2. Finanzas Corporativas.Las empresas son una forma de organizacin econmica desde varias perspectivas. Uno de los problemas bsicos es la obtencin de efectivo. La forma de operar de los negocios corporativos se debe a su organizacin, siendo un mtodo estndar para la resolucin de los problemas que surgen cuando es necesario obtencin de liquidez.Una corporacin es una entidad legal distinta disfruta de muchos de los derechos legales de las personas naturales, pueden adquirir e intercambiar propiedades, celebrar contratos, demandar y ser demandadas. Las corporaciones comprenden tres conjuntos de intereses distintos: los accionistas, los miembros de consejo de administracin y los funcionarios de la corporacin. (Jaffe, 2012)Las finanzas corporativas se centran en las decisiones monetarias, econmicas y financieras que realiza una empresa y las herramientas de anlisis utilizados para la toma de decisiones, creando valor, mantenerlo a travs del uso eficiente de los recursos financieros. (Allen, 2010)Se centran en la forman en que las empresas pueden crear valor y mantenerlo a travs del uso eficiente de los recursos financieros se subdivide en tres partes:a. Las decisiones de inversin; son las que se centran en el estudio de los activos reales en los que la empresa debera de invertirb. Las decisiones de financiacin; estudian la obtencin de fondos provenientes de los inversores que adquieren los activos financieros emitidos por la empresa y as la compaa pueda adquirir los activos en los que ha decidido invertir.c. Las decisiones directivas, afectan las decisiones operativas y financieras del da a da como el tamao de la empresa, su crecimiento, las remuneraciones.Algunas de las zonas del estudio de las finanzas corporativas son como el equilibrio financiero, el anlisis de la inversin en nuevos activos, fusiones o adquisiciones a empresas, anlisis de endeudamiento, emisin de acciones y obligaciones.

2.1 Valuacin

2.1.1 Valor PresenteValor presente es valor actual de un capital que no es inmediatamente exigible, la suma que colocada a u inters hasta su vencimiento se convertir en uan cantidad igual al de la fecha de pago

Es una suma que se recibir en una fecha futura es el capital a una tasa de inters alcanzara en un periodo de tiempo determinado contado hasta la fecha de su percepcin un monto igual a la suma a recibirse en la fecha convenida.

2.2 RIESGORiesgo se define como la posibilidad de que las expectativas positivas para un sistema orientado al logro de objetivos no se realicen. En esta definicin se encuentran los tres elementos esenciales del riesgo, como son: La incertidumbre; Las consecuencias indeseadas para un sistema; El cambio en las circunstancias existentes.

Si bien en algunas circunstancias el riesgo es totalmente inmanejable, por estar por completo fuera de nuestro control; es el hecho de que algo debe cambiar antes de que ocurra un desastre lo que hace posible la administracin de riesgos, ya que de alguna manera es posible influenciar en aquellos factores que deben cambiar. Por ejemplo, nada podemos hacer para evitar que ocurra un terremoto, pero si podemos levantar construcciones ms slidas y seguras frente a la materializacin de dicho fenmeno.

Segn Peter Drucker, tratar de eliminar el riesgo en las empresas es algo intil. El riesgo es algo inherente al hecho de comprometer recursos actuales en busca de resultados futuros. De hecho, el progreso econmico se define como la habilidad de tomar riesgos. El enemigo de todo inversor es el riesgo, elemento de inestabilidad en las inversiones, que no son ms que apuestas de futuro en entornos con mayor o menor incertidumbre.Dentro del riesgo debemos distinguir el riesgo econmico del riesgo financiero. El riesgo econmico se traduce en la amplitud de los rangos en los que se mueven los resultados de la empresa, en funcin de factores que nada tienen que ver con la financiacin de la misma. (Alfaomega, 2002) En cambio, el riesgo financiero est ntimamente vinculado al riesgo asumido por los medios de financiacin contratados por la empresa para la adquisicin de su activo.Los riesgos financieros estn relacionados con las prdidas en el valor de un activo financiero, tales como un prstamo o una inversin. Estos riesgos se clasifican a su vez en dos tipologas diferenciadas:

Riesgo de mercado. Es el riesgo de prdidas por movimientos en los precios de los mercados de capitales, ya sea en precios de renta variable, materias primas, tipos de inters, tipos de cambio, etc. (Escobar vila, 2013) Tambin incluye el riesgo de liquidez, que se da cuando la compra o venta de un activo, para poder ser ejecutada, exige una reduccin significativa en el precio (por ejemplo un inmueble presenta un riesgo de iliquidez muy superior al que pueda presentar un ttulo de renta variable cotizada).

