incorporaciÓn del tiempo del ciclo inmobiliario en las

MASTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN DE LA EDIFICACIÓN

INCORPORACIÓN DEL TIEMPO

DEL CICLO INMOBILIARIO EN LAS

ESTRATEGIAS DE DESARROLLO

DE PROYECTO

Autor: Manuel Riesco Guzmán

Director: Jaume Roig Hernando

BARCELONA 2018

INCORPORACIÓN DEL TIEMPO DEL CICLO INMOBILIARIO EN LAS ESTRATEGIAS

DE DESARROLLO DE PROYECTO

2

TABLA DE CONTENIDOS

1. INTRODUCCIÓN ..................................................................................................... 04

1.1 Propuesta de Tesis ........................................................................................06

1.2 Hipótesis de Tesis ........................................................................................ 06

1.3 Objetivos ..................................................................................................... 07

1.3.1 Objetivos Generales ..................................................................... 07

1.3.2 Objetivos Específicos ................................................................... 07

1.4 Alcance ....................................................................................................... 07

1.5 Justificación ................................................................................................ 08

2. METODOLOGÍA ...................................................................................................... 08

3. CONCEPTOS GENERALES .................................................................................... 09

3.1 Ciclos Inmobiliarios .................................................................................... 09

3.1.1. Causas de los Ciclos Inmobiliarios ............................................. 13

3.1.2 Tipos de Ciclos Inmobiliarios ....................................................... 16

3.1.2.1 Ciclo Financiero ............................................................. 17

3.1.2.2 Ciclo Físico ................................................................... 18

3.1.2.2.1 Teoría de Crecimiento de Alquileres ............. 21

3.1.3 Etapas del ciclo inmobiliario ........................................................ 21

3.1.3.1 Fase I: Recuperación ..................................................... 22

3.1.3.2 Fase II: Expansión ......................................................... 23

3.1.3.3 Fase III: Híper Suministro o Contracción ..................... 25

3.1.3.4 Fase IV: Recesión .......................................................... 25

3.1.4 Burbujas Inmobiliarias ................................................................. 26

3.1.4 Duración de los Ciclos Inmobiliarios ........................................... 28

3.2 Tiempo de Desarrollo de un Proyecto ........................................................ 30

3.2.1 Comprensión de un Proyecto Inmobiliario ................................... 30

3.2.2 Factores de Éxito de un Proyecto Inmobiliario ............................. 36

3.2.2.1 Factores Críticos de Éxito (FCE) .................................. 37

3.2.3 Causas de Retraso de un Proyecto Inmobiliario ........................... 41

3.2.4 Fases de un Proyecto Inmobiliario ............................................... 44

3.3 Estrategias para el Desarrollo de un Proyecto Inmobiliario ....................... 49

3.3.1 Estrategias según Ciclo Inmobiliario ........................................... 51

3.3.1.1 Estrategias por Diversificación de Portafolio ................ 52

3.3.1.2 Estrategias de Gestión según Fase del Ciclo ................. 55

3.3.2 Estrategias para Evitar la Destrucción de Valor .......................... 63

3.3.2.1 En la Adquisición del Terreno ...................................... 64

3.3.2.2 En la Planificación ........................................................ 66

4. CONCLUSIÓN ........................................................................................................ 69

5. BIBLIOGRAFÍA ...................................................................................................... 71



3

TABLA DE FIGURAS

Fig. 1: Fases del ciclo de oferta y demanda inmobiliaria .............................................. 14

Fig. 2: Nomenclatura de las fases del Ciclo Inmobiliario ............................................. 17

Fig. 3: Nomenclatura de las fases del Ciclo Inmobiliario ............................................. 19

Fig. 4: Cuadrantes del Ciclo .......................................................................................... 21

Fig. 5: Índices de precios de viviendas y puntos de inflexión ....................................... 28

Fig. 6: Diagrama del Ciclo de Vida de un Proyecto ...................................................... 35

Fig. 7: El Triángulo de Hierro ...................................................................................... 38

Fig. 8: Marco Conceptual para FCE de un proyecto .................................................... 39

Fig. 9: Bloques del ciclo de vida de un proyecto de construcción ............................... 40

Fig. 10: Vinculación entre fases de un proyecto y sus factores de éxito y retraso ........ 47

Fig. 11: Factores de éxito y retraso en el ciclo de vida de un Proyecto Inmobiliario ... 48

Fig. 12: 1998 Investment Strategy Annual .................................................................... 53

Fig. 13: Real Estate Market Cycle Monitor, Fourth Quarter 2015 Analysis ................. 54

Fig. 14: Real estate "cycle management" ...................................................................... 55

Fig. 15: Real Estate Market Cycle Monitor, Fourth Quarter 2015 Analysis ................. 56

Fig. 16: Cuadro de acople de ciclo inmobiliario con ciclo de vida de un proyecto ...... 57



4

1. INTRODUCCIÓN

El pabellón de España para la Bienal de Arquitectura de Venecia 2016, con su

exposición "Unfinished" resultó ganadora del León de Oro como la mejor participación

nacional. Este pabellón genera una reflexión sobre el impacto en el desarrollo de la

arquitectura producido por la crisis económica y el exceso de construcción en un

período tan corto de tiempo.

España, es uno de los países donde el impacto de la crisis financiera del 2008 (causado

por las hipotecas subprime) más afectó a la industria inmobiliaria. Esto debido a que

existen pocos lugares en el mundo donde en un período tan corto de tiempo se

construyeran tal cantidad de edificios en relación a su población. Estas dos situaciones

en conjunto, produjeron una crisis en el sector inmobiliario Español que significó una

sobre stock de propiedades sin ocupantes repartidos por todo el territorio. Si bien gran

parte de este stock se encuentra hoy en día ya ocupados, en el mejor de los casos se

obtuvieron rentabilidades más bajas de lo esperadas debido al tiempo transcurrido entre

el término de construcción y la venta del inmueble. Y en gran parte de los casos, se

vendieron a precios más bajos que su costo de edificación.

El pabellón de España en la Bienal de Venecia, busca generar una reflexión sobre la

importancia del tiempo en la construcción, donde:

"La ausencia de reflexión respecto a la necesidad o vigencia de estas obras hizo que

muchas quedaran abandonadas debido a la inviabilidad económica para su finalización

o mantenimiento. Su materialización en el territorio español ha generado una colección

de edificios inacabados, donde la consideración del factor tiempo se sustrajo de la

fórmula para hacer arquitectura."1

Si bien esta reflexión se enfoca en la arquitectura debido a la bienal que la acoge, es una

reflexión extrapolable a la industria inmobiliaria en su conjunto, donde la toma de

decisiones con respecto al tiempo de ejecución de proyectos fue claramente errónea,

arrastrando una crisis en el sector financiero y más importante, una crisis social la cual,

sigue afectando a miles de familias debido a una lenta recuperación. 1 Extracto de la exposición "Unfinished" del pabellón de España para la Biennale de Arquitectura de

Venecia de 2016.



5

Esta tesis, tiene como objeto profundizar sobre cómo afecta el factor tiempo en el

desarrollo de un proyecto inmobiliario. Este factor se compone de una serie de acciones

que forman parte de un desarrollo inmobiliario y su tiempo de ejecución.

La importancia del tiempo en la industria inmobiliaria y que lo diferencia sobre otros

bienes de consumo o instrumentos de inversión es que los bienes inmuebles toman un

tiempo considerablemente más prolongado en su gestación y construcción. Estos bienes

van a tomar varios años en llegar al mercado para responder a una demanda generada en

un tiempo distinto al que fue concebido. La variabilidad del contexto que se presenta

durante la gestación y ejecución de un bien inmueble es un tema que debe de ser

observado y estudiado en la toma de decisiones del desarrollo de un proyecto, ya que lo

que varía, es esencialmente el comportamiento de la demanda.

Es poco entendible que el factor del tiempo, entendido como el momento adecuado, no

sea un factor fundamental en la toma de decisiones de los proyectos inmobiliarios, por

el contrario, en esta industria (en especial en el sub sector del promotor) históricamente

se ha dado una exagerada importancia al factor localización. Esta importancia se

resume en el clásico dicho del sector que dice que los tres factores de éxito son:

"Location, Location and Location".

Definir la principal medida y casi exclusivo factor de éxito de un proyecto inmobiliario

a la locación, está ligada al manejo del riesgo de la inversión y con esto el retorno

esperado. Entendemos que es la más importante de las variables, sin embargo debe

compartir en alguna medida al factor tiempo, por lo que proponemos entonces redefinir

la frase a : "Location, Location and Time", asociando las etapas de un proyecto

inmobiliario a los tiempos de los ciclos inmobiliarios y sus diferentes fases sacando el

factor tiempo del área de la especulación aportando sostenibilidad a la industria

inmobiliaria a largo plazo.



6

1.1 PROPUESTA DE TESIS

La propuesta de esta tesis se basa en el estudio del tiempo de los ciclos inmobiliarios y

sus distintas fases con el objetivo de asociarlos al tiempo de desarrollo de un proyecto

inmobiliario y a su ciclo de vida. Se propone intensificar el análisis de una materia que

consideramos subvalorada al momento de la evaluación de desarrollo de un proyecto.

El tiempo lo entendemos como el momentum en que se desarrolla un proyecto

inmobiliario y las condiciones externas a las que se ve expuesto. Estas condiciones son

únicas de este momento ya que forman parte de un ciclo que se encuentra avanzando en

su línea de tiempo. Esta condición no es única del sector inmobiliario, lo que lo hace

única es el tiempo necesario para incorporar un producto al mercado.

La propuesta de esta tesis es que para desarrollar estrategias eficientes para el desarrollo

de un proyecto inmobiliario, el cuál va a tener un tiempo considerable en su ejecución

de todas sus etapas, hay que considerar el momento en que nos encontramos al

planificar y poder anticiparnos cómo va a ser el momento del mercado cuando tengamos

que recuperar la inversión por medio de la venta.

Proponemos que al incorporar los ciclos inmobiliarios en las estrategias de desarrollo de

un proyecto inmobiliario, vamos a generar una industria más sustentable en el tiempo

evitando la destrucción de valor, sobre todo en la etapa de hipersuministro.

1.2 HIPÓTESIS DE TESIS

En la industria inmobiliaria, existe un desacople entre la planificación de poner un bien

en el mercado y el momento en que este bien se concreta para ponerlo a la venta. Esto

genera a su vez un desacople entre oferta y demanda que es lo que causa los ciclos

inmobiliarios. Incorporar en la toma de decisiones elementos ligados al tiempo de

ejecución y acoplarlos a los tiempos de los ciclos inmobiliarios nos va a permitir bajar

el nivel de riesgo gracias a la incorporación de medidas anti-cíclicas y que permitan la

anticipación. Esto producirá un desarrollo sostenible de la industria inmobiliaria.



7

1.3 OBJETIVOS

1.3.1 OBJETIVOS GENERALES

El objetivo principal de esta tesis es ser un aporte en la sustentabilidad de la industria

incorporando el factor tiempo a la toma de decisiones. Se busca como objetivo principal

dar herramientas que permitan a los desarrolladores inmobiliarios contar con elementos

predictivos simples que permitan la anticipación y corregir el rumbo y objetivos de un

proyecto inmobiliario a medida que este avanza en el tiempo.

1.3.2 OBJETIVOS ESPECÍFICOS

- Comprender como funciona un proyecto inmobiliario y cuáles son los factores

externos que van a condicionar su desarrollo.

- Entender cómo funciona los ciclos inmobiliarios.

- Entender los tiempos de desarrollo de un proyecto inmobiliario.

- Entender los elementos que destruyen valor en la etapa temprana de los proyectos.

- Generar estrategias de gestión acoplando el ciclo de vida de un proyecto al ciclo

inmobiliario.

- Encontrar estrategias de planificación a largo plazo que permitan disminuir riesgos en

la ejecución de proyectos.

- Ser una herramienta informativa que evite repetir los errores del pasado.

1.4 ALCANCE

Entendiendo que es un tema poco estudiado esta tesis se plantea inicialmente con un

alcance exploratorio para entender los ciclos inmobiliarios y como los podemos utilizar

a nuestro favor en la toma de decisiones para el desarrollo de un proyecto. A medida

que vayamos avanzando y comprendamos los ciclos inmobiliarios y el ciclo de vida del

proyecto, vamos a generar un alcance descriptivo con el fin de entender cómo se

conjugan ambos fenómenos funcionan en conjunto y poder dar indicaciones sobre cómo

utilizarlos.

Nuestra propuesta de recomendaciones son globales, es más bien un comportamiento

bajo el entendimiento de cómo funcionan las fuerzas externas que mueven a la industria

inmobiliaria siempre que se encuentre dentro de una economía de libre mercado. Cada



8

uno de los lectores podrán adaptar las estrategias generales a sus situaciones especificas

y desafíos propios de cada territorio.

Esperamos que esta investigación sirva de base para investigaciones futuras que

permitan ir en profundidad sobre algunos de los múltiples factores planteados en esta

tesis que influyen en el desarrollo de un proyecto inmobiliario.

1.5 JUSTIFICACIÓN

Se hace especialmente relevante el estudio de los ciclos inmobiliarios debido que sirven

como un recordatorio de los errores del pasado y su estudio nos permite tener

herramientas para no volver a cometerlas en el futuro. En una industria que es

especialmente poco transparente en cuanto a sus transacciones y que tiene tiempos de

ejecución prolongado, se hace necesario poder generar todas la información posible para

evitar profundos crash que son tremendamente dañinos para la sociedad en su conjunto,

ya que el mercado inmobiliario es el principal motor de las economías locales.

2. METODOLOGÍA

Esta tesis se plantea en dos grandes partes. Una primera que va a describir cómo

funcionan los ciclos inmobiliarios y el ciclo de vida de un proyecto y sus relaciones con

factores externos. Una segunda etapa busca poder correlacionar ambos temas para poder

dar consejos sobre las estrategias óptimas en la gestión de un proyecto inmobiliario.

La descripción de estos termas se harán a través del estudio de investigaciones

asociadas a cada uno de los temas con el objetivo de tener un entendimiento general de

cada uno de ellos.

En la segunda etapa, se harán procesos deductivos sobre las mejores estrategias a

considerar en el desarrollo de un proyecto basado en la información recolectada sobre

ambos temas y correlacionarlos apoyado en investigaciones que ya han tratado el tema

de gestión de proyectos inmobiliarios.



9

3. CONCEPTOS GENERALES

3.1 CICLOS INMOBILIARIOS

Para comprender el objetivo de esta tesis, debemos entender que es y cómo funcionan

los ciclos inmobiliarios, los cuales explicaremos a cabalidad ya que son fundamentales

para entender cómo funciona en gran parte el sector inmobiliario.

Un ciclo es una secuencia periódica y repetitiva de sucesos en un proceso que se

desarrolla a lo largo del tiempo, o continúa indefinidamente (BusinessDictionary.com,

2017). Todos los días escuchamos desde los noticieros y leemos en los periódicos

distintas noticias que hacen referencia a los ciclos. Nos bombardean con información

sobre los ciclos climáticos, ciclos económicos, ciclos energéticos, ciclos de las materias

primas, ciclos monetarios. La duración de cualquier ciclo pueden ser cortos, intermedios

o largo plazo como también por temporadas (Lee, 2011). Los ciclos los encontramos en

todas partes y de todas las formas. Son procesos de expansión y contracción sucesivos

en el tiempo que están presentes en cualquier fenómeno natural y en cualquier actividad

humana y tienen como importancia principal ser un elemento de equilibrio a largo

plazo. Si podemos leer en el tiempo la sucesión de estos ciclos, podremos interpretar las

tendencias a largo plazo de estos fenómenos o actividades lo que nos permitirá poder

anticiparnos a un hecho que creemos va a volver a pasar en un tiempo determinado.

Entender los ciclos ha sido una necesidad desde las primeras actividades económicas.

Entender los ciclos lunares, de estaciones o de crecida de ríos permitió poder encontrar

un punto de equilibrio entre períodos de vacas gordas y vacas flacas, reservando

excedentes en el primero para consumirlos en el segundo período lo que fue una de las

principales característica de éxito de las primeras civilizaciones. Al mismo tiempo,

poder entender los ciclos de fenómenos naturales altamente destructivos como

huracanes, inundaciones o terremotos que afectan a territorios habitados, nos permite

hoy poder anticiparnos y generar ciudades resilientes adaptándonos y aprendiendo de

errores del pasado.

