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Titularización de activos como nuevo producto financiero
Welingthon Reyes [email protected] República Dominicana Ingeniero de Sistemas y Cómputos de profesión, graduado de la Pontificia Universidad Católica Madre y Maestra (PUCMM) Maestría en administración, mención Finanzas, en la Universidad Tecnológica de Santiago (UTESA).
TABLA DE CONTENIDOS
DEDICATORIA……………………………………………………………………………………………….. i
AGRADECIMIENTO…………………………………………………………………..……………………. ii
CAPÍTULO UNO
INTRODUCCIÓN
1.1. PRÓLOGO……………………………………………………………………………………… 2
1.2. ESTUDIO DEL ARTE………………………………………………………………………….. 7
1.3. ANTECEDENTES…………………………………………………………………………….…10
1.4. PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA………………………………………………............ 17
1.5. DELIMITACIÓN…………………………………………………………………………… .…. 19
1.6. IMPORTANCIA Y JUSTIFICACION ………………………………………………..…………21
1.7. TÉCNICA DE LA INVESTIGACIÓN……………………………………………………………23
1.8. OBJETIVOS……………………………………………………………………………………… 25
OBJETIVO GENERAL
OBJETIVOS ESPECÍFICOS
CAPÍTULO DOS (MARCO TEÓRICO)
ASPECTOS GENERALES DE FINANZAS
2.1. TEORIA
FINANCIERA…………………………………………………………………………………… 28
2.2. NATURALEZA DE LA FUNCIÓN FINANCIERA DE LA EMPRESA……………………. 29
2.3. OBJETIVOS Y FUNCIONES DE LAS FINANZAS………………………………………… 30
2.4. EVOLUCIÓN DE LAS FINANZAS…………………………………………………………… 31
2.5. MERCADO DE CAPITALES…………………………………………………………………. 36
2.6. ELEMENTOS DEL MERCADO DE CAPITALES…………………………………………. 39
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CAPÍTULO TRES (MARCO TEÓRICO)
CLASE DE TÍTULOS EN EL MERCADO DE VALORES
3.1 CLASE DE TÍTULOS……………………………………….…………………………………… 43
TÍTULOS PRIVADOS……….…………………………………………………………. 43
ACCIONES
OBLIGACIONES NEGOCIABLES
OBLIGACIONES NEGOCIABLES CONVERTIBLES
FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN CERRADOS
FIDEICOMISOS FINANCIEROS
TÍTULOS PÚBLICOS…….…………………………………………………………….. 45
ACEPTACIONES BANCARIAS………………………………................................. 45
BONOS…………………………………………………………………………………… 45
BONOS ORDINARIOS
BONOS CONVERTIBLES EN ACCIONES BOCEAS
BONOS PÚBLICOS
BONOS DE GARANTÍA GENERAL.
BONOS DE GARANTÍA ESPECÍFICA
CERTIFICADO DE DEPÓSITO A TERMINO-CDT………………………….….….. 47
PAPELES COMERCIALES…………………………………………………...….…… 47
TÍTULOS DE TESORERÍA – TES………………………………………………….... 47
TÍTULOS DE DEVOLUCIÓN DE IMPUESTOS-TIDIS………………….................. 47
TITULARIZACIONES……….………………………………………………….………. 47
3.2 TIPOS DE FINANCIAMIENTO………..…………………..……………………………..……....48
FINANCIAMIENTO A CORTO PLAZO
FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO
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CAPÍTULO IV (MARCO TEÓRICO)
TITULARIZACIÓN: PROCEDENCIA Y CONCEPTO
4.1 ORGANISMOS REGULADORES Y QUE INTERVIENEN EN LA TITULARIZACIÓN…... 56
SUPERINTENDENCIA DE VALORES Y SEGUROS
BOLSA DE VALORES
CALIFICADORA DE RIESGOS
SOCIEDAD O COMPAÑÍA TITULARIZADORA
REPRESENTANTE LEGAL DE LOS TENEDORES
4.2 OBJETIVOS DE LA TITULARIZACIÓN…..…………………………………………………. 58
4.3 BIENES Y ACTIVOS OBJETO DE TITULARIZACIÓN…..……………………………..…. 60
4.4 ESTRUCTURA BÁSICAS Y ETAPAS DEL PROCESO DE TITULARIZACIÓN…..……. 61
4.5 ELEMENTOS QUE INTERVIENEN EN UN PROCESO DE TITULARIZACIÓN………... 64
4.6 VENTAJAS DE LA TITULARIZACIÓN………………………………………………………. 66
PARA EL ORIGINADOR
PARA EL INVERSIONISTA
PARA EL MERCADO
4.7 FINALIDAD DE LA TITULARIZACIÓN…………..…………………………………………... 69
4.8 COSTOS DEL PROCESO DE TITULARIZACIÓN..………………………………………… 70
4.9 LA TITULARIZACIÓN Y SUS EFECTOS SOBRE EL BALANCE GENERA…………….. 72
4.10 LA TITULARIZACIÓN EN LA REPUBLICA DOMINICANA……………..…………..…… 78
4.10.1 PERSPECTIVAS DE APLICACIÓN
4.10.2 NORMAS LEGALES QUE SUSTENTAN LA TITULARIZACIÓN EN REP.
DOM.
4.11 ALCANCE DE LA TITULARIZACIÓN EN AMERICA LATINA…………….………….... 82
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CAPÍTULO V (MARCO TEÓRICO)
ANÁLISIS DE RIESGO
5.1 CALIFICADORA DE RIESGOS…………………………………………………………………..… 87
5.2 RIESGO INHERENTE A LAS OPERACIONES………,,…………………….…………………... 89
5.3 CRITERIOS PARA CALIFICAR RIESGOS…………………………………………….………….. 89
5.4 PROCESO DE CALIFICACIÓN………………………………………………………………….….. 90
CAPÍTULO V I (MARCO TEÓRICO)
LA TITULARIZACIÓN INMOBILIARIA VS BANCA TRADICIONAL COMO FUENTE
FINANCIAMIENTO DE LAS EMPRESAS
6.1 EL PROCESO DE TITULARIZACIÓN INMOBILIARIA………………………………..……..…. 93
6.2 ACTORES DE LA TITULARIZACIÓN…………………………………………………………….. 94
6.3 EL SISTEMA DE MERCADEO INMOBILIARIO…………………………………………..…..…. 95
6.4 MODELOS DE TITULARIZACIÓN INMOBILIARIA…………………………………………...... 97
6.5 BENEFICIOS PARA QUIEN TITULARIZA LOS INMUEBLES……………………………….. 102
6.6 BENEFICIOS PARA QUIEN COMPRA LOS TÍTULOS………………………………….…..... 106
6.7 REQUISITOS PARA TITULARIZAR UN INMUEBLE………………………………………….. 108
6.8 ANÁLISIS DE COSTOS DEL PROCESO DE TITULARIZACIÓN VS LA BANCA
TRADICIONAL 110
CAPÍTULO VII
METODOLOGÍA DE LA INVESTIGACION
7.1 TIPO DE ESTUDIO……………………………………………………………………………….. 116
7.2 TIPO DE POBLACIÓN…………………………………………………………………………… 117
7.3 PLAN MUESTRAL……………….………………………………………………...…………….. 117
7.4 OPERACIONALIZACION DE OBJETIVOS……………………………………..…………… 119
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CAPÍTULO VIII
ANÁLISIS E INTERPRETACION DE DATOS……………………………………………………….. 125
CAPÍTULO IX
LOGROS DE OBJETIVOS……………………………..……………………………………………… 132
CAPÍTULO X
CONCLUSIONES, RECOMENDACIONES, ANEXOS Y BIBLIOGRAFÍA
10.1 CONCLUSIÓN……..………………………………………………………………………….. 138
10.2 RECOMENDACIONES….…………………………………………………………………… 140
10.3 ANEXOS…………………………..……………………………………………………………. 144
NORMAS LEGALES
FORMULARIOS DE SOLICITUD DE INSCRIPCION PARA CIA. TITULARIZADORAS
GRAFICOS
ESCALA DE CLASIFICACION DE RIESGOS
CUESTIONARIO ENTREVISTA DEL ESTUDIO PRIMARIO
10.4 BIBLIOGRAFÍA…………………………………………………………………………………. 172
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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DEDICACIÓN
Dedico, de todo corazón, este trabajo a las dos personas que más
quiero en este mundo, mi esposa María del Pilar y mi hijo Omar
David, porque ellos también son parte de este logro tan deseado por
mí. Espero en Dios que ellos también sientan la misma satisfacción.
Ustedes merecen sentirse muy conformes y orgullosos porque es
ahora como podemos ver el fruto de ese esfuerzo perenne y reconocer
una vez más que, como familia que tiene a Dios en su núcleo,
podemos alcanzar muchas cosas.
¡Dios les bendiga y les amo mucho!
Welingthon
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AGRADECIMIENTOS
“Porque Jehová da la sabiduría, Y de su boca viene el
conocimiento y la inteligencia.” Proverbios 2:6
Agradezco a Dios, primeramente, por permitirme este tan deseado
objetivo de alcanzar un peldaño más en mi vida, al culminar esta
investigación, la cual es requisito, para optar por el título de magíster
en administración de empresas mención finanzas. El señor me ha
dado todos los recursos necesario para lograr dicho propósito.
Agradezco a mi esposa Maria del Pilar y a mi hijo Omar David por su
grandiosa colaboración y comprensión en los tantos momentos en que
he tenido que descuidarlos para realizar cualquier actividad de la
maestría, los amo.
Gracias a mi familia, Papi, Mami y mis hermanas, porque ellos también
han sido, de alguna forma u otra, personas que han colaborado con
este éxito.
Reconozco y agradezco el gran soporte mi asesor el Lic. José
Reynoso por su gran aporte hacia mí para poder realizar este trabajo,
en especial este tema.
A mis compañeros de estudio todos, con especialidad a aquellos que
formaron parte del grupo de trabajo que compartimos la última etapa
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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de la maestría, Raquel Rodríguez, Teresa Tavárez y Griselda
Domínguez, muchas gracias su ayuda fue muy valiosa.
A Marisela Serrano por sus buenos aportes desde la Superintendencia
de Valores, sin los cuales el trabajo estaría incompleto, porque fue
desde ahí donde se consiguió las informaciones que tienen que ver
con la parte local del tema.
Sería descortés y desagradecimiento de mi parte si no reconozco la
importancia de todas aquellas personas que de una forma u otra
aportaron para que yo pudiera tener las herramientas necesarias para
realizar esta obra.
Muchas Gracias:
Welingthon
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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CCaappííttuulloo II IINNTTRROODDUUCCCCIIÓÓNN
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1.1 PRÓLOGO
La Administración es una ciencia que permite de manera general,
manejar los más variados recursos, con el fin último de multiplicarlos
de la forma más exitosa posible. Una de las áreas de la Administración
es las Finanzas.
Toda ciencia para su estudio sitúa definiciones, busca historia y
fundamenta la importancia en el tiempo que abarca, a lo que por
supuesto, no se sustraen las finanzas. Ellas han sido consideradas por
largo tiempo como parte de la economía, no obstante haber surgido
como un campo de estudios independiente a principios del siglo
pasado, momento en el cual se le relacionó, de manera exclusiva, con
los documentos, instituciones y aspectos de procedimiento propios de
los mercados de capital.
Ese limitado horizonte para las finanzas, gracias al dinamismo social y
económico experimentado a nivel mundial hasta nuestros tiempos, ha
sido ampliado de manera ostensible.
En ese sentido se tiene, que el objetivo más importante de toda
empresa es impulsar el bienestar económico y social, por conducto de
una adecuada inversión de capitales que tienda a generar el mayor
nivel de rendimiento.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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Toda empresa, independiente de su naturaleza pública o privada, a los
fines de ejecutar sus actividades de una manera eficiente o de
proyectar el desarrollo de nuevos objetivos de inversión, requiere
indiscutiblemente de la disponibilidad de recursos financieros
suficientes. Cualquiera sea el caso, los medios por los cuales las
personas físicas o morales obtienen recursos financieros en su
proceso de operación, creación o expansión, en lo interno o externo, a
corto, mediano y largo plazo, se le conoce como fuentes de
financiamientos.
Y es precisamente para la pretendida obtención de esas fuentes de
financiamientos o capitalización de las empresas, que las finanzas
entran a jugar un papel importantísimo, haciendo uso de una
heterogénea gama de productos, dentro de los mercados de capitales.
La titularización de activos es uno de esas herramientas, que han sido
creadas en la cartera de productos financieros, para auxiliar como
fuente alternativa de financiamiento.
La titularización, también conocida como securitización de activos,
incluye la emisión de títulos valores respaldados por el flujo futuro de
ingresos de un conjunto de activos financieros, los cuales son
conocidos como activos subyacentes. En los últimos tiempos este
instrumento de capitalización ha tenido tal acogida, que puede sin
temor a equívocos afirmarse que ha revolucionado el mercado
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financiero, al traer consigo el diseño de nuevas formas de producir
fondos de capital, a bajo costo.
En la base de este instrumento financiero se tiene por demostrada la
existencia de diversos activos subyacentes, siendo algunos de mayor
utilización que otros, tales como los que se constituyen sobre bienes
inmuebles, deudas contraídas con tarjetas de crédito, prendas sobre
vehículos, etc.
Siendo que la titularización de activos es un producto financiero de
muy reciente creación en la República Dominicana, lo que deviene por
ahora en un desconocimiento generalizado de los beneficios de su uso
y aplicación, el presente estudio esta orientado precisamente a
analizar la estructura interna de esta innovación financiera y las
proyecciones de su debida aplicación.
Mas que resolver un problema con la investigación de este tema, lo
que se persigue es delimitar una opción, por ahora contenida solo en
la letra de la ley 19-00, que tiene la capacidad de brindar al mercado
dominicano, un mejor movimiento de capitales con nuevas fuentes de
financiamiento más seguras y competitivas, con el objetivo final de
hacer que la economía nacional se torne más dinámica.
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Según la CEPAL1, aunque se encuentra vigente la norma legal que
regula el desarrollo de la titularización de activos en nuestro país,
todavía hasta junio del 2005 en República Dominicana no se había
puesto en práctica esta herramienta financiera. Este hecho
lamentable, ha sido confirmado, en investigaciones recientes, por la
Superintendencia de Valores.
No pretendiendo tomar esta nula experiencia nacional como cortapisa
de la presente investigación, ella tendrá que fundamentarse entonces,
en gran medida, en las vívidas experiencias de otras naciones que
llevan años en su conocimiento desarrollo y aplicación, dentro del
siguiente contexto:
� El respaldo bibliográfico internacional que existe sobre el
tema.
� Experiencias y estadísticas de países como España,
Argentina, USA, México, Chile, Etc.
� Lineamientos prácticos de aplicación en Colombia, a través
de los registros publicados por la Banca de Inversión del
Banco de Bogotá, el más grande de ese país, entre otras
fuentes.
1 http://www.titularizadora.com/Documentos/TitAmericaLatina/DocumentoCompletoLatinoamerica.pdf Pág. 68
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� Entrevistas con la personas responsable del tema en la Súper
Intendencia de Valores (SIV) de la República Dominicana.
� Consulta con algunos empresarios o empleados de la banca
dominicana.
� Investigación, de artículos y noticias, sobre el tema en la
Internet.
Este estudio deviene como parte de la necesidad de toda empresa de
determinar y conocer los diferentes mecanismos que tienen a su
disposición para financiar sus proyectos, evaluando ventajas en
cuanto a costos y procedimientos, así como de la importancia que
tiene para el inversionista, de determinar si este mecanismo financiero
es rentable, en especial en cuanto a tiempo y garantías ofrecidas para
recuperar su inversión.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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1.2 ESTADO DEL ARTE
Titularización de la Tierra: ¿Solución a la Pobreza Urbana en
América Latina?
Es un artículo reciente preparado por Sebastián Galiani, economista y
profesor de la Universidad de San Andrés, Argentina, Publicado el 13
de Mayo del 2005 por GRADE (Grupo de Análisis para el
Desarrollo/Group of Analysis for Development) ( Guide ), se propone
titularizar la tierra que hoy habitan millones de familias pobres y sobre
la cual no poseen derechos de propiedad. El principal argumento a
favor de esta intervención de política, es que la misma proveerá de un
valioso colateral a las familias pobres, el cual les permitirá el acceso al
crédito y este, a su vez, inducirá mayores ingresos entre estas
familias, ayudándola a salir de la pobreza.
La titularización de créditos hipotecarios
En la obra de Gustavo Muci, publicada el 14 de abril del año 2005, se
trata la titularización como un negocio jurídico atípico, heterogéneo y
complejo, documentada por un cúmulo de contratos –de tipo
consensual, bilateral, conmutativo y oneroso en la cual intervienen
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pluralidad de sujetos, como son: la institución originadora de la cartera
de créditos, los manejadores de los activos autónomos, los
inversionistas; instituciones financieras, colocadores de valores; el
representante de los obligacionistas si se emiten valores de renta fija;
y, las sociedades calificadoras de riesgo, quienes opinarán sobre la
calidad crediticia de los valores emitidos o por emitir.
Derivados del crédito y Securitización sintética
En juicioso estudio de Vinod Kothari en Julio del 2002 y reeditado en
mayo del 2003, analiza los derivados del crédito y la Securitización
como un dispositivo de negocio, estructurado en riesgos de crédito.
Alrededor del 1993, se consideraba una fuente refinanciamiento
emergente y en un lapso corto de 8 años, logró un volumen global de
USD 1,5 trillón. Los derivados del crédito se utilizan hoy en
actividades bancarias globales para transferir riesgos, dar seguridad
de deuda y realizar apalancamientos. Otro de los valores agregados
de la securitización es que transfiere el riesgo del crédito a los
mercados de capitales.
Lo principal sobre securitización
Es un análisis escrito en 1996 por Leon T. Kendall y Michael J.
Fishman, quienes contaron con la asistencia de un gran número de
expertos en la materia, con ediciones recientes en el año 2000.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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En el desarrollo del mismo se tratan temas de relevante importancia,
como el sitial que la Securitización alcanzó en el mercado financiero
de los Estados Unidos, Características de la securitización de la
Deuda Comercial, Orígenes, Fuentes, crecimiento y Futuro potencial
de la titularización, entre otros.
La securitización de Mercados: Estructuras y dinámica de las
Securitizaciones de hipoteca y asset-Backed (emisiones de
obligaciones respaldadas por activos)
Por su parte, Charles Austin Anne De piedra Zissu, en sus
observaciones sobre el tema, publicadas en la Prensa De Bloomberg
el 12 de enero de 2005, entiende la Securitización en sus inicios como
una fuente marginal de fondos y ahora, como una técnica esencial del
financiamiento corporativo, adoptada extensamente por las compañías
financieras e industriales a través de todo el mundo para financiar sus
operaciones y proyectos especiales. Es también usada como
herramienta para la reducción del riesgo de la gerencia en la
búsqueda de financiamiento y una fuente de liquidez. La
securitización se ha adoptado para financiar adquisiciones
corporativas, para capitalizar las corrientes futuras del crédito, y para
liquidar los préstamos sin rendimiento.
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1.3 ANTECEDENTES
Durante la primera guerra mundial, Estados Unidos se convierte en el
gran banquero del mundo, reafirmando su calidad de potencia
económica, al financiar gran parte de los recursos utilizados por
algunos de los países participantes en el conflicto bélico.
A la par con esta condición, crece vertiginosamente la industria
estadounidense, de manera especial la del acero y los automóviles, a
tal grado que en ese período la General Motor y la Ford Motor vienen
a adquirir un valor 50 veces mayor que el original.
La expansión de estos elementos vitales de la economía
estadounidense, hizo que también los mercados de valores crecieran
rápida e instantáneamente durante los primeros años de la década de
1920, aumentando la cantidad de transacciones de acciones en la
bolsa de valores de medio millón diarias, a 5 millones diarias.
Empero a principio de octubre del 1929, se comenzaron a ver
indicadores negativos en la economía, que inquietaron mucho a los
corredores de la bolsa, como por ejemplo, el alza en los precios del
hierro, acero y cobre, frente a la caída de los beneficios de la industria
del automóvil, que tuvieron su clímax el Jueves 24 de ese mismo mes,
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también conocido como el jueves negro, con el que se inicia la crisis
económica mundial con el “crack financiero”* de Wall Street.2
Es en ese oscuro capítulo de la historia mundial que se concibe la
titularización, cuando en la década de 1930 y dada la depresión
existente, el gobierno de Estados Unidos, tuvo que implementar
mecanismos que permitieran la protección del ahorro del público y la
solvencia de las entidades financieras, creando agencias federales
con garantizaran el repago de los créditos hipotecarios.
Muchos autores coinciden en afirmar, que el origen contemporáneo de
la aplicación de la titularización de activos se encuentra en los Estados
Unidos de América, pero no por los "asset backed securities" emitidos
en los años treinta, sino por los instrumentos que se emitieron en la
década de los setenta, conocida en el derecho anglosajón bajo la
denominación "securitization", cuando la National Government
Mortgage Association ("Ginnie Mae") desarrolló el "G.N.M.A pass-
through”; un título garantizado por préstamos hipotecarios de viviendas
originados en la Federal Housing Administration (F.H.A.) y la Veterans
Administration (V.A.) .
Esta entidad federal asegura el pago puntual del capital y la renta
debidos a los tenedores de los títulos o certificados de participación
sobre el activo de que se trate. Se dice que el inicio de estos procesos
2 http://www.monografias.com/trabajos7/depre/depre.shtml#tren * Grieta Financiera o desplome Financiero
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de "securitization" se da como respuesta a las dificultades financieras
experimentadas por la "savings and loans associations" por mantener
carteras de crédito hipotecario de mediano y largo plazos, cuando en
el mercado predominaba la captación de depósitos a mediano plazo.
