NCLEO TEMTICO: EL COSTO DE CAPITAL Y LA ESTRUCTURA

DE FINANCIAMIENTO EN LA VALORACIN SEMANA: SEIS

TEMA MODELO DE DETERMINACIN DE PRECIOS DE ACTIVOS DE CAPITAL (CAPM)*.

En lugar de estimar los dividendos futuros de la empresa y despus encontrar el costo de capital se puede enfocar el problema directamente estimando la tasa de rendimiento requerida sobre las acciones comunes de la empresa. El modelo de asignacin de precios de activos de capital (CAPM) describe la relacin entre el rendimiento requerido, o costo de capital, Kp, y el riesgo no diversificable de la empresa con base en lo indicado por el coeficiente beta, . El modelo CAMP bsico expresa:

)(* LMLp RRRK += Donde:

RL: tasa de rendimiento libre de riesgo, indicada normalmente por el rendimiento obtenido sobre un bono de tesorera. RM: rendimiento del mercado rendimiento sobre la cartera de activos-, es una tasa de rendimiento esperada para la cartera del mercado. : indicador de riesgo de la accin individual. Con el CAPM (conocido tambin como lnea de mercado de valores) el costo de capital de la accin comn es el rendimiento requerido por los inversionistas como compensacin por el riesgo no diversificable de la empresa, el cual es medido por el coeficiente beta, .

La relacin: rendimiento = f (riesgo) es conocida como la lnea del mercado de valores e implica que en equilibrio de mercado los precios de los valores sern tales que exista una correlacin lineal entre la tasa de rendimiento requerida y el riesgo sistemtico, como lo mide beta ().

*TomadoyadaptadodeJARAMILLO BETANCUR, Fernando. Valoracin de Empresas. Bogot: ECOE, 2010. Captulo 3.

GERENCIA FINANCIERA

Beta (): beta es una medida de sensibilidad de los rendimientos de un valor en exceso de la tasa libre de riesgo obedecido por los cambios en el mercado utilizando algn ndice de mercado de base amplia, como es el caso del ndice de las 500 acciones de Standard & Poors, como un sustituto de la cartera del mercado. Si se considera que la relacin histrica entre los rendimientos del valor y los de la cartera de mercado sea una representacin razonable del futuro, se pueden utilizar los rendimientos pasados para calcular la beta de una accin.

Es as como una > 1 es indicativo de que la volatilidad de la accin de la compaa es mayor que la del mercado. Es un activo agresivo al riesgo, lo cual implica el reconocimiento de una prima por riesgo por parte de la accin. En el caso de < 1, la volatilidad de la accin es menor que la del mercado, o sea que tiene aversin al riesgo y, como consecuencia, una prima de riesgo mucho menor al mercado. Finalmente, un activo con = 1 seala que la volatilidad es idntica a la del mercado. Otra forma de interpretar el beta es como una medida de volatilidad de los retornos de una accin individual en relacin con el mercado. De las acciones con una beta de 1,00 se dice que tienen un riesgo igual al mercado (igual volatilidad); las acciones con una beta superior a 1,00 tienen ms riesgo que el mercado, mientras que aquellas con calificacin beta inferior a 1,00 tienen menos riesgo que el mercado.

EJEMPLO QUINCE: Costo de capital de la accin comn usando el CAPM. La Empresa desea calcular el costo de su capital de la accin ordinaria, Kp, por medio del modelo de determinacin de precios de activos de capital (CAPM). Para ello ha establecido los precios de su accin y el valor del ndice de bolsa y ha establecido que la tasa libre de riesgo es del 9%*. Con base en la informacin proporcionada y aplicando algunos conceptos estadsticos se puede estimar el coeficiente beta () de la empresa, que en este caso es 1,34; y que el rendimiento de mercado, KM, es de 24.40%.

*Los datos son hipotticos y escasos y solo se pretende ilustrar el procedimiento. Para el rendimiento esperado del mercado,

se puede utilizar un ndice de bolsa (S&P-500, IGBC) o los estimados de los analistas de valores de las firmas comisionistas de

bolsa.

Sustituyendo estos valores en el CAPM se obtiene la estimacin del costo de capital de aportaciones, Kp (Kp = 29.73%). Este costo representa el rendimiento requerido de los accionistas ordinarios de La Empresa.

Mientras mayor sea el riesgo de la empresa, mayor ser la prima por riesgo y mayor el inters que la empresa tenga que pagar para obtener prstamos.

Adems del beta, , es importante que los valores utilizados para el rendimiento de mercado y la tasa libre de riesgo sean los mejores estimados posibles del futuro. El estimado de la tasa libre de riesgo es controvertible, no respecto al tipo de rendimiento del activo financiero que debe ser utilizado, sino respecto al vencimiento relevante del valor. La mayora est de acuerdo en que los ttulos de la tesorera, los cuales estn respaldados por el crdito del gobierno central, particularmente en el caso de los Estados Unidos, son el instrumento apropiado a utilizar para estimar la tasa libre de riesgo. Pero la eleccin de un vencimiento apropiado es otro asunto. Como el CAPM es un modelo de un perodo, algunos sostienen que una tasa a corto plazo, tal como los instrumentos de tesorera a tres meses, es la adecuada. Otros indican que debido a que los proyectos de inversin de capital son de una vida de largo plazo, debe ser utilizada la tasa de un bono de la tesorera que cubra un perodo extenso. Otros recomiendan una tasa a mediano plazo, tal como las de los certificados de la tesorera a uno o dos aos. sta es una posicin intermedia en un rea bastante complicada debido al comportamiento de la curva de inters puesto que, con una curva de rendimiento con pendiente hacia arriba, entre ms grande sea el vencimiento ms alta ser la tasa libre de riesgo.

Debido a los cambios en la inflacin esperada, la tasa de inters y el grado de aversin al riesgo del inversionista en la sociedad, tanto la tasa libre de riesgo como el rendimiento esperado del mercado cambian con el paso del tiempo. Por lo tanto, el costo de capital calculado anteriormente sera un estimado del rendimiento requerido sobre el capital accionario slo en un momento particular. Si la medicin fuera exacta y se mantiene el supuesto de un mercado de capitales perfecto, el costo de capital en acciones determinado mediante este mtodo sera el mismo que el obtenido mediante un modelo de capitalizacin de dividendos. En conclusin, debe ser claro que slo es posible aproximarse al costo de capital accionario en una forma aproximada.

ENFOQUE DEL COSTO DE LA DEUDA ANTES DE IMPUESTOS MS PRIMA POR RIESGO

Existe un mtodo alternativo a la estimacin del costo de capital mediante los mtodos descritos antes*. Aqu el costo de la deuda antes de impuestos de la empresa es la base para estimar su costo de capital. El costo de la deuda de una empresa antes de impuestos exceder la tasa libre de riesgo mediante una prima de riesgo. Entonces se determina la tasa de mercado, la tasa libre de riesgo y se especifica la tasa que se aplica a la accin comn.

*Verlecturasanteriores.