LA POLÍTICA DE DIVIDENDOSPh. D. ©Alfonso Osorio Russi

Universidad de SalamancaUniversidad del Rosario

Última versión: junio 2003 Bogotá Colombia

ESTRATEGIA FINANCIERA Y CREACION DE VALORPOLITICA DE DIVIDENDOS

La política de dividendos determina la división que se hace de las utilidades en (a) retención y reinversión en la firma y (b) pago a los accionistas.

Las formas más comunes de pago de dividendos son en efectivo y en acciones.La definición del dividendo que algunos autores han adoptado dice:.. “Es el pago que reduce el valor del negocio’’. Por ésta el dividendo en acciones quedaría excluido ya que se distribuyen acciones no emitidas en proporción a las existentes (suscritas y pagadas).

Normalmente, las acciones que se distribuyen son de la misma clase de las que tienen los que poseen. En ese caso, entonces, la proporción de propiedad poseída en el negocio por cada accionista sigue siendo exactamente igual que antes, excepto que él tiene más pedazos de papel que antes. Si las acciones distribuidas son de una clase distinta a las poseídas por los receptores, entonces la posición relativa de estas dos clases de acciones resultará afectada. En cualquiera de los dos casos, no obstante, el activo total del negocio permanece sin alteración afectándose el valor solo del negocio. Estas distribuciones de los dividendos en acciones constituyen una clase de recapitalización voluntaria.

Las ganancias retenidas constituyen en muchos países una fuente significativa de fondos para financiar el crecimiento de una Corporación.

Las Sociedades Anónimas en Colombia presentan una participación bastante baja de las utilidades como fuente de financiación y así se ve como las fuentes externas han sido la base para permitir la continuación del crecimiento de la industria nacional.

Estos comentarios pueden verse en las cifras siguientes:

SOCIEDADES ANONIMAS

ESTADO DE FUENTES Y FINANCIAMIENTO DE RECURSOS

1994 1995 TOTAL Composición 1. Fuentes 10.789.7 16.749.8 37.539.5 100.0

Internas 3.325.1 4.284.3 7.609.4 27.6 a.) Reservas 2.878.4 3.889.5 6.777.9 24.6 b.) Utilidades 446.7 384.3 831.5 3.0 c.) Disminución -0- -0- -0- -0- Activos

2. Externas 7.464.6 12.465.5 19.930.1 72.4Préstamo1. A corto plazo 4.273.7 5.509.3 9.783.5 35.5 2. A largo plazo 2.072.3 4.536.8 6.609.6 24.0Aportes de capital 1.118.1 2.418.9 3.537.0 12.9

Fuente: Revista Superintendencia de Sociedades 2000 -73 pág.49.

Las metas de altos dividendos y crecimiento son deseables pero son metas que están en claro conflicto. Así, un mayor pago de dividendos implica una menor retención de utilidades y consecuentemente una menor renta de crecimiento de utilidades y precio de acciones.

Por lo anterior, un administrador financiero debe establecer la asignación más conveniente de ganancias retenidas y pago de dividendos ya que esta tendría un efecto básico en el valor de la firma.

FACTORES QUE INFLUYEN SOBRE LA POLITICA DE DIVIDENDOS

A. REGLAS LEGALES: Las leyes sobre políticas de dividendos pueden cambiar de país a país pero los aspectos esenciales de ellas son:1. La regla de utilidades netas: Se permite el pago de dividendos de las ganancias

actuales y pasadas.2. Protección del capital: Se protege a los accionistas y acreedores prohibiendo el

pago de dividendos del capital, ya que esto sería distribuir el capital y no las utilidades. Es posible retornar el capital a los accionistas, pero al hacerlo se debe indicar este hecho con dividendo del capital pagado se denomina “ dividendo de liquidación’’

3. Regla de insolvencia: La corporación no pagará dividendos cuando sea insolvente; es decir que las obligaciones exceden a los activos.

Los aspectos legales son de gran importancia y proveen el marco dentro del cual la política de dividendos es formulada. Pero, dentro de este marco hay factores financieros y económicos que tienen también gran importancia.

B. POSICION DE LIQUIDEZ. No obstante que una firma obtenga un alto nivel de utilidades, estas se ven reflejadas en la posición de liquidez de la empresa. Por ejemplo, se requiere financiar a los clientes (gran aumento en cobrar). Realmente una firma en etapa de crecimiento típicamente tiene una gran presión por fondos y por esto puede descartar el pago de dividendos en efectivo.