Colectivamente a los títulos emitidos por Fannie Mae, Ginnie Mae y
Freddie Mac, se los conoce como "agency pass - through securities3
En 1983 se observa cambios en el proceso con el ingreso de las
emisiones respaldadas con otro tipo de activos, como cartera crediticia
en todas sus acepciones, así como bonos de grado especulativo, con
la modalidad a corto plazo.
Este cambio llevó a que se incursionara en titularización de valores
respaldados con activos, lo que ha permitido que el mercado de
Estados Unidos en ese campo, sea el más desarrollado mundialmente
a nivel de créditos hipotecarios.
Desde entonces, la titularización se ha utilizado en Estados Unidos de
América, Inglaterra, España, Francia e, incluso, en países
latinoamericanos como México, Chile, Perú, Colombia y Argentina,
llegando en algunos casos, a ocupar un lugar privilegiado como
instrumento financiero.
En Inglaterra, a mediados de la década de los 80, se inicia la
titularización de cartera hipotecaria a través de la figura de las 3 http://www.vinodkothari.com/sececuad.htm
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sociedades especializadas de objeto social único. Las hipotecas
objeto de la medida, son aquellas que generan intereses mensuales,
teniendo amortizaciones del capital solo hasta el final de la vigencia de
la hipoteca. El desarrollo de la titularización, favorecido por un
ambiente regulatorio y legal amplio, a llevado a esta nación a estar a la
vanguardia en el total de emisiones efectuadas bajo el sistema de
titularización frente a los demás países europeos.
Por su parte, en España, a través de la Ley 19 del 7 de julio de l992,
se consagró legalmente el mecanismo de la titularización
(transformación de créditos hipotecarios en rentas fijas), labor
desarrollada por fondos de titularización hipotecaria, la cual tiene una
amplia cobertura, dado que el 80% de los préstamos hipotecarios
otorgados, son utilizados para la emisión de títulos.
En Francia su origen esta dado en la Ley 88-1201 y Ley 88-1202 de
1988. Con las cuales se crearon los fondos comunes, contra los
cuales se emiten títulos de propiedad y se permite la titularización de
activos.
En lo que respecta al continente americano, en Colombia se empieza
a encontrar el mecanismo de la titularización en 1905, cuando la Ley
50 estableció la posibilidad de emitir cédulas y títulos representativos
de derechos sobre inmueble, mecanismo que no tuvo mayor acogida
en aquel momento. Pero, en 1992 la Superintendencia de Valores
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inició el desarrollo de la titularización, lo cual se logró cristalizar a
través de la Resolución 645 de agosto de 1992.
La experiencia de titularización en Colombia se inició en la década de
los noventa, cuando algunas de las Corporaciones de Ahorro y
Vivienda existentes adelantaron titularizaciones de su cartera
hipotecaria. Sin embargo, sería a partir de la Ley de Vivienda de 1999
en la cual se definieron los lineamientos generales para el desarrollo
de esta actividad y se les otorgaron beneficios tributarios, que la
titularización tendría su mayor auge. En el año 2002, Colombia obtuvo
el primer lugar en América Latina con una participación del 34 % de
las emisiones.
En lo que respecta a México, se contempla en su legislación desde los
años veinte, los "certificados de participación fiduciaria" y ha sido el
país Latinoamericano que ha estado a la vanguardia de temas
relacionados con fideicomiso. En la actualidad se han llevado a cabo
algunos procesos de titularización interesantes, sobre todo
relacionados con obras públicas, con la participación de importantes
bancos fiduciarios
En tanto que en Chile, se ha contemplado en su Ley de Mercado de
Valores y fondos de inversión No. 18.045 del 22 de octubre de 1981, la
existencia de las Sociedades Securitizadoras cuyo objeto es la
titularización a partir de la conformación de patrimonios separados.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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Perú recoge la figura jurídica en mención en la Ley de Mercado de
Valores del 21 de octubre de 1996, que permite la titulización fundada
en fideicomiso, a través de sociedades de propósito especial o de
cualquier otra forma que establezca la Comisión Nacional Supervisora
de Empresas y Valores (CONASEV). Quienes actúan como fiduciarios
de los procesos sustentados en fideicomiso, son las denominadas
"Sociedades Titulizadoras”.
Y en Argentina, se dictó en 1995 la Ley No. 24.441 denominada "Ley
de Financiamiento de la Vivienda y la Construcción", norma que
contempla el denominado "fideicomiso financiero" y que contiene
disposiciones relacionadas con la titulización, a través de la emisión de
certificados de participación en el fideicomiso o títulos representativos
de deuda, garantizados con los bienes del fideicomiso.
Se tiene en Brasil, la aprobación de la Ley 9514 de 1997 permitió el
desarrollo de las titularizaciones hipotecarias, crearon las compañías
titularizadotas, como un instrumento fundamental para el desarrollo de
la política de vivienda en este país. Esta Ley surge a raíz de la
necesidad de los emisores de darles una mayor seguridad jurídica a
sus inversionistas.
Finalmente, En República Dominicana, La Ley del Mercado de Valores
No. 19-00 del 8 de mayo del año 2000, en su artículo 38, literal i),
establece que la Superintendencia de Valores tendrá un Registro del
Mercado de Valores y Productos, en el cual se inscribirá la información
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pública respecto a las compañías titularizadoras. Esta ley contempla el
marco para el desarrollo de la titularización de activos en el país y para
la creación de las sociedades titularizadoras. Sin embargo, a la fecha
la ley no ha tenido ninguna aplicación funcional.
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1.4 PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA
El imparable crecimiento global, inmerge a cada país en una
disyuntiva a la cual no puede negarse: o se dinamiza a la par de la
modernización, asimilando y adoptando los nuevos instrumentos
financieros y jurídicos que amplíen el horizonte de la inversión; o, se
queda anclado a las viejas estructuras que por defectuosas, truncaran
su desarrollo.
Es indudable que en los mercados financieros y de valores que se
encuentran en proceso de desarrollo, uno de los principales retos es
generar una adecuada oferta de instrumentos que satisfagan las
necesidades de los inversionistas y permitan facilitar la financiación a
los emisores de valores.
Como es sabido, el actual proceso de ensanchamiento económico en
que se encuentra el mundo, debido al preponderante proceso de
globalización, está propiciando y requiriendo nuevos métodos y
productos financieros que puedan suplir la necesidad creada por el
mismo crecimiento del mercado mundial.
Entonces, ¿Cómo lograr una fuente de financiamiento para las
empresas con un nivel de riesgos inferior y con mejores condiciones
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de competitividad?, una de las respuestas a esta interrogante viene a
ser la Titularización de activos, la cual se ha convertido en unos de los
mecanismos más utilizado en los últimos años por las compañías para
financiar sus proyectos y capitalizar sus negocios.
La titularización presenta un conjunto de ventajas para todas las
entidades que intervienen en este proceso, estas ventajas serán
detalladas más adelante en el desarrollo de la obra.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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1.5 DELIMITACION
Aunque en nuestro país existen ya los reglamentos legales y los
formularios necesarios para conferir la calidad de titularizadora a las
instituciones financieras que así lo soliciten, al cumplir con los
requisitos fijados, según la CEPAL, hasta Junio del 2005 y la
Superintendencia de valores (SIV) hasta hoy no se practica en la
República Dominicana la titularización de activos.4
En virtud a la Importancia que este proceso ha tenido en el plano
mundial, se pretende en esta investigación, hacer un análisis de la
titularización de activos como fuente de financiamiento de las
empresas, así como su alcance dentro del mercado de Valores,
determinando además los aspectos legales que la rigen en el caso de
la República Dominicana, el nivel de porcentaje en que las empresas
recurren a su aplicación y las ventajas comparativas frente al
financiamiento de la banca comercial tradicional. Asimismo, se
pretende formular el esquema integral de las titularizaciones, y dentro
de él, su objeto, partes que intervienen en el proceso y en general,
toda la información necesaria, acompañada de gráficos que
complementan y ayudan a dar una visión clara del proceso.
4 http://www.titularizadora.com/Documentos/TitAmericaLatina/DocumentoCompletoLatinoamerica.pdf Pág. 68
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
20
Surge de lo expresado anteriormente, sobre la hasta ahora
inaplicabilidad de este producto dentro del mercado financiero
nacional, que la experiencia transnacional sobre el tema puede llegar
a ser muy útil para una mejor comprensión del mismo.
Es por ello que el presente estudio ha de abarcar desde su aparición,
a principio de los años 70’s, como producto financiero hasta nuestros
días, haciendo un especial énfasis en los resultados obtenidos
recientemente por aquellas naciones que tienen una estructura
económica parecida a la de República Dominicana, en el período en
donde la titularización de activos se ha desplegado en Latinoamérica y
países no desarrollados como el nuestro, lo que nos permitirá
equipararnos con sus resultados y estrategias, con la ventaja de
hacerlo superando las errores en la aplicación de la experiencia ajena.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
21
1.6 IMPORTANCIA Y JUSTIFICACION
Es muy claro el indudable crecimiento que los mercados financieros y
de valores están experimentando, por lo tanto, uno de los principales
retos es generar una adecuada oferta de instrumentos que satisfagan
las necesidades de las empresas, en su búsqueda de capitales y que
también les asegure un buen clima de inversión para los
inversionistas, proveyendo la financiación a los emisores de valores.
Puesto que uno de los grandes obstáculos que impiden llegar a un
nivel de profundización adecuado del mercado de valores es la escasa
oferta de títulos, la estructuración de procesos de titularización permite
ampliar la gama de posibilidades de emisión de valores en el mercado.
Adicionalmente, facilita el acceso a nuevos participantes en el
mercado que encuentran beneficios al actuar como originadores de
procesos, sin verse obligados a cumplir con las exigencias que
tendrían como emisores de valores.
Lograr entender y manejar el tema de la titularización permitirá ofrecer
al mercado nacional una herramienta que todavía no esta siendo
explotada en nuestro país, con lo cual se lograría insertar un nuevo
producto al área financiera para motivar la adquisición de recursos por
esta vía.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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Nuestro país, llamado a dinamizarse al ritmo de los imparables
cambios mundiales, esta en franco crecimiento en el mercado de
valores, llámese bolsa de valores, por lo que la titularización fluye en
este panorama como una herramienta que tiene mucho futuro como
alternativa de inversión.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
23
1.7 TÉCNICA DE LA INVESTIGACIÓN.
La titularización es un producto financiero que no se ha desarrollado
aun en nuestro país y aunque existe el marco legal del mismo, todavía
podemos decir que se encuentra en una etapa incipiente, donde no ha
sido puesto en práctica, por lo que nos vemos en la necesidad de
visualizar en las experiencias de las otras naciones donde se ha dado
un gran desarrollo a este tema. Por lo anterior, la mayor parte de
nuestra investigación se basará en:
� El respaldo bibliográfico que existe sobre el tema.
� Experiencias y estadísticas de algunos países avanzados en
el tema, como son: Colombia, España, Argentina, USA, Chile,
México, Etc.
� Entrevistas con la personas responsable del tema en la
Superintendencia de Valores (SIV) de la República
Dominicana.
� Consulta con algunos empresarios o empleados de la Banca
Dominicana.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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� Investigación, de artículos y noticias, sobre el tema en la
Internet.
� Etc.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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1.8 OBJETIVOS
1. OBJETIVO GENERAL
Analizar la figura titularización de activos, como fuente de
financiamiento de las empresas y los inversionistas.
2. OBJETIVOS ESPECIFICOS
• Definir el concepto y presentar las normas legales que
rigen la titularización en República Dominicana.
• Establecer el alcance de la titularización de activos en el
Mercado de Valores.
• Detallar la estructura misma del proceso de titularización,
en cuanto a etapas, elementos que lo componen y partes
que lo integran.
• Establecer las ventajas comparativas de la titularización de
activos inmobiliarios, frente al financiamiento de la banca
comercial tradicional.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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MMMMMMMMaaaaaaaarrrrrrrrccccccccoooooooo TTTTTTTTeeeeeeeeoooooooorrrrrrrriiiiiiiiccccccccoooooooo
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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CCCCCCCCaaaaaaaappppppppííííííííttttttttuuuuuuuulllllllloooooooo IIIIIIIIIIIIIIII AAAAAAAAssssssssppppppppeeeeeeeeccccccccttttttttoooooooossssssss GGGGGGGGeeeeeeeennnnnnnneeeeeeeerrrrrrrraaaaaaaalllllllleeeeeeeessssssss ddddddddeeeeeeee FFFFFFFFiiiiiiiinnnnnnnnaaaaaaaannnnnnnnzzzzzzzzaaaaaaaassssssss
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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2.1 TEORÍA FINANCIERA
La teoría financiera de la empresa proporciona las herramientas
tendientes a interpretar los hechos que ocurren en el mundo financiero
y su incidencia en la empresa, como también, a reconocer situaciones
que antes eran irrelevantes y pueden traer aparejado consecuencias
graves, en una época de cambios constantes en el mundo.
El fin perseguido por la teoría financiera se encuadra en las
denominadas decisiones básicas5:
Decisiones de inversión: implican planificar el destino de los ingresos
netos de la empresa –flujos netos de fondos- a fin de generar
utilidades futuras;
Decisiones de financiación: persiguen encontrar la forma menos
onerosa de obtener el dinero necesario, tanto para iniciar un proyecto
de inversión, como para afrontar una dificultad coyuntural;
Decisiones de distribución de utilidades: tienden a repartir los
beneficios en una proporción tal, que origine un rédito importante para
los propietarios de la empresa, y a la vez, la valoración de la misma.
Una combinación óptima de las tres decisiones genera el mayor valor
de la empresa para sus dueños. 5 http://www.southlink.com.ar/vap/finanzas_de_la_empresa.htm
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
29
2.2 NATURALEZA DE LA FUNCIÓN FINANCIERA DE LA
EMPRESA
Una empresa es un conjunto de personas con un objetivo común, y
que para su logro utilizan recursos naturales, humanos, informáticos,
servicios, capital, etc. Si la empresa tiene fines de lucro, el objetivo es
la máxima obtención de beneficios. Es decir, que hay una
organización, dentro de la cual se desenvuelve la función financiera de
la empresa.
El enfoque del análisis de las finanzas de la empresa ha cambiado
a través del tiempo; en la actualidad, el objetivo de la función
financiera es la maximización del valor de la empresa para sus
dueños.
Algunos autores como FRANCO MODIGLIANI y MERON H. MILLER.
Ganadores del Premio Novel de economía de 1985 y
1990, respectivamente, consideran solamente las dos primeras
funciones.
Otros autores (entre ellos los latinoamericanos) sostienen que la
decisión de distribución también es básica, dado que el mercado de
capitales es muy sensible por su escaso desarrollo.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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2.3 OBJETIVOS Y FUNCIONES DE LAS FINANZAS
Inversión: Asignación de capitales y flujos netos de fondos
futuros y su evaluación, con el fin de generar utilidades. Debido a que
los beneficios futuros no se conocen con certeza, es inevitable que en
las propuestas de inversión exista el riesgo. Por ello, deben evaluarse
en relación con el rendimiento y riesgo esperados, porque estos son
los factores que afectan a la valuación de la empresa en el mercado.
También forma parte de la decisión de inversión, la determinación de
reasignar el capital cuando en un activo ya no se justifica, desde el
punto de vista económico, el capital comprometido en él.
Financiamiento: Obtención y evaluación de fondos para la
realización de proyectos en marcha o proyectos futuros. La
preocupación del administrador financiero es determinar cuál es la
mejor mezcla de financiamiento o estructura de capital.
Distribución de utilidades: Proporción de beneficios que se
repartirán entre los dueños de la empresa y los que permanecerán
como utilidades retenidas, tendientes a la valoración de la empresa.
Incluye el porcentaje de las utilidades por pagar a los accionistas
mediante dividendos en efectivo, la estabilidad de los dividendos
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
31
absolutos en relación con una tendencia, dividendos en acciones y
división de acciones, así como la readquisición de aquellas.
El gerente financiero tiene a su cargo:
� La inversión de fondos en activos;
� Obtener la mejor mezcla de financiamiento y dividendos en
relación con el precio global de la empresa.
La inversión de fondos en activos determina el tamaño de la empresa,
sus utilidades de operación, el riesgo del negocio y su liquidez. La
obtención de la mejor mezcla de financiamientos y dividendos
determina los cargos financieros de la empresa y su riesgo financiero;
también repercute en su valuación. Todo esto requiere una visión
amplia y una prudente creatividad, que influirán sobre casi todos los
aspectos del negocio.
2.4 EVOLUCIÓN DE LAS FINANZAS
Las finanzas, consideradas durante mucho tiempo como parte de la
economía, surgieron como un campo de estudios independiente a
principios de este siglo. En su origen se relacionaron solamente con
los documentos, instituciones y aspectos de procedimiento de los
mercados de capital. Con la década del 20, las innovaciones
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
32
tecnológicas y las nuevas industrias provocaron la necesidad de
mayor cantidad de fondos, impulsando el estudio de las finanzas para
destacar la liquidez y el financiamiento de las empresas. La atención
se centró más bien en el funcionamiento externo que en la
administración interna. Hacia fines de esa década se intensificó el
interés en los valores, en especial las acciones comunes, convirtiendo
al banquero inversionista en una figura de especial importancia para el
estudio de las finanzas corporativas del período.
La depresión de los 30 obligó a centrar el estudio de las finanzas en
los aspectos defensivos de la supervivencia, la preservación de
liquidez, las quiebras, las liquidaciones y reorganizaciones. Las
tendencias conservadoras dominaban, dando mayor importancia a que
la empresa mantuviera una sólida estructura financiera. Los abusos
cometidos con el endeudamiento, en especial las deudas relacionadas
con las empresas tenedoras de servicios públicos, quedaron al
descubierto al desplomarse muchas de ellas. Estos fracasos, junto con
la forma fraudulenta en que fueron tratados numerosos inversionistas,
hicieron crecer la demanda de regulaciones. Éstas incrementaron la
información financiera que las empresas debían dar a conocer, y esto
a su vez hizo que el análisis financiero fuera más amplio, ya que el
analista podía comparar las condiciones financieras y el desempeño
de diversas empresas.
Durante la década del 40 las finanzas siguieron el enfoque tradicional
que se había desarrollado durante las décadas anteriores. Se
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
33
analizaba la empresa desde el punto de vista de alguien ajeno a ella,
como pudiera ser un inversionista, pero sin poner énfasis en la toma
de decisiones.
A mediados de la década del 50 adquirieron importancia el
presupuesto de capital y las consideraciones relacionadas con el
mismo. Nuevos métodos y técnicas para seleccionar los proyectos de
inversión de capital condujeron a un marco para la distribución
eficiente del capital dentro de la empresa. El administrador financiero
ahora tenía a su cargo los fondos totales asignados a los activos y la
distribución del capital a los activos individuales sobre la base de un
criterio de aceptación apropiado y objetivo.
Posteriormente aparecieron sistemas complejos de información
aplicados a las finanzas, lo que posibilitó la realización de análisis
financieros más disciplinados y provechosos. La era electrónica afectó
profundamente los medios que emplean las empresas para realizar
sus operaciones bancarias, pagar sus cuentas, cobrar el dinero que se
les debe, transferir efectivo, determinar estrategias financieras,
manejar el riesgo cambiario, etc. Se idearon modelos de valuación
para utilizarse en la toma de decisiones financieras.
Lo más destacado de la década del 60 fue el desarrollo de la teoría del
portafolio (Harry Markowitz – 1960, posteriormente perfeccionada por
Williams Sharpe, John Lintner, Eugene F. Fama y otros) y su
aplicación ulterior a la administración financiera. Esta teoría explica
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
34
que el riesgo de un activo individual no debe ser juzgado sobre la base
de las posibles desviaciones del rendimiento que se espera, sino en
relación con su contribución marginal al riesgo global de un portafolio
de activos. Según el grado de correlación de este activo con los
demás que componen el portafolio, el activo será más o menos
riesgoso.
En la década de 1970, empezaron a aplicarse el modelo de fijación de
precios de los activos de capital de Sharpe para valuar los activos
financieros. El modelo insinuaba que parte del riesgo de la empresa no
tenía importancia para los inversionistas de la empresa, ya que se
podía diluir en los portafolios de las acciones en su poder. También
provocó que se centrara aún más la atención sobre las imperfecciones
del mercado cuando se juzgaba la selección de los activos realizada
por la empresa, el financiamiento y los dividendos.
También durante esta década, Black y Scholes formularon el modelo
de fijación de precios de opciones para la evaluación relativa de los
derechos financieros. La existencia de un mercado de opciones
permite al inversionista establecer una posición protegida y sin riesgos
comprando acciones y, al mismo tiempo, estableciendo opciones
sobre las acciones. En mercados financieros eficientes el rendimiento
producido por una posición de este tipo debe ser una tasa libre de
riesgos. Si esto es cierto, sería posible establecer fórmulas exactas
para valuar distintos tipos de opciones.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
35
En la década de 1980, hubo importantes avances en la valuación de
las empresas en un mundo donde reina la incertidumbre. Se le colocó
una creciente atención al efecto que las imperfecciones del mercado
tienen sobre el valor. La información económica permite obtener una
mejor comprensión del comportamiento que en el mercado tienen los
documentos financieros. La noción de un mercado incompleto, donde
los deseos de los inversionistas de tipos particulares de valores no se
satisfacen, coloca a la empresa en el papel de llevar a cabo la
comercialización de tipos especiales de derechos financieros.
En los años 90, las finanzas tuvieron una función vital y estratégica en
las empresas. El gerente de finanzas se convirtió en parte activa de la
generación de la riqueza. Para determinar si genera riqueza debe
conocerse quienes aportan el capital que la empresa requiere para
tener utilidades. Esta se convierte en la base del costo de la
oportunidad, con respecto al cual se juzgará el producto, la inversión y
las decisiones de operación.
Otra realidad de los 90 fue la globalización de las finanzas. A medida
que se integran los mercados financieros mundiales en forma
creciente, el administrador de finanzas debe buscar el mejor precio de
las fronteras nacionales y a menudo con divisas y otras barreras.
