ARTICULOS CREDITO PUBLICOMódulo Diplomado Hacienda Pública-CAPGEFI

Jose Alfredo Guerrero BautistaGuerrerobautista.josealfredo@outlook.com

Publicados en Acento.com.do sobre creación de la Dirección General Crédito Público, historiaemisiones de bonos públicos, estadísticas deuda pública y temas de debate sobre el endeudamientopúblico y mercado de valores. Distribuidos a participantes de la Dirección General de Compras yContrataciones gracias a la cortesía de Argentarium, Tu Portal Financiero como aporte a la educaciónfinanciera de los participantes. Los puntos de vista expresados son del autor, y no comprometen alCAPGEFI ni ARGENTARIUM. Agosto 2018

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Indice ArtìculosI. La Reforma Financiera y Crédito Público ................................................................................................... 3

1. Hacienda historia contemporánea........................................................................................................ 3

2. Un poco de historia reciente sobre bonos públicos .............................................................................4

3. Pago deuda administrativa con bonos públicos ...................................................................................6

4. Deudolandia y Prestamonia ..................................................................................................................7

5. Décimo Aniversario de Crédito Público ................................................................................................8

II. Bonos Soberanos.....................................................................................................................................10

1. Bond, Dominican Bond .......................................................................................................................10

2. Un poco de historia sobre los bonos soberanos.................................................................................12

3. Los rumores del Acuerdo de Petrocaribe ...........................................................................................16

4. Rendimiento y precio de bonos internos públicos .............................................................................18

5. Estreno de bonos soberanos en pesos ...............................................................................................22

6. El subordinado migrante y tres amigos ..............................................................................................24

III. Debate Deuda y Facilitaciones en CAPGEFI ...........................................................................................27

1.Tope a la deuda: congresistas, inversionistas y comentaristas ...........................................................27

2.¿Es malo o bueno endeudarse?...........................................................................................................29

3.¿Interpelar el Consejo de Deuda Pública? ...........................................................................................31

4. ¿Cumbre de la Deuda Pública? ...........................................................................................................33

5.Deuda pública en ménage à trois de la discordia ................................................................................34

6. La deuda externa y el chivo blanco del turco .....................................................................................36

7. En la facilitación de Crédito Público CAPGEFI .....................................................................................37

8. Deuda Pública con oficiales Ministerio de Defensa............................................................................39

9. Gestión Mediano Plazo Deuda Pública ...............................................................................................40

10. La deuda y la revolución comunista legislativa.................................................................................41

11. Origen legal y voluntario deuda pública ...........................................................................................43

12. Déficit fiscal y subastas competitivas de bonos públicos .................................................................45

13. Deuda Pública: EMBI y Calificadoras Riesgo .....................................................................................47

14. Loa a Recaudadores y Marchantes. ..................................................................................................49

15. Deuda Pública Dominicana Enero 2015............................................................................................51

16. Deuda Pública con Fausto y Miguel en Acento TV............................................................................55

IV. Otros de finanzas y mercado valores.....................................................................................................61

1.La Consolidación de Cevaldom ............................................................................................................61

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2. Jeddy Medina......................................................................................................................................62

2. El Score Predictivo de los burós de créditos .......................................................................................64

3.Asistencialismo, deudas y Escolásticos en la Semana Mayor ..............................................................65

4.Los Pasantes en Banreservas ...............................................................................................................67

5. Foro de cine financiero con los pasantes del Reservas.......................................................................69

6.Deshonestas prácticas bursátiles.........................................................................................................71

7.Estafa bursátil en “La Sala de las Calderas” .........................................................................................73

8.De Reformas Ayer y Hoy ......................................................................................................................75

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I. La Reforma Financiera y Crédito Público1. Hacienda historia contemporánea

ace diez años, la Secretaría de Finanzastenía que solicitar al Banco Central, víaepistolar, las informaciones sobre la

deuda externa del Sector Público. Para la internabancaria, los registros del Reservas tenían fepública sobre las cuotas, moras y capital de lospréstamos de las entidades estatales.

Un componente de riesgo por incumplimientoen el saldo del capital se sumaba a la tasa dedescuento de su emisión de bonos internos, noobstante el decente desempeño en el pago delcupón de intereses y la promesa legal paraliquidar balances fiscales a vencimiento.

Cajas de expedientes sobre nuevas deudasadministrativas se acumulaban en un cuartopequeño, escasamente iluminado por unbombillo con zócalo de cadenita. Ahí quedabana la espera de que avanzaran los trabajos deinspección y auditoría de la deuda documentadapara fines de pago con los bonos de la Ley 104-99, actividad bien estructurada y coordinada poruna comisión creada para esos fines.

Con las reformas impulsadas por el Programa deAdministración Financiera Integrada (PAFI), seempezaron a corregir esas debilidades degestión en las operaciones de deuda delgobierno, a la par con otras iniciativas paratransformar los procedimientos presu-puestarios, contables y tesorería de los fondospúblicos.

Entré al programa como consultor nacional encrédito público, después de un simpático eventode chequeo de referencia que contaré al final, enel momento que se hacían aprestos para tenerregistros informáticos de los préstamos delgobierno con el Banco de Reservas. De esa

entidad se recibía un reporte impreso, que en elDepartamento de Crédito Público llamaban “ellibrasco”, con detalles del estatus de lospréstamos por instituciones que permitíanverificar manualmente la solicitud de cobromensual. Se estaban digitando en hojaselectrónicas los créditos y empezando a probarun programa de contabilidad de empresas, conla finalidad de hacer una conciliación máseficiente y facilidades de reportes internos.

Como faltaba un buen tipo para adquirir elSIGADE, solución informática estándar paraoficinas de deuda pública, presté mi auxilio conel Access, un programa de base de datos deMicrosoft que se incluye en las versionesprofesionales de Office. Esta aplicación,despreciada por programadores e ingenieros desistemas profesionales, la encuentro bastanteútil, fácil de aprender y por años la he usado enmúltiples tareas con un nivel de dificultad similara ese problema en mano.

Para eliminar la digitación, solicitamos alReservas la remisión de la cartera de créditopública en un archivo plano, que cargamos a labase en una tabla con la misma estructura ynombres de campos del sistema del banco. Conlas tasas y plazos pude generar las tablas deamortización por préstamo y diseñé formulariosy reportes novedosos que permitieron evaluarlas características y requerimientos de esadeuda.

Eliminada de esta forma la asimetría deinformación, dos beneficios inmediatos: a) unaconciliación de pagos que resultó favorable paraFinanzas en unos RD$5.5 millones y b) datosprecisos para solicitar una renegociación de lostérminos y condiciones del portafolio.

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Magín Díaz, subsecretario, María FelisaGutiérrez, Directora del Programa, y losprincipales consultores internacionales, RicardoGutiérrez y José Piñeiro, confirmaron con losreportes su apreciación sobre la dispersión de lastasas de interés, el margen con la representativadel sistema para clientes preferenciales y casosde compromisos de pagos incompatibles con lasasignaciones presupuestarias para algunasentidades.

La situación era consistente con un esquemadonde las instituciones se endeudaban porcuenta propia, obligando al banco a evaluarlasindividualmente por su comportamiento depago anterior y la estimación intuitiva sobre laefectividad del vínculo presupuestario en lograrlas asignaciones en futuras cuotas, alegada porel administrador de la entidad solicitante.

La sentencia de muerte para ese esquemaestaba ya escrita en los lineamientos delprograma que apuntaban, en corto plazo, a quela Secretaría de Finanzas se convertiría en el

responsable de la autorización, además degarante del pago, de la deuda interna bancaria.

En reuniones con los mismos datos y elestandarte que anunciaba los nuevos tiempos,las reuniones con la Dirección Gubernamental deBanreservas, representada por MarianelaBautista, fueron exitosas. Se pagaron atrasos, secondonaron algunas moras y se estableció uncalendario gradual para la reducción de tasas aniveles mutuamente favorables.

Años más tarde, esta renegociación llamó laatención a los analistas de la Fitch Ratings, laprimera vez que el Reservas contrataba a esafirma para recibir una calificación. Preguntaronsi ese episodio obedeció a presiones delgobierno y si las condiciones fueron impuestasarbitrariamente en su calidad de dueño delbanco, como han visto pasar en otros países.Testigo y participante activo en ese proceso, lesconté bien la historia y quedaron complacidoscon ese ejemplo de respeto mutuo que, porexperiencia y lo que me cuentan, ha normadoesas relaciones. (31-oct-2012)

2. Un poco de historia reciente sobre bonos públicos

l anatema de que “nada hay más seguroque la muerte y los impuestos” es una delas ventajas que tienen los bonos públicos

sobre los privados, a la hora de evaluar laprobabilidad de los pagos de intereses yredención del capital. El poder de gravar a lapoblación o ejercer su monopolio en la creaciónde dinero, garantiza el repago de losinstrumentos de deuda vigentes ocalendarizados a emitir en cada períodopresupuestario.

El endeudamiento se justifica por demandas,que tienen sustento constitucional, para suplirdirectamente bienes y servicios públicos comoseguridad, educación, salud, obras públicas y

hasta recreación. Exigen también cuantiososrecursos una regulación basada en la presunciónde culpabilidad a la actividad privadaempresarial y los subsidios que exigen quienesesa la ejercen con el lema “privatización deutilidades, socialización de pérdidas”.

Con los bonos emitidos en 1999 para el pago dela deuda interna a suplidores de bienes yservicios del Estado, contratistas, casos deexpropiación de tierras y ahorrantesdefraudados, el gobierno empezó a borrar suominoso historial hasta esa fecha.

Sin borrarse todavía el recuerdo de las realizadaspara rescatar empresas públicas, reformar la

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propiedad de tierras agrícolas o resolverdesastres por huracanes, Daniel Toribio,Secretario de Estado de Finanzas, promovió laidea para que los bonos de la Ley 104-99pudieran utilizare, a vencimiento, para cancelarobligaciones fiscales. Tenedores con apremiosde liquidez o reservas en la credibilidad públicapudieron así vender sus bonos con las tesoreríasde los bancos múltiples u otros especuladoresindependientes. Obviamente a descuento. Latasa cupón del 7% andaba por la mitad de lareferencia para certificados bancarios, unrendimiento que difícilmente hubiese mejoradocualquier otro funcionario enfrentado a unfurgón de expedientes de deuda, generada enadministraciones de otros partidos.

Con cada depósito oportuno al Banco deReservas para el pago trimestral de los intereses,el gobierno fue labrándose la reputación debuen cumplidor. Trabajando en Banco Central,recuerdo cuando debutó en el 2000 el renglónde intereses por deuda de valores del gobiernoen los cuadros del crédito neto del sector públicoy el financiamiento del resultadopresupuestario.

Como Tesorero del Banco Global, en el 2001, losconocí físicamente en bóveda, ya que fue unaemisión al portador, en cartones impresos encinco series o denominaciones. En una fecha depago, colaboré desprendiendo los cupones deintereses, por las líneas punteadas, para contar yproceder a cobrarlos en las sucursales del bancomúltiple estatal.

En ese mismo año ocurrió un evento detrascendental importancia para las finanzaspúblicas: su estreno, con la emisión de los bonossoberanos, en los mercados mundiales decapitales. La calurosa bienvenida tuvo comoprerrequisito un mea culpa en el prospecto,penitencias por defraudar en pasadas emisionesy una reconciliación fraterna con tenedores quetodavía mantenían evidencia de las acreencias alEstado.

El auspicioso debut internacional trajo unaexternalidad positiva a la deuda local bancaria ya los bonos de la Ley 104-99. La reputacióncrediticia del gobierno pasó a ser una eindivisible. No podía dejar de pagar suspréstamos en la banca o correr un trimestre losintereses de los bonos de deuda interna, porqueeso tendría impacto negativo de inmediato en lacotización de los bonos externos.

Llegué a la Secretaría de Finanzas en el 2002,como consultor nacional de crédito público, enel ambicioso programa para transformar laentidad en lo que hoy es el Ministerio deHacienda. Allí me encontré nuevamente con losbonos de la 104. Conocí el proceso que seentregaban a los tenedores luego de unarigurosa depuración por la Comisión de DeudaPública y participé en los proyectos de nuevosbonos de deuda interna. Parte de esa historia yla más reciente cuando interactué con ellos en elReservas las cuento en el próximo artículo.(3-oct-2012)

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3. Pago deuda administrativa con bonos públicos

os bonos de la Ley 104-99 se emitieron conla finalidad de atender los reclamos deempresas y personas que, al inicio de la

administración 1996-2000, alegaban seracreedores del gobierno. A la Secretaría deEstado de Finanzas comenzaron a llegaringenieros, y contratistas de otras calidades, conevidencias de obras terminadas y cubicacionespendientes.

Suplidores de bienes mostraban copias con unsello de “Recibido en Almacén” más okey ocotejo de flechita en los detalles de botasmilitares, papel bond, bajantes de suero o elartículo representativo de cada entidad estatal.Un “Recibido Conforme” amparaba consultoríasen diversas disciplinas y una amplia gama deservicios profesionales, desde el“mantenimiento ascensor funcionarios delGuacal” a la reparación de turbinas eléctricas.

Con las nuevas autoridades gubernamentales,propietarios despojados de sus tierras tambiénrenovaron la esperanza de retribución justa.Quienes no aceptaron las ofertas de pago en elproceso de expropiación por declaratoria de“utilidad pública”, vinieron en persona, o porapoderados, con copias del título, el decretomalvado y documentos de la historia procesalpara reclamar sus derechos.

De las quiebras de bancos y financieras, queiniciaron a mediados de los años 80, todavíaquedaba un buen número de ahorrantes conpromesas de ser resarcidos por el gobierno.“Mire copia de mis certificados, ya validados porla Superintendencia de Bancos”, decían en lospasillos de Finanzas quienes, cual abejas, seposaron en las dulces ofertas de tasas por losnuevos, y a poco efímeros, participantes en elsistema bancario. Amargados colonos, que porigual recibieron melosas promesas de pagos del

CEA, los escuchaban y esperaban su turno parahablar de los miles de toneladas de caña queinvoluntariamente financiaron a esa entidad.

Daniel Toribio, Secretario de Finanzas, yAdalberto Lora, Director de la ComisiónDepuradora de la Deuda Pública Interna,abordaron este problema en sus dos vertientes:elaborar la ley de bonos para pagar a losacreedores y organizar la estructura yprocedimientos administrativos para evaluar losexpedientes que servían de soporte a losreclamos.

Previa a la emisión de los bonos, el gobiernoautorizó a la Secretaría para que se iniciaran lospagos en efectivo a suplidores de bienes yservicios con deudas inferiores a los RD$500 milpesos. Con esta acción, que plasmó en losconsiderandos de la Ley 104-99, mostraba conhechos su intención de honrar las deudas ypromesas de la anterior administración ypreparaba el terreno para una mejorreceptividad del bono. También se logró con lamedida restablecer el crédito de suplidores deentidades públicas claves, un financiamientoconsiderado necesario para compensar latradicional práctica de aprobaciónpresupuestaria gasto por gasto.

La emisión de bonos se aprobó por RD$5 milmillones. Se consignaron RD$500 millones paralos ahorrantes defraudados y un montoespecífico para cada grupo de acreedor.

Revisando las tablas de la base de datos de laComisión de Deuda Pública Interna, en el 2003,encontré que los montos declarados por losacreedores sumaban unos RD$8 mil millones.Para casos ya pagados con bonos tambiénobservé casos con diferencias notables entre loreclamado y lo aceptado para saldar, una vez

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depurado el expediente. La diferencia entre loemitido y lo finalmente colocado, casi dos milmillones, reivindica la apreciación de losfuncionarios responsables de redactar la ley yevaluar los casos, respecto a la sobrevaluaciónpor los acreedores y la validez de losdocumentos soporte.

A la 104-99 siguieron otras leyes para resolverproblemas de deuda interna pública, conemisiones que fueron asimilando los avances desus técnicos en el funcionamiento de losmercados de valores. En este proceso apoyaronel BID, la USAID y el Departamento del Tesoro deEstados Unidos para lograr, entre otras cosas,emitir siguiendo los estándares internacionales,en un esfuerzo regional con países deCentroamérica.

Se rechazó, sin embargo, y creo que de maneraunánime, el extemporáneo deseo de unconsultor extranjero. Proponía que losproyectos de nuevas leyes contemplaran comocustodio a una empresa privada cuyo únicoactivo consistía en ser la única, hasta esemomento, autorizada por la Superintendenciade Valores. Este esquema de rentasmonopólicas con que se pretendió impulsar aCEVALDOM se quedó en borradores de leyes quetodavía conservo. Bajo ese esquema opino quejamás esa entidad hubiese llegado a ser lo que eshoy, y ya me ha tocado contar en otras entregas.Sobre el proceso de organización de la Comisiónde Deuda Interna y aspectos de la evaluación deexpedientes les comentaré en otro artículo.(8-nov-2016)

4. Deudolandia y Prestamonia

stos son dos países ficticios que utilicépara un ejercicio en el Módulo de CréditoPúblico, de un programa de

entrenamiento diseñado por el Centro deCapacitación en Política y Gestión Fiscal(CAPGEFI), Ministerio de Hacienda, paraservidores de las áreas financieras del SectorPúblico.

Describí el caso de un ministro en Deudolandiaque tiene un poder que le da calidad para tomarprestado directamente en el extranjero.

Conocedor a cabalidad de las necesidades de suárea de responsabilidad, ubica en Prestamoniauna oferta en combo de bienes y créditos. Saleen avión con el gerente financiero y el asesorlegal del ministerio para comprobar calidad delos bienes y los términos del nuevoendeudamiento. Todo bien en la inspecciónfísica; lucen competitivas la tasa de interés,

comisiones, condiciones desembolso y plazo derepago.

Retorno a Deudolandia con contrato firmado, elCongreso los aprueba como punto libre deurgencia y se reparten a otras entidades, queestuvieron ajenas al proceso, para que loregistren como deuda pública externa y se haganlos cronogramas de los flujos financieros. Ruedade prensa con la llegada del primer furgón de losequipos, fotos y difusión por las redes sociales.

Al inicio del curso pregunté a los participantes siese proceso describía razonablemente el queseguimos en nuestro país para obtenerfinanciamiento externo. Como esperaba, casitodos respondieron que no. Este módulo deCrédito Público es el último de un programa quearranca con el que explica los fundamentos quedan origen a las reformas financieras del sectorpúblico (1998-2005).

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Un participante explicó que la visión era integral,eso se ha dicho en todos los módulos, y apuntaque SIGEF son las siglas del Sistema Integrado deGestión Financiera. ¿Cómo conseguir recursosexternos, una fuente clave para financiar elpresupuesto público, puede depender de lainformación financiera y vínculos con acreedoresque tengan cada uno de los ministros? Al

concluir ese comentario, otro participantesimplemente apuntó a la figura que acompañaeste artículo. Crédito Público es una pieza queencaja en el rompecabezas donde estánpresupuesto, tesorería y contabilidad. Con cadaministro subiendo al sol o viajando por toda latierra en busca de su propio financiamiento, laintegración sería imposible.

Esta apreciación se probó correcta en la seccióndedicada a la Ley de Crédito Público. Elendeudamiento público es un monopolio de laDirección General de Crédito Público (DGCP), delMinisterio de Hacienda. Bienvenida cualquiersugerencia de un ministro sobre dóndeconseguir mejor el financiamiento, perozapatero a tus zapatos. La DGCP es quien tieneel mandato legal para todos los años contratar elfinanciamiento interno y externo aprobado en elPresupuesto General de la Nación. Previo a esaaprobación, el organismo opina sobre el impactodel mismo en las finanzas públicas y realizaescenarios sobre su sostenibilidad. Algo posibleporque es ahí donde se redactan y reposan loscontratos. Nada que ver con Deudolandia, dondees vía un ministro con poder que se recibe elhecho consumado de su gestión directa con unacreedor de confianza. (2-ene-2017)

5. Décimo Aniversario de Crédito Público

l décimo aniversario de la ley que crea laDirección General de Crédito Públicocoincide con dos eventos relevantes para

esa entidad y el Ministerio de Hacienda: unreconocimiento por el manejo deudaPetrocaribe y otra exitosa emisión de bonossoberanos.Precedida de rumores sobre motivaciones ytérminos de los gobiernos, así como de lacalidad, afán de lucro y maquinaciones deintermediarios privados, el anuncio de unaoperación de intercambio de pasivos “simplecomo un anillo y clara como una lámpara” los

probó equivocados. El pasado viernes,cumpliendo el mandato de contratar elfinanciamiento del presupuesto del año 2016,Hacienda y Crédito Público colocaron milmillones de dólares en bonos soberanos, encondiciones que sorprenden a expertos laesperaban en términos menos favorables.

Considerada como la mejor operación demanejo de pasivos del 2015 por la Revista LatinFinance, el intercambio de bonos soberanos porla deuda concesionaria de Petrocaribe reflejó lascondiciones de mercado para ambos emisores.

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Meses de negociación de los términos yconfirmación al centavo de cada pagaréculminaron en una transacción definida por lospropios gobiernos involucrados, transparente enlos beneficios logrados por cada uno y conretornos normales para los bancos de inversión

que sirven de intermediarios en estasoperaciones. El éxito del equipo negociador delgobierno también sirvió de lección a buenossamaritanos que se creían con capitales,conexiones y competencias en armar esquemasmás favorables para ambas naciones.

