MARGARITA VALLE LEÓNMARGARITA VALLE LEÓNMARGARITA VALLE LEÓNMARGARITA VALLE LEÓN

UNIVERSIDAD VERACRUZANAUNIVERSIDAD VERACRUZANAFACULTAD DE CONTADURIAFACULTAD DE CONTADURIA

Es una de las áreas mas complejas de la toma de decisiones Es una de las áreas mas complejas de la toma de decisiones financieras debido a su interrelación con otras variables de financieras debido a su interrelación con otras variables de decisiones financieras.decisiones financieras.

Las decisiones correctas acerca de la estructura de capital Las decisiones correctas acerca de la estructura de capital pueden reducir el costo de capital, lo que da como resultado pueden reducir el costo de capital, lo que da como resultado valor presente neto valor presente neto mas alto y mas proyectos aceptables mas alto y mas proyectos aceptables (incremento del valor de la empresa).(incremento del valor de la empresa).

BALANCE GENERALBALANCE GENERAL

ACTIVOSACTIVOS

Pasivos Circulantes Pasivos Circulantes

Deuda a largo plazoDeuda a largo plazo

Capital contableCapital contable

Acciones preferentesAcciones preferentes

Capital en acciones Capital en acciones ordinarias.ordinarias.

Utilidades RetenidasUtilidades Retenidas

DeudaDeuda

CapitalCapitalFinanciamiento Financiamiento

TotalTotal

Los inversionistas de capital accionario toman un riesgo mayor que los Los inversionistas de capital accionario toman un riesgo mayor que los inversionistas de deuda y, por consiguiente, se les debe compensar con inversionistas de deuda y, por consiguiente, se les debe compensar con

rendimientos esperados mas altos.rendimientos esperados mas altos.

METODO DEL MODELO DE METODO DEL MODELO DE CRECIMIENTO DE DIVIDENDOSCRECIMIENTO DE DIVIDENDOS

• CAPITAL ACCIONARIO

• CAPITAL COMUN, ORDINARIO.

• ACCIONISTAS COMUNES

• DIVIDENDO SIGUIENTE D1 + TASA DE CRECIMIENTO g

PRECIO ACTUAL DE ACCION Po

METODO DE LA LINEA DEL METODO DE LA LINEA DEL MERCADO DE VALORESMERCADO DE VALORES

• CAPITAL ACCIONARIO

• TASA LIBRE DE RIESGO + PRIMA DE RIESGO

• PRIMA DE RIESGO = • BETA DE LA EMPRESA X ( TASA DE MERCADO MENOS TASA LIBRE DE RIESGO)

La cantidad de apalancamiento en la La cantidad de apalancamiento en la estructura de capitalestructura de capital de la empresa puede de la empresa puede afectar su valor afectando el rendimiento y el riesgoafectar su valor afectando el rendimiento y el riesgo

Quienes están fuera de la empresaQuienes están fuera de la empresa pueden hacer una evaluación aproximada de la pueden hacer una evaluación aproximada de la estructura de capital utilizando medidas que se encuentran en los estados estructura de capital utilizando medidas que se encuentran en los estados financieros de la empresa. financieros de la empresa.

Las medidas de la capacidad de la empresa para cumplir con los pagos Las medidas de la capacidad de la empresa para cumplir con los pagos contractuales asociados con la deuda son:contractuales asociados con la deuda son:

• La razón de la capacidad de pagos de intereses. La razón de la capacidad de pagos de intereses.

• La razón de cobertura de pagos fijos.La razón de cobertura de pagos fijos.

Cuanto mas pequeñas sean estas razones, mayor será nivel de deuda de la empresa y Cuanto mas pequeñas sean estas razones, mayor será nivel de deuda de la empresa y menor su capacidad para cumplir con los pagos conforme se venzan.menor su capacidad para cumplir con los pagos conforme se venzan.