C. NECESIDAD DE REPAGAR DEUDA. Cuando la firma ha vendido deuda (por ejemplo una emisión de bonos) podría existir la posibilidad de redimirla o adquirir una nueva con la cual se paga la anterior. Si se va a redimir la deuda, esto probablemente requerirá la retención de fondos.

D. RESTRICCIONES EN CONTRATOS DE DEUDA. Los contratos de deuda de largo plazo frecuentemente restringen la habilidad para el pago de dividendos. Tales restricciones están diseñadas para proteger al prestamista. Entre las restricciones más frecuentes encontramos las siguientes.a.) Dividendos solo podrán ser pagados de ganancias generadas después del

establecimiento de la deudab.) Dividendos no podrán ser pagados si el capital de trabajo está por debajo de cierta

cifra.

E. RATA DE EXPANSIÓN DE ACTIVOS. Entre mayor sea la rata de crecimiento de la firma, mayor será la necesidad de financiar la expansión de activos, lo cual implicaría una mayor necesidad de retención de las ganancias.

F. RATA DE UTILIDADES. La rata de retorno sobre activos determina el relativo atractivo de pagar dividendos a quienes puedan usar estos fondos en otra parte comparando esto con la productividad de su uso en la actual empresa.

G. ESTABILIDAD DE UTILIDADES. Entre menor sea la variación de utilidades, más fácilmente se podrá predecir lo que serán las ganancias futuras. Por esto, una firma con un nivel estable de utilidades podrá hacer un pago (un porcentaje de utilidades) mayor que el de una compañía con una mayor variación.

Es interesante observar cuál ha sido la tendencia general de la distribución porcentual de las utilidades brutas obtenidas por las sociedades Anónimas Nacionales.

SOCIEDADES ANONIMAS DISTRIBUCION DE UTCALIDADES 1993 1994 1995

CONCEPTO VALOR % VALOR % VALOR % Dividendos 1.276.4 35.6 1.484.3 36.8 1.371.5 40.2A disposición De la juntaDirectiva 510. 14.2 418.3 10.4 417.9 9.0AsambleaGeneral 1.063.8 28.0 1.080.6 20.6 1.177.5 35.3 Para ReservaLegal 257.6 7.1 346.2 3.6 282.1 0.1Para ensancheY protecciónDe activos 116.3 3.3 318.7 7.9 386.1 8.3Para fomentoEconómico 80.7 2.3 115.3 2.9 128.3 2.8Para cancelarPérdidas ejercicioAnterior 94.9 2.7 35.8 .9 49.0 1.1Para protecciónY recuperaciónDe activos 74.9 2.1 53.9 1.4 115.7 2.5Otras 1548.5 4.7 175.0 4.3 216.2 4.6TOTAL 3.583.1 100 4.030.4 100. 4.644.8 100

Nos. Sociedades 1078 1055 1290

Fuente: Revista Superintendencia de Sociedades 2000 – 73.

AÑO Utilidad bruta Impuestos Dividendos R. Legal (%) Antes de tx

1950 100 39 42 19

1951 41 41 18

1952 52 35 13

1953 53 32 11

1953 43 33 24

1955 46 28 26

1956 44 35 21

1957 54 21 25

1958 55 21 24

1959 50 32 28

1960 46 32 33

1961 45 24 31

1962 44 22 34

1964 17 21 32

Fuente: Revista Superintendencia de Sociedades

En 1970 y 1971 solo 1 /3 parte de las utilidades se ha destinado a retribuir a los propietarios de capital y otro tanto se ha dejado sin destinación especifica , lo que demuestra la persistente preocupación de los empresarios para asegurar una adecuada solvencia de las unidades productivas y promoverlas parcialmente con recursos propios de las mismas.

H. ACCESO A LOS MERCADOS DE CAPITAL. Una gran empresa bien establecida y con un historial de estabilidad en sus utilidades tendrá un fácil acceso a los mercados de capital y otras formas de financiación externa. En cambio, una firma pequeña, nueva probablemente tiene más riesgo para inversionistas potenciales. Su habilidad para conseguir capital o pasivos de los mercados de capital está restringida por lo cual debe retener más ganancias para financiar sus operaciones.

Por esto, en una firma bien establecida es más posible que exista una rata mayor de pago de dividendos que en una pequeña y nueva.