Riesgo de crdito. Es el riesgo de incurrir en prdidas debido a que una contrapartida no atienda las obligaciones de pago expuestas en su contrato. Ejemplos incluyen tanto el tomador de un prstamo que incumple los pagos pendientes del mismo, como un emisor de un bono de renta fi ja que no hace frente a los pagos de inters y/o capital. (Bodie, 2003) En general los distintos factores de riesgo no se presentan de modo aislado. Para ilustrar esto consideremos la emisin de un bono por parte de la corporacin A. Mediante dicha emisin la entidad tendr que pagar un inters de forma peridica (por ej. x% constante anual) a los bonistas y devolver el nominal comprometido N a vencimiento de la emisin. Los inversores que quieran suscribir esta emisin pagarn un precio inicial P y estarn sujetos a los siguientes riesgos:Riesgo crdito. Se trata del riesgo de que la entidad emisora incumpla alguno de los pagos comprometidos, bien sea inters o nominal. Adems este bono cotiza en un mercado transaccional y por tanto est sujeto a los siguientes riesgos de mercado:Riesgo de tipo de inters. Es el riesgo de que los tipos de inters suban con fecha posterior a la emisin, ya que en este escenario la rentabilidad del bono ser comparativamente menos atractiva para el mercado, resultando en una bajada de precio del bono, con la consiguiente prdida de valor.

Riesgo de spread. Aunque los tipos de inters no sufran variaciones y el emisor no incumpla sus pagos, las condiciones de la entidad emisora en su actividad habitual pueden verse perjudicadas respecto al momento de la emisin. En este caso la prima de riesgo o spread de esta inversin aumentar, reduciendo el valor de mercado del activo.

2.2.1 ADMINISTRACIN DEL RIESGO La administracin de riesgos es una disciplina relativamente joven, aunque se practica desde hace mucho tiempo. Sus inicios se remontan al momento en que el hombre super su creencia en los poderes sobrenaturales como fuerzas que decidan el resultado de su actividad econmica y social.Los aspectos econmicos del proceso de toma de decisiones en situacin de riesgo e incertidumbre empiezan a discutirse activamente despus del ao 1921, cuando se publica el libro "Riesgo, Incertidumbre y Beneficio" del economista norteamericano Frank H. Knight. El autor parte de la premisa de que si no hay nada que perder, no hay nada que ganar y afirma que la esencia de la actividad empresarial es la incertidumbre o ausencia de conocimiento perfecto acerca de las consecuencias futuras que se derivan de la misma. La idea principal de su estudio de los riesgos econmicos es que ser empresario significa correr riesgos porque es imposible obtener ganancias sin enfrentarse a los riesgos en el ambiente econmico. En su libro, F. Knight ha desarrollado tambin unas de las principales formas de respuesta y control del riesgo: transferencia, reduccin y otros.Para los economistas Milton Friedman, John von Neuman y Joseph Stieglitz son reconocidos entre los "padres" de la teora de la eleccin en situacin de riesgo e incertidumbre. Sobre la base de sus estudios se desarroll en los aos 1950 70 la teora moderna de la gestin financiera. Harry Markowiz elabor un modelo matemtico que muestra cmo los inversionistas pueden conseguir el menor riesgo posible con una tasa determinada de rendimiento. William Sharpe tom como punto de partida los resultados de Markowitz y desarroll sus implicaciones en los precios de activos. Sharpe elabor un modelo de regresin lineal denominado modelo de mercado, que relacionaba el rendimiento de mercado (variable independiente) y el rendimiento del ttulo o cartera (variable dependiente). El coeficiente (beta), que indica la volatilidad del rendimiento del ttulo con respecto a una variacin del rendimiento del mercado es posible obtenerlo dividiendo la covarianza entre el rendimiento del ttulo y el del mercado, entre la varianza del rendimiento del mercado.Henry Fayol fue de los primeros en reconocer la administracin de riesgos como una de las principales funciones de la gerencia. Segn este autor el objetivo de la actividad de seguridad es salvaguardar la propiedad y las personas contra el robo, el fuego, las inundaciones, guardarlas de las huelgas y las felonas y llegando a todos los disturbios sociales o naturales que pueden arriesgar el progreso e incluso la vida del negocio.Navarro L. y Prez M. (1999) definen la administracin de riesgo como el proceso para la conservacin de los activos y del poder de generacin de beneficios de una empresa, mediante la minimizacin del efecto financiero de las prdidas accidentales. Asimismo consienten en que su principal objetivo es la planificacin efectiva de los recursos necesarios para recuperar el equilibrio financiero y la efectividad operativa despus de una prdida fortuita y, de esta forma, obtener a corto plazo una estabilidad del costo de los riesgos y a largo plazo la minimizacin de los riesgos.