Y es que Crédito Público se concibió para ser unaentidad que contara con las facultades legalesque le permitieran administrar y negociar ladeuda pública con sus propios recursoshumanos. En la formación y desarrollo de supersonal técnico ha contado con apoyo decididode los ministros de Hacienda, asistenciainternacional de consultores de organismosinternacionales y del Tesoro de los EstadosUnidos. Por eso ha logrado ser una oficinamodelo en la implementación y manejo de lasdiferentes versiones del programa SIGADE,usado en la mayoría de las oficinas de deudapública del mundo; ser pionero en introducir unmecanismo transparente de subastas para laemisión local de títulos públicos; y adquirir unadestreza negociadora que se evidencia enconseguir en condiciones cada vez másfavorables de tasa y plazo el financiamiento parael gobierno aprobado en el presupuesto.Mil millones de bonos emitidos a una tasa quepocos pensaban posible para un país emergente

de nuestra categoría en estos tiempos deturbulencia, es la prueba más reciente de lo lejosque se ven ahora aquellos tiempos dondeHacienda tenía delegada la administración ynegociación de la deuda externa al Banco Centralo necesitaba crear una unidad ad-hoc,contratando personal externo para el proceso,como fue la primera y exitosa incursión en losmercados de capitales que estuvo a cargo deAndy Dauhajre en el 2001.

Muchos incrédulos pensaron que la DirecciónGeneral de Crédito Público sería un intentofallido más del Ministerio de Hacienda en tratarde cumplir las tareas con la deuda pública queestaban delegadas por un decreto presidencial.Pero ahí están años de intenso trabajo ensembrar las raíces que terminan con lapromulgación de la ley y una trayectoria exitosaque arriba a su primera década. ¡Felicidades!(25-ene-2016)

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II. Bonos Soberanos1. Bond, Dominican Bond

l estreno fue en el 2001. El guion, dignode festivales. Los considerandos de la leypermitieron organizar el bautizo: en lo

cierto sobre la importancia de endeudarse en elmercado global de capitales, donde el sectorpúblico abriría también las puertas a empresasprivadas. Se habla de países con igual desarrollorelativo al nuestro que han colocado bonossoberanos, a pesar de tener indicadores menosfavorables (deuda/PIB; Servicio Deuda/TotalExportaciones).

Desperdiciar esa oportunidad la ven apareadacon la injusticia que obras infraestructuradestinadas a favorecer más de una generación,las financien impuestos pagados por la que eseaño respiraba. Todos los jalones ahora paramoño bonito en el futuro, funciona en salones debelleza no en presas hidroeléctricas y carreteras.

Un anuncio de circulo virtuoso: aumentoreservas internacionales, mejoría en lacalificación de riesgo, imán para inversiónextranjera y programa sostenible definanciamiento a mediano y largo plazo. A todoesto, promesa de seguridad de pago avencimiento con la autorización al Ejecutivo desolicitar nueva emisión.

En los artículos, la misión encontró a Q todavíaen los preparativos de montar el laboratorio yplanos preliminares para la nave apropiada. Enla mesa de diseño todavía estaba el motor queintegraría el crédito público con presupuesto,tesorería, contabilidad y otras partes de lasfinanzas del gobierno. En este caso, le tocórecibir un escueto y definitivo plano del propiosagaz y diligente agente: una unidadespecializada para dirigir la operación en

coordinación directa con Su Majestad y los dosfuncionarios de las principales entidades delárea económica.

Ninguna mención al Banco Central y un usomarginal de sus competentes técnicos encompletar dos o tres cuadros. Nada personal,exigencia protocolar: banqueros centrales nosalen a mercados a buscar deuda para elgobierno, ni funcionan como oficina deudapública. No esmoquin si es etiqueta tropical.

Para que el guion no perdiera sazón local, se letuvo que incluir algo poco usual: enfatizargarantías para el servicio de la deuda y listadoobras públicas en las que lloverían los dólares delos bonos. No fue sobredosis resaltar unaseguridad de pago con un blindaje de instruccióndirecta a los funcionarios hacer el trámite y conamenaza de sanción penal más degradacióncívica. La reputación de emisor fraudulentotenía que acabar para poder ser aceptado en losmercados de capitales. Los fondos tenían quellegar con anticipación a la entidad pagaría a lostenedores y ser incluidos cada año en elpresupuesto.

La boa populista no podía quedarse sin suentretención. Todas las provincias citadas confondos para invertir en carreteras, politécnicos,plantas de tratamiento, presas, extensionesuniversitarias, remodelación monumentosatraer turistas, centros de convenciones,muelles turísticos, saneamiento ambiental,acueductos, alcantarillados, instalacionesdeportivas, proyectos habitacionales, cárceles ymercados municipales. El “punch line”: en laintroducción a la lista se menciona que estasobras podrán ser incluidas en las seleccionadas

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para recibir los fondos. Hay promesa, fundavacía, no compromiso contractual.

El otro aspecto que no podía quedarse: unacomisión tripartita (gobierno, empresas ysindicatos) para supervisar unos desembolsosque, en esa misma ley, otorgan al Ejecutivo unpoder discrecional en el uso. ¿Estarán lasmemorias de esas reuniones?

La misión fue un éxito de US$500 millones, elbono se comportó bien en el mercadosecundario y la segunda parte no se hizo esperar:US$600 millones más para reestructurar deuda

que incorporaban condiciones de una adultezprecoz: aceptar sólo un descuento de un 1%,plazo aumentado a 10 años y la Secretaría deFinanzas como responsable de la operación, nouna unidad externa que asumió entonces unpapel de consultor.

El final de esta película de los US$1,100 millones,sin embargo, no fue feliz. Como si “Todo sederrumbó” de Enmanuel hubiese sido la músicaseleccionada, la crisis bancaria arruinó laproducción y el Dr. No acogió por varios años alos protagonistas.(13-noviembre-2017)

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2. Un poco de historia sobre los bonos soberanos

ara las facilitaciones sobre el módulo decrédito público del Centro deCapacitación en Política y Gestión Fiscal

(CAPGEFI), preparé un reporte con gráficos de lahistoria de cada bono soberano dominicanodesde el año 2009.

Como son diez, todavía se pueden consolidar enun reporte de tres páginas donde incluyo unhistograma de los balances y tasa promedio poraño, la evolución del índice de bonos paramercados emergentes de JP Morgan y de lascalificaciones de riesgo soberano por las tresprincipales agencias. Al colocar los bonos poraño de emisión, con notas explicativas sobrehechos relevantes de la salida, se puede ilustrarmejor la reinserción del país a los mercados decapitales.

En el 2009, teníamos tres bonos soberanos encirculación por US$1,271 millones a una tasapromedio ponderada de 9.06%. Dos de ellosvienen vinculados al fracaso del país en cumplircon el servicio de las primeras emisiones porUS$1,100 millones, a consecuencia de la crisisbancaria y fiscal del 2003. En el 2005, a lostenedores se les ofrecieron nuevos títulos a tasasmayores y extensión del plazo, pero con uncalendario de amortizaciones parciales,demanda lógica de quienes estuvieron a puntode ser defraudados en el pago a vencimiento. Enel 2006 se salió al mercado con una emisiónpequeña de US$300 millones con cupón 8.6% yes cuatro años más tarde, mayo 2010, cuandotímidamente el gobierno empieza a conseguirfinanciamiento presupuestario con esosinstrumentos.

En el gráfico 1 está el final de la historia delprimer bono soberano dominicano, emitido porUS$500 millones en el 2001 con vencimiento a 5

años, y que estuvo a cargo de una unidad ad-hocde financiamiento a largo plazo dirigida por eleconomista Andrés Dauhajre hijo. La Secretaría

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de Finanzas no contaba con la estructura y lascompetencias para ese propósito, ya que elprograma de reformas de la administraciónfinanciera estaba todavía en fase diseño. ElBanco Central, correctamente, se limitó a dar uninvaluable apoyo logístico, ya que ser gestorvisible ante la comunidad internacional defondos para el gobierno no es una función de laautoridad monetaria.

En el 2005, el equipo de negociadores delgobierno tuvo éxito en lograr que los tenedoresde la emisión de US$500 millones que vencían enel 2006 aceptaran un nuevo título con tasa de9.5%, con la capitalización de los intereses porvencer y pagos semestrales de capital desde el2007 hasta su vencimiento en el 2011. Para eseaño, ya comenzaron a participar activamente enlas negociaciones técnicos de la DirecciónGeneral de Crédito Público y funcionarios deHacienda, tal como correspondía con loslineamientos de las reformas en laadministración financiera del Estado y losrecursos invertidos para asumir las funcionestípicas de una oficina de deuda, que estuvierondispersas en otras entidades.

Al Banco Central hay que reconocerle el interésy los esfuerzos en asumir esas funciones quefueron prácticamente abandonadas por elgobierno en 1988. El BC creó entonces unaoficina de deuda externa con personal altamentecalificado que llevaba el registro de lasoperaciones de deuda, velaba y presionaba portodos los medios para que el servicio estuviera aldía o contribuía al diseño de esquemas paralograrlo, orientaba en las negociaciones y era elvínculo principal del gobierno con los acreedoresinternacionales. El éxito del equipo negociadorde estas tres instituciones (BC, Hacienda-DGCP yEconomía) junto a otros asesores demostrócorrecta la visión de que debían estar integradasen el Consejo de la Deuda Pública, creado un añodespués con la Ley de Crédito Público.

El gráfico muestra una línea recta, que es la tasafija o cupón, y la curva con el rendimiento que enel mercado secundario recibía el inversionista.Los puntos negros con amarillo representan elrendimiento a fin de mes de invertir en un bonocon las mismas características que eldominicano, pero emitido por el gobierno de losEstados Unidos.

La comparación de la curva de rendimiento y lalínea fija, el cupón, indica si el bono se estávendiendo con prima o con descuento sobre suvalor par. Este bono estuvo a descuento durantelos primeros cinco meses del año y por eso lacurva de rendimiento está por encima del cupón.En enero se llegó a exigir un rendimiento de casi18% por un bono cuyo cupón era 9.5%.

A partir de junio, sin embargo, los rendimientospasan a ser inferiores al cupón y los precios asuperar el 100% o su valor par. ¿Por qué? El paísestaba mejorando sus indicadores económicos,haciendo reformas, los informes de calificadoraseran más auspiciosos y, en el planointernacional, mejoraba el índice EMBI que mideel riesgo de los títulos emitidos por paísesemergentes. También es un factor que el bonose estaba acercando a su vencimiento y, para undeudor que está pagando bien intereses ycapital, se reduce el margen sobre una inversiónde mínimo riesgo.

En ese contexto es que en mayo 2010 se retornaal mercado de bonos con la emisión de US$1,500millones, al 7.5%, colocándose la mitad ese añoy el resto en dos partidas en el 2011. Para eseaño y el 2012, donde no hubo colocaciones,teníamos US$2,454.5 millones en circulación auna tasa promedio reducida en 100 puntosbásicos.

En el gráfico 2, de los saldos y tasas de interés, seobserva como ya a partir de 2013 los saldosaumentan de manera regular mientras cae la

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tasa promedio ponderada, lo que muestra laconfianza de inversionistas que se decidenteniendo muy buena información sobre lospotenciales riesgos de insolvencia o liquidez enlas finanzas públicas así como de las perspectivas

de crecimiento en las diferentes actividadesproductivas privadas. Si no lo cree, lea la secciónde riesgo del Memorando de Oferta decualquiera de los bonos que están en circulación,disponibles gratis en el portal de Crédito Público.

En la gráfica 3 está el bono más joven, colocadoel 29 de enero, a 10 años y al 6.875% cumpliendocon celeridad el mandato legal para conseguir elfinanciamiento aprobado por el CongresoNacional para el presupuesto del presente año.

Cada préstamo que se aprueba en las cámaraslegislativas está contemplado en el plan definanciamiento que se incluye en el presupuesto.De ahí que sea curioso escuchar durante el añonoticias de asombro cuando ocurren estos

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eventos, como si se tratara de una feriaimprovisada por prestamistas ambulantes en finde semana largo. La ley ha establecido unprocedimiento centralizado para la negociacióny contratación de la deuda pública que la DGCP yel Ministerio de Hacienda han hecho respetar,dejando en el pasado la cultura de funcionariosactuando como gestores de financiamiento enlas entidades que estaban nombrados.

En este enlace aquí en Acento pueden ver ydescargar el reporte de tres páginas con elhistórico de cada bono y otros sobre las ideasaquí comentadas.https://es.scribd.com/doc/313480214/Historico-Bonos-soberanos-Dominicanos23-mayo-2016

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3. Los rumores del Acuerdo de Petrocaribe

l rumor de la transacción entre elGobierno de Venezuela y Goldman Sachscon la deuda dominicana en PETROCARIBE

ha generado muchos comentarios. Acontinuación los míos.

1.¿Operación extraña? ¿Nos afecta? Planteadacomo está en la noticia, no hay nada esotérico nifatal para nosotros. La venta de cartera decréditos o títulos es una operación común en elmercado de valores.

El dueño de un activo financiero puede venderloa cualquier interesado en la compra. Estos sonacuerdos voluntarios que, una vez cerrados,implican que ambos participantes esperabanestar mejor que en su posición original. Eldeudor, bien gracias. No pinta nada, no toca pitoni flauta. Está de espectador en una grada de unpartido que no le afecta; un aguilucho viendo ladefinición del campeonato de la capital entre susdos equipos descalificados. ¿Por qué? Simple,los términos del pagaré no se cambian oacomodan para el nuevo dueño cuando haytransacciones del tipo explicado.

2.¿Qué motiva la transacción? Expectativas deganancias para cada participante. Venezuela,propietaria de los pagarés, estaría demostrandoque se siente mejor recibiendo efectivo endólares ahora que esperar 20 años para cobrarla.Lo que recibe es el valor presente neto de ladeuda, un monto obviamente menor que suvalor nominal, y que ambos participantescalculan en base al perfil de riesgo de la deudadominicana.

Para Venezuela la transacción tiene sentidofinanciero a cualquier nivel que tenga el preciodel petróleo. Antes, con precios altos, tambiénhubiese sido posible montar ese esquema paragenerar más efectivo para cualquier proyectoespecial. No hay que estar mal para vender

cartera, como bien demuestra el Banco deReservas. Nunca ha tenido en su historia larentabilidad que ha logrado su presenteadministración y, sin embargo, anunció lasemana pasada la venta a compradoresextranjeros de una parte de la cartera pública endólares.

En la situación actual de precios menores delpetróleo, lo que banqueros de inversión vienenpercibiendo es la mayor probabilidad de que aVenezuela le interese una operación de esanaturaleza. De hecho, hay que dar por seguroque todos los bancos de inversión que haninteractuado con autoridades de Venezuela oRepública Dominicana, han tocado ese tema ensus presentaciones. Es un tipo de transaccióncomún que a diario se ejecuta, con losestándares de transparencia que norman a losparticipantes del mercado. Debería hacersentido en el gobierno y la oposición, tanto deaquí como de allá, y las especulaciones sobremanejos turbios creo pertenecen a la literaturade ficción.

El comprador de la deuda tiene dos opciones:mantenerla como un activo a vencimiento, yganarse el rendimiento al que la adquirió, ovenderla a otro interesado en comprar paraganarse un margen de arbitraje. Como GoldmanSachs es un banco de inversión, se presume pocointerés para mantenerlos a vencimiento. Lológico es que su intención, en caso de ser ciertala noticia que publicó el Miami Herald, seríaadquirirlos para venderlos. RepúblicaDominicana sería un potencial comprador, perono el único. Las exitosas colocaciones de bonosque ha hecho el país demuestran la grandemanda para adquirir nuestro riesgo soberano,en los mercados de capitales internacionales.

Ahora bien, Goldman Sachs ha sido elestructurador de las emisiones realizadas este

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año por República Dominicana y, al mismotiempo, parte de sus responsabilidades esasesorar en la reconversión de pasivos. Enconsecuencia, cualquier transacción real que sepudiese concretar en el futuro, involucrando alos dos países y a esa empresa, no debe serninguna sorpresa. Como tampoco serían lostérminos a que ésta se acuerde, dada laexperiencia negociadora mostrada por el país enlos últimos años en colocación de bonos y otrasoperaciones de deuda pública.

3.¿Es exagerado el descuento que menciona lanoticia? La oposición venezolana y algunoscomentaristas locales opinan que sí. EnAcento.com.do, un colega sostuvo que GoldmanSachs hizo una evaluación de riesgo como sinuestra deuda fuera de “bonos basura”. No meparece. El autor ofreció las siguientesinformaciones en su artículo: a) DeudaPetrocaribe con vencimiento a 20 años a un 1%de interés; b) bonos soberanos a 20 añosdominicanos se negocian con rendimiento de5.77%. Con esos dos datos se infiere que paravender esa deuda a un inversionista que quieraaceptar nuestro riesgo, el mínimo rendimientoque estaría dispuesto aceptar es 5.77%. Es decir,si puede comprar nuestros bonos a 20 años a5.77%, ¿por qué aceptará un pagaré, con ese

mismo vencimiento, que le ofrezca menos? Si esasí, entonces, lo que resta es encontrar el preciodescontado al que debe adquirir la deuda paraque, con el pago de interés al 1%, el rendimientoequipare el que actualmente tiene un soberanoa 20 años.

Para hacer esto me gusta la calculadora gratis debonos FICALC. En la imagen de la izquierdapueden ver que poniendo el vencimiento delbono a 20 años, para el 7 de diciembre de 2014,la tasa o cupón al 1%, pagadero semestralmente,y el yield o rendimiento que se espera en 5.77%,el precio que resulta es 43.84 del valor par. Enotras palabras, un descuento de 56.16%, comoven cercano al 59% que, de acuerdo a la noticiano confirmada, fue negociada la deuda entreVenezuela y Goldman Sachs. Si este 59% loasumimos como el descuento de la operación, sepone en la calculadora el precio de 41 paraobtener entonces un rendimiento de 6.18%, quese observa en la imagen de la derecha. Losnúmeros, por lo que veo, entonces no andandivorciados de la realidad de los bonosdominicanos en el mercado. Entonces, comodecía el célebre actor mexicano que se nos acabade marchar, “que no panda el cúnico”.

(8-dic-2014)

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4. Rendimiento y precio de bonos internos públicos

lpha Valores es un puesto de bolsa quetodos los días publica en Acento.com.dola lista de los bonos públicos que tiene a

disposición de quienes quieren bautizarse envalores o son ya inversionistas de ese mercado.

Este es un aporte útil e interesante de José YudeMichelen y Santiago Camarena, dos de losprofesionales que contribuyeron de manerasignificativa a desarrollar el mercado secundariode valores públicos.

Cuando el pago final de los bonos de Hacienda sepercibía de arena movediza, con el simpleamparo de la promesa de usarlos para pago deimpuestos, José Yude y Santiago eran de losintermediarios más activos en la compra y ventade aquellos títulos que se referenciaban por lasleyes que les dieron origen y atípicos esquemasde indexación.

Para una facilitación sobre el módulo de créditopúblico, a personal de las áreas financieras dedos hospitales de Salud Pública, coloqué en unapágina el menú de Alpha Valores del pasadomiércoles, la curva de rendimiento de los bonosde Hacienda, del portal de la Dirección Generalde Crédito Púbico, y un extracto del cuadro delas tasas pasivas por plazo de la Banca Múltiple,publicadas por el Banco Central.

La intención era explicar los puntos básicos paraentender la negociación de los títulos. Como alfinal aprobaron una prueba sencilla, entendieronla operación de reconversión de deudaPetrocaribe y dos abrieron al siguiente día unacuenta de corretaje, me animé a condensar elejercicio en este artículo.

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Las ofertas de Alpha Valores no son como las quese encuentran en los portales o clasificados deautos usados.

En primer lugar, para los vehículos unoencuentra el precio para el modelo y el año quele interesa. Del Toyota Camry XLE, 2012,encontré uno en oferta por 850 mil pesos. Nose tiene el precio para el que saldrá en el 2020,porque los que están por producirse no sevenden así al público. El puesto de bolsapresenta valores para dos emisores públicos, elBanco Central y el Ministerio de Hacienda,donde los años están del 2016 en adelante.¿Venden bonos nonatos? No, aquí los añosindican cuando es que vencerá un título emitidohace tiempo que está en circulación. En el 2021de Hacienda, el que usé de ejemplo, es uno quevencerá dentro de 5 años.

No hay información de cuándo fue emitido eneste cuadro, pero si se sabe que fue en el 2009 oposteriormente. ¿Por qué? Es a partir de ese añoque la Dirección General de Crédito Público(DGCP) inicia el exitoso programa de emisión debonos de Hacienda, en un mercado primarioorganizado por subastas competitivas dondeparticipan puestos de bolsas, bancos múltiples yasociaciones de ahorros y préstamos. Para eldiseño de esta estrategia, la DGCP contó con lavital asistencia de una consultora permanentede la Oficina del Tesoro de los Estados Unidos.

Desde que iniciaron las subastas de bonos, AlphaValores ha estado siempre dentro de losprincipales participantes del ProgramaCreadores de Mercado, de ahí que en el menúestén creo todos los platos, pero sin el precio.

Al lado del bono que vence el 2021 está el valor9.6% que es el rendimiento que ganará elinversionista los compre. El precio no está comoen el caso del Camry, pero expliqué a los técnicosdel Hospital Ney Arias Lora lo sencillo que es

encontrarlo. Pero antes, para saber si estaganancia es mucho o poco hay que compararlacon algo, de ahí la consulta a la tasa decertificados financieros con vencimiento hasta 5años que reporta el Banco Central.