I. CONTROL. Otra importante variable es el efecto de fuentes alternativas de financiación sobre la situación de control en la firma. Algunas corporaciones, como un hecho de política, se expandieron únicamente en base a sus ganancias internas. Esta política es defendida con el argumento que emisiones de más aciones resultarán en la dilución del grupo dominante de la compañía. Por esto, para evitar la pérdida de control se buscará una mayor retención de utilidades o sea un menor pago de dividendos.

J. POSICION TRIBUTARIA DE LOS ACCIONISTAS. Una corporación poseída por un pequeño número de accionistas que están en escalas altas de tributación, probablemente tendrá una baja tasa de dividendos ya que los accionistas están interesados en tener su ingreso en forma de ganancias de capital en vez de ingresos ordinarios que están sujetos a ser más altos.

Por el contrario, la Corporación cuyas acciones están ampliamente repartidas pueden tener accionistas en una alta tasa de pago de dividendos.

La política de dividendos podría ser un compromiso entre estas dos opiniones. Pero si un grupo logra dominar podría resultar en la venta de las acciones del grupo “desfavorecido’’ ya que buscarían una compañía que les beneficie más. Por esto, se podrá decir que una firma a través de su política de dividendos, determina su tipo de accionistas.

DECISIONES POLITICAS DE DIVIDENDOSUna relación que ha sido ampliamente observada es la tendencia a mantener una política estable de dividendos. Se ha visto como las ganancias fluctúan con la actividad que se presenta dentro del ciclo de los negocios y como los dividendos no presentan una variación tan grande.

La mayoría de las corporaciones tratan de mantener un objetivo de dividendos por acción. Sin embargo los dividendos crecen con un retraso de relación al aumento en las utilidades. Los dividendos solo van aumentando después que el aumento de las utilidades parece permanente. Cuando éstos han sido aumentados se hace cualquier esfuerzo por mantenerlos a este nuevo nivel.

Acerca de la regularidad del dividendo dice John Lenter: “El principal instrumento empleado para lograr este patrón era la práctica o política de cambiar los dividendos en cualquier año dado que solamente parte de los importantes estaban indicados por las variaciones ocurridas en las cifras financieras corrientes. Si todavía estaban justificados, se hacían ajustes parciales adicionales en los tipos de dividendos de años subsiguientes”.

Esta política de adaptación parcial progresiva y continuada, tiende a estabilizar las distribuciones de dividendos y facilita una consistencia en las normas a seguir respecto a los dividendos, que contribuye a minimizar las reacciones adversas de los accionistas. Al propio tiempo, ella permite a la dirección vivir más confortablemente con sus incertidumbres inevitables respecto de los accionistas futuros.

Si las utilidades declinan, el dividendo existente será mantenido hasta que sea claro que no habrá una rápida recuperación de utilidades.

RACIONALIDAD PARA UNA POLITICA ESTABLE DE DIVIDENDOS.

Desde el punto de vista del accionista, una política estable de dividendos debería resultar en precios más altos de las acciones que la de compañías con otras políticas de dividendos. ¿Pero es esta realidad? ¿Maximiza el valor de las acciones de una empresa la existencia de una política estable de dividendos? No ha habido una prueba empírica que sea concluyente al respecto. En términos a priori hay razones para creer que una política de dividendos estables resultará en precios más altos de las acciones.

1. Los accionistas valoran más el hecho de poder estar más seguros de recibir dividendos en el futuro (si los dividendos fluctúan tendrán más riesgo).

2. La misma cantidad promedio de dividendos recibidos bajo una política fluctuante de dividendos tendrá un factor de descontento más alto al que se aplicaría a los dividendos bajo una política estable.

Esto también significa que una firma con dividendos estables tendrá una rata de retorno requerida, o costo de capital menor que el de una firma con dividendos fluctuantes.

3. Muchos accionistas viven del ingreso derivado de dividendos.

Tales dividendos estarían en una difícil posición por la fluctuación de los dividendos por lo cual estarán dispuestos a pagar un “premio’’ por la acción que les ofrezco mayor seguridad en el pago de dividendos.

Por el otro lado, si las oportunidades de inversión de la firma fluctúan de año a año, debería retener más ganancias durante algunos años para tomar ventaja de estas oportunidades cuando estas aparecen y entonces aumentar dividendos cuando buenas oportunidades de inversión están escasas. Este tipo de razonamiento podría resultar en las recomendaciones de pago (%) fluctuante para aquellas compañías cuyas oportunidades de inversión son inestables. Pero este tipo de razonamiento es disminuido por la posibilidad de mantener una política estable mediante el uso de financiación externa, especialmente deuda para suavizas las diferencias entre los fondos necesitados para inversiones y la cantidad provista por las ganancias retenidas.