Martnez (1998) seala que, aunque existen varias definiciones de administracin de riesgos, todas coinciden en que se trata de un mtodo lgico y sistemtico para identificar, evaluar y manejar los riesgos asociados a cualquier actividad, funcin o proceso, de forma tal que permita a la entidad que lo realiza, aprovechar las oportunidades de expansin, minimizando las prdidas.

la definicin ms acabada desde el punto de vista del alcance de la administracin de riesgos es la dada por COSO (2004), que en su informe seala: "La administracin de riesgos empresariales es un proceso, efectuado por la direccin de la entidad, directores y dems personal, aplicado a la estrategia y al establecimiento de objetivos y que se desarrolla a travs de toda la organizacin, destinado a identificar los eventos potenciales que pueden afectar la entidad y manejar los riesgos dentro de su apetito de riesgo para proveer una seguridad razonable en el logro de los objetivos de dicha entidad".Esta definicin introduce nuevos elementos: la administracin de riesgos se realiza por todo el personal de la empresa y no slo por su equipo directivo y en todas las reas y a todos los niveles de la organizacin. Reconoce adems el apetito de riesgo de la empresa y la alienacin de ste con la estrategia. El apetito de riesgo se define como los riesgos que una organizacin est dispuesta a asumir en su actividad, teniendo en cuenta el contexto de sus objetivos empresariales y sus imperativos estratgicosLa administracin de riesgos se desarrolla como un proceso, con sus entradas, transformacin y salidas. Las entradas al proceso son los eventos (riesgos), la transformacin ocurre cuando se analizan los riesgos y se valoran todas las posibles formas de tratamiento que requieren en funcin de su frecuencia e impacto, y las salidas son los riesgos controlados. Este proceso se desarrolla en un ambiente formado por los objetivos de la organizacin, la filosofa de administracin de riesgos, la cultura empresarial, la moral y los valores ticos de sus empleados, directivos y personas ajenas que forman parte del micro entorno empresarial.Tradicionalmente la administracin de riesgos ha sido considerada como un proceso de tres etapas: identificacin, evaluacin o anlisis y control o tratamiento de riesgos. Aunque stas pudieran llamarse "el ncleo" del proceso de administracin de riesgos, en la prctica su ejecucin sin un nexo con la misin, la estrategia, los objetivos y en general, con la gestin empresarial, le resta eficacia en sus resultados.Por lo que la administracin de riesgos se puede definir como el proceso de identificacin, medida y administracin de los riesgos que amenazan la existencia, los activos, las ganancias o al personal de una organizacin, o los servicios que sta provee.2.3 Fuentes de FinanciamientoEl financiamiento es determinante en el costo de capital de una empresa y su cuota de participacin en la estructura de capital son determinantes del grado de riesgo en la inversin. As, mientras ms elevada es la participacin de un determinado componente de la estructura de capital, ms elevado es el riesgo de quien haya aportado los fondos.Las decisiones sobre estructura de capital se refieren a una mezcla diferenciada entre riesgo que se desea asumir y el retorno esperado. Las deudas adicionales incrementan el riesgo de la empresa; sin embargo, el apalancamiento que se aade puede resultar en ms altos retornos de la inversin.La estructura ptima de capital adems de requerir la maximizacin en el precio de las accionesdemandauna minimizacin en el costo de capital.El costo de capital y la estructura financiera de la empresa son dos aspectos inseparables para su anlisis, (Brealey y Myers, 1992) plantean, "el costo de capital es la rentabilidad esperada de una cartera formada por los ttulos de la empresa"; es decir, el costo de capital, se refiere a la suma ponderada del costo de financiarse con el dinero de losproveedores, de otros acreedores, de los recursos bancarios y no bancarios, de las aportaciones de los accionistas y de las utilidades retenidas.La estructura de capital fijada como meta es la mezcla de deudas, acciones preferentes e instrumentos de capital contable con la cual la empresa planea financiar susinversiones. Estapolticade estructura de capital implica una compensacin entre el riesgo y el rendimiento, ya que usar una mayor cantidad de deudas aumenta el riesgo de las utilidades de la empresa y si el endeudamiento ms alto conduce a una tasa ms alta de rendimiento esperada.