*El apalancamiento financiero resulta del uso del financiamiento de costo fijo, como la deuda y las *El apalancamiento financiero resulta del uso del financiamiento de costo fijo, como la deuda y las acciones preferentes, para aumentar el rendimiento y el riesgo .acciones preferentes, para aumentar el rendimiento y el riesgo .

Permitir que las empresas deduzcan pagos de intereses de las Permitir que las empresas deduzcan pagos de intereses de las

deudas al calcular los ingresos gravables reduce la cantidad deudas al calcular los ingresos gravables reduce la cantidad

de las ganancias que la empresa paga en impuestos, dejando de las ganancias que la empresa paga en impuestos, dejando

así mas utilidades disponibles para los accionistas.así mas utilidades disponibles para los accionistas.

Riesgo ComercialRiesgo Comercial

Es el riesgo que la empresa no pueda cubrir sus costos operativos.Es el riesgo que la empresa no pueda cubrir sus costos operativos.

Le afectan la estabilidad de ingresos, la estabilidad de costos y además Le afectan la estabilidad de ingresos, la estabilidad de costos y además el apalancamiento operativo.el apalancamiento operativo.

1.1. Cuando las empresas tienen alta volatilidad de demanda de Cuando las empresas tienen alta volatilidad de demanda de producto y de precios tienen ingresos inestables que dan como producto y de precios tienen ingresos inestables que dan como resultado altos niveles de riesgo comercial.resultado altos niveles de riesgo comercial.

2.2. Cuanto mas predecibles y estables sean los precios de los Cuanto mas predecibles y estables sean los precios de los insumos (como mano de obra y materiales) menor será el riesgo insumos (como mano de obra y materiales) menor será el riesgo comercial.comercial.

3.3. Cuanto mayor es el apalancamiento operativo de la empresa Cuanto mayor es el apalancamiento operativo de la empresa mayor es el riesgo comercial.mayor es el riesgo comercial.

Las empresas con alto riesgo comercial tienden a estructuras de capital Las empresas con alto riesgo comercial tienden a estructuras de capital menos apalancadas, y las empresas con bajo riesgo comercial tienden a menos apalancadas, y las empresas con bajo riesgo comercial tienden a estructuras de capital mas apalancadas.estructuras de capital mas apalancadas.

Riesgo FinancieroRiesgo Financiero La estructura de capital de la empresa afecta directamente su riesgo financiero, que es La estructura de capital de la empresa afecta directamente su riesgo financiero, que es

el riesgo de que la empresa no pueda cubrir sus obligaciones financieras requeridas.el riesgo de que la empresa no pueda cubrir sus obligaciones financieras requeridas.

El castigo por no cumplir con las obligaciones financieras es la bancarrota.El castigo por no cumplir con las obligaciones financieras es la bancarrota.

El riesgo financiero depende de la decisión de la estructura de capital que tome la El riesgo financiero depende de la decisión de la estructura de capital que tome la administración, y esa decisión se ve afectada por el riesgo comercial que enfrente la administración, y esa decisión se ve afectada por el riesgo comercial que enfrente la empresa.empresa.

El riesgo total de una empresa determina El riesgo total de una empresa determina (riesgo comercial y riesgo financiero (riesgo comercial y riesgo financiero combinados)combinados) determina su probabilidad de bancarrota. determina su probabilidad de bancarrota.

¿Cuál es, entonces, una estructura de capital optima, incluso si ¿Cuál es, entonces, una estructura de capital optima, incluso si solo existe en teoría (hasta ahora)?solo existe en teoría (hasta ahora)?

V = V = UAII X (1-T)UAII X (1-T)

CCPPCCPP

UAII UAII = Utilidades antes de intereses e impuestos= Utilidades antes de intereses e impuestos

TT = Tasa Impositiva = Tasa Impositiva

UAII X (1-T)UAII X (1-T) = Utilidades operativas DI disponibles para el pago de la = Utilidades operativas DI disponibles para el pago de la deuda y tenedores de acciones.deuda y tenedores de acciones.