A diferencia de los ciclos naturales, que marcaron el éxito en tiempos pasados, los

ciclos económicos han marcado la pauta de las actividades humánanos los últimos

siglos. Las primeras observaciones de que se daban procesos de de expansión y



10

contracción sucesivos en la actividad económica se generan en la década de 1870 por el

economista estadounidense Henry George el cual se refería a estos ciclos como una

consecuencia del proceso de especulación del suelo. George entendió que la tierra es un

elemento cuya cantidad es fija y localización es única, la que generaban grandes

variaciones en la renta que ésta producía. Observó que dichas variaciones se producían

debido a que en los períodos de auge los especuladores compraban terrenos anticipando

un aumento de plusvalía, y ante una mayor demanda el precio aumenta.

Consecuentemente las rentas a pagar por la tierra aumentan hasta llegar a un punto que

se dificulta el pago de la renta o hipoteca (Cooperative-individualism.org, 2017). La

dificultad de pagar las altas rentas o hipotecas produjeron el tener que liquidar los

bienes por no poder pagarlos, entrando masivamente oferta nueva de suelo la que no

encuentra una demanda similar por lo que el precio de este bien se devalúa hasta

encontrar comprador completando de esta forma un ciclo en este bien en particular.

El comportamiento de los ciclos económicos eran observados por distintos economistas,

pero fue la escuela austriaca, a mediados del siglo XX, la que comienza a elaboran

teorías de ciclo económicos. Esta escuela introduce una variante menos especulativa y

que hace referencia a la disponibilidad y valor del dinero según la tasa de interés. Esta

escuela afirma que los ciclos económicos son resultados de las políticas expansivas de

los bancos centrales, cuando éstos mantienen la tasa de interés artificialmente bajas,

aumentando los niveles de crédito y emisión monetaria. Esta expansión monetaria se

canaliza hacia inversiones de mayor riesgo o poca rentabilidad. El aumento en los

niveles de inversión sin ahorro real provoca un auge artificial que se acaba cuando las

tasas de interés suben y la expansión monetaria llega a su fin, lo que consecuentemente

genera una crisis. En este período todas las malas inversiones que se hicieron durante el

auge entran a un proceso de liquidación forzosa hasta que se restablezca la estabilidad

(Huerta de Soto, 1980).

Como bien identifica la escuela austríaca, la actuación de los bancos centrales puede

influir fuertemente en la creación de ciclos. Al mismo tiempo, los gobiernos también

pueden influir en estos ciclos con capacidad de intervenirlos mediante políticas

públicas las cuales van a interrumpir el ciclo "natural" de negocios o ciclos económicos.

Estas intervenciones de los gobiernos producen un impacto en los ciclos. (Lee, 2011)



11

El pensamiento Keynesiano es precursora en cuanto a la intervención del estado

mediante políticas públicas que permitan intervenir ya que para ellos las expansiones y

contracciones no son respuestas eficientes dadas por el mercado, sino que por el

contrario se producen por el efecto de grandes fallos del mercado. Donde lo cíclico no

significa que se introduzca una regularidad, por el contrario, estas oscilaciones cíclicas

en la economía, no son siempre capaces de auto regularse, de retornar al equilibrio. Por

lo tanto estas condiciones hacen relevantes el establecimiento de políticas

estabilizadoras orientadas a resguardar y suavizar el ciclo, especialmente donde los

desequilibrios se han acumulado y engendran comportamientos anticipables pero con

efectos no esperados (Castellanos, 2014).

Si bien, los ciclos económicos son observados por distintos economistas desde el siglo

XIX, no es hasta el año 1933 que se hace el primer análisis sobre ciclos inmobiliarios el

cuál es desarrollado por Homer Hoyt, quien analiza el mercado inmobiliario de la

ciudad de Chicago. Hoyt además observar la recurrencia en el comportamiento del

mercado inmobiliario, tiene la capacidad de incorporar el tiempo de duración de estos

ciclos y observa que los estos recurren con una frecuencia de 18 años (Mueller, 2002).

La duración y frecuencia de 18 años estos ciclos se ha venido dando con precisión en el

mercado inmobiliario de Estados Unidos desde 1800 sólo con dos excepciones: La

segunda guerra mundial y una fuerte intervención del banco central en el año 1979. Se

ha mantenido la regularidad de 18 años incluso después de la observación de Hoyt

(Harvard Extension School, 2017).

Podríamos pensar que con este descubrimiento realizado en el año 1933 nuestra

capacidad de anticiparnos ya estaba resuelta. Sin embargo los ciclos inmobiliarios

tienen complejidades específicas ya que funcionan a distintos tiempos. Esta regularidad

que plantea Hoyt son procesos de expansión y de contracción y se da a un nivel

nacional, y no es especialmente revelador cuando se quiere desgranar los ciclos por

territorio. Habrá que esperar hasta la década de los 80 para que se refinaran las teorías

sobre los ciclos inmobiliarios. En esta década se empiezan a separar los ciclos por

territorio y se empieza a plantear que los ciclos inmobiliarios son locales pero con

semejanzas a nivel nacionales.



12

Sin embargo es a mediados de los noventa que se introduce una de las mayores

innovaciones para el entendimiento de los ciclos inmobiliarios el cuál lo realiza Glenn

R. Mueller quien observa lo que los ciclos inmobiliarios se separan en dos; el ciclo

financiero y el ciclo físico. Esto permite separar el estudio de los ciclos inmobiliarios

entre los causados por factores locales y los causados por factores regionales. Estos

conceptos los desarrollaremos más adelante.

Hasta ahora hemos navegado por la historia del descubrimientos del comportamiento de

los ciclos y de a poco nos hemos ido centrando en los ciclos inmobiliarios. Es momento

para preguntarse el por qué si sabemos que la economía se comporta en procesos

sucesivos de expansión y contracción hace ya bastantes años (lo que incluye bastantes

ciclos), porque no generamos esfuerzos de predicción de estos para que los picos no

sean tan pronunciados y generen como consecuencia períodos de contracción

económicas igualmente de pronunciadas, en vez de procesos menos traumáticos. Una de

las razones más importante es que al igual que los ciclos, un comportamiento

igualmente recurrente es nuestra falta de memoria de nuestro pasado reciente. Como

dice Bernard Shaw, "Lo único que se aprende de la experiencia es que no se aprende

nada de la experiencia".

El premio Nobel de Economía 2013, Robert J. Shiller, en su libro Exuberancia

Irracional explica que existe una variable psicológica de la toma de decisiones, lo que

produce que el mercado no sea perfecto y genere burbujas especulativas. En este libro

plantea que tenemos una capacidad de adecuar nuestros propios análisis para explicar y

racionalizar nuestra toma de decisiones que mirados en el tiempo son claramente

erróneas.

En contraposición, en el año 1997, Steven Weber (1997) hace el siguiente análisis: "Los

cambios en la tecnología, ideología, empleo y finanzas, junto con la globalización de la

producción y el consumo, han reducido la volatilidad de la actividad de la actividad

económica en el mundo industrializado. Por razones tanto empíricas como teóricas en

las economías industriales avanzadas, las olas del ciclo de negocio pueden convertirse

más en ondas" (Weber, S., 1997). De esta manera, Weber trataba de minimizar los

riesgos macroeconómicos actuales en mercados de países industrializados, lugar donde

estallaría 10 años más tarde una de las peores crisis económicas que se tengan registro.



13

Si bien mirado en retrospectiva sabemos que la crisis del 2007 produjo una corrección

violenta del ciclo inmobiliario, es destacable que en el análisis de Weber plantea que

deberíamos ir avanzando a ciclos que parezcan ondas en vez de olas debido al

conocimiento acumulado y los avances en la predicción de estos ciclos.

Hemos avanzado en el entendimiento de los ciclos económicos, su historia y porque se

producen. Al mismo tiempo hemos entendido que los ciclos inmobiliarios también son

parte de los ciclos económicos ya que están fuertemente ligados a variables económicas

como lo son la especulación en el mercado del suelo, las rentas y tasas de interés. Sin

embargo sabemos que nuestra memoria es más corta que la duración de estos ciclos y

somos los grandes culpables de que los ciclos sigan siendo olas y no ondas. Para que

esto suceda tenemos que entender cómo funcionan los ciclos inmobiliarios, lo cual se va

a desarrollar en los siguientes subcapítulos.

3.1.1. CAUSAS DE CICLOS INMOBILIARIOS

Los ciclos inmobiliarios son causados por un conjunto de acciones que en su conjunto

producen estos ciclos. Entendemos que en un mercado perfecto los ciclos no son más

que ondas que se van moviendo en una línea imaginaria que es el precio de equilibrio

entre oferta y demanda. Es lo que Weber explicaba en el año 1997 de que los ciclos de

negocios se van a transformar en ondas más que en las olas que habíamos visto en

ciclos anteriores, debido una baja en la volatilidad de los mercados.

Pudimos ver el año 2007 que a pesar de los avances tecnológicos y el aumento de la

globalización, la volatilidad se mantiene, y en consecuencia, los mercados se mantienen

imperfectos. El mercado inmobiliario es una parte importante del mercado de

inversiones, y en consecuencia comparte varias de sus fallas.

La causa de los ciclos inmobiliarios, puede ser causado en parte por imperfecciones de

mercado. Quizás la más importante de estas imperfecciones es la existencia de los

desfases, que es lo que caracteriza al ciclo inmobiliario con otros ciclos de mercado

(Rottke and Wernecke, 2001-2002).



14

Cuando nos referimos a desfase, nos referimos al tiempo que se demora igualar la oferta

y demanda. En cualquier bien de consumo estos desfases son de fácil corrección con el

aumento o diminución de la producción del bien fabricado para ajustarlo a la demanda

por el bien en cuestión. La flexibilidad que tenga el oferente en producir o dejar de

producir este bien es el que va a determinar el tiempo de desfase.

El mercado inmobiliario tiene la particularidad de ser tremendamente inflexible en su

capacidad de adaptación debido a los tiempos de ejecución de los inmuebles, lo que

genera una relación rezagada entre demanda y oferta de espacio disponible.

Los ciclos inmobiliarios, se mueven por dos factores fundamentales, uno tiene que ver

con las condiciones de financiamiento de un bien raíz que junto a las expectativas de

revalorización del bien, determinará su precio. Estas expectativas se dan principalmente

por el retorno esperado que es el alquiler. A su vez, este se mueve por un ciclo

determinado por la capacidad del mercado de aportar suministro suficiente para

satisfacer la demanda.

Se pueden distinguir tres tipos de desfases: el retraso del mecanismo de precio, el

retraso en la toma de decisiones y el retraso de la construcción (Schulte, 2002). Cada

uno de estos retrasos tienen velocidades de reacción distinta las cuales vamos a explicar

a continuación:

- RETRASO EN EL MECANISMO DE PRECIO: Este es el retraso de más fácil

adaptación, ya que es una respuesta inmediata a las condiciones del mercado, el cuál va

a reaccionar según la disponibilidad de espacio construido existente. En caso que exista

una mayor disponibilidad de espacio que personas dispuestas a ocupar ese espacio, el

precio va a disminuir. Si la situación se presenta al revés, los precios van a aumentar.

- RETRASO EN LA TOMA DE DECISIONES: Las decisiones de inversión tienen

tiempos ligados a la opción de generar un proyecto y están fuertemente influenciados

por dos variables: la disponibilidad de suelo construible y el aumento del precio de los

inmuebles. Al igual que el primer retraso, este también es fruto de una respuesta que

depende de más factores y por lo mismo es menos flexible y que la anterior.

- RETRASO DE LA CONSTRUCCIÓN: Para poder suplir al mercado de una falta de

disponibilidad de inmuebles, este debe ser planificado y construido. A diferencia de los



15

dos anteriores, este no es una respuesta sino que una demora ligada a la capacidad de

producir el bien inmueble.

El conjunto de estos tres factores de retraso son los que forman el desfase, dando como

resultado el siguiente gráfico que explica las fases formados por la oferta y demanda en

un ciclo inmobiliario:

FIGURA 1: Fases del ciclo de oferta y demanda inmobiliaria (Pyhrr, Webb and Born, 1994)

3.1.2 TIPOS DE CICLOS INMOBILIARIOS

Hasta ahora, hemos constatado que la presencia de ciclos es inherente a la actividad

humana, y los ciclos económicos son uno más. Hemos constatado también la presencia

de ciclos inmobiliarios y cuáles son los factores que hacen que se formen.

También hemos individualizado el ciclo inmobiliario y entendido cuales son las causas

de este y en qué se diferencia con respecto a los otros ciclos. Como dijimos al principio

de este capítulo 3, el estudio de los ciclos inmobiliarios logra un importante avance a

mediados de los años noventa ya que se plantea separar en dos el ciclo inmobiliario los

cuales son: Ciclo Financiero y Ciclo Físico.

- Ciclo Financiero: es el cuál determina el precio de los bienes raíces

- Ciclo Físico: es el que afecta al precio de los alquileres

Demanda

Oferta B

A Oferta

B Demanda

DECLINA PEACK PEACK DECLINA CRECE

TIEMPO EN AÑOS

ADICIÓN DE

ESPACIO A

LA OFERTA Y

LA

DEMANDA

MINIMO



16

El primero de los ciclos tiene una correlación nacional mientras que el segundo es

afectado por situaciones locales (Mueller, 2002).

Siguiendo la clasificación por los factores que afectan a cada ciclo, otros autores

también los calcifican vistos desde lo macroeconómico, microeconómico y financieros

(Rottke and Wernecke, 2001-2002).

- Ciclo Macroeconómico: Forma parte del ciclo económico

- Ciclo Microeconómico: Es influenciado por 4 tipos de mercados. Mercado de alquiler,

mercado de inversión, mercado de nueva construcción y mercado de suelo.

- Ciclo Financiero: Es el que está influenciado por la oportunidad de inversión y su

rentabilidad.

En esta línea otros autores siguen hacen una mezcla de estas dos al afirmar que los

ciclos inmobiliarios se distinguen en "macro" y "micro" ciclo inmobiliario (Pyhrr, S.A.

et al. 1999).

- Ciclos Macroeconómicos: Son los que enfatizan en niveles nacionales, internacionales

o regionales.

- Ciclos Microeconómicos: Son el ciclo primario que son el mercado en áreas

metropolitanas, sub-mercados específicos, o la locación de la propiedad.

Para efectos de nuestro estudio, vamos a mantener la terminología aplicada por Mueller

definiendo dos ciclos inmobiliarios, el ciclo financiero y el ciclo físico entendiendo que

al primero le afectan en mayor medida factores macroeconómicos y al segundo factores

microeconómicos. Tenemos que recordar que como cualquier ciclo, las variables de

ambos están relacionadas.

3.1.2.1 CICLOS FINANCIERO

Este ciclo es el que va a determinar el precio del bien raíz, el cual se encuentra

influenciado por factores a nivel nacional, internacional o regional. Existe una

correlación entre la política fiscal gubernamental y la política monetaria, y tienen una

influencia directa en la inyección de capital en el mercado inmobiliario como también

en los inversionistas (Dillard, 2009). Estos factores son: Tipos de interés, condiciones

de préstamos, liquidez, estímulos fiscales, etc.



17

Por otro lado, existe otro factor que va a influir en la decisión de los grandes

inversionistas que es el ratio de retorno del mercado inmobiliario con respecto al ratio

de retorno de otros mercados. Es decir, la conveniencia que presenta la inversión en

bienes raíces frente a otra clase de activos.

Estos factores están logados a ciclos económicos cíclicos, variables de flujo de caja

(rentas, vacancia, ratios de capitalización) y el rendimiento inmobiliario (ratios de

retorno) los cuales son cíclicos a niveles nacionales y regionales (Pyhrr, S.A. et al.

1999)

Con respecto a la predictibilidad de este ciclo, varios investigadores han descubierto que

este ciclo tiene una recurrencia constante en el mercado inmobiliario de Estados Unidos,

se ha repetido con regularidad en ciclos de 18 años por los últimos 170 años, con dos

excepciones: La segunda guerra mundial y una fuerte alza en la tasa de interés por la

reserva federal el año 1979. Este ciclo se conforma de 4 etapas que van a avanzar por

una línea de tiempo según podemos ver en el siguiente gráfico:

FIGURA 2: Nomenclatura de las fases del Ciclo Inmobiliario (Pyhrr, S.A. et al. 1999).

VA

LOR

IN

MO

BIL

IAR

IO

VA

LOR

IN

MO

BIL

IAR

IO

SOBRE PRECIO

DEPRESIADO

SOBRE PRECIO

CICLO ACTUAL

CICLO NORMAL CICLO NORMAL

CICLO ACTUAL

LINEA DE TENDENCIA DE CRECIMIENTO A

LARGO PLAZO

2002 1977 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91

92 93 94 95 96 97 98 99 00 01

Diez Años Cinco Años Diez - Once Años ???