2.3.1 FUENTES DE FINANCIAMIENTOFinanciamiento es aportarel dineronecesario para una empresa. Es el conjunto de recursos monetarios financieros para llevar a cabo una actividad econmica, con la caracterstica de que generalmente se trata de sumas tomadas a prstamo que complementan los recursos propios.En toda empresa es importante realizar la obtencin de recursos financieros, con el fin de hacerle frente a los gastos a corto plazo, para modernizar las instalaciones y reposicin de maquinarias y equipos, para llevar a cabo nuevosproyectoso para reestructurar los pasivos, a corto, mediano, y largo plazo. Se puede decir que existen distintasfuentes de financiamiento, entre las cuales se encuentran las fuentes internas, fuentes externas y otras, tal como se expone a continuacin:Fuentes Internas:Son las que se generan dentro de la empresa, como resultado de susoperacionesy su desempeo, entre estas se encuentran: Aportes de los Socios: los que hacen los socios, en el momento de constituir legalmente lasociedad(capital social) o mediante nuevos aportes. Utilidades reinvertidas (retenidas): esta fuente es muy comn, sobre todo en lasempresasde nueva creacin, y en la cual, los socios deciden que en los primeros aos no se repartirn dividendos, sino que estos se invertirn en la organizacin. Depreciaciones y amortizaciones: mediante las cuales, y al paso deltiempo, las empresas recuperan el costo de la inversin, debido a que las provisiones para tal fin se aplican directamente a los gastos en que la empresa incurre, disminuyendo con esto las utilidades y por lo tanto no existe la salida de dinero al pagar menos impuestos y dividendos. Incrementos de pasivos acumulados: son los que se generan ntegramente en la empresa, como ejemplo las pensiones, las provisiones contingentes (accidentes, devaluaciones,incendios), etc. Venta de activos (desinversin): como laventade terrenos, de edificios o de maquinaria que ya no se necesitan y cuyo importe se utilizara para cubrir necesidades financieras.

Fuentes Externas:Son aquellas que se otorgan por medio de terceras personas tales como: Proveedores: es la utilizada con mayor frecuencia, se genera mediante la adquisicin o la compra de bienes yservicios, a crdito, que la empresa emplear para su operacin, ya sea a corto, mediano o largo plazo. Crditos bancarios: las principales operaciones crediticias, que son ofrecidas por las instituciones bancarias, de acuerdo a su clasificacin son:A Corto Plazo: El descuento: esta es una operacin consiste en que elbancoadquiere enpropiedad, letras de cambio o pagars. Prstamo quirografario y en colateral (directos): toma en consideracin para su otorgamiento, la solvenciamoraly econmica. Prstamo prendario: este tipo de crdito existe para ser otorgado por una garanta real no inmueble. Crditos simples y en cuenta corriente: soncrditosespeciales y requieren la existencia de uncontrato.

