certificados de capital de desarrollo (ckds) · activos, bienes o derechos afectos al fideicomiso...
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Certificados de Capital de
Desarrollo (CKDs)
Septiembre 2012
Cartagena de Indias.
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I. Certificados de Capital de Desarrollo (2009)
1. Definición
2. Características
3. Estructura
4. Colocaciones
II. Cambios regulatorios recientes (2011)
1. Regulación de CKDs con llamadas de capital
2. Eliminación del número mínimo de inversionistas
3. Restricción en la opinión del tercero independiente sobre la viabilidad de la
inversión.
III. Desafíos regulatorios
1. Fortalecer el Régimen Jurídico
2. Limitación en la Oferta Pública de CKDs
IV. Otras Consideraciones
Contenido
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El 16 de julio de 2009 se publicaron cambios a la Circular Única de Emisoras (CUE)
que dieron pie a la creación del CKD, como un instrumento que permite atraer el
capital privado al mercado público (lo que ha tenido una serie de implicaciones), con el
objetivo de que más empresas se acerquen al mercado de valores y que
eventualmente puedan realizar oferta pública como mecanismo de salida del capital
privado.
1. Definición
Los CKDs son Certificados Bursátiles Fiduciarios emitidos mediante fideicomiso,
representan el derecho a participar en una parte de los frutos o rendimientos que
formen parte del patrimonio del fideicomiso o el producto de su venta. Los recursos
obtenidos de la colocación son destinados a la inversión que permita el desarrollo de
actividades o la realización de proyectos de una o varias sociedades o la
adquisición de títulos representativos de capital social.
2. Características
Se asemejan a instrumentos de capital (no existe obligación de pago de principal o
intereses).
Sus ingresos se relacionan directamente con la utilidad generada por los
activos, bienes o derechos afectos al fideicomiso emisor.
Otorgan a sus tenedores derechos sobre los frutos y/o productos de las
inversiones realizadas y, en su caso, al producto de la enajenación de los
mismos.
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I. Certificados de Capital de Desarrollo
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I. Certificados de Capital de Desarrollo
Cuentan con prácticas de gobierno corporativo que se asemejan a la regulación
aplicable a las Sociedades Anónimas Bursátiles. Incluyen derechos, entre otros:
• El derecho del 10% de los tenedores para convocar a una Asamblea General de
Tenedores y para designar a un miembro del Comité Técnico del fideicomiso.
• El derecho del 20% de los tenedores a oponerse judicialmente a las resoluciones de las
Asambleas Generales de Tenedores.
• El derecho de aprobar las inversiones o adquisiciones que representen el 20% o más del
patrimonio del fideicomiso.
• Pueden celebrar convenios para el ejercicio del voto en las Asambleas Generales de
Tenedores.
Los inversionistas manifestarán, por escrito, conocer los riesgos que representa la
inversión en este tipo de valores.
El Fideicomiso deberá contar con un Comité Técnico:
• Integrado por máximo 21 miembros, de los cuales el 25% deberán ser independientes.
• Fija las políticas de inversión; aprueba la adquisición o enajenación de activos que
representen más del 5% del patrimonio del fideicomiso; aprueba las operaciones con
personas relacionadas; establece términos y condiciones de actuación al administrador.
• Se pueden celebrar convenios entre los miembros para ejercer el derecho de voto, los
cuales deberán revelarse al público inversionista.
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No se permite la adhesión de terceros (sólo se pueden realizar ampliaciones de
la emisión previo cumplimiento de requisitos).
No están sujetos a una calificación crediticia.
Cumplen con revelación de información similar a la de Emisoras.
Listados en una nueva sección en la BMV.
3. Estructura
I. Certificados de Capital de Desarrollo
Fideicomiso
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4. Colocaciones
Los CKDs han permitido impulsar distintos proyectos productivos, algunos ejemplos
de las primeras colocaciones:
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I. Certificados de Capital de Desarrollo
*Fuente: Elaboración propia con datos de la CONSAR (Datos a 2010).