CCPPCCPP = Costo de capital promedio ponderado = Costo de capital promedio ponderado

Donde:Donde:

La siguiente figura traza tres funciones de La siguiente figura traza tres funciones de costos –el costo de la deuda, el costo de capital costos –el costo de la deuda, el costo de capital accionario y el costo del capital promedio accionario y el costo del capital promedio ponderado(CCPP, o WACC) como una funcion ponderado(CCPP, o WACC) como una funcion de apalancamiento financiero medida por la de apalancamiento financiero medida por la razon de deuda.razon de deuda.

VV

Costo Costo

AnualAnual

M = Estructura de Capital OptimaM = Estructura de Capital Optima

Apalancamiento FinancieroApalancamiento Financiero

Deuda/ activos totales

Ks = Costo de capitalKs = Costo de capital

CCPP = WACCCCPP = WACC

Kj = Costo de la deudaKj = Costo de la deuda

V = V = UAII X (1-T)UAII X (1-T)

CCPPCCPP

Es la estructura de capital en la que el costo Es la estructura de capital en la que el costo del capital promedio ponderado se minimiza, del capital promedio ponderado se minimiza, maximizando el valor de la empresa.maximizando el valor de la empresa.

El método UAII-UPA para la estructura del capital implica seleccionar la El método UAII-UPA para la estructura del capital implica seleccionar la estructura de capital que maximice las utilidades por acción (UPA) sobre el estructura de capital que maximice las utilidades por acción (UPA) sobre el rango esperado de utilidades antes de intereses e impuestos (UAII).rango esperado de utilidades antes de intereses e impuestos (UAII).

Para analizar los efectos de la estructura de capital de una empresa sirve Para analizar los efectos de la estructura de capital de una empresa sirve los rendimientos de los propietarios, se supone un nivel constante de los rendimientos de los propietarios, se supone un nivel constante de UAII para aislar el efecto sirve los rendimientos de los costos de UAII para aislar el efecto sirve los rendimientos de los costos de financiamiento asociados con estructuras de capital alternativas. Las financiamiento asociados con estructuras de capital alternativas. Las UPA se usan para medir los rendimientos de los propietarios, los cuales UPA se usan para medir los rendimientos de los propietarios, los cuales se espera estén estrechamente relacionados con el precio de las se espera estén estrechamente relacionados con el precio de las acciones.acciones.

La tabla siguiente muestra la actual estructura de capital de la Co. JSG Company.La tabla siguiente muestra la actual estructura de capital de la Co. JSG Company.

Obsérvese que:Obsérvese que:

La empresa no tiene deuda ni acciones preferentes.La empresa no tiene deuda ni acciones preferentes.La empresa no tiene pasivos circulantesLa empresa no tiene pasivos circulantesSu razón de deuda es de 0%Su razón de deuda es de 0%Apalancamiento financiero de ceroApalancamiento financiero de cero

Suponemos que la empresa están en la categoría impositiva de 4%.Suponemos que la empresa están en la categoría impositiva de 4%.

Estructura de capital Actual

Deuda a Largo plazoDeuda a Largo plazo $ 0.00$ 0.00

Capital en acciones ordinariasCapital en acciones ordinarias

(25,000 acciones @ $ 20.00)(25,000 acciones @ $ 20.00) $ 500,000.00$ 500,000.00

Capital total (activos)Capital total (activos) $ 500,000.00$ 500,000.00

Suponemos dos valores de UAII y calculamos las UPA asociadas a ellos:Suponemos dos valores de UAII y calculamos las UPA asociadas a ellos:

UAII (supuestas)UAII (supuestas) $ 100,000.00$ 100,000.00 $ 200,000.00$ 200,000.00

(-) Interés (tasa x $0.00 deuda)(-) Interés (tasa x $0.00 deuda) 00 00

Utilidades netas antes de Utilidades netas antes de impuestosimpuestos

$ 100,000.00$ 100,000.00 $ 200,000.00$ 200,000.00

(-)Impuestos (T = 0.40)(-)Impuestos (T = 0.40) 40,000.0040,000.00 40,000.0040,000.00

Utilidades netas después de Utilidades netas después de impuestosimpuestos

$ 60,000.00$ 60,000.00 $ 120,000.00$ 120,000.00

UPAUPA $ 60,000$ 60,000= $ 2.40= $ 2.40

$120,000$120,000= $ 4.80= $ 4.80

25,000 accs.25,000 accs. 25,000 accs.25,000 accs.

