquebrajarse. Las autoridades chinas supieron ver a tiempo el fracaso del sistema de planificación central, e iniciaron una apertura económica que popularmente se escenificó con la frase apócrifa de Deng Xiaoping “La pobreza no es socialismo. Ser rico es glorioso”. En la década siguiente, y con pocas excepciones, el resto de países comunistas fueron dejando atrás este sistema, bien mediante una apertura progresiva, como Vietnam y su ‘Doi Moi’, o tras colapsos como el de la URSS.

El fin del modelo de planificación central dio paso a uno de los procesos de desarrollo más extraordinarios de la historia, por su velocidad y por la inmensa población a la que afectó. En pocos años, cientos de millones de personas se incorporaron a la economía de mercado global. Otros tantos dejaron el campo en dirección a las urbes, en busca de una prosperidad que no estaba garantizada pero, al menos, a la que se podía aspirar. Esta migración ha sido el mayor éxodo rural registrado hasta la actualidad, ligado a un descomunal proceso de urbanización acelerada.

La economía mundial pronto comenzó a reflejar el cambio: las redes de producción y comercio crecieron a ritmos trepidantes, y surgieron relaciones de intercambio más complejas y multi-direccionales que las tradicionales norte-norte (intraindustrial) y norte-sur (manufacturas por materias primas). Se fundaron una infinidad de nuevas empresas que emplearon a millones de trabajadores, muchos de los cuales comenzaron a dejar atrás la pobreza, y demandaron mejores viviendas, coches, electrodomésticos y un largo etcétera. Se construyeron centenares de puertos y aeropuertos, decenas de miles de kilómetros de carreteras y de vías de tren. Y todo este proceso se nutrió de cantidades ingentes de materias primas.

Durante las décadas de los 80 y los 90, a pesar de su avance, las economías emergentes todavía no tenían peso suficiente como para determinar la dirección de la coyuntura global.

El fin del modelo de planificación central dio paso a uno de los procesos de desarrollo más extraordinarios de la historia, por su

velocidad y por la población a la que afectó


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En esos años, la demanda internacional seguía dominada por los países desarrollados, cuyo crecimiento se basó en la expansión de los servicios y la aparición de nuevas tecnologías de la información y comunicación que no requieren tantos recursos naturales como otros sectores. La demanda de materias primas, en consecuencia, creció a un ritmo reducido, por debajo de la expansión de la oferta. Por tanto, las cotizaciones de estos bienes se mantuvieron bajas.

Con la llegada del siglo XXI, el escenario internacional cambió. El proceso de globalización convirtió al mundo en un lugar mucho más integrado. Así, del año 2000 al 2011 el valor del comercio internacional de bienes se triplicó. En el caso de las materias primas, la expansión fue especialmente destacada: creció a una media del 19% anual entre 2003 y 2011, muy por encima del 3% anual registrado entre 1995 y 2002. Asimismo, los emergentes ya estaban alcanzando un tamaño suficiente como para influir en la economía mundial. Esto es cierto, en especial, en el caso de China, cuyo PIB en 1994 era similar al español, mientras que hoy es diez veces superior. El gigante asiático, además, ha basado su crecimiento en tasas de inversión desco-munales, próximas al 50% del PIB, que requerían cantidades masivas de recursos naturales. Así, el consumo chino de materias primas en pocos años avanzó de forma extraordinaria hasta ser inmenso, en algunos casos superior al 50% del mundial.

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Población urbana

Fuente: Banco Mundial

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MATERIAS PRIMAS

El rápido incremento de la demanda china causó una subida de los precios y de la renta-bilidad de las materias primas. Pronto creció el interés por invertir en nuevas tierras y yacimientos, en muchos casos localizados en países en desarrollo. China, con el fin de consolidar su acceso a estos bienes estratégicos, tuvo un papel protagonista como inversor en recursos naturales en Asia, en Latinoamérica y, muy en particular, en África, en donde su espectacular expansión ha contado con alabanzas por invertir en la región, y críticas por su estilo neocolonialista.

Los estímulos monetarios y fiscales aplicados a partir del año 2008 también provocaron el encarecimiento de estos bienes. Por un lado, impulsaron la inversión, lo que repercutió en una mayor demanda de materias primas. Además, una parte de la liquidez inyectada por los bancos centrales se dirigió a estas mercancías. Por último, la política expansiva de la Reserva Federal favoreció la depreciación del dólar, abaratando de facto las materias primas para las naciones cuya moneda no es la estadounidense, ya que estos bienes se negocian en dólares.

En 2009, la etapa de precios altos sufrió un paréntesis a raíz de la crisis. No obstante, la tendencia alcista retornó pronto al mercado y, para 2011, la mayoría de las cotiza-ciones de las materias primas estaban de nuevo en máximos. A partir de entonces, la tendencia cambió: primero empezaron a caer los metales y los bienes agrícolas y, un par de años después, se hundió el precio de los energéticos. Esto sucedió, por un lado,

Peso de China en el consumo mundial

Fuente: World Economic Forum

En porcentaje del total del consumo mundial

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por la desaceleración económica mundial, en particular la de China. Por otro lado, a causa de la fuerte expansión de la oferta, la cual se apoyó sobre la aparición de nuevas tecnologías y también en las fuertes inversiones que se habían realizado durante la etapa alcista. Con todo, la caída de las cotizaciones fue una sorpresa general; hasta ese momento, el consenso era que los precios altos habían llegado para quedarse. Incluso, era habitual especular con la posibilidad de que el barril de petróleo alcanzara los 200 $.

El cambio de etapa es relativamente reciente, y por ahora se mantiene la incertidumbre sobre cómo será el nuevo escenario, y sobre cómo se adaptarán los grandes exportadores de materias primas a la nueva situación. En todo caso, no se espera que el exceso de oferta se absorba rápidamente, con lo que los precios probablemente permanecerán en niveles bajos durante un tiempo prolongado, dando lugar a lo que podría ser una fase bajista en el superciclo de precios de las materias primas.

Superciclos y Malthus

La evolución del mercado de materias primas durante las últimas dos décadas encaja con la teoría de los superciclos. Según ésta, las cotizaciones de estos bienes siguen un patrón cíclico, con fases que duran años, o incluso décadas. Las fluctuaciones sucederían a consecuencia de los cambios en el ritmo de crecimiento de la oferta. Dicho crecimiento de la oferta, a su vez, depende de la evolución de las inversiones, las cuales varían signifi-cativamente entre las fases alcistas y bajistas del ciclo de precios.

En concreto, el ciclo evolucionaría de la siguiente manera: los beneficios caerían en las etapas de precios bajos, lo que penalizaría la inversión. Progresivamente, la expansión de la oferta se ralentizaría, hasta verse superada por la demanda. En ese momento se generaría un exceso de demanda y los precios subirían, junto con los beneficios. Durante la etapa de precios altos se elevaría la inversión y, en consecuencia, la oferta se incrementaría hasta superar a la demanda. Entonces los precios caerían, y la fase bajista comenzaría de nuevo.

La particularidad del mercado de materias primas es que el proceso descrito en las líneas anteriores sucede de forma lenta y desacompasada. Los periodos de explora-ción, planificación y ejecución de los proyectos pueden ser muy largos. De hecho, por ejemplo, en los proyectos mineros en promedio pasan 5 años desde el descubrimiento hasta el inicio de la extracción. Por tanto, los excesos de oferta y de demanda tardan mucho en depurarse y, cuando lo hacen, sucede de forma brusca y con tendencia a la sobrerreacción, en una suerte de efecto pendular.

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MATERIAS PRIMAS

La teoría de los superciclos, no obstante, no está exenta de críticas. Por ejemplo, se señala que la tendencia a largo plazo podría ser casi permanentemente alcista, en particular para los recursos no renovables, ya que la oferta se encuentra limitada, tanto en su cantidad absoluta como en la que se puede ir extrayendo. Además, la extracción se va complicando según se van acabando las capas más accesibles de las explotaciones, lo que incrementa los costes. Por el lado de la demanda, en cambio, el ritmo de crecimiento no tiene por qué limitarse. Al contrario, su tendencia podría ser fuertemente alcista, ya que la población global crece rápidamente en número y en poder adquisitivo. Así pues, a largo plazo, podría surgir una escasez insalvable que precipitara una crisis.

El temor a una crisis derivada de la escasez de los recursos no es nuevo. Numerosos eruditos decimonónicos predecían el final del carbón para finales de su siglo, y otros muchos han hecho lo propio con el petróleo en las últimas décadas. Esta línea de pensamiento desciende de la tradición iniciada por el economista inglés Thomas Malthus, quien dijo a principios del siglo XIX “el poder de crecimiento de la población es infinitamente más grande que la capacidad de la tierra de producir sustento para el hombre”. Hasta la Revolución Industrial, las conjeturas de Malthus se cumplieron con notable precisión, y solo el avance tecnológico permitió que la humanidad escapara de la trampa malthusiana. Así pues, otro de los factores determinantes para el mercado de las materias primas es el avance de la tecnología.

Los cambios tecnológicos han revolucionado este mercado en numerosas ocasiones, arrui-nando cualquier previsión anterior. Por ejemplo, la caída de los precios de la energía de los últimos tiempos se encuentra ligada a las nuevas técnicas de fracturación hidráulica, o frac-king. Como la llegada de nuevas tecnologías es casi impredecible, también resulta muy difícil estimar cuál será la tendencia del mercado a largo plazo y, más aún, determinar cuánto van a durar los recursos no renovables. Igualmente, las teorías de los superciclos, la hipótesis malthu-siana y las cuestiones del progreso tecnológico no son excluyentes, y sus respectivos efectos podrían dominar en distintos momentos del tiempo. Frente a la incertidumbre, en todo caso, los expertos y las instituciones internacionales recomiendan fomentar el consumo sostenible y moderar en lo posible el uso de materias primas.

EEUU: inversión en minería y exploración 1948-2014

Fuente: US Energy Information Administration

Como porcentaje del total de la inversión privada

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Las materias primas, por gruposSector agrícolaLa agricultura es una actividad esencial a nivel económico, social y medioambiental. El cultivo de la tierra y la ganadería han sido el centro de la actividad humana durante casi toda la historia, y aún hoy la vida rural se basa en este sector. Asimismo, la producción agrícola está extendida por prácticamente todos los países del mundo. A pesar de esto, es relativamente homogénea: el 75% de los alimentos provienen de apenas 12 plantas y 5 animales. Hay explotaciones de todos los tamaños, si bien es cierto que la pequeña escala tiene un gran protagonismo; nada menos que el 80% de la comida mundial se produce en granjas familiares.

La agricultura aporta menos de un 2% del PIB en las economías avanzadas. En los países en desarrollo su peso es mayor, en algunos casos incluso superior a un cuarto del PIB. Con todo, donde realmente se observa su importancia es en las cifras de empleo: la agricultura da trabajo a más de 2.000 millones de personas en todo el mundo, que en más de un 90% residen en los países en desarrollo. Las personas pobres son especial-mente dependientes de este sector, ya que un 80% de ellas residen en zonas rurales, y dedican hasta un 70% de sus ingresos a la alimentación. En consecuencia, en muchos países las fluctuaciones de los precios de estos bienes son acontecimientos políticos de primer orden. Así, por ejemplo, uno de los detonantes de la Primavera Árabe fue el incremento del coste de los alimentos en el norte de África.

La reciente bajada de los precios agrícolas, del 30% desde sus máximos, ha sido menos pronunciada que la de los metales o la energía, al igual que lo fueron sus subidas durante la etapa alcista. La oferta agrícola tampoco había crecido de forma tan marcada

La agricultura da trabajo a más de 2.000 millones de personas en todo el mundo,

que en más de un 90% residen en los países en desarrollo

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MATERIAS PRIMAS

como en el resto de las materias primas. Esto se debe, en buena parte, a que se trata de una actividad muy regulada y subsidiada por las autoridades de los distintos países, lo que distorsiona y segmenta el mercado. Además, en las naciones desarrolladas, la falta de tierras aptas y la desfavorable situación económica ha limitado la inversión agrícola. Por tanto, la nueva oferta ha provenido principalmente de los emergentes, y de forma limitada.

Los granos y las plantas para hacer bebidas, como el café, el té y el cacao, se han abaratado menos que otros bienes desde sus máximos e, incluso, han remontado desde los mínimos que registraron en 2014. Esto se debe a que las últimas cosechas no han sido especialmente generosas, en muchos casos por el fenómeno climático ‘El Niño’. Mientras, su demanda se mantiene al alza a causa del mayor consumo en los países emergentes. Por su parte, la cotización de las materias agrícolas no alimentarias, como el algodón, la lana, la madera o el caucho, ha caído en torno a un 30% desde principios de 2014, y lo mismo ha sucedido en el caso de los bienes agrícolas alimen-tarios como el arroz, la soja, el maíz y el trigo, los cuales habían registrado una gran subida durante la última década. En todo caso, en general los precios se mantienen por encima de los registrados hasta 2005, y la caída actual se compensa con la reducción de los costes de producción por la bajada de la factura de otras materias primas, en particular las energéticas.

0 - 1,5%

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Peso de la agricultura respecto al PIB, 2013

Fuente: FAOSTAT


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La ganadería destaca especialmente dentro de este sector, ya que aporta un tercio de la producción agropecuaria. En este ámbito, hablar de precios es complicado, ya que suelen ser mercados con un fuerte componente local, si bien es cierto que también se registran grandes tendencias generales. Así, para los cárnicos, la cotización ha caído en torno a un 25% desde sus máximos de 2014, mientras que los lácteos se han abaratado en promedio hasta un 40% en relación a su cotización máxima, registrada en 2013. La evolución de estos mercados tiene un gran impacto económico, social y medioambiental, ya que en torno a 1.300 millones de personas en el mundo crían animales y, para alimentarlos, ocupan una superficie superior a la dedicada a ninguna otra actividad. La carne que proveen aporta un sexto de las calorías que consume la humanidad, y un tercio de las proteínas. Estas produc-ciones, además, tienen un impacto particularmente importante sobre el medio ambiente, ya que absorben un tercio de la oferta mundial de tierra, grano y agua, y generan casi un quinto de la emisión de gases de efecto invernadero. Así, por ejemplo, un kilo de carne requiere unos 15.000 litros de agua para su producción, diez veces más que un kilo de grano. Por todo esto, se está recomendando moderar la demanda de carne en los países desarrollados, donde consumimos cerca de 100 kilos por persona al año, aproximadamente el doble del promedio del mundo en desarrollo.

Índice de precios de materiales agrícolasno alimentarios (2005=100)

Índice de precios de bebidas(2005=100)

Trigo (dólares por tonelada)Arroz (dólares por tonelada)

Soja (dólares por tonelada)Maíz (dólares por tonelada)

Fuente: FMI

Evolución de los precios agrícolas

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El crecimiento económico y demográfico es un reto para la agricultura. Para 2050 se estima que la población habrá alcanzado los 9.000 mill. de personas, que seguramente tendrán una capacidad adquisitiva bastante superior a la actual. Para hacer frente a esta demanda, es probable que aumente la superficie cultivada, ya que en la actualidad solo se utiliza un tercio de la tierra potencialmente fértil. En torno al 90% de la superficie por aprovechar se encuentra en África y en América Latina, en gran parte concentrada en apenas siete países: Brasil, R.D. del Congo, Sudán, Angola, Argentina, Colombia y Bolivia. En el otro extremo se encuentran Oriente Medio, el norte de África, y Asia meridional, en donde no queda prácticamente tierra apta sin explotar. Asimismo, lo más probable es que se extienda el uso de tecnologías que aumentan la productividad de las explotaciones, junto con el uso de los métodos industriales de producción de alimentos.

En definitiva, se trata de un sector fundamental, muy regulado, y que ha estado menos afectado que el resto de materias primas por las fluctuaciones de las cotizaciones. A largo plazo afronta retos muy importantes, como la necesidad de expandir la producción de forma sostenible para garantizar el acceso a alimentos a una población mundial cada vez mayor y más pudiente.

EnergíaEn 1712, Thomas Newcomen, un herrero inglés especializado en herramientas mineras, diseñó una máquina para combatir las frecuentes inundaciones que sufrían las minas de carbón y estaño de sus clientes. Su invento permitía hacer funcionar una bomba de extracción de agua a partir de la quema de carbón u otros combustibles. De esta manera, construyó una máquina capaz de transformar la energía calorífica en energía mecánica. Así empezó la Revolución Industrial.

Los principios de la máquina de Newcomen se fueron aplicando a otros ámbitos, como el trans-porte y la industria. Comenzaron a proliferar trenes y barcos de vapor, y procesos industriales

Índice de Desarrollo HumanoÍnd

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Relación entre energía y nivel de desarrollo humano

Fuente: Informe sobre Desarrollo Humano basado en Agencia Internacional de la Energía 2012

Los puntos representan países

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automatizados. La capacidad de producción se disparó, junto con la demanda de carbón. El mundo entró en la era industrial, en la que los niveles de vida se elevaron de forma nunca antes imaginada, para lo cual se necesitaba un creciente consumo de energía. De hecho, pronto quedó patente la relación entre consumo energético y bienestar, que aún hoy sigue existiendo.

En la actualidad, en los países desarrollados se observan dos grandes tendencias. Por un lado, se está dejando atrás el uso del carbón en favor del gas natural, aprovechando que es una fuente de energía menos contaminante y, en los últimos tiempos, más barata. Por otra parte, se están introduciendo paulatinamente las energías renovables. La preocupación respecto al cambio climático y los altos precios del crudo han fomentado su desarrollo en la última década. No

Petróleo

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Gas Natural

NuclearCarbón

Renovables

Consumo mundial de energía primaria

Fuente: BP Statistical review of world energy 2015

Millones de toneladas equivalentes de petróleo

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obstante, de momento su peso es reducido, y previsiblemente su avance será muy lento. Su principal limitación es que dependen de las condiciones climáticas para generar electricidad. Por tanto, su suministro no está garantizado, lo que obliga a instalar centrales de no renovables para respaldarlas, y esto eleva mucho su coste. Así, es probable que los combustibles fósiles, que hoy aportan tres cuartas partes de la energía, sigan dominando el mercado durante muchos años.

El petróleo, la primera fuente de energía mundial

El petróleo es, con mucha diferencia, el gran referente de las materias primas. Es la primera fuente de energía mundial: los 95 millones de barriles de crudo al día (b/d) que consume la humanidad nos proporcionan un tercio del total de la energía que usamos. Además, del petróleo se obtienen infinidad de objetos como plásticos, aceites, fertilizantes y un largo etcétera. Esta materia prima es indispensable para el sector del transporte, ya que cubre el 95% de su demanda de energía. Sirva de ejemplo que la naviera Maersk, empresa que mueve una sexta parte del comercio marítimo global, consume más petróleo que su país de origen, Dinamarca.

Dada su importancia, el inesperado colapso de la cotización del crudo supone un cambio de escenario de primer orden para todos los países del mundo. La caída del precio del crudo, de un 75% en año y medio, ha mermado extraordinariamente los ingresos externos de decenas de países, cuyas exportaciones se concentran en este hidrocarburo. Además, muchas razones invitan a pensar que la caída de precios no responde a cuestiones coyun-turales, como en el 2009, sino que tal vez estemos ante el inicio de un largo periodo de petróleo barato.

Evolución del precio del petróleo brent


En dólares por barril

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NominalReal (dólares de 2015)


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Entre los motivos que explican la caída de precios destaca, en primer lugar, que la capa-cidad de producción se ha incrementado significativamente gracias a la revolución del fracking en Norteamérica. Desde que empezaron a utilizarse las nuevas técnicas de frac-turación hidráulica, hace menos de una década, la producción de crudo en EE.UU. se ha disparado en un 60%. El segundo motivo detrás del abaratamiento es que la Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP) no se ha mostrado dispuesta a contrarrestar el exceso de oferta. Arabia Saudí, el único país de la OPEP con margen para afectar a las cotizaciones, decidió apostar por mantener su cuota de mercado, aunque esto supusiera aceptar la bajada de precios. Los saudíes consideran que no tiene sentido recortar su oferta para que se beneficien los nuevos productores. Además, los precios altos atraen a más competidores, y fomentan el uso de tecnologías más eficientes y también la introducción de fuentes de energía alternativas, como las renovables. Por último, el levantamiento de las sanciones a Irán a partir del acuerdo alcanzado en julio de 2015 está permitiendo que este país retorne al mercado en condiciones normales, lo que ha causado un incremento de su exportación de crudo en medio millón de b/d, y posiblemente a medio plazo pondrá en el mercado otro medio millón más.

La demanda, por su parte, se ha ralentizado. En los países desarrollados el consumo de petróleo llevaba ya una década estancado, a causa de la crisis económica y por la adopción de tecnologías más eficientes. La nueva demanda, por tanto, ha surgido en las naciones emergentes. China, en particular, fue responsable de dos tercios del nuevo consumo mundial surgido entre 2003 y 2012 y, por tanto, su ralentización afecta significativamente a las perspectivas del mercado.

Producción de petróleo(eje izquierda)

Torres de perforación(eje derecho)

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EEUU: Producción de petróleoy torres de perforación

Fuente: Baker Hughes y US Energy Information Administration

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A consecuencia de lo anterior, la oferta comenzó a superar a la demanda en 2014 y los precios se hundieron. En la primera mitad del 2015 la cotización pareció estabilizarse, pero a partir del verano la tendencia bajista continuó, a causa del incremento de las dudas sobre los emergentes, y por las expectativas de retorno de Irán al mercado tras el acuerdo de julio. En estas circunstancias, la cuestión sigue siendo cuándo y a qué nivel se estabilizarán los precios y, de momento, hay pocas certezas.

Ahora bien, gran parte de las explotaciones mundiales no son rentables con precios infe-riores a 40-50$ por barril, así que es probable que muchos productores se vayan retirando hasta que los precios alcancen esos niveles, como mínimo. De momento, la producción no decae, pero se espera que eso suceda pronto, ya que las inversiones sí han caído: a nivel mundial, se estima que la inversión en petróleo es un 20% menor en 2015 que en el año anterior, lo que en valor absoluto significa una reducción de 130.000 mill.$. En consecuencia, por ejemplo, la U.S. Energy Information Administration estima que, desde el inicio de 2016 en adelante, podría registrarse una caída de la extracción en EE.UU. de 75.000 b/d al mes hasta que los precios repunten.

De momento el exceso de oferta sigue siendo muy elevado, con lo que los precios podrían tardar algún tiempo en remontar, en particular si se agrava la debilidad de la economía mundial. El rebote podría adelantarse si los países productores, con Arabia Saudí a la cabeza, acuerdan restringir la producción, o si la oferta se recorta a causa de algún conflicto. En cualquier caso, las predicciones sobre el precio de las materias primas, y en particular sobre el petróleo, deben tomarse con gran cautela, ya que hay un enorme número de factores sujetos a incertidumbre que afectan al mercado y, por tanto, resulta muy difícil prever con precisión su evolución.

El carbón, la segunda fuente de energía mundial

El carbón ha jugado un papel clave en el desarrollo económico mundial. Esta roca sedimentaria alimentó, y permitió, la Revolución Industrial tal y como la conocimos. Desde entonces, y hasta la primera mitad del siglo XX, el carbón fue la principal fuente de energía. Tras la Segunda Guerra Mundial su peso se fue reduciendo por la expansión del crudo, el gas natural, las nucleares y las renovables; pero, aun así, se mantiene como la segunda fuente de energía, con un 30% del total. Destaca en particular como combustible para la generación eléctrica. De hecho, la mayor parte de la electricidad que se ha producido en la historia ha provenido del carbón y, todavía hoy sigue generando nada menos que el 40% de la electricidad mundial.

El exceso de oferta de crudo es alto, por lo que los precios podrían tardar en remontar


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El éxito de esta roca reside en que su extracción y su transporte son simples y baratos. Además, es muy abundante en la naturaleza; las reservas probadas superan el siglo de consumo al ritmo actual, y esto tras más de doscientos años de extracción masiva. Por otro lado, se encuentra muy repartido por el mundo y en muchos casos relativamente cerca de los puntos de consumo; apenas un 15% del carbón mundial se destina al mercado internacional. Igualmente, muchas minas se localizan en lugares políticamente estables, lo que reduce los riesgos de utilizar esta mercancía. Por todo esto, la mayoría de los países del mundo, en sus procesos de desarrollo, han recurrido masivamente al carbón.

La principal desventaja de este combustible es su fuerte impacto ambiental. La extracción daña el entorno, y puede ser peligrosa para los trabajadores; el transporte también es contaminante, y aún más lo es su quema, la cual genera altos niveles de dióxido de carbono, dióxido de sulfuro y otros compuestos tóxicos que son perjudiciales para la salud y para el medio ambiente. Se estima que el carbón es responsable de 800.000 muertes al año, la mayor parte en los países en desarrollo. Con todo, se sigue usando masivamente en las naciones emergentes, ya que la pobreza también mata, por lo que éstos suelen priorizar el crecimiento frente a las consideraciones medioambientales.

China ha acaparado el mercado en los últimos años: consume la mitad del carbón mundial, y ha originado un 80% de la nueva demanda internacional creada desde el año 2000. Con todo este carbón, China genera, entre otras cosas, tres cuartas partes de su electricidad. Sin este combustible, es muy probable que no hubiera podido sostener su descomunal ritmo de crecimiento de las últimas tres décadas. Por su parte, los países de mayor renta per cápita han

Antracita y hulla Lignito

Grandes depósitos de carbón del mundo

Fuente: Enciclopedia Británica

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ido reduciendo su demanda de carbón por cuestiones medioambientales. Por ejemplo, en la actualidad España genera un sexto de su electricidad con carbón, menos de la mitad que hace dos décadas, y algo similar ha pasado en la Unión Europea (UE). Se prevé que el porcentaje siga cayendo paulatinamente ya que, por ejemplo, apenas el 5% de la nueva energía instalada en la UE se basa en el carbón, y en EE.UU. también se está apostando cada vez más por el gas natural. Las autoridades chinas han anunciado igualmente que quieren reducir su consumo, ya que la fuerte contaminación que genera se ha convertido en un problema muy grave.

La desaceleración china y la apuesta de muchos países por otras fuentes de energía menos contaminantes han hecho caer la cotización del carbón hasta en un 50% en los últimos años. A estos precios, se estima que dos tercios de la extracción mundial no es rentable. En conse-cuencia, algunos grandes productores, como Glencore en Australia o las empresas indonesias, han anunciado recortes en su producción. China también planea reducir la extracción en 130.000 toneladas en 2016, y en EE.UU. ya han quebrado varias mineras de carbón de tamaño mediano, como Arch Coal, ANR, Patriot Coal y Walter Energy. Aun así, el exceso de oferta sigue siendo muy elevado y, por tanto, por el momento no se espera un repunte de las cotizaciones.

ExsoviéticosOCDE

OtrosChina

Precio del carbónEn dólares por tonelada métrica. Australia

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Fuente: BP Statistical Review of World Energy

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Las previsiones para las próximas décadas sugieren que el consumo se desplazará lentamente hacia los países menos adelantados, que seguirán apostando por este combustible. En la actualidad, India está invirtiendo de manera importante en centrales de carbón, y se espera que su uso se expanda en África. Asimismo, el interés en las naciones desarrolladas podría reactivarse si mejoran las tecnologías que minimizan el impacto contaminante de la quema de carbón. Dichas tecnologías ya existen, pero son caras. A largo plazo es posible que estos métodos se vuelvan competitivos. En definitiva, tras dos siglos de consumo masivo de carbón, parece que el mundo seguirá utilizando este combustible como una de sus principales fuentes de energía. Así, si se cumplen las previsiones, dentro de 20 años seguirá proporcionando un cuarto de la energía mundial.

El gas natural, la tercera fuente de energía mundialEl gas natural comenzó a ser comercialmente viable tras la Segunda Guerra Mundial, casi un siglo después del desarrollo de las técnicas de licuefacción. Progresivamente ha ido ganando protagonismo, y hoy en día aporta en torno a un cuarto del total de la energía que consumimos, lo que sitúa a esta fuente energética en tercer lugar por importancia, detrás del petróleo y del carbón.

El uso del gas natural se ha expandido gracias su coste, muy competitivo, y a que sus emisiones son menores que las de otros combustibles. De hecho, es el combustible fósil de mayor eficiencia energética. No obstante, también tiene desventajas. Por ejemplo, requiere la cons-trucción de complejas infraestructuras, como gasoductos, y centros de almacenamiento, licuado y regasificación. Habitualmente, los centros de producción y consumo están alejados, y las tuberías tienen que atravesar lugares inestables o políticamente comprometidos, como sucede con el gas ruso en su camino a la UE. Por tanto, la apuesta por el gas natural en muchas ocasiones depende principalmente de la accesibilidad y seguridad del suministro.

El fracking también ha revolucionado el sector gasístico. Aunque estos métodos de extracción de gas se conocían desde hace más de medio siglo, no fueron competitivos hasta que en los años 90 se desarrollaron técnicas de perforación horizontal, que multiplicaron entre 3 y

El fracking ha revolucionado el sector gasístico: entre 2007 y 2013 la producción de gas natural en EE.UU. aumentó un 25%

y los precios cayeron a la mitad

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5 veces su productividad. En consecuencia, entre 2007 y 2013 la producción de gas natural en EE.UU., líder mundial en fracking, aumentó en un 25%, y los precios cayeron a la mitad. Solo para el año 2013 se estima un impacto neto positivo del gas no convencional en EE.UU. equivalente a 48.000 mill.$, o unos 150$ por ciudadano de ese país. Incluso, la caída de los precios de la energía está ayudando a que muchas compañías decidan apostar por EE.UU. para producir manufacturas, a pesar de sus mayores costes laborales.

Los precios estadounidenses son, con diferencia, los más bajos del mundo. En Europa y Asia el gas es entre un 50% y un 100% más caro, incluso a pesar de que su cotización también ha tendido a la baja. Este diferencial entre continentes no ha surgido con la aparición del fracking en Norteamérica. Al contrario, solía ser superior: hace unos pocos años el precio en Asia rondaba los 20$ el millón de BTUs, mientras que en EE.UU. era de 5$. Efectivamente, es difícil hablar de precios internacionales en el mercado del gas, ya que la mayoría del suministro se rige a partir de grandes contratos de largo plazo cuyas condiciones varían significativamente. En muchos casos la cotización del gas sigue vincu-lada al crudo, una práctica que surgió en los años 60 cuando los importadores europeos firmaron sus primeros contratos sin que entonces existieran unos precios internacionales de referencia para el gas.

Se prevé que los mercados de gas mundiales mantendrán la tendencia a la integración gracias a la proliferación de infraestructuras gasísticas, y también por el incremento del tamaño del mercado, que se expande gracias al fracking y a la apuesta de muchos países por este combus-tible. Un mercado más grande e integrado facilitará que los precios sigan convergiendo, limitará el poder de monopolio de algunos suministradores, e incentivará la inversión y la innovación. En definitiva, el gas natural parece dispuesto a ganar protagonismo en los próximos años en el panorama energético mundial.

Precio del gas natural en EE.UU.

Fuente: US Energy Information Administration

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Precio spot Henry Hub, dólares por millón de BTUs


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Metales: cayendo a plomo

Los metales han sido fundamentales para construir herramientas y estructuras desde que el oro y el cobre fueron descubiertos hace unos 7.000 años. Hoy en día siguen siendo vitales para la economía, ya que la inmensa mayoría de las actividades manu-factureras y de construcción requieren grandes cantidades de estos bienes.

Como en el caso de otras materias primas, China ha marcado el ritmo de la demanda en la última década. En el año 2000 demandaba en torno al 12% de los metales mundiales, mientras que en la actualidad esta cifra ha aumentado hasta alcanzar casi el 50%. En cambio, el resto del mundo mantuvo unos niveles de consumo relativamente estables en ese mismo periodo. Así, no resulta extraño que la ralentización del gigante asiático haya causado una gran caída de las cotizaciones.