Los factores externos influyen cada día más en el administrador
financiero: desregulación de servicios financieros, competencia entre
los proveedores de capital y los proveedores de servicios financieros,
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volatilidad de las tasas de interés y de inflación, variabilidad de los
tipos de cambio de divisas, reformas impositivas, incertidumbre
económica mundial, problemas de financiamiento externo, excesos
especulativos y los problemas éticos de ciertos negocios financieros.
En resumen, el estudio de las finanzas evolucionó desde el estudio
descriptivo de su primera época, hasta las teorías normativas y los
análisis rigurosos actuales. Han dejado de ser un campo preocupado
fundamentalmente por la obtención de fondos para abarcar la
administración de activos, la asignación de capital y la valuación de
empresas en un mercado global.
2.5 MERCADO DE CAPITALES
“Son los Mercados que facilitan el flujo desde fondos de los
inversionistas individuales o institucionales hacia las corporaciones, lo
cual les permite a estas financiar nuevos proyectos o la aplicación de
los existentes. También facilita el flujo de recursos entre
inversionistas”. 6
Es el mercado al cual también se le conoce como mercado de valores,
es el vehículo financiero que permite al estado y a los particulares
hacerse de capitales a mediano y largo plazo.
6 Mercados e Instituciones Financieros, Jeff Madura
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
37
Este mercado pone un conjunto de mecanismos a disposición de una
economía para cumplir la función básica de asignación y distribución,
en el tiempo y en el espacio, de los recursos de capital, los riesgos, el
control y la información asociados con los procesos de transferencia
del ahorro a la inversión.
Sumado al mercado de dinero, integrado por el sistema bancario y el
financiero no institucionalizado, el mercado de capitales, configuran el
mercado financiero, en el cual se invierten los ahorros que se derivan
a los créditos de todo tipo. Así, entidades financieras, fondos de
pensión, sociedades de bolsa, agentes de mercado, son los canales a
través de los cuales se movilizan los recursos dinerarios, mediante
instrumentos aptos como las acciones, los títulos de deuda, las
cuotapartes de fondos y los contratos de futuros y opciones.
El mercado de capitales tiene los siguientes objetivos:
� Facilitar la transferencia de recursos de los ahorrantes o
agentes con exceso de liquidez, a inversiones en el sector
productivo de la economía.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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� Asignar, de forma eficiente, recursos a la financiación de
empresas del sector productivo.
� Reducir los costos de selección y asignación de recursos a
actividades productivas.
� Posibilitar la diversificación del riesgo para los agentes
participantes.
� Ofrecer una amplia variedad de productos con diferentes
características (plazo, riesgo, rendimiento), de acuerdo con
las necesidades de inversión o financiación de los agentes
participantes del mercado.
En fin este mercado se divide en intermediado, cuando la
transferencia de los recursos de los ahorradores a las inversiones se
realiza por medio de instituciones tales como bancos, corporaciones
financieras, etc. y no intermediado (o de instrumentos), cuando la
transferencia de los recursos se realiza directamente a través de
instrumentos.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
39
2.6 ELEMENTOS DEL MERCADO DE CAPITALES
En las operaciones del Mercado de Capitales intervienen las
siguientes entidades:
� Superintendencia de Valores. Organismo creado por Ley,
que tiene por objetivo la promoción, regulación, vigilancia y
supervisión del mercado de valores, con personalidad jurídica,
y patrimonio propio e independiente del fisco nacional.
� Caja de Valores. Sistema de compensación y liquidación de
valores que provee simultáneamente un intercambio de
valores y efectivo en la fecha de liquidación que se acuerde.
En la fecha de liquidación, los valores se transfieren de la
cuenta del vendedor a la cuenta de valores del comprador.
Mediante este sistema no tiene lugar ningún movimiento físico
de valores o sumas en efectivo. Esta Entidad que facilita la
rápida transferencia de fondos y de valores depositados por
las personas naturales o jurídicas que participan activamente
en el mercado de valores, otorgándole a éstas la consiguiente
seguridad jurídica en la ejecución de las operaciones
pactadas, a la vez que permite la inmovilización física de
dichos valores, minimizando los riesgos por robo, extravío,
falsificación, entre otros.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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� Bolsa de Valores. Son mercados secundarios oficiales,
destinados a la negociación exclusiva de las acciones y
valores convertibles o que otorguen el derecho de adquisición
o suscripción. La Bolsa de Valores no constituye mecanismos
directos para la obtención de capitales, sino más bien provee
un lugar físico y los servicios necesarios, para que
vendedores y compradores de títulos valores, a través de
Corredores Públicos, Accionistas o sus apoderados, efectúen
sus transacciones con tales títulos.
� Intermediarios: Dentro de los cuales encontramos:
• Corredor de Valores. Persona física representante
de un Puesto de Bolsa, titular de una credencial
otorgada por la Bolsa de Valores, que realiza
actividades bursátiles a nombre del Puesto de
Bolsa, ante los clientes y ante la Bolsa.
• Puesto de Bolsa. Personas jurídicas a quienes la
Bolsa de valores les ha concedido una autorización
para negociar valores. También se define como la
Sociedad autorizada para realizar todas aquellas
actividades de intermediación de títulos valores y
actividades conexas.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
41
� Entidades emisoras Son las instituciones que emiten y
colocan sus títulos valores en los mercados organizados para
financiarse.
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CCCCCCCCaaaaaaaappppppppííííííííttttttttuuuuuuuulllllllloooooooo IIIIIIIIIIIIIIIIIIIIIIII CCCCCCCCllllllllaaaaaaaasssssssseeeeeeee ddddddddeeeeeeee TTTTTTTTííííííííttttttttuuuuuuuulllllllloooooooossssssss eeeeeeeennnnnnnn eeeeeeeellllllll MMMMMMMMeeeeeeeerrrrrrrrccccccccaaaaaaaaddddddddoooooooo ddddddddeeeeeeee
VVVVVVVVaaaaaaaalllllllloooooooorrrrrrrreeeeeeeessssssss
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
43
3.1 CLASE DE TÍTULOS
A los fines de alcanzar el propósito trazado con este estudio, de
analizar la estructura interna de la herramienta de la titularización, no
puede dejar de observarse, por su importancia en el tema, las
diferentes clases de títulos que pueden encontrarse en el mercado de
valores7:
Títulos Privados: Los cuales, por sus características, se subdividen
de la forma que se determina a continuación:
� Acciones: Parte alícuota del capital de una sociedad
anónima que se incorpora a un título valor transferible, que
representa una aportación patrimonial, confiriendo a su titular
legítimo la condición, derechos y obligaciones de socio.
� Obligaciones Negociables : Títulos privados emitidos por
sociedades, por un monto de capital determinado, por los que
la empresa obtiene un empréstito a mediano o largo plazo
para el desarrollo de sus proyectos de inversión.
� Obligaciones Negociables convertibles: Son Obligaciones
Negociables que pueden ser convertidas en acciones de la
7 http://www.monografias.com/trabajos/bolsacomer/bolsacomer.shtml
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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sociedad emisora a voluntad del titular y de acuerdo a las
condiciones de emisión.
� Fondos Comunes de Inversión Cerrados : Patrimonio
integrado por títulos valores y dinero perteneciente a diversas
personas a las que se le reconocen derechos de copropiedad.
Estos fondos tienen un patrimonio, representado por una
cantidad fija de cuotapartes (porciones en las que se divide y
representa el patrimonio del fondo). Dichas cuotapartes
poseen cotización bursátil.
� Fideicomisos Financieros: Contrato por el cual una de las
partes (fideicomitente) transmite la propiedad de un
patrimonio a otra (fiduciaria) hasta su vencimiento, con la
finalidad que este la administre. El patrimonio fideicomitido
está constituido por una cartera de instrumentos financieros.
La propiedad se divide y representa en "certificados de
participación".
� Otros:
� Índices: Coeficientes que miden las oscilaciones del
valor de una variable. Se negocian índices bursátiles,
sobre tasa de interés, etc.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
45
� Derivados: Instrumentos financieros derivados de
otros (acciones, bonos, etc.) que se operan en
contado. Actualmente se negocian los siguientes:
Opciones (sobre acciones, bonos e índices) Futuros
(sobre acciones, bonos e índices)
Títulos Públicos : Son títulos emitidos por el Estado Nacional o
gobiernos provinciales a los efectos de captar fondos frescos sin
acudir a la emisión para salvar situaciones de caja, cumplir con los
proveedores y contratistas del Estado a los efectos de proyectos de
inversión.
Aceptaciones Bancarias: Son letras de cambio giradas por un
comprador de mercancías a favor del vendedor de las mismas. Se
llaman así, porque una entidad bancaria esta aceptando la letra de
cambio como aval, para garantizar el cumplimiento y pago oportuno de
ésta. El banco al aceptar la letra de cambio, le gira al vendedor lo que
el comprador le debía. Su plazo máximo es de un año. Se consideran
títulos no fraccionables. Son títulos al descuento.
Bonos: Son títulos valores que representan una parte alícuota de un
crédito constituido a cargo de la entidad emisora para financiarse con
recursos del público y no a través de un crédito. Pueden ser emitidos
por entidades públicas o privadas. Los recursos se pueden destinar a
financiar nuevos proyectos de inversión, ampliaciones de planta,
sustitución de pasivos, necesidad de capital de trabajo, etc. Su plazo
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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mínimo es de un año. Son títulos a la orden. No gozan de liquidez
primaria antes de su vencimiento y son libremente negociables.
Existen diferentes clases de bonos entre los cuales se
encuentran:
� Bonos Ordinarios: Pueden ser emitidos por
cualquier sociedad previa autorización de la
Superintendencia de Valores.
� Bonos convertibles en acciones BOCEAS: Son
bonos convertibles en acciones, en los cuales la
amortización a capital se realiza otorgando acciones
al tenedor. Tienen las características de los bonos
ordinarios y adicionalmente otorga a sus propietarios
el derecho a convertirlos en acciones de la sociedad
emisora. Son títulos nominativos.
� Bonos Públicos: Son emitidos por una entidad
gubernamental o ente territorial.
� Bonos de Garantía General: Bonos que pueden
emitir las Corporaciones Financieras.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
47
� Bonos de Garantía Específica: Bonos que pueden
emitir las Corporaciones Financieras como respaldo
a un crédito colectivo específico.
Certificado de Depósito a Término-CDT: Es un certificado que usted
recibe de un establecimiento de crédito por depositar una suma de
dinero durante un periodo mínimo de un mes. La tasa de interés está
determinada por el monto de dinero depositado, el plazo y las
condiciones del mercado en el momento de la constitución del
depósito. Son títulos nominativos.
Papeles Comerciales: Son pagarés ofrecidos para su compra-venta
antes de su vencimiento en el mercado de valores. No pueden tener
vencimientos inferiores a 15 días, ni superiores a 270 días.
Títulos de Tesorería – TES: Son títulos emitidos por el Gobierno
Nacional y administrados por el Banco de la República. También se
conocen como bonos de la tesorería. Es una forma de cómo
inversionistas pueden financiar al gobierno
Títulos de Devolución de Impuestos-TIDIS: Son títulos de
devolución de impuestos nacionales que constituyen Deuda Pública
interna y son libremente negociables. Estos títulos sólo servirán para
cancelar impuestos o derechos administrados por las Direcciones de
Impuestos y de Aduanas, dentro del año calendario siguiente a la
fecha de su expedición.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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Titularizaciones: Es el proceso mediante el cual se emiten títulos que
representan la participación en la propiedad de diferentes bienes o
activos tales como: Títulos de deuda pública, títulos inscritos en el
Registro Nacional de Valores e Intermediarios, cartera de crédito,
activos inmobiliarios y rentas y flujos de caja determinables con base
en estadísticas de los últimos tres años o en proyecciones de por lo
menos tres años continuos. Estos bienes o activos constituyen un
patrimonio autónomo, con cargo al cual se emiten títulos.
3.2 TIPOS DE FINANCIAMIENTO
El Financiamiento se define de diversas maneras; veamos:
� Obtención de recursos con una finalidad u objetivo.8
� Conjunto de medios por los que la empresa se abastece de
recursos generalmente dinerarios.9
� “La adquisición de recursos para obtener los bienes tangibles
y / o los elementos monetarios necesarios para: perfeccionar
la organización, unir sus operaciones y permitir su 8 http://www.bancopopular.es/diccionario/Diccionario.asp 9 IBID
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
49
conformidad hasta que la empresa se sostenga por sí
misma”10
El financiamiento comprende todas aquellas actividades encaminadas
a proveer el capital necesario para la organización de las empresas o
bien, para el desenvolvimiento de sus funciones.
En consecuencia, la función del financiamiento es sencillamente el
esfuerzo para proporcionar los recursos que necesitan las empresas,
en las condiciones más favorables para ellas.
El concepto de financiamiento hace resaltar la esencia de la función
financiera, que consiste en mantener al negocio con el capital
necesario para lograr sus metas.
Existen básicamente dos tipos de financiamiento a los que pueden
recurrir las empresas dependiendo de las necesidades:11
� Financiamiento a corto plazo: son todas aquellas fuentes de
efectivo que cubren las necesidades de liquidez de la
empresa en forma inmediata, se utilizan para solventar los
pasivos de corto plazo, es decir aquellos a menos de un año.
10 PERDOMO Moreno Abraham, (1993) Planeación Financiera para Épocas Normal y de Inflación 11 DÍAZ & ARDILA GABRIEL. Libro “titularización “ Oikos., 1997. .
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
50
Las principales fuentes de este tipo de financiamiento son, el
financiamiento espontáneo y el mercado de dinero constituido
principalmente por la banca comercial.
� Financiamiento a largo plazo: Son las fuentes de
financiamiento utilizadas para el desarrollo de grandes
proyectos o activos a largo plazo. Las principales fuentes de
este financiamiento son la banca comercial y el mercado de
capitales, que es la fuente más barata.
Dentro de las fuentes a largo plazo se encuentra la titularización, que
es la base para el desarrollo de esta investigación. Por ello, a
continuación, se define el término titularización y todos los elementos
relacionados con la misma.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
51
CCCCCCCCaaaaaaaappppppppííííííííttttttttuuuuuuuulllllllloooooooo IIIIIIIIVVVVVVVV TTTTTTTTiiiiiiiittttttttuuuuuuuullllllllaaaaaaaarrrrrrrriiiiiiiizzzzzzzzaaaaaaaacccccccciiiiiiiióóóóóóóónnnnnnnn:::::::: PPPPPPPPrrrrrrrroooooooocccccccceeeeeeeeddddddddeeeeeeeennnnnnnncccccccciiiiiiiiaaaaaaaa yyyyyyyy
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Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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El imparable crecimiento global, inmerge a cada país en una
disyuntiva a la cual no puede negarse: o se dinamiza a la par de la
modernización, asimilando y adoptando los nuevos instrumentos
financieros y jurídicos que amplíen el horizonte de la inversión; o, se
queda anclado a las viejas estructuras que por defectuosas, truncarán
su desarrollo.
Para hablar de titularización de activos como fuente de financiamiento
de empresas, se presenta como necesario el hecho de definir qué se
entiende por financiamiento.
Toda empresa, como regla general, necesita contar con una base de
recursos que le permita soportar su funcionamiento y la ejecución de
proyectos. En principio, se tiene que el dinero es un recurso cuya
obtención en el corto plazo puede resultar difícil y muy costoso para la
mayoría de las empresas, cuando se recurre exclusivamente al
mercado de dinero (la banca comercial), como fuente de
financiamiento.
Es por esto que el estudio y determinación del costo de los recursos
disponibles y la fuente para obtenerlos, son los aspectos más
relevantes a la hora de desarrollar un proyecto, que impone a las
empresas el deber de ser cada vez mas selectivas y diversificadas en
la búsqueda de fuentes económicas seguras de financiamiento, lo que
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
53
ha llevado en los últimos tiempos, a que muchas de ellas recurran al
mercado de valores a través de la emisión de títulos valor y papeles
comerciales.
Es en este preciso panorama que aparece en escena la titularización
de activos, como una alternativa que además de ser confiable, se
impone por ser una de las opciones de financiamiento a bajo costo.
La titularización de Activos puede concebirse como una de las
alternativas de financiamiento a largo plazo, que pueden ser utilizadas
por las empresas para el desarrollo de sus proyectos, previa
cumplimiento de los requisitos establecidos por las leyes nacionales y
autorización de los organismos oficiales designados para tal fin, como
las Superintendencias de Valores, Bancos o Seguros, agencias
federales, etc.
Siendo que no hay una definición uniforme sobre el tema, a reglón
seguido se describen algunos de las conceptualizaciones sobre
titularización; veamos:
� Es el proceso mediante el cual se transforman activos en
títulos o valores que son destinados a circular, es decir, a ser
vendidos al público en general en los mercados organizados
de valores.12
12La Fiducia, Eduardo Casas Sanz de Santa María, Pág. 67
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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� La titularización consiste en la venta, a través de títulos o
bonos, de parte de los activos improductivos de una
compañía. En el caso de las hipotecas, que son deudas a
largo plazo, se consigue fondos a corto plazo para volver a
inyectarlos en nuevas hipotecas.13
� De acuerdo con la definición de la Real Academia de la
Lengua Española, la Titularización es “Convertir determinados
activos, generalmente préstamos, en valores negociables en
el mercado”.14
� James Rosenthal la define como “el proceso cuidadosamente
estructurado a través del cual créditos y otros activos son
empaquetados, suscritos y vendidos en forma de títulos
valores a Inversionistas. 15
� La Titulación de activos no es más que la transformación del
valor de cualquier clase de activos (como créditos o cuentas
por cobrar, inmuebles, etc.) en títulos valores que se puedan
negociar en el mercado de valores.16
13 Revista “La titularización en Colombia” una ventana hacia la modernización financiera. Superintendencia de Valores. Pág.19 14 http://www.titularizadora.com/latitularizacion.asp 15 “Securitization of Credit”, James A. Rosenthal , 1988 16 Revista “La titularización en Colombia” una ventana hacia la modernización financiera. Superintendencia de Valores. Pág.19
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� Es una fuente de financiamiento a largo plazo que permite a
una empresa transformar sus activos o bienes generadores
de flujos de ingresos, actuales o futuros, en valores
negociables en el mercado de valores, posibilitando la
obtención de liquidez en las mejores condiciones de costo
financiero.17
� El proceso de Titularización consiste en constituir un
patrimonio cuyo propósito es respaldar el pago de los
derechos conferidos a los titulares de valores emitidos con
cargo a dicho patrimonio. Comprende así mismo la
transferencia de activos al referido patrimonio y la emisión de
los respectivos valores.18
� La titularización se define como aquel proceso de
transformación de activos financieros, generalmente llamados
"básicos", que carecen de un mercado secundario en títulos
valores que se conocen con el nombre de activos "sintéticos"
o "derivados" que se caracterizan por tener mayor mercado y
liquidez que los activos originales. 19
� La titulización puede definirse como el proceso mediante el
cual determinados derechos de crédito, actuales o futuros, de 17 http://www.monografias.com/trabajos28/activos-inmobiliarios/activos-inmobiliarios.shtml 18 Idem 19 http://www.nafibo.com.bo/titularizacion/archivos/marco01.pdf
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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una entidad (entidad cedente) son vendidos en todo o en
parte a los inversores en forma de valores negociables,
generalmente mediante previa agregación y modificación de
alguna de sus características. 20
Acopiadas las antedichas nociones, se puede globalizar la definición
de la titularización como el procedimiento mediante el cual una
empresa puede transformar sus activos de diversa naturaleza, en
valores comerciales o títulos valores, con el propósito de acudir a
través de ellos al mercado de valores y obtener el financiamiento
requerido para la ejecución de sus operaciones y proyectos, de una
manera más ventajosa, a menor costo y a un mayor plazo.
4.1 ORGANISMOS REGULADORES Y QUE INTERVIENEN
EN LA TITULARIZACIÓN
La base legal de las sociedades securitizadoras, en la mayoría de los
países, se baza en una ley de Mercado de Valores.
20 http://ciberconta.unizar.es/bolsa/fondos/tema10.htm
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
57
La regulación de las actividades securitizadoras corre por cuenta de
una Superintendencia de Valores y Seguros, manejados por el
Consejo Nacional de Valores.
Además del organismo regulador existen otras entidades que
intervienen en el proceso de titularización, dentro de los cuales están:
� Bolsa de Valores: Las Bolsas de Valores se pueden definir
como mercados organizados y especializados, en los que se
realizan transacciones con títulos valores por medio de
intermediarios autorizados, conocidos como Casas de Bolsa ó
Puestos de Bolsa. Las Bolsas ofrecen al público y a sus
miembros las facilidades, mecanismos e instrumentos
técnicos que facilitan la negociación de títulos valores
susceptibles de oferta pública, a precios determinados
mediante subasta.
� Calificadora de riesgo: La Calificadora de riesgo es la
entidad que le imprime al Título una gran seguridad, de
manera que el inversionista puede adquirirlo con la certeza de
que los riesgos de su inversión han sido plenamente
estudiados.
� Sociedades o compañías Titularizadoras: Son
organizaciones que se constituyen legalmente con el objetivo
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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único y exclusivo de adquirir activos para fines de
titularización. Estas Sociedades son reguladas, controladas y
aprobadas o no por la superintendencia de valores.
� Representante Legal de los Tenedores: Esta es una figura
que existe en algunos países de Latinoamérica, como lo son
Chile y Colombia, y es el sujeto que se encarga de manejar
todo el andamiaje legal en representación de los tenedores de
los títulos.
� Entidades de Depósito y Custodia: Son las entidades que
reciben en custodia y depósito los títulos valores, estas se
encargan de buen cuidado y manejo de los activos
autónomo, por lo tanto son los responsables de dichos activos
y deben responder por ellos hasta la finalización del contrato.