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Al 2012, los CKDs han sido adquiridos principalmente por SIEFORES (más del 90%),
y los recursos se han invertido en proyectos de infraestructura, inmobiliarios y
financiamiento a empresas.
7 *Fuente: Elaboración propia con datos de la AMAFORE (Datos a abril 2012)
I. Certificados de Capital de Desarrollo
$ 10,207 mdp
24% $ 18,105 mdp
42%
$ 14,933 mdp
34%
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8 *Fuente: Elaboración propia con datos de Valmer y CONSAR (Datos a abril 2012)
I. Certificados de Capital de Desarrollo
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II. Cambios regulatorios recientes
El 27 de julio de 2011 se publicaron cambios a la CUE en materia de CKDs. Los
cambios tienen como objetivo asimilar en mayor medida los CKDs a los vehículos de
inversión de capital privado:
1. Regulación de CKDs con llamadas de capital
El esquema anterior únicamente contemplaba esquemas de inversión de recursos
por adelantado, o “pre fondeo”, lo que implicaba una serie de inconvenientes:
Impactaba en el retorno a los inversionistas ya que los recursos aportados
podían permanecer en posiciones líquidas por años antes de ser utilizados por
el administrador.
No era óptima desde el punto de vista de la alineación de incentivos; los
administradores solicitaban los recursos desde un inicio en lugar de solicitarlos
en la medida en que ubicaran proyectos de inversión productivos.
Elementos regulatorios incorporados:
a. El concepto de llamadas de capital, estableciendo que éstas deberán crearse al
amparo de un Acta de emisión que les otorgue la característica de títulos
causales.
b. Aportación mínima inicial, señalada en el Acta de emisión, equivalente al 20% de
su aportación total.
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c. En el Acta de emisión:
El monto hasta el cual podrán hacer el total de las llamadas de capital.
Las políticas, procedimientos o mecanismos para llevar a cabo la oferta de los CKDs, el
mecanismo de suscripción y pago de la aportación inicial mínima, así como la forma y plazo
en que el emisor podría ejercer la opción de efectuar las llamadas de capital.
Plazo mínimo de anticipación (15 días) para notificar la llamada de capital a los tenedores.
La obligación para la emisora de llevar a cabo la actualización de la inscripción en el RNV.
Las penas convencionales que aplicarán ante el incumplimiento de la llamada de capital.
d. La posibilidad de que se pacten condiciones para la transmisión de los CKDs.
Éstas no podrán restringir en forma absoluta la transmisión de los títulos.
e. Los requerimientos de divulgación por parte del emisor:
Adecuaciones pertinentes al Prospecto.
Nuevo Reporte sobre llamadas de capital (al día hábil siguiente de vencido el pazo para
honrar una llamada):
• Características de la llamada de capital.
• Monto efectivamente cubierto y, en su caso, el monto correspondiente de la llamada de
capital que no fue cubierto; porcentaje respecto del total de la llamada.
• Afectación al plan de negocios derivada de un incumplimiento.
• Medidas a adoptarse en caso de incumplimiento, plazo de implementación y el
resultado de su aplicación una vez vencido dicho plazo.
Revelación como evento relevante.
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II. Cambios regulatorios recientes
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2. Eliminación de número mínimo de inversionistas
Este instrumento es prácticamente adquirido en su totalidad por inversionistas
institucionales. El anterior requisito de 20 inversionistas generaba comportamientos
de “rebaño” entre estos inversionistas y no favorecía el due dilligence de las
inversiones.
Se modifica la CUE para establecer que en los CKDs no se requerirá de un número
mínimo de inversionistas.
3. Restricción en la opinión del tercero independiente sobre la viabilidad de la
inversión
Muchos inversionistas descansaban en la opinión de un consultor independiente en
su toma de decisiones de inversión, lo que implicaba una serie de inconvenientes:
Se incluía el análisis y la opinión en el prospecto de información mientras que éste debía
ser únicamente descriptivo: cada inversionista debería de formar su propia opinión acerca
de la viabilidad de la inversión.