El promedio del pasado mes de abril, 6.39%, y undueño de un certificado así debe ser incentivadopor una tasa más alta para invertir en el mercadode valores, precisamente lo que muestra laoferta de Alpha Valores y las que se deberáencontrar en otros intermediarios activos en elmercado secundario.

En la primera facilitación ya les había explicadola historia de cada bono soberano en circulacióndesde el 2009, con un gráfico donde se presentala línea recta, de la tasa cupón fija, y losrendimientos diarios en el mercado secundariodel bono dominicano y uno similar que emite elgobierno de los EUA.

Si el bono se vende por debajo de su valor facial,el rendimiento al inversionista es mayor que elcupón. Si paga 80 por bono que está al 5% y mepagará 100 a vencimiento dentro de 5 años; elrendimiento será mayor que 5%. Si se estápagando 120, pues lo contrario. La línea de losrendimientos históricos estará por debajo de larecta que indica el cupón fijo.

La Curva de Rendimiento de los bonos internosdel Ministerio de Hacienda fue el tercerelemento que incluí en la página de este cursosobre Crédito Público, mostrada aquí en elartículo la del miércoles pasado.

En el eje horizontal están las fechas devencimiento de los diferentes bonos y en elvertical los rendimientos de los últimos dos díasoperaciones. Para el 2021 es posible ver que elrendimiento promedio de las operacionesrealizadas el martes es similar a la tasa que elmiércoles aparece como oferta en el cuadro de

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Alpha Valores. Las operaciones de cada bonointerno están disponibles en un archivo de Excelque se descarga del portal de la DGCP.

Entonces, con un rendimiento de 9.6% para elbono que vence el 2021, ¿cuál es el precio? Lesmostré a los técnicos el uso de la calculadora quela DGCP tiene disponible para descargar en suportal en archivo de Excel. De una celda se elige

el código del bono que se quiere consultar y semuestran la fecha de emisión y el cupón o tasafija con que se presentó al mercado primariopara las subastas. El MH2021 se emitió en junio2011, a diez años, con un cupón de 15.95% que,comparado con la tasa de 6.39% que se pagaactualmente en certificados bancarios de similarvencimiento, indican es bono se vende con unaprima sobre su valor par bastante alta.

En la imagen adjunta muestro los precios delbono que resultan de colocar en la celda derendimientos los valores 9.6%, 6.39% y 15.95%.El precio al que Alpha Valores vende para que seobtenga un rendimiento de 9.6% en el bonoMH2021 es de 125; el precio que iguala elrendimiento de los certificados a 5 años, el pisopara empezar a subir en una negociación parainvertir en este bono es 141 y, lógicamente, elque iguala el rendimiento y el cupón, 100.

Luego de ejemplos con otros bonos para asimilarmejor las ideas, replicamos un cálculo usandoprecios y rendimientos en FICALC, una

calculadora de bonos gratis que use para opinarsobre los rumores de la operación conPETROCARIBE en un artículo aquí en Acento.Repartí una copia a los presentes en lo que lesplanteaba la situación de un inversionista que leproponen adquirir riesgo soberano de RepúblicaDominicana comparando dos instrumentos: unbono soberano o un pagaré a la tasa concesionalde 1% cortesía de Venezuela. La tasa dedescuento que acerca los rendimientos deambos instrumentos era precisamente cercana alos números que, extrañamente, teníansorprendidos a algunos articulistas de opinión.También similares a los que se terminó pactando

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entre los dos gobiernos una operación querecibió reconocimiento de bancos de inversión ymedios financieros importantes.

Hice el mejor esfuerzo explicar esto en clase ycreo que aquí está un buen resumen. Con losestudiantes de derecho de la PUCMM, en la clase

Fundamentos Economía esta forma me dioresultado y pienso será igual con este grupo detécnicos del área financiera pública, que seentrenan en los módulos del Centro deCapacitación en Política y Gestión Fiscal,CAPGEFI. (16-mayo-2016)

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5. Estreno de bonos soberanos en pesos

o debe sorprender una colocación debonos soberanos en pesos dominicanos.El interés por adquirir riesgo

dominicano en pesos por parte de residentesextranjeros se manifiesta en que representan el20% de los tenedores de bonos domésticos.Desde mayo del 2016, han incrementado suposición en los bonos que emite el Ministerio de

Hacienda en más de RD$40 mil millones. Hanadquirido estos bonos en el mercadosecundario, a través de puestos de bolsa, bancosmúltiples y otros intermediarios financieros y devalores. De manera que Hacienda, lo que hahecho es llevarles el banquete a sus restaurantesde origen, metáfora que encaja con el famoso“apetito” que se usa en el argot financiero.

La Dirección General de Crédito Público vuelve acumplir a pie de la letra y de manera eficiente laresponsabilidad que le otorga su marco legal:obtener el financiamiento aprobado en la Ley dePresupuesto en las mejores condiciones demercado.

En los últimos años el mecanismo más eficienteha sido la colocación de bonos soberanos en elexterior y un exitoso programa de subastascompetitivas de bonos locales. En el extranjeroha logrado conseguir cada vez mayorfinanciamiento y con tendencia decreciente en latasa de interés promedio ponderada de los

bonos. Lo muestra el cuadro con los datos delservicio de la deuda por este instrumento y elgráfico de saldos y tasa promedio.

En el mercado interno, los bonos de Haciendamuestran un continuo aumento desde que iniciósu programa de subastas, pero con reduccionesde tasas promedio menores que en suscolocaciones externas. Los bonos ya no seadquieren como la culminación de unapenitencia para el gobierno liquidar deudaspendientes con proveedores, contratistas yexpropiados de tierras. Se han dejado atrás lasemisiones pago deuda administrativa. Ahora hay

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subastas durante el año donde los participantesen el mercado primario ofrecen comprar montosmuy superiores a las intenciones recaudo delgobierno.

La emisión de bonos en oferta pública debecumplir con estrictos requisitos de información yuna confesión de posibles riesgos deincumplimiento en el pago similar a ladeclaración de efectos secundarios en unfármaco de laboratorio que se respete. La

mayoría de los titulares y declaracionesnegativas sobre la deuda pública están recogidosen los memorandos de cada emisión de bonos.El éxito de las colocaciones es un claro mensajede que los participantes no ven la luz al final deltúnel como la de un tren que se nos vieneencima, como diría Murphy y sostiene parte dela opinión pública profesional y política. De ahíla acogedora bienvenida al bono soberano enmoneda local. (12-feb-2018)

(Nota: gráficos y cuadro con saldos en millones de dólares. Tasa interés promedio calculada por servicio entre saldo promediodel año. Elaborados por el autor con datos del portal web Dirección General Crédito Público en Power BI Service de Microsoft)

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6. El subordinado migrante y tres amigos

rnesto Selman, Alejandro Fernández yAndrés Dauhajre han opinado sobre laemisión internacional del bono

subordinado del Banco de Reservas.

En su artículo en el portal del CREES (CentroRegional de Estrategias Económicas y Sociales),Ernesto rechaza la iniciativa porque es una formade acomodar más financiamiento a un gastopúblico, que considera excesivo, y ya absorbemás de la mitad de la cartera de crédito de laentidad bancaria estatal.

Alejandro comparte la preocupación sobre el usode los fondos para cubrir actividades deficitariasde la administración pública. También describela participación de Banreservas en elfinanciamiento hipotecario y a la pequeñaempresa, eclipsada por la de sus pares, y reiterasu queja contra las operaciones de descuento defacturas.

Andy, guía pionero en la incursión del gobiernoen los mercados de capitales, cita lasdeclaraciones del emisor sobre la intención deaumentar los préstamos públicos y privados.

No tengo duda que el consenso, y la esperanza,de los tres amigos es que aumente ladisponibilidad de recursos a empresas privadasque, en competencia, sean capaces de generarempleos y divisas.

Con ellos comparto esa idea, pero creo queErnesto y Alejandro ponen excesivo énfasis enseñalar al banco público como el principalobstáculo en esa vía. En realidad, el gobierno nolo necesita. Puede prescindir de sus servicios, odarle el último turno para recoger migajas, en la

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próxima ronda que organice para levantarfondos en el sistema bancario local.

Con su Reservas jugando de reserva, sextohombre, bateador emergente o fuera por latemporada, el gobierno conseguirá recursosporque el crédito público dejó, hace varios años,de estar en la lista negra. Antes de emitir losbonos soberanos del 2001, Andy me contó sobrela exigencia de pagar a tenedores de valorespúblicos defraudados y presentar en eldocumento de oferta las acciones tomadas alrespecto. Fue a partir de ahí que el gobiernoentendió la necesidad de estar al día en los pagosde deuda externa, los préstamos con la bancalocal y las emisiones internas de bonos. Al pocotiempo de tener un comportamiento auspicioso,adquirió categoría de cliente VIP allende losmares y en nuestro litoral costero.

Colocar bonos soberanos pasó a ser un eventode rutina y la banca local rápidamente incorporóa su portafolio los que aquí emitía, buscandomejorar la rentabilidad de sus activos y generarganancias con la intermediación en el mercadosecundario.

“Todos podemos ser inversionistas”, la popularcampaña que hoy tiene un banco local es unainvitación a que tengamos un pedacito deHacienda en nuestros activos financieros. Eseministerio emite los títulos del gobierno y esgarante de los que salen con el logo del BancoCentral, de manera que estará presente en másdel 95% de las ofertas que le presenten para serinversionista.

El entusiasmo por intermediar el riesgo públicopor parte de bancos privados llegó al extremo deque sus valores fueron publicitados con eleslogan “la inversión inteligente”. Elfinanciamiento bancario al sector público, víapréstamos o bonos, está “como cadenita de

oro”, todos lo quieren, camina sin muletas y nonecesita al “coloso” de lazarillo.En su artículo en El Caribe, Andy difiere deErnesto en el tema de si el subordinado migrantees o no deuda pública y la forma como se llevó elproceso. Correctamente precisa que no se tratade deuda pública, no hacía falta aprobación delcongreso, y que la emisión, dirigida a un grupoespecial de inversionistas, se ajustó a unprotocolo donde la discreción es requisito.

Sobre el rendimiento al que fue colocado elbono, Alejandro considera que es alto el margencon respecto a los bonos soberanos, a pesar deser un “cuasi-soberano” por la naturaleza delemisor. Para Andy, en cambio, la gestión fueexitosa si se compara con los de colocacionesrealizadas por entidades similares de otrospaíses. De hecho, Vicente Bengoa,Administrador General del Banco de Reservas,siempre sostuvo que la autorizaría si elrendimiento reflejaba márgenes normales paraeste tipo de emisión. La experiencia acumuladaen los mercados de capitales, en sus funcionescomo Ministro de Hacienda y responsable devarias emisiones de soberanos, fue clave en ladirección exitosa de este proceso.

Finalmente, Alejandro transcribe una breve citade la calificación dada por Moody´s, que creoescoge por la relación que tiene con su inquietudsobre el uso de los fondos en operaciones decrédito público. En realidad las empresascalificadoras tienen la responsabilidad demencionar ése y todos los riesgos potencialesrelevantes que puedan afectar el cumplimientode pago a los inversionistas.

Sin necesidad de traducción, un comentariosimilar se puede extraer de las calificacionesanuales que Fitch Ratings y Feller Rate hacen alBanco de Reservas. Ambas empresas fueroncontratadas hace unos años, la primera vez quese pensó en hacer lo que muchos habían hecho:

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emitir bonos subordinados locales paraaumentar el índice de solvencia, extender elplazo y controlar el riesgo de interés del pasivocon inversionistas institucionales.

En los documentos de dominio público sobre lossubordinados del Popular, León, Ademi y otrasentidades financieras locales, se destacan la

rigurosidad de análisis y advertencias crudas decalificadores, auditores y abogados. Nadaparcos son en referir debilidades en la estructuradel negocio y riesgos potenciales deincumplimiento, un estándar que viene copiadode las normas que se siguen en las aguasextraterritoriales donde se valoró el cupón delsubordinado migrante. (4-feb-2013)

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III. Debate Deuda y Facilitaciones en CAPGEFI1.Tope a la deuda: congresistas, inversionistas y comentaristas

oner el cascabel al toro con uniforme rojoy el tope a la deuda financia el déficit fiscales complicado. Aquí algunos ejemplos

hipotéticos del desmadre. Juan “El Austero” yPedro “El Joseador” se enfrentan en unaprovincia para lograr un puesto en el congreso.Aquí el discurso de cierre de campaña delprimero:

“Prometo que seré en el Congreso Nacional lavoz referente para luchar contra el déficitdescontrolado de las finanzas públicas y elaumento de la deuda pública está hipotecandoel futuro de nuestros nietos. Predicar con elejemplo requiere que lleve un plan austero, pocoambicioso, sin muchas exigencias en la demandade obras públicas para nuestra provincia.Solicitaremos postergar para el próximo año elinicio de la esperada obra del acueducto y llevarsu período de ejecución de 3 a 5 años. Tambiénrenunciaremos a ser sede de los JuegosNacionales para que éstos se celebren en laciudad que requiera menor costo de reparaciónen las instalaciones. Contamos con lacomprensión de nuestros atletas y el comerciolocal en esta muestra de desprendimientocolectivo para reducir el insoportable nivelDeuda/PIB afecta a cada dominicano y susherederos.”

“Otras iniciativas que darán muestra de nuestrosacrificio provincial en gastos serán: a) Detenerel plan de incorporar más escuelas al sistema detanda extendida, b) Reducir en 20% el excesodetectado, y comprobado por nosotros, en lanómina de las entidades públicas con sede en laprovincia, c) Bajar del 50 al 20% la aspiración dereajuste de las pensiones, por ser éste elporcentaje consistente con un déficit actuarialsostenible en el largo plazo con la tesorería delgobierno y d) Corregir el error en las

estimaciones del déficit habitacional para que envez de 10,000 se construyan las 3,257 viviendasque requiere la provincia.”

“Nuestros aportes para mejorar la eficienciarecaudatoria consistirán en denunciar ante laDGII las empresas zonas francas que estánabusando de la exoneración del ITBIS, a lascuales por principio no recurrí para financiarnuestra campaña. También colaborar con lasautoridades para promover una cultura decumplimiento de las obligaciones tributarias entodo tipo de actividad empresarial y en lasprofesiones liberales. Nuestra provincia dejaráde ser la Meca de las bancas de apuestas ilegalesy ocupar el infame primer lugar en el ranking delas Evasoras de Impuestos.”

“Contamos con tu apoyo para este planprovincial de reducción racional de gastos yaumento de recaudaciones nos convierta en elejemplo nacional para tomar accionesdefinitivas y efectivas operar con superávitfiscal y detener por fin la contratación de nuevadeuda externa e interna. ¡El Austero alCongreso!”

El discurso de Pedro “El Joseador” inició de estamanera: “Nuestra provincia tiene ya demasiadotiempo como el pan chiquito. Basta ya de ser la

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cenicienta verdadera, la que fregando se quedó.No se nos invita al palacio, nadie nos tiene encuenta. Al Congreso, donde tenemos que ir aluchar por nuestros acueductos, obrasdeportivas, viviendas, calles, puentes, escuelasy hospitales hemos estando enviando comorepresentantes a un grupo de “alelaos” y“teóricos” que no piden para su provincia.¡Basta ya! Tenemos que hacer lo que hacentodas las provincias: aspirar a ser teleras, nopancito de buffet, y estar como invitadas enprimera fila para bailar con el príncipe sin apuroque den las doce. ¡Es a josear que voy paraconseguir dos acueductos, hacer este año losJuegos Nacionales, fijar la fecha en quetendremos otra vez la sede, dar clase en lasescuelas veinticuatro siete, ampliar las oficinaspúblicas, marchar con los pensionados porreclamos más que justos, ser la primeraprovincia con superávit habitacional y, comoNuestro Señor Jesús, denunciar y hacer entrar enrazón a los malos recaudadores acosan anuestras empresas y hogares!”

Si entiende que es a Pedro que mandaran alCongreso, también podrá adivinar lo quesucedería en caso de que una AFP en arranquelibertario de su comité inversiones dirija a susafiliados este comunicado hipotético:“Solicitamos la comprensión de nuestrosafiliados sobre la propuesta de cambio ennuestra política de inversiones respecto a los

Bonos de Hacienda y el Banco Central. Ladecisión de vender ese portafolio que les generaun rendimiento de 13.5% para invertir en uno deCertificados Bancarios y Bonos Privados, a tasaponderada de 7.26%, obedeció a nuestrapreocupación por la sostenibilidad a largo plazode la deuda pública. Somos la única entidad queha pensado realizar esta sustitución de activosfinancieros, confiados en que a largo plazo seránustedes los más beneficiados y que seguiránprefiriendo nuestros servicios de administraciónde sus fondos de retiro.” ¿Se acumularán o nolas solicitudes de traspaso?

Finalmente, el programa de comentarios con unsegmento de economía y otro de finanzas. En elprimero, productor armado de caballero.Ivanhoe en ataque despiadado con lanza yespada al déficit fiscal y la deuda pública.Comerciales. Productor ahora consejero atípicoinversión, a lo Jim Cramer: “Sigan mi ejemplo. Miriqueza financiera, lo poquito que he acumulado,lo tengo en 90% en bonos del gobierno quepagan las mejores tasas de interés. Eso, ahora eslo que hay.”

Los tres ejemplos confirman que el Tope a laDeuda es similar a los retos populares de parar oponer guirnalda a un toro en su embestida.

(8-dic-2014)

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2.¿Es malo o bueno endeudarse?

on los amigos Alejandro Fernández y HéctorGuiliani comentamos tres puntos sobre ladeuda pública en Argentarium Radio, donde

todos los martes esos colegas economistasanalizan temas importantes de finanzas yeconomía. Sobre si es bueno o malo endeudarse,amplio brevemente el punto.

Con respecto a las relaciones de crédito entreindividuos, en un intercambio directo, en elmomento que se cierra el trato ambos hanrevelado la respuesta: la parte que sacrifica elconsumo presente y genera un excedente defondos sobre sus gastos, valora positivamenteencontrar a quien prestarlo; su contraparte, condeseos de consumir más en el presente o invertir

en alguna actividad espera beneficios, contentotambién de recibir esos fondos promete devolveren un plazo, tasa de interés y otros términosmutuamente acordados.

En el intercambio indirecto, surge laespecialización de quienes pagan por depósitos yprestan esos fondos con un margen en que sefavorecen todos. El que ahorra recibe retribuciónpor “guardar pan para mayo”, como suele decirAlejandro; padres pueden tomar línea de créditoen FUNDAPEC para que su hijo termine carrera atiempo, en universidades donde no corren peligropor desórdenes de díscolos no controlan losrectores; banqueros tienen retornos realesretribuyen su trabajo y permiten expandir sucobertura.

Con el dinero especie más aceptado de la historia,en metal o garantizando 100% el papel moneda,métodos eficientes y proporcionales hacer cumplircontratos y un balance en los plazos de préstamosy depósitos, terceros deberían atender sus propiosasuntos y dejar tranquilo a las partes involucradas,pero históricamente ese no ha sido el caso.Prestamistas y banqueros con presunción de sermalas personas; controles o prohibición tasas deinterés; el desproporcionado apremio corporal pordeudas; las externalidades del modelo de reservafraccional con bancos centrales como prestamistaúltima instancia y otros temas, han mantenido lastransacciones de crédito individuales en rigurosoexamen por terceras partes.

Al igual que con toda transacción, el resultadopuede ser diferente a lo que se esperaba en elmejor escenario. Pero este es un evento cuyaprobabilidad fue considerada a la hora fueconsensuada la tasa de interés y, como no esposible dar marcha atrás en el tiempo, esirrelevante el juicio de si fue bueno o malo habertomado el crédito. De ahí que lo fundamental eshacer en el momento inicial una evaluación lo másinformada posible de los productos financieros

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para colocar ahorros propios o recibirlos conpromesas de retorno compensado. Y es ahí donderadica la importancia de la Cruzada por laEducación Financiera que tiene AlejandroFernández como una de sus principales figuras.

Con la deuda pública, los gobiernos utilizan ahorroexterno para financiar un ejercicio donde el gastosupera el ingreso por impuestos. Como se trata dela acción en nombre de un colectivo, no es posibleconcluir que es favorable de la misma formaplanteamos en el caso de dos individuos. En estotodos tenemos derecho a juicio de valor propio

sobre si es bueno o malo el endeudamientopúblico. Sin embargo, lo que no es cuestionable essu legalidad. El financiamiento es parte integral dela Ley de Presupuesto aprueban los congresistas,donde se les informa que la nueva deuda se puedecontratar en un escenario de sostenibilidad fiscalcompatible con la capacidad de pago del Estado.(13-agosto-2018)

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3.¿Interpelar el Consejo de Deuda Pública?

stuve como facilitador del módulo decrédito público en un diplomado deHacienda Pública que coordina el Centro

de Capacitación en Política y Gestión Fiscal,CAPGEFI, para colaboradores de las áreasfinancieras del Sector Público. Participaronempleados de entidades recaudadoras,ayuntamientos y otras dependencias deministerios y del sector descentralizadolocalizadas en la Región Sur.

El Centro está al día con el uso de nuevastecnologías en educación. A su portal pude subiruna colección de artículos publicados en estemedio sobre deuda pública y datos actualizadosde reportes diseño con la información disponibleen el sitio web Dirección General de CréditoPúblico. Incluí como material reportajesdigitales de una serie lleva un diario se concentraen destacar lo grande que está el muchacho haceunos añitos apenas gateaba, con el mismoasombro antiguo del pariente que vivía lejos y alsobrino no veía en fotos porque éstas serevelaban sin copias y para colocar en el álbumfamiliar.