La oferta de metales, por su parte, había crecido extraordinariamente, ya que los altos precios habían disparado la inversión. Por ejemplo, la producción de hierro se triplicó entre 2005 y 2014, mientras que las de aluminio y níquel se duplicaron. Desde 2011, las cifras de inversión han caído, pero el largo periodo de madura-ción que necesitan las inversiones mineras ha hecho que la oferta siguiera incrementándose hasta hace relativamente poco.

Dentro de esta categoría, destaca el mineral de hierro. De él se obtiene el acero, una alea-ción casi omnipresente en la industria y en la construcción. Con el acero se levantan rasca-cielos, puentes y ferrocarriles, se construyen coches, y se fabrican las entrañas de los elec-trodomésticos y de otros muchos productos.

Resto del mundoChina

Fuente: FMI

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MATERIAS PRIMAS

El acceso al acero ha sido lo suficientemente importante como para causar fuertes tensiones entre Francia y Alemania, las cuales fueron uno de los motivos que llevaron a Europa a la guerra en repetidas ocasiones. No por casualidad el embrión de la UE fue la firma de la Comunidad Europea del Carbón y del Acero (CECA), en 1951.

La subida del precio del mineral de hierro ha sido especialmente espectacular: entre el año 2002 y el 2011 su cotización se multiplicó por más de 14. Su caída también ha sido mucho más pronunciada que la del resto de materias primas aunque, aún así, todavía resulta unas 5 veces más caro que en 2002. No se espera una recuperación de la cotización, ya que la sobreoferta es muy notable, en particular en China.

Efectivamente, el gigante asiático había disparado su producción de mineral de hierro en los últimos años, hasta llegar a unas 800 millones de toneladas anuales, aproximadamente la mitad de la producción mundial. Su desaceleración ha hecho que ahora mismo consuma unos 400 millones de toneladas al año, lo que implica que sufre un exceso de oferta colosal. Ante la falta de capacidad de absorción del mercado doméstico chino, las acerías de este país han multi-plicado por cinco sus exportaciones en los últimos seis años hasta superar los 100 millones de toneladas. Muchas empresas chinas están colocando su producción incluso a pérdidas, lo que ha llevado a que algunos países, como EE.UU., Corea del Sur y la India ya hayan tomado medidas comerciales contra el acero chino por considerarlo un caso de ‘dumping’. Por su parte, frente a esta situación, las grandes multinacionales productoras, entre las que destacan BHP Billiton, Rio Tinto y Vale, han apostado por mantener la producción e intentar limitar las pérdidas congelando las inversiones y mediante recortes de costes.

La tendencia en los otros grandes mercados de metales, como el del cobre, el del aluminio o el del níquel, es similar a la del mineral de hierro. Las empresas hasta el momento se han centrado en reducir costes y frenar inversiones de cara al futuro, mientras que los recortes de la producción se están llevando a cabo de forma más paulatina. Así, la sobreoferta probablemente podría tardar años en absorberse, posiblemente más de un lustro. Mientras, lo más probable es que los precios de los metales sigan en niveles bajos.

Mineral de hierroAluminio NíquelCobre

Índice de precios de los metales2002=100

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

1.600

1.400

1.200

1.000

800

600

400

200

0

Fuente: FMI


_2016

Las consecuencias del abaratamiento para los productores: una bendición peligrosa

La etapa de precios altos fue un tiempo de bonanza para las naciones productoras de materias primas. Mejoraron sus términos de intercambio en los mercados internacionales, se dispararon sus ingresos externos y también aumentaron la recaudación fiscal. Todo esto redundó en un auge de la inversión y del consumo, un aumento del empleo y subidas de salarios. La buena salud económica y la fortaleza de las cuentas exteriores, además, promovieron la revalorización de sus monedas, lo que redujo el coste de las importaciones, aligeró el peso de las deudas en divisas y mermó las presiones inflacionistas. En resumen, un extenso conjunto de ventajas que dieron lugar a un círculo virtuoso de crecimiento y aumento del bienestar. Históricamente, en pasadas etapas de precios altos, los grandes exportadores de materias primas incrementaron el promedio de crecimiento en nada menos que 2 puntos porcentuales al año.

La bondad de los efectos a largo plazo es más controvertida. En primer lugar, puede aparecer la ‘enfermedad holandesa’. Este fenómeno causa la contracción del resto de sectores exportadores, penalizados por la apreciación del tipo de cambio. Así, las ventas externas terminan por concentrarse en las materias primas, un sector que no suele fomentar incrementos de la productividad, y que está expuesto a la volatilidad de sus cotizaciones. En segundo lugar, la aparición de fuentes de ingresos públicos crecientes y que no provienen de los ciudadanos puede erosionar la calidad institucional, perjudicar la rendición de cuentas y deteriorar la eficiencia del gasto público. En algunas ocasiones, las élites capturan gran parte de las rentas, limitando las mejoras del bienestar general. En los peores casos, la nación se acostumbra a vivir de las rentas de las materias primas, y renuncia a ser competitiva en el resto de actividades económicas.

Al finalizar la etapa de precios altos, se han vuelto más evidentes los riesgos de depender de las materias primas. En general, los grandes exportadores de estos bienes están sufriendo un fuerte ajuste. A nivel macroeconómico, sus superávits por cuenta corriente se han evaporado, los déficits públicos se han disparado, y sus divisas han caído con fuerza. Cientos de millones de personas se han vuelto más pobres súbitamente al encarecerse para ellos los bienes importados, y las empresas de estos países también afrontan mayores costes financieros y de aprovisionamiento exterior. El crecimiento es menor, y el paro ha subido. Muchos emergentes buscan otras fuentes de financiación que les permitan amortiguar la caída de ingresos, y es probable que en numerosos casos acaben pidiendo un rescate al FMI.

Prólogo

Perspectivas



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recio

de sald

o

MATERIAS PRIMAS

Energéticos MetalesAgrícolas

Concentración exportadoraen materias primas, 2013

Fuente: UNCTAD

Exportación de materias primas como % de la exportación de bienes

Composición de las exportacionesde materias primas

En % del total de la exportación de materias primas

Mundo

PMAs

África

Orie

ntal

África

Cen

tral

África

del

Norte

África

del

Sur

Amér

ica

del S

ur

Asia O

rienta

l

Asia M

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Sudes

te A

siátio

Asia O

ccid

enta

l

Oce

anía

Centro

amér

ica

Carib

e

África

Occ

iden

tal

100

80

60

40

20

0

100

80

60

40

20

0

África

Amér

ica

Latin

a Asia

Oce

anía

PMAs*

*PMAs: Países Menos Adelantados


_2016

En situaciones similares del pasado, el limitado peso de los exportadores de materias primas había prevenido un contagio a gran escala a la economía global. No obstante, la posibi-lidad actual de contagio es más elevada. Tras años de crecimiento, los países exportadores han alcanzado un peso respetable, equivalente al 20% del PIB mundial. Además, la economía internacional se encuentra más integrada que nunca. Por último, el fenómeno coincide con la incertidumbre en torno a China, con la fragilidad económica de las economías avanzadas, y con la existencia de un limitado margen de actuación de la política monetaria en el caso de los grandes bancos centrales, cuyas políticas, además, están tomando caminos divergentes.

En Latinoamérica predominan los grandes productores de materias primas. En general, los países pertenecientes al Mercosur se encuentran en peores condiciones, en particular Argentina, Venezuela y Brasil. En estas tres naciones la inflación se ha disparado, la divisa se ha hundido, y las cuentas públicas y externas se han deteriorado. Las dificultades, de hecho, han causado vuelcos políticos de primer orden, que tal vez estén anunciando una nueva etapa en la política latinoamericana: en Argentina acaba de ganar las elecciones Mauricio Macri, un candidato opositor no peronista; en Venezuela la oposición ha arrasado en las legislativas; y la presidenta brasileña se encuentra suspendida y afrontando un proceso de destitución por irregularidades, mientras registra un nivel de popularidad en mínimos. Ecuador, por su parte, tiene la particularidad de tener una economía dolarizada, lo que le permite mantener la infla-ción bajo control pero, a la vez, hace más exigente y difícil el ajuste. Colombia, Chile y Perú habían mantenido políticas económicas más prudentes durante la última década, y se están adaptando mejor a las dificultades, aunque también se han desacelerado significativamente.

África es otro continente perjudicado, ya que la inmensa mayoría de las naciones africanas concentran sus exportaciones en las materias primas. Los norteafricanos ya se encontraban en una situación difícil a causa de la inestabilidad política que se desató a partir de la Primavera Árabe. Ahora deben afrontar también la caída de los precios de las materias primas, que perju-

UE China Oriente Medio yNorte de África

América Latinay Caribe

EE.UU.

Saldo por cuenta corriente

Fuente: FMI

2007 20091997 2011 2013 20152005200320011999

400

200

0

-200

-400

-600

-800

-1000

En miles de mill. $

Prólogo

Perspectivas



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de sald

o

MATERIAS PRIMAS

dica especialmente a Argelia y Libia, grandes exportadores de gas y petróleo, respectivamente. Los productores subsaharianos de crudo, concentrados principalmente en África Occidental y del Sur, han devaluado sus monedas, han introducido controles de capital y han recortado sus presupuestos para adaptarse a la nueva realidad del mercado y, aun así, muchos podrían pedir un rescate al FMI. De esta manera, naciones como Nigeria, Angola, Gabón, Guinea Ecuatorial o la República del Congo afrontan tiempos difíciles. Por su parte, los países africanos en donde destaca la minería, como Zambia o Sudáfrica, ya habían registrado un deterioro económico desde el año 2012, y por el momento tampoco se espera que su situación mejore.

En Asia se localizan algunos de los mayores exportadores de petróleo del mundo. En particular, en Oriente Medio, en donde muchas economías son totalmente dependientes del crudo y, en consecuencia, han registrado un marcado deterioro de sus cuentas públicas y exteriores. Los extraordinarios ingresos que habían disfrutado en la década anterior les habían permitido acumular grandes reservas de divisas, y levantar enormes fondos soberanos. Por tanto, de momento cuentan con recursos suficientes como para amortiguar el impacto de la caída de los precios, si bien a medio plazo podrían afrontar más dificultades. En Asia Oriental existe una menor dependencia respecto a las materias primas. Sin embargo, naciones como Indonesia, Mongolia, Malasia o Myanmar sí tienen una fuerte concentración exportadora en estos bienes y, en consecuencia, padecen dificultades similares a las que sufren los productores de otras regiones.

En Europa destaca el caso de Rusia. La economía rusa podría encadenar el segundo año de recesión en 2016 a causa de la caída del precio del petróleo y del gas. Las cuentas exteriores y las públicas se han deteriorado significativamente, con lo que las autoridades se han visto obligadas a aplicar un potente programa de ajustes. Los problemas del país se ven agravados, además, por su falta de acceso a los mercados financieros a raíz de las sanciones impuestas por EE.UU. y por la UE a causa de la crisis ucraniana.

En definitiva, tras una década larga de bonanza y esplendor económico, más de medio centenar de países van a tener que adaptarse a un escenario de menores ingresos externos y públicos, y de menor crecimiento. Gran parte del esfuerzo de adaptación aún está por hacer y, preci-samente por eso, en los últimos tiempos se ha incrementado la incertidumbre sobre cómo será la evolución futura de estas economías. Sin ajustes de gran alcance, las dificultades se irán agravando según se alargue el periodo de precios bajos. Por último, cabe destacar que, en las actuales circunstancias, es posible que haya una reducción de la velocidad de convergencia económica entre los países desarrollados y los emergentes.

Es posible que haya una reducción de la velocidad de convergencia entre los países

desarrollados y los emergentes


_2016

Materias primas y cuadro macroeconómico

Fuente: FMI

En porcentaje

97,085,889,249,876,760,465,945,390,071,391,661,258,570,936,279,049,678,466,045,466,367,366,664,481,570,572,296,845,075,959,246,152,855,965,888,479,858,065,460,682,561,360,554,369,463,464,258,937,087,182,577,0

Total

AngolaArabia Saudí

ArgeliaArgentina

AzerbaijanBahrein

BolviaBrasil

Brunei DarussalamCamerún

ChadChile

ColombiaCosta de Marfil

Costa RicaEcuador

Emiratos ÁrabesGabónGhana

GuatemalaGuayana

GuineaHondurasIndonesia

IránKazakhstan

KuwaitLibia

MalaysiaMauritaniaMongolia

MozambiqueMyanmar

NicaraguaNiger

NigeriaOmán

Papua Nueva GuineaParaguay

PerúQatar

República del CongoRusiaSiria

SudánTajikistan

Trinidad y TobagoTurkmenistán

UruguayVenezuela

YemenZambia

Extractivas No extractivas

95,085,587,9

5,773,235,525,3

3,389,916,14,50,8

21,711,90,4

40,136,866,3

5,42,40,00,51,3

40,878,953,371,796,712,79,24,64,7

36,10,62,1

79,577,86,70,27,4

82,452,650,345,856,50,0

60,945,50,6

82,179,60,4

Energía

0,00,10,71,50,7

24,127,79,50,06,60,0

48,00,30,20,40,2

13,41,27,00,3

21,561,42,85,00,611,70,10,06,3

47,235,626,70,70,5

38,00,71,4

24,50,4

32,80,00,26,60,10,3

51,61,20,40,24,10,2

72,4

Metales

0,00,10,5

30,00,80,76,0

23,50,1

34,715,67,0

34,744,734,938,8

2,40,5

50,236,641,93,9

60,08,50,44,30,40,18,2

23,81,9

10,96,1

42,723,26,21,0

20,736,618,0

0,11,81,02,7

11,80,22,00,2

22,50,82,42,7

Comida

2,00,10,2

12,71,90,16,88,90,0

13,971,55,51,9

14,00,50,70,1

10,83,36,12,91,52,5

10,11,61,30,10,017,80,017,23,99,8

12,22,52,00,06,1

28,52,30,06,72,56,29,8

11,60,2

12,813,7

0,0,41,6

3,03,43,71,21,13,14,8

-3,8-0,25,91,82,13,18,63,70,04,04,03,54,03,00,23,64,80,01,20,9

-6,45,01,92,36,37,04,54,02,74,19,03,03,33,32,5-3,7

-3,53,0-1,86,51,5

-5,7-28,1

3,6

14,32,34,7

-7,60,73,0

10,7-0,12,8-1,04,46,81,3

-0,83,43,60,1

17,73,1

-1,87,32,33,49,4

12,03,4

11,72,7

-2,81,1

11,110,5

3,12,29,60,26,03,14,2

-2,2

12,9-

12,65,11,56,59,4

180,920,121,1

-8,5-6,3

-15,7-2,80,2

-3,2-6,9-3,37,8

-5,8-12,8-2,0-6,5-1,7-4,0-2,94,0

-2,8-8,3-0,5-4,8

-22,5-6,3-2,10,4

-2,611,5

-43,63,0

-19,3-4,8

-41,3-8,9-8,8

-18,0-2,4

-12,62,8-1,8-4,45,0

-14,25,0

--7,7

-10,2-5,4

-12,7-3,9-7,6-5,6-3,5

-4,1-16,3-15,3

-7,4-3,4

-15,1-6,6

-10,3-9,8-5,7-5,0-2,4-2,8-3,2-5,8-5,3-4,9-2,3-5,0-1,5-1,2-9,11,4

-2,5-2,9-5,31,2

-54,4-3,0-3,5-8,3-6,0-4,7-1,4-7,4-4,0

-20,4-7,7-2,6-2,210,3-11,8-3,5

--1,7-2,2-9,50,0-3,5

-18,7-10,8

-8,1

Otros Crecimiento(% PIB)

Inflación(%)

SaldoFiscal

(% PIB)

Saldo porc. corriente

(% PIB)

Cuadro macroeconómicoExportación de materias primas

(% del total de la exportación)

Prólogo

Perspectivas



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o

MATERIAS PRIMAS

El impacto sobre las empresas: dificultades materiales

Al igual que sucede a nivel nacional, la caída del precio de las materias primas ha generado ganadores y perdedores en el ámbito empresarial. Las petroleras y las mineras son las víctimas más evidentes, mientras que las empresas de bienes y servicios de consumo y sectores como el transporte y el automóvil deberían verse beneficiados.

En conjunto, si la economía global mejorara gracias al abaratamiento de las materias primas, sería de esperar que el efecto neto sobre las empresas fuera positivo. Esto debería ser cierto, en particular, en la gran mayoría de las economías avanzadas, que son consumidoras netas de estas mercancías. No obstante, las bolsas han reaccionado a la baja. Es más, los mercados de valores han seguido la misma evolución que el precio de las materias primas y, en particular, que la cotización del petróleo.

La correlación positiva entre los mercados de renta variable y los de materias primas puede ser contraintuitiva si se cree que el abaratamiento mejora la coyuntura, y parece derivar de tres fenómenos. En primer lugar, ambos tipos de activos están afectados por la desaceleración de la demanda mundial. En segundo lugar, a ambos les perjudica la incertidumbre que envuelve a los mercados, a la que además contribuyen con la volatilidad de sus cotizaciones. En tercer lugar, se teme que haya un contagio de las dificultades que están sufriendo las compañías de materias primas al resto del sector empresarial y, en particular, al ámbito financiero. En definitiva, existen dudas sobre cómo se están adaptando las empresas del sector al nuevo escenario, y sobre cómo podría afectar esto a la estabilidad macroeconómica.

Los resultados de las grandes multinacionales petroleras de 2015 han estado por debajo de las expectativas, que ya de por sí eran pesimistas. Compañías de tamaño colosal como Exxon Mobil, Shell, Chevron y PetroChina han recortado sus beneficios en 2015 entre un 50% y un 90%, mientras que otras grandes empresas como ConocoPhillips y BP registraron pérdidas importantes. En estas circunstancias, se han visto obligadas a recortar costes, minimizar las nuevas inversiones y reducir plantilla. A pesar de todo, han mantenido el nivel de producción

La caída del precio de las materias primas ha generado ganadores y perdedores

en el ámbito empresarial


_2016

de crudo, ya que los costes de extracción en las explotaciones en funcionamiento son rela-tivamente reducidos. También han recurrido al endeudamiento para amortiguar la caída de ingresos: entre Exxon, Chevron y BP han acumulado unos 25.000 mill.$ en nuevas deudas en 2015. Ahora bien, no todas las empresas del sector están logrando capear el temporal; de hecho, algunas compañías pequeñas y con peor acceso a liquidez ya han comenzado a tener problemas de pago, y es probable que otras vayan sufriendo las mismas dificultades si los precios de las materias primas no remontan.

Las empresas mineras no corren mejor suerte. En la cima de este sector se encuentran dos grandes compañías angloaustralianas que marcan el tono del mercado: BHP Billiton y Rio Tinto. La primera, la mayor minera del mundo, perdió 5.700 mill.$ en 2015, un resultado muy desfavorable. Igualmente, Rio Tinto registró pérdidas aunque más moderadas, de cerca de 900 mill.$. El resto de las multinacionales de la minería también han sufrido una fuerte caída de ingresos y de beneficios. Muchas han optado por vender activos. Por ejemplo, Anglo American, una minera en decadencia que solía ser el gran gigante de su país de origen, Sudáfrica, ha anunciado que va a vender 3.000 mill.$ en activos para hacer frente a sus enormes pérdidas y sus deudas. Y el mayor extractor de cobre cotizado en el mundo, la estadounidense Freeport- McMoran, ya ha vendido activos por más de 1.000 mill.$.

Las dificultades de estas compañías repercuten en el ámbito financiero. Los bancos hicieron una fortuna con las empresas de materias primas durante la etapa de precios altos. En los últimos años, en cambio, los ingresos de la banca ligados a este sector han caído: en 2015 han sido dos tercios inferiores al máximo de 2008, y un quinto menores que los del año anterior. En la actualidad, la exposición a estas empresas es considerable: suelen ponderar entre un 2% y un 10% en la cartera de préstamos de los grandes bancos norteamericanos y europeos. Se estima que tienen una exposición

Sector energético de EE.UU.

Mercados emergentes

Zona euro

EE.UU. excluyendo energía

Diferencial de bonos corporativos

Fuente: Bloomberg y Institute of International Finance

2012 2015 201620142013

2000

1800

1600

1400

1200

1000

800

600

400

200

En puntos básicos

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MATERIAS PRIMAS

directa de 250.000 mill.$ solo en petróleo. Muchos de los riesgos están concentrados, ya que el tamaño de las empresas del sector suele ser enorme; por ejemplo, la exposi-ción de la banca a Glencore podría superar los 100.000 mill.$. Igualmente, numerosas compañías se habían protegido contra bajadas de las cotizaciones a través de derivados. Así, se estima que las empresas estadounidenses de fracking podrían haber asegurado hasta 26.000 mill.$ con entidades como JPMorgan, Wells Fargo, Citigroup y Bank of America, una cifra importante, aunque no llegue a representar ninguna amenaza para la solvencia de estos gigantes financieros. Las dificultades probablemente se incremen-tarán en 2016 y, en consecuencia, los bancos han provisionado cantidades notables. Por ejemplo, JP Morgan estima que podría sufrir hasta 3.000 mill.$ en pérdidas por impagos de empresas de materias primas.

Además de la banca, otros inversores se ven perjudicados por la mala salud del sector. La capitalización bursátil de muchas empresas del ramo se ha hundido. Los que mejor han aguantado, como Exxon Mobil y PetroChina, han perdido un cuarto de su valor en los últimos cinco años, mientras que otros se han desplomado: BHP Billiton vale un quinto de lo que valía en 2011, y Petrobras apenas un 10%. Asimismo, los generosos dividendos solían ser una de las banderas de estas empresas y así, por ejemplo, eran origen de casi un tercio de los que pagaban las compañías del FTSE-100. Esto ha cambiado: en los últimos tiempos muchas han recortado o eliminado sus dividendos, como BHP Billiton, la brasileña Vale o Freeport-McMoran. En el momento de escribir estas líneas, la mayoría de las grandes petroleras habían logrado mantener su dividendo, pero es muy probable que también se vean obligadas a recortarlo si no repuntan los precios del crudo.

La renta fija del sector tampoco atraviesa un buen momento, lo que causa inquietud, ya que el tamaño de este mercado es muy considerable. Las multinacionales mineras han emitido hasta 2 bill.$ en bonos desde 2010, mientras que las petroleras tienen unos 1,4 bill.$ de deuda pendiente, según el Banco Internacional de Pagos de Basilea. Los compradores han sido, en su mayoría, grandes inversores institucionales. Por otra parte, la caída de los ingresos de las naciones exportadoras de crudo afecta al comportamiento de sus fondos soberanos, que han dejado de comprar activos o, incluso, pueden verse abocados a vender. Dichos fondos acumulan más de 3,6 bill.$ en activos, unas tres veces el PIB español, así que su cambio de rumbo repercutirá significativamente sobre los mercados financieros. Ahora bien, no se espera que vendan a gran escala, ya que son los primeros interesados en no generar grandes excesos de oferta que deprecien sus activos.

La mayoría de las petroleras mantienen su dividendo, pero es probable que tengan que

recortarlo si no repuntan los precios


_2016

Endeudamiento de las 5.000 mayoresempresas cotizadas de materias primas

Fuente: Bloomberg

En billones de dólares

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

4

3

2

1

0

Fondos Soberanos

Fuente: FMI

En billones de dólares

Angola

Perú

Bahrein

Timor Oriental

Canadá

Irak

Omán

Chile

Azerbayán

Brunei

Irán

Libia

Kazajstán

Australia

Rusia

Catar

Kuwait

Noruega

Emiratos Árabes

2000 400 600 800 14001000 1200

Prólogo

Perspectivas



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o

MATERIAS PRIMAS

La industria también ha salido perjudicada. En este caso, los productores de bienes de capital son los más afectados. La incertidumbre, la debilidad de los emergentes y las dificultades en las compañías de materias primas han afectado negativamente a la inversión y, en particular, a las empresas que proveen bienes de consumo intermedio. En consecuencia, empresas de maquinaria y equipos como Caterpillar, General Electric o Bombardier han visto caer sus ingresos, y han tenido que aplicar fuertes recortes de gastos y de plantilla.

Los principales beneficiarios del abaratamiento de las materias primas son los productores de bienes y servicios de gran consumo. En primer lugar, porque implica una reducción de sus costes y, en segundo lugar, porque se benefician de la subida en el consumo. Se estima que la familia media estadounidense ha recortado su factura anual de gasolina en 700$, y un 89% de este ahorro se dedica a la adquisición de otros bienes o servicios. A nivel agregado, se pueden ver los efectos positivos en las economías que, como la nuestra, son grandes importadoras netas de materias primas. En España, por ejemplo, el ahorro en importación de petróleo puede alcanzar los 15.000 mill.€ en 2016, más de 300€ por español. A nivel empresarial es más difícil cuantificar las ganancias, ya que este efecto se diluye entre infinidad de sectores y empresas de todos los tamaños, y se mezcla con las circunstancias propias de cada mercado y con el impacto de otros grandes fenómenos, como la desaceleración de la demanda mundial.

En definitiva, el brusco cambio de condiciones en el mercado de las materias primas ha cogido por sorpresa a las empresas del sector. El proceso de adaptación al nuevo escenario está siendo complicado. Probablemente muchas compañías se quedarán por el camino, y se teme que las dificultades se contagien a los bancos y a otros sectores. De esta manera, la incertidumbre sobre el alcance de los problemas ligados a la caída de las materias primas está perjudicando a muchas empresas y, con ello, a la coyuntura económica global.

Los principales beneficiarios del abaratamiento de las materias primas

son los productores de bienes y servicios de gran consumo


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Conclusión

El hundimiento de los precios de las materias primas se encuentra ligado a profundos cambios en este mercado, y en el mundo. La demanda se desacelera tras más de una década de exuberancia, lastrada por la desaceleración de China, en donde el éxodo rural toca a su fin, la población envejece, y se agota el modelo de crecimiento basado en tasas descomunales de inversión. Por su parte, las economías avanzadas aún no han terminado de digerir la crisis que comenzó en 2007, y tampoco parecen capaces de impulsar la demanda. La oferta de materias primas, además, se ha expandido con fuerza, apoyándose en las nuevas tecnologías y estimulada por la década de precios altos.

El giro del mercado plantea numerosas incógnitas. Existen dudas sobre cómo se adaptarán las naciones productoras de estos bienes al nuevo escenario de menores ingresos. En algunas regiones, como América Latina, el deterioro de la coyuntura está favoreciendo cambios polí-ticos, y no sería extraño que eso mismo sucediera en otras zonas. También se duda sobre si el abaratamiento tendrá un efecto neto positivo sobre la economía mundial, como en ante-riores ocasiones. Los consumidores netos de estos bienes deberían verse beneficiados, pero sobre ellos también pesa la amenaza de un contagio, ya que albergan grandes empresas de materias primas y tienen fuertes vínculos con las compañías y con las naciones directamente perjudicadas por la caída de los precios. No en vano las grandes perturbaciones en el mercado de materias primas tienen potencial para, incluso, causar crisis internacionales, una facultad que sólo comparte con otro sector, el financiero.

Es de esperar que la caída de precios no se revierta con facilidad. Los factores que habían impulsado el encarecimiento de las materias primas parecen agotados, y no son fácilmente replicables. En todo caso, la incertidumbre sigue siendo muy elevada, ya que es difícilmente predecible cuál será el suelo de los precios, y si habrá rebote, cuándo será y hasta dónde llegará. Todo esto se mezcla con un escenario plagado de dudas sobre cómo evolucionarán tanto los emergentes como las economías avanzadas. En definitiva, de momento predomina la incertidumbre respecto a cómo se adaptará el mundo a la nueva etapa en el mercado de materias primas, cuyos efectos se sentirán en todos los rincones del planeta.

Prólogo

Perspectivas



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El fulminante ascenso económico chino de los últimos treinta años despertó la admiración del mundo entero. Bautizado como milagro asiático, permitió sacar de la pobreza a más de 650 millones de personas y convertir al país en la segunda potencia mundial. Hoy día esta admiración se ha transformado en una intensa preocupación. El país, convertido ya en el primer exportador y segundo importador mundial, se desacelera notablemente. En 2015 registró un crecimiento del 6,9%, la tasa más baja de los últimos 25 años, y las previsiones apuntan a que este cambio de tendencia va a mantenerse. Las propias autoridades chinas han reconocido que el país ha entrado en una nueva etapa, bautizada como la “Nueva Normalidad”, que no es más que la aceptación de un crecimiento más lento. China repre-senta más del 15% del PIB mundial y desde el año 2000 ha contribuido de media en un 27% al crecimiento anual global, frente a la Eurozona y EE.UU., que conjuntamente han aportado un 16%. De hecho, gran parte del ciclo ascendente de las materias primas, que tantas alegrías trajo a los países africanos y latinoamericanos, obedeció a la creciente demanda de la “fábrica del mundo”. Su ralentización supone indudablemente un duro golpe al crecimiento mundial; la incógnita ahora estriba en saber si este golpe será más o menos duro.

Si algo ha caracterizado al año 2015 ha sido precisamente la inquietud acerca de la salud del gigante asiático, que se ha reflejado claramente en los vaivenes de las bolsas ante cual-quier noticia negativa en sus indicadores económicos. Estos altibajos son reflejo del temor a que las autoridades no sean capaces de pilotar adecuadamente el cambio de modelo que requiere la economía. Si algo está claro es que el frenazo chino no es cíclico sino estructural, y obedece al agotamiento de un modelo de crecimiento excesivamente basado en la inversión, en la mano de obra barata y abundante, en la exportación y en una sobre-explotación de los recursos naturales. Dilucidar si nos encontramos ante un frenazo brusco o un aterrizaje suave es otra de las incógnitas y preocupaciones que suscita el caso chino.

CHINAUn juego de malabares

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No deja de sorprender la fuerte transformación económica que ha registrado el país frente a su inmovilismo político. Durante años, algunas voces han señalado que conforme ascendiese la clase media surgirían mayores demandas de democracia, lo que acabaría desembocando en cierta transformación política. La realidad no ha sido así. El partido comunista (PCCh), con Xi Jinping a la cabeza, continúa ejerciendo un férreo control sobre todas las esferas de poder. Regula estrechamente los medios de comunicación y reprime con dureza cualquier movimiento organizado contra el régimen. No existe ninguna alternativa al PCCh con una mínima posibilidad real de acceso al poder, ya que cualquier movimiento de oposición ha sido duramente perseguido, como fue el caso tras las manifestaciones de Tiananmen en 1989. Sin embargo, pese a estas restricciones a las libertades públicas, el PCCh cuenta con un gran apoyo popular. Gran parte de esta legitimidad está ligada a los buenos resultados económicos. La capacidad del gobierno para mejorar las condiciones de vida de la población ha garantizado la continuidad del régimen, cuestión clave para entender la política económica actual.

Es por ello por lo que la máxima preocupación de las autoridades chinas es garantizar unos niveles de crecimiento mínimos que permitan conservar el apoyo popular y evitar cualquier riesgo de conflictividad social. Este es el mantra que guía cualquier decisión en materia de política económica. La clave aquí es si será capaz de pilotar el necesario cambio hacia un modelo con un mayor protagonismo del consumo privado y más respetuoso con el medio ambiente sin que ello redunde en un excesivo frenazo de su actividad. La respuesta a esta tercera incógnita exige necesariamente un análisis conjunto de los factores tanto económicos como políticos que están detrás de su éxito y posterior ralentización y, en definitiva, entender las bases que han sostenido su imparable ascenso y el porqué cada una de ellas da signos de agotamiento.

Fuentes: IIF y FMI

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La inversión y la exportación: motores del crecimiento.

El análisis desglosado de las fuentes de crecimiento refleja el papel predominante de la inversión y la exportación.