Hoy 1982

RECUPERACIÓN

ROBUSTO CAÍDA ROBUSTO

BOOM

1977 1986 1991 1996 2001



18

El ciclo financiero va a responder principalmente al comportamiento de la línea de

marcada por la tasa de equilibrio, es decir a situaciones externas al ciclo propiamente

inmobiliario, mientras que la duración de cada una de las etapas que lo conforman

influenciado por el comportamiento del ciclo físico.

3.1.2.2 CICLO FÍSICO

Este ciclo es el que se conoce popularmente como ciclo inmobiliario. Se diferencia del

Ciclo Financiero principalmente en los factores que inciden su movimiento. A

diferencia del conjunto de factores externos al bien inmueble que marcan el ciclo

anteriormente explicado, el ciclo físico se mueve por un factor principal y es propio al

bien inmueble físico que son los ingresos por alquiler. Estos son cíclicos se forman

debido al rezago del mercado en su capacidad de incorporar inventario suficiente para

satisfacer la demanda, la que a su vez tiene un rezago en la respuesta cuando esta

demanda se encuentra satisfecha lo que se ve reflejado de forma inmediata en el precio

de los alquileres.

Si bien el comportamiento es igual para los diferentes usos de los bienes inmuebles (uso

residencial, oficinas, hoteles, hospitales, equipamiento, etc.), este comportamiento no se

encuentra necesariamente sincronizados ya que la demanda por estos productos son

satisfechas a diferentes ritmos y a diferentes tiempos.

Como se mueven a diferentes ritmos según usos, también se mueven diferentemente

según territorios. Cada uno de los territorios (que pueden ser medido a diferente escala

como una ciudad, un ayuntamiento o un barrio), va a tener un comportamiento

específico ya que un bien inmueble se construye sobre un pedazo de tierra único e

irrepetible en su localización. La falta de bienes inmuebles o saturación de este en una

misma zona, va a ser el elemento más incidente en el precio de este.

Este ciclo en particular se comporta como una suma de pequeños ciclos debido a la

dificultad de que la demanda por diferentes usos y diferentes territorios se encuentre

sincronizada. Sin embargo de todas los usos, es el uso residencial el que marca la pauta

de la industria inmobiliaria. Y en cuanto a territorio, son las grandes ciudades las que

por un tema de escala, es donde se desarrollan la mayor cantidad de estudios y existe



19

una mayor precisión sobre cómo se pueden mover las tendencias de demanda

inmobiliaria.

Existe además un tercer factor para entender cómo se mueve este ciclo, este es que a

diferencia de otros bienes de consumo, los bienes inmuebles se mueven en una demanda

que no es heterogénea en factores psicológicos (ej. número de habitaciones), locación

(ej. cercanía al lugar de trabajo) y estado de la edificación (ej. reparaciones y

remodelaciones) (Bracke, 2011).

Estos factores son determinantes en lograr un equilibrio entre la oferta y la demanda. La

singularidad del sector inmobiliario es que es poco frecuente que la oferta y demanda se

encuentren, lo más frecuente es estas se muevan en procesos acelerados donde la oferta

vaya más rápido que la demanda (disminuyen precios del bien) o que la demanda crezca

más rápido que la oferta (aumentan precios del bien). Los únicos puntos donde se

encuentran son en los picos y en mínimo del ciclo. Estas se mueven ondulantes a través

del precio de equilibrio. El precio de equilibrio en el sector inmobiliario va a ir

directamente ligado a la ocupación, que refleja de buena manera la demanda y por

consecuencia, el precio.

FIGURA 3: Nomenclatura de las fases del Ciclo Inmobiliario (Mueller and Laposa, 1994)

EXPANSIÓN CONTRACCIÓN

RECESIÓN

LINEA DE TASA

DE EQUILIBRIO

RECUPERACIÓN



20

Esta tasa de equilibrio se mide como un es un promedio histórico que se va ajustando a

futuro según factores de oferta y demanda el que se denomina promedio de ocupación a

largo plazo (LTOA por sus siglas en inglés). Éste equilibrio es el precio "real" en el

espacio de tiempo determinado. Como podemos ver en el gráfico de Mueller y Laposa

(1994) sobre la nomenclatura de las fases del ciclo inmobiliario (que serán explicadas

en el próximo subcapítulo), estas fases se mueven como ondas a través de el precio que

se debería pagar en una línea de tiempo.

El LTOA marca al mismo tiempo, los cambios de etapas de dos fases de los ciclos

inmobiliarios que es el paso de la fase contracción a recesión y de las fases recuperación

a expansión.

Por otro lado el traspaso de las fases recesión a recuperación y el de las fases expansión

a contracción, son generados por fuertes correcciones que hace el mercado. La violencia

de esta corrección va a estar ligada a la distancia que se encuentren los precios de venta

al LTOA. La corrección más fuerte se hace en el traspaso de las fases de expansión a

contracción. Esta corrección puede ser violenta como una burbuja que se revienta como

también puede ser como un globo que se va desinflando.

3.1.2.2.1 TEORÍA DE CRECIMIENTO DE ALQUILERES

Esta teoría sostiene que el crecimiento del alquiler será inferior a la inflación cuando se

encuentre debajo de su promedio de ocupación a alargo plazo, mientras que las tasas de

crecimiento el alquiler sobrepasarán la inflación cuando la ocupación esté por sobre el

promedio de ocupación a largo plazo. Adicionalmente la teoría asume que las tasas de

crecimiento del alquiler aumentará de manera constante en los ciclos ascendentes y las

tasas de crecimiento de alquiler disminuirá constantemente durante los ciclos

descendentes. De esta forma, durante el período de recuperación, el crecimiento del

alquiler va a ser negativo hasta llegar al fondo, aumentando sólo a medida que el ciclo

avanza a la estabilización del promedio de ocupación a largo plazo. Mientras que en el

proceso de expansión, las tasas de alquiler deberán aumentar alcanzando la tasa de

crecimiento más alta en la fase de híper suministro. Luego de esto las tasas de alquiler



21

deberán estar por sobre la inflación pero a tasas decrecientes hasta volver al promedio

de ocupación a largo plazo.(Mueller, 2001)

3.1.3 ETAPAS DEL CICLO INMOBILIARIO

Los ciclos inmobiliarios, se pueden identificar en etapas. Estas etapas están

directamente relacionados a la rapidez y capacidad del mercado de abastecer la

demanda. Es muy importante señalar que el tiempo de respuesta, es decir lo que se

demora en abastecer al mercado, es extremadamente lento, debido a que hay que

construir obra nueva. Proceso que estudiaremos en el siguiente capítulo.

Esta capacidad de abastecer la demanda creciente y a su vez la dificultad de liquidar

estos bienes en épocas de recesión, es una de las principales causas de la larga duración

de los períodos de los ciclos inmobiliarios.

Los procesos de ciclos inmobiliarios ya los observaba Henry George, estos ciclos son

refinados por Glenn R. Muller asignando 4 fases las cuales son: Recuperación,

Expansión, Híper Suministro y Recesión. (Mueller, 2001) las cuales se explican en el

siguiente gráfico:

FIGURA 4: Cuadrantes del Ciclo (Mueller, 1995)

Incrementa Vacancia Se Completan los proyectos

Declina Vacancia Nueva Construcción

Ocupación a Largo Plazo (LTOA)

Declina Vacancia No hay Nueva Construcción

Incrementa Vacancia Nueva Construcción

FASE I - RECUPERACIÓN FASE IV - RECESIÓN

FASE II - EXPANSIÓN FASE III - HIPER SUMINISTRO (CONTRACCIÓN)



22

3.1.3.1 FASE I: RECUPERACIÓN

Si el inicio del ciclo debería ser cuando el precio de venta iguala el LTOA, para efectos

del estudio del ciclo inmobiliario, es en esta fase cuando se considera como el inicio

cuando la tendencia a la baja se quiebra y comienza la recuperación, o dicho de otra

forma, comienza un nuevo ciclo.

La etapa de recuperación de una recesión viene acompañada con un aumento en el

desempleo, disminución de la inversión de las empresas en nuevos edificios y fábricas.

Al mismo tiempo las personas tienen dificultad de obtención de crédito por lo que la

adquisición de vivienda nueva también disminuye. El precio de la tierra, elemento

esencial de la actividad inmobiliaria, está en su punto más bajo del ciclo. Estas son las

condiciones que encontramos en el mercado al momento de quiebre, donde algunos

pocos promotores, en muchos casos sobrevivientes, se atreven a iniciar proyectos

viendo la oportunidad de encontrar terrenos subvalorados y por lo mismo ven una

oportunidad de iniciar proyectos inmobiliarios.

Cualquier recuperación debe venir acompañado con nueva demanda. En esta etapa se

incorporan al mercado nueva población con capacidad de compra. Si bien puede ser

impulsado por movimientos migratorios, por lo general viene impulsado por nuevas

generaciones que se han incorporado a la masa laboral, produciendo un aumento de la

demanda de bienes y servicios lo que activa la economía. También vemos los resultados

de las políticas contra cíclicas fiscales con la intervención de gobiernos en programas de

reactivación y bajas en las tasas de interés.

Con la creciente demanda, favorables perspectivas a mediano plazo y menores costos de

inversión, las empresas expanden sus negocios, contratan más gente, lo que produce una

expansión en la demanda de terreno presionado por nuevas oficinas, fabricas y vivienda.

Al comenzar este proceso de renovación para incorporar el stock necesario para

satisfacer la incipiente demanda, se inicia también el proceso de recuperación de

proyectos que quedaron sin finalizar y la inversión se centra en localizaciones que

generen bajo riesgo, lugares ya consolidados aprovechando las condiciones favorables

del mercado.



23

En esta fase, la vacancia generada en la Recesión va disminuyendo en medida que

empresas y personas van utilizando los espacios previamente vacíos. Es un proceso de

corrección donde se absorbe gran parte de las expectativas futuras desmedidas

generadas en el ciclo anterior. Al mismo tiempo la construcción es escaza y, debido al

tiempo de construcción, no va a ser incorporada hasta el período final de esta etapa.

Cuando se ha ocupado la mayoría de la vacancia disponible se produce la transición a la

siguiente etapa.

3.1.3.2 FASE II: EXPANSIÓN

Esta fase se inicia cuando la ocupación comienza a superar el promedio de ocupación a

largo plazo (LTOA). A medida que los edificios desocupados se hacen escasos, los

propietarios comienzan a aumentar los alquileres a los inquilinos impulsado por la

presión que existe sobre cada bien inmueble que se encuentre disponible.

Dado que la mayoría de los gastos de bienes raíces son fijos, el aumento de los ingresos

se traduce casi dólar por dólar en mayores ganancias. El aumento de los beneficios atrae

nuevos desarrolladores de terrenos baldíos o el desarrollo en propiedades existentes. La

economía básica nos dice que la nueva oferta satisfará la demanda eliminando la presión

al alza sobre los alquileres y en consecuencia, de los precios de la tierra. Pero acá está la

clave para entender los ciclos inmobiliarios: se tardará mucho tiempo para agregar

nuevo inventario al mercado inmobiliario una vez que se necesite (Harvard Extension

School, 2017).

El tiempo que nos demoremos en incorporar nuevo inventario va a depender de cada

territorio y cada tipo de uso según sus normativas, disponibilidad de terrenos, e

incentivos a la inversión; por lo que durante todo este tiempo las tasas de ocupación y

con esto los alquileres han ido en aumento.

Esta etapa no se da al mismo tiempo en todo el territorio. En sectores específicos la

demanda se va a encontrar copada con la imposibilidad de construir capacidad nueva

debido a la limitación de territorio. Esto va a generar que exista una especie de chorreo

hacia sectores cercanos para poder hacer frente a esta demanda no satisfecha.

Comienzan también procesos de renovación urbana y en varios casos renovaciones



24

fuera de la ciudad. Impulsados por exceso de optimismo y precios de venta

históricamente altos que permiten la realización de estas operaciones inmobiliarias. El

problema que acá se genera, es que ya entramos a una etapa donde estamos vendiendo a

un precio más alto que el LTOA, por lo que si no se generan condiciones

macroeconómicas que permitan que estos precios no se distancien mucho del LTOA, las

consecuencias de nuevos proyectos mal localizados va a ser el nacimiento de una

burbuja inmobiliaria.

El aumento de la tasa de ocupación se acelera en medida de la incapacidad de

incorporar inventario nuevo, por lo que los alquileres suben cada vez más rápido. En

este punto los inversores incorporan esta tendencia en sus pronósticos y cómo ya lo

pronosticaba William Newmann en 1935, el precio de la tierra comienza a reflejar no

las condiciones de mercado existentes, sino más bien el crecimiento esperado del

alquiler.

Esta etapa se caracteriza por ser un proceso de cambio acelerados que a su vez vienen

acompañados de fuertes inversiones. Es el período donde se genera la exuberancia

irracional, en donde los inversionistas al creer que estos precios se van a mantener en el

futuro generan unas proyecciones de crecimiento que no coinciden con la realidad y

pagan en exceso por la tierra y empiezan construir para un futuro mercado. Esto

produce el inicio de la siguiente etapa.

3.1.3.3 FASE III: HIPER SUMINISTRO O CONTRACCIÓN

Es difícil saber el momento exacto en el que comienza esta etapa, ya que comparte una

característica con la etapa de recuperación que es que sigue existiendo una presión

alcista en las rentas. Esto se produce porque mientras la tasa de ocupación este por sobre

el promedio a largo plazo, habrá presión alcista en las rentas. Mientras exista esta

presión, la nueva construcción es económicamente factible.

La línea que separa estas dos etapas es cuando comienza una incorporación masiva de

nuevo inventario. Recordemos que en la etapa anterior se produjo una fuerte inversión

en nuevos proyectos con el objetivo de satisfacer la nueva demanda. Esta nueva

demanda no solo la generan la presión normal de personas con necesidad de nuevas



25

viviendas u oficinas, sino que es en gran parte generada por inversionistas que, debido a

las altos precios de renta ven como una buena oportunidad la compra de bienes

inmuebles lo que presiona mayor construcción de la que se necesita realmente.

Es en esta etapa donde se comienza a mesurar las expectativas debido a que la facilidad

de venta de inventario cada día es menor. Entonces como consecuencia de un aumento

del inventario mayor a la capacidad del mercado de absorberlo, los alquileres dejan de

aumentar y comienzan una rápida avanzada hacia la baja debido a que la ocupación se

empieza a acercar al promedio de largo plazo.

3.1.3.4 FASE IV: RECESIÓN

Recordemos que venimos de una etapa marcada por una baja en los precios de alquiler

debido al exceso de inventario que no se ha frenado es su incorporación, ya que al estar

el alquiler sobre el LTOA, sigue siendo factible la nueva construcción.

La fase de recesión se inicia cuando la ocupación cae por debajo del promedio a largo

plazo, por lo que los alquileres siguen disminuyendo. Al caer la ocupación, generar

nuevos proyectos no se hace rentable por lo que se frena la inversión. Los proyectos que

están en construcción se paralizan debido a que el precio de venta va a ser menor que el

precio de construcción por lo que no es rentable, sin embargo existen varios proyectos

que se iniciaron en la fase de contracción o híper suministro que siguen aumentando el

inventario, y es demasiado tarde para detenerlos.

La vacante acecha a los propietarios y, como los ingresos caen por debajo de los costos

fijos de los propietarios, las ejecuciones hipotecarias empiezan. El ciclo Inmobiliario

completa su círculo y como señala (Foldvary, 2007) "los inversores astutos comienzan a

recoger ofertas de sus bienes raíces" (Harvard Extension School, 2017).

Estamos presentes frente a la recesión, la etapa más difícil del ciclo inmobiliario y la

duración de esta va a depender de las acciones tomadas en las dos etapas anteriores.



26

3.1.4 BURBUJAS INMOBILIARIAS

El concepto de burbuja es bastante gráfico, ya que al igual que una burbuja de jabón se

va hinchando hasta reventar, los portes de estas burbujas están ligados a cuanto aire se

introduce a la burbuja que se está creando y cuanto aire es capaz de soportar las paredes

que la conforman. Esta analogía no es correcta en la forma de desinflarse ya que la

burbuja solo tiene como opción el reventar, en los mercados inmobiliarios también se

pueden desinflar si se detectan a tiempo.

Estas burbujas son, según Eugene Fama, un fuerte aumento irracional de precio que

implica un fuerte descenso predecible (Fama, 2014). Al mismo tiempo Robert Shiller

describe que una burbuja es una situación en la que las noticias de un aumento del

precio estimulan el entusiasmo de los inversores, en una especie de epidemia

psicológica, la que parece ser la esencia del significado de la palabra tal y como se

utiliza habitualmente (Shiller, 2015).