POLITICAS ALTERNAS DE DIVIDENDOS

A. Valor en peso por acción – estableB. Radio constante – esta política resultaría en las ganancias fluctuantes, entonces

en la fluctuación de los dividendos.C. Bajo dividendo regular + Dividendos Extraordinarios. Esta política le da

flexibilidad a la firma pero deja a los accionistas con la incertidumbre de cuál será su dividendo. Pero si las ganancias son volátiles, esta política puede ser la mejor.

TEORIA RESIDUAL DE LA POLITICA DE DIVIDENDO.

El punto inicial de esta teoría es que los inversionistas prefieren que la firma retenga y reinvertidas excede la rata de retorno que el inversionista podría obtener en otras inversiones de riesgo comparable.

Muchas firmas tienen un óptimo de deuda, por lo cual nuevas financiaciones son hechas parcialmente con deuda y con capital. Con esto, se llegará al costo promedio ponderado de capital de la firma, Mientras la firma se financie en el óptimo, usando una cantidad óptima de deuda y capital, y si la firma utiliza únicamente capital generado a través de la retención de utilidades el costo marginal de capital es igual al costo promedio de capital. La curva de estos marginales corta a la curva de costos promedio donde el promedio está en el mínimo.

Los fondos generados internamente no siempre son suficientes para financiar los nuevos proyectos, por lo cual la firma debe emitir acciones que resultan más caras. En el punto donde nuevo capital debe ser conseguido, el costo de las acciones sube y consecuentemente el costo marginal de capital aumenta.

CURVA MARGINAL Costo deCapital

GANANCIAS NUEVA DEUDA

100 Capital Conseguido

El costo de capital empieza a subir a partir de 100 millones por el uso de unas acciones emitidas que resultan más costosas. IRRRata interna Buen año

Irr Regular

Irr. Malo

Irr.

Inversiones

OPORTUNIDADES DE INVERSIÓN.

Ahora, si se combinan las dos gráficas anteriores, el punto donde la curva de inversiones corta al curva de costo de capital define el nivel propio de inversiones. Bajo IRR puede financiar $ 100 por lo cual tocaría emitir nueva deuda aumentando el costo de capital. El pago de ganancias sería nulo por tratar de mantener la relación de 50% deuda y 50% capital y así podría conseguir una deuda para tratar de mantener esta relación. 37.5 Capital Bajo IRR Inversión = 7.5 millones

2 37.5 Deuda

Puede pagar 12.5 en dividendos una relación del 25% en el pago del

Dividendo.

PUNTO DE VISTA A LARGO PLAZO

Parecería existir un conflicto entre la teoría residual y la frase mencionada anteriormente que una firma debería mantener dividendos estables.

¿Cómo se puede reconciliar este conflicto?

Se debe tomar en cuenta que la teoría no debe ser atendida al pie de la letra. En otras palabras, no se recomendaría que una firma ajuste sus dividendos cada año; en verdad, este no es necesario. Las firmas pueden tener objetivos en la cantidad pero esto también tiene cierta flexibilidad. Se puede estar por arriba o por debajo de esta “punto mágico’’, sin que se presenten consecuencias adversas. Esto significa que si la firma tiene una gran cantidad de favorables inversiones, no es necesario, eliminar o reducir los dividendos para poder tomar ventaja de ellos. Se puede incrementar la deuda sin ir demasiado lejos lógicamente, esto no puede continuar en el largo plazo ya que la razón de deuda, crecerla hasta estar fuera de línea por tanto la emisión de nuevas acciones o la reducción de dividendos.

INDUSTRIAL CON UNA ALTA RELACION DE PAGO DE DIVIDENDOS

Aquellas empresas que enfrentan un rápido crecimiento (Xerox) tendrían generalmente más oportunidades de inversión que dinero, por lo tendrán un mismo pago de dividendos. Otra firma como (Reynaldo Tabacos) generalmente tendrá más dinero que oportunidades de inversión resultado en una alta relación de pago de dividendos.

RECOMPRA DE ACCIONES COMO ALTERNATIVA DE DIVIDENDOS.

Acciones de tesorería es el nombre dado a acciones comunes readquiridas por la firma emisora y esta readquisición representa una alternativa al pago de dividendos. Si suponemos la readquisición, un número menor de acciones quedarán.