A Largo Plazo:

Prstamo con garanta de unidades industriales: el crdito se formaliza mediante un contrato de apertura. Crditos para reparacin y/o ampliacin: este tipo de crdito sirve para apoyar a laproducciny son encaminados especficamente a incrementar las actividades productivas de la empresa. Prstamo con garanta inmobiliaria: conocidos tambin como hipotecarios, su plazo es mayor a cinco aos.Otras fuentes Tarjetas de crdito corporativas: son las lneas de crdito otorgadas a los principales funcionarios de la empresa, en donde todas las compras de bienes y servicios que efectan, se cargan a la cuenta de la empresa acreditada. Financiamiento delsistemaburstil: son todos aquellos financiamientos adquiridos a travs de la bolsa, y estas pueden ser a largo o corto plazo, tales como: emisin de acciones y bonos,arrendamientofinanciero, etc.Otra clasificacin de las fuentes de financiamiento Recursos propios:Esta fuente es la que se obtiene de los aportes que hagan los dueos del negocio, estos pueden surgir de prstamos familiares, amigos. Crdito comercial:Son todos los prstamos de entidades financieras con una tasa de inters pactada y un tiempo de pago estipulado. Lneas de crdito:Son convenios entre losbancosy las empresas que establecen prstamos a corto plazo sin garantas. Prstamos privados: Son crditos que otorgan particulares y que generalmente resultan ms costosos que cualquier otro tipo de crdito. Banca de inversin:Colocacin de ttulos valores al momento de laconstitucinde la empresa. Capital de riesgo:se consigue bsicamente con elplan de negociosde la empresa, este tipo de capital busca una parte del negocio y generalmente participacin en laadministracin. Entidades estatales o mixtas:buscan beneficiar iniciativas que generen alto impacto social y econmico, generalmente sus crditos son blandos.

2.3.2 ESTRUCTURA DE CAPITAL2.3.2.1 Concepto de la estructura de capitalUna empresa se puede financiarse con dinero propio (capital) o con dinero prestado (pasivos). La proporcin entre una y otra cantidad es lo que se conoce como estructura de capital.En otras palabras, la estructura de capital, es la mezcla especfica de deuda a largo plazo y de capital que la compaa usa para financiar sus operaciones. El administrador financiero tiene dos puntos de inters en esta rea. Primero: qu cantidad de fondos deber solicitar la empresa en prstamo?, es decir, qu mezcla de deuda y capital contable ser mejor? La mezcla elegida afectar tanto el riesgo como el valor de la empresa.Segundo: cules sern las fuentes de fondos menos costosas para la empresa?Para calcular la estructura de capital de una empresa basta con estimar el porcentaje que el capital accionario y las deudas representan del valor de la empresa. Es decir que si en el balance general de la empresa figura por ejemplo $us.40,000 de deuda y $us 60,000 de capital, se puede decir que la empresa est estructurada por deuda con el 40% (40,000/100,000) y el 60% por capital, que resulta de dividir 60,000 entre 100,000 que es el total deuda y capital de la empresa.Existen cuatro factores fundamentales que influyen sobre las decisiones de estructura de capital: Riesgo financiero del capital de la empresa, a medida que la entidad dependa de financiamiento por medio de deuda, el rendimiento requerido del capital accionario aumentar, debido a que el financiamiento por medio de deuda, incrementa el riesgo que corren los accionistas. Posicin fiscal de la empresa, el inters es deducible, lo cual disminuye el costo efectivo de las deudas. Si tiene una tasa fiscal baja la deuda no ser ventajosa. Flexibilidad financiera o la capacidad de obtener capital en trminos razonables. Actitudes conservadoras o agresivas de la administracin.

2.3.2.2 Teoras de la estructura de capital ptima

La estructura de capital ptima es aquella que produce un equilibrio entre el riesgo financiero de la empresa y el rendimiento de modo tal que se maximice el valor de la empresa.

El valor de la empresa se ve maximizado cuando el costo de capital es minimizado, ya que el mismo es utilizado habitualmente como la tasa de descuento apropiada para los flujos de efectivo generados por la empresa.

Existen diferentes definiciones sobre la combinacin ptima de estos fondos, ya sean a corto o largo plazo.

Weston y Brigham definen: La ptima estructura de capital es la que logra un equilibrio entre el riesgo y el rendimiento y por tanto maximiza el precio de la accin.

Como consecuencia de la bsqueda de una estructura de capital ptima, en los aos 50 aparecen dos corrientes tericas diferenciadas.