Recordemos en que proceso del ciclo económico es que este aumento irracional basado

en el entusiasmo de los inversores se produce. Este momento es en el momento de

inflexión entre la fase III y la fase IV, o sea, cuando cambia de Expansión a Híper-

Suministro cuando el precio pagado por inversionistas, basado en exceso de confianza,

reflejan las expectativas futuras de rentas. En este sentido, la caracterización de una

burbuja descansa en las expectativas de los individuos ya que el precio de un activo (en

este caso un bien inmueble) se basa en dos componentes: uno fundamental que se

caracterizan por la oferta y demanda de este activo y un elemento no fundamental que

se basan en las expectativas de valorización del bien inmueble. Si estas expectativas son

excesivamente optimistas, o la percepción de riesgo es menor al riesgo real, el precio se

puede separar del justificado por los componentes fundamentales. Este desajuste será

temporal pues, en el largo plazo, los precios deberán ajustarse a los fundamentales

(García-Montalvo, 2007).

El nivel de separación entre los factores fundamentales y no fundamentales van a

reflejar el tamaño de la burbuja. Estas burbujas se dan continuamente en mercados

dinámicos como lo son las acciones, en el cuál se van corrigiendo inmediatamente en un

ambiente de alta liquidez e información.



27

En el caso de los precios de la vivienda tiene dos características que no permiten esta

constante corrección. La primera es que se trata de un bien poco líquido, con elevados

costos de transacción y muy segmentado ya que las viviendas con distinta localización

no son sustitutivas entre sí. En segundo lugar, las dificultades de recopilar datos tanto de

oferta y stock de viviendas existentes, como de los precios de transacción, hacen que la

información disponible sea incompleta.

Estos aspectos característicos de la vivienda hacen que los movimientos tendenciales

prolongados que tienden a realimentar y retrasar el cambio de sentido. Al mismo tiempo

se producen comportamientos de rebaño en las que los inversores otorgan escasa

importancia a su propia información o valorización y prestan mayor atención a la

actuación del resto de agentes, lo que se conoce como "burbujas racionales", o, en

definitiva, que el mercado de la vivienda sea proclive a episodios prolongados de

sobrevalorización (Márquez, J.M., Maza, L.A. and Rubio, M., 2010)



28

3.1.5 DURACIÓN DE LOS CICLOS INMOBILIARIOS

La duración de los ciclos no es lineal debido a que los precios de la vivienda no lo son.

Podemos tener un nivel de predictibilidad frente al comportamiento del ciclo financiero,

que como ya dijimos tiene una duración de aproximadamente 18 años en el caso de los

estados unidos. Sin embargo este ciclo puede ser interrumpido por razones externas

como lo son guerras o desastres naturales, o por situaciones internas como la

intervención en materia económica de los gobiernos.

Esto es mirado en una perspectiva macro financiera, que cabe mencionar, son los ciclos

más intensos en sus consecuencias. Los ciclos inmobiliarios tienden a ajustarse a estos

ciclos financieros debido a que van a estar estrechamente relacionados con los precios

de alquiler. Sin embargo el real ciclo inmobiliario lo va a determinar la ocupación según

la oferta disponible. Pueden ocurrir varios ciclos inmobiliarios dentro de un ciclo

financiero pero alcanzan mayores amplitudes cuando se sincronizan con el ciclo

financiero.

Las dos características más importantes de los ciclos inmobiliarios es amplitud y

duración. La amplitud: mide el incremento (disminución) acumulado de los precios

durante el repunte (recesión). mientras que la duración: para los aumentos, la duración

se define como la distancia en cuartos entre un canal y un pico; Para las recesiones, es la

distancia en cuartos entre un pico y la depresión. (Bracke, 2013).

A diferencia del ciclo financiero, no podemos saber cuánto tiempo se demora un ciclo

inmobiliario en completarse, debido a que va a estar influenciado principalmente por

situaciones locales. La cantidad de inventario disponible va a tener distintas velocidades

de venta según las necesidades especificas de cada una de las localidades en cual se

encuentran disponibles. Además cada uno de estos territorios se comportan de formas

distintas a un mismo producto ofrecido. A continuación graficaremos esta situación con

el comportamiento del ciclo de precios de vivienda en diferentes naciones de la OCDE

medidas desde los años 1970 a 2010 y veremos la diferencia entre ellos en cuanto a su

amplitud y duración como también en la frecuencia de los ciclos:



29

FIGURA 5: Índices de precios de viviendas y puntos de inflexión (Bracke, 2011)

1970 80 90 00 2010

10

0 1

50

20

0 5

0

0

IRLANDA

1970 80 90 00 2010

ITALIA

1970 80 90 00 2010

JAPON

1970 80 90 00 2010

COREA DEL SUR

1970 80 90 00 2010

10

0 1

50

20

0 5

0

0

HOLANDA

1970 80 90 00 2010

NUEVA ZELANDA

1970 80 90 00 2010

NORUEGA

1970 80 90 00 2010

ESPAÑA

1970 80 90 00 2010

10

0 1

50

20

0 5

0

0

DINAMARCA

1970 80 90 00 2010

FINLANDIA

1970 80 90 00 2010

FRANCIA

1970 80 90 00 2010

ALEMANIA

1970 80 90 00 2010

10

0 1

50

20

0 5

0

0

AUSTRALIA

1970 80 90 00 2010

BELGICA

1970 80 90 00 2010

CANADA

1970 80 90 00 2010

ESTADOS UNIDOS

1970 80 90 00 2010

REINO UNIDO

1970 80 90 00 2010

SUIZA

1970 80 90 00 2010

10

0 1

50

20

0 5

0

0

SUECIA



30

3.2 TIEMPO DE DESARROLLO DE UN PROYECTO

En este capítulo se desarrollarán los factores de tiempo ligados a los procesos necesarios

para el desarrollo de un proyecto inmobiliario. Este análisis nos va a ayudar a

comprender cuales son los factores y etapas ligadas a la ejecución de un proyecto como

también los factores de éxito para cumplir los tiempos de finalización estipulados y

cuáles son los factores más comunes que inciden en el retraso de la entrega de las obras.

Un proyecto de edificación tiene una serie de complejidades. Muchas que son externas a

la construcción misma del edificio. Para entender las complejidades del desarrollo de un

proyecto y como afectan en los tiempos de ejecución del mismo, vamos a explicar cada

una de las etapas que lo conforman para luego agruparlas en un conjunto mayor de

etapas que sean inseparables. Si bien todos los procesos en la ejecución de un proyecto

inmobiliario tienen un grado de vinculación, nuestro objetivo es poder identificar los

grupos que formen un nivel de independencia en el proceso de construcción y con esto

poder nombrar estas etapas y poder asignarles una duración estimada que nos permita

poder vincularlos en una línea de tiempo .

La información obtenida en este capítulo nos va a permitir tener como un resultado final

una línea de tiempo con etapas vinculadas entre sí pero con grados de independencia en

su actuar. Esta línea de tiempo que es lineal la vamos a juntar en el capítulo número 3,

con la línea de tiempo del ciclo inmobiliario. El objetivo de este ejercicio es poder

actuar con mayor eficacia al problema del desfase, y con esto mejorar la toma de

decisiones de desarrollo de un proyecto inmobiliario incorporando el factor tiempo de

construcción al ciclo inmobiliario.

3.2.1 COMPRENSIÓN DE UN PROYECTO INMOBILIARIO

El desarrollo de un proyecto inmobiliario, es un proceso complejo que necesita de la

coordinación de factores internos y externos que se traducen en una gran cantidad de

recursos humanos y económicos. El tiempo requerido y su consiguiente

calendarización, suelen contener un significativo componente de riesgo y poca certeza



31

los cuales son inherentes a cualquier actividad de la construcción (Luu, V.T, Kim, S.Y.

and Ogunlana S.O., 2009).

Para poder minimizar los riesgos ligados a la incertidumbre del cumplimiento de la

calendarización, vamos analizar los proyectos inmobiliarios como un ciclo de vida. Este

ciclo de vida va a ser común a todos los proyectos y que va a estar compuesto por una

sucesión de etapas.

Para el análisis de estas etapas vamos a tomar como referencia la Guía General generada

por la Unión Europea (UE), llamada "Comprensión y seguimiento de los factores que

determinan los costes en los proyectos de infraestructura"2 la cual engloba los procesos

en 6 etapas las cuales son: Especificación del proyecto y vialidad, Concepción General,

Consentimiento y adquisición de terrenos, Concepción detallada, Construcción y

Entrega. Los cuales vamos a desarrollar a continuación.

Especificación Del Proyecto y vialidad: Esta es la primera etapa del proceso de

un proyecto de edificación el cual consiste en definir las necesidades y alcances del

proyecto y cómo poder satisfacerlas. En esta etapa se determina el tamaño de los

equipos y la calidad requerida para la ejecución del proyecto.

En esta etapa se evalúa un estimativo de costes de la operación, cuáles son los

resultados operativos esperados además de los beneficios económicos que se podrían

obtener al finalizar la operación. En esta etapa se evalúa también cuales son los riesgos

del proyecto mismo como los riesgos asociados a la situación externa. Una correcta

observación sobre la situación externa es hoy en día esencial para el éxito del proyecto

ya que tienen la capacidad de paralizar la obra. Los riesgos externos pueden ser el

contexto político, la aceptación de la comunidad local, el entorno económico o las

condiciones de obtención de recursos necesarios para el desarrollo del proyecto; estos

son algunos de los elementos más importantes.

En esta etapa, como su nombre lo indica, se ve la vialidad del proyecto y es cuando se

aprueba o rechaza según la información disponible en el momento que se quiera

desarrollar la operación inmobiliaria. Un exceso optimismo puede generar la

2 Esta Guía General fue concebida por la Unión Europea para reforzar las capacidades de evaluación de

la DV XVI al tratar una problemática de los sobrecostes y la de los rebasamientos de plazos en los proyectos realizados con los fondos del FEDER.



32

insolvencia del proyecto a medida que se va desarrollando, por el contrario, un exceso

de pesimismo no nos va a permitir desarrollarlo. Por lo que hay que ser muy cuidadoso

en la obtención de datos y proyección a través del tiempo. Esta es una etapa a la cual se

debe volver constantemente y ser reevaluada durante la ejecución del proyecto.

Concepción General: Para tener una visión general del proyecto que se va a

realizar, es necesario ejecutar una serie de trabajos que tienen como objetivo determinar

los componentes principales del proyecto. En esta etapa se consideran superficies a

construir y las primeras etapas del diseño a un nivel general, como también estudiar las

gestiones y obras necesarias que será la base para la etapa de Concepción detallada.

Además de incorporar la información necesaria sobre los procesos de planificación y

adquisición de terrenos.

Con estos componentes principales, vamos a poder saber si nuestro proyecto puede

contar con las aprobaciones necesarias y cuáles son las dificultades para obtenerlas. Con

esto vemos la factibilidad técnica. También se realizan las primeras proyecciones

económicas de cuanto son los retornos esperados del proyecto para generar un flujo de

caja acorde y negociar las condiciones de financiación, con el objetivo de que el

proyecto tenga también la factibilidad económica. Con esto claro, podremos pasar a la

siguiente etapa que involucra el primer desembolso importante de recursos económicos

e importantes maniobras de gestión.

Consentimiento y Adquisición de Terrenos: Esta etapa es, en cuanto a tiempo, la

más impredecible. Las repercusiones que pueden tener una extensión en tiempos por

negociación o por obtención de permisos, son significativas en cuanto a calendarización

y costes del proyecto (Prakash Rao, B. and Camron Culas, J. 2014).

Antes de iniciar cualquier trabajo de construcción es necesario los consentimientos y

autorizaciones. Es necesario la aprobación de la administración y de servicios sanitarios,

agua, luz, vial, etc. Además de necesitar en algunos casos nuevas infraestructuras y la

aprobación de estudios de impacto ambiental. Es también una tendencia reciente, que

grandes proyectos necesiten de consultas públicas que determinen la aprobación por

parte de la comunidad. En el caso de necesitar nuevas infraestructuras o consultas



33

públicas, son externalidades que deberían ser consideradas en la primera etapa y

ponerlas en consideración para los tiempos de ejecución.

Concepción Detallada: Esta es la etapa final de la concepción del proyecto, es

donde se generan los detalles del mismo a través de los planos de arquitectos y de las

distintas especialidades como ingeniería, eléctricas, sanitarias, iluminación, paisajismo,

etc., y van a determinar la definición del proyecto en sus superficies totales junto a las

cantidades de material y gestiones necesarias para la construcción del proyecto. Con

esto se pueden definir la calendarización y costes.

Si bien la etapa anterior de Consentimiento y Adquisición de terrenos tienen un alto

grado de imprevisibilidad, esta etapa es la que va a definir los tiempos futuros y las

complejidades de la obra en sí.

El correcto desarrollo y complementación entre las especialidades va a determinar en

gran medida el éxito en el cumplimiento de los tiempos de la obra. El nivel de detalle

alcanzado en esta etapa junto a la correcta comunicación entre las especialidades evita

que se generen problemas en la obra además de evitar costos por obras no consideradas

inicialmente. Gran parte de los problemas futuros se gestan acá.

La Construcción: Los plazos que se destinen a la construcción del proyecto, son

en principio puestos por el mandante según la proyección hecha por el mismo para el

correcto cumplimiento de sus objetivos. Sin embargo el contratista puede proponer

nuevos plazos según la complejidad del proyecto y el presupuesto asignado, sumado a

la experiencia del mismo. Acá se genera un incentivo perverso en cuanto al tiempo ya

que es común que el contratista proponga plazos que suelen ser extremadamente

optimista debido al incentivo que tiene para ganar la propuesta.

Esta etapa es crítica en cuanto al tiempo ya que durante la ejecución del proyecto

pueden aparecer diferentes obstáculos que no fueron considerados en la etapa de diseño

y que pueden generar una extensión del tiempo y recursos necesarios para el desarrollo

de la obra. Por lo general (a no ser que esté especificado en el contrato) estas

operaciones extras deben de ser pagadas por el mandante.



34

La forma de adjudicación de del contratista puede ser diversa; puede ser directa,

concurso cerrado entre una pequeña cantidad de contratistas previamente seleccionados

o un llamado abierto. El contratista es obligado legalmente a ejecutar las obras mediante

el contrato de construcción, el cuál define modalidades de pago, plazos y obras a

construir. Las dos etapas más relevantes en cuanto al tiempo y recursos involucrados

son la etapa de Consentimiento y Adquisición de terreno y la etapa de Construcción. A

diferencia de la primera que el tiempo es impredecible, la predicción del tiempo en esta

etapa es casi completa y va a depender de la rigurosidad con que se realice la etapa

anterior de Concepción detallada.

Entrega de Proyecto: Es común confundir el término de la obra de edificación

con el término del proyecto. La fecha de entrega del proyecto de edificación se

encuentra establecida en el contrato de construcción, el cual define las sanciones

financieras por retraso de entregas.

La entrega del proyecto se efectúa cuando todos las instituciones involucrada dan el

visto bueno de las obras ejecutadas y permiten la habitabilidad del proyecto. Cabe

mencionar que un retraso en la aprobación de estas instituciones ya sea por mala

ejecución o por simple burocracia administrativa, va a tener un impacto sobre posibles

compradores además de la rentabilidad del proyecto.

Las fechas de entrega pactada de un proyecto tienen un nivel de incumplimiento que

puede ser sustancial (González, P., González, V., Molenaar, K. and Orozco, F., 2014) y

sus razones son múltiples, las cuales se van a explicar en el capítulo 3.2.3.

Factores Transversales a las Etapas: Como se explicó anteriormente, estas

etapas si bien puedes ser consideradas como independientes, tienen una fuerte

correspondencia entre sí, donde un retraso en una arrastra en algún grado al resto de las

etapas. Sin embargo hay dos elementos que son transversales el ciclo de vida de

desarrollo de un proyecto inmobiliario:

1. Designación del Contratista: El proceso de la designación de los diferentes

contratistas de diferentes especialidades que se deben de contratar deben de contar

con un elemento común fijado por el promotor y el cuál debe gestionar los tiempos

y correctos acoples entre los diferentes contratistas y mantener una comunicación

fluida entre las partes. Un factor de retraso en las obras de construcción se deben a



35

los cambios de ideas del promotor durante la ejecución de las obras (Chan and

Kumaraswamy, 1996) el que se debe a una deficiente anticipación de posibles fallas

en los procesos o a deficiencias en la gestión del proyecto. La designación del

contratista va a acompañar las decisiones iniciales hasta las finales y es una fuente

importante de propuestas de solución a los problemas que se puedan ir presentando

en el ciclo de vida del proyecto.

2. Financiación: Este es quizás el elemento más relevante del proyecto debido a la gran

cantidad de recursos necesarios para la elaboración de un proyecto de construcción.

Estos, difícilmente pueden ser costeados por el promotor.

