incertidumbre y politica monetaria: teoria y practica · incertidumbre y politica monetaria: teoria...
Post on 10-May-2020
19 Views
Preview:
TRANSCRIPT
Incertidumbre y politica monetaria: teoria y practica
Hernán LacunzaJefe de EstudiosBanco Central de la República Argentina
Buenos Aires, junio de 2007
Política monetaria bajo incertidumbre
Fuentes deincertidumbre
Entorno
Estructura económica
Conducta agentes
Agenda
1. Configuración macro-estructural argentinaa. Fluctuaciones cíclicas: inestabilidadb. Crisis: dos casos polares
2. Implicancias para la política monetariaa. Riesgo vs. inestabilidadb. Solvencia externa, fiscal y financiera
3. Conclusionesa. Regímenes monetariosb. Dilema: credibilidad vs. flexibilidad
Fluctuaciones cíclicas: la noción del “corredor”
Economíasavanzadas
Economías en desarrollo
Choque
exógeno
Mecanismos de absorción
Mecanismos de amplificación
Equilibrio estable (corredor)
Equilibrio inestable (trayectoria divergente)
Corredor: Argentina – Estados Unidos
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
1914 1918 1922 1926 1930 1934 1938 1942 1946 1950 1954 1958 1962 1966 1970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 1998 2002 2006
Argentina: % Consumo per cápita
Argentina: Corredor
EEUU: % Consumo per cápita
EEUU: Corredor
1914-1930
Primera Globalización
1931-1945
Autarquía
1946-1978
Bretton Woods1979-2005
Segunda Globalización
Inferior Superior Total Inferior Superior Total
1914-1930 5.9% 11.8% 17.6% - - -
1931-1945 13.3% 20.0% 33.3% 13.3% 0.0% 13.3%
1946-1978 21.2% 24.2% 45.5% 12.1% 9.1% 21.2%
1979-2006 21.4% 14.3% 35.7% 7.1% 17.9% 25.0%
En % sobre el total de obs. del período:
Argentina EEUU
Corredor: Argentina - Australia
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
1914 1918 1922 1926 1930 1934 1938 1942 1946 1950 1954 1958 1962 1966 1970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 1998 2002 2006
Argentina: % Consumo per cápita
Argentina: Corredor
Australia: % Consumo per cápita
Australia: Corredor
1914-1930
Primera Globalización
1931-1945
Autarquía
1946-1978
Bretton Woods1979-2005
Segunda Globalización
Inferior Superior Total Inferior Superior Total
1914-1930 5.9% 11.8% 17.6% 11.8% 11.8% 23.5%
1931-1945 13.3% 20.0% 33.3% 20.0% 20.0% 40.0%
1946-1978 21.2% 24.2% 45.5% 15.2% 15.2% 30.3%
1979-2006 21.4% 14.3% 35.7% 10.7% 7.1% 17.9%
en % sobre el total de obs. del período:Argentina Australia
Corredor: Argentina - Brasil
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
1914 1918 1922 1926 1930 1934 1938 1942 1946 1950 1954 1958 1962 1966 1970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 1998 2002 2006
Argentina: % PIB per cápita
Argentina: Corredor
Brasil: % PIB per cápita
Brasil: Corredor
1914-1930
Primera Globalización
1931-1945
Autarquía
1946-1978
Bretton Woods1979-2005
Segunda Globalización
inferior superior Total inferior superior Total
1914-1930 17.6% 5.9% 23.5% 0.0% 5.9% 5.9%
1931-1945 20.0% 20.0% 40.0% 20.0% 13.3% 33.3%
1946-1978 15.2% 15.2% 30.3% 15.2% 15.2% 30.3%
1979-2006 17.9% 25.0% 42.9% 10.7% 14.3% 25.0%
Argentina BrasilEn % sobre el total de obs. del período:
PED: ausencia de mecanismos de absorción
Fuente: J.M.Fanelli (2005)
Volatilidad del Gasto de los Hogares y del PIB
Brasil
Nueva Zelanda
Argentina
Australia
EE.UU. LuxemburgoSuiza
Irán
Jordania
Nicaragua
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15
Desvío Estándar PIB
De
svío
Está
nd
ar
de
l
Ga
sto
de
lo
s H
og
are
s (
en
%)
Volatilidad comparada de Argentina
Volatilidad del Consumo
0.000
0.500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
3.500
4.000
4.500
Arg
en
tin
a
Bra
sil
Me
xic
o
Co
rea
Ch
ile
Es
pa
ña
Ca
na
dá
Au
str
alia
Es
tad
os
Un
ido
s
Coefic
iente
de v
ariació
n 1970-2004 1988-2004
Volatilidad creciente y crecimiento decreciente
Crecimiento y volatilidad del ingreso
0
0.5
1
1.5
2
2.5
3
3.5
4
4.5
5
Primera
globalización
(1900-30)
Autarquía
(1931-45)
Bretton Woods
(1946-1973)
Segunda
globalización
(1979-2005)
PIB p/c (var.%)
Coeficiente variación
Correlación negativa entre volatilidad y crecimiento
Volatilidad PIB per capita vs PIB per cápita*1970-2004
ChileBrasil
Argentina
EE.UU.
