La macroeconomía del gradualismo Conferencia anual de la UIA Martin Rapetti, Director Desarrollo Económico, CIPPEC 28 de noviembre de 2017

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¿Un gradualismo inconsistente?

o El gobierno heredó una economía con fuertes desbalances

Atraso cambiario y tarifario Inflación elevada y reprimida Mayor déficit fiscal en décadas Cepo al dólar y a las importaciones

o Se adoptó una estrategia de correcciones graduales

o ¿Son el gradualismo fiscal y el monetario consistentes?

o La voz más sonora: debe acelerarse la corrección fiscal!

2

3

Nota: resultados primarios y financieros consolidados en base a información del Ministerio de Hacienda. Para 2005-2017 el resultado primario excluye (i) transferencias de utilidades del BCRA al Tesoro, (ii) rentas de la propiedad por intereses intra-SP (FGS), y (iii) ingresos por el Blanqueo. Los años 2017 y 2018 se basan en las proyecciones del Proyecto de Presupuesto 2018.

Fuente: Elaboración propia en base a Ministerio de Hacienda

-14,0%

-12,0%

-10,0%

-8,0%

-6,0%

-4,0%

-2,0%

0,0%

2,0%

4,0%

6,0%19

6119

6319

6519

6719

6919

7119

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8119

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9920

0120

0320

0520

0720

0920

1120

1320

1520

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Sector Público Argentino – Nación + Provincias

Resultado PrimarioResultado Financiero

Mayor gradualismo monetario

o El gradualismo fiscal ha sido correcto

Viabilidad política Viabilidad económica

o La otra opción: un mayor gradualismo monetario

1. Las inflaciones “moderadas” bajan lentamente

2. Hay correcciones de precios relativos pendientes

3. La metas de inflación no hacen magia

4. Apreciación real del peso y alta tasa interes real

5. El endeudamiento público externo es preocupante

4

1. Las inflaciones moderadas bajan lentamente

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

Inflación anual (promedio)

T=0 año previo al arranque del programa de desinflación

Argentina

Meta Arg (LS)

Meta Arg (LI)

Chile

Colombia

Israel

Mexico

Caso Año 0

(previo a programa)

Años hasta inflación en torno a 5%

Argentina 2015 4*

Chile 1990 7

Colombia 1991 11

Israel 1986 11

México 1995 6

*Las metas de inflación del BCRA son de 6,5-3,5% en 2019

Fuente: elaboración propia en base a IFS (FMI)

5

2. Hay correcciones de precios relativos pendientes

o Están programadas subas de tarifas de servicios públicos hasta 2019

Electricidad +43% en Dic/17 y +24% en Feb/18

Gas +80% en U$S hasta alcanzar 6,8 U$S/MMBTU en 2019

Transporte ajustes semestrales en 2018 (a determinarse)

o Existe bastante consenso de que el tipo de cambio está atrasado

6

3. Las metas de inflación no hacen magia A. Los regímenes de metas de inflacion han mostrado ser eficaces

para mantener una inflación baja y estable, una vez que la inflación ya es baja Caso Fecha Adopción

Metas de inflación Inflación

Inicial Turquía 2006 7.7 Uruguay 2005 4.7

Perú 2002 0.2 Corea del Sur 2001 2.9

México 2001 9.0 Noruega 2001 3.6 Sudáfrica 2000 2.6

Brasil 1999 3.3 Chile 1999 3.2

Colombia 1999 9.3 Israel 1997 8.1

Australia 1993 2.0 Suecia 1993 1.8

Reino Unido 1992 4.0 Canadá 1991 6.9

Nueva Zelanda 1990 3.3 Fuente: en base a Roger (2004)

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Demanda agregada Expectativas inflacionarias

Tipo de cambio nominal

Canales de transmisión de la politica monetaria

3. Las metas de inflación no hacen magia

B. La tasa de interés es un instrumento débil para incidir en la dinámica de precios

4. La apreciación real del peso es preocupante

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50,00

100,00

150,00

200,00

250,00

300,00

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

2014

2016

TCRM

Promedio TCRM

2000=100

Fuente: Elaboración propia en base a IFS (FMI) y COMTRADE

Tipo de cambio real multilateral

4. La apreciación real del peso es preocupante

10

50,00

100,00

150,00

200,00

250,00

300,00

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

2014

2016

TCR EEUU

Promedio TCR EEUU

2000=100

Fuente: Elaboración propia en base a IFS (FMI) y COMTRADE

Tipo de cambio real con Estados Unidos

4. La apreciación real del peso es preocupante

11

50,00

100,00

150,00

200,00

250,00

300,00

350,00

400,00

1980

1981

1982

1983

1984

1985

1986

1987

1988

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

*

TCR Brasil

Promedio TCR Brasil

2000=100

-33%

Fuente: Elaboración propia en base a IFS (FMI) y COMTRADE

Tipo de cambio real con Brasil

4. La apreciación real del peso es preocupante

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Fuente: Elaboración propia en base a BCRA e INDEC. 2017 es estimado.

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

*

Saldo CC / Expo (izq.)

Saldo CC / PBI (der.)

Cuenta Corriente

o ¿Por qué es preocupante?

o El nivel del tipo de cambio real no es neutro para el desarrollo económico de un país.

1. Motivo financiero: Evitar déficits externos significativos reduce las probabilidades de ajustes bruscos y recesivos. Reduce la volatilidad y favorece el crecimiento.

2. Motivo productivo: El nivel del tipo de cambio real es clave para la asignación de recursos. Niveles apreciados reducen los incentivos a invertir en actividades transables que emplean trabajo.

4. La apreciación real del peso es preocupante

5. El endeudamiento externo es preocupante

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Fuente: Elaboración propia en base a Ministerio de Finanzas

Composición del financiamiento por “residencia”

23%

77%

Emisiones netas externas

Emisiones netas internas

67%

33%

Emisiones netas Promedio 2013-2014

Emisiones netas Promedio 2016-2017

5. La dinámica de endeudamiento es preocupante

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

1994

1996

1997

1999

2000

2002

2003

2004

2006

2007

2009

2010

2011

2013

2014

2016

15

10%15%20%25%30%35%40%45%50%55%60%

1994

1996

1997

1998

2000

2001

2002

2004

2005

2006

2008

2009

2010

2012

2013

2014

2016

% del PIB con TCRconstante

Fuente: Elaboración propia en base a Ministerio de Finanzas, BCRA, e INDEC

Deuda Pública Externa (como % del PIB)

Deuda Pública Externa (como % de las exportaciones)

o La economía se encuentra creciendo y el gobierno muestra iniciativa para corregir el desequilibrio fiscal.

o Una indeseable autoexigencia monetaria

1. Dificilmente la política monetaria pueda bajar la inflación de acuerdo a la trayectoria que se trazó.

2. Intentar cumplirlo trae consigo “daños colaterales”

• Atraso cambiario • Alta tasa de interés real • Renuncia a financiamiento alternativo

o Inspiración en experiencias exitosas: Chile y Colombia en los 90s

Conclusiones

16

Contacto: Martin Rapetti - mrapetti@cippec.org

¡Muchas gracias!

@cippec /cippec.org /fcippec /cippec www.cippec.org

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