La concesión de fondos adecuados y la disponibilidad de estos son un factor de éxito en

el cumplimiento de los tiempos estipulados (Alaghbari et al., 2007). Los elementos

principales a financiar son: Financiación de la fase de desarrollo, Financiamiento de la

adquisición de terreno, Financiamiento de la construcción, Financiamiento de contingencias..

FIGURA 6 3: Diagrama del Ciclo de Vida de un Proyecto (Anon, 2017)

3 Este cuadro toma de base el Diagrama I que parece en la Guía General "Comprensión y seguimiento de

los factores que determinan los costes en los proyectos de infraestructura" de la UE. (Anon, 2017)

CONCENTIMIENTO Y

ADQUISICIÓN DE TERRENOS

ESPECIFICACIÓN DEL

PROYECTO Y VIABILIDAD

CONCEPCIÓN GENERAL

CONSTRUCCIÓN DEL

PROYECTO

ENTREGA DEL PROYECTO

CONCEPCION DETALLADA

DE

SIG

NA

CIÓ

N

DE

L

CO

NT

RA

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Co

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a

s



36

3.2.2 FACTORES DE ÉXITO DE UN PROYECTO INMOBILIARIO

Los factores de éxito son los que nos van a permitir cumplir con nuestro cronograma y

dar cumplimiento a los tiempos proyectados, costes presupuestados y con la calidad

esperada.

La industria de la construcción es dinámica por naturaleza y con un alto grado de

incertidumbre en su proceso. La necesidad de encontrar factores de éxito que puedan

disminuir la incertidumbre del desarrollo de un proyecto inmobiliario, es un tema que

los investigadores han tratado de identificar desde hace décadas. Sin embargo luego de

muchos escritos sigue sin aparecer una sistema que asegure el cumplimiento del éxito

en un proyecto inmobiliario pero si se han identificado los factores que puedan llevar

hacia el éxito .

Hay dos factores que pueden dilucidar el que esto ocurra:

1. El primero es entender que el negocio de la construcción es riesgoso por naturaleza.

La actual practica de Project Manager en la organización del sector de la construcción,

no asegura siempre el éxito de un proyecto. El éxito de un proyecto de construcción

depende de cómo el proyecto ha sido gestionado y controlado (Alias et al. 2014).

2. El segundo factor relevante es que el éxito es relativo según a que involucrado se le

pregunte, ya que el éxito en un proyecto significa que una cierta expectativa para un

determinado participante se han cumplido, si al propietario, al planificador, al ingeniero,

al constructor o al operador. Sin embargo, esta expectativa puede ser diferente para cada

uno de estos participantes (Sanvido, V. et al. 1992) .

Podemos distinguir dos categorías en la definición del éxito que son el éxito del

proyecto y el éxito en la gestión del proyecto (De Wit, A. 1988). El primero está

relacionado con los objetivos generales del proyecto que pueden variar según las

expectativas de los participantes. El segundo se mide a través del cumplimiento de

entrega en una fecha determinada, con un coste determinado, dentro de un nivel de

rendimiento esperado. Este criterio tripartito de objetivos se ha ocupado de manera

estándar como criterio de éxito comúnmente llamado el triángulo de hierro (Barnes, M.

1988).



37

Lograr el éxito del proyecto, es necesariamente más difícil que lograr el éxito en la

gestión del proyecto (Cooke-Davis, T. 2002). Para lograrlo en ambos casos se necesita

tener distintos nivel de control:

- Control de Primer Orden: está relacionado con el éxito de la gestión del proyecto que

es el mantener las metas constantes y cambiar prácticas para lograr el cumplimiento de

objetivos predeterminados.

- Control de Segundo Orden: está relacionado con el éxito del proyecto e involucra

objetivos y métodos que son susceptibles a cambiar en el tiempo.

Para el cumplimiento de los objetivos de este estudio, no vamos a entrar en detalle de

los elementos de control de segundo orden debido a que son propios de cada proceso en

particular. Lo que nos interesa es poder determinar los factores de primer orden que nos

lleven al cumplimiento de un proyecto exitoso. Poder identificar estos factores en forma

generar nos va a permitir poder asociarlos a las distintas etapas de un proyecto

inmobiliario. Esta asociación transformada en una línea de tiempo nos va a mejorar la

estrategia de desarrollo de un proyecto inmobiliario según la etapa del ciclo inmobiliario

en la que nos encontremos.

3.2.2.1 FACTORES CRÍTICOS DE EXITO (FCE)

Los factores críticos de éxito que vamos a desarrollar se encuentran dentro de los

factores de primer orden. Es importante mencionar que estos factores buscan funcionan

en su conjunto. Difícilmente desarrollando uno sólo se logra el objetivo de un proyecto

exitoso, por el contrario, el desarrollo de todos estos producen un círculo virtuoso que

pueden llevar al éxito.

La naturaleza de un proyecto inmobiliario es multifacética donde una gran cantidad de

procesos se entrelazan para lograr el éxito, el cuál es multidimensional, con criterios

diferentes, solo algunos medibles claramente. Los criterios no son independientes sino

que se reúnen en complejas interacciones causales (Williams, T. 2016). Estas

interacciones pueden generar una cadena de problemáticas exponenciales. El buen

entendimiento de la obra y la capacidad de anticiparse a problemáticas van a generar

que esta interacción sea menos compleja acercando las opciones de éxito.



38

Si bien el éxito del proyecto va a depender de a quien se le pregunte (para el ingeniero

es que no se caiga, para el paisajista que las plantas crezcan bien, etc.) vamos a usar el

"triángulo de hierro" definen el éxito de un proyecto, como el cumplimiento de

objetivos de coste, calidad y tiempo. Para cumplir estos objetivos se deben de llevar

cabo una serie de factores que van a ser significativos para el correcto funcionamiento

del ciclo de vida del proyecto.

FIGURA 7: El Triángulo de Hierro (Atkinson, R. 1999)

Los Factores Críticos de Éxito de un proyecto se pueden agrupar en cinco categorías

principales según Chan, Scott and Chan (2004). Estas son:

1. Factor Humano: Son aquellos factores en el que los recursos humanos con los que

cuente el proyecto, van a ser relevantes en los procesos de este. Los elementos más

importantes a considerar son la experiencia de los miembros del equipo y sus

habilidades personales para enfrentar situaciones y la capacidad de diálogo entre las

partes involucradas.

2. Factores Relacionados al Proyecto: Cada proyecto es único ya que ninguno se puede

emplazar en el terreno de otro. La adaptación de estrategias usadas anteriormente van

a permitir ahorros de tiempo considerables, pero deben de ser adaptaciones. Entender

las características que lo hacen único y entender su naturaleza y complejidad van a

definir el éxito en esta categoría.

3. Procedimientos del Proyecto: La elección de cómo se va a proceder en la selección

de la organización del proyecto, en el diseño y su construcción, debe de adecuarse a la

naturaleza de cada uno. La correcta elección de estos procedimientos va a ser un factor

determinante en el tiempo.

4. Gestión del Proyecto: La gestión de la actuación es la clave para el éxito del proyecto

(Hubbard 1990). La capacidad del Project Manager de maximizar las posibilidades de

COSTE

CALIDAD TIEMPO



39

éxito de un proyecto incluyen habilidades de control, adecuada comunicación,

intercambio de capacidades, coordinación efectiva, toma de decisión efectivas y

control sobre el trabajo de subcontratistas, son algunas de las labores necesarias para

una correcta gestión.

5. Ambiente Externo: Esta categoría no es responsabilidad directa de quienes están

involucrados en el desarrollo del proyecto inmobiliario. Sin embargo, es importante

saber navegar en los cambios que se puedan presentar desde el momento de gestación

del proyecto hasta la entrega de este. Son múltiples las variables que pueden y

seguramente irán cambiando durante el largo período de ejecución del proyecto.

FIGURA 8: Marco Conceptual para FCE de un proyecto (Chan, Scott and Chan 2004).

FACTORES RELACIONADOS

AL PROYECTO

1. Tipo de proyecto 2. Naturaleza del proyecto 3. Número de plantas del proyecto 4. Complejidad del proyecto 5. Tamaño del proyecto

ÉXITO DEL

PROYECTO

ACCIONES DE LA GESTIÓN

DEL PROYECTO

1. Sistema de Comunicación 2. Mecanismos de Control 3. Capacidad de Retroalimentación 4. Esfuerzo de la Planificación 5. Desarrollar una estructura de organización apropiada 6. Implementar una programa de seguridad eficaz.

7. Implementar un

programa eficaz de garantía

de calidad 8. Control de los trabajos de sub-contratistas 9. Acciones gerenciales generales

AMBIENTE EXTERNO

1. Ambiente económico 2. Ambiente Social 3. Ambiente Político 4. Amiente psicológico 5. Ambiente en las relaciones industriales 6. Avances tecnológicos

PROCEDIMIENTOS DEL

PROYECTO

1. Método de procedimiento 2. Método de licitación

FACTOR HUMANO

1. La experiencia del cliente significa si el cliente es sofisticado o especializado 2. La naturaleza del cliente significa si es financista público o privado 3. Tamaño de la organización del cliente 4. El énfasis del cliente en el bajo costo de construcción 5. El énfasis del cliente en la alta calidad de la construcción 6. El énfasis del cliente en la construcción rápida 7. Capacidad del cliente para informar 8. Capacidad del cliente para tomar una decisión 9. Capacidad del cliente para definir roles 10. Contribución del cliente al diseño 11. Contribución del cliente a la construcción 12. Experiencia del líder del proyecto 13. Las habilidades técnicas del líder del equipo de proyecto. 14. Las habilidades de planificación del líder del equipo de proyecto 15. Las habilidades organizativas del líder del equipo de proyecto 16. Las habilidades de coordinación del líder del equipo de proyecto 17. Las habilidades de motivación del líder del equipo de proyecto 18. Compromiso del líder del equipo del proyecto de cumplir con el costo, el tiempo y la calidad 19. La participación temprana y continua del líder del equipo de proyecto en el proyecto 20. Adaptación del líder del equipo de proyecto a los cambios en el plan del proyecto 21. Relaciones laborales del líder del equipo con otros. 22. Apoyo y suministro de recursos de la empresa matriz del líder del equipo del proyecto



40

En la investigación realizada por Albert P.C. Chan; David Scott; y Ada P. L. Chan,

(2004) señalan que las variables identificadas y agrupadas en los 5 grupos ya señalados,

se interrelacionan. Una variable en un grupo puede influir a una variable de otro y

viceversa.

El uso de este marco conceptual puede ayudar a seleccionar los miembros del equipo

del proyecto, identificar las necesidades de desarrollo de los miembros del equipo del

proyecto y lo más importante para predecir el nivel de rendimiento de un proyecto de

construcción antes de que comience.

Por otro lado, en la investigación realizada por C. S. Lim y M. Z. Mohamed sobre los

criterios de éxito de un proyecto, afirman al igual que otros investigadores ya citados,

que la percepción de éxito es variable según el interesado. Además proponen clasificar

las perspectivas de éxito de un proyecto en dos categorías: los macro y micro puntos de

vista (Lim and Mohamed, 1999). Además asocian estos dos puntos de vista al ciclo de

vida de un proyecto entendiendo que los factores Macro son los que buscan responder si

los objetivos iniciales del proyecto fueron cumplido, mientras que los factores Micro se

encuentran presentes en objetivos de menor escala y se encuentran asociados a la

conclusión de la etapa de construcción del proyecto.

FIGURA 9: Bloques del ciclo de vida de un proyecto de construcción (Lim and Mohamed, 1999).

CONCEPCIÓN

PLANIFICACIÓN

DISEÑO

LICITACIÓN

CONSTRUCCIÓN

OPERACIÓN

FACTOR

FACTOR

FACTOR

FACTOR

FACTOR

FACTOR

FASE

S D

EL P

RO

YEC

TO

MIC

RO

MA

CR

O



41

La perspectiva de éxito en el punto de vista Macro debe de cumplir dos grupos de

condiciones para que se determine como un conjunto de procesos exitosos. Estos son el

completar el proyecto (tiempo) más la satisfacción (útil y operacional) del mismo.

Mientras que el punto de vista Micro debe cumplir solo con una condición que es la

completación pero que incluye un grupo mayor de exigencias (tiempo, costo, calidad,

rendimiento y seguridad) (Lim and Mohamed, 1999).

La perspectiva Macro involucra procesos a cargo del dueño y del desarrollador

inmobiliario, mientras que la perspectiva micro involucra los procesos a cargo del

constructor. Podemos decir entonces que hay una perspectiva de éxito ligada a todo el

ciclo de vida del proyecto y al desarrollo de cada una de sus partes que va a depender de

los objetivos buscados por propietarios y desarrollador. La perspectiva de éxito de la

construcción es considerada micro, que forma parte indisoluble del proyecto

inmobiliario pero que no comparte necesariamente las mismas perspectivas de éxito que

lo macro.

3.2.3 CAUSAS DE RETRASO DE UN PROYECTO INMOBILIARIO

Las causas de retraso de un proyecto son los que, como dice su nombre, van a generar

un retraso en el tiempo estimado de entrega, lo que va a afectar nuestras proyecciones.

Los retrasos en la construcción se pueden definir como el tardío cumplimiento de los

trabajos, comparado con el calendario previsto o con el cronograma del contrato. Los

retrasos en la construcción solo pueden ser minimizados cuando sus causas son

identificadas (Prakash Rao, B. and Camron Culas, J. 2014)

Los retrasos son el más común, costoso, complejo y riesgoso problema que se genera en

los proyectos de construcción. Esto por la gran relevancia que tiene el tiempo para el

propietario del proyecto (en términos de rendimiento) y para el constructor (en términos

de dinero) (Alaghbari et al., 2007). Tanto el rendimiento como el costo de construcción

van a ser los elementos clave que definan el éxito en cuanto a retornos monetarios de los

involucrados en el desarrollo del proyecto inmobiliario.



42

En el caso de nuestro estudio, la identificación de factores que retrasen el desarrollo de

un proyecto de construcción, nos va a permitir poder asociarlos a etapas del ciclo de

vida de un proyecto y en consecuencia, poder anticiparnos para mejorar la toma de

decisiones en el desarrollo del proyecto. Como ya se ha dicho anteriormente todos los

factores están relacionados, por lo que el retraso de una actividad no siempre se ve

reflejado inmediatamente. Pero es en la fase de construcción donde todos los retrasos en

las demás fases se ven reflejados (Lim and Mohamed, 1999). Dicho de otra forma, en

otras fases diferentes a la construcción, se pueden absorber realizando otras fases en

paralelo. La fase de construcción es independiente.

Al igual que las causas de éxito de un proyecto, las causas de retraso se han estudiado

en profundidad en distintas investigaciones en distintas partes del mundo. Sin embargo

la literatura relacionada con la identificación de factores de retraso está más ligada a

casos locales o la identificación de factores por países debido a que cada localidad

enfrenta problemáticas únicas que son propias del territorio. Estas complejidades

pueden ser: climatológicas, mano de obra especializada o infraestructura para

transportar materiales o la disponibilidad de estos. Es por esta razón que la

identificación de factores puntuales no nos aportará una visión general, si no que un

conjunto de situaciones locales. La literatura disponible es extensa y estudia casos en

distintos países e identifican diferentes factores de retraso como los ejemplos de:

- Malasia (Alaghbari et al., 2007) con 9 factores: Dificultades financieras y problemas

económicos, Problemas financieros del contratista, Retraso en la supervisión y lentitud

en la toma de decisiones, Materiales escasos, Deficiente gestión del emplazamiento,

Error de construcción y trabajo defectuoso, Retraso en la distribución de materiales a la

obra, Carencia de experiencia de los contratistas.

- Hong Kong (W.M. Chan and M. Kumaraswamy, 2002) con 5 factores: Deficiente

gestión y supervisión del emplazamiento, Condiciones imprevistas del suelo, Baja

velocidad en la toma de decisiones del equipo de proyecto involucrado, Variaciones de

parte del cliente, Variaciones necesarias del trabajo.

- Ghana (Fugar and Agyakwash-Baah, 2010) con 10 factores: Retraso en los

certificados de honor, Subestimar de costos del proyecto, Subestimar la complejidad del

proyecto, Dificultad en acceder a créditos de la banca, Pobre supervisión, Subestimar el



43

tiempo de termino de los proyectos de los contratistas, escases de materiales, deficiente

gestión profesional, Fluctuación de precios/ subida de costos de materiales, Deficiente

gestión del emplazamiento. (según cita Wong, K. and Vimonsatit, V. 2012):

- Estados Unidos (Ahmed et al., 2003) con 10 factores: Aprobación permisos de

construcción, Cambios de orden, Cambios en los dibujos, Documentos incompletos,

Inspecciones, Cambios en especificaciones, Decisiones durante el proceso de desarrollo,

Aprobación de los planos de trabajo, Desarrollo del diseño, Cambios en la ley y

regulaciones. (según cita Wong, K. and Vimonsatit, V. 2012):

- Portugal (Moura et al. 2007) con 12 factores: Materiales, Equipamiento,

Trabajadores, Gestión del contratista, Responsabilidad del cliente, Diseño, Project

Manager, Problemas financieros, Contrato, Relaciones institucionales, Especificaciones

del proyecto, Factores externos.