10

9

8

7

6

5

4

3

2

1

$ 4.80 $ 4.80

$ 2.40$ 2.40 (1)(1)

(2)(2)

50 100 150 20050 100 150 200

UAII ($000)UAII ($000)

UP

A (

$)U

PA

($)

Razón de Razón de Deuda = 0%Deuda = 0%

La figura muestra el nivel esperado de UPA para cada nivel de UAII. Niveles de UAII por La figura muestra el nivel esperado de UPA para cada nivel de UAII. Niveles de UAII por debajo de la intersección del eje x, dan como resultado una perdida (UPA negativas). Cada debajo de la intersección del eje x, dan como resultado una perdida (UPA negativas). Cada una de las intersecciones del eje x es un punto de equilibrio financiero, el nivel de UAII una de las intersecciones del eje x es un punto de equilibrio financiero, el nivel de UAII necesario para cubrir todos los costos financieros fijos ( UPA = $0)necesario para cubrir todos los costos financieros fijos ( UPA = $0)

1.1. Se desea cambiar su capital a una de dos posiciones apalancadas conservando sus $ Se desea cambiar su capital a una de dos posiciones apalancadas conservando sus $ 500,000.00 de capital total.500,000.00 de capital total.

2.2. Se cambiara la estructura a un capital mayor emitiendo deuda y utilizando los beneficios para Se cambiara la estructura a un capital mayor emitiendo deuda y utilizando los beneficios para retirar una cantidad equivalente de acciones ordinarias.retirar una cantidad equivalente de acciones ordinarias.

3.3. Las dos estructuras de capital alternativas darán como resultado razones de deuda de 30% y Las dos estructuras de capital alternativas darán como resultado razones de deuda de 30% y 60%.60%.

Razón de Razón de deuda de la deuda de la

estructura de estructura de capitalcapital

Activos Activos TotalesTotales

DeudaDeuda

[(1) x (2)][(1) x (2)]

Capital Capital AccionarioAccionario

[(2) – (3)][(2) – (3)]

Tasa de Tasa de interés interés de la de la

deudadeuda

Interés Interés AnualAnual

[(3) x (5)][(3) x (5)]

Acciones Acciones ordinarias en ordinarias en circulacióncirculación

[(4) / $ 20.00][(4) / $ 20.00]

(1)(1) (2)(2) (3)(3) (4)(4) (5)(5) (6)(6) (7)(7)

0% (actual) $ 500,000.00

$ 0 $ 500,000.00 0% $ 0.00 25.000

30 500,000 150,000 350,000 10 15,000 17,500

60 500,000 300,000 200,000 16.5 49,500 10,000

Por conveniencia, utilizando los valores de las UAII de $ 100,000.00 y $ Por conveniencia, utilizando los valores de las UAII de $ 100,000.00 y $ 200,000.00 obtenemos la siguiente tabla:200,000.00 obtenemos la siguiente tabla:

ESTRUCTURA DE CAPITALESTRUCTURA DE CAPITAL

Razón de Deuda de 30 %Razón de Deuda de 30 % Razón de deuda de 60%Razón de deuda de 60%

UAII UAII (Supuestas)(Supuestas)

$100,000

$200,000

$100,000

$200,000

(-) Interés 15,000 15,000 49,500 49,500

Utilidades netas Utilidades netas antes de impuestosantes de impuestos

$85,000 $185,000

$50,500 $150,500

(-) Impuestos 34,000 74,000 20,200 60,200

Utilidades netas Utilidades netas después de después de impuestosimpuestos

$51,000 $111,000

$30,000 $90,000

UPAUPA $51,000 = $ 2.91 $111,000

= $6.34 $30,300 =$3.03 $90,300 =$ 9.03

17,500 acs. 17,500 10,000 acs

10,000 acs

10

9

8

7

6

5

4

3

2

1

-1

-2

-3

-4

30%30%

50 100 150 20050 100 150 200

UAII ($000)UAII ($000)