La inversión ha llegado a aportar la mitad del crecimiento en algunos años, con especial relevancia durante y tras la crisis financiera internacional. Las autoridades chinas no vaci-laron en otoño de 2008, ante el elevado riesgo de sufrir una desaceleración, en desplegar un gigantesco paquete de estímulo (586.000 mill.$, equivalentes al 13,3% del PIB de 2008), que se instrumentó mediante el aumento del crédito a las empresas estatales, con el que éstas han financiado inversiones y proyectos de infraestructura, en algunos casos de dudosa rentabilidad. El peso que representa la inversión en China asciende al 45% del PIB, más de diez puntos porcentuales por encima de su peso a principios de los noventa (34% del PIB) y más del doble que la media del resto de las economías BRICS, que asciende al 22% del PIB.

Aportaciones al crecimiento del PIB

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Fuentes: National Bureau of Statistics of China, China Economic and Industry Database y Rhodium Group

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Las desorbitadas cifras de inversión han llevado a muchos analistas a hablar de una sobre-capitalización de la economía. Sin embargo, varios factores permiten poner en duda esta afirmación. En primer lugar, el stock de capital por persona en China no alcanza ni siquiera el 10% del de EE.UU. y es un 40% del de otros países asiáticos de renta media. En segundo lugar, no se aprecia una caída generalizada de la rentabilidad del capital, como es propio en el caso de una sobrecapitalización. Se entremezclan proyectos de elevada, baja y bajísima rentabilidad, reflejo, en muchos casos, de una asignación ineficiente de los recursos. La diferencia en la rentabilidad sobre activos (ROA) de las empresas privadas y las SOE (acró-nimo para las empresas públicas por sus siglas en ingles) es muy ilustrativa: desde 2008 las privadas han obtenido una rentabilidad media de entre el 10% y el 14,2%, frente a las SOE, en las que se sitúa entre el 4% y el 6%. Por último, existen evidentes necesidades de inversión en ciudades chinas de segundo o tercer nivel, que padecen grandes deficiencias en infraestructuras, acceso a luz, agua y transporte1. El problema, por tanto, ha sido más bien que las deficientes decisiones de inversión han conducido a la sobrecapitalización en ciertos sectores (como la construcción residencial o la industria pesada).

El ajuste de estas malas inversiones, que necesariamente conllevará quiebras en aquellos segmentos de mercado fuertemente endeudados y con exceso de capacidad, penalizará el crecimiento del país. La diferencia en las rentabilidades de las empresas privadas y públicas no es sino reflejo de las distorsiones que su modelo económico, denominado como “socialismo de

1 China tiene prácticamente el mismo tamaño que EE.UU. y, sin embargo, la longitud de la línea ferroviaria es un 30%.

Fuente: IIF

Tasa de crecimiento y de inversión

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mercado”, genera en la asignación de los recursos. La moderada apertura al capitalismo, que se inició en 1978, ha desembocado en un “socialismo con características chinas” que se traduce, a efectos prácticos, en la existencia de unas 155.000 empresas de propiedad pública, que emplean a cerca de 30 millones de personas. Muchas de ellas están implantadas en régimen de monopolio o cuasi monopolio, en sectores que el Gobierno considera estratégicos, desde la banca al petrolero, pasando por las telecomunicaciones y la producción de acero. Desde su posición de dominio en el mercado, han disfrutado de un trato privilegiado, que ha incluido tanto políticas oficiales favorables como subsidios y mayores facilidades a la hora de recibir préstamos (los grandes bancos chinos son también estatales) con respecto a las empresas privadas. Esto les ha convertido en muchos casos en gigantes burocráticos e ineficaces.

El segundo pilar de crecimiento ha sido la exportación. En 2009 el gigante asiático desbancó a Alemania como primer exportador mundial, tras su imparable ascenso desde su adhesión a la OMC en 2001. La cuota de las exportaciones chinas en el comercio mundial ha pasado del 1,2% en 1983, al 5,9% en 2003 y al 12,7% en 2014. No obstante, la exportación ha cedido terreno a la inversión desde el año 2009 como motor de crecimiento. En 2006 las ventas al exterior representaban el 35% del PIB y actualmente están más próximas al 20%. Ello obedece, por una parte, a la desaceleración de la demanda de sus compradores, golpeados por la crisis financiera internacional. Por otra parte, responde a un factor más estructural: un incipiente proceso de deslocalización de la producción. Efectivamente, otros países, muy notablemente cinco del Sudeste Asiático (Tailandia, Myanmar, Laos, Camboya y Vietnam), han ganado cuota de mercado. El aumento de los costes laborales en China, de los aranceles y del transporte, está llevando a muchas empresas que deslocalizaron su producción a aquel país a finales del siglo pasado y principios de este, a buscar nuevos mercados más baratos en Asia y África. Por todo ello, no parece probable que la “fábrica del mundo” retorne a las tasas de crecimiento de las exportaciones de principios de siglo.

Rentabilidad sobre activos (ROA)

Fuente: CEIC y Accenture

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El modelo exportador, centrado en la producción masiva de productos a precios imbatibles, está haciendo aguas. Los salarios aumentan, la conciencia medioambiental crece y las políticas demográficas empiezan a hacer mella en la hasta ahora inagotable oferta laboral. Consciente de esta desafío, el gobierno ha aprobado en mayo de 2015 el plan “Made in China 2025”, una ambiciosa estrategia a 10 años que pasa por la reconversión industrial y el fomento de la innovación. Las nuevas tecnologías de la información, la biomedicina, el transporte por ferrocarril o la robótica están entre las diez industrias que China quiere potenciar en la próxima década. Hay mucho camino por recorrer en este campo para la economía asiática, teniendo en cuenta que el valor añadido de la industria manufacturera es sólo del 21,5%, muy lejos del 35% o más que registran muchos países desarrollados. Además, el 10% de los productos chinos no se adecuan a sus propios estándares nacionales, y la proporción de productos de China que tienen que retirarse de mercados extranjeros es de nada menos que el 65% (2012), la tasa más alta del mundo.

Fuente: OMC

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El modelo exportador, centrado en la producción masiva de productos a precios

imbatibles, está haciendo aguas


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Un cambio demográfico sin precedentes

Uno de las principales causas del éxito exportador de China reside en unos costes laborales mínimos gracias a la disponibilidad de una abundante mano de obra que, además, tiene enorme capacidad de trabajo y está retribuida a unos salarios reducidísimos. Sin embargo, esta ventaja está disminuyendo. En primer lugar, porque el país más poblado del mundo está experimentando un cambio demográfico sin precedentes. Dicho cambio explica, en gran parte, la tendencia ascendente de los sueldos, que se han cuadruplicado en la última década (en 2005 el sueldo medio mensual era de 187 dólares al cambio, frente a 763 dólares en 2014). La intensa política de planificación familiar del gobierno es, en cierta medida, responsable de esta evolución. La política del hijo único establecida en 1979 ha provocado un preocupante envejecimiento de la población, aparte de un desequilibrio en la proporción varones/mujeres. La tasa de población dependiente (personas entre los 0 y 14 años y mayores de 65 años por cada 100 en edad de trabajar) se sitúa en el 36% actualmente y las previsiones apuntan a que para el año 2030 se acercará al 50%. El ritmo de envejecimiento de China no tiene precedentes, al igual que no lo tiene el que envejezca la población en un país en desarrollo. El gobierno, consciente de la presión que ello ejercerá sobre el sistema de pensiones, la sanidad y el propio sistema productivo, ha emprendido una serie de reformas, entre las que se incluye la elimina-ción de la política del hijo único así como un gradual aumento de la edad legal de jubilación, que actualmente es muy baja (55 años para las mujeres y 60 para los hombres).

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Fuente: Economist Intelligence Unit

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Por otra parte, otro de los factores que favoreció la abundancia de mano de obra ha sido la masiva migración del campo a la ciudad, considerada como el mayor éxodo rural de la historia. Los habitantes de las ciudades representan en la actualidad en torno al 55% de la población total, frente a un 20% hace treinta años. Este proceso migratorio, que está comenzando a agotarse, propició unas ganancias de productividad que explican parte del milagro chino. La productividad creció a una tasa anual media del 2,8% entre 1990 y 2010, frente a un 0,5% en EE.UU. y un 0,2% en Japón, y por encima de la de otros BRICS (Rusia 1,7% e India cerca del 2%). No obstante, estas altas tasas son en gran parte resultado del bajo nivel del que partía el país y se están desacelerando conforme se aproxima a los niveles de países más desarrollados.

Al mismo tiempo que estas tendencias demográficas van agotando una de las ventajas compa-rativas tradicionales de China, no parece que la transición hacia un modelo más basado en el consumo vaya a ser fácil. De hecho, Pekín lleva años hablando de la necesidad de aumentar el peso del consumo en su economía, pero su aportación al crecimiento apenas ha variado (equivale a un 35% del PIB). El escaso crecimiento del consumo se explica tanto por la fuerte necesidad de ahorro “preventivo”, ante la ausencia de adecuados programas de seguridad social, como por los bajísimos sueldos y fuertes desigualdades, que dificultan el aumento del consumo de las clases medias bajas. De hecho, China tiene la mayor tasa de ahorro del mundo (un 48% del PIB). Los migrantes del campo constituyen la tercera parte de la pobla-ción económicamente activa y la mayoría trabajan sin contrato, en condiciones de seguridad precarias y tradicionalmente no han tenido acceso a servicios sanitarios ni a educación por el sistema de registro domiciliario o Hukou2. El ejecutivo, consciente de esta situación, acaba

2 Creado en 1958 por el régimen de Mao Zedong, el Hukou liga a los ciudadanos al lugar donde nacen, limitando el uso de los servicios públicos si se mudan a otras zonas. Este sistema es una de las principales causas de la enorme distancia económica entre población urbana y rural en China.

Fuente: ONU

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de otorgar, en diciembre de 2015, el Hukou a todos aquellos que no lo poseen, una reforma básica para fomentar el consumo de estas más de 200 millones de personas.

En otro orden de cosas, para sostener un crecimiento inclusivo, la expansión del sector servicios es una buena noticia: los servicios han ido aumentando su peso hasta alcanzar el 48,2% del PIB, frente al 42,6% de la industria. Al ser más intensivos en trabajo permiten crear más empleos: en 2014, a pesar de crecer al ritmo más bajo de las últimas dos décadas, se crearon 13,2 millones de empleos (un máximo histórico). Ello favorece también la tendencia ascendente de los salarios, un prerrequisito para aumentar el consumo.

Por último, otro cambio inaplazable en el modelo productivo chino es la reducción de los niveles de contaminación. El intenso proceso industrializador y urbanístico ha ocasionado consecuencias medioambientales y sociales indeseables que, en su momento, fueron relegadas a un segundo plano, ya que la salida de la pobreza era la prioridad del gobierno. Los niveles de contaminación han aumentado vertiginosamente, en gran parte debido a la dependencia de centrales eléctricas alimentadas con carbón para cubrir las necesidades energéticas. Actualmente China es el país más contaminante del mundo; emite más de 9.000 millones de toneladas de CO

2 al año (27% de las emisiones mundiales de carbono).

Hasta el momento el PCCh apenas ha llevado a cabo ninguna acción contundente en la lucha contra la contaminación, puesto que su prioridad ha sido el crecimiento económico. No obstante, esta situación parece estar cambiando3 al percibir que el descontento popular por la grave degradación ambiental puede convertirse en un reto para el partido. La mayoría de las protestas están motivadas por la contaminación y, recientemente, varias investiga-ciones revelaron que la esperanza de vida en el norte de China, donde se encuentran las principales fábricas y que a menudo está cubierto de una densa capa de contaminación, es 5,5 años menor que en el sur.

3 En diciembre de 2015 se alcanzó un nuevo acuerdo internacional sobre el cambio climático. China ha adoptado una actitud más colaboradora que en el pasado y por primera vez ha asumido compromisos. Pekín ha prometido recortar sus emisiones por unidad de PIB entre un 60% y un 65% para 2030, con respecto a los niveles de 2005, y alcanzar su techo de emisiones para esa fecha. También asegura que aumentará al 20% el porcentaje de combustibles no fósiles (renovables y energía nuclear) en su cesta de consumo energético. En 2014, ese porcentaje era del 11,2%.

La reducción de los niveles de contaminación es un cambio inaplazable en

el modelo productivo chino

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El modelo de crecimiento se agota

Nos encontramos, por tanto, ante una desaceleración de carácter estructural origi-nada por el agotamiento del modelo de crecimiento. La economía ya venía ralenti-zándose desde 2012, si bien en 2015 por primera vez se ha incumplido el objetivo de crecimiento del gobierno (7%) al crecer el país una décima por debajo. El cuarto trimestre de 2015 China registró el crecimiento trimestral más bajo (6,8%) desde que estalló la crisis financiera internacional. Esta evolución obedece a la contracción de la actividad manufacturera, la crisis del sector inmobiliario y la caída de las inversiones. Los principales índices que miden el comportamiento del sector manufacturero se han situado en los últimos 16 meses muy próximos o incluso por debajo del umbral que marca el inicio de una contracción. A lo anterior se suma la fuerte caída de las exportaciones. En 2015, el volumen del comercio exterior se redujo por primera vez desde el estallido de la crisis financiera internacional. Fue uno de los pocos objetivos en materia económica que el gigante asiático no logró cumplir, porque se esperaba un crecimiento del comercio del 6% y en realidad se registró una caída del 7%. Vistas las perspectivas poco alentadoras y la incertidumbre global, el primer ministro chino, Li Keqiang, no se atrevió a dar una cifra del volumen de comercio exterior previsto para este 2016 en su discurso ante la Asamblea Nacional Popular, sino que simplemente abogó por “un crecimiento sólido”.

En cuanto al crecimiento del PIB, las autoridades sí que han fijado una horquilla (entre un 6,5% y un 7% en 2016). En cualquier caso, existe un creciente escepticismo sobre las cifras oficiales, máxime teniendo en cuenta que otros datos sugieren tasas mucho más modestas. Parte del debate sobre la credibilidad de los datos de Pekín surgió cuando se filtró que en un cable diplomático Li Keqiang, que actualmente ocupa el puesto de primer ministro, en 2007 siendo funcionario provincial, le confió al Embajador de Estados Unidos que las cifras del PIB de China son “fabricadas” y por tanto “no fiables”, y añadió que la mayoría de los datos económicos del país, y en especial su PIB, deberían usarse “solamente como referencia”. Además, dicho debate se reaviva cada vez que las cifras oficiales se acercan “sospechosamente” al objetivo del ejecu-tivo. De acuerdo a un índice alternativo que se basa en el consumo de electricidad, el volumen de transporte de mercancías por ferrocarril y los préstamos bancarios, la expansión real de la economía china estaría más próxima al 3% que al 7%. Además, en China la información depende de los gobiernos locales (no existe una oficina de estadísticas autónoma), que tienen claros incentivos a inflar las cifras, ya que la mejor manera para que un funcionario ascienda en la jerarquía es alcanzar o superar los objetivos de crecimiento, y luego enviar la buena noticia a Beijing. De hecho, según algunas fuentes los gobiernos locales podrían incluso estar manipulando las cifras de la electricidad, porque saben que se están vigilando.


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En todo caso, sea cual sea el dato real, parece claro que las cifras de crecimiento de dos dígitos ya son cosa del pasado. La intensidad de la desaceleración dependerá de la capacidad del gobierno para pilotar el cambio de modelo. Si algo ha caracterizado al Partido Comunista es su flexibilidad y capacidad de reacción ante circunstancias adversas. Un claro ejemplo fue su forma de lidiar con la crisis financiera internacional. Ante la amenaza de contagio, las autoridades aprobaron un colosal despliegue de estímulos, tanto fiscales como monetarios. Desde el punto de vista fiscal, en noviembre de 2008, el ejecutivo aprobó un plan de gasto de 585.000 mill.$ (aproximadamente el 13% del PIB) para el periodo 2009-10, especialmente dirigido a la inversión en infraestructuras. En el frente monetario, el Banco Central rebajó los tipos de interés, redujo drásticamente el coeficiente de reservas y mantuvo el margen de tipos entre depósitos y préstamos por encima de los 300 puntos básicos. De este modo, mientras el resto del mundo sufría una contracción del crédito sin precedentes, China registró las tasas de crecimiento del crédito más elevadas de las dos últimas décadas (+30%). La recuperación no vino de la mano de las exportaciones sino de la inversión, muchas de ellas de escasa rentabilidad, como se ha comprobado posteriormente, lo que ha agravado los problemas de sobreproducción en algunos sectores industriales y ha elevado la morosidad bancaria. En 2012, cuando el crecimiento de China comenzó a mostrar los primeros síntomas de debilidad, las autoridades respondieron con más estímulos de similar naturaleza: más inversión pública y mayor laxitud financiera para impulsar el consumo interno.

Estas medidas de carácter cíclico fueron eficientes para sortear la crisis. China creció por encima del 9% tanto en 2008 como 2009. No obstante, el enorme aumento de crédito alimentó una serie de burbujas en el sector inmobiliario y bursátil, cuya corrección ya está pasando factura. Tanto el tamaño del sector inmobiliario (23% del PIB4) como el

4 Esta cifra es el triple que en EE.UU. en el pico de su burbuja y se encuentra en niveles similares a España e Irlanda.

Fuente: CEIC, IIF

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China: indicadores económicos

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exceso de oferta (los inventarios en ciudades de tercera y cuarta categoría equivalen a la demanda de cinco años) y la sobrevaluación (el ratio precio de las casas frente a sueldos es excesivo incluso para los estándares del centro de Londres) ponen de manifiesto la sobreinversión en el sector. Además, la política de fomentar el trasvase campo-ciudad contribuyó a dar alas a los nuevos proyectos de construcción. A finales de 2015 la oferta de vivienda y espacio comer-cial sin vender superaba los 718 millones de metros cuadrados, un aumento del 15,6% respecto al año anterior, según la Oficina Nacional de Estadísticas. Un espacio sufi-ciente para alojar a 22 millones de personas, toda la población de Australia.

No obstante, pese a esta sobrecapacidad, en el sector se produce una clara dualidad. En las grandes ciudades los precios conti-núan creciendo de forma vertiginosa, mien-tras que hay bloques situados en inmensas urbanizaciones en las ciudades pequeñas y medianas cuyos precios no cesan de caer, lo que pone en aprietos a las pequeñas promotoras locales y a los gobiernos muni-cipales. En febrero de 2016, mientras los precios de seis ciudades subían más de un 10% interanual, los de otras 37 bajaban entre un 0,3% y un 4%.

El aumento de la demanda en las grandes urbes como Pekín y Shanghái responde a varios factores. En primer lugar, la ya mencionada política monetaria expansiva, que ha inundado el mercado de liquidez y ha facilitado el crédito. Además, las autori-dades han estimulado el sector inmobiliario a través de la rebaja de los impuestos a la compraventa de viviendas y de la reduc-ción del porcentaje que hay que pagar de entrada. La banca en la sombra también se ha subido al carro, y concede préstamos

Fuente: Trading Economics

Cambio anual enel precio de la

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para que paguen esta primera cuota. El crack bursátil que comenzó en 2014 ha alejado de los mercados de renta variable a muchos inversores, que vuelven a centrarse en alter-nativas que consideran más seguras.

Ante el riesgo de que esta burbuja inmobiliaria se pinche abruptamente, lo que sería un duro golpe para un sector que supone el 15% del PIB, el gobierno, como viene siendo habitual, ha optado por intervenir en el mercado inmobiliario con medidas diferenciadas, dada la dualidad comentada. En las ciudades pequeñas y medianas, los incentivos a la compra de viviendas son cada vez mayores (algunas están estudiando, incluso, la posibilidad de dejar de exigir un pago mínimo para comprar), mientras que las más pobladas podrían aprobar nuevas restricciones o subidas de impuestos para enfriar el mercado. Además, en julio de 2015 el ejecutivo decidió adquirir promociones privadas para incluirlas en el parque público de viviendas. Esta iniciativa se ha realizado de forma coordinada a través de seis administraciones locales, que han comprado millares de edificios fantasma con un importante descuento, que oscila entre un 10% y un 52% respecto al importe original, por unos precios que están entre los 407 y los 531 euros el metro cuadrado.

La segunda de las burbujas se ha gestado en el mercado bursátil. A mediados de 2014 las autoridades decidieron abrir la posibilidad de invertir en bolsa al público chino, en un intento de diversificar la economía más allá de la industria pesada y la construcción. En apenas un año, el índice de la bolsa de Shanghai se revalorizó en más del 147%. Así pues, la abrupta caída producida a lo largo del verano de 2015, de más del 40%, por más que parezca un crash bursátil, es en buena medida una corrección saludable, dado que comenzaban a surgir empresas de dudosa trayectoria con valoraciones desorbitadas. Por otra parte, no hay que exagerar los efectos de una caída bursátil en un país en el que la bolsa tan solo supone el 2% de la creación del capital fijo.

Fuente: Quandl

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Al margen de esa necesaria corrección, no cabe duda de que la bolsa ha sido muy volátil en la segunda mitad de 2015 y principios de este año. La capitalización del Shangai New Composite Index, el índice más importante de la bolsa china, ha vivido varias jornadas negras, con auténticos desplomes de su cotización, que llevaron a las autoridades al cierre de las bolsas de forma anticipada en enero de este año. Estos altibajos generan una incer-tidumbre que, pese al pequeño tamaño de la bolsa china, está afectando el sentimiento inversor y se transmite al resto de plazas mundiales.

Varios factores están detrás de los vaivenes que están convulsionando la bolsa del gigante asiático. En primer lugar, el ya comentado frenazo de la economía. La publi-cación de cualquier dato que sugiere que la desaceleración económica podría ser más abrupta de lo anunciado por las autoridades acaba teniendo un efecto en la cotización de la bolsa. En segundo lugar, los cambios en la normativa bursátil. Tras la caída de los mercados en el verano de 2015 se introdujeron una serie de medidas con las que se pretendía evitar la volatilidad. Una de ellas fue impedir que los poseedores de más de un 5% de las acciones de una firma pudieran desprenderse de ellas antes del 11 de enero de 2016. Ante la inminencia de la fecha, entendiendo el mercado que los tene-dores de acciones se iban a lanzar a venderlas e inundarían los parqués, presionando los precios a la baja, los demás accionistas aprovecharon los días previos para vender y anticiparse a las caídas. Ante esta situación, los reguladores han prorrogado esta prohibición más allá de esta fecha, con algunos matices: podrán desprenderse sólo del 1% de forma pausada, cada tres meses, e informando de forma previa a las autori-dades. Otra medida que generó polémica fue el “freno automático” que se introdujo a principios de 2016 y que interrumpía la negociación del mercado cuando se producían caídas bruscas. Este mecanismo se retiró a los cuatro días de haberse aprobado, por sus efectos contraproducentes, puesto que provocó las grandes caídas en los parqués que pretendía evitar. Finalmente, una tercera fuente de inestabilidad de los mercados bursátiles ha sido la caída de la cotización del yuan. En el verano de 2015 se vivió una crisis que arrastró a las bolsas europeas, cuando el gobierno decidió devaluar el yuan en casi un 4,5%. No obstante, desde entonces el comportamiento de la divisa china ha sido bastante estable: a principios de abril de este año se situó en torno a los 6,5 yuanes el dólar, frente al 6,20 del verano de 2015.

Detrás de los vaivenes de la bolsa china están el frenazo de la economía, los cambios

en la normativa bursátil y la caída de la cotización del yuan en el verano de 2015


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Un modelo intensivo en inversión y en deuda

Los estímulos fiscales y monetarios, además, desembocaron en un sustancial endeu-damiento del sector público y privado. La deuda del Gobierno central se disparó y muchos ayuntamientos recurrieron a ingentes créditos bancarios, cuya concesión estaba garantizada gracias al control estatal de las entidades financieras. Por su parte, numerosas empresas aprovecharon las facilidades crediticias para ampliar su capa-cidad de producción y acometer grandes proyectos de inversión a largo plazo.

Las medidas más amplias del crédito respecto al PIB, lo que en China se conoce como “total social financing”, crecieron de forma vertiginosa, hasta alcanzar el 193% del PIB en 2014. La deuda total cerró 2014 con un valor del 282% del PIB (28,2 bill.$), desde el 121% en el año 2000 (2,1 bill.$), con lo que supera a EE.UU. (269% del PIB), Alemania (258%) o Australia (274%). Pese a que esta cifra es aún manejable, máxime teniendo en cuenta las vastas reservas con las que cuenta el país, hay tres aspectos que suscitan preocupación: la mitad de los préstamos están ligados, directa o indirec-tamente, al sector inmobiliario; la finanza en la sombra, conocida como “Shadow Banking”, proporciona en torno a la mitad de los nuevos préstamos; y la deuda de algunas entidades locales es probablemente insostenible.

Deuda

Hogares Instituciones financieras

Empresas no finacieras Gobierno

8323

78

55

125

65

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Fuente: Bloomberg

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Las empresas no financieras han aumentado su endeudamiento de forma notable, desde un 72% del PIB en 2007 hasta un 125% a mediados de 2014, y las estimaciones para el cierre de 2015 son del 160%. Se trata del mayor nivel de deuda corporativa del mundo, mayor incluso que el de Estados Unidos en la cima de su burbuja crediticia. A lo anterior se suma que los beneficios de las empresas han caído, lo que dificulta el pago del servicio de la deuda: el ratio de cobertura financiera (beneficio antes de intereses e impuestos dividido entre el servicio de la deuda) ha caído radicalmente, desde el 8% al 3,5% en tan solo cuatro años. No sorprende, por tanto, que casi un tercio de las grandes empresas chinas padezca una situación financiera vulnerable, ya que su flujo de caja operativo es insuficiente para cubrir el pago de intereses, debido a la caída de sus ingresos. Además, muchas empresas se endeudaron en dólares, aprovechando la laxitud monetaria aplicada por la FED estadounidense, con lo que la depreciación del yuan se traduce en un mayor peso del endeudamiento y, por tanto, en mayores costes de financiación. De hecho, algunas grandes empresas ya se han declarado en bancarrota, como es el caso de Zhaoxin Communications Industrial Co (una compañía de investigación, desarrollo y producción de teléfonos), o Haixin Iron and Steel Group (la empresa siderúrgica más grande del gigante asiático). Por otra parte, las dificultades de las PYME para acceder a la financiación las obliga con frecuencia a recurrir a la banca paralela, a tasas exorbitantes.

Los hogares, por su parte, tampoco se quedan atrás, ya que muchos se lanzaron a la compra de vivienda a precios muy elevados. Aunque China cuenta con una de las tasas de ahorro más altas del mundo, cercana al 50% del PIB, numerosas familias optaron por la vía del apalancamiento, no sólo para comprar un piso, sino incluso para invertir en Bolsa, con la expectativa de que seguiría subiendo.

En cuanto a la deuda pública, ésta se encuentra en niveles manejables: en 2015 se situó en torno al 60% del PIB. No obstante, la evolución de la deuda local es preocupante, no tanto por su cuantía (algo superior al 40% del PIB) sino por su rápido ascenso (en 2010 apenas alcanzaba el 27%) y por los rasgos que la caracterizan. En primer lugar, la venta del suelo es una de las principales fuentes de financiación de las administraciones locales, con lo que, en el caso de que se produzca una corrección abrupta del sector inmobiliario, ello puede hacer mella en su capacidad de pago. En segundo lugar, es más que probable que el endeudamiento real de las entidades locales sea mayor que el mencionado, puesto que una parte importante del mismo se ha situado fuera de balance mediante el uso de vehí-culos financieros (los llamados local goverment financing vehicles, LGFV), lo que dificulta

Las empresas no financieras han aumentado su endeudamiento hasta el 160% al cierre de

2015, frente al 125% de mediados de 2014


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la contabilización y el control total de la deuda local. Estos instrumentos fueron prohibidos en octubre de 2014, aunque para entonces en los balances de los cuatro grandes bancos comerciales chinos ya se acumulaba una deuda de 300.000 mill.$ en dichos vehículos de financiación de los gobiernos locales. A esto se añade que gran parte de los mismos se han financiado recurriendo al shadow banking, que ha tendido a invertir en proyectos más arriesgados que el promedio del sector bancario. En tercer lugar, la estructura de plazos tampoco es favorable, ya que la mayor parte es deuda a corto plazo. Por último, la limitada capacidad recaudatoria de los Gobiernos locales eleva el riesgo de este complejo panorama.

Por último, el endeudamiento de las entidades financieras es significativo: en los últimos 15 años ha pasado del 7% al 65% del PIB. A esto se suma el impacto de la desaceleración de los beneficios netos, que pasaron de crecer al 9,6% en 2014 a tan solo un 1,5% en la primera mitad de 2015. El frenazo económico, la liberalización gradual de los tipos de interés y la creciente competencia por los depósitos han hecho mella en los beneficios y en la calidad de los activos del sector bancario. El recorte de los tipos de interés de los préstamos y la liberalización de los tipos de interés de los depósitos han presionado a la baja los márgenes. Además, el sector acumula préstamos de baja calidad como resultado del rápido crecimiento del crédito en los últimos 5 años, combinado con la desacelera-ción económica y el colapso de los beneficios de algunas empresas públicas. El volumen de morosidad aumentó casi un 29% en el primer semestre de 2015, hasta alcanzar los

Fuente: FMI

Deuda pública

2011 2012 2013 2014

Gobierno local Total de deuda


2015(e) 2016(p)

0

10

20

30

40

50

60

70Gobierno central

18,8

28,5

47,3

17,9

31,9

49,8

17,8

35,8

53,6

16,8

39,8

56,6

16,6

43,6

60,2

18,0

46,1

64,1

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170.000 mill.$. La morosidad media se sitúa en el 1,5%, el nivel más elevado desde 2011 y la sospecha de que la cifra real puede ser aún mayor, penaliza la confianza inversora. A esto se añade el peso de las transacciones fuera de balance que, combinadas con un aumento de la “banca en la sombra” (Shadow Banking, operaciones fuera del sistema bancario), aumentan el riesgo de crédito. Todavía no está claro quién asumirá el coste de la morosidad generada en la banca en la sombra, que se estima que podría alcanzar el 20% de la financiación total que concede. El volumen del Shadow Banking es de difícil cálculo: las estimaciones oscilan entre el 20% y el 45% del PIB, lo que en cualquier caso es una cifra muy elevada. Por último, el colapso reciente de la bolsa de valores junto con la alta volatilidad cambiaria también tendrán un efecto negativo sobre el sector empresarial, especialmente sobre las empresas endeudadas en divisas, si bien la proporción de deuda externa en las empresas es reducida, en torno a un 8%.

A pesar de todo, existen factores que atemperan estos problemas y permiten descartar el riesgo de una crisis sistémica. Las autoridades han mostrado un fuerte compromiso con la reforma del sector. La Comisión de Regulación Bancaria ha establecido un estricto calendario para el cumplimiento de los ratios de capitalización dentro del marco de Basilea III y se ha progresado significativamente en la liberalización de los tipos de interés y en el establecimiento de un fondo de garantía de depósitos. Además, las provisiones como porcentaje de los préstamos de dudoso cobro superan el 200%.

La liberalización de los tipos de interés es un paso vital de cara a alejarse del modelo de inversión públicamente dirigida y favorecer una asignación de los fondos eficiente. El techo al tipo de interés de los depósitos a más de un año se eliminó en agosto de 2015, si bien parece ser que el Banco Central todavía controla la remuneración de los mismos. El objetivo último es establecer una banda de tipos de interés. Por último, también se han adoptado una serie de medidas para evitar una mayor expansión del Shadow Banking y tratar de formalizar su actividad vía una mayor transparencia y una adecuada regulación.

En todo caso, no cabe duda de que el ejecutivo rescatará a los grandes bancos si fuera necesario para preservar la estabilidad financiera y mitigar cualquier riesgo sistémico. Eso fue lo que ocurrió el pasado mes de agosto, cuando fueron recapitalizados el Banco de Desarrollo de China (48.000 mill.$) y el Banco Export-Import (45,000 mill.$).