Los participantes tomaron antes de iniciar elcurso un “Diagnóstico de Entrada”, conpreguntas para tener idea del conocimiento oinformación con que llegan a la facilitación. Alfinalizar los dos encuentros sabatinos, en Baní,usaron la plataforma en línea para completaruna prueba permite comparar elaprovechamiento del módulo. Antes del cierrehice “encuesta a boca de urna” solicitandovoluntarios para comentar esta noticiahipotética: “Se aprueba iniciativa congresistaspara interpelar al Director General de CréditoPúblico, con la finalidad explicar las causas hanllevado la deuda pública y el pago de interesesa un nivel preocupante con relación al Producto

Interno Bruto y a los gastos del gobierno.”. Aquíun resumen de sus conclusiones.

La interpelación no tiene asidero formal ni defondo, pero el funcionario es casi seguro queasista corrigiendo el vicio de forma al solicitar iracompañado de los miembros del Consejo deDeuda Pública. En ese organismo actúa comoSecretario Ejecutivo y son sus miembros elMinistro de Hacienda, el Gobernador del BancoCentral y el Ministro de Economía y Planificación.La Ley de Crédito Público establece entre lasfunciones de este consejo: “Proponer al PoderEjecutivo el nivel máximo deendeudamiento interno y externo que elEstado podrá contraer en el siguienteejercicio fiscal, para su inclusión en elProyecto de Presupuesto de Ingresos y Leyde Gastos Públicos”.

El Consejo de Deuda, en consecuencia, no escomo una de las tantas estructuras el Congresoconoce el día aprueba sus leyes y de ahí pasan atener existencia anodina. No es, por ejemplo,como la de Espectáculos Públicos y Radiofonía,una que de vez en cuando recuerda estar vivacuando llama la atención a merenguero urbanose pasa de procaz. Esta de Deuda Pública, que espresidida por el Ministro de Hacienda, se hacepresente en ese proyecto de presupuesto, el másimportante de los recibidos por los congresistasaño tras año. Es ahí donde pueden ver cosas tanrelevantes como la propuesta de fondos para elPoder Legislativo y lo consignado en obraspúblicas y asistencia social para la provincia querepresenta cada legislador. Es uno que no sepueden dar el lujo de ignorar.

La responsabilidad de estudiar, discutir,modificar y aprobar el proyecto de presupuesto,la Constitución se la otorga al Congreso Nacionalen la misma sección donde le da poder para

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interpelar funcionarios o invitarlos a dilucidartemas de interés. Les toca a los congresistas“Votar anualmente la Ley de PresupuestoGeneral del Estado, así como aprobar orechazar los gastos extraordinarios para loscuales solicite un crédito el Poder Ejecutivo” y“Legislar cuanto concierne a la deuda pública yaprobar o desaprobar los créditos y préstamosfirmados por el Poder Ejecutivo, de conformidadcon esta Constitución y las leyes.” Sobre losingresos presentados en ese proyecto tambiéntienen atribuciones de proponer cambios a laasamblea, porque son ellos quienes pueden“Establecer los impuestos, tributos ocontribuciones generales y determinar el modode su recaudación e inversión.”

¿Y qué dice la Constitución debe contener esteproyecto que llega a los legisladores vía el PoderEjecutivo?: “contempla los ingresos probables,los gastos propuestos y el financiamientorequerido, realizado en un marco desostenibilidad fiscal, asegurando que elendeudamiento público sea compatible con lacapacidad de pago del Estado”.

Para los participantes de este módulo de créditopúblico, ha quedado claro que en una hipotéticainterpelación al Consejo de Deuda Pública loscongresistas no estarán pidiendo explicaciónsobre una demanda de paternidad a la que sonextraños. Ahí se estaría ante un parecido tangrande con la criatura que aplicaría eso de “¿…ysería que el taita la iba a negar?” Interpelar es unproceso sin sentido porque es en una legislaturadonde todos los años ellos apruebanpresupuestos que, cuando son deficitarios,incluyen un plan de financiamiento para

conseguir los fondos con préstamos o emisionesde bonos internamente o en el exterior.

En conclusión, lo principal es debatir los gastos ylos ingresos contempla el presupuesto. La deudabusca acomodarla crédito público de la mejormanera posible al resultado neto de esas dosvariables. Primordial entonces es tomarposiciones sobre la dimensión administrativa delgobierno, de la magnitud del plan de obraspúblicas, de la cobertura de los servicios públicossociales, de los subsidios para actividadeslucrativas, de las exenciones tributarias y otrostemas claves que impactan el resultado ingresos-gastos de las finanzas públicas. Los participantesdel módulo reconocen en el resultado delrepresentante prefieren llevar al congreso, lacomplejidad de consensuar esas discusiones.Para las provincias donde residen seguiránprefiriendo votar por un congresista con un planbusque aumentar el gasto social y obras públicasen las provincias donde residen. Claro, con unpoco menos de entusiasmo ahora quereconocen la responsabilidad que lescorresponde en los temas presupuestarios y deendeudamiento público.

En ese mismo sentido, me animó recibir uncorreo de un participante que me comenta sobrela división por presidentes de la contratación dedeuda realizada por el diario mostré de ejemploa la clase. En su opinión es más acertado sacar laparte alícuota con la base de datos históricasobre las aprobaciones y rechazos de loscongresistas en la discusión final delpresupuesto. Buena idea y prometí ponerme eneso. (11-septiembre-2017)

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4. ¿Cumbre de la Deuda Pública?

n Twitter tuve intercambio de mensajessobre la idea de un buen amigo, FranklinVásquez, para despertar interés en una

Cumbre de la Deuda Pública. La intención esbuena, pero el prerrequisito es una dedicada aingresos fiscales y gastos públicos. No se hacemaestría sin licenciatura.

El índice del voluminoso documento delPresupuesto Nacional que se debate y apruebaen el Congreso, también señala la cronologíadeben llevar eventos para entretenerse enrecrear legislatura. El plan de financiamiento esprecedido por las estimaciones de ingresos y ladistribución de apropiaciones para gastos. Unfinanciamiento neto positivo, que elevará elbalance de lo que debe el sector público,obedece a compromisos de gastos que superanlas entradas por impuestos.

Las demandas de la sociedad por inversiones eninfraestructura, subsidios, exoneraciones ydonaciones más servicios de salud, educación yseguridad superan por un múltiplo cercano adiez las que hoy están plasmadas en elpresupuesto. A precio cero, la curva demandatiende a infinito.

Todos los ministerios del gobierno central vencon frustración como se quedaron nuevamentecortos por más de la mitad en el presupuesto deeste año, pero sin perder esperanza para elpróximo. PROCONSUMIDOR cree que llegará eldía en que pueda tener un inspector de calidadde alimentos en cada pica pollo chino en cada

rincón de la isla y contar con sistemas deinteligencia artificial para verificacióncompulsiva en tiempo real de cada transacciónelectrónica de Viernes Negro.

“Y al nacer cada enero desde su día primero…”sabemos que viene la queja del Poder Judicialpor una nueva asignación no cumpleexpectativas. El mismo desahogo con nuevosdatos, pero esta vez enfrentado con evidenciasde mayor apoyo e invitación autocrítica a lagestión judicial. Bienvenida esa beligeranciapara que se atiendan cartones propios quequiero ver frente a las demandas de la UASD, elsindicato médico, la asociación profesores y losreceptores privados de incentivos, subsidios yexoneraciones.

La demanda de mayor gasto público baila enpareja con la explotación de cada brecha fiscalpor grandes contribuyentes y un andamiaje detratos impositivos y regulatorios preferenciales asectores se cree no arrancan si están ausentes.Muestras de este embrollo en frentecinematográfico: declaraciones funcionariabancaria que incluye “apoyo” a producciónpelículas con fines de lucro como ejemplo de“responsabilidad social corporativa” y de

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cervecero dominante de que iniciarán“sustanciales apuestas” a esa misma actividad,materializada ya en la promoción de PlayboyTrujillista. Del frente turístico: promoción porcongresista joven de vetusta idea exonerar ITBISa las compras locales del que aquí viene paradisfrutar de sol y playa en hoteles que ya sonparaísos fiscales.

El Consejo Deuda Pública es un aguafiestasconsuetudinario en el proceso presupuestario.Tumba las expectativas de gastar mucho y latimidez en esfuerzos recaudatorios. Entrega

informaciones de lo que entiende es unendeudamiento adicional sostenible y laDirección General de Crédito Público se esfuerzaen obtenerlo en las mejores condicionesposibles. Una cumbre de deuda sería eventopara aburrirse, de asistencia protocolar y usointensivo del WhatsApp en otros asuntos. Depura candela: enfrentar intereses creados en elconsumo de gasto público, proponer másefectivos métodos de recaudación y eliminaciónde incentivos perversos a la producción privadaexiste por asistencialismo estatal. ¿Dónde ycuándo para reservar la fecha? (15-enero-2018)

5.Deuda pública en ménage à trois de la discordia

a deuda pública forma parte de unmatrimonio trial con fundamento legal yvigencia de un año. Los congresistas de

todos los partidos lo saben. Para todo ciudadanoque se moleste en ver el índice de la Ley dePresupuesto, debe ser obvio. La deuda no formaparte de un trío de ocasión en algún momentodel año. Lo suyo es enredo “al nacer cada enerodesde su día primero” en que se emiten bonossoberanos “bañaran” las “ansias de” gastospúblicos se aprobaron en diciembre con tantaalegría.

La deuda no es tercera rueda, invitada porconmiseración a una velada por la parejitaingreso-gasto. “El 21 de junio cuando empieza elverano” las caricias se siembran en más de unterreno llano y el enlace no es sólo entre “tusmanos y mis manos”. Las suyas están ahí y esprácticamente imposible en foto de 15 o 30dedos saber de quién es cuál. Es por eso cuandocomparten los tres en el karaoke del Club Naco,quien interpreta la canción de Cheo Zorrillasusurra en el micro que ha vuelto “febrerodiciéndote un los quiero”. Con esto queda bienclaro que cuando marzo era un niño, el beso querecibió el corpiño era una pieza unisex de unagaveta sin dueño; que el paso fugaz de abril

entre brisas y trigo causó sorpresa a los tres yque en la plena primavera de mayo serán cuatro,no dos, los ojos que iluminarán la tierra cuandoen encuentro surja algo nuevo.

A la deuda le ha tocado hacer algo nuevo en estemismo mes de julio. Aquello de “en agosto serásmía en un camino angosto” venía conperspectivas de hacerse realidad por primera vezeste año. Desde el 2014, por lo menos, el año enque el consenso sobre un mágico empatepermitió una competencia más reñida entre losparticipantes del mercado primario, la gráficaque muestra los montos autorizados, colocadosy en circulación de bonos del Ministerio deHacienda indican que ese camino daba hastapara un cruce holgado de patanas. En el 2018,sin embargo, tras un hilo de subastas mensualesdeclaradas desiertas se ha colocado menos del15% de lo programado para todo el año. ¿Quéhacer? ¿Apelar habilidades de yoga ycontorsionismo para hacer malabares en elencuentro en la senda angosta del próximo mes,confiados en que se arribará a precio equilibriodespeje dudas de alegada colusión participantes,durmiendo con el enemigo en tesorería del“Coloso Público” y percepción de tozudez en elemisor?

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La deuda no decidió esperar a dilucidar rumorespodían poner en riesgo su compromiso en estematrimonio trial, donde está obligada acompensar lo que no puede satisfacer el otroque aporta recursos. La emisión de nuevosbonos soberanos por US$1,300 millones es larespuesta para no esperar con ansiedad querompa septiembre y se pueda planear mejor enoctubre, con el otoño, el futuro del próximoretoño: la renovación de votos del matrimoniotrial que se presentará al Congreso. Ustedesverán como “pasará noviembre y correrádiciembre” en una legislatura que bendecirá ésteménage à trois que “se hará nuevo el Primero deEnero”, con la vigencia del Presupuesto 2019que volverá con ingresos no cubren los gastos yun financiamiento neto positivo.

Y así será para el 2020 y para el 2021,independientemente de la continuidad o no delPLD en el gobierno. La oposición política no va allegar a la Presidencia con una reforma tributariaque para el 2021 prometa cubrir los gastos sincontraer nueva deuda. Tampoco hará promesasde ajustar los gastos a los tributos que noaumentará porque la población está harta deimpuestos y nuevos financiamientos, a menosque sí se crean que la deuda puede salir delmatrimonio trial porque sólo aporta recursospara la corrupción.

La realidad los convencerá de esa exageración yde la locura de cumplir su promesa de campañade llegar y no pagar o pagar si se puede y cuandose pueda. De darse ese escenario favorable a laoposición, veremos su desagravio de la deudacomo causante de bigamia en el reconocimientocomo legítima parte de un trío en el Memorandode Oferta de nuevos soberanos en enero del2021.

Ahí estará una sección destacando elcrecimiento del PIB, la estabilidad del tipo decambio, la tasa de interés y los precios, solidezdel sistema financiero, madurez política en laalternabilidad del poder, la trayectoria positivade las calificaciones de crédito, el manejoadecuado de los indicadores de riesgo delportafolio de deuda (que nunca les interesócomentar) y que el financiamiento neto positivoestá validado por un modelo de sostenibilidadfinanciera (con el cambio de los subíndices denúmeros por letras al existente, porque losagarró la campaña sin chance para calibrar elpropio de predicciones dantescas).

(16-julio-2018)

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6. La deuda externa y el chivo blanco del turco

a deuda pública está de moda. Es ahorachivo expiatorio, cabeza de turco, blancofavorito, sábana contagia y raíz de todos los

males. Tanta insistencia en la deuda me acuerdael cuento del alumno que en examen de zoologíale salió describir el elefante cuando dedicó todosu tiempo aprender sobre la lombriz. Trató desalir a camino escribiendo así su primera oración“El elefante tiene cuatro patas enormes, orejasenormes, trompa enorme y el rabito como unalombriz.” Para luego seguir describiendo conlujo de detalles las intestinales y de tierra hastaque sonó el timbre para el recreo.

Esto es lo que muchos están haciendo con ladeuda pública. Es más sencillo y convenientecriticar la deuda que enfrentarse a las dosfuerzas que inciden en su dinámica: el tamañodel gobierno y los ingresos tributarios. Menosdeuda requiere de acciones como éstas: a)redimensionar el gobierno a lo que se puedarecaudar con las actuales tasas impositivas; b)mantener la estructura actual del gobierno conaumentos en las tasas impositivas.

Hay que plantear reducción seria de gastospúblicos o sacar más dinero a la población paracrear superávit fiscal evite el endeudamientoneto positivo. Presentar propuestas serias derecortar plan de inversiones, subsidios ytransferencias públicas; reducir gasto públicocorriente que implica fusionar entidades, bajarnómina, congelar salarios.

Ejemplos: salir del ancla del 4% PIB educación,postergar para el 2067 el 10% presupuesto a losAyuntamientos, quitar transferencias a la UASDy vender los activos para hacer fondo plan becas-crédito estudiantes pobres; derogar la Ley deCine; eliminar OMSA, Defensoría del Pueblo,Ministerio de la Juventud y el de la Mujer;fusionar superintendencias regulan sistemafinanciero. Con los ingresos, hay que plantear

aumentar impuestos, ampliar la base imponible,reducir exoneraciones y tapar todos losboquetes fiscales por los que se evaden leyesobligan a entregar recursos generadosprivadamente al fisco.

Hablar claro con propuestas así es sumamenteincómodo para cualquier político aspira a uncargo electivo o técnicos que buscan serconsiderados a posiciones de dirección en laadministración pública. Insistir en la campañacontra la deuda es lo más conveniente. Engeneral, los terceros tienden a culpar a losacreedores cuando se tiene que resolver porembargos los problemas de imposibilidad depago. Son los que prestan quienes debieronadvertir que daban dinero a un deudor malo; ofueron éstos quienes a un deudor que era buenolo atragantaron con crédito hasta llevarlo a lainsolvencia.

Se combina aprovechar ese prejuicio de lapoblación con el discurso que el problemaprincipal del gasto es el dispendio porcorrupción. Se promete eliminarla, bajarimpuestos, ampliar la base y mejorar eficienciarecaudatoria.

Así no se toca un solo cuadrito del extensoorganigrama del sector público, se respetan losintereses creados de los poderes fácticos y seavanzan promesas populistas como esta derestaurar el emporio estatal comercial eindustrial por parte de uno de los gobiernosradiales, captada más o menos en estostérminos: “Con las utilidades que generen esasunidades de creación de riqueza social, queahora no van a producir dividendos para ungrupito privado, el andamiaje impositivo se va aconcentrar en poner dinero en los bolsillos de losciudadanos, no en idear cada día, como ahora,formas de sacar cada vez más los pesitos.”

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En un ambiente donde el debate político-económico evita tocar el status quo, seentretiene compitiendo en promesas populistasy con caras nuevas pretende presentar garantíasde pulcritud y eficiencia en la administración

pública, creo que hablar de lombrices cuando sepregunta por elefantes será la moda por un buenrato. La deuda pública, en consecuencia, que seacostumbre a soportar los rollos y pagar losplatos rotos. (30-octubre-2017)

7. En la facilitación de Crédito Público CAPGEFI

n otro módulo sobre Crédito Público volvía comprobar la efectividad de las críticassobre el endeudamiento en sembrar

aprensiones sobre su pertinencia ysostenibilidad. El diagnóstico de entrada fuebastante pesimista: crisis al doblar de la esquina,se toma prestado para pagar intereses y capitalde lo que vence, hay que arroparse hasta dondede la sábana, préstamos deben ser sólo paraobras públicas y con acreedores multilateralesque supervisen uso de fondos y, por supuesto,sólo cuando el ahorro interno no alcance paraterminarlas.

Dedico buena parte del tiempo de lasfacilitaciones al análisis de ese escenario, enlínea con varios artículos he escrito sobre el temaen este medio. La percepción de crisisinminente, por ejemplo, les explico que es causadel énfasis en el indicador Deuda/PIB. Todosreconocen que un acertado diagnóstico de unaenfermedad no se puede basar exclusivamenteen, por ejemplo, la cantidad de glóbulos rojos.Ven a sus doctores combinar ese indicador conlos resultados de quince pruebas más antes deconcluir que provocó la sirimba.

Un perfil de deuda no se puede hacer sólo conun indicador de solvencia. Les explico y muestrola situación favorable de indicadores como laproporción de deuda que vence a corto plazo, elpromedio de refinanciación de la deuda,porcentaje deuda en tasas variables y otros quese aprecian en este enlace.

En su informe trimestral al congreso, la DirecciónGeneral de Crédito Público tiene una sección

especial sobre el perfil de riesgo del portafolio,generalmente ignorada por los analistassensacionalistas de la deuda.

Con respecto a la ojeriza con el crédito, los llevea visualizar un mundo donde éste no exista.¿Qué civilización tendríamos si el ahorro sólopudiera invertirlo en nuevas empresas o gastarloen bienes y servicios aquel que lo genera?¿Dónde estuvieramos si obligatoriamente hayque consumir ajustado a lo que se percibe deingresos o invertir exclusivamente las sumas quese pueda generar con ahorro propio?

El intercambio, por supuesto oneroso, entre laspersonas con diferentes preferencias entreconsumo-ahorro es uno de los pilares de lacivilización moderna. La tasa de interés es elprecio que resulta de este acuerdo devoluntades, en principio directo, pero luegosuperado con el surgimiento de intermediariosmultiplicaban los beneficios y aumentan la

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cobertura del servicio, especialmente en la eragloriosa del patrón oro.

“Profe, pero recuerde el cuadrito que estaba encada casa con un flaquito con la mano en lacabeza lamentándose ‘Yo vendí a crédito´ y allado gordito en papuana, fumando puro con ´Yovendí al contado’; y los casos en que por no pagardeudas personajes de la Biblia terminaron en lacárcel…”

Eclesiástico 29 menciona las bondades y losriesgos de prestar dinero que, como en esepasaje no menciona retorno con interés,también aplicaría al ceder temporalmente eldisfrute de cualquier bien. Sin embargo, en laParábola de los Talentos hay una reprimenda asiervo que enterró dinero en vez de, por lomenos, lograr la retribución por interés de unintermediario que lo guarda y lo presta. Y es aesa devolución, de capital prestado másintereses, a la que tiene derecho el acreedor; abienes materiales como los prestados, no a unalibra de carne del deudor o a una renunciaexpresa de derechos inalienables.

En cuanto a la sostenibilidad del financiamiento,creo quedaron convencidos que el momentomás apropiado para esa discusión es durante laaprobación del presupuesto anual. A las cámarasse remite luego de recortar las aspiraciones degastos de cada ministerio y del monto solicitadopor el sector privado en transferencias ysubsidios, para hacerlas consistentes con un plan

de financiamiento sostenible en el medianoplazo. Pregunté de nuevo a los participantescuál es el interés principal de un congresistacuando recibe ese documento: ¿Conocer lasecuaciones de comportamiento, parámetros ysupuestos del modelo de sostenibilidad del plande financiamiento o el listado de las obraspúblicas a ejecutar en sus provincias? ¿Quérespondieron?

A pesar de que este era un grupo de servidorespúblicos que tienen restricción al ejercicio delsufragio, volví a solicitar a dos voluntarios pararepresentar a Juan el Austero y a Pedro elJoseador en incendiarios discursos de cierre decampaña.