Los pagos al consultor se hacían de los recursos de la emisión y no los hacía el
inversionista interesado.
Se modifica la CUE para restringir que solo los Auditores externos puedan verificar
el cumplimiento del administrador u operador, de las políticas, restricciones o
requerimientos respecto de los flujos provenientes de las inversiones o
adquisiciones. No debe contener juicios sobre la viabilidad de la inversión.
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III. Desafíos regulatorios
1. Fortalecer el Régimen Jurídico
Actualmente, el marco legal de los CKDs es limitado. Se incorporaron a la CUE,
asemejándolos a instrumentos de renta variable generando varias limitaciones:
El régimen de revelación debe ser distinto al de acciones, la confidencialidad acerca de
las características de los activos subyacentes es importante para los inversionistas.
Demasiada revelación pudiera ir en su detrimento.
Mientras que el enfoque en la LMV es la protección del gran público inversionista, los
CKDs son comprados en gran parte por inversionistas institucionales, quienes
requieren mayor flexibilidad para tratar con los administradores de estos instrumentos.
El régimen para emitir CKDs tomó como base, a falta de un sustento legal especifico, la
regulación vigente para Sociedades Anónimas Bursátiles, aún cuando la estructura y
los potenciales conflictos de interés pueden ser diferentes.
En este sentido, la CNBV está trabajando en la modificación a la LMV para introducir la
figura del CKD:
Contará con un régimen legal ad hoc.
Contará con requisitos propios tanto de revelación como de gobierno corporativo.
Se propondrán requisitos que permitan la oferta pública restringida de estos títulos.
Por otra parte, se está analizando la factibilidad de incorporar las bondades de estos
instrumentos en esquemas colectivos de inversión (Sioles).
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2. Limitación en la oferta pública de CKDs
Al igual que los CKDs, existen en el mercado instrumentos que por su naturaleza,
debieran ser adquiridos únicamente por inversionistas calificados e institucionales.
Sin embargo, dado que dichos instrumentos tienen que ser colocados en oferta
pública para que puedan ser adquiridos por las SIEFORES, existe el riesgo de que
sean adquiridos por personas sin un perfil adecuado para ellos o sin conocimiento de
los riesgos que éstos implican.
La CNBV está trabajando en la incorporación del concepto de “ofertas públicas
restringidas”, que permita realizar ofertas públicas dirigidas a personas
indeterminadas que, por sus características, puedan ser acotadas a ciertos
grupos, sin que por este hecho dejen de considerarse como ofertas públicas
realizadas en el mercado de valores.
Los valores emitidos mediante este nuevo tipo de ofertas podrán ser adquiridos
por inversionistas calificados e institucionales a los que su régimen de inversión
los restringe a adquirir valores mediante oferta pública.
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III. Desafíos regulatorios
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• Es sumamente complicado valuar estos instrumentos; por ello
presentan niveles muy bajos de liquidez.
• Debido a sus características de riesgo, es importante lograr sanas
prácticas de venta. Estos instrumentos deben de ir a inversionistas
institucionales o sofisticados, con horizontes de planeación largos.
• Por ello, inversionista en estos instrumentos debe manifestar
expresamente que conoce las características y los potenciales
riesgos de los títulos, tales como:
los instrumentos no cuentan con un dictamen de la calidad crediticia.
no existe la obligación de pago de principal ni de intereses.
los instrumentos podrían no tener liquidez en el mercado
• ¿Se debe obligar a los administradores de los CKDs a invertir un
porcentaje en el capital del instrumento?
• Junto a instrumentos de este tipo, es necesario contar con un
mercado de colocaciones privadas.
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IV. Otras Consideraciones
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Certificados de Capital de
Desarrollo (CKDs)
Septiembre 2012