La liberalización de los tipos de interés es un paso vital de cara a alejarse del modelo de

inversión públicamente dirigida y favorecer una asignación de los fondos eficiente


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“La Nueva Normalidad”

El Primer Ministro, Li Keqiang, admitió por primera vez en septiembre de 2015 que la actual restructuración económica se había convertido en un “proceso doloroso y peligroso” para el país, aunque matizó que la economía china “no tendrá un aterrizaje brutal”, ya que dispone de los “medios apropiados para enfrentar la situación”.

Esta declaración sintetiza las líneas directrices de la política económica del PCCh. El Ejecutivo actuará en todos los frentes necesarios para evitar un frenazo brusco que pueda suponer una amenaza a la estabilidad social y a su permanencia en el poder. Ello explica gran parte del despliegue de estímulos cíclicos para afrontar una desaceleración de origen claramente estructural. Estímulos que, a su vez, no hacen sino agravar los desequilibrios que padece el país.

Así pues, a pesar de la tendencia creciente de la deuda, el tono de la política fiscal continúa su línea expansiva. El gobierno ha anunciado que aumentará el gasto en infraestructuras y acelerará la reforma del sistema tributario con el fin de revitalizar el crecimiento. Parece claro, pues, que la contención del aumento de la deuda no es una prioridad; pero es que, además, el aumento del gasto en infraestructuras dificulta el abandono del modelo inversor del pasado. Se estima que 2015 cerró con un déficit en torno a un 2,3% del PIB, un nivel similar al del año anterior. Además, si se incluye la financiación a través del mercado de los LGFV y otras transacciones fuera de balance, está actualmente cerca del 10% del PIB. El presupuesto para 2016 eleva el techo del déficit hasta el 3% del PIB, el más alto desde 1979, y equivale a 2,18 billones de yuanes (333.800 mill.$).

Fuente: IIF

Finazas públicas

Saldo público como % del PIBIngreso público (mill. $) Gasto público (mill. $)

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014e 2015f 2016f

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2

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-2,0 -2,2 -2,3 -2,5-15.000

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La política monetaria también ha estado al servicio del crecimiento, pese a que el exceso de crédito ha favorecido la formación de burbujas. En octubre de 2015 China rebajó los tipos de interés por sexta vez en un año: redujo en 25 puntos básicos los tipos aplicados a los prés-tamos y a los depósitos (que se situaron en el 4,35% y el 1,5%, respectivamente), y anunció, asimismo, un recorte del 0,5% del coeficiente de caja de todas las entidades financieras del país (el porcentaje de activos que los bancos deben mantener en reservas líquidas), hasta el 17,5%. Con ambas medidas, las autoridades pretenden abaratar y aumentar el crédito nuevamente.

Tampoco en el campo de la política cambiaria las autoridades abandonan el hábito de actuar con contundencia ante cualquier viso de desaceleración económica, pese a que el objetivo teórico es dotar de un mayor protagonismo a las fuerzas del mercado. A mediados de agosto de 2015 el PCCh anunció que la cotización del renminbi se regiría en mayor medida por criterios de mercado, lo cual en ese momento comportó una depreciación de la moneda del orden del 3% frente al dólar. Sin embargo, a los pocos días medió categóricamente para frenar la aceleración de las salidas de capital (limitadas, eso sí, dado el restringido grado de apertura de la cuenta financiera). Las autoridades chinas vendieron títulos extranjeros, principalmente bonos del Tesoro estadounidense, y compraron yuanes. No se conoce la magnitud exacta de la intervención en el mercado de cambio, aunque algunas estimaciones la cuantifican en unos 100.000 mill.$ al mes desde mediados de agosto.

En ambos frentes, fiscal y cambiario, en cualquier caso, cuentan con margen de maniobra. La deuda pública se encuentra en niveles manejables y la laxitud monetaria no ha venido acompañada todavía de presiones inflacionistas. En diciembre de 2015 cerró en el 1,7% y a pesar de que se ha acelerado ligeramente a principios de este año, aún está lejos del objetivo del 3% fijado por el gobierno para finales de 2016.

Fuentes: IIF

Relación de las tasas de interésy de reservas obligatorias

2014 20152013

17,0

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19,5

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Shibor a un mes

Coeficiente legal de reservas

Repo a 7 días

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Tasa po

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Otra de las herramientas con las que cuenta el ejecutivo son unas vastísimas reservas, que cubren 16 meses de importaciones y le permiten intervenir en los mercados para estabi-lizar el yuan. Este colchón dota al soberano de una solvencia impresionante, puesto que excede en más de cinco veces su deuda externa. El ejecutivo ha sido muy activo en el uso de este instrumento; tan solo en 2015, las reservas de moneda extranjera cayeron en unos 513.000 millones de dólares (470.642 millones de euros), el mayor descenso anual desde que existen registros. El inicio de este año ha sido también complicado para la divisa. La constante fuga de capitales y las advertencias de agencias de calificación como Moody’s, que tantean una posible rebaja a los bonos soberanos, han presionado a la baja al yuan. El Gobierno intenta contener la salida de capitales imponiendo restricciones, aunque tanto los ciudadanos chinos como los extranjeros han encontrado muchas formas de eludir estos límites: desde las “artesanales”, como intentar cruzar la frontera con el cuerpo empapelado con billetes (el límite máximo que pueden sacar fuera del país es de 50.000 dólares por año), hasta verdaderas redes de profesionales de la ingeniería financiera dedi-cadas exclusivamente a este negocio. En 2015 las autoridades chinas desarticularon más de 60 bancos en la sombra que realizaron transacciones por un valor de más de 1 billón de yuanes (unos 140.000 millones de euros), la mayoría desde China al exterior.

Las reservas de moneda extranjera se sitúan actualmente en unos 3,2 billones de dólares (2,93 billones de euros), lo que supone el menor nivel desde diciembre de 2011. Pese a la intensa caída registrada, la deuda externa es reducida en proporción a las vastas reservas que posee, y su servicio es muy inferior a los intereses que recibe el país por sus activos en el exterior. Por tanto, la solvencia del soberano está fuera de toda duda. Tanto Standard & Poors como Moody’s y Fitch califican al país con un rating de grado de inversión alto (las dos primeras) o medio-alto (Fitch), lo que es sensiblemente superior al de la mayoría de sus homólogos. No obstante, Moody’s en marzo de este año rebajó desde “estable” a “negativa” la perspectiva del rating de la deuda soberana a largo plazo debido al debili-tamiento de los parámetros fiscales, la caída de las reservas de divisas y la incertidumbre sobre la capacidad de Pekín para implementar reformas.

Fuente: IIF

Deuda externa vs reservas (mill.$)Deuda externa Reservas

1.500.000 2.000.000 2.500.000 3.000.000

0500.000

1.000.000

3.500.000 4.000.000 4.500.000

20072006 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014e 2015f 2016f2005

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La aprobación en marzo de 2016 del XIII Plan Quinquenal, el documento en el que se trazan las líneas maestras de la política económica y social del país para los próximos cinco años (de 2016 a 2020), no despeja las incertidumbres. Entre los puntos clave del mismo figura, como era de esperar, la meta del crecimiento: las autoridades intentarán que la expansión no baje del 6,5% en los próximos cinco años y así cumplir con el objetivo de doblar el PIB y la renta per cápita de 2010 para el año 2020. También destaca la reconversión industrial, cuyo propósito es reducir el exceso de capacidad en sectores como el cemento o el cristal. El acero y el carbón, que emplean en total a cerca de ocho millones de personas, son los primeros que se verán afectados. El Gobierno calcula que los recortes en la producción supondrán la pérdida de unos 1,8 millones de puestos de trabajo en ambos sectores. El cierre de empresas ya ha generado algunos conflictos y manifestaciones; el desorden social es inaceptable para el PCCh, que ha insistido en que protegerá los intereses de los empleados. Se ha establecido para ello un fondo de 100.000 millones de yuanes (unos 14.000 millones de euros). La apuesta del Gobierno es que el sector servicios se convierta en el gran motor de la economía en los próximos años, y pueda absorber esta fuerza laboral. En los primeros dos meses de este año, el sector creció un 8,1%. Y en total, en 2015 se crearon 13 millones de puestos de trabajo urbanos, la gran mayoría también en servicios.

El mito del terremoto

Un mito bien conocido es que si los 1.300 millones de chinos saltaran a la vez, la tierra temblaría. Desde el punto de vista científico esta afirmación no es cierta: el movimiento de la tierra sería prácticamente inapreciable. Desde un punto de vista económico, en cambio, este mito adquiere relevancia. El frenazo de la actividad del dragón asiático ha provocado un fuerte descenso de los precios de las materias primas y un intenso desplome de sus importaciones. Este seísmo amenaza la evolución, por una parte, de los países africanos y latinoamericanos, para quienes China es su principal cliente en el mercado de materias primas y su principal proveedor de inversión; pero, asimismo, de un puñado de naciones ricas, como Canadá, Australia, Nueva Zelanda, Noruega y Arabia Saudí, que se están desequilibrando por su excesiva dependencia de los recursos naturales.

En su XIII Plan Quinquenal, las autoridades chinas establecen que el crecimiento no baje

del 6,5% en los próximos cinco años


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Varios son los canales de transmisión de la desaceleración de la actividad en China al resto del mundo. En primer lugar, los directos, entre los que cobra especial importancia el comercio internacional, tanto como demandante de materias primas como de productos finales o intermedios. China absorbe en torno al 60% de la demanda mundial de hierro, 52% de níquel, 50% de aluminio y por encima del 40% de cinc y cobre. El efecto sobre los precios ha deteriorado los términos de intercambio de los países exportadores de materias primas. A esto se suma el impacto contractivo sobre la política fiscal de estos países, debido a la reducción inducida de los ingresos públicos. Entre los países más afectados destacan Mongolia, Turkmenistán y la República Democrática del Congo, en los que las ventas a China suponen más del 50% de sus exportaciones. Por otra parte, China destaca como centro de ensamblaje, pero también como un demandante creciente de productos de consumo final, especialmente del resto de Asia. Las economías más expuestas son Hong-Kong, Taiwán, Malasia, Corea y Singapur, con exposiciones entre el 6% y el 11% del PIB.

Un segundo canal de transmisión directo es el financiero, si bien es de menor importancia, dada la limitada apertura de la cuenta financiera. Además, se pueden activar canales indi-rectos de transmisión, que cobrarían relevancia en el caso de que la desaceleración de la economía china sea más acentuada y persistente de lo anticipado. Hacemos referencia al contagio a través de una mayor aversión al riesgo en los mercados financieros interna-cionales o al deterioro de la confianza, cuyos efectos pueden ser muy relevantes.

Se han realizado muchos estudios que tratan de cuantificar los efectos del frenazo chino sobre la economía global. El Banco de España estima que una caída de 1 punto porcentual (pp) del crecimiento del producto potencial de China se traduciría en una reducción del 0,31 pp del crecimiento mundial, en promedio, entre 2016 y 2018. El impacto en las economías avanzadas produciría un ajuste a la baja del crecimiento del PIB de 0,11 pp, mientras que en las economías emergentes ascendería a 0,47 pp, afectando fundamentalmente a otras economías asiáticas, que tienen mayores interrelaciones con China. El Banco Mundial, por su parte, eleva el impacto a una caída de hasta 0,5 pp en el crecimiento global.

Fuente: Banco de España

Demanda de China en relacióncon la demanda mundial (%)

Hierro Níquel Aluminio Cinc Cobre Soja Maíz Trigo Petroléo

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Estimar este efecto es muy complicado, pero no cabe duda de que no será menor, dado que el dinámico mercado chino, de más de 1.300 millones de potenciales consumidores, constituye, según el Fondo Monetario Internacional, el primer o segundo socio comercial de 78 naciones, que dependen de la robustez china para la buena marcha de sectores esenciales de sus economías.

Fuente: Banco de España

Caída de 1 pp del crecimientodel producto de la demanda interna de China

Total mundial

-0,2-0,1

00,1

-0,4

-0,5

-0,3

0,20,30,4

Economías avanzadas Economías emergentes

-0,33 -0,31 -0,30

-0,48 -0,47 -0,46

-0,14 -0,10 -0,09

2017 20182016 2017 20182016 2017 20182016

Promedio

-0,31 Promedio

-0,11 Promedio

-0,47


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Conclusión: la eterna contradición china

La evolución del gigante asiático a medio y largo plazo dependerá, en gran medida, de la capacidad de las autoridades para pilotar el cambio. El FMI prevé una desaceleración gradual en los próximos dos años, con tasas de crecimiento del 6,5% (2016) y del 6,2% (2017). El gran interrogante es hasta qué punto los actuales dirigentes están dispuestos a poner en marcha las reformas necesarias. La política económica se enfrenta al reto de conciliar el reequilibrio del modelo con un crecimiento mínimo que garantice el apoyo popular al PCCh. Tanto la política fiscal como la monetaria han mantenido hasta ahora un carácter acomodaticio, lo que parece apuntar a que la prioridad es preservar el crecimiento, aunque ello conlleve generar mayores desequilibrios o posponer reformas estructurales. Un claro ejemplo es la reciente aprobación de un mayor gasto en infraestructura pública, lo que difícilmente va a favorecer el abandono del modelo inversor y de creciente deuda pública, máxime teniendo en cuenta la dudosa rentabilidad de gran parte de las inversiones del sector público.

La creciente incertidumbre sobre las prioridades del ejecutivo no es infundada. Prever la evolución de la política económica del PCCh se antoja muy complicado, puesto que la experiencia demuestra que las autoridades responden “ad hoc” a la evolución del PIB. Durante años han abogado por una mayor liberalización de su economía, pero no dudan en intervenir en cuanto aparecen amenazas al cumplimiento de sus objetivos de creci-miento. Beijing hará todo lo posible para estabilizar la situación y garantizar un nivel de crecimiento aceptable. A corto plazo, eso será bueno para el mundo. Sin embargo, puede que simplemente esté posponiendo un ajuste que podría tornarse en más doloroso cuando más se dilate en el tiempo.

En última instancia, la evolución de China no es sino el reflejo de la dificultad de llevar a cabo un reequilibrio dirigido políticamente en una economía altamente integrada en un mundo globalizado. Es difícil controlar indefinidamente las fuerzas del mercado. No cabe duda que, por ahora, cuenta con amortiguadores y colchones, pero éstos no son ilimitados. El verdadero problema no está en que se produzca un frenazo brusco en el corto plazo. Las incógnitas vienen más de la mano de la evolución del gigante asiático en el largo plazo si no es capaz de cambiar las fuentes de crecimiento. Por el momento, se aprecia una desaceleración que está siendo mitigada con medidas cíclicas de corte expansivo. Hace décadas China sorprendió al mundo transformándose de una economía subdesarrollada a un motor económico mundial mediante la constante reforma y apertura. El reto actual no es menor, pero la historia demuestra su capacidad de realizarlo con éxito.

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EL ESTADO ISLÁMICOD E U N A F I L I A L D E A L Q A E D A A L C A L I FATO Y I H A D I S TA

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El 13 de noviembre de 2015 los ciudadanos de los países occidentales se quedaron atónitos al ver en directo, a través de los medios de comunicación, cómo tres comandos islamistas atacaban en París, de manera perfectamente coordinada, la terraza de un restaurante, una sala de conciertos llena a rebosar y las afueras del Estadio de Francia, donde se jugaba, en presencia del Presidente de la República, un partido de futbol. En total, 130 muertos y cerca de 400 heridos; un atentado más en Occidente de los terroristas islámicos. Los asesinos eran jóvenes franceses y belgas, radicalizados a través de Internet o por sus conocidos, que se habían alistado en las filas del Estado Islámico (EI)1. Se prepararon ideológica y mili-tarmente en Siria para llevar a cabo operaciones de este tipo en sus países de origen. El EI, al que Barak Obama consideraba a principios de 2014 “un equipo de reservas” cuando los comparaba con Al Qaeda, ha superado a la casa madre en el terreno que le había hecho célebre: los atentados indiscriminados en Occidente con alto valor simbólico. Pero el EI no es un nuevo Al Qaeda, es algo más; una nueva y mutante organización terrorista que se ha construido en poco más de diez años y que se aprovecha de crisis locales para otorgarse resonancia internacional.

1 Existe un debate acerca del nombre que se debe dar a este grupo terrorista. A lo largo de este artículo iremos describiendo cómo ha ido evolucionando la forma en que ellos mismos se denominan, a medida que cambiaba la organización. Estado Islámico (EI) es su denominación actual; desde diversas instancias de Occidente se rechaza su uso, alegando que otorga a la organización terrorista un cierto reconocimiento si se le permite describirse como un Estado (algo que no es) y apropiarse del calificativo Islámico (algo que no representa). Es por ello que en los medios se recurre a la fórmula “el autodenominado Estado Islámico”. O bien se emplea la denominación Daesh, que es una palabra árabe a la que se asemeja fonéticamente la expresión Estado Islámico en árabe (no es, como a veces se dice, un acrónimo), y que por sus connotaciones negativas resulta ofensiva para la organización terrorista.

EL EsTADO IsLÁMICODe una filial deAl Qaeda alcalifato yihaidista

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EL ESTADO ISLÁMICO

Los fundadores: jefes locales de Al-Qaeda

Oficialmente la organización Estado Islámico se creó en los años 2006-2007, algunos meses después de la muerte de Abu Musab al-Zarqawi, un yihadista jordano de origen palestino y verdadero ideólogo de la organización. Empezó su carrera en la yihad en Afganistán, justo en el momento en que el país era evacuado por las tropas soviéticas, y vivió allí hasta 1993. Al año siguiente se trasladó a Jordania, donde fue detenido sin haber llegado a ejecutar ninguno de sus proyectos de atentado. Su liderazgo se afirmó en la cárcel, como pasará con muchos de sus colegas. Las prisiones occidentales y las de Oriente Próximo han sido siempre buenas escuelas de radicalización para los musulmanes extremistas. Liberado en 1999, por una amnistía del joven rey jordano Abdalá, Zarqawi retornó a Afganistán, donde se entrevistó con Bin Laden, con el que, por lo visto, no simpatizó demasiado. Bin Laden estaba obsesionado por los Estados Unidos y por los proyectos de atentados planetarios; Zarqawi prefería desencadenar una guerra inmediata en Oriente Próximo. Pese a todo, el

máximo responsable de Al Qaeda puso a su cargo un campo de entrenamiento en el sur del país2. En esa época Zarqawi desarrolla lo que será una característica fundamental de su pensamiento: el odio a los "peligros de la herejía chiita"; y también establece su futuro método de actuación: la degollación de los enemigos del Islam. Tras los ataques del 11 de septiembre en Nueva York y la invasión de Afganistán por parte de las tropas occidentales, Zarqawi se refugió en Irán, donde vivió bajo la protección de un jefe de guerra afgano, y todo ello con pleno conocimiento de las autoridades chiitas. En aquel momento, para los ayatolás, era importante tener bajo control a un enemigo de EE.UU. y ¿quién iba a pensar que, en el futuro, este individuo iba a ser el mayor dolor de cabeza de la Revolución Islámica? Una de las características que se repiten en la historia del EI es que siempre termina por

2 No está claro si allí formó a uno o varios grupos de voluntarios. Parece ser que reconstituyó una red que había formado inicialmente en Jordania, Jund Al-Sham (“El ejército de la Gran Siria”).

Oficialmente, la organización Estado Islámico se creó en los años 2006-2007,

tras la muerte de Abu Musab al-Zarqawi


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aprovecharse de los cálculos geoestratégicos de los diferentes gobiernos que pensaron que podían manipularle. Más tarde, Zarqawi actuó en Líbano, Siria (donde se piensa que fue el urdidor del asesinato del diplomático norteamericano Lawrence Foley, en 2002, en Amán) y en el Kurdistán iraquí. En estas zonas semi-desérticas, fuera del control del gobierno iraquí, empieza a prosperar el germen del EI.

Al invadir Irak en 2003 en nombre de “la guerra contra el terrorismo”, Estados Unidos dio al embrionario yihad de Zarqawi un protagonismo inesperado. El caos que se generó en el país le hizo salir de sus bases del Kurdistán y la disolución del ejército baasista le brindó unos recursos humanos militares de calidad. Tres atentados llevan su firma ese año: los dos primeros en Bagdad, contra la embajada de Jordania y contra la embajada de la ONU, que, por cierto, decide abandonar el país. Con el tercero, matan en Nadjaf al dignatario chiita Mohamed Bakr Al-Hakim y a un centenar de ciudadanos de su misma religión. El salvaje asesinato del rehén norteamericano Nicholas Berg -degollándolo, filmándolo y distribuyendo el video- en la primavera de 2004, atrae a nuevos yihadistas de todo el mundo, deseosos de luchar contra los americanos. La Siria de Bashar Al-Ásad, preocupada por la posibilidad de una invasión americana, deja pasar hacia Irak a estos futuros guerrilleros sin mayor dificultad. Ya no es un secreto que la cooperación entre los servicios de seguridad sirios y el EI fue fructífera hasta 2009. Hubo altibajos, pero no hay duda de que Damasco y el grupo yihadista se conocen perfectamente. Muy rápidamente Zarqawi advierte que la hegemonía de la comunidad chiita en Irak, que se ha beneficiado de la invasión americana de 2003, es su mejor baza. Su guerra santa se focalizará en ella, multiplicando los atentados suicidas y los asesinatos. La reacción de los dirigentes de Bagdad será emprender represalias masivas e indiscriminadas contra los suníes, lo que alimenta la espiral de violencia y la adhesión de este sector de la población al nuevo yihad. En esa época, Zarqawi se impone, con su salafismo radical, a otros grupos más moderados y termina por ser la referencia de una sociedad que no ha cesado de islamizarse desde los años noventa con las “campañas de la fe” organizadas por Sadam Hussein, venganza póstuma del Dictador3. No hay tampoco que olvidar que no pocos cuadros y militares provenientes del baasismo se convirtieron al salafismo y bastantes, por simple oportunismo, se enrolaron en las filas del Al-Qaeda local. El resultado es que la yihad iraquí se ha nutrido de la población y de las tribus suníes, fenómeno ausente en la organización de Al-Qaeda en sus bases de Afganistán y Pakistán.

El éxito de la guerrilla de Zarqawi hizo que se ganase el reconocimiento y la consideración de Bin Laden, que le nombró jefe de los yihadistas de Irak en diciembre de 2004. El grupo se aprovechó del “know-how” de algunos antiguos policías de Sadam Hussein que se habían integrado la organización y puso en marcha un sistema de extorsión generalizada en las zonas que controlaba. Esta manera de actuar le aseguró, junto con las aportaciones

3 El partido Baas iraquí, como el sirio, era ideológicamente laico. Sin embargo, a partir de 1993, Sadam Hussein utiliza el Islam suní para oponerse a los chíies iraquís, ideológicamente cercanos a la República Islámica de Irán. Con la primera guerra del Golfo la “campaña de la fe” también servirá a modo de amalgama identitaria contra EE.UU..

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de ricos simpatizantes de las monarquías del Golfo, suficientes medios para continuar su expansión. La historia cambia cuando el grupo terrorista iraquí ataca tres hoteles en Amman, en noviembre de 2005. Estas acciones terroristas hicieron que se rompiesen las relaciones entre Al-Qaeda y Zarqawi4.

El proceso de separación de Al-Qaeda de su brazo iraquí se aceleró tras la muerte de Zarqawi, en junio de 2006, tras un bombardeo del ejército americano. Sus sucesores5 comenzaron a organizarse en una nueva estructura: el “Estado Islámico de Irak”. El proyecto de autonomía y de iraquización de la organización de Bin Laden en la región se acom-pañó de un propósito muy definido de anclaje territorial, apoyándose en las tribus y en la población local, y apelando de manera constante al glorioso pasado de los califas abasidas suníes de Bagdad.

Durante el periodo que va de 2007 a 2010, la fase de pacificación de Irak, decidida por George W. Bush, pone a la nueva organización contra las cuerdas. Las tribus suníes, hartas de la violencia y de las extorsiones de los yihadistas, se alían con los americanos, que vuelven a controlar gran parte del territorio iraquí. Los yihadistas son detenidos en masa y tienen que repensar su estrategia. Es en ese momento cuando toma el control un nuevo jefe, Abu Bakr Al Baghdadi, que dará una nueva vuelta de tuerca a la política

del grupo: atacarán prioritariamente a las fuerzas suníes que impiden su expansión y que representan una alternativa moderada a su proyecto. Al Baghdadi es un personaje atípico en este mundillo. No se conoce bien ni su biografía ni su recorrido para llegar a las más altas esferas de poder yihadista. Proviene de una familia modesta de Samarra, ciudad situada a pocos kilómetros al norte de Bagdad. Se sabe que cursó estudios de teología y que varios de sus tíos fueron oficiales del ejército de Sadam Hussein. Parece ser que

4 El egipcio Ayman Al-Zawahiri, número dos de Al-Qaeda y sucesor de Bin Laden a la muerte de éste en 2011, reprochó públi-camente al yihadista jordano el haber atentado contra suníes, advirtiendo de que podría acarrear el rechazo de los musulmanes con operaciones suicidas indiscriminadas. Zawahiri nunca consiguió tener el prestigio de Bin Laden. Será bajo su “mandato” cuando el E§ rompa definitivamente con Al Qaeda.

5 El egipcio Abu Ayyub al Masri sucedió a Zarqawi como jefe local de al Qaeda en Irak. Muy crítico con la dirección central del grupo, fue impulsor de la formación del Estado Islámico de Irak, que como tal entidad semiindependiente comenzó encabezando un iraquí, Abu Omar Al Baghadi. Ambos murieron en 2010, en sendas operaciones militares.

Al invadir Irak en 2013 en nombre de “la guerra contra el terrorismo”, EE.UU. dio al

yihad de Zarqwi un protagonismo inesperado


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siendo prisionero de los americanos en el campo de retención de Camp Bucca, una especie de Guantánamo iraquí de donde fue liberado en diciembre de 2004 tras 11 meses de confinamiento, estableció alianzas con oficiales de alto rango del ejército vencido, que serán más tarde la estructura profesional de la guerrilla yihadista. Llegó a la cúspide de la organización de manera inesperada, tras la muerte de su antecesor, y ha pasado relativa-mente desapercibido hasta junio de 2014.

A finales de 2011, la mayoría de los soldados americanos había abandonado Irak, y el EI lo aprovecha para empezar su nueva ofensiva. El mejor aliado,si bien involuntario, de la guerrilla extremista va a resultar ser el Primer Ministro chiita, Nuri Al-Maliki. Su política fuertemente sectaria, discriminatoria y dictatorial contra suníes y kurdos, alimentó las divisiones y el EI volvió a nutrirse del descontento y la marginación de la población suní. En una primera fase, el EI ataca las cárceles y libera a los prisioneros, que se alistan en el nuevo ejército yihadista. A partir de 2013, aprovechándose del profundo malestar de la población y del inmovilismo de Bagdad, los yihadistas lideran la causa suní y empiezan a conquistar ciudades –Faluya, Mosul,la segunda ciudad del país–y en pocos meses la casi totalidad del territorio suní está bajo el control de Abu Bakr Al-Baghdadi, que proclama el califato6, se renombra “califa Ibrahim”el 29 de junio de 2014 y rebautiza su organización con el nombre de “Estado Islámico”.

El crisol: las crisis de Irak y Siria

Si bien las crisis de Siria e Irak nacieron por razones muy diferentes, tienen en común sus aspectos confesionales. En la guerra civil siria, la insurrección, dominada por los suníes, se opone a una coalición de minorías étnicas y religiosas que apoyan al gobierno de Bashar Al-Ásad. En Irak, el gobierno de mayoría chiita está reñido con una población suní, que oscila entre la oposición política civilizada y la insurrección armada. De todo ello se aprovechará la joven organización yihadista para desarrollar su proyecto.

Las razones de la violencia en Irak han sido múltiples y merecen una explicación. Para comprenderlas, hay que recordar lo que pasó en 2003, poco después de la caída del régimen de Saddam Hussein. Paul Bremer, el administrador norteamericano, decidió desmantelar el aparato de seguridad iraquí y “desbaasificar” la administración del Estado. Esta política, cuyo objetivo teórico era erradicar cualquier apoyo al “antiguo régimen”, en la práctica marginó socialmente a un millón de ciudadanos cualificados y experimen-tados. En muy pocos días, Irak pasó de un régimen basado en la seguridad a ultranza a

6 Al denominarse califato está reclamando la autoridad religiosa (y no solo política) sobre todos los creyentes.

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un desierto administrativo. La depuración política, que tuvo por objetivo a todos los que habían colaborado de cerca o de lejos con el régimen de Saddam Hussein, explica la vulnerabilidad actual del país. Es otro de los errores de cálculo que ha terminado obrando en favor de los extremistas.

La debilidad del Estado dio pie casi de forma inevitable a un nuevo auge de las tensiones confesionales entre suníes y chiitas. El paroxismo de la crisis se alcanzó en febrero de 2006, con el atentado de Samarra, que destruyó la cúpula dorada de la mezquita de Al-Askari, uno de los lugares santos del chiismo. El acto terrorista se consideró como una declaración de guerra y, en represalia, los militantes chiitas atacaron mezquitas suníes y asesinaron a cerca de 150 personas. Durante más de dos años, las milicias chiitas, en particular la conocida como el “Ejército del Mahdi” del movimiento sadrista (por el clérigo chiita Muqtada al-Sadr) y la Brigada del Consejo Supremo iraquí, organizaron secuestros de suníes, que eran torturados y a menudo asesinados. Las milicias suníes, a su vez, se defendieron con atentados indiscriminados en los barrios chiitas de Bagdad, y los muertos alcanzaban el centenar diario.

También tiene importancia el trato recibido por la milicia suní de Sahwa (“el Despertar”), un grupo proveniente de tribus suníes que se había aliado con los americanos para combatir la yihad de Al-Qaeda en Mesopotamia. Compuesta de unos 100.000 hombres, logró echar de las ciudades de la región a los miembros de Al-Qaeda. Con la retirada de EE.UU. se desmanteló la milicia y se les prometió integrarse inmediatamente en el ejército regular iraquí. Pero se incumplió el compromiso; solamente un 20% de los milicianos fue incor-porado al ejército. El resto quedó abandonado y el gobierno chiita de al Maliki en cierto modo “demonizó” a estas milicias.

Como resultado, Irak se partió en tres: una zona chiita, una zona autónoma kurda y la zona suní, donde Bagdad ya no controlaba la situación.

Un año después de la salida de las tropas americanas, en febrero de 2012, empezó a gestarse una gran movilización en la ciudad de Faluya, que más tarde sería una de las principales sedes del EI. La revuelta se propagó por todo el territorio suní. Los frágiles puentes con los chiitas de Bagdad se rompieron y el movimiento empezó a solidarizarse con los rebeldes sirios, ya que se asimilaba al dictador del país vecino con los ayatolás de Teherán. El enemigo había pasado a ser el eje Damasco-Bagdad-Teherán. Se produjo la unión entre las guerrillas de los dos lados de la frontera, cuyos combatientes circulaban por

En Irak, la debilidad del Estado dio pie a un nuevo auge de las tensiones

confesionales entre suníes y chiitas


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ella libremente y se aprovisionaban de material bélico y suministros sin ninguna dificultad. La violencia generalizada se desencadenó definitivamente.

Para el nuevo movimiento terrorista, la guerra civil siria fue una bendición. La implacable represión del presidente sirio Bashar Al-Ásad contra los manifestantes que reclamaban libertad durante la Primavera Árabe creó una situación más que explosiva. Con una estra-tegia suicida, el dictador liberó durante el verano y el otoño de 2011 a los yihadistas que tenía encarcelados, con el objetivo de que generaran inseguridad y así poder demostrar que era víctima de un complot islamista y justificar la feroz represión que había emprendido. Estos últimos, sin embargo, discretamente asesorados por cuadros expertos en guerrilla enviados desde Irak por Abu Bakr al-Baghdagdi, no tardaron en liderar la insurrección armada contra el régimen y en desbancar a los sectores más moderados.