Aquellos autores defensores de la existencia de una estructura de capital ptima en la empresa y por contra tambin aparecen una serie de autores que afirman que sta no existe.

A continuacin se exponen los principales criterios que sustentan las diferentes teoras sobre estructura de capital.

Teora del Resultado Neto (RN)

Los defensores de esta posicin consideran que existe una estructura de capital ptima, que se consigue con un mayor grado de endeudamiento, para ellos la empresa es capaz de incrementar su valor total y tener un costo promedio ponderado de capital ms bajo conforme aumenta el grado de endeudamiento de la empresa.

Estos autores consideran que la estructura financiera de la empresa alcanza el ptimo cuando est formada toda ella por deuda.

La conclusin, apuntada anteriormente, es que cuanto ms se endeude la empresa, mayor ser su valor de mercado, o, equivalentemente, menor ser su costo de capital. Segn esto, la estructura de capital ptima ser aquella formada en su totalidad por deudas, lo cual conduce a una situacin irreal. Esta posicin es, por tanto, ms terica o acadmica, que prctica.

La Teora del Resultado de Explotacin de la Empresa (RE)

El supuesto fundamental de esta teora, es que el costo promedio ponderado de capital permanece constante para cualquier grado de endeudamiento ya que un aumento de la deuda se ver compensado con un incremento del costo del capital propio, ya que los accionistas exigirn una remuneracin mayor, en consecuencia el costo promedio ponderado de capital y el costo de la deuda permanecern constantes para cualquier nivel de endeudamiento, por lo tanto estos autores consideran que no existe una estructura de capital ptima.

Independientemente de cmo est financiada la empresa el valor permanece constante. Este no depende de cmo se financia. Slo va a depender de la capacidad que tengan los activos de generar renta.

La Teora Tradicional

La teora tradicional propone la existencia de una determinada combinacin entre recursos propios y ajenos que define la estructura de capital ptima. Esta teora, puede considerarse como una postura intermedia entre las posiciones extremas antes expuestas.

Consideran los defensores de esta teora, que el costo de la deuda es inferior a la tasa de rentabilidad exigida por los accionistas, ya que los acreedores de deudas de la empresa arriesgan menos. Por lo tanto el costo ponderado de capital decrece hasta cierto punto a partir del cual comienza a aumentar.

Consecuentemente estos autores defienden la existencia de una estructura de capital ptima para un nivel determinado de endeudamiento en el cual el costo ponderado de capital se hace mnimo y por tanto se maximiza el valor de la empresa.

2.3.3 La Teora de Modigliani y Miller sobre la Estructura de CapitalLos planteamientos anteriores sirvieron a Franco Modigliani y Merton Miller, para su teora sobre la estructura de capital en 1958, los cuales realizaron un estudio sobre la incidencia de la estructura de capital sobre el valor de la empresa. La tesis inicial estaba sustentada en un conjunto de supuestos pocos realistas (como no hay impuestos, la quiebra no tiene costos, las utilidades operativas no se ven afectadas por el uso del endeudamiento), que implic la reaccin de los detractores, fundamentando la inconsistencia de los criterios. En correspondencia con lo anterior, Modigliani y Miller realizaron adecuaciones a su posicin inicial, quedando su teora presentada mediante dos proposiciones sin impuestos y con impuestos.

Teorema de Modigliani y Miller SIN IMPUESTOSEl teorema fue probado originalmente bajo el supuesto de no los impuestos. Se compone de dos proposiciones, que tambin puede extenderse a una situacin de impuestos.Consideremos dos empresas que son idnticos salvo por sus estructuras financieras. La primera (empresa U) es sin deuda, es decir, que se financia con capital solamente. La otra (empresa L) est apalancada: es financiada en parte por la capital/acciones, y en parte por deuda. El teorema Modigliani-Miller afirma que el valor de las dos empresas es el mismo.