Australia
Rep. Corea
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
5,0
0,0 5,0 10,0 15,0
Desvío estandar del PIB per cápita
PIB per cápita promedio (en logs)
* en dó la res de 2000
Economías fuera del corredor: dos crisis polares
Volatilidad nominal ex - ante• Errores de pronóstico• Acortamiento de horizontes •Pérdida de ancla nominal
Estabilidad nominal
• Alargamiento de horizontes
• Difundida generación de planes inconsistentes
Dos
tipos de
crisis
Resultados
• Ruptura generalizada de contratos y defaultsmasivos
• Problemas para identificar tendencias de crecimiento
Contexto
• Represión financiera
• Estancamiento
Crisis: dos casos polares
Volatilidad del PIB(Rolling 9 años - desvío estándar)
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
Mar-71 Jun-74 Sep-77 Dec-80 Mar-84 Jun-87 Sep-90 Dec-93 Mar-97 Jun-00 Sep-03
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
10%
PIB nominal
"PIB real (eje derecho)
6,2%
4,1%
6,8%
PIB nominal
PIB real (eje derecho)
Agenda
1. Configuración macro-estructural argentina
a. Fluctuaciones cíclicas: inestabilidadb. Crisis: dos casos polares
2. Implicancias para la política monetariaa. Riesgo vs. inestabilidadb. Determinantes externos, fiscales y financieros
3. Conclusionesa. Regímenes monetariosb. Dilema: credibilidad vs. flexibilidad
Implicancias para la política monetaria
Fuentes de incertidumbre
Entorno
Argentina
Estructura económica
Reacción agentes
Permeabilidad
Frecuentes cambios de régimen
Comportamientos adaptativos
Riesgo
(cuantificable)
Inestabilidad
(no cuantificable)
0
2
4
6
8
10
12
14
-0.13 -0.1 -0.08 -0.05 -0.03 0 0.025 0.05 0.075 0.1 0.125 0.15
Fre
cu
en
cia
Media 0.006583
Std. Dev. 0.059198
Coef de Var 0.076700
0
2
4
6
8
10
12
14
-0.13 -0.1 -0.08 -0.05 -0.03 0 0.025 0.05 0.075 0.1 0.125 0.15
Fre
cu
en
cia
Media 0.036287
Std. Dev. 0.045139
Coef de Var 0.008400
0
2
4
6
8
10
12
14
-0.13 -0.1 -0.08 -0.05 -0.03 0 0.025 0.05 0.075 0.1 0.125 0.15
Fre
cu
en
cia
Media 0.019719
Std. Dev. 0.018438
Coef de Var 0.006900
0
2
4
6
8
10
12
14
-0.13 -0.1 -0.08 -0.05 -0.03 0 0.025 0.05 0.075 0.1 0.125 0.15
Fre
cu
en
cia
Media 0.054683
Std. Dev. 0.038149
Coef de Var 0.004700
Argentina Chile
Australia Corea
Distribución frecuencias PIB (1979-2005)
0
2
4
6
8
10
12
14
16
-0.2 -0.18 -0.15 -0.13 -0.1 -0.08 -0.05 -0.03 0 0.025 0.05 0.075 0.1 0.125 0.15
Fre
cu
en
cia
0
2
4
6
8
10
12
14
16
-0.2 -0.18 -0.15 -0.13 -0.1 -0.08 -0.05 -0.03 0 0.025 0.05 0.075 0.1 0.125 0.15
Fre
cu
en
cia
0
2
4
6
8
10
12
14
16
-0.2 -0.18 -0.15 -0.13 -0.1 -0.08 -0.05 -0.03 0 0.025 0.05 0.075 0.1 0.125 0.15
Fre
cu
en
cia
0
2
4
6
8
10
12
14
16
-0.2 -0.18 -0.15 -0.13 -0.1 -0.08 -0.05 -0.03 0 0.025 0.05 0.075 0.1 0.125 0.15
Fre
cu
en
cia
Media 0.006962
Std. Dev. 0.064343
Coef de Var 0.078400
Media 0.023505
Std. Dev. 0.065331
Coef de Var 0.020000
Media 0.019581
Std. Dev. 0.013979
Coef de Var 0.005500
Media 0.046775
Std. Dev. 0.049492
Coef de Var 0.007000
ArgentinaArgentina Chile
Australia Corea
Distribución frecuencias consumo (1979-2005)
-16,0
-12,0
-8,0
-4,0
0,0
4,0
8,0
1913 1923 1933 1943 1953 1963 1973 1983 1993 2003
Res ultado Financiero del Gobierno Nacional (e je izq.)