En una primera fase, llevó la voz cantante de los guerrilleros islámicos radicales sirios el Frente Al-Nusra, filial local “oficial” de Al-Qaeda. Frente a ellos, se encontraba el ejército regular, la mayoría de cuyos oficiales eran alauitas fieles al régimen, apoyados por los libaneses del Hezbolá y por los Guardianes de la Revolución iraníes (ambos chiitas). Poco a poco, será la facción sirio-iraquí la que realice mayores avances durante la primavera de 2013. Y será también entonces cuando los jefes del Estado Islámico en Irak se desliguen

definitivamente de Al-Qaeda y se rebauticen como “Estado Islámico en Irak y Levante” (EIIL, ISIS, según las siglas en inglés, o Daesh, como se ha explicado antes). Se produce también la separación del Frente Al-Nusra, que no quiere fusionarse con ellos. La ruptura con la casa madre es definitiva.

A partir de ahí, en una operación ya no terrorista sino de tipo militar, Daesh se hace con la ciudad de Rakka, en Siria, la primera capital de provincia que controla la rebelión. Es una ciudad relativamente pequeña, fuera de los grandes ejes de comunicación y sin un interés estratégico particular. El grupo yihadista neutraliza a todos los grupos rebeldes y establece una versión ultra rigorista de la “Sharia” en la ciudad, que empieza a ser el laboratorio del futuro “califato”. Los voluntarios afluyen de todo el mundo, algunos para combatir contra Al-Ásad, otros para vivir en una sociedad reglada por los principios salafistas más estrictos. Entre tanto, el régimen sirio, ocupado con los rebeldes moderados, decide no combatir contra el EIIL, hasta el punto de que aquéllos le acusan de haber establecido una especie

Los yihadistas excarcelados por Al-Ásad lideraron la insurreción armada en Siria y

desbancaron a los sectores más moderados

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de “pinza” contra ellos apoyándose en los salafistas. El EIIL se aprovecha también del relativo inmovilismo de Turquía, que cierra los ojos al contrabando (armas, petróleo, municiones) y, sobre todo, autoriza las idas y venidas de los yihadistas. Ankara considera que éstos pueden servirle para neutralizar a las fuerzas kurdas que tanto teme.

Durante todo ese tiempo, el grupo terrorista, aprovechándose de la inacción occidental y de los bombardeos químicos sobre la población por parte de Bashar Al-Ásad (agosto de 2013), recluta sin parar nuevos guerrilleros, no solo provenientes del mundo árabe y musulmán, sino también radicales formados en Europa Occidental. De manera decidida empieza a conquistar territorios, llegando hasta Alepo, Deirez-Zor y Palmira. Varios pozos de petróleo caen en sus manos y, de manera metódica, ocupa todos los puestos fronte-rizos de las fronteras con Irak y Turquía.

El reclutamiento en masa es uno de los puntos de no retorno de la organización y marca la diferencia con el movimiento inicial. En Irak, los extranjeros, en general árabes, eran utilizados principalmente en las operaciones suicidas y se marginaba a los europeos, siempre sospechosos de trabajar para los servicios de inteligencia occidentales. En Siria, en cambio, los yihadistas foráneos llegan con mujeres y niños y son un escaparate mundial para una organización que vuelve a cambiar de nombre en 2014 y que se llama a partir de ese momento “Estado Islámico” (EI).

El cambio de nombre pretende poner de manifiesto la vocación de la organización: cons-truir el verdadero Estado de carácter islámico, el único genuino, el único que merece llevar tal nombre7. La ausencia de apellidos manifiesta su aspiración global.

La nueva política de reclutamiento permite, además, poner en marcha un viejo proyecto, nacido también el seno de Al Qaeda: atraer a los musulmanes europeos a zonas “liberadas” y entrenarles para atacar objetivos “fáciles” en Europa, con costes financieros mínimos. Las operaciones generarían el rechazo hacia los musulmanes por parte de la sociedad occidental, lo que facilitaría, como reacción, la radicalización de éstos y les llevaría a aliarse con el movimiento radical salafista8. Así pues, a partir de sus bases en Irak y Siria, el EI se ha expandido por el mundo musulmán, imitando a las tropas islámicas del siglo VII, cuando a partir de la Península Arábiga y apoyándose en el Corán, conquistaron medio mundo conocido.

7 Esto les enfrenta conceptualmente no solo con Irán y su modelo de república islámica, sino también con la monarquía saudí, que, aunque suní, consideran que está contaminada por su relación con Occidente, entre otras cuestiones.

8 El proyecto procede del sirio Abu Musab Al-Souri, antiguo compañero de Bin Laden. Al-Souri es considerado el ideólogo y se sospecha que fue el organizador de los atentados de Madrid (Atocha en 2004, El Descanso en 1985). Tiene la nacionalidad espa-ñola, está casado con una española y su paradero actual es desconocido. Se supone que, tras su detención por los americanos en 2005 en Quetta (Pakistán), estuvo durante dos años en las cárceles secretas de la CIA, fue transferido a Siria y justo cuando empezaba la guerra, en 2011, el régimen de Al-Ásad le puso en libertad. Desde entonces se ha perdido su rastro. Algunos dicen que está en las cárceles americanas de Diego García y otros que sigue en libertad y ha organizado los atentados de París. Lo que es cierto es que su libro “Llamada a la resistencia islámica mundial” es actualmente el verdadero manual del yihad.


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Áreas fuera de Siria e Irak donde el Estado Islámicoha declarado un valiato, o provincia, de su califato

IRAK

SIRIA

ESTADO ISLÁMICO

Haramayn

Najd

Sinai

Fezzan

BarqaTripoli

al-Jiza´ir

Gharbal-Afriqiya

al-Khorasan

Fuente: Rusia Today

AFGANISTÁN

PAKISTÁN

ARABIASAUDÍ

LIBIAEGIPTO

A R G E L I A

NIGERIA

YEMEN

La construcción del “estado”: organización y financiación del mayor grupo yihadista mundial

En la mente de Abu Bakr Al-Baghdadi y sus condiscípulos, el “califato” no es una utopía teórica. Cuando proclaman su existencia, el 28 de junio de 2014, los yihadistas ya han concebido un verdadero proyecto de Estado y previsto una rigurosa administración para poder imponer su ideología totalitaria sobre la población que controlan. Al principio, los países vecinos y los occidentales pensaron que el EI era una rama menor de Al-Qaeda que caería por su propio peso. Baste citar las desafortunadas declaraciones de Barak Obama que, entre otras frases para el recuerdo, dijo en septiembre de 2014 refiriéndose al Estado Islámico que “si un equipo de jóvenes se pone una camiseta de los Lakers, no por ello serán Kobe Bryant”.

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Muy pocos meses después, el Presidente tuvo que admitir su error. El grupo yihadista controlaba a finales de 2015 la tercera parte de Siria y de Irak, una población de 10 millones de habitantes y se había apropiado de medios financieros y recursos naturales que la convierten en la organización terrorista más rica del mundo. De paso, ha atraído a cerca de 30.000 guerrilleros extranjeros y obtenido la lealtad de los yihadistas de una decena de países.

Desde el principio, el autoproclamado “califato” puso en marcha un proyecto de Estado pensado en los más mínimos detalles9. Desde el punto de vista ideológico, el EI se presenta como heredero de una tradición, la del “yihad” o “guerra santa”, y se inspira en el Imperio Otomano, que desapareció en 1924. Según el propio Abu Bakr Al-Baghdadi –el califa Ibrahim–, su nuevo Estado es una respuesta al fracaso de los anteriores yihadistas, que no lograron implantarse de forma duradera por su incapacidad de conectar con las pobla-ciones locales. La ambición del califato, por lo tanto, no es simplemente la guerra santa, sino también unificar a la comunidad de los creyentes (Umma) bajo una única bandera y autoridad. La nueva organización pretende ser un “sistema englobante”, destinado a cambiar la sociedad y a educar a las generaciones futuras según las leyes coránicas, para que así puedan evitar la influencia nefasta de Occidente. Para ello, es necesario implantar una administración sólida, destinada a anclar al EI en los territorios que ocupa. Ello pasa por explotar racionalmente los recursos y convencer a la población con la educación, la integración de los “inmigrantes” y la propaganda, siendo este último elemento fundamental en la estrategia de los yihadistas. La administración islamista dispone de 16 ministerios y miles de reglas y reglamentos, que se declinan en cada una de las provincias, estando éstas bajo la autoridad de un“emir”.

Todo esto es la teoría; en la práctica, la adaptación de estos conceptos al contexto de cada zona ha llevado a que, por ejemplo, el EI haya pactado con las tribus locales, hasta el punto de crear un departamento especializado. Las diferencias sociales y de mentalidad entre las poblaciones de Siria e Irak también son una gran complicación y el simple hecho de abolir las fronteras no ha resuelto el problema.

9 El investigador británico Aymenn Jawad al-Tamimi ha analizado los procesos con los que el E§ controla las zonas que ocupa gracias al documento “Principios administrativos que gobiernan el Estado Islámico” –proveniente directamente de la organiza-ción– y de la información destilada en las redes sociales. La información recogida a este respecto en el presente artículo proviene fundamentalmente de sus estudios.

El grupo yihadista controlaba a finales de 2015 la tercera parte de Siria y de Irak, una

población de 10 millones de habitantes


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En cualquier caso, estas líneas directrices teóricas muestran la voluntad de establecer estructuras análogas a las de un Estado, que permitan no solo controlar un territorio desde el punto de vista militar, sino integrarlo y gestionar su economía y sociedad.

1. Desde el punto de vista militar, los documentos del EI describen cuál debe ser la organización y la formación de los soldados locales y extranjeros. Se pretende ofrecer no solamente formación militar, sino también lingüística y religiosa, y crear campos de entrenamiento para niños que promuevan la mezcla entre países de procedencia, con el fin de unificar las diferentes culturas.

2. Otro aspecto fundamental en el catálogo administrativo yihadista es la gestión de los recursos, imprescindibles para la independencia y la supervivencia del “califato”. Se trata de apropiarse de ellos y centralizar su gestión. Se habla de petróleo, gas, oro, agua, antigüedades, medios de producción de equipamientos militares y alimentos, control de las rutas de aprovisionamiento, etc. El EI ha nombrado responsables de estos temas, como si de verdaderos ministros se tratase, en particular en las insta-laciones energéticas y en el comercio de antigüedades, a personas que han jurado lealtad al movimiento. Los funcionarios que trabajaban en el pasado para los Estados sirio e iraquí y no han huido han sido mantenidos en sus puestos, a cambio de pagar 2.500 dólares en concepto de “arrepentimiento”, más 200 dólares anuales para poder seguir en sus puestos.

3. Muestra una postura pragmática con respecto a la libertad de comercio, de inversión y de intercambios con el exterior. Los dirigentes yihadistas han comprendido que el aprovisionamiento en divisas es fundamental para su financiación. Por lo que se sabe, la libertad de inversión y comercio existe, pero con un férreo control de su “legalidad islámica” y con una fuerte carga fiscal sobre los comerciantes y los intercambios. En Mosul, los impuestos sobre comercios y restaurantes han hecho que muchos esta-blecimientos hayan cerrado.

En la práctica, los testimonios de los habitantes sobre la administración del califato muestran que la realidad dista mucho de la imagen de un Estado-providencia que responde a los preceptos del Corán. A pesar de su capacidad de atraer prosélitos, el poder de los yihadistas y de su administración se ha establecido a través de la coerción y no por adhesión. La policía (“hisba”) persigue sin cesar a los que infringen las reglas morales coránicas e impone multas y castigos crueles (“hudud”). Los que se han ido han visto sus bienes confiscados y la brutalidad es una constante en la gestión del Estado. La estructura de poder ha establecido un implacable control interno, en particular en los accesos a Internet. Temen constante-mente una revuelta de sus propias tropas, y, por lo tanto, han implantado una política de seguridad extremadamente rígida. La amnistía general para los desertores, proclamada en octubre de 2015, y la obligatoriedad de obtener una autorización administrativa con garantías financieras para salir de las zonas controladas por el EI, hacen pensar que hay verdaderos problemas de cohesión interna. En cuanto al terreno económico, se está más cerca de una economía de guerra que busca todo tipo de recursos para poder sobrevivir

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que de otra cosa. Los servicios públicos funcionan al ralentí, ya que no hay ni personal ni medios. En particular, no hay medicamentos para los servicios de salud, muchas escuelas han cerrado, los precios y los impuestos no paran de subir y, en algunas ciudades, los salarios se han reducido a la mitad.

Es muy difícil calcular los recursos económicos que controla Daesh y, de hecho, las estimaciones no solo varían mucho, sino que en muchos casos son contradictorias. Las agencias antiterroristas occidentales calculan que sus rentas anuales se situarían entre 700 y 2.900 mill.$, una horquilla enorme, que pone de manifiesto esa dificultad. A título de comparación, el presupuesto de los talibanes no sobrepasaría los 320 mill.$ y el de la guerrilla libanesa chiita Hezbolá, los 360 mill.$.

La financiación tiene orígenes variopintos. Algunas fuentes son análogas a las de los Estados modernos (impuestos locales, donativos y recursos naturales). Otras son mucho más atípicas y dignas de un Estado del medievo (venta de esclavos, incautación de bienes). Y otras, en fin, propias del crimen organizado (secuestros, robo de los bancos, comercio ilegal de antigüedades y obras de arte, blanqueo de dinero).

El equilibrio financiero del califato se sustenta en gran parte en la extorsión de la pobla-ción bajo la excusa de nuevos impuestos. Por ejemplo, se calcula que en la provincia de Der ez-Zor, dos terceras partes de los ingresos provienen de las confiscaciones y nuevas tasas, y cuatro quintas partes del gasto se destinan a la soldada, al funcionamiento de las bases militares, a las pensiones de las viudas de los “mártires”, a la policía y a los medios de comunicación.

Dichas tasas consisten fundamentalmente en impuestos a las personas, en particular a los funcionarios a los que siguen pagando Bagdad y Damasco. Las autoridades iraquíes han intentado dejar de hacerlo en las zonas ocupadas por el EI, pero la imposibilidad de determinar quién está o no bajo el control de los yihadistas y la mala gestión de su base de datos han hecho que la medida tenga poca efectividad. El impuesto a los funcionarios representaría el 50% de sus salarios, lo que generaría 300 mill.$ al año. A esto se añade un impuesto del 5% sobre los salarios de todos los trabajadores. Más recientemente se ha detectado el intento de extorsionar a los jubilados, que cobran sus pensiones a través de tarjetas electrónicas recargables a través de Internet. Desde principios de diciembre de

Las agencias antiterroristas occidentales calculan que las rentas anuales del EI se sitúan

entre los 700 y los 2.900 millones de dólares


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2015, el acceso a Internet solo es posible en centros autorizados, una manera de controlar este importante flujo financiero. También se cobran aranceles sobre las mercancías que atraviesan las fronteras del territorio del califato; a los comercios unos 20 dólares cada dos meses; a los alumnos 22 dólares en primaria, 43 en secundaria y 65 en la universidad. Se sabe que, en la región de Mosul, la administración yihadista recolectaba cerca de 8 mill.$ al mes por estos conceptos. Otra fuente de ingresos es la venta sistemática de los bienes de las personas que han huido, cuyos haberes son incautados y vendidos al mejor postor. Se sabe también que el EI se ha apropiado de la totalidad de las cosechas de las llanuras al oeste de Alepo.

Pérdida y ganancia territorialdel Estado Islámico en 2015

IRÁN

I R A Q

S I R I ALÍBANO

ISRAEL

JORDANIA

ARABIA SAUDÍ

TURQUÍA

Damasco

Homs

Hama

Aleppo

Palmira

Rutba

Ramadi

Baiji

Tikrit

Kirkuk

Erbil

Deiral-Zour

Raqqa

HasakaTal Abyad

Kobane Qamishli

Mosul

Bagdad

Capitales

Ciudades clave

Áreas controladas porel Estado Islámicosin cambios

Expansión territorialdel Estado Islámico

Pérdida territorial delEstado Islámico

Territorios controladospor otros agentes

Fuente: IHS Conflict Monitor

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El saqueo de los bancos, incluyendo las reservas de oro, y en particular del Banco Central de Irak en Mosul, que aportó entre 500 y 800 mill.$ en dinero líquido, ha sido otra fuente de financiación importante del EI. La venta de obras de arte y antigüedades en las redes ilegales internacionales podría haber aportado unos 100 mill.$ anuales. Las obras provienen del expolio de los museos y de excavaciones autorizadas en zonas arqueológicas en contrapartida del pago de “licencias de explotación”. El blanqueo de capitales también estaría dando buenos réditos. El Tesoro americano ha lanzado una alerta a la banca mundial sobre el tema, ya que la organización terrorista podría estar detrás de un número creciente de transacciones sospechosas.

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La venta de esclavos afecta a las minorías (yazidíes, chabaquíes, cristianos asirios, etc.)10. Cuando sus miembros no pueden pagar los impuestos que les gravan, son esclavizados, en particular las mujeres. El impuesto en cuestión va desde los 40 a los 165 dólares y es inversamente proporcional a la edad. En lo que concierne a los rescates, los pagadores son las familias de los secuestrados y algunas compañías de seguros y gobiernos, aunque estos últimos lo nieguen. Se estima que los ingresos por este capítulo alcanzan los 10 mill.$ al mes.

La financiación internacional es otra fuente de ingresos. En la actualidad, no hay duda de que las monarquías del Golfo ya no financian directamente al EI, pero no se puede decir lo mismo de las donaciones privadas, muchas provenientes de Arabia Saudí y Qatar. Por otra parte, habiendo adoptado el EI una estrategia de crecimiento con “sucursales”, las aportaciones de los más de 110 países donde los yihadistas se han establecido genera financiación a escala mundial.

El petróleo merece capítulo aparte. Desde la invasión americana, los grupos yihadistas que acabaron formando el Estado Islámico de Irak intentaron controlar las redes de contrabando entre Siria, Irak y Turquía necesarias para vender en el mercado negro la producción de petróleo y gas. En Siria, el EI ha llegado a controlar en su práctica totalidad la producción del país. Tras los bombardeos de la coalición, la explotación de esta fuente de riqueza se ha complicado y en la actualidad el refino es de tipo artesanal, menos en algunos casos muy específicos (por ejemplo, la unidad de producción de gas de Twinan, que sigue funcio-nando, se dice que en connivencia con el régimen de Damasco y Rusia). Aunque sea muy difícil saberlo, se piensa que actualmente el EI controla la extracción y comercialización de unos 20.000 barriles de crudo al día. El petróleo aportaba unos 500 mill.$ anuales a la organización antes de la crisis de los precios. En este momento, con los bombardeos de las instalaciones y de los camiones que lo transportan, el mayor control de la frontera por parte de Turquía y el desplome de los precios, las finanzas de la organización deben estar en horas muy bajas. Prueba de ello es que se han reducido entre el 30 y el 50% los emolumentos de los guerrilleros y los salarios de los funcionarios, y se ha incrementado la presión fiscal sobre la población.

10 Daesh se ha cebado especialmente con estas minorías, que no solo han sufrido esclavitud, sino el asesinato sistemático de sus miembros. Los yazidíes y chabaquíes son minorías cercanas étnica y lingüísticamente al tronco kurdo; los primeros practican una religión preislámica; la de los segundos contiene elementos del Islam y del cristianismo.

Se piensa que actualmente el EI controla la extracción y comercialización de unos

20.000 barriles de crudo al día


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De acuerdo con las últimas informaciones, en la actualidad el califato estaría pasando por serias dificultades financieras. En Mosul, la organización yihadista busca hasta la más pequeña fuente de ingresos para alimentar sus presupuestos. Incautan las últimas propie-dades inmobiliarias que consideran abandonadas y las revenden a precios irrisorios. Se han reclamado a los comerciantes todos los impuestos del año 2016, lo que ha precipitado el cierre de muchos negocios. El azaque o “zakat”, la limosna obligatoria para los pobres, uno de los pilares del Islam, ha pasado del 2,5% al 10%, y la policía ya no práctica ningún tipo de clemencia sobre las multas que impone por no respetar los preceptos islámicos.

Las medidas de austeridad parecen indicar que las presiones de la comunidad internacional sobre las finanzas del EI están dando resultados11. Las sumas requisadas o robadas durante la conquista del territorio se agotan, las poblaciones se han empobrecido y la intensifica-ción de los bombardeos sobre las instalaciones petrolíferas ha acentuado el desplome de los ingresos. Por otra parte, la pérdida de territorio en la frontera turca y del control de las principales vías de transporte perturban el contrabando de mercancías e hidrocarburos, poniendo en gran dificultad las finanzas de los yihadistas, que además tienen que soportar el bloqueo cada vez más eficaz de sus transacciones internacionales.

Una guerra santa contra la comunidad internacional

Pocas veces la comunidad internacional ha sido tan unánime contra el posible nacimiento de un "Estado". El Consejo de Seguridad de la ONU en su totalidad, las monarquías del Golfo, los países musulmanes y los que no lo son, todos los gobiernos del mundo, han condenado la barbarie del califa Ibrahim y sus huestes.

Los más radicales en esta condena son, evidentemente, los que más tienen que perder del hipotético éxito de esta experiencia y, liderándoles a todos, encontramos a Arabia Saudí.

De las 47 ejecuciones efectuadas por la principal monarquía del Golfo el 2 de enero de 2016, la que más problemas diplomáticos (y más eco mediático) generó fue la muerte del jeque chiita Al-Nimr, por su relación con Irán. Esto relegó a un segundo plano la ejecución

11 Ampliando las medidas tomadas contra Al-Qaeda en 2002, desde agosto de 2014 la ONU ha establecido sanciones contra los individuos de los que se sospecha que ayudan al E§ (bajo todas sus denominaciones) a financiarse, a reclutar guerrilleros o a venderles armas. Igualmente se restringen los visados de las personas consideradas afines y se han congelado los activos que se sospecha pertenecen a la organización. Dichas sanciones han sido refrendadas por la UE y EE.UU. y reforzadas a principios de 2016.

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de 43 personas relacionadas con Al-Qaeda, de las cuales 41 eran saudíes. El hecho tiene su importancia. Entre los ejecutados figuraba Farés al-Zahrani, el teórico de la rama saudí de la organización fundada por Bin Laden. Era la primera vez que se ejecutaba en Arabia Saudí a un ideólogo suní de este nivel y, según la ONG Human Rights Watch, también fue la primera vez que se ejecutaban ciudadanos saudíes por acciones de tipo yihadista desde el principio de la expansión territorial del EI, en 2013. Estos dos elementos revelan la deter-minación de Riad en erradicar el fanatismo armado suní de sus fronteras, un peligro mucho mayor para la estabilidad del reino que las protestas de su minoría chiita. Estas ejecuciones pueden interpretarse como una respuesta a los mensajes de Abu Bakr al-Baghdadi que, a finales de 2015, apelaban a la sublevación de la población contra los Saud, los mismos que unos días antes habían anunciado la creación de una coalición internacional contra el terrorismo yihadista. Es cierto que para el “Califa Ibrahim”, los Saud son una estirpe de apóstatas que no puede ni debe ocuparse de la gestión de los lugares santos. No es de extrañar que tal declaración haya desatado la ira de los gobernantes del reino. Es curioso constatar que en este análisis el líder de la guerrilla yihadista suní coincide con los ayatolás de Teherán; también parece haber olvidado que los principales financiadores del yihadismo han sido históricamente potentados saudís que, para llegar a ese estatus, es dudoso que no sean personas cercanas a la familia real.

Las autoridades de Riad se saben particularmente amenazadas por el auge del EI. Miles de saudíes se han apuntado a la yihad en Siria e Irak y la organización terrorista cuenta con numerosos simpatizantes en el país, como lo demuestran la serie de atentados desde el otoño de 2014 contra mezquitas chiitas o contra las fuerzas de seguridad, ejecutados por personas desconocidas para los servicios de información, reclutadas a través de internet y normalmente súbditos del reino. Desde entonces, las detenciones son masivas. No debemos olvidar que el régimen de Arabia Saudí se sustenta fundamentalmente sobre un clero wahabita, que profesa un Islam ultra-rigorista y anti-chiita, muy cercano a la ideología de las huestes yihadistas. Esta situación complica los esfuerzos de las autoridades para controlar a su población. La única diferencia visible entre estos dos radicalismos es, en la práctica,la obediencia a la dinastía de los Saud. Por todo ello, no es de extrañar que todas las instituciones religiosas de la península hayan aplaudido la aprobación del decreto real de febrero de 2014 que criminaliza a los combatientes del yihad.

El segundo país que más teme la extensión del EI, por su cercanía a las zonas del conflicto sirio-iraquí y por su historia reciente, es Egipto. La caída del islamista moderado Mohamed Morsi, depuesto por el actual presidente Abdelfatah Al-Sisi, ha hecho saltar por los aires

Las ejecuciones de enero de 2016 en Arabia Saudí revelan la determinación de Riad de

erradicar el fanatismo armado en el país


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el consenso interno con los islamistas. El norte del Sinaí vive una guerra no declarada que ha causado desde el verano de 2011 más de 3.600 víctimas mortales. De las pocas centenas de yihadistas federados bajo la bandera de AnsarBeït al-Makdis–“Los partisanos de Jerusalén”– antes del golpe de Estado, se ha llegado a una guerrilla de entre 1.000 y 5.000 combatientes que desde el 31 de octubre de 2014 ha prestado lealtad al EI, ha adoptado su nombre y ha puesto como coletilla a su denominación “Provincia de Sinaí”. La componen jóvenes parados de las tribus locales, yihadistas que retornan de Irak y Siria, antiguos oficiales del ejército egipcio depurados por sus simpatías con los Hermanos Musulmanes y jóvenes islamistas radicalizados del valle del Nilo. Entre 2012 y 2015 se han contabilizado más de 400 ataques contra las fuerzas de seguridad, su principal objetivo, que han causado la muerte de 700 militares y policías. Este grupo terrorista también se ha responsabilizado del atentado que derribó el avión ruso, el 31 de octubre de 2015, y mató a 224 personas. El norte del Sinaí es en estos momentos una zona de guerra. La mitad de los 430.000 habitantes –en gran mayoría beduinos– han abandonado la región por la represión del ejército egipcio, que, de paso, retroalimenta a la guerrilla. Uno de los argumentos de los yihadistas del Sinaí es que ellos no someten a exacciones a la pobla-ción local, al revés de lo que hace el ejército egipcio. El gobierno de Al-Sisi ha anunciado recientemente “un plan para combatir el terrorismo en el Sinaí” que incluye ayudas a la población, compensaciones por los daños causados y revisión de las reglas militares para evitar la violencia indiscriminada del ejército. Lo ha dotado con 2.800 mill.$ que le han prestado, como siempre, las monarquías del Golfo. Pero quizás sea demasiado tarde. El daño causado hace que sea muy difícil que la población vuelva a confiar en las autoridades de El Cairo.

Donde la situación también es explosiva es en Libia. El EI se está aprovechando del caos reinante –como en Siria e Irak–y de una situación política que no tiene visos de arreglarse a corto plazo. El cisma de las instituciones, donde han llegado a coexistir tres poderes (un Parlamento internacionalmente reconocido, instalado en Tobruk; otro controlado por las relativamente moderadas milicias islamistas de Trípoli; y, finalmente, un gobierno, auspiciado por la ONU para superar la crisis) ha creado un vacío de poder que ha permi-tido el enraizamiento de los yihadistas en el centro costero y en el sur del país. Se cree que controlan en la actualidad una banda de 200 a 250 kilómetros alrededor de Sirte, desde Abu Qurayn (al este de Misrata) y Nawfaliyah, en la frontera con la zona donde se concentran los terminales de carga del petróleo. En la provincia Tripolitana están instalados en Sabratha, apenas a 100 kilómetros de la frontera de Túnez. En esta última zona tienen campos de entrenamiento donde forman a nuevos combatientes, de los cuales un gran

El EI se está aprovechando del caos reinante en Libia y de una situación política que no

tiene visos de arreglarse a corto plazo

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número son tunecinos. La intensificación de los bombardeos de la coalición internacional en Siria e Irak ha provocado que muchos yihadistas busquen refugio en el proyecto libio, zona estratégica para sus ideólogos. Libia presenta todas las bazas para ser una plataforma estratégica: es un “pozo de recursos inagotable” y es “la puerta del desierto de África que se extiende sobre muchos países africanos”12. Es evidente que uno de los principales objetivos es el petróleo del país, que podrían fácilmente vender en el mercado negro de los Estados vecinos, con quién tienen fronteras incontrolables.

La situación en Libia

Ejército libio

Brigadas Zintan

Milicias Tebu

Milicias tuareg

Área controlada porel ejército libio

Área controlada porlos Tebu

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Gobierno

Amanecer Libio

Milicias Amazigh

Área controlada porAmanecer Libio

Área controlada porlos Amazigh

Antigubernamentales

Amar al-Sharia

Estado Islámico

Brigada AbuSalim

Área controlada porlos Yihadistas

Yihadistas

TrípoliMar Mediterráneo

L I B I A

T Ú N E Z

N I G E R

C H A D

Banghazi

Al Jawf

Derna

Tobruk

Sirte

Misrata

Zliten

Msallata

Fuente: Risk Intelligence

12 Así lo describe el jefe de los yihadistas de la zona, Abul-Mughirah al-Qahtani, en la publicación digital Dabiq, especie de órgano oficial del E§, en el número de septiembre de 2015.


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Parece que tanto los políticos de ambos Parlamentos, como la coalición de milicias isla-mistas moderadas “Alba de Libia“ han tomado conciencia del peligro. Las negociaciones auspiciadas por la ONU para crear un gobierno de unidad nacional han sido largas y difí-ciles. Al final, la comunidad internacional ha decidido un gobierno independiente, presidido por Faiez Sarraj y considerado por ella como «el único gobierno legítimo de Libia». Para darles la posibilidad de combatir al EI, se ha anulado el embargo de armas, efectivo desde 2011. El nuevo gobierno se estaría imponiendo en Trípoli, aunque sigue temiendo por su seguridad, por lo que ejerce sus funciones desde una base naval. El mayor obstáculo para la normalización de la situación es, ahora, el parlamento de Tobruk, anteriormente reconocido internacionalmente pero controlado de hecho por el General Kalifa Haftar. Este último quiere ser jefe del ejército, algo que no le garantiza Sarraj. Se calcula que el EI dispone en la actualidad de entre 2.000 y 3.000 guerrilleros en la región, una fuerza en constante crecimiento, alimentada, como ya se ha dicho, por yihadistas provenientes de Irak y Siria. Intenta controlar, por el momento sin éxito, parte de las zonas petroleras y aislar a Trípoli. Su base principal, como no, es Sirte, el antiguo feudo de Muamar el Gadafi, donde se han aliado los núcleos preexistentes del EI –grupo yihadista Ansiar Al-Char– y las tribus locales, humilladas por las milicias rebeldes de la ciudad vecina de Misrata, vencedoras de la “revolución”. Sirte es también el punto final de varias rutas migratorias provenientes de Sudán, Níger y Chad que atraviesan el desierto libio. Los emigrantes, aparte de ser un buen negocio si se les vende el pase a Italia, son una fuente potencial de nuevos yihadistas.

La situación es de tal gravedad que muchos piensan que no habrá solución sin interven-ción directa de la comunidad internacional. Los episódicos bombardeos de los campos de entrenamiento o de las columnas yihadistas no serían suficientes para frenar la expansión de las fuerzas islámicas radicales en la región.