Con vehemencia Juan solicitaba a los votantesque lo llevaran al Congreso para que la provinciasea un referente nacional en la necesidad dereducir el déficit fiscal, dando ejemplos dedesprendimiento en declinar la sede de losJuegos Nacionales, desacelerar el ritmo deejecución del acueducto, reducir en un tercio lanómina de empleados públicos, llevar a unacobertura del 100% los negocios con impresorafiscal y tolerancia cero para los evasoresimpuestos.

El Joseador, sin embargo, juró que para unrodillo abandonar la construcción de la villa delos atletas tendría que hacer de su cuerpoalfombra en el pavimento, que no se podíaesperar un día más por el “preciado líquido”, quela provincia lo que requería era una amnistíafiscal y período de gracia de cuatro años antes deinstalar impresoras fiscales y, finalmente, que losservidores públicos en nómina merecían estartodos en la carrera administrativa junto con uncontingente adicional de jueces, policías,militares, enfermeros, médicos y catorcecarteros más que eviten molestosasinterrupciones en el servicio postal. La goleadaque lo llevó al congreso: 47 a uno. (8-julio-2018)

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8. Deuda Pública con oficiales Ministerio de Defensa

a responsabilidad de aprobar elpresupuesto es del Congreso Nacional.Cada legislador vota a favor o en contra por

el paquete completo: ingresos, gastos yfinanciamiento. Este discurso, por ejemplo, no esposible:

“Excepto la modificación propuesta delimpuesto al combustible, estuve de acuerdo conlos demás gravámenes. Dije sí a los gastos eneducación, salud y seguridad, pero objeté losdestinado a la Defensoría del Pueblo y Ministeriode la Mujer. Mi récord muestra las AsociacionesSin Fines de Lucro a las que puse un Ok para quereciban fondos y que me opuse alendeudamiento por emisión bonos soberanos.”

Este lujo de elegir partidas del presupuestocomo se pide el corte preferido de la vaca es unoque no se pueden dar legisladores. Si quierenpicaña, se tienen que llevar mondongo, una vezterminan los debates y es tiempo de decir sí o noal estimado de los ingresos, la asignación degastos y al financiamiento necesario paraequilibrarlos cuando se presenta ejerciciodeficitario. Todos los años se les presenta laoportunidad de presentar su visión sobre lo queverdaderamente es importante: el tamaño ypeso de la vaca. ¿Tenemos el organigrama de laadministración pública que se ajusta a unanación de nuestro nivel de desarrollo?

Como la estructura del gobierno sale ilesa encada legislatura se presenta el presupuesto, estáclaro que existe un consenso sobre la pertinenciade cada cuadrito del organigrama y a cada unose le aprueba fondos para su funcionamiento.Fondos que van a venir de una cuenta común deingresos que provienen de impuestos ypréstamos. Esto es importante tenerlo encuenta porque para un legislador no es posibledecir que el dinero de las obras solicitó para suprovincia vendrán de los impuestos a las bancasde apuestas, a las armas de fuego, los derechosconsulares, el impuesto sobre la renta a lasempresas que no operan en la provincia y a lospréstamos más económicos que va a conseguirel país.

Otro absurdo también es escuchar a legisladoresque aprueban el presupuesto del próximo añoen noviembre, criticar dos meses después comoun “combo letal” que se colocara el 100% de laemisión de bonos soberanos y que iniciara conbuen pie el programa de subastas del Ministeriode Hacienda. ¿Algo podría ser más patético?

Enfatizo en esto para que los participantesentiendan que una vez aprobado unpresupuesto deficitario, la misión del Ministeriode Hacienda es conseguir el financiamientorequerido en las mejores condiciones delmercado. En vez de titulares sensacionalistascada vez que aumenta el stock de deuda,resultado obvio cuando el financiamiento netoes positivo, se debe comparar la tasa marginal delos nuevos créditos con la lograda por países queestán en nuestra categoría de riesgo.

Y como ese nuevo financiamiento se ha estadologrando principalmente con emisiones debonos, dedico una proporción importante deltiempo de este módulo de crédito público a quelos participantes entiendan qué es un bono, susventajas y desventajas, la forma en que se

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presentan a los inversionistas, la importancia delmercado secundario para estos valores y elengranaje entre precio, cupón y rendimiento delbono. Extenuante el ejercicio, pero gratificantever sus respuestas a si es posible emitir bonossoberanos cuando se está en un esquema Ponzi,

una de las críticas comunes al endeudamientopúblico que, entiendo, dejará de confundir a lostres grupos de oficiales del Ministerio deDefensa con los que he tenido oportunidad decompartir vía el CAPGEFI.(9 – julio-2018)

9. Gestión Mediano Plazo Deuda Pública

n el Portal Web de la Dirección General deCrédito Público está disponible eldocumento que describe su estrategia

mediano plazo para la gestión de deuda pública.Para los debates de la aprobación anual delPresupuesto, la DGCP participa informando alPoder Ejecutivo y al Poder Legislativo la situaciónde los mercados de capitales, el rango aceptablede nuevo financiamiento consistente con lasostenibilidad de la deuda y las condiciones enque se estima podrán contratarse nuevosrecursos vía préstamos o bonos.

Nunca lleva datos o noticias que coinciden conlas demandas de bienes y servicios públicos queel Poder Ejecutivo y los Ministerios buscansatisfacer para el próximo año. Siemprepresenta un número que se queda corto porque,como bien acaba de manifestar el Presidente,“las demandas de la población son infinitas.” ElPresupuesto llega al Congreso con unaestimación de ingresos inferior al monto degastos que ya ha sido ajustado al escenario másprobable para lograr el financiamiento permitaejecutarlos.

En el Congreso siempre se recibe el presupuestocon reservas sobre su magnitud y distribución.Los legisladores conocen, tal vez mejor quenadie, lo que a cada provincia corresponde deesa “demanda infinita de bienes y serviciospúblicos”. No dudo les preocupe el dinamismode la relación Deuda/PIB, pero lo primero eschequear si las obras de infraestructuraprometidas a su provincia están en la lista. La

primera ronda de los debates presupuestarios eslograr ese equilibrio en la distribución del gasto,que generalmente implica un monto mayor aloriginalmente remitido y, por supuesto, unfinanciamiento mayor que está en los rangossostenibles presentados por la DGCP.

Las acciones para cumplir con el mandato deobtener ese financiamiento se basan en suestrategia de gestión deuda pública. Ahíestablece como su “objetivo principal el captarlos recursos necesarios para hacer frente a lasnecesidades brutas de financiamiento delGobierno, en las condiciones de costo másfavorables posibles en el mediano y largo plazo,de acuerdo con un nivel de riesgo prudente.”Para esto la DGCP reducirá el riesgo cambiarioque representa tener 80% de la deuda pública enmoneda extranjera, principalmente del DólarEUA, fortaleciendo más el mercado local debonos y la posibilidad emitir fuera en pesosdominicanos, siguiendo ejemplo paísesemergentes colocan en su moneda local.También lograr extender los plazos nuevascontrataciones para reducir el riesgo derefinanciamiento, que ya es adecuado, a un niveltodavía más aceptable.

El cuadro muestra la evolución indicadoresriesgos del portafolio deuda pública, tomado deldocumento de la estrategia gestión deuda. Estosdatos deben digerirse en combo con el reportajesobre el brinco en los saldos. Es este perfil dedeuda y las acciones para mejorarlo, que todavíapermiten a legisladores aprobar un presupuesto

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donde los ingresos por impuestos no financianenteramente el gasto. Mejorar los indicadoresde deuda, obviamente, también requiere de

acciones sobre los gastos e impuestos, loscomponentes más importantes del mosaicopresupuestario.(17-agosto-2017)

10. La deuda y la revolución comunista legislativa

l diputado de izquierda Fidelio Despradel,que en poco tiempo de legislador ya tieneen su hoja de vida la propuesta de un

Golpe de Estado Previsional, acaba desobrevalorar la deuda pública en más de diez milmillones de dólares. Una deuda de casi 30 la citacomo más de 40 mil millones, gazapo que por noser de centavos más centavos menos no pareceinocente.

También enmienda la plana al Ministro deHacienda y, por contagio, a todo el que opina ladeuda pública es manejable. Luce que para él seencuentra en una senda explosiva deinsostenibilidad, en tomar prestado para pagarel vencimiento regular, a pesar de informes querecibe sobre un perfil de deuda que demuestralo contrario.

En el Informe Trimestral que la Dirección Generalde Crédito Público está obligada a depositar enel Congreso Nacional, tuvo oportunidad de ver elmonto correcto del saldo de la deuda pública,US$29,063.4 millones, un 39.4% del PIB. ¿Dóndevio la cifra de 40 mil? Los vencimientos de corto

plazo de esta deuda, el principal o capital quehay que pagar en lo que canta un gallo, apenasrepresenta un 6.4% del total.

Es decir, de cada 100 dólares que se debe, losacreedores recibirán 6 como pago de capital elpróximo año. Con un dato así, más la evidenciaque año tras año se logra el financiamiento netopositivo cubre el déficit aprueba el Congreso,¿cómo deduce que estamos en esquemapiramidal, a lo Telexfree o Ponzi-o-piloto?

El cuadro del informe con la distribución delporcentaje de deuda por acreedores, las tasas deinterés y el plazo promedio, muestra una gestiónque ha ido reduciendo las tasas, aumentando elplazo, disminuyendo la concentración enmoneda extranjera y la exposición a tasas interésvariables. Los rendimientos en el mercadosecundario de bonos soberanos muestran títulosque se compran por encima de su valor par, aprima y no a descuento, trayectoria consistentecon la mejoría en la calificación de riesgoMoody’s.

En la deuda interna, ya no depende el gobiernode crédito bancario. Se sustenta ahora enrecursos a más largo plazo y más baratos consubastas competitivas de bonos entreparticipantes que ofrecen adquirir, en mercadoprimario, el doble de las aspiraciones de caja delgobierno (página 21 del Informe TrimestralSeptiembre 2017).

Esa es la administración de la deuda pública queel diputado le pone el mote de “neoliberal”, lacual suponemos cambiaría entonces, de tener laoportunidad, por la fórmula funciona en Cuba:

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declarar un default de pagos, convertir al país enun parásito que se aloja en gobierno de izquierdacon fondos para regalar en solidaridad, al tiempoque la cúpula del partido único se hace socio demercantilistas traen la inversión extranjerarequerida explotar actividades generen divisas.Otro primor a dedicarle un número completo delGranma y que es consistente con su propuestade confiscación estatal de cuentas ahorros depensión individuales y eliminación de las AFPprivadas.

En su nota de prensa ampliamente difundida, eldiputado de izquierda anuncia un apocalipsis aquienes han contratado y administrado losfondos llegan por préstamos de organismosmultilaterales, agencias gubernamentales yventa de bonos al sector privado nacional einternacional. Serán “borrados” de la faz de latierra, afirma con coraje.

Deja duda razonable si el método agarrar laescoba será por el tortuoso y democráticocamino de los votos, la forma que hoy lo tiene ensu curul planeando la dictadura del proletariado,o por una asonada cívico-militar de inspiracióncastrista. Simpatiza con una ideología culpabledel genocidio de un centenar de millones de lospropios ciudadanos donde se ha introducido, laincómoda estadística mortal que evaden losconsumados izquierdistas.

A pesar de sus críticas sin base al manejo de ladeuda, al diputado hay que verlo como una minade oro para las finanzas públicas. No quiereexoneración de vehículo de lujo. Puede reformarla seguridad social y pasar al gobierno el 100% delos fondos de pensiones. Alega tener evidenciascontundentes de que la contribución privada a lageneración de rentabilidad de esos fondos es“ínfima”. ¿Infame también?

Se anuncia en su nota de prensa con lospantalones y el vigor para cobrar el 100% de losfondos que hoy evade el sector privado. AlMinistro de Hacienda le dice que ahí están lasleyes que permiten “OBLIGAR” al pago deimpuestos, escrito y citado así para que seentienda en combate está curtido.

También la energía para que se condone buenporcentaje de la deuda y el resto se reestructurepara pagar a cuenta gotas. Los soviéticos dieroncátedras en ese trato antes de la traición deGorbachov. Putin hoy reivindica ese camino conun trato a Cuba y Venezuela que puedearticularse en estrategia salvadora para ElCaribe. ¿Estará disponible para esas patrióticastareas tomando licencia o en los recesos quetenga entre legislaturas? (20-noviembre-2017)

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11. Origen legal y voluntario deuda pública

onvertirse en acreedor del gobierno esopcional. Excepto en los casos deexpropiaciones no conciliadas o el impago

de obligaciones por prestaciones de bienes yservicios, su entrada al balance general personalo institucional es potestativa.

No es el caso del “contribuyente”, con comillasde rigor porque para el que cae en la red de unabase imponible su aporte es obligatorio. En losformularios para su ingreso a laborar en unaempresa, Capital Humano no presenta unacasilla para seleccionar si autoriza o no a losdescuentos del impuesto sobre la renta. El quetiene el desglose del salario neto lo etiqueta sinlenguaje políticamente correcto: RetencionesObligatorias.

Compulsión no existe en el caso de la deudapública. Los tenedores de bonos públicos no sonconscriptos. Los adquieren sin vicios deconsentimiento comparando sus atributos conlos de instrumentos similares emite el sectorprivado, los rendimientos se perciben endepósitos bancarios o con lo que sea defina elcosto de oportunidad individual. Se sacrifica osustituye algo de manera voluntaria por un bonodel gobierno que promete pagos semestrales deintereses y devolución del monto invertido en10, 15 o 20 años.

Al igual que los tours de grupos famosos enreencuentro, el gobierno ha vuelto a tener éxitoen playas extranjeras o escenarios localescuando sale a vender bonos. La gráfica muestralas variaciones del saldo de los bonos soberanosdesde el año 2009, en barras, y la tasa promedioponderada a cada fecha, que elaboré con lasinformaciones del Portal de la Dirección Generalde Crédito Público.

Esta es la entidad que cumple el mandato deobtener en las mejores condiciones de mercadoel financiamiento del déficit fiscal aprobado en elPresupuesto. Su esfuerzo se muestra encolocaciones cada vez mayores a tasas cada vezmás favorables.

Este es un mensaje claro que los inversionistasextranjeros perciben un riesgo soberano menoral que localmente se atribuye a la sostenibilidadde la deuda pública. Y no porque se les ocultecosas sabemos sólo nosotros. Eso de que “laropa sucia la lavamos en casa” no tiene cabida enlos mercados de capitales. Ahí se busca eliminarasimetrías de información. El que hace ofertapública de valores tiene la obligación de revelarcon sinceridad los riesgos pueden afectar el flujoefectivo esperan los compradores.

En los memorandos de oferta de los bonos,disponibles también el en Portal de la DGCP, sedescriben los riesgos con una sinceridad queabruma. Se advierten problemas para pagar sihay situaciones adversas afecten exportacionesbienes y servicios, recaudaciones, volatilidad deltipo de cambio e ingresos por remesas. Si haychoques externos principales socios comerciales,aumento tasas de interés internacionales, seagudiza la actual crisis eléctrica, sube el preciodel Oro Negro y cae el del oro para hacer anillosde graduación y compromiso.

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También se explica que el apoyo legislativo parapagar los compromisos asumidos de deudapública puede caer si la oposición logra el controldel congreso. Representantes partidosminoritarios ya han propuesto un golpe deestado previsional, medida consistente con lainferencia de sugerir una moratoria o cese totalde pagos acreedores del gobierno. En fin, la

sección de riesgos es casi el equivalente de deciral potencial acreedor que los bonos se estaránapuntando en un block de hielo en isla caribedonde el sol quema. ¿Cómo se explica entoncesel exceso de demanda sobre la oferta anunciadaen casi todos los bonos soberanos emitidosdesde el 2010 a la fecha? (7-agosto-2017)

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12. Déficit fiscal y subastas competitivas de bonos públicos

diario es libre y activo el mercadosecundario de bonos del gobiernodominicano. Esos atributos merecen

más que una simple foto explicando que ayergateaba y hoy va “raudo y veloz”. Aquí unesfuerzo subir a foto-crónica. Ayer se pelaba elmercado las rodillas porque los bonos losrecibieron acreedores a regañadientes parasaldar deuda administrativa entidades públicas.A ingenieros, colonos azucareros, comerciantes,depositantes y reclamantes expropiaciones detierras, luego de la auditoría y validación de susexpedientes, se les entregaron bonos físicos consus cartones de cupones punteados, paradespegar con facilidad a la hora de cobrar losintereses.

Con el pago religioso de los intereses se fueesfumando el fantasma de aquellos títulos queemitió y nunca honró el Dr. Balaguer. Algunosbancos y puestos de bolsas fueron creando unmercado secundario para el bono de la Ley 104-99. Era más o menos activo y operaba con undescuento reflejaba dudas sobre la devolucióndel capital. Aunque el facial indicaba que eltítulo sería aceptado para cancelar obligacionestributarias, los participantes tenían, como elbolero del millón de recuerdos, muy “poquitafe”. Los recursos para devolver el principal sedepositaron a tiempo en Banreservas, confunciones de custodio y liquidador. Sin embargo,se pagaron en tantas semanas como series poruna situación legal afectaba expedientes

grandes aprobados en el período de transicióndel 2004.

El contratiempo no tuvo mayores consecuenciaspor el pago normal de intereses y del capital deotros bonos deuda administrativa. Así se fuecreando la confianza para incorporar la emisiónde bonos internos como fuente definanciamiento al presupuesto. El déficit públicoanual aprobado por el Congreso Nacional en laLey de Presupuesto se cubría con fuentesexternas por bonos y préstamos; internas, porcréditos, casi en su totalidad del Banco deReservas. Existían los inversionistasinstitucionales y el volumen de ahorro internopara crear un mercado primario de títulos delgobierno. Había también un apremio porqueluego de la reestructuración de las emisiones encirculación del año 2004, el mercado externo nostenía cumpliendo penitencia. Pasar de cadenitade oro a bono chatarra no es raro. Lo sabe elgobierno y empresas privadas detelecomunicaciones y turismo han hechoemisiones en el exterior.

Con el apoyo del Departamento del Tesoro de losEstados Unidos, la Dirección General de CréditoPúblico estableció un programa de creadores demercado para bonos del gobierno. Bancos ypuestos de bolsas participan en subastascompetitivas, en una aplicación diseñada porBloomberg, y se comprometen a mantenerposturas de compra y venta que permitan darliquidez y dinamismo al mercado secundario. Esasí que se deja de gatear en la foto de ayer, pararepetir desde el 2011 una experiencia localsimilar a la que referimos sobre los bonossoberanos: mayor aceptación voluntaria por losinversionistas y a menores tasas, de emisionesautorizadas por el Congreso Nacional en el plande financiamiento.

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A junio 2017, aproximadamente RD$230 milmillones en bonos del gobierno han entradovoluntariamente al portafolio de inversiones deAdministradoras Fondos Pensiones, BancosMúltiples, Asociaciones Ahorros y Préstamos,Cooperativas Ahorro y Créditos, Compañías deSeguros, personas físicas residentes einversionistas no residentes.

El Portal de la DGCP trae información a diario ylibre de la Curva de Rendimiento por fecha

vencimiento bonos, las transacciones en elmercado secundario, los resultados de lassubastas y otras de interés que son más valiosasque titulares sensacionalistas sobre variacionesabsolutas de saldos. Estos pecan de ausencia deanálisis y del error común de no ver la deudapública como el resultado de aprobar unaestructura de gastos que los impuestos nocubren, como bien muestra la secuencia de losartículos en la Ley de Presupuesto. (10 agosto2017)

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13. Deuda Pública: EMBI y Calificadoras Riesgo

os reportes sobre la evolución de losbalances de la deuda pública, en general,tienden a obviar puntos claves para un

análisis completo. Recientemente en Diario Librese informaba sobre el brinco espantoso del saldode la deuda en los últimos diez años, laproporción mayor del gasto público dedicado alpago de intereses y las inferencias sobresostenibilidad de la deuda por la exclusivadinámica de la relación Deuda/PIB. El guion contantos huecos, no permite sacar buen piloto paraserie coherente.

Sobre el 2007, el punto de partida, se destacasimplemente que la deuda era baja en términosabsolutos y como porcentaje del PIB. Se omiteque era así porque no había donde tomarprestado. El Emerging Market Bond Index, EMBI,y las Calificaciones de Riesgo País evidencian queel gobierno no podía aspirar ni al último númerode la lista del san de una cooperativa en NewJersey.

El EMBI es un indicador creado por JP Morganpara estimar la prima de riesgo que exigen losinversionistas para comprar bonos de paísesemergentes, en vez de títulos del Tesoro de losEstados Unidos (EUA). En el 2007, los paísesemergentes tenían que pagar 202 puntosbásicos por encima para poder vender susbonos. Los de América Latina y República

Dominicana pagaban unos 10 puntos básicosmás. Estos márgenes subieron con la crisisfinanciera del 2008, con un mayor deterioro paraRepública Dominicana que el promedio latino.

En el 2008, por ejemplo, el EMBI de nuestro paísterminó en 1600 puntos básicos, más del dobleque lo que aspiraban los inversionistas para elpromedio de los países de América Latina. Paracompetir con el bono del gobierno de EUA quese colocaba al 4%, el gobierno dominicano teníaque emitir los suyos al 20% para atraercompradores. Del mercado de capital extranjerose estaba recibiendo un mensaje contundenteque recordaba al sopero nazi de Seinfeld, “NoBond for you!”