UP

A (

$)U

PA

($)

Razón de Deuda = 30%Razón de Deuda = 30%

Cada estructura de capital es superior a las demás en términos de maximización de UPA en ciertos rangos Cada estructura de capital es superior a las demás en términos de maximización de UPA en ciertos rangos de las UAII: la estructura de capital de apalancamiento cero es superior a cualquiera de las demás de las UAII: la estructura de capital de apalancamiento cero es superior a cualquiera de las demás estructuras de capital para niveles UAII entre $0.00 y $50,000.00. Entre $ 50,000 y $95,000 de UAII se prefiere estructuras de capital para niveles UAII entre $0.00 y $50,000.00. Entre $ 50,000 y $95,000 de UAII se prefiere la estructura de capital asociada con una razón de deuda de 30 %. Y en niveles de UAII por arriba de los la estructura de capital asociada con una razón de deuda de 30 %. Y en niveles de UAII por arriba de los $95,500, la estructura de capital de razón de deuda de 60% proporciona las utilidades por acción más alta. $95,500, la estructura de capital de razón de deuda de 60% proporciona las utilidades por acción más alta.

60%60%

30%30%

60%60%

Razón de Deuda = 60%Razón de Deuda = 60%

Razón de Deuda = 0%Razón de Deuda = 0%

Puntos de Puntos de EquilibrioEquilibrio

Es importante considerar el riesgo de cada estructura de capital Es importante considerar el riesgo de cada estructura de capital alternativa.alternativa.

En la gráfica, el riesgo de cada estructura de capital se puede ver a la luz En la gráfica, el riesgo de cada estructura de capital se puede ver a la luz de dos medidas:de dos medidas:

El punto de equilibrio financiero y el grado de apalancamiento financiero El punto de equilibrio financiero y el grado de apalancamiento financiero que se refleja en la pendiente de la línea de estructura de capital:que se refleja en la pendiente de la línea de estructura de capital:

Cuanto mayor sea el punto de equilibrio financiero y más inclinada sea la Cuanto mayor sea el punto de equilibrio financiero y más inclinada sea la pendiente de la línea de estructura de capital, mayor será el riesgo pendiente de la línea de estructura de capital, mayor será el riesgo financiero.financiero.

En esta técnica se tiende a concentrarse en la maximización de En esta técnica se tiende a concentrarse en la maximización de las utilidades más que la maximización de la riqueza del las utilidades más que la maximización de la riqueza del propietario.propietario.

Si los inversionistas no exigieran primas por riesgo Si los inversionistas no exigieran primas por riesgo (rendimientos adicionales) conforme la empresa incrementara (rendimientos adicionales) conforme la empresa incrementara la proporción de deuda en la estructura de capital, una la proporción de deuda en la estructura de capital, una estrategia que maximiza la UPA también maximiza la riqueza estrategia que maximiza la UPA también maximiza la riqueza del propietario.del propietario.

Un esquema de maximización de la riqueza para usarlo en la toma de Un esquema de maximización de la riqueza para usarlo en la toma de decisiones de estructura de capital debe incluir los dos factores principales de decisiones de estructura de capital debe incluir los dos factores principales de rendimiento y riesgo:rendimiento y riesgo:

VinculaciónVinculación

Implica vincular el riesgo financiero asociado con cada estructura de capital Implica vincular el riesgo financiero asociado con cada estructura de capital alternativo directamente con el rendimiento requerido.alternativo directamente con el rendimiento requerido.

Este método estima el rendimiento requerido asociado con cada nivel de Este método estima el rendimiento requerido asociado con cada nivel de riesgo financiero, medido por una estadística como el coeficiente de riesgo financiero, medido por una estadística como el coeficiente de variación de las UPA.variación de las UPA.