Como podemos comprobar, la cantidad de factores involucrados en el retraso de la obra

van ligados a situaciones especificas de los países en la cual se desarrolla el proyecto de

construcción. En una observación rápida podemos decir que los problemas de países en

desarrollo son muy distintas a la de países desarrollados. Los primeros tienen mayores

grupos de factores en la etapa inicial de los proyectos mientras los segundos tienen

mayores grupos de factores durante la construcción. Estos factores se pueden agrupar

adoptando la clasificación del trabajo de Assaf (Assaf et al., 2006) en 9 categorías

(según cita V.T. Luu et al. 2009) que son:

1. Factores relacionados con el Proyecto

2. Factores relacionados con los Propietarios

3. Factores relacionados con el Constructor

4. Factores relacionados con los Consultores

5. Factores relacionados con el Diseño

6. Factores relacionados con los Materiales

7. Factores relacionados con los Trabajadores

8. Factores relacionados con el Equipamiento

9. Factores relacionados con el Ambiente



44

Cada uno de estos grupos de factores pueden asociarse a alguna etapa del ciclo de vida

de un proyecto, en consecuencia, pueden ser medibles en tiempo. Hay que tomar en

cuenta que estos grupos de factores no actúan de forma independiente por lo que

cualquier retraso en alguno de ellos va a afectar en alguna medida a uno o más de los

demás grupos.

3.2.4 FASES DE UN PROYECTO INMOBILIARIO

A manera de conclusión de este capítulo, vamos a proponer incorporar las 3 materias

vistas hasta el momento sobre cómo funciona un proyecto de construcción; sus etapas,

factores críticos de éxito y factores de retraso. Proponemos en este capítulo poder

unificar estos 3 criterios y poder entender en forma conjunta cuales son las fases más

importantes de un proyecto de construcción, alineándonos con el objetivo de esta tesis

de poder relacionarlos a los ciclos inmobiliarios.

Se ha optado por no definir tiempos concretos (meses o años) ya que existen múltiples

diferencias entre un tipo de construcción u otra (vivienda unifamiliar, edificios de

oficinas, hospital) sino que además por lo fuertemente dependiente que estos tiempos

son a la localización del proyecto. Tampoco se han querido asociar porcentajes de

dinero a las distintas etapas, ya que los dos principales elementos que requieren

financiamiento, terreno y construcción, tienen un porcentaje de incidencia muy diferente

según localización en el primer caso y según nivel de terminaciones en el segundo.

Recordando que esta tesis tiene como objetivo la incorporación del factor tiempo en las

estrategias de desarrollo de un proyecto inmobiliario dentro de un contexto del ciclo

inmobiliario, se ha decidido relacionar en forma general las etapas de ambos para que

pueda ser una herramienta flexible a cada territorio, permitiendo una comprensión

general en el conjunto de factores que inciden en forma global al desarrollo de un

proyecto inmobiliario.

El ciclo de vida de un proyecto inmobiliario se desarrolla como un elemento continuo el

cual vamos a analizar según dos puntos de vistas que nos van a definir las etapas. El

primer punto es que el ciclo de vida es un elemento continuo formado por una sucesión

de etapas relacionadas entre sí. Algunas de estas etapas pueden funcionar en forma más

independientes que otras e ir avanzando simultáneamente. Por el contrario, existen otras



45

etapas que necesariamente necesitan de la concreción total de la etapa anterior para

poder iniciar

El segundo punto es que todas estas etapas necesitan la inyección de recursos

financieros, pero existen etapas que son más intensas que otras en inyección de

recursos, además de ser diferentes en niveles de retornos debido a la valorización o

depreciación de estos bienes.

1. FASES SEGÚN CONSTRUCCIÓN:

Ya vimos que un proyecto de construcción depende de 6 grandes etapas que están

relacionadas entre sí que son:

1- Especificación y Vialidad del Proyecto

2- Concepción General

3- Consentimientos y Adquisición del Terreno

4- Concepción Detallada

5- Construcción del Proyecto

6- Entrega del Proyecto

De estas 6 etapas podemos agruparlas en dos grandes fases que son las etapas necesarias

para la planificación del proyecto y que van a determinar cuáles son los costes y

ganancias esperadas. En esta etapa se agrupan las etapas 1, 2 y 3.

Podemos agrupar las siguientes etapas 4, 5 y 6 como las etapas de ejecución de la idea

original teniendo como punto de inflexión entre ambas etapas la compra del terreno que

por lo general se da en forma simultánea con los permisos para ejecutar obras (es una

práctica común la de vincular la opción o promesa de compra de los terrenos a la

aprobación del proyecto de edificación).

2. FASES SEGÚN FINANCIEMIENTO:

Cada una de las etapas requiere un aporte de recursos, pero hay dos etapas que son

especialmente intensan en este sentido que son la compra del terreno y la construcción

del proyecto. Alineados con las dos fases nombradas en la construcción, cada una tiene

una particularidad.



46

La fase de planificación tiene como objetivo la creación de valor agregado, y el

resultado de esta etapa va a generar valor en el tiempo. Mientras que la construcción, es

un elemento que va a empezar a perder valor desde el momento en que se finaliza

debido a que desde ese momento empieza su depreciación.

Además podemos identificar una tercera etapa en la financiación del proyecto que es

durante la etapa de entrega del proyecto. En esta etapa es cuando se generan las

ganancias. La duración de esta etapa es la más relevante en el negocio inmobiliario ya

que define el retorno de la inversión. Un ejemplo de esto es que un proyecto

inmobiliario puede tener un retorno de la inversión de un 25%. Si la construcción se

demoró dos años el retorno va a ser del 12.5% anual si se logró vender al momento de

término del proyecto. Mientras que si se demora un año en venderse el retorno anual

será de 8.3%. Lo importante de este tiempo se debe a lo atractivo que puede ser de parte

del inversor, la financiación de este instrumento con respecto a otros (acciones, fondos

mutuos, etc.).

3. DEFINICIÓN DE FASES:

Para la definición de etapas en forma general se ha tomado el criterio de etapas

vinculadas según construcción y vinculadas según financiamiento. Hemos visto que en

ambos casos las etapas 1, 2 y 3 corresponden a las mismas fases en ambos criterios.

Solo diferimos en cuanto a la etapa de entrega para la fase 2. Es por esto que se ha

decidido, tomar las 3 fases de financiamiento ya que se nos va a permitir asociar de

mejor manera las fases de un proyecto inmobiliario a las fases del ciclo inmobiliario.

Estas 3 fases son:

Fase 1 - Planificación: Es la fase que involucra las etapas que van desde la

viabilidad del proyecto hasta la compra del terreno.

Fase 2 - Ejecución: Considera las etapas relacionadas a la edificación del

proyecto inmobiliario.

Fase 3 - Venta: Es la fase que involucra los elementos relacionados a la

finalización del proyecto y donde se generan los retornos.



47

Al mismo tiempo se han vinculado cada una de estas etapas a los 5 factores críticos de

éxito (FCE): 1. Factor Humano, 2. Factor de Proyecto, 3. Procedimientos del Proyecto,

4. Gestión del Proyecto y 5. Ambiente Externo.

Además se vincularon los 9 factores de retraso de un proyecto: 1. Proyecto, 2.

Propietario, 3. Constructor, 4. Consultor, 5. Diseño, 6. Materiales, 7. Trabajadores,

8.Equipamiento y 9. Ambiente

La vinculación de estos elementos a las etapas y fases de un proyecto inmobiliario nos

permitirá entender de forma gráfica cuales de las fases son las que están más expuestas

a cada una de estas como se muestra a continuación:

FIGURA 10: Vinculación entre fases de un proyecto y sus factores de éxito y retraso.

Si bien cada uno de los factores, tanto de éxito como de retraso, van a influir en alguna

medida las etapas de de un proyecto inmobiliario, se hizo el cruce tomando en

consideración donde cada uno de estos factores era determinante en el desarrollo de

cada etapa. Esto va alineado con la separación de cada etapa en el ciclo de vida del

proyecto ya que si bien las acciones que se realicen en estas etapas van a repercutir de

alguna forma en el resto de las etapas, cada una de estas acciones son propias de una

etapa específica.



48

El ciclo de vida de un proyecto va a definir su éxito en el transcurso del mismo, por lo

que se desarrollo el siguiente grafico para exponer de forma gráfica el cruce realizado.

En este gráfico se puede notar la dispersión de factores durante la fase de Planificación,

en contraste de la concentración durante la fase de Ejecución. Los factores que

repercuten en la fase de venta, son en gran medida arrastres de la fase anterior y es

donde se hacen notorios los elementos claves de éxito o retraso.

FIGURA 11: Factores de éxito y retraso en el ciclo de vida de un Proyecto Inmobiliario.



49

3.3 ESTRATEGIAS PARA EL DESARROLLO DE UN PROYECTO

INMOBILIARIO

Es el momento de hacer un resumen de los dos capítulos anteriores. El primero

dedicado a los Ciclos Inmobiliarios y el segundo dedicado al Proyecto Inmobiliario.

Ambos elementos de estudio se desarrollan en una línea de tiempo que se mueven en

paralelo pero con prolongaciones diferentes.

El tiempo en el ciclo inmobiliario se mueve en forma de ondulaciones a través de una

línea que fija el precio optimo a largo plazo del inmueble. La ondulación se produce por

dos elementos que son:

1. Las expectativas de renta futura que va a determinar la distancia o altura entre los

picos de las curvas.

2. El desfase en suplir de oferta a la demanda existente debido al tiempo en la

construcción. Esto va a determinar la prolongación o distancia de cada una de estas

curvas.

Por otro lado, el tiempo de construcción se mueve en una línea recta que va superando

etapas las cuales podemos separar en dos grandes etapas:

1. Permisos y Adquisición de tierra, que contiene elementos externos al promotor que

no son del todo controlables además de representar una proporción relevante

(dependiendo de la disponibilidad de suelo) del coste final del proyecto. Estos bienes

adquiridos son elásticos por lo que permiten su maduración en el tiempo.

2. Construcción y Venta, contiene elementos que son de control interno y fácilmente

manejables. Representan a parte complementaria del costo total del proyecto pero a

diferencia de la etapa anterior es de poca fluctuación y es un bien inelástico que va al

ser un elemento construido pierde valor desde el momento de su entrega debido al

desgaste de sus componentes, por lo que no permite una maduración en el tiempo y

entre más rápida sea la venta, mayor es el retorno.

Por otro lado existen dos tipos de ciclos inmobiliarios, uno definido por situaciones

macroeconómicas y un ciclo inmobiliario definido por la absorción del inventario



50

existente. Cada uno se mueve en tiempos diferentes. El primero en un período de 18

años para el mercado de los Estados Unidos y el segundo va a depender del tiempo de

absorción de cada producto por lo que se pueden definir ciclos independientes en cada

uno de los usos (residencial, oficinas, hoteles, hospitales, etc.).

Los tiempos en la construcción va a estar definidos por el tiempo de compra del terreno

y los factores de éxito que permitirán terminar a tiempo la obra.

Teniendo estos conceptos claros, los vamos a mezclar para definir cuáles deberían ser

las estrategias óptimas en el desarrollo de un proyecto inmobiliario entendiendo que las

condiciones van a ir cambiando durante el período de desarrollo del mismo debido a que

se inserta necesariamente en un contexto de ciclo inmobiliario.

Estas estrategias pretenden ser una guía práctica que permita a los involucrados en el

desarrollo de los proyectos, con el objetivo de evitar una pérdida de valor en el producto

final. Esto quiere decir que el conjunto de acciones que se generen para crear el

proyecto inmobiliario tengan como objetivo el crear valor y no destruir valor.

En un proceso de desarrollo inmobiliario, hay muchas opciones valiosas incrustadas en

varias etapas del ciclo de vida del desarrollo, que incluyen, por ejemplo, opciones para

una decisión de desarrollo, opciones para desarrollar una tierra a escala óptima,

opciones para cambiar el uso de un uso a otro uso, y las opciones de construcción

secuencial donde el tiempo para construir está involucrado (Foo Sing, 2001)

Entonces en este capítulo vamos a definir dos tipos de estrategias, la primera está

enfocada en las estrategias a seguir según las etapas del ciclo inmobiliario. La segunda

son estrategias que eviten la destrucción de valor.



51

3.3.1 ESTRATEGIAS SEGÚN CICLO INMOBILIARIO

Lo primero que hay que dejar claro que para tomar estrategias basadas en el ciclo

inmobiliario, es que a no ser que seas mago o un vidente, no puedes saber cómo se va a

mover el mercado inmobiliario a futuro, al menos no a corto plazo.

Sin embargo si podemos hacer suposiciones sobre lo que vendrá gracias a los

comportamientos del pasado y el conocimiento del mercado en el presente. Sabemos

que inevitablemente se va a mover a través de ciclos y estos ciclos van a cumplir etapas.

En este sentido podemos entender el ciclo inmobiliario como 4 fases de oportunidades.

Para aprovechar las oportunidades de cada una de estas etapas es importante poder

prepararse para estar a tiempo para ocuparlas, esto implica la anticipación.

Lo contrario a la estrategia de anticipación es la negación, las expectativas equivocadas,

un optimismo ciego y la mentalidad de "un día más". Estrategias comunes en la toma de

decisiones a nivel gerencial en etapas de fuerte expansión. Un buen momento para salir

es probablemente 6-12 meses antes o 6 meses después del peak de la fase de Híper-

suministro o Contracción. Un buen período para entrar es en la fase de Recuperación.

Un buen momento para ser muy prudente es cerca del fin de la fase de Expansión. (Lee,

2011)

La anticipación como estrategia, implica dos consideraciones. La primera es que es una

medida conservadora que busca la sustentabilidad en el tiempo. La segunda es que

puede generar una pérdida de oportunidades en el caso de una sobre reacción a la

anticipación. Sin aprovechar un lardo período de expansión.

Vamos a especificar dos tipos de estrategias por anticipación. La primera es ocupando el

ciclo inmobiliario Financiero o Ciclo Macro que su estrategia asociada es la

diversificación del portafolio. La segunda estrategia por anticipación es utilizar el ciclo

inmobiliario Físico o Ciclo Micro donde la estrategia es la de gestión de activos.



52

3.3.1.1 ESTRATEGIAS POR DIVERSIFICACIÓN DE PORTAFOLIO

La diversificación es una estrategia de inversión ampliamente utilizada que tiene como

objetivo el reducir el riesgo. La mejor forma de explicarlo es con el refrán popular de

"no pongas todos los huevos en la misma canasta" ya que si se rompe la canasta te

quedas sin huevos.

Siguiendo esta estrategia, el economista de la escuela keynesiana James Tobin (Premio

Nobel de Economía 1981) crea la teoría de la selección de cartera o portafolio, la que

sostiene que los inversores distribuyen sus inversiones en bolsa entre activos a los que

se le atribuye una elevada rentabilidad pero con un alto nivel de riesgo y activos menos

rentables pero seguros. Esta busca la combinación de activos donde van a ser solidarios

en ganancias y en perdidas buscando una rentabilidad promedio a largo plazo

diversificando el riesgo para lograr el objetivo.

En el sector inmobiliario, la mayor estrategia de diversificación se da en la

diversificación por locación de los inmuebles. Esta diversificación busca bajar el riesgo

de vacancia de alquiler. En este sentido la diversificación se da en tener inmuebles bien

localizados con baja vacancia (bajo riesgo) que por lo mismo tienen bajo retorno y se

complementan en una portafolio con inmuebles que se encuentren en peores locaciones

con mayor índice de vacancia (mayor riesgo) donde se buscan retornos mayores.

Recordemos el dicho que dice que los tres factores de éxito en el sector inmobiliario son

"location, location and location".

Si location, location and location, se utiliza como vehículo para justificar una

oportunidad de inversión específica, el ciclo del mercado inmobiliario es cada vez más

un vehículo para justificar la sincronización de las diversas estrategias de bienes raíces

con respecto a las asignaciones de portafolio, los tipos de propiedad y la selección

geográfica del mercado a invertir. (Pyhrr et al., 1999)

Por lo que hemos aprendido, los ciclos inmobiliarios se comportan de forma local y

dependiendo del uso, por esto es que entendiendo el ciclo inmobiliario Macro como un

conjunto de ciclos micros, podemos aprovechar esta ventaja para armar nuestro

portafolio diversificando el riesgo en cuanto a locación como también por tipos de



53

inmuebles y quizás más importante, de cuál es el momento más recomendable para

poder desarrollar un tipo de proyecto o ir por la compra de un proyecto ya construido.