4.2 OBJETIVOS DE LA TITULARIZACIÓN
El principal objetivo de la titularización es lograr el desarrollo de un
sistema de adquisición de recursos financiero más eficiente y
profundo.21
21 Periódico El Espectador de fecha 06/11/2005 http://www.elespectador.com/historico/2005-11-06/contenido_MI-2456.htm
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
59
Es pertinente enfatizar que la titularización persigue otros objetivos no
menos importantes, como son:22
� Permitir el contacto directo entre los demandantes de
recursos monetarios con los inversionistas.
� Tratar de brindarle mayor rendimiento al inversionista,
superior al que pueda obtener a partir de inversiones
financieras o bancarias tradicionales.
� Beneficiar al demandante de fondos con la obtención de
dinero a un costo menor que el del endeudamiento y sobre
todo sin crearle "papeles" (valores) que le signifiquen pasivos
(obligaciones, papel comercial) o cuya solución represente
cargo al patrimonio contable (acciones, partes beneficiarias).
� Constituirse en un mecanismo orientado a la disminución del
costo del dinero en el mercado, siempre dependiendo del
manejo que se le dé a las variables macroeconómicas del
lugar.
� Posibilitar la disminución del costo del endeudamiento.
22 LA TITULARIZACION DE ACTIVOS A LA LUZ DE LA LEY DE MERCADO DE VALORES. POR: DR. ROBERTO GONZALEZ TORRE, http://www.vinodkothari.com/sececuad.htm
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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� Contribuir al desarrollo del mercado de capitales.
4.3 BIENES Y ACTIVOS OBJETOS DE TITULARIZACIÓN
Podrán estructurarse procesos de titularización a partir de toda clase
de derechos de créditos y de cobro, presentes o futuros, con o sin
garantía real, siempre que generen un flujo predecible y periódico de
rentas.23
Constituyen activos susceptibles de titularización los siguientes:
� Valores representativos de deuda pública;
� Valores inscritos en el Registro del Mercado de Valores;
� Cartera de crédito;
� Activos y proyectos inmobiliarios;
� Activos o proyectos susceptibles de generar flujos futuros
determinables, con base en estadísticas de los últimos tres
años o en proyecciones de por lo menos tres años
consecutivos, según corresponda.
23 Articulo2 del reglamento sobre la oferta pública de valores provenientes de procesos de titularización de la Superintendencia General de Valores de Costa Rica
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
61
No obstante lo anterior, la Superintendencia de Valores podrá
autorizar la estructuración de procesos con bienes o activos diferentes
de los anteriormente señalados.
4.4 ESTRUCTURA BÁSICA Y ETAPAS DEL PROCESO
DE TITULARIZACIÓN
La securitización o titularización de activos, ha hecho su aparición en
el mercado internacional, como un mecanismo que, siempre que sea
utilizado por operadores responsables y comprometidos con el
cumplimiento de su marco legal, minimiza la intermediación financiera
y moviliza las carteras crediticias, abriendo la puerta para acceder a un
mercado de capitales ágil y eficiente, que brinde a la sociedad las
respuestas que necesita en cuanto a financiamiento se refiere.
Para llevar a cabo el proceso de Titularización, es necesario cumplir
con varias etapas generales las cuales dependerán del tipo de activo
que se quiere titularizar, ya que no todos los activos son de la misma
naturaleza. Para llevar a cabo este proceso es preciso de cumplir con
ciertos requisitos en una serie de pasos ordenados que se presentan a
continuación24:
24 http://www.monografias.com/trabajos28/activos-inmobiliarios/activos-inmobiliarios2.shtml
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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� Estudio previo: debe llevarse a cabo un estudio con la
finalidad de seleccionar el modelo que mejor se adapte a las
necesidades del caso particular. Esto es debido a la
naturaleza del activo a titularizar.
� Bursatilización: consiste en transformar el activo en título
valor capaz de ser transado en la bolsa de valores, con lo que
se le otorga liquidez y un mayor interés comercial al bien, esto
constituye la principal ventaja del proceso de titularización.
Para llevar a cabo esta transformación es necesario trasladar
el activo a un patrimonio autónomo fiduciario, para que este lo
convierta en unidades bursátiles.
� Estudio de la superintendencia de valores: este organismo
es el encargado de reglamentar, controlar, y registrar los
títulos. La misma, una vez consignados los estudios
financieros, jurídicos y económicos y todos los documentos
contemplados en las normas legales, realiza un estudio que
puede durar hasta 60 días. Durante ese tiempo es posible
que se soliciten aclaraciones sobre la información presentada
en los estudios. Una vez aclarados todos los aspectos, la
Superintendencia de Valores ordena la inscripción en el
Registro Nacional de Valores, mediante una resolución, y
autoriza la oferta pública de los Títulos. Es necesario aclarar
que existen montos mínimos para una emisión, y eso varia de
acuerdo a los reglamentos de cada nación
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
63
� Calificación de riesgo: este proceso puede desarrollarse en
paralelo con el estudio de la Superintendencia de Valores, ya
que básicamente los requisitos son los mismos. El proceso
consiste en examinar el activo con la finalidad de conocer su
calidad y expectativas de valorización, ubicación y riesgos
futuros. Lleva a cabo igualmente un análisis de la estructura
del sistema de titularización empleada para determinar si es el
mas adecuado, también analiza de la calidad del emisor y del
arrendatario, los flujos futuros, etc. Con toda esta información
la calificadora clasifica el título según el nivel de riesgo
establecido en el estudio.
� Emisión: Una vez los títulos han sido autorizados y
calificados, puede llevarse a cabo la emisión, para lo cual se
inscriben en la Bolsa de Valores y se hace la oferta pública.
Así el titulo queda inscrito en el mercado primario y puede
llevarse a cabo el proceso de promoción y colocación en el
mercado secundario, que es el que le va a otorgar la mayor
liquidez al titulo y es función del promotor bursátil interesar al
publico en este, para que existan compradores interesados en
la recompra del titulo.
� Terminación: El proceso finalmente concluye y el activo
regresa a su estado original cuando el emisor recompra los
títulos.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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� Plazo. El plazo puede variar de un país a otro, según sus
leyes, pero generalmente, como es el caso de Colombia25, el
tiempo de redención final de los títulos no será inferior a un
(1) año. No obstante podrán efectuarse amortizaciones
parciales a término inferior de un año, siempre que la
sumatoria de las mismas no supere el 30% del valor capital
del titulo. La superintendencia de Valores podrá autorizar
títulos con redención inferior o con amortización parcial que
superen el porcentaje mencionado cuando las condiciones
particulares del proceso así lo requieran. El plazo máximo de
redención de los títulos no podrá superar el plazo del contrato
que dio origen a la conformación del patrimonio o del fondo de
valores.
4.5 ELEMENTOS QUE INTERVIENEN EN UN PROCESO
DE TITULARIZACIÓN
La titularización no se desata en un solo acto, sino que implica una
serie de etapas en las que participan activamente los siguientes
elementos:26
25 Art. 1.3.1.8 de la resolución 400 de 1995 de la Superintendencia de Valores Colombiana 26 La Fiducia, Eduardo Casas Sanz de Santa María, Pág. 71
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65
� Entidad originadora: es quien transfiere los bienes o activos
base del proceso de titularización, puede ser persona natural
o jurídica, nacional o extranjera.
� El agente de manejo: es el vocero que representa el
patrimonio autónomo, recauda los recursos provenientes de la
emisión y se relaciona con los inversionistas.
� Entidad administradora: Es la entidad encargada de la
administración, custodia y conservación de los activos o
bienes objeto de la titularización, así como el recaudo y
transferencia al agente de manejo de los flujos provenientes
de dichos activos o bienes. Puede actuar como administrador
el originador, el agente de manejo o una entidad diferente.
� Entidad colocadora: Es la entidad que facultada por su
objeto social puede actuar como suscriptor profesional de una
emisión, es el encargado de colocar los títulos en el mercado.
Su existencia no es esencial en los procesos de titularización
ya que la emisión puede ser colocada por el agente de
manejo.
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4.6 VENTAJAS DE LA TITULARIZACIÓN
El proceso de Titularización, tal y como ya se ha esbozado
anteriormente, presenta ventajas diferenciales, las cuales trataremos,
de forma más extensa, en esta ocasión:27
� En sentido General:
• Reduce el riesgo ya que el dinero se invierte en
organismos especializados en la materia de
inversiones.
• Genera uniformidad en los pagos y las fechas: el
inversionista conoce de antemano el flujo que habrá
de recibir por sus intereses y devolución de su capital
en las fechas precisas.
• Representa para los inversionistas una nueva
alternativa que ofrece una mejor rentabilidad que las
que pueden brindar los depósitos tradicionales del
sector financiero.
27 La Fiducia, Eduardo Casas Sanz de Santa María, Pág. 78
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
67
• Para la entidad originadora resulta atractiva la
titularización, como un recurso para obtener liquidez,
recursos que podrá utilizar para realizar con ellos
nuevas operaciones.
• Reactiva el mercado público de Valores.
• Es una nueva fuente de Financiación.
• Permite movilizar créditos.
De forma más estructurada las ventajas se pueden clasificar por
grupos:
� Para el originador:
o Liquidez: permite acceder a liquidez mediante la
aceleración de flujos futuros, la reducción de activos fijos o
el aumento de rotación de activos.
o Endeudamiento: no existen restricciones ante entidades
crediticias, las condiciones de financiamiento encaja a los
flujos de la empresa, mejora el indicador de
endeudamiento y se obtienen mejores tasas de
financiamiento.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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o Nivel de activos improductivos: disminuyen recursos
ociosos, mejora los índices de rentabilidad.
o Capacidad de crecimiento: no requiere de incremento en
patrimonio o endeudamiento adicional, facilita la inversión
en nuevos proyectos.
o Capacidad de asumir el cambio: facilidad de financiar
reconversión industrial y reestructuraciones.
o Gestión de riesgos: transferencia de parte o todo el riesgo
al mercado, equilibra estructura de plazos de activos y
pasivos.
� Para el inversionista:
o Ofrece una gran gama de alternativas de inversión debido
a la gran cantidad de títulos existentes en el mercado.
o Alta rentabilidad: Ofrece una rentabilidad mucho mejor que
la del mercado financiero tradicional.
o Bajo riesgo: Tienen una alta calificación por parte de las
calificadoras de riesgo.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
69
o Buena experiencia de pago de los títulos en otros países.
� Para el mercado:
o Genera una nueva área de operaciones para los agentes.
o Promueve el desarrollo del mercado.
o Estructura financiera que mejora circulación de los
recursos.
o Sustituye intermediación financiera tradicional por una
mediación directa.
4.7 FINALIDAD DE LA TITULARIZACIÓN
Las razones que usualmente motivan a los originadores llevar a cabo
procesos de titularización son:
� Rotación de activos: Los reutiliza para mejorar la rotación de
activos de baja o nula liquidez (termino mayor a 2 años en el
caso de Colombia).
� Alternativa de búsqueda de fondos menos costosa que el
endeudamiento tradicional: es una forma de financiamiento
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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por la vía de transformación del activo y no el incremento del
pasivo.
� Potenciación del patrimonio del originador: se mejoran los
índices de endeudamiento, esto permite mayor crecimiento
sin el costo del capital asociado.
� Equilibrio y estructura de balance: al obtener activos más
líquidos permite atender obligaciones de vencimiento más
próximo.
4.8 COSTOS DEL PROCESO DE TITULARIZACIÓN
Los efectos que conlleva la aplicación de la Titularización son
importantes, ya que ofrece al mercado de capitales nuevos
instrumentos, fomenta la disponibilidad de crédito, genera mayor
competitividad y eficiencia, sustituye mecanismos tradicionales de
financiación y diversifica el portafolio de los inversionistas.28
Los costos de operación de la titularización son variados y no todos
fácilmente cuantificables29. Esta parte de nuestro estudio será tratada
con mayor amplitud mas adelante.
28 La Fiducia, Eduardo Casas Sanz de Santa María, Pág. 79 29 http://www.sugeval.fi.cr/download/publicaciones/libros/banca/expo2.pdf
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71
Hay cinco principales tipos de costos vinculados al proceso de
titularización30:
� Costos de constitución y administración;
� Costos de las Garantías;
� Costos de Aseguramiento;
� Margen del inversor
� Otros costos de difícil cuantificación.
También es importante, dentro de un criterio de análisis objetivo del
tema de estudio, conceptualizar las principales desventajas que la
experiencia de titularización a nivel internacional, ha demostrado
tener:31
� La complejidad de las transacciones y requerimientos de
organización, ya que la puesta en marcha de un proceso de
securitización importa la actuación de un equipo
interdisciplinario, lo que acarrea costos y gastos asociados al
desarrollo de la estructura.
30 Idem 31 http://www.monografias.com/trabajos/sechipo/sechipo.shtml
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El marco normativo es incierto o incompleto. Aunque ello depende de
las características de cada derecho positivo aplicable, aun en los
países que cuentan con una regulación legal de la securitización o un
desarrollo importante de su mercado de capitales, aquella no siempre
es completa, y no abarca todos los aspectos importantes de la
estructuración del proceso.
4.9 LA TITULARIZACIÓN Y SUS EFECTOS SOBRE EL
BALANCE GENERAL
Es muy importante saber que efectos produce la titularización en el
balance de una empresa.
Una empresa en su balance tiene un equilibrio entre sus activos y sus
pasivos como se ve a continuación. (Cuadro BG - 1).
Cuadro BG-1
COMPAÑÍA XYZ BALANCE GENERAL (en Millones US$)
Al dd/mm/aa ACTIVO PASIVO Efectivo 50 Obligaciones Bancarias 400 Cartera 500 Bonos 150 Largo Plazo 600 Inmuebles 1.500 PATRIMONIO Capital Accionistas 900
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
73
Los activos son la parte con que cuenta la empresa para funcionar y
sus pasivos son los compromisos, ya sea con terceros o con sus
propios socios. Normalmente, cuando una empresa requiere de
liquidez en su caja puede hacerlo en varias formas: lo común es que la
empresa vaya a una entidad financiera y solicite un crédito, para lo
cual, hipoteca o compromete alguno de sus activos y en su balance
ocurre un cambio tanto en la parte activa como pasiva. La empresa
recibe un dinero en efectivo pero al mismo tiempo crea un pasivo con
una entidad financiera, es decir ha movido su activo pero también ha
castigado su pasivo. Esta acción se entiende como una acción dentro
del balance, por eso, los expertos americanos la llaman ON
BALANCE, es decir, que afecta el balance tal como se ve el siguiente
ejemplo: (Cuadro BG - 2)
Cuadro BG-2
COMPAÑÍA XYZ BALANCE GENERAL (en Millones US$)
Al dd/mm/aa ACTIVO PASIVO Efectivo 550 Obligaciones Bancarias 900 Cartera 500 Bonos 150 Largo Plazo 600 Inmuebles 1.500 PATRIMONIO Capital Accionistas 900
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
74
Este mismo fenómeno podría ocurrir si la compañía resuelve, por
ejemplo, emitir unos bonos con lo cual también crea un pasivo, sale al
mercado de capitales, consigue un dinero, aumenta su activo en caja
pero al mismo tiempo crea un pasivo con terceros. (Cuadro BG - 3).
Cuadro BG-3
COMPAÑÍA XYZ BALANCE GENERAL (en Millones US$)
Al dd/mm/aa ACTIVO PASIVO Efectivo 550 Obligaciones Bancarias 400 Cartera 500 Bonos 650 Largo Plazo 600 Inmuebles 1.500 PATRIMONIO Capital Accionistas 900
En la misma forma pudiera hacerse si la compañía resuelve mas bien
aumentar su capital, es decir exigirles a los socios que aporten dinero.
En este caso se ha afectado la parte de capital o aporte de socios y
también ha incluido en su caja un efectivo. (Cuadro BG - 4).
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
75
Cuadro BG-4 COMPAÑÍA XYZ
BALANCE GENERAL (en Millones US$) Al dd/mm/aa
ACTIVO PASIVO Efectivo 550 Obligaciones Bancarias 400 Cartera 500 Bonos 150 Largo Plazo 600 Inmuebles 1.500 PATRIMONIO Capital Accionistas 1400
Todas estas funciones están hechas ON BALANCE. Por lo tanto
afectaron el balance en ambas columnas, tanto activo como pasivo.
Cosa diferente ocurre si se hace una titularización, ya sea inmobiliaria
o de cartera. En una titularización todo el fenómeno ocurre en el
activo; el pasivo no tiene ninguna afectación y por lo tanto la compañía
no se debilita ni le exige a los socios ninguna inversión. La compañía
solamente traslada dentro del activo una partida de un lugar a otro
pero su pasivo y su resultado final queda idéntico. En el momento en
que una compañía resuelve titularizar, por ejemplo, sus inmuebles, lo
que hace es trasladar dentro del mismo activo de un renglón a otro. En
el siguiente cuadro se ve como se ha trasladado del renglón inmuebles
al renglón derechos fiduciarios (Cuadro BG - 5)
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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Cuadro BG-5 COMPAÑÍA XYZ
BALANCE GENERAL (en Millones US$) Al dd/mm/aa
ACTIVO PASIVO Efectivo 50 Obligaciones Bancarias 400 Cartera 500 Bonos 150 Largo Plazo 600 Derechos 500 Inmuebles 1000 PATRIMONIO Capital Accionistas 900
En el momento que los derechos fiduciarios o títulos pasan al mercado
y se convierten en dinero esta pasando del renglón derechos
fiduciarios al renglón caja, todo ha ocurrido en el activo. (Cuadro BG -
6).
Cuadro BG-6 COMPAÑÍA XYZ
BALANCE GENERAL (en Millones US$) Al dd/mm/aa
ACTIVO PASIVO Efectivo 550 Obligaciones Bancarias 400 Cartera 500 Bonos 150 Largo Plazo 600 Inmuebles 1000 PATRIMONIO Capital Accionistas 900
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
77
Esta es la razón por la cual, es tan importante y favorable la
titularización para una empresa, pues no afecta el balance sino que
por el contrario, lo mejora, es lo que se llama entonces OFF
BALANCE.
Todos los índices de la empresa han permanecido fuertes incluso se
han mejorado, la empresa no se ha endeudado, no ha creado pasivos,
no le ha exigido a los socios aumento de capital. Gracias a que se ha
hecho todo en un patrimonio autónomo que saca el proceso del
balance, es decir OFF BALANCE. En el balance solamente se ha
hecho un traslado de inmuebles a caja. Este fenómeno es de gran
importancia para el sector real ya que le permite incrementar el flujo de
caja, mejorar su liquidez, fortalecerse comercialmente sin necesidad
de recurrir a terceros ni de crear pasivos en la empresa. La
titularización inmobiliaria es una inyección de liquidez que obviamente
ocurre fuera de cualquier castigo al balance.
Alguien podría argumentar que da igual resultado que haber vendido
el inmueble a un tercero, pero la verdad es que al; titularizar, la
empresa puede mantener su uso y disposición. Sin despojarse
definitivamente del bien.
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4.10 LA TITULARIZACIÓN EN LA REPÚBLICA
DOMINICANA
La Ley del Mercado de Valores de República Dominicana contempla el
marco para el desarrollo de la titularización de activos en el país y para
la creación de las sociedades titularizadoras.
Sin embargo, como ya lo hemos mencionado, a la fecha no se han
presentado operaciones de titularización de activos en el mercado
público de República Dominicana.
4.10.1 PERSPECTIVAS DE APLICACION
Aunque existe el marco regulatorio para su desarrollo, en el caso de la
titularización inmobiliaria, la titularización de cartera hipotecaria no se
ha iniciado en República Dominicana por el bajo nivel de desarrollo del
sector hipotecario, pero sobre todo por el reducido tamaño de los
inversionistas institucionales. Solo existe un proceso que se llamó a
licitación pero que aun no se ha implementado.
Sin embargo, la inestabilidad en las tasas de interés y en la tasa de
inflación en los últimos años, hace necesario el desarrollo de
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
79
esquemas de financiación de largo plazo, si se espera desarrollar el
mercado de financiación de vivienda en el futuro.
Por lo pronto, la posibilidad de un desarrollo de titularización de cartera
hipotecaria en República Dominicana es muy baja.
Y ¿Por qué no se ha arrancado la titularización en República
Dominicana?
Según, Marisela Serrano, analista de la Superintendencia de Valores
de la República Dominicana, en el país no existen factores
importantes que impidan el desarrollo de esta figura. Según ella, lo
que sucede es que el desarrollo de un mercado de valores está sujeto
a que sus figuras surjan de acuerdo a sus necesidades y otros
factores socio económicos que difieren de país en país, y un ejemplo
de esto es que en unos países se desarrolla muy bien la titularización,
en otros los fondos de inversión, en otros solo el mercado de títulos
valores de deudas y no el de acciones, en otros ambos, etc.
Algunos aspectos que influyen en el no desarrollo de la Titularización
en el país.32
� Una titularización de activos, es una emisión de oferta publica
con un esquema un poco diferente, porque la misma esta
32 Entrevista con Marisela Serrano, Analista de Inversiones de la SIV de Rep. Dom.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
80
respaldada por unos activos, no obstante representa los
mismos costos que una emisión normal, que son un tanto
altos a la vista de muchos emisores Se espera que con el
efecto oferta-demanda esto vaya cambiando en el tiempo.
También se requiere que el mercado conozca la figura y esté
en la disposición de comprar estos títulos, que existan
inversionistas profesionales, como los fondos de pensiones,
que son los que normalmente adquieren estos títulos.
� Aunque los pasos para el desarrollo de un mercado de
valores en Republica Dominicana se están dando en forma
eficiente, hace falta que las personas se interesen en una
educación bursátil. Se espera que esto se logre con el tiempo,
son parte de los esfuerzos que esta realizando la
Superintendencia de Valores Dominicana, con miras a crear
una cultura bursátil. En nuestro país, las personas solo
confían y conocen la inversión en la banca, las figuras más
complejas como la titularización de activos necesitan
encontrar un mercado conocimiento de sus ventajas.