Proposicin I:

Donde VU es el valor de una empresa sin apalancamiento = precio de compra de una empresa compuesta slo de capital/acciones, y VL es el valor de una empresa apalancada = precio de compra de una empresa que est compuesta por alguna combinacin de deuda y capital.Para ver por qu esto debe ser cierto, supongamos que un inversionista est considerando comprar una de las dos empresas U o L. En lugar de comprar las acciones de la empresa apalancada L, podra comprar las acciones de U financiando la misma cantidad de dinero que la empresa L. La rentabilidad final a cualquiera de estas inversiones sera el mismo si el tipo de financiacin del inversor es el mismo que el de VL. Por lo tanto el precio de L debe ser el mismo que el precio de U menos el valor de la deuda L.Esta discusin tambin aclara el papel de algunos de los supuestos del teorema. El Teorema asume implcitamente que el costo de los inversores de pedir dinero prestado es la misma que la de la empresa, que no tiene por qu ser cierto (ante presencia de informacin asimtrica o en la ausencia de mercados eficientes).Proposicin II:

Ke = tasa requerida de rendimiento por los acciones.k0 =costo de capitalmedio ponderado o WACC.kd = tasa de rendimiento requerida de los emprstitos, o el costo de la deuda.D/E = ratio deuda-acciones (equity)

Un mayor ratio deuda/capital conduce a un mayor rendimiento requerido sobre el capital propio. Debido al riesgo superior para los accionistas de una empresa con deuda. La frmula se deriva de la frmula del coste medio ponderado del capital (WACC).Estas proposiciones son verdaderas asumiendo los siguientes supuestos: no existen los impuestos, no existen costos de transaccin, y los individuos y las empresas pedir prestado a las mismas tarifas.Estos resultados pueden parecer irrelevantes (despus de todo, ninguna de las condiciones se cumple en el mundo real), pero el teorema todava se ensea y estudia, porque dice algo muy importante. Es decir, laestructura de capitales importante precisamente porque una o varias de estas suposiciones es violada. Le dice dnde buscar los factores determinantes de la estructura ptima de capital y cmo esos factores podran afectar a la estructura ptima de capital.Teorema de Modigliani y Miller CON IMPUESTOSEn este caso, la estructura de financiacin si afecta al valor de la empresa. Esto se debe a que los intereses que se pagan por las deudas son un gasto a efectos del clculo del impuesto sobre beneficios mientras que el dividendo no es un gasto para el clculo del impuesto ya que se reparten una vez pagados los impuestos. Esto hace que a mayor endeudamiento elcosto de capitalmedio se reduzca va ahorros fiscales. Esta reduccin delcosto de capitalaumentar el valor de la empresa porque reducir el denominador de la ecuacin de su valoracin mediante el descuento de susflujos de cajafuturos donde la tasa de descuento ser esecoste de capital.

Proposicin I:

El apalancamiento aumenta el valor de la empresa proporcionalmente a su endeudamiento.Proposicin II:

ke es la tasa requerida de rendimiento sobre el capital propio o acciones.R0es la rentabilidad que demandaran los accionistas si las deudas fueren 0. Esto es, si toda la empresa se financiase con Acciones.k0es elcosto de capitalmedio ponderado o WACC.ki o kd es la tasa de rendimiento requerida de los emprstitos, o el costo de la deuda.D/A es el ratio deuda-capital.La rentabilidad demandada por los accionistas ke aumenta con el endeudamiento debido a la mayor asuncin de riesgos.Dentro delTeorema de Modigliani-Millersobre la relevancia o no de la estructura de capital de una empresa o proyecto de iinversin a la hora de su valoracin, los potenciales ahorros fiscales son la variable diferenciadora.

As, si no existiesen impuestos sobre los beneficios, el valor del proyecto o empresa a valorar, no se vera afectado ya que el WACC sera siempre el mismo. No existiran diferencias entre los pagos por intereses de las deudas y los dividendos a repartir a los accionistas.Sin embargo, la existencia de impuestos sobre los beneficios hace que esta relacin se rompa, ya que el WACC si variar segn el nivel de endeudamiento, al existir un diferente tratamiento fiscal entre los pagos por intereses de las deudas y los pagos por dividendos a repartir a los accionistas. Mientras que los pagos de intereses sern gasto deducible a efectos de impuestos (se contabilizan antes de calcular el impuesto sobre beneficios), los dividendos se pagarn despus, no reduciendo la cantidad de impuestos a pagar.Por tanto, el coste de remunerar a los accionistas es el mismo existan o no impuesto, mientras que los intereses sern menores ya que parte de ellos los compensaremos pagando menos impuestos.Esta premisa hace que, los ahorros fiscales provocados por el endeudamiento hagan ms interesante endeudarse ya que estas provocarn el denominado apalancamiento financiero aumentando el valor de la empresa. Este efecto ser siempre as hasta un lmite, que ser aquel punto a partir del cual un exceso en el nivel de deudas pueda provocar peligro de quiebra o insolvencias y que se trata a continuacin en elLmite al uso de las deudas.