En un análisis de JLL (Jones Lang La Salle, una de las consultoras más grandes del

mundo sobre temas inmobiliarios) del año 1998, propone una estrategia de inversión en

un portafolio diversificado por ciclos que se ve en el siguiente gráfico:

FIGURA 12: 1998 Investment Strategy Annual, page 27. La Salle Investment Management Research,

Chicago. (Pyhrr et al., 1999).

Este gráfico ilustra cómo las estrategias de portafolio de modelos para diversos

inversores que buscan tipos específicos de combinaciones riesgo-retorno (renta,

equilibrado, alto rendimiento, crecimiento, oportunista) se pueden combinar con

diferentes características de ciclo de propiedad como se muestra aquí. Por ejemplo, en

1998, se recomendó una mezcla divergida, que evita centros comerciales y hoteles, para

los inversores en crecimiento (Pyhrr et al., 1999).

Esta diversificación de portafolio se puede dar, como vimos anteriormente,

incorporando los riesgos de cada uno de los tipos de bienes inmuebles según su

determinado riesgo. El riesgo asociado a cada uno de estos tipos de bienes va en directa

1st Tier - Regional Mall

Power Center

Hotel (Limited Service) Industrial - Warehouse

R&D/Flex

Apartments

Office Suburban

Neighborhood & Community Centers

Parking

Hotel (Full Services)

Office Downtown

2nd Tier - Regional Mall

Factory Outlet Centers

Ove

r Su

pp

ly

Opportunistic Growth Balanced Income

New

Co

nst

ruct

ion



54

relación en la etapa en que cada uno de ellos se encuentra en su ciclo Físico o Micro.

Esto quiere decir que en una línea de tiempo estos bienes van a ir avanzando por esa

ondulación cambiando su tipo de riesgo. No todos al mismo tiempo, pero si van a ir

moviendo.

Otra forma de diversificar el portafolio de inversiones es en un período más largo de

tiempo como lo hace Glenn R. Mueller para Dividend Capital Research en su informe

Cycle Monitor - Real Estate Market Cycles para el cuarto trimestre del 2015. En este

informe propone ocupar el ciclo inmobiliario Físico según se muestra a continuación:

FIGURA 13: Real Estate Market Cycle Monitor, Fourth Quarter 2015 Analysis - February 2016,

page 1, Dividend Capital Research (Info.dividendcapital.com, 2017)

En este gráfico Mueller propone una estrategia de inversión en un portafolio

diversificado incorporando el ciclo Físico a esta estrategia tomando que el cuarto

semestre de 2015 corresponde al año 8 de un ciclo de 17 años y que va pasando por las

4 fases y la estrategia en cada una de estas.

4th Qtr 2015

Office - Downtown

LT Average Ocupancy

Retail - Neighborhood/Community+1

Office - Suburban

Industrial -R&D Flex Retail - Factory Outlet

Hotel -Full Service Hotel - Ltd. Service

Industrial - Warehouse+1 Retail - 1st Tier Regional Mall

Health Facility Retail - Power Center

Apartment

Phase 2 - Expansion Phase 3 - Hypersupply

Phase 4 - Recession Phase 1 - Recovery

9 8

7

10 11

12

13

14

15 16 1

1 2 3 4 5

6

Source: Mueller 2016



55

3.3.1.2 ESTRATEGIAS DE GESTIÓN SEGÚN FASE DEL CICLO

El objetivo de la estrategia de gestión según fase del ciclo, es la de poder ocupar una

estrategia más de corto plazo siguiendo las fases del ciclo inmobiliario Físico o ciclo

Micro. Vamos a desarrollar dos tipos de estrategias, una enfocada a inversionistas y otra

enfocada a promotores.

Esta diferencia se hace entendiendo al inversionista como quien invierte en un inmueble

ya construido y busca la renta por alquiler (largo plazo), también llamado

patrimonialista. El promotor es quien desarrolla un proyecto inmobiliario y busca una

renta por la venta del inmueble (corto plazo).

Los autores Rottke y Wernecke (2001-2002) analizan los aspectos relacionados con la

estrategia, función específica y la fase, con respecto al potencial de gestión activa

considerando el ciclo inmobiliario y la aplicación de la gestión cíclica de bienes raíces

en la práctica. Como muestra la imagen a continuación, parece haber muchas

disparidades entre la posibilidad de una integración de los ciclos inmobiliarios en la

gestión activa y una aplicación real en la práctica.

FIGURA 14: Real estate "cycle management" (Wernecke et al, 2004)

Real Estate Finance

Project Development

Portfolio Management

Real Estate Appraisal

Real Estate Marketing

CREM

Real Estate Analysis

Real Estate Investment

PREM

Facilities Management

Construction Project Management

management aspect low midle high

possibility of active management considering real estate cycles

implementation of cyclical real estate management in practice



56

Los autores estiman que la gestión del ciclo inmobiliario ha sido parcialmente

incorporada en la gestión de carteras, marketing, análisis y tasación de bienes raíces. La

gestión del ciclo sólo desempeña un papel menor en la gestión pública de bienes raíces,

la gestión de instalaciones y la gestión de proyectos de construcción. El aspecto con

mayor disparidad parece ser la financiación inmobiliaria y el desarrollo de proyectos.

(Wernecke et al., 2004)

En cuanto a la financiación inmobiliaria, no vamos a profundizar en mayor medida ya

que corresponde a otro ámbito de estudio, pero si vamos a profundizar en cuanto al

desarrollador inmobiliario, principalmente el promotor como también inversionistas,

que en alguna forma se cruza con la financiación.

Recordemos que las fases del ciclo son 4, además, en las fases de crecimiento se

generan dos fases adicionales por cada una, como se muestra en la siguiente imagen:

FIGURA 15: Real Estate Market Cycle Monitor, Fourth Quarter 2015 Analysis - February 2016,

page 2, Dividend Capital Research (Info.dividendcapital.com, 2017)

El entendimiento de este gráfico nos permite poder trabajar con las cuatro fases para

poder tomar las mejores decisiones de gestión ya que en el caso del inversionista, la

Below inflation & negative rent growth

Rents rise rapidly toward new construction levels

High rent growth in tidht market

Below inflation rental growth

Negative rental growth

Demand/ Supply equilibrium point

Cost-feasible new construction rents

Rent growth in positive but declining

PHASE II - EXPANSION PHASE III - HYPERSUPPLY

PHASE I - RECOVERY PHASE IV - RECESSION

Long-Term Occupancy Average

Source: Mueller, Real Estate Finance, 2016

Physical market cycle

characteristics



57

decisión de comprar algún activo va a tener repercusiones en el retorno de su inversión

conforme vayan pasando las etapas del ciclo. Pero es más crítico aún en la decisión del

promotor, por que a diferencia del inversionista se busca retornos a corto plazo por lo

que una mala decisión o un atraso en el tiempo de ejecución, puede generar que el

período de venta del bien inmueble se produzca en un traspaso de fases que puede ser

perjudicial para sus objetivos iniciales.

FASE I: RECUPERACIÓN:

Esta fase es el inicio del ciclo inmobiliario. Comienza en el punto más bajo de la

recesión, por lo que no es fácil saber cuando comienza ya que el mercado sigue

actuando como si estuviera en recesión. En el inicio, la ocupación se encuentra en su

peor nivel con una baja demanda por nuevo espacio y con una velocidad de arriendo

mínima. La nueva construcción es prácticamente inexistente y el crecimiento de las

tasas de alquiler es negativo. Este proceso va a ir revirtiéndose durante el avance de la

recuperación la que se va a dividir en dos sub etapas conforme vaya avanzando en el

tiempo. La primera etapa marcada por un crecimiento de tasa de alquiler negativo y una

segunda etapa con un crecimiento de la tasa de alquiler pero en un crecimiento menor a

la inflación.

- Estrategias Inversionistas:

En esta etapa, los inversionistas perciben un bajo valor por el alquiler de sus espacios,

pero se abre la oportunidad (en caso de tener liquidez) de salir a aumentar el stock

propiedades ya que hay oportunidades de comprar a vendedores angustiados.

También se abren opciones a comprar inmuebles a los que se les pueda dar un valor

agregado y ser los primeros en vender a la nueva demanda, adelantándose a la

construcción de nuevos proyectos inmobiliarios que van a tener un desfase para

responder a la demanda.

Es también una oportunidad de inversión en propiedades con muy buena localización

para esperar su maduración y fuerte revalorización en el período de expansión.



58

- Estrategia Promotor:

Este es el momento ideal para realizar la Fase I de la construcción que es la fase de

Planificación. En el inicio de la fase de recuperación del ciclo inmobiliario, es el

momento de poner todos los recursos en ejecutar la etapa correspondiente a la

especificación y vialidad del proyecto con el objetivo de tener un abanico de opciones

de desarrollo inmobiliario. Es el mejor momento de comprar terrenos, ya que

recordemos que el precio del terreno está fuertemente ligado al precio del alquiler.

En este período la venta no es especialmente atractiva, pero si es atractivo ocupar todos

los recursos humanos para poder ser los primeros en empezar a vender en el período de

Expansión.

Recordemos que hay un tiempo asociado a la ejecución del proyecto de construcción

por lo que obtener suelo barato, y empezar a desarrollar primero los proyectos bien

localizados que van a entrar al mercado al mismo tiempo que la demanda de ellos,

mientras que se pueden dejar madurando los terrenos peor localizados para empezar a

desarrollarlos cuando se traspase de etapa del ciclo inmobiliario.

FASE II: EXPANSIÓN:

Esta fase el mercado está en ascenso al igual que la demanda por nuevo espacio. Las

tasas de ocupación mejoran y los alquileres crecen a mayor velocidad que la inflación,

por lo que es momento de incorporar construcción nueva al mercado. Avanzando en el

tiempo los niveles de mejora tanto en ocupación, como el aumento de alquiler se

vuelven vertiginosos al igual que la construcción que quiere igualar la demanda por

nuevos espacios. Esto se produce en el peak del ciclo, cuando oferta y demanda se

igualan.

-Estrategia Inversor:

Es el momento de generar valor agregado ya que existe una demanda que busca la

diferenciación. La fuerte absorción por parte de productos nuevos es especialmente

atractiva para invertir en propiedades que sean susceptibles a mejoras.



59

Por otro lado, es también un buen momento para adquirir propiedades sin mayores

riesgos ya que existe una alta retención de inquilinos y sigue un proceso de aumento del

alquiler.


Este es el momento de enfocarse en la Fase II de la construcción, la Ejecución. Debido a

los altos grados de absorción de nuevos espacios, prácticamente todo lo que se

construye se va a vender. Es por esto que es aconsejable ejecutar todos los proyectos

que se encontraban en la Fase I de Planificación.

En este período existe una especial atención por la Fase III de Venta, ya que va a

permitir liberar recursos para iniciar rápidamente nuevos proyectos. Entre más eficiente

sea la Fase III, va a permitir liberar recursos financieros como recursos humanos para

nueva edificación.

Recordemos que esta la fase de Expansión no es eterna, y solo se va a desarrollar hasta

que la oferta se iguale a la demanda. Es por esto que hay que actuar con celeridad y

eficiencia para poder aprovechar los altos precios de renta, pero también con

responsabilidad en la Fase I de Planificación. Es en esta etapa donde se generan la

mayor destrucción de valor inmobiliario debido a precios de proyectos desmedidos y

precios de terreno muy por sobre los precios de largo plazo.

La recomendación en esta etapa es ejecutar de la manera más eficiente las Fases II y III

de la construcción, pero ser moderados en cuanto a la Fase I.

FASE III: HYPER SUMINISTRO O CONTRACCIÓN:

Se traspasa el equilibrio entre oferta y demanda y a medida que va avanzando el tiempo

el exceso de construcción se va transformando en un aumento de vacancia. Acá se hace

visible la más importante de las causas del ciclo inmobiliario que es el desfase. El

crecimiento de alquiler puede seguir subiendo pero a niveles decrecientes.



60

- Estrategias Inversionistas:

Este es el momento en que hay que prepararse para poder sobrevivir a los malos años

que se vienen. Una opción es la de liquidar activos a precios todavía razonables para

acumular capital para salir a comprar en la siguiente Fase de Recesión.

La dificultad de esta etapa es la de saber cuándo ha comenzado, ya que el hecho de que

los alquileres puedan seguir subiendo puede confundir al mercado. Entre antes se dé

cuenta el inversionista, puede tomar mejores ventajas sobre el mercado.

Es el momento de liquidar inmuebles con dificultad de conseguir inquilinos, mientras

que las propiedades que tengan una alta ocupación y e inquilinos con buen perfil de

riesgo, es preferible mantenerlos.


Las decisiones que se tomen en esta parte del ciclo inmobiliario van a ser determinantes

para la sobrevivencia de la empresa. En esta parte del ciclo, la Fase III de la

construcción, la Venta, es la fase más determinante. La capacidad y velocidad de venta

de los proyectos ya terminados o cercanos a terminar van a ser críticos en la caja que

pueda formar la empresa para aprovechar la siguiente fase de recesión.

Debido a los largos tiempos de desarrollo de un proyecto inmobiliario como lo

sobrevalorado que se encuentran los terrenos en esta etapa, es preferible no seguir la

Fase I correspondiente a la planificación. Si en esta etapa ya se han realizado la

adquisición del terreno, lo recomendable es poder dejarlo madurar hasta el siguiente

ciclo ya que el terreno va a empezar a perder valor en medida que avance el ciclo

inmobiliario hasta el fin de la recesión.

Sin embargo la etapa más compleja en cuanto a la gestión en esta etapa del ciclo

inmobiliario, es cuando se está desarrollando la Fase II de Ejecución. Dependiendo del

estado de avance de la construcción es recomendable que si está finalizando, bajen el

nivel de terminaciones para abaratar costos y apresurar la entrega. Si se encuentra en un

estado medio de construcción lo ideal es encontrar opciones de refinanciamiento, y

poder retrasar lo máximo posible las obras para que pueda entrar al mercado en una

etapa tardía de recesión. Por último si se encuentra en etapas tempranas de construcción



61

lo mejor es considerar cambiar el cliente potencial del inmueble y adaptarlo a otros

ciclos inmobiliarios que se encuentren desfasados.

FASE IV: RECESIÓN:

Existe más suministro del que la demanda puede absorber lo que genera una mayor

vacancia y el crecimiento del alquiler es negativo o menor a la inflación.

- Estrategia Inversor:

En este momento hay que cuidar a los inquilinos y ser flexibles a bajar los alquileres ya

que la absorción es tan baja que la reposición de un inquilino que pague igual renta se

dificulta.

Es el momento para el inversor oportunista para salir a comprar activos en dificultades a

grandes descuentos y ejecuciones hipotecarias.

Recordemos que los precios en esta etapa se encuentran bajo el LTOA por lo que si

tenemos la paciencia y la capitalización suficiente, vamos a generar buenos ingresos a

futuro.


La estrategia del promotor es una estrategia de sobrevivencia. Si ha sido un

desarrollador responsable y ah seguido el ciclo inmobiliario, en esta etapa se encuentra

sin stock disponible para la venta y ningún proyecto en ejecución. En ese caso es

recomendable iniciar la Fase I de Planificación y estar atento a la ejecución hipotecaria

de terrenos a bajos precios y por otro lado esperar a que los precios sigan bajando para

salir a comprar y armarse de terrenos baratos para el siguiente ciclo inmobiliario.

Si por el contrario, no se tomaron las medidas adecuadas y se encuentra en la Fase III de

venta y con stock disponible, es recomendable el alquiler de estos espacios hasta esperar

el momento que se recupere la pérdida de valor del inmueble en el próximo ciclo. Si se

encuentra en la Fase II de desarrollo, es recomendable la paralización de las obras para

evitar la depreciación de la construcción.