Var % IPC (es cala logaritmica)
Dominancia fiscal (1913-2006)
Resultado financiero del Gobierno (% PIB) y Tasa de Inflación (log.)
Sargent: no hay régimen monetario robusto a una política fiscal inconsistente
Buiter: el BC es el rincón líquido de las finanzas públicas
Rogoff (2004): permanencia de dominancia fiscal asociado a influencia que tuvo en el pasadoBlanchard (2004): en determinadas condiciones, BC puede repercutir en sustentabilidad fiscal
Sustentabilidad fiscal
-1.0%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
Sep-94 Sep-96 Sep-98 Sep-00 Sep-02 Sep-04
Superávit fiscal requerido
Superávit fiscal ajustado por ciclo y precios
Superávit observado
Riesgo por descalce de monedas
0,0
0,3
0,5
0,8
1,0
1,3
1,5
1,8
2,0
2,3
2,5
2,8
3,0
2000Q1 2000Q3 2001Q1 2001Q3 2002Q1 2002Q3 2003Q1 2003Q3 2004Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3
Descalce Efectivo del Sistema Financiero
(Depósitos en pesos/depósitos en u$s) / (Préstamos cobrables en $ / Préstamos cobrables en u$s)
Matching
Impacto inicial de la pesificación
Riesgo por descalce de tasa
Descalce Patrimonial de CERPartidas ajustadas por CER
65
59
46
35
25
13
128124
100
0
10
20
30
40
50
60
70
Dic-04 Dic-05 Dic-06
50
60
70
80
90
100
110
120
130
140
150
Activos Pasivos (Activos - Pasivos) / PN (eje der.)miles de
millones de $
%
%
Dominancia externa (1926-2006)
Cuenta Corriente como % del PIB
-10%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
1926 1941 1956 1971 1986 2001
Sustentabilidad externa
Evolución de la sustentabilidad externa
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
D-94 D-96 D-98 D-00 D-02 D-04 D-06
Balanza Comercial requerida
Balanza Comercial observada
Balanza Comercial ajustada por
ciclo y precios
0
2
4
6
8
10
12
14
-0.5 -0.1 0.2 0.3 0.5 0.6 0.7 0.9 1.0 1.2 1.3 1.5
Fre
cu
en
cia
0
2
4
6
8
10
12
14
-0.5 -0.1 0.2 0.3 0.5 0.6 0.7 0.9 1.0 1.2 1.3 1.5
Fre
cu
en
cia
0
2
4
6
8
10
12
14
-0.5 -0.1 0.2 0.3 0.5 0.6 0.7 0.9 1.0 1.2 1.3 1.5
Fre
cu
en
cia
0
2
4
6
8
10
12
14
-0.5 -0.1 0.2 0.3 0.5 0.6 0.7 0.9 1.0 1.2 1.3 1.5
Fre
cu
en
cia
Media 0.088370
Std. Dev. 0.426841
Coef de Var 4.832980
Media 0.023074
Std. Dev. 0.113017
Coef de Var 4.903794
Media 0.090370
Std. Dev. 0.090899
Coef de Var 10.037890
Media 0.011000
Std. Dev. 0.107798
Coef de Var 9.808448
Argentina Chile
Australia Corea
Histograma Tipo de Cambio Real (1979-2005)
Agenda
1. Configuración macro-estructural argentina
a. Fluctuaciones cíclicas: inestabilidadb. Crisis: dos casos polares
2. Implicancias para la política monetariaa. Riesgo vs. inestabilidadb. Determinantes externos, fiscales y financieros
3. Conclusionesa. Regímenes monetariosb. Dilema: credibilidad vs. flexibilidad
Conclusiones
. Configuración macroeconómica argentina: inestabilidad
. Dificultades para estimar tendencias de largo plazo y sustentabilidad macro (dominancias)
. Objetivo primer orden política macro: reducir probabilidad de crisis
. Consistencia: política monetaria en equilibrio general
. Régimen monetario: robustez vs. optimalidad
Credibilidad
Flexibilidad
DesarrolloCrisis tipo I+
Crisis tipo IIArgentina (2002)-
+-Trade-off
. Aproximación gradual: construcción de instituciones
. Brainard (1967): adoptar estrategias conservadoras ante incertidumbre múltiples de los parámatros; Blinder (1998): el valor de mantener opciones abiertas
. Credibilidad (reglas) vs. Flexibilidad (discreción)
Conclusiones
Régimen monetario-cambiario en el mundo
Fuente: Levy Yeyati y Sturzenegger (2007)
Países con flotación pura en grupo de países con metas
de inflación
0%
20%
40%
60%
80%
Mar-
90
Mar-
91
Mar-
92
Mar-
93
Mar-
94
Mar-
95
Mar-
96
Mar-
97
Mar-
98
Mar-
99
Mar-
00
Mar-
01
Mar-
02
Mar-
03
Mar-
04
Mar-
05
Mar-
06
Levy Yeyati - Sturzenegger
top related