� Generalmente el negocio de titularización comienza en los
bancos comerciales con la titularización de carteras, por lo
tanto hay que incentivar a este sector, así también como al
sector inmobiliario, para que se integren y utilicen esta nueva
herramienta financiera en el país.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
81
En República Dominicana, la Superintendencia de Valores es el
organismo encargado de regular y controlar todo lo que tiene que ver
con titularización, comenzando desde dar el consentimiento para la
creación de las empresas titularizadoras hasta todo lo que tiene que
ver con las emisiones y regulaciones de los activos a titularizar.
4.10.2 NORMAS LEGALES QUE SUSTENTAN LA
TITULARIZACIÓN EN REPÚBLICA DOMINICANA
Todo el andamiaje legal que sustenta la Titularización esta basado en
la Ley de Mercados y valores No. 19-00 del 8 de mayo del año 2000,
específicamente en el articulo 38, literal i, en donde establece que la
Superintendencia de Valores tendrá un Registro del Mercado de
Valores y Productos, en el cual se inscribirá la información pública
respecto a las compañías titularizadoras.
El artículo 240 del REGLAMENTO DE APLICACION del 19 de marzo
de 2002 Decreto No. 201-02, establece que las compañías
titularizadoras deberán solicitar a la Superintendencia la autorización
para operar como tal y obtener la inscripción correspondiente en el
Registro, previo cumplimiento de los requisitos que establezca la
Superintendencia a través de normas de carácter general.
La Resolución CNV-2005-06-CT (ver anexo), aprobada por el Consejo
Nacional de Valores el 28 de enero del 2005, con la cual se crean las
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
82
Norma para las compañías Titularizadoras, establece los Requisitos
de Autorización para Operar e Inscribirse en el Registro del Mercado
de Valores y Productos.
4.11 ALCANCE DE LA TITULARIZACIÓN EN AMÉRICA
LATINA
La Titularización, una técnica compleja del financiamiento, ha sido
utilizada por Latinoamérica desde el final de los años ochenta.
Después de la crisis de la deuda a mediados de los años ochenta, las
empresas latinoamericanas necesitaron desarrollar nuevas maneras
de la asegurar a los inversionistas extranjeros temerosos de riesgo
político; La Titularización, una estructura de la transacción que había
llegado a ser popular en los Estados Unidos, estaba bien adaptada
para este propósito.
La Titularización en América latina no es muy vieja. Argentina
presenció su primera titularización a finales del 1993 donde Citicorp
utilizó este medio para financiar una Pool de $50 millones en
préstamos.
A partir de 1995-97, había una carencia general del interés en el
mercado, puesto que los emisores Latinoamericanos dependieron en
gran parte de los inversionistas fronterizos.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
83
Sin embargo, en 1997 y 1998, un número de transacciones se han
divulgado que indicaban profundidad y anchura en el mercado. La
gama de usos incluye préstamos para autos, hipotecas residenciales e
hipotecas comerciales, tarjetas de crédito, renta de la exportación de
petróleo, derechos del campo petrolífero, La titularización de los
billetes de avión, etc.
La titularización es la mejor fuente de Financiamiento para
Latinoamérica, porque: 33
� La alta volatilidad Económica y Política de estos países,
precisa de emisiones de alta calidad crediticia e inmunes a
esos problemas.
� Es necesario titularizar flujos que no tengan vínculos con los
problemas del Originador.
� Es un Mecanismo menos vulnerable a las crisis y citamos
como ejemplo el caso de Argentina de cómo las
titularizaciones de flujos futuros de las exportaciones pudieron
soportar la crisis.
33 Jaime Dunn De Avila, gerente general de NAFIBO (NACIONAL FINANCIERA BOLIVIANA ), Sociedad titularizadora., congreso 22 de octubre del 2004 “ La titularización en América Latina”
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
84
� Llevamos el “pecado original”, por lo tanto se debe romper el
“techo soberano” (tenemos empresas y proyectos AAA
atrapados en países BB), como buenos vecinos viviendo en
malos vecindarios.
En América Latina se ha tenido un crecimiento constante en materia
de titularización, a excepción del año 2002, en donde se redujo con
respecto al 2001, esto lo podemos ver en el gráfico “Titularización
Anual en América Latina” 34 en dicho grafico podemos notar que del
2000 al 2004 ha tenido un crecimiento promedio de casi 1.8 Billones
de dólares en sus transacciones de Titularización. Llegando a manejar
la grandiosa suma de 10.9 billones de dólares en el 2004.
El comportamiento asumido por las titularizaciones en el 2004, por
países latinoamericanos fue el siguiente, según nos muestra el gráfico
”TITULARIZACIONES EN LATINOAMERICA 2004 POR PAIS”:35
El de mayor actividad lo fue México con un 64.76%, seguido por
Colombia con un 12.71%, después Brasil con 11.26%, el cuarto en la
lista lo fue Argentina con un 6.57%, luego estuvo Chile con 2.82% y
finalmente Perú con 1.88%
34 Moody´s Investor Service, Federación Internacional de Administradoras de Fondos de Pensiones y la CEPAL en el informe presentado por la titularizadora Colombiana en Julio del 2005 35 Idem
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
85
En cuanto a los tipos de activos el comportamiento de la
Titularizaciones fue como se puede constatar en el gráfico
”TITULARIZACIONES EN LATINOAMERICA 2004 POR TIPO DE ACTIVO”36
� OIL/GAS 1,83%
� OTROS 7,33%
� PRESTAMOS PERSONALES 7,33%
� PRIVATE LABEL 5,50%
� FUTUROS COMERCIALES 7,33%
� PRESTAMOS PARA VEHICULOS 1,83%
� MBS* 41,33%
� PRESTAMOS PARA CONSUMOS 7,33%
� TARJETA DE CREDITO 1,83%
� FLUJOS FUTUROS 7,33%
� GRANDES PRESTAMOS 1,83%
� CANCELACION DE HIPOTECAS 9,17%
Como se puede notar la Titularización de activos inmobiliarios es la de
mayor trascendencia en América Latina, con un 41.33 %.
36 Idem * MBS (Mobiliari Backed Security)
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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CCCCCCCCaaaaaaaappppppppííííííííttttttttuuuuuuuulllllllloooooooo VVVVVVVV AAAAAAAAnnnnnnnnáááááááálllllllliiiiiiiissssssssiiiiiiiissssssss ddddddddeeeeeeee RRRRRRRRiiiiiiiieeeeeeeessssssssggggggggoooooooo
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
87
5.1 CALIFICADORA DE RIESGOS
El inicio de la calificación de riesgos se remonta al 1860 cuando
Henry V. Poor inició los servicios de calificación de riesgos para los
inversionistas en renta fija, en el mercado estadounidense.
Posteriormente, en 1909, John Moody realizó las primeras
calificaciones de emisiones y en la década de los veinte el Moody’s
Investors Service, inició la época moderna de las calificadoras.
Ciertamente, resumir en unas letras un cúmulo de información que
difícilmente alguien puede buscar y analizar por su cuenta, ofrece al
inversionista una guía inestimable para tomar sus decisiones. La
calificación de riesgo permite satisfacer también, las expectativas de
inversionistas extranjeros acostumbrados al uso de una herramienta
ampliamente conocida y difundida en los mercados internacionales.
La calificación de riesgo es una opinión que emite la sociedad
calificadora y que se orienta a distinguir entre estos grados en la
titularización inmobiliaria: Desde la triple A (AAA) hasta la doble E
(EE).
La calificación de riesgo puede realizarse sobre una entidad financiera,
sobre un título valor o sobre cualquier otro papel que circule en el
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
88
mercado. Cuando la calificación se refiere a inmuebles, va precedida
de la letra I. (Ver Tabla de Calificación ene. Anexo)
Las entidades Calificadoras de Riesgo tienen como finalidad principal
la calificación de valores de oferta pública y de personas jurídicas o
emisores en el mercado de valores
Son entidades especializadas en el estudio del riesgo que emite una
opinión sobre la calidad crediticia de una emisión de título valores37
En República Dominicana se encuentran:
� Fitch Dominicana, S.A.
� Pacific Credit Rating.
Las Calificadoras de Riesgos son instituciones especializadas en el
análisis del riesgo crediticio, sobre tres perspectivas:
� Calidad del activo: evaluación de los criterios de selección,
métodos de origen de los créditos, análisis de las
características del administrador y vehículo de securitización.
� Flujo de caja: riesgo de no cobrar o mora, riesgo de prepago,
asincronías en los plazos. 37 http://www.monografias.com/trabajos11/tesisduff/tesisduff.shtml#PLANT
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
89
� Seguridad jurídica: estructura del vehículo, derechos y
obligaciones de las partes, sustento jurídico y económico de
la cobertura de riesgos crediticios.
La calificación de riesgos es un elemento de gran utilidad para los
ahorristas, porque le brinda un estudio especializado y consistente
respecto de las condiciones de su inversión.
5.2 RIESGOS INHERENTES A LAS OPERACIONES
Este riesgo consiste en la posibilidad de no pago de los deudores o el
desmejoramiento de los inmuebles que respaldan las operaciones de
Crédito. Como en la titularización se movilizan activos de la más alta
maduración, es necesario dotarlo de la mayor seguridad, para hacerlo
más atractivo para los inversionistas, estableciendo medidas de
seguridad destinadas a preservar la integridad del patrimonio que
respalda la emisión.
5.3 CRITERIOS PARA CALIFICAR RIESGOS
Entre los criterios más usados para calificar riesgos, se tiene:
El equipo directivo: Historial de la empresa, situación actual y
perspectivas futuras, así como el estudio de la trayectoria personal de
cada componente del mismo.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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Posición en el mercado: Dimensión de la empresa, antigüedad,
cuota de mercado, líneas de productos y el sector en el que opera.
Posición financiera: Liquidez actual, acceso a la financiación,
volumen de endeudamiento, comparación entre los vencimientos de
sus inversiones y de sus deudas, acuerdos restrictivos de su
capacidad de endeudamiento o de venta de activos.
Plan de actividades: Comprobación de la adecuación de las políticas
del grupo de gestión y juzgar su consistencia con respecto al tipo de
mercado en el que opera y a su posición financiera.
5.4 PROCESO DE CALIFICACIÓN
La sociedad titularizadora, en primer lugar, elige y contrata los
servicios de una sociedad calificadora de riesgos, la cual le define la
documentación requerida. Posteriormente la titularizadora proporciona
todos los documentos requeridos por la sociedad calificadora de
riesgos, quien analiza la información y realiza una visita técnica a la
empresa.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
91
Una ves realizado el estudio, la calificadora define la calificación
obtenida e informa al emisor la calificación inicialmente otorgada. El
emisor autoriza la divulgación de la calificación y posteriormente la
publicación en los prospecto de oferta pública.
La calificadora evalúa periódicamente la calificación otorgada y
procede a la publicación de la misma.
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CCCCCCCCaaaaaaaappppppppííííííííttttttttuuuuuuuulllllllloooooooo VVVVVVVVIIIIIIII LLLLLLLLaaaaaaaa TTTTTTTTiiiiiiiittttttttuuuuuuuullllllllaaaaaaaarrrrrrrriiiiiiiizzzzzzzzaaaaaaaacccccccciiiiiiiióóóóóóóónnnnnnnn IIIIIIIInnnnnnnnmmmmmmmmoooooooobbbbbbbbiiiiiiiilllllllliiiiiiiiaaaaaaaarrrrrrrriiiiiiiiaaaaaaaassssssss VVVVVVVVSSSSSSSS BBBBBBBBaaaaaaaannnnnnnnccccccccaaaaaaaa ttttttttrrrrrrrraaaaaaaaddddddddiiiiiiiicccccccciiiiiiiioooooooonnnnnnnnaaaaaaaallllllll ccccccccoooooooommmmmmmmoooooooo ffffffffuuuuuuuueeeeeeeennnnnnnntttttttteeeeeeee ddddddddeeeeeeee
ffffffffiiiiiiiinnnnnnnnaaaaaaaannnnnnnncccccccciiiiiiiiaaaaaaaammmmmmmmiiiiiiiieeeeeeeennnnnnnnttttttttoooooooo ddddddddeeeeeeee llllllllaaaaaaaassssssss eeeeeeeemmmmmmmmpppppppprrrrrrrreeeeeeeessssssssaaaaaaaassssssss.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
93
6.1 EL PROCESO DE TITULARIZACIÓN INMOBILIARIA
La titularización inmobiliaria es un proceso jurídico-financiero por
medio del cual un inmueble se traslada a un patrimonio autónomo
fiduciario, para que éste lo convierta en unidades bursátiles, es decir,
en Títulos Inmobiliarios. Para ello debe cumplirse con la normatividad
regulatoria del mercado público de valores, luego de lo cual la
Superintendencia de Valores procede al registro del título y a la
autorización de oferta pública en cada proceso.
La titularización inmobiliaria constituye la posibilidad de estructurar
procesos de titularización a partir de proyectos inmobiliarios, donde el
patrimonio autónomo esta constituido por el lote en que se construirá
el inmueble, los estudios técnicos y de factibilidad económica y el
presupuesto de costos del proyecto. Esta figura contribuye a la
reducción de costos financieros en la construcción inmobiliaria y
facilita la comercialización de proyectos; igualmente este esquema
puede concebir su conformación con sumas de dinero destinadas a
compra del lote o a la ejecución del proyecto.
En este tipo de titularización se puede contemplar que los
inversionistas que adquieran los títulos emitidos participen en la
valorización del inmueble y/o en los ingresos generados por el
arrendamiento del mismo, además definir variantes en cuanto al
destino del inmueble una vez finalice la titularización, bien sea
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
94
venderlo o aplicar una opción o compromiso de recompra o cláusula
de retroventa por parte del originador.
6.2 ACTORES DE LA TITULARIZACIÓN INMOBILIARIA
Como titularización al fin, en la titularización inmobiliaria también debe
existir un Originador, un Agente de Manejo, un Colocador y un
Administrador, que puede ser el mismo agente de manejo. Las
primeras tres personas ponen en marcha el diálogo, una vez realizada
la titularización debe existir un Administrador y Promotor que impulse
el mercado secundario, informe y organice a los inversionistas El
Administrador por lo general es el mismo Promotor.
Como vimos anteriormente en el capitulo IV:
El originador: es quien transfiere los bienes o activos base del
proceso de titularización.
El agente de manejo: es la cara del patrimonio autónomo y el enlace
con los inversionistas.
El colocador: es el encargado de colocar los títulos en el mercado.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
95
Entidad administradora: Es la encargada de la administración,
custodia y conservación de los activos o bienes objeto de la
titularización.
6.3 EL SISTEMA DE MERCADEO INMOBILIARIO
El sistema de mercadeo del sector inmobiliario ha sido uno de los más
conservadores a través del tiempo y la razón es muy sencilla: su
facilidad de realizarla y lo rentable que ha demostrado ser. Pero la
forma de su negociación ha tenido que dinamizarse tal como lo han
hecho los demás aspectos de la economía
Si aun estuviéramos en los tiempos de nuestras generaciones
pasadas, cada quien estaría realizando lo que desde tiempos atrás se
hacía: el negocio familiar. Pero, vivimos en un mundo donde cada vez
el territorio que comercialmente se puede abarcar es más pequeño y
las exigencias cada día son mayores, es por eso que el sistema que
utilizamos para manejar nuestras empresas tiene que transformarse y
ser más competitivo día a día.
El sector inmobiliario no es la excepción, hoy por hoy es más difícil
sobrevivir y es por esa razón que si queremos permanecer en el
mercado, hay que innovar con nuevos mecanismos para promocionar
nuestro producto y la titularización es una muy buena herramienta
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
96
para desarrollar formas atrayentes de expandir el mercado
inmobiliario.
La gran potencialidad de la titularización como sistema de mercadeo
consiste, en que permite dosificar la venta e interesar por lo tanto al
comprador, exactamente en la medida de sus capacidades para
invertir. Trae consigo además, una reducción en los costos de
intermediación, al poner en contacto de manera directa al comprador
con el propietario del dinero.
Se puede apreciar mejor con un ejemplo. Si se titulariza una vivienda,
de modo que el comprador pueda ir adquiriendo los títulos uno a uno
sin necesidad de endeudarse, el proceso de compra – venta ha
ganado en agilidad. Un inmueble de RD$ 2, 000,000 (dos millones de
pesos) puede dividirse en 20.000 Títulos de RD$ 100 cada uno., de
modo que la adquisición pueda hacerse en pequeñas unidades. Como
el inmueble a su vez se va valorizando unos puntos por encima de la
corrección monetaria, los títulos resultan muy atractivos para que los
inversionistas los adquieran y luego los vayan vendiendo poco a poco
al comprador de la vivienda.
Al contactarse de manera directa el comprador de la vivienda con el
vendedor del título, se elimina la intermediación financiera y se
sustituye por el mercado de capitales, cuya comisión es mucho menor
que la que representan los intermediarios financiero, la cual podría
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
97
tener una diferencia hasta de 10 puntos38. Esto hace que la finca raíz
tienda también a manejarse con tasas financieras más bajas, de modo
que, tanto para el constructor como para el comprador, la vivienda
resulte efectivamente menos costosa.
En conclusión hay que buscar nuevas alternativas para vender los
vienes inmobiliarios.
6.4 MODELOS DE TITULARIZACIÓN INMOBILIARIA
Dentro de las diversas fórmulas que pueden utilizarse para la
titularización inmobiliaria, básicamente existen 12 modelos, cada uno
de los cuales puede presentar muchas variantes o fórmulas
alternativas, lo cual hace que prácticamente el número de sistemas
sea infinito.
Nos vamos a referir a esos 12 modelos básicos, que definen en la
práctica las fórmulas de titularización inmobiliaria. Estos modelos
resultan de combinar tres funciones financieras con cuatro clases de
objetos, cuyo resultado son doce nichos de mercado en la
titularización inmobiliaria.
En cuanto a la parte financiera, los Títulos Inmobiliarios pueden ser de
renta fija, variable y mixta, dependiendo en cada caso del tipo de
38 Según investigaciones en el banco central de Colombia y la Titularizadoras Colombiana en donde pudimos contactar las diferencias que existen entre las dos tasa.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
98
documento que se emita: el cual puede ser de contenido crediticio, de
participación o mixto.
Se entiende como renta fija aquella que se deriva de títulos de
contenido crediticio y que permiten al inversionista obtener una renta
determinada con reintegro del capital en uno o varios plazos
previamente establecidos. Estos Títulos pueden contar con
mecanismos de cobertura, tales como: avales bancarios o garantías
de entidades que puedan ofrecer seguridades adicionales.
Los Títulos de renta variable son de características puramente
inmobiliarias: el inversionista recibe su renta proveniente del arriendo o
explotación económica del inmueble y de su valorización que
obviamente es variable en el tiempo. Es aquí donde se da la
titularización inmobiliaria como tal, es decir, aquella en la que el
poseedor del Título es dueño efectivo de una parte alícuota del
patrimonio autónomo conformado con el inmueble. Estos títulos
poseen la característica peculiar de proteger al inversionista frente a
la baja de los intereses. Son necesarios en cualquier portafolio que
maneje inversiones de renta fija, ya que neutralizan sus efectos y
protegen cuando las tasas de interés son bajas, debido a que los
inmuebles en estas circunstancias incrementan las tasas de
valorización.
Los Títulos de renta mixta son aquellos que incorporan
simultáneamente derechos de participación y de contenido crediticio, y
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
99
pueden darse bajo dos fórmulas: en la primera, una parte de la renta
es fija y la otra parte es variable durante todo el tiempo de la
titularización; en la segunda, la renta fija y la variable se suceden en el
tiempo.
Por su parte, los objetos a titularizar son de dos clases, preinmuebles
o inmuebles, según se trate de construcciones posibles o ya hechas, y
en cada caso se dan dos posibilidades. Los preinmuebles pueden
ser lotes o proyectos, mientras que los inmuebles pueden estar
destinados para la vivienda o para el comercio. Si aplicamos a estos
4 objetos las 3 modalidades de renta fija, variable y mixta, tendremos
una matriz con 12 posibilidades básicas de titularización. En el caso de
los lotes prácticamente sólo se tiene la valorización, ya que la renta de
un lote suele ser muy baja. La verdadera titularización de
preinmuebles se da en el caso de los proyectos, es decir, cuando se
titulariza el desarrollo y ejecución de una construcción. La separación
entre inmuebles destinados a la vivienda y al comercio se debe a que,
para efectos del uso y del interés del propietario, poseen
características muy distintas, no solamente en lo que respecta a su
valorización y a su interés para el uso, sino también en cuanto a la
forma como las personas desean tener la propiedad.
Si estos son los 12 modelos básicos de titularización, bien vale la pena
subrayar que, como lo indicamos anteriormente, en cada uno de ellos
pueden darse, y se dan de hecho, múltiples fórmulas y diversos
matices, que multiplican las posibilidades hasta el infinito. Es posible,
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
100
por ejemplo, mezclar los plazos, las formas de pago de los
rendimientos o la manera de regresar los bienes a su estado
inmobiliario.
Es muy importante que la titularización inmobiliaria se vaya
desarrollando desde lo inmobiliario hacia lo bursátil, mientras que
resulta muy difícil y complejo para el mercado tratar de arrancar en
sentido contrario, desde lo bursátil hacia lo inmobiliario. Por esta
razón, es recomendable que el proceso nazca con Títulos de renta
variable, que son los primeros que conviene presentar al mercado, a
fin de que éste aprenda paulatinamente a «desinmobiliarizar» los
Títulos, de modo que se vayan volviendo cada vez más bursátiles.
Dentro de los procesos de titularización inmobiliaria podemos
mencionar:
� Titularización de Lotes.