2.3.4Estructura de capital ptima

La estructura ptima de capital es aquella que maximiza el precio de las acciones y esto suele exigir una razn de deuda ms baja que maximiza las utilidades por accin esperadas.

Resulta que la estructura que maximiza el precio es tambin la que reduce al mnimo el costo promedio ponderado de capital (CPPC). Como es ms fcil predecir cmo un cambio de la estructura afectar al CPPC que al precio de las acciones, muchos compaas utilizan los cambios predichos del CPPC para guiar sus acciones referentes a las estructura de capital.

Recordemos la frmula estudiada en el tema dos de sta gua didctica, que era la del costo promedio ponderado de capital (CPPC) cuando no se tena acciones preferentes era la siguiente:

CPPC = Wd*Kd(1-T) + Wc*Ka

Esto es sera igual a la siguiente expresin:

CPPC = (A/P)*Kd(1-T) + (C/A)*Ka

En esta expresin, A/P es igual Activo sobre Capital y C/A es Capital sobre activo, y son las que representan las razones de pasivo y capital y dan un total de 1.0

Apalancamiento

Como dijimos al comienzo de este tema, es importante que leas previamente el anexo 2 del libro de Lawrence J.Gitman Fundamentos de Administracin financiera porque encontrars en forma ms amplia los conceptos que veremos sobre el apalancamiento.

El apalancamiento es la capacidad que tiene la empresa de emplear activos o fondos de costos fijos con el objeto de maximizar las utilidades de los accionistas.

Los incrementos en el apalancamiento trae como resultado un aumento en el rendimiento y riesgo, en tanto las disminuciones del apalancamiento provocan una disminucin del rendimiento y del riesgo.

Existen tres tipos de apalancamiento:

1. Apalancamiento operativo: Es la relacin que existe entre los ingresos por venta de la empresa y las utilidades o ganancias antes de intereses e impuestos (UAII).

2. Apalancamiento financiero: Es la relacin que existe entre las utilidades o ganancias antes de intereses e impuestos (UAII) y la ganancia disponible para accionistas comunes o ganancias por accin (UPA).

3. Apalancamiento Total: Es el efecto combinado de los dos apalancamientos anteriores.

Apalancamiento operativo

En opinin del autor Gitman (1997) el apalancamiento operativo es la capacidad que tiene la empresa de emplear los costos de operacin fijos para aumentar al mximo los efectos de los cambios en las ventas sobre utilidades antes de intereses e impuestos (UAII).

Una forma de anlisis del apalancamiento operativo o leverage operativo) es el grado de apalancamiento operacional (GAO), que se define como el cambio en porcentaje de la utilidad operacional, el cual se presenta como resultado de un cambio porcentual de las unidades vendidas.

Apalancamiento financiero

El apalancamiento financiero (o leverage financiero) es el resultado de la presencia de cargos financieros fijos en el flujo de ingresos de una empresa. Los dos gastos financieros fijos, que normalmente se encuentran en el Estado de Resultados de una empresa son:

Intereses por deuda a largo plazo Dividendos sobre acciones preferentes.

El apalancamiento refleja la cantidad de deuda que forma parte de la estructura de capital de una empresa.

El apalancamiento financiero (GAF) segn Gitman es un resultante de la presencia de costos financieros fijos dentro del serie de ingresos de la empresa y se puede definirse tambin como la capacidad de la empresa para emplear los cargos financieros fijos con el fin de aumentar al mximo los efectos de los cambios en las utilidades antes de intereses e impuestos sobre las utilidades (o rentabilidad) por accin (UPA).