Asumiendo que la readquisición no afecte adversamente las ganancias de la firma, el resultado será un incremento en UPA. Esto podría permitir un aumento en el precio del mercado de la acción por lo cuál el accionista se podría ver beneficiado por ganancias de capital EN VEZ DE DIVIDENDOS. La adquisición se puede hacer por:

a.) Oferta pública, b.) En la bolsa; ejemplo: AMC ganó 4.4 millones en 1994, 50% han sido asignados por dividendos (2.2 millones). Hay 1.1 millones de acciones y el valor del mercado de la acción es $20.

AMC puede readquirir con los 2.2 millones de dividendos 100.000 acciones haciendo una oferta de compras a $ 22.

UPA = 4.4 = 4 por Acción P/U = 20 = 5 1.1 4

UPA después de la Readquisición de = 4.4 = 4.4 por Acción100.000 acciones 1.0

Precio esperado de mercado de la acción ( P/U ) . ( UPA) = 5x 4.4 = 22

De esta forma, los accionistas “recibirán $ 2.00 por acción’’ de forma de $ 2 de dividendo o $2 por aumento que (1) se pueda comparar por menos de 22, la operación más favorable sería para los accionistas que permanezcan, pero el resultado cambiaría si se pagara más $22. También el P/U puede cambiar como resultado de la operación de readquisición subiendo si los accionistas lo ven favorablemente, o bajando si en considerando como desfavorable. Un problema que valdría la pena estudiar sería determinar la tasa de rendimiento en la cual el inversionista estaría indiferente entre la readquisición de acciones por parte de la compañía o el pago de dividendos.

Para determinar esto, se trabajará con los siguientes supuestos:

$20.00 precio actual de la acción$ 10.00 costo de la acción50% tasa de impuestos sobre renta25% tasa de impuestos sobre ganancias de capital

CON UN PAGO DE CON READQUSICION DIVIDENDOS DE ACCIONES

P. Venta 20.00 Precio 22.00- Costo 10.00 -Costo 10.00 Ganancias de 10.00 - Ganancia de 12.00Capital Capital Impuesto 2.50 Impuesto 3.00

Ganancias netas De la venta deAcciones 7.50 Ganancias Neta en la+ Dividendo 2.00 venta de la Acción 9.00- Impuesto 1.00

Total que el inversionistas tendrá Total que tendría el Al final, 17.50 + 1.00 = 18.50 Inversionista al final: $19.00

Para determinar el punto de indiferencia se puede aplicar la siguiente fórmula:

K = E * (1 – T imp. Renta) P (1 – T ganancias cap.)

K = 2.00 (1 – 50) = 2.00 (.50) = 6.66% 20.00 (1 – 25) 20.00 (.70)

El precio de la acción si el dinero fuese reinvertido en la empresa debería ser:

(20.00 * 1.0673) 21.33

Costo - 10.00

Utilidad antes de impuesto 11.33

Impuesto (11.33, 35%) 2.83

Utilidad neta 8.50

+Costo original 10.00

Total que tendría el inversionistaAl final 18.50

VENTAJAS DE READQUISICION DESDE EL PUNTO DE VISTA DE LOS ACCIONISTAS.

1. “Las readquisiciones están con una tarifa impositiva menor ( ganancias de capital) mientras que una distribución de dividendo estará con la tasa marginal del accionista, que generalmente es más alta’’.

2. Se puede eliminar un número excesivo de accionistas

3. El accionista puede decidir ( vende o no vende), mientras que con el dividendo lo tiene que recibir y pagar el impuesto.

VENTAJAS DE READQUIRIR DESDE EL PUNTO DE VISTA DE LA ADMINISTRACION.

1. Se prefiere tener una política estable de dividendos. Si en un año dado hubo utilidades favorables y éstas pueden ser temporales, puede ser preferible hacer una readquisición de acciones y no aumentar los dividendos.

2. Accionistas de tesorería pueden ser utilizadas en adquisiciones de empresas

3. Si los directivos tienen un buen número de acciones pueden preferir la readquisición para obtener ventajas tributarias.

4. Modificaciones en la estructura capital.

5. Acciones de tesorería pueden ser negociadas para conseguir fondos en un futuro.

DESVENTAJA DE READQUISICION DESDE EL PUNTO DE VISTA DEL ACCIONISTA.