Las calificaciones de riesgo del país sonconsistentes con el EMBI. En el 2006 los bonossoberanos de República Dominicana eranclasificados por Moody’s con la peor nota delgrupo de los de Alto Riesgo. Ahí llegó luego decaer en picada por la crisis bancaria 2003 y lareestructuración de las emisiones vigentes por elnuevo gobierno asume en el 2004. En octubredel 2006 es que potenciales compradores enmercado primario de deuda dominicana leenque Moody’s coloca al país para una posiblerevisión hacia arriba. En mayo 2007, lacalificadora pasa de B3, la peor nota en el grupode los soberanos más riesgosos, a B2. Con esto

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vuelve la esperanza de emitir en los próximosdos años.

La mejora de la calificación también permite algobierno crear un programa de emisión local debonos para financiar el presupuesto. Estabaacostumbrado hacerlo de manera esporádica y atasas poco atractivas para pagar deudaadministrativa. En el crecimiento del ahorro

interno administrado por inversionistasinstitucionales, se ve la oportunidad de crear unmercado primario competitivo. Esa experienciaha sido exitosa y merece mencionarse. Unreportaje no puede quedarse en simplementecomparar saldos deuda pública interna entre dosfechas y despertar inquietud porque se pasó dechín allá a mucho aquí.(3-agosto-2017)

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14. Loa a Recaudadores y Marchantes.

Con los acordes gloriosos del Himno de laRevolución del 1965, celebremos cantando elcierre de negocios cometen fraude tributario: ¡Arecaudar funcionario eficiente, a buscar lacontribución, la que imponen los noblesprincipios, que hoy reclama la Constitución!Cumplir con las diarias demandas al por mayorde bienes y servicios públicos, requiere que elgobierno cuente con recaudadores valientes eingeniosos, para enfrentar a los grandesevasores y diseñar sistemas permitan cobroeficiente a los pequeños.

El restaurante libertario que se niega a ser unagente de retención del ITBIS, lo que debe haceres no cobrarlo, exigir sólo pago en efectivo a susolidaria clientela y exhibir en su menú con letrasgrandes y una imagen alegórica su rechazo a unsistema tributario juzga opresivo. Si esanarquista de bajo perfil o de la secreta, serselectivo en su aplicación de acuerdo a la formade pago. En efectivo, no; con tarjetas, sí. Norastro electrónico, no ITBIS.

Pero cobrar tributos a comensales y quedarsecon el dinero es un fraude que cometeconociendo el riesgo de sanciones y cierre delnegocio. Es rufián que cobra impuestos en lailegalidad, no mártir de un acoso fiscal. EnBoston era para tirarlo al fondo del río, junto contodas las cajas de té recibían arancelprivilegiado. El que se queda con el 18% quecobra en cada dolorosa, también está conscientees un delito del que calcula podrá salir pagandosoborno al inspector, ergo, la marcha deldomingo también es contra él.

Peores que los restaurantes que cobran ITBIS yse lo guardan son los que buscan se lo exonerenaprovechando brechas fiscales. El que lo evadeestá corriendo un riesgo de encontrarse conautoridades inflexibles ante el fraude. Un letrerode CERRADO y explicación al público del delito lo

va a dejar mal parado ante clientes sientanfueron timados. Para la evasión elegante y legalse invierte en astutos abogados practicanepisiotomía a pequeños huecos tributarios. Asíponen a operar como si fueran “zonas francasespeciales”, libres del pago del ITBIS en suscompras, a restaurantes abiertos a todo públicoy operando frente a otro similar obligado acobrarlo. Un procedimiento quirúrgico a lalegislación tributaria en que se han vueltoexpertos abogados, que públicamente invitan aparticipar en la marcha contra el soborno ycorrupción.

Utilizar para capital de trabajo a costo cero undinero que cobre y debí entregar al fisco o usarun tratamiento excepción para exonerarlo, esuna competencia desleal a los pares menosdispuestos a enfrentar el riesgo de sersancionados o no tienen la fuerza agenciarse unprivilegio legal. Los que han sido atrapados ensu fraude fiscal es probable les de vergüenzaaparecer en la marcha contra la impunidad.Cierto que algunos se harán los locos y pondrásus selfies de víctimas sonrientes a circular porlas redes.

Pero los que fielmente cumplen con laservidumbre de ser agentes de retención delITBIS sin defraudar al fisco, los que no lo cobranesperando por una forma más simple paracumplir y algunos de los que ingeniosamentebuscan vías legales para eludirlos, van a estar enla marcha contra la impunidad. La buena noticiapara la actual administración gubernamental ytodos los partidos políticos es que lamanifestación es, al mismo tiempo, unalegitimización del organigrama actual delgobierno. Estos propietarios de restaurantes yotros grupos que han anunciado suparticipación, no están cuestionando la amplia

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gama de provisión de bienes y servicios por partedel gobierno.

Aquellas rasgaduras de vestiduras por el avancede una “ideología neoliberal privatizadora” soncosas del pasado. La población luce estarcómoda con un estado grande que brinde bienespúblicos al por mayor. Educación, seguridad,ocio, empleo, subsidios y protección actividadeslucrativas privadas, focalización ayudas sociales,calles, avenidas, puertos, presas, hospitales,transferencias Asociaciones Sin Fines de Lucro,donaciones a iglesias, apoyo a universidades,pensiones, salarios decentes para médicos,profesores y policías. Hay consenso en que todoesto sólo es posible con el gobierno. La sociedadlo que exige es pulcritud, transparencia, buenmanejo.

En consecuencia, para las autoridades la marchadebería ser un juego de softbol chata en una ligaañeja de aficionados. Ver pasar tranquilamenteel domingo esta demanda focalizada, interpretarque se quiere moño bonito sin importar el jalóny complacer reclamos. Las elecciones no están aldoblar de la esquina, de manera que hay queactuar con: procesos judiciales efectivos yrápidos en que no interfiera; auditorías a todoesquema privado sustentado en subsidiosfiscales; eliminar andamiajes legales amparenmonopolios privados; intensificar la cruzadacontra la evasión fiscal, al mismo tiempo que seaguanta las ganas de cumplir cada demanda,busca un equilibrio financiero sostenible y seingenia cobrar con costos transaccionesmenores al contribuyente pequeño.

(21-enero-2017)

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15. Deuda Pública Dominicana Enero 2015

a Dirección General de Crédito Público, delMinisterio de Hacienda, subió a su portallos cuadros para analizar el

comportamiento de la deuda pública a Enero2015, mes en que colocó bonos soberanos yrealizó la operación de compra de la deuda conPETROCARIBE. Estas transacciones se reflejan enlos saldos en una reducción del total de la deudapública y cambios en la importancia de losacreedores.

Con cada dólar de los nuevos bonos que seusaron para la compra de la deuda bilateral conVenezuela, se eliminaron dos del balance de esoscompromisos en términos blandos, un pago

anticipado en términos de mercado quefavorece a ambos países. Al pasar de US$4,121.6millones a US$98, PETROCARIBE reduce suparticipación en la deuda externa de un cuarto aun porcentaje menor a uno. Con US$2,500millones más de bonos soberanos, esta forma definanciamiento pasa el umbral del 50% y yasupera la suma del que proviene pormultilaterales y bilaterales. Esta transacciónexplica el menor balance de deuda con respectoa diciembre 2014 y la disminución de tres puntosporcentuales en la relación deuda/PIB. Estecuadro presenta los saldos por acreedor de ladeuda externa e interna, con su participación enel total y como porcentaje del PIB (base 2007).

La historia reciente de la evolución de los bonossoberanos está en el cuadro adjunto. Para laseries 2009-2015 se observa las emisiones odesembolsos por años y el desglose del servicio.En los últimos tres años se han emitido unos

US$5,500 millones y se ha aumentado el plazopromedio, al realizarse dos emisiones a 30 años.El total en circulación, US$7,696.7 millones, seencuentra a una tasa promedio ponderada de6.95%.

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El éxito de las colocaciones el pasado enero, queincluyó una nueva emisión a 30 años, estuvoprecedido por buenas noticias sobre lacalificación de riesgo del país en el últimotrimestre del año. Con Moodys que ratifica yFitch mejorando en un nivel, se unificó lapercepción de riesgo de las tres principalesempresas. Esto siempre es positivo para salir almercado, a pesar de que en ocasionesparticipantes importantes tienden anticipar lavaloración oficial de las calificadoras. Comoalgunos analistas opinan pudo haber sidonuestro caso.

De hecho, fue tal vez éste un factor que permitióal Ministro de Hacienda y al Viceministro deCrédito Público hacer la oferta de maneraremota, sin salir de la México 45. Bank ofAmerica y JPMorgan, los bancos estructuradoresde los títulos, pusieron en tiempo real laspantallas en las que iban recibiendo las ofertasde inversionistas de todo el mundo y, encoordinación con Simón Lizardo y Magín Díazfueron cumpliendo el protocolo de este tipo detransacciones para arribar a los montoscolocados por plazos, definición del cupón ydistribución de las ofertas.

Las recientes emisiones de bonos muestran queel país ha restablecido su crédito con losmercados de capitales internacionales y que hapodido cumplir, cada vez en mejores

condiciones, con esta parte del plan definanciamiento, que anualmente aprueba elCongreso, para cubrir el déficit presupuestado.Al que compra se le presenta toda la informaciónpara valorar el riesgo soberano en undocumento, el Memorando de Oferta, donde,como en la canción, se enseña “lo bueno y lomalo, lo dulce y lo amargo”. Todos los riesgosque analistas locales advierten sobre elendeudamiento público forman parte de uncapítulo especial. Ahí, por ejemplo, se escribe sinrodeos que los ingresos puede que no den parapagar a tiempo los intereses o rescatar, en sumomento, el capital; o que es probable que en eltiempo el financiamiento nuevo se tenga quetomar para pagar el servicio de la deuda actual.La informada decisión de adquirirlos, enconsecuencia, tal vez revela confianza que en elmediano plazo se pueden disipar esos riesgos yque la inversión financiera no tendrá mayoresproblemas.

La recompra a descuento de la deuda dePetrocaribe es responsable de la disminución delstock de la deuda, operación que en el cuadroadjunto se observa en las columnas que seregistran Desembolsos, Pago del Principal yCondonación de Deudas. Ahí también se tienenseries históricas anuales, y al mes de enero del2015, para los balances y las variaciones en losflujos de la deuda pública total.

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La deuda pública interna para financiar el déficitaprobado en el presupuesto vigente, se obtienede préstamos bancarios y colocacionescompetitivas de bonos. Banreservas es laprincipal fuente, pero no la única, de créditos acorto y mediano plazo y su nueva administraciónempezó a competir de manera activa en lassubastas de bonos internos y participar en elmercado secundario. Para éste programa, elMinisterio de Hacienda contó con la asesoría delDepartamento del Tesoro de los Estados Unidos,siendo la Dirección General de Crédito Público laresponsable de elaborar el calendario anual,informar al mercado y organizar las subastasdonde, actualmente, hay 27 participantes en elPrograma Creadores de Mercado. En promediose colocan más de US$700 millones anuales deesta forma, el balance al final del 2014 es de unosUS$3,500 millones, y las próximas semanas seespera iniciar las del 2015.

La demanda que se recibe de los puestos debolsas y los bancos para adquirir bonos deHacienda supera en cada subasta, en una razónsignificativa, la oferta disponible, algo que sedescribe con una alegoría gastronómica que nome gusta. Querer más de lo que hay disponiblees un reflejo de su cambio reputacional con

respecto a los bonos de “años ha”, esos de losque Carlos Marranzini tuvo que presentar encajas para ser redimidos, como condición paraemitir los primeros soberanos blancos. Haceaños que ya los bonos internos se pagan atiempo, el monto completo y a tasas quepermiten un arbitraje para hacer y mantenerseen el negocio a los intermediarios privados. Estounido a la transparencia con que se maneja elprograma, que obliga afinar bien la puntería paraganar la subasta, augura que continuará tambiénla reducción del costo al que Crédito Públicoobtiene el financiamiento interno. Este es unmensaje que las autoridades de Hacienda, enreuniones con los participantes, siempremanifiestan de manera clara, sin ambigüedadalguna. A propósito, en el del 2015, por primeravez y ya como forma establecida para el futuro,quedaron aprobadas las leyes que permiten lasemisiones de bonos internos y externos, con lafinalidad de planificar mejor estas actividades.

Este reporte tiene la evolución por acreedor dela deuda Diciembre 2014-Enero 2015 y la serie2009-2015 Enero para todas las partidas delcuadro, que se elabora a partir de la informaciónpública del portal de Crédito Público.(3-marzo-2015)

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16. Deuda Pública con Fausto y Miguel en Acento TV

n Acento TV, Fausto Rosario me invitójunto a Miguel Ceara a conversar sobre ladeuda pública dominicana. Para sus

televidentes y lectores aquí presento una seriede reportes que permiten precisar datos, yampliar algunas de las opiniones, sobre el montode la deuda, su crecimiento, sostenibilidad yauditoria.

La televisión impone limitaciones en laexposición que, en lo que se domina el medio,deben dejar a uno con una ansiedad parecida ala de Oskar Schindler: haber querido tener mástiempo y recursos para salvar más judíos, sucaso, o explicar un tema mejor, el mío. Demanera que aquí este aporte para consumir encombo con los videos cortos sobre el tema,abordado en junto a dos destacadosprofesionales.

1. Información deuda pública. En el portal de laDirección General de Crédito Público, delMinisterio de Hacienda, se publicanmensualmente los saldos y variaciones de ladeuda externa e interna del Sector Público NoFinanciero. La última información está para abril2015, pero el portal también ofrece informaciónde hechos relevantes como la emisión de 1,000millones de dólares de bonos soberanos y elaumento de la calificación de riesgo país, amboseventos del recién pasado mes de mayo.También tiene reportes diarios sobre laevolución de los rendimientos de los títulos delgobierno, los resultados de las subastas debonos internos, las operaciones del mercadosecundario y la curva de rendimientos de lostítulos locales.

Los datos se descargan en archivos de Excel y dana los usuarios la oportunidad de crear series yhacer sus propios reportes. En mi caso lostrabajo en una base de datos en Access que,desde el formulario que presento en la imagen,me permite rápido acceso a reportes como losque podrá visualizar en este artículo. Unasección sobre deuda pública también tengo

creada para consulta en un portal web gratuito,ya actualizada con los datos para abril 2015.

En este primer reporte está la deuda públicaexterna e interna por deudor (Gobierno Centraly Resto Sector Publico No Financiero) y acreedor(Organismos Multilaterales, Bilaterales, BancosComerciales, Bonos y Suplidores). Presenta los

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valores en millones de dólares y cada partidatambién como porcentaje del PIB, base año2007, para la serie 2012-2015.Abril. El total dela Deuda Pública es US$22,549.5 millones. Laexterna con US$14,669.6 millones representa el

65% del total y los acreedores de bonossoberanos pasan a ser los más importantes,luego de la operación de manejo de pasivos conel Acuerdo de Petrocaribe.

La deuda interna, que se contrata en pesos ydólares con subastas de bonos y créditos en labanca local, es equivalente a US$7,697.7millones. En esta se contabiliza los bonos que elGobierno entrega al Banco Central para surecapitalización y cubrir pérdidas por laconducción de la política monetaria. Enproporción al PIB, la deuda externa es 22.3% y lainterna 11.7%. Para la deuda total, la razón

Deuda/PIB al mes de abril es 34.3%, menor encasi tres puntos porcentuales a la de diciembre2014, en parte como resultado del pagoanticipado con descuento de la operación conPetrocaribe. En la segunda parte del reporte sedesagregan los acreedores (BID, Banco Mundial,FMI…) y los bilaterales (Venezuela, EstadosUnidos…), presentando su importancia en eltotal y como porcentaje también del PIB.

Es correcto el comentario de Ceara que lareducción de la razón Deuda/PIB, que es unindicador de solvencia en los análisis desostenibilidad de deuda, implica ahora un costomayor de intereses, al tener que haber emitidobonos soberanos a tasas más altas que las detipo preferencial o subsidiadas estipula elAcuerdo. En la gráfica adjunta noten como caela relación al mismo tiempo que sube la tasapromedio de la deuda externa. Fueprecisamente la posibilidad de levantar fondos

cada vez en mejores condiciones que estabamostrando el Gobierno Dominicano, lo queanimó a las autoridades venezolanas aplantearse esa operación de prepago que haresultado mutuamente beneficiosa. ParaRepública Dominicana sube la tasa promediodeuda externa, pero se reduce su saldo ymejoran tres indicadores de riesgos:refinanciamiento, tipo de interés y porcentajedeuda corto plazo.

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Los bonos para la operación se emitieron aplazos más largos que el tiempo promedio devencimiento del Acuerdo Petrocaribe. Con estoaumenta la madurez en años de la deudaexterna, mitigando el riesgo de refinanciar avencimiento el capital al poner el plazo máslejos, y también el tiempo promedio en que los

contratos de préstamos deben ser refinanciados,que mejora el riesgo de tipo de interés. Laproporción que está a corto plazo, otro indicadorimportante del perfil del portafolio de deuda,también disminuye con la emisión de nuevosmontos a 30 años. Estos tres puntos no setocaron en la entrevista, al no ser ese el temaprincipal, pero si el del promedio de las tasas aque internamente también se financia elgobierno: 13.2% en pesos y 7.7%, en dólares.

En este reporte se presenta un gráfico con latendencia para cada uno de los indicadores deriesgos que publica, en los informes trimestralesde deuda pública, la Dirección General deCrédito Público. En éste, los valores para la seriehistórica desde diciembre 2007. Estosindicadores son parte de los insumos que utilizanlas agencias calificadoras para medir el riesgopaís, los bancos de inversión que estructuranemisiones de bonos, las misiones de organismosmultilaterales que analizan las finanzas públicasy las autoridades para elaborar el presupuestopúblico. Con frecuencia mensual lo estaremosactualizando para los lectores de este medio.

2. ¿Es sostenible? ¿Hasta cuándo puedecontinuar este aumento todos los años de ladeuda externa?

Una definición práctica de lo que essostenibilidad de la deuda se extrae de loscomentarios en la entrevista. Cuando hay que

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tomar prestado para pagar los intereses de ladeuda existente, entonces ya no es sostenible.Llegará un momento en que no se podrá pagar,se cerrará el financiamiento externo, habrá un“default” en el pago de intereses y veremosrepetir los episodios, no tan lejanos, derenegociar los términos con los acreedores yhacer reformas. En un análisis formal deestabilidad una situación como la descrita seconoce como un esquema “Ponzi”, parecido alreciente Telexfree que enfrentó AlejandroFernández, donde los pagos a los embaucados sehacen con los fondos que traen los nuevosengañados. En estos análisis se tomanindicadores de solvencia, como el de la razónDeuda/PIB, y de liquidez, como los comentadosal ver el perfil de riesgo de la deuda, y seproyecta su trayectoria en base a diferentesescenarios. La Dirección General de CréditoPúblico, el Banco Central y el Ministerio dePlanificación y Economía tienen economistasdedicados hacer el análisis de sostenibilidad, quees punto importante en las agendas conmisiones del FMI, Banco Mundial y reunionescon inversionistas.

Aunque la velocidad a la que nos estamosendeudando es preocupante, el país no seencuentra en la situación crítica de tener quedepender de nuevos créditos para pagar suspréstamos. De ser así no fuera posible colocar

bonos cada vez en mejores condiciones o lograrmejores calificaciones de riesgo soberano.Atención se llama en la entrevista a que lacoyuntura de abundante liquidez y necesidad demayores retornos, hace a los inversionistasignorar la vulnerabilidad de los instrumentos. Esposible. En todo caso, ese riesgo potencial deinsolvencia es el mismo gobierno que lo adviertea los compradores de bonos en cadaMemorando de Oferta, en el capítulo Factoresde Riesgo, donde acompaña a una larga lista deeventualidades que pueden alterar el servicio dela deuda externa.

Se explican, por ejemplo, los efectos de la crisiseconómica global, los choques externos enprincipales socios comerciales, la situacióneléctrica local, la dependencia del petróleo,impacto reducción de remesas, aumento de lastasas interés países desarrollados, volatilidad dela tasa de cambio y hasta la posibilidad de uncambio de política económica que disminuyaproporción del presupuesto destinado al pagode la deuda externa. Sobre la inquietud de nuevoendeudamiento para el pago regular deintereses, traduzco:

“Los resultados fiscales de la RepúblicaDominicana (es decir, los ingresos por impuestosexcluyendo el pago de intereses de la deudapública) pueden ser insuficientes para pagar laobligación del servicio regular de la deuda ypodría tener que depender en parte delfinanciamiento adicional de los mercados de

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capitales, doméstico e internacionales, parapoder cumplir con las obligaciones del serviciofuturo.”

3. Reconocido por las mismas autoridades ese yotros riesgos, cuál debe ser el escenario paraabordar el debate para enfrentarlos y cómo sepuede fiscalizar el buen uso de los fondos.

En mi opinión ese es un debate de frecuenciaanual que se debe dar en la formulación delpresupuesto. En el Congreso se aprueban losingresos, gastos y el monto del financiamientopara cubrir el déficit presupuestario. CréditoPúblico participa en las etapas previas dandoinsumos sobre la situación de los mercadosfinancieros, las proyecciones de los desembolsospor préstamos contratados y los resultados delos estudios sostenibilidad de deuda, entre otrasinformaciones de interés para la formulación delpresupuesto. Una vez aprobado el

financiamiento que tiene que conseguir, sufunción es lograrlo en las mejores condicionesposibles y sus resultados hablan por sí solos,como en los mejores años de Manny Ramírezcuando dejaba que las ruedas de prensa las dierael bate jonronero. Por esta razón es que requierecada vez más de la mayor flexibilidad paracombinar las diferentes fuentes definanciamiento, sin ataduras específicas sobrecuánto debe obtener de cada acreedor o por tipode instrumentos y mercados; así como libertadpara hacer operaciones exitosas de manejo depasivos, como se logró con Petrocaribe, ointroducir cambios en las condiciones donde loscontratos permiten modificación en lasmodalidades de tasas interés, que también seestá haciendo con resultados favorables. Esa esla manera como trabajan las oficinas de créditopúblico más exitosas en cumplir su función paragobiernos y países comparables al nuestro.