Estimación del valorEstimación del valor

El valor de la empresa asociado con estructuras de capital alternativas se El valor de la empresa asociado con estructuras de capital alternativas se puede estimar si suponemos que rodas las ganancias se liquidan como puede estimar si suponemos que rodas las ganancias se liquidan como dividendos:dividendos:

PP00UPAUPA

KKss

Cálculo de estimados del valor accionario asociados con estructuras de capital Cálculo de estimados del valor accionario asociados con estructuras de capital alternativasalternativas

Razón de deuda para Razón de deuda para estructura de capitalestructura de capital

EPS esperadasEPS esperadas Coeficiente de variación Coeficiente de variación de EPS estimadode EPS estimado

Rendimiento requerido Rendimiento requerido estimado, ksestimado, ks

Valor accionario Valor accionario estimado [(1) / (3)]estimado [(1) / (3)]

0% $ 2.40 0.71 .115 $ 20.87

10 2.55 0.74 .117 21.79

20 2.72 0.78 .121 22.48

30 2.91 0.83 .125 23.28

40 3.12 0.91 .140 22.29

50 3.18 1.07 .165 19.27

60 3.03 1.40 .190 15.95

=

Factores importantes que se consideran en la toma de decisiones de estructura de Factores importantes que se consideran en la toma de decisiones de estructura de capitalcapital

ReferenciaReferencia FactorFactor DescripciónDescripción

Riesgo Riesgo ComercialComercial

Estabilidad de Estabilidad de ingresosingresos

Las empresas ingresos estables y predecibles pueden adoptar estructuras de Las empresas ingresos estables y predecibles pueden adoptar estructuras de capital altamente apalancadas con más seguridad que las que tienen patrones capital altamente apalancadas con más seguridad que las que tienen patrones volátiles de ingreso por ventasvolátiles de ingreso por ventas

Flujo de EfectivoFlujo de Efectivo Al considerar una nueva estructura de capital, al empresa debe enfocarse primero Al considerar una nueva estructura de capital, al empresa debe enfocarse primero en su capacidad de generar los flujos de efectivo necesarios para cumplir sus en su capacidad de generar los flujos de efectivo necesarios para cumplir sus obligaciones.obligaciones.

Costos de Costos de AgenciaAgencia

Obligaciones Obligaciones ContractualesContractuales

Una empresa puede estar restringida contractualmente respecto del tipo de Una empresa puede estar restringida contractualmente respecto del tipo de fondos que pueda obtenerfondos que pueda obtener

Preferencias de Preferencias de la administraciónla administración

Una empresa impondrá una restricción interna cobre el uso de la deuda para Una empresa impondrá una restricción interna cobre el uso de la deuda para limitar su exposición al riesgo a un nivel que sea aceptable para la administraciónlimitar su exposición al riesgo a un nivel que sea aceptable para la administración

ControlControl Una administración preocupada por el control puede preferir emitir deuda en vez Una administración preocupada por el control puede preferir emitir deuda en vez de acciones ordinarias.de acciones ordinarias.

Información Información asimétricaasimétrica

Evaluación Evaluación externa de externa de riesgoriesgo

La capacidad de la empresa para obtener fondos rápidamente y a tasas La capacidad de la empresa para obtener fondos rápidamente y a tasas favorables depende de las evaluaciones externas acerca del riesgo de favorables depende de las evaluaciones externas acerca del riesgo de prestamistas y calificadores de bonos.prestamistas y calificadores de bonos.

OportunidadOportunidad Cuando el nivel general de las tasa de interés es bajo, el financiamiento mediante Cuando el nivel general de las tasa de interés es bajo, el financiamiento mediante deuda podría ser mas atractivo; cuando las tasas de interés son altas, vender deuda podría ser mas atractivo; cuando las tasas de interés son altas, vender acciones seria mas tentador.acciones seria mas tentador.