Este proceso no es muy común aun, pero en un plano
hipotético si una institución que tiene un solar que vale
muchos millones de pesos y dicha institución tiene problemas
de liquidez, con el valor de ese terreno se pude titularizar y
conseguir los fondos para resolver las obligaciones de la
institución y seguir con su actividad principal.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
101
La titularización de solares permitirá también acelerar los
procesos urbanísticos, para que latifundios improductivos a
manos de una persona se conviertan en acelerados procesos
democratizados de urbanización; así, los lotes serán fuentes
de trabajo, progreso urbanístico y de renta productiva.
� Titularización de Proyectos.
Existe aquí una gran oportunidad para los constructores. La
titularización de un proyecto permite recoger dinero con tasas
de interés más bajas que las del mercado de intermediación.
Esto no solo implica una significativa disminución de los
costos, que podría obtenerse también por otros medios, sino
igualmente la venta del proyecto desde sus mismos inicios.
Es como si al constructor le prestaran el dinero, al mismo
tiempo que le reciben el inmueble como pago de la deuda.
Esto le ofrece al constructor dos grandes ventajas: primero
conseguir el dinero para la construcción con menores costos
financieros y luego vender el proyecto antes de iniciarlo, esta
segunda ventaja resulta más atractiva que la primera.
En la parte del inversionista puede conseguir mejores
rendimientos ya que la negociación se realiza directamente
con el constructor, es decir, sin intermediarios.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
102
� Titularización de Inmuebles.
El Título valor le ofrece al inversionista la seguridad que
necesita para prestarle el dinero directamente al comprador
de un inmueble. La intermediación del mercado de capitales,
única que interviene en este caso, resulta inferior a la que
ofrecen las entidades financieras, ya que éstas tienen que
captar el dinero, manejarlo administrativamente e instalarlo en
el mercado.
La titularización de vivienda se propone básicamente partir las
unidades inmuebles de tal manera que puedan ser adquiridas
paulatinamente, sin necesidad de acudir a un endeudamiento,
lo cual representa para el comprador una gran ventaja, ya que
no tiene que acudir al endeudamiento para adquirir la
vivienda.
6.5 BENEFICIOS PARA QUIEN TITULARIZA LOS
INMUEBLES
Uno de los grandes problemas que afronta el propietario de un
inmueble, es que la inversión inmobiliaria puede convertirse en una
pesada carga desde el punto de vista financiero. Para una empresa o
un particular, tener y poseer los inmuebles puede muchas veces
desequilibrar el objeto social de su labor como empresario, al obligarlo
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
103
a mantener inversiones inmobiliarias de muy alto valor, que no
corresponden al desarrollo de la función u objeto social de la
empresa.
Si quien vende sillas o produce calzados, llega a tener en su balance
un valor de inmuebles superior al inventario de su propio objeto social,
muestra con ello un claro desequilibrio financiero. Y esto sucede con
frecuencia. Pero la cuestión es ¿por qué sucede? La realidad es que
esto sucede porque los inmuebles se convierten en lugares tan
estratégicos y tan importantes para la empresa, que el desprenderse
de ellos y tomarlos en arrendamiento puede poner en peligro su
estabilidad futura, para una entidad financiera, para una empresa
productiva o comercial, la propiedad de sus lugares estratégicos
puede ser un asunto tan neurálgico, que se ve obligada a mantener
esa propiedad, aún al costo de tener que mantener congelado un
enorme capital de inversión.
¿Cómo hacer entonces para que las empresas puedan desprenderse
de sus inmuebles sin poner en peligro su estabilidad, consiguiendo un
propietario que, aunque sea propietario, no ejerza sus derechos?
¿Cuál podría ser un propietario así? Claramente este propietario sólo
puede ser una administradora de títulos o fiduciaria. Porque esta sí
está en capacidad de recibir la propiedad de los inmuebles sin ejercer
el derecho que le otorga la propiedad. Bajo este criterio se trasladan a
la Fiduciaria los inmuebles para que ella los convierta en Títulos
Valores y se recupere así el dinero invertido, pero restringiendo el
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
104
ejercicio de la propiedad, ya que la Fiduciaria es en realidad un
propietario imperfecto.
La Fiduciaria es entonces el único propietario a quien se le pueden dar
instrucciones sobre el ejercicio restringido de su derecho de
propiedad, y esto hace que se divida el ser y el ejercer de dicha
propiedad: mientras que la Fiduciaria es la propietaria del inmueble, la
empresa sigue “ejerciendo” su derecho sobre el mismo. Es posible
entonces trasladar a la Fiduciaria los inmuebles de una empresa,
ordenándole que el único arrendatario sea la empresa misma, que los
podrá manejar en la forma que estime más conveniente. Porque, al
convertir los inmuebles en Títulos, éstos pueden ser vendidos a
diversos compradores, quienes buscan usufructuarlos mediante los
cánones de arrendamiento y la valorización, mientras que la empresa
podrá continuar con el uso exclusivo de los mismos.
Vemos entonces cómo el inversionista compra los Títulos, más no el
inmueble, porque mientras los Títulos le permiten el usufructo
completo, mediante la renta y la valorización, no ejerce de hecho la
propiedad sobre el inmueble, ya que esta es ejercida en realidad por la
fiduciaria. Esto, además, evita los conflictos que puedan presentarse
entre el propietario y el arrendador.
En efecto, cuando un propietario entrega en arriendo un inmueble
común y corriente, mantiene todos los derechos sobre él, de modo que
el arrendatario no tiene la seguridad de su uso, al no ser más que un
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
105
simple arrendatario. En cualquier momento el propietario puede
pretender cambiar los cánones de arrendamiento, modificar las
condiciones de uso o simplemente solicitar la desocupación del
inmueble. Esta inseguridad puede resultar muy peligrosa para una
empresa. Por eso una de las grandes fortalezas de la titularización
consiste precisamente en separar la relación de propietario y
usufructuario, de modo que el arrendador de un inmueble titularizado
pueda tener todas las garantías de un propietario, sin tener que serlo
efectivamente (ser ≠ ejercer). El binomio propietario − arrendatario, se
convierte en una terna: arrendatario − Fiduciaria − comprador de los
Títulos, de modo que el primero tiene seguridad en su uso, la segunda
es el propietario real y el tercero recibe el usufructo del inmueble.
En esta forma las empresas pueden liberar su inversión en finca raíz,
recuperar el capital que tenían congelado en ella, pero continuando
como usuarios del inmueble, es decir, prácticamente ejerciendo la
verdadera propiedad sobre el mismo, al entregar tan solo el usufructo
a los compradores de los Títulos, dándoles así plena satisfacción a
sus intereses.
De aquí nace el gran beneficio para el propietario al titularizar sus
inmuebles: los convierte en liquidez, es decir, entran a formar parte de
su caja fuerte. Mientras que antes sólo servían para garantizar
posibles créditos, ahora se han convertido en flujo de caja, ya que
puede pagar sus deudas con ellos, pignorarlos en garantía en forma
parcial o simplemente venderlos y comprarlos en cualquier forma.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
106
Esto resulta ser un gran beneficio, sobre todo cuando los niveles de
endeudamiento se vuelven peligrosamente duros para las empresas.
Aumentar el endeudamiento, así sea con estupendas garantías
inmobiliarias, significa una gran debilidad para una empresa, tanto
desde el punto de vista financiero, como del tributario. Un balance
donde los activos inmobiliarios se han convertido en caja y en
liquidez, resulta muy fortalecido.
Vale recordar, que la titularización mejora la liquidez OFF BALANCE,
sin tocar el balance y sin endeudarse.
Otras de las razones por las cuales resulta atractivo para el propietario
de inmuebles titularizarlos, es porque muchas veces esos activos
inmobiliarios aparecen en los balances por valores muy bajos. Ahora
bien, al titularizarlos cambian los rubros en el balance, pasando de ser
un activo inmobiliario a ser un activo fiduciario o un Título valor. El
propietario podrá ir sacando al mercado de manera progresiva esos
Títulos Valores, lo cual le permite valorizar y mejorar el estado de su
balance.
6.6 BENEFICIOS PARA QUIEN COMPRA LOS TÍTULOS
Resulta obvio que en el mercado de la titularización uno de los
factores más importantes es el comprador de los Títulos, pues si para
él no existe un beneficio claro, no habrá compradores interesados en
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
107
ellos. Por lo tanto, cuando se está adecuando el modelo de
titularización, resulta indispensable estudiar el mercado, es decir,
evaluar con claridad si el Título que se va a producir resulta atractivo
para el inversionista. Sería `bastante peligroso pensar únicamente en
el objeto y el sujeto de la titularización, sin tener en cuenta al mercado
potencial. Al determinar el sistema de titularización, es necesario
atender al perfil del mercado que se pretende cautivar.
El mercado inmobiliario ha sido siempre muy atractivo, en ellos el
comprador busca una parte alícuota o una participación proporcional
en el inmueble mismo. Estos Títulos despiertan un gran interés en el
mercado y pueden tener una duración más prolongada, ya que no se
ven realmente afectados por los movimientos en las tasas de interés.
Por el contrario, al subir o bajar las tasas, ello repercute de manera
inversamente proporcional sobre los Títulos de renta variable.
Cuando las tasas de interés suben, es posible que los Títulos de renta
variable tiendan a volverse menos atractivos, ya que la valorización de
los inmuebles y su movimiento en el mercado tiende a desacelerarse.
Sin embargo, a medida que las tasas de interés bajan, los inmuebles
tienden a valorizarse, aumentando así el atractivo de estos Títulos. Es
muy importante que la sensación que el inversionista tenga sobre el
Título de renta variable, sea el de una participación alícuota en el
inmueble mismo.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
108
El gran beneficio para el comprador del Título proviene de la renta que
éste le ofrezca. Si se trata de renta fija, básicamente su beneficio
dependerá de que esa renta resulte aceptable dentro de las tasas de
mercado vigentes. De lo contrario, sería conveniente medir esas
rentas por tasas variables de modo que puedan competir en el
mercado.
La inversión en Títulos Inmobiliarios es entonces una inversión con la
más alta calidad, seguridad y rentabilidad que pueda esperar un
inversionista, y esto es lo que efectivamente la hace más atractiva.
6.7 REQUISITOS PARA TITULARIZAR UN INMUEBLE
Los requisitos para realizar la titularización de un inmueble
dependerán básicamente de las normativas legales de cada país, pero
en formato general, según lo que se puede apreciar en las normas de
varios países, los requisitos son los siguientes39:
� Existencia de un avalúo, cuando menos, elaborado de
acuerdo con métodos de reconocido valor técnico, expedidos
por un miembro de una empresa experimentada en el área, o
certificado por tal compañías, o efectuado por un avaluador
inscrito en el Registro Nacional de Avaluadores.
39 Para los requisitos se conjugaron la resolución número 400-1995 de Colombia y la N.C.G. 58 de marzo del 95, de Chile de las cuales se hizo un resumen.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
109
Se entenderá como avalúo actualizado aquel que no tenga
más de seis meses de antelación a la fecha de radicación de
la solicitud ante la Superintendencia de Valores.
El avalúo deberá ser efectuado por avaluadores
independientes del originador y del agente de manejo.
� El activo inmobiliario objeto de titularización deberá estar libre
de gravámenes, condiciones resolutorias o limitaciones de
dominio. Lo anterior se acreditará mediante el certificación,
acompañado del estudio del título respectivo.
� Tratándose de esquemas en los cuales el flujo de caja
constituya factor preponderante en la rentabilidad ofrecida al
inversionista deberán incorporarse mecanismos de cobertura
internos o externos que permitan cubrir en una vez y medio el
coeficiente de desviación del flujo ofrecido.
� Los inmuebles objeto de la titularización deberán permanecer
asegurados contra riesgos de incendio y terremoto, durante la
vigencia del contrato de fiducia mercantil.
� El monto de la emisión de títulos de participación, mixtos o de
contenido crediticio se sujetará a los respectivos límites
establecidos por las regulaciones legales del país, en el caso
de Colombia es no mayor del 110 % del avalúo.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
110
Es bueno Especificar que podrán emitirse títulos de contenido
crediticio a partir de la conformación de patrimonios autónomos con
bienes inmuebles. Los recursos para atender oportunamente el pago
de los intereses y el capital de los títulos podrán originarse de las
siguientes formas:
� Flujo externo - la fuente de pago proviene directamente del
originador.
� Flujo interno - El flujo de caja se origina en un contrato
mediante el cual se explota comercialmente el inmueble que
conforma el patrimonio autónomo.
La atención de los derechos de crédito se respaldará mediante
cualesquiera de los mecanismos externos de seguridad contemplados
en el reglamento legal que lo conforma, pudiéndose prever la
liquidación del patrimonio para atender con su producto a la redención
de los títulos
6.8 ANÁLISIS DE COSTOS DEL PROCESO DE
TITULARIZACIÓN VS LA BANCA TRADICIONAL
Es muy importante analizar el costo de un proceso de titularización
inmobiliario y compararlo con el costo de buscar ese financiamiento en
la banca tradicional.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
111
Para el análisis antes dicho vamos a tomar un ejemplo realizado con
datos reales de una titularización en Colombia, debido a que en
nuestro país no se realizan aun.
A continuación presentamos los costos asociados a un proceso de
titularización inmobiliaria:40
COSTOS DE EMITIR TITULARIZACION INMOBILIARIA
DESCRIPCION COSTO EMISION
periodicidad COSTO ANUAL
AVISO DE OFERTA 0,3636% una vez
IMPRESIÓN DE TITULOS 0,0727% una vez
IMPRESIÓN PROSPECTOS 0,1818% una vez
DERECHOS DE OFERTA PUBLICA 0,0350% una vez
INSCRIPCION EN EL RNVI 0,0500% una vez
COMISION DE COLOCACION 0,4000% una vez
CALIFICACION DE LOS TITULOS 0,1500% una vez
COMISION AGENTE DE MANEJO 0,3000% una vez
SEGUROS INCENDIO Y TERREMOTO
0,3000% anual 0,3000%
INSCRIPCION BVC 0,1364% una vez
RENOVACION INSCRIPCION EN BVC 0,0300% anual 0,0300%
CUOTAS SEMESTRALES RNVI 0,0175% semestral 0,0350%
REMISION DE CALIFICACION(1) 0,0800% anual 0,0800%
COMISION DE ADMINISTRACION INMOBILIARIA
0,0350% una vez
IMPUESTOS MUNICIPALES Y CONTRIBUC.
0,0700% anual 0,0700%
AVALUO DEL INMUEBLE 0,1000% semestral 0,2000%
GASTOS DE ASAMBLEA DE 0,1527% anual 0,1527%
40 Fuente: Revista “La Titularización en Colombia”, una ventana hacia la modernización Financiera, autor División de Ofertas Públicas, Superintendencia de Valores, Bogotá, 1999, Los datos Económicos, tasas de interés, son de marzo del 2006.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
112
TENEDORES E INFORMACIONES TENEDORES SEGURO DE ARRENDAMIENTO 0,1000% anual 0,1000% TOTAL COSTOS 2,5747% 0,9677%
Información del Financiamiento:41
TITULARIZACION INMOBILIARIA ( EN MILLONES PESOS COLOMBIANOS)
MONTO DE EMISION 30,000 COSTOS EMISION 2.57% MANTENIMIENTO 0.97% RENTABILIDAD 9.31% COSTO ANUAL 10.64% INFLACION 5%
FLUJO DE CAJA TITULARIZACION (MILLONES DE PESOS COLOMBIANOS) EGRESOS
AÑO INGRESOS COLOCAC. MANTEN. RENTAB. RECOMPRA FLUJO NETO
0 30,000 -771 29,229 1 -291 -2,793 -3,084 2 -305.55 -2,793 -3,099 3 -320.8275 -2,793 -3,114 4 -336.86887 -2,793 -3,130 5 -353.71231 -2,793 -3,147 6 -371.39793 -2,793 -3,164 7 -389.96783 -2,793 -30,000 -33,183 TIR 10.96%
41 En esta parte el monto es de la misma fuente anterior aunque la tasa de rentabilidad fue traída del Banco Central de Colombia y la Titularizadora Colombiana. La tasa es de la fecha actual.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
113
CREDITO BANCARIO MONTO 30,000 PLAZO 7 AÑOS RENTABILIDAD 17.73% PAGO ANUAL 7,810
FLUJO DE CAJA PRESTAMO (MILLONES DE PESOS) EGRESOS
AÑO INGRESOS INTERESES AMORTIZACION FLUJO NETO BALANCE
0 30.000 30.000 30.000 1 -5.319 -2.492 -7.811 27.508 2 -4.877 -2.934 -7.811 24.574 3 -4.357 -3.454 -7.811 21.120 4 -3.745 -4.066 -7.811 17.054 5 -3.024 -4.787 -7.811 12.266 6 -2.175 -5.636 -7.811 6.630 7 -1.176 -6.635 -7.811 -5 Totales -24.672 -30.005 -54.677 TIR 17.73%
Como se puede ver en este ejemplo, la Tasa Interna de Retorno (TIR)
de la titularización es menor que la del Banco, lo que indica que para
el que necesita el financiamiento, es mejor titularizar activos que
acudir a una institución financiera en busca de financiamiento.
La diferencia de los dos rendimientos esta, en que cuando se hace la
titularización se negocia directamente con los inversionistas, sin
embargo, cuando es por la otra vía, existe la figura del intermediario
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
114
que es el banco, el cual le cuesta al que requiere el financiamiento
8.24 puntos porcentuales de diferencia.
Es bueno resaltar aquí que el inversionista también puede lograr
mejor rendimiento con la compra de títulos que depositando su dinero
en el banco. En el momento actual los DTF (Depósitos a términos
Fijos) están pagando un 5.99 %, sin embargo por medio de la compra
de títulos se logra, en este caso, 9.31 %, visiblemente una mejor
condición.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
115
CCCCCCCCaaaaaaaappppppppííííííííttttttttuuuuuuuulllllllloooooooo VVVVVVVVIIIIIIIIIIIIIIII MMeettooddoollooggííaa ddee llaa iinnvveessttiiggaacciioonn
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
116
7.1 TIPO DE ESTUDIO
Algunos autores de la metodología de la investigación clasifican los
tipos de investigación en tres tipos:
1- Exploratorios. Estudio que se realiza cuando el objetivo consiste
en examinar un tema poco estudiado.
2- Descriptivos. Busca especificar propiedades, características y
rasgos importantes de cualquier fenómeno que se analice.
3- Explicativos. Pretende establecer las causas de los eventos,
sucesos o fenómenos que se estudian
Otros les añaden un cuarto tipo que son los estudios correlacionales.
Estudio que tiene como propósito evaluar la relación que exista entre
dos o más variables o conceptos.
En el caso que nos compete existe una combinación de estudio
exploratorio, que es la mayor parte y estudio descriptivo – cualitativo
porque se recolecta información no para medir sino mas bien par
describir.
Esta investigación se clasifica exploratoria porque el tema a investigar
no es muy conocido, es una herramienta nueva, de la cual no se ha
abundado, ni se tiene mucha experiencia.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
117
Los estudios exploratorios sirven para familiarizarnos con fenómenos
relativamente nuevos. Normalmente las investigaciones cualitativas se
asocian a los estudios exploratorios.
En un momento de la investigación esta se convierte en descriptiva –
cualitativa porque los datos que se consiguen no son para medir, si no
mas bien para describir características, cualidades y / o cualquier otro
factor.
7.2 TIPO DE POBLACIÓN.
La población en donde se desarrolló este estudio esta conformada por
una especialista en la materia de inversión y mercados de valores, la
cual trabaja y se desempeña en la superintendencia de Valores del
país.
Por lo mencionado anteriormente estamos seguros de que el resultado
del estudio es altamente garantizado en cuanto a su certeza y calidad
en la materia.
7.3 PLAN MUESTRAL
En este caso el estudio de campo o primario que se realizó fue una
entrevista con un especialista de la superintendencia de valores de la
República Dominicana y la Bolsa de valores del país, por lo tanto no
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
118
fue necesario diseñar un plan muestral, ni calcular una muestra de la
población.
La integrante persona encargada de respondernos las preguntas fue la
Lic. Marisela Serrano Auditor Jefe de Grupo de la Superintendencia
de Valores
7.4 OPERACIONALIZACIÓN DE OBJETIVOS.
Objetivo Variables Definición de
Variables Indicadores Def.
Indicadores Fte
Prim Fuente
Secundarias 1 Definir
Titularización y presentar las normas legales que rigen la materia en Rep. Dom.
1.1 Normas Legales 1.2 Mercado de Valores
� Reglas de obligado cumplimiento.
� Precepto jurídico. � Operación de
compra y venta de valores
1.1.1 Leyes 1.1.2 Estatutos 1.1.3 Resoluciones 1.2.1 Indicadores 1.2.2 Transacciones
1.1.1 Regla o norma establecida 1.1.2 Norma, regla que tiene valor legal 1.1.3 Determinación o decisión de algo 1.2.1 Indicio o señal de una cosa 1.2.2 Operaciones que se realizan en una determinada actividad
1 1 1 4
RESOLUCIÓN CNV-2005-06-CT RESOLUCIÓN CNV-2005-06-CT RESOLUCIÓN CNV-2005-06-CT
120
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
120
2 Establecer el alcance de la titularización en el mercado de valores.
La Titularización
� Importancia o trascendencia de la titularización de activo
� Distancia a la que llega la acción o influencia de la Titularización de activos.
� Capacidad y medición de la Titularización.
2.1 Títulos de activos 2.2 Financiamiento 2.3 Bolsa de valores 2.4 Estadísticas
2.1 valor comercial con respaldo de algún activo 2.2 Suministrar dinero a una empresa para fomentar su desarrollo o ponerla en funcionamiento 2.3 Institución oficial en que se realizan transacciones comerciales de valores públicos y privados. 2.4 Conjunto de datos obtenidos tras un estudio estadístico.
2 3 4
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
121
3 Detallar la estructura del proceso de titularización, en cuanto a etapas, elementos que lo componen y partes que lo integran.