El nuevo financiamiento en bonos, comentaFausto, es para apoyo general del presupuesto,no tiene la ley una descripción de las obras afinanciar, como se hizo en las emisiones con quese debutó en los mercados de capitales. Cearacomparte esa idea, agregando que al ser eldinero fungible, con esa modalidad no sabemosqué financia el desarrollo y qué gastossuperfluos. Eso es correcto. Los financiamientos

a proyectos específicos, con desembolsosincluso atados a cumplimientos de metas yseguimiento de unidades ejecutoras, son los quemejor permiten hacer este tipo de fiscalización.Pero la fungibilidad del dinero, como bienaprecian, no permite saber qué fue a una obraproductiva o a una remuneración laborar sinresultados. A través de la Cámara de Cuentas, laContraloría, otras dependencias y la misma

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participación de los ciudadanos se aborda esetema crucial de la calidad del gasto público.

Ahora bien, la frustración generalizada de loslegisladores con el presupuesto es que cada añono puede incluir todas las obras que desean elgobierno ejecute en sus comunidades. Noexisten ni legisladores, ni partidos tradicionaleso emergentes, con preferencias por gobiernoslimitados, interés por reorganizar los ministeriosen una estructura más compacta y eliminaralgunos de poca importancia o con funcionesredundantes. Cada ministro se queda todos losaños esperando más para cumplir con lasfunciones que legalmente debe atender. Sonincontables las demandas por subsidios degrupos de intereses particulares, situación quenos ha puesto hasta en el ridículo deDominicanWood: un país pobre que subsidia elocio para ir al cine a la clase media, que lo tienedisponible en cantidad infinita y gratis, poniendoel 100% de la inversión en manos de productoresmillonarios, para emplear actores que ya tienentrabajo a tiempo completo en la televisión.

Tratar de mantener el tsunami de demanda derecursos públicos al nivel que permite, hasta lafecha, un financiamiento estable de medianoplazo es un logro realmente sorprendente.

Otros temas y Más informaciones deuda pública.No hice comentarios sobre las observaciones deCeara sobre la dificultad encontrar medicióntransparente del déficit cuasifiscal y de Faustosobre operaciones de leasing con contratistas u

otras operaciones contingentes que puedendevenir en deuda pública. Ambos temasrequieren otros artículos o programas en estepunto de encuentro en que Acento daráparticipación a sus articulistas de opinión ycolaboradores. En los siguientes enlacesencontrará otros reportes de deuda sobre laevolución del servicio por acreedores, unhistórico del servicio para cada partida, entreellos uno especial para los bonos soberanos congráfico de la evolución de los saldos, tasapondera y el índice EMBI. La composición de ladeuda por moneda y por tasas de interés, lacomparación de los plazos originales decontratación y los residuales para diferentesfechas y con más detalle la distribución de lospagos de intereses y capital para la deudainterna y externa.

Evolución Servicio por Acreedor 2015-2014 ;Serie Evolución Servicio por Acreedor 2009-2015; Servicio Bonos Soberanos 2009-2015;Deuda Pública por Moneda; Deuda Pública porTipo Tasa de Interés; Deuda Pública por PlazoOriginal y Residual; Servicio por partidas DeudaExterna; Servicio por partidas Deuda Interna

Estos y otros reportes más están disponibles enla página del portal donde se ofrecen otrasinformaciones sobre la economía dominicana,en www.josealfredoguerrerob.com

(8-junio-2015)

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IV. Otros de finanzas y mercado valores1.La Consolidación de Cevaldom

eddy Medina y Freddy Rossi presidieron unameno encuentro de gobernabilidadcorporativa en la central de valores criolla.

Presentaron a los accionistas los resultadosfinancieros recientes y las principales estrategiaspara la consolidación de la empresa.

Ambos se mostraron complacidos al escucharque se les otorgaba pleno respaldo para sometera la próxima asamblea la capitalización de lasutilidades. La Bolsa de Valores, CAVALI, bancosmúltiples, puestos de bolsa y demás accionistasprivados, no están interesados en recibirdividendos.

A pesar del aumento de capital que permitiórelanzar la empresa y los excelentes resultadosde los últimos dos años, todavía la centralrequiere de mayor fortaleza patrimonial. Tieneuna posición estratégica en un mercado devalores al que debe suplir con los estándaresinternacionales para la custodia de títulos.

Todos sus accionistas están conscientes de queéste es un requisito imprescindible para que elmercado siga creciendo en volumen yparticipantes. Saben, en definitiva, que el “todospara uno” en CEVALDOM es la garantía para un“cada uno por su cuenta” potencialmente másrentable, por la competencia en un mercado conmás emisores, clientes, títulos y sociosestratégicos.

Confirmación de que en esa onda están losaccionistas, se encontró en el asombro que

causó la relatoría del celo con que el Consejo deDirectores abordó el aspecto de la obligatoriamigración de su plataforma tecnológica. Lapropuesta técnica de CAVALI, la central devalores peruana que es accionista de la empresa,fue sometida a un examen riguroso, se comparócon los sistemas de entidades similares en otrospaíses y surgieron hasta elucubraciones sensatassobre la factibilidad de promover un desarrollolocal.

La terapia teórica terminó, por decisión demayoría, con la decisión de afianzar el vínculocon su pareja extranjera, pero con la salvedad depedir la bendición de la Asamblea sobre ladecisión y la estimación de su costo. El arduoproceso sorprende a los representantes de losaccionistas porque, en vista de su fe en elmatrimonio de las centrales latinas, erasuficiente un due dilligence breve y protocolar.Como confianza similar se tiene en la capacidade integridad de los miembros de su consejoindependiente, a la Asamblea simplemente hayque informarle de la decisión adoptada. Esta notiene que ratificar, ni conocer los detalles de unproceso sobre el que tienen plena competenciasus directores.

CEVALDOM sigue mejorando la capacitación yremuneración de su personal, como forma demantener la estabilidad que se requiere en estetipo de empresas. Consultores externos trabajancon el Mapa de Riesgos, Barreto Vélez, y en elanálisis de estabilidad financiera y patrimonialpara los próximos cinco años, Valumonics. Parael registro de emisiones se cuenta, además delISIN, con el CFI, los dos estándares para laclasificación de valores utilizados a nivelinternacional.

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Algo así como tener para cada una el ADN,huellas y registros dentales. Con el regulador setrabaja la norma para permitir la integración concustodios regionales y se evalúa aprovechar laempresa para ofrecer el servicio de digitalizaciónde acciones a compañías privadas.

Finalmente, reportaron estar contentos con elreconocimiento de marca que reveló unaencuesta a participantes y usuarios del mercadode valores, aunque todavía les intriga el origende dos respuestas singulares: “Mayonesadominicana con vitamina C”; “Se va el Don, perodeja la doctora”.(18-abril-2012)

2. Jeddy Medina

ste sábado fue su funeral. Ahí estuvesiendo nuevamente testigo del sincerocariño y admiración despertaba esa mujer

extraordinaria. La primera vez que supe de ellafue en una conversación rápida con DanielToribio. “Anuncia en la reunión de hoy que elBanco de Reservas presenta para presidir elConsejo de Directores de CEVALDOM a JeddyMedina. Es pensionada del banco, manejaba elárea de divisas y negocios internacionales. Demercado valores tal vez no sepa mucho, peroaprende rápido y sin perder tiempo es de las quesabe resolver situaciones.”

Designar el presidente del consejo era una de lascondiciones que había exigido el Banco deReservas para realizar en CEVALDOM unaimportante inversión de capital, del mismomonto que el gasto en provisión exigía lanormativa de riesgo. Este era el punto pendientede las acciones consensuadas con elAdministrador General, para que el Bancorenunciara a su justificado monopolio en lacustodia de los bonos del gobierno.

La Central de Valores de Perú incorporada comoaccionista para transferir tecnología,organización y experiencia. Bancos múltiples ypuestos de bolsa con participación comoaccionistas minoritarios. A excepción de lapresidencia reservada al Reservas, ya seconocían los candidatos para conformar el nuevoconsejo de directores.

Al llegar a la reunión donde daría mensaje de lapieza faltaba para el rompecabezas, meabordaron unos amigos inquietos para que lesdiera la primicia. No solté prenda. Decidíesperar que llegara mi turno. De un destacadoajedrecista como Daniel, tenía que venir unajugada de selección maestra. Cuando anuncié aJeddy Medina, sólo faltó el confeti para que laalgarabía fuera idéntica a fiesta de año nuevo.Disimulé lo más que pude mi ignorancia sobre sutrayectoria y me llevé gratas referencias sobre suarrojo, eficiencia y reputación local einternacional en tan complicado segmento denegocio.

Luego de anunciarla como presidente deCEVALDOM, tuve la oportunidad de conocerla.Nos reunimos en Banreservas, me contó quesabía que éramos los dos del Sur, que yo era elmayor de los hijos de Zelanda y trabajé en BancoCentral con su hermana Lucy. De ahí la preguntacon la que la recordaré toda la vida: “Bueno,ahora explícame que es este asunto deCevarrdón”, la empresa donde sería presidente

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del consejo y a la que siempre, y en todomomento, se refirió con el cambio y arrastre de lpor r le quedaba tan bonito.

Le conté el rollo desde su origen, la evolución delas posiciones de los diferentes actores, lo bienque se habían armonizado las ideas sobre tanimportante entidad para el desarrollo delmercado de valores y el perfil de las personasinteligentes y maravillosas con las que estaríacompartiendo en el Consejo y la GerenciaGeneral. También de lo bien que el sector habíarecibido su designación, que se garantizó en losacuerdos por sólo un período.

Representé al Banreservas en CEVALDOM hastael 2013 y no hice absolutamente nada deproselitismo para que Jeddy Medina fuerareelecta en la presidencia. No hizo falta. Dehecho, nunca nadie intentó competir por unapresidencia que ejercía de una forma atípica,involucrándose casi a diario como unacolaboradora más en grandes estrategias y

pequeños detalles. Al lujo de tener unpresidente a tiempo completo se sumaban lasdotes de inteligencia emocional para armonizarintereses y personalidades variopintas, algo queno es caminata placentera en el Botánico. Suhermana Lucy recordó en el funeral que esecarisma poco común lo tenía y usaba muchoantes que el término se conociera o hicierapopular.

Roberto Saladín se refirió a su carrera bancaria.Habló de acciones puntuales de crisis de divisasdonde combinó sus habilidades de banquera y suamor a la patria, para lograr resultados quemerecían despedirla con la Bandera Nacional. Enel mercado de valores, sus huellas las deja en unaentidad a la que ayudo a crecer y consolidarsepor encima de las expectativas iniciales. Lostestimonios de sus hijas, familiares y amigos máscercanos muestran que se entregó con igualpasión, intensidad y honestidad a su familia y lavida productiva. ¡Descansa en paz Jeddy!(19-febrero-2017)

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2. El Score Predictivo de los burós de créditos

ransUnion, importante agencia deinformación crediticia en Estados Unidos,tiene una subsidiaria local que desarrolló

el primer modelo de score predictivo, con datosreportados al buró y el estándar usado enmercados financieros desarrollados. Medir conun sólo número el riesgo de una persona quesolicita préstamos, surgió cuando empresassimilares unieron esfuerzos con la Fair IsaacCorporation, líder y pionera en el desarrolloeconométrico de estos modelos.

Resultado de la creatividad y la participaciónvoluntaria de agentes privados, la herramientaestablece una regla sencilla para determinar losrangos en que se aprueban o rechazansolicitudes. Esto permite eliminar costos

administrativos, asociados con la evaluación delpréstamo, y reducir gastos por provisiones alevitar la selección de potenciales malos clientes.Modelos que permiten, por ejemplo, determinarel porcentaje de los que presentarán problemasde mora por más de 90 días, son superiores amétodos de puntuaciones o ponderacionessobre variables crediticias y sociodemográficas,

por ser diseñados con una observación empíricamás robusta de las conductas de los deudores.

En la metodología seguida por TransUnion en suscore predictivo, los clientes se clasifican engrupos, con la finalidad de que la puntuaciónindividual se obtenga del estrato de poblacióncon que se comparten característicashomogéneas (antigüedad y número de cuentas,utilización del producto, frecuencia de moras).Esto mejora las posibilidades de aprobación aquienes, con sus pares, tienen un valor más altoque el resultado de su comparación con lapoblación total.

Confiada en las predicciones de su modelo, laempresa hizo su “road show” hace unos añosque incluyó, motivada tal vez por Eclesiástico37:12, una demostración con datos de la carterade los bancos. Para una muestra de clientes delBanreservas con tarjetas de crédito en mora, elmodelo hubiese detectado, antes de expedir elplástico de los tormentos, al 63% cuyoexpediente demostró que “en el día del pagoprolongan el plazo, devuelven con reproches yechan la culpa a la situación” (Eclesiástico 29:6).Con este poder de discriminación en la muestraestudiada, el ahorro en gasto por provisiones seestimó cercano a los RD$80 millones.

Los clientes también son ganadores.Continuando con el mismo capítulo bíblico, lamayoría quiere modelos eficientes que distinganentre “los que devuelven a su prójimo a tiempolo prestado y son fieles a su palabra”, de aquellosque “consideran lo prestado como una ganga,pagan con maldiciones e insultos y ponen enapuros a quienes los ayudaron”.

El ahorro de gastos y la mayor satisfacción de losclientes explican la continua demanda de losbancos por este servicio, que se traduce en

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estímulos para que el pionero mejore, lacompetencia apure el paso y el costo sigajustificando la tercerización. MientrasTransUnion informa de un segundo modelo másafinado y predictivo, Data-Crédito hace

presentación formal del suyo y la competencia,en base a procedimientos transparentes y éticos,permite ahora a los bancos elegir la mejorcombinación de efectividad de pronósticos yprecio.(3-enero-2012)

3.Asistencialismo, deudas y Escolásticos en la Semana Mayor

n las semanas santas de los tiemposinquietos y sanos de la defensa de lafilosofía liberal, se ambientaban los

mensajes a la época. El “Himno al EstadoBenefactor” es un buen ejemplo. No recuerdo dedónde provino, o si algo añadimos omodificamos, a este texto que tan bien retrata loque pasa en sistemas socialistas y sociedadescon alta intervención estatal.

“El gobierno es mi pastor, por tanto no necesitotrabajar.El me permite conseguir sin mi esfuerzo un grantrabajo.Me mantiene trabajando en factoríasinoperantes y destruye mi iniciativa.Me guía hacia una vida parasitaria por razonespolíticas. Y, a pesar de que camino por el vallede la holgazanería y déficits fiscales, no sientomiedo porque el gobierno está conmigo.El prepara una utopía económica para mí,expropiando las ganancias de mis propios nietos.Me llena la cabeza con falsa seguridad, miineficiencia se desborda.De seguro el gobierno tomará cuidado de mítodos los días de mi vida y habitaré para siempreen un paraíso de tontos.”

Lo publicamos en “La Gráfica del Día”, LunesSanto del 90, en la sección económica de unimportante diario matutino, en el tiempo que seaceleraba el derrumbe por implosión delsocialismo. Hoy, lamentablemente, sus letrassiguen teniendo actualidad para describir el

fracaso de estados asistencialistas en los cincocontinentes.

En la Semana Mayortambién se dejabandescansar losnúmeros, tasas decrecimiento y rankingen tal o cual variable.“José, mira que viga

mandó Luis Manuel. Los atrasos de Balaguer enla deuda externa, factura que no lee no paga.Quiere que lo ayudemos porque el Central estásólo en el afán de que el gobierno se ponga aldía.”

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Preparé gráfico de barras, fondo rojo paramultilaterales, bilaterales de amarillo y de azullos acreedores privados. Identificados montosde atraso y acreedores, para una gráfica quesaldría el Miércoles Santo, nada mejor que cedera Eclesiástico 29 el espacio para el comentario:

“Quien presta al prójimo hace obra demisericordia, y quien le sostiene con su manoguarda los mandamientos. Presta al prójimo ensu necesidad, y devuelve a tiempo lo prestado.Mantén tu palabra, se fiel con él, y en todas tusnecesidades hallarás lo que precisas. Paramuchos el préstamo es una ganga, y ponen enaprietos a quien les ayudó. Antes de recibirbesan la mano del prójimo, elogian humildes suriqueza; pero a la hora de la devolución danlargas, responden con palabras de excusa yechan la culpa al tiempo.”

Mario Báez, en ese tiempo con la USAID, nossacó también de apuro en un año donde en LasSiete Palabras no faltarían críticas a la recienteapertura comercial, competencia y mercadoslibres. Nos presentó a Donald Street, uno de susprofesores de economía de la Universidad deAuburn.

Especialista en Los Escolásticos, recibimos unacátedra sobre estos religiosos españoles quefueron precursores más originales y profundosque Adam Smith en establecer los fundamentosde la filosofía liberal. De ahí surgió, para JuevesSanto, la gráfica “Los Sacerdotes Escolásticos yel Mercado”, con breves citas escogidas de susescritos, distribuidas sobre un monasterio y unailustración de las curvas de oferta y demanda,entre ellas:

P. Luis de Molina (1535-1600): “El justo precio delos bienes depende principalmente de laestimación común de los hombres en cadaregión. Cuando un bien es vendido en ciertaregión y a un precio determinado (sin que existafraude o monopolio), ese precio debe serconsiderado como la regla y la medida”.

P. Fernández Navarrete. En 1619: “El origen de lapobreza son los altos impuestos. Por miedo a loscolectores de impuestos, los campesinosprefieren abandonar la tierra a soportar susabusos.”

P. Domingo de Soto, En 1567: “El interés privadotrabaja donde el amor universal falla. Por tanto,los bienes en manos privadas se multiplicarán.De mantenerse en propiedad común, de todos,pasará lo contrario.” (3-abril-2012)

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4.Los Pasantes en Banreservas

odos los veranos recibimos estudiantes debachillerato como pasantes en la entidadbancaria donde laboro. Como he tenido la

fortuna de recibir en mi área jóvenes quesacrifican el ocio por un genuino interés enaprender, me esfuerzo en hacerles un programaretador, que inicio conversando sobre la esenciade la actividad bancaria y sus competidores.

Abrir una cuenta de ahorros o un certificadofinanciero, es una de las opciones que evalúa lapersona que, en determinado momento, tieneun exceso de liquidez. Nadie le impide guardarsu dinero extra debajo del colchón, comprar uncerdo el Día de Reyes para venderlo en Navidado prestar directamente a quien le faltan pesospara una necesidad o negocio.

La tasa de interés de los depósitos y lapercepción de seguridad del banco, se comparancon la eventualidad de un robo o fuego queesfume su dinero, pascuas con poca venta o elcompadre que otra vez pospuso el pago. Lassucursales bancarias reciben todos los días aquienes deciden, voluntaria y libremente, quesea una entidad financiera que administre suliquidez.

Establecer esta relación también tiene susventajas cuando la plata, en vez de sobrar, hacefalta y la vinculación allana el camino paraobtener un préstamo, tarjeta o línea de crédito.Las tasas, plazos y otros términos de estasofertas de liquidez, el cliente las compara con lasalternativas del prestamista informal, la casa deempeño o llevar un número con la doña queadministra el san.

Excelente aquí la oportunidad para ver si losjóvenes pasantes han estado expuestos al falsoprejuicio contra quienes se dedican a esasactividades financieras informales, y, porsupuesto, ponerlos en contacto con losargumentos libertarios para su defensa.

Por ejemplo, en la película “The Pawnbroker”,sobre el dueño de una casa de empeño en elHarlem de los años 60, descubren una actividadque nada tiene de ilícito, abusiva o inmoral.

Apreciaciones diferentes sobre el valor de unalámpara, reloj o máquina de escribir, terminanencontrándose en un monto que hace posible latransacción. El dueño judío nada tiene desimpático. Su trato distante, áspero y seco puedeinterpretarse como desprecio por los pobresnegros o hispanos que entran, sin que losempujen contra su voluntad, a ver cuántoconsiguen por su cachivache.

Lo que cuenta, sin embargo, es que a lastasaciones que permiten el intercambio, ambosparticipantes se quedan con algo que valoranmás que lo dieron. Como esta película es dehace un buen tiempo, en blanco y negro, un pocolúgubre, mostré a los pasantes un simpáticocorto moderno de Alan Harper.

Antológico su intento de empeñar unacomputadora con Quicken 95, Lotus 1-2-3 y elanillo con baño de oro que creía valioso, regalode su madre por graduarse de “doctor”quiropráctico. Juzgue por su cuenta en el enlaceal final del artículo.

Seguimos con búsquedas de imágenes para laspalabras usurero y “loan shark”. Llegan todascargadas de veneno contra personas cuyo oficioes prestar dinero de su propiedad, encondiciones que molestan a terceros o al moroso

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que los defrauda. Les paso lectura de WalterBlock sobre el prestamista en “Defending theundefendable”, con la certeza de que lasneuronas estarán en guardia cuando escuchenhablar mal de “la mano blanca”, “los ingleses” o“vampiros chupasangre”.

De aquí pasamos a la doña sanera, para nadavituperada, blanco solo de alabanzas pormotivarnos al ahorro programado, junto apequeños grupos de amigos, conocidos ocompañeros de labores.