62

El entendimiento del comportamiento del mercado en cada una de las etapas del ciclo

inmobiliario sumado al convencimiento de que es un movimiento cíclico y que sus fases

no duran para siempre, nos va a permitir tomar mejores decisiones al momento de

desarrollar un proyecto inmobiliario. Si a esto le sumamos una buena comprensión de

las etapas de un proceso de construcción y como poder adaptarlas a los ciclos, van a

generar un nivel de sustentabilidad del negocio que nos va a permitir poder navegar con

tranquilidad durante largos períodos de tiempo. La figura a continuación pretende ser un

resumen de las estrategias a tomar en cada una de las etapas:

FIGURA 16:Cuadro de acople de ciclo inmobiliario con ciclo de vida de un proyecto

RECESIÓN CONTRACCIÓN

Ocupación a Largo Plazo (LTOA)

EXPANSIÓN RECUPERACIÓN

Fase

1: P

lan

ific

ació

n

Fase

2:

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Fase

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-

+



63

3.3.2 ESTRATEGIAS PARA EVITAR LA DESTRUCCION DE VALOR

Se acepta ampliamente que el objetivo del desarrollo inmobiliario, la inversión y la

negociación es la creación de valor (Roulac, S. 1997). Esta creación de valor se realiza a

través del desarrollo inmobiliario el cuál es un proceso multifacético en el que las

actividades abarcan desde la regeneración de terrenos abandonados hasta la compra de

terrenos en bruto a la renovación de edificios existentes y la venta de sitios de

mantenimiento para que otros desarrollen. Cada una de estas acciones de desarrollo

implica la creación de valor mediante la conversión de una oportunidad potencial en

producto inmobiliario con oportunidades de inversión a largo plazo. En un punto dado,

cada sitio tiene un uso más alto y mejor que maximizará su valor (Peiser, R. 2003).

Otra forma de generar valor en el sector inmobiliario es a través del financiamiento. Sin

embargo si generamos valor a través del financiamiento y no del proyecto mismo, lo

que tenemos es un negocio financiero, no uno inmobiliario. En este caso, una premisa

importante a utilizar, la cual tiene su soporte teórico, es la siguiente: Existen mejores

probabilidades de generar riqueza vía buenas decisiones de inversión que a través de

buenas decisiones de financiamiento (Wong Boren et al., 2007).

Gaddy y Hart (1993) reflejan que el valor inmobiliario es creado, cambiado y destruido

por la interacción de cuatro fuerzas: física, política, económica y social. Los factores

físicos incluyen factores como el clima, la topografía, la disponibilidad de agua y la

calidad del agua. Las externalidades políticas que afectan el valor de la propiedad

incluyen los controles sobre el dinero y el crédito, los planes de préstamos asegurados o

garantizados por el gobierno, los códigos de salud y seguridad, los reglamentos de

construcción, los controles de alquileres y las cargas fiscales. Los factores económicos

incluyen la disponibilidad de empleo, los niveles salariales, la base económica y la

diversificación. Las externalidades sociales incluyen datos demográficos y cambios en

el estilo de vida. (Roulac, S., 2006).

Estas definiciones nos ayudan a entender las múltiples opciones de crear valor en el

desarrollo inmobiliario las cuales podemos definir en 3 grupos:

1. Creación de valor a través de maximizar el valor del terreno por el mejor uso.



64

2. Creación de valor a través del financiamiento.

3. Creación de valor por condiciones externas.

Para efectos de esta tesis, con el objetivo de crear mejores estrategias en la gestión de

proyectos inmobiliarios, nos vamos a enfocar sólo en el primer grupo, ya que el

segundo grupo está en la línea de la gestión financiera y el tercer grupo involucra

elementos que se escapan a nuestro control.

Enfocándonos en la creación de valor por maximización del terreno, usando el mejor

uso posible de el sitio a desarrollar el proyecto inmobiliario, podemos involucrar para

este análisis a las 3 fases de la construcción explicadas en el capítulo 2. Estas 3 fases

tienen una función específica en la cadena de creación de valor, donde cada una de

ellas va a ser importante. En las fases 2 (Construcción), se puede generar valor en

cuanto a la buena gestión permitiendo ahorros. En la fase 3 (Venta) se puede crear valor

maximizando los retornos. Pero es en la etapa 1 (Planificación) donde se crea el mayor

valor a través de la planificación del proyecto y la compra de terreno.

Esta etapa es crítica en la creación de valor, pero es al mismo tiempo donde se germina

la destrucción de valor de un proyecto inmobiliario. La razón por la que se destruye

valor en un proyecto inmobiliario, es que el resultado del conjunto de bienes que

permiten transformar un sitio en un bien inmueble, puede ser valorizado a un menor

valor por el mercado que el valor que costó su construcción.

A continuación, vamos a desarrollar en mayor detalle sobre dos de los ítems más

relevantes en la creación y destrucción de valor que son la adquisición del terreno y la

planificación y vamos a fijar estrategias generales para evitar la destrucción de valor en

un proyecto inmobiliario.

3.3.2.1 ESTRATEGIAS PARA EVITAR LA DESTRUCCION DE VALOR EN LA

ADQUISICIÓN DEL TERRENO

La adquisición de una parcela de terreno es equivalente a la compra de una opción de

compra estadounidense, de la cual si se ejerce a un precio de ejercicio, permite al

inversor reclamar sobre el activo subyacente que es el potencial edificio que se espera



65

que se construya sobre el mismo. El precio de ejercicio se refiere al costo total del

desarrollo del proyecto que se incurre al inicio de la construcción, En el marco de la

operación real, el valor de la tierra implica no sólo el valor intrínseco de tierra, también

una prima por la opción de esperar para desarrollar la tierra (Foo Sing, T., 2001).

Esto quiere decir que lo que se compra al momento de adquirir un terreno, es la opción

de desarrollo. El precio de venta está ligada al alquiler hipotético de la opción de

desarrollo y se determina por un porcentaje del costo total del proyecto. A este

porcentaje se le llama incidencia, que es la incidencia del terreno en el costo total del

desarrollo inmobiliario. Esta incidencia varía según zonas geográficas. Si en Europa

esta incidencia puede varias cerca del 60% por la poca disponibilidad de tierra, en

América Latina esta incidencia bordea el 25% ya que son ciudades que se encuentran en

etapas tempranas de desarrollo.

La mayor creación de valor en un terreno no lo produce el propietario, sino que lo

producen los cambios normativos donde se puede adquirir un terreno con opción de de

un desarrollo de 3 pisos y en un período de tiempo puede cambiar a una opción de

desarrollo de 10 pisos. Esto produce una revalorización del terreno ya que la tierra es el

mayor costo fijo en la construcción, por lo que el aumento en la opción de desarrollo, o

sea el aumento de valor, se traspasa en forma directa al propietario (a no ser que existan

normativas que traspasen parte de estas ganancias a fondos estatales).

Si bien esta es una creación de valor puramente especulativa, el aumento de la opción de

desarrollo puede generar una revalorización que no es consecuente con la nueva

edificabilidad. Esto pasa debido a que cuando un proyecto alcanza un cierto tamaño o

cuando un edificio se hace más alto, los costos de construcción a menudo aumentan a

un ritmo creciente con cada aumento adicional de la unidad de altura del edificio (Foo

Sing, T., 2001).

Una segunda destrucción de valor, y la más relevante es la de ejecutar la compra del

terreno sin considerar los ciclos inmobiliarios y la teoría de rentas, ya que al estar el

precio del terreno fuertemente ligado al precio del alquiler hipotético de la opción de

desarrollo, al bajar el alquiler real, baja también el precio del terreno.



66

Como hemos visto el precio de alquiler se dispara en la fase de expansión del ciclo

inmobiliario debido al desfase entre la oferta de espacio y la demanda por el mismo. Si

adquirimos un terreno para el desarrollo de un proyecto que nos va a tomar construirlo

un mayor tiempo que el fin de la fase de expansión, va a significar que nuestro precio de

venta esperado no va a encontrar un comprador ya que los precios de alquiler ya van a

la baja. Esto significa que la incidencia del precio del terreno en el precio de venta va a

ser mayor del que se esperaba lo que produce una destrucción de valor del producto

final.

Esta destrucción de valor va a ser cada vez mayor mientras más cerca del punto de

inflexión entre las fases de expansión e híper-suministro. Ya que más caro se va a

comprar el terreno debido a que el alquiler se encuentra en su punto más alto, y más

tarde se va a poner a disposición del mercado, pudiendo llegar al caso de ponerlo a la

venta en la fase de recesión, lo que la destrucción de valor sería tan grande que la venta

no alcanzaría a cubrir los costos.

El consejo en este caso es retener el desarrollo de la parcela en vista que el mercado por

delante es altamente impredecible y volátil. El "aparentemente irracional pero

irreversiblemente optima" decisión es justificada por Titman (1985) quien demuestra

matemáticamente que el potencial del sitio para ser capitalizado manteniendo la opción

de desarrollo vivo es mucho más valioso que la construcción del edificio en ese

momento (Foo Sing, T., 2001).

3.3.2.2 ESTRATEGIAS PARA EVITAR LA DESTRUCCION DE VALOR EN LA

PLANIFICACIÓN

La capacidad de generar valor de un desarrollo inmobiliario lo dan el conjunto de

decisiones que se tomaron en el transcurso del desarrollo inmobiliario. El valor de una

construcción se lo dan el equipo humano que se encuentra atrás de cada una de las

etapas. Todas estas etapas tienen un punto de inicio en la planificación del proyecto.

Con una planificación que considere la mayor cantidad de variables posibles y los

solucione antes del inicio de la construcción, es una planificación que tiene una alta

probabilidad de crear valor. Por el contrario, una pobre planificación donde que genere



67

que se vayan solucionando problemas durante la ejecución, va a ir destruyendo valor en

cada una de las etapas.

En la etapa de planificación es donde se toman las decisiones estructurales y donde se

pueden incorporar innovaciones que permitan diferenciarse al resto de soluciones que

ofrece el mercado. Sin embargo al igual que en el caso de destrucción de valor por

compra de terreno, la fase del ciclo inmobiliario donde más vamos a encontrar

decisiones que van a terminar destruyendo valor en el proyecto, es en la fase de

Expansión. Esto se produce por un crecimiento en los márgenes de ganancia lo que

permiten mayor riesgo y lo más importante, empujado por expectativas desmesuradas

sobre proyecciones futuras.

Como señala claramente Shiller (2007), las personas basan sus decisiones de vida en

expectativas vagas. La combinación de estas expectativas con su percepción de tener

una propiedad única les hace pensar que su propiedad será muy valiosa. Esta previsión

hace que consuman más hoy e implícitamente elevan los precios mañana (Salzman and

Zwinkels, 2013).

En períodos de bonanza nos olvidamos que los mercados inmobiliarios son cíclicos. No

nos podemos olvidar de esto en la toma de decisiones durante el desarrollo de un

proyecto inmobiliario. El momento más importante para tenerlo en claro es en la etapa

de la planificación del proyecto. No solo en la compra o no de un terreno (cómo lo

vimos en el capítulo anterior), sino que en el mejor uso que se le debe dar al proyecto,

tener consideraciones racionales con respecto al diseño y por sobre todo cuidar el nivel

de terminaciones que permitan que podamos estar dentro de los rangos de precio de

venta y que nos permita que el mercado pueda absorber rápidamente el producto que

coloquemos a la venta.

La mayor importancia en la toma de decisiones es la anticipación de los ciclos

inmobiliarios. Como afirman Rottke y Wernecke (2001-2002) si los tomadores de

decisiones sólo reaccionan a los retrasos temporales, pero no los anticipan, están en

peligro de actuar pro-cíclicamente. Hay algunos patrones en la naturaleza humana que

explican en parte, por qué los participantes del mercado pueden actuar pro-cíclicamente.

Dobberstein (2000) (como cita Rottke y Wernecke (2001-2002)) describió estos

patrones de comportamiento en una Metafórico. Estos son:



68

- La mentalidad del cavador de oro:

Esta es la creencia de los desarrolladores y principalmente de inversionistas que intentar

intentan copiar el éxito de los desarrollos del proyecto que se miden idealmente de un

punto de vista cíclico. Al igual que lo que le va a pasar a un excavador de oro que repite

lo realizado por un excavador anterior, las condiciones que va a encontrar no son las

mismas por lo que los resultados no pueden ser iguales. Esto es porque los movimientos

futuros del mercado no se pueden prever con precisión.

- La falacia de los jugadores:

Esta es la creencia del jugador de casino, donde existe la convicción por parte del

inversionista o desarrollador que puede superar el resultado de los otros participantes

del mercado que ya son exitosos.

- El Síndrome de Midas:

Expresa una opinión basada en el ego. Un inversor o desarrollador podría creer que el

propio proyecto será mucho más exitoso que otros, aunque hay indicios de que el

mercado ya pierde impulso y otros proyectos comienzan a tener problemas para

encontrar usuarios o compradores. Este ego produce que el desarrollador insista en las

bondades del proyecto cegándose a la realidad de las condiciones imperantes en el

mercado.

- La gran fool-belief o creencia tonta:

Representa la tendencia que los participantes del mercado piensan que siempre habrá

alguien que va a comprar un proyecto u objeto.

Estos factores psicológicos son inherentes a nosotros y van a aparecer en el momento de

la planificación del desarrollo de un proyecto, por lo que la mejor estrategia para evitar

la destrucción de valor es estar por un lado entender estos comportamientos para no

repetirlos, y poder anticiparse a los ciclos inmobiliarios a través de la observación de

como se mueve el mercado.



69

4. CONCLUSIÓN

En el transcurso de esta tesis hemos ido recorriendo una sucesión de temas que nos han

llevado a comprender de una manera amplia los factores que afectan el desarrollo de un

proyecto inmobiliario. Por un lado hemos estudiado el ciclo inmobiliario que hemos

demostrado que existe y que es predecible por lo que podemos tomar acciones

predictivas para corregir nuestros errores del pasado. Entender el funcionamiento de los

ciclos y cómo se producen los desfases, nos va a obligar a estar atentos al

comportamiento del mercado para poder tomar medidas agresivas en períodos donde

existen pocos proyectos en ejecución y ser más cautelosos en momentos donde existe un

frenesí de proyectos inmobiliarios. Movernos por nuestro propio ciclo, un ciclo

adelantado al ciclo de mercado nos permitirá ser una industria sostenible.

La forma correcta de hacerlo es el entendimiento del ciclo de vida de un proyecto. En

esta materia, esta tesis propone que la sucesión de acciones que conforman el ciclo de

vida de un proyecto inmobiliario, se pueden separar en 3 macro fases que van a estar a

cargo de 3 funciones claves. La planificación va a estar a cargo de generar valor, es

donde se permiten las innovaciones y riesgos, pero también donde se gesta la pérdida de

valor y no llegar con un producto que va a ser absorbido por los clientes. Por otro lado

está la fase de ejecución, la cual depende de muchos conocimientos técnicos y

experiencia ganada ya que es acá donde se juntan la mayoría de factores críticos de

éxito como también los factores de retraso lo que va a generar llegar a su finalización en

el tiempo preciso en el que podamos aprovechar el ciclo inmobiliario a nuestro favor.

Por último la etapa de venta es donde recuperamos nuestra inversión y es especialmente

relevante en los períodos de recesión donde tenemos que ser innovadores y flexibles

para poder sobrevivir. El conjunto de decisiones tomadas durante el ciclo de vida van a

repercutir, para bien o para mal, en el objetivo de transformar un pedazo de tierra o un

objeto en un elemento con valor agregado. La creación de valor es nuestro objetivo

principal.

Sin embargo, podemos todos podemos constatar, sobre todo en períodos de recesión y

recuperación, que existen vacancias importantes o proyectos inconclusos. Porqué

teniendo esta información hace tiempo existen personas que deciden realizar



70

promociones inmobiliarias que no hacen más que la destrucción de valor. La respuesta

es porque las empresas están formadas por personas, las cuales somos susceptibles a

tomar decisiones que se alejan de la evidencia que nos permite anticiparnos, y nos

guiamos por decisiones irracionales que conllevan a cometer grandes errores.

Es por esto que hemos desarrollado una serie de estrategias que nos van a permitir subir

en ponderación las decisiones tomadas bajo la observación del mercado que nos permita

anticiparnos al ciclo evitando errores del pasado. Estos errores son causados por la

destrucción de valor en el complejo proceso del desarrollo de un proyecto inmobiliario.

Cada una de estas estrategias tienen como objetivo acoplar los ciclos inmobiliarios con

los ciclos de proyecto. Al acoplarlos encontramos que podemos ocupar los tiempos del

ciclo de proyecto a nuestro favor adaptándolo según el comportamiento del ciclo

inmobiliario encontrando la gestión óptima de los recursos disponibles en el momento

preciso.

INVESTIGACIONES FUTURAS

Esta tesis deja planteados una serie de desafíos para estudios futuros. El primero y

quizás más importante es estudiar en una zona específica como se encuentra el ciclo

inmobiliario de esa zona, además de estudiar cómo se comporta el ciclo de vida de un

proyecto en esa misma zona. Con esto podremos tener una comprensión específica de

un territorio y podremos cuantificar las estrategias de gestión propuestas.

Por otro lado, también queda un tema abierto para investigaciones futura que

corresponde a poder identificar de mejor manera donde se producen los elementos qe

conllevan a la destrucción de valor en el desarrollo de un proyecto. En esta tesis se

nombraron los que están relacionados al ciclo inmobiliario, pero se puede profundizar

de mejor manera para poder ser una herramienta decisiva al momento de planificar.



71

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