En el norte de África, este problema también lo sufre Túnez, aunque con menor intensidad. La estructura política del país donde nació la Primavera Árabe ha resistido hasta ahora las embestidas de las fuerzas yihadistas, aunque el precio que está pagando la población es muy alto. Túnez está siendo la demostración de que los radicales islámicos se instalan fácilmente en los países desestructurados, donde reina el caos, pero tienen muchas más dificultades donde el conjunto de la sociedad y el poder político saben lo que tienen entre manos. En Túnez, el EI ha atentado de manera salvaje en la capital (museo del Bardo en marzo de 2015) y en las zonas turísticas (playa de Susa en julio de 2015), buscando el hundi-miento de la industria turística de la joven democracia y actuando de manera similar a lo que ha hecho en París, Estambul o Ankara. La diferencia de Túnez con Turquía o Francia

En Túnez, la estructura política ha resistido a las envestidas del EI, aunque el precio que

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es que existen pequeños comandos guerrilleros en las zonas montañosas y desérticas, y que la frontera con Argelia y Libia es imposible de controlar. Los altercados esporádicos entre yihadistas y ejército son una constante, aunque por ahora con un número limitado de víctimas. Por otra parte, la pequeña república norteafricana tiene dos problemas añadidos. En primer lugar, entre 600.000 y 700.000 libios están instalados en el país, en su gran mayoría antiguos cuadros del ejército de Gadafi –que están siendo la principal fuente de reclutamiento de los guerrilleros yihadistas libios–, cuyos recursos para sobrevivir se están agotando y que están dispuestos a volver a luchar por su antiguo estatus. En segundo lugar, se estima que unos 5.000 yihadistas de los que combaten en Irak y Siria son tune-cinos, lo que demuestra el profundo enraizamiento de la radicalidad islámica en parte de la sociedad. El 7 de marzo de 2016, un comando de unos 60 guerrilleros, proveniente de Libia y formado por una mayoría de tunecinos, atacó la ciudad de Guerdane, en la frontera con Libia, con la intención de controlar la urbe y crear una nueva “provincia del califato”. La respuesta del ejército ha sido contundente y ha abortado la operación, pero las autoridades tunecinas están sometidas a una fuerte presión en temas de seguridad que, acompañada por la crisis del turismo, no podrán superar sin la ayuda occidental.

Por no extendernos mucho más sobre la problemática en África, solo citaremos breve-mente los grupos afiliados al EI en Nigeria, en el Sahel y en Somalia. La adhesión de los yihadistas nigerianos de Boko Haram al califato es más que nada una operación de marke-ting, que aprovecha la notoriedad internacional que tiene el EI para reivindicar su existencia. Es verdad que los dos movimientos tienen en común su interpretación radical del Corán y su manera salvaje de actuar. Pero poco tiene que ver la sociedad rural del noreste de Nigeria con los árabes sunís de Siria e Irak. La potencialidad de recorrido de los dos movi-mientos es muy diferente. Es poco creíble que haya una verdadera conexión y unidad de acción entre estos grupos radicales, aunque sí podría existir un cierto nivel de contacto.

En el Sahel y el Sáhara, y sobre todo en Mali, actúan en diferentes territorios y desde hace tiempo varias ramas de la organización terrorista fundada por Bin Laden. Se trata de “Al-Qaeda en el Magreb Islámico” (AQMI) en la región de Tombuctú; de Ansar Eddine, formada por tuareg en la zona de Kidal; del Frente de Liberación de Macina, en el centro del país y del grupo AnsarEddine del sur, cerca de la frontera con Costa de Marfil. En el este de Mali quedan algunos restos del Movimiento por la Unidad del Yihad en África del Oeste (MUYAO) y del movimiento Al Morabitoune, del argelino Mokhtar Belmokhtar, hace algún tiempo instalado en Libia y que ha vuelto de manera espectacular a la actualidad

Es poco creíble que haya una verdadera conexión entre el EI y los yihadistas

nigerianos de Boko Haram


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del terror reivindicando junto con AQMI los atentados del Hotel Radisson (noviembre de 2015) y del restaurante La Terrasse (marzo de 2015) en Bamako.

Estas organizaciones tienen conexiones complejas y no muy sólidas, pero en plena evolu-ción. Hasta el momento no se han declarado afines al proyecto del EI, pero desde nuestro punto de vista es solo una cuestión de tiempo. El número de guerrilleros es limitado y su equipamiento de calidad variable. No operan militarmente de la misma manera ni sus objetivos son iguales, pero su capacidad de hacer daño está demostrada, no solo en Mali, sino en los países del entorno, como se ha visto últimamente en Burkina Faso (atentado del Hotel Splendid en Uagadugú en enero de este año) y con menor intensidad, por el momento, en Níger y Chad.

Lo que es cierto es que el Sahel es un territorio ideal para el proyecto del EI. Estamos ante algunos de los países más pobres del mundo, con una población profundamente musulmana, sin acceso a los servicios más básicos de sanidad y educación y gobernada por élites corruptas y autoritarias. Sin la intervención del ejército francés la situación se hubiera descontrolado hace mucho tiempo.

En Somalia, el movimiento yihadista de Al-Shabaab ha estado hasta hace bien poco afiliado a Al-Qaeda. A partir del verano de 2015, un número indeterminado de guerrilleros se ha declarado seguidor del “califa Ibrahim”, en particular los ejecutores del atentado de triste memoria de la universidad de Garissa, en Kenia, donde perecieron 152 estudiantes, en su mayoría cristianos. El proceso de separación entre las dos organizaciones terroristas se asemeja a lo que pasó en Irak a partir de 2013. No obstante, como en Nigeria, la situación social, económica y política es tan diferente que la afiliación a un movimiento u otro tiene más que ver con el marketing comunicacional que otra cosa.

Para completar este análisis, es indispensable hablar de las turbias relaciones entre la Turquía de Tayyip Erdogán y el EI. Es cierto que la etapa (junio a septiembre 2014) en la que el Gobierno turco negociaba con los yihadistas la liberación de los 46 diplomáticos y empleados del consulado turco en Mosul a cambio de la puesta en libertad de 180 yiha-distas prisioneros en las cárceles turcas ha pasado. Pero la actitud de Ankara ha levantado muchas ampollas entre sus aliados occidentales y la situación sigue sin ser muy clara. Desde el principio de la revolución siria, el AKP (el partido de corte islamista moderado, en el poder desde 2002) ha apoyado a los principales grupos armados salafistas, por considerarlos como el principal azote de Bashar Al-Ásad y un remedio eficaz contra las ambiciones de autonomía de los kurdos. Durante años, armas y candidatos al yihad han transitado sin ningún tipo de problemas entre Turquía y Siria. La frontera entre los dos países, de más de 900 kilómetros, siempre ha sido un verdadero colador, hasta tal punto que algunos consideran que Turquía es “la autopista de la yihad”. A partir del verano de 2015, el presidente turco, Recep Tayyip Erdogán, acicateado por sus aliados occidentales, escogió definitivamente su campo: el de la coalición internacional anti-EI. La reacción de la organización yihadista no se hizo esperar. Activando sus “células durmientes” en Turquía (según los medios de comunicación turcos, hay unos 450 yihadistas en la clandestinidad),

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los atentados empezaron a multiplicarse a partir del verano de 2015. Primero contra inte-reses kurdos –Diyarbakir, en junio; Suruç en julio; y sobre todo, Ankara en octubre, con 103 víctimas mortales– y después contra la línea de flotación de la economía turca, el turismo, con el atentado del barrio histórico de Sultanahmet en Estambul, el 12 de enero de 2016. Allí murieron 10 turistas alemanes. El mensaje era claro y ponía en guardia al gobierno turco sobre las consecuencias que podría tener su desafecto a la organización salafista. También se avisaba a los occidentales de que sus ciudadanos eran objetivo del terrorismo yihadista en cualquier parte del mundo.

Al mismo tiempo, los yihadistas turcos del EI asesinaron a algunos periodistas sirios resi-dentes en Turquía que investigaban sobre las redes de aprovisionamiento y apoyos del EI13, de tal manera que en Turquía ningún reportero se siente ya seguro. Los medios de comunicación turcos están pagando muy cara su voluntad de investigar los vínculos entre su gobierno y los grupos salafistas. Prueba de ello es la intervención gubernamental de “Zaman”, principal periódico de oposición, un aviso a navegantes. Por otra parte, por haber difundido fotografías, un vídeo y haber escrito un artículo que demuestran los envíos de armas del Gobierno turco a los rebeldes salafista sirios, dos periodistas del periódico Cumhuriyet están actualmente encarcelados en espera de juicio. La gran mayoría de los analistas teme que los atentados del EI en Turquía se multipliquen. Recientemente un terrorista suicida se inmoló junto a un grupo de turistas israelíes, causando 5 víctimas mortales y numerosos heridos. También hay que ser consciente de que Erdogan utiliza el terrorismo – kurdo y yihadista – para establecer un régimen presidencialista a su imagen y semejanza: autoritario, conservador e islamista. La ley antiterrorista turca ha constituido uno de los principales obstáculos para que la UE cierre el acuerdo de “refugiados sirios contra visados” y, para controlar a la prensa, el Presidente propone que se mantengan en prisión preventiva los periodistas acusados de defender o justificar el terrorismo. Una manera eficaz de evitar las críticas sobre su política de seguridad.

Hay que reconocer, sin embargo,que Turquía ha cambiado de actitud y se ha involucrado más seriamente en la lucha contra los yihadistas sirios. No obstante, una parte de la fron-

13 NajiJerf, Ibrahim AbdelQader y FarésHamadi.

El AKP ha apoyado a los grupos armados salafistas por considerarlos el principal

azote de Al-Ásad y un remedio contra las ambiciones de autonomía de los kurdos


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tera con Siria –unos 100 kilómetros al sur de la ciudad de Gaziantep– sigue abierta al paso de los combatientes extranjeros, a pesar de las protestas de los aliados occidentales, que piden en vano que Ankara cierre herméticamente la zona. Es el único punto por donde se pueden aprovisionar en la actualidad los grupos salafistas, en particular el Frente Al-Nusra, la rama local de Al-Qaeda, y el “Ejercito de la Conquista” (movimientos Ahrar Al-Sham y Ansar Al-Sham), en parte apoyados por Ankara. Y nadie puede asegurar que estas mercan-cías, equipamientos armamentísticos y municiones no terminen yendo a alimentar a los guerrilleros del EI.

No hablaremos aquí de la extensión potencial de la “franquicia” del yihad del EI en las demás naciones de fuerte tradición musulmana. Las intenciones son claras en países tales como Afganistán y Pakistán, aunque en estos casos son frenadas por los talibanes, que hasta se pueden considerar “frecuentables” si se les compara con los bárbaros del EI. Por el momento, los intentos del EI de instalarse en Afganistán y Pakistán han sido relativamente infructuosos. Algunos talibanes se pasaron al califato, en particular, en la provincia afgana de Nangarhar, fronteriza con Pakistán, y en círculos universitarios de Kabul. Las últimas noticias hablan de abandono del EI por parte de los talibanes, que acusan al “califato”de ser demasiado violento e integrista. También han atentado en Indonesia y actúan en Yemen. De hecho, todos los países mínimamente desestructurados, con poblaciones musulmanas importantes, son “franquiciables”. Tampoco hablaremos aquí del Líbano, donde el ejército regular y, sobre todo, la milicia de Hezbolá, está hasta el momento conteniendo la entrada en el país de los yihadistas. El peligro de extensión es real, hasta el punto en que los últimos meses el Gobierno de EE.UU. ha tomado la decisión de aumentar el presupuesto destinado a la lucha contra el EI de 7.000 mill.$ a más de 10.000 mill.$ y de realimentar el “fondo para las operaciones en el extranjero”, principalmente destinado a gastarse en Afganistán, en la lucha contra los talibanes, y en Irak y Siria contra el EI.

Uno de los pocos puntos positivos de este profundo desaguisado es la posición común de Rusia y EE.UU. ante el fenómeno yihadista. Al final, tras el error americano de financiar a los talibanes en Afganistán para luchar contra los soviéticos, las dos superpotencias militares se han dado cuenta de que todas las organizaciones yihadistas (talibanes, EI, Al Qaeda y otras) son enemigos comunes que ponen en peligro una cierta manera de concebir la sociedad y la civilización. Hoy por hoy, tanto Rusia como EE.UU. intervienen en Siria con sus fuerzas aéreas y comandos terrestres contra el yihadismo. El problema de fondo es que Moscú aprovecha la situación para justificar su ayuda a Bashar Al-Ásad y bombardear sin reparos a los rebeldes sirios que poco tienen que ver con los yihadistas.

Uno de los pocos puntos positivos es la posición común de Rusia y EE.UU. ante el

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Algunos analistas también piensan que la reconciliación entre chiitas persas y árabes suníes –en otras palabras, entre Irán y Arabia Saudí- puede venir de la guerra en Irak contra el EI. El peligro que representa “el califato” para los dos Estados es de tal importancia que podría ponerles de acuerdo en cesar sus desencuentros y crear un frente común para derrotarlo.

Para terminar este análisis, diremos que las razones de esta situación son extremadamente complejas y hunden sus raíces en la historia de Medio Oriente y en las sociedades árabes musulmanas, que están profundamente desequilibradas en los aspectos económicos y sociales. Solo resaltar que durante el principio de la revolución siria, los jóvenes de los barrios modestos de Homs y de Alepo se negaron a ponerse bajo las órdenes de los oficiales suníes del Ejército Sirio Libre, el brazo armado de los rebeldes. Aunque estos oficiales hubieran desertado del ejército regular para unirse a la rebelión, consideraban que seguían siendo los representantes de un régimen odiado. Preferían crear brigadas autónomas que, más tarde, se juntaron en gran parte con los radicales islamistas. El Estado Islámico les prometía un futuro grandioso en esta vida o, en su defecto, el cielo de los mártires en la siguiente.


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“Ojalá vivas tiempos interesantes”, dice una maldición china, seguramente apócrifa.

Hace apenas cinco años, el consenso era que el presente y el futuro de la economía mundial pertenecían a los países emergentes. Su creci-miento había sido impresionante durante la década anterior, y su influencia sobre la coyun-tura global comenzaba a rivalizar con el de las naciones desarrolladas. En ese momento, todas las proyecciones auguraban un futuro brillante para estos países, cuyo dinamismo contrastaba con la penosa situación de las economías avanzadas.

Los tiempos han cambiado. En la actualidad, tanto la situación coyuntural como las perspec-tivas de las naciones emergentes son menos favorables. El ritmo de crecimiento se ha ralenti-zado en 2015 por tercer año consecutivo, lo que no sucedía desde los años 80. Aun así, en 2015 han crecido un 4%, una cifra apreciable y supe-rior al de las economías avanzadas. Los temores, en realidad, tienen más que ver con la acumula-ción de riesgos en torno a estas naciones y con las dudas sobre cómo y cuánto crecerán en el futuro. Así pues, hoy en día es una incógnita si la mala situación de las economías emergentes es un bache en su camino hacia el desarrollo, o si la ‘nueva normalidad’ será equivalente a la ‘vieja mediocridad’; es decir, si retornarán la inestabi-lidad y el estancamiento que caracterizaron a estas economías en periodos anteriores.

Fuente: FMI

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PAÍSES EMERGENTES

El cambio de circunstancias ha dado lugar a importantes desequilibrios macroeco-nómicos en casi todos los emergentes. En particular, se han incrementado los défi-cits fiscales y por cuenta corriente. El deterioro de las cuentas exteriores, además, ha fomentado la depreciación de sus divisas, lo que alimenta la inflación, eleva el peso de las deudas denominadas en moneda exterior, y encarece tanto las importaciones como los costes financieros. En estas circunstancias, las autoridades afrontan decisiones complejas, ya que deben priorizar entre objetivos difícilmente compatibles a corto plazo: estimular el crecimiento, controlar la inflación, o reequilibrar las cuentas públicas y exteriores. Aquellos países que habían actuado de forma prudente durante la etapa de bonanza ahora cuentan con mayor margen para tomar decisiones de forma ordenada, y para poder adaptarse a la nueva situación. En cambio, los que no adoptaron medidas preventivas se ven abocados a aplicar políticas drásticas y muy dolorosas, y a intentar buscar apoyo financiero en otros países o, en última instancia, a pedir un rescate al Fondo Monetario Internacional (FMI).

Saldo por cuenta corriente

Fuente: FMI


Saldo fiscalEn porcentaje del PIB

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En ocasiones similares, las crisis de las naciones en desarrollo tuvieron un impacto moderado sobre la coyuntura económica internacional y, en particular, sobre los países desarrollados. Sin embargo, el mundo ahora es distinto. El proceso de globalización ha dado lugar a lazos comer-ciales más estrechos que nunca, las cadenas de valor se extienden por todos los continentes y el mercado financiero apenas conoce fronteras. Además, las economías emergentes y en desarrollo han ejercido como motores del crecimiento en el siglo XXI y, en consecuencia, su influencia sobre la coyuntura internacional se ha multiplicado. Así pues, las penalidades de los emergentes se han convertido en problemas de toda la economía mundial y, por lo tanto, el análisis de sus circunstancias resulta no solo apasionante, sino también imprescindible.

Retrato de los emergentes

El término ‘países emergentes’ surgió en los años 80. Fue acuñado con la intención de crear una denominación atractiva para las naciones en desarrollo más avanzadas, y evitar etiquetas como los ‘países pobres’, el ‘tercer mundo’ o, en el mejor de los casos, las ‘naciones menos desarrolladas’.

En este conjunto se incluyen las economías que están en proceso de desarrollo y que suelen mostrar algunas características que son propias de las economías avanzadas, pero no todas. Otra forma de verlo es que estas naciones se diferencian por tener una renta per cápita media o baja, y por encontrarse en un proceso de transición y progreso. En ambos casos se trata de definiciones poco detalladas que, según se precisen de una u otra forma, puede englobar a un número de entre 30 y 50 países. Incluso, el término se utiliza en algunas ocasiones para referirse a todas las economías que no son avanzadas. La ausencia de una delimitación definida se debe, en gran medida, a que es un grupo de países cambiante y muy heterogéneo.

Independientemente de cómo se definan, el protagonismo actual de las economías en desarrollo y emergentes es indudable. En primer lugar, porque en ellos habita el 85% de la humanidad. En segundo lugar, porque en los últimos años han aportado hasta cuatro quintas partes del crecimiento global y, en consecuencia, su peso se ha disparado: en la actualidad producen un 40% del PIB mundial, el doble que en el año 2000. Asimismo, han sido funda-mentales en la creación internacional de empleo y en la reducción de la pobreza. Solo en China, más de 600 millones de personas han salido de la pobreza en las últimas décadas. Todo esto, y en tan poco tiempo, supone un cambio extraordinario para la economía global, cuyo centro de gravedad se desplaza del Atlántico norte hacia el Pacífico, y se difumina entre las naciones desarrolladas y el resto. Para encontrar un escenario histórico similar hay que retrotraerse a antes de la Revolución Industrial ya que, desde entonces, la inmensa mayoría de la actividad económica se había concentrado en el mundo Occidental.

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PAÍSES EMERGENTES

El incremento del peso de los emergentes implica, además, que sus características ganan presencia en la economía global. Es decir, una parte creciente del sistema productivo internacional se encuentra en lugares con instituciones menos sólidas, con sistemas políticos y financieros menos consolidados, y con estructuras económicas más vulnerables. Por todo esto, el mundo es ahora un lugar con una economía mucho mayor que hace unos años, con menos pobreza y más oportunidades para crecer y desarrollarse pero, también, se han acrecentado los retos y las potenciales fuentes de inestabilidad, lo que puede traducirse en un aumento de la volatilidad.

La ralentización

Entre 2009 y 2011 se registró el periodo de mayor optimismo en torno a los emergentes. En esos años, las naciones desarrolladas se encontraban en plena recesión, buscando unos brotes verdes que no terminaban de germinar. Al mismo tiempo, se dio un fenómeno extraor-

Porcentaje de población mundial

Fuente: FMI

Participación en el PIB mundialEn porcentaje

Economías emergentes y en desarrollo (eje dcho.) Economías avanzadas (eje izquierdo)


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dinario que ejemplificó perfectamente el cambio en la economía mundial: por primera vez las economías avanzadas se sumieron en una fortísima crisis económica mientras que el mundo emergente y en desarrollo seguía creciendo a ritmos muy elevados. Entonces, los líderes de naciones como China, Brasil o Turquía eran recibidos con gran expectación y esplendor por los gobiernos de todo el mundo, y un foro previamente secundario como el G-20 se convirtió en un referente en la coordinación de la política económica mundial.

Muchos emergentes merecen crédito por la introducción de medidas que elevaron su potencial de crecimiento. Ahora bien, es igualmente cierto que contaron con el viento a favor durante gran parte del siglo XXI. Por un lado, las inmensas inyecciones de liquidez de los grandes bancos centrales crearon un caudal de capitales en dirección a los emergentes en busca de rentabilidad. Por otro lado, muchos se beneficiaron extraordinariamente de que el precio de las materias primas estuviera en máximos, un fenómeno que fue, a la vez, consecuencia y causa del auge emergente.

El crecimiento comenzó a ralentizarse a partir del 2011. En un primer momento este fenó-meno no llamó la atención, ya que la desaceleración era suave y, además, coincidió con problemas de mayor gravedad, en particular con la enorme crisis de la Eurozona. En 2013, sin embargo, se incrementaron las dudas sobre los emergentes, en concreto tras unas declaraciones del entonces presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, en la que se refirió a la posibilidad de que los tipos de interés comenzaran a subir. El cambio de las expec-tativas tuvo un impacto importante en los mercados emergentes; pronto, sus monedas se depreciaron y la financiación se encareció. Los analistas y la prensa especulaban sobre qué países eran más vulnerables a una subida de tipos. Por ejemplo, Morgan Stanley puso a cinco países en la diana: Brasil, Turquía, Indonesia, Sudáfrica e India, a los que bautizó como los ‘cinco frágiles’ (‘fragile five’). Después del verano del 2013 la situación se tranquilizó, pero solo transitoriamente, porque desde entonces han ido apareciendo periódicamente nuevas adversidades. En concreto, han surgido los tres retos que se detallan a continuación (que, además, son analizados con más profundidad en distintos artículos del presente “panorama”):

El primero de los grandes cambios comenzó en el verano de 2014, momento a partir del cual se desplomó el precio del crudo. El petróleo había sido una fuente casi inagotable de ingresos para decenas de países, que no esperaban -ni ellos, ni nadie- una bajada como la que sucedió. En estas naciones petroleras, la repentina caída tuvo un impacto inmediato y enorme.

Los países emergentes y en desarrollo han acudido al endeudamiento para amortiguar

la caída del precio del crudo, las dudas sobre China y la subida de tipos aplicada por la FED

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PAÍSES EMERGENTES

El segundo cambio se podría fechar en el verano de 2015. Entonces, se dispararon las dudas en torno a China, a raíz de la aparición de una serie de datos desfavorables que sugerían una desaceleración mayor de la prevista. Además, la bolsa china registró fortí-simas pérdidas, eso sí, tras un año de subidas espectaculares. Todo esto se acompañó de una devaluación y otras decisiones polémicas de las autoridades chinas, las cuales no transmitieron una sensación de control ni de seguridad.

En tercer lugar, la Reserva Federal subió tipos en diciembre de 2015 por primera vez en casi diez años. El incremento apenas fue de un cuarto de punto y, además, había sido ampliamente anticipado. Aun así, esta decisión fue otro hito del cambio de ciclo.

A estos tres vuelcos se deben sumar las numerosas dificultades políticas que han surgido o se han complicado en los últimos años. Destacan los problemas de Oriente Medio y el Norte de África, como el de Siria, Iraq, Yemen o Libia, entre otros. Por otro lado, la crisis política en Ucrania y la intervención rusa elevó la tensión entre Moscú y Occidente, lo que conllevó la introducción de sanciones contra Rusia.

Los países emergentes y en desarrollo, en estas circunstancias, han acudido al endeu-damiento para poder amortiguar el cambio de coyuntura. Así, se estima que su deuda pública alcanzó un 45% del PIB a finales de 2015, el máximo en más de una década. Más preocupante resulta el endeudamiento de las empresas: en los 12 mayores emergentes, la deuda corporativa ha crecido desde un 60% del PIB en 2008 a más de un 100% del PIB en 2015. El caso de China es especialmente llamativo, ya que en los últimos ocho años la deuda ha doblado su peso hasta alcanzar un elevadísimo 240% del PIB, un nivel comparable al de otras economías que posteriormente sufrieron crisis de deuda. Sin embargo, la situación china de momento no es dramática, ni mucho menos, ya que el país sigue creciendo a un ritmo elevado, incluso a pesar de su desaceleración y, además, cuenta con un volumen de reservas que le otorga un amplio margen de maniobra.

Deuda nacional en dólares en 2015

Fuentes: The Economist; BIS; Haver Analytics


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India

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La depreciación de las monedas de estos países frente al dólar también es responsable del aumento del peso de las deudas, ya que el 10% de dichas deudas se encuentran denominadas en la divisa estadounidense. En conjunto, el endeudamiento en dólares de los agentes públicos y privados no financieros de los países emergentes superó los 3,3 bill.$ en 2015. Cabe señalar que el endurecimiento de las condiciones financieras ha terminado por ralentizar el nuevo endeudamiento en dólares. Así, el volumen total de deuda en dólares de los emergentes se estancó en los últimos trimestres del año 2015, lo que no sucedía desde la crisis de 2009.

En definitiva, tras una década de bonanza y optimismo, los emergentes afrontan condi-ciones internacionales desfavorables para sus intereses que, además, amenazan con alargarse en el tiempo. Durante la etapa de abundancia, muchas naciones no aprove-charon para hacer reformas estructurales y tampoco tomaron precauciones para prevenir una posible desaceleración. Ahora, estos gobiernos afrontan dilemas que requieren soluciones tan impopulares como dolorosas.

La situación actual por países: cuando baja la marea

Resulta muy difícil, si no imposible, establecer lo que sucede en el conjunto de los emergentes sin caer en generalidades. Entre el medio centenar de países emergentes podemos encontrar una gran variedad de coyunturas económicas, de niveles de desarrollo y de patrones de creci-miento. Por tanto, para conocer su situación es necesario realizar un análisis más detallado.

Por zonas, cabe resaltar que los emergentes asiáticos, más especializados en manufac-turas, de momento resisten mejor gracias a que los precios de estos bienes son más estables. Además, se han beneficiado del abaratamiento de los recursos naturales, como el petróleo. En cambio, América Latina, Oriente Medio y África afrontan dificultades notables a causa de su elevada dependencia de la producción de materias primas y de los flujos de financiación internacionales.

El endeudamiento en dólares de los agentes públicos y privados no

financieros de los países emergentes superó los 3,3 billones en 2015

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PAÍSES EMERGENTES

Por supuesto, dentro de las regiones también existen muchas diferencias. La posición geográfica, la historia o los recursos naturales de cada nación les imprimen un carácter único. Además, durante años, cada país ha apostado por un modelo de desarrollo distinto y ha aplicado su propia política económica. Los contrastes resaltaban en menor medida en la etapa de bonanza porque, al final, los resultados solían ser igualmente positivos. Las diferencias y sus consecuencias son mucho más visibles en la actualidad ya que, como dijo Warren Buffett, “solo cuando baja la marea se sabe quién nadaba desnudo”.

Los BRICSSi algún conjunto de países resulta representativo de los emergentes, son los BRICS. Dicho acrónimo de Brasil, Rusia, India, China y Sudáfrica (este último se incorporó posteriormente), fue creado en el año 2001 por Jim O’Neal, el entonces jefe de estudios económicos internacionales de Goldman Sachs. Su uso se generalizó pronto ya que, efectivamente, son un conjunto de gigantes regionales que ejemplificaban como nadie la emergencia del mundo en desarrollo.

Los BRICS ahora están liderando la desaceleración. De los cinco países, cuatro han expe-rimentado un deterioro de su coyuntura de forma casi simultánea, circunstancia que acentúa el carácter estructural del cambio de ciclo. Los problemas de este conjunto de emergentes han llevado, incluso, a que Goldman Sachs haya cerrado su fondo BRICS, en una decisión con una importante carga simbólica.

La importancia de los BRICS va más allá de los cinco países que engloba. El gran peso económico de este grupo conlleva que los efectos contagio sobre el resto del mundo sean muy significativos. En concreto, el Banco Mundial estima que una caída del crecimiento de los BRICS de 1 punto porcentual da lugar a una desaceleración de 0,8% del crecimiento de los demás emergentes en los dos años siguientes, un 1,5% en los llamados ‘mercados frontera’ (economías en desarrollo con buen comportamiento, pero demasiado pequeñas o inestables para ser etiquetadas como ‘emergentes’), y un 0,4% para el conjunto de la economía mundial. Habida cuenta de su interés, a continuación se repasa brevemente la situación particular de cada uno de estos países.

Brasil

Brasil atraviesa la mayor crisis que ha sufrido en las últimas décadas. Su PIB ha caído un 3,8% en 2015, la inflación es superior al 10%, y el déficit público se ha disparado hasta el 10% del PIB, el segundo mayor déficit fiscal entre los emergentes tras el de Arabia Saudí. Para 2016, las previsiones no son mejores. Este país ha sufrido un empeoramiento de sus términos de inter-cambio a raíz de la caída del precio de las materias primas, lo que ha deteriorado sus cuentas exteriores y ha depreciado su divisa. La caída del real brasileño ha estimulado la inflación y, en consecuencia, las autoridades se han visto obligadas a subir los tipos de interés sustancial-mente, perjudicando a empresas y familias, cuya deuda había crecido de forma notable en los últimos años. Todo esto se ha traducido en la aparición de un fenómeno de estanflación; es decir, una combinación de recesión e inflación elevada.


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Brasil necesita medidas tan drásticas como impopulares para comenzar a salir del profundo agujero de déficit fiscal en el que se encuentra. Sin embargo, aprobarlas en la actualidad resulta casi imposible a causa de la gravísima crisis política e institucional que atraviesa. Dilma Rousseff ha sido apartada del cargo a causa de unas presuntas irregularidades que cometió en el mandato anterior y sus niveles de popularidad están en mínimos. Al tiempo, la nación está conmocionada por un enorme escándalo de corrupción centrado en el gigante Petrobras, que afecta a numerosos pesos pesados de la política y del mundo empresarial; entre otros, a personas del entorno de la presidenta o, incluso, al expresidente Lula da Silva. Aun si el proceso de destitución no prospera, la parálisis política amenaza con prolongarse. Mientras tanto, es improbable que salgan adelante medidas de alcance para afrontar los graves desequilibrios económicos, ni las reformas estructurales -sobre todo de regulación y fiscalidad- que Brasil necesita desde hace años y que se obviaron durante la década de abundancia.

La situación brasileña tiene un fuerte impacto en sus vecinos. No en vano, este país aporta en torno a un 45% del PIB de toda América Latina. Los lazos comerciales internos de esta región son reducidos, ya que apenas suponen un quinto de su comercio exterior, cuando en la UE son dos tercios y en Asia casi la mitad. Ahora bien, siguen siendo suficientemente relevantes como para afectar a la actividad económica. De hecho, las exportaciones de las naciones del Mercosur a Brasil cayeron nada menos que un 30% en 2015, y las de la Alianza del Pacífico un 20%. Asimismo, la Inversión Directa Extranjera (IDE) brasileña en la región también cayó en un 20% en 2015.

Fuente: FMI

Brasil

Saldo por cuenta corriente (% PIB) Saldo fiscal (% PIB)

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PAÍSES EMERGENTES

Rusia

El PIB ruso se contrajo un 3,8% en 2015, y se espera que la recesión continúe en 2016. La inflación, por su parte, ha escalado por encima del 10%, impulsada por la deprecia-ción del rublo. Los problemas económicos del país tienen su origen en la caída del precio de los hidrocarburos, que aportan en torno a un cuarto del PIB y la mayoría de los ingresos externos. Además, Rusia ha visto limitado su acceso a los mercados finan-cieros internacionales a raíz de las sanciones impuestas por el conflicto ucraniano y la anexión de Crimea.