¡Oh glorioso momento! Mi exposición lainterrumpe un mensajero con la buena noticiade que llegó el mes siete, el número que apartépara recibir el san, y me entrega el sobre con el

efectivo que “manda la licenciada”. Comenté alos pasantes la naturaleza de estos acuerdosvoluntarios de ahorro, donde clave es lareputación de quien selecciona los participantesy administra la recolección y pagos, a la vez quelos flujos y rendimientos financieros se loscomparo con una cuenta de ahorro, sucompetidor más cercano.

El programa incluyó leer “Aguacates Juan”, deLorenzo Vicens, la mejor novela educativa sobrecómo se forman los negocios cuando no hayforma de escapar a la competencia y la soberaníadel consumidor.

Las películas “Riqueza Ajena”, “Wall Street” y“Boiler Room” permitieron ambientar lasconversaciones sobre los mercados de capitales.

FICALC, un programa gratis en la Web paracalcular rendimiento y precio de los valores,ambientó la historia de la emisión de bonosgubernamentales. Con su cuenta de Bloombergvieron como el mercado ha tratado a Facebook ypracticaron con portafolios virtuales. Lapasantía incluyó visitas a otras áreas, comoTesorería y Planificación, y creo que se fueroncontentos en un intento por enseñarlessiguiendo un poco los pasos del profesor PadreManuel Maza. (5-septiembre-2012)

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5. Foro de cine financiero con los pasantes del Reservas

os de las películas que escogí para elprograma, Riqueza Ajena y Wall Street,superan por unos años la edad de los

pasantes. La primera con Dany De Vito, en losmejores años de su madurez como actor, en elpapel de un banquero de inversión que intentalograr el control accionario de una compañía.

Doblándole en estatura, Gregory Peck interpretaal dueño de esa empresa ambicionada que eshistoria, memoria y corazón del pequeño pueblodonde opera. Una gigantesca foto, media páginade la portada del diario local, lo muestrasonriente en la entrada de la fábrica, rodeado detodo su personal, anunciando jubiloso elreciente aumento del precio de la acción en labolsa de valores.

Ambos oficios, asesor de valores y alambrero, seejercen ofertando a terceros planes financieroso productos que se aceptan o rechazan por lavaloración libre que hace cada individuo. Elportafolio de valores se ajusta a mis preferenciasde riesgo y rentabilidad, invierto; los cables yalambres son de mejor calidad, precio y tiempode entrega que la competencia, coloco másórdenes de compra. Desde sus primerosminutos, sin embargo, la cinta anticipa la eternabatalla entre héroe y villano. Invito a los jóvenesbachilleres a pensar en cuáles comportamientosven la mezcla inapropiada de ingredientes para

embutidos, el encierro de la damisela y rescatevictorioso del caballero de brillante armadura.

¿Comprar acciones con intención de influir en eldestino o controlar la compañía? En nadaculposo. En realidad esto es, precisamente, underecho de todo accionista. Las asambleas sonpara eso: aprobar o no la gestión de laadministración, políticas de dividendos,estrategias de expansión y fusiones oadquisiciones. Los dueños que no quieren estosinconvenientes de democratizar la propiedad, sequedan manejando el negocio privadamente. Sefinancian con la reinversión de utilidades y elcrédito bancario, ignorando como cantos desirenas las propuestas de estructurar una ofertapública de acciones para adquirir fondos másbaratos.

En esos prospectos para participar en la bolsa devalores, las empresas son informadas del riesgode diluir la propiedad, de los compromisosineludibles de transparentar todos los hechosrelevantes del negocio y de los miles depronósticos independientes que orientaran lasdecisiones de comprar o no acciones de lacompañía.

Abriéndose a los mercados de capitales, eldueño de la empresa pierde la facultad de darbola negra a interesados en participar comosocios o poner como requisito que éstos revelenpreviamente sus intenciones. Pero así comoentró libremente a este terreno pantanoso,también tiene la opción de retirarse si encuentraque las posiciones que toma un accionista puedeamenazar su futuro frente a la compañía o, comoen este caso de la película, la posible disolucióno liquidación de la misma.

Danny De Vito, a quien admiro desde los tiemposque era Louie De Palma en la comedia Taxi,

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representa esa clase de banqueros calumniadacomo “corsarios corporativos”. Su interés en lacompañía es adquirir acciones, siguiendo lasnormas establecidas por los reguladores,controlar una proporción importante del capitaly convencer a los demás socios, por métodos noviolentos en asamblea democrática, de que suvisión sobre el futuro de la industria los hará másricos. Una vía de escape que todos conocen esla retirada. Sacar a la compañía de la bolsa,recomprando las acciones en manos departiculares con una prima dolorosa.

Una contraofensiva sin generales y batallones,donde las estrellas se la ganan abogados duchosen negociación junto a expertos en valoración,como mi amigo Tomás Fernández deValumonics. No hubo forma de que GregoryPeck entendiera esa parte tan importante dellibreto. “¡No permitiré que nos arrebaten lacompañía!”, tal vez la línea que impuso paramantener la vinculación a viejos papeles, raya enlo patético. En la trama no hay poderososcañones nazis para destruir en una operacióncomando o promesa con sangre de reconquistarislas ocupadas por japoneses. Es cantearse conpapeletas para recobrar la aparente pazespiritual de un pequeño club de accionistas, confuertes lazos en la comunidad, que disfrutan enarmonía un bingo familiar.

Wall Street y Boiler Room, la próxima semana, ala misma hora y en el mismo Acento.(12-septiembre-2012)

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6.Deshonestas prácticas bursátiles

n la entrega anterior, analizamos que en lapelícula Riqueza Ajena no hayfundamentos para descalificar o glorificar

conductas que permitan identificar héroes yvillanos. Danny DeVito, Larry “el liquidador”,sale libre de cualquier acusación. No así su brevey extraña incursión en el mercado de valores,como Louie de Palma en la comedia desituaciones Taxi, donde en cinco minutos violanormas elementales para los corredores debolsa.

De tanto ver ese episodio como práctica de laclase comprensión auditiva en inglés, el libreto lorecuerdo casi a la perfección y, para compartir yambientar la inducción sobre deshonestasprácticas bursátiles, encontré un segmento delmismo en YouTube.

Cuando Sunshine Cab Company cerró porproblemas financieros, los taxistas tuvieron quesalir a probar suerte en otras ocupaciones.Fijaron fecha y hora para juntarse en tres mesesy hablar sobre cómo los trato el mercadolaboralde New York. Louie, el mezquino,acosador, marrullero, injusto y discriminadordespachador, fue el que llegó mas tarde,intencionalmente, ensacado y prendiendo unpuro con un billete de cinco dólares.

“¡Oh, casi me olvidaba! Esta es la tarde que todoslos perdedores se juntan para compartir sushistorias exitosas, de seguro que será una biencorta…”, una interrupción del mesero ledesborona la fachada burlesca.

“Perdón, Louie la cajera dice que se te olvidófirmar el cheque de seguro de desempleo.”

Traga en seco, lo firma usando de soporte laespalda del Reverendo Jim, toma asiento y dicea los amigos que fue a Wall Street a conseguir

trabajo para probarse que, en cualquier cosa quese proponía, podía tener éxito. A los cabbies lestoca escuchar incrédulos la efímera historia desu ascenso y abrupta caída en la bolsa de valores.

Cuenta que burlo la seguridad del despacho deljefe de un banco de inversión, a quien encontródistraído y embrujó con su comentario sobre lacausa de la tendencia decreciente en las ventasde valores. Los negocios estaban en picadaporque la firma no sabía jugar sucio y si locontrataban las cosas cambiarían porque “yonací sucio, lo poco que crecí lo crecí en lainmundicia y cada día que pasa me pongo más ymás sucio”. Consiguió el trabajo, pero recuerdeque es televisión, no lo intente en su próximaentrevista con un miembro de la APB local, nitampoco imite las prácticas que provocaron sudespido.

Hacer propuestas para invertir en bonos yacciones de oferta pública es una actividadregulada, que sigue un protocolo y requierepersonal entrenado.

Para hacer contacto inicial con potencialesinversionistas se exige, como mínimo, tener lacertificación que se conoce como Series 65.Hace unos años me entretuve en conseguirla. Lapasé y estuve con la idea de ofrecer el diplomado“Voluntarios para pasar el 65”, diseñando hastael brochure con la célebre foto del soldadoextranjero y el bravo obrero, inmortalizada porPérez Terrero en Abril.

Tanto en esa certificación como en otras demucho más nivel, Series 7 y CFA, hay un énfasisextraordinario en los aspectos éticos del tratocon la clientela. Para De Palma, letra muerta. Susconversaciones con los clientes provocanespanto entre corredores honestos, que hacen elclaro abandonando uno a uno el escenario.

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Con un inversionista conservador, mayor deedad y retirado, dueño de un portafolio dondelas acciones son de las empresas de récord másestable o “blue chips” y bonos, los del gobiernoamericano:

“Mire señor Thomas, me está haciendo perdermucho tiempo, mandará su fortuna al sumideroatándose al riesgo de las altas y bajas de ITT, IBMy otras similares donde invierte, hágame caso yescuche la palabra que lo hará inmensamenterico: biotecnología. Es un beneficio seguro ygarantizado, concentre todo ahí. Esta tarde lemando los prospectos.”

Toma el periódico, va a obituarios, chequea laguía y marca un teléfono al mismo tiempo queacosa a una secretaria con comentariosexplícitos como los que hace a Elaine Nardo, lataxista con deseos de tener su propia galería dearte.

“Señora Jacob, buenos días, ya usted pensó quehará con el dinero de herencia que le deja sumarido…Bueno, le llamo porque acabo de ver enla prensa que falleció ayer en la mañana…¡Ah,caray, bueno, disculpe, le llamare en un rato,después que termine el funeral. Mientras tantovaya pensando para invertir en empresasquímicas y de electrónica.”

La última llamada es frente al jefe de lacompañía, que se presenta a despedirlo por suausencia total de ética en las ventas y otrasquejas del personal:

“Señor Steffy alguna vez ha pensado invertir enel mercado de valores…¡Ah, comprendo, papi nose encuentra en la casa! Niño, por casualidadsabes dónde tu papá guarda su libreta deahorros…” En el link podrán ver el dialogo dondelo despiden, sazón final que hace de éste uno delos episodios memorables del show.

Esta es una versión condensada de los desmanesque, en pantalla gigante, se muestran en BoilerRoom. En ésta hay una verdadera asociación demalhechores, con promotores de inversionesbursátiles fraudulentas cuyo poder de sugestióny convencimiento es tan refinado como el de losconvictos que aquí dirigen, para conseguirtarjetas de llamadas, estafas telefónicasdramatizando falsos accidentes de tránsito. Unpoco más de estos ejemplos de ficción, más otrosde la realidad vernácula, en el próximoTilde@liberal. Aquí el video de Louie y un par denotas al pie.http://www.youtube.com/watch?v=VNP43hG4pWc&feature=g-histCertificaciones en mercado de valores. Series 65es una certificación que no necesita unpatrocinador, a diferencia de la Series 7 querequiere ser presentado por un puesto de bolsaautorizado. Diversas organizaciones vendenmanuales y exámenes de práctica, impresos y endiscos compactos, que permiten estudiar porcuenta propia y tomar el examen al momentoque esté preparado. La certificación es válidapor dos años.Series 7 cubre los mismos tópicos, pero con unnivel mayor de profundidad en temas comoopciones y derivados. La más prestigiosaactualmente, y más dura de conseguir, es la CFA.Por la edad y la hipertensión leve, ejem, meanime sólo a comprar el material. Juventud ycorazón sano se necesitan para enrolarse a tenerdos oportunidades al año para pasar el primernivel, que logra aproximadamente sólo un 33%,y una anual para intentar el segundo y terceroque deja más cruces que un cementerio.La senda se la muestro a jóvenes talentosos. JoséLuis Camilo es uno de ellos que ha logrado unahazaña poco común: pasar los tres niveles en eltiempo mínimo de 18 meses. Congratulaciones.(20-septiembre-2012)

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7.Estafa bursátil en “La Sala de las Calderas”

uien ha sido víctima de la estafatelefónica que le solicita comprartarjetas de llamadas para que “el

coronelpueda hablar y le suelten su familiar”,notará la semejanza con el fraude bursátil en“Boiler Room”.

Para empezar, talento innato para engañar,entrenamiento satánico en la trama y laborprevia de inteligencia sobre el objetivo. Losbanqueros de inversión tramposos contratan ajóvenes varones, universitarios o reciéngraduados, por las destrezas para manejarsituaciones en conflicto con la ética o la ley y ladisposición para asumir el riesgo de recibirsanciones penales o civiles.

Su selección más relevante, por ejemplo,administra un casino clandestino desde supropia casa. El que tiene labia para atraer ajugadores que se exponen a perder dinero yprivacidad en el aseo personal, asimilará enseguida el protocolo básico para despertar ymantener interés en una embaucadora oferta deacciones calientes. De su ingenio particulartambién se espera que incorpore nuevasestratagemas para timar a presas sobre las quehan identificado vulnerabilidades.

Estos depredadores de ahorros se concentranencontactar por teléfono a hombres maduros

que ya tienen experiencia en el mercado devalores. Estos tienen cuentas de corretaje,portafolios conservadores y residen en Ohio,Indiana y otros estados del Medio Oeste, dondelas personas son más amables y abiertas aescuchar a un corredor importante con acentode New York.

En caso que responda la esposa, se les ordenacolgar de inmediato. Está prohibido venderacciones a las mujeres. “No vale la pena, son unaastilla en el trasero. Te llamarán todos los díaspara saber por qué la acción bajó dos centavos ycuando los sube, ¡Dios no lo quiera!, lo haráncada quince minutos con preguntas donde noverán el final” se explica a cada trainee en lasesión individual donde, además, se le revela lasustancia de la estafa que los convierte encómplices con el primer contacto exitoso. ¿Porqué? Les cuento a continuación, evitando, lo másque pueda, caer en eso de que “el asesino es eljardinero” o “lo penoso es que se ahoga elprotagonista”.

Es evidente que la forma y fondo de la llamadaes ilegal. Se les dice que tienen luz verde paraidentificarse en la forma que crean másconveniente para motivar interés en la personacontactada. Cambiar de nombre, agregarse unguion al apellido, inventarse grados académicoso improvisar cualquier fantasía que abra laspuertas para lograr que la persona acepte, conmotivación auténtica, recibir por correoinformación sobre una propuesta de negocios.

Deben enfatizar que no están vendiendo, que elinterés es darle datos sobre una compañía queviene con un producto revolucionario y la exitosaoferta pública de acciones que harápróximamente. En la propuesta escritaencontrará más detalles. Un corredor autorizadoy de experiencia, conocedor del producto y la

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industria, lo llamará en unas semanas pararesponder inquietudes y cerrar operaciones.

En ese compás de espera para hacer efectiva laestafa se aparta “Boiler Room” de la que,localmente y un poco en desuso, tiene que vercon dictar por el teléfono códigos de tarjetas dellamadas que permitan sacar, de ficticio apurocarcelario, a un familiar. Aquí el éxito está enmantener en línea a la madre o esposaangustiada, al punto que los mismosengatusadores preguntan por el número delcolmado más cercano para ellos mismos solicitarel delivery. El inocente dueño delestablecimiento, “en su espíritu de servicio a lacomunidad”, no titubea en complacer el inusualpedido de RD$2,500 en tarjetas para una viudacuya compra anterior más alta fue de un doblelitro y una malta oscura criolla. La estafa bursátilen la película, por el contrario, se consuma conla segunda llamada que al potencial inversionistahace un bróker certificado, tal como le habíaprometido el trainee en ese clave primercontacto de la operación.

El mensaje hasta aquí es que los títulos valoreses prohibido venderlos con las técnicas deofertas para apartamentos vacacionales de

“tiempo compartido”. Si el almuerzo gratis conmariachis y la charla financiera culminan en laimpostergable decisión de comprar bonos yacciones de alta rentabilidad, agradezca lasatenciones y no invierta un centavo. En lasconversaciones de “Boiler Room” es frecuentetambién escuchar ofertas de beneficiosgarantizados, algo más ilógico que ilegal entítulos como las acciones que, por definición, sonde renta variable.

Tampoco es posible tratar de ganar nuevosclientes con publicidad sobre la rentabilidad quehan logrado para sus actuales inversionistas ousar para sus promociones celebridades deldeporte o la farándula.

Finalmente, cada cliente de los puestos de bolsadebe recibir un trato personalizado, conorientaciones de compra y venta adaptadas a superfil individual de riesgo y rentabilidad. Nunca,como en “Boiler Room”, puede un puesto debolsa ofertar un mismo título a todos susclientes, sin tener en cuenta sus preferenciasreveladas en transacciones pasadas o losdocumentos de apertura de cuentas.(27-septiembre-2012)

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8.De Reformas Ayer y Hoy

Von Mises y la adivinación de los 16 caracoles

os gobiernos, por naturaleza, tienden aexpandir la provisión de servicios públicosy a involucrarse en cuanta cruzada

entiendan favorece el bienestar colectivo. Se lesbrinda en bandeja de plata la sustentación parabuscar recursos con reformas impositivas oendeudamiento cuando, a esa predisposicióngenética, se añaden demandas en cadacomunidad para obras de infraestructura,exigencias de aumentar el gasto en educación,mejorar salarios de médicos jueces y policías,auxiliaren los siete años de vacas flacas alempresario, ayudar en el despegue a todainiciativa de negocios privada y dar mayorestransferencias, directas o vías ONG, a los máspobres.

El maná en el desierto fue una excepción divinay exclusiva para el pueblo judío y “Dios provee”luce ser una gracia de alcance limitado a losindividuos o a su reducido núcleo familiar, deacuerdo a la fe con que hagan sus oraciones. Alos gobiernos, en consecuencia, no les quedaotra que extraer de la misma comunidad eldinero para satisfacer las necesidades colectivasque consideran impone la Constitución o porquele demandan segmentos de la población, que seamparan en ese mismo texto legal y, enocasiones, hasta en las sagradas escrituras.

En la sección de los derechos económicos, elgobierno puede encontrar justificación paracualquier esquema de modificación tributaria ytambién cada manifestación popular por bienespúblicos, sea en pasamontaña sin camisa o lentede sol con polo amarillo de marca. De JamesBovard recuerdo un ejemplo de apelar a textosreligiosos. Cuando la lana dejó de ser materiaprima para los uniformes militares, y se veníacaer la justificación de los subsidios, a loscongresistas norteamericanos se les solicitómantenerlos y preservar la actividad “debido a laimportancia bíblica de las ovejas”. Del castingpara la dramatización de los versos delApocalipsis, que motiven mantener el privilegiofiscal de la producción de cine local, veremos laversión vernácula de seguir con el desatino deguiar la inversión por incentivos tributarios.

Si al sustento legal añadimos los pocoscuestionamientos a la pertinencia de lasfunciones públicas y a su provisión directa ymonopólica de servicios, entendemos porque losgobiernos se comportan como la pastaalimenticia del legendario comercial: “crecen,crecen y crecen hasta poner chiquito a losdemás”.

Así los vemos aumentar tasas de impuestos queya existen, crear nuevos gravámenes, ampliar labase imponible de los vigentes, reducir lasexenciones y sofisticar cada vez más los sistemaspara evitar la evasión: cruzando lasinformaciones patrimoniales con la generaciónde ingresos, las de comercio internacional conlos tributos internos, las declaraciones juradasde renta, sospechosas de perjurio, con los gastosde consumo por instrumentos bancarios y lapropiedad de activos financieros.

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La ampliación de la cadena de retención detributos y fuentes de información transaccionalpermitirá al gobierno extraer de cada individuo,ahora libro abierto o cuenta de red social sinrestricciones, la contribución al centavo que esconsistente con las leyes impositivas.

Exactamente lo que quieren el que no puedeevadir, por ser víctima de retención, y el evasoratrapado que pasa a ser delator para que en lared fiscal caigan los otros.Sin trincheras libertarias contra los gravámenesy evasores que despiertan encono y envidia, lamayor carga tributaria se termina imponiendo.

Tampoco hay resistencia filosófica a la esenciadel gasto público. De éste se critica eldesbordamiento por coyunturas electorales, laequidad en la distribución de las obras deingeniería, descontrol en la ejecuciónpresupuestaria y la falta de mantenimiento.Estos, y otros problemas, tienen susdiagnósticos, recomendaciones y potencialesimputados.

Con poner en marcha algunas accionescorrectivas, al mismo tiempo que se discute lapropuesta de nuevos impuestos, el gobiernopuede conseguir el apoyo popular y legislativonecesario para ser aprobados. En algunas áreasde su actividad particular, la común excusa, másbien autoprofecía, de que la calidad del servicioes mala por las remuneraciones inadecuadas,será siempre argumento para validar el aumentode las recaudaciones por los próximos nuevelustros y medio, tiempo en que se estimaprobable el descubrimiento del “salariofilosofal”.

Finalmente, ya se ha visto como el amplio poderregulatorio del gobierno sobre la empresaprivada le permite lograr escenarios deconsenso, donde las nuevas cargas secompensan con beneficios futuros que,descontados a valor presente, permitendistribuirlas rentablemente entre accionistas yconsumidores. Ejemplos nuevos veremoscuando los borradores terminen en acuerdosfinales y Von Mises, o la adivinadora de los 16caracoles, en Bergenline, nos recuerden que eneconomías mixtas la tendencia es hacia

gobiernos con cada vez más presencia y poder enla sociedad. (10-octubre-2012)