Estructura del proceso de Titularización
� Distribución y orden de las partes importantes que componen la titularización.
� Sistema de elementos relacionados e interdependientes entre sí que permiten el proceso completo de la Titularización.
3.1 Etapas 3.2 Elementos
3.1 Período o parte diferenciada en que se divide el desarrollo de una acción o un proceso. 3.2 Parte que, junto con otras, constituye la base de una cosa
6 7
La Titularización Inmobiliaria: Cáp. IV GABRIEL DIAZ ARDILA La Fiducia Cáp. 11 Eduardo Casas Sanz de Santa Maria http://www.monografias.com/trabajos28/activos-inmobiliarios/activos-inmobiliarios2.shtml
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
122
4 Establecer ventajas comparativas de la titularización de activos inmobiliarios frente al financiamiento de la banca tradicional.
4.1 Ventajas comparativas de la Titularización
� Superioridad de la Titularización sobre la Banca tradicional.
� Utilidad o conveniencia del uso de la Titularización en vez de la banca normal.
4.1.1 Rendimiento 4.1.2 Pago interese 4.1.3 Riesgo 4.1.4 Confiabilidad de Financiamiento
4.1.1 Producto o utilidad que rinde o da una persona o cosa. 4.1.2 Ganancia producida por el capital. 4.1.3 Posibilidad de que se produzca un contratiempo o una desgracia, de que alguien o algo sufra perjuicio o daño. 4.1.4 Presenta procedimientos más confiables y seguros en el proceso de suministrar y/o buscar dinero
8,9 10 11 12
La Fiducia Cáp. 11 Eduardo Casas Sanz de Santa Maria Revista “La Titularización en Colombia”, una ventana hacia la modernización Financiera
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
123
4.2 Banca Tradicional
� Conjunto de
bancos o banqueros
4.2.1 Financiamiento 4.2.2 Intereses 4.2.3 Riesgos
para que desarrollar cierta actividad o poner en funcionamiento un proyecto. (Estos índices fueron tratados en el objetivo 2 y 4)
CCCCCCCCaaaaaaaappppppppííííííííttttttttuuuuuuuulllllllloooooooo VVVVVVVVIIIIIIIIIIIIIIIIIIIIIIII
AAnnaalliissiiss ee IInntteerrpprreettaacciioonn ddee ddaattooss
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
125
Los datos de fuentes primarias pertenecientes a este estudio fueron
obtenidos por una entrevista realizada vía correo electrónico donde
participó la Lic. Marisela Serrano, Auditor Jefe de Grupo de la
Superintendencia de Valores.
� En la primera pregunta con relación al nivel de formulación y
ejecución en que se encuentran las leyes de nuestro país en
materia de titularización, la respuesta de la especialista se refirió a
que el engranaje legal esta listo para que cualquier empresa que
quiera constituirse como titularizadora de activos pueda serlo y así
empezar con el proceso de titularización.
También pudimos comprobar en la Súper Intendencia de Valores,
vía su pagina de Internet, que en el país tenemos la Ley de
Mercado de Valores No. 19-00 del 8 de mayo del año 2000, El
artículo 240 del Reglamento de aplicación a la Ley y la resolución
CNV-2005-06-CT, la cual presentamos en el anexo, para la
conformación de las empresas titularizadoras.
Sobre esta pregunta mi opinión es que, realmente en República
Dominicana ya tenemos los medios legales necesarios para
comenzar a utilizar este nuevo producto financiero, pero lo que
hace aún falta es que el mercado dominicano se incentive y
comience a confiar en este mecanismo.
Es bueno denotar que ya en nuestro país esta convocada una
licitación internacional, para lo que sería la primera titularización a
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
126
realizarse en el país, y que tiene que ver con la venta de los
terrenos de Playa Grande, en donde se titularizarán los activos que
ingresarán por flujo futuro del pago diferido de esos terrenos, lo que
constituye una importantísima noticia para el sector financiero
Dominicano.
� En cuanto a la respuesta de la segunda pregunta, sobre el
porcentaje de títulos de valores que se manejan en el mundo por
concepto de titularización, estoy muy de acuerdo con la respuesta
que nos dan, debido a que realmente para conseguir el porcentaje
seria necesario obtener el valor total de las transacciones del
mercado de valores y después calcular el porcentaje con los datos
de las titularizaciones que existan, subsistiendo siempre un alto
margen de error, porque no todos los países tienen datos
confiables sobre este aspecto.
Lo mas importante en esta pregunta es que su respuesta nos da
una idea general de cómo anda el mercado de la titularizaciones y
conocer cuales son los lugares donde más se ejecutan.
En un gran número de páginas de Internet tales como
www.securitizacion.net, www.globalsecuritization.com/,
www.absreports.com www.asiansecuritization.com,
www.vinodkothari.com, etc. podemos encontrar estadísticas que
nos dan una idea muy acertada de los logros de la titularización a
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
127
nivel mundial y con estas poder entender el impacto de la misma en
el mundo.
� La tercera, es otra pregunta un poco difícil de concretizar por la
inexactitud de los datos y relacionar el porcentaje de
titularizaciones con el de financiamiento es un poco complicado,
porque en todo el mundo se realizan financiamiento pero no en
todas partes se hacen titularizaciones. El provecho de esta
respuesta no es en el valor exacto del dato sino más bien en saber
que año por año las titularizaciones como medio de financiamiento
han ido creciendo en todo el mundo y no hay razón para pensar
que esto pueda cambiar.
Según los informes que hemos conseguido en la Internet, las
titularizaciones han crecido de manera constante con el pasar de
los años, lo que nos muestra la confiabilidad del mercado en esta
herramienta.
� Con respecto a la cuarta pregunta, podemos ver, según los datos
que nos dan en la respuesta del cuestionario y lo que hemos
encontrado a través de todo el proceso de investigación, que en
casi todo los países desarrollados - con excepción de china que por
su situación geopolítica hasta ahora está abriéndose al proceso - y
en muchos de los que están en proceso de desarrollo, existe este
producto de la titularización. También es bueno aclarar que hay
países, que como el nuestro, ya tienen las normas legales y aun
sus mercados están tímidos en el uso de este producto.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
128
� En cuanto a la pregunta número 5, realmente el monto de casi 1.3
trillones de dólares (trillones son millones de millones en el sistema
Norte Americano) en titularización a nivel mundial, puede estar un
poquito atrás con respecto a la realidad, por la sencilla razón de
que muchas de las estadísticas que existen datan de un par de
años hacia atrás, aunque este monto sí nos da una idea del tamaño
del producto a nivel mundial y su uso generalizado.
� La respuesta que se nos presenta en esta sexta pregunta está en
sintonía con el contexto actual, debido a que hay detalles que
pueden variar de un país a otro, pero el grueso del procedimiento
es el mismo. Puede variar el nombre y actividades de algunas de
las instituciones, debido al marco legal, pero su estructura básica
persevera en todas partes.
Existen otros detalles, como los plazos, que también podría tener
alguna variación entre países, ya que dependen del ambiente
macroeconómico del mismo estado.
Como hemos podido comprobar en libros de textos y documentos
electrónicos la titularización presenta una gran uniformidad, al
momento de realizarse en diferentes países, aunque repitiendo lo
dicho anteriormente con muy pocas variaciones.
� En cuanto a las partes que intervienen en la titularización,
básicamente son los mismos a nivel global, aunque quizás podría
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
129
cambiar el nombre de algunos de ellos y puede ser que exista
alguna otra entidad en un lugar más que en otro, por ejemplo, si en
un país con políticas sociales diferentes a las de nuestro países
necesita más control del los recursos que manejan.
Es conveniente resaltar que una de las razones que podría hacer el
proceso de titularización un poco tedioso, es la cantidad de
controles que pueden existir, por lo cual recomiendo que sin que se
pierda los niveles de seguridad o rentabilidad, es conveniente no
recargar el proceso, porque sería convertir la titularización en un
producto más difícil de ejecutar y también reduciría los márgenes
de rendimiento del mismo.
� En la pregunta No.8, en cuanto a las ventajas del rendimiento,
estoy de acuerdo con la especialista al decir que, la ventaja del
mismo se produce por la facilidad de negociar directamente sin
intermediario financiero (Bancos, Financieras, etc.), los títulos y las
inversiones, lo cual le permite al emisor pagar menos interés y al
que invierte, conseguir mejores tasas de rendimiento por el dinero.
Esto es porque lo que cobraría cualquier intermediario financiero se
puede dividir entre el emisor, rebajándolo de la tasa del mercado, y
el inversionista, sumándolo a lo que le paga el intermediario.
Todo lo anteriormente expresado se traduce en mejores
condiciones de retorno para la inversión.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
130
� Además de las ventajas que presenta la respuesta de la pregunta
No. 9, también se pueden citar otras tales como menor pago por el
costo del dinero, la que considero cima la más influyente, encontrar
un mercado con más posibilidades en cuanto a monto de
financiamiento, es una transacción menos propensa a que se
realicen fraudes financieros porque ésta no la controla una persona
o institución sino mas bien el mismo mercado, la posibilidad de
poder ir redimiendo o volviendo a comprar los títulos y algo muy
importante también, el derecho de seguir utilizando el activo, ( para
el caso de ser activos inmobiliarios), etc.
� La opinión sobre la respuesta de la pregunta No. 10 esta muy
ligada con la que expresamos en la pregunta No. 8 ya que estos
dos renglones ( rendimiento y pago de intereses) están
estrechamente ligados porque los dos existen en una misma
transacción de Titularización.
� En cuanto a cuál de los dos mecanismo de financiamiento es mas
riesgoso, el de titularización o el de la banca normal, estoy muy de
acuerdo con la especialista en cuanto a que, debido a todas las
etapas que hay que cumplir para la titularización y los organismos
de control que intervienen en la aprobación del mismo proceso, la
inversión en títulos es más segura, además de que es más
rentable, rompiéndose aquí un paradigma de las finanzas que dice
que mientras más riesgosa sea una actividad financiera más
rentable será, hemos visto que con la inversión en títulos de valores
se cumple que es menos riesgosa y es más rentable.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
131
� Realmente y como lo expresé en el comentario de la pregunta No.
7, una de las desventajas que tiene la titularización de activo con
respecto a la banca tradicional es el gran cúmulo de procesos que
hay que realizar para ejecutar una emisión de títulos, esto debido a
los diferentes elementos y etapas que intervienen en ella.
En conclusión de este análisis, debido a todos estos argumentos
que hemos presentado, podemos enunciar que la titularización de
activos es un medio más ventajoso que la banca tradicional, a la
hora de financiar o invertir.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
132
CCCCCCCCaaaaaaaappppppppííííííííttttttttuuuuuuuulllllllloooooooo IIIIIIIIXXXXXXXX LLLLLLLLooooooooggggggggrrrrrrrroooooooossssssss ddddddddeeeeeeee OOOOOOOObbbbbbbbjjjjjjjjeeeeeeeettttttttiiiiiiiivvvvvvvvoooooooossssssss........
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
133
Durante la introducción de esta investigación presentamos 4
objetivos específicos los cuales nos propusimos alcanzar durante el
desarrollo de este trabajo.
Es conveniente aclarar que la comprobación o alcance de estos
objetivos no se midieron principalmente con la entrevista realizada
a la especialista en la materia, debido a que esta era una fuente
única y es muy difícil medir objetivos con una sola fuente. Por tales
motivos nos apoyamos mayormente en el gran número de
documentos y escritos y libros que investigamos y también
utilizamos nuestro estudio de campo como apoyo para nuestro fin.
Al detallar el logro de los objetivos específicos queda implícito el
logro del objetivo general.
Los objetivos fueron los siguientes:
Objetivo 1:
Definir el concepto y presentar las normas legales que rigen la
titularización en República Dominicana.
Este objetivo fue satisfactoriamente logrado, debido a que en la
parte del marco teórico que está marcada con el capitulo IV
“TTiittuullaarriizzaacciióónn:: PPrroocceeddeenncciiaa yy CCoonncceeppttoo”
específicamente desde la página 53 hasta la 56 se expresan un sin
número de definiciones las cuales definen de manera muy clara
cual es el concepto de la titularización.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
134
En cuanto a la segunda parte del objetivo, lo que tiene que ver con
las normas legales en la República Dominicana, también se logró el
propósito deseado, al analizar en detalle el andamiaje legal para el
uso de la Titularización, como se observa en el último capitulo de
esta obra bajo el renglón de anexos, específicamente con el título
de “Normas legales”.
Objetivo 2:
Establecer el alcance de la titularización de activos en el
Mercado de Valores.
Este objetivo se logró de manera muy convincente pero en el
aspecto cualitativo no cuantitativo, esto lo expresamos así debido a
que aunque tenemos datos que provienen de fuentes autorizadas,
las misma fuentes nos dicen que es muy difícil medir, en forma
cuantitativa, el alcance de la titularización, aunque sí es muy
evidente el alcance que ha experimentado este nuevo producto
financiero en todos los mercados de valores, por la gran cantidad
de transacciones que se efectúan en este reglón.
Cuando decimos que es evidente el crecimiento del uso de la
titularización, aunque no tenemos todos los datos finales, lo
hacemos porque las ventajas que esta ofrece nos permiten deducir
esta afirmación.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
135
Aunque se tiene información sobre montos y porcentajes de
titularización, muchos expertos creen que estos pueden ser aun
mayores que los que realmente se están presentando.
El alcance de este objetivo de puede comprobar por medio de la
investigación que se realizó, al aplicar una entrevista a un
especialista en la materia. El resultado de dicha entrevista se
encuentra analizado en el capítulo “Análisis e interpretación de
datos” en el análisis de las preguntas 2, 3, y 5 páginas 126 hasta
la 128
También las páginas 82 hasta 85 presentan el alcance de la
titularización en América Latina, lo cual nos da una idea del grado
de incidencia de este producto.
Cuando decimos que es palpable el crecimiento del uso de la
titularización, aunque no tenemos todos los datos finales, por medio
de las ventajas que ésta ofrece, podemos deducir su influencia en
el mercado de inversiones.
Objetivo 3:
Detallar la estructura misma del proceso de titularización, en
cuanto a etapas, elementos que lo componen y partes que lo
integran.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
136
Este objetivo fue altamente logrado, debido a que nuestra
investigación logró aportar claramente cuales son los elementos,
etapas y partes que intervienen en la titularización.
Dentro del marco teórico, en el capítulo IV, desde las páginas 60
hasta la 65 se encuentra claramente alcanzado este objetivo.
Objetivo 4:
Establecer las ventajas comparativas de la titularización de
activos inmobiliarios, frente al financiamiento de la banca
comercial tradicional.
En cuanto a este último objetivo, es fácilmente comprobable que la
meta fijada fue alcanzada. Se puede comprobar esto leyendo
dentro del marco teórico, el capítulo IV toda la información ubicada
dentro de las páginas 66 hasta la 69. En estas páginas se presenta
las ventajas de la titularización, en sentido general, para cada uno
de los elementos que intervienen en ella, como así también las
ventajas que se derivan de la finalidad de la misma.
Más luego, específicamente en las páginas 102 hasta la 109,
presentamos las ventajas que ofrece la titularización inmobiliaria,
tanto para el emisor de los títulos, como para el inversionista.
En las páginas 111 hasta las 114, presentamos un análisis de las
ventajas del financiamiento por titularización sobre el
financiamiento de la banca tradicional.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
137
CCCCCCCCaaaaaaaappppppppííííííííttttttttuuuuuuuulllllllloooooooo XXXXXXXX CCCCCCCCoooooooonnnnnnnncccccccclllllllluuuuuuuussssssssiiiiiiiioooooooonnnnnnnneeeeeeeessssssss,,,,,,,, RRRRRRRReeeeeeeeccccccccoooooooommmmmmmmeeeeeeeennnnnnnnddddddddaaaaaaaacccccccciiiiiiiioooooooonnnnnnnneeeeeeeessssssss,,,,,,,,
AAAAAAAAnnnnnnnneeeeeeeexxxxxxxxoooooooossssssss yyyyyyyy BBBBBBBBiiiiiiiibbbbbbbblllllllliiiiiiiiooooooooggggggggrrrrrrrraaaaaaaaffffffffííííííííaaaaaaaa........
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
138
10.1 CONCLUSIONES
Después de concluida la estructuración de todo este material sobre
la titularización de activos es bueno sintetizar lo siguiente:
Sabiendo que el objetivo principal de la administración es tomar
recursos de diferentes tipos y multiplicarlos de la manera más
exitosa posible. Una de las vías de conseguir estos recursos es la
titularización en los mercados de capitales.
Ya sabemos que mediante la titularización podemos convertir un
conjunto de activos en títulos para ir con ellos a un mercado de
valores y conseguir financiamiento a través de su venta.
Es bueno tomar en cuenta todos los elementos que intervienen en
este proceso de securitización para conocer a fondo su
funcionamiento y normas para con esto agilizar dicho proceso,
dentro de los actores que intervienen tenemos a organismos
reguladores, los cuales a su vez están regidos por las leyes de
mercado y valores de sus respectivos países.
Dentro de los organismos que intervienen en la titularización de
activos tenemos:
Sociedades titularizadoras, calificadoras de riesgo, representantes
legales de los tenedores de bonos, bolsa de valores, entidades de
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
139
custodia, entidad que origina los títulos, el agente de manejo y la
entidad colocadora de los títulos.
Es bueno decir que en algunos casos una misma entidad podría
realizar más de una función dentro de la estructura presentada. Por
ejemplo el agente de manejo puede ser el mismo que coloque los
títulos en el mercado, etc.
La titularización tiene sus ventajas sobre el método de
financiamiento tradicional, las cuales debemos aprovechar en
nuestra búsqueda de formas del buen manejo de recursos y
proyectos.
Dentro de dichas ventajas, la titularización reduce el riesgo, genera
uniformidad en los pagos y las fechas, presenta una nueva
alternativa para el inversionista, resulta atractiva para el que emite
los títulos, reactiva el mercado, permite movilizar los créditos, etc.
Se puede decir que la única desventajas que podemos ver en la
titularización esta dada por el largo procedimiento que hay que
realizar para ejecutarlo, no sucediendo así en la banca tradicional.
Dentro de los activos y bienes que se pueden titularizar
encontramos carteras de créditos, proyectos inmobiliarios, activos
y/o proyectos susceptibles los cuales presentan flujos futuros, etc.
En República Dominicana la titularización tiene ya preparado todo
el andamiaje legal para que se practique y rinda buenos resultados
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
140
y a la fecha de mayo del 2006 todavía no se ha ejecutado ninguna,
aunque si ya existe una licitación internacional por parte del Banco
Central para la titularización de unos activos.
La titularización de activos es un producto que a nivel mundial
mueve más de 1.3 trillones de dólares cada año lo cual nos indica
el peso de su práctica en los mercados de valores del mundo,
Estado Unidos es el país que más realiza titularizaciones seguido
de la Unión Europea, Asia y América Latina.
Creo conveniente el uso de esta herramienta financiera para seguir
desarrollando nuestro mercado financiero y así tratar de llevar
mejores condiciones macroeconómicas al mundo, lo cual se
traducirá en mejores condiciones de vida.
10.2 RECOMENDACIONES
Vivimos en un mundo donde la brecha económica es cada día más
grande, los ricos son más ricos y los pobres cada vez tienen menos
recursos para vivir, por lo que debemos pensar siempre en buscar
la forma de distribuir mejor las riquezas que producimos.
No podemos obviar que el conglomerado de personas que maneja
las riquezas de este planeta, son junto con los gobiernos quienes
proveen las fuentes de subsistencia, por esa razón mientras
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
141
mejores condiciones de rentabilidad ellos consigan, mayor será su
aporte al estado y este a su vez podría hacer mayores inversiones
sociales en sus ciudadanos, también, mientras mejor marchen las
empresas, mejores condiciones se le podría presentar a los
empleados así como también mayor números de plaza de trabajo
pueden existir.
En toda esta estructura el financiamiento juega un papel muy
importante ya que es la fuente utilizada para adquirir los recursos
necesarios para que esas empresas, las cuales nos hemos
referido, puedan generar mayores riquezas y mejores condiciones.
Es en esta parte del financiamiento donde la titularización juega un
papel muy importante como producto que tiene muchas ventajas
sobre el método de financiamiento tradicional, ventajas que ya
fueron explicadas ampliamente en el capitulo IV de esta obra.
La titularización es una nueva forma de desarrollar el mercado de
valores de nuestro país, el cual todavía se encuentra dando
pequeños pasos, con este nuevo producto los empresarios
nacionales, que muchas veces tiene que adquirir recursos de
manera no muy rentable, pueden encontrar la forma de maximizar
sus beneficios y reducir sus costos.
¿Que le falta al mercado nacional para crecer en titularización? Al
país le hace falta fortalecer algunas áreas elementales para que se
pueda montar en el vehiculo de la compra y venta de títulos de
activos:
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
142
Primero, debe fortalecer su mercado de valores, es decir un lugar
físico y con la tecnología necesaria donde los inversionistas y las
personas que buscan financiamiento puedan ir a desarrollar sus
actividades.
Segundo, debe crearse una campaña de incentivo y concienciación
para que los organismos de inversión de nuestro país crean en este
medio de invertir y al mismo tiempo los empresarios que necesitan
recursos de financiamiento puedan confiar en este mecanismo.
Tercero, se deben presentar las facilidades necesarias para que
cada día más y más personas se puedan preparar en el uso y
manejo de la titularización y esto traerá como consecuencia el
desarrollo de este importante producto financiero.
Cuarto, el gobierno, tal y como lo acaba de hacer debe ser el
primero que utilice titularización y esto servirá de ejemplo para que
los demás sectores de la economía dominicana también lo hagan.