En respuesta al deterioro económico, el gobierno ha reaccionado con medidas de consolidación fiscal, las cuales se han introducido con relativa facilidad gracias a la gran popularidad del Presidente Putin y a su férreo control sobre el país. Rusia, además, cuenta con un nivel reducido de deuda y un gran volumen de reservas de divisas, por lo que su solvencia de momento no se encuentra amenazada. El problema de esta economía son las numerosas limitaciones estructurales que ahogan el crecimiento potencial y que el gobierno no parece dispuesto a resolver. De esta manera, lo más probable es que Rusia siga dependiendo de sus amplísimas reservas de gas y de petróleo para obtener ingresos fiscales y exteriores.

Fuente: FMI

Rusia


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India

En este contexto de desaceleración de los emergentes, la India ha logrado ser la excepción que confirma la regla. Su economía se beneficia del bajo precio de las materias primas y del impulso que han dado las reformas que ha aplicado el gobierno de Modi desde su llegada al poder en 2014. Dichas reformas tenían como objetivo potenciar el sector manufacturero, atraer más inversión internacional y reducir algunos de los problemas que perjudicaban a la actividad económica. Algunas otras medidas de gran calado, en cambio, se encuentran empantanadas en el parlamento, en donde se enfrentan a duras resistencias de los partidos opositores.

Las cuentas exteriores siguen estando controladas, incluso a pesar de la ralentización del crecimiento de las exportaciones, derivada de la debilidad de la demanda internacional. Es más, el saldo por cuenta corriente ha mejorado de forma notable desde 2012. Esto se debe, en primer lugar, a la depreciación de la rupia, de un 50% desde mediados del 2011, que ayudó a reequilibrar las cuentas externas. En segundo lugar, la solidez de la política monetaria, junto con la caída de los precios de las materias primas, han conseguido recon-ducir la elevada inflación que se registraba hace un lustro hasta niveles más razonables. En cambio, el déficit público sigue siendo elevado, incluso a pesar de las medidas que el nuevo gobierno ha aplicado. Dicho déficit no resulta excesivamente preocupante de momento, pero a medio plazo podría convertirse en un problema importante.

Fuente: FMI

India


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China

La emergencia y la posterior desaceleración de China están siendo uno de los mayores fenómenos internacionales de las últimas décadas, tal vez el mayor. En la situación actual, es difícil prever cómo evolucionará este país, y cómo afrontará los numerosísimos retos econó-micos y políticos que tiene por delante. Habida cuenta de la importancia y complejidad de la situación china, en el presente “Panorama” se dedica un artículo completo al gigante asiático.

Sudáfrica

La economía sudafricana lleva años arrastrando un comportamiento mediocre, que le han llevado a perder su primacía regional en favor de Nigeria. Esta nación alberga al sector financiero más desarrollado del continente africano, es muy rica en recursos naturales, y cuenta con un nivel razonable de seguridad jurídica. Sin embargo, todo ese potencial se encuentra reprimido por los problemas de escasez eléctrica, la falta de infraestructuras, el clientelismo, el elevado desempleo, la conflictividad laboral y la escasez de capital humano.

El sector minero tiene un gran peso en los ingresos públicos y externos, por lo que la caída de los precios de estos bienes es un problema serio. De esta manera, se ha incrementado la necesidad de recurrir a capitales a corto plazo, volátiles por naturaleza, para cubrir las necesidades de financiación sudafricanas. El deterioro de la coyuntura podría hacer que

Fuente: FMI

Sudáfrica


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Sudáfrica perdiera el grado de inversión, lo que dificultaría la financiación, fomentaría la salida de capitales y, por lo tanto, incrementaría la presión sobre la divisa nacional, el rand, que ha acumulado una fuerte depreciación en los últimos tres años.

América LatinaEl crecimiento de América Latina se contrajo ligeramente en 2015, a causa de la desaceleración de China, la caída del precio de las materias primas, y la existencia de numerosos problemas políticos de índole doméstica pero que repercuten en toda la región. En particular, las cifras lati-noamericanas se ven muy penalizadas por la crisis de Brasil, que aporta un 45% del PIB regional, y cuyo análisis se incluye en la sección anterior dedicada a los BRICS. Además de la caída del crecimiento, la inflación se ha elevado junto con los déficits fiscales y por cuenta corriente.

El deterioro económico está fomentando cambios políticos en la región. Argentina tiene un nuevo presidente; la oposición en Venezuela ha ganado las últimas legislativas; el cambio constitucional para permitir la reelección de Morales en Bolivia ha sido rechazado en referéndum; Brasil acaba de cambiar de gobierno y presidente; y Cuba se está abriendo

Fuente: FMI

América Latina

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tímidamente a hacer reformas. Todo esto coincide, además, con el prometedor proceso de paz en Colombia que, de consolidarse, pondría fin a décadas de conflicto con las guerri-llas. A continuación, se realiza un breve repaso de las principales economías de la región.

Argentina acaba de dar un giro político de gran envergadura. Tras dos mandatos de Cristina Fernández de Kirchner, el líder opositor Mauricio Macri ganó las elecciones de finales de 2015 y fue nombrado Presidente. Su gobierno ha heredado una situación económica complicada: el crecimiento lleva varios años estancado, la inflación supera el 20%, y el país registra défi-cits fiscal y por cuenta corriente. Este escenario resulta particularmente complejo habida cuenta de la falta de acceso del país a los mercados financieros internacionales desde la crisis del año 2002. En estas circunstancias, el nuevo gabinete se ha comprometido a aplicar políticas económicas más ortodoxas para combatir el deterioro, y también quiere reducir el intervencionismo y el proteccionismo que distinguían al gobierno de Kirchner.

Por el momento, el nuevo gobierno de Macri está cumpliendo con sus compromisos de apertura económica. En primer lugar, ha permitido que el peso argentino se intercambie libremente, eliminando el control de divisas conocido como ‘cepo cambiario’. Además, ha retirado una parte de los subsidios energéticos y ha recortado los impuestos a las exporta-ciones. Igualmente, ha alcanzado acuerdos históricos en torno a la deuda impagada, con lo que es posible que Argentina pueda normalizar sus relaciones financieras con el resto del mundo, y vuelva a los mercados. De hecho, a raíz de las medidas, la prima de riesgo argen-tina ha caído por debajo del promedio latinoamericano por primera vez en muchos años.

Reequilibrar la economía no será fácil, en particular en las circunstancias actuales. Las medidas de Macri causarán un impacto negativo sobre el crecimiento en 2016, ya que reducen el poder adquisitivo de los hogares, antes hinchado artificialmente, como consecuencia del encareci-miento de las importaciones y la retirada de los subsidios energéticos. La desaceleración de los emergentes, y en particular la de Brasil, también penalizan la demanda de bienes argentinos, aunque esto se ve parcialmente compensado por la depreciación del peso.

En definitiva, el nuevo gobierno argentino ha generado esperanzas de reajustar la economía, y fomentar un progreso sólido y equilibrado, en línea con el que han registrado otras naciones latinoamericanas como Chile o Colombia. Ya ha dado los primeros pasos en esa dirección, aunque cabe ser prudente, ya que los desequilibrios macroeconómicos son casi tan importantes como las resistencias políticas al cambio, con lo que reconducir la situación no será tarea fácil.

Las cifras latinoamericanas se ven muy penalizadas por la crisis de Brasil, que aporta

el 45% del PIB regional


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Colombia ha progresado mucho en los últimos quince años gracias a la gran mejoría de las condiciones de seguridad, a los avances en la calidad institucional y a una bonanza económica que ha triplicado la renta per cápita en una década. El elevado precio de las materias primas fue una de las claves del éxito; en particular, del petróleo, ya que supone en torno a la mitad de la exportación de bienes del país. Así pues, la reciente bajada de las cotizaciones de las materias primas ha causado una reducción de los ingresos externos, la depreciación del peso colombiano, y un incremento del déficit fiscal.

La solidez de la economía colombiana y de sus políticas permite presagiar que el país no va a sufrir problemas severos. Sin embargo, tendrá que realizar un esfuerzo para adaptarse al nuevo entorno de precios bajos de las materias primas, para lo que necesitará mantener la buena orientación de su política económica, seguir con las reformas, y fomentar la inter-nacionalización de su economía con el fin de compensar la caída de ingresos por petróleo. Por último, cabe destacar el proceso de paz con las guerrillas que, de consolidarse, daría fin a medio siglo de conflicto de terribles consecuencias para Colombia, y para la región.

Ecuador no se encuentra en su mejor momento. El crudo aportaba más de la mitad de las exportaciones, un tercio de los ingresos públicos, y en torno a una décima parte del PIB. Por lo tanto, la caída del precio del barril de petróleo en casi un 75% desde sus máximos de 2014 ha tenido un impacto muy notable. Además, esta caída coincide con la subida del valor del dólar, que es la moneda de curso legal en el país desde el año 2000. La apreciación de la divisa estadounidense hace más difícil el ajuste, ya que resta competitividad a las empresas ecuatorianas que, en consecuencia, pierden clientes tanto nacionales como extranjeros frente a las compañías foráneas. Por todo lo anterior, el crecimiento de la economía se ha frenado en seco, cuando la década anterior había promediado un 5% anual.

Ecuador impagó en 2008 y, desde entonces, ha tenido un acceso limitado a los mercados financieros internacionales. Esto no fue problema hasta hace un par de años, ya que el país tenía capacidad de financiación y, además, podía llegar a acuerdos concretos con institu-ciones multilaterales como el BID o el CAF, o con China, que fue su principal financiador. Sin embargo, la caída de los precios del crudo ha creado importantes necesidades de financiación para la economía, las cuales se centran, en particular, en el sector público. Así, en 2014 y en 2015 Ecuador emitió bonos para inversores internacionales por primera vez desde el impago y, desde entonces, ha llevado a cabo una importante labor de búsqueda

Colombia progresa por la mejor seguridad, la mayor calidad institucional y la bonanza

económica, que ha triplicado la renta

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de financiación para solucionar sus problemas de liquidez. En la actualidad, la emisión de bonos se ha complicado a causa de un incremento del tipo de interés y, por lo tanto, el ejecutivo está examinando otras opciones.

Una posibilidad para Ecuador sería pedir un rescate al FMI. Acudir al FMI sería una cuestión políticamente sentible, ya que esta institución no cuenta con buena imagen en Ecuador, y el partido de gobierno, Alianza País, la ha criticado en numerosas ocasiones. Además, política-mente no es un momento apropiado, ya que en febrero de 2017 hay elecciones presidenciales. El Presidente Correa ha descartado presentarse pero, en todo caso, el candidato que proponga su partido, Alianza País, será el favorito. No obstante, el deterioro de la situación económica, la salida de Correa y la incertidumbre inherente a los procesos electorales podrían aupar a algún candidato opositor, en línea con el cambio registrado en otros países latinoamericanos.

México es la segunda mayor economía de América Latina, solo por detrás de Brasil. Sus circunstancias son diferentes al del resto de la región a causa, principalmente, de los fuertes vínculos que unen a la economía mexicana y la estadounidense. El buen tono de la economía de EE.UU. de los últimos años ha impulsado el crecimiento mexicano, que, aun así, resulta algo escaso para tratarse de una nación emergente. Para solventar este problema, el gobierno ha introducido reformas estructurales de calado en los últimos años. Igualmente, está afrontando la reestructuración de Pemex, el gigante petrolero que solía aportar hasta un tercio de los ingresos fiscales y que, en la actualidad, está atravesando una crisis de gravedad: los resultados de 2015 arrojan unas enormes pérdidas de 30.000 mill.$ y, por tanto, el gobierno se ha visto obligado a darle apoyo financiero.

Perú y Chile habían registrado tasas de crecimiento superiores al 5% de promedio en los últimos años pero, recientemente, se han desacelerado hasta un 2%. Ambos países son grandes exportadores mineros y, en consecuencia, sus cuentas públicas y exteriores se han deteriorado. Ahora bien, las dos naciones habían seguido políticas económicas sólidas durante el periodo de bonanza, por lo que cuentan con un amplio margen para adaptarse al nuevo contexto sin que su solvencia se vea amenazada. Sus divisas se han depreciado sustancialmente desde el año 2013, lo que ha ayudado a amortiguar el desequilibrio exterior sin que esto haya causado un repunte de la inflación, gracias, precisamente, a la buena gestión de la política económica. El amplio progreso de estos países es particularmente apreciable en el caso de Chile, cuya renta per cápita dobla la peruana. De hecho, Chile, en realidad, ya no es oficialmente considerado un emergente, sino una nación de ingreso alto de la OCDE; o, en otras palabras, una economía desarrollada.

Venezuela es uno de los peor parados por el cambio del escenario internacional. El petróleo se había convertido casi en su única fuente de ingresos externos y, tras la caída de los precios, la situación económica se ha tornado muy complicada. En particular, la inflación se ha disparado hasta ser la más elevada del mundo, y el crecimiento se ha hundido. La situación tampoco es fácil en el aspecto político: la oposición ganó con amplio margen las últimas legislativas, lo que ha dado lugar a un enfrentamiento entre el ejecutivo, liderado por el Presidente Maduro, y la Asamblea Nacional.


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Asia emergenteLa región mantiene una buena salud económica. Su crecimiento se ha reducido mode-radamente, pero sigue estando en cotas elevadas, en torno al 5%. La inflación es baja y bastante estable, la mayoría de estos países gozan de superávit exterior, y sus cuentas públicas, en general, son razonables.

El cambio de coyuntura internacional tiene efectos mixtos en la región. Por un lado, se ven perjudicados por la desaceleración de China y por el inicio del ciclo alcista de tipos de interés pero, en cambio, la mayoría salen beneficiados de la caída de los precios de las materias primas, ya que son economías diversificadas, con sectores manufactureros importantes que, además, están orientados al exterior. A continuación se realiza un repaso de la situación de estos emergentes.

Filipinas ha mantenido un buen ritmo de crecimiento en la última década, gracias al incremento de la estabilidad política y a la favorable gestión de la política económica. Este país, de 100 millones de habitantes, ha logrado desarrollar una industria electrónica muy

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competitiva, que ahora aporta hasta un 40% de las exportaciones de bienes. Igualmente, goza de un sector turístico pujante, y se beneficia de una fuerte entrada de remesas que han ayudado a sostener el consumo. La inversión, no obstante, es inferior a lo que sería deseable para un país emergente que, además, tiene unas infraestructuras deficientes. La buena salud de las cuentas exteriores ha permitido que el país acumule un volumen altísimo de reservas, superior al año de importaciones, con lo que su solvencia no está en cuestión. En mayo de 2016 se celebran elecciones presidenciales, a las que no se presenta el Presidente Aquino por la limitación de mandatos que establece la Constitución. Se espera que el nuevo gobierno mantenga la línea seguida por sus predecesores.

En Indonesia, el crecimiento se ha ido ralentizando suavemente en el último lustro, hasta situarse por debajo del 5% en 2015. Se trata de una nación con una exposición importante al mercado chino y a las materias primas, ya que de ahí obtiene buena parte de los ingresos exteriores. Por lo tanto, en los últimos ejercicios ha registrado déficit por cuenta corriente, una circunstancia poco habitual entre los cuatro tigres del ASEAN, los cuales se distinguen por su fuerte capacidad exportadora. Los mercados han tomado nota y, en consecuencia, su moneda se ha depreciado sensiblemente en los últimos tiempos, también por el inicio del ciclo de subida de tipos por parte de la Reserva Federal estadounidense.

La depreciación de la rupia indonesia está contribuyendo a ajustar las cuentas exteriores, aunque ha aumentado el peso de las deudas en dólares. Sin embargo, a diferencia de lo que ocurría en 1998, las reservas de divisas son muy superiores a la deuda externa a corto plazo, con lo que el país está pudiendo manejar el cambio de circunstancias de forma razonable.

Tailandia sigue estando bajo el gobierno de la Junta Militar, que llegó al poder tras el golpe de Estado de 2014. Las elecciones estaban previstas para el año 2016, pero se han retrasado, en principio, hasta el año que viene. La Junta Militar mantiene de momento la estabilidad, pero la amenaza de crisis política sigue latente. La situación económica, por su parte, ha mejorado moderadamente, el sistema financiero sigue siendo sólido, y el nivel de diversificación es apreciable. Estas características permiten que Tailandia pueda afrontar con cierto margen la desaceleración china, a pesar de que éste es un socio comercial fundamental para el país.

Vietnam ha ido aplicando reformas progresivas en las últimas tres décadas, lo que ha dado muy buen resultado económico. Su modelo se basa en potenciar una industria orientada al mercado exterior, y financiarla con inversiones extranjeras. Los inversores internacionales se ven atraídos por los bajos costes laborales, su buena posición geográfica, la calidad del capital humano y la política amistosa hacia el capital extranjero. Las previsiones sugieren que seguirá creciendo a un ritmo fuerte en los próximos años, y continuará registrando superávit por cuenta corriente.

En el lado negativo, numerosos sectores siguen sometidos a un estrecho control por parte del Estado, en particular a través de las empresas públicas, las cuales se suelen distinguir por ser tan grandes como ineficientes. De hecho, estas compañías han acumulado niveles


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elevados de deudas que, en muchos casos, las han llevado a una situación muy difícil. Incluso, los impagos de dichas compañías han terminado por afectar a la salud de la banca. Así que la depuración del sistema financiero y la mejora de la eficiencia de las empresas públicas son retos clave a medio plazo a fin de consolidar la emergencia de Vietnam. Igualmente, aunque la desaceleración china aún no ha afectado significativamente al país, no es descartable que esto suceda, en particular si el aterrizaje del gigante asiático resulta más brusco de lo esperado.

Oriente Medio y Norte de ÁfricaLa zona se encuentra en una situación muy delicada, ya que en los últimos 15 años ha sufrido tres grandes convulsiones. En primer lugar, la guerra de Iraq, que afectó de forma notable a los equilibrios políticos de la región, y desmoronó la estructura institucional de este país. En segundo lugar, la Primavera Árabe, que desestabilizó muchos países y dio comienzo, entre otras cosas, a la guerra de Siria. En tercer lugar, el hundimiento de los precios del crudo, que ha recortado los ingresos de la región, especializada en petróleo. En el lado positivo,

Fuente: FMI

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el acuerdo con Irán ha abierto una leve esperanza de que la tensión en la zona se rebaje. A continuación, un repaso de los principales países de la zona.

Arabia Saudí es el primer exportador mundial de crudo. Su economía es muy dependiente de esta materia prima, que proporciona la mayoría de los ingresos públicos y exteriores. La caída de los precios del petróleo, en consecuencia, ha tenido un impacto enorme en el país. En concreto, el déficit público ha subido hasta superar el 20% del PIB en 2015, el mayor del mundo, y además los saudíes han registrado déficit por cuenta corriente que, aunque es relativamente pequeño, queda lejos del gigantesco superávit corriente del 24% del PIB logrado en el 2011. A pesar de esto, su posición de solvencia de momento es muy sólida, gracias al bajo nivel de deuda (1,6% del PIB) y a las enormes reservas (732.400 millones de $, equivalentes a 3 años de gasto público). El gobierno, en todo caso, ha comenzado a tomar medidas para ajustarse a un posible escenario de precios bajos del crudo a largo plazo, ya que sus reservas son muy elevadas, pero no infinitas.

La situación política de Egipto se ha estabilizado relativamente bajo el gobierno de corte autoritario del Presidente Al-Sisi, el cual ganó las presidenciales de 2014, que se celebraron unos meses después del golpe de Estado que él mismo dio. La economía sigue estando frágil a causa del hundimiento del turismo y la caída de los ingresos del canal de Suez. Así pues, hay desequilibrios externos y fiscales importantes, que se financian, principalmente, gracias al apoyo internacional al gobierno.

Emiratos Árabes Unidos también es otro gran productor de petróleo, el séptimo mayor del mundo. El crudo tiene un gran protagonismo, ya que aporta el 37% del PIB y un 40% de las exportaciones. Dado que su población es de apenas 10 millones de personas, esta riqueza petrolera ha permitido elevar la renta per cápita hasta rivalizar, o superar, a la de muchas econo-mías avanzadas. Emiratos, además, ha adoptado políticas favorables a los capitales extranjeros y a la inversión privada, y han construido infraestructuras de primera calidad. En consecuencia, han logrado levantar sectores que también resultan competitivos a nivel internacional, en particular el turismo y los servicios financieros. La existencia de esta relativa diversificación le ha ayudado a encajar mejor que otros países petroleros el impacto de la caída de los precios

del crudo. Además, cuenta con un fondo soberano inmenso, de unos 1,3 bill.$, lo que apuntala su solvencia. A pesar de todo esto, también se ha visto obligado a aplicar medidas para aplacar el importante desequilibrio fiscal en el que ha incurrido en 2015.

El levantamiento de las sanciones a Irán permitirá su reconexión con el sistema

económico mundial


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En Irán ha comenzado una nueva etapa. El levantamiento de las sanciones permitirá su reconexión con el sistema económico mundial. En concreto, ha vuelto a acceder al mercado de petróleo en condiciones normales, con lo que sus exportaciones se han elevado en 500.000 barriles al día (b/d), y es posible que esta cifra se eleve paulatinamente en otro medio millón en los próximos meses. Asimismo, su sistema bancario ha retornado al sistema de pagos internacionales SWIFT, y se han descongelado parte de los activos que posee en el exterior, estimados en 60.000 mill.$.

El efecto sobre la economía iraní ya se está sintiendo. El crecimiento ha ascendido hasta un 6% del PIB y las perspectivas para 2016 son favorables; entre otras cosas, porque se espera que la producción de crudo se eleve en unos 800.000 b/d a lo largo del año. La caída de los precios del crudo le afecta negativamente, pero se verá compensada con dicha retirada de sanciones. Igualmente, la solvencia del país no se ha visto amenazada en ningún momento, ya que su endeudamiento es muy reducido y sus reservas de divisas muy altas. Los inversores internacionales han tomado nota, y están empezando a acudir a este mercado de renta media y 80 millones de habitantes. Con todo, sigue siendo una economía plagada de ineficiencias bajo un sistema político muy complejo, que se encuentra en una región complicada y que mantiene numerosos enfrentamientos internacionales. Por lo tanto, el país tiene muchos retos por delante para lograr poner en valor sus numerosas cualidades.

EuropaLa Europa emergente no atraviesa por un momento especialmente bueno a causa de fragilidad de la economía de la UE, la recesión en Rusia y las tensiones geopolíticas. Los productores de hidrocarburos se encuentran especialmente perjudicados, mientras que los consumidores de Europa Oriental han podido aliviar las tensiones sobre la inflación y la cuenta corriente gracias al abaratamiento de las materias primas. En esta zona, además de Rusia, cuya situación se analizó en el apartado sobre los BRICS, destaca la economía turca.

Turquía alberga un gran potencial gracias a su población joven y educada, su vecindad con la UE y su razonable calidad institucional. Este país, a pesar de no ser un productor de materias primas, también ha sufrido una fuerte desaceleración desde el año 2011: su creci-miento actual ronda el 3%, lejos del 7% anual que promedió entre 2002 y 2007. El detonante del deterioro fue, por un lado, la crisis de la Eurozona, que es el principal socio comercial, junto con una ralentización del crecimiento del crédito y una caída de la confianza de los consumidores y de las empresas. Además, la conflictividad de la región se disparó tras la Primavera Árabe, lo que ha tenido fuertes repercusiones tanto económicas como políticas para los turcos. Respecto al impacto de la depreciación de las materias primas, en este caso ha sido una bendición que ha permitido reducir la inflación y recortar el déficit por cuenta corriente y, así, ha suavizado dos de los grandes desequilibrios que sufre el país.

La evolución de los mercados financieros internacionales es fundamental para Turquía. Esto se debe a que su tasa de ahorro es muy reducida, apenas del 15% del PIB y, por lo

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tanto, para sostener un buen ritmo de inversión necesita financiación exterior. El principal demandante de dicha financiación es el sector privado, que en los últimos años ha tenido que recurrir más asiduamente a la deuda en divisas y a corto plazo, porque el acceso a otras modalidades resulta más caro. Este tipo de endeudamiento ha resultado problemá-tico, ya que la lira turca se ha depreciado en un 60% frente al dólar en los últimos años, penalizada por la salida de capitales y el elevado déficit por cuenta corriente.

La situación política también es compleja. La victoria del AKP en las generales de noviembre de 2015 permitirá mantener la estabilidad política bajo la dirección, cada vez más autoritaria, de Erdogan y del AKP. Ahora bien, la legislatura ha comenzado plagada de contratiempos, como el rebrote del conflicto kurdo y un entorno regional marcado por los conflictos de Siria e Iraq. La guerra siria, en particular, resulta especialmente penosa para Turquía, ya que ha derivado en unas relaciones exteriores cada vez más tensas con Rusia y con otras potencias regionales, y es origen de un dramático flujo de refugiados, cuyo número en suelo turco se estima superior a los 2,5 millones.

África SubsaharianaHace apenas quince años reinaba el pesimismo en torno a África, en particular sobre la región subsahariana. Sin embargo, a partir de entonces la zona registró un comportamiento muy favorable que ha llevado, incluso, a que se hable del despertar africano. Las cifras de pobreza siguen siendo elevadas, pero tienden a la baja, y cabe cierta esperanza respecto al futuro de la región, pese a las innumerables trabas que lastran su potencial.

Una de las claves del auge africano fue la subida del precio de las materias primas. En África Subsahariana, la inmensa mayoría de los ingresos externos, y gran parte de los fiscales, provienen de estos bienes y, por lo tanto, su encarecimiento fue una bendición. Además, coincidió con el incremento de la estabilidad política en la zona, un factor ligado al final de muchos conflictos vinculados a la guerra fría, y también con el desarrollo de la iniciativa HIPC, que supuso la condonación de gran parte de las deudas que habían contraído las naciones subsaharianas.

Habida cuenta del gran peso de las materias primas en la economía de esta región, no resulta sorprendente el fuerte impacto que ha tenido su abaratamiento sobre la economía regional. Desde el 2011, los saldos fiscales y exteriores se han deteriorado, y el crecimiento se ha ido moderando. No se espera que el precio de las materias primas repunte en los próximos tiempos y, por lo tanto, las perspectivas económicas de África Subsahariana para los próximos años son menos optimistas.

En África, además de algunos emergentes, destacan sobre todo los llamados ‘mercados frontera’, que son aquellos países cuyo comportamiento ha sido favorable en las últimas décadas, pero que son demasiado pequeños o inestables como para poder situarlos en la misma categoría que los BRICS, por ejemplo. Estas naciones tienen especial relevancia de cara al futuro, ya que se estima que la población de África se duplicará de aquí al año


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2050, frente a un estancamiento demográfico en las economías avanzadas. A continua-ción, se realiza un breve repaso de algunos de los principales emergentes y mercados frontera del continente africano.

El conflicto civil que ahogaba a Costa de Marfil terminó hace un lustro. Desde entonces, este país ha vuelto a recuperar parte del brillo que tuvo en los años 80: el crecimiento ronda el 8%, la inflación está controlada, y los déficits públicos y por cuenta corriente están en niveles manejables. El Presidente Ouattara se vio respaldado en las elecciones de 2015, que se celebraron pacíficamente, por lo que de momento la consolidación de la paz progresa adecuadamente.

Etiopía, con cerca de 100 millones de habitantes, es uno de los países más poblados del continente. Su riqueza natural, su relativa estabilidad política, y su elevada población han dotado de un considerable dinamismo a esta economía que, no en vano, ha promediado un crecimiento del 10% anual en la última década, un ritmo extraordinario. En todo caso, se trata de una nación todavía frágil, con una renta per cápita muy baja, escaso capital humano y físico, y dependiente del clima y de la financiación exterior.

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Kenia se ha convertido, junto a Etiopía, en el gran referente de África Oriental. Su sistema financiero es uno de los más desarrollados del continente y tiene un sector privado inno-vador y pujante, a diferencia de lo habitual en la región. Sobresale el exitoso sector tecno-lógico edificado en torno al teléfono móvil, y que se ha convertido en referente para todos los países en desarrollo. Todo esto lo ha conseguido a pesar de que su renta per cápita aún es de 1.280 $, y a pesar de que se trata de un país en donde siguen predominando muchos de los rasgos típicos de las economías de renta baja. Con todo, esta nación de 45 mill. de habitantes cuenta con un potencial destacado en África.

Por último, no se puede hablar de África sin citar a Nigeria, el gigante subsahariano, tanto por su enorme población de 173 millones de habitantes, como por ser la mayor economía de la región, con un PIB equivalente a la mitad del español. Además, cuenta con una economía relativamente diversificada, y es rico en recursos naturales, en parti-cular en petróleo, una materia prima de importancia capital para la nación, ya que aporta dos tercios de los ingresos fiscales y casi toda la exportación. Por lo tanto, la caída de los precios del crudo ha causado una desaceleración del crecimiento, un deterioro de la situación fiscal y también una merma de los ingresos exteriores que han redundado en un saldo deficitario por cuenta corriente por primera vez en muchos años. Este déficit, aunque pequeño, no resulta fácil de financiar, y genera fuertes presiones depreciatorias sobre la divisa, la naira. El nuevo Presidente, Muhammadu Buhari, en el cargo desde hace un año, se ha resistido a dejar flotar la naira a pesar de la caída de las reservas. A tal fin, introdujo controles cambiarios y restricciones a las importaciones.

En el frente político, el Presidente Buhari ha adoptado una posición mucho más dura contra el grupo terrorista Boko Haram, que había operado con bastante facilidad por el norte del país en los años anteriores. Igualmente, el nuevo gobierno ha hecho bandera de la lucha contra la corrupción, la cual es un problema muy severo en Nigeria.

Otras naciones petroleras de la región, como Angola, Gabón, Camerún o Guinea Ecuatorial, también están afrontando dificultades notables a raíz de la caída del precio del crudo. En estos países, los saldos fiscales y por cuenta corriente han sufrido un deterioro importante, ya que sus ingresos externos y públicos provenían en gran medida del sector petrolero. El brusco cambio de escenario ha obligado a que sus gobiernos aprueben recortes presu-puestarios y otras medidas de ajuste y, en estas circunstancias, no es descartable que tengan que pedir ayuda al FMI.

Kenia es, junto a Etiopía, el refererente de África Oriental y cuenta con un sector

tecnológico pujante basado en el móvil


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Conclusión

Los países emergentes acaban de dejar atrás una de las etapas de mayor progreso en su historia. Ahora encaran un escenario que probablemente será más áspero; con un creci-miento más discreto, una liquidez menos abundante e ingresos externos más difíciles de obtener.

El periodo de bonanza no ha pasado en balde: la renta per cápita de los emergentes ha crecido de forma extraordinaria, sus niveles de capital humano y físico han avanzado significativamente, y sus instituciones han mejorado. No obstante, los retos que afrontan en la actualidad son muy notables y, en algunos casos, las reformas efectuadas durante la bonanza son insuficientes para garantizar que capearán el temporal sin sufrir una crisis. Con todo, de momento hay más dudas que certezas sobre cómo evolucionarán los emer-gentes, debido a que son muy heterogéneos y apenas acaban de comenzar su adaptación a las nuevas circunstancias.