1. Los accionistas pueden no ser indiferentes entre dividendos y ganancias de capital y el precio de la acción puede beneficiarse más de dividendos en efectivo que de readquisición.

2. El accionista que vende puede no estar consciente de todas las implicaciones de readquisición y puede no tener toda la información acerca de las actividades presentes y futuras de la Corporación.

3. La Corporación puede estar pagando un precio muy alto, poniendo en desventaja a los accionistas que permanecen.

DESVENTAJA DE READQUISICION DESDE EL PUNTO DE VISTA DE LA ADMINISTRACION.

1. Algunos estudios han mostrado que las firmas que adquieren grandes cantidades de acciones tienen bajas ratas de crecimiento y oportunidades de inversión en comparación a aquellos que no adquieren. Por esto, un anuncio de readquisición podría ser interpretado como una señal que la administración no puede encontrar nuevas y favorables oportunidades de inversión.

PAGO DE DIVIDENDOS.

Los dividendos se decretan para el siguiente año. Por ejemplo, el Banco Comercial Antioqueño decreto un dividendo de 0.42 por acción desde Marzo de 1985 hasta Febrero de 1986. Otros por un período menor, como el Banco de Bogotá, entre Abril de 1985 y Septiembre de 1985, (0.43 por acción).

El dividendo se puede causar el 5 del mes y pagar el 15 del mes. Algunas empresas con flujos de caja y necesidades de inversión que son muy volátiles, pueden fijar un

dividendo bajo que pueda ser mantenido en momento difíciles y que en momentos de situaciones favorables sea complementado con un dividendo extraordinario. Por ejemplo, en Colombia pagan dividendos extraordinarios. Por ejemplo, en Colombia pagan dividendos extraordinarios empresas como Eternit Colombia (.20 por acción).

PROCEDIMIENTO DE PAGO

Los directores se reúnen en Noviembre y declaran el dividendo regular de $ 0.50 por acción y $ 0.75 como dividendo extraordinario; éste se dará a los poseedores de la acción en Diciembre y se paga en Enero 2 del año siguiente.

En Diciembre 15 la compañía cierra los libros de registro de accionistas, haciendo una lista de ellos.

En los Estados Unidos se ha establecido por los corredores de acciones que el derecho al dividendo es del accionista hasta 4 días antes de la fecha de cierre de registro. La fecha cuando el derecho a los dividendos se ha pasado, la acción se conoce como fecha exdividendos.

Entonces, si Juan Pérez compra una acción de Julio Domínguez debe hacerlo en Diciembre 10 para recibir el dividendo, de lo contrario lo recibiría Domínguez. Se podría esperar normalmente que el precio de una acción disminuyera aproximadamente la cantidad del dividendo en la fecha exdividendos.

La compañía envía los cheques a los accionistas.Fecha de pago.En Colombia, en el Artículo 413 del Código del Comercio se indica que. “Los dividendos pendientes pertenecerán al adquirente de las acciones desde la fecha de traspaso, salvo pacto contrario de las partes, en cuyo caso lo expresarán en la mínima carta’’.

La superintendencia de Sociedades ha considerado que dividendos pendientes son aquellos decretados validamente pero cuyo pago esta sometido a un plazo suspensivo, como también a los exigibles pero no cobrados ni abonados en cuenta, es decir pendientes de pago.

DIVIDENDOS DE ACCIONES Y “SPLIT’’ DE ACCIONES.

Un dividendo en acciones en vez de efectivo y simplemente envuelve una transferencia de utilidades retenidas a la cuenta de capital.

En un “Stock Split’’ no hay transferencia. Simplemente, se emiten más acciones. El valor en libros se corta a la mitad (en una de 2 por 1 ). Igualmente, el valor par es cambiado. En la bolsa de New York se considera que un pago en acciones menor del 25% de las acciones existentes es un dividendo en acciones, de lo contrario e un “Stock Split’’. (En un dividendo de dividendos, la transferencia se hace a valor de mercado). En Colombia, podría pagarse dividendo en forma de acciones liberadas de la misma sociedad, si así lo dispone la asamblea con el costo visto del 80% de las acciones a título de dividendos de los accionistas que así lo aceptan.

MOVIMIENTO CONTABLE POR UN DIVIDENDO EN ACCIONES.

CAPITAL ANTES DESPUES

Acciones Comunes(%5 por 400.000) $ 2.000.000 $ 2.000.000

5% Dividendo en acciones por un total de 20.000 nuevas acciones el precio del mercado es de $ 40 % Acción.