Nuestro país esta a las puertas de una apertura importante en lo
relacionado con el comercio y creo que muchas de nuestras
empresas necesitarán recursos para adecuarse a estos cambios,
es por eso que recomiendo que se utilice esta herramienta y
podremos conseguir el financiamiento para seguir navegando en el
mar del éxito y llevar mas allá de nuestras fronteras el fruto del
sudor y el trabajo Dominicano.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
143
La titularización no se debe dejar de un lado como un producto
financiero, al momento de planificar en las empresas es
conveniente tenerla como una de las forma de adquirir o de invertir
los recursos.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
144
10.3 Anexos
Normas Legales
RESOLUCIÓN
CNV-2005-06-CT
VISTO: El artículo 38, literal i) de la Ley de Mercado de
Valores No. 19-00 del 8 de mayo del año 2000 (en
lo adelante Ley), que establece que la
Superintendencia de Valores (en lo adelante
Superintendencia) tendrá un Registro del Mercado
de Valores y Productos (en lo adelante Registro), en
el cual se inscribirá la información pública respecto a
las compañías titularizadoras.
VISTO: El artículo 240 del Reglamento de aplicación a la
Ley (en lo adelante Reglamento), que establece que
las compañías titularizadoras deberán solicitar a la
Superintendencia la autorización para operar como
tal y obtener la inscripción correspondiente en el
Registro, previo cumplimiento de los requisitos que
establezca la Superintendencia a través de normas
Norma para las compañías Titularizadoras que establece los Requisitos de Autorización para Operar e Inscribirse en el Registro del Mercado de Valores y Productos.
Aprobación: Sexta Resolución de Consejo Nacional de Valores de fecha veintiocho (28) de enero de 2005.
Vigencia: 28 enero 2005.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
145
de carácter general.
CONSIDERANDO: Que la Ley y el Reglamento establecen que los
requisitos mínimos de autorización para operar a las
entidades que deseen participar como compañías
titularizadoras deben ser precisados a través de
normativas específicas que dicte la
Superintendencia.
CONSIDERANDO: Que la Superintendencia, conforme a las
disposiciones de la Ley y su Reglamento, está
facultada para fijar el monto del capital mínimo que
deberán constituir las compañías por acciones que
tengan como objeto exclusivo la adquisición de
activos para fines de titularización.
Por lo tanto, el Consejo Nacional de Valores (en lo adelante Consejo),
en el uso de las facultades que le concede la Ley, y acorde al
contenido de los artículos 118 y 119 del Reglamento, resuelve:
1. Aprobar y poner en vigencia la norma siguiente:
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
146
“Norma para las compañías Titularizadoras que establece los
Requisitos de Autorización para Operar e Inscribirse en el Registro
del Mercado de Valores y Productos
I. DISPOSICIONES GENERALES
Artículo 1.- Objeto. La presente resolución tiene por objeto establecer
los requisitos a los que deberán sujetarse las personas jurídicas que
deseen operar como compañías titularizadoras e inscribirse como
tales en el Registro, de conformidad con lo establecido en el artículo
240 del Reglamento.
Artículo 2.- Nivel de Cumplimiento. Los documentos e informaciones
que acompañen la solicitud de autorización a operar e inscripción en el
Registro de las compañías titularizadoras, deberán ajustarse a las
disposiciones que se establecen en la presente norma.
Artículo 3.- Alcance. Quedan sometidas a las formalidades previstas
en la presente norma, las compañías por acciones constituidas con
arreglo al Código de Comercio de la República Dominicana, que
tengan por objeto exclusivo la adquisición de activos con el fin de
constituir patrimonios separados entre ellos, así como del propio, que
respalden la emisión de valores titularizados.
Artículo 4.- Formalidades del Proceso de Autorización e Inscripción.
La Superintendencia podrá aprobar en dos (2) fases la solicitud de
autorización a operar e inscripción en el Registro a la compañía que
tenga por objeto exclusivo realizar funciones de adquisición de activos
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
147
para fines de titularización. En la primera fase el solicitante deberá
cumplir con la remisión a la Superintendencia de las informaciones y
documentos de naturaleza jurídica detallados en la sección III de la
presente norma. En la segunda fase el solicitante deberá remitir las
informaciones y documentos de carácter operativo, señalados en la
sección IV de la presente norma.
Párrafo I: Solamente cuando la Superintendencia haya aprobado las
dos (2) fases mencionadas, podrá el solicitante comenzar a operar
según sus requerimientos.
Párrafo II: Para los fines de esta norma, se entiende como solicitante
a la compañía titularizadora que desea operar como tal.
Artículo 5.- Formalidades de la Documentación. La documentación
deberá ser presentada en tres (3) ejemplares de idéntico contenido, un
(1) original y dos (2) copias, debidamente ordenada y un respaldo en
medios electrónicos, acompañada de los formularios de inscripción
correspondientes, debidamente llenados, los cuales se anexan a la
presente norma. Al momento de la entrega del expediente, la
Superintendencia verificará que contenga la documentación enviada y
emitirá un acuse de recibo del expediente.
Artículo 6.- Responsabilidad de la Documentación. El solicitante debe
proporcionar, bajo su absoluta responsabilidad, la información
requerida en la presente norma de manera exacta, correcta y veraz.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
148
II. NATURALEZA JURIDICA DE LA COMPAÑÍA
TITULARIZADORA Y EL CAPITAL MINIMO
Artículo 7.- Naturaleza Jurídica. La entidad que desee operar como
titularizadora deberá constituirse como compañía por acciones cuyo
objeto social exclusivo será la adquisición de activos, con el fin de
constituir patrimonios separados entre ellos, así como del propio, que
respalden la emisión de valores titularizados.
Párrafo: La compañía titularizadora deberá incluir en su denominación
la expresión “Titularizadora”.
Artículo 8.- Capital Mínimo. Las compañías que deseen operar como
titularizadoras deberán constituirse con un capital suscrito y pagado
mínimo de RD$ 3,000,000.00. Dicho capital deberá ser en numerario,
dividido en acciones nominativas y negociables.
Párrafo: Este capital deberá incrementarse en función de los montos
de los patrimonios constituidos y de los riesgos asumidos, conforme a
lo que establezca la Superintendencia mediante norma de carácter
general.
III. DOCUMENTOS E INFORMACIONES REQUERIDAS A
LA COMPAÑIA TITULARIZADORA EN LA PRIMERA FASE
DEL PROCESO DE AUTORIZACION E INSCRIPCION
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
149
Artículo 9.- Solicitud de autorización para operar e inscripción en el
Registro. De conformidad con el artículo 11 del Reglamento, la
solicitud de inscripción en el Registro de la compañía titularizadora, se
formulará conjuntamente con la solicitud de autorización para operar
(en lo adelante solicitud).
Artículo 10.- Contenido de la Solicitud. La solicitud deberá estar
suscrita por el representante legal de la compañía o por el apoderado
general o especial constituido para tales efectos. Dicha solicitud debe
contener una relación de los documentos que la respaldan (índice de
contenido), así como detallar las informaciones siguientes:
a) Nombre y objeto social de la compañía ;
b) Capital social autorizado, y suscrito y pagado;
c) Composición del Consejo de Administración, incluyendo datos como
cédula de identidad y electoral, profesión u ocupación, nacionalidad y
domicilio;
d) Nombre, nacionalidad, Cédula de Identidad y Electoral, profesión u
ocupación y domicilio del representante legal; y
e) Detalle de las operaciones y servicios que se propone realizar.
Artículo 11.- Documentación Legal. La documentación legal que
respalda una solicitud de autorización de una compañía titularizadora
es la siguiente:
a) Copia de la documentación constitutiva con todas sus
modificaciones, certificada por el Presidente y Secretario de la
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
150
compañía, sellada y registrada en el Registro Mercantil a cargo
de la Cámara de Comercio y Producción correspondiente;
b) Compulsa notarial de suscripción y pago del capital mínimo y
acta de la Junta General de Accionistas mediante la cual se
autorizó el aumento del capital suscrito y pagado a
RD$3,000,000.00. En caso de haberse realizado aumentos
sucesivos, deben remitir los correspondientes actos notariales y
actas de juntas, estas últimas certificadas, selladas y registradas;
c) Lista de Accionistas con sus respectivas participaciones en
montos, porcentajes y votos, certificada, sellada y registrada en
el Registro Mercantil a cargo de la Cámara de Comercio y
Producción correspondiente. Dicha lista debe cumplir con las
siguientes especificaciones:
i. En caso de personas físicas, incluir: nombre, edad,
profesión, ocupación, domicilio, nacionalidad y Cédula de
Identidad y Electoral; y
ii. En caso de que los accionistas sean personas
jurídicas incluir: razón y objeto social, domicilio,
accionistas (datos generales y participación accionaria) y
número de Registro Nacional de Contribuyentes (RNC).
d) Ultima acta de la Junta General de Accionistas en la que se
eligieron a los miembros del Consejo de Administración
vigente, certificada, sellada y registrada en el Registro
Mercantil a cargo de la Cámara de Comercio y Producción
correspondiente;
e) Copia del Certificado de Registro Mercantil expedido por la
Cámara de Comercio y Producción correspondiente;
f) Curricula Vitae y copia de la Cédula de Identidad y Electoral
de los miembros del Consejo de Administración;
g) Declaración Jurada, individual o conjunta (bajo la forma de
compulsa notarial o acto bajo firma privada, legalizado por
notario público, visados por la Procuraduría General de la
República), de los miembros del Consejo de Administración
declarando lo siguiente:
i. Se encuentran en pleno ejercicio de los derechos
civiles;
151
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
152
ii. No son asesores, funcionarios, directores o empleados
de la Superintendencia de Valores;
iii. No son miembros del Consejo de Administración,
funcionarios o empleados de ningún participante del
mercado;
iv. No se encuentran procesados o han sido condenados
por la comisión de un delito;
v. No han caído en estado de quiebra o bancarrota,
insolvencia o cesación de pago, aún cuando
posteriormente hayan sido rehabilitados; y
vi. No han cometido (directa o indirectamente) una falta
grave o negligencia en contra de las disposiciones del
Banco Central ni de las Superintendencias de Valores,
de Bancos, de Seguros, de Pensiones u otras
instituciones de similares competencias.
h) Certificación del Presidente y Secretario de la
compañía donde conste una relación de las compañías o
entidades con quien la compañía titularizadora tiene
vinculaciones o relaciones (nombre de las empresas que
forman parte del grupo económico o financiero,
accionistas y miembros del Consejo de Administración),
si corresponde; y
i) Modelos de contratos, formularios y cualquier otro
documento a ser utilizado en la prestación de sus
servicios.
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
153
Artículo 12.- Plazos de la Primera Fase. Una vez recibidas las
informaciones y documentos referidos en esta sección, la
Superintendencia dispondrá de un plazo de treinta (30) días
calendario para aprobar la primera fase del proceso.
Párrafo I: En el caso de que la Superintendencia formule
observaciones al solicitante respecto a los documentos recibidos,
éste dispondrá de un plazo que no excederá de quince (15) días
hábiles para dar contestación a dicha institución y regularizar los
asuntos que le hayan sido requeridos. Transcurrido este plazo sin
que el interesado haya cumplido los requerimientos formulados, la
solicitud quedará automáticamente desestimada.
Párrafo II: El plazo establecido en el párrafo anterior podrá ser
extendido por la Superintendencia, siempre que existan causas
debidamente justificadas por el solicitante; sin embargo, el plazo
adicional nunca podrá ser superior a sesenta (60) días calendario,
entendiéndose que aplica para casos excepcionales.
Párrafo III: Transcurridos los sesenta (60) días calendario sin que el
solicitante haya cumplido con los requerimientos formulados, la
solicitud quedará automáticamente desestimada.
Artículo 13.- Cumplimiento de la Primera Fase. Una vez la
compañía titularizadora haya cumplido con los requerimientos
exigidos para la primera fase del proceso de autorización, el
153
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
154
Consejo, mediante resolución, autorizará la inscripción de la referida
compañía en el Registro.
IV. DOCUMENTOS E INFORMACIONES REQUERIDAS A
LA COMPAÑIA TITULARIZADORA EN LA SEGUNDA
FASE DEL PROCESO DE AUTORIZACION E
INSCRIPCION
Artículo 14.- Segunda Fase del Proceso. Obtenida la aprobación
del Consejo respecto al cumplimiento de la primera fase, se dará
inicio a la segunda fase del proceso, debiendo la compañía
titularizadora cumplir con la remisión de las informaciones
siguientes:
a) Comunicación complementaria y actualizada de la remitida para
la primera fase, contentiva de informaciones como: dirección,
teléfono, fax y correo electrónico de la compañía, nombre de la firma
de auditores externos, así como cualquier otra información que
modifique la ya remitida;
b) Copia de la tarjeta de Identificación Tributaria, contentiva del
número del Registro Nacional de Contribuyentes (RNC);
c) Curricula Vitae, copias de las Cédulas de Identidad y Electoral y
Declaraciones Juradas (bajo la forma de compulsa notarial o acto
bajo firma privada, legalizado por notario público, visados por la
Procuraduría General de la República) de los funcionarios y
gerentes de la compañía declarando lo siguiente:
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
155
i. Se encuentran en pleno ejercicio de los derechos civiles;
ii. No son asesores, funcionarios, directores o empleados de la
Superintendencia de Valores;
iii. No son miembros del Consejo de Administración,
funcionarios o empleados de ningún participante del mercado;
iv. No se encuentran procesados o han sido condenados por la
comisión de un delito;
v. No han caído en estado de quiebra o bancarrota,
insolvencia o cesación de pago, aún cuando posteriormente
hayan sido rehabilitados; y
vi. No han cometido (directa o indirectamente) una falta grave
o negligencia en contra de las disposiciones del Banco Central
ni de las Superintendencias de Valores, de Bancos, de
Seguros, de Pensiones u otras instituciones de similares
competencias.
d) Manual Administrativo y Organigrama, los cuales deben reflejar el
esquema de organización y administración, indicando
detalladamente las funciones que cada cargo realizará dentro de la
compañía;
e) Manual de Políticas y Procedimientos, que describa los
mecanismos de control interno, el cual deberá contemplar
como mínimo lo siguiente:
i. Requisitos mínimos de orden jurídico, financiero, operativos
u otros que deberán cumplir los contratos emitidos en razón de
los patrimonios separados;
155
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
156
ii. Mecanismos de información contable independientes de la
compañía titularizadora y de los patrimonios separados; y
iii. Mecanismos de control interno que permitan la
identificación, cuantificación, administración y seguimiento de
los patrimonios separados.
f) Manual de Contabilidad, el cual debe ajustarse a las normas
de carácter general que dicte la Superintendencia;
Artículo 15.- Plazos de la Segunda Fase. El plazo dispuesto para
que la compañía titularizadora cumpla con los requisitos
establecidos en la segunda fase del proceso es de seis (6) meses,
contado a partir de la fecha de emisión de la resolución a la que se
refiere el artículo 13. La Superintendencia en el referido período
deberá haber aprobado los diferentes manuales y sistemas
operativos de la entidad solicitante.
Párrafo: La Superintendencia, por causas debidamente justificadas
por el solicitante, podrá extender el referido plazo por un período
que nunca podrá ser superior a treinta (30) días calendario, para
que la compañía titularizadora se ajuste a los requisitos establecidos
en la segunda fase.
Artículo 16.- Cumplimiento de la Segunda Fase. Una vez la
compañía titularizadora haya cumplido con los requerimientos
exigidos para la segunda fase del proceso de autorización, la
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
157
Superintendencia emitirá la resolución aprobatoria autorizando al
solicitante a operar en el mercado de valores y productos.
Párrafo: Una vez transcurridos los seis (6) meses referidos en el
artículo 15 de la presente norma, sin que la compañía titularizadora
haya cumplido con los requerimientos estipulados en la indicada
segunda fase, el Consejo revocará la autorización de inscripción en
el Registro de la referida compañía.
IV. DISPOSICIONES FINALES
Artículo 17.- Aprobación de la Inscripción. De conformidad con las
disposiciones establecidas en el artículo 40 de la Ley, la aprobación
de la solicitud para operar de una compañía titularizadora y la
inscripción en el Registro por parte de la Superintendencia estará
limitada a verificar que la solicitud cumpla con los requisitos
dispuestos por la Ley, su Reglamento, la presente norma y cualquier
norma posterior de carácter general que al efecto este organismo
dictase.
Artículo 18.- Pago de los Derechos de Inscripción. Una vez emitida
la resolución aprobatoria de la Superintendencia que autoriza a
operar a una compañía titularizadora, ésta deberá realizar el pago
correspondiente, acogiéndose a las disposiciones vigentes
establecidas al respecto por este organismo.
157
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
158
Artículo 19.- Certificado de Autorización. Una vez la compañía
titularizadora haya cumplido con los requerimientos establecidos en
la segunda fase del proceso y efectuado el pago del derecho
respectivo, la Superintendencia emitirá un Certificado en el que
constará la resolución aprobatoria del Consejo, así como el número
que corresponda a la compañía titularizadora en el Registro. La
compañía titularizadora deberá colocar dicho Certificado en un lugar
visible de su local.
Artículo 20.- Obligatoriedad de la Norma. Las disposiciones
establecidas en la presente norma son de cumplimiento obligatorio
en todas sus partes y en caso de incumplimiento se aplicarán las
sanciones previstas en la Ley y el Reglamento.”
2. Autorizar a la Superintendencia a establecer los mecanismos y los controles internos necesarios para la aplicación de la presente Resolución y velar por el fiel cumplimiento de la misma.
3. Autorizar a la Superintendencia a publicar en su página Web, así como en uno o más periódicos de amplia circulación nacional, el contenido de esta Resolución.
En la ciudad de Santo Domingo de Guzmán, Distrito Nacional, capital de la República Dominicana, a los veintiocho (28) días del mes de enero del año dos mil cinco (2005).
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
159
Lic. Sabrina Fersobe
Banco Central de La Rep. Dom.
Miembro Ex-Oficio
Presidente del Consejo
Lic. Ricardo Pellerano Paradas
Miembro
Lic. Efraín de los Santos
Secretaria de Estado de Finanzas
Miembro Ex-Oficio
Lic. Gabriel Guzmán
Miembro
Lic. Ramón Tarragó
Miembro
Lic. Haivanjoe NG Cortiñas
Superintendente de Valores
Miembro Ex-Oficio
159
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
160
SUPERINTENDENCIA DE VALORES DE LA REPUBLICA DOMINICANA
DEPARTAMENTO DE AUTORIZACION Y REGISTRO
PRIMERA FASE
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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SUPERINTENDENCIA DE VALORES DE LA REPUBLICA DOMINICANA
DEPARTAMENTO DE AUTORIZACION Y REGISTRO
SEGUNDA FASE
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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Gráficos
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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ESCALAS POSIBLES
DESCRIPCIÓN
FACTOR DE RIESGO
IAAA
La más alta calidad crediticia. Factores de riesgo
prácticamente inexistentes.
0 %
IAA+ I AA
IAA-
Emisiones con muy alta calidad crediticia. Factores
de protección muy fuertes. Riesgo modesto que
puede variar ligeramente en forma ocasional por
las condiciones económicas.
0 %
IAA+ IA IA-
Emisiones con buena calidad crediticia. Los
factores de protección son adecuados. En períodos
de bajas en la actividad económica los riesgos son
mayores y más variables.
1 %
IBBB+ IBB
IBBB-
Factores de protección al riesgo inferiores al
promedio, pero suficientes para una inversión
prudente. Variabilidad considerable en el riesgo
durante los ciclos económicos que puede hacer
fluctuar la calificación.
2 %
IBB+ IBB
IBB-
Emisiones por debajo del grado de inversión, pero
con probabilidad de cumplir sus obligaciones al
vencimiento Calidad de emisiones variable.
15 %
IB+ IB IB-
Emisiones por debajo del grado de inversión, con
riesgo de incumplimiento de sus obligaciones.
Factores de protección financiera fluctuantes con
ciclos económicos, condiciones de la industria y
habilidad de administración de la Compañía.
Calificación variable.
45 %
ICCC
Emisión muy por debajo del grado de inversión con
un alto riesgo en su pago oportuno. Factores de
protección escasos. El riesgo puede sustancial en
las situaciones desfavorables tanto de la industria
como de la empresa.
50 %
IDD Emisiones con incumplimiento en algún pago u
obligación.
100 %
IEE
Sin suficiente información para calificar. 100 %
Escala de la Clasificación de Riesgo
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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Cuestionario de la entrevista realizada al especialista,
en el estudio primario.
1- ¿En que nivel, formulación o ejecución, se encuentran las
leyes, estatutos y resoluciones para regularizar todo lo que
tiene que ver con titularización en la república Dominicana?
2- ¿Que porcentaje de títulos de valores o de activos se
manejan en los mercados de valores?
3- A nivel mundial, ¿Que lugar ocupan los financiamientos de
proyectos por medio de titularizaciones?
4- De las bolsa de valores principales del mundo, ¿en cuantas y
en que porcentaje promedio se manejan titularización de
activos?
5- ¿Cuáles son los valores estadísticos, en dinero, que se
manejan en cuanto a titularización anualmente?
6- Básicamente y aunque se que puede variar un poco
dependiendo del país y del activo a titularizarse ¿Cuáles son
las etapas principales de un proceso de titularización de
activos?
Welingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon ReyesWelingthon Reyes
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7- ¿Cuáles son los elementos que intervienen en una
titularización y su función?
8- ¿Qué ventajas, en cuanto al rendimiento de la inversión
puede tener la invertir en título de valores sobre la banca
tradicional?
9- ¿Al momento del financiar un proyecto cuales ventajas harían
inclinar la balanza por la titularización de activos?
10- ¿En cuanto al costo del dinero, es decir intereses, que se
puede resaltar de la titularización por encima de la banca
tradicional?
11- ¿Donde existe mayor riesgo al momento de invertir, en
titularizar o préstamo normal?
12- ¿Alguna desventaja de la titularización con respecto a la
banca tradicional?
Muchas gracias.
Titularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto FinancieroTitularización de Activos Como Nuevo Producto Financiero
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