A largo plazo tienen muchas bazas a su favor. El proceso de convergencia económica debería seguir su curso, impulsado por la movilidad global de los capitales y de las personas, y por la creciente facilidad con la que se transmiten las nuevas tecnologías. La demografía, además, está de su lado, ya que las regiones emergentes y en desarrollo cuentan con una población joven y en aumento, mientras que las economías avanzadas envejecen. Ahora bien, para aprovechar su potencial deberán seguir avanzando con las mejoras institucio-nales. Este reto no es nada sencillo, y menos en plena desaceleración. No obstante, en la historia de la humanidad el progreso ha acabado por imponerse. Por tanto, a pesar de las dificultades y los retrasos, cabe mantener un optimismo moderado y esperar que las naciones emergentes sean capaces de hacer de la necesidad, virtud, y tomen las medidas necesarias para poner en valor su enorme potencial y, de esta manera, puedan continuar progresando rápidamente a lo largo de la senda que conduce hacia el pleno desarrollo.

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Perspectivas



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Principalesriesgosglobales

Desaceleración profundaen las economías emergentes

PROBABILIDAD IMPACTO

Media Alto

Efectos en esa zonaEfecto contractivo sobre el crecimiento derivados de las crecientes restricciones a la financiación al abandonar capitales el país y aumentar los tipos los Bancos Centra-les para estabilizar las divisas. Especialmente doloroso para países con mayores desequilibrios exteriores. La desaceleración puede poner en riesgo la permanencia de algunos gobiernos.

Efectos globalesRepercusión sobre países avanzados a través de la desaceleración del comercio con esta región y del impacto negativo sobre las inversiones.

Vuelcos políticosen América Latina


Media Bajo

Efectos en esa zonaTras más de una década de bonanza, las turbulencias económicas en la región están teniendo costes sociales e inevitablemente eso podría traducise en cambios políticos, tal y como ha ocurrido en Argentina. Los escándalos de corrupción que salpican de cerca a varios líderes (Brasil, Venezuela, Mexico, Bolivia entre otros) añaden mayor descontento social y podrían conducir a cierto viraje a la derecha en algunos países.

Efectos globalesMenor tensión en las relaciones con Occidente, especial-mente EE.UU., por la posible desarticulación de uno de los mayores focos populistas a nivel mundial, si bien la heterogeneidad de partidos y políticos a nivel nacional es tal que definir tendencias a nivel regional es muy dificil.

Ciclo alcista de la Reserva Federalmás rápido de lo previsto


Baja Alto

Efectos en esa zonaEfecto contractivo sobre sectores muy sensibles a la evolucion de los tipos, especialmente el inmobiliario.

Efectos globalesFuerte impacto en emergentes con riesgo de drásticas salidas de capitales; el euro se debilitaría y se ampliarían spreads y tipos entre Europa y Estados Unidos. Posibles efectos adversos en los balances de las empresas y problemas de financiación cuando exista una alta exposi-ción en dólares.

Aterrizaje bruscode China


Baja Muy alto

Efectos en esa zonaMayores tensiones sociales, aumento de las desigualda-des, estallido de burbujas.

Efectos globalesEfecto contagio a nivel internacional por la vía del comer-cio, los precios de las materias primas y la disminución de la confianza. Riesgo de deflación global masiva o de intensas guerras comerciales.

Escalada de lastensiones geopolíticas


Media Alto

Efectos en esa zonaLa variedad de conflictos dificulta generalizar los efectos, que pueden ir desde la imposición de sanciones interna-cionales a crecientes tensiones sociales debido al estran-gulamiento económico ocasionado por el aislamiento exterior. En todo caso, creciente violencia doméstica y riesgo de mayor inestabilidad política. Posible contagio a países/regiones colindantes. Caída de la inversión, tanto doméstica como exterior, y de la confianza en el país. En el caso de Oriente Medio la escalada del conflicto militar podrían contemplar incluso el cambio del mapa regional y Rusia terminar consolidando su influencia en la zona, lo que cambiaría definitivamente los equilibrios geopolíticos en la región.

Efectos globalesCáida de la confianza y perturbaciones en el comercio mundial, los flujos financieros y el turismo. Aumento de los flujos de refugiados. Efectos perversos sobre la oferta de petróleo. Tensiones crecientes entre Rusia y la comu-nidad internacional. Riesgo de una mayor radicalización del terrorismo islámico.

Evolución a la baja del preciode las materias primas


Media Alta

Efectos en esa zonaMayor deterioro de cuentas exteriores y fiscales de los exportadores y depreciación de sus divisas. Posible necesidad de rescate del FMI en algunos casos.

Efectos globalesLos importadores son los grandes beneficiados, si bien comparten los riesgos que afectan a la estabilidad global y pueden sufrir efectos negativos por el impacto sobre empresas e inversiones petroleras.

Brexit


Media Alto

Efectos en esa zonaEn el caso más favorable, Reino Unido mantiene un estatus similar a Suiza y aún tiene un acuerdo de comer-cio con la UE. Aunque es difícil de valorar, el impacto sobre el PIB dependerá del alcance de las negociaciones comerciales.

Efectos globalesAl margen de los efectos económicos concretos el mayor peligro es que la salida pondría en duda todo el proceso de integración de Europa y sentaría un precedente para otros países.

Prólogo

Perspectivas



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PERSPECTIVAS

Principalesriesgosglobales

Desaceleración profundaen las economías emergentes


Media Alto

Efectos en esa zonaEfecto contractivo sobre el crecimiento derivados de las crecientes restricciones a la financiación al abandonar capitales el país y aumentar los tipos los Bancos Centra-les para estabilizar las divisas. Especialmente doloroso para países con mayores desequilibrios exteriores. La desaceleración puede poner en riesgo la permanencia de algunos gobiernos.

Efectos globalesRepercusión sobre países avanzados a través de la desaceleración del comercio con esta región y del impacto negativo sobre las inversiones.

Vuelcos políticosen América Latina


Media Bajo

Efectos en esa zonaTras más de una década de bonanza, las turbulencias económicas en la región están teniendo costes sociales e inevitablemente eso podría traducise en cambios políticos, tal y como ha ocurrido en Argentina. Los escándalos de corrupción que salpican de cerca a varios líderes (Brasil, Venezuela, Mexico, Bolivia entre otros) añaden mayor descontento social y podrían conducir a cierto viraje a la derecha en algunos países.

Efectos globalesMenor tensión en las relaciones con Occidente, especial-mente EE.UU., por la posible desarticulación de uno de los mayores focos populistas a nivel mundial, si bien la heterogeneidad de partidos y políticos a nivel nacional es tal que definir tendencias a nivel regional es muy dificil.

Ciclo alcista de la Reserva Federalmás rápido de lo previsto


Baja Alto

Efectos en esa zonaEfecto contractivo sobre sectores muy sensibles a la evolucion de los tipos, especialmente el inmobiliario.

Efectos globalesFuerte impacto en emergentes con riesgo de drásticas salidas de capitales; el euro se debilitaría y se ampliarían spreads y tipos entre Europa y Estados Unidos. Posibles efectos adversos en los balances de las empresas y problemas de financiación cuando exista una alta exposi-ción en dólares.

Aterrizaje bruscode China


Baja Muy alto

Efectos en esa zonaMayores tensiones sociales, aumento de las desigualda-des, estallido de burbujas.

Efectos globalesEfecto contagio a nivel internacional por la vía del comer-cio, los precios de las materias primas y la disminución de la confianza. Riesgo de deflación global masiva o de intensas guerras comerciales.

Escalada de lastensiones geopolíticas


Media Alto

Efectos en esa zonaLa variedad de conflictos dificulta generalizar los efectos, que pueden ir desde la imposición de sanciones interna-cionales a crecientes tensiones sociales debido al estran-gulamiento económico ocasionado por el aislamiento exterior. En todo caso, creciente violencia doméstica y riesgo de mayor inestabilidad política. Posible contagio a países/regiones colindantes. Caída de la inversión, tanto doméstica como exterior, y de la confianza en el país. En el caso de Oriente Medio la escalada del conflicto militar podrían contemplar incluso el cambio del mapa regional y Rusia terminar consolidando su influencia en la zona, lo que cambiaría definitivamente los equilibrios geopolíticos en la región.

Efectos globalesCáida de la confianza y perturbaciones en el comercio mundial, los flujos financieros y el turismo. Aumento de los flujos de refugiados. Efectos perversos sobre la oferta de petróleo. Tensiones crecientes entre Rusia y la comu-nidad internacional. Riesgo de una mayor radicalización del terrorismo islámico.

Evolución a la baja del preciode las materias primas


Media Alta

Efectos en esa zonaMayor deterioro de cuentas exteriores y fiscales de los exportadores y depreciación de sus divisas. Posible necesidad de rescate del FMI en algunos casos.

Efectos globalesLos importadores son los grandes beneficiados, si bien comparten los riesgos que afectan a la estabilidad global y pueden sufrir efectos negativos por el impacto sobre empresas e inversiones petroleras.

Brexit


Media Alto

Efectos en esa zonaEn el caso más favorable, Reino Unido mantiene un estatus similar a Suiza y aún tiene un acuerdo de comer-cio con la UE. Aunque es difícil de valorar, el impacto sobre el PIB dependerá del alcance de las negociaciones comerciales.

Efectos globalesAl margen de los efectos económicos concretos el mayor peligro es que la salida pondría en duda todo el proceso de integración de Europa y sentaría un precedente para otros países.

163

PERSPECTIVAS


_2016

Países

A

Cha

PIB 2015(mill.$)

Deuda pública2015 (%PIB)

%Crecimiento

PIB2015

%inflación

2015 (finalperiodo)

Saldofiscal2015

(%PIB)

INDICADORES DE COYUNTURA

Saldocuenta

corriente2015 (%PIB)

Posicióncíclica

(valoraciónsobre 10)*

Grupo de riesgo

(a 20.05.16)**T TTTTT

Perspectivaspor países

1/5

Afganistán

África Subsahariana

Albania

Alemania

Angola

Antigua y Barbuda

Arabia Saudí

Argelia

Argentina

Armenia

Australia

Austria

Azerbaiyán

Bahamas

Bahréin

Bangladesh

Barbados

Bélgica

Belice

Benín

Bielorrusia

Bolivia

Bosnia Herzegovina

Botsuana

Brasil

Brunei Darussalam

Bulgaria

Burkina Faso

Burundi

Bután

Cabo Verde

Camboya

Camerún

Canadá

Centroafricana, Rep.

Chad

19.204

1.573.929

11.543

3.357.614

102.979

1.287

653.219

172.278

585.623

10.571

1.223.887

374.124

54.048

8.705

30.411

205.715

4.412

454.687

1.763

8.471

54.609

33.210

15.794

12.860

1.772.589

11.786

48.957

11.009

2.881

2.214

1.595

18.155

28.478

1.552.386

1.605

10.894

6,8

38,3

71,9

71

62,3

102,1

5,8

8,7

56,5

46,6

36,8

86,2

36,1

65,7

63,3

34

103

106,3

76,3

37,5

59,9

39,7

45,5

17,8

73,7

3,1

26,9

31

38,4

115,7

119,3

33,6

33,5

91,5

65

39,3

1,5

3,4

2,6

1,5

3

2,2

3,4

3,7

1,2

3

2,5

0,9

1,1

0,5

3,2

6,4

0,5

1,4

1,5

5,2

-3,9

4,8

2,8

-0,3

-3,8

-0,2

3

4

-4,1

7,7

1,8

6,9

5,9

1,2

4,3

1,8

0,1

8,2

2

0,3

14,3

0,9

2,3

4,4

25

-0,1

1,7

1,2

7,6

2

0,7

6,5

-0,7

1,5

-0,7

2,3

12

3

-1,2

3,1

10,7

-1

-0,9

1,3

7,1

7,4

-0,5

2,8

2,8

1,3

6,5

-1

-1,4

-4

-4

0,6

-4,1

-8,4

-16,3

-15,3

-7,4

-4,9

-2,8

-1,6

-3,4

-4,4

-15,1

-3,9

-7,6

-2,8

-5,2

-7,9

-0,3

-6,6

-1,4

-1,6

-10,3

-9,8

-2,9

-1,5

-6,9

-2,4

-4,8

0,1

-5,7

-1,7

-3,1

-4,9

4,5

-6,1

-11,4

8,5

-8,5

-10

-6,3

-15,7

-2,8

-3,2

-4,6

3,6

0,2

-11,7

-3,2

-1,1

-5,2

0,5

-10,2

-11,1

-1,9

-6,9

-6,8

9,3

-3,3

7,8

2,1

-5,6

-15,4

-26,7

-9,2

-11,2

-5,8

-3,3

-12,8

-12,8

6

4

4

7

4

3

6

5

3

4

5

7

5

4

5

6

2

7

2

6

2

6

3

4

0

2

7

7

1

6

2

8

6

5

5

2

7

-

6

-

5

7

2

4

7

6

-

-

5

3

4

5

4

-

6

6

7

5

7

2

4

2

4

7

7

6

6

6

6

-

7

7

NOTAS:

* Metodología: valoración de la coyuntura realizada a partir de la ponderación de las cifras estimadas para 2015 de crecimiento, inflación, déficit público y déficit por cuenta corriente (10: máxima puntuación; 0: mínima puntuación).

** Clasificación de Riesgo-País de la OCDE de 1 (menor riesgo) a 7 (mayor riesgo). Los guiones indican 'no clasificado'.

165

PERSPECTIVAS


_2016

Países

Che

Gui

PIB 2015(mill.$)


%Crecimiento

PIB2015

%inflación

2015 (finalperiodo)

Saldofiscal2015

(%PIB)


Saldocuenta


Posicióncíclica


Grupo de riesgo

(a 20.05.16)**T TTTTT


2/5

Chequia

Chile

China

Chipre

Colombia

Congo, RD

Congo, República

Corea, República

Costa Rica

Côte d'Ivoire

Croacia

Dinamarca

Djibouti

Dominicana, República

Ec. emergentes y en desarrollo

Ecuador

Egipto

El Salvador

Emiratos Árabes Unidos

Eritrea

Eslovaca, República

Eslovenia

Estados Unidos

Estonia

Etiopía

Fiji

Filipinas

Finlandia

Francia

Gabón

Georgia

Ghana

Grecia

Guatemala

Guinea

Guinea Ecuatorial

181.858

240.222

10.982.829

19.330

293.243

38.873

8.878

1.376.868

52.898

31.172

48.850

294.951

1.727

67.492

28.783.186

98.828

330.765

25.766

345.483

4.666

86.629

42.768

17.947.000

22.704

61.629

4.782

291.965

229.671

2.421.560

14.350

14.007

36.039

195.320

63.911

6.696

9.403

40,9

17,1

43,9

108,7

49,4

18,8

64,9

35,9

42,4

34,7

87,7

45,6

55,5

34,3

45,1

34,5

87,7

58,9

19,4

127,1

52,6

83,3

105,8

10,1

48,6

46,1

37,1

62,4

96,8

43,9

41,2

73,3

178,4

24,3

48,4

20,1

4,2

2,1

6,9

1,6

3,1

7,7

2,5

2,6

3,7

8,6

1,6

1,2

6,5

7

4

0

4,2

2,4

3,9

4,8

3,6

2,9

2,4

1,1

10,2

4,3

5,8

0,4

1,1

4

2,8

3,5

-0,2

4

0,1

-12,2

0,1

4,4

1,6

-0,4

6,8

0,9

2,2

1,3

-0,8

1,3

-0,2

0,5

1,9

2,3

4,7

3,4

11,4

1

3,6

9

-0,4

-0,4

0,8

-0,2

10

2,8

1,5

-0,2

0,3

0,1

4,9

17,7

0,4

3,1

7,3

2

-1,9

-2,3

-2,7

-1,7

-2,8

1,9

-11,8

-0,2

-5,8

-3,2

-4

-2

-16,6

0,1

-4,5

-5,3

-11,7

-3,2

-4,9

-14,2

-2,7

-3,3

-3,7

0,5

-2,5

-3,2

0

-3,3

-3,6

-2,3

-1,2

-5

-4,2

-1,5

-9

-3

0,9

-2

2,7

-5,1

-6,5

-12,2

-14,2

7,7

-4

-1,7

4,4

6,9

-29,2

-1,9

-0,2

-2,9

-3,7

-3,2

3,9

-2,2

-1,1

7,3

-2,7

1,9

-12,8

-5,4

2,9

0,1

-0,1

-2,8

-11,6

-8,3

0

-0,5

-22,4

-6,6

8

5

9

3

6

7

4

7

4

7

4

6

6

9

6

4

4

4

7

5

6

4

4

6

5

6

10

4

4

7

4

4

3

7

3

3

-

-

2

-

4

7

6

-

3

6

5

-

7

5

-

6

6

5

2

7

-

-

-

-

7

6

3

-

-

5

6

6

-

4

7

7

NOTAS:



167

PERSPECTIVAS


_2016

Países

Gui

Mar

PIB 2015(mill.$)


%Crecimiento

PIB2015

%inflación

2015 (finalperiodo)

Saldofiscal2015

(%PIB)


Saldocuenta


Posicióncíclica


Grupo de riesgo

(a 20.05.16)**T TTTTT


3/5

Guinea-Bissau

Guyana

Haití

Honduras

Hungría

India

Indonesia

Irán

Iraq

Irlanda

Islandia

Israel

Italia

Jamaica

Japón

Jordania

Kazakstán

Kenia

Kuwait

Laos

Latinoamérica y Caribe

Lesoto

Letonia

Líbano

Liberia

Libia

Lituania

Luxemburgo

Macedonia

Madagascar

Malasia

Malawi

Maldivas

Mali

Malta

Marruecos

1.057

3.164

8.618

20.295

120.636

2.090.706

858.953

387.611

169.460

238.031

16.718

296.073

1.815.757

13.924

4.123.258

37.620

173.212

61.405

120.682

12.503

5.052.489

2.032

27.048

51.168

2.035

38.300

41.267

57.423

9.922

9.737

296.219

6.416

3.130

13.066

9.801

103.142

57,7

48,8

30,4

47,4

75,5

67,2

27,2

17,1

66,1

95,2

67,6

64,6

132,6

124,3

248,1

91,7

23,3

52,7

10,6

64,3

56,4

60

34,8

139,1

40

65,4

42,5

21,8

38,6

35,6

57,4

83,4

72,9

36,3

63,7

63,7

4,8

3

1

3,6

2,9

7,3

4,8

0

2,4

7,8

4

2,6

0,8

1,1

0,5

2,5

1,2

5,6

0,9

7

-0,1

2,5

2,7

1

0

-6,4

1,6

4,5

3,7

3

5

2,9

1,9

6,1

5,4

4,5

2,9

-1,8

11,3

2,4

0,9

5,4

3,4

9,4

2,3

0

1,9

-1

0,1

3

0,3

-1,6

12

8

3,4

5,5

6,2

5,5

0,4

-3,4

8

11,7

-0,3

0,9

-0,3

7,6

2,7

24,9

1,9

1

1,3

1,6

-6,8

-1,2

-2,6

-1,4

-2,2

-7,2

-2,5

-2,9

-14,5

-1,6

0,7

-3

-2,6

-0,4

-5,2

-4

-5,3

-8,4

1,2

-2,9

-7,1

0,1

-1,5

-8,9

-12

-54,4

-0,7

1

-3,7

-3,7

-3

-5,9

-8,7

-2,1

-1,4

-4,3

-0,9

-4,8

-2,4

-6,4

5,1

-1,3

-2,1

0,4

-6,4

4,5

4,2

4,1

2,1

-4,3

3,3

-8,8

-2,6

-8,2

11,5

-23,2

-3,6

-2,6

-1,6

-25

-39,3

-43,6

-2,3

5,2

-1,4

-2,2

2,9

-8,9

-8

-2,8

4,1

-1,4

7

5

4

7

6

6

7

5

4

8

10

5

6

4

5

2

3

4

7

6

1

6

5

2

2

0

4

9

5

6

9

2

4

8

9

7

7

7

7

6

4

3

3

7

7

-

-

-

-

7

-

5

6

6

2

7

-

5

-

7

7

7

-

-

5

7

2

7

6

7

-

3

NOTAS:



169

PERSPECTIVAS


_2016

Países

Mau

Sie

PIB 2015(mill.$)


%Crecimiento

PIB2015

%inflación

2015 (finalperiodo)

Saldofiscal2015

(%PIB)


Saldocuenta


Posicióncíclica


Grupo de riesgo

(a 20.05.16)**T TTTTT


4/5

Mauricio

Mauritania

México

Moldavia

Mongolia

Montenegro

Mozambique

Myanmar

Namibia

Nepal

Nicaragua

Níger

Nigeria

Noruega

Nueva Zelanda

Omán

Oriente Medio

Países Bajos

Panamá

Papúa Nueva Guinea

Paquistán

Paraguay

Perú

Polonia

Portugal

Puerto Rico

Qatar

Reino Unido

Rumanía

Ruanda

Rusia

Santa Lucía

Senegal

Serbia

Seychelles

Sierra Leona

11.608

4.752

1.144.334

6.414

11.735

4.039

14.965

66.983

12.832

21.356

12.222

7.151

490.207

389.482

172.248

58.491

2.372.466

738.419

52.132

16.090

269.971

28.077

192.141

474.893

199.077

101.570

185.395

2.849.345

177.315

8.267

1.324.734

1.416

13.665

36.513

1.375

4.167

58,1

78,1

54

42

n/a

66,4

74,8

32

27,2

28,7

31,2

43,5

11,5

27,9

30,4

20,6

30,2

67,6

38,8

40,8

64,4

23,8

23,1

51,3

128,8

53,1

35,8

89,3

39,4

34,6

17,7

83

56,8

77,4

68,1

46,1

3,4

1,9

2,5

-1,1

2,3

4,1

6,3

7

4,5

3,4

4,5

4

2,7

1,6

3,4

4,1

1,9

1,9

5,8

9

4,2

3

3,3

3,6

1,5

-1,3

3,3

2,2

3,7

6,9

-3,7

1,6

6,5

0,7

4,4

-21,5

1,3

-2,8

2,1

13,5

1,1

1,4

11,1

10,5

3,5

7,6

3,1

2,2

9,6

2,3

0,1

0,2

4,1

0,3

0,3

6

3,2

3,1

4,2

-0,5

0,3

-0,2

2,4

0,1

-0,9

4,5

12,9

-2,1

0,4

1,6

3,2

10,1

-3,4

-3,5

-4,1

-2,3

-8,3

-7,4

-6

-4,7

-5,9

1

-1,4

-7,4

-4

5,4

0,3

-20,4

-7,3

-1,9

-2,8

-7,7

-5,3

-2,5

-2,2

-2,9

-4,4

-2

10,3

-4,4

-1,5

-2,8

-3,5

-3,9

-4,8

-3,7

2

-4,4

-5,1

-19,3

-2,8

-6,6

-4,8

-13,2

-41,3

-8,9

-9,8

5

-8,8

-18

-2,4

9

-3

-12,6

-1,2

11

-6,5

2,8

-1

-1,8

-4,4

-0,5

0,5

-

4,9

-4,3

-1,1

-13,8

5

-7,5

-7,6

-4,8

-14,2

-13,8

6

2

5

1

4

6

4

4

5

9

6

6

3

8

8

5

4

6

6

7

6

7

6

6

5

1

10

3

6

6

2

2

5

4

7

0

3

7

3

7

6

7

7

7

3

6

7

7

5

-

-

3

-

-

3

5

7

5

3

-

-

-

3

-

3

6

4

6

6

6

7

7

NOTAS:



171

PERSPECTIVAS


_2016

Países

Sin

Z

PIB 2015(mill.$)


%Crecimiento

PIB2015

%inflación

2015 (finalperiodo)

Saldofiscal2015

(%PIB)


Saldocuenta


Posicióncíclica


Grupo de riesgo

(a 20.05.16)**T TTTTT


5/5

Singapur

Solomón, Islas

Sri Lanka

Sudáfrica

Sudán

Sudán del Sur

Sudeste Asia

Suecia

Suiza

Surinam

Swazilandia

Tailandia

Tanzania

Tayikistán

Timor Oriental

Togo

Trinidad y Tobago

Túnez

Turkmenistán

Turquía

Ucrania

Uganda

Unión Europea

Uruguay

Uzbekistán

Venezuela

Vietnam

Yemen

Zambia

Zimbabue

292.734

1.147

82.095

312.957

83.612

2.627

2.438.659

492.618

664.603

5.192

4.028

395.288

44.904

7.816

2.620

4.165

24.553

43.581

35.680

733.642

90.524

24.740

16.220.370

53.794

65.683

239.572

191.454

36.852

21.889

14.269

98,2

10,4

74,4

50,1

68,9

56,9

46

44,1

45,6

43,3

17,4

43,1

40,5

35,9

n/a

61,9

51,1

54,5

23,3

32,6

80,2

35,4

87,4

61,8

10,7

48,8

59,3

68,6

52,9

53

2

3,3

5,2

1,3

3,5

-0,2

4,7

4,1

0,9

0,1

1,7

2,8

7

3

4,3

5,3

-1,8

0,8

6,5

3,8

-9,9

5

2

1,5

8

-5,7

6,7

-28,1

3,6

1,5

-0,7

2,2

2,8

4,9

12,6

109,9

2,2

0,7

-1,3

25

4,9

-0,9

6,8

5,1

-0,6

1,8

1,5

4,1

6,5

8,8

43,3

6,6

0,2

9,4

8,4

180,9

0,6

20

21,1

-2,4

1,1

-0,3

-6,1

-4

-1,7

4,2

-1,8

-0,9

-0,2

-8,8

-5,4

0,3

-3,7

-2,2

4,2

-6,4

-9,5

-4,4

0

-1

-1,2

-2,9

-2,4

-3,5

0,9

-18,7

-6,5

-10,8

-8,1

-1,2

19,7

-2,6

-2

-4,4

-7,7

-12,6

3,5

5,9

11,4

-15,6

0,5

8,8

-8,7

-10,2

16,5

-12,6

-5,4

-8,9

-12,7

-4,4

-0,3

-8,9

2,4

-3,9

0

-7,6

1,4

-5,6

-3,5

-17,3

6

8

7

3

5

2

9

8

5

2

5

6

5

6

8

6

2

3

6

5

2

6

6

2

8

0

7

0

4

3

-

-

6

4

7

7

-

-

-

6

6

3

6

7

6

7

2

4

6

4

7

6

-

3

6

7

5

7

5

7

NOTAS:




_2016

FICHA METODOLóGICA SOBRE EL CUADRO DE DATOS MACROECONóMICOS

Las cifras económicas que se incluyen en los cuadros de las páginas siguientes son las del año 2015, y provienen del World Economic Outlook de Abril del 2016 del Fondo Monetario Internacional. Las valoraciones que se ofrecen a través de los semáforos se refieren únicamente al dato concreto de dicho año y, por tanto, se trata de una aprecia-ción de carácter muy coyuntural, que no entra a evaluar ni factores estructurales ni las características propias de la economía de cada país.

Las columnas T se refieren a la tendencia esperada del indicador al que acompañan, a partir de la comparación del dato del 2015 con la previsión para 2016 que realiza el FMI. Se considerará que la tendencia mejora, respectivamente, si baja la deuda; si sube el crecimiento; si baja la inflación; si se reduce el déficit o aumenta el superávit fiscal; y si se reduce el déficit o aumenta el superávit por cuenta corriente. En caso contrario, se considera que la tendencia empeora.

En la columna de ‘Posición cíclica’ se valora de 0 (peor) a 10 (mejor) la situación coyun-tural del país. La puntuación se obtiene a partir de la ponderación de las cifras estimadas para 2015 de crecimiento, inflación, déficit público y déficit por cuenta corriente. La columna T junto a la posición cíclica muestra la tendencia esperada, o las perspectivas, de la coyuntura en base a la tendencia de cada uno de los indicadores que se incluyen en el cuadro. De esta manera, un círculo verde significa que las tendencias de los indi-cadores son positivas; uno amarillo muestra que los indicadores registran tendencias mixtas; y uno rojo implica que se espera una tendencia negativa en el conjunto de los indicadores.

La columna ‘Grupo de riesgo’ muestra la clasificación de Riesgo-País de la OCDE a 20.05.2016, de 1 (menor riesgo) a 7 (mayor riesgo). Los guiones indican 'no clasificado'.

Prólogo

Perspectivas



3_ CHINA

173

PERSPECTIVAS

Internalización comercial española

¿A dónde exporta España?

MAPA RIESGO PAÍS

MAPAS

_

Diferencia entre la capacidad teórica

de compra de bienes

españoles y las cifras reales

de exportación debienes españoles

Internacionalizacióncomercialespañola

¿A dóndeexportaEspaña?

La presencia españolarespecto a su potencial es:

Muy elevada

Elevada

Media

Reducida

Muy reducida

Cifra de exportación de bienes españoles (2015):

> 10.000 mill.€

2.500 - 10.000 mill.€

1.000 - 2.500 mill.€

100 - 1.000 mill.€

< 100 mill.€

Mauritania

Senegal

Sierra Leona

GuineaGambia

Liberia TogoCosta

deMarfil

E.A.U.

OmánIndia

JordaniaIsrael

Siria

IraqIrán

Turkmenistán

Uzbekistán

Afganistán

Pakistán

MyanmarLaos

Malasia

Indonesia

Australia

PapuaNueva Guinea

Islas Salomón

VanuatuFiji

NuevaZelanda

Filipinas

Taiwán

JapónCoreadel Sur

Coreadel Norte

China

NepalBután

Mongolia

Bangladesh

Kazakhstán

Kirguistán

Tayikistán

LíbanoChipre

Turquía

Georgia

Ucrania

Bielorrusia

Armenia

Azerbayán

Rusia

Túnez

Libia

Mali

Ghana

Nigeria

Camerún

GuineaEcuatorial

Gabón

Angola

Namibia

Botswana

Zimbabwe

Zambia Malawi

Sudáfrica

Lesotho

Uganda

Ruanda

Burundi

Tanzania

Swazilandia

Mozambique

Seychelles

Madagascar

Kenia

Repúblicadel Congo

RepúblicaCentroafricana

RepúblicaDemocráticadel Congo

Benín

NigerChad

Sudán

Venezuela

Yemén

Somalia

Etiopía

Yibuti

Eritrea

Sudándel Sur

BurkinaFaso

Egipto

Guinea-bissau

SaharaOccidental

EstadosUnidos

Canadá

MéxicoCuba

Rep. Dominicana

HaitíBelice

El Salvador

Costa RicaPanamá

Guyana

Surinam

GuyanaFrancesa

Brasil

ColombiaEcuador

Perú

Chile

Bolivia

Paraguay

Argentina

Uruguay

Nicaragua

HondurasGuatemala

Jamaica

Marruecos

Portugal España

Francia

BélgicaAlemania

SuizaAustria

Polonia

Lituania

LetoniaEstonia

EsloveniaCroaciaBosniaMontenegro

Macedonia

Rumanía

Hungría Moldavia

Bulgaria

Grecia

AlbaniaItalia

Rep. Checa

PaísesBajos

Dinamarca

Islandia

Irlanda

NoruegaSuecia

Finlandia

ReinoUnido

Argelia

ArabiaSaudí

Serbia

CamboyaTailandia

Vietnam

Singapur

Sri Lanka

Países no clasificados

Riesgo muy bajo

Riesgo bajo

Riesgo bajo-medio

Riesgo medio

Riesgo medio-alto

Riesgo alto

Riesgo muy alto

El color de cada país en el mapa está determinado por el riesgo político a medio o largo plazo.

CESCE declina cualquier tipo y grado de responsabilidad por el uso indebido de este mapa. La propiedad de CESCE sobre su contenido está amparada por las normas vigentes reguladoras de la propiedad intelectual. La circulación, distribución o entrega por parte de CESCE de este mapa en cualquier ámbito exterior a la Compañía tendrá mero carácter de información o divulgación ocasional.

Riesgo de guerra y violencia política

Riesgo de confiscación, expropiación y nacionalización

Riesgo de transferencia y convertibilidad

MAPARIESGOPAÍS

EDITA: CESCEVelázquez 74, Madrid

www.cesce.com


_2016

panorama internacional 2016

News & Politics