Suprávit de capital $ 1.000.000 $ 1.700.000

Utilidades retenidas $ 7.000.000 $ 6.200.000 $ 10.000.000 $ 10.000.00

LA POLITICA DE DIVIDENDOS EN LAS MULTINACIONALES.

Los pagos de dividendos de las subsidiarias a la casa matriz en las compañías multinacionales tienen subsidiarias de maneras de ser analizadas: La primera es que los pagos de dividendos son el retorno de parte de las utilidades a los accionistas que aportan un capital en condiciones de riesgo; la otra forma señala la política de pago de dividendos de la subsidiaria como una parte del problema de manejo de capital de trabajo del total de la empresa con el objeto de establecer el nivel y la localización geográfica más conveniente para los fondos.

TEORIA DE REMISION DE FONDOS.

Los dividendos son solo uno de los elementos del total de remisiones. Así, la subsidiaria también remite pagos por intereses, regalías, etc., a la casa matriz. Bajo esta situación es necesaria la administración financiera centralizada ya que ésta es la única que tiene toda la capacidad para analizar las necesidades generales de fondos de toda la Corporación. Esta teoría también está tomando en cuenta la idea que las utilidades de la subsidiaria pertenecen a los accionistas y deben ser utilizadas en la forma que ellos lo deseen a menos que la política del país donde está la subsidiaria indique otra cosa.

FACTORES QUE INFLUYEN EN LA REMISION DE DIVIDENDOS.

a.) Implicación de Impuestos: En algunos países existen tarifas de impuestos diferentes según las ganancias sean retenidas o sean distribuidas así como hay retenidas o sean distribuidas así como hay ingresos sobre remisiones.

b.) Ambiente de riesgo: Muchas multinacionales operan en países que tienen un “alto riesgo’’. Por esto, prefieren que la subsidiaria remita fondos en exceso a cierto nivel de Capital de Trabajo requerido para el nivel actual de operaciones planeado para los próximos meses.

c.) Riesgo de Devaluación. Aquellas multinacionales operando en países con monedas no “duras’’ podrían preferir fondos en monedas sólidas (Ej. Franco Suizo).

POLITICA DE DIVIDENDOS.

Con las leyes expedidas por el Gobierno Nacional a finales de 1975, se hicieron algunos cambios para efectos de impuestos en los dividendos.

De acuerdo a la Ley 49 (Art. 7) Los contribuyentes, personas naturales o extranjeras residentes en Colombia, cuyo patrimonio líquido no exceda de $ 2.500.000 tendrán derecho a un crédito tributario del 20% sobre los primeros $55.000. que le sean abonados o pagados por los dividendos de Sociedades Anónimas.

Un aspecto interesante creado también en este mismo momento fue el dividendo presuntivo. Esto con el objeto que las personas naturales colombianas o extranjeras residentes en el país, no vean limitado el derecho al crédito sobre u dividendo presuntivo cuando el dividendo realmente pagado o abonado a la cuenta durante el año, es inferior a dicho dividendo presuntivo.

Unicamente tienen derecho a certificar para certificar a sus accionistas un dividendo presuntivo las Sociedades Anónimas que en el año anterior al pago o abono en cuenta del dividendo, hayan obtenido una renta líquida igual o inferior al 12% de su patrimonio líquido.

La base del 12% es el patrimonio líquido del año anterior al 12%. El dividendo presuntivo se calcula así: Se establece el valor fiscal de la acción al 31 de Diciembre del año anterior al gravable y sobre este valor se calcula el 8% y este resultado se divide por 365 con lo cual se consigue el valor del dividendo presuntivo – día.

Después de determinar el número de acciones que posee durante el año gravable, el accionista, se multiplica por el número de en que las poseyó. Este valor indicado por el valor del dividendo presuntivo es superior al dividendo real la diferencia se denominará “dividendo presuntivo adicional’’.

Es obvio que si el dividendo presuntivo es superior al dividendo pagado abonado en cuenta, pero para la base del crédito tributario su toma el dividendo presuntivo.

La doble tributación de las utilidades de las sociedades en Colombia ha causado un efecto negativo para conseguir una gran capitalización de las mismas. Se paga impuestos por las utilidades de las sociedades (anónimas 40%) y al pagarse dividendos los accionistas tienen que pagar nuevamente impuesto con tasa hasta de 56%.

El hecho de que el gasto de ingresos sea deducible para los costos de impuestos mientras que el pago de dividendos no lo es muestra una tendencia hacia el mayor uso de la deuda como fuente de financiación.

Esta situación se ve reflejada en la alta retención de endeudamiento que presentan la mayoría de las sociedades, lo cual las pone en condiciones de mayor riesgo, que en algunos casos es exagerado, dadas las variaciones y fluctuaciones en los ciclos de negocios. Adicionalmente, esta situación crea una mayor demanda por fondos que puede resultar en el alza de costos de la deuda. Las altas tasas de impuestos sobre dividendos crea una situación que no favorece el pago de los mismos. Además las compañías prefieren atender sus necesidades de capital con utilidades retenidas en ves de hacer nuevas emisiones de acciones. Con esto no se pretende sugerir que el crecimiento financiado internamente sea malo. Sin embargo, la actual situación tributaria conduce a que un accionista, especialmente aquel en altas escalas tributarias, no insista mucho en el pago de dividendos aunque el crea que podría utilizar este dinero en forma más eficiente que la actual en otra empresa con un riesgo similar. Por esto, si se diera un alivio al sistema de doble tributación. Las gerencias se verán requeridas a justificar con mayor razón la retención de utilidades.

Dado un sistema tributario que estimula el pago de dividendos, conduce a un uso exagerado de deuda y al alza en las tasas de interés se sugiere una reconsideración de la situación actual.

Se presentan a continuación algunos sistemas que podrían sustituir al actual, y que sería más favorable evitando una carga tributaria exagerada. (No se pretende indicar cuál es el sistema conveniente para Colombia).

A. Sistema de “Split’’: Este sistema impone tarifas más altas a las utilidades retenidas que a aquellas distribuidas (en Japón la tarifa máxima para utilidades retenidas es 40% y 28% para las distribuidas.

B. Sistema de imputación: Bajo este sistema, el inversionista recibe un crédito por aquellos impuestos ya pagos por la Corporación. Generalmente basado sobre la posición de los impuestos aplicables a las utilidades repartidas, el crédito típicamente es menor del 100% del impuesto. Por ejemplo, en Inglaterra existe un impuesto del 52% para las utilidades de la Corporación con crédito de 33/67 de los dividendos distribuidos. En el sistema de imputación, el “ingreso de dividendos’’ incluye el crédito de impuesto del dinero en efectivo recibido.

C. Método de Deducción de Dividendos. Bajo este método los dividendos pagados o una posición de ellos son deducibles al calcular las utilidades para efectos de impuestos.

TABLA I

Comparación de los sistemas clásicos, Split, imputación y deducción de los dividendos.

Supuestos: Utilidad antes de impuestos $ 100

Tasa de impuestos para la Corporación 50%

Tasa para el inversionista 40%

Crédito de imputación igual al 50% de los impuestos atribuido a utilidades distribuidas.

Tasa de “Split’’ = 15% sbre utilidades repartidas

Deducción de dividendos igual a 2/3 de los dividendos pagados.

CLASICO IMPUTACION SPLIT 2/2 100% deduc. deduc. dividendo dividendo

1. Utilidades antes de impuestos 100 100 100 100 100

2. Impuestos Corp. (50) (50) (25) (25) –0-

3. Dividendos en efect. 50 50 75 75 100

4. Ingreso igual 50%de imp. a distribución -0- -0- -0- -0- -0-

5. Ingreso dividendos 50 75 75 75 100

6. Impuesto Inversionista 20 5 30 30 -0-

7. Crédito imputado -0- 25 -0- 20 40

8. Impuesto neto inversionistas 20 5 30 30 -0-

9. Efectivo a inversio- nistas 30 45 45 45 60

10.Tasa efectiva de im- puesto sobre utilida- des 70% 55% 55% 55% 40%Tal ves el método más conveniente sería el de deducción de dividendos. Si se reparten utilidades, los inversionistas serían aquellos que pagarían. Si la Corporación decide hacer retención, el gobierno recibiría también impuesto a una tarifa bastante alta.

La retención de ganancias podría resultar en una doble tributación: una a la tarifa para la Corporación y otra si el precio de la acción se verá afectado conduciendo a una utilidad en el momento de su venta y dado el lugar a que se aplique la tarifa de ganancias ocasionales.

La deducción de dividendos podría ayudar a evitar un uso exagerado de deuda, ya disminuyendo el riesgo para las empresas que tienen cargas financieras demasiado altas en relación a las utilidades que puedan generar y a las garantías que